2014 年 8 月 14 日 业 绩 分 析 上 汽 集 团 (600104.SS) 买 入 合 资 企 业 利 润 推 动 业 绩 高 于 预 期 ; 上 海 通 用 将 恢 复 增 长 ; 买 入 证 券 研 究 报 告 与 预 测 不 一 致 的 方 面 上 汽 集 团 公 布 2014 年 二 季 度 净 利 润 人 民 币 66 亿 元, 较 高 华 预 测 高 12.5%, 同 比 增 长 25.2% 业 绩 好 于 预 期 的 主 要 原 因 在 于 合 资 企 业 盈 利 强 劲 ( 上 海 大 众 销 量 强 劲 增 长 14%, 华 域 完 全 整 合 延 锋 公 司 后 少 数 股 东 权 益 减 少 从 而 令 盈 利 走 强 ) 我 们 看 好 合 资 企 业 2014 年 及 以 后 的 销 量 和 盈 利 能 力, 原 因 在 于 产 品 周 期 强 劲 : 上 海 通 用 别 克 紧 凑 型 SUV Anthem 雪 佛 兰 科 鲁 兹 新 掀 背 版 / 小 型 SUV 创 酷 凯 迪 拉 克 长 轴 距 版 ATS; 上 海 大 众 A+ 斯 柯 达 明 锐 换 代 由 于 国 产 品 牌 的 竞 争 加 剧 新 模 块 化 平 台 的 研 发 费 用 较 高, 我 们 对 上 汽 集 团 自 主 品 牌 短 期 内 的 销 量 / 利 润 率 仍 持 谨 慎 态 度 随 着 SUV 新 车 型 的 上 市, 我 们 预 计 上 汽 集 团 自 主 品 牌 将 在 2016 年 恢 复 增 长 投 资 摘 要 低 高 增 长 回 报 * 估 值 倍 数 波 动 性 百 分 位 20th 40th 60th 80th 100th 上 汽 集 团 (600104.SS) 亚 太 汽 车 及 其 零 部 件 行 业 平 均 水 平 * 回 报 - 资 本 回 报 率 投 资 摘 要 指 标 的 全 面 描 述 请 参 见 本 报 告 的 信 息 披 露 部 分 投 资 影 响 我 们 将 2014-16 年 每 股 盈 利 预 测 上 调 了 6%/5%/5%, 以 体 现 合 资 企 业 销 量 / 盈 利 能 力 走 强 的 因 素 并 据 此 将 我 们 基 于 2014 年 预 期 市 净 率 与 2014-16 年 预 期 净 资 产 回 报 率 均 值 的 12 个 月 目 标 价 格 上 调 5% 至 人 民 币 20.70 元 ( 估 值 比 率 仍 为 10.0929 倍 ; 估 值 折 让 仍 为 12%) 我 们 的 新 目 标 价 格 意 味 着 22% 的 上 行 空 间 由 于 股 息 收 益 率 较 高 而 且 估 值 具 吸 引 力 (2014 年 预 期 市 盈 率 为 6.6 倍, 是 我 们 所 覆 盖 A 股 汽 车 同 业 中 的 最 低 水 平 之 一 ), 我 们 重 申 对 上 汽 集 团 的 买 入 评 级 主 要 风 险 : 整 体 市 场 需 求 走 弱 ; 销 量 / 定 价 / 利 润 率 低 于 预 期 上 汽 集 团 2014 年 二 季 度 业 绩 概 要 (Rmb mn) 2Q2014 GH 2Q2014E Var% 2Q2013 YoY% 1Q2014 QoQ% Revenue 150,701 145,671 3% 134,758 12% 167,561 10% Gross profit (incl. D&A) 16,435 18,723 12% 13,459 22% 18,689 12% EBIT 2,723 3,102 12% 2,161 26% 5,138 47% Pretax profit 10,334 8,927 16% 8,654 19% 12,113 15% Reported net profit 6,593 5,860 13% 5,268 25% 6,980 6% Reported EPS (Rmb) 0.60 0.53 13% 0.48 25% 0.63 6% (%) Gross margin 10.9% 12.9% 1.9% 10.0% 0.9% 11.2% 0.2% EBIT margin 1.8% 2.1% 0.3% 1.6% 0.2% 3.1% 1.3% Pretax profit margin 6.9% 6.1% 0.7% 6.4% 0.4% 7.2% 0.4% Net profit margin 4.4% 4.0% 0.4% 3.9% 0.5% 4.2% 0.2% 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 华 证 券 研 究 主 要 数 据 当 前 股 价 (Rmb) 16.97 12 个 月 目 标 价 格 (Rmb) 20.70 市 值 (Rmb mn / US$ mn) 144,522.3 / 23,482.8 外 资 持 股 比 例 (%) -- 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 每 股 盈 利 (Rmb) 新 2.25 2.51 2.59 2.71 每 股 盈 利 调 整 幅 度 (%) 0.0 5.9 4.9 4.9 每 股 盈 利 增 长 (%) 19.5 11.4 3.3 4.7 每 股 摊 薄 盈 利 (Rmb) 新 2.25 2.51 2.59 2.71 市 盈 率 (X) 6.6 6.8 6.6 6.3 市 净 率 (X) 1.2 1.2 1.1 1.1 EV/EBITDA(X) 6.8 8.2 7.8 7.7 股 息 收 益 率 (%) 8.1 7.9 8.1 8.5 净 资 产 回 报 率 (%) 19.1 19.2 18.2 17.5 CROCI(%) 26.8 30.6 28.4 26.9 股 价 走 势 图 18 17 16 15 14 13 12 Aug-13 Nov-13 Feb-14 May-14 上 汽 集 团 ( 左 轴 ) 沪 深 300 指 数 ( 右 轴 ) 2,650 2,550 2,450 2,350 2,250 2,150 2,050 所 属 投 资 名 单 亚 太 买 入 名 单 股 价 表 现 (%) 3 个 月 6 个 月 12 个 月 绝 对 15.8 25.7 22.1 相 对 于 沪 深 300 指 数 7.7 23.5 22.8 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 盛 研 究 预 测 FactSet( 股 价 为 8/14/2014 收 盘 价 ) 行 业 评 级 : 中 性 杨 一 朋 ( 分 析 师 ) 执 业 证 书 编 号 : S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 丁 妤 倩 ( 研 究 助 理 ) +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 关 联 机 构 与 其 研 究 报 告 所 分 析 的 企 业 存 在 业 务 关 系, 并 且 继 续 寻 求 发 展 这 些 关 系 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 因 素 有 关 分 析 师 的 申 明 和 其 他 重 要 信 息, 见 信 息 披 露 附 录, 或 请 与 您 的 投 资 代 表 联 系 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 投 资 研 究
上 汽 集 团 : 财 务 数 据 概 要 损 益 表 (Rmb mn) 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 资 产 负 债 表 (Rmb mn) 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 主 营 业 务 收 入 563,345.7 632,270.7 687,668.8 744,933.8 现 金 及 等 价 物 89,097.6 90,276.8 90,158.1 90,761.0 主 营 业 务 成 本 (489,570.2) (550,874.9) (597,869.4) (647,263.5) 应 收 账 款 51,794.7 58,131.8 63,225.2 68,490.2 销 售 一 般 及 管 理 费 用 (53,075.1) (60,833.4) (66,851.1) (73,163.0) 存 货 30,914.5 34,785.7 37,753.2 40,872.3 研 发 费 用 -- -- -- -- 其 它 流 动 资 产 60,377.5 60,377.5 60,377.5 60,377.5 其 它 营 业 收 入 /( 支 出 ) 1,738.2 1,950.9 2,121.9 2,298.6 流 动 资 产 232,184.4 243,571.8 251,514.0 260,501.0 EBITDA 22,438.6 22,513.4 25,070.2 26,805.9 固 定 资 产 净 额 38,130.5 51,350.3 64,954.2 78,960.1 折 旧 和 摊 销 (4,857.7) (5,315.5) (6,472.2) (7,663.1) 无 形 资 产 净 额 5,710.7 4,760.9 3,811.1 2,861.3 EBIT 17,580.9 17,197.8 18,597.9 19,142.7 长 期 投 资 73,594.1 86,387.5 99,405.9 112,816.8 利 息 收 入 922.5 1,096.3 1,110.8 1,109.3 其 它 长 期 资 产 24,020.9 24,020.9 24,020.9 24,020.9 财 务 费 用 (656.1) (1,039.9) (1,310.3) (1,580.8) 资 产 合 计 373,640.7 410,091.3 443,706.2 479,160.1 联 营 公 司 9.3 0.0 0.0 0.0 其 它 23,636.5 27,170.6 27,629.6 29,547.8 应 付 账 款 92,501.0 104,084.1 112,963.4 122,296.1 税 前 利 润 41,493.0 44,424.8 46,028.0 48,219.0 短 期 贷 款 48,023.3 48,023.3 48,023.3 48,023.3 所 得 税 (5,909.1) (6,326.6) (6,554.9) (6,866.9) 其 它 流 动 负 债 45,815.3 47,322.2 47,815.5 48,536.4 少 数 股 东 损 益 (10,780.3) (10,469.6) (10,919.7) (11,447.3) 流 动 负 债 186,339.7 199,429.7 208,802.3 218,855.8 长 期 贷 款 6,264.2 6,264.2 6,264.2 6,264.2 优 先 股 股 息 前 净 利 润 24,803.6 27,628.6 28,553.4 29,904.8 其 它 长 期 负 债 19,304.8 19,304.8 19,304.8 19,304.8 优 先 股 息 0.0 0.0 0.0 0.0 长 期 负 债 25,569.0 25,569.0 25,569.0 25,569.0 非 经 常 性 项 目 前 净 利 润 24,803.6 27,628.6 28,553.4 29,904.8 负 债 合 计 211,908.6 224,998.6 234,371.2 244,424.8 税 后 非 经 常 性 损 益 0.0 0.0 0.0 0.0 净 利 润 24,803.6 27,628.6 28,553.4 29,904.8 优 先 股 0.0 0.0 0.0 0.0 普 通 股 权 益 137,757.2 150,648.2 163,970.8 177,923.8 每 股 基 本 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 前 )(Rmb) 2.25 2.51 2.59 2.71 少 数 股 东 权 益 23,974.9 34,444.4 45,364.2 56,811.5 每 股 基 本 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 后 )(Rmb) 2.25 2.51 2.59 2.71 每 股 摊 薄 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 后 )(Rmb) 2.25 2.51 2.59 2.71 负 债 及 股 东 权 益 合 计 373,640.7 410,091.3 443,706.2 479,160.1 每 股 股 息 (Rmb) 1.20 1.34 1.38 1.45 股 息 支 付 率 (%) 53.3 53.3 53.3 53.3 每 股 净 资 产 (Rmb) 12.49 13.66 14.87 16.14 自 由 现 金 流 收 益 率 (%) (8.6) 0.1 (0.2) (0.2) 增 长 率 和 利 润 率 (%) 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 比 率 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 主 营 业 务 收 入 增 长 率 17.7 12.2 8.8 8.3 CROCI(%) 26.8 30.6 28.4 26.9 EBITDA 增 长 率 (31.1) 0.3 11.4 6.9 净 资 产 回 报 率 (%) 19.1 19.2 18.2 17.5 EBIT 增 长 率 (32.6) (2.2) 8.1 2.9 总 资 产 回 报 率 (%) 7.2 7.1 6.7 6.5 净 利 润 增 长 率 19.5 11.4 3.3 4.7 平 均 运 用 资 本 回 报 率 (%) 28.3 27.6 24.6 22.5 每 股 盈 利 增 长 19.5 11.4 3.3 4.7 存 货 周 转 天 数 20.8 21.8 22.1 22.2 毛 利 率 13.1 12.9 13.1 13.1 应 收 账 款 周 转 天 数 33.1 31.7 32.2 32.3 EBITDA 利 润 率 4.0 3.6 3.6 3.6 应 付 账 款 周 转 天 数 61.6 65.1 66.3 66.3 EBIT 利 润 率 3.1 2.7 2.7 2.6 净 负 债 / 股 东 权 益 (%) (21.5) (19.4) (17.1) (15.5) EBIT 利 息 保 障 倍 数 (X) NM NM 93.2 40.6 现 金 流 量 表 (Rmb mn) 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 估 值 12/13 12/14E 12/15E 12/16E 优 先 股 股 息 前 净 利 润 24,803.6 27,628.6 28,553.4 29,904.8 折 旧 及 摊 销 4,857.7 5,315.5 6,472.2 7,663.1 基 本 市 盈 率 (X) 6.6 6.8 6.6 6.3 少 数 股 东 权 益 10,780.3 10,469.6 10,919.7 11,447.3 市 净 率 (X) 1.2 1.2 1.1 1.1 运 营 资 本 增 减 (7,538.3) 1,374.9 818.4 948.6 EV/EBITDA(X) 6.8 8.2 7.8 7.7 其 它 (33,221.2) (26,911.3) (28,079.6) (29,747.8) 企 业 价 值 / 总 投 资 现 金 (X) 0.9 1.0 0.9 0.8 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 (317.8) 17,877.3 18,684.2 20,216.1 股 息 收 益 率 (%) 8.1 7.9 8.1 8.5 资 本 开 支 (15,659.4) (17,575.4) (19,115.3) (20,707.1) 收 购 0.0 0.0 0.0 0.0 剥 离 415.1 0.0 0.0 0.0 其 它 37,954.1 14,107.9 15,050.0 16,324.8 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 22,709.8 (3,467.5) (4,065.3) (4,382.3) 支 付 股 息 的 现 金 ( 普 通 股 和 优 先 股 ) (6,615.3) (13,230.7) (14,737.6) (15,230.9) 借 款 增 减 4,263.9 0.0 0.0 0.0 普 通 股 发 行 ( 回 购 ) 595.1 0.0 0.0 0.0 其 它 7,615.6 0.0 0.0 0.0 筹 资 活 动 产 生 的 现 金 流 5,859.3 (13,230.7) (14,737.6) (15,230.9) 总 现 金 流 28,251.2 1,179.1 (118.7) 602.9 注 : 最 后 一 个 实 际 年 度 数 据 可 能 包 括 已 公 布 和 预 测 数 据 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 盛 研 究 预 测 对 此 报 告 有 贡 献 的 人 员 杨 一 朋 yipeng.yang@ghsl.cn 丁 妤 倩 yuqian.ding@ghsl.cn 全 球 投 资 研 究 2
图 表 1: 我 们 调 整 了 2014-16 年 每 股 盈 利 预 测, 以 体 现 合 资 企 业 销 量 / 盈 利 能 力 走 强 2014E 2015E 2016E (Rmb mn) New Old Diff. New Old Diff. New Old Diff. Revenue 632,271 632,791 0% 687,669 687,611 0% 744,934 743,835 0% Gross profit (excl. D&A) 81,396 81,119 0% 89,799 89,495 0% 97,670 97,212 0% Gross profit (incl. D&A) 81,396 81,119 0% 89,799 89,495 0% 97,670 97,212 0% EBIT 17,198 16,647 3% 18,598 18,041 3% 19,143 18,502 3% Pretax profit 44,425 42,768 4% 46,028 44,622 3% 48,219 46,688 3% Reported net profit 27,629 26,100 6% 28,553 27,225 5% 29,905 28,500 5% Reported EPS (Rmb) 2.51 2.37 6% 2.59 2.47 5% 2.71 2.58 5% 资 料 来 源 : 高 华 证 券 研 究 全 球 投 资 研 究 3
信 息 披 露 附 录 申 明 我 们, 杨 一 朋 丁 妤 倩, 在 此 申 明, 本 报 告 所 表 述 的 所 有 观 点 准 确 反 映 了 我 们 对 上 述 公 司 或 其 证 券 的 个 人 看 法 此 外, 我 们 的 薪 金 的 任 何 部 分 不 曾 与, 不 与, 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 投 资 摘 要 投 资 摘 要 部 分 通 过 将 一 只 股 票 的 主 要 指 标 与 其 行 业 和 市 场 相 比 较 来 评 价 该 股 的 投 资 环 境 所 描 述 的 四 个 主 要 指 标 包 括 增 长 回 报 估 值 倍 数 和 波 动 性 增 长 回 报 和 估 值 倍 数 都 是 运 用 数 种 方 法 综 合 计 算 而 成, 以 确 定 该 股 在 地 区 研 究 行 业 内 所 处 的 百 分 位 排 名 每 项 指 标 的 准 确 计 算 方 式 可 能 随 着 财 务 年 度 行 业 和 所 属 地 区 的 不 同 而 有 所 变 化, 但 标 准 方 法 如 下 : 增 长 是 下 一 年 预 测 与 当 前 年 度 预 测 的 综 合 比 较, 如 每 股 盈 利 EBITDA 和 收 入 等 回 报 是 各 项 资 本 回 报 指 标 一 年 预 测 的 加 总, 如 CROCI 平 均 运 用 资 本 回 报 率 和 净 资 产 回 报 率 估 值 倍 数 根 据 一 年 预 期 估 值 比 率 综 合 计 算, 如 市 盈 率 股 息 收 益 率 EV/FCF EV/EBITDA EV/DACF 市 净 率 波 动 性 根 据 12 个 月 的 历 史 波 动 性 计 算 并 经 股 息 调 整 Quantum Quantum 是 提 供 具 体 财 务 报 表 数 据 历 史 预 测 和 比 率 的 高 盛 专 有 数 据 库, 它 可 以 用 于 对 单 一 公 司 的 深 入 分 析, 或 在 不 同 行 业 和 市 场 的 公 司 之 间 进 行 比 较 GS SUSTAIN GS SUSTAIN 是 侧 重 于 长 期 做 多 建 议 的 相 对 稳 定 的 全 球 投 资 策 略 GS SUSTAIN 关 注 名 单 涵 盖 了 我 们 认 为 相 对 于 全 球 同 业 具 有 持 续 竞 争 优 势 和 出 色 的 资 本 回 报 因 而 有 望 在 长 期 内 表 现 出 色 的 行 业 领 军 企 业 我 们 对 领 军 企 业 的 筛 选 基 于 对 以 下 三 方 面 的 量 化 分 析 : 现 金 投 资 的 现 金 回 报 行 业 地 位 和 管 理 水 平 ( 公 司 管 理 层 对 行 业 面 临 的 环 境 社 会 和 企 业 治 理 方 面 管 理 的 有 效 性 ) 信 息 披 露 相 关 的 股 票 研 究 范 围 杨 一 朋 : 中 国 交 通 运 输 行 业 中 国 公 用 事 业 行 业 中 国 汽 车 行 业 丁 妤 倩 : 中 国 汽 车 行 业 中 国 公 用 事 业 行 业 : 京 能 清 洁 能 源 中 国 传 动 龙 源 电 力 中 电 国 际 华 润 电 力 长 江 电 力 中 电 控 股 大 唐 国 际 (H) 大 唐 国 际 (A) 东 方 电 气 (A) 东 方 电 气 (H) 粤 海 投 资 哈 尔 滨 电 气 HK Electric Investments 香 港 中 华 煤 气 华 电 国 际 (A) 华 电 国 际 (H) 华 能 国 际 (A) 华 能 国 际 (ADR) 华 能 国 际 (H) 华 能 新 能 源 电 能 实 业 上 海 电 气 金 风 科 技 金 风 科 技 (H) 中 国 汽 车 行 业 : 江 淮 汽 车 宝 信 华 晨 汽 车 比 亚 迪 和 谐 汽 车 长 安 汽 车 A 长 安 汽 车 B 东 风 集 团 一 汽 轿 车 吉 利 汽 车 长 城 汽 车 (H) 长 城 汽 车 (A) 广 汽 集 团 华 域 汽 车 敏 实 集 团 上 汽 集 团 中 国 重 汽 潍 柴 动 力 (A) 潍 柴 动 力 (H) 威 孚 高 科 A 威 孚 高 科 B 兴 达 国 际 正 通 汽 车 中 升 集 团 中 国 交 通 运 输 行 业 : 中 航 飞 机 中 航 电 子 中 航 科 工 大 秦 铁 路 广 深 铁 路 (A) 广 深 铁 路 (H) 哈 飞 股 份 洪 都 航 空 航 空 动 力 与 公 司 有 关 的 法 定 披 露 以 下 信 息 披 露 了 高 盛 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 高 盛 高 华 ) 与 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 高 华 证 券 ) 投 资 研 究 部 所 研 究 的 并 在 本 研 究 报 告 中 提 及 的 公 司 之 间 的 关 系 没 有 对 下 述 公 司 的 具 体 信 息 披 露 : 上 汽 集 团 (Rmb17.36) 公 司 评 级 研 究 行 业 及 评 级 和 相 关 定 义 买 入 中 性 卖 出 : 分 析 师 建 议 将 评 为 买 入 或 卖 出 的 股 票 纳 入 地 区 投 资 名 单 一 只 股 票 在 投 资 名 单 中 评 为 买 入 或 卖 出 由 其 相 对 于 所 属 研 究 行 业 的 潜 在 回 报 决 定 任 何 未 获 得 买 入 或 卖 出 评 级 的 股 票 均 被 视 为 中 性 评 级 每 个 地 区 投 资 评 估 委 员 会 根 据 25-35% 的 股 票 评 级 为 买 入 10-15% 的 股 票 评 级 为 卖 出 的 全 球 指 导 原 则 来 管 理 该 地 区 的 投 资 名 单 ; 但 是, 在 某 一 特 定 行 业 买 入 和 卖 出 评 级 的 分 布 可 能 根 据 地 区 投 资 评 估 委 员 会 的 决 定 而 有 所 不 同 地 区 强 力 买 入 或 卖 出 名 单 是 以 潜 在 回 报 规 模 或 实 现 回 报 的 可 能 性 为 主 要 依 据 的 投 资 建 议 潜 在 回 报 : 代 表 当 前 股 价 与 一 定 时 间 范 围 内 预 测 目 标 价 格 之 差 分 析 师 被 要 求 对 研 究 范 围 内 的 所 有 股 票 给 出 目 标 价 格 潜 在 回 报 目 标 价 格 及 相 关 时 间 范 围 在 每 份 加 入 投 资 名 单 或 重 申 维 持 在 投 资 名 单 的 研 究 报 告 中 都 有 注 明 研 究 行 业 及 评 级 : 分 析 师 给 出 下 列 评 级 中 的 其 中 一 项 代 表 其 根 据 行 业 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 对 研 究 对 象 的 投 资 前 景 的 看 法 具 吸 引 力 (A): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 优 于 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 中 性 (N): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 相 对 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 持 平 谨 慎 (C): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 劣 于 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 暂 无 评 级 (NR): 在 高 盛 高 华 于 涉 及 该 公 司 的 一 项 合 并 交 易 或 战 略 性 交 易 中 担 任 咨 询 顾 问 时 并 在 某 些 其 他 情 况 下, 投 资 评 级 和 目 标 价 格 已 经 根 据 高 华 证 券 的 政 策 予 以 除 去 暂 停 评 级 (RS): 由 于 缺 乏 足 够 的 基 础 去 确 定 投 资 评 级 或 价 格 目 标, 或 在 发 表 报 告 方 面 存 在 法 律 监 管 或 政 策 的 限 制, 我 们 已 经 暂 停 对 这 种 股 票 给 予 投 资 评 级 和 价 格 目 标 此 前 对 这 种 股 票 作 出 的 投 资 评 级 和 价 格 目 标 ( 如 有 的 话 ) 将 不 再 有 效, 因 此 投 资 者 不 应 依 赖 该 等 资 料 暂 停 研 究 (CS): 我 们 已 经 暂 停 对 该 公 司 的 研 究 没 有 研 究 (NC): 我 们 没 有 对 该 公 司 进 行 研 究 不 存 在 或 不 适 用 (NA): 此 资 料 不 存 在 或 不 适 用 无 意 义 (NM): 此 资 料 无 意 义, 因 此 不 包 括 在 报 告 内 一 般 披 露 本 报 告 在 中 国 由 高 华 证 券 分 发 高 华 证 券 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 研 究 报 告 仅 供 我 们 的 客 户 使 用 本 研 究 报 告 是 基 于 我 们 认 为 可 靠 的 目 前 已 公 开 的 信 息, 但 我 们 不 保 证 该 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性, 客 户 也 不 应 该 依 赖 该 信 息 是 准 确 和 完 整 的 我 们 会 适 时 地 更 新 我 们 的 研 究, 但 各 种 规 定 可 能 会 阻 止 我 们 这 样 做 除 了 一 些 定 期 出 版 的 行 业 报 告 之 外, 绝 大 多 数 报 告 是 在 分 析 师 认 为 适 当 的 时 候 不 定 期 地 出 版 高 盛 高 华 为 高 华 证 券 的 关 联 机 构, 从 事 投 资 银 行 业 务 高 华 证 券 高 盛 高 华 及 它 们 的 关 联 机 构 与 本 报 告 中 涉 及 的 大 部 分 公 司 保 持 着 投 资 银 行 业 务 和 其 它 业 务 关 系 全 球 投 资 研 究 4
我 们 的 销 售 人 员 交 易 员 和 其 它 专 业 人 员 可 能 会 向 我 们 的 客 户 及 我 们 的 自 营 交 易 部 提 供 与 本 研 究 报 告 中 的 观 点 截 然 相 反 的 口 头 或 书 面 市 场 评 论 或 交 易 策 略 我 们 的 自 营 交 易 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 做 出 与 本 报 告 的 建 议 或 表 达 的 意 见 不 一 致 的 投 资 决 策 本 报 告 中 署 名 的 分 析 师 可 能 已 经 与 包 括 高 华 证 券 销 售 人 员 和 交 易 员 在 内 的 我 们 的 客 户 讨 论, 或 在 本 报 告 中 讨 论 交 易 策 略, 其 中 提 及 可 能 会 对 本 报 告 讨 论 的 证 券 市 场 价 格 产 生 短 期 影 响 的 推 动 因 素 或 事 件, 该 影 响 在 方 向 上 可 能 与 分 析 师 发 布 的 股 票 目 标 价 格 相 反 任 何 此 类 交 易 策 略 都 区 别 于 且 不 影 响 分 析 师 对 于 该 股 的 基 本 评 级, 此 类 评 级 反 映 了 某 只 股 票 相 对 于 报 告 中 描 述 的 研 究 范 围 内 股 票 的 回 报 潜 力 高 华 证 券 及 其 关 联 机 构 高 级 职 员 董 事 和 雇 员, 不 包 括 股 票 分 析 师 和 信 贷 分 析 师, 将 不 时 地 对 本 研 究 报 告 所 涉 及 的 证 券 或 衍 生 工 具 持 有 多 头 或 空 头 头 寸, 担 任 上 述 证 券 或 衍 生 工 具 的 交 易 对 手, 或 买 卖 上 述 证 券 或 衍 生 工 具 在 任 何 要 约 出 售 股 票 或 征 求 购 买 股 票 要 约 的 行 为 为 非 法 的 地 区, 本 报 告 不 构 成 该 等 出 售 要 约 或 征 求 购 买 要 约 本 报 告 不 构 成 个 人 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 求 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 寻 求 专 家 的 意 见, 包 括 税 务 意 见 本 报 告 中 提 及 的 投 资 价 格 和 价 值 以 及 这 些 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 过 去 的 表 现 并 不 代 表 未 来 的 表 现, 未 来 的 回 报 也 无 法 保 证, 投 资 者 可 能 会 损 失 本 金 某 些 交 易, 包 括 牵 涉 期 货 期 权 和 其 它 衍 生 工 具 的 交 易, 有 很 大 的 风 险, 因 此 并 不 适 合 所 有 投 资 者 外 汇 汇 率 波 动 有 可 能 对 某 些 投 资 的 价 值 或 价 格 或 来 自 这 一 投 资 的 收 入 产 生 不 良 影 响 投 资 者 可 以 向 高 华 销 售 代 表 取 得 或 通 过 http://www.theocc.com/about/publications/character-risks.jsp 取 得 当 前 的 期 权 披 露 文 件 对 于 包 含 多 重 期 权 买 卖 的 期 权 策 略 结 构 产 品, 例 如, 期 权 差 价 结 构 产 品, 其 交 易 成 本 可 能 较 高 与 交 易 相 关 的 文 件 将 根 据 要 求 提 供 所 有 研 究 报 告 均 以 电 子 出 版 物 的 形 式 刊 登 在 高 华 客 户 网 上 并 向 所 有 客 户 同 步 提 供 高 华 未 授 权 任 何 第 三 方 整 合 者 转 发 其 研 究 报 告 有 关 某 特 定 证 券 的 研 究 报 告 模 型 或 其 它 数 据, 请 联 络 您 的 销 售 代 表 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 版 权 所 有 2014 年 未 经 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 事 先 书 面 同 意, 本 材 料 的 任 何 部 分 均 不 得 (i) 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 (ii) 再 次 分 发 全 球 投 资 研 究 5