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2012 年 3 亿 元 公 司 债 券 2014 年 跟 踪 信 用 评 级 报 告

正 面 : 跟 踪 期 内, 公 司 产 销 规 模 持 续 增 长, 产 能 利 用 率 有 所 提 高 ; 公 司 集 团 化 大 客 户 战 略 效 益 进 一 步 体 现, 跟 踪 期 内 与 大 客 户 合 作 关 系 进 一 步 加 强 ; 2013 年 公 司 收 入 及 利 润 进 一 步 增 长, 经 营 活 动 现 金 流 得 到 较 好 改 善 ; 跟 踪 期 内, 公 司 控 股 股 东 新 疆 兴 汇 聚 股 权 投 资 管 理 有 限 合 伙 企 业 经 营 相 对 稳 健, 其 为 本 期 债 券 提 供 的 全 额 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 保 证 担 保 仍 可 在 一 定 程 度 上 增 加 本 期 债 券 的 安 全 性 关 注 : 瓦 楞 纸 箱 属 于 资 金 密 集 型 行 业, 随 着 产 能 的 扩 张 和 逐 渐 释 放, 公 司 运 营 资 金 需 求 量 持 续 增 长 ; 原 材 料 价 格 的 波 动 可 能 给 公 司 带 来 一 定 的 经 营 压 力 ; 公 司 在 建 拟 建 项 目 投 资 规 模 较 大, 未 来 存 在 一 定 的 资 金 压 力 ; 随 着 在 建 拟 建 项 目 的 完 工, 产 能 将 进 一 步 扩 大, 公 司 运 营 资 金 压 力 和 销 售 压 力 将 加 大, 能 否 充 分 消 化 新 增 产 能 有 待 观 察 ; 公 司 应 收 账 款 规 模 继 续 扩 大, 回 收 风 险 有 所 增 加 ; 公 司 存 货 规 模 较 大, 可 能 存 在 一 定 跌 价 风 险 ; 公 司 短 期 借 款 规 模 偏 大, 存 在 一 定 的 流 动 性 风 险 ; 担 保 方 是 公 司 的 控 股 股 东, 其 利 润 主 要 来 源 于 公 司, 其 担 保 能 力 易 受 公 司 经 营 与 财 务 状 况 影 响 分 析 师 姓 名 : 夏 荣 尧 陈 远 新 电 话 :0755-82872532 邮 箱 : xiary@pyrating.cn 2

一 本 期 债 券 本 息 兑 付 及 募 集 资 金 使 用 情 况 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 证 监 许 可 [2012]1211 号 文 核 准, 公 司 于 2012 年 11 月 16 日 发 行 3 亿 元 公 司 债 券, 票 面 利 率 为 6.25% 债 券 期 限 为 5 年 扣 除 承 销 费 用 450 万 元, 实 际 募 得 资 金 29,550 万 元 本 期 债 券 的 起 息 日 为 2012 年 11 月 16 日, 按 年 计 息, 每 年 付 息 一 次, 到 期 一 次 还 本, 最 后 一 期 利 息 随 本 金 的 兑 付 一 起 支 付 本 次 债 券 的 计 息 期 间 为 2012 年 11 月 16 日 至 2017 年 11 月 15 日, 存 续 期 内 每 年 的 11 月 16 日 为 上 一 计 息 年 度 的 付 息 日 本 期 债 券 附 第 3 年 末 发 行 人 上 调 票 面 利 率 选 择 权 和 投 资 者 回 售 选 择 权 本 期 债 券 的 到 期 日 为 2017 年 11 月 16 日 若 投 资 者 行 使 回 售 选 择 权, 则 回 售 部 分 债 券 的 到 期 日 为 2015 年 11 月 16 日 本 期 债 券 的 兑 付 日 为 2017 年 11 月 16 日 本 期 债 券 第 一 次 付 息 日 为 2013 年 11 月 16 日, 公 司 已 于 当 日 兑 付 利 息 截 至 2013 年 4 月 19 日, 公 司 实 际 累 计 使 用 募 集 资 金 29,550 万 元, 其 中 偿 还 银 行 借 款 19,173 万 元, 补 充 流 动 资 金 10,377 万 元, 募 集 资 金 余 额 为 0 万 元 表 1 公 司 使 用 募 集 资 金 偿 还 银 行 借 款 的 明 细 借 款 银 行 偿 还 金 额 ( 万 元 ) 招 商 银 行 厦 门 分 行 11,173 浦 东 发 展 银 行 厦 门 分 行 2,000 中 信 银 行 武 汉 分 行 3,000 中 国 工 商 银 行 同 安 支 行 2,000 民 生 银 行 厦 门 分 行 1,000 合 计 19,173 资 料 来 源 : 公 司 提 供 二 发 行 主 体 概 况 2013 年, 公 司 股 本 情 况 没 有 变 化, 控 股 股 东 以 及 实 际 控 制 人 未 发 生 变 动, 截 至 2013 年 末 公 司 控 股 股 东 新 疆 兴 汇 聚 股 权 投 资 管 理 有 限 合 伙 企 业 ( 以 下 简 称 新 疆 兴 汇 聚 ) 持 有 公 司 14,184.76 万 股, 持 股 比 例 为 40.82%, 其 中 质 押 股 数 为 4,173.7 万 股 2013 年, 公 司 通 过 投 资 设 立 取 得 3 家 公 司, 通 过 收 购 股 权 取 得 2 家 公 司, 通 过 转 让 股 权 减 少 1 家 公 司, 使 得 2013 年 公 司 新 增 合 并 范 围 5 家 子 公 司 或 孙 公 司 及 减 少 1 家 合 并 范 围 子 公 司 新 增 合 并 范 围 的 子 公 司 或 孙 公 司 分 别 为 福 建 合 信 包 装 有 限 公 司 营 口 市 合 坤 环 保 科 3

技 有 限 公 司 珠 海 市 千 层 纸 品 包 装 有 限 公 司 郑 州 合 坤 包 装 有 限 公 司 以 及 青 岛 雄 峰 印 刷 包 装 有 限 公 司 ( 如 下 表 所 示 ); 公 司 原 持 有 湖 北 合 一 包 装 印 刷 有 限 公 司 100% 股 权, 于 2013 年 4 月 30 日 转 让 持 有 湖 北 合 一 包 装 印 刷 有 限 公 司 54% 的 股 权, 处 置 取 得 的 价 款 为 756 万 元, 因 此 湖 北 合 一 包 装 印 刷 有 限 公 司 不 再 纳 入 合 并 范 围 表 2 2013 年 公 司 新 增 合 并 范 围 内 的 子 公 司 及 孙 公 司 ( 单 位 : 万 元 ) 持 股 比 子 公 司 名 称 注 册 资 本 主 营 业 务 例 福 建 合 信 包 装 有 限 公 司 1,000.00 70% 中 高 档 瓦 楞 纸 箱 纸 板 及 纸 塑 包 装 制 品 的 生 产 与 销 售 营 口 市 合 坤 环 保 科 技 有 限 公 司 1,000.00 100% 包 装 制 品 设 计 制 造 销 售 珠 海 市 千 层 纸 品 包 装 有 限 公 司 260.00 60% 包 装 装 潢 印 刷 品 印 刷 ( 限 纸 板 纸 箱 的 印 刷 ); 纸 制 品 的 批 发 零 售 纸 箱 制 品 的 生 产 销 售 郑 州 合 坤 包 装 有 限 公 司 100.00 100% 纸 制 品 销 售 ( 不 含 印 刷 ) 青 岛 雄 峰 印 刷 包 装 有 限 公 司 500.00 100% 纸 制 品 加 工 ; 批 发 零 售 资 料 来 源 : 公 司 提 供 截 至 2013 年 底, 公 司 总 资 产 为 220,786.87 万 元, 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 95,769.77 万 元, 资 产 负 债 率 为 55.10%;2013 年 度 公 司 实 现 营 业 收 入 244,208.16 万 元, 实 现 利 润 总 额 12,749.41 万 元, 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 净 额 为 12,432.66 万 元 三 运 营 环 境 瓦 楞 纸 箱 运 用 领 域 广 泛, 跟 踪 期 内 我 国 瓦 楞 纸 箱 产 量 继 续 增 长, 行 业 景 气 度 同 比 有 所 回 升 瓦 楞 纸 箱 的 上 游 主 要 是 箱 板 纸 和 瓦 楞 原 纸, 属 于 造 纸 行 业 与 瓦 楞 纸 箱 包 装 相 关 的 下 游 行 业 甚 多, 主 要 有 通 信 IT 及 电 子 行 业 ( 电 脑 手 机 等 ) 家 电 ( 彩 电 冰 箱 洗 衣 机 小 家 电 等 ) 办 公 设 备 ( 复 印 机 传 真 机 电 话 机 等 ) 日 用 化 工 食 品 饮 料 医 药 轻 工 及 机 械 产 品 等 等 2013 年, 我 国 经 济 增 长 速 度 放 缓,GDP 增 长 率 为 7.7%, 相 关 行 业 的 增 速 也 有 所 放 缓 2013 年, 我 国 彩 电 软 饮 料 和 微 型 电 子 计 算 机 的 产 量 分 别 为 14,026.95 万 台 14,926.82 万 吨 和 35,246.13 万 台, 同 比 增 长 率 为 0.40% 14.61% 和 -0.49% 此 外, 近 年 电 子 商 务 的 快 速 发 展 带 来 了 二 次 包 装 需 求 的 持 续 增 长, 也 为 行 业 发 展 提 供 了 较 好 的 外 部 环 境, 未 来 电 子 商 务 的 发 展 有 望 成 为 包 装 行 业 新 的 增 长 点 根 据 艾 瑞 统 计 数 据 显 示,2013 年 中 国 电 子 商 务 市 场 交 易 4

规 模 9.9 万 亿 元, 同 比 增 长 21.3% 图 1 2008-2013 年 我 国 彩 电 软 饮 料 和 微 型 电 子 计 算 机 产 量 资 料 来 源 :wind 资 讯 我 国 瓦 楞 纸 产 量 继 续 增 长, 由 2012 年 的 2,809.21 万 吨 增 长 至 2013 年 的 3,057.01 万 吨, 增 长 率 为 8.82% 从 增 长 率 来 看, 相 较 于 2012 年 的 负 增 长 有 所 回 升, 而 相 较 于 2010-2011 年 的 高 速 增 长, 增 长 率 相 对 偏 低 尽 管 国 内 宏 观 经 济 增 速 的 放 缓 导 致 瓦 楞 纸 下 游 各 个 行 业 的 增 速 放 缓, 但 瓦 楞 纸 箱 下 游 运 用 较 为 广 阔, 不 轻 易 受 单 个 行 业 波 动 的 影 响, 因 此 可 以 预 计, 未 来 瓦 楞 纸 箱 的 需 求 在 经 济 总 量 保 持 适 度 增 长 的 背 景 下, 仍 然 存 在 一 定 的 市 场 空 间, 并 且 电 子 商 务 的 快 速 发 展 也 为 行 业 需 求 带 来 了 新 的 增 长 点 图 2 2008-2013 年 我 国 瓦 楞 纸 箱 产 量 资 料 来 源 :wind 资 讯 我 国 瓦 楞 纸 箱 行 业 区 域 化 格 局 已 基 本 形 成, 目 前 行 业 内 企 业 数 量 较 多, 行 业 集 中 度 不 5

高, 竞 争 较 为 激 烈, 产 能 相 对 过 剩 瓦 楞 纸 箱 具 有 150 公 里 左 右 的 销 售 半 径, 由 于 制 造 的 产 品 为 非 标 准 产 品, 经 营 模 式 通 常 为 产 品 直 销 以 销 定 产, 因 而 行 业 具 有 比 较 明 显 的 地 域 性 由 于 瓦 楞 纸 箱 包 装 产 品 应 用 范 围 较 广, 渗 透 于 各 个 行 业, 因 此 瓦 楞 纸 箱 包 装 制 品 行 业 受 下 游 单 一 行 业 波 动 影 响 较 小 目 前 我 国 瓦 楞 纸 箱 ( 板 ) 包 装 行 业 逐 步 形 成 以 东 部 地 区 为 主 东 部 带 动 中 西 部 发 展 的 竞 争 格 局, 其 中 珠 三 角 长 三 角 环 渤 海 闽 南 地 区 胶 东 半 岛 作 为 我 国 主 要 的 消 费 电 子 轻 工 业 制 造 基 地, 汇 集 了 多 数 的 大 型 瓦 楞 纸 箱 包 装 企 业 目 前 由 于 行 业 制 造 门 槛 较 低, 中 低 档 产 品 的 生 产 厂 家 众 多, 形 成 了 我 国 瓦 楞 纸 箱 行 业 极 度 分 散 的 行 业 格 局, 根 据 2013-2017 年 中 国 瓦 楞 纸 箱 行 业 运 营 态 势 及 投 资 潜 力 研 究 报 告, 国 内 布 点 最 全 规 模 最 大 的 公 司 的 市 场 占 有 率 不 超 过 2%, 相 比 而 言, 美 国 的 瓦 楞 纸 箱 行 业 CR5 市 场 占 率 达 到 73% 随 着 瓦 楞 纸 箱 下 游 的 通 讯 电 子 家 电 日 化 医 药 食 品 等 行 业 市 场 集 中 度 越 来 越 高, 未 来 中 国 瓦 楞 纸 箱 行 业 的 整 合 或 成 趋 势 长 期 以 来 我 国 经 济 总 量 保 持 较 快 的 增 长 速 度, 而 瓦 愣 纸 箱 行 业 的 年 均 增 长 速 度 却 高 于 经 济 增 长 速 度, 瓦 楞 纸 箱 的 生 产 能 力 远 远 超 过 实 际 需 求, 行 业 的 产 能 相 对 过 剩, 竞 争 加 剧, 造 成 许 多 生 产 线 开 工 不 足, 有 些 生 产 线 甚 至 已 经 停 产 四 经 营 与 竞 争 作 为 一 家 专 业 的 瓦 楞 纸 箱 生 产 企 业, 公 司 产 品 主 要 包 括 各 种 瓦 楞 纸 箱 瓦 楞 纸 板 ( 除 少 量 直 接 对 外 销 售 外 主 要 用 于 生 产 瓦 楞 纸 箱 ) 和 缓 冲 包 材, 其 中, 瓦 楞 纸 箱 业 务 是 公 司 收 入 和 利 润 的 主 要 来 源 跟 踪 期 内, 公 司 收 入 继 续 保 持 较 快 的 增 长 趋 势,2013 年 度 公 司 收 入 合 计 240,697.11 万 元 公 司 收 入 构 成 较 稳 定, 仍 然 以 纸 箱 为 主,2013 年 公 司 纸 箱 收 入 占 主 营 业 务 收 入 比 重 为 86.10% 2013 年 公 司 纸 箱 收 入 增 长 20.36%, 纸 板 缓 冲 包 材 收 入 有 所 下 降 2013 年 公 司 主 营 业 务 毛 利 率 为 19.14%, 较 上 年 提 升 2.09 个 百 分 点, 主 要 原 因 是 公 司 的 产 能 利 用 率 继 续 提 升 内 部 管 理 加 强 以 及 综 合 采 购 成 本 下 降 等 多 种 因 素 综 合 作 用 所 致 表 3 2012-2013 年 公 司 主 营 业 务 收 入 分 产 品 构 成 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 产 品 2013 年 2012 年 金 额 毛 利 率 金 额 毛 利 率 纸 箱 207,250.91 20.38% 172,192.58 18.15% 纸 板 18,219.32 8.80% 19,033.62 8.46% 6

缓 冲 包 材 15,226.88 14.69% 17,479.44 15.56% 合 计 240,697.11 19.14% 208,705.64 17.05% 资 料 来 源 : 公 司 提 供 跟 踪 期 内, 公 司 产 销 规 模 继 续 增 长, 产 能 利 用 率 进 一 步 提 升 2013 年, 公 司 全 国 布 点 的 计 划 基 本 完 成, 主 要 通 过 增 加 生 产 线 后 端 设 备 以 及 技 改 方 式 提 升 产 能 规 模, 此 外, 公 司 于 2013 年 收 购 珠 海 市 千 层 纸 品 包 装 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 千 层 纸 品 )60% 的 股 权 以 及 青 岛 雄 峰 印 刷 包 装 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 青 岛 雄 峰 )100% 的 股 权, 但 该 两 家 子 公 司 产 能 规 模 较 小, 对 公 司 整 体 产 能 规 模 影 响 不 大 截 至 2013 年 底, 公 司 瓦 楞 纸 板 和 瓦 楞 纸 箱 的 产 能 分 别 达 到 97,000 万 平 方 米 / 年 和 84,000 万 平 方 米 / 年, 生 产 能 力 有 所 扩 张 ( 见 下 表 ), 公 司 产 销 规 模 持 续 增 长,2013 年 公 司 瓦 楞 纸 箱 产 量 和 销 量 分 别 为 66,174 万 平 方 米 和 65,006 万 平 方 米, 分 别 较 上 年 增 长 17.22% 和 18.06% 得 益 于 公 司 较 强 的 生 产 管 理 和 销 售 能 力, 在 产 能 持 续 扩 张 的 背 景 下, 公 司 产 能 利 用 率 进 一 步 提 高, 瓦 楞 纸 板 的 产 能 利 用 率 由 2012 年 的 78.87% 提 升 至 2013 年 的 79.26%, 瓦 楞 纸 箱 的 产 能 利 用 率 由 2012 年 的 78.41% 提 升 至 2013 年 的 78.78% 表 4 2012-2013 年 公 司 瓦 楞 纸 箱 及 纸 板 产 能 产 量 及 销 量 ( 单 位 : 万 平 方 米 ) 产 量 时 间 产 品 年 设 计 产 能 销 量 再 加 工 直 接 销 售 合 计 瓦 楞 纸 板 97,000 68,220 8,666 76,886 8,604 2013 年 瓦 楞 纸 箱 84,000-66,174 66,174 65,006 2012 年 瓦 楞 纸 板 84,000 58,200 8,054 66,254 7,750 瓦 楞 纸 箱 72,000-56,454 56,454 55,063 资 料 来 源 : 公 司 提 供 公 司 集 团 化 大 客 户 战 略 效 益 进 一 步 体 现, 跟 踪 期 内 与 大 客 户 合 作 关 系 进 一 步 加 强 包 装 行 业 市 场 竞 争 激 烈, 公 司 自 规 模 化 生 产 以 来, 通 过 标 准 化 工 厂 和 可 复 制 生 产 模 式, 在 全 国 范 围 内 进 行 布 点, 以 应 对 集 团 大 客 户 需 求, 在 此 基 础 上, 公 司 采 取 了 集 团 化 大 客 户 的 差 异 化 竞 争 策 略 通 过 全 国 范 围 内 的 布 点, 公 司 具 备 了 与 大 型 集 团 客 户 进 行 配 套 供 应 的 能 力, 并 且 加 大 了 大 型 集 团 化 客 户 的 拓 展, 公 司 与 一 批 大 型 集 团 化 客 户 建 立 了 稳 定 的 关 系, 增 加 了 大 客 户 粘 性 同 时 公 司 于 2012 年 对 整 体 营 销 团 队 架 构 进 行 调 整, 在 公 司 总 部 营 销 中 心 下 设 集 团 大 客 户 营 销 团 队 及 区 域 客 户 营 销 团 队 公 司 总 部 的 集 团 大 客 户 营 销 团 队 主 要 负 责 与 各 集 团 客 户 高 层 直 接 交 流 对 接, 完 成 与 总 部 对 接 后, 由 公 司 下 属 各 子 公 司 再 相 应 对 大 客 户 7

位 于 当 地 的 子 公 司 进 行 供 货 ; 区 域 客 户 营 销 团 队 主 要 负 责 各 地 客 户 的 销 售, 主 要 营 销 工 作 在 各 子 公 司 完 成, 公 司 营 销 中 心 负 责 管 理 这 样 的 分 工 能 够 更 好 的 满 足 不 同 客 户 的 需 求, 可 以 针 对 不 同 类 型 的 目 标 客 户 提 供 差 异 化 服 务 通 过 上 述 差 异 化 竞 争 策 略 以 及 精 细 化 的 营 销 管 理, 公 司 与 大 客 户 的 合 作 关 系 得 到 进 一 步 加 强, 公 司 TOP5 客 户 收 入 由 2012 年 的 7.6 亿 元 提 升 至 2013 年 的 9.3 亿 元 从 销 售 区 域 看, 各 区 域 营 业 收 入 均 实 现 不 同 程 度 的 增 长 跟 踪 期 内 华 东 地 区 产 能 得 到 释 放, 产 销 规 模 大 幅 扩 大, 促 使 华 东 地 区 收 入 同 比 增 幅 达 到 47.35%, 毛 利 率 由 2012 年 的 12.94% 增 长 至 2013 年 的 14.55% 其 余 区 域 受 产 能 的 扩 张 和 释 放 影 响, 毛 利 率 均 有 不 同 程 度 的 提 升, 但 变 化 幅 度 相 对 较 小 总 体 看, 受 公 司 产 能 利 用 率 的 提 升 等 因 素 影 响,2013 年 公 司 主 营 业 务 毛 利 率 较 上 年 增 长 2.09 个 百 分 点 表 5 2012-2013 年 公 司 主 营 业 务 收 入 区 域 分 布 情 况 地 区 名 称 2013 年 2012 年 收 入 毛 利 率 占 比 收 入 毛 利 率 占 比 华 中 地 区 102,383.81 20.42% 42.54% 91,927.64 18.86% 44.05% 华 南 地 区 69,115.88 17.49% 28.71% 61,350.17 15.53% 29.40% 西 南 地 区 33,793.52 22.41% 14.04% 29,535.32 17.58% 14.15% 华 东 地 区 27,585.38 14.55% 11.46% 18,721.41 12.94% 8.97% 华 北 地 区 7,818.51 19.01% 3.25% 7,171.11 15.26% 3.44% 合 计 240,697.11 19.14% 100.00% 208,705.64 17.05% 100.00% 资 料 来 源 : 公 司 提 供 跟 踪 期 内, 原 材 料 价 格 进 入 下 行 通 道, 公 司 实 行 集 中 采 购 制 度 有 利 于 降 低 综 合 采 购 成 本, 但 原 材 料 价 格 的 波 动 将 在 一 定 程 度 上 增 加 公 司 经 营 压 力 随 着 公 司 产 销 规 模 的 持 续 扩 大, 原 材 料 采 购 量 也 持 续 增 长, 并 且 由 于 原 材 料 成 本 占 公 司 总 生 产 成 本 的 比 重 很 高, 原 材 料 采 购 成 本 控 制 对 于 公 司 的 盈 利 能 力 有 重 要 的 影 响 公 司 自 2012 年 开 始 逐 步 推 行 集 中 采 购 制 度, 即 将 下 属 子 公 司 的 原 材 料 采 购 集 中 到 母 公 司 进 行 统 一 的 管 理, 统 一 结 算, 这 有 利 于 提 升 公 司 对 供 应 商 的 议 价 能 力, 对 于 降 低 综 合 采 购 成 本 能 起 到 积 极 的 作 用, 进 而 提 升 公 司 的 盈 利 能 力 2013 年, 公 司 集 中 采 购 进 一 步 推 广, 集 中 采 购 优 势 的 效 果 逐 步 体 现, 公 司 主 要 原 材 料 瓦 楞 原 纸 和 牛 卡 纸 的 采 购 平 均 价 格 分 别 为 2,253.99 元 / 吨 和 2,880.55 元 / 吨, 分 别 同 比 下 降 20.93% 21.39%, 除 原 材 料 价 格 本 身 有 所 下 降 以 外, 公 司 采 用 集 中 采 购 制 度 也 是 原 材 料 采 购 综 合 成 本 下 降 的 重 要 因 素 从 产 品 的 销 售 价 格 来 看, 2013 年 公 司 主 要 产 品 瓦 楞 纸 箱 销 售 平 均 价 格 约 为 3,188.18 元 / 吨, 较 2012 年 同 比 上 升 了 1.95% 通 过 上 述 分 析 可 以 看 到, 公 司 通 过 集 中 采 购 有 利 于 提 升 公 司 的 议 价 能 力, 节 约 综 合 8

采 购 成 本, 进 而 提 升 盈 利 空 间 图 3 近 两 年 公 司 主 要 原 材 料 采 购 平 均 价 格 资 料 来 源 : 公 司 提 供 随 着 上 游 原 材 料 市 场 产 能 的 逐 步 释 放, 原 材 料 目 前 处 于 供 大 于 求 的 状 况, 跟 踪 期 内, 主 要 原 材 料 价 格 进 入 下 行 通 道 2013 年 以 来, 瓦 楞 纸 箱 主 要 原 料 瓦 楞 原 纸 和 牛 卡 纸 价 格 整 体 呈 现 下 降 走 势 根 据 wind 资 讯 数 据, 玖 龙 A 级 ( 太 仓 ) 瓦 楞 原 纸 的 价 格 由 2013 年 1 月 的 3,000.00 元 / 吨 下 降 至 2013 年 6 月 的 2,875.00 元 / 吨, 至 2014 年 4 月 回 升 至 2,950.00 元 / 吨 ; 海 龙 ( 太 仓 ) 牛 卡 纸 均 价 由 2013 年 1 月 的 3,675.00 元 / 吨 下 降 至 2013 年 6 月 的 3,425.00 元 / 吨, 至 2014 年 4 月 回 升 致 3,475.00 元 / 吨 由 于 瓦 楞 纸 及 牛 卡 纸 等 原 材 料 成 本 约 占 公 司 主 营 成 本 的 70%, 且 我 们 注 意 到 公 司 存 货 规 模 较 大, 主 要 是 原 材 料 和 产 成 品, 存 货 有 跌 价 风 险 瓦 楞 原 纸 和 牛 卡 纸 市 场 价 格 近 年 来 波 动 较 大, 加 大 了 公 司 采 购 备 货 难 度, 一 定 程 度 上 增 加 了 公 司 的 经 营 压 力 图 4 2012 年 1 月 至 2014 年 4 月 瓦 楞 纸 和 牛 卡 纸 周 平 均 价 ( 单 位 : 元 / 吨 ) 资 料 来 源 :wind 资 讯 9

公 司 在 建 拟 建 项 目 投 资 规 模 较 大, 将 面 临 一 定 的 资 金 压 力 2010 年 6 月, 公 司 非 公 开 发 行 股 票 募 集 资 金 净 额 32,441.40 万 元, 主 要 用 于 海 宁 合 兴 包 装 有 限 公 司 年 产 10,000 万 平 方 米 纸 箱 新 建 项 目 天 津 世 凯 威 包 装 有 限 公 司 年 产 10,000 万 平 方 米 纸 箱 新 建 项 目 的 投 资, 截 至 2013 年 12 月 31 日 上 述 两 个 项 目 已 累 计 投 入 募 集 资 金 总 额 26,779.34 万 元 由 于 有 募 集 资 金 的 保 障, 这 两 个 募 投 项 目 不 会 对 公 司 资 金 需 求 造 成 太 大 压 力 表 6 截 至 2013 年 底 公 司 非 公 开 增 发 项 目 投 资 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 设 计 产 能 ( 万 平 募 集 资 金 承 诺 累 计 投 入 投 资 进 承 诺 投 资 项 目 方 米 / 年 ) 投 资 总 额 金 额 度 海 宁 合 兴 包 装 有 限 公 司 年 产 10,000 10,000 15,285.06 12,624.44 82.59% 万 平 方 米 纸 箱 新 建 项 目 天 津 世 凯 威 包 装 有 限 公 司 年 产 10,000 万 平 方 米 纸 箱 新 建 项 目 10,000 18,975.83 14,154.90 74.59% 合 计 - 34,260.89 26,779.34 - 资 料 来 源 : 公 司 提 供 除 非 公 开 增 发 的 募 投 项 目 外, 公 司 在 建 拟 建 的 项 目 较 多, 投 资 规 模 较 大, 截 至 2013 年 底 这 些 项 目 计 划 总 投 资 额 为 243,500.69 万 元, 累 计 已 投 资 18,862.29 万 元, 未 来 尚 需 投 资 224,638.40 万 元 公 司 将 根 据 自 身 资 金 以 及 外 部 市 场 需 求 情 况 对 上 述 项 目 逐 步 投 入 此 外, 由 于 瓦 楞 纸 箱 行 业 属 于 资 金 密 集 型 行 业, 随 着 公 司 新 增 产 能 的 逐 渐 释 放, 公 司 存 货 和 应 收 账 款 规 模 持 续 增 长, 公 司 运 营 资 金 压 力 将 有 所 加 重 表 7 截 至 2013 年 底 公 司 其 他 在 建 和 拟 建 项 目 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 名 称 设 计 产 能 计 划 投 资 项 目 进 尚 需 投 入 ( 万 平 方 米 投 入 金 额 总 额 度 资 金 / 年 ) 武 汉 合 信 包 装 一 体 化 项 目 5,000 15,800.00 1,688.28 15.63% 14,111.72 合 兴 ( 重 庆 ) 包 装 印 刷 生 产 基 地 项 目 10,000 50,000.00 2,000 0% 48,000.00 郑 州 合 兴 环 保 包 装 一 体 化 新 建 项 目 10,000 23,000.00 853.31 0% 22,146.69 天 津 市 兴 汇 聚 有 限 公 司 年 产 7,500 万 m 2 环 保 预 印 纸 箱 新 建 项 目 7,500 16,159.71 5,286.45 56.47% 10,873.26 佛 山 合 信 包 装 有 限 公 司 纸 箱 新 建 项 目 10,000 30,201.57 2,733.51 16.37% 27,468.06 武 汉 华 艺 柔 印 环 保 科 技 有 限 公 司 环 保 预 印 新 建 项 目 滁 州 华 艺 柔 印 环 保 科 技 有 限 公 司 环 保 预 印 新 建 项 目 - 9,000 19,701.23 150 0% 19,551.23 22,820.18 797.27 5.79% 22,022.91 湖 北 合 一 综 合 产 业 园 区 标 准 工 业 厂 房 新 建 项 目 - 14,918.05 4,516.09 30.27% 10,401.96 合 兴 营 口 预 印 包 装 新 建 项 目 6,000 13,977.76 837.38 10.11% 13,140.38 10

合 兴 包 装 卫 辉 年 产 4,000 万 m 2 环 保 预 印 包 装 箱 项 目 4,000 11,995.08 0 0% 11,995.08 青 岛 合 兴 包 装 有 限 公 司 纸 箱 新 建 项 目 8,000 24,927.11 0 0% 24,927.11 合 计 - 243,500.69 18,862.29-224,638.40 资 料 来 源 : 公 司 提 供 此 外, 随 着 在 建 拟 建 项 目 的 完 工, 产 能 将 进 一 步 扩 大, 考 虑 到 瓦 楞 纸 箱 行 业 竞 争 激 烈, 公 司 在 建 拟 建 项 目 投 产 后 新 增 产 能 能 否 顺 利 消 化 有 待 观 察 五 财 务 分 析 财 务 分 析 基 础 说 明 以 下 分 析 基 于 公 司 提 供 的 经 致 同 会 计 师 事 务 所 ( 特 殊 普 通 合 伙 ) 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的 2012 年 财 务 报 告 以 及 经 立 信 会 计 师 事 务 所 ( 特 殊 普 通 合 伙 ) 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的 2013 年 财 务 报 告, 公 司 财 务 报 告 均 按 新 会 计 准 则 编 制 公 司 通 过 投 资 设 立 取 得 3 家 公 司, 通 过 收 购 股 权 取 得 2 家 公 司, 通 过 转 让 股 权 减 少 1 家 公 司, 使 得 2013 年 新 增 5 家 合 并 范 围 子 公 司 或 孙 公 司 及 减 少 1 家 合 并 范 围 子 公 司, 具 体 情 况 见 表 2 财 务 分 析 资 产 结 构 与 质 量 跟 踪 期 内, 公 司 资 产 规 模 平 稳 增 长, 应 收 账 款 持 续 增 加, 整 体 流 动 性 一 般 截 至 2013 年 底, 公 司 总 资 产 规 模 220,786.87 万 元, 较 2012 年 末 增 长 3.09% 公 司 流 动 资 产 主 要 包 括 货 币 资 金 应 收 账 款 和 存 货 2013 年 末 公 司 货 币 资 金 为 12,992.05 万 元, 同 比 下 降 58.66%, 主 要 系 非 公 开 发 行 募 集 资 金 用 于 补 充 流 动 资 金 期 末 未 归 还 所 致 ; 货 币 资 金 中 受 限 部 分 主 要 为 银 行 承 兑 汇 票 保 证 金 和 信 用 证 保 证 金, 两 者 合 计 为 874.52 万 元 公 司 应 收 账 款 继 续 增 长, 增 长 幅 度 为 14.48%, 与 营 业 收 入 的 增 长 幅 度 相 匹 配, 但 应 收 账 款 的 持 续 增 长 给 公 司 带 来 了 很 大 的 营 运 资 金 压 力, 并 且 也 加 大 了 应 收 款 的 回 收 风 险 ; 从 账 龄 来 看, 应 收 账 款 账 龄 相 对 较 短, 绝 大 部 分 在 1 年 以 内 ; 应 收 账 款 前 五 名 占 比 合 计 23.53% 存 货 同 比 减 少 2.65%, 从 存 货 的 构 成 看, 原 材 料 和 产 成 品 占 比 分 别 为 38.17% 61.23%, 其 价 值 易 受 原 材 料 价 格 波 动 影 响, 可 能 存 在 一 定 的 跌 价 风 险 2013 年 底 公 司 固 定 资 产 66,862.65 万 元, 其 中 机 器 设 备 和 房 屋 建 筑 物 的 占 比 分 别 为 11

52.84% 和 39.89% 2013 年 底 固 定 资 产 较 上 年 增 长 11.57%, 主 要 是 机 器 设 备 和 厂 房 的 增 加, 增 加 的 主 要 原 因 系 收 购 千 层 纸 品 以 及 青 岛 雄 峰 所 致, 截 至 2013 年 末 固 定 资 产 成 新 率 为 72.39%, 质 量 尚 可 2013 年 底 公 司 在 建 工 程 6,303.60 万 元, 主 要 包 括 在 建 的 福 建 长 信 扩 建 项 目 和 天 津 兴 汇 聚 厂 房 2013 年 底 公 司 无 形 资 产 15,620.41 万 元, 同 比 增 加 42.88%, 主 要 系 收 购 千 层 纸 品 以 及 青 岛 雄 峰 所 致 表 8 公 司 资 产 结 构 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 金 额 占 比 金 额 占 比 货 币 资 金 12,992.05 5.88% 31,427.89 14.67% 应 收 账 款 60,509.19 27.41% 52,856.04 24.68% 存 货 36,208.86 16.40% 37,194.30 17.37% 流 动 资 产 合 计 121,196.45 54.89% 132,025.70 61.65% 固 定 资 产 66,862.65 30.28% 59,930.79 27.98% 在 建 工 程 6,303.60 2.86% 4,216.62 1.97% 无 形 资 产 15,620.41 7.07% 10,932.43 5.10% 非 流 动 资 产 合 计 99,590.42 45.11% 82,139.42 38.35% 资 产 总 计 220,786.87 100.00% 214,165.11 100.00% 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 运 营 效 率 跟 踪 期 内, 随 着 产 能 利 用 率 的 进 一 步 提 升, 公 司 整 体 运 营 效 率 有 所 提 升 由 于 与 客 户 结 算 周 期 偏 长 以 及 销 售 规 模 的 扩 大, 应 收 账 款 相 应 增 加, 应 收 账 款 周 转 天 数 由 2012 年 的 81.84 天 延 长 至 2013 年 的 83.56 天, 而 应 付 账 款 的 周 转 天 数 由 2012 年 的 48.12 天 缩 短 至 42.90 天, 两 者 综 合 导 致 净 营 业 周 期 延 长 至 108.30 天, 反 映 公 司 的 运 营 资 金 压 力 仍 然 较 大 存 货 方 面, 近 年 公 司 产 能 扩 张 的 步 伐 相 对 放 缓, 前 期 投 入 铺 底 的 存 货 逐 步 发 挥 效 益, 存 货 周 转 效 率 略 有 提 升, 存 货 周 转 天 数 由 2012 年 的 71.70 天 缩 短 至 67.64 天 整 体 来 看, 得 益 于 产 能 释 放, 公 司 资 产 的 周 转 率 有 所 提 升, 流 动 资 产 总 资 产 周 转 天 数 均 有 所 缩 短 表 9 2012-2013 年 公 司 主 要 营 运 效 率 指 标 ( 单 位 : 天 ) 项 目 2013 年 2012 年 应 收 账 款 周 转 天 数 83.56 81.84 存 货 周 转 天 数 67.64 71.70 应 付 账 款 周 转 天 数 42.90 48.12 净 营 业 周 期 108.30 105.42 流 动 资 产 周 转 天 数 186.64 213.60 固 定 资 产 周 转 天 数 93.46 93.30 12

总 资 产 周 转 天 数 320.59 339.41 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 盈 利 能 力 跟 踪 期 内, 公 司 收 入 规 模 增 长 较 快, 盈 利 能 力 有 所 增 强 随 着 新 增 产 能 的 逐 渐 释 放,2013 年 公 司 实 现 营 业 收 入 244,208.16 万 元, 较 上 年 增 长 15.47% 得 益 于 公 司 产 能 利 用 率 的 提 升 以 及 综 合 采 购 成 本 的 降 低,2013 年 公 司 综 合 毛 利 率 进 一 步 提 升 至 20.01% 但 我 们 注 意 到, 随 着 公 司 产 能 的 扩 大, 公 司 期 间 费 用 也 不 断 加 大, 2013 年 公 司 期 间 费 用 率 较 上 年 增 长 1.80 个 百 分 点, 其 中 销 售 费 用 大 幅 增 加 的 原 因 系 随 着 产 能 释 放 公 司 加 大 营 销 投 入 并 且 人 工 成 本 上 升 所 致 ; 管 理 费 用 大 幅 增 加 主 要 系 公 司 规 模 扩 大 以 及 人 工 成 本 上 升 所 致 ; 财 务 费 用 增 长 的 主 要 原 因 是 随 着 公 司 产 销 规 模 的 增 长, 资 金 需 求 持 续 增 加, 相 应 增 加 了 银 行 融 资 额 度 并 且 利 率 上 升 所 致 此 外,2013 年 公 司 营 业 外 收 入 1,270.56 万 元, 其 中 获 得 各 项 政 府 补 助 收 入 958.38 万 元, 对 公 司 的 盈 利 能 力 形 成 一 定 的 补 充 表 10 公 司 盈 利 能 力 指 标 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 营 业 收 入 244,208.16 211,488.96 营 业 利 润 12,198.01 7,751.21 营 业 外 收 入 1,270.56 1,123.72 利 润 总 额 12,749.41 8,494.32 净 利 润 10,198.94 6,541.01 综 合 毛 利 率 20.01% 17.81% 期 间 费 用 率 15.16% 13.36% 总 资 产 回 报 率 8.25% 6.57% 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 表 11 期 间 费 用 率 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 金 额 费 用 率 金 额 费 用 率 销 售 费 用 15,008.95 6.15% 11,431.93 5.41% 管 理 费 用 16,781.54 6.87% 12,319.61 5.83% 财 务 费 用 5,232.16 2.14% 4,507.50 2.13% 合 计 37,022.66 15.16% 28,259.04 13.36% 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 现 金 流 13

公 司 经 营 活 动 现 金 流 有 所 改 善, 但 随 着 业 务 规 模 的 扩 大, 应 收 账 款 的 持 续 增 加, 以 及 未 来 投 资 支 出 依 然 较 大, 公 司 依 然 面 临 一 定 的 资 金 压 力 得 益 于 盈 利 能 力 的 提 升,2013 年 公 司 现 金 生 成 能 力 (FFO) 有 所 改 善 2013 年 营 运 资 金 占 用 情 况 也 有 所 改 善, 尤 其 是 存 货 周 转 效 率 提 升, 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 表 现 有 所 改 善 但 我 们 关 注 到, 随 着 公 司 经 营 规 模 的 不 断 扩 大, 应 收 账 款 将 进 一 步 增 加, 将 进 一 步 加 大 公 司 的 营 运 资 金 压 力 从 公 司 投 资 活 动 现 金 流 来 看,2013 年 公 司 投 资 活 动 现 金 流 出 规 模 有 所 下 降, 但 支 出 规 模 仍 然 较 大, 一 是 生 产 设 备 等 固 定 资 产 的 投 入 ; 二 是 收 购 千 层 纸 品 以 及 青 岛 雄 峰 等 投 资 支 出 当 前 公 司 在 建 拟 建 项 目 较 多, 资 金 需 求 依 然 较 大, 存 在 一 定 的 资 金 压 力 2013 年 公 司 偿 还 债 务 支 付 的 现 金 分 配 股 利 利 润 或 偿 付 利 息 支 付 的 现 金 较 多, 因 此 筹 资 活 动 现 金 净 流 出 也 相 应 较 多 表 12 现 金 流 指 标 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 净 利 润 10,198.94 6,541.01 非 付 现 费 用 6,185.02 6,762.02 非 经 营 损 益 3,918.80 3,303.75 FFO 20,302.77 16,606.78 营 运 资 本 变 化 -7,870.11-11,042.84 其 中 : 存 货 减 少 ( 减 : 增 加 ) 2,926.41-5,144.27 经 营 性 应 收 项 目 的 减 少 ( 减 : 增 加 ) -1,511.51-7,388.49 经 营 性 应 付 项 目 增 加 ( 减 : 减 少 ) -9,285.00 1,489.92 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 12,432.66 5,563.95 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 -14,880.48-19,774.45 筹 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 -15,763.12 19,488.26 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -18,267.79 5,263.08 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 资 本 结 构 与 财 务 安 全 性 公 司 资 产 负 债 率 不 高, 但 存 在 一 定 的 偿 债 流 动 性 压 力 2013 年 末, 公 司 负 债 规 模 与 结 构 相 对 稳 定, 流 动 负 债 占 比 仍 然 偏 高, 且 短 期 借 款 规 模 偏 大 截 至 2013 年 底 公 司 有 息 债 务 规 模 为 88,578.84 万 元, 较 上 年 增 长 2.96%, 整 体 债 务 水 平 变 动 不 大 但 有 息 债 务 中 短 期 借 款 及 一 年 内 到 期 的 长 期 借 款 合 计 达 57,646.02 万 元, 存 在 一 定 的 流 动 性 风 险 14

表 13 主 要 负 债 构 成 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 金 额 占 比 金 额 占 比 短 期 借 款 55,618.00 45.72% 52,632.79 43.02% 应 付 票 据 2,718.35 2.23% 9,808.08 8.02% 应 付 账 款 24,407.46 20.06% 22,151.12 18.10% 其 他 应 付 款 2,884.64 2.37% 1,700.32 1.39% 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 2,028.02 1.67% 2,000.00 1.63% 流 动 负 债 合 计 90,723.29 74.57% 90,953.94 74.34% 长 期 借 款 204.66 0.17% 1,880.00 1.54% 应 付 债 券 29,603.69 24.33% 29,518.54 24.13% 非 流 动 负 债 合 计 30,932.82 25.43% 31,398.54 25.66% 负 债 合 计 121,656.12 100.00% 122,352.48 100.00% 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 公 司 资 产 负 债 率 由 2012 年 底 的 57.13% 降 至 2013 年 底 的 55.10%, 但 流 动 比 率 以 及 速 动 比 率 有 所 弱 化, 短 期 偿 债 能 力 有 待 提 高 由 于 盈 利 能 力 的 提 升,EBITDA 利 息 保 障 倍 数 也 相 应 提 升 总 体 看, 跟 踪 期 内 公 司 偿 债 压 力 保 持 相 对 平 稳, 但 我 们 关 注 到 公 司 的 短 期 借 款 规 模 偏 大, 且 运 营 资 金 需 求 较 大, 公 司 存 在 一 定 的 流 动 性 风 险 表 14 偿 债 能 力 指 标 项 目 2013 年 2012 年 资 产 负 债 率 55.10% 57.13% 流 动 比 率 1.34 1.45 速 动 比 率 0.94 1.04 EBITDA( 万 元 ) 25,252.57 19,144.48 EBITDA 利 息 保 障 倍 数 4.86 4.16 资 料 来 源 : 公 司 审 计 报 告 六 担 保 分 析 跟 踪 期 内, 担 保 方 经 营 相 对 稳 定, 其 提 供 的 全 额 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 保 证 担 保 为 本 期 债 券 本 息 的 偿 付 提 供 了 一 定 保 障 本 期 债 券 担 保 方 新 疆 兴 汇 聚 系 公 司 控 股 股 东 新 疆 兴 汇 聚 ( 前 身 为 厦 门 汇 信 投 资 管 理 有 限 公 司 ) 成 立 于 2006 年 10 月 截 至 2013 年 底, 新 疆 兴 汇 聚 总 股 本 2,000 万 元 新 疆 兴 汇 聚 是 一 家 专 业 从 事 企 业 股 权 投 资 资 本 运 作 资 产 管 理 等 金 融 运 作 及 服 务 的 投 15

资 机 构 截 至 2013 年 底, 新 疆 兴 汇 聚 持 有 上 市 公 司 厦 门 合 兴 包 装 印 刷 股 份 有 限 公 司 14,184.76 万 股 ( 其 中 4,173.7 万 股 已 设 置 质 押 ), 持 股 比 例 40.82%, 若 按 照 2014 年 5 月 6 日 前 30 个 交 易 日 的 平 均 收 盘 价 7.652 元 / 股 计 算, 该 部 分 股 票 市 值 108,541.78 万 元 此 外, 新 疆 兴 汇 聚 还 持 有 壹 家 电 ( 厦 门 ) 电 器 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 壹 家 电 电 器 )58% 的 股 份 表 15 截 至 2013 年 底 新 疆 兴 汇 聚 子 公 司 基 本 情 况 企 业 名 称 持 股 比 例 (%) 注 册 资 本 ( 万 元 ) 主 营 业 务 合 兴 包 装 40.82 34,750.40 生 产 及 销 售 包 装 印 刷 产 品 等 壹 家 电 电 器 58.00 500.00 家 用 电 器 数 码 产 品 通 信 产 品 等 资 料 来 源 : 新 疆 兴 汇 聚 提 供 截 至 2013 年 底, 新 疆 兴 汇 聚 本 部 总 资 产 23,904.03 万 元, 所 有 者 权 益 5,578.77 万 元, 资 产 负 债 率 为 76.66% 2013 年 度, 新 疆 兴 汇 聚 实 现 净 利 润 -478.90 万 元, 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 -4,033.11 万 元 表 16 2012-2013 年 新 疆 兴 汇 聚 主 要 财 务 数 据 项 目 2013 年 2012 年 总 资 产 ( 万 元 ) 23,904.03 19,322.76 所 有 者 权 益 ( 万 元 ) 5,578.77 6,057.67 资 产 负 债 率 76.66% 68.65% 流 动 比 率 0.99 1.65 有 息 债 务 ( 万 元 ) 17,998.41 13,000.00 营 业 收 入 ( 万 元 ) 0.00 0.00 营 业 利 润 ( 万 元 ) -478.90 125.05 投 资 收 益 ( 万 元 ) 1,418.48 1,559.73 利 润 总 额 ( 万 元 ) -478.90 125.05 总 资 产 回 报 率 4.12% 6.34% 经 营 活 动 现 金 流 净 额 ( 万 元 ) -4,033.11-4,623.75 注 : 表 中 数 据 为 单 体 报 表 口 径 资 料 来 源 : 新 疆 兴 汇 聚 审 计 报 告 综 上, 我 们 认 为 新 疆 兴 汇 聚 持 有 合 兴 包 装 的 股 份 市 值 较 高, 质 量 较 好, 其 提 供 的 全 额 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 保 证 担 保 仍 能 为 本 期 债 券 的 偿 还 提 供 一 定 保 障 但 我 们 注 意 到 新 疆 兴 汇 聚 的 收 入 和 利 润 主 要 来 自 对 合 兴 包 装 的 投 资, 其 担 保 能 力 易 受 合 兴 包 装 经 营 与 财 务 状 况 影 响, 且 合 兴 包 装 股 权 市 值 的 波 动 也 会 对 其 对 担 保 能 力 产 生 不 利 影 响 七 评 级 结 论 跟 踪 期 内, 得 益 于 产 销 规 模 持 续 增 长 及 产 能 利 用 率 有 所 提 高, 公 司 主 营 业 务 收 入 毛 利 16

率 均 有 所 提 升, 并 且 经 营 性 现 金 流 也 有 所 改 善 ; 公 司 营 销 团 队 架 构 的 调 整 提 升 了 差 异 化 服 务 水 平, 其 实 施 的 集 团 化 大 客 户 战 略 效 益 进 一 步 体 现, 跟 踪 期 内 与 大 客 户 合 作 关 系 进 一 步 加 强 ; 在 建 项 目 的 逐 步 完 工 将 进 一 步 提 高 产 能 我 们 也 关 注 到 公 司 随 着 公 司 产 能 的 进 一 步 扩 大, 公 司 的 营 运 资 金 需 求 也 持 续 增 加, 应 收 账 款 的 持 续 增 长 带 来 了 一 定 的 回 收 风 险 ; 公 司 的 短 期 借 款 规 模 偏 大, 存 在 一 定 的 流 动 性 风 险 跟 踪 期 内, 担 保 方 新 疆 兴 汇 聚 持 有 的 股 权 价 值 较 高, 其 提 供 的 全 额 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 保 证 担 保 仍 能 为 本 期 债 券 的 偿 还 提 供 一 定 保 障 但 我 们 注 意 到 新 疆 兴 汇 聚 的 投 资 收 益 和 利 润 主 要 来 自 对 合 兴 包 装 的 投 资, 其 担 保 能 力 易 受 合 兴 包 装 经 营 与 财 务 状 况 影 响 总 体 来 看, 跟 踪 期 公 司 经 营 状 况 有 所 改 善, 整 体 实 力 有 所 提 高, 基 于 以 上 情 况, 鹏 元 维 持 公 司 主 体 长 期 信 用 等 级 AA 和 本 期 债 券 信 用 等 级 AA, 评 级 展 望 维 持 为 稳 定 17

附 录 一 合 并 资 产 负 债 表 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 2011 年 货 币 资 金 12,992.05 31,427.89 25,566.77 应 收 票 据 4,248.94 6,000.42 9,249.59 应 收 账 款 60,509.19 52,856.04 43,299.32 预 付 款 项 535.73 1,114.81 5,856.47 其 他 应 收 款 5,445.94 1,889.35 2,175.60 存 货 36,208.86 37,194.30 32,050.03 其 他 流 动 资 产 1,255.76 1,542.89 742.37 流 动 资 产 合 计 121,196.45 132,025.70 118,940.15 长 期 股 权 投 资 2,213.01 0.00 98.59 固 定 资 产 66,862.65 59,930.79 49,689.13 在 建 工 程 6,303.60 4,216.62 3,615.22 无 形 资 产 15,620.41 10,932.43 10,984.15 商 誉 1,722.65 0.00 0.00 长 期 待 摊 费 用 133.97 92.36 81.40 递 延 所 得 税 资 产 3,198.33 2,197.42 1,210.92 其 他 非 流 动 资 产 3,535.81 4,769.79 0.00 非 流 动 资 产 合 计 99,590.42 82,139.42 65,679.41 资 产 总 计 220,786.87 214,165.11 184,619.55 短 期 借 款 55,618.00 52,632.79 52,720.00 应 付 票 据 2,718.35 9,808.08 5,959.12 应 付 账 款 24,407.46 22,151.12 24,319.19 预 收 款 项 401.42 288.10 147.30 应 付 职 工 薪 酬 488.42 418.44 306.78 应 交 税 费 1,942.60 1,720.72 1,242.10 应 付 利 息 234.38 234.38 0.00 其 他 应 付 款 2,884.64 1,700.32 1,625.47 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 2,028.02 2,000.00 0.00 其 他 流 动 负 债 0.00 0.00 204.93 流 动 负 债 合 计 90,723.29 90,953.94 86,524.89 长 期 借 款 204.66 1,880.00 5,973.00 应 付 债 券 29,603.69 29,518.54 0.00 长 期 应 付 款 1,124.47 0.00 0.00 非 流 动 负 债 合 计 30,932.82 31,398.54 5,973.00 负 债 合 计 121,656.12 122,352.48 92,497.89 18

实 收 资 本 ( 或 股 本 ) 34,750.40 34,750.40 34,750.40 资 本 公 积 28,360.47 28,360.47 31,735.47 盈 余 公 积 1,784.13 1,524.17 1,104.84 未 分 配 利 润 30,874.77 25,144.37 23,021.42 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 合 计 95,769.77 89,779.40 90,612.13 少 数 股 东 权 益 3,360.98 2,033.23 1,509.53 所 有 者 权 益 ( 或 股 东 权 益 ) 合 计 99,130.76 91,812.63 92,121.66 负 债 和 所 有 者 权 益 ( 或 股 东 权 益 ) 总 计 220,786.87 214,165.11 184,619.55 19

附 录 二 合 并 利 润 表 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 2011 年 一 营 业 总 收 入 244,208.16 211,488.96 191,841.89 其 中 : 营 业 收 入 244,208.16 211,488.96 191,841.89 二 营 业 总 成 本 232,475.91 203,742.06 183,329.95 其 中 : 营 业 成 本 195,332.17 173,825.10 160,265.54 营 业 税 金 及 附 加 1,242.78 948.69 734.08 销 售 费 用 15,008.95 11,431.93 9,207.02 管 理 费 用 16,781.54 12,319.61 9,700.66 财 务 费 用 5,232.16 4,507.50 2,980.23 资 产 减 值 损 失 -1,121.70 709.23 442.42 加 : 投 资 收 益 ( 损 失 以 - 号 填 列 ) 465.76 4.31 0.59 三 营 业 利 润 ( 亏 损 以 - 号 填 列 ) 12,198.01 7,751.21 8,512.53 加 : 营 业 外 收 入 1,270.56 1,123.72 1,529.26 减 : 营 业 外 支 出 719.17 380.61 399.31 其 中 : 非 流 动 资 产 处 置 损 失 202.22 32.26 84.64 四 利 润 总 额 ( 亏 损 总 额 以 - 号 填 列 ) 12,749.41 8,494.32 9,642.47 减 : 所 得 税 费 用 2,550.47 1,953.31 2,027.94 五 净 利 润 ( 净 亏 损 以 - 号 填 列 ) 10,198.94 6,541.01 7,614.53 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 9,465.41 6,017.31 7,398.13 少 数 股 东 损 益 733.53 523.70 216.40 20

附 录 三 -1 合 并 现 金 流 量 表 ( 单 位 : 万 元 ) 项 目 2013 年 2012 年 2011 年 销 售 商 品 提 供 劳 务 收 到 的 现 金 169,558.62 140,551.37 125,736.26 收 到 的 税 费 返 还 93.26 0.00 0.00 收 到 其 他 与 经 营 活 动 有 关 的 现 金 4,913.75 4,343.46 7,232.95 经 营 活 动 现 金 流 入 小 计 174,565.63 144,894.84 132,969.20 购 买 商 品 接 受 劳 务 支 付 的 现 金 97,586.18 87,924.20 93,896.47 支 付 给 职 工 以 及 为 职 工 支 付 的 现 金 33,861.65 27,412.53 21,152.61 支 付 的 各 项 税 费 16,769.14 12,225.99 9,975.75 支 付 其 他 与 经 营 活 动 有 关 的 现 金 13,915.99 11,768.17 9,667.31 经 营 活 动 现 金 流 出 小 计 162,132.97 139,330.89 134,692.14 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 12,432.66 5,563.95-1,722.94 收 回 投 资 收 到 的 现 金 0.00 102.90 0.00 处 置 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 收 回 的 现 金 净 额 2,098.47 52.85 66.05 处 置 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 收 到 的 现 金 净 额 721.63 0.00 67.00 投 资 活 动 现 金 流 入 小 计 2,820.10 155.75 133.05 购 建 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 支 付 的 现 金 14,347.32 16,555.10 16,411.72 投 资 支 付 的 现 金 1,932.00 0.00 322.00 取 得 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 支 付 的 现 金 净 额 1,416.97 3,375.00 0.00 支 付 其 他 与 投 资 活 动 有 关 的 现 金 4.30 0.11 67.00 投 资 活 动 现 金 流 出 小 计 17,700.58 19,930.21 16,800.72 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 -14,880.48-19,774.45-16,667.68 吸 收 投 资 收 到 的 现 金 210.00 0.00 3,200.00 取 得 借 款 收 到 的 现 金 53,648.00 56,340.11 57,620.00 发 行 债 券 收 到 的 现 金 0.00 29,550.00 0.00 收 到 其 他 与 筹 资 活 动 有 关 的 现 金 0.00 0.00 3,138.81 筹 资 活 动 现 金 流 入 小 计 53,858.00 85,890.11 63,958.81 偿 还 债 务 支 付 的 现 金 60,584.79 58,520.32 42,070.00 分 配 股 利 利 润 或 偿 付 利 息 支 付 的 现 金 9,036.33 7,838.04 4,577.46 支 付 其 他 与 筹 资 活 动 有 关 的 现 金 0.00 43.49 86.78 筹 资 活 动 现 金 流 出 小 计 69,621.12 66,401.85 46,734.24 筹 资 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 -15,763.12 19,488.26 17,224.57 汇 率 变 动 对 现 金 及 现 金 等 价 物 的 影 响 -56.85-14.67-18.08 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -18,267.79 5,263.08-1,184.13 加 : 期 初 现 金 及 现 金 等 价 物 余 额 30,385.32 25,122.23 26,306.36 期 末 现 金 及 现 金 等 价 物 余 额 12,117.52 30,385.32 25,122.23 注 :2012 年 投 资 支 付 的 现 金 3,375.00 万 元,2013 年 审 计 报 告 中 将 其 纳 入 取 得 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 支 付 的 现 金 净 额 科 目 核 算 21

附 录 三 -2 合 并 现 金 流 量 表 补 充 资 料 ( 单 位 : 万 元 ) 补 充 资 料 2013 年 2012 年 2011 年 净 利 润 10,198.94 6,541.01 7,614.53 加 : 资 产 减 值 准 备 -1,121.70 709.23 442.42 固 定 资 产 折 旧 油 气 资 产 折 耗 生 产 性 生 物 资 产 折 旧 6,917.31 5,731.07 4,853.89 无 形 资 产 摊 销 332.98 250.37 213.07 长 期 待 摊 费 用 摊 销 56.43 71.34 141.37 处 置 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 的 损 失 ( 收 益 以 - 号 填 列 ) 111.30-317.47 63.82 财 务 费 用 ( 收 益 以 - 号 填 列 ) 5,168.14 4,612.04 3,085.77 投 资 损 失 ( 收 益 以 - 号 填 列 ) -465.76-4.31-0.59 递 延 所 得 税 资 产 减 少 ( 增 加 以 - 号 填 列 ) -894.88-986.50-323.88 递 延 所 得 税 负 债 增 加 ( 减 少 以 - 号 填 列 ) 0.00 0.00-18.05 存 货 的 减 少 ( 增 加 以 - 号 填 列 ) 2,926.41-5,144.27-4,254.40 经 营 性 应 收 项 目 的 减 少 ( 增 加 以 - 号 填 列 ) -1,511.51-7,388.49-12,994.03 经 营 性 应 付 项 目 的 增 加 ( 减 少 以 - 号 填 列 ) -9,285.00 1,489.92-546.84 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 12,432.66 5,563.95-1,722.94 22

附 录 四 主 要 财 务 指 标 计 算 公 式 综 合 毛 利 率 ( 营 业 收 入 - 营 业 成 本 )/ 营 业 收 入 100% 销 售 净 利 率 净 利 润 / 营 业 收 入 100% 净 资 产 收 益 率 净 利 润 /(( 本 年 所 有 者 权 益 + 上 年 所 有 者 权 益 )/2) 100% 盈 利 能 力 总 资 产 回 报 率 ( 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 )/(( 本 年 资 产 总 额 + 上 年 资 产 总 额 )/2) 100% 管 理 费 用 率 管 理 费 用 / 营 业 收 入 100% 销 售 费 用 率 销 售 费 用 / 营 业 收 入 100% 财 务 费 用 率 财 务 费 用 / 营 业 收 入 100% 总 资 产 周 转 率 ( 次 ) 营 业 收 入 /[( 本 年 资 产 总 额 + 上 年 资 产 总 额 )/2] 固 定 资 产 周 转 率 ( 次 ) 营 业 收 入 /[( 本 年 固 定 资 产 总 额 + 上 年 固 定 资 产 总 额 )/2] 营 运 效 率 应 收 账 款 周 转 率 营 业 收 入 / [( 期 初 应 收 账 款 余 额 + 期 末 应 收 账 款 余 额 )/2)] 存 货 周 转 率 营 业 成 本 / [( 期 初 存 货 + 期 末 存 货 )/2] 应 付 账 款 周 转 率 营 业 成 本 / [( 期 初 应 付 账 款 余 额 + 期 末 应 付 账 款 余 额 )/2] 净 营 业 周 期 ( 天 ) 应 收 账 款 周 转 天 数 + 存 货 周 转 天 数 - 应 付 账 款 周 转 天 数 资 产 负 债 率 负 债 总 额 / 资 产 总 额 100% 资 本 结 构 及 财 务 安 全 性 流 动 比 率 速 动 比 率 长 期 债 务 短 期 债 务 有 息 债 务 金 融 负 债 EBIT EBITDA 流 动 资 产 合 计 / 流 动 负 债 合 计 ( 流 动 资 产 合 计 - 存 货 )/ 流 动 负 债 合 计 长 期 借 款 + 应 付 债 券 + 融 资 租 赁 款 短 期 借 款 +1 年 内 到 期 的 长 期 借 款 长 期 债 务 + 短 期 债 务 长 期 借 款 + 短 期 借 款 + 应 付 债 券 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 EBIT+ 折 旧 + 无 形 资 产 摊 销 + 长 期 待 摊 费 用 摊 销 现 金 流 自 由 现 金 流 经 营 活 动 净 现 金 流 - 资 本 支 出 - 当 期 应 发 放 的 股 利 利 息 保 障 倍 数 EBIT/( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) EBITDA 利 息 保 障 倍 数 EBITDA/( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) 23

附 录 五 信 用 等 级 符 号 及 定 义 一 中 长 期 债 务 信 用 等 级 符 号 及 定 义 符 号 定 义 AAA 债 券 安 全 性 极 高, 违 约 风 险 极 低 AA 债 券 安 全 性 很 高, 违 约 风 险 很 低 A 债 券 安 全 性 较 高, 违 约 风 险 较 低 BBB 债 券 安 全 性 一 般, 违 约 风 险 一 般 BB 债 券 安 全 性 较 低, 违 约 风 险 较 高 B 债 券 安 全 性 低, 违 约 风 险 高 CCC 债 券 安 全 性 很 低, 违 约 风 险 很 高 CC 债 券 安 全 性 极 低, 违 约 风 险 极 高 C 债 券 无 法 得 到 偿 还 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 二 债 务 人 长 期 信 用 等 级 符 号 及 定 义 符 号 定 义 AAA 偿 还 债 务 的 能 力 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 偿 还 债 务 的 能 力 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 不 大, 违 约 风 险 很 低 A 偿 还 债 务 能 力 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 偿 还 债 务 能 力 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 偿 还 债 务 能 力 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 违 约 风 险 较 高 B 偿 还 债 务 的 能 力 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 偿 还 债 务 的 能 力 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 在 破 产 或 重 组 时 可 获 得 保 护 较 小, 基 本 不 能 保 证 偿 还 债 务 C 不 能 偿 还 债 务 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 三 展 望 符 号 及 定 义 类 型 定 义 正 面 存 在 积 极 因 素, 未 来 信 用 等 级 可 能 提 升 稳 定 情 况 稳 定, 未 来 信 用 等 级 大 致 不 变 负 面 存 在 不 利 因 素, 未 来 信 用 等 级 可 能 降 低 24