IML(3638 TT) 台灣股市 類比 IC 個股報告 中性 ( 維持評等 ) 2012-08-14 3Q12 平板應用出貨放緩, 旺季營運難以成長 結論與建議 IML 2Q12 因單價較高的 P-Gamma 產品, 受到 New ipad 拉貨帶動下, 營收 7.9 億元 (QOQ +31.8%) 較上季大幅成長, 毛利率也些許提升, 但累計 P-Gamma for New ipad 出貨明顯超前 New ipad 實際銷售, 且 ipad Min i 推出對於 New ipad 銷售衝擊未知, 預期 3Q12 P-Gamma 拉貨動能將逐漸轉弱, 且其餘產品線無法彌補此一空缺, 考量 IML 後續營運不確定性提高, 故維持 中性 評等 重點摘要 2Q12 營收受惠於 New ipad 大幅拉貨下, 季增 31.8%, 毛利率略微提升 IML 2Q12 營收 7.9 億 (QOQ +31.8%), 毛利率因高單價的 P-Gamma 出貨增加而些微提升, EPS 2.47 元 ( 股本因發放股票股利而由前季的 7 億元增加至 8 億元 ) IML 為 New ipad 的獨家供應商, 1Q12 P-Gamma for New ipad 出貨 9~10M,2Q12 出貨大幅提升至 17~18M, 使得 P-Gamma 佔營收比重由 1Q12 的 45~50% 提升至 2Q12 的 55~60%, 大幅提升營收與獲利 New ipad 3Q12 拉貨將趨緩, 其他新產品 新客戶難以彌補 New ipad 的空缺以 4Q11~2Q12 P-Gamma for New ipad 合計出貨 33~34M, 對應 1Q12~2Q12 New ipad 預估銷售僅約 10 M, 預期 P-Gamma for New ipad 在 3Q12 拉貨動能將趨緩 7 月營收 2.6 億 (MOM -10%) 已出現疲態, 因 2Q12 New ipad 佔營收比重估計已來到 40% 以上, 影響營運表現甚劇, 下半年新產品 新客戶的加入難以彌補 New ipad 的空缺, 預期本季營收表現將放緩 康和估計 3Q12 營收 7.72 億 (QOQ -2.2%), EPS 2.23 元 股價資訊 收盤價 ( 元 ) 108.0 總市值 ( 億元 ) 86.6 股本 ( 百萬 ) 802 一年高 / 低價 112.8/66.5 月成交均量 ( 張 ) 1,168 月成交均值 ( 百萬 ) 128.8 股價表現 3638 F-IML TWSE 120 10,000 100 80 8,000 60 40 6,000 20-4,000 2011-08 2011-12 2012-04 2012-08 3Q12 營運風險提高, 評價未有低估 IML 今年受惠 P-Gamma for New ipad 獨家採用 Fu ll HD 面板滲透率持續提升, 1H12 業績呈現明顯成長, 但累計 P-Gamma for New ipad 出貨明顯超前 New ipad 實際銷售, 且 ipad Mini 推出對於 New ipad 銷售衝擊未知, 預期 3Q12 P-Gamma 拉貨動能將逐漸轉弱, 後續成長動能不明, 且評價未有低估, 故維持 中性 建議 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12F 4Q12F 1Q13F 2011E 2012F 2013F 營收 ( 百萬元 ) 579 598 789 772 686 656 2,156 2,845 3,245 QOQ / YoY(%) 3.4 31.8 (2.2) (11.1) (4.4) 32.0 14.1 毛利率 (%) 50.9 51.4 53.2 53.1 52.7 52.6 51.7 52.7 53.1 營業利益率 (%) 31.4 19.2 28.8 27.7 24.0 22.7 27.3 25.3 28.1 稅後淨利 ( 百萬元 ) 164 100 198 179 139 127 500 616 768 QOQ / YoY(%) (39.3) 98.4 (9.5) (22.3) (8.6) 23.2 24.6 EPS( 元 ) 2.05 1.24 2.47 2.23 1.74 1.59 6.24 7.68 9.58 EPS 以股本 80.2 百萬股計算
營運分析 P-Gamma 產品主要應用於 Full HD 解析度以上的面板安恩科技 (IML) 主要從事 TFT-LCD 電源管理 IC 之開發設計, 主要產品包含 Vcom /Gamma DVR P-Gamma 等, 旗下產品主要用於控制面板閃爍度 影像畫質, 其中, 主力產品 P-Gamma 應用於 Full HD TV New ipad 新款 Macbook Pro 等高解析度面板, 其中 P-Gamma ASP 約為舊有產品 (DVR/VCOM) 3-5 倍左右, 貢獻營收更為顯著, 未來只要是解析度達 Full HD 以上的產品, 皆有機會使用 P-Gamma 圖表 IML 2Q12 產品比重及應用 產品別 比重 終端應用 P-Gamma 55~60% Full HD TV New ipad Macbook VCOM/Gamma 30~35% TV NB MNT DVR 8% TV NB Tbt MNT 其他 2% 資料來源 : 公司 康和 2Q12 營收受惠於 New ipad 大幅拉貨下, 季增 31.8%, 毛利率略微提升 IML 2Q12 營收 7.9 億 (QOQ +31.8%), 毛利率因高單價的 P-Gamma 出貨增加而由 1Q12 的 51.4% 提升至 2Q12 的 53.2%, EPS 2.47 元 ( 股本因發放股票股利而由前季的 7 億元增加至 8 億元 ) IML P-Gamma for TV 每月穩定出貨約 3M 顆, 2012 年出貨估計達 36~40M 影響營收起伏較大的為用於 New ipad 的 P-Gamma, IML 因與韓系面板廠關係良好, 而成為 New ipad 的獨家供應商, 1Q12 P-Gamma for New ipad 出貨 9~10M, 2Q12 出貨大幅提升至 17~18M, 使得高單價的 P-Gamma 佔營收比重由 1Q12 的 45~50% 提升至 2Q12 的 55~60%, 大幅提升營收與獲利 New ipad 3Q12 拉貨將趨緩, 其他新產品 新客戶難以彌補 New ipad 的空缺以 4Q11~2Q12 P-Gamma for New ipad 合計出貨 33~34M, 對應 1Q12~2Q12 New ipad 預估銷售僅約 10 M, 預期 P-Gamma for New ipad 在 3Q12 拉貨動能將趨緩 在 6 月營收 2.9 億元創下歷史新高後, 7 月營收 2.6 億 (MOM -10%) 已出現疲態, 雖然下半年仍有 PWM IC 白光 LED Level Shifter OLED 相關等新產品陸續推出, 採用視網膜解析度面板的新款 Macbook 開始拉貨, 以及中國 日本面板廠等新客戶加入, 但因 2Q12 P-Gamma for New ipad 佔營收比重已來到 40% 以上, 影響營收表現甚劇, 新客戶 新產品的加入, 難以彌補 New ipad 的空缺 估計 3Q12 營收 7.72 億 (QOQ -2.2%), EPS 2.23 元 3Q12 營運風險提高, 評價未有低估 IML 今年受惠 P-Gamma for New ipad 獨家採用 Fu ll HD 面板滲透率持續提升, 1H12 業績呈現明顯成長, 但累計 P-Gamma 出貨明顯超前 New ipad 實際銷售, 且 ipad Min i 推出對於 New ipad 銷售衝擊未知, 預期 3Q12 P-Gamma 拉貨動能將逐漸轉弱, 且其餘產品線無法彌補此一空缺, 後續成長 2
動能不明確 考量 IML 後續營運不確定性提高, 且目前股價位於 14xPER 水準, 評價未有低估, 故維持 中性 評等 圖表 同業比較表 Ticker Company Last Close Rating TP Mkt Cap EPS PER Fiscal Cur (MN;USD) 2011 2012 2013 2012 2013 BVPS PBR 大中華 類比 IC 3438 TT 台灣類比 35.7 46 TWD 2.71 2.99 3.1 11.9 11.5 11.5 3.1 8081 TT 致新 93.2 N 268 TWD 8.08 8.37 8.52 11.1 10.9 47.6 2.0 6286 TT 立錡 175.5 N 875 TWD 10.24 11.39 11.24 15.4 15.6 41.8 4.2 3638 TT F-IML 108.0 N 289 TWD 6.24 7.68 9.58 14.1 11.3 42.2 2.6 國際 TXN US 德州儀器 29.8 33,848 USD 1.97 1.68 2.09 17.7 14.2 10 3.0 MXIM US 美信積體 28.5 8,328 USD 1.32 1.83 2.11 15.6 13.5 9 3.3 資料來源 : B loom berg 康和 ( 2012/08) 圖 3638 F-IML 股價及 PE Ratio 圖 3638 F-IML 股價及 PB Ratio 資料來源 :Cmoney 康和 圖 3638 F-IML 外資持股變動圖 3638 F-IML 投信持股變動 資料來源 :Cmoney 康和 3
資產負債表 損益表 ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 資產總額 1,800 3,539 3,849 4,041 4,203 營業收入 1,127 2,318 2,156 2,845 3,245 流動資產 1,784 3,516 3,808 3,973 4,364 營業成本 478 1,038 1,041 1,347 1,523 現金及約當現金 1,089 2,920 3,209 3,323 3,664 營業毛利 649 1,280 1,115 1,499 1,723 存貨 260 210 227 283 326 營業費用 226 547 527 778 810 應收帳款及票據 397 343 341 435 505 營業利益 423 733 588 721 913 長期投資 0 0 0 0 0 業外收入淨額 3 3 7 21 24 固定資產淨額 9 9 32 30 30 EBITDA 425 736 604 749 943 負債總額 370 380 538 360 450 稅前純益 425 736 595 742 937 流動負債 370 225 322 360 450 所得稅 148 144 94 125 169 應付帳款及票據 174 91 168 167 222 稅後純益 277 592 500 616 768 長期負債 0 0 0 0 0 每股盈餘 3.45 7.38 6.24 7.68 9.58 股東權益 1,430 3,159 3,311 3,681 3,753 註 1: 以目前流通在外股本 8.0 億元計算 股本 600 739 714 714 714 資料來源 :Cmoney 康和 保留盈餘 277 746 929 1,483 2,251 負債及股東權益 1,800 3,539 3,849 4,041 4,203 比率分析 資料來源 :Cmoney 康和 ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 成長力分析 (%) 營收 105.8% -7.0% 32.0% 14.1% 現金流量表 銷貨毛利 97.3% -12.9% 34.4% 14.9% ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 營業利益 73.5% -19.8% 22.6% 26.7% 營運活動現金 204 736 243 64 287 稅後純益 113.8% -15.4% 23.2% 24.6% 本期損益 277 592 500 616 768 獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷 3 6 9 8 6 毛利率 57.6% 55.2% 51.7% 52.7% 53.1% 營運資金變動 (100) (67) 63 (152) (57) EBITDA(%) 37.8% 31.8% 28.0% 26.3% 29.1% 其他營運現金 25 206 (329) (407) (430) 營益率 37.5% 31.6% 27.3% 25.3% 28.1% 投資活動現金 (1) (8) (8) (9) (10) 稅後純益率 24.6% 25.5% 23.2% 21.7% 23.7% 資本支出淨額 (4) (6) (6) (6) (6) 總資產報酬率 15.4% 16.7% 13.0% 15.2% 18.3% FCF 201 729 237 58 281 股東權益報酬率 19.4% 18.7% 15.1% 16.7% 20.5% 其他投資現金 2 (3) (2) (3) (4) 償債能力檢視 融資活動現金 (0) 1,200 54 59 64 負債比率 (%) 20.6% 10.7% 14.0% 8.9% 10.7% 發放股利 0 0 0 0 0 負債 / 淨值比 (%) 25.9% 12.0% 16.2% 9.8% 12.0% 其他理財現金 (0) 50 54 59 64 流動比率 (%) 482.1% 1560.3% 1183.5% 1102.3% 969.8% 本期產生現金 180 1,830 289 114 341 其他比率分析 期初現金 910 1,089 2,920 3,209 3,323 存貨天數 99.2 82.6 76.6 69.2 73.0 期末現金 1,089 2,920 3,209 3,323 3,664 應收帳款天數 128.7 85.3 86.7 77.7 81.2 資料來源 :Cmoney 康和 4
評等說明 1) 買進 /Buy: 我們對該評價個股未來展望正向, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間大於 15% 2) 中性 /Neutra l: 我們對該評價個股未來展望持平, 並預估於未來 12 個月投資期間, 潛在上漲空間小於 15% 3) 未評等 /Not Rate d : 至目前我們沒有足夠基本資料判斷該公司評等 ; 或此期間康和與該公司有特定交易, 基於規範或康和政策, 限制予該公司評等 免責宣言 : 本投資報告內容屬康和投資顧問股份有限公司版權所有, 禁止任何形式之抄襲 引用或轉載 本研究報告所載內容, 純屬研究性質, 所載述意見可隨時予以更改或撤回並不另行通知, 僅提供康和集團內部同仁及客戶參考, 文中所載資訊或任何意見, 不構成 ( 且不應解釋為 ) 在任何司法管轄區內, 任何買賣有價證劵或其他投資標的之要約 招攬 邀請 宣傳 誘使, 或任何不論種類或形式之表示 建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證劵 報告內容所提及之各項業務 財務等相關資訊 意見及預估, 係取材自據信為可靠之資料來源, 既不以明示或默示的方式, 對資料之準確性 完整性或正確性做出任何陳述或保證, 且報告係基於特定日期所做之判斷, 有其時效性限制, 如有變更, 本公司將不做預告或更新 對於本投資報告所討論或建議之任何證劵 投資標的, 或文中所討論或建議之投資策略, 投資人於決策時應審慎衡量本身風險, 並就投資結果自行負責 5