公司投资快讯 重型机械行业 2007 年 08 月 27 日太原重工 (600169.SH) 市场数据 市价 ( 元 ) 28.58 股价市场位置 194/12.97% 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 191.52 总市值 ( 百万元 ) 10,636.69 年内股价最高最低 ( 元 ) 29.01/5.01 沪深 300 指数 5217.58 上证指数 5107.67 2006 年股息率 0.00% 公司基本情况 继续走在利润增长的快车道上 卖出减持持有买入强买 项目 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 人民币 ( 元 ) 24.61 19.61 14.61 9.61 4.61 060829 061124 成交金额上证指数 成交金额 ( 百万元 ) 300 250 200 150 100 50 0 070226 070524 070814 国金行业太原重工 每股收益 ( 元 ) 0.049 0.073 0.216 0.722 1.038 1.421 摊薄每股收益 ( 元 ) 0.049 0.073 0.216 0.722 1.038 1.421 净利润增长率 -123.08% 48.01% 198.47% 233.40% 43.81% 36.94% 先前预期每股收益 ( 元 ) 0.605 0.849 1.195 市场 EPS 预测均值 ( 元 ) N/A N/A N/A 0.775 0.716 0.854 市盈率 ( 倍 ) 138.77 57.22 38.30 39.60 27.54 20.11 行业优化市盈率 ( 倍 ) 25.17 14.27 25.05 48.91 N/A N/A 市场优化市盈率 ( 倍 ) 19.04 14.65 25.86 46.98 N/A N/A PE/G( 倍 ) N/A 1.19 0.19 0.17 0.63 0.54 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 144.00 144.00 191.52 191.52 191.52 191.52 总股本 ( 百万股 ) 372.17 372.17 372.17 372.17 372.17 372.17 来源 : 公司年报 国金证券研究所注 : 市场 EPS 预测均值 取自 朝阳永续一致预期数据 相关报告 1 净利润大幅增长超出预期,2007.4.30 2 收入和利润迅速增长,2007.3.20 3 募集 5 亿资金投向大型矿用挖掘机,2007.1.23 4 具有代表性的重型装备企业,2006.10.27 董亚光 (8621)61038289 dongyaguang@china598.com 联系人 : 赵莉 (8621)61038257 zhaoli@china598.com 上海市黄浦区中山南路 969 号谷泰滨江大厦 15A 层 (200011) 国金证券研究所 基本结论 07 年上半年公司实现收入 2,425 百万元, 同比增长 44.05%; 主营业务毛利率为 14.56%, 同比增加 2.26 个百分点 ; 实现净利润 134.61 百万元, 同比增长 248%; 销售净利率为 5.55%, 较上年同期的 2.30% 提高 1 倍有余 ; EPS 为 0.36 元, 经营业绩仍高于我们的预计 半年报的最大亮点是占主营业务比重最高 ( 约 30%) 的起重设备业务的毛利率令人吃惊地较上年同期和全年分别提高了 9.74 和 8.96 个百分点, 达到了 19.20% 提升的动力来自于产品结构的优化, 如 300 吨以上的大吨位铸造吊的需求增加 虽然我们认为起重设备业务的毛利率将会随着新产品比重的上升而提高, 但该提升幅度远远超出了我们的预期 对于技术含量和市场占有率较高的机械产品, 我们认为目前的毛利率水平应属于正常, 预计未来仍可保持 而挖掘设备和轧锻设备业务的发展符合我们的预期 由于毛利率较高的 2 台大型挖掘机的交付, 挖掘设备的毛利率达到 15.47%, 较上年同期增加 2.71 个百分点, 收入同比增长 29.55%; 预计下半年公司还将交付 3-4 台大型挖掘机, 挖掘设备业务仍将发展较快 轧锻设备的毛利率为 10.62%, 虽较上年同期下降 1.61 个百分点, 但略高于 06 年全年的 10.23%, 我们预计未来将保持该水平 车轮业务也取得了出人意料地飞速扩大, 上半年收入达 357 百万元, 同比增长 122.94%, 毛利率为 16.97%, 同比增加 3.22 个百分点, 但较上年全年的 23.09% 有明显下降 由于火车轮价格的下调, 我们预计今后毛利率将保持现有水平 敬请参阅最后一页之特别声明 1
此外火车轴业务收入为 288 百万元, 同比也翻番增长, 增幅达到了 138.64%, 但盈利能力仍较弱, 毛利率为 7.52%, 较上年同期的 5.81% 略有上升, 远低于主营业务毛利率 油膜轴承的收入为 96 百万元, 同比增长 15.97%, 毛利率为 24.35%, 同比下降了 5.12 个百分点, 受竞争对手降价的影响, 其发展低于我们的预期 目前公司正在加大投入以提高油膜轴承的加工水平和制造能力, 我们对该业务的发展仍保持谨慎乐观 上半年公司的期间费用为 162 百万元, 同比仅增长 15.94%, 低于收入增幅, 显示公司的管理水平有明显改善 公司的所得税为 3.78 百万元, 全部来自控股子公司太原重工钢轮公司所缴纳 公司名义所得税率为 15%, 作为技术创新企业, 根据有关的所得税优惠政策, 技术开发费用的 50% 可抵扣当期应纳税所得额, 因此公司应纳所得税额为零 由于公司的技术开发费用较大, 估计超过 100 百万元, 我们预计公司实际所得税率将长期保持在 8% 左右的较低水平 公司当期预收款为 1,095 百万元, 较年初增加了 184 百万元, 我们估计目前公司在手订单应该超过 5,000 百万元,07 年的经营情况基本已无悬念 大型挖掘机的增发项目被否对于公司 用户和投资者都不是好消息, 但公司不会也不可能放弃该项目, 只是项目进度会受影响有所放缓, 鉴于大型挖掘机产品的高壁垒和显著的进口替代效应, 我们对今后该项目的前景及对公司的利润贡献仍充满信心 我们调高了对公司的盈利预测, 预计 07-09 年主营收入分别为 4,857 6,028 和 7,075 百万元, 实现净利润分别为 269 387 和 529 百万元, 对应 EPS 分别为 0.722 1.039 和 1.422 元 我们看好公司的行业地位, 看好其竞争力和发展潜力, 维持买入建议 图表 1: 分项业务预测 项目 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 起重机销售收入 ( 百万元 ) 601.2 772.3 1,130.9 1,413.7 1,696.4 1,950.8 增长率 (YOY) 91.08% 28.47% 46.43% 25.00% 20.00% 15.00% 毛利率 16.06% 11.45% 10.24% 19.00% 19.00% 19.00% 销售成本 ( 百万元 ) 504.7 683.9 1,015.1 1,145.1 1,374.1 1,580.2 增长率 (YOY) 70.57% 35.52% 48.43% 12.80% 20.00% 15.00% 毛利 ( 百万元 ) 96.5 88.4 115.8 268.6 322.3 370.7 增长率 (YOY) 414.43% -8.41% 30.96% 131.98% 20.00% 15.00% 占总销售额比重 32.80% 31.51% 32.87% 29.11% 28.14% 27.57% 占主营业务利润比重 37.25% 31.99% 25.84% 37.76% 34.68% 32.33% 轧锻设备销售收入 ( 百万元 ) 301.7 492.7 682.4 887.2 1,020.3 1,122.3 增长率 (YOY) 89.41% 63.31% 38.52% 30.00% 15.00% 10.00% 毛利率 10.76% 3.50% 10.23% 10.68% 11.68% 12.68% 销售成本 ( 百万元 ) 269.2 475.4 612.6 792.4 901.1 980.0 增长率 (YOY) 63.61% 76.58% 28.87% 29.35% 13.71% 8.75% 毛利 ( 百万元 ) 32.4 17.2 69.8 94.7 119.1 142.3 增长率 (YOY) -714.43% -46.85% 304.73% 35.72% 25.77% 19.42% 占总销售额比重 16.46% 20.10% 19.83% 18.27% 16.93% 15.86% 占主营业务利润比重 12.52% 6.24% 15.58% 13.32% 12.82% 12.41% 挖掘机销售收入 ( 百万元 ) 363.4 446.5 653.5 849.6 1,104.4 1,435.8 增长率 (YOY) 156.54% 22.87% 46.35% 30.00% 30.00% 30.00% 毛利率 8.93% 7.00% 10.17% 15.50% 17.50% 19.50% 销售成本 ( 百万元 ) 331.0 415.3 587.0 717.9 911.2 1,155.8 增长率 (YOY) 143.47% 25.47% 41.37% 22.29% 26.92% 26.85% 毛利 ( 百万元 ) 32.5 31.3 66.5 131.7 193.3 280.0 增长率 (YOY) 466.43% -3.66% 112.57% 98.05% 46.77% 44.86% 占总销售额比重 19.83% 18.22% 18.99% 17.49% 18.32% 20.29% 占主营业务利润比重 12.53% 11.32% 14.84% 18.51% 20.80% 24.42% 敬请参阅最后一页之特别声明 2
火车轮销售收入 ( 百万元 ) 82.8 199.9 297.9 625.7 876.0 1,051.2 增长率 (YOY) 15.94% 141.50% 49.05% 110.00% 40.00% 20.00% 毛利率 4.18% 13.92% 23.09% 17.00% 17.00% 17.00% 销售成本 ( 百万元 ) 79.3 172.1 229.1 519.3 727.1 872.5 增长率 (YOY) -1.83% 116.96% 33.16% 126.64% 40.00% 20.00% 毛利 ( 百万元 ) 3.5 27.8 68.8 106.4 148.9 178.7 增长率 (YOY) -136.79% 704.16% 147.36% 54.59% 40.00% 20.00% 占总销售额比重 4.52% 8.16% 8.66% 12.88% 14.53% 14.86% 占主营业务利润比重 1.34% 10.06% 15.35% 14.95% 16.02% 15.59% 油膜轴承销售收入 ( 百万元 ) 101.0 141.7 180.0 225.0 292.5 351.0 增长率 (YOY) 73.35% 40.34% 27.02% 25.00% 30.00% 20.00% 毛利率 30.96% 28.89% 25.55% 24.45% 24.45% 24.45% 销售成本 ( 百万元 ) 69.7 100.8 134.0 170.0 221.0 265.2 增长率 (YOY) 91.00% 44.56% 32.98% 26.85% 30.00% 20.00% 毛利 ( 百万元 ) 31.3 40.9 46.0 55.0 71.5 85.8 增长率 (YOY) 43.73% 30.94% 12.33% 19.62% 30.00% 20.00% 占总销售额比重 5.51% 5.78% 5.23% 4.63% 4.85% 4.96% 占主营业务利润比重 12.07% 14.82% 10.26% 7.74% 7.70% 7.49% 火车轴销售收入 ( 百万元 ) 85.7 109.0 189.8 408.1 550.9 661.0 增长率 (YOY) 15.83% 27.17% 74.11% 115.00% 35.00% 20.00% 毛利率 7.70% 8.21% 3.61% 7.50% 7.50% 7.50% 销售成本 ( 百万元 ) 79.1 100.1 182.9 377.4 509.6 611.5 增长率 (YOY) 26.99% 26.47% 82.85% 106.31% 35.00% 20.00% 毛利 ( 百万元 ) 6.6 9.0 6.8 30.6 41.3 49.6 增长率 (YOY) -43.59% 35.62% -23.56% 347.30% 35.00% 20.00% 占总销售额比重 4.68% 4.45% 5.52% 8.40% 9.14% 9.34% 占主营业务利润比重 2.55% 3.24% 1.53% 4.30% 4.45% 4.32% 减速机销售收入 ( 百万元 ) 128.8 138.8 158.4 134.6 118.5 104.2 增长率 (YOY) 315.50% 7.82% 14.07% -15.00% -12.00% -12.00% 毛利率 11.76% 15.97% 27.85% -0.50% -0.50% -0.50% 销售成本 ( 百万元 ) 113.6 116.6 114.3 135.3 119.0 104.8 增长率 (YOY) 353.97% 2.68% -2.05% 18.40% -12.00% -12.00% 毛利 ( 百万元 ) 15.1 22.2 44.1-0.7-0.6-0.5 增长率 (YOY) 154.06% 46.39% 98.89% -101.53% -12.00% -12.00% 占总销售额比重 7.02% 5.66% 4.60% 2.77% 1.97% 1.47% 占主营业务利润比重 5.85% 8.02% 9.84% -0.09% -0.06% -0.05% 变速箱销售收入 ( 百万元 ) 99.9 76.3 40.7 67.2 36.9 0.0 增长率 (YOY) -5.88% -23.65% -46.66% 65.00% -45.00% -100.00% 毛利率 28.82% 24.14% 19.59% 0.50% 0.50% 0.00% 销售成本 ( 百万元 ) 71.1 57.9 32.7 66.8 36.8 0.0 增长率 (YOY) -0.38% -18.63% -43.46% 104.17% -45.00% -100.00% 毛利 ( 百万元 ) 28.8 18.4 8.0 0.3 0.2 0.0 增长率 (YOY) -17.18% -36.05% -56.71% -95.79% -45.00% -100.00% 占总销售额比重 5.45% 3.11% 1.18% 1.38% 0.61% 0.00% 占主营业务利润比重 11.12% 6.66% 1.78% 0.05% 0.02% 0.00% 其它销售收入 ( 百万元 ) 68.5 73.6 107.0 246.0 332.2 398.6 增长率 (YOY) 39.07% 7.49% 45.32% 130.00% 35.00% 20.00% 毛利率 18.08% 28.71% 20.90% 10.00% 10.00% 10.00% 销售成本 ( 百万元 ) 56.1 52.5 84.6 221.4 298.9 358.7 增长率 (YOY) 27.50% -6.46% 61.23% 161.70% 35.00% 20.00% 毛利 ( 百万元 ) 12.4 21.1 22.4 24.6 33.2 39.9 增长率 (YOY) 136.16% 70.69% 5.81% 10.03% 35.00% 20.00% 占总销售额比重 3.74% 3.00% 3.11% 5.07% 5.51% 5.63% 占主营业务利润比重 4.78% 7.65% 4.99% 3.46% 3.57% 3.48% 销售总收入 ( 百万元 ) 1832.93 2450.89 3440.68 4856.97 6027.99 7074.95 销售总成本 ( 百万元 ) 1573.83 2174.52 2992.52 4145.70 5098.69 5928.60 平均毛利率 14.14% 11.28% 13.03% 14.64% 15.42% 16.20% 来源 : 公司年报, 国金证券研究所 敬请参阅最后一页之特别声明 3
图表 2: 财务报表预测 损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 2004 2005 2006 2007E 2008E 2009E 销售收入 1,833 2,451 3,441 4,857 6,028 7,075 货币资金 281 356 488 538 588 638 增长率 82.3% 33.7% 40.4% 41.2% 24.1% 17.4% 应收款项 1,286 1,379 1,717 2,309 2,689 2,909 销售成本 -1,574-2,175-2,993-4,146-5,099-5,929 存货 529 857 1,152 1,243 1,325 1,422 % 销售收入 85.9% 88.7% 87.0% 85.4% 84.6% 83.8% 其他流动资产 0 0 0 0 0 0 税金及附加 -9-8 -19-25 -31-37 流动资产 2,097 2,592 3,357 4,089 4,601 4,969 % 销售收入 0.5% 0.3% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 长期资产 716 803 894 763 877 931 主营业务利润 250 269 429 686 898 1,110 资产总计 2,813 3,395 4,250 4,852 5,478 5,900 主营利润率 13.6% 11.0% 12.5% 14.1% 14.9% 15.7% 循环贷款 471 466 493 515 597 571 其他业务利润 6 7 6 6 5 6 应付款项 1,205 1,769 2,536 2,866 3,108 3,167 % 税前利润 33.8% 24.0% 7.6% 2.2% 1.2% 1.0% 其他流动负债 94 87 99 133 160 173 营业费用 -109-90 -121-138 -166-183 流动负债 1,769 2,322 3,128 3,513 3,865 3,911 % 销售收入 6.0% 3.7% 3.5% 2.9% 2.8% 2.6% 其他长期负债 222 224 191 190 189 188 管理费用 -91-124 -181-218 -259-295 负债 1,991 2,545 3,319 3,703 4,054 4,099 % 销售收入 5.0% 5.1% 5.2% 4.5% 4.3% 4.2% 少数股东权益 3 3 4 7 11 17 财务费用 -32-19 -40-37 -41-43 股东权益 819 847 928 1,143 1,413 1,784 % 销售收入 1.7% 0.8% 1.2% 0.8% 0.7% 0.6% 负债股东权益合计 2,813 3,395 4,250 4,852 5,478 5,900 营业利润 24 42 94 299 437 594 营业利润率 1.3% 1.7% 2.7% 6.1% 7.3% 8.4% 现金流量表 ( 人民币百万元 ) 投资收益 -1 0 0 0 0 0 2004 2005 2006 2007 2008E 2009E % 税前利润 -6.2% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 净利润 18 27 81 269 387 529 补贴收入 0 2 4 4 4 4 少数股东损益 -0 0 1 3 4 6 % 税前利润 0.0% 6.3% 4.6% 1.3% 0.9% 0.6% 非现金支出 57 53 107 100 115 130 营业外收支 -5-17 -16-16 -16-16 非经营收益 39 26 37 66 71 75 % 税前利润 -24.8% -61.0% -20.1% -5.7% -3.9% -2.8% 营运资金变动 51 99 160-333 -208-256 税前利润 19 27 81 286 425 582 经营活动现金净流 166 205 385 104 369 484 利润率 1.0% 1.1% 2.4% 5.9% 7.0% 8.2% 资本开支 -97-118 -207 20-245 -200 所得税 -1-0 -0-14 -34-47 其他 0 0 0-1 -1-1 所得税率 3.3% 0.6% 0.1% 5.0% 8.0% 8.0% 投资活动现金净流 -97-118 -207 19-246 -201 少数股东损益 0-0 -1-3 -4-6 募集资金 0 0 0 0 0 0 % 税前利润 -0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 股息 -37-33 -40-90 -155-207 净利润 18 27 81 269 387 529 银行贷款变动 20 15-5 22 82-27 净利率 1.0% 1.1% 2.34% 5.5% 6.4% 7.5% 其他 3 5-1 -6 0 0 增长率 48.0% 198.5% 233.6% 43.8% 36.9% 筹资活动现金净流 -14-13 -46-74 -73-233 EPS( 元 / 股 ) 0.049 0.073 0.216 0.722 1.039 1.422 现金净流量 55 74 132 50 50 50 来源 : 公司年报, 国金证券研究所 敬请参阅最后一页之特别声明 4
市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 三月内六月内 强买 0 0 0 0 1 买入 0 0 0 0 9 持有 0 0 0 0 1 减持 0 0 0 0 0 卖出 0 0 0 0 0 评分 0 0 0 0 2.00 来源 : 朝阳永续 市场中相关报告评级比率分析说明 : 市场中相关报告投资建议为 强买 得 1 分, 为 买入 得 2 分, 为 持有 得 3 分, 为 减持 得 4 分, 为 卖出 得 5 分, 之后平均计算得出最终评分, 作为市场平均投资建议的参考 最终评分与平均投资建议对照 : 1.00 = 强买 ; 1.01~2.0= 买入 ; 2.01~3.0= 持有 3.01~4.0= 减持 ; 4.01~5.0= 卖出 历史推荐和目标定价 日期 评级 目标价 1 2006-10-27 买入 8.50~10.16 2 2007-01-23 买入 N/A 3 2007-03-20 买入 N/A 4 2007-04-30 买入 N/A 来源 : 国金证券研究所 人民币 ( 元 ) 27.56 22.56 17.56 12.56 7.56 历史推荐与股价 1 2 3 4 成交量 350 300 250 200 150 100 50 2.56 0 050829 051124 060228 060619 060907 061205 070307 070604 070823 投资评级的说明 : 强买 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 20% 以上 ; 买入 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 10%-20%; 持有 : 预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -10%-10%; 减持 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 10%-20%; 卖出 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 20% 以上 首页五类投资建议图标中反色表示为本次建议, 箭头方向表示从上次的建议类型调整为本次的建议类型 股价市场位置的说明 : 报告提供日前一交易日, 沪深市场股票价格按 0-5,5-10,10-15,15-20,20-30,30 元以上 排序分为六类, 例如股价为 10.51 元, 则 202/13.81% 表示沪深两市场中股价介于 10-15 元的共计 202 只, 共占市场总只数的 13.81% 优化市盈率计算的说明 : 行业优化市盈率中, 在扣除行业内所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除 市场优化市盈率中, 在扣除沪深市场所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除 特别声明 : 本报告版权归 国金证券研究所 所有, 未经事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布 复制 如引用 刊发, 需注明出处为 国金证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改 本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整 报告中的信息或所表达意见不构成投资 法律 会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保 在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务 我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息 敬请参阅最后一页之特别声明 5