前日收盤價 67.42 元 目標價 3 個月 - 元 12 個月 - 元 湧德 (3689 TT) 中立 近期報告日期 評等及前日股價 公司基本資訊 目前股本 ( 百萬元 ) 676 市值 ( 億元 ) 45.57 目前每股淨值 ( 元 ) 24.65 外資持股比 (%) -- 投信持股比 (%) -- 董監持股比 (%) 13.13 融資餘額 ( 張 ) -- 產品組合 其他 0.5% PER 與同業相近, 股價未低估, 建議中立 湧德著重於整合型 RJ45 連接器製造, 於主機板領域全球市佔率 3 成以上 : 湧德產品為整合型 RJ45 連接器, 目前 DT 主機板用整合型 RJ45 連接器由國內三家廠商瓜分天下, 湧德之全球市佔率 30% 以上 其他產業領域的主要供應商為國際連接器大廠, 如 : Bel Fuse Pulse Tyco 及 Molex 等 2012 年主要成長動能來自於網通應用 : 依產品應用領域可分為資訊 網通及消費性領域 ; 資訊應用為 DT 主機板 ; 網通為路由器 WiFi 分享器 Switch 等 ; 消費性則有遊戲機 TV 家電 湧德 2012 年取得國際網通廠商訂單, 帶動網通產品營收大幅成長, 預估網通產品 2012 年營收 YoY+53.4%, 網通領域佔營收比重由 2011 年的 26% 提升至 2012 年之 34%; 消費性產品 2012 年營收 YoY+11.3%, 營收比重維持於 30%; 資訊產品因調整產能配合網通產品之生產, 預估資訊產品營收 YoY-13.5%, 營收比重則由 2011 年的 45% 降至 2012 年之 35% 消費性 30.2% 網通 34.4% 股價相對大盤走勢 80 70 60 50 40 30 資訊 34.9% 網通領域接單情況佳, 預估 2013 年可維持高成長 : 湧德於網通領域市佔率仍低, 以中低階產品為主, 客戶為國內外網通大廠 2Q12 新取得國際網通廠網路數據機之訂單, 預期此訂單可延續至 2Q13, 2013 年可再取得消費性網通產品訂單 消費性產品以連網 TV 遊戲機應用成長性較高 : 湧德日前於藍光 DVD 播放器 印表機的市佔率為 20%~30%, 連網 TV STB 約 10% 湧德 2012 2013 年消費性產品主要成長動能將來自於連網 TV, 除原有日 韓客戶成長外, 亦有機會切入中國連網 TV 供應鏈 此外, 公司也積極切入遊戲機應用, 預期 2013 年將有成果 20 10 0 3689 湧德 投資建議 : 預估湧德 2012 年 2013 年稅後 EPS 分別為 6.01 元 7.02 元, 目前 PER 與同業相近, 股價未低估, 建議中立 ( 百萬元 ) 2011 2012F 2013F 2H10 1H11 2H11 1Q12 2Q12 3Q12E 4Q12F 1Q13F 2Q13F 營業收入淨額 3,486 3,869 4,482 1,692 1,700 1,787 824 1,000 1,043 1,001 1,027 1,091 營業毛利 890 1,062 1,236 470 491 399 238 262 286 277 278 305 營業利益 454 484 595 271 277 177 116 107 134 127 125 147 稅後純益 353 406 474 175 225 129 75 125 105 102 102 110 稅後 EPS( 元 ) 5.23 6.01 7.02 2.58 3.32 1.90 1.11 1.85 1.55 1.51 1.51 1.63 毛利率 (%) 25.53% 27.45% 27.59% 27.81% 28.86% 22.35% 28.81% 26.16% 27.39% 27.68% 27.09% 27.96% 營業利益率 (%) 13.02% 12.51% 13.27% 16.02% 16.29% 9.92% 14.08% 10.71% 12.82% 12.70% 12.19% 13.43% 稅後純益率 (%) 10.14% 10.50% 10.58% 10.32% 13.22% 7.20% 9.12% 12.47% 10.03% 10.17% 9.93% 10.10% 營業收入 YoY/QoQ(%) 12.67% 10.97% 15.86% - 21.17% 5.62% - 21.31% 4.25% -3.97% 2.60% 6.18% 稅後純益 YoY/QoQ(%) 3.69% 14.97% 16.75% - 35.12% -26.26% - 65.99% -16.19% -2.62% 0.21% 7.99% 註 : 稅後 EPS 以股本 6.76 億元計算 1
湧德著重於整合型 RJ45 連接器製造, 於主機板領域全球市佔率 3 成以上 : 湧德 (3689 TT) 成立於 2005 年, 主要團隊來自宣德 (5457 TT) 及台達電 ( 2308 TT), 湧德掌握整合型 RJ45 網路連接器的機構技術及電子特性, 成立初期便取得台灣 中國大陸及美國等地 20 餘項專利 由於整合型 RJ45 網路連接器影響網路品質程度高, 需要與網路晶片配合設計, 客製化程度高 2011 年各應用領域佔營收比重分別為資訊 44.8% 網通 24.9% 消費性 30.1% 其他 0.2%, 其中, 湧德於主機板領域全球市佔率為 3 成以上 圖 湧德產品圖 資料來源 : 湧德, 群益投顧彙整 湧德設廠在東莞 四川, 目前員工人數約 4,000 人, 沖壓 射出 電鍍及繞線均自行製造, 一般 RJ45 連接器的製造瓶頸在於電感核心的繞線工程, 以往為人工繞線, 但近幾年大陸人工成本上揚, 湧德為降低生產成本, 提高自動化生產比例, 以降低中國人工調漲所帶來的衝擊 圖 含濾波器的 RJ45 連接器構造 資料來源 : 湧德, 群益投顧彙整 整合型 RJ45 連接器攸關於網路品質, 具高度進入障礙 : 一般 RJ45 連接器分為內含濾波器及不含濾波器等兩種, 含濾波器的整合型 RJ45 連接器之構造包含塑膠件 電感核心 電子零組件及金屬外殼 塑膠件內含與網路線的接點銅線, 負責與網路線做緊密結合 ; 電感核心由 6~8 顆電感組成, 負責過濾雜訊, 使訊號平穩 ; 電子零組件為二極體 電容及 2
電阻組成, 防止突波穩定電流 ; 金屬外殼為隔絕電子雜訊用 個股報告 整合型 RJ45 連接器製作需要電子及機構零組件的技術, 一般連接器廠商僅擁有機構零組件設計製造能力, 對電子特性了解程度較低, 要切入整合型 RJ45 領域相當困難 過去主機板整合型 RJ45 網路連接器主要由少數公司寡佔, 湧德成立後, 分食部份的市場, 目前主機板用整合型 RJ45 連接器由國內三家廠商瓜分天下 其他產業領域的主要供應商為國際連接器大廠, 如 :Bel Fuse Pulse Tyco 及 Molex 等 2012 年營運主要成長動能來自於網通應用領域 : 湧德一直聚焦於整合型 RJ45 連接器製造, 產品依應用領域可分為資訊產品 網通產品及消費性產品, 資訊應用為 DT 主機板 ; 網通產品為路由器 WiFi 分享器 Switch 等 ; 消費性產品則有遊戲機 TV 家電 依應用領域別區分, 湧德 2012 年取得國際網通廠商訂單, 帶動網通產品營收大幅成長, 預估網通產品 2012 年營收 YoY+53.4%, 網通領域佔營收比重由 2011 年的 26% 提升至 2012 年之 34%; 消費性產品 2012 年營收 YoY+11.3%, 營收比重維持於 30%; 資訊產品因調整產能配合網通產品之生產, 預估資訊產品營收 YoY-13.5%, 營收比重則由 2011 年的 45% 降至 2012 年之 35% 圖 湧德產品應用別比重 100% 資訊產品網通產品消費性產品其他 80% 60% 40% 20% 0% 2009 2010 2011 2012F 資料來源 : 湧德, 群益投顧彙整 DT 主機板領域維持高市佔率, 但未來成長空間有限 : 湧德成立初期從 DT 主機板市場切入, 並取得國內主機板客戶, 使得主機板整合型 RJ45 網路連接器為 2006~2008 年之營運成長主要動力 國內 MB 廠商幾乎都是湧德的客戶, 湧德市佔率約 30%, 未來再大幅成長已屬不易 NB 用 RJ45 連接器因成本考量,NB 廠多自行解決 EMI 問題, 故多將濾波器放置在主機板上, 而採用分離式 RJ45 連接器 分離式 RJ45 連接器切入大廠較多, 競爭較為激烈, 單價及毛利率亦較低, 故湧德無意跨入 NB 領域 3
湧德 2012 年開始佈局 Server 市場, 但 Server 廠商大多為國際級大廠, 對品質及穩定度要求嚴謹, 切入不易, 預期 2H13 將有較顯著成果 網通領域接單情況佳, 預估 2013 年可維持高成長 : 在網通產品方面, 大廠因規格 產品穩定性及 RD 人員使用習慣, 冒險更換供應商的意願較低, 供應商大多為 Bel Fuse Pulse 等國際連接器廠商, 並掌握大部分高階網路產品訂單 湧德在此領域市佔率仍低, 以中低階產品為主, 客戶為國內外網通大廠 2Q12 新取得國際網通廠網路數據機之訂單, 預期訂單可延續至 2Q13, 2013 年可再取得消費性網通產品訂單 消費性產品以連網 TV 遊戲機應用成長性較高 : 在消費性領域上, 雖然消費性電子相對量大, 進入門檻低, 故競爭較為激烈, 湧德在成本上具有競爭力, 已接獲多家客戶訂單 湧德日前於藍光 DVD 播放器 印表機的市佔率為 20%~30%, 連網 TV STB 約 10% 湧德 2012 2013 年消費性產品主要成長動能將來自於連網 TV, 除原有日 韓客戶成長外, 亦有機會切入中國連網 TV 供應鏈 此外, 公司也積極切入遊戲機應用, 預期 2013 年將有成果 預估湧德 2012 年稅後 EPS 為 6.01 元 : 2Q12 合併營收為 10 億元 QoQ+21.3%; 產品組合雖較 1Q12 佳, 但因人工成本上漲, 並因應 OTC 要求補提費用, 毛利率降至 26.2%( 1Q12 為 28.8%); 因上櫃提列 IPO 相關費用, 故費用率提升至 15.5%( 1Q12 為 14.7%); 業外方面, 新台幣貶值, 認列匯兌收益 1,084 萬元 (1Q12 為匯兌損失 727 萬元 ); 稅前淨利為 1.21 億元 QoQ+6.6%; 因有所得稅回轉,2Q12 稅後淨利為 1.25 億元 QoQ+66%, 稅後 EPS 為 1.85 元 預估湧德 3Q12 合併營收為 10.43 億元 QoQ+4.3%; 毛利率 營業利益率分別回升至 27.4% 12.8%; 因所得稅費用回到常態水準, 稅後淨利為 1.05 億元 QoQ-16.2%, 稅後 EPS 為 1.55 元 ;2012 年合併營收為 38.69 億元 YoY+11%; 稅後淨利為 4.06 億元 YoY+15%, 稅後 EPS 為 6.01 元 股價未低估, 建議中立 : 預估湧德 2013 年合併營收為 44.82 億元 YoY+15.9%; 稅後淨利為 4.74 億元 YoY+16.7%, 稅後 EPS 為 7.02 元 目前 PER 與同業相近, 股價未低估, 建議中立 4
資產負債表 2013 損益表 ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 資產總額 1,565 2,194 2,784 3,530 4,402 營業收入 1,993 3,094 3,486 3,869 4,482 流動資產 1,233 1,589 2,104 2,670 3,332 營業成本 1,440 2,274 2,596 2,807 3,246 現金及約當現金 314 275 751 950 1,182 營業毛利 553 820 890 1,062 1,236 應收帳款及票據 580 706 757 841 980 營業費用 285 349 436 578 642 存貨 255 413 435 480 560 營業利益 268 472 454 484 595 長期投資 0 0 0 0 0 EBITDA 202 520 652 679 807 固定資產淨額 308 573 631 712 765 業外收入淨額 -138-63 27 15 9 負債總額 774 1,142 1,248 1,588 1,985 稅前純益 130 409 481 499 604 流動負債 773 1,035 1,154 1,464 1,828 所得稅及其他 45 68 128 92 130 應付帳款及票據 233 352 303 333 391 稅後純益 84 341 353 406 474 長期負債 0 105 91 120 153 每股盈餘 * 1.24 5.04 5.23 6.01 7.02 其他負債 0 2 3 4 4 完全稀釋 EPS** 1.24 5.04 5.23 6.01 7.02 股東權益 791 1,052 1,537 1,943 2,417 * 每股盈餘以股本 6.76 億元計算 384.11 股本 527 532 614 676 676 ** 完全稀釋 EPS 以股本 6.76 億元計算 384.10594 保留盈餘 133 402 514 921 1,395 資料來源 :TEJ 群益 負債及股東權益 1,565 2,194 2,784 3,530 4,402 比率分析 資料來源 :TEJ 群益 ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 成長力分析 (%) 營收 27.2% 55.2% 12.7% 11.0% 15.9% 現金流量表 銷貨毛利 84.0% 48.3% 8.5% 19.3% 16.4% ( 百萬元 ) 2009 2010 2011 2012F 2013F 營業利益 114.0% 76.1% -3.8% 6.6% 22.8% 營運活動現金 213 357 426 525 630 稅後純益 -28.7% 305.1% 3.7% 15.0% 16.7% 本期損益 84 341 353 406 474 獲利能力分析 (%) 折舊及攤銷 67 107 159 176 198 毛利率 27.8% 26.5% 25.5% 27.5% 27.6% 營運資金變動 460 95 395 298 298 EBITDA(%) 10.1% 16.8% 18.7% 17.6% 18.0% 其他營運現金 -398-186 -482-355 -341 營益率 13.4% 15.2% 13.0% 12.5% 13.3% 投資活動現金 -101-400 -240-262 -252 稅後純益率 4.2% 11.0% 10.1% 10.5% 10.6% 資本支出淨額 -155-362 -208-230 -220 總資產報酬率 6.3% 18.3% 14.6% 12.9% 12.0% FCF 58-5 217 295 409 股東權益報酬率 11.6% 37.0% 27.3% 23.4% 21.8% 其他投資現金 54-38 -32-32 -32 償債能力檢視 融資活動現金 53 14 268-64 -146 負債比率 (%) 49.4% 52.1% 44.8% 45.0% 45.1% 發放股利 -48-63 -161 0 0 負債 / 淨值比 (%) 97.8% 108.6% 81.2% 81.7% 82.1% 其他理財現金 101 78 429-64 -146 流動比率 (%) 159.5% 153.6% 182.3% 182.3% 182.3% 本期產生現金 171-39 476 199 232 其他比率分析 期初現金 143 314 275 751 950 存貨天數 65.5 53.6 59.6 59.5 58.5 期末現金 314 275 751 950 1,182 應收帳款天數 86.3 75.8 76.6 75.4 74.1 資料來源 :TEJ 群益 5
投資評等說明 評等定義強力買進 (Strong Buy) 首次評等潛在上漲空間 35% 買進 (Buy) 15% 首次評等潛在上漲空間 <35% 無法由基本面給予投資評等中立 (Neutral) 預期近期股價將處於盤整建議降低持股 投資評等調整機制 投資評等系 首次 給予特定個股投資評等時, 其前一日收盤價相較 3 個月目標價之潛在上漲空間計算而得 個股投資評等分為三個等級, 定義如上 爾後的投資評等系依循 首次評等, 直到停止推薦 強力買進 及 買進 均有 upside 目標價 兩者差別僅在於, 首次評等時潛在報酬率不同 中立 則無目標價 一旦我們給予特定個股 買進 及 強力買進 之投資評等, 就是責任的開始, 爾後將透過各式研究報告作定期性 持續性追蹤基本面及股價變化, 直到停止推薦 停止推薦情境 : 1. 達目標價 2. 雖未達原訂目標價, 但檢視基本面 訊息面 籌碼面等多方訊息, 研判股價上漲空間已然有限, 將適時出具降評報告 3. 推薦後股價不漲反跌, 亦將出具降評報告 免責聲明 本研究報告僅提供予特定人之客戶作為參考資料 非經同意不得轉載 我們並不確保此資訊的完整性與正確性, 投資人應了解, 報告中有關未來預測之陳述可能不會實現, 因而不應被依賴 而且此報告並非根據特定投資目的或依預定對象之財務狀況所撰寫出來的, 因此, 此研究報告的目的, 既非對投資人於買賣證券 選擇權 期貨或其他證券相關之衍生性商品提供詢價服務, 亦非作為進行交易的要約 投資人應注意到相關證券之價值及收益, 可能會有無預警地上升或下降, 產生投資回報金額可能比原始投資來得少的情形 6