2009年大亚科技公司债评级报告

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攀补太史
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2 中国国际航空股份有限公司发行主体发行规模存续期限上次评级时间 2014/05/16 上次评级结果跟踪评级结果概况数据中国国际航空股份有限公司一期 :50 亿元二期 :5 年期品种 :35 亿元 10 年期品种 :15 亿元一期 :2013/1/ /1/18 二期 :5 年期品种 :2013/8/ /8/16 10 年期品种 :2013/8/ /8/16 债项级别 AAA 主体级别 AAA 评级展望稳定债项级别 AAA 主体级别 AAA 评级展望稳定中国国航 Q1 所有者权益 ( 亿元 ) 总资产 ( 亿元 ) 1, , , , 总债务 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) , 营业毛利率 (%) EBITDA( 亿元 ) 所有者权益收益率 (%) 资产负债率 (%) 总债务 / EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 中航集团 Q1 所有者权益 ( 亿元 ) 总资产 ( 亿元 ) 1, , , , 总债务 ( 亿元 ) 1, , 营业收入 ( 亿元 ) 1, 营业毛利率 (%) EBITDA( 亿元 ) 所有者权益收益率 (%) 资产负债率 (%) 总债务 / EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 : 所有者权益包含少数股东权益, 净利润包含少数股东权益 ; 基本观点 2014 年航空运输业总体保持稳定增长, 货运市场稳步恢复, 市场竞争程度和航空市场量升价跌态势有所缓和在此背景下, 中国国际航空股份有限公司 ( 以下简称中国国航或公司 ) 运力投放增加, 业务保持稳定增长, 各项运营指标表现良好, 行业地位稳固, 体现了极强的抗风险能力同时, 中诚信证评也关注经济增速放缓行业竞争加剧汇率波动以及购买飞机引起的资金压力上升等因素对公司信用水平的影响中诚信证评维持中国国航主体信用等级 AAA, 评级展望稳定 ; 维持中国国际航空股份有限公司 2012 年公司债券 ( 第一期第二期 ) 信用等级 AAA 正面持续推进枢纽网络战略截至 2014 年 12 月 31 日, 公司经营的客运航线条数达到 322 条, 较上年增加 24 条 ; 其中国内航线 225 条, 国际航线 82 条, 地区航线 15 条, 日趋完善的航线结构有利于提升公司的竞争力运输量稳步增长, 运营效率稳定 2014 年公司运力持续投放, 运输周转量稳步增长, 旅客周转量达 1, 亿客公里, 同比增长 8.96%, 同期公司客座率运载率分别为 79.89% 和 56.08%, 业务稳步增长, 运营效率保持稳定偿债能力极强 2014 年, 公司资产负债率在行业内处于较低水平为 71.63%, 且近年来基本保持稳定, 整体资本结构表现稳健公司各项偿债指标表现优异, 偿债能力极强关注宏观经济波动风险航空运输业是与宏观经济发展密切相关的行业, 国民收入水平在一定程度上影响国民出行频率及选用的交通工具在目前国内经济景气度下滑的环境下, 或将对公司的财务状况和经营业绩造成不利影响 1 中国国际航空股份有限公司

4 信用评级报告声明中诚信证券评估有限公司 ( 以下简称中诚信证评 ) 因承做本项目并出具本评级报告, 特此如下声明 : 1 除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外, 中诚信证评评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观独立公正的关联关系 2 中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务, 并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观真实公正的原则 3 本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律法规以及监管部门的有关规定, 依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断, 不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况 4 本评级报告中引用的企业相关资料主要由评级对象提供, 其它信息由中诚信证评从其认为可靠准确的渠道获得因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响, 上述信息以提供时现状为准中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性准确度完整性及时性进行了必要的核查和验证, 但对其真实性准确度完整性及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保 5 本评级报告所包含信息组成部分中信用级别财务报告分析观察, 如有的话, 应该而且只能解释为一种意见, 而不能解释为事实陈述或购买出售持有任何证券的建议 6 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效; 同时, 在本期债券存续期内, 中诚信证评将根据跟踪评级安排, 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级, 根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级, 并及时对外公布 3 中国国际航空股份有限公司

基本分析我国航线网络日益丰富, 航空运输业机队规模快速扩大, 国内航空运力继续增长, 但受市场竞争和需求增长放缓的影响, 行业客货收益仍有所下滑 2014 年, 国际经济温和复苏, 中国经济增速持续放缓全球航空客运市场保持增长, 货运市场稳步恢复虽然油价下降缓解了运营成本压力, 但行业竞争加剧需求增速相对放缓及汇率波动仍给航空业带来诸多挑战 2014 年 1~11 月,

5 基本分析我国航线网络日益丰富, 航空运输业机队规模快速扩大, 国内航空运力继续增长, 但受市场竞争和需求增长放缓的影响, 行业客货收益仍有所下滑 2014 年, 国际经济温和复苏, 中国经济增速持续放缓全球航空客运市场保持增长, 货运市场稳步恢复虽然油价下降缓解了运营成本压力, 但行业竞争加剧需求增速相对放缓及汇率波动仍给航空业带来诸多挑战 2014 年 1~11 月, 我国民航运输总周转量亿吨公里, 同比增长 11.1%, 增速较上年同期增长 0.8 个百分点其中旅客周转量为 5, 亿人公里, 同比增长 11.6%; 货邮周转量为亿吨公里, 同比增长 8.8% 分航线看,2014 年 1~11 月, 国内航线运输总周转量为亿吨公里, 同比增长 10.0%, 增速较上年同期下降 1.2 个百分点 ; 国际航线运输总周转量为亿吨公里, 同比增长 13.5%, 增速较上年同期上升 5.2 个百分点图 1:2010~ 民航运输总周转量单位 : 亿吨公里资料来源 : 中国民用航空局, 中诚信证评整理从航线网络看, 近年来, 随着民航运输业的发展, 我国航线网络日益丰富 2005~2013 年, 我国定期航班航线由 1,257 天增加至 2,876 条, 年均复合增长率达到 10.90% 其中国内航线由条增加到 2,449 条, 年均复合增长率为 11.52%; 国际航线由 233 条增至 427 条, 年均复合增长率为 7.87% 同期, 按重复距离计算的航线里程增加万公里, 按不重复距离计算的航线里程增加万公里, 年均复合增长率分别为 11.14% 和 9.42% 表 1:2005~2013 年我国民航航线变化情况航线概况 2005 年 2013 年增量年均复合增长航线条数 ( 条 ) 1,257 2,876 1, % 国内航线 1,024 2,449 1, % 其中 : 港澳台航线 % 国际航线 % 按重复距离计算的航线里程 ( 万公里 ) % 国内航线 % 其中 : 港澳台航线 % 国际航线 % 按不重复距离计算的航线里程 ( 万公里 ) % 国内航线 % 其中 : 港澳台航线 % 国际航线 % 资料来源 : 中国民用航空局, 中诚信证评整理从机队规模和运输效率来看, 近年来, 我国航空运输业机队规模快速扩大截至 2013 年末, 民航全行业运输飞机期末在册架数 2,145 架, 同比增加 204 架, 较 2005 年增加了 1,115 架在运力规模扩大的情形下, 行业发展速度下降, 运力过剩和运输效率下降开始显现全球金融危机后, 虽然 2009 年和 2010 年全球经济的回暖使得我国航空运输业在册运输飞机平均日利用率正班客座率和正班载运率有所回升, 但距金融危机前的 2007 年尚有一定差距 2013 年, 全球航空运输业保持稳定增长, 运输飞机平均日利用率上升至 9.53 小时, 同比增加了 0.38 小时 ; 正班客座率和正班载运率分别为 81.1% 和 72.2%, 较上年同期分别上升 1.5 和 1.6 个百分点 2014 年 1~11 月, 我国民航运输率较上年基本持平, 运输飞机平均日利用率为 9.5 小时, 同比下降 0.1 个百分点 ; 正班客座率和正班载运率分别为 81.7% 和 72.5%, 较上年分别上升 0.3% 和 0.2% 2014 年, 国内航空运力同比继续增长, 航空公司在保证客座率和载运率的前提下对票价及货邮运费作出不同程度的调整受此影响,2014 年国内航空运输业的收益品质继续下滑, 前三大航空公司的平均客公里收益和货运吨公里收益均有所降低, 但降幅较上年有所下降 4 中国国际航空股份有限公司

表 2:2014 年三大航空公司收益变化单位 : 元公司客公里收益同比变化货运吨公里同比变化中国国航 0.60-1.93% 收益 1.54-1.70% 南方航空 0.58-1.69% 1.42-4.05% 东方航空 0.60 0.13% 1.54-1.37% 资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理中国国航运力投放逐年增加, 业务保持稳定增长, 各项运营指标表现良好, 行业地位稳固, 体现了很强的抗风险能力 2014 年, 中国国航实现营业收入 1,048.

6 表 2:2014 年三大航空公司收益变化单位 : 元公司客公里收益同比变化货运吨公里同比变化中国国航 % 收益 % 南方航空 % % 东方航空 % % 资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理中国国航运力投放逐年增加, 业务保持稳定增长, 各项运营指标表现良好, 行业地位稳固, 体现了很强的抗风险能力 2014 年, 中国国航实现营业收入 1, 亿元, 同比增加 7.37%, 包括主营业务收入 1, 亿元, 其他业务收入亿元, 其中, 航空客运和航空货运及邮运为公司的核心主业, 分别实现营业收入亿元和亿元, 分别占营业收入的 89.17% 和 8.38% 分区域看,2014 年公司来自中国大陆的主营业务收入为亿元, 占主营业务收入的 63.05% 图 2:2014 年中国国航营业收入构成机队建设方面,2012~2014 年, 中国国航每年共有飞机数量分别为 461 架 497 架和 540 架, 三年年均复合增长率为 5.42% 2014 年全年公司引进飞机 67 架, 退出飞机 24 架, 随着飞机的引进更新, 公司飞机的平均机龄较上年同期的 6.33 年下降至 6.08 年分类来看, 截至 2014 年末公司机队中自有飞机 237 架融资租赁 155 架经营租赁 148 架根据公司规划, 2015~2016 年, 公司计划继续引进 142 架飞机表 3:2012~2014 年中国国航机队建设情况飞机数量 ( 架 ) 平均机龄 ( 年 ) 机型表 4:2014 年末中国国航机队情况 2014 自有 2013 融资租赁经营租赁合计空客客机波音客机货机公务机合计航空客运方面, 日益加强的机队建设使得中国国航具备了很强的运输能力 2012~2014 年, 公司飞行公里数分别为 9.16 亿公里 9.80 亿公里和亿公里, 三年年均复合增长率为 5.41%; 航班数量分别为万个万个和万个, 三年年均复合增长率为 3.80% 2014 年, 公司在枢纽网络建设方面取得了新的进展, 北京枢纽通过新开北京 - 华盛顿维也纳 ( 巴塞罗那 ) 仰光济州等国际航线, 拓展网络覆盖 ; 上海门户新开上海 - 慕尼黑远程航线, 直达欧洲的通航点增至 4 个, 日本台湾地区经上海至欧洲往返 14 条航线的国际中转实现通程登机 ; 成都区域枢纽新开经昆明至仰光国际航线以及成都 - 伊宁 / 榆林等国内航线, 增投部分基地独飞航线 2014 年, 公司围绕北京成都上海新开国际国内航线共 16 条, 每周可衔接起止航点对数达到 5,294 个, 同比增加 294 个截至 2014 年末, 公司经营的客运航线条数达到 322 条, 同比增加 24 条, 其中国际航线 82 条, 地区航线 15 条, 国内航线 225 条 ; 通航国家 ( 地区 )32 个, 通航城市 159 个, 其中国际 53 个, 地区 3 个, 国内 103 个当年公司客运可用座位公里达到 1, 亿可用座位公里, 同比增加 10.22%, 其中国际航线亿可用座位公里, 同比增加 17.50%; 国内航线 1, 亿可用座位公里, 较上年上升 6.71% 表 5:2012~2014 年中国国航运输能力及效率情况飞机总数 ( 架 ) 飞行公里数 ( 亿公里 ) 飞机日利用率 ( 小时 ) 航班数量 ( 万个 ) 客座率 (%) 货运载运率 (%) 中国国际航空股份有限公司

7 2014 年, 公司客运业务保持稳定增长态势, 当年公司完成旅客周转量 1, 亿收入客公里, 同比增长 8.96%, 其中国内航线完成 1, 亿收入客公里, 同比增长 6.11%, 运送旅客 6, 万人次, 同比增加 5.18%, 客座率 81.28%, 同比减少 0.46 个百分点, 客公里收益较上年同期下降 1.69% 至 0.62 元 ; 国际航线完成亿收入客公里, 同比增长 14.65%, 客座率同比下降 1.94 个百分点至 78.06%, 收益水平为 0.53 元, 同比下降 2.03% 表 6:2012~2014 年中国国航航空客运业务情况收入客公里 ( 亿 ) 1, , , 乘客人数 ( 万人 ) 7, , , 客座率 (%) 客公里收益 ( 元 ) 货运业务方面,2014 年公司投入亿可用货运吨公里, 同比增加 17.13%, 增幅较上年上升个百分点, 其中国际航线可用货物运力同比增长 20.91%, 国际航线货运运力占总体货运运力的 66.58% 从经营业绩看, 2014 年公司收入货运吨公里为亿, 同比增长 13.47%, 其中国际航线同比增长 17.73% 至亿 ; 全年运送货物及邮件万吨, 同比增长 6.60%; 货邮运载率为 56.08%, 同比减少 1.81 个百分点, 货运公里收入为 1.54 元, 同比下降 1.70%, 降幅较上年减少 5.4 个百分点表 7:2012~2014 年中国国航货运业务情况收入货运吨公里 ( 百万 ) 5, , , 货物及邮件 ( 万吨 ) 货运载运率 (%) 货运吨公里收益 ( 元 ) 1, 表 8:2014 年我国三大航空公司部分经营数据国航东航南航全行业 1~11 月飞机总数 ( 架 ) 运输总周转量 ( 亿吨公里 ) 旅客周转量 ( 亿客公里 ) 货邮周转量 ( 亿吨公里 ) , , , , 客座率 (%) 飞机日利用率 ( 小时 ) 总体来看,2014 年公司运力投放有所增加, 业务保持稳定增长, 各项运营指标表现良好, 行业地位稳固, 体现了很强的抗风险能力但仍需关注国内经济增速放缓对未来中国国航各项业务的影响财务分析以下财务分析基于中国国航提供的经安永华明会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 2012 年度合并审计报告经毕马威华振会计师事务所审计并出具标准无保留意见的年度合并审计报告, 以及未经审计的 2015 年一季度财务报表资本结构由于公司近年引进新飞机, 退出部分老旧飞机逐步优化客货机队结构, 使得固定资产规模逐年增加, 总资产规模也相应增长截至 2014 年 12 月 31 日, 公司资产总额为 2, 亿元, 同比增长 2.08%; 负债总额 1, 亿元, 较上年增加 1.87% 净资产方面, 随着近年来利润的不断累积, 公司所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 不断增加,2014 年, 公司所有者权益为亿元, 同比增长 2.64% 进入 2015 年, 公司继续优化客货机队结构, 固定资产规模和总资产规模持续增长截至 2015 年 3 月末, 公司资产总额增长至 2, 亿元, 负债总额 1, 亿元, 所有者权益规模扩大至亿元财务杠杆方面,2014 年公司资产负债率和总资本化比率分别为 71.63% 和 66.65%, 较上年同期分别下降 0.15 和上升 0.03 个百分点由于航空运输业属于资本密集型行业, 投资回报周期相对较长, 故行业 6 中国国际航空股份有限公司

内企业对外部融资的依赖程度较高, 财务结构稳健性有待提升, 但与同行业其他上市公司相比, 公司资产负债率处于较低水平, 财务结构处于相对良好水平进入 2015 年, 公司继续优化财务结构, 截至 2015 年 3 月, 公司资产负债率和总资本化比率分别下降至 70.85% 和 65.82% 图 3:2012~2015.

强化成本管理, 主营业务盈利能力持续增强, 截至 2014 年末, 公司实现营业收入 1,048.26 亿元, 同比增长 7.37% 2015 年 1 季度末, 公司累计实现营业收入 252.62 亿元, 较上年同期增长 3.45% 图 5:2012~2015.

99% 资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理从债务结构看, 截至 2014 年末, 公司长期债务为 836.66 亿元, 短期债务为 351.95 亿元, 长短期债务比较上年同期的 0.62 下降至 0.46, 公司债务以长期债务为主, 债务期限结构较为合理, 符合公司的经营特点和资金安排截至 2015 年 3 月末, 公司长短期债务比较上年末小幅下降至 0.

8 内企业对外部融资的依赖程度较高, 财务结构稳健性有待提升, 但与同行业其他上市公司相比, 公司资产负债率处于较低水平, 财务结构处于相对良好水平进入 2015 年, 公司继续优化财务结构, 截至 2015 年 3 月, 公司资产负债率和总资本化比率分别下降至 70.85% 和 65.82% 图 3:2012~2015.Q1 公司资本结构分析总体看, 近年来公司业务规模稳步增长, 资产规模不断上升, 其财务杠杆比率略高, 但从行业对比来看仍处于相对较低水平, 公司现有以长期债务为主的债务期限结构较为合理, 资本结构较为稳健盈利能力 2014 年虽然行业竞争加剧需求增速相对放缓及汇率波动仍给航空也带来诸多挑战, 但当年油价下降缓解了公司经营的成本压力, 同时公司优化生产组织, 推进枢纽网络战略, 强化成本管理, 主营业务盈利能力持续增强, 截至 2014 年末, 公司实现营业收入 1, 亿元, 同比增长 7.37% 2015 年 1 季度末, 公司累计实现营业收入亿元, 较上年同期增长 3.45% 图 5:2012~2015.Q1 公司收入成本分析表 9:2012~2014 年国内主要航空公司资产负债率公司中国国航 71.06% 71.78% 71.63% 南方航空 72.21% 74.44% 76.66% 东方航空 83.99% 80.91% 81.97% 海南航空 74.21% 75.29% 73.99% 资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理从债务结构看, 截至 2014 年末, 公司长期债务为亿元, 短期债务为亿元, 长短期债务比较上年同期的 0.62 下降至 0.46, 公司债务以长期债务为主, 债务期限结构较为合理, 符合公司的经营特点和资金安排截至 2015 年 3 月末, 公司长短期债务比较上年末小幅下降至 0.38, 债务结构进一步得到优化图 4:2012~2015.Q1 公司债务结构分析营业毛利率方面,2014 年油价下降缓解了公司的成本压力, 同时, 公司持续优化成本结构, 强化成本管控, 当年公司每可用座位公里的营业成本为 0.45 元, 同比降低 3.57%; 每可用吨公里的营业成本为 3.18 元, 同比降低 5.67%, 从而带动公司毛利水平提高,2014 年公司营业毛利率为 16.20%, 较上年同期的 15.35% 上升了 0.85 个百分点 2015 年第一季度, 公司提高生产效率, 优化机型航线结构, 同时航空油料价格同比大幅下降, 致使当期公司营业毛利率有所提升截至 2015 年 3 月末, 公司营业毛利率为 22.61% 7 中国国际航空股份有限公司

表 10:2012~2014 年国内主要航空公司经营数据单位 : 亿元 % 2012 2013 2014 公司收入毛利率收入毛利率收入毛利率中国国航 998.41 19.10 976.28 15.35 1,048.26 16.

31 21.43 360.44 23.14 资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理期间费用方面,2014 年公司期间费用合计为 138.93 亿元, 同比增加 25.74% 其中, 销售费用为 74.

41 亿元, 同比大幅上升 317.23%, 其中, 汇兑净损失为 3.60 亿元, 主要是受 2014 年人民币兑美元贬值的影响, 而上年同期为汇兑净收益 19.38 亿元 ; 此外, 当年财务性利息支出为 29.

25% 图 6:2012~2014 年公司期间费用分析图 7:2012~2014 年公司利润总额分析总体来看,2014 年全球航空客运市场保持增长, 货运市场稳步恢复, 且油价下降缓解了公司经营的成本压力,

资本支出规模逐年增加, 负债规模逐年上涨,2014 年公司总债务规模为 1,188.60 亿元, 同比增长 2.

公司利润总额主要由经营性业务利润和营业外损益构成, 其中经营性业务利润为 29.03 亿元, 同比降低 19.90%, 但仍为公司利润总额的最主要构成 ; 营业外损益为 11.01 亿元, 同比增加 76.

9 表 10:2012~2014 年国内主要航空公司经营数据单位 : 亿元 % 公司收入毛利率收入毛利率收入毛利率中国国航 , 南方航空 1, , 东方航空海南航空资料来源 : 上述公司定期报告, 中诚信证评整理期间费用方面,2014 年公司期间费用合计为亿元, 同比增加 25.74% 其中, 销售费用为亿元, 同比上升 3.26%, 主要是受销售人员薪酬和电脑订座费增加的影响管理费用为亿元, 同比增加 4.71%, 主要是由于雇员增加管理系统维护等带来的综合成本上升财务费用为亿元, 同比大幅上升 %, 其中, 汇兑净损失为 3.60 亿元, 主要是受 2014 年人民币兑美元贬值的影响, 而上年同期为汇兑净收益亿元 ; 此外, 当年财务性利息支出为亿元, 同比增加 2.54 亿元, 主要原因是带息负债规模增加, 国内美元融资成本上涨 2014 年由于公司期间费用规模有所扩大, 期间费用占营业收入比重上升至 13.25% 图 6:2012~2014 年公司期间费用分析图 7:2012~2014 年公司利润总额分析总体来看,2014 年全球航空客运市场保持增长, 货运市场稳步恢复, 且油价下降缓解了公司经营的成本压力, 当年公司收入规模稳步增长, 同期, 公司加强成本管理, 整体盈利能力有所提高, 并实现了利润总额的不断累积但由于公司拥有大量的外币金融负债和资产, 需关注汇率波动对公司盈利的影响偿债能力由于公司资产的购置和更新需求规模较大, 资本支出规模逐年增加, 负债规模逐年上涨,2014 年公司总债务规模为 1, 亿元, 同比增长 2.76%, 未来根据公司资本支出计划, 还将有一定规模的资金投入, 主要用于购置飞机等, 债务规模可能进一步提高图 8:2012~2014 年公司 EBITDA 构成情况 2014 年, 公司利润总额主要由经营性业务利润和营业外损益构成, 其中经营性业务利润为亿元, 同比降低 19.90%, 但仍为公司利润总额的最主要构成 ; 营业外损益为亿元, 同比增加 76.38%, 主要来自政府部门给予的用于支持航空业务发展的补贴收入及企业扶持金 2014 年公司共实现利润总额亿元, 同比增加 9.48%, 增加部分主要来自于政府补贴获现能力方面, 从 EBITDA 构成来看, 利润总额折旧和利息支出是公司 EBITDA 的主要来源近年来, 公司利润总额有所波动, 其 EBITDA 规模也随之相应变化,2014 年公司 EBITDA 为亿元, 同比增加 6.38%; 现金流方面, 受业务模式影响, 公司始终保持极强的经营现金获取能力,2014 年公司经营 8 中国国际航空股份有限公司

10 活动净现金流为亿元, 同比增长 0.50% 总体来看, 公司具有极强的获现能力从偿债能力看, 公司具备极强的偿债能力 2014 年公司经营状况良好, 盈利能力有所提升, 各项偿债指标表现较为稳定当年公司总债务 /EBITDA 和 EBITDA 利息倍数分别为 6.07 和 5.75 倍, 与上年基本持平 ; 经营活动净现金 / 利息支出和经营活动净现金 / 总债务分别为 5.14 和 0.15, 较上年略微有所下降虽然公司 EBITDA 规模近年略有波动, 但 EBITDA 对总债务及利息支出的保障程度良好, 经营活动净现金流亦如此, 公司仍具备极强的债务偿还及利息支付能力表 11:2012~2014 年公司偿债能力分析项目长期债务 ( 亿元 ) 总债务 ( 亿元 ) 1, , , 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) EBITDA( 亿元 ) EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA(X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 或有负债方面, 截至 2014 年末, 公司控股子公司深圳航空有限责任公司为员工房屋按揭银行借款及飞行学员学费的担保金额分别为 4.12 亿元和 2.26 亿元 ; 公司为控股子公司中国国际货运航空有限公司提供总额为 4.06 亿美元的担保, 公司对外担保金额较小, 由此引致的或有负债风险较小融资弹性方面, 公司与金融机构有良好的合作关系, 截至 2014 年末, 公司 ( 母公司口径 ) 获得中国多家银行提供的总额为 1, 亿元的授信额度, 其中未使用授信余额亿元, 备用流动性充裕, 对公司整体偿债能力形成有效补充总的来看, 公司财务结构较为稳健,2014 年公司经营业绩稳定, 收入规模稳步提升, 盈利能力较上年有所提高 ; 且良好的获现能力保证了公司极强的偿债能力但考虑到未来公司购置飞机等资本支出规模仍然加大, 未来将面临一定的资金压力担保实力本期债券由中国航空集团公司 ( 以下简称中航集团或集团 ) 提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保中航集团成立于 2002 年 10 月, 直属于国务院国有资产监督管理委员会中航集团是为了贯彻落实国务院民航体制改革方案的各项指示, 根据国务院关于组建中国航空集团公司有关问题的批复 ( 国函号 ) 要求, 由原中国国际航空公司联合原中国西南航空公司原中国航空总公司组建成立的组建后的中航集团属于大型国有民用航空运输集团公司, 是经国务院批准国家授权的投资机构和国家控股公司 2003 年, 中航集团进行主辅业分离, 将民用航空运输主业及关联资产划入中国国航, 实现了民用航空运输主业一体化, 同时通过资产重组将非民用航空运输业务整合为酒店旅游管理金融理财资产管理基本建设开发民航快递传媒广告等专业公司从业务来看, 作为中航集团最重要的子公司, 中国国航负责运营中航集团的民航运输业务以及与之密切相关的民用航空辅助性业务 2014 年中国国航占中航集团营业收入和总资产的比重较大除民航运输业务和民用航空辅助性业务外, 中航集团本部主要经营重组后与民航运输业务相关度较小的辅业, 包括旅游酒店金融理财资产管理投资管理建设开发传媒广告和民航快递等 7 大板块, 但经营规模都相对较小 2014 年, 中航集团共实现营业收入 1, 亿元, 其中航空运输及服务收入为 1, 亿元, 占比达到 95.96%, 为中航集团最主要的收入来源此外, 依托航空主业, 集团快递酒店物业广告业务物业管理对集团收入规模形成一定补充,2014 年分别实现收入亿元 2.81 亿元 2.57 亿元和 2.51 亿元, 合计占比营业收入比为 1.76% 财务分析以下分析主要基于中航集团提供的经利安达会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 2012 年度合并审计报告, 经中汇会计师事务所有限 9 中国国际航空股份有限公司

公司审计并出具标准无保留意见的 2013 2014 年度合并财务报告从资本结构来看, 集团近年来加大了飞机采购力度, 资产规模有所增长, 截至 2014 年 12 月 31 日, 中航集团资产总额达到 2,218.98 亿元, 所有者权益达到 669.

92 亿元财务杠杆方面, 虽然集团对外部融资存在一定的依赖程度, 但近年来其经营利润逐年累计, 集团资产负债率和总资本化比率较为稳定 2014 年集团资产负债率和总资本化比率分别为 69.83% 和 55.80% 进入 2015 年, 集团继续优化财务结构, 截至 2015 年 3 月末, 集团资产负债率和总资本化比率分别下降至 69.10% 和 54.02% 图 9:2012~2015.

74 亿元毛利率方面, 受燃油价格下跌缓解集团民航业务的成本压力的影响,2014 年集团营业毛利率较上年提升 0.8 个百分点至为 16.63%, 整体盈利能力和抗风险能力极强, 当年实现净利润 44.61 亿元另截至 2015 年 3 月末, 集团营业毛利率为 22.90%, 当期实现净利润 19.36 亿元图 10:2012~2015.

11 公司审计并出具标准无保留意见的年度合并财务报告从资本结构来看, 集团近年来加大了飞机采购力度, 资产规模有所增长, 截至 2014 年 12 月 31 日, 中航集团资产总额达到 2, 亿元, 所有者权益达到亿元进入 2015 年, 集团继续优化旗下客货机队结构, 固定资产规模和总资产规模持续增长, 另截至 2015 年 3 月末, 集团资产总额增至 2, 亿元, 负债总额 1, 亿元, 所有者权益规模扩大至亿元财务杠杆方面, 虽然集团对外部融资存在一定的依赖程度, 但近年来其经营利润逐年累计, 集团资产负债率和总资本化比率较为稳定 2014 年集团资产负债率和总资本化比率分别为 69.83% 和 55.80% 进入 2015 年, 集团继续优化财务结构, 截至 2015 年 3 月末, 集团资产负债率和总资本化比率分别下降至 69.10% 和 54.02% 图 9:2012~2015.Q1 集团资本结构分析从盈利能力来看, 民航运输业一直是集团最核心的收入来源,2014 年集团实现营业收入 1, 亿元, 其中民航运输业务占比达到 95.96% 当年民航运输业务稳定增长, 集团主营业务盈利能力大幅增强,2014 年集团收入规模较上年同比上升 7.40% 另截至 2015 年 3 月末, 集团共累计实现营业收入亿元毛利率方面, 受燃油价格下跌缓解集团民航业务的成本压力的影响,2014 年集团营业毛利率较上年提升 0.8 个百分点至为 16.63%, 整体盈利能力和抗风险能力极强, 当年实现净利润亿元另截至 2015 年 3 月末, 集团营业毛利率为 22.90%, 当期实现净利润亿元图 10:2012~2015.Q1 集团收入成本分析从偿债能力来看, 近年来由于集团优化客货机对结构及资产收购等资本支出规模较大, 负债规模逐年上升,2014 年集团总负债规模为 1, 亿元虽然集团利润规模逐年存在一定波动, 但其整体偿债指标表现良好, 经营性现金流及 EBITDA 对债务规模及利息支出的覆盖能力均较强, 体现出集团很强的抗风险能力 2014 年, 集团总债务 /EBITDA 和 EBITDA 利息倍数分别为 4.16 倍和 6.61 倍或有负债方面, 截至 2014 年 12 月 31 日, 中航集团累计对外担保金额较小, 占期末净资产 ( 不含少数股东权益 ) 比重很低, 或有风险相对可控综合来看, 中航集团具有较强的综合实力和较高的行业地位, 整体偿债能力极强, 具备很强的抗风险能力中诚信证评认为中航集团提供的无条件不可撤销的连带责任保证担保对本期公司债券按期偿还可提供强有力的保障结论综上, 中诚信证评维持中国国航主体信用等级 AAA, 评级展望稳定 ; 维持中国国际航空股份有限公司 2012 公司债券 ( 第一期第二期 ) 信用等级 AAA 10 中国国际航空股份有限公司

有限公司间接持有中国国际航空股份有限公司共计 53.37% 的股份国务院国有资产管理委员会中国航空集团有限公司 100% 53.

12 中国国际航空股份有限公司 11 附一 : 中国国际航空股份有限公司股权结构图 ( 截至 2015 年 3 月 31 日 ) 注 :1 上述图表仅罗列中国国际航空股份有限公司主要子公司参股公司 2 中国航空集团有限公司直接持有和通过其全资子公司中国航空 ( 集团 ) 有限公司间接持有中国国际航空股份有限公司共计 53.37% 的股份国务院国有资产管理委员会中国航空集团有限公司 100% 53.37% 中国国际航空股份有限公司中国国际货运航空有限公司 51% 深圳航空有限责任公司 51% 其他国泰航空有限公司 29.99% 山东航空股份有限公司 22.8% 中国国际航空内蒙古有限公司 80% 北京航空有限责任公司 51% 大连航空有限责任公司 80% 澳门航空股份有限公司 66.9%

13 中国国际航空股份有限公司 12 附二 : 中国国际航空股份有限公司组织架构图 ( 截至 2015 年 3 月 31 日 ) 资料来源 : 国航 2014 年社会责任报告, 中诚信证评整理人力资源部财务部资产管理部运行标准部航空安全管理部飞行技术管理部产品服务部航站管理部企业文化部审计部保卫部规划发展部工会办公室总裁办公室管理支持部门中国国际航空股份有限公司管理支持部门贵州分公司华南基地工程技术分公司西藏分公司湖北分公司上海分公司天津分公司重庆分公司浙江分公司西南分公司事业管理单位运行控制中心飞行总队市场部销售部网络收银部结算部培训部综合保障部信息管理部空中保卫支队对外合作部地面服务部客舱服务部集中采购部离退休人员管理部专机办公室新机场建设指挥部商务委员会地区总部区域销售中心

14 附三 : 中国国际航空股份有限公司主要财务数据及指标财务数据 ( 单位 : 万元 ) Q1 货币资金 1,259, ,550, , , 应收账款净额 296, , , , 存货净额 110, , , , 流动资产 2,114, ,542, ,049, ,951, 长期投资 1,494, ,598, ,345, ,367, 固定资产合计 14,191, ,600, ,640, ,783, 总资产 18,541, ,536, ,964, ,069, 短期债务 3,221, ,405, ,519, ,255, 长期债务 7,062, ,161, ,366, ,574, 总债务 ( 短期债务 + 长期债务 ) 10,283, ,566, ,886, ,830, 总负债 13,176, ,741, ,017, ,926, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 5,365, ,794, ,947, ,142, 营业总收入 9,984, ,762, ,482, ,526, 三费前利润 1,733, ,467, ,679, , 投资收益 34, , , , 净利润 539, , , , 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 1,965, ,839, ,957, 经营活动产生现金净流量 1,241, ,743, ,752, , 投资活动产生现金净流量 -1,477, ,063, ,031, , 筹资活动产生现金净流量 -110, , ,231, , 现金及现金等价物净增加额 -351, , , , 财务指标 Q1 营业毛利率 (%) 所有者权益收益率 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 速动比率 (X) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA(X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 长期资本化比率 (%) 注 : 所有者权益包含少数股东权益, 净利润包含少数股东权益 ; 13 中国国际航空股份有限公司

15 附四 : 中国航空集团有限公司主要财务数据及指标财务数据 ( 单位 : 万元 ) Q1 货币资金 1,419, ,695, ,096, ,014, 应收账款净额 349, , , , 存货净额 145, , , , 流动资产 2,309, ,651, ,253, ,233, 长期投资 1,820, ,942, ,816, ,840, 固定资产合计 14,677, ,120, ,089, ,224, 总资产 19,625, ,613, ,189, ,327, 短期债务 2,922, ,097, ,485, ,169, 长期债务 7,204, ,311, ,964, ,934, 总债务 ( 短期债务 + 长期债务 ) 10,126, ,408, ,449, ,104, 总负债 13,630, ,203, ,495, ,428, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 5,995, ,409, ,694, ,899, 营业总收入 10,206, ,981, ,720, ,607, 三费前利润 1,823, ,547, ,760, , 投资收益 47, , , , 净利润 528, , , , 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 1,997, ,874, ,029, , 经营活动产生现金净流量 1,298, ,712, ,782, , 投资活动产生现金净流量 -1,585, ,096, ,159, , 筹资活动产生现金净流量 18, , ,157, , 现金及现金等价物净增加额 -274, , , , 财务指标 Q1 营业毛利率 (%) 所有者权益收益率 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 速动比率 (X) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA(X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 长期资本化比率 (%) 注 : 所有者权益包含少数股东权益, 净利润包含少数股东权益 ; 14 中国国际航空股份有限公司

16 附五 : 基本财务指标的计算公式货币资金等价物 = 货币资金 + 交易性金融资产 + 应收票据长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产短期债务 = 短期借款 + 交易性金融负债 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债长期债务 = 长期借款 + 应付债券总债务 = 长期债务 + 短期债务净债务 = 总债务 - 货币资金三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金收入 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附加 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )=EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销资本支出 = 购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金 + 取得子公司及其他营业单位支付的现金净额营业毛利率 =( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入 EBIT 率 =EBIT/ 营业总收入三费收入比 =( 财务费用 + 管理费用 + 销售费用 )/ 营业总收入所有者权益收益率 = 净利润 / 所有者权益流动比率 = 流动资产 / 流动负债速动比率 =( 流动资产 - 存货 )/ 流动负债存货周转率 = 主营业务成本 ( 营业成本 )/ 存货平均余额应收账款周转率 = 主营业务收入净额 ( 营业总收入净额 )/ 应收账款平均余额资产负债率 = 负债总额 / 资产总额总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) 长期资本化比率 = 长期债务 /( 长期债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) EBITDA 利息倍数 =EBITDA/( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 15 中国国际航空股份有限公司

17 附六 : 信用等级的符号及定义债券信用评级等级符号及定义等级符号含义 AAA 债券信用质量极高, 信用风险极低 AA 债券信用质量很高, 信用风险很低 A 债券信用质量较高, 信用风险较低 BBB 债券具有中等信用质量, 信用风险一般 BB 债券信用质量较低, 投机成分较大, 信用风险较高 B 债券信用质量低, 为投机性债务, 信用风险高 CCC 债券信用质量很低, 投机性很强, 信用风险很高 CC 债券信用质量极低, 投机性极强, 信用风险极高 C 债券信用质量最低, 通常会发生违约, 基本不能收回本金及利息注 : 除 AAA 级和 CCC 级以下 ( 不含 CCC 级 ) 等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示信用质量略高或略低于本等级主体信用评级等级符号及定义等级符号含义 AAA 受评主体偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 受评主体偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 受评主体偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 受评主体偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 受评主体偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 受评主体不能偿还债务注 : 除 AAA 级和 CCC 级以下 ( 不含 CCC 级 ) 等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示信用质量略高或略低于本等级评级展望的含义正面表示评级有上升趋势负面表示评级有下降趋势稳定表示评级大致不会改变待决表示评级的上升或下调仍有待决定评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向给予评级展望时, 中诚信证评会考虑中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动 16 中国国际航空股份有限公司

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013