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求峥翟
5 years ago
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1 股票研究新股询价定价分析医药 / 必需消费亚太药业 (002370) 抗感染类药物生产专家易镜明 yijingming@gtjas.co 本报告导读 : 当前重点发展普药类基本药物, 以后会向新药转型投资要点 : 公司系由深圳亚太药业药业有限公司整体变更设立, 主营业务为抗感染类消化类心血管类解热镇痛类等化学制剂药的研发生产和销售, 目前主导药品有罗红霉素胶囊头孢氨苄胶囊阿奇霉素分散片及注射用阿奇霉素本次拟暂定发行 3,000 万股, 发行后为 12,000 万股发行前浙江亚太集团持有公司 60% 的股权, 为控股股东 ; 亚太集团董事长陈尧根先为公司实际控制人根据 2007 年我国化学药品制剂工业收入情况, 公司在整个化学药品制剂行业中排名第 34 位公司主导产品罗红霉素和阿奇霉素为第二代大环内酯类抗生素用药 2008 年, 我国大环内酯类抗感染药市场规模约为亿元, 同比增长 9.24%, 增速较上两年有所加快 2007 年 ~2009 年收入平均增长率 11.98%, 净利润平均增长率 10.99% 2009 年公司收入构成 : 抗生素类抗病毒类消化系统类心血管类解热镇痛类其他分别为亿元, 分别占收入比重 83.64% 5.88% 4.43% 3.52% 1.03% 1.51%; 占毛利比例分别为 78.21% 7.27% 7.54% 3.98% 0.73% 2.26% 公司产品集中于医保品种, 头孢氨苄胶囊等 66 个药品被纳入医保目录, 基本药物占比较高, 产品价格普遍较低, 价格变化幅度不大本次募集资金将投资于六个项目, 主要用于扩大产品产能和新产品研发, 产品涉及头孢类大环内酯类喹诺酮类抗生素, 抗病毒类抗消化性溃疡类解热镇痛类心血管类等, 投资金额合计 23,596 万元风险提示 : 主导产品较为集中的风险降价风险公司在化学普药中具有较为明显的竞争优势, 将充分享受国家医改下基层药品市场的扩容, 发展前景广阔我们预计年 EPS 分别为元, 合理估值范围按照 10 年 EPS 的 30 倍 PE 计算为 14.4 元上市首日可能达到 20 元以上建议询价区间上市首日定价区间发行上市资料总股本 ( 万股 ) 9,000 发行量 ( 万股 ) 3,000 发行日期发行方式网下询价, 上网定价保荐机构预计上市日期发行前财务数据每股净资产 ( 元 ) 2.55 净资产收益率 (%) 21.0% 资产负债率 (%) 48.0% 主要股东和持股比例浙江亚太集团 45.00% 绍兴县亚太房地产 13.28% 陈兴华 3.60% 徐江 3.60% 朱坚贤 3.60% 钟建富 3.45% 孙亚 2.48% A 股流通股 25.00% 财务摘要 ( 百万元 ) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 (+/-)% 21.2% 3.4% 10.8% 22.4% 22.8% 经营利润 (EBIT) (+/-)% -2.9% 16.5% 13.9% 24.4% 25.0% 净利润 (+/-)% 6.5% 15.7% 19.4% 26.2% 28.3% 每股净收益 ( 元 ) 每股股利 ( 元 ) 注 : 每股净收益按发行后的总股本计算请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 1. 公司简介公司系由深圳亚太药业药业有限公司整体变更设立公司主营业务为抗感染类消化类心血管类解热镇痛类等化学制剂药的研发生产和销售, 目前主导药品有罗红霉素胶囊头孢氨苄胶囊阿奇霉素分散片及注射用阿奇霉素, 其他主要产品有注射用头孢哌酮钠舒巴坦钠注射用头孢曲松钠奥美拉唑肠溶胶囊克拉霉素胶囊等本次拟暂定发行 3,000 万股, 发行前公司总股本 9,000 万股, 发行后为 12,000 万股发行前 : 浙江亚太集团持有公司 60% 的股权, 为公司的控股股东 ; 亚太集团董事长陈尧根先生间接控制公司 77.70% 的股权, 为公司实际控制人表 1: 本次发行前后股本变化 ( 万股 ) 发行前发行前持股持股比例发行后持股比例浙江亚太集团 5, % 5, % 绍兴县亚太房地产 1, % 1, % 陈兴华 % % 徐江 % % 朱坚贤 % % 钟建富 % % 孙亚 % % A 股流通股 % 合计 9, % 图 1: 股权结构请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 13

3 2. 行业分析 2.1 医药行业发展迅速据 IMS 预测,2009 年全球医药市场的增速将与 2008 年相当, 保持在 4.5% 5.5% 的水平, 全球药品市场销售额将超过 8,200 亿美元中国拥有全球最大的人口基数, 决定了我国制药行业具有非常广阔的发展空间生活水平的提高城市化进程以及社会老龄化的加快, 促进了我国医药工业的增长根据 IMS 预计,2009 年中国将成为世界第 7 大药品市场, 预计市场增幅在 14% 15%, 而到 2020 年, 中国将成为仅次于美国的第 2 大药品市场, 市场容量接近 2,200 亿美元近年来, 我国化学制剂药行业收入和利润保持持续增长势头,2008 年 2007 年 2006 年我国化学制剂药行业销售收入分别为 2,175 亿元 1,743 亿元 1,357 亿元, 分别同比增长 24.78% 28.45% 14.61%; 利润总额分别为 236 亿元 177 亿元 112 亿元, 分别同比增长 33.33% 58.04% 0.90% 图 2:2004 年 2011 年我国化学制剂药行业情况 ( 亿元 ) 化学制剂药行业收入化学制剂药行业利润抗感染类药物市场分析 2005 年 2008 年, 我国全身用抗感染药物医院销售金额平均增长率达到 25.95% 在未来较长的时期内, 抗感染药物还将是我国最主要的化学制剂药 ; 并且在医疗保险改革实施后, 随着基本药物的进一步推广, 抗感染药物的市场容量仍将持续增长图 3:2008 年我国医院销售金额前十名药品大类情况请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 13

4 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 24.32% 17.53% 12.89% 12.37% 11.03% 8.59% 亚太药业 (002370) 2.85% 2.54% 1.87% 1.31% 全身用抗感染药物抗肿瘤和免疫调节剂心血管系统药物消化系统及代谢药血液和造血系统药物神经系统药物肌肉骨骼系统药物呼吸系统用药全身用激素类制剂 ( 不含性激素 ) 生殖泌尿系统和性激素类药物表 2: 我国主要使用的抗感染药物种类类别代表药物主要用途 2006 年占抗感染市场份额头孢类头孢替安头孢拉定头孢氨苄头孢克洛头孢呋辛头孢他啶头孢孟多头孢噻肟头孢曲松头孢米诺头孢哌酮头孢吡肟革兰阳性球菌革兰阴性杆菌流感嗜血杆菌奇异变形杆菌等所致感染 55.82% 诺氟沙星依诺沙星氧氟沙星环丙沙星喹诺酮类左氧氟沙星加替沙星莫西沙星等青霉素 G 普鲁卡因青霉素苄星青霉素青青霉素类霉素 V 氨苄西林阿莫西林苯唑西林阿洛西林美洛西林肺炎链球菌化脓性链球菌等革兰阳性球菌衣原体属支原体 15.13% 属军团菌等所致感染革兰阳性球菌部分革兰阴性杆 12.47% 菌等引起的感染大环内酯类阿奇霉素克拉霉素罗红霉素革兰阳性菌等所致感染 5.18% 林可霉素类盐酸克林霉素链球菌属葡萄球菌属及厌氧菌等敏感菌株所致的感染 3.04% 氨基糖苷类庆大霉素妥布霉素奈替米星阿米卡星需氧革兰氏阴性杆菌所致全身感染 2.52% 四环素类四环素金霉素土霉素立克次体病, 支原体感染衣原体属感染 0.20% 氯霉素类氯霉素流感嗜血杆菌脑膜炎球菌及肺炎链球菌伤寒沙门菌等所致感染 0.17% 根据 2007 年我国化学药品制剂工业收入情况, 公司在整个化学药品制剂行业中排名第 34 位公司主导产品罗红霉素和阿奇霉素为第二代大环内酯类抗生素用药 2008 年, 我国大环内酯类抗感染药市场规模约为亿元, 同比增长 9.24%, 增速较上两年有所加快目前, 大环内酯类药品代表产品主要有阿奇霉素罗红霉素克拉霉素三大类, 剂型包括口服片剂注射剂等 2007 年, 该三类药品占有大环内酯类药物总体的市场份额达到 87.63% 图 4:2005 年 2011 年我国大环内酯类市场规模发展及预测情况 ( 亿元 ) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 13

5 60 50 市场销售额增长率 % 25.0% % 20.0% % % 9.23% 10.0% % 3.52% 1.82% % 0.0% 我国罗红霉素产品市场集中度较高, 公司生产的亚力希牌罗红霉素胶囊在国内市场已处于领先地位,2007 年产量位列全国第一表 3:2007 年我国 150mg 罗红霉素胶囊产量前五名情况排名厂家名称产量 ( 万粒 ) 1 浙江亚太药业股份有限公司 35, 哈药集团有限公司 16, 扬子江药业集团有限公司 13, 浙江京新控股有限公司 8, 湖南千金湘江药业股份有限公司 3, 年, 阿奇霉素在抽样医院用药额年平均增长率为 5.52%, 已多年保持大环内酯类抗生素中用药额最多的品种,2007 年全国销售额超过 20 亿元公司生产的齐迈星牌阿奇霉素分散片, 已成为该细分行业的主要生产企业,2007 年产量位居全国第二位表 4:2007 年我国 250mg 阿奇霉素片剂产量前五名情况排名厂家名称产量 ( 万片 ) 1 上海现代制药股份有限公司 6, 浙江亚太药业股份有限公司 4, 桂林集琦药业有限公司 3, 丽珠医药集团有限公司 3, 上海天龙药业有限公司 2, 头孢类药是目前抗感染类药物中用药市场最大的一类药物, 在我国前十大畅销药物中, 头孢类药占据了三位 2009 年国家基本药物目录中涉及口服头孢类药品的有两项 : 头孢氨苄和头孢呋辛目前, 以头孢氨苄为代表的第一代头孢正从大医院逐步转向更为广阔的基层市场公司生产的雅泰牌头孢氨苄胶囊在国内市场占有率处于领先地位,2007 年产量位居全国第四位请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 13

6 图 5:2004 年 2008 年抽样医院头孢类市场规模情况 ( 万元 ) 市场销售额增长率 50.0% 40.0% % % % % 表 5:2007 年我国 125mg 头孢氨苄胶囊产量前五名情况排名厂家名称产量 ( 万粒 ) 1 吉林道君药业股份有限公司 155, 汇仁集团公司 135, 山东鲁抗医药集团有限公司 95, 浙江亚太药业股份有限公司 61, 哈药集团有限公司 39, 亚太药业分析 3.1 产品储备目前本公司共拥有 5 种剂型 63 种通用名药品品种 89 个批文药品, 产品领域涉及抗生素抗病毒心血管消化系统解热镇痛等五大类头孢氨苄胶囊等 66 个批文药品被纳入医保目录表 6: 亚太药业主要产品介绍产品名称类别用途适用于敏感菌所致的急性扁桃体炎咽峡炎中头孢氨苄抗生素类耳炎鼻窦炎支气管炎肺炎等呼吸道感染胶囊尿路感染及皮肤软组织感染等适用于化脓性链球菌引起的咽炎及扁桃体炎, 敏感菌所致的鼻窦炎中耳炎急性支气管炎慢罗红霉素抗生素类性支气管炎急性发作, 肺炎支原体或肺炎衣原体胶囊所致的肺炎 ; 沙眼衣原体引起的尿道炎和宫颈炎 ; 敏感细菌引起的皮肤软组织感染适用于化脓性链球菌引起的急性咽炎急性扁桃体炎 ; 敏感细菌引起的鼻窦炎中耳炎急性支阿奇霉素气管炎慢性支气管炎急性发作 ; 肺炎链球菌抗生素类分散片流感嗜血杆菌以及肺炎支原体所致的肺炎 ; 沙眼衣原体及非多种耐药淋病奈瑟菌所致的尿道炎和宫颈炎 ; 敏感细菌引起的皮肤软组织感染请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 13

7 亚太药业 (002370) 公司主要产品优势 : 公司具有较强的研发能力, 已成功研制国家各类新药 7 个 ; 公司研发中心被认定为浙江省级高新技术研究开发中心, 公司先后拥有国家级新产品 1 个国家火炬计划项目 1 项浙江省高新技术产品 6 个 ;2005 年公司所使用的雅泰商标被浙江省工商局认定为浙江省著名商标 ; 目前公司有 7 项新产品正在接受国家药监局审批, 另有 1 项新药正在进行临床试验, 还有 6 项新药处于临床前研究 3.2 历年利润表分析 2007 年 ~2009 年收入平均增长率 11.98%, 净利润平均增长率 10.99% 2009 年报 : 主营收入营业利润分别为亿元, 净利润 0.48 亿, 实际税率 15.57%,EPS 0.40 元,ROE %, 每股经营性现金流元表 7: 利润表分析 ( 万元 ) 2009 年 2008 年 2007 年主营收入 42, , , 同比 % 3.43% 21.23% 24.24% 毛利率 30.00% 27.35% 27.07% 主营毛利 12, , , 同比 % 13.44% 22.53% 35.46% 主营税金 / 收入 0.50% 0.54% 0.58% 销售费用 3, , , 销售费用 / 收入 7.12% 6.60% 6.06% 管理费用 3, , , 管理费用 / 收入 7.31% 6.87% 5.67% 财务费用 / 收入 1.63% 2.13% 1.86% 期间费用率 16.05% 15.60% 13.59% 营业利润 5, , , 营业利润率 13.29% 11.11% 14.68% 同比 % 23.72% -8.27% 83.97% 公允价值变动投资收益营业外收支净额 (4.81) (23.64) ( 公允价值 + 投资收益 + 营业外收支 )/ 利润总额 0.35% 5.55% -0.15% 利润总额 5, , , 税前利润率 13.27% 11.70% 14.61% 同比 % 17.33% -2.91% 82.36% 实际税率 15.57% 14.40% 21.93% 少数股东损益 / 利润总额 0.00% 0.00% 0.00% 净利润 4, , , 同比 % 15.72% 6.45% 82.16% EPS( 摊薄后 ) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 13

8 3.3 收入和利润构成 2009 年收入构成 : 抗生素类抗病毒类消化系统类心血管类解热镇痛类其他分别为亿元, 分别占收入比重 83.64% 5.88% 4.43% 3.52% 1.03% 1.51%; 毛利率分别为 28.05% 37.10% 51.07% 33.95% 21.33% 44.93% 抗生素类抗病毒类消化系统类心血管类解热镇痛类其他占毛利比例分别为 78.21% 7.27% 7.54% 3.98% 0.73% 2.26% 图 6: 公司业务收入构成图 7: 公司毛利润构成 100% 抗生素类消化系统类抗病毒药心血管类其他解热镇痛药 100% 抗生素类消化系统类抗病毒药心血管类其他解热镇痛药 80% 80% 60% 60% 40% 40% 20% 20% 0% 2007 年 2008 年 2009 年 0% 2007 年 2008 年 2009 年券数据来源 : 亚太药业招股意向书, 国泰君安证抗生素类药品是公司的主导产品种类, 最近三年, 公司抗生素类药品收入占主营业务收入比例均超过 80%, 年, 抗生素类药品销售收入分别较上年增长 22.19% 18.30% 0.33%, 保持了优势产品的市场地位在抗生素类产品中, 公司的大环内酯类产品在市场中具有更突出的优势地位年, 公司的大环内酯类产品销售同比增长 8.57% 5.00% 14.56%; 头孢类产品销售是公司收入的主要来源, 年, 头孢类销售占同期主营业务收入比重分别为 39.98% 41.03% 37.86%; 年, 公司的抗病毒类消化类心血管类产品保持了快速的增长, 将成为新的利润增长点 2009 年产品销售收入前三位的产品为罗红霉素胶囊头孢氨苄胶囊阿奇霉素分散片及注射用阿奇霉素, 分别实现销售收入 6, 万元 4, 万元 5, 万元, 为本公司的主导产品, 带动了公司业绩的增长 3.4 主要产品价格头孢氨苄胶囊等 66 个批文药品被纳入医保目录, 其中 : 列入国家甲类医保用药的有 36 个, 列入国家乙类医保用药的有 30 个, 列请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 13

9 入国家基本药物目录的有 28 个公司产品集中于医保品种, 基本药物所占比例较高, 产品价格普遍较低, 变化幅度不大表 8: 年公司主要产品价格情况 ( 元 / 粒或瓶或片 ) 主要产品 2007 年 2008 年 2009 年罗红霉素胶囊头孢氨苄胶囊阿奇霉素分散片注射用阿奇霉素财务数据分析资产负债表 : 资产质量良好, 负债比例处于正常水平 2009 年年报总资产 4.42 亿, 其中货币资金 0.67 亿, 固定资产 1.47 亿元, 应收账款 + 其他应收款 + 应收票据 1.23 亿, 应付票据 + 应付账款 + 其他应付款 0.66 亿表 9: 公司资产负债表 ( 万元 ) 指标名称 09 年 08 年 07 年货币资金 6, , , 短期借款 10, , , 长期借款 2, 应收账款 + 其他应收款 + 应收票据 12, , , 存货 5, , , 固定资产 14, , , 应付票据 + 应付账款 + 其他应付款 6, , , 股东权益 22, , , 资产合计 44, , , 财务指标 : 报告期内, 公司应收账款周转率保持较高水平, 应收账款管理良好 ; 存货周转率基本保持稳定, 周转较快 ; 流动比率和速动比率逐步提高, 说明短期偿债能力逐年增强表 10: 公司主要财务指标指标名称 09 年 08 年 07 年资产负债率 (%) 流动比率 ( 倍 ) 速动比率 ( 倍 ) 存货周转天数应收账款周转天数总资产周转天数净资产收益率 ( 摊薄 )(%) 销售毛利率 (%) 30.00% 27.35% 27.07% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 13

10 每股经营活动净现金流量 ( 元 ) 0.76 (-0.13) 募集资金投向本次募集资金将投资于六个项目, 主要用于扩大产品产能和新产品研发, 产品涉及头孢类大环内酯类喹诺酮类抗生素, 抗病毒类抗消化性溃疡类解热镇痛类心血管类等, 投资金额合计 23,596 万元表 11: 募集资金投向 ( 万元 ) 序号项目总投资建设期 1 研发质检中心新建工程 3,233 2 新建年产胶囊 4.3 亿粒生产线项目 ( 注 1) 3,801 1 年 3 新建年产冻干粉针剂 5,800 万支生产线项目 7,129 1 年 4 新建年产粉针剂 8,500 万支生产线项目 4,756 1 年 5 扩建年产片剂 3.3 亿片生产线项目 ( 注 2) 2,592 1 年 6 扩建年产头孢类胶囊 6.2 亿粒生产线项目 2,085 1 年合计 23,596 注 1: 此处胶囊, 仅指普通胶囊剂, 不包括头孢类胶囊剂和青霉素胶囊剂 ; 注 2: 此处片剂, 仅指普通片剂, 不包括青霉素片剂表 12: 募集资金项目建成达产后的新增产能 ( 万支 / 万粒 / 万片 ) 剂型设计产能投产第一年投产第二年达产年新增销售收入 ( 万元 ) 冻干粉针剂 5,800 3,480 4,640 8,650 粉针剂 8,500 5,100 6,800 15,895 普通片剂 33,000 19,800 26,400 7,861 普通胶囊 43,000 25,800 34,400 8,510 头孢类胶囊 62,000 37,200 49,600 8, 风险分析主导产品较为集中的风险 : 抗生素类是公司主导产品, 细分市场竞争激烈, 如果销售达不到预期可能给公司带来经营风险降价风险 : 国家对药品实行行政定价, 存在降价风险 6. 盈利预测及投资建议关键假设 : 主要产品收入假设如下税率为 15% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 13

11 表 13: 利润表的关键假设 ( 百万 ) 主营收入 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年抗生素类增长 9.00% 20.00% 9.00% 20.00% 毛利 28.00% 28.00% 28.00% 28.00% 抗病毒药增长 20.00% 40.00% 20.00% 40.00% 毛利 37.00% 37.00% 37.00% 37.00% 消化系统类增长 20.00% 40.00% 20.00% 40.00% 毛利 51.00% 51.00% 51.00% 51.00% 心血管类增长 30.00% 30.00% 30.00% 30.00% 毛利 33.00% 33.00% 33.00% 33.00% 其他增长 1.00% 1.00% 1.00% 1.00% 毛利 45.00% 45.00% 45.00% 45.00% 解热镇痛药增长 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 总计增长 10.87% 22.38% 10.87% 22.38% 毛利 30.03% 30.24% 30.03% 30.24% 主营业务毛利增长 10.99% 23.26% 10.99% 23.26% 数据来源 : 国泰君安证券表 14: 利润表 ( 百万 ) 会计年度 E 2011E 2012E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 13

12 EBITDA EPS( 元 ) 数据来源 : 国泰君安证券投资建议 : 公司在化学普药中具有较为明显的竞争优势, 将充分享受国家医改下基层药品市场的扩容, 发展前景广阔我们预计年 EPS 分别为元, 合理估值范围按照 10 年 EPS 的 30 倍 PE 计算为 14.4 元上市首日可能达到 20 元以上请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 13

13 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放, 并仅为提供信息而发放, 概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料, 本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不与投资者分享投资收益, 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此, 投资者应注意, 在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下, 本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为国泰君安证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构 ( 以下简称该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议, 本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明 1. 投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准股票投资评级评级增持谨慎增持中性减持说明相对沪深 300 指数涨幅 15% 以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%~15% 之间相对沪深 300 指数涨幅介于 -5%~5% 相对沪深 300 指数下跌 5% 以上 2. 投资建议的评级标准报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅行业投资评级增持中性减持明显强于沪深 300 指数基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数国泰君安证券研究上海深圳北京地址上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层邮编电话 (021) (0755) (010) gtjaresearch@gtjas.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 13

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013