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1 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 申 银 万 国 经 纪 总 部 王 国 强 使 用 1 上 市 公 司 食 品 饮 料 公 司 研 究 / 点 评 报 告 证 券 研 究 报 告 2014 年 04 月 27 日 伊 利 股 份 (600887) 强 强 联 手, 继 续 走 在 行 业 前 列 报 告 原 因 : 有 信 息 公 布 需 要 点 评 买 入 盈 利 预 测 : 单 位 : 百 万 元 元 % 倍 维 持 营 业 收 入 增 长 率 净 利 润 增 长 率 每 股 收 益 毛 利 率 净 资 产 收 益 率 市 场 数 据 : 2014 年 04 月 25 日 收 盘 价 ( 元 ) ~3Q 一 年 内 最 高 / 最 低 ( 元 ) 52.24/ E 上 证 指 数 / 深 证 成 指 2037/ E 市 净 率 E 息 率 ( 分 红 / 股 价 ) - 注 : 市 盈 率 是 指 目 前 股 价 除 以 各 年 业 绩 ; 净 资 产 收 益 率 是 指 摊 薄 后 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 ROE; 流 通 A 股 市 值 ( 百 万 元 ) 注 : 息 率 以 最 近 一 年 已 公 布 分 红 计 算 基 础 数 据 : 2013 年 09 月 30 日 每 股 净 资 产 ( 元 ) 7.55 资 产 负 债 率 % 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 ) 2043/1833 流 通 B 股 /H 股 ( 百 万 ) -/- 一 年 内 股 价 与 大 盘 对 比 走 势 : 投 资 要 点 : 市 盈 率 事 件 : 伊 利 股 份 公 告, 近 日, 内 蒙 古 伊 利 实 业 集 团 股 份 有 限 公 司 与 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 ( 属 腾 讯 集 团 内 关 联 公 司 ) 签 署 战 略 合 作 框 架 协 议, 双 方 结 成 战 略 合 作 伙 伴 关 系 公 司 与 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 将 利 用 各 自 的 优 势 资 源, 在 市 场 媒 体 技 术 平 台 等 方 面 给 予 对 方 支 持, 基 于 现 有 及 未 来 拟 从 事 业 务, 在 基 于 顶 级 资 源 的 深 度 合 作 O2O 及 电 子 商 务 大 数 据 及 健 康 产 业 三 大 领 域 开 展 具 体 合 作 相 关 研 究 伊 利 跟 踪 点 评 报 告 : 原 奶 价 格 企 稳, 发 展 势 头 良 好 2014/04/14 证 券 分 析 师 金 凤 A [email protected] 投 资 评 级 与 建 议 : 此 次 伊 利 与 腾 讯 的 合 作, 是 传 统 行 业 和 互 联 网 界 巨 头 的 强 强 联 手, 整 合 打 通 云 端 和 地 面 的 O2O 资 源, 实 现 产 业 链 的 互 联 网 化 整 合, 为 公 司 的 长 远 发 展 打 开 了 广 阔 的 空 间 与 腾 讯 的 牵 手, 也 体 现 了 公 司 积 极 创 新 的 精 神, 作 为 领 军 企 业 继 续 走 在 行 业 前 列 在 目 前 原 奶 价 格 企 稳 的 背 景 下, 乳 品 行 业 盈 利 趋 势 向 好, 参 考 目 前 蒙 牛 在 港 股 的 估 值 ( 对 应 14 年 30 倍 ) 来 看, 伊 利 作 为 行 业 龙 头 地 位 突 出 ( 优 于 蒙 牛 ), 处 于 高 端 品 持 续 放 量 净 利 率 持 续 提 升 的 过 程 中, 与 腾 讯 合 作 进 一 步 提 升 公 司 估 值, 预 计 年 EPS 分 别 为 1.51 元 1.78 元 和 2.37 元, 分 别 增 长 80.0% 17.9% 和 33.1%, 给 予 伊 利 股 份 2014 年 28 倍 估 值, 目 标 价 50 元, 维 持 买 入 评 级 有 别 于 大 众 的 认 识 : 联 系 人 姚 彦 君 (8621) [email protected] 地 址 : 上 海 市 南 京 东 路 99 号 电 话 :(8621) 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 1 强 强 联 合, 资 源 互 补, 进 一 步 加 强 彼 此 的 龙 头 地 位 : 从 资 源 角 度 看, 腾 讯 的 优 势 就 在 于 先 后 通 过 QQ 微 信 建 立 的 巨 大 用 户 流 量, 微 信 用 户 已 突 破 6 亿, 伊 利 在 乳 制 品 行 业 综 合 市 场 占 有 率 20.31% 行 业 第 一, 具 备 庞 大 的 消 费 群 遍 布 全 国 的 销 售 终 端 强 大 的 物 流 配 送 能 力 二 者 均 拥 有 各 自 领 域 最 强 大 的 资 源, 两 家 庞 大 用 户 群 加 在 一 起, 可 实 现 资 源 有 效 配 置, 进 一 步 加 强 彼 此 的 龙 头 地 位 本 公 司 不 持 有 或 交 易 股 票 及 其 衍 生 品, 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 为 或 争 取 为 本 报 告 提 到 的 公 司 提 供 财 务 顾 问 服 务 ; 本 公 司 关 联 机 构 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 持 有 或 交 易 本 报 告 提 到 的 上 市 公 司 所 发 行 的 证 券 或 投 资 标 的, 持 有 比 例 可 能 超 过 已 发 行 股 份 的 1%, 还 可 能 为 或 争 取 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 [email protected] 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 信 息 披 露 栏 目 查 询 客 户 应 全 面 理 解 本 报 告 结 尾 处 的 " 法 律 声 明 "

2 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 申 银 万 国 经 纪 总 部 王 国 强 使 用 2 2 品 牌 企 业 OTO 触 网 效 率 更 高 :O2O 的 基 本 属 性 是 闭 环, 线 上 的 营 销 宣 传 推 广, 要 将 客 流 引 到 线 下 去 消 费 体 验, 实 现 交 易, 然 后 用 户 消 费 体 验 从 线 下 再 返 回 线 上 去 传 统 行 业 中, 有 强 大 品 牌 渠 道 和 产 品 根 基 的 企 业 触 网 效 率 更 高, 龙 头 企 业 强 大 的 品 牌 力 更 容 易 通 过 OTO 让 消 费 者 认 知, 并 且 强 大 的 渠 道 力 可 以 有 效 实 现 产 品 的 快 速 便 捷 送 达 伊 利 作 为 乳 业 龙 头, 在 产 业 链 管 理 等 方 面 具 有 较 强 的 实 力, 此 次 与 腾 讯 合 作 将 进 一 步 提 升 效 率 3 大 数 据 有 利 于 寻 求 更 具 可 复 制 价 值 的 商 业 服 务 及 盈 利 模 式 大 数 据 云 计 算 等 技 术 手 段 是 连 接 线 上 与 线 下 消 费 者 的 有 力 桥 梁, 伊 利 扎 实 的 物 联 网 建 设 与 腾 讯 的 云 计 算 优 势 结 合 起 来, 让 大 数 据 技 术 成 功 落 地, 基 于 消 费 者 大 数 据 分 析, 进 一 步 对 用 户 体 验 和 产 品 价 值 进 行 挖 掘, 联 合 打 造 健 康 产 业 链 条, 有 利 于 伊 利 未 来 产 品 创 新 品 牌 塑 造 渠 道 延 伸, 寻 求 更 具 可 复 制 价 值 的 商 业 服 务 及 盈 利 模 式 4 与 腾 讯 合 作, 体 现 了 公 司 积 极 创 新 的 精 神, 作 为 领 军 企 业, 积 极 把 握 时 代 发 展 的 脉 搏, 继 续 走 在 行 业 前 列 : 伊 利 电 子 商 务 起 步 较 早, 在 2010 年 初, 伊 利 就 成 立 线 上 旗 舰 店, 在 多 个 电 子 商 务 平 台 进 行 销 售, 形 成 了 比 较 成 熟 的 电 子 商 务 模 式, 实 现 了 信 息 流 资 金 流 服 务 流 的 线 上 线 下 打 通, 是 O2O 概 念 的 早 期 实 践 者 乳 业 等 快 速 消 费 品 行 业 与 移 动 互 联 网 和 大 数 据 技 术 的 结 合 是 大 势 所 趋, 伊 利 已 具 备 比 较 成 熟 的 电 子 商 务 经 验, 此 次 与 腾 讯 合 作, 是 公 司 积 极 创 新 进 取 精 神 的 体 现, 把 握 时 代 发 展 的 脉 搏, 进 一 步 走 在 行 业 前 列, 我 们 积 极 看 好 公 司 未 来 发 展 附 : 内 蒙 古 伊 利 实 业 集 团 股 份 有 限 公 司 关 于 与 腾 讯 集 团 关 联 公 司 达 成 战 略 合 作 的 公 告 近 日, 内 蒙 古 伊 利 实 业 集 团 股 份 有 限 公 司 ( 下 称 本 公 司 或 伊 利 ) 与 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 签 署 战 略 合 作 框 架 协 议, 双 方 结 成 战 略 合 作 伙 伴 关 系 经 深 圳 市 腾 讯 计 算 机 系 统 有 限 公 司 确 认 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 属 腾 讯 集 团 内 关 联 公 司, 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 有 权 负 责 的 网 页 广 告 ( 包 括 但 不 限 于 ) 和 qq 客 户 端 广 告 ( 包 括 但 不 限 于 ) 以 及 的 广 告 销 售 本 公 司 与 深 圳 市 世 纪 凯 旋 科 技 有 限 公 司 将 利 用 各 自 的 优 势 资 源, 在 市 场 媒 体 技 术 平 台 等 方 面, 基 于 现 有 及 未 来 拟 从 事 业 务, 在 大 数 据 及 健 康 产 业 核 心 营 销 资 源 深 度 运 用 等 领 域 开 展 战 略 合 作, 并 就 O2O (Online to Offline, 互 联 网 和 线 下 商 务 整 合 ) 领 域 的 合 作 展 开 探 讨 主 要 内 容 如 下 : 伊 利 与 腾 讯 双 方 将 利 用 各 自 的 优 势 资 源, 在 市 场 媒 体 技 术 平 台 等 方 面 给 予 对 方 支 持, 基 于 现 有 及 未 来 拟 从 事 业 务, 进 行 长 期 且 持 续 的 战 略 合 作 就 本 战 略 框 架 合 作 下, 双 方 将 在 以 下 三 大 领 域, 开 展 具 体 合 作 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 1 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值

3 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 申 银 万 国 经 纪 总 部 王 国 强 使 用 3 1 基 于 顶 级 资 源 的 深 度 合 作 1.1 在 符 合 市 场 化 前 提 及 同 等 条 件 下, 双 方 同 意 基 于 各 自 拥 有 的 顶 级 营 销 资 源 展 开 深 度 合 作 1.2 伊 利 腾 讯 同 为 中 国 奥 委 会 合 作 伙 伴, 将 在 奥 运 相 关 重 大 体 育 赛 事 上, 实 现 最 大 限 度 的 资 源 共 享, 结 成 长 远 稳 定 深 度 的 合 作 关 系, 共 同 推 进 中 国 奥 林 匹 克 事 业 的 发 展 2 O2O(Online To Offline) 及 电 子 商 务 领 域 O2O(Online To Offline) 指 将 线 下 的 商 务 机 会 与 互 联 网 结 合, 形 成 互 联 网 和 线 下 商 务 活 动 的 闭 环 伊 利 与 腾 讯 在 O2O 领 域 的 战 略 联 合, 将 核 心 整 合 双 方 的 线 上 线 下 优 势, 形 成 资 源 互 补, 协 力 搭 建 O2O 商 业 圈 2.1 腾 讯 将 联 合 电 商 合 作 伙 伴 一 起, 和 伊 利 共 同 探 索 电 商 合 作 模 式, 包 括 但 不 限 于 打 造 定 制 化 的 专 属 产 品, 着 手 建 立 自 营 自 采 体 系, 并 进 行 仓 储 物 流 管 理 等 合 作 2.2 针 对 伊 利 自 有 的 电 子 商 务 平 台, 腾 讯 将 提 供 系 统 性 技 术 框 架 支 持, 包 括 但 不 限 于 打 通 微 信 支 付 与 电 子 商 务 平 台, 提 供 更 便 捷 的 支 付 体 验 并 在 市 场 资 源 数 据 共 享 与 分 析 等 方 面 提 供 协 助 伊 利 负 责 自 有 商 务 平 台 相 应 的 设 计 开 发 维 护 等 实 施 工 作 2.3 伊 利 将 为 双 方 的 O2O 战 略 整 合, 提 供 线 下 落 地 支 持 落 地 形 式 包 括 但 不 限 于 伊 利 遍 布 全 国 的 销 售 终 端 产 品 包 装 等 物 料 上 的 适 当 位 置 和 篇 幅 2.4 依 托 腾 讯 旗 下 微 信 平 台, 伊 利 将 开 设 官 方 服 务 账 号 对 于 伊 利 官 方 微 信 服 务 号 的 定 位 和 运 维 思 路, 双 方 将 持 续 进 行 深 入 探 讨 3 大 数 据 及 健 康 产 业 3.1 双 方 将 共 同 持 续 致 力 于 通 过 数 据 挖 掘 与 研 究, 探 索 更 具 投 入 产 出 比 的 精 准 化 营 销 投 资 模 式, 寻 求 更 具 可 复 制 价 值 的 商 业 服 务 及 盈 利 模 式 3.2 双 方 就 基 于 互 联 网 技 术, 建 设 更 为 透 明 安 全 的 食 品 安 全 体 系, 以 及 基 于 消 费 者 大 数 据 分 析, 联 合 打 造 健 康 产 业 链 条, 达 成 一 致 并 进 行 持 续 探 讨 特 此 公 告 内 蒙 古 伊 利 实 业 集 团 股 份 有 限 公 司 董 事 会 二 一 四 年 四 月 二 十 五 日 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 2 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值

4 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 申 银 万 国 经 纪 总 部 王 国 强 使 用 4 表 1: 伊 利 股 份 盈 利 预 测 表 ( 单 位 : 百 万 元, 元,%, 倍 ) 项 目 Q13 1H F 2014F 2015F 营 业 收 入 29,665 37,451 41,991 11,724 24,021 47,164 54,620 63,273 营 业 成 本 20,686 26,486 29,505 7,929 16,608 33,198 37,768 42,931 营 业 税 金 及 附 加 销 售 费 用 6,807 7,291 7,778 2,579 4,806 8,442 9,504 10,883 管 理 费 用 1,521 1,971 2, ,149 2,688 3,113 3,607 财 务 费 用 资 产 减 值 损 失 投 资 收 益 营 业 利 润 606 1,746 1, ,313 2,567 3,935 5,536 营 业 外 收 入 营 业 外 支 出 利 润 总 额 854 2,136 2, ,495 2,927 4,295 5,896 所 得 税 费 用 ,032 少 数 股 东 损 益 归 属 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 777 1,809 1, ,738 3,090 3,633 4,841 净 利 润 增 长 20.0% 132.8% -5.1% 18.6% 128.2% 80.0% 17.6% 33.2% 每 股 收 益 ( 按 最 新 总 股 本 ) 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 申 万 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 3 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值

5 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 申 银 万 国 经 纪 总 部 王 国 强 使 用 5 信 息 披 露 证 券 分 析 师 承 诺 本 报 告 署 名 分 析 师 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度 专 业 审 慎 的 研 究 方 法, 使 用 合 法 合 规 的 信 息, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告, 并 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 与 公 司 有 关 的 信 息 披 露 本 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可, 资 格 证 书 编 号 为 :ZX0065 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 [email protected] 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 信 息 披 露 栏 目 查 询 从 业 人 员 资 质 情 况 静 默 期 安 排 及 关 联 公 司 持 股 情 况 股 票 投 资 评 级 说 明 证 券 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 证 券 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 买 入 (Buy) : 相 对 强 于 市 场 表 现 20% 以 上 ; 增 持 (Outperform) : 相 对 强 于 市 场 表 现 5%~20%; 中 性 (Neutral) : 相 对 市 场 表 现 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 减 持 (Underperform) : 相 对 弱 于 市 场 表 现 5% 以 下 行 业 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 看 好 (Overweight) : 行 业 超 越 整 体 市 场 表 现 ; 中 性 (Neutral) : 行 业 与 整 体 市 场 表 现 基 本 持 平 ; 看 淡 (Underweight) : 行 业 弱 于 整 体 市 场 表 现 我 们 在 此 提 醒 您, 不 同 证 券 研 究 机 构 采 用 不 同 的 评 级 术 语 及 评 级 标 准 我 们 采 用 的 是 相 对 评 级 体 系, 表 示 投 资 的 相 对 比 重 建 议 ; 投 资 者 买 入 或 者 卖 出 证 券 的 决 定 取 决 于 个 人 的 实 际 情 况, 比 如 当 前 的 持 仓 结 构 以 及 其 他 需 要 考 虑 的 因 素 投 资 者 应 阅 读 整 篇 报 告, 以 获 取 比 较 完 整 的 观 点 与 信 息, 不 应 仅 仅 依 靠 投 资 评 级 来 推 断 结 论 申 银 万 国 使 用 自 己 的 行 业 分 类 体 系, 如 果 您 对 我 们 的 行 业 分 类 有 兴 趣, 可 以 向 我 们 的 销 售 员 索 取 本 报 告 采 用 的 基 准 指 数 : 沪 深 300 指 数 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 已 公 开 信 息 撰 写, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 报 告 首 页 列 示 的 联 系 人, 除 非 另 有 说 明, 仅 作 为 本 公 司 就 本 报 告 与 客 户 的 联 络 人, 承 担 联 络 工 作, 不 从 事 任 何 证 券 投 资 咨 询 服 务 业 务 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 短 信 提 示 电 话 推 荐 等 只 是 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 需 以 本 公 司 网 站 刊 载 的 完 整 报 告 为 准, 本 公 司 并 接 受 客 户 的 后 续 问 询 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 因 素 客 户 应 自 主 作 出 投 资 决 策 并 自 行 承 担 投 资 风 险 本 公 司 特 别 提 示, 本 公 司 不 会 与 任 何 客 户 以 任 何 形 式 分 享 证 券 投 资 收 益 或 分 担 证 券 投 资 损 失, 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺 均 为 无 效 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 若 本 报 告 的 接 收 人 非 本 公 司 的 客 户, 应 在 基 于 本 报 告 作 出 任 何 投 资 决 定 或 就 本 报 告 要 求 任 何 解 释 前 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有, 属 于 非 公 开 资 料 本 公 司 对 本 报 告 保 留 一 切 权 利 除 非 另 有 书 面 显 示, 否 则 本 报 告 中 的 所 有 材 料 的 版 权 均 属 本 公 司 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权, 本 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 4 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值