公司名稱投資評等結論及投資建議 4138 TT 曜亞 研究員李振南 donaldlee@jsun.com 持有曜亞的投資評等由買進調降至持有, 主要理由如下 : 目標價 (1) 2Q15 營收優於預期, 惟 2H15 景氣趨於保守衝擊美容市場 ; 73 (2) 新產品待年底取得產品許可, 下修全年 EPS 由 4.68 元至 4.07 元 重點摘要 近期投資評等 07/30/2015 持有 / 中立 03/06/2015 買進 公司基本資料 收盤價 ( 元 )(07/29/2015) 66.6 股本 ( 百萬元 ) 00 總市值 ( 億元 ) 20 每股淨值 ( 元 ) 37.43 外資持股比 (%) 1.38 投信持股比 (%) 0.44 近 20 日均量 ( 張 ) 190 融資餘額 (07/29/2015) 843 產品組合 40% 9% 51% 2Q15 銷售亮眼,1H15 營收 YoY+16.1%: 曜亞 2Q15 營收 3.72 億元 (QoQ+21.3% YoY+15.9%), 優於日盛預估值的 14%, 係因公司 Ulthera 極線音波拉皮機銷售優於預期, 推估單季銷售數量達 30 台 ~35 台, 與去年相當 由於出貨設備以高毛利之音波設備為主, 故 2Q15 毛利率 33.8%(QoQ+2.3ppts), 稅後淨利 0.34 億元 (QoQ+33.5% YoY+3.2%), 稅後 EPS 1.14 元 國內設備銷售趨緩 景氣展望不佳,2H15 轉趨保守 : 展望 3Q15, 由於極線音波拉皮機自 4Q13 取得銷售許可後,2014 年出貨約 100 台, 耗材則約 3,000 顆, 機台出貨增速恐面臨趨緩 此外, 受國內景氣不佳影響, 醫美診所收入連帶影響曜亞在耗材端銷售, 使耗材出貨量年增率將低於 30% 預估 3Q15 營收 3.38 億元 (QoQ-9.3% YoY+3.3%), 因產品組合以耗材為主, 故毛利率下滑至 32.3%, 稅後 EPS 0.77 元 Ulthera 新一代多功能的醫療美容設備, 預期最快年底前應可取得 TFDA 產品許可證, 可望挹注 2016 年獲利動能 曜亞部門佳美部門香港曜亞 近 90 日股價相對台股指數報酬 資料來源 :CMoney 香港轉投資獲利持續提升, 惟國內市場衰退 4%: 在轉投資部分, 曜亞與韓國 CAREGEN 合作的生髮療程 CYJ 系列產品,06/2015 開始廣告促銷, 營收貢獻數百萬元, 將陸續導入香港曜亞 香港曜亞 1H15 營收 2.74 億 (YoY+53.9%) 獲利 0.24 億 (YoY+40.3%), 獲利動能持續成長, 近期母公司佳醫將與 F- 麗豐合作於中國開立醫美診所並導入麗豐美容通路的客戶, 未來將有機會增加曜亞設備銷售 整體而言, 受國內設備銷售趨緩 景氣不佳影響, 日盛下修曜亞 2H15 營收預估值 5%, 推估 2015 年營收 13.77 億元 (YoY+14.3%), 因耗材毛利率僅與設備相當, 下修全年毛利率至 32.5%, 稅後 EPS 由 4.68 元至 4.07 元 目前 PER 16X, 相較同業 14X~20X 尚屬合理, 整體仍待景氣好轉 新產品推出方有機會恢復成長動能, 投資評等由買進調降至持有, 目標價 73 元 (2015 年 EPS* PER 18X) 單位 : 百萬元 2014 2015F 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15F 3Q15F 4Q15F 營業收入淨額 1,204 1,377 327 292 307 372 338 360 營業毛利 395 447 102 91 97 126 109 116 營業利益 128 151 26 31 33 44 31 42 稅後純益 106 122 20 32 26 34 23 39 稅後 EPS ( 元 ) 3.55 4.07 0.65 1.07 0.86 1.14 0.77 1.30 毛利率 (%) 32.78 32.47 3123 31.14 31.47 33.80 32.30 32.10 營業利益率 (%) 10.63 10.94 7.93 10.49 10.92 11.89 9.20 11.60 稅後純益率 (%) 8.84 8.87 6.01 11.04 8.37 9.22 6.83 10.85 營業收入 YoY/QoQ (%) 34.07 14.29 1.85-10.63 5.07 21.25-9.25 6.69 營業利益 YoY/QoQ (%) 196.60 17.57-40.72 18.27 9.35 32.02-29.76 34.52 稅後純益 YoY/QoQ (%) 156.98 14.66-40.91 64.20-20.32 33.51-32.80 69.64 資料來源 :CMoney,JS 預估註 : 以最新股本回溯 ES 第 1 頁 / 共 6 頁
台灣第一大醫學美容器材代理商 曜亞成立於 2003 年, 為佳醫 4104 TT 的轉投資子公司 ( 持股約 38.5%), 主要從 事醫美設備儀器銷售及維修 植入式填充劑 醫美保養品及彩妝品之銷售, 為 台灣第一大醫學美容器材代理商, 主要銷售予國內的醫美診所及美容中心 從 營收組成項目來看, 設備儀器銷售佔比 40-45%, 零件及耗材約 40%, 維修勞 務收入約佔 10% 其中, 設備及耗材毛利率約 30%~35%, 維修勞務較高約 60%~70% 若以部門別區分, 曜亞部門佔比 51% 香港曜亞約 40% 及佳醫美 人 9% 公司所代理之超音波治療儀 Ulthera 於 2013 年 Q4 取得銷售許可證, 因此產品 為美國 FDA 唯一認可 拉提 科技產品, 帶動曜亞 2014 年營收成長 34.1% 公司為降低原廠停止代理合約之風險, 積極調整營運策略, 透過旗下子公司曜 亞 ( 香港 ) 與韓國 CAREGEN 公司合資成立 CYJ 公司, 跨足生髮 護髮等相關 療程及產品銷售, 以及與韓國上市公司 Medy Tox ( 市值約新台幣 550 億元 ) 合 資成立台灣美德妥, 合作屬侵入式治療之肉毒桿菌 表一 曜亞代理之產品線及合資公司 項目 品牌 / 公司 特色 超音波系統 Ulthera 透過超音波在皮下作用, 治療最深可達皮下基底筋膜層, 為一次性療程 雷射光電系統 Syneron/Candela Fotona Ellipse 從傳統脈衝式雷射到脈衝光, 從有傷口到免恢復期治療產品 植入式填充劑 HyaDermis - 頭髮滋養產品 DR CYJ 與韓國 CAREGEN( 預計 4Q15 於韓國掛牌 ) 分別持有 50% 之合資公司, 產品已於台灣 香港銷售 肉毒桿菌 台灣美德妥 與韓國上市公司 Medy Tox ( 市值約新台幣 550 億元 ) 合資成立, 持股比 4:6, 預計 2H16 貢獻 資料來源 : 曜亞 日盛投顧整理 2Q15 銷售亮眼,1H15 營收 YoY+16.1% 曜亞 2Q15 營收 3.72 億元 (QoQ+21.3% YoY+15.9%), 優於日盛預估值的 14%, 係因公司 Ulthera 極線音波拉皮機銷售優於預期, 推估單季銷售數量達 30 台 ~35 台, 與去年相當 由於出貨設備以高毛利之音波設備為主, 故 2Q15 毛利率 33.8%(QoQ+2.3ppts), 稅後淨利 0.34 億元 (QoQ+33.5% YoY+3.2%), 稅後 EPS 1.14 元 第 2 頁 / 共 6 頁
圖一 曜亞各部門營運狀況 單位 : 百萬元 400 300 200 82 59 81 97 113 70 129 145 140 131 100 129 208 163 197 182 185 153 194 164 191 - 香港曜亞部門佳美部門曜亞部門 附註 : 香港部門包括中國子公司營收 資料來源 : 曜亞 日盛投顧整理預估 國內設備銷售趨緩 景氣展望不佳,2H15 轉趨保守 展望 3Q15, 由於極線音波拉皮機自 4Q13 取得銷售許可後,2014 年出貨約 100 台, 耗材則約 3,000 顆, 機台出貨增速恐面臨趨緩 此外, 受國內景氣不佳影響, 醫美診所收入連帶影響曜亞在耗材端銷售, 使耗材出貨量年增率將低於 30% 預估 3Q15 營收 3.38 億元 (QoQ-9.3% YoY+3.3%), 因產品組合以耗材為主, 故毛利率下滑至 32.3%, 稅後 EPS 0.77 元 Ulthera 新一代多功能的醫療美容設備, 預期最快年底前應可取得 TFDA 產品許可證, 可望挹注 2016 年獲利動能 香港轉投資獲利持續提升, 惟國內市場衰退 4% 在轉投資部分, 曜亞與韓國 CAREGEN 合作的生髮療程 CYJ 系列產品,06/2015 開始廣告促銷, 營收貢獻數百萬元, 將陸續導入香港曜亞 香港曜亞 1H15 營收 2.74 億 (YoY+53.9%) 獲利 0.24 億 (YoY+40.3%), 獲利動能持續成長, 近期母公司佳醫將與 F- 麗豐合作於中國開立醫美診所並導入麗豐美容通路的客戶, 未來將有機會增加曜亞設備銷售 整體而言, 受國內設備銷售趨緩 景氣不佳影響, 日盛下修曜亞 2H15 營收預估值 5%, 推估 2015 年營收 13.77 億元 (YoY+14.3%), 因耗材毛利率僅與設備相當, 下修全年毛利率至 32.5%, 稅後 EPS 由 4.68 元至 4.07 元 目前 PER 16X, 相較同業 14X~20X 尚屬合理, 整體仍待景氣好轉 新產品推出方有機會恢復成長動能, 投資評等由買進調降至持有, 目標價 73 元 (2015 EPS* PER 18X) 第 3 頁 / 共 6 頁
PE Band 資料來源 :CMoney,JS 預估彙整 投資評等與股價走勢圖 近期投資評等 近期投資評等 推薦日期 投資評等 目標價 20150730 持有 73.0 20150306 買進 94.0 20141029 持有 76.0 資料來源 :CMoney,JS 預估彙整 第 4 頁 / 共 6 頁
損益表 單位 : 百萬元 2013 2014 2015F 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15F 3Q15F 4Q15F 營業收入淨額 898 1,204 1,377 300 265 321 327 292 307 372 338 360 營業毛利 289 395 447 82 90 112 102 91 97 126 109 116 營業費用 245 267 296 55 62 68 76 60 63 82 78 74 營業利益 43 128 151 26 28 44 26 31 33 44 31 42 營業外收支 8 11 11 2 1 1 0 9 1 2 0 8 稅前純益 51 139 161 28 29 45 26 40 34 46 31 50 稅後純益 41 106 122 22 21 33 20 32 26 34 23 39 最新股本 300 300 300 300 300 300 300 300 300 300 300 300 稅後 EPS ( 元 ) 1.38 3.55 4.07 0.74 0.71 1.11 0.65 1.07 0.86 1.14 0.77 1.30 經營效率 (%) 毛利率 32.13 32.78 32.47 27.20 33.95 34.88 31.23 31.14 31.47 33.80 32.30 32.10 營業利益率 4.81 10.63 10.94 8.83 10.51 13.62 7.93 10.49 10.92 11.89 9.20 11.60 稅前純益率 5.67 11.54 11.73 9.37 10.83 13.97 7.95 13.55 11.16 12.36 9.20 13.93 稅後純益率 4.61 8.84 8.87 7.41 8.08 10.36 6.01 11.04 8.37 9.22 6.83 10.85 YoY(%) 營收 -16.56 34.07 14.29 71.83 69.18 47.11 45.89-2.60 15.80 15.96 3.33 23.34 營業利益 -68.52 196.60 17.57 N.A. 391.49 620.76 419.37 15.75 20.31 1.22 19.94 36.41 稅前純益 -62.37 172.95 16.10 N.A. 194.39 508.15 352.73 40.86 19.39 2.55 19.65 26.75 稅後純益 -63.53 156.98 14.66 N.A. 139.30 421.72 402.59 45.07 20.00 3.21 17.39 21.27 QoQ(%) 營收 33.86-11.62 21.08 1.85-10.63 5.07 21.25-9.25 6.69 營業利益 430.69 5.21 56.93-40.72 18.27 9.35 32.02-29.76 34.52 稅前純益 389.68 2.10 56.27-42.05 52.35-13.46 34.22-32.39 61.40 稅後純益 468.89-3.68 55.23-40.91 64.20-20.32 33.51-32.80 69.64 資料來源 :CMoney,JS 預估註 : 以最新股本回溯 EPS 資產負債表 單位 : 百萬元 2013 2014 1Q15 流動資產 1,273 1,156 1,650 現金及約當現金 578 540 965 公允價值衡量金融資產 0 0 0 備供出售金融資產 0 0 0 以成本衡量之金融資產 0 0 0 存貨 336 304 309 非流動資產 428 549 501 公允價值衡量金融資產 0 0 0 不動產 廠房及設備 154 106 96 無形資產 1 1 1 資產總計 1,701 1,706 2,152 流動負債 591 484 424 短期借款 0 0 0 非流動負債 13 9 294 負債總計 604 494 718 股本 265 265 300 普通股股本 265 265 300 資本公積 433 440 626 保留盈餘 188 255 281 庫藏股票 0 0 0 股東權益 1,097 1,212 1,433 每股淨值 ( 元 ) 36.69 41.16 43.69 流動比率 (%) 215.34 238.84 388.89 速動比率 (%) 158.46 175.97 316.09 應收帳款週轉率 (%) 3.27 5.08 1.26 負債比率 (%) 35.50 28.94 33.39 稅後股東權益報酬率 (%) 4.29 10.32 2.14 資料來源 :CMoney,JS 預估 現金流量表 單位 : 百萬元 2013 2014 1Q15 繼續營業單位稅前損益 51 139 34 折舊及攤提費用 50 53 11 利息費用 8 5 1 股利收入 0-1 0 權益法認列關聯企業損益 0 4 4 處分不動產 廠房及設備 0 0 0 處分權益法之投資損益 0 0 0 未實現外幣兌換損益 0 0 0 應收帳款增減 58 17-21 存貨增減 -5 44 0 應付帳款增減 -10 66-79 營業活動現金流量 227 401-45 公允價值衡量金融資產增減 0 0 0 攤銷成本衡量金融資產增減 0 0 0 權益法長期股權投資增減 0-76 0 取得不動產 廠房及設備 -72-12 -3 處分不動產 廠房及設備 0 0 0 投資活動現金流量 -103-85 -37 短期借款增減 -2 0 0 長期借款增減 0 0 0 公司債發行 0 0 300 公司債償還 0-320 0 現金增資 0 0 209 發放現金股利 -113-40 0 庫藏股票增減 0 0 0 籌資活動現金流量 -75-367 509 淨現金流量 55-38 425 資料來源 :CMoney,JS 預估 第 5 頁 / 共 6 頁
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