达 意 隆 (229.SZ) 21 年 4 月 29 日 公 司 研 究 报 告 机 械 行 业 积 极 向 下 游 行 业 延 伸 拓 展 新 模 式 带 来 新 利 润 投 资 要 点 : 公 司 处 于 快 速 成 长 期 24-29 年, 公 司 年 收 入 平 均 增 长 率 约 为 2.95%, 年 净 利 润 平 均 增 长 率 约 为 29.37% 29 年 全 年 21 年 1 季 度 公 司 营 业 收 入 有 所 下 降, 主 要 是 受 到 金 融 危 机 的 影 响 公 司 下 游 的 饮 料 行 业 在 经 济 环 境 较 差 的 情 况 下 调 整 了 其 固 定 资 产 投 资 计 划, 相 应 减 少 了 这 段 时 期 饮 料 包 装 机 械 设 备 的 购 买 数 量 但 从 近 期 的 数 据 我 们 可 以 看 到, 公 司 近 期 的 整 体 毛 利 率 有 小 幅 度 的 提 高 从 近 期 公 司 下 游 的 饮 料 行 业 产 量 走 势 来 看, 我 们 认 为 该 行 业 在 未 来 几 年 将 继 续 延 续 过 去 几 年 的 增 长 速 度, 即 2-25% 饮 料 行 业 的 增 长 将 带 动 饮 料 包 装 机 械 行 业 的 增 长 29 年 饮 料 行 业 在 金 融 危 机 的 背 景 下 收 缩 的 固 定 资 产 投 资 也 很 可 能 将 在 21 年 重 新 释 放 出 来, 这 将 使 饮 料 包 装 机 械 行 业 整 体 增 长 速 度 高 于 饮 料 行 业 的 增 长 速 度 我 们 判 断 公 司 现 有 的 三 大 业 务 在 21 年 全 年 收 入 增 长 率 将 大 约 为 25-3% 29 年 年 底 公 司 通 过 非 公 开 发 行 股 票 进 行 融 资, 并 将 其 中 的 65 万 元 投 入 PET 瓶 供 应 链 系 统 投 资 项 目 21 年 1 月, 公 司 公 布 了 两 份 为 协 议 方 进 行 PET 瓶 PET 瓶 装 纯 净 水 及 矿 物 质 水 来 料 加 工 服 务 的 合 约 公 告, 合 计 将 为 公 司 在 未 来 五 年 每 年 新 增 9 万 利 润 预 计 公 司 主 要 原 材 料 之 一 钢 材 的 价 格 21 年 将 上 涨, 这 将 为 公 司 带 来 成 本 压 力 但 由 于 公 司 对 产 品 的 定 价 能 力 较 强, 可 通 过 调 整 合 同 定 价 的 方 式 缓 冲 成 本 上 升 引 起 的 毛 利 率 下 降 问 题, 预 计 综 合 毛 利 率 将 下 降 1-2 个 百 分 比 主 要 财 务 指 标 28A 29A 21E 211E 212E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 493.1 476.5 614.7 756.1 93. 收 入 增 长 率 % 39.34% -3.36% 29.% 23.% 23.% EBITDA( 百 万 元 ) 49.5 61.2 76.9 112. 145.9 净 利 润 ( 百 万 元 ) 33.6 39.4 42.7 59.7 9.2 摊 薄 EPS( 元 ).3.34.33.46.69 PE 69.8 59.6 55. 39.3 26. EV/EBITDA(X) 41.1 35.7 29.3 19.7 14.3 PB 7.51 4.46 4.17 3.82 3.4 ROIC 22.6% 16.5% 11.2% 12.1% 18.3% 总 资 产 周 转 率.65.53.56.71.66 资 料 来 源 : 中 国 银 河 证 券 研 究 所 中 性 首 次 评 级 目 标 价 格 :16.5-17.36 元 分 析 师 孙 津 :sunjin@chinastock.com.cn :(861)6656 8846 执 业 证 书 编 号 :S131114591 市 场 数 据 时 间 21.4.29 A 股 收 盘 价 ( 元 ) 17.15 A 股 一 年 内 最 高 价 ( 元 ) 19.78 A 股 一 年 内 最 低 价 ( 元 ) 11. 上 证 指 数 2868.43 市 净 率 4.19 总 股 本 ( 万 股 ) 1316.27 实 际 流 通 A 股 ( 万 股 ) 5673.55 限 售 的 流 通 A 股 ( 万 股 ) 7342.72 流 通 A 股 市 值 ( 亿 元 ) 9.73 相 对 沪 深 3 及 公 司 股 票 表 现 图 6 4 2 813 853 沪 深 3 893 913 953 993 资 料 来 源 : 中 国 银 河 证 券 研 究 所 达 意 隆 113 25 2 15 1 5 www.chinastock.com.cn 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明
投 资 概 要 : 驱 动 因 素 关 键 假 设 及 主 要 预 测 : 24-29 年, 公 司 年 收 入 平 均 增 长 率 约 为 2.95%, 年 净 利 润 平 均 增 长 率 约 为 29.37% 公 司 处 于 快 速 成 长 的 时 期 29 年 全 年 21 年 1 季 度 公 司 营 业 收 入 有 所 下 降, 主 要 是 受 到 金 融 危 机 的 影 响 从 近 期 公 司 下 游 的 饮 料 行 业 近 期 的 产 量 走 势 以 及 全 球 宏 观 经 济 好 转 的 趋 势 来 看, 我 们 预 计 公 司 现 有 的 三 大 业 务 在 21 年 全 年 收 入 增 长 率 约 为 25-3%, 毛 利 率 分 别 为 27% 28% 3% 预 计 公 司 新 的 业 务 模 式 PET 瓶 供 应 链 系 统 将 为 公 司 未 来 五 年 新 增 16 万 元 的 年 收 入,45 万 元 的 年 利 润 我 们 与 市 场 不 同 的 观 点 : 我 们 认 为 公 司 的 PET 瓶 供 应 链 系 统 除 了 能 为 公 司 带 来 的 较 高 收 益 以 外, 还 能 使 公 司 从 产 品 的 生 产 销 售 方 变 为 产 品 的 使 用 者, 能 加 强 公 司 的 产 品 使 用 感 受 以 及 明 确 产 品 的 改 良 方 向, 有 利 于 公 司 对 其 产 品 的 研 发 工 作, 更 有 利 于 原 有 业 务 的 生 产 销 售 公 司 估 值 与 投 资 建 议 : 按 照 绝 对 估 值 法, 我 们 认 为 公 司 的 合 理 股 价 为 17.36 元 预 计 其 21-211 年 EPS 为.33.46.69 元, 相 对 应 P/E 值 分 别 为 53 38 25 倍 按 照 相 对 估 值 法, 按 行 业 21 平 均 市 盈 率 5 倍 测 算, 公 司 合 理 股 价 为 16.5 元 综 合 相 对 法 和 绝 对 法 估 值, 公 司 的 合 理 股 价 区 间 为 16.5-17.36 元 考 虑 到 公 司 目 前 的 股 价 在 我 们 的 估 值 区 间 内, 价 格 合 理, 首 次 给 予 公 司 中 性 的 投 资 评 级 公 司 表 现 的 催 化 剂 : 公 司 下 游 饮 料 行 业 的 高 增 长 公 司 新 业 务 模 式 (PET 瓶 供 应 链 系 统 ) 的 推 广, 将 成 为 公 司 股 票 表 现 的 催 化 剂 主 要 风 险 因 素 : 21 年 钢 材 涨 价 将 有 可 能 成 为 公 司 成 本 上 升 毛 利 率 水 平 下 降 的 主 因 这 将 为 公 司 带 来 盈 利 压 力, 从 而 影 响 我 们 对 公 司 的 盈 利 判 断 但 由 于 公 司 对 产 品 的 定 价 能 力 较 强, 若 钢 价 上 涨, 公 司 将 通 过 调 整 合 同 定 价 的 方 式 缓 冲 成 本 上 升 引 起 的 毛 利 率 下 降 问 题
目 录 一 9 年 公 司 业 绩 稳 定, 毛 利 率 小 幅 上 升...2 二 下 游 行 业 持 续 成 长, 带 动 公 司 未 来 发 展...3 三 积 极 向 下 游 行 业 延 伸 拓 展, 新 模 式 可 为 公 司 增 利...4 四 钢 材 料 上 涨 将 可 能 为 公 司 带 来 成 本 压 力...5 五 预 测 及 估 值...6 1
一 9 年 公 司 业 绩 稳 定, 毛 利 率 小 幅 上 升 近 几 年 来, 公 司 的 总 收 入 净 利 润 的 增 长 较 快 24-29 年, 公 司 年 收 入 平 均 增 长 率 约 为 2.95%, 年 净 利 润 平 均 增 长 率 约 为 29.37% 公 司 处 于 快 速 成 长 期 图 1:24-29 年 公 司 营 业 总 收 入 及 净 利 润 单 位 : 万 元 6, 5, 4, 3, 2, 1, 营 业 总 收 入 净 利 润 24 25 26 27 28 29 5, 4, 3, 2, 1, 资 料 来 源 :Wind 资 讯 29 年 全 年, 公 司 营 业 收 入 总 额 为 47,651.79 万 元, 同 比 下 降 3.36%; 营 业 成 本 为 34,3.37 万 元, 同 比 下 降 6.14%; 整 体 毛 利 率 大 约 为 28.59%, 较 去 年 同 期 的 26.46% 高 出 了 2 个 百 分 点 以 上 ; 净 利 润 为 3,935.8 万 元, 同 比 上 升 17.11% 21 年 1 季 度, 公 司 完 成 营 业 收 入 8,688.61 万 元, 同 比 下 降 24.66%; 营 业 成 本 为 6,125.13 万 元, 同 比 下 降 27.21%; 综 合 毛 利 率 大 约 为 29.5%, 较 去 年 同 期 的 27.4% 高 出 了 约 1.5 个 百 分 点 以 上 ; 净 利 润 为 611.33 元, 同 比 下 降 17.69% 总 体 来 说,29 年 全 年 21 年 1 季 度 公 司 营 业 收 入 有 所 下 降, 主 要 是 由 于 受 到 金 融 危 机 的 影 响 公 司 下 游 的 饮 料 行 业 在 经 济 环 境 较 差 的 情 况 下 调 整 了 对 其 固 定 资 产 投 资 计 划, 相 应 减 少 了 这 段 时 期 饮 料 包 装 机 械 设 备 的 购 买 数 量 另 一 方 面, 从 下 图 中 的 数 据 我 们 可 以 看 到, 公 司 近 期 的 整 体 毛 利 率 有 小 幅 度 的 提 高, 我 们 认 为 主 要 原 因 有 二 : 一 是 公 司 原 营 业 成 本 受 市 场 大 环 境 影 响 下 降 主 要 原 材 料 钢 材 的 价 格 自 28 年 爬 至 最 高 点 后 开 始 回 落 ; 二 是 公 司 对 其 营 业 成 本 的 主 动 控 制 原 先 在 原 材 料 中 机 械 加 工 件 大 约 5% 为 外 购,29 年 仅 有 38% 为 外 购, 其 他 部 分 自 行 生 产, 这 有 利 于 公 司 降 低 采 购 成 本, 且 具 有 可 持 续 性 图 2:26 第 四 季 度 -21 年 一 季 度 公 司 综 合 毛 利 率 单 位 :% 31% 3% 29% 28% 27% 26% 25% 26 第 四 季 度 27 第 一 季 度 27 第 二 季 度 27 第 三 季 度 27 第 四 季 度 28 第 一 季 度 28 第 二 季 度 28 第 三 季 度 28 第 四 季 度 29 第 一 季 度 29 第 二 季 度 29 第 三 季 度 29 第 四 季 度 21 第 一 季 度 资 料 来 源 :Wind 资 讯, 中 国 银 河 证 券 研 究 所 按 照 业 务 收 入 来 看, 灌 装 生 产 线 收 入 占 比 最 大, 大 约 为 61.24%; 吹 瓶 机 收 入 占 比 大 约 为 3.59%; 二 次 包 装 设 备 收 入 占 比 最 少, 大 约 为 8.17% 2
其 中, 公 司 的 灌 装 生 产 线 业 务 延 续 着 长 期 以 来 的 稳 定 态 势, 业 务 收 入 受 宏 观 经 济 大 环 境 影 响 下 降 了 大 约 4%, 毛 利 率 为 29.73%, 较 上 年 同 期 上 升 了 2.86 个 百 分 点 ; 吹 瓶 机 业 务 受 到 的 冲 击 也 较 小, 业 务 收 入 下 降 约 为 4.4%, 毛 利 率 为 27.91%, 较 上 年 同 期 上 升 了.53 个 百 分 点 ; 业 务 收 入 降 幅 较 大 的 是 二 次 包 装 设 备, 降 幅 大 约 为 6.8 个 百 分 点, 毛 利 率 约 为 19.62%, 较 上 年 同 期 上 升 了 2.86 个 百 分 点 图 3:24-29 年 公 司 主 营 业 务 构 成 单 位 : 万 元 6, 5, 4, 3, 2, 1, 灌 装 生 产 线 吹 瓶 机 二 次 包 装 设 备 毛 利 率 24 25 26 27 28 29 31% 3% 29% 28% 27% 26% 25% 24% 资 料 来 源 :Wind 资 讯 29 年 公 司 业 绩 虽 小 幅 度 下 降, 但 在 机 械 行 业 中 表 现 已 相 对 较 好, 这 主 要 是 由 于 其 下 游 行 业 饮 料 行 业 受 金 融 危 机 影 响 较 小, 需 求 较 为 稳 定 另 外, 由 于 公 司 较 好 地 控 制 了 营 业 成 本, 整 体 毛 利 率 上 升 了 2.17 个 百 分 点, 主 营 业 务 利 润 不 降 反 升, 升 幅 大 约 为 3.55% 二 下 游 行 业 持 续 成 长, 带 动 公 司 未 来 发 展 公 司 所 处 的 行 业 属 于 饮 料 包 装 机 械 行 业 目 前 的 主 要 产 品 有 灌 装 生 产 线 ( 包 括 全 自 动 高 速 PET 瓶 灌 装 生 产 线 和 PC/PET 桶 装 水 灌 装 生 产 线 ) 全 自 动 高 速 PET 瓶 吹 瓶 机 以 及 二 次 包 装 设 备 三 大 类 产 品 目 前 的 下 游 行 业 为 饮 料 行 业, 主 要 包 括 桶 装 水 瓶 装 水 碳 酸 饮 料 茶 果 蔬 汁 饮 料 等 受 经 济 周 期 影 响 较 小 的 行 业 从 下 图 中 瓶 ( 罐 ) 装 饮 用 水 及 软 饮 料 每 月 产 量 来 看, 两 大 下 游 行 业 近 几 年 来 产 量 不 断 增 长, 而 其 中 又 以 每 年 的 二 三 季 度 产 量 最 为 旺 盛 29 年 全 年, 两 大 行 业 基 本 不 受 金 融 危 机 的 影 响, 每 月 产 量 同 比 持 续 为 正 增 长 21 年 1 季 度, 瓶 ( 罐 ) 装 饮 用 水 及 软 饮 料 行 业 增 长 稍 弱 于 其 历 史 增 长 数 据, 瓶 ( 罐 ) 装 饮 用 水 1 季 度 产 量 为 736.6 万 吨, 累 计 同 比 增 长 11.44%; 软 饮 料 1 季 度 产 量 为 1,941.99 万 吨, 累 计 同 比 增 长 18.45% 但 从 3 月 份 走 势 来 看, 行 业 加 速 度 成 长 已 经 开 始, 预 计 21 年 全 年 行 业 将 继 续 维 持 高 于 2% 的 年 增 长 率 图 4: 瓶 ( 罐 ) 装 饮 用 水 每 月 产 量 单 位 : 万 吨 图 5: 软 饮 料 每 月 产 量 单 位 : 万 吨 27 28 29 21 27 28 29 21 35 3 25 2 15 1 5 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 资 料 来 源 :Wind 资 讯 1 月 11 月 12 月 1,. 8. 6. 4. 2.. 1 月 3 月 资 料 来 源 :Wind 资 讯 5 月 7 月 9 月 11 月 3
由 于 下 游 的 饮 料 行 业 基 本 不 受 影 响, 食 品 饮 料 包 装 机 械 行 业 在 金 融 危 机 中 虽 然 受 到 一 定 冲 击, 但 影 响 较 为 有 限 29 年, 行 业 在 1 季 度 受 经 济 环 境 影 响 较 大,2 季 度 起 情 况 开 始 好 转, 累 计 同 比 增 长 由 负 转 正 29 年 全 年, 行 业 总 产 值 较 上 年 同 期 增 长 了 14.95% 21 年 1-2 月, 行 业 继 续 维 持 同 比 上 升 趋 势,1-2 月 累 计 产 值 较 上 年 同 期 增 长 了 25.46% 图 6:27-21 年 食 品 饮 料 包 装 机 械 行 业 每 月 产 值 单 位 : 亿 元 27 28 29 21 6 5 4 3 2 1 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 资 料 来 源 : 机 经 网 我 们 认 为, 由 于 公 司 下 游 的 饮 料 行 业 受 经 济 环 境 影 响 较 小, 该 行 业 在 未 来 几 年 将 继 续 延 续 过 去 几 年 的 增 长 速 度, 即 2-25% 我 们 认 为 这 将 带 动 饮 料 包 装 机 械 行 业 的 增 长 再 者,29 年 饮 料 行 业 在 金 融 危 机 的 背 景 下 收 缩 了 对 固 定 资 产 投 资 额, 影 响 了 饮 料 包 装 行 业 的 订 单 情 况 我 们 认 为 21 年 全 球 经 济 环 境 已 经 有 所 好 转, 这 部 分 固 定 资 产 投 资 很 可 能 将 重 新 释 放 出 来, 这 将 使 饮 料 包 装 机 械 行 业 整 体 增 长 速 度 高 于 饮 料 行 业 本 身 的 增 长 速 度 在 这 种 情 况 下, 我 们 判 断 公 司 作 为 国 内 饮 料 包 装 机 械 行 业 的 主 要 企 业 之 一, 其 现 有 的 三 大 业 务 在 21 年 全 年 收 入 增 长 率 将 大 约 为 25-3% 三 积 极 向 下 游 行 业 延 伸 拓 展, 新 模 式 可 为 公 司 增 利 公 司 目 前 的 长 期 发 展 目 标 保 持 现 有 的 业 务 稳 定 发 展, 向 下 游 行 业 延 伸 拓 展 为 了 实 现 这 一 目 标,29 年 年 底 公 司 通 过 非 公 开 发 行 股 票 进 行 融 资, 新 增 1,616.27 万 股, 扣 除 发 行 费 用 后 的 募 集 资 金 净 额 约 为 1.8 亿 元 人 民 币, 其 中 65 万 元 将 投 入 PET 瓶 供 应 链 系 统 投 资 项 目 ( 公 司 在 饮 料 生 产 企 业 生 产 现 场 投 资 安 装 PET 瓶 生 产 线, 以 代 工 的 形 式 通 过 来 料 加 工 为 其 生 产 PET 瓶 ), 项 目 拟 建 成 5 套 PET 瓶 供 应 链 系 统, 建 设 期 为 12 个 月 PET 瓶 供 应 链 系 统 主 要 包 括 PET 瓶 设 计 注 胚 吹 瓶 灌 装 二 次 包 装 五 大 步 骤, 其 中 注 胚 吹 瓶 过 程 中 所 使 用 的 机 械 设 备 固 定 资 产 价 值 高 达 千 万 元, 是 阻 止 其 他 公 司 进 入 饮 料 包 装 行 业 的 主 要 门 槛 目 前 上 市 公 司 中 属 于 饮 料 包 装 行 业 的 有 珠 海 中 富 紫 江 企 业, 同 时 也 是 公 司 新 业 务 模 式 的 主 要 竞 争 对 手 公 司 在 推 广 新 业 务 模 式 方 面 并 不 存 在 太 大 难 题 : (1) 就 技 术 方 面 来 看, 由 于 公 司 自 身 生 产 吹 瓶 机 灌 装 机 设 备, 其 参 股 公 司 广 州 一 道 注 塑 机 械 公 司 生 产 PET 瓶 胚 注 塑 机, 对 于 提 供 PET 瓶 供 应 链 全 套 系 统 公 司 基 本 不 存 在 问 题 ; (2) 就 销 售 市 场 来 看, 目 前 国 内 经 济 发 展 仍 然 处 于 较 快 速 度, 饮 料 行 业 快 速 增 长 将 继 续 带 动 饮 料 包 装 市 场 快 速 增 长 ; (3) 就 资 金 门 槛 来 看, 公 司 取 得 资 金 的 途 径 较 多, 基 本 不 存 在 资 金 问 题 21 年 1 月 21 日, 公 司 分 别 发 布 了 达 意 隆 与 厦 门 太 古 可 口 可 乐 公 司 的 重 大 合 同 公 告 4
达 意 隆 与 广 东 太 古 可 口 可 乐 公 司 的 重 大 合 同 公 告 两 份 公 告 公 告 中 称, 公 司 将 分 别 在 协 议 方 指 定 厂 房 内 ( 分 别 位 于 福 建 省 福 州 市 广 东 省 深 圳 市 ) 投 资 安 装 一 条 全 新 的 PET 瓶 PET 瓶 装 水 灌 装 生 产 线 和 所 有 配 套 设 备, 为 协 议 方 进 行 PET 瓶 PET 瓶 装 纯 净 水 及 矿 物 质 水 来 料 加 工 服 务 瓶 胚 原 材 料 由 饮 料 公 司 提 供, 公 司 提 供 生 产 人 员 及 技 术 维 护 人 员 公 司 将 根 据 生 产 线 年 生 产 能 力 及 双 方 议 定 的 定 价 机 制 收 取 代 加 工 费 初 步 预 计, 两 份 合 约 的 投 资 总 额 分 别 为 2,911.6 万 元, 合 计 5,823.2 万 元, 主 要 投 向 PET 瓶 供 应 链 的 机 械 设 备, 其 中 大 部 分 由 公 司 自 产,PET 瓶 胚 注 塑 设 备 及 辅 助 设 备 则 由 公 司 向 其 关 联 公 司 广 州 一 道 注 塑 机 械 有 限 公 司 采 购 预 计 每 项 合 约 将 在 未 来 五 年 内 每 年 为 公 司 新 增 约 16 万 元 的 营 业 收 入, 新 增 约 45 万 元 的 利 润, 合 计 新 增 9 万 利 润, 若 按 照 目 前 总 股 本 13,16 万 来 计 算, 将 总 共 为 公 司 21-212 年 业 绩 增 厚.7 元 的 EPS 协 议 约 定 自 生 产 线 投 产 之 日 起 五 年 内, 即 21-214 年 有 效 若 协 议 所 规 定 的 提 前 终 止 条 款 在 5 年 内 没 有 生 效,215 年 协 议 到 期 时, 饮 料 公 司 将 选 择 (1) 按 原 协 议 / 新 商 务 协 议 延 期 ; (2) 以 账 面 净 值 购 买 生 产 线 公 司 推 展 新 模 式 前, 采 用 直 接 将 吹 瓶 机 灌 装 机 向 饮 料 包 装 企 业 销 售 的 模 式 按 照 3% 的 毛 利 率 计 算, 公 司 价 值 2-3 万 元 的 设 备 所 的 利 润 仅 为 6-9 万 元 左 右 根 据 公 司 的 两 份 合 约 以 及 近 年 来 设 备 销 售 毛 利 率, 按 照 1 年 固 定 资 产 折 旧 年 限, 我 们 预 计 公 司 新 业 务 模 式 每 条 PET 瓶 供 应 链 生 产 线 的 利 润 约 为 225-45 万 元 ( 若 215 年 协 议 到 期 时, 饮 料 公 司 与 公 司 无 法 达 成 新 的 商 务 协 议, 则 公 司 总 共 可 获 得 45*5=225 万 利 润 ; 若 215 年 协 议 到 期 时, 饮 料 公 司 与 公 司 按 原 协 议 延 期, 则 公 司 总 共 可 获 得 的 利 润 可 能 为 45*1=45 万 元 ), 远 高 于 旧 模 式 中 的 可 得 利 润 能 为 公 司 带 来 较 高 收 益 以 外,PET 瓶 供 应 链 系 统 业 务 的 开 展 还 能 使 公 司 从 产 品 的 生 产 销 售 方 化 身 为 产 品 的 使 用 者, 能 加 强 公 司 对 产 品 的 使 用 感 受 以 及 明 确 产 品 的 改 良 方 向, 有 利 于 公 司 对 其 产 品 的 研 发 工 作, 更 有 利 于 原 有 业 务 的 生 产 销 售 四 钢 材 料 上 涨 将 可 能 为 公 司 带 来 成 本 压 力 29 年, 公 司 的 营 业 成 本 中, 钢 材 原 料 成 本 大 约 为 3% 左 右 ( 按 照 招 股 说 明 书, 公 司 主 营 业 务 成 本 构 成 中, 直 接 材 料 占 比 约 为 85%; 按 照 29 年 公 司 年 报, 不 锈 钢 材 料 占 公 司 全 部 物 料 的 比 重 为 17.1%, 碳 钢 及 碳 钢 部 件 材 料 占 全 部 物 料 的 比 重 为 18.89%, 合 计 钢 材 原 料 占 公 司 全 部 物 料 比 重 约 为 35%) 公 司 所 用 的 钢 材 大 多 只 能 从 国 内 钢 铁 制 造 企 业 直 接 购 买, 因 此 议 价 能 力 较 弱, 一 旦 上 游 企 业 成 本 上 升, 其 提 价 以 转 移 生 产 成 本 的 可 能 性 较 大 21 年 4 月 起, 由 于 铁 矿 石 成 本 的 上 升, 我 们 大 致 可 以 判 断 国 内 直 销 的 钢 材 价 格 将 上 涨, 估 计 上 涨 幅 度 约 为 2-3%, 上 游 市 场 将 以 提 价 方 式 转 移 自 身 的 成 本 压 力 因 此, 我 们 认 为 公 司 有 可 能 将 面 临 成 本 上 升 毛 利 率 水 平 下 滑 的 风 险 但 由 于 公 司 对 产 品 的 定 价 能 力 较 强, 若 钢 价 上 涨, 公 司 将 通 过 调 整 合 同 定 价 的 方 式 缓 冲 成 本 上 升 引 起 的 毛 利 率 下 降 问 题, 预 计 综 合 毛 利 率 将 下 降 1-2 个 百 分 比 5
五 预 测 及 估 值 我 们 预 计, 按 照 目 前 总 股 本 13,16 万 来 计 算, 公 司 21-212 年 的 基 本 每 股 收 益 分 别 为.33.46.69 元 ( 见 附 表 ) 其 中 假 设 前 提 如 下 : 1) 三 大 主 营 业 务 21-212 年 分 别 增 长 25-3% 2% 2%, 毛 利 率 分 别 为 27% 28% 3%; 2) 新 增 业 务 模 式 PET 瓶 供 应 链 将 为 21-212 年 新 增 16 万 元 的 年 收 入,45 万 元 的 年 利 润, 即 增 厚 大 约 3% 的 年 收 入 增 长 率, 业 务 毛 利 率 约 为 28.13%; 3) 受 到 钢 材 涨 价 影 响, 预 计 21 年 公 司 综 合 毛 利 率 将 有 所 降 低, 结 合 三 大 主 营 业 务 以 及 新 增 的 PET 瓶 供 应 链 系 统 业 务, 预 计 21-212 年 综 合 毛 利 率 将 分 别 为 27.5% 28.5% 3.5%; 根 据 DCF 估 值 模 型, 公 司 的 合 理 估 值 为 17.36 元 ( 见 附 表 ) 根 据 相 对 估 值 法, 按 行 业 21 平 均 市 盈 率 5 倍 测 算, 公 司 21 年 的 合 理 估 值 水 平 为 16.5 元 综 合 上 述 两 种 估 值 结 果, 我 们 认 为 公 司 的 合 理 估 值 区 间 为 16.5-17.36 元 我 们 看 好 公 司 的 长 期 成 长 性, 并 认 为 其 新 营 业 模 式 能 为 公 司 带 来 更 高 的 业 务 收 入 增 长 率 以 及 毛 利 率 但 公 司 目 前 股 价 已 处 于 合 理 估 值 区 间, 首 次 给 予 中 性 的 投 资 评 级 表 1: 中 小 版 机 械 上 市 公 司 估 值 水 平 比 较 公 司 名 称 股 价 EPS PE 4 月 29 日 29A 21E 211E 29A 21E 211E 精 功 科 技 13.56.16.3.55 84.75 45.2 24.65 海 特 高 新 2.1.29.35.56 69.31 57.43 35.89 方 圆 支 承 13.45.17.23.39 79.12 58.48 34.49 汉 钟 精 机 26.46.47.65 1.1 56.3 4.71 24.5 平 均 72.37 5.45 29.77 资 料 来 源 :WIND 中 国 银 河 证 券 研 究 所 6
表 2: 达 意 隆 (229) 公 司 财 务 预 测 资 产 负 债 表 28A 29A 21E 211E 212E 利 润 表 ( 百 万 元 ) 28A 29A 21E 211E 212E 货 币 资 金 17.2 275.2 117.5 176.1 291.5 营 业 收 入 493.1 476.5 614.7 756.1 93. 应 收 票 据 及 账 款 133.5 148. 192.3 226.3 288.5 营 业 成 本 362.6 34.3 445.7 54.6 646.3 预 付 款 项 25.7 17.8 46.3 31.5 61.5 营 业 税 金 及 附 加 2.8 3.6 3.9 4.7 5.8 其 他 应 收 款 7.8 3.8 11.2 7.3 15.4 销 售 费 用 6.3 59.4 76.7 94.3 116. 存 货 214.7 17. 333.9 277.4 453.4 管 理 费 用 3.1 31.3 4.4 49.7 61.1 其 他 流 动 资 产..... 财 务 费 用 3.1 3.3-2. -3.3-5.3 长 期 股 权 投 资 3.2 5.9 5.9 5.9 5.9 资 产 减 值 损 失 4.6 3.9... 固 定 资 产 129.4 237.9 29.9 33.3 285.9 公 允 价 值 变 动 收 益..... 在 建 工 程 13.6 38.8 164.8.. 投 资 收 益 -.6.4 2.7.. 工 程 物 资..... 汇 兑 收 益 -.5 -.3... 无 形 资 产 4.9 5.5 4.7 3.9 3.1 营 业 利 润 3. 37.3 5.2 7.1 16. 长 期 待 摊 费 用..... 营 业 外 收 支 净 额 9. 8.... 资 产 总 计 757.1 92.9 186.4 158.6 145.2 税 前 利 润 39. 45.3 5.2 7.1 16. 减 : 所 得 税 5.4 6. 7.5 1.5 15.9 短 期 借 款 61.5 9.... 净 利 润 33.6 39.4 42.6 59.6 9.1 应 付 票 据 及 账 款 195. 173.6 315.2 277.8 431.2 归 属 于 母 公 司 的 净 利 润 33.6 39.4 42.6 59.6 9.1 预 收 款 项 13.6 82.4 184.9 143.9 26.5 少 数 股 东 损 益..... 应 付 职 工 薪 酬 1.4 4.1... 基 本 每 股 收 益.26.3.33.46.69 应 交 税 费 -1. 2.1... 稀 释 每 股 收 益.3.34.33.46.69 其 他 应 付 款 5.9 4.2 4.2 4.2 4.2 财 务 指 标 28A 29A 21E 211E 212E 其 他 流 动 负 债 13.9.... 成 长 性 长 期 借 款 4..... 营 收 增 长 率 39.3% -3.4% 29.% 23.% 23.% 预 计 负 债..... EBIT 增 长 率 1.% 15.9% 1.3% 38.7% 5.9% 负 债 合 计 444.7 376.8 53.9 452.5 722.5 净 利 润 增 长 率 8.8% 17.1% 8.3% 39.7% 51.3% 盈 利 性 股 东 权 益 合 计 312.5 526.1 555.5 66.1 682.7 销 售 毛 利 率 26.5% 28.6% 27.5% 28.5% 3.5% 现 金 流 量 表 28A 29A 21E 211E 212E 销 售 净 利 率 6.8% 8.3% 6.9% 7.9% 9.7% 净 利 润 33.6 39.4 42.6 59.6 9.1 ROE 1.8% 7.5% 7.7% 9.8% 13.2% 折 旧 与 摊 销 销 8.5 13.7 28.7 45.2 45.2 ROIC 22.6% 16.5% 11.2% 12.1% 18.3% 经 营 活 动 现 金 流 -15. 6.5 69.4 64.3 123.6 估 值 倍 数 投 资 活 动 现 金 流 -86.4-3.4-126... PE 69.8 59.6 55. 39.4 26.1 融 资 活 动 现 金 流 127.6 144.3-11.2-5.6-8.3 P/S 4.8 4.9 3.8 3.1 2.5 现 金 净 变 动 25.7 174. -157.8 58.7 115.3 P/B 7.5 4.5 4.2 3.9 3.4 期 初 现 金 余 额 8.8 15.3 275.2 117.5 176.1 股 息 收 益 率.2%.2%.6%.4%.6% 期 末 现 金 余 额 15.3 275.2 117.5 176.1 291.5 EV/EBITDA 41.1 35.7 29.4 19.7 14.4 资 料 来 源 : 中 国 银 河 证 券 研 究 所 7
表 3: 达 意 隆 (229)DCF 模 型 29A 21E 211E 212E 213E 214E 215E 216E 217E 218E 219E EBIT 496 475 4813 6676 172 1259 16464 2166 2867 36411 46242 所 得 税 456 752 151 159 21 2622 345 456 5793 7351 9322 NOPLAT 3442 491 5675 8561 171 13994 18411 2437 395 3936 49919 营 运 资 金 净 变 动 1528 682 4425 1517 671 3521 9693 7547 14627 13533 2223 资 本 支 出 -2862-1262 自 由 现 金 流 427-6319 5773 11567 8514 14996 13241 21346 2769 2884 29337 WACC 1.32% Ke 13.7% 估 值 g 永 续 增 长 率 3.% Kd 7.% 2.% 2.5% 3.% 3.5% 4.% 终 值 159629 t 25% 8.82% 2.54 21.79 23.26 25.1 27.12 企 业 价 值 2356 Rf 2.% 9.32% 18.73 19.77 2.98 22.39 24.7 非 核 心 资 产 价 值 2845 E(Rm) 15.% 9.82% 17.16 18.3 19.3 2.19 21.55 债 务 价 值 1166 Rm-Rf 13% 1.32% 15.78 16.52 17.36 18.33 19.44 股 权 价 值 2268 D/A 4.% 1.82% 14.58 15.21 15.92 16.72 17.65 股 本 1316 E/A 6.% 11.32% 13.5 14.4 14.65 15.33 16.11 每 股 价 值 17.36 Beta.9 11.82% 12.55 13.1 13.53 14.12 14.77 资 料 来 源 : 中 国 银 河 证 券 研 究 所 WACC 8
插 图 目 录 图 1:24-29 年 公 司 营 业 总 收 入 及 净 利 润...2 图 2:26 第 四 季 度 -21 年 一 季 度 公 司 综 合 毛 利 率...2 图 3:24-29 年 公 司 主 营 业 务 构 成...3 图 4: 瓶 ( 罐 ) 装 饮 用 水 每 月 产 量...3 图 5: 软 饮 料 每 月 产 量...3 图 6:27-21 年 食 品 饮 料 包 装 机 械 行 业 每 月 产 值...4 表 格 目 录 表 1: 中 小 版 机 械 上 市 公 司 估 值 水 平 比 较...6 表 2: 达 意 隆 (229) 公 司 财 务 预 测...7 表 3: 达 意 隆 (229)DCF 模 型...8 9
分 析 师 简 介 孙 津 中 国 银 河 证 券 研 究 所 机 械 行 业 分 析 师 毕 业 于 香 港 科 技 大 学 工 商 管 理 学 院 金 融 系 评 级 标 准 银 河 证 券 行 业 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 2% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 与 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 低 于 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 1% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 银 河 证 券 公 司 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 2% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 1%-2% 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 与 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 低 于 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 1% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出
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