P2 2. 吡咯替尼上市后有望成为 30 亿级别重磅品种吡格替尼用于治疗人表皮因子受体 2(ERBB2) 过度表达的晚期或转移性乳腺癌乳腺癌目前依旧是女性人群中最为常见的癌症根据美国肿瘤学会统计, 乳腺癌将占女性所有新发肿瘤 ( 的四分之一左右, 死亡率也仅次于肺癌, 排名女性肿瘤第二名 H

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融经
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1 公司研究东兴证券股份有限公司证券研究报告重磅创新吡咯替尼 II 期数据申报生产, 迅速进入优先审评超预期恒瑞医药 (600276) 事件点评事件 : 9 月 26 日,CFDA 公告第二十三批拟纳入优先审评程序药品名单, 恒瑞医药马来酸吡咯替尼片的上市申请以具有明显临床价值, 重大专项入选 (CXHS CXHS CXHS ) 主要观点 : 1. II 期数据申报生产, 迅速进入优先审评进度超预期马来酸吡咯替尼片 (pyrotinib) 是恒瑞自主研发的一个 1.1 类的小分子 HER2/EGFR 不可逆抑制剂, 用于治疗人表皮因子受体 2(ERBB2) 过度表达的晚期或转移性乳腺癌根据公司 2016 年报披露, 目前研发进度为国内 III 期临床, 美国 I 期临床目前吡格替尼已开展的多项临床研究, 结果显示吡咯替尼的安全性耐受性良好累积研发投入 7600 万人民币张金洋 2017 年 09 月 26 日推荐 / 维持恒瑞医药事件点评执业证书编号 : 研究助理 : 胡偌碧 S hurb@dxzq.net.cn 交易数据 52 周股价区间 ( 元 ) 总市值 ( 亿元 ) 1636 流通市值 ( 亿元 ) 1636 总股本 / 流通 A 股 ( 亿股 ) 流通 B 股 /H 股 ( 亿股 ) / 52 周日均换手率周股价走势图根据 CDE 查询结果, 吡咯替尼的上市申请于 2017 年 8 月 24 日获得 CDE 承办进入审批流程是以 II 期临床数据直接申报生产 ( 国内用 II 期结果直接申报生产成果有过一个先例, 微芯生物的西达本胺 ) II 期数据申报生产在国内属罕见, 仅一个月便纳入优先审评公示名单, 吡咯替尼申报进度超预期, 体现创新药龙头强大实力和 CFDA 对该品种的认可公司吡咯替尼 III 期临床和其他适应症也在稳步进行中我们推测吡咯替尼大概率 2018 年可以通过优先审评通道获批上市, 成为接棒阿帕替尼的又一重磅创新药大品种, 峰值销售有望达到 30 亿 ( 见后文详细分析 ) 资料来源 :wind, 东兴证券研究所相关研究报告 1 恒瑞医药(600276)2017 中报点评 : 中报业绩稳健符合预期, 加大研发力度创新药龙头蓄势待发恒瑞医药 (600276) 事件点评 : 地氟烷欧盟获批, 国内进入优先审评, 恒瑞霸主地位不可动摇恒瑞医药(600276) 年报点评 : 肿瘤麻醉造影出口四大金刚出类拔萃, 创新龙头骏业日新恒瑞医药(600276) 事件点评 : 多西他赛 ANDA 获批,2017 年或成恒瑞海外 ANDA+ 收入双爆发年

P2 2. 吡咯替尼上市后有望成为 30 亿级别重磅品种吡格替尼用于治疗人表皮因子受体 2(ERBB2)

的四分之一左右, 死亡率也仅次于肺癌, 排名女性肿瘤第二名 HER2 是一个与肿瘤发生密切相关的细胞膜表面受体,

因此, 针对 HER2 受体的分子靶向药物研究显得尤为重要图 1: 乳腺癌年发病及死亡人数图 2: 乳腺癌 HER2 阳性占比

2 P2 2. 吡咯替尼上市后有望成为 30 亿级别重磅品种吡格替尼用于治疗人表皮因子受体 2(ERBB2) 过度表达的晚期或转移性乳腺癌乳腺癌目前依旧是女性人群中最为常见的癌症根据美国肿瘤学会统计, 乳腺癌将占女性所有新发肿瘤 ( 的四分之一左右, 死亡率也仅次于肺癌, 排名女性肿瘤第二名 HER2 是一个与肿瘤发生密切相关的细胞膜表面受体, 它的高表达与乳腺癌患者的不良预后密切相关, 有近 1/4 的乳腺癌患者属于 HER2 阳性, 而这类患者的预后较差, 且恶性程度较高因此, 针对 HER2 受体的分子靶向药物研究显得尤为重要图 1: 乳腺癌年发病及死亡人数图 2: 乳腺癌 HER2 阳性占比资料来源 : 东兴证券研究所资料来源 : 东兴证券研究所目前恒瑞吡咯替尼相关临床试验进展见 ( 图 3, 表 1) 图 3: 吡咯替尼临床试验进度资料来源 :CFDA, 东兴证券研究所

3 P3 表 1: 吡咯替尼相关临床试验公示适应症公示日期拟用于治疗 ErbB-2(HER2) 过度表达的晚期乳腺癌 5-18 拟用于治疗 ErbB-2(HER2) 过度表达的晚期乳腺癌 6-09 HER2 阳性转移性乳腺癌 HER2 突变的晚期非小细胞肺腺癌 8-31 HER2 表达阳性晚期胃癌 ( 包括胃食管结合部癌 ) 4-29 乳腺癌 HER2 表达阳性晚期乳腺癌 HER2 表达阳性转移性乳腺癌 HER2 阳性晚期乳腺癌试验题目试验分类试验分期吡咯替尼 BE 餐后研究生物等效性试验 / 生物生物等效利用度试验性试验吡咯替尼同位素标记人体物质平衡试验吡咯替尼与拉帕替尼分别联合卡培他滨治疗乳腺癌的研究吡咯替尼治疗 HER2 突变晚期非小细胞肺腺癌的研究马来酸吡咯替尼 I 期临床耐受性及药代动力学试验马来酸吡咯替尼 I 期临床人体安全性试验马来酸吡咯替尼的 Ic 期临床耐受性及药代动力学试验马来酸吡咯替尼片联合卡培他滨的 I/II 期临床研究马来酸吡咯替尼与卡培他滨治疗晚期乳腺癌的研究药代动力学 / 药效动力 I 期学试验安全性和有效性 III 期安全性和有效性 II 期安全性 I 期安全性 I 期安全性 I 期安全性和有效性 I/II 期有效性 III 期资料来源 : 东兴证券研究所作为 HER2/EGFR 不可逆抑制剂吡格替尼的适应症均为 HER2 阳性的肿瘤, 其中乳腺癌进入三期, 非小细胞肺腺癌处于二期, 胃癌处于一期其中关于乳腺癌的三期临床研究 : 评价吡咯替尼联合卡培他滨方案相对于安慰剂联合卡培他滨方案治疗 HER2 表达阳性转移性乳腺癌无进展生存期 (PFS) 的优效性比较吡咯替尼联合卡培他滨组与安慰剂联合卡培他滨组的 ORR( 客观缓解率 ) DoR( 疗效持续时间 ) DCR( 无进展生存期 ) CBR( 临床受益反应率 ) 及 OS( 总生存期 ) 评估吡咯替尼联合卡培他滨方案治疗 HER2 表达阳性转移性乳腺癌的安全性设计类型 : 平行分组 ( 试验组 : 吡咯替尼 + 卡培他滨, 对照组 : 卡培他滨 ) 关于非小细胞肺腺癌二期临床研究 : 意在评估吡咯替尼片在 HER2 突变的晚期非小细胞肺腺癌中的有效性和安全性其开展单臂 ( 无对照的单组试验 )Ⅱ 期临床研究

4 P4 乳腺癌的一期研究结果显示 : 最常见的不良反应中腹泻 41.7%, 恶心 8.3%, 皮疹 8.3% 以及口腔溃疡 8.3% 结果显示吡格替尼安全性良好可控用药剂量在 80mg-400mg 时, 两个周期后, 客观缓解率为 47.2%, 无进展生存期为 80.6% 目前国外已上市的同类产品 EGFR/ERBB2 抑制剂有 2 个, 商品名分别为 Tykerb ( 甲苯磺酸拉帕替尼片 ) 和 Gilotrif ( 马来酸阿法替尼片 ) Tykerb 由葛兰素史克公司开发, 最早于 2007 年 3 月获 FDA 批准, 是第一个上市的 EGFR/ERBB2 抑制剂, 规格为 250mg, 在国内已进口上市 Gilotrif 由勃林格殷格翰公司开发, 最早于 2013 年 7 月获 FDA 批准, 规格为 20mg 30mg 和 40mg 表 2: 吡咯替尼同类产品概况产品原研厂家获批时间 16 年全球销售额是否进口国内 Tykerb 葛兰素史克 2007/ 亿美元是 Gilotrif 勃林格殷格翰 2013/7 3.4 亿美元否资料来源 : 公司公告, 东兴证券研究所市场规模测算, 乳腺癌适应症有望超过 20 亿, 几个适应症加总规模有望超过 30 亿适应症一 : HER2 阳性乳腺癌乳腺癌在我国年平均发病人数 52 万, 其中 25% 为 HER2 阳性, 甲苯磺酸拉帕替尼片年均消费约 12.7 万, 假设吡咯替尼每年用药花费与拉帕替尼相当, 若渗透率达到 15%, 则吡咯替尼在乳腺癌领域的年销售预期为 24 亿左右适应症二 :HER2 阳性胃癌胃癌是常见的消化道恶性肿瘤之一胃癌发病在世界范围上主要集中在中国日本和韩国 15 年我国胃癌的发病率死亡率已由 12 年的第三位跃居第二位, 每年检出总数达 40 万例, 占到全世界的 42%; 死亡人数超过三分之二, 达到 30 万左右其中 HER2 阳性占比 12%-13% 若渗透率达到 10%, 则吡咯替尼在胃癌领域的年销售预期为 6 亿左右 3.8 个品种优先审评国内绝对霸主, 品种再梳理, 持续落地看点颇多恒瑞有 8 个品种在优先审评队列中, 国内绝对霸主地位不可动摇其中首仿优质品种卡泊芬净已于 2017 年 1 月通过优先审评通道获批实现突破, 这是恒瑞第一个通过优先审评获批的首仿品种后续恒瑞在优先审评队列中的有盐酸右美托咪定鼻喷剂磺达肝癸钠注射液钆布醇注射液帕立骨化醇注射液注射用紫杉醇 ( 白蛋白结合型 ) 苯磺酸顺阿曲库铵注射液 ( 理由为同一生产线生产, 已在美国上市,

5 P5 申请国内上市的仿制药 ), 地氟烷 ( 欧盟获批, 同时进入优先审评 ) 吡咯替尼 (1.1 类新药, 刚刚进入 ) 基本情况及看点见表 2, 未来有望持续落地表 2: 恒瑞优先审评品种概览药品分类适应症进入优先审评时间钆布醇注射 6 类仿 MRI 对 2016/3 液制比剂 /5 盐酸右美托 2 类新镇痛 2016/6 咪定鼻喷剂药 /12 磺达肝癸钠 6 类仿预防静 2016/7 注射液制脉血栓 /21 帕立骨化醇 6 类仿甲状旁 2016/7 注射液制腺功能 /21 亢进注射用紫杉 6 类仿转移性 2016/1 醇 ( 白蛋白制乳腺癌 0/28 结合型 ) 2015 年中国 IMS 销售额 2016 年 PDB 数据医保原研价格备注 795 万 / 无 Bayer 350 元一次诊断 1-2 支左右 / 支 / / 无 / / 15 年右美托咪定注射剂整体规模 9.1 亿左右, 增速 32%, 恒瑞市场份额 92% 2207 万 1200 万, 增速 18.95% 18 省 GSK 140 元左右 / 支术后每天 1 支,8 天左右,5-9 支 ;2013 年销售收入达到峰值,1.09 亿 34 万 54 万, 增无 Abbot 340 左仅 4 省中标速 t 右 / 支 % 3.15 亿 1.82 亿, 无 5900 元仅 7 省中标 ; 公司公告增速 Abrax /100mg 口径全球 9.97 亿美金 58.85% is 销售, 中国 3614 万美金销售苯磺酸顺阿 6 类仿肌松药, 2017/ 亿 0.67 亿, 2017 国 GSK 100 元其他国产厂家包括东曲库铵注射制用于气 /13 增速 47% 家医保 /10mg 英药业仙琚制药液管插管乙类地氟烷 ( 临 6 类仿手术患 2017/7 891 万 0.15 亿, 无 Baxte / 国内仅原研一家, 有望床批 )/ 吸入制者的维 /11 增速 r 迅速获批用地氟烷持麻醉 54.23% ( 生产批 ) 马来酸吡咯 1.1 类转移性 2017/9 / / / / / 1.1 类新药替尼片乳腺癌 /26 资料来源 :CFDA,IMS,PDB, 东兴证券研究所

6 P6 优先审评中我们重点关注的品种为本次进入的吡咯替尼, 峰值销售有望达 30 亿, 成为阿帕替尼后又一重磅创新另外关注的还有注射用紫杉醇 ( 白蛋白结合型 ), 此品种全球销售收入接近 10 亿美金,2015 年国内规模 3 亿左右, 但增速较快, 有潜力成为 10 亿人民币级别的品种目前已获得临床批件, 有望通过优先审评加速上市结论 : 我们预计年归母净利润分别为亿元亿元亿元, 增长分别为 20.64% 22.92% 22.95% EPS 分别为 1.11 元 1.36 元 1.68 元, 对应 PE 分别为 52x,43x,35x 我们认为公司近期国际化和优先审评捷报频传, 亮点颇多, 吡咯替尼进入优先审评, 创新药龙头持续超预期受益于海外七氟烷阿曲库铵的发力及国内新批卡泊芬净新进入医保右美托咪定的放量, 公司收入端有望保持 20% 左右增速另外,2017 有望成为恒瑞 ANDA 爆发年, 同时多个品种有望受益于优先审评加速上市我们看好公司长期发展, 维持推荐评级风险提示 : 海外业务增速低于预期, 创新药研发风险

7 P7 公司盈利预测表资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 25.01% 19.08% 19.00% 21.66% 20.52% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 44.37% 18.19% 29.21% 22.89% 22.94% 资本公积归属于母公司净利润 43.28% 19.22% 20.64% 22.92% 22.95% 未分配利润获利能力增长归属母公司股东权毛利率 (%) 85.28% 87.07% 86.00% 86.00% 86.00% 负债和所有者权益合计净利率 (%) 23.87% 23.74% 23.68% 23.92% 24.40% 益现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 12.90% 18.89% 18.07% 17.85% 18.12% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 21.87% 20.90% 19.76% 19.81% 19.86% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 10% 10% 7% 6% 6% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流每股净现金流 ( 最新应付债券增加每股净资产摊薄 )( 最新摊长期借款增加估值比率薄 ) 普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财报东兴证券研究所

8 P8 分析师简介张金洋医药生物行业首席分析师, 小组组长 4 年证券行业研究经验,3 年医药行业实业工作经验 2016 年水晶球第 1 名组长,2015 年新财富第 7 名团队核心成员,2015 年水晶球第 3 名团队核心成员北京大学药剂学硕士北京大学药学学士北京大学经济学学士, 和君商学院三届学子曾就职于中国银河证券股份有限公司民生证券股份有限公司西安杨森制药有限公司 2016 年 7 月加盟东兴证券研究所, 整体负责医药行业投资研究工作具有医药 + 经济产业 + 资本多重背景, 多年产业叠加资本工作经验, 使其对医药行业运行有着更为深刻和接地气的认知, 对行业整体有较为深入的研究和独到见解研究助理简介胡偌碧医药生物行业分析师 2016 年水晶球第 1 名团队核心成员北京大学医学部分子药理学博士, 和君商学院六届学子 2016 年 8 月加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究, 重点专注于化学药创新产业链医药国际化等投资机会拥有博士级逻辑视角 + 接地气的研究 + 马不停蹄的勤奋, 尤其对化学药医药国际化有极其深入的研究和独到见解分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下, 本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议, 市场有风险, 投资者在决定投资前, 务必要审慎投资者应自主作出投资决策, 自行承担投资风险

9 P9 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013