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1 行 业 研 究 行 业 深 度 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 #industryid# 医 药 生 物 推 荐 ( 维 持 ) 重 点 公 司 #relatedreport# 相 关 报 告 继 续 推 荐 医 药 商 业, 关 注 估 值 切 换 医 药 行 业 周 报 ( ) 个 股 分 化 阶 段, 继 续 看 好 医 药 商 业 医 药 行 业 周 报 ( ) 兴 业 医 药 : 业 绩 增 速 持 续 回 升, 坚 定 看 好 医 药 商 业 医 药 上 市 公 司 2016 年 中 报 小 结 # author# 分 析 师 : 徐 佳 熹 xujiaxi@xyzq.com.cn S #assauthor# 研 究 助 理 : 张 佳 博 投 资 要 点 #summary# 我 国 创 新 药 市 场 环 境 不 断 改 善, 市 场 前 景 广 阔 创 新 药 上 市 回 报 丰 厚, 研 发 能 力 要 求 高, 目 前 我 国 大 部 分 药 企 还 处 于 仿 创 阶 段, 而 随 着 药 品 政 策 环 境 不 断 改 善, 释 放 鼓 励 创 新 信 号, 产 业 迎 来 发 展 机 遇 国 内 具 有 研 发 能 力 的 创 新 药 企 不 断 涌 现, 老 牌 药 企 也 纷 纷 布 局 其 中, 生 物 类 新 药 发 展 迅 猛, 中 国 有 机 会 凭 此 弯 道 超 车 他 山 之 石 : 国 外 创 新 药 研 发 对 我 国 有 明 显 借 鉴 意 义 国 外 创 新 药 政 策 环 境 良 好, 相 关 机 构 重 视 专 利 保 护, 并 采 用 多 种 优 先 审 评 模 式 以 加 快 新 药 审 评, 例 如 美 国 FDA 的 特 殊 程 序 欧 盟 EMA 的 加 速 审 评 程 序 及 日 本 PMDA 的 优 先 审 评 程 序, 由 此 造 就 一 批 明 星 创 新 药 企 其 中, 日 本 医 药 工 业 通 过 创 新 + 并 购 重 组 + 国 际 化 助 力 如 武 田 制 药 第 一 三 共 等 企 业 在 不 利 的 政 策 和 市 场 环 境 中 逆 势 生 长, 形 似 的 产 业 环 境 下, 对 我 国 具 有 重 要 借 鉴 意 义 中 国 创 新 药 企 发 展 路 径 及 估 值 探 讨 1.0 模 式, 老 牌 大 型 药 企 由 仿 到 创, 逐 步 布 局 创 新 药 领 域 : 如 恒 瑞 医 药 绿 叶 制 药 等 积 极 开 拓 创 新 药 业 务, 目 前 都 有 数 个 创 新 药 产 品 线 ;2.0 模 式, 生 而 创 新 的 小 型 研 发 企 业, 扎 根 创 新 药 谱 写 新 奇 迹 : 信 达 生 物 百 济 神 州 等 研 发 型 生 物 科 技 企 业, 在 肿 瘤 生 物 药 领 域 作 出 瞩 目 成 绩 ;3.0 模 式, 参 与 国 际 合 作 的 开 放 式 创 新 药 企 创 新 药 没 有 利 润,PE 估 值 方 法 难 以 沿 用, 通 常 是 靠 内 生 技 术 进 步 驱 动, 估 值 通 过 判 断 新 药 潜 在 市 场 大 小, 计 算 未 来 销 售 的 NPV 数 据 创 新 药 研 发 机 遇 与 风 险 并 存 机 遇 : 一 级 资 本 的 追 逐 降 低 对 研 发 成 本 的 担 忧 2015 年 至 今,A 股 生 物 医 药 行 业 并 购 标 的 锁 定 创 新 药 领 域 的 案 例 占 并 购 总 数 的 42%, 较 2014 年 翻 番 风 险 : 国 内 医 保 目 录 4-5 年 一 轮 的 调 整 或 制 约 创 新 药 快 速 放 量 Me-too 药 物 存 在 一 定 市 场 劣 势, 需 面 对 仿 制 药 的 激 烈 竞 争 及 终 端 的 接 受 度 挑 战 创 新 药 研 发 失 败 率 高, 极 小 比 例 的 药 物 能 够 成 功 上 市, 近 年 来 新 药 研 发 成 功 率 有 所 回 升 相 关 投 资 标 的 : 恒 瑞 医 药 : 新 药 研 发 领 军 企 业, 创 新 产 品 线 丰 富 公 司 目 前 拥 有 两 个 1.1 类 创 新 药 获 批 ; 康 弘 药 业 : 公 司 研 发 的 KH901 KH902 等 多 个 1 类 生 物 新 药, 在 多 国 拥 有 国 际 专 利, 类 似 药 产 品 销 售 额 达 到 数 十 亿 级 别 ; 君 实 生 物 : 公 司 拥 有 多 项 创 新 药 产 品 线, 是 国 内 首 例 取 得 PD-1 抑 制 剂 临 床 批 件 的 药 物, 预 计 2017 年 能 完 成 III 期 临 床 试 验, 拥 有 先 发 优 势 风 险 提 示 : 创 新 药 行 业 鼓 励 政 策 推 进 不 及 预 期 ; 创 新 药 研 发 失 败 风 险 ; 创 新 药 上 市 后 的 安 全 性 风 险 ; 医 保 和 招 标 政 策 变 更 对 创 新 药 带 来 的 风 险 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 #title# 变 革 之 下, 路 在 何 方 -- 创 新 药 行 业 深 度 研 究 之 一 #createtime1# 2016 年 09 月 19 日

2 目 录 1 我 国 创 新 药 发 展 前 景 光 明 药 政 巨 变, 蕴 藏 创 新 机 遇 我 国 新 药 研 发 环 境 显 著 改 善, 创 新 药 研 发 如 火 如 荼 生 物 技 术 将 成 为 创 新 药 物 研 发 新 引 擎 我 国 创 新 药 研 发 呈 现 和 国 外 合 作 趋 势 他 山 之 石 : 国 外 创 新 药 物 研 发 对 我 国 有 借 鉴 意 义 国 外 鼓 励 药 物 创 新 的 政 策 环 境 美 国 重 磅 创 新 药 物 不 断 涌 现, 造 就 无 数 明 星 药 企 创 新 + 并 购 + 国 际 化, 助 力 日 本 创 新 药 企 腾 飞 负 利 润 大 市 值, 台 湾 鼓 励 创 新 药 企 发 展 中 国 创 新 药 企 发 展 路 径 模 式 及 估 值 探 讨 由 仿 到 创 的 大 型 创 新 药 企 -1.0 模 式 研 发 驱 动 型 小 型 biotech 药 企 -2.0 模 式 参 与 国 际 创 新 分 工 的 开 放 式 创 新 药 企 -3.0 模 式 创 新 药 估 值 方 法 探 讨 创 新 药 物 研 发 机 遇 与 风 险 并 存 创 新 药 成 为 产 业 资 本 追 逐 宠 儿 国 内 医 保 制 约 放 量 me-too 药 物 存 在 一 定 劣 势 创 新 药 研 发 失 败 率 高 相 关 投 资 标 的 风 险 提 示 图 1 影 响 我 国 创 新 药 研 发 的 政 策 环 境 图 2 我 国 创 新 药 物 研 发 涉 及 的 部 门 图 3 我 国 新 药 研 发 及 注 册 相 关 的 法 律 法 规 图 4 创 新 药 物 优 先 审 评 审 批 图 5 政 策 推 动 下 医 药 行 业 标 准 提 升 与 产 业 升 级 图 6 新 旧 化 药 注 册 分 类 对 应 图 7 新 注 册 分 类 下 的 新 药 监 测 期 图 8 实 行 MAH 制 度 的 优 势 图 9 创 新 药 研 发 历 程 图 10 热 门 靶 点 的 创 新 药 申 报 数 量 图 11 近 年 来 新 药 研 发 环 境 显 著 改 善 图 12 国 内 创 新 药 研 发 取 得 多 个 里 程 碑 式 成 果 图 13 十 三 五 有 望 获 批 的 重 大 新 药 创 制 品 种 图 14 生 物 药 中 创 新 药 比 例 占 75% 图 15 小 分 子 药 物 中 创 新 药 比 例 为 51% 图 16 Big Pharma 的 药 物 研 发 类 型 图 17 Biotech 公 司 药 物 研 发 类 型 图 18 向 跨 国 制 药 巨 头 转 让 的 研 发 项 目 图 19 美 国 对 创 新 药 物 研 发 采 取 的 主 要 政 策 图 20 FDA 每 年 批 准 上 市 的 药 品 数 量 图 21 吉 利 德 科 学 的 股 价 表 现 图 22 Sovaldi 销 售 额 及 增 速 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 2 -

3 图 23 Harvoni 销 售 额 及 增 速 图 24 吉 利 德 营 业 收 入 及 增 速 图 25 吉 利 德 归 母 净 利 润 及 增 速 图 26 百 时 美 施 贵 宝 的 股 价 表 现 图 27 Ipilimumab 上 市 后 的 销 售 额 图 28 Nivolumab 上 市 后 的 销 售 额 图 29 百 时 美 施 贵 宝 的 营 业 收 入 图 30 百 时 美 施 贵 宝 的 归 母 净 利 润 图 31 日 本 80 年 代 之 后 医 药 股 指 数 情 况 图 32 坎 地 沙 坦 上 市 后 的 销 售 额 图 33 亮 丙 瑞 林 上 市 后 的 销 售 额 图 34 日 本 武 田 制 药 发 展 历 程 及 股 价 表 现 图 35 百 济 神 州 在 研 药 物 管 线 图 36 百 济 神 州 肿 瘤 免 疫 和 靶 向 组 合 疗 法 图 37 韩 美 药 业 在 研 药 物 管 线 图 38 丙 泊 酚 注 射 剂 国 内 重 点 城 市 样 本 医 院 销 售 额 ( 亿 元 ) 图 年 丙 泊 酚 注 射 剂 国 内 市 场 竞 争 格 局 图 40 吉 西 他 滨 重 点 城 市 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 ( 亿 元 ) 图 年 抗 肿 瘤 药 物 国 内 市 场 竞 争 格 局 图 42 创 新 药 价 值 评 估 原 则 图 43 恩 必 普 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 图 44 艾 瑞 昔 布 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 图 45 Me-too 药 物 劣 势 图 46 新 药 研 发 六 大 类 风 险 图 47 新 药 研 发 成 功 率 表 年 药 品 政 策 法 规 密 集 出 台 表 2 国 内 主 要 制 药 企 业 近 几 年 的 研 发 表 现 表 年 国 内 部 分 公 司 申 报 的 1.1 类 新 药 表 年 全 球 十 大 最 畅 销 药 品 表 5 PD-1/L1 国 内 企 业 研 究 进 展 ( 不 完 全 统 计 ) 表 6 近 年 来 我 国 license out 交 易 的 公 司 表 7 近 年 来 我 国 license in 交 易 的 公 司 表 年 上 市 的 销 售 额 最 大 的 5 大 化 药 及 5 大 生 物 药 表 9 预 期 2016 年 上 市 的 10 大 潜 力 品 种 表 10 武 田 制 药 发 展 历 程 表 11 台 湾 新 药 研 发 企 业 表 12 绿 叶 制 药 在 研 产 品 线 表 13 信 达 临 床 受 理 与 注 册 列 表 表 14 信 达 临 床 试 验 项 目 列 表 表 15 近 年 来 新 药 批 件 案 例 表 年 中 国 部 分 创 新 型 医 药 企 业 重 要 的 投 融 资 事 件 表 17 国 内 部 分 1.1 类 新 药 样 本 医 院 销 售 额 及 医 保 报 销 情 况 表 18 me-too 药 物 失 败 案 例 表 19 近 年 来 国 际 医 药 巨 头 新 药 研 发 失 败 案 例 表 年 新 药 研 发 成 功 率 分 类 情 况 表 21 相 关 上 市 公 司 财 务 数 据 ( 单 位 : 百 万 元 ) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 3 -

4 报 告 正 文 1 我 国 创 新 药 发 展 前 景 光 明 1.1 药 政 巨 变, 蕴 藏 创 新 机 遇 国 家 政 策 和 财 政 投 入 在 我 国 创 新 药 物 研 发 中 起 着 决 定 性 的 作 用, 影 响 到 我 国 创 新 药 研 发 的 政 策 包 括 : 宏 观 经 济 和 产 业 政 策 科 技 政 策 注 册 监 管 政 策 医 保 支 付 政 策 财 税 金 融 政 策 以 及 采 购 政 策 等 在 早 期 的 临 床 前 研 究 阶 段, 国 家 通 过 重 大 新 药 创 制 专 项, 以 及 国 家 自 然 科 学 基 金 的 研 究 项 目 和 人 才 项 目 等 进 行 有 计 划 的 财 政 投 入, 高 校 及 科 研 院 所 的 研 发 机 构 作 为 研 发 主 体, 一 般 具 有 一 定 的 市 场 前 景 后 企 业 才 会 介 入 继 续 开 发 ; 新 药 进 入 临 床 研 究 阶 段 后,CFDA 制 定 相 关 法 规 进 行 指 导 ; 创 新 药 物 上 市 后, 面 临 招 标 入 院 入 医 保 三 道 关 卡, 其 中 发 改 委 负 责 新 药 的 定 价, 新 药 入 院 涉 及 社 保 部 和 卫 生 部 的 招 标 采 购 和 进 入 医 保 目 录 国 家 政 策 和 政 府 财 政 投 入 贯 穿 创 新 药 物 研 发 的 各 个 阶 段, 推 动 我 国 创 新 药 产 业 的 发 展 图 1 影 响 我 国 创 新 药 研 发 的 政 策 环 境 图 2 我 国 创 新 药 物 研 发 涉 及 的 部 门 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 目 前, 我 国 新 药 研 发 及 注 册 相 关 的 法 律 法 规 众 多 : 在 非 临 床 研 究 及 临 床 试 验 阶 段, 有 药 物 非 临 床 研 究 质 量 管 理 规 范 (GLP) 药 物 临 床 试 验 质 量 管 理 规 范 (GCP) 药 品 注 册 管 理 办 法 创 新 药 物 研 发 早 期 介 入 实 施 计 划 ; 在 新 药 申 报 阶 段, 有 药 品 管 理 法 药 品 注 册 管 理 办 法 药 品 管 理 法 实 施 条 例 ; 在 新 药 上 市 后 阶 段, 有 药 品 管 理 法 药 品 注 册 管 理 办 法 专 利 法 中 药 品 种 保 护 条 例 中 药 品 种 保 护 指 导 原 则 药 品 行 政 保 护 法 图 3 我 国 新 药 研 发 及 注 册 相 关 的 法 律 法 规 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 4 -

5 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 2015 年 以 来, 药 品 政 策 法 规 密 集 出 台, 不 乏 一 些 重 磅 政 策, 提 高 药 品 的 研 发 壁 垒 和 质 量 的 同 时, 也 促 使 医 药 研 发 和 CRO 行 业 未 来 更 加 规 范 化 和 集 中 化, 促 进 行 业 的 优 胜 劣 汰 表 年 药 品 政 策 法 规 密 集 出 台 时 间 部 门 政 策 法 规 2015 年 5 月 27 日 CFDA 发 布 药 品 医 疗 器 械 产 品 注 册 收 费 标 准 2015 年 7 月 22 日 CFDA 开 展 药 物 临 床 试 验 数 据 自 查 核 查 的 公 告 2015 年 7 月 31 日 CFDA 征 求 加 快 解 决 药 品 注 册 申 请 积 压 问 题 的 若 干 政 策 意 见 公 告 2015 年 8 月 18 日 国 务 院 关 于 改 革 药 品 医 疗 器 械 审 评 审 批 制 度 的 意 见 2015 年 11 月 6 日 CFDA 药 品 上 市 许 可 持 有 人 制 度 试 点 方 案 ( 征 求 意 见 ) 2015 年 11 月 11 日 CFDA 关 于 药 品 注 册 审 评 审 批 若 干 政 策 的 公 告 2015 年 12 月 17 日 CFDA 进 一 步 加 强 药 物 临 床 试 验 数 据 自 查 核 查 的 通 知 2016 年 2 月 26 日 CFDA 关 于 解 决 药 品 注 册 申 请 积 压 实 行 优 先 审 评 审 批 的 意 见 2016 年 3 月 4 日 CFDA 化 学 药 品 注 册 分 类 改 革 工 作 方 案 2016 年 3 月 5 日 国 务 院 关 于 开 展 仿 制 药 质 量 和 疗 效 一 致 性 评 价 的 意 见 2016 年 3 月 11 日 国 务 院 关 于 促 进 医 药 产 业 健 康 发 展 的 指 导 意 见 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 创 新 药 审 批 加 速 2015 年 11 月,CFDA 的 230 号 文 关 于 药 品 注 册 审 评 审 批 若 干 政 策 的 公 告 提 出 对 新 药 的 临 床 试 验 申 请, 实 行 一 次 性 批 准, 不 再 采 取 分 期 申 报 分 期 审 评 审 批 的 方 式, 仿 照 FDA 审 批 制 度 优 化 审 批 流 程, 有 利 于 加 快 企 业 的 研 发 进 度, 加 快 新 药 上 市, 降 低 企 业 的 时 间 成 本, 延 长 其 产 品 的 生 命 周 期 ; 对 重 大 疾 病 的 创 新 药 等 8 类 药 品 实 行 单 独 排 队, 加 快 审 评 审 批 ; 申 请 人 在 欧 盟 美 国 同 步 申 请 并 获 准 开 展 药 物 临 床 试 验 的 新 药 临 床 试 验 申 请 将 加 快 审 批, 同 样 表 明 CFDA 在 药 品 审 评 监 管 上 逐 步 与 国 际 接 轨 图 4 创 新 药 物 优 先 审 评 审 批 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 5 -

6 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 今 年 CFDA 又 出 台 关 于 解 决 药 品 注 册 申 请 积 压 实 行 优 先 审 评 审 批 的 意 见, 标 志 着 药 品 研 发 由 抢 首 仿 时 代 迈 入 优 先 审 评 时 代 优 先 审 评 审 批 的 范 围 首 先 就 包 括 具 有 明 显 临 床 价 值, 未 在 中 国 境 内 外 上 市 销 售 的 创 新 药 注 册 申 请, 新 药 研 发 进 一 步 获 得 了 诸 多 政 策 红 利 药 品 研 发 由 原 来 的 拼 速 度 改 为 拼 质 量, 未 来 不 规 范 的 药 品 研 发 机 构 和 药 企 将 逐 步 被 淘 汰, 从 而 带 来 行 业 集 中 度 的 提 升 从 2011 年 以 来, 新 版 GMP 和 GSP 相 继 实 施, 在 某 种 程 度 上 已 经 从 生 产 和 流 通 环 节 提 升 了 药 品 的 质 量, 此 次 CFDA 选 择 了 从 更 上 游 的 研 发 环 节 着 手, 来 促 进 行 业 创 新 和 整 合 图 5 政 策 推 动 下 医 药 行 业 标 准 提 升 与 产 业 升 级 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 化 药 注 册 分 类 改 革 重 新 定 义 创 新 药 的 概 念 为 鼓 励 新 药 创 制, 严 格 审 评 审 批, 提 高 药 品 质 量, 促 进 产 业 升 级,CFDA 于 2016 年 3 月 发 布 了 化 学 药 品 注 册 分 类 改 革 工 作 方 案, 对 当 前 化 学 药 品 注 册 分 类 进 行 改 革 新 版 方 案 对 新 药 的 定 义 从 中 国 新 提 升 至 全 球 新, 新 药 必 须 是 境 内 外 均 未 上 市 的 药 品, 并 进 一 步 分 为 1 类 新 药 ( 创 新 药 ) 和 2 类 新 药 ( 改 良 型 新 药 ) 新 注 册 分 类 1 为 创 新 药, 强 调 是 含 有 新 的 结 构 明 确 的 具 有 药 理 作 用 的 化 合 物, 且 具 有 临 床 价 值 的 原 料 药 及 其 制 剂, 不 包 括 改 良 型 新 药 中 2.1 类 的 药 品 ; 新 注 册 分 类 2 为 改 良 型 新 药, 强 调 优 效 性, 即 相 较 于 被 改 良 的 药 品, 具 备 明 显 的 临 床 优 势, 基 本 堵 死 了 以 前 流 行 的 低 水 平 改 剂 型 给 药 途 径 改 酸 根 碱 基 成 酯 类 新 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 6 -

7 药 的 路, 再 考 虑 到 原 研 厂 家 严 密 的 专 利 保 护 体 系, 今 后 在 具 备 临 床 优 势 的 前 提 下 开 发 改 良 型 新 药 的 难 度 未 必 小 于 1 类 新 药, 所 以 我 们 预 计 今 后 在 新 药 研 发 过 程 中, 临 床 价 值 评 估 变 得 越 来 越 重 要 ; 新 注 册 分 类 3 为 仿 制 境 外 上 市 但 境 内 未 上 市 原 研 药 品 的 药 品, 大 致 相 当 于 原 有 分 类 中 的 3 类 新 药, 在 此 次 注 册 分 类 变 革 中 受 到 的 冲 击 最 大, 在 新 的 分 类 中 被 纳 入 仿 制 药 的 行 列, 此 外, 新 药 监 测 期 被 取 消, 以 前 部 分 首 仿 品 种 通 过 新 药 监 测 期 + 招 标 档 期 长 期 和 原 研 共 分 市 场 的 情 形 将 很 难 再 现, 首 仿 品 种 的 价 值 将 被 大 大 削 弱 图 6 新 旧 化 药 注 册 分 类 对 应 图 7 新 注 册 分 类 下 的 新 药 监 测 期 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 MAH 制 度 优 化 资 源 配 臵, 调 动 研 发 企 业 积 极 性 MAH(Marketing Authorization Holder) 制 度 指 的 是 药 品 上 市 许 可 人 制 度, 是 将 药 物 上 市 许 可 与 生 产 许 可 分 离 的 管 理 模 式 上 市 许 可 和 生 产 许 可 相 互 独 立, 上 市 许 可 持 有 人 可 以 将 产 品 委 托 给 不 同 的 生 产 商 生 产, 药 品 的 安 全 性 有 效 性 和 质 量 可 控 性 均 由 上 市 许 可 人 对 公 众 负 责 药 品 上 市 许 可 人 制 度 是 国 际 较 为 通 行 的 药 品 上 市 审 批 制 度 近 日 国 务 院 办 公 厅 印 发 药 品 上 市 许 可 持 有 人 制 度 试 点 方 案, 指 出 将 在 北 京 天 津 河 北 上 海 江 苏 浙 江 福 建 山 东 广 东 四 川 等 10 个 省 ( 市 ) 开 展 药 品 上 市 许 可 持 有 人 制 度 试 点 与 欧 美 日 等 药 品 产 业 发 达 国 家 和 地 区 不 同, 我 国 现 行 药 品 注 册 制 度 是 上 市 许 可 与 生 产 许 可 捆 绑 制 的 管 理 模 式, 也 就 是 说, 药 品 上 市 许 可 ( 药 品 批 准 文 号 ) 只 颁 发 给 具 有 药 品 生 产 许 可 证 的 生 产 企 业, 药 品 研 发 机 构 科 研 人 员 则 不 具 备 独 立 获 取 药 品 上 市 许 可 的 资 质 在 这 种 情 况 下, 很 多 科 研 单 位 或 科 研 工 作 者 等 没 有 生 产 企 业 的 申 请 人 只 能 将 其 研 发 成 果 通 过 转 让 专 利 或 技 术 给 生 产 企 业 的 方 式 获 利, 而 相 比 较 生 产 企 业 而 言, 这 种 方 式 的 获 利 很 少, 因 而 限 制 了 药 品 研 发 人 员 的 积 极 性 和 创 新 性, 从 而 阻 滞 了 国 内 新 药 的 研 发 进 展, 使 得 生 产 企 业 主 要 以 生 产 仿 制 药 为 生 实 施 MAH 的 目 的 是 使 得 没 有 GMP 厂 房 的 持 有 人 可 以 委 托 其 他 具 备 GMP 的 生 产 企 业 代 其 生 产, 使 得 该 持 有 人 可 以 将 技 术 转 化 为 稳 定 持 续 体 量 大 的 收 入 和 利 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 7 -

8 润, 而 无 需 在 前 期 投 入 大 量 资 金 进 行 GMP 厂 房 建 设, 有 助 于 研 发 者 获 得 和 集 中 资 金 技 术 和 人 力 进 行 持 续 研 究 和 新 药 研 发 所 以 初 步 看 来 MAH 有 利 于 充 分 调 动 研 发 者 的 积 极 性, 促 进 药 品 创 新 ; 药 物 申 报 对 药 厂 的 依 赖 度 显 著 降 低, 利 好 创 新 性 中 小 企 业, 新 的 企 业 盈 利 模 式 将 诞 生 ; 优 化 资 源 配 臵, 抑 制 低 水 平 重 复 建 设 ; 落 实 企 业 主 体 责 任, 加 强 药 品 质 量 管 理 ; 创 新 药 品 治 理 机 制, 充 分 发 挥 政 府 企 业 和 市 场 三 者 在 加 强 药 品 管 理 中 的 作 用 这 也 表 明 CFDA 在 药 品 注 册 申 请 上 逐 步 与 国 际 接 轨 图 8 实 行 MAH 制 度 的 优 势 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 总 体 来 看, 这 些 政 策 的 出 发 点 是 与 国 际 接 轨, 鼓 励 创 新 药 监 局 把 药 品 的 质 量 向 国 际 先 进 水 平 看 齐, 国 内 药 品 开 发 今 后 会 更 多 的 考 虑 患 者 需 求 和 临 床 应 用, 这 也 是 国 外 药 企 研 发 的 思 路 很 多 有 实 力 的 公 司 ( 有 技 术 经 验 资 金 的 公 司 ) 今 后 会 有 很 大 的 机 会, 以 后 的 创 新 必 须 是 有 研 发 体 系 有 资 金 支 持 的 企 业 才 能 玩 的 昂 贵 游 戏, 小 企 业 将 逐 步 步 入 寒 冬, 从 而 带 来 行 业 集 中 度 的 提 升 我 们 认 为, 在 监 管 部 门 新 的 政 策 引 导 下, 企 业 的 研 发 战 略 市 场 战 略 必 将 迎 来 大 的 转 型, 创 新 药 和 制 剂 出 口 也 将 受 益 于 政 策 利 好 从 而 迎 来 新 的 发 展 机 遇 1.2 我 国 新 药 研 发 环 境 显 著 改 善, 创 新 药 研 发 如 火 如 荼 创 新 药 物 是 医 药 领 域 利 润 最 丰 厚, 也 是 最 能 体 现 技 术 含 量 的 部 分, 未 来 这 一 领 域 是 最 能 维 持 高 利 润 水 平 的 领 域 从 长 远 来 看, 创 新 药 物 的 研 发 能 力 仍 然 是 企 业 的 核 心 竞 争 力 所 在 新 药 的 研 发 要 经 历 化 合 物 筛 选 临 床 前 试 验 临 床 试 验 注 册 申 报 等 过 程, 从 整 个 研 发 历 程 来 看, 创 新 药 的 研 发 难 度 都 是 极 其 大 的, 个 候 选 化 合 物 才 能 有 一 个 药 物 最 终 上 市, 一 个 创 新 药 研 发 周 期 耗 时 长 达 10 年, 平 均 每 个 创 新 药 的 研 发 费 用 达 到 数 十 亿 美 金, 所 以 创 新 药 的 研 发 需 要 巨 大 的 资 金 投 入 和 强 大 的 研 发 实 力 作 为 支 撑 图 9 创 新 药 研 发 历 程 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 8 -

9 数 据 来 源 :Nature Review-Drug Discovery, 兴 业 证 券 研 究 所 以 国 外 创 新 药 巨 头 强 生 为 例, 年 间 共 上 市 新 药 13 个, 累 计 研 发 投 入 亿 美 元, 平 均 每 个 新 药 的 研 发 成 本 为 52.0 亿 美 元 ; 国 内 创 新 药 研 发 成 本 肯 定 比 国 外 低 很 多, 以 恒 瑞 医 药 的 艾 瑞 昔 布 为 例, 研 发 成 本 约 1-2 亿 元, 即 便 如 此, 由 国 内 化 学 药 上 市 公 司 的 盈 利 水 平 和 研 发 投 入 情 况 来 看, 也 只 有 中 国 生 物 制 药 恒 瑞 医 药 等 极 少 数 企 业 才 有 能 力 持 续 投 入 较 大 规 模 的 研 发 费 用 表 2 国 内 主 要 制 药 企 业 近 几 年 的 研 发 表 现 年 总 2011 至 今 ( 总 ) 2011 至 今 ( 创 新 ) 代 表 公 司 研 发 投 入 / 亿 元 产 出 / 个 数 批 准 生 产 批 准 临 床 1 类 2 类 总 批 准 临 床 正 大 天 晴 恒 瑞 齐 鲁 科 伦 海 正 扬 子 江 先 声 海 思 科 誉 衡 信 立 泰 绿 叶 康 弘 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 根 据 美 国 FDA 的 规 定, 创 新 药 物 包 括 以 下 四 类 : 药 品 中 含 有 新 化 学 体 (NCE) 作 为 该 药 的 活 性 成 分 ; 药 品 含 已 有 的 活 性 成 分 但 这 个 成 分 在 美 国 从 未 作 为 医 学 用 过 ( 也 称 NCE); 药 品 先 前 已 被 FDA 批 准 上 市, 但 现 在 建 议 新 的 用 法 适 应 症 ; 药 品 先 前 已 被 批 准 上 市, 但 现 在 建 议 的 剂 型 给 药 途 径 或 其 他 重 要 条 件 不 同 于 先 前 批 准 的 药 品, 这 个 也 包 括 Rx to OTC 目 前 创 新 药 物 的 主 要 研 发 方 向 有 :1) 创 制 新 颖 的 分 子 结 构 类 型 NCE/NME 突 破 性 创 新 药 物 研 究 开 发 2) 创 制 me-too 新 药 模 仿 性 创 新 药 物 研 究 开 发 3) 已 知 药 物 的 进 一 步 研 究 开 发 延 伸 性 创 新 药 物 研 究 开 发 4) 现 有 药 物 的 药 剂 学 研 究 开 发 发 展 制 剂 新 产 品 5) 应 用 现 代 新 技 术 对 老 产 品 的 生 产 工 艺 进 行 重 大 的 技 术 革 新 和 技 术 改 造 批 准 生 产 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 9 -

10 我 们 认 为 中 国 的 创 新 药 研 发 可 以 分 四 步 走, 首 先 从 仿 制 转 型 为 创 新, 即 从 研 制 me-too 做 起, 如 恒 瑞 医 药 的 艾 瑞 昔 布 是 me-too 类 药 物 ; 第 二 步 是 me-better, 围 绕 原 NCE 结 构 基 础 上 进 行 二 次 创 新, 虽 然 有 结 构 上 仿 的 特 点, 但 更 有 创 造 其 自 身 独 特 优 势 的 地 方, 素 有 国 产 易 瑞 沙 之 称 的 浙 江 贝 达 药 业 的 埃 克 替 尼 抗 肿 瘤 作 用 优 于 同 类 药 物 PTK787( 诺 华 和 德 国 先 灵 联 合 研 发 ) 的 恒 瑞 医 药 的 阿 帕 替 尼 都 属 于 此 类 药 物 ; 第 三 步 是 best-in-class ( BIC), 是 me-better 里 更 强 的 一 个, 例 如 Pfizer 的 万 艾 可, 也 是 一 些 系 列 化 合 物 同 时 发 现, 但 最 终 只 用 一 个 化 合 物 成 药, 这 个 药 物 选 择, 对 Pfizer 当 时 就 是 BIC, 到 后 来 竞 争 激 烈, 其 他 类 似 药 物 被 开 发, 并 且 突 破 Pfizer 专 利, 就 是 me too 和 me better 了 ; 第 四 步 就 是 first-in-class (FIC) 药 物, 即 全 新 化 合 物, 同 时 靶 点 也 是 新 的, 此 类 药 物 研 发 风 险 极 高, 但 成 功 者 也 是 有 不 少, 获 得 诺 贝 尔 奖 的 青 蒿 素 就 属 于 此 类 从 长 期 计 议, 全 新 创 新 (first- in-class) 类 创 新 药 物 的 研 发 是 我 国 从 医 药 大 国 转 变 为 医 药 强 国 的 重 要 途 径 我 国 创 新 的 层 次 主 要 处 于 以 仿 制 为 主 到 仿 创 结 合 的 阶 段, 仿 制 药 占 比 达 到 96%, 上 市 药 物 多 为 me-too 药 物, 新 药 市 场 被 国 际 大 公 司 产 品 垄 断, 缺 乏 首 创 药 物 (first-in-class) 对 国 内 企 业 而 言, 结 合 当 前 国 内 临 床 需 求, 在 国 际 新 药 产 品 基 础 上 开 发 药 效 和 安 全 性 相 似 的 药 物 (me-too), 或 更 好 的 新 药 (me-better) 是 目 前 比 较 切 实 可 行 的 创 新 路 径, 也 是 国 内 创 新 药 研 发 的 主 流 方 向 图 10 热 门 靶 点 的 创 新 药 申 报 数 量 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 近 年 来, 我 国 新 药 研 发 环 境 显 著 改 善, 大 量 海 归 人 员 不 断 创 业, 百 济 神 州 贝 达 药 业 等 企 业 的 成 功 也 形 成 了 良 好 的 示 范 效 应 ; 在 当 前 国 家 鼓 励 创 新 为 创 新 药 审 批 开 辟 绿 色 通 道 等 政 策 的 推 动 下, 创 新 药 的 研 发 和 审 评 周 期 有 望 进 一 步 缩 短 ( 盐 酸 埃 克 替 尼 申 报 上 市 仅 用 时 10 个 月 ), 从 而 有 效 延 长 产 品 的 有 效 生 命 周 期 ;1 类 新 药 逐 步 纳 入 各 地 医 保 等 也 在 很 大 程 度 上 鼓 励 了 新 药 的 研 发 图 11 近 年 来 新 药 研 发 环 境 显 著 改 善 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

11 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 目 前 国 内 确 实 有 一 批 企 业 在 创 新 药 方 面 进 行 了 布 局, 如 恒 瑞 医 药 石 药 集 团 江 苏 豪 森 贝 达 药 业 等, 国 内 创 新 药 研 发 的 热 情 在 持 续 升 温, 取 得 多 个 里 程 碑 式 成 果, 多 个 新 药 也 在 申 报 中 图 12 国 内 创 新 药 研 发 取 得 多 个 里 程 碑 式 成 果 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 表 年 国 内 部 分 公 司 申 报 的 1.1 类 新 药 公 司 名 称 申 报 品 种 恒 瑞 医 药 江 苏 豪 森 正 大 天 晴 先 声 药 业 康 弘 药 业 贝 达 药 业 广 东 东 阳 光 百 济 神 州 深 圳 微 芯 海 正 药 业 兆 科 药 业 磷 酸 瑞 格 列 汀 片 SHR7390 SHR6390 SHR4640 SHR3680 M6G SHR0302 片 环 咪 德 吉 呋 格 列 泛 HAO472 注 射 用 HAO472 乌 咪 德 吉 甲 苯 磺 酸 瑞 马 唑 仑 脯 氨 酸 恒 格 列 净 甲 磺 酸 阿 帕 替 尼 HS 片 HS 片 HS 胶 囊 HS 片 甲 磺 酸 氟 马 替 尼 片 氟 卓 替 尼 片 氟 唑 帕 利 胶 囊 盐 酸 卡 呋 色 替 注 射 液 阿 齐 沙 坦 醇 铵 片 吗 啉 硝 唑 氯 化 钠 注 射 液 TQ-B3101 胶 囊 TQ-B3139 胶 囊 TQ-B3395 胶 囊 TQ-B3234 胶 囊 安 罗 替 尼 替 诺 福 韦 双 特 戊 酯 舒 布 替 尼 艾 拉 莫 德 西 莫 替 尼 他 菲 替 尼 噻 尔 菲 尼 麦 他 替 尼 氯 丁 三 醇 康 柏 西 普 KH901 KH903 KH906 X-396 BPI BPI-3016 BPI-9016M 埃 克 替 尼 焦 谷 氨 酸 荣 格 列 净 马 来 酸 英 利 替 尼 盐 酸 博 昔 替 尼 磷 酸 依 米 他 韦 甲 磺 酸 莱 洛 替 尼 对 甲 苯 磺 酸 宁 格 替 尼 BGB-290 BGB-3111 BGB-283 西 达 本 胺 西 奥 罗 尼 DTRMHS-07 PEG-SN38 AD-35 HPPH 海 博 非 明 海 泽 麦 布 司 来 普 伐 肽 胸 腺 肽 β4 生 发 肽 吉 马 替 康 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

12 绿 叶 制 药 石 药 集 团 海 思 科 红 日 药 业 华 东 医 药 恩 华 药 业 长 春 高 新 国 药 一 致 华 海 药 业 京 新 药 业 江 苏 亚 盛 华 领 医 药 广 州 比 贝 特 酒 石 酸 艾 格 列 汀 盐 酸 安 舒 法 辛 SKLB1028 DBPR108 HSK3486 对 甲 苯 磺 酰 胺 甲 磺 酸 苦 柯 胺 B 迈 华 替 尼 DP-VPA 埃 他 卡 林 长 效 重 组 人 生 长 素 多 拉 达 唑 盐 酸 羟 哌 吡 酮 EVT201 APG-1387 R-(-)- 醋 酸 棉 酚 HMS5552 双 替 尼 他 数 据 来 源 : 药 智 网, 兴 业 证 券 研 究 所 十 二 五 以 来, 针 对 重 大 疾 病 围 绕 产 业 链 部 署 研 发 链, 获 批 24 个 1 类 新 药, 建 成 各 类 平 台 近 300 个, 突 破 核 心 关 键 技 术 50 余 项, 获 得 国 家 一 二 等 奖 51 项, 支 持 产 业 创 新 孵 化 基 地 60 余 个, 国 家 经 费 投 入 71.9 亿, 产 生 直 接 经 济 效 益 1600 亿, 出 口 产 值 37 亿 美 元 生 物 疫 苗 研 发 水 平 位 居 世 界 前 列, 化 学 药 物 创 新 研 究 实 现 与 国 际 同 步, 中 药 产 业 形 成 全 球 化 发 展 趋 势, 促 进 我 国 医 药 科 技 由 仿 制 向 创 制 医 药 产 业 由 大 国 向 强 国 的 转 变 图 13 十 三 五 有 望 获 批 的 重 大 新 药 创 制 品 种 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 1.3 生 物 技 术 将 成 为 创 新 药 物 研 发 新 引 擎 全 球 范 围 内 来 看, 化 学 药 仍 是 创 新 药 的 主 要 来 源, 但 生 物 类 药 物 增 长 迅 速 从 1986 年 开 始,FDA 历 史 性 的 批 准 了 第 一 个 治 疗 性 单 抗 药 物 OKT-3, 期 间 共 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

13 125 种 治 疗 性 生 物 药 获 批, 占 所 有 NME 的 15%, 在 最 近 十 年 ( ) 年 间, 共 有 55 种 生 物 药 获 批, 占 所 有 NME( 共 269 种 ) 的 20%, 仅 在 2014 年 有 11 种 生 物 药 获 批 2014 年, 化 学 合 成 的 小 分 子 物 质 仍 是 候 选 药 物 的 主 要 来 源, 占 比 55.4%, 而 生 物 类 药 品 呈 现 快 速 增 长 的 态 势, 在 研 品 种 达 3123 种, 增 幅 达 13.5%, 占 目 前 在 研 药 物 总 量 的 27.6% 在 年 间 获 批 的 生 物 药 中,first-in-class 占 54%, 被 归 于 advance-in-class ( 药 效 好 于 现 存 被 批 准 的 其 他 药 物 中, 相 当 于 me-better 药 物 ) 的 占 21%, 这 两 类 可 以 归 为 真 正 的 创 新 药 物, 只 有 26% 的 生 物 药 被 归 于 addition-to-class( 与 现 有 药 物 相 比, 药 效 没 有 显 著 提 高 ); 相 反 形 成 鲜 明 对 照 的 是, 小 分 子 药 物 中 前 两 类 药 物 所 占 比 例 分 别 为 24% 和 27%, 非 创 新 药 的 比 例 为 49% 通 过 这 个 数 据 我 们 可 以 发 现, 与 小 分 子 药 物 相 比, 生 物 药 更 容 易 成 为 创 新 型 药 物, 且 生 物 药 更 多 聚 焦 于 罕 见 病 领 域,47% 的 生 物 药 被 确 定 为 孤 儿 药, 仅 有 21% 的 小 分 子 药 物 被 定 义 为 孤 儿 药 图 14 生 物 药 中 创 新 药 比 例 占 75% 图 15 小 分 子 药 物 中 创 新 药 比 例 为 51% 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 2015 年 全 球 最 畅 销 的 十 大 药 物 中, 生 物 药 占 到 了 8 个, 目 前 国 际 上 主 流 生 物 技 术 药 物 产 品 与 研 发 重 点 以 单 克 隆 抗 体 为 主, 未 来 几 年 随 着 化 药 市 场 的 成 熟, 生 物 药 尚 处 成 长 期, 其 领 域 创 新 药 研 发 发 展 前 景 被 看 好 表 年 全 球 十 大 最 畅 销 药 品 排 名 药 品 公 司 适 应 症 / 用 途 销 售 额 ( 亿 ) Humira( 阿 达 木 单 抗 ) Harvoni(sofosbuvir+ledipasvir) Enbrel( 依 那 西 普 ) Remicade( 英 夫 利 昔 单 抗 ) Lantus( 甘 精 胰 岛 素 ) MabThera/Rituxan( 利 妥 昔 单 抗 ) Avastin( 贝 伐 珠 单 抗 ) Herceptin( 曲 妥 珠 单 抗 ) Prevnar( 肺 炎 球 菌 疫 苗 ) Revlimid( 来 那 度 胺 ) 数 据 来 源 : 生 物 谷, 兴 业 证 券 研 究 所 Abbvie Gilead Amgen/ 辉 瑞 强 生 /MSD 赛 诺 菲 罗 氏 罗 氏 罗 氏 辉 瑞 Celgence 自 身 免 疫 疾 病 慢 性 丙 肝 自 身 免 疫 疾 病 自 身 免 疫 疾 病 糖 尿 病 肿 瘤 自 身 免 疫 疾 病 实 体 瘤 HER+ 乳 腺 癌 肺 炎 多 发 性 骨 髓 瘤 $ $ 86.97$ 83.55$ $ 66.84CHF 65.38CHF 62.45CHF 58.01$ 我 国 生 物 技 术 药 物 产 品 主 要 包 括 干 扰 素 系 列 促 红 细 胞 生 成 素 集 落 刺 激 因 子 系 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

14 列 肿 瘤 坏 死 因 子 胰 岛 素 和 生 长 激 素 等, 近 年 来, 二 级 疫 苗 得 到 进 一 步 发 展, 在 中 国 疫 苗 市 场 中 所 占 比 例 将 有 望 达 到 1/4, 尤 其 是 治 疗 性 乙 肝 疫 苗 生 长 激 素 艾 滋 病 疫 苗, 以 及 类 似 于 H1N1 等 突 发 流 行 性 因 素 产 生 的 疫 苗 需 求 将 持 续 扩 大 与 癌 症 治 疗 相 关 的 重 组 蛋 白 克 隆 抗 体 等 基 因 工 程, 以 及 胰 岛 素 检 测 试 剂 等 领 域, 发 展 潜 力 也 巨 大, 也 是 未 来 几 年 增 长 较 快 的 生 物 医 药 投 资 热 点 在 肿 瘤 免 疫 治 疗 方 面,PD-1/PD-L1 抗 体 药 物 领 域 已 有 多 家 企 业 先 后 进 入 或 者 即 将 进 入 临 床 试 验 阶 段 表 5 PD-1/L1 国 内 企 业 研 究 进 展 ( 不 完 全 统 计 ) 公 司 产 品 名 称 靶 点 国 内 研 究 进 展 备 注 泰 州 君 实 重 组 人 源 化 抗 PD-1 单 克 隆 抗 体 注 射 液 PD-1 I 期 临 床 / 江 苏 恒 瑞 注 射 用 SHR-1210 PD-1 I 期 临 床 百 济 神 州 BGB-A317 注 射 液 PD-1 临 床 试 验 申 请 嘉 和 生 物 未 披 露 杰 瑞 单 抗 注 射 液 PD-1 PD-L1 信 达 生 物 未 披 露 PD-1/L1 不 详 康 宁 杰 瑞 / 思 路 迪 KNO35 生 物 制 剂 PD-L1 李 氏 大 药 房 STI-A1014 PD-L1 不 详 精 华 制 药 未 披 露 PD-L1 不 详 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 临 床 前 临 床 试 验 申 请 拟 2016 年 2 季 度 提 交 临 床 申 请 2015 年 9 月 SHR-1210 海 外 权 益 已 授 权 给 美 国 Incyte 公 司 2015 年 6 月 BGB-A317 的 美 国 I 期 临 床 已 展 开 / / 2015 年 10 月 3 个 相 关 的 双 特 异 性 抗 体 药 物 海 外 权 益 已 授 权 给 礼 来 / 2014 年 10 月 从 Sorrento 公 司 购 买 了 中 华 地 区 权 益, 计 划 2015 年 在 中 国 开 展 临 床 试 验 2015 年 10 月 从 美 国 Kadmon 公 司 购 买 了 大 中 华 区 权 益 从 Big Pharma 的 角 度 来 讲, 小 分 子 药 物 的 研 发 始 终 是 重 点, 不 过 对 生 物 药 的 关 注 度 在 不 断 提 高 ;Midcap Pharma 对 生 物 药 的 关 注 度 也 在 增 加, 不 过 很 缓 慢 ;Biotech 公 司 的 大 部 分 精 力 都 在 生 物 药 上, 包 括 单 抗 和 各 种 治 疗 性 蛋 白 质, 这 些 小 型 创 新 型 生 物 技 术 公 司 通 常 有 独 特 的 竞 争 优 势, 能 够 实 现 公 司 的 跨 越 式 发 展, 如 我 国 的 百 济 神 州 信 达 生 物 微 芯 生 物 再 鼎 医 药 等 都 是 这 样 的 公 司 图 16 Big Pharma 的 药 物 研 发 类 型 图 17 Biotech 公 司 药 物 研 发 类 型 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

15 数 据 来 源 :Pharma Market Trends, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 :Pharma Market Trends, 兴 业 证 券 研 究 所 1.4 我 国 创 新 药 研 发 呈 现 和 国 外 合 作 趋 势 众 所 周 知, 对 于 制 药 企 业 来 说, 没 有 持 续 不 断 的 好 产 品, 企 业 是 走 不 远 的, 新 药 研 发 的 投 入 越 来 越 大, 投 入 产 出 比 却 越 来 越 少, 所 以 不 少 大 型 药 企 一 方 面 在 全 球 通 过 并 购 方 式 取 得 新 产 品, 另 一 方 面, 就 是 制 药 企 业 之 间 通 过 项 目 许 可 (license in/out) 加 速 了 开 放 式 创 新 研 发 模 式 的 流 行 近 年 来, 国 内 创 新 药 企 与 海 外 药 企 合 作 事 件 频 发, 其 中 包 括 将 研 发 到 临 床 二 期 或 三 期 新 药 海 外 权 益 转 让 到 海 外 公 司 的 license out 模 式, 也 包 括 引 进 海 外 进 行 到 二 期 或 三 期 药 物 的 license in 模 式, 逐 步 参 与 国 际 化 创 新 分 工 license out: 走 出 去 在 GEN 网 站 发 布 的 2015 全 球 药 企 市 值 TOP10 榜 单 中, 一 半 以 上 的 药 企 市 值 都 超 过 了 1000 亿 美 元, 其 中 强 生 罗 氏 市 值 更 是 超 过 2000 亿 美 元 相 比 之 下, 国 内 医 药 上 市 公 司 市 值 最 高 的 恒 瑞 医 药 ( 截 至 2015 年 底 ), 总 市 值 不 足 1000 亿 元 人 民 币 欧 美 的 big pharma 大 多 数 经 历 了 百 年 沧 桑 才 有 今 日 之 巨, 以 仿 制 药 起 家 的 中 国 医 药 企 业 无 论 从 经 验 上 还 是 规 模 上 都 难 以 与 之 匹 敌, 从 细 分 领 域 切 入, 依 靠 合 作 和 授 权 走 向 全 球 化 销 售, 可 能 是 更 现 实 的 方 式 中 国 药 企 综 合 实 力 缺 乏 决 定 了 创 新 药 在 全 球 化 上 市 推 广 的 道 路 上 需 要 与 海 外 企 业 合 作, 以 补 足 自 身 短 板 通 过 将 研 发 到 临 床 二 期 或 三 期 的 新 药 海 外 权 益 转 让 给 海 外 公 司, 可 以 利 用 海 外 公 司 相 对 丰 富 的 经 验 组 织 海 外 临 床 实 验, 在 政 策 把 握 临 床 中 心 选 择 等 方 面 无 需 再 重 新 自 建 团 队, 降 低 了 在 海 外 进 行 临 床 实 验 的 难 度 ; 在 海 外 的 推 广 上 市 后 再 评 价 等 工 作 都 将 得 益 于 海 外 公 司 的 支 撑, 为 新 药 在 全 球 上 市 和 上 市 后 的 研 究 提 供 了 更 好 的 保 障 在 跟 国 外 企 业 的 合 作 中 可 以 学 习 到 很 多 管 理 研 发 经 验, 还 能 培 育 国 际 化 优 秀 人 才, 增 强 综 合 实 力, 为 以 后 发 展 奠 定 基 础 此 外, 国 内 企 业 通 过 将 部 分 产 品 的 权 益 转 让 可 以 在 降 低 风 险 的 同 时 快 速 获 得 现 金 流, 并 且 在 新 药 发 展 好 的 情 况 下 可 以 获 得 稳 定 的 现 金 流, 这 些 现 金 可 以 加 快 公 司 对 其 他 药 物 的 开 发, 促 进 其 在 行 业 中 取 得 领 先 地 位 另 一 方 面, 海 外 对 创 新 药 有 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

16 着 更 好 的 培 育 土 壤, 由 于 制 度 的 缺 陷, 国 内 创 新 药 拿 到 新 药 生 产 证 书 后 约 5 年 左 右 才 能 进 入 医 保 目 录, 企 业 无 法 快 速 收 回 研 发 成 本 并 获 利, 不 利 于 企 业 发 展 ; 在 美 国, 新 药 一 旦 通 过 FDA 审 批, 就 会 进 入 全 国 范 围 内 的 医 药 指 导 目 录 中, 而 医 疗 机 构 自 发 就 形 成 了 保 持 创 新 药 相 对 较 高 价 格 并 普 遍 适 用 的 行 业 规 则, 从 而 创 新 药 可 以 获 得 较 高 的 利 润 中 国 新 药 审 批 周 期 长 也 是 很 多 公 司 将 海 外 权 益 转 让 的 一 个 重 要 原 因, 海 外 得 到 审 批 也 可 以 加 快 药 物 在 国 内 上 市 的 进 程 图 18 向 跨 国 制 药 巨 头 转 让 的 研 发 项 目 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 表 6 近 年 来 我 国 license out 交 易 的 公 司 公 司 药 物 品 种 金 额 ( 亿 美 元 ) 时 间 买 入 方 公 司 和 记 黄 埔 沃 利 替 尼 (c-met) 年 阿 斯 利 康 百 济 神 州 BeiGene 年 6 月 默 克 信 达 生 物 临 床 前 药 物 和 CD-20 单 抗 年 3 月 礼 来 恒 瑞 医 药 PD-1 项 目 年 9 月 Incyte 信 达 生 物 3 个 PD-1 单 抗 年 10 月 礼 来 康 方 生 物 AK 年 12 月 MSD 正 大 天 晴 乙 肝 病 毒 药 年 1 月 强 生 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 license in: 引 进 来 近 年 来, 我 国 的 一 些 研 发 效 率 高 的 小 型 药 企 引 进 国 外 药 企 的 一 些 品 种, 挖 掘 国 内 市 场 的 潜 力 我 们 发 现 合 作 模 式 中, 国 内 企 业 大 多 是 获 得 中 国 地 区 的 独 家 转 让 权, 全 球 范 围 的 转 让 几 乎 没 有, 因 为 国 内 企 业 无 法 出 高 价 收 购 国 外 企 业 创 新 药, 而 中 国 在 药 物 全 球 化 推 广 的 经 验 上 也 不 能 满 足 对 方 的 需 求 中 国 药 物 注 册 窗 口 相 对 收 紧, 新 药 在 中 国 上 市 的 平 均 速 度 远 慢 于 国 际 市 场, 注 册 环 节 的 时 间 花 费 成 为 除 去 产 品 本 身 之 外, 药 物 市 场 竞 争 最 关 键 的 指 标 所 在 创 新 药 物 以 国 内 企 业 的 身 份 申 报 新 药, 既 能 很 好 地 针 对 亚 裔 人 群 的 特 点 进 行 药 物 开 发, 又 能 同 时 加 快 新 药 审 批 上 市 的 速 度, 尽 快 推 向 中 国 市 场 十 三 五 纲 要 明 确 提 出 将 已 上 市 创 新 药 和 通 过 一 致 性 评 价 的 药 品 优 先 列 入 医 保 目 录, 这 极 大 地 提 振 国 内 企 业 研 发 的 热 情, 从 而 使 得 他 们 渴 望 引 进 国 外 的 药 物 来 获 利 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

17 表 7 近 年 来 我 国 license in 交 易 的 公 司 公 司 药 物 品 种 卖 方 先 声 药 业 AL6802 Advenchen 先 声 药 业 兔 源 抗 VEGF 单 抗 Epiomics 先 声 药 业 BMS BMS 先 声 药 业 Orencia SC BMS 歌 礼 生 物 Danoprevir 罗 氏 歌 礼 生 物 TMC 杨 森 歌 礼 生 物 ALN-VSP Alnylam 歌 礼 生 物 PPI-668 Presidio 绿 叶 制 药 Poziotinib 韩 美 药 业 恒 瑞 医 药 Rolapitant Tesaro 华 领 医 药 HMS5552 罗 氏 再 鼎 医 药 临 床 前, 自 身 免 疫 疾 病 UCB 再 鼎 医 药 三 代 EGFR-TKI 韩 美 再 鼎 医 药 Brivanib BMS 再 鼎 医 药 COPD/Asthma/IPF NSCLC 赛 诺 菲 索 元 Enzastaurin Pomaglumetad 礼 来 海 思 科 MBN-101 Microbion 海 思 科 MVX MaveriX 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 2 他 山 之 石 : 国 外 创 新 药 物 研 发 对 我 国 有 借 鉴 意 义 2.1 国 外 鼓 励 药 物 创 新 的 政 策 环 境 美 国 对 创 新 药 物 研 发 采 取 的 主 要 政 策 美 国 是 新 药 开 发 能 力 最 强 的 国 家, 这 当 中 有 企 业 对 自 身 利 润 的 追 求, 有 政 府 法 规 政 策 的 鼓 励, 但 也 与 美 国 药 品 注 册 管 理 部 门 FDA 在 注 册 审 批 过 程 中 的 技 术 引 导 和 帮 助 分 不 开, 毋 庸 臵 疑 FDA 在 促 进 美 国 新 药 创 新 方 面 起 着 重 要 作 用 图 19 美 国 对 创 新 药 物 研 发 采 取 的 主 要 政 策 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

18 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 在 专 利 保 护 方 面, 为 鼓 励 新 药 的 研 发 补 偿 专 利 持 有 者 在 药 品 研 发 和 等 候 审 批 过 程 中 所 失 去 的 时 间, 美 国 国 会 在 1984 年 通 过 药 品 价 格 竞 争 和 专 利 期 恢 复 法 ( 也 称 为 Hatch-Waxman Act), 允 许 药 品 专 利 获 得 长 达 5 年 的 专 利 期 延 长 1994 年 的 乌 拉 圭 回 合 协 议 法 将 专 利 从 被 批 准 日 算 起 的 17 年 保 护 期 变 更 为 从 最 早 申 报 日 算 起 的 20 年 保 护 期 在 新 药 注 册 审 评 方 面,2012 年 食 品 药 品 监 督 管 理 局 安 全 及 创 新 法 案 对 于 突 破 性 治 疗,FDA 要 加 快 审 批, 申 请 人 可 以 滚 动 提 交 资 料 和 随 时 沟 通 交 流, 并 且 提 出 以 患 者 关 注 为 焦 点 的 药 物 研 发 5 年 规 划, 确 保 美 国 药 品 供 应 链 上 的 安 全 及 时 美 国 FDA 的 鼓 励 措 施 是 以 临 床 应 用 为 导 向, 主 要 针 对 有 潜 力 治 疗 严 重 和 危 及 生 命 疾 病 的 新 药 比 已 上 市 药 品 有 显 著 改 进 的 药 品, 根 据 不 同 特 点, 有 三 条 特 别 审 评 通 道 : 1) 优 先 审 评 (Priority Review): 主 要 针 对 能 够 在 治 疗 诊 断 或 预 防 疾 病 上 比 已 上 市 药 品 有 显 著 改 进 的 药 品 上 市 申 请 能 够 纳 入 优 先 审 评 的 并 不 要 求 是 一 个 具 有 全 新 分 子 实 体 的 创 新 药, 但 必 须 是 在 临 床 疗 效 上 优 于 已 上 市 产 品 的 药 物 优 先 审 评 的 审 评 时 间 为 6 个 月, 大 约 是 标 准 审 评 时 间 11 个 月 的 一 半 与 中 国 鼓 励 政 策 不 完 全 相 同 的 是, 并 不 是 所 有 的 新 分 子 实 体 都 能 进 入 这 个 通 道, 也 有 一 些 非 新 分 子 实 体 的 新 药 可 以 进 入 该 通 道 ( 如 增 加 新 适 应 症 改 变 剂 型 等 ) 2) 快 速 通 道 (Fast Track): 主 要 针 对 那 些 有 潜 力 治 疗 严 重 和 危 及 生 命 疾 病 的 新 药 研 发 和 审 批 对 进 入 快 速 通 道 的 药 物,FDA 将 进 行 早 期 介 入, 以 达 到 让 该 产 品 在 研 发 过 程 中 少 走 弯 路, 加 快 整 个 研 发 过 程 的 效 果 此 外, 申 请 人 还 可 以 早 期 开 始 与 FDA 沟 通 开 发 和 申 报 事 务, 可 分 阶 段 递 交 申 报 资 料, 而 FDA 的 审 评 和 批 准 将 基 于 所 治 疗 疾 病 严 重 状 况 按 风 险 / 效 益 原 则 的 评 价 3) 加 快 审 批 (Accelerated Approval): 加 快 审 批 允 许 在 确 切 的 治 疗 效 益 证 据 未 全 部 收 集 到 之 前 批 准 新 药 上 市, 即 在 临 床 结 果 还 未 能 充 分 证 明 其 安 全 有 效 之 前 就 能 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

19 批 准 上 市 加 快 审 批 主 要 针 对 治 疗 严 重 危 及 生 命 疾 病 的 药 品, 该 类 新 药 的 批 准 一 般 附 有 条 件, 批 准 的 基 础 为 药 品 具 有 可 观 察 到 的 重 大 短 期 临 床 效 果, 而 长 期 临 床 疗 效 则 需 进 一 步 研 究 证 明 加 快 审 批 的 最 典 型 例 子 是 格 列 卫 (Glivec), 该 药 由 于 在 治 疗 白 血 病 急 性 发 作 上 的 特 殊 疗 效 获 准 纳 入 加 快 审 批, 花 了 3 个 月 时 间, 只 做 了 几 十 例 的 临 床 试 验 就 获 准 上 市 欧 盟 对 创 新 药 的 专 利 保 护 及 优 先 审 评 政 策 在 专 利 保 护 方 面, 欧 盟 在 2004 年 药 品 管 理 法 修 正 版 中 统 一 了 对 已 上 市 产 品 的 数 据 保 护 时 间, 即 所 谓 的 公 式 : 创 新 药 首 先 享 受 8 年 的 注 册 信 息 保 护 期, 之 后 继 续 享 受 两 年 的 市 场 独 占 期 在 后 两 年 里 也 就 是 创 新 药 上 市 8 年 后, 允 许 仿 制 药 厂 商 进 行 必 要 的 研 究 和 临 床 试 验, 并 开 始 以 简 略 程 序 申 请 仿 制 药 上 市 ; 1 是 指 在 两 种 情 况 下, 创 新 药 可 以 延 长 1 年 的 注 册 信 息 保 护 :1) 关 于 批 准 新 适 应 症 的 试 验 数 据 在 前 8 年 保 护 期 中, 若 创 新 药 又 批 准 一 项 或 多 项 新 适 应 症, 且 该 适 应 症 有 显 著 的 临 床 收 益, 则 额 外 给 予 1 年 的 时 间 保 护 2) 药 品 从 处 方 药 向 非 处 方 药 (OTC) 转 换 的 试 验 数 据 可 以 获 得 1 年 的 数 据 保 护 期 在 优 先 审 评 方 面, 欧 盟 EMEA 的 加 快 评 审 程 序 主 要 针 对 预 计 将 具 有 重 大 公 共 卫 生 效 益, 尤 其 是 从 治 疗 创 新 角 度 而 言 具 有 重 大 公 共 卫 生 效 益 的 医 药 产 品, 如 甲 型 H1N1 流 感 疫 苗 等 在 申 报 流 程 上, 申 请 人 必 须 在 申 报 上 市 许 可 4-6 个 月 前 提 交, 期 间 有 机 会 与 欧 盟 EMEA 会 面, 就 与 申 报 相 关 的 程 序 和 法 规 方 面 的 问 题 进 行 讨 论, 而 批 准 加 速 评 审 申 请 必 须 在 开 始 评 审 上 市 许 可 申 请 之 前 决 定 一 旦 该 医 药 产 品 获 准 进 入 加 速 评 审 程 序 后, 须 进 入 集 中 审 批 程 序, 按 加 速 审 评 程 序 的 150 天 时 间 处 理, 如 果 审 评 中 认 为 不 再 符 合 条 件, 则 改 为 标 准 评 审 程 序 的 210 天 加 速 评 审 程 序 的 准 入 条 件 要 求 申 请 人 提 供 证 据 证 明 预 期 该 医 药 产 品 具 有 重 大 公 共 卫 生 效 益, 尤 其 是 要 证 明 该 产 品 引 入 了 新 的 治 疗 方 法, 或 改 进 了 现 有 治 疗 方 法 日 本 PMDA 的 优 先 审 评 程 序 日 本 PMDA 的 优 先 审 评 程 序 主 要 适 用 于 治 疗 严 重 疾 病 且 优 于 目 前 已 有 的 治 疗 方 法 的 药 品 或 医 疗 器 械 准 入 条 件 中 定 义 的 严 重 疾 病 主 要 指 : 对 生 命 有 重 大 影 响 ( 致 死 性 ) 的 疾 病 或 病 情 进 展 是 不 可 逆 的, 严 重 影 响 日 常 生 活 的 疾 病 优 于 目 前 已 有 治 疗 方 法 主 要 指 : 目 前 无 有 效 的 治 疗 预 防 方 法 或 在 安 全 性 有 效 性 患 者 肉 体 及 精 神 负 担 等 方 面 优 于 目 前 已 有 治 疗 方 法 而 要 证 明 其 医 疗 上 的 价 值, 必 须 至 少 要 有 到 Ⅱb 期 的 临 床 实 验 结 果 PMDA 优 先 审 评 程 序 规 定, 申 报 的 产 品 必 须 是 要 在 申 请 注 册 时 (NDA) 提 出 申 请, 而 且 要 由 PMDA 组 织 专 家 就 其 是 否 符 合 准 入 条 件 进 行 审 评, 一 旦 进 入 优 先 审 评 程 序, 审 评 时 间 为 6 个 月, 为 常 规 时 间 的 一 半, 而 且 可 以 优 先 安 排 与 PMDA 的 咨 询 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

20 2.2 美 国 重 磅 创 新 药 物 不 断 涌 现, 造 就 无 数 明 星 药 企 2015 年 美 国 FDA 共 批 准 45 个 新 药, 较 2014 年 多 4 个, 创 下 近 10 年 来 历 史 最 高 峰 在 2015 年 获 批 的 45 个 新 药 中, 有 新 分 子 实 体 (NME)33 个, 生 物 制 品 (BLA) 12 个 其 中, 共 获 批 14 个 抗 肿 瘤 药 物,6 个 心 血 管 药 物,5 个 精 神 类 药 物 和 2 个 抗 感 染 药 物 图 20 FDA 每 年 批 准 上 市 的 药 品 数 量 数 据 来 源 :FDA, 兴 业 证 券 研 究 所 2015 年 上 市 的 新 药 中, 销 售 额 超 过 1 亿 美 元 的 共 有 5 个 药 物, 分 别 是 : 辉 瑞 制 药 的 治 疗 乳 腺 癌 药 物 palbociclib 福 泰 制 药 (Vertex Pharmaceutical) 的 囊 性 纤 维 化 疾 病 药 物 lumacaftor 诺 华 的 治 疗 中 重 度 斑 块 性 银 屑 病 的 抗 体 药 物 secukinumab 葛 兰 素 史 克 治 疗 侵 袭 性 疾 病 的 脑 膜 炎 双 球 菌 B 血 清 群 疫 苗 以 及 赛 诺 菲 的 糖 尿 病 药 物 Insulin glargine injection 表 年 上 市 的 销 售 额 最 大 的 5 大 化 药 及 5 大 生 物 药 药 品 公 司 适 应 症 / 用 途 销 售 额 ( 亿 ) 化 药 palbociclib lumacaftor lenvatinib brexpiprazole Genvoya 生 物 药 secukinumab 脑 膜 炎 双 球 菌 B 血 清 群 疫 苗 Insulin glargine injection parathyroid hormone dinutuximab 辉 瑞 制 药 Vertex 卫 材 公 司 Otsuka 和 Lundbeck 吉 利 德 诺 华 制 药 葛 兰 素 史 克 赛 诺 菲 Shire 联 合 治 疗 公 司 数 据 来 源 :Evaluate Pharma, 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 内 分 泌 转 移 性 疾 病 囊 性 纤 维 化 疾 病 分 化 型 甲 状 腺 癌 精 神 分 裂 症 艾 滋 病 银 屑 病 等 侵 袭 性 疾 病 糖 尿 病 等 低 血 钙 症 高 危 神 经 母 细 胞 癌 7.23$ 3.51$ 0.712$ 0.575$ 0.45$ 2.61$ 1.595$ 1.792$ 0.244$ 0.204$ Evaluate Pharma 预 测 了 2016 年 上 市 的 10 大 潜 力 品 种 在 这 10 大 潜 力 品 种 中, 有 6 个 NME,4 个 BLA Evaluate Pharma 预 测 : 除 用 于 治 疗 子 宫 内 膜 异 位 症 的 Elagolix 外, 其 余 9 个 品 种 均 有 望 将 于 2020 年 突 破 10 亿 美 元 以 上 的 销 售 额 表 9 预 期 2016 年 上 市 的 10 大 潜 力 品 种 产 品 制 造 商 适 应 症 作 用 机 理 预 计 销 售 额 (2020) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

21 替 诺 福 韦 艾 拉 酚 胺 (Tenofovir Alafenamide) 阿 替 珠 单 抗 (Atezolizumab) Ocrelizumab 格 佐 普 韦 / 依 巴 司 韦 (Grazoprevir/ Elbasvir) 奥 贝 胆 酸 (Obeticholic Acid) Dupilumab Disc Repair Project Venetoclax 吉 利 德 罗 氏 罗 氏 默 沙 东 Intercept 赛 诺 菲 / 再 生 元 Mesoblast 艾 伯 维 / 罗 氏 艾 滋 病 乙 肝 晚 期 或 转 移 性 泌 尿 道 上 皮 细 胞 膀 胱 癌 非 小 细 胞 肺 癌 和 间 皮 瘤 等 ; 多 发 性 硬 化 症 类 风 湿 性 关 节 炎 基 因 1 4 型 丙 肝 病 毒 感 染 原 发 性 胆 汁 性 肝 硬 化 非 酒 精 性 脂 肪 性 肝 炎 特 异 性 皮 炎 湿 疹 哮 喘 修 复 椎 间 盘 病 变 带 有 17p 基 因 缺 失 突 变 的 复 发 性 或 难 治 性 慢 性 淋 巴 细 胞 白 血 病 (CLL) Selexipag 爱 可 泰 隆 肺 动 脉 高 压 Elagolix 艾 伯 维 子 宫 内 膜 异 位 症 核 苷 类 逆 转 录 酶 抑 制 剂 (NRTI) 程 序 性 死 亡 配 体 -1 (PD-L1) 抑 制 剂 抗 CD20 单 克 隆 抗 体 Grazoprevir 是 第 二 代 N3/4A 蛋 白 酶 抑 制 剂,Elbasvir 是 一 种 NS5A 复 制 复 合 体 抑 制 剂,Grazoprevir/ Elbasvir 可 有 效 抑 制 丙 肝 病 毒 的 复 制 及 存 活 ; 奥 贝 胆 酸 是 一 种 法 尼 酯 X 受 体 激 动 剂, 可 激 活 法 尼 酯 X 受 体, 促 进 胆 汁 分 泌, 防 止 胆 汁 堆 积 导 致 肝 脏 受 损 此 外, 奥 贝 胆 酸 还 具 有 抗 炎 症 和 抗 纤 维 化 作 用 ; 阻 断 2 型 辅 助 性 T 细 胞 (Th2) 细 胞 因 子 白 介 素 -4 和 白 介 素 -13 而 发 挥 作 用 ; 干 细 胞 疗 法 B 细 胞 淋 巴 瘤 因 子 -2 (BCL-2) 抑 制 剂 环 前 列 腺 素 受 体 激 动 剂 属 口 服 促 性 腺 激 素 释 放 激 素 受 体 (GnRH) 拮 抗 剂, 通 过 抑 制 脑 垂 体 促 性 腺 释 放 激 素 受 体, 最 终 降 低 血 循 环 中 37 亿 美 元 26 亿 美 元 21 亿 美 元 21 亿 美 元 18 亿 美 元 17 亿 美 元 14 亿 美 元 12 亿 美 元 11 亿 美 元 9 亿 美 元 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

22 数 据 来 源 :Evaluate Pharma, 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 性 腺 激 素 水 平 ; 如 果 包 括 以 前 上 市 的 药 物,2015 年 全 球 最 畅 销 的 品 种 分 别 为 艾 伯 维 的 Humira 和 吉 利 德 的 Harvoni 不 过, 制 药 企 业 若 想 获 得 市 场 主 导 权, 可 能 还 得 依 靠 最 新 的 肿 瘤 免 疫 疗 法 根 据 Evaluate Pharma 对 2020 年 的 药 品 销 售 预 测, 许 多 当 前 的 重 磅 药 都 将 在 接 下 来 几 年 让 位 给 新 产 品 例 如, 百 时 美 施 贵 宝 的 Opdivo 预 计 会 非 常 迅 速 地 占 领 市 场, 目 前 来 看 是 最 有 前 景 的 PD-1 抑 制 剂 ; 安 斯 泰 来 (Astellas) 和 Medivation 公 司 的 前 列 腺 癌 药 物 Xtandi 被 认 为 会 获 取 较 大 的 市 场 份 额 ; 百 健 艾 迪 的 口 服 多 发 性 硬 化 症 治 疗 药 物 富 马 酸 二 甲 酯 (Tecfidera) 也 将 不 断 扩 大 市 场 版 图 吉 利 德 科 学 Gilead 是 全 球 最 大 的 抗 艾 滋 病 药 物 生 产 商, 主 打 产 品 为 替 诺 福 韦 及 相 关 复 方 制 剂 2011 年 11 月, 公 司 以 104 亿 美 元 收 购 Pharmasset 公 司, 获 得 其 在 研 的 丙 肝 治 疗 药 物 索 非 布 韦, 该 产 品 临 床 数 据 显 示 对 多 种 类 型 的 丙 型 肝 炎 有 效, 而 且 SVR12( 持 续 12 周 病 毒 学 应 答 率 ) 高 达 90%, 是 丙 肝 治 疗 史 上 突 破 性 的 治 疗 药 物 随 着 索 非 布 韦 临 床 的 推 进, 公 司 TTM 估 值 提 升 明 显, 由 2011 年 的 11 倍 提 升 至 2013 年 的 30 倍, 估 值 提 升 带 动 公 司 2013 年 末 的 市 值 达 到 1100 亿 美 元 ( 索 非 布 韦 隐 含 的 市 值 达 到 800 亿 )! 索 非 布 韦 (Sovaldi)2013 年 12 月 获 批 上 市, 业 绩 的 爆 发 带 动 公 司 市 值 再 上 台 阶 图 21 吉 利 德 科 学 的 股 价 表 现 数 据 来 源 :Bloomberg, 兴 业 证 券 研 究 所 Sovaldi 上 市 后, 销 售 迅 速 放 量,2014 年 销 售 额 为 亿 美 元, 创 造 了 处 方 药 销 售 的 记 录, 带 动 公 司 2014 年 净 利 润 达 到 亿 美 元, 同 比 增 长 293.6% 2014 年, 公 司 的 抗 丙 肝 二 联 复 方 Harvoni( 复 方 sofosbuvir 和 ledipasvir) 相 继 在 美 国 和 欧 盟 获 批 上 市,Harvoni 作 为 第 一 个 被 批 准 治 疗 慢 性 HCV 基 因 型 1 感 染 二 联 复 方 片 剂, 也 是 第 一 个 被 批 准 不 需 要 给 予 干 扰 素 或 利 巴 韦 林 的 方 案 ;2015 年 Harvoni 的 销 售 额 达 到 亿 美 元, 销 售 额 在 2015 年 全 球 10 大 畅 销 药 中 排 名 第 二, 公 司 2015 年 净 利 润 为 亿, 同 比 增 长 49.6% 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

23 图 22 Sovaldi 销 售 额 及 增 速 图 23 Harvoni 销 售 额 及 增 速 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 图 24 吉 利 德 营 业 收 入 及 增 速 图 25 吉 利 德 归 母 净 利 润 及 增 速 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 百 时 美 施 贵 宝 肿 瘤 免 疫 治 疗 已 经 成 为 当 今 生 物 治 疗 领 域 最 热 门 的 领 域, 据 预 测, 这 一 领 域 到 2020 年 将 达 到 200 亿 美 元 的 销 售 额 早 在 2011 年 3 月, 百 时 美 施 贵 宝 的 CTLA-4 抗 体 Ipilimumab 在 FDA 获 批 上 市, 重 磅 药 物 PD-1 抗 体 Nivolumab 于 2014 年 7 月 获 得 PMDA 批 准,2014 年 12 月 获 得 FDA 批 准,2015 年 6 月 获 得 EMA 批 准 上 市, 并 由 小 野 制 药 和 百 时 美 施 贵 宝 在 美 国 欧 洲 和 日 本 共 同 销 售, 批 准 的 适 应 症 为 不 可 切 除 的 或 转 移 性 黑 色 素 瘤 转 移 性 鳞 状 细 胞 非 小 细 胞 肺 癌 和 处 于 铂 类 化 疗 期 间 或 化 疗 之 后 的 晚 期 转 移 性 非 小 细 胞 肺 癌 图 26 百 时 美 施 贵 宝 的 股 价 表 现 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

24 数 据 来 源 :Bloomberg, 兴 业 证 券 研 究 所 Ipilimumab 在 年 销 售 复 合 增 长 率 达 到 33%,Nivolumab 在 2015 年 取 得 9.42 亿 美 元 的 销 售 成 绩 ( 默 克 2014 年 9 月 上 市 的 PD-1 抗 体 Pembrolizumab 在 2015 年 销 售 额 为 5.66 亿 美 元 ), 根 据 Evaluate Pharma 的 预 测,Nivolumab 在 2020 年 有 望 实 现 60 亿 美 元 的 销 售 额 图 27 Ipilimumab 上 市 后 的 销 售 额 图 28 Nivolumab 上 市 后 的 销 售 额 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 图 29 百 时 美 施 贵 宝 的 营 业 收 入 图 30 百 时 美 施 贵 宝 的 归 母 净 利 润 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 根 据 晨 星 公 司 分 析 师 的 预 测, 到 2022 年, 百 时 美 施 贵 宝 将 占 据 肿 瘤 免 疫 治 疗 的 头 把 交 椅, 获 得 37% 的 市 场 份 额, 默 克 屈 居 第 二, 获 得 26% 的 市 场 份 额, 位 于 第 三 的 罗 氏, 获 得 21% 的 市 场 份 额, 阿 斯 利 康 居 末, 仅 获 得 16% 的 市 场 份 额 但 是, 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

25 即 使 是 最 后 一 名, 到 2022 年 也 将 获 得 不 低 于 50 亿 美 元 的 市 场 2.3 创 新 + 并 购 + 国 际 化, 助 力 日 本 创 新 药 企 腾 飞 日 本 在 上 世 纪 70 年 代 中 期 之 后, 随 着 经 济 增 速 和 财 政 收 入 的 下 滑 医 保 覆 盖 率 的 提 升 和 人 口 老 龄 化 带 来 的 医 保 支 出 的 压 力 也 逐 步 增 大, 控 费 的 压 力 直 接 影 响 到 医 药 工 业 整 体 的 运 行 面 对 日 益 严 峻 的 政 策 压 力, 上 世 纪 80 年 代 之 后, 日 本 医 药 工 业 企 业 各 自 探 索 了 三 种 不 同 的 发 展 路 径 1) 创 新 : 通 过 新 药 的 创 新 溢 价 来 降 低 强 制 性 的 行 政 降 价 带 来 的 负 面 影 响 ;2) 并 购 重 组 : 医 保 控 费 直 接 影 响 了 小 型 医 药 工 业 企 业 的 生 存, 大 型 企 业 则 进 一 步 通 过 强 强 联 合 扩 大 市 场 份 额 ;3) 国 际 化 : 逐 步 进 军 欧 美 等 海 外 规 范 市 场, 规 避 国 内 严 苛 的 政 策 利 空 创 新 + 并 购 重 组 + 国 际 化 驱 动 日 本 部 分 优 质 企 业 脱 颖 而 出, 如 武 田 制 药 第 一 三 共 安 斯 泰 来 大 冢 等 一 系 列 企 业, 即 使 在 不 利 的 政 策 和 市 场 环 境 中 仍 然 可 以 逆 势 生 长, 使 日 本 医 药 产 业 再 度 腾 飞 图 31 日 本 80 年 代 之 后 医 药 股 指 数 情 况 数 据 来 源 : 统 计 局, 兴 业 证 券 研 究 所 案 例 : 武 田 制 药 以 日 本 武 田 制 药 的 发 展 历 程 为 例, 最 早 可 以 追 溯 到 1781 年, 当 时 创 始 人 武 田 主 要 从 事 传 统 中 药 的 销 售 从 1895 年 起, 开 始 转 型 成 为 医 药 制 造 商 随 后 到 了 1914 年, 武 田 制 药 开 始 成 立 自 己 的 研 究 部 门, 推 出 自 有 品 牌 的 产 品 到 了 战 后 的 70 年 代, 面 对 国 内 行 业 增 速 的 放 缓, 武 田 制 药 在 1978 年 于 法 国 设 立 营 销 公 司, 进 军 欧 洲 市 场 随 着 技 术 的 积 累, 武 田 逐 步 推 出 了 自 己 的 创 新 药 如 亮 丙 瑞 林 兰 索 拉 唑 等, 坎 地 沙 坦 和 毕 格 列 酮 也 相 继 在 欧 美 上 市 2000 年 之 后, 武 田 制 药 更 是 开 始 了 在 全 球 的 扩 张 和 兼 并, 先 后 收 购 了 Syrrx 千 禧 制 药 奈 科 明 Inviragen 等 海 外 企 业, 不 断 扩 充 自 己 的 商 业 版 图 表 10 武 田 制 药 发 展 历 程 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

26 时 间 事 件 1925 年 武 田 药 品 有 限 公 司 成 立, 总 部 位 于 大 阪, 注 册 资 本 为 635 亿 日 元 1944 年 成 立 发 酵 研 究 所, 并 在 1949 年 在 东 京 和 大 阪 上 市 1950 年 开 始 销 售 日 本 本 土 的 第 一 款 维 生 素 产 品 Panvitan 1962 年 在 台 湾 建 立 生 产 和 营 销 公 司, 逐 步 向 东 南 亚 等 地 区 扩 张 1977 年 与 雅 培 制 药 建 立 合 资 企 业 TAP 制 药 公 司, 首 次 进 入 美 国 医 药 市 场 1978 年 在 法 国 成 立 营 销 公 司, 此 后 相 继 在 德 国 意 大 利 等 地 设 立 子 公 司 1985 年 和 雅 培 合 作 销 售 亮 丙 瑞 林 1995 年 与 雅 培 推 出 缓 释 胶 囊 ( 兰 索 拉 唑 ), 此 后 坎 地 沙 坦 和 毕 格 列 酮 相 继 在 海 外 上 市 2005 年 - 相 继 在 海 外 收 购 Syrrx Amgen 日 本 分 公 司 千 禧 制 药 奈 科 明 Inviragen 等 数 据 来 源 : 卫 计 委, 兴 业 证 券 研 究 所 图 32 坎 地 沙 坦 上 市 后 的 销 售 额 图 33 亮 丙 瑞 林 上 市 后 的 销 售 额 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 兴 业 证 券 研 究 所 回 顾 武 田 的 发 展 历 程, 可 以 很 明 显 的 看 到 其 遵 循 了 原 料 药 仿 制 药 创 新 药 + 国 际 化 的 发 展 路 径, 一 方 面 减 轻 了 自 身 对 于 严 苛 的 国 内 市 场 的 依 赖, 提 高 了 抵 御 风 险 的 能 力 ; 另 一 方 面 也 嫁 接 了 全 球 的 资 源, 推 动 公 司 自 身 更 好 的 研 发 图 34 日 本 武 田 制 药 发 展 历 程 及 股 价 表 现 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

27 数 据 来 源 : 统 计 局, 兴 业 证 券 研 究 所 2.4 负 利 润 大 市 值, 台 湾 鼓 励 创 新 药 企 发 展 台 湾 创 新 药 企 的 发 展 分 为 两 个 阶 段 : 第 一 阶 段 是 90 年 代 以 前, 国 际 大 型 生 物 医 药 厂 商 控 制 研 发 核 心 技 术, 台 湾 本 土 中 小 企 业 为 主 的 产 业 结 构 无 法 承 担 巨 额 研 发 支 出, 创 新 效 率 低 下 ; 第 二 阶 段 是 90 年 代 中 期 以 后, 国 际 大 型 厂 商 倾 向 于 将 研 发 外 包, 加 之 台 湾 官 方 大 力 扶 植 生 物 技 术 产 业, 从 直 接 介 入 研 发 转 型 为 辅 助 建 立 研 发 平 台, 出 现 了 一 大 批 小 型 企 业 专 注 委 托 外 包 研 发 或 制 造, 传 统 药 厂 从 生 产 专 利 过 期 的 学 名 药 转 向 研 发 类 新 药, 越 来 越 多 的 台 湾 企 业 逐 渐 融 入 国 际 大 型 药 厂 的 商 品 链, 形 成 研 发 新 药 卖 专 利 的 发 展 模 式 台 湾 政 府 不 断 出 台 利 好 创 新 药 的 政 策, 在 2011 年 至 2014 年 间, 通 过 实 施 生 技 医 药 国 家 型 科 技 计 划, 一 些 具 有 产 业 化 潜 力 的 技 术 与 产 品 逐 渐 筛 选 而 出, 其 中 有 关 新 药 开 发 的 亮 点 计 划 最 受 业 界 期 待 和 关 注, 该 计 划 在 癌 症 的 研 究 成 果 已 有 不 错 的 绩 效 此 外, 政 府 支 持 未 获 利 的 新 药 公 司 可 以 根 据 科 技 事 业 条 例 上 市 柜 募 资, 综 观 台 湾 市 值 最 大 的 生 物 医 药 公 司, 我 们 发 现 一 些 无 营 收 负 利 润 的 公 司 赫 然 在 列, 比 如 935 亿 台 币 市 值 的 浩 鼎 555 亿 台 币 市 值 的 中 裕 新 药 等 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

28 表 11 台 湾 新 药 研 发 企 业 公 司 市 值 ( 百 万 元 ) 2015 年 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2015 年 净 利 润 ( 百 万 元 ) 浩 鼎 中 裕 新 药 药 华 医 药 智 擎 F* 太 景 F- 喜 康 美 时 制 药 健 永 生 技 93,521 55,492 44,852 23,126 21,001 15,621 14,943 14,787 数 据 来 源 :Bloomberg, 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 , 中 国 创 新 药 企 发 展 路 径 模 式 及 估 值 探 讨 3.1 由 仿 到 创 的 大 型 创 新 药 企 -1.0 模 式 在 我 们 看 来, 国 内 当 下 的 政 策 环 境 和 市 场 环 境 使 得 我 们 很 难 向 大 洋 彼 岸 的 美 国 大 药 企 看 齐 那 是 一 个 商 业 保 险 为 主 的 市 场, 高 度 鼓 励 创 新, 高 度 自 主 定 价, 同 时 人 均 的 医 疗 支 出 也 高 达 数 千 美 金, 而 且 很 多 创 新 药 在 研 品 种 的 并 购 对 价 高 达 数 十 亿 美 金, 其 土 豪 程 度 也 绝 非 国 内 药 企 可 望 其 项 背 也 许 从 我 们 的 近 邻 日 本 韩 国 或 台 湾 能 够 找 到 答 案 例 如 日 本, 其 医 保 系 统 以 政 府 组 织 和 雇 主 统 筹 为 主, 在 年 代 实 现 全 民 医 保 后 从 80 年 代 开 始 经 历 了 多 项 系 统 性 的 改 革, 包 括 药 品 降 价 临 床 路 径 医 药 分 家 仿 制 药 再 评 价 和 中 国 的 现 在 很 相 似 尽 管 日 本 医 药 行 业 在 80 年 代 上 中 旬 遭 遇 了 一 定 的 困 难, 但 90 年 代 以 后 随 着 武 田 第 一 三 共 安 斯 泰 来 大 冢 等 一 系 列 企 业 创 新 + 全 球 化 战 略 的 适 时, 使 得 日 本 的 医 药 产 业 再 度 腾 飞, 以 武 田 为 例, 无 论 是 亮 丙 瑞 林 缓 释 微 球 还 是 后 来 的 兰 索 拉 唑 比 格 列 酮, 都 成 为 了 响 当 当 的 国 际 重 磅 品 种, 在 日 本 股 市 并 不 景 气 的 那 些 年 成 就 了 其 Tenbagger 的 美 名 放 眼 国 内, 也 有 不 少 像 恒 瑞 医 药 绿 叶 制 药 这 样 的 大 型 药 企 有 望 复 制 武 田 模 式, 由 仿 制 到 创 新, 再 到 国 际 化, 最 终 成 为 Big Pharma 恒 瑞 医 药 恒 瑞 是 国 内 创 新 药 研 发 的 领 军 企 业, 已 经 度 过 了 过 去 几 年 的 经 营 低 谷, 仿 制 药 业 务 增 速 逐 步 回 升, 创 新 药 陆 续 获 批, 制 剂 出 口 逐 步 成 为 公 司 新 的 利 润 增 长 点 公 司 近 年 来 国 际 化 进 程 显 著 加 快, 相 关 产 品 和 技 术 走 出 去 和 引 进 来 相 结 合, 成 为 推 动 公 司 业 绩 增 长 的 新 动 力 恒 瑞 从 仿 制 向 创 新 转 型 所 采 取 的 策 略 是 : 由 抢 仿 到 创 仿 (me-too, me-better); 先 国 内 新 药 上 市, 后 国 际 新 药 上 市 ; 先 仿 制 药 国 际 化, 后 创 新 药 国 际 化 我 们 认 为, 公 司 这 种 转 型 模 式 和 当 年 武 田 制 药 的 发 展 历 程 非 常 类 似, 在 率 先 实 现 仿 制 药 国 际 化 和 日 本 国 内 专 利 药 上 市 之 后, 武 田 的 创 新 药 逐 步 进 入 全 球 市 场, 成 长 为 世 界 前 十 五 位 的 大 型 制 药 公 司 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

29 公 司 高 层 次 研 发 人 才 达 1300 多 人 ( 海 归 50 多 人 ), 并 有 多 人 入 选 国 家 千 人 计 划, 研 发 费 用 投 入 和 高 层 次 人 才 队 伍 建 设 在 国 内 都 居 于 领 先 地 位 在 创 新 成 果 方 面, 公 司 目 前 已 有 艾 瑞 昔 布 和 阿 帕 替 尼 两 个 1.1 类 创 新 药 获 批 ; 其 中 阿 帕 替 尼 自 2014 年 12 月 规 模 化 销 售 以 来, 保 持 了 加 速 增 长 的 态 势 根 据 样 本 医 院 数 据 放 大 测 算, 我 们 认 为 去 年 年 底 阿 帕 替 尼 单 月 已 达 到 6000 万 的 规 模, 据 此 测 算 全 年 销 售 额 有 望 达 到 8 亿 (2015 年 预 计 不 到 3 亿 ) 公 司 正 在 积 极 争 取 进 入 江 苏 和 其 它 地 区 的 医 保, 即 使 暂 时 不 考 虑 医 保, 我 们 预 期 未 来 也 将 至 少 达 到 10 亿 元 的 规 模 生 物 药 PEG-GCSF 已 提 交 补 充 资 料, 预 计 今 年 有 望 获 批 ; 瑞 格 列 汀 和 法 米 替 尼 目 前 处 在 II-III 期 临 床 阶 段, 临 床 进 展 也 较 为 顺 利 ; 此 外, 公 司 其 他 在 研 产 品 紧 跟 国 际 前 沿 技 术, 多 个 创 新 药 研 发 进 度 在 国 内 外 都 居 于 领 先 水 平 ( 如 生 物 药 领 域 最 前 沿 的 PD-1 抗 体 已 申 报 临 床 ), 未 来 公 司 的 创 新 药 也 会 在 全 球 申 报 临 床 总 体 来 看, 我 们 认 为 经 过 近 几 年 的 研 发 布 局, 公 司 的 创 新 药 研 发 管 线 已 经 初 具 成 型, 未 来 创 新 药 陆 续 上 市 并 贡 献 业 绩 也 将 加 速 公 司 创 新 转 型 的 步 伐 绿 叶 制 药 微 球 是 实 现 药 物 长 效 缓 释 最 经 济 的 路 径, 主 要 应 用 于 抗 精 神 分 裂 激 素 依 赖 型 肿 瘤 降 糖 药 三 大 领 域, 核 心 难 点 在 于 产 业 化 生 产, 无 标 准 化 的 生 产 设 备, 临 床 试 验 周 期 也 非 常 长, 全 球 目 前 仅 有 15 个 微 球 产 品 上 市 生 产, 有 9 个 在 研 公 司 研 发 的 主 要 用 于 精 神 分 裂 和 抑 郁 症 的 治 疗 的 利 培 酮 微 球 注 射 剂 (LY03004) 于 2015 年 9 月 获 得 美 国 FDA 授 权, 不 需 再 进 行 任 何 临 床 试 验, 可 在 美 提 交 新 药 上 市 申 请 (NDA), 这 便 会 为 其 节 省 大 约 1 年 的 上 市 准 备 时 间, 从 而 相 应 地 加 快 了 上 市 速 度, 完 成 生 产 样 品 及 稳 定 性 观 察 后, 预 计 2016 年 底 申 报 NDA, 最 快 2017 年 底 能 在 美 国 上 市 CFDA 的 优 先 审 批 政 策 也 有 利 于 LY03004 在 中 国 的 审 评 加 快 进 度 此 外, 用 于 治 疗 帕 金 森 病 的 注 射 用 罗 替 戈 汀 微 球 缓 释 剂 在 美 国 的 一 期 临 床 已 经 完 成, 根 据 原 研 厂 家 UCB 的 财 报, 预 计 2015 年 传 统 的 罗 替 戈 汀 药 物 产 品 全 球 销 售 约 3 亿 美 金, 公 司 预 计 注 射 用 罗 替 戈 汀 微 球 缓 释 剂 将 实 现 4-5 亿 美 金 的 销 售 额 同 时, 公 司 于 2016 年 3 月 14 日 公 告, 用 于 治 疗 前 列 腺 癌 的 注 射 用 醋 酸 戈 舍 瑞 林 缓 释 微 球 (LY01005) 获 批 美 国 临 床 试 验 在 生 物 药 领 域, 绿 叶 还 在 从 事 单 抗 相 关 药 物 研 发, 已 经 建 成 国 内 第 一 个 自 主 研 发 的 转 基 因 动 物 全 人 单 克 隆 抗 体 药 物 的 平 台, 在 转 基 因 小 鼠 血 清 中 已 经 检 测 到 抗 原 特 异 性 全 人 抗 体 表 达 ;2015 年 7 月, 绿 叶 制 药 的 母 公 司 绿 叶 集 团 还 收 购 了 新 加 坡 基 因 测 序 公 司 Vela Diagnostics, 拟 借 力 基 因 测 序 技 术 的 蓬 勃 兴 起 助 力 药 物 基 因 组 学 研 究, 将 基 因 测 序 业 务 与 药 物 研 发 相 结 合, 开 发 出 具 有 针 对 基 因 水 平 的 靶 向 药 物 疗 法 表 12 绿 叶 制 药 在 研 产 品 线 注 册 分 类 产 品 名 称 注 册 分 类 申 报 时 间 1 类 新 药 酒 石 酸 艾 格 列 汀 片 盐 酸 安 舒 法 辛 缓 释 片 化 药 1.1 化 药 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

30 丹 参 素 钠 注 射 用 艾 塞 那 肽 缓 释 微 球 2 类 新 药 注 射 用 醋 酸 戈 舍 瑞 林 缓 释 微 球 注 射 用 艾 塞 那 肽 缓 释 微 球 注 射 用 醋 酸 曲 普 瑞 林 缓 释 微 球 注 射 用 利 培 酮 缓 释 微 球 注 射 用 罗 替 戈 汀 缓 释 微 球 注 射 用 石 杉 碱 甲 缓 释 微 球 3 类 新 药 罗 替 戈 汀 注 射 用 醋 酸 曲 普 瑞 林 缓 释 微 球 5 类 新 药 还 原 型 谷 胱 甘 肽 肠 溶 胶 囊 贯 叶 金 丝 桃 提 取 物 金 玉 康 胶 囊 化 药 1.2 化 药 1.6 化 药 2 化 药 2 化 药 2 化 药 2 化 药 2 化 药 2 化 药 3.1 化 药 3.4 化 药 5 中 药 5 中 药 类 仿 制 药 水 杨 酸 二 乙 胺 化 药 数 据 来 源 :CFDA, 兴 业 证 券 研 究 所 3.2 研 发 驱 动 型 小 型 biotech 药 企 -2.0 模 式 过 去 的 十 年, 我 们 已 经 习 惯 于 独 家 大 品 种, 习 惯 于 中 国 神 药, 以 至 于 忽 略 了 在 中 国 还 有 一 批 致 力 于 新 药 研 发 的 创 新 型 企 业 在 行 业 政 策 面 临 巨 变 的 今 天, 我 们 也 不 应 只 看 到 行 业 增 速 的 下 降, 更 要 看 到 巨 变 中 蕴 藏 着 的 创 新 机 遇 类 似 于 百 济 神 州 复 旦 张 江 信 达 生 物 君 实 生 物 这 样 的 小 型 研 发 型 药 企 有 望 在 未 来 的 竞 争 中 一 枝 独 秀 信 达 生 物 信 达 生 物 是 一 家 致 力 于 高 端 生 物 药 制 药 公 司 信 达 生 物 公 司 建 立 起 了 一 条 包 括 10 个 新 药 品 种 的 产 品 链, 覆 盖 肿 瘤 眼 底 病 自 身 免 疫 疾 病 心 血 管 病 等 四 大 疾 病 领 域, 其 中 两 个 品 种 入 选 国 家 重 大 新 药 创 制 专 项, 建 成 了 大 规 模 的 产 业 化 基 地 2015 年 3 月, 礼 来 和 信 达 将 联 合 开 发 至 少 3 种 潜 在 治 疗 淋 巴 瘤 胃 癌 肺 癌 等 多 种 肿 瘤 的 药 物 其 中, 礼 来 将 提 供 其 cmet 单 克 隆 抗 体 项 目, 用 于 开 发 非 小 细 胞 肺 癌 的 治 疗, 信 达 将 提 供 以 CD20 为 靶 点 的 单 抗 药 物 和 一 个 临 床 前 试 验 药 物 进 行 合 作 研 发 工 作 将 由 信 达 完 成, 礼 来 负 责 将 其 成 功 研 发 出 来 的 产 品 商 业 化 这 个 项 目 礼 来 出 价 4 亿 美 元, 这 使 得 信 达 的 产 品 可 以 在 研 发 完 成 后 就 可 快 速 进 入 国 际 市 场 获 得 回 报 随 后 在 恒 瑞 医 药 将 其 PD-1 抗 体 出 售 后 的 一 个 月 后, 即 2015 年 10 月, 礼 来 跟 信 达 又 达 成 协 议 将 出 价 10 亿 美 元 跟 信 达 共 同 研 发 信 达 的 3 个 PD-1 药 物 表 13 信 达 临 床 受 理 与 注 册 列 表 代 号 注 册 分 类 申 请 类 型 承 办 日 期 办 理 状 态 IBI308 生 物 制 品 1 新 药 2016/1/25 在 审 评 IBI305 生 物 制 品 2 新 药 2015/5/25 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 IBI302 生 物 制 品 1 新 药 2015/4/21 在 审 评 IBI302 生 物 制 品 1 新 药 2015/4/21 在 审 评 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

31 IBI305 生 物 制 品 2 新 药 2015/4/21 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 IBI303 生 物 制 品 2 新 药 2014/2/19 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 IBI303 生 物 制 品 2 新 药 2014/2/17 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 IBI301 生 物 制 品 2 新 药 2013/2/4 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 数 据 来 源 : 药 智 网, 兴 业 证 券 研 究 所 表 14 信 达 临 床 试 验 项 目 列 表 试 验 项 目 适 应 症 试 验 分 期 登 记 时 间 IBI303 单 抗 注 射 液 1a 试 验 强 直 性 脊 柱 炎 1 期 2016/4/22 IBI301 在 非 霍 奇 金 淋 巴 瘤 患 者 中 进 行 的 开 放 剂 量 递 增 Ia 期 研 究 非 霍 奇 金 淋 巴 肿 瘤 1 期 2016/4/6 数 据 来 源 : 药 智 网, 兴 业 证 券 研 究 所 百 济 神 州 百 济 神 州 成 立 于 2011 年 1 月 24 日, 是 一 家 全 球 性 的 以 研 发 为 基 础 的 生 物 科 技 公 司, 目 前 有 超 过 200 名 科 学 家, 临 床 医 学 家 和 员 工 公 司 专 注 于 开 发 和 推 广 靶 向 和 免 疫 肿 瘤 治 疗, 在 研 产 品 线 包 括 新 型 小 分 子 口 服 靶 向 类 和 单 克 隆 抗 体 类 抗 癌 药 物, 并 已 有 部 分 产 品 进 入 临 床 试 验 阶 段 百 济 神 州 致 力 于 通 过 寻 找 最 优 的 肿 瘤 药 物 联 合 治 疗 方 案, 使 癌 症 患 者 的 生 存 质 量 和 生 存 期 获 得 显 著 提 高 百 济 神 州 的 ADS 股 票 在 美 国 纳 斯 达 克 证 券 交 易 所 Global Select Market 板 块 进 行 交 易, 代 码 为 BGNE 公 司 在 早 期 就 开 发 了 一 个 癌 症 生 物 学 平 台, 以 提 供 更 好 的 药 物 研 究 模 型 和 流 程 通 过 与 国 内 领 先 的 肿 瘤 中 心 建 立 密 切 联 系, 可 获 得 大 量 肿 瘤 活 检 标 本 和 组 织 样 本, 构 建 新 的 体 内 体 外 和 细 胞 生 物 学 水 平 肿 瘤 模 型, 从 而 更 好 地 选 择 靶 点, 并 筛 选 和 评 估 可 能 具 有 显 著 单 一 或 组 合 疗 效 潜 力 的 药 剂 目 前 公 司 有 4 个 药 物 进 入 临 床, 3 个 小 分 子 药 物 BGB-3111 BGB-283 BGB-290 和 一 个 单 抗 药 物 BGB-A317 图 35 百 济 神 州 在 研 药 物 管 线 数 据 来 源 : 百 济 神 州, 兴 业 证 券 研 究 所 此 外, 肿 瘤 免 疫 制 剂 与 靶 向 疗 法 结 合 有 可 能 产 生 协 同 作 用, 形 成 更 持 久 的 抗 肿 瘤 反 应, 并 提 高 肿 瘤 患 者 生 存 率 目 前 公 司 正 在 开 发 的 肿 瘤 免 疫 试 剂 BGB-A317 以 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

32 及 三 种 靶 向 疗 法, 包 括 BGB-3111 BGB-290 以 及 BGB-283 有 望 在 组 合 治 疗 中 大 展 头 角,BGB-A317+BGB-3111 BGB-A317+BGB-290 BGB-A317+BGB-283 的 三 种 组 合 在 小 鼠 癌 症 治 疗 模 型 及 其 他 类 似 模 型 中 均 表 现 一 定 的 抑 制 协 同 作 用 图 36 百 济 神 州 肿 瘤 免 疫 和 靶 向 组 合 疗 法 数 据 来 源 : 百 济 神 州, 兴 业 证 券 研 究 所 3.3 参 与 国 际 创 新 分 工 的 开 放 式 创 新 药 企 -3.0 模 式 创 新 + 并 购 重 组 + 国 际 化 驱 动 日 本 像 武 田 第 一 三 共 这 样 的 优 质 企 业 脱 颖 而 出, 即 使 在 不 利 的 政 策 和 市 场 环 境 中 仍 然 可 以 逆 势 生 长, 为 投 资 者 带 来 超 额 收 益 可 见, 创 新 和 国 际 化 是 在 行 业 低 迷 的 形 势 下 药 企 比 较 正 确 的 发 展 道 路 对 于 像 韩 国 日 本 中 国 这 样 的 在 新 药 研 发 领 域 和 欧 美 发 达 国 家 有 明 显 差 距 的 国 家, 到 底 如 何 走 创 新 和 国 际 化 之 路? 除 了 武 田 之 外, 韩 美 药 业 也 为 我 们 指 明 另 一 条 道 路 韩 美 的 28 个 全 球 性 研 发 项 目 中, 有 8 个 处 于 临 床 前,8 个 处 于 临 床 一 期,6 个 处 于 临 床 二 期,6 个 处 于 临 床 三 期, 将 海 外 权 益 转 让 (license out) 的 有 10 个 项 目 ( 其 中 2015 年 就 有 6 个 ), 其 中 处 于 临 床 一 期 的 有 4 个 项 目, 临 床 二 期 的 有 4 个 项 目, 临 床 前 和 临 床 三 期 各 1 个 项 目 ; 取 得 项 目 许 可 (license in) 的 有 2 个 项 目, 分 别 处 于 临 床 一 期 和 二 期 2015 年 对 于 韩 美 药 业 来 说 是 大 丰 收 的 一 年, 也 是 具 有 里 程 碑 意 义 的 一 年, 在 这 一 年, 韩 美 药 业 共 推 动 了 6 个 license out 项 目, 合 作 伙 伴 包 括 Spectrum 礼 来 BI 再 鼎 赛 诺 菲 杨 森 等, 项 目 治 疗 领 域 涵 盖 癌 症 糖 尿 病 类 风 湿 性 关 节 炎, 共 取 得 研 发 预 付 款 6.56 亿 美 元, 未 来 里 程 金 亿 美 元 创 新 驱 动 市 值,2015 年 公 司 股 价 一 路 飚 升, 市 值 增 长 了 近 700% 图 37 韩 美 药 业 在 研 药 物 管 线 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

33 数 据 来 源 : 韩 美 药 业, 兴 业 证 券 研 究 所 韩 美 这 样 的 黑 马 企 业 的 创 新 发 展 之 路 对 于 我 国 的 一 些 规 模 较 小 的 药 企 有 积 极 的 借 鉴 意 义 : 通 过 持 续 的 创 新 研 发, 部 分 品 种 在 临 床 一 期 二 期 以 lisence out 的 方 式 实 现 全 球 化 收 益, 对 于 不 能 负 担 过 多 资 金 和 时 间 成 本 的 小 型 企 业 来 说 不 失 为 一 条 捷 径 同 时, 我 国 的 一 些 研 发 效 率 高 的 小 型 药 企 license in 国 外 药 企 的 一 些 品 种, 挖 掘 国 内 市 场 的 潜 力 同 时, 新 药 成 果 交 易 模 式 正 在 从 一 次 性 交 易 向 更 复 杂 多 样 的 条 款 模 式 转 变 在 早 期, 国 内 药 企 多 采 取 一 次 买 断 和 转 让 的 模 式 获 取 成 果, 包 括 临 床 前 及 后 续 阶 段 近 年 来, 药 企 开 始 更 多 的 采 取 国 际 通 行 的 交 易 模 式 : 首 付 + 里 程 碑 + 未 来 销 售 提 成 恩 华 药 业 恩 华 药 业 分 别 于 2011 年 和 2016 年 有 两 起 license in 项 目 第 一 起 是 在 2011 年 5 月 30 日 与 以 色 列 D-Pharm 公 司 就 DP-VPA 治 疗 癫 痫 药 物 在 中 国 的 独 家 许 可 与 合 作 开 发 事 宜 进 行 洽 谈, 并 签 署 了 许 可 与 共 同 开 发 协 议 合 作 方 D-Pharm 公 司 授 权 给 恩 华 的 产 品 DP-VPA 是 由 D-Pharm 公 司 开 发 的 一 种 新 型 药 物, 用 于 治 疗 癫 痫 偏 头 痛 和 双 向 情 感 障 碍 患 者,DP-VPA 与 中 国 癫 痫 治 疗 的 一 线 药 物 丙 戊 酸 相 比, 克 服 了 丙 戊 酸 的 伴 随 的 一 系 列 不 良 反 应 问 题, 表 现 出 了 更 好 的 安 全 性 和 药 代 动 力 学 特 性 恩 华 凭 借 该 license in 协 议 可 以 独 家 在 中 国 开 展 DP-VPA( 许 可 产 品 ) 用 于 治 疗 癫 痫 患 者 方 面 的 临 床 研 究 注 册 生 产 和 销 售,D-Pharm 将 获 得 预 付 款 和 开 发 各 阶 段 付 款 共 计 240 万 美 元, 当 DP-VPA 在 中 国 销 售 额 超 过 约 定 金 额 时, 恩 华 将 向 D-pharm 公 司 支 付 销 售 总 额 5% 的 提 成 恩 华 已 于 2014 年 2 月 申 报 1.1 类 新 药 DP-VPA( 原 料 药 及 片 剂 ), 并 于 2015 年 4 月 8 日 获 批 临 床 这 是 恩 华 国 际 合 作 的 第 一 步, 引 进 现 有 产 品 领 域 新 一 代 优 秀 品 种 将 有 力 推 动 自 身 原 料 药 和 制 剂 的 海 外 出 口 销 售, 继 续 巩 固 自 身 在 国 内 神 经 中 枢 药 物 领 域 的 龙 头 地 位 另 外 一 起 是 2016 年 6 月 15 日, 恩 华 与 美 国 立 博 公 司 (LIPOSEUTICAL Inc,LSI) 就 其 在 中 国 境 内 开 发 和 销 售 新 型 丙 泊 酚 注 射 剂 的 独 家 许 可 与 合 作 事 宜 进 行 了 洽 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

34 谈, 并 签 署 了 产 品 许 可 暨 股 份 认 购 协 议 LSI 此 次 独 家 许 可 给 公 司 的 品 种 是 糖 脂 高 分 子 及 以 其 为 基 质 的 丙 泊 酚 注 射 剂 ( 简 称 : ProSQ ), 当 前 临 床 上 应 用 的 丙 泊 酚 脂 肪 乳 注 射 剂 具 有 注 射 痛 脂 质 代 谢 异 常 等 不 良 反 应,ProSQ 为 真 溶 液 制 剂 不 含 脂 肪 酸, 克 服 了 这 些 不 良 反 应 并 具 有 更 加 简 便 的 生 产 工 艺 和 安 全 性 恩 华 此 次 通 过 license in 获 得 该 产 品 独 家 许 可, 在 国 内 市 场 推 进 ProSQ 的 临 床 注 册 和 上 市 销 售, 在 协 议 生 效 后 14 日 内 支 付 200 万 美 元 作 为 首 付 款 在 获 得 批 件 后 30 日 内 支 付 150 万 美 元 作 为 里 程 碑 款, 上 市 后 按 照 一 定 比 例 支 付 LSI 销 售 提 成 恩 华 将 获 得 LSI 4% 的 股 权 以 及 LSI 在 美 国 销 售 这 一 品 种 的 一 定 比 例 提 成 结 合 公 司 在 精 麻 领 域 固 有 研 发 和 销 售 能 力, 公 司 有 望 在 6-9 个 月 内 完 成 临 床 并 申 报 生 产 批 件,2017 年 中 期 正 式 上 市 销 售 丙 泊 酚 作 为 临 床 最 为 常 用 的 麻 醉 大 品 种 之 一,2015 年 样 本 医 院 销 售 额 达 8.46 亿 元, 由 于 品 种 老 化 增 长 乏 力, 近 年 来 销 售 增 速 不 断 下 滑, 而 解 决 了 注 射 痛 等 不 良 反 应 问 题 的 新 剂 型 上 市 有 望 带 来 对 老 剂 型 的 逐 步 替 代, 目 前 原 研 阿 斯 利 康 和 外 资 费 森 尤 斯 卡 比 占 据 了 近 80% 的 市 场 份 额, 恩 华 2012 年 上 市 的 泊 得 乐 销 量 较 小, 预 计 公 司 将 借 助 这 一 独 家 新 剂 型 打 开 市 场, 逐 步 完 成 对 外 资 和 老 剂 型 的 替 代, 长 期 看 有 望 达 到 约 3 亿 元 的 销 售 规 模, 进 一 步 提 升 公 司 在 精 麻 领 域 的 优 势 地 位 图 38 丙 泊 酚 注 射 剂 国 内 重 点 城 市 样 本 医 院 销 售 额 ( 亿 元 ) 图 年 丙 泊 酚 注 射 剂 国 内 市 场 竞 争 格 局 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 海 思 科 海 思 科 也 有 两 起 license in 项 目, 而 且 都 发 生 在 今 年 海 思 科 及 下 属 全 资 子 公 司 于 2016 年 2 月 23 日 与 美 国 Microbion Corporation 公 司 签 署 了 股 权 投 资 协 议 及 许 可 协 议, 拟 使 用 约 235 万 美 元 对 Microbion 进 行 股 权 投 资, 并 根 据 许 可 协 议, 海 思 科 将 获 得 Microbion 全 球 首 创 用 于 与 细 菌 生 物 膜 (Biofilm) 密 切 相 关 的 慢 性 伤 口 感 染 的 新 型 抗 生 素 MBN-101 在 中 国 ( 包 括 香 港 澳 门 台 湾 地 区 ) 的 独 家 专 利 许 可 权, 在 许 可 协 议 有 效 期 内, 可 在 上 述 许 可 区 域 就 MBN-101 进 行 临 床 研 究 注 册 申 报 生 产 和 市 场 销 售, 如 海 思 科 未 来 在 中 国 将 MBN-101 成 功 研 制 上 市,Microbion 将 根 据 许 可 协 议 获 得 一 定 比 例 的 中 国 销 售 分 成 目 前 MBN-101 在 美 国 已 经 顺 利 进 入 二 期 临 床 试 验, 适 应 症 为 细 菌 生 物 膜 造 成 的 骨 科 感 染, 已 获 得 FDA 快 速 审 评 通 道 资 格 我 国 糖 尿 病 呈 爆 发 式 增 长,2015 年 中 国 糖 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

35 尿 病 人 已 达 到 1.09 亿 ( 包 括 至 少 1,000 万 糖 尿 病 足 溃 疡 患 者 ), 再 考 虑 到 数 量 巨 大 的 医 疗 器 械 植 入 者 压 疮 患 者 等, 因 此 预 计 MBN-101 如 果 能 在 中 国 成 功 上 市 销 售, 不 仅 将 巩 固 海 思 科 在 抗 感 染 药 物 领 域 的 市 场 地 位, 也 将 为 公 司 带 来 新 的 巨 量 利 润 增 长 空 间 海 思 科 及 下 属 全 资 子 公 司 于 2016 年 5 月 13 日 与 美 国 MaveriX Oncology,Inc. 公 司 签 署 了 合 作 开 发 协 议 及 股 权 投 资 协 议, 用 999, 美 元 对 MaveriX 进 行 股 权 投 资, 并 根 据 合 作 开 发 协 议, 海 思 科 将 获 得 MaveriX 全 球 首 创 新 型 肿 瘤 靶 向 释 放 吉 西 他 滨 前 药 MVX 系 列 化 合 物 在 中 国 ( 包 括 香 港 澳 门 台 湾 地 区 ) 的 独 家 专 利 许 可 权, 在 合 作 开 发 协 议 有 效 期 内, 可 在 上 述 许 可 区 域 就 MVX 系 列 化 合 物 进 行 临 床 研 究 注 册 申 报 生 产 和 市 场 销 售 如 海 思 科 未 来 在 中 国 将 MVX 系 列 化 合 物 成 功 上 市 销 售,MaveriX 将 获 得 一 定 比 例 的 中 国 销 售 分 成 合 作 方 MaveriX 是 一 家 位 于 美 国 特 拉 华 州 专 注 于 研 发 新 型 前 药 的 生 物 技 术 公 司, 其 最 新 产 品 MVX 系 列 化 合 物 拥 有 全 球 首 创 的 靶 向 释 放 机 制, 通 过 一 种 特 殊 的 酶 使 吉 西 他 滨 在 肿 瘤 细 胞 内 靶 向 释 放 这 种 特 殊 的 酶 在 多 种 实 体 瘤 中 高 表 达, 包 括 : 肺 癌 卵 巢 癌 结 直 肠 癌 小 肠 癌 头 颈 部 癌 胰 腺 癌 黑 色 素 瘤 多 器 官 转 移 性 实 体 瘤 淋 巴 转 移 性 癌 症 等, 在 正 常 组 织 中 含 量 很 少 MaveriX 公 司 设 计 了 一 系 列 仅 针 对 这 种 特 殊 的 酶 才 能 氧 化 断 裂 的 前 药 分 子, 能 够 特 异 性 在 肿 瘤 组 织 中 释 放 药 物 MVX 系 列 化 合 物 是 基 于 这 一 全 新 肿 瘤 靶 向 释 放 前 药 技 术 平 台 的 吉 西 他 滨 前 药, 能 够 提 高 吉 西 他 滨 的 靶 向 性, 从 而 使 得 其 疗 效 优 于 吉 西 他 滨, 并 减 少 了 毒 副 作 用, 降 低 了 耐 药 性 根 据 目 前 已 有 的 临 床 前 数 据, 在 各 种 PDX( 人 源 肿 瘤 移 植 ) 模 型 中 MVX 系 列 化 合 物 药 效 优 于 吉 西 他 滨, 并 初 步 验 证 了 其 安 全 性 MaveriX 和 海 思 科 将 尽 快 在 美 国 和 中 国 启 动 临 床 试 验, 主 要 适 应 症 为 非 小 细 胞 肺 癌 乳 腺 癌 胰 腺 癌 膀 胱 癌 等, 未 来 潜 在 市 场 空 间 有 望 超 过 20 亿 人 民 币 此 次 license in 通 过 与 具 有 国 际 水 平 的 医 药 公 司 合 作, 提 升 了 公 司 在 抗 肿 瘤 新 药 领 域 的 研 发 实 力, 有 力 地 丰 富 了 公 司 产 品 线, 预 期 海 思 科 在 抗 肿 瘤 药 物 领 域 的 市 场 份 额 将 因 此 提 高 图 40 吉 西 他 滨 重 点 城 市 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 ( 亿 元 ) 图 年 抗 肿 瘤 药 物 国 内 市 场 竞 争 格 局 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

36 3.4 创 新 药 估 值 方 法 探 讨 从 国 外 的 情 况 来 看,2000 年 之 后 生 物 科 技 指 数 (NBI) 开 始 领 先 指 数,2011 年 之 后 远 超 纳 斯 达 克 指 数 纳 斯 达 克 生 物 技 术 板 块 中 许 多 创 新 药 没 有 利 润,PE 估 值 方 法 难 以 沿 用, 通 常 是 靠 内 生 技 术 进 步 驱 动, 估 值 通 过 判 断 新 药 潜 在 市 场 大 小, 计 算 未 来 销 售 的 NPV 数 据 在 治 疗 领 域 及 药 物 机 制 类 似 的 情 况 下, 创 新 药 企 的 估 值 和 在 研 管 线 的 产 品 数 量 和 所 处 阶 段 基 本 呈 现 正 相 关, 同 时 综 合 考 虑 研 发 团 队 实 力 等 因 素 当 前 受 到 国 内 药 企 青 睐 的 新 药 成 果, 至 少 应 当 具 有 以 下 几 大 特 征 : 市 场 容 量 大, 能 够 实 现 进 口 替 代, 拥 有 成 熟 的 技 术, 竞 争 优 势 独 特 不 管 是 创 新 药 还 是 仿 制 药, 市 场 容 量 永 远 是 第 一 位 的, 市 场 容 量 决 定 了 项 目 的 天 花 板 价 值 新 药 的 适 应 症 群 体 首 先 要 大, 患 者 数 量 适 应 症 覆 盖 程 度 治 疗 意 愿 医 生 处 方 习 惯 都 是 决 定 高 销 量 的 重 要 影 响 因 素 因 此, 能 够 覆 盖 多 科 室 或 多 种 适 应 症, 以 及 实 现 长 期 用 药 的 新 药 品 种, 会 更 容 易 受 到 企 业 的 追 捧 此 外, 新 的 药 品 注 册 管 理 办 法 注 重 临 床 价 值, 实 现 真 正 的 创 新 性 是 很 重 要 的 方 面 竞 争 的 饱 和 度 也 是 需 要 考 虑 的 问 题, 比 如 针 对 热 门 的 PD-1 靶 点 竞 争 非 常 激 烈, 都 会 带 来 一 定 的 风 险 因 素 图 42 创 新 药 价 值 评 估 原 则 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 由 于 原 始 创 新 能 力 薄 弱, 通 过 投 入 资 金, 购 买 研 究 成 果, 完 成 不 同 程 度 的 后 续 开 发, 成 为 了 本 土 医 药 企 业 的 主 要 新 药 来 源 随 着 研 发 进 程 的 推 进, 各 阶 段 新 药 成 果 估 值 也 有 所 不 同 对 比 两 个 最 为 关 键 的 节 点, 获 批 临 床 和 获 批 生 产 上 市, 后 者 的 价 格 大 概 是 前 者 的 8 到 10 倍, 近 年 新 药 临 床 费 用 大 幅 上 升, 同 时 审 批 时 间 也 在 延 长, 生 产 批 件 价 格 增 幅 大 于 临 床 批 件 也 是 合 理 的, 这 个 差 距 与 跨 国 药 企 支 付 给 国 内 药 企 相 应 成 果 的 首 付 和 里 程 碑 金 额 差 额 基 本 类 似, 其 中 有 资 金 成 本 和 时 间 成 本, 当 然 更 重 要 的 是 研 发 的 风 险 成 本 表 15 近 年 来 新 药 批 件 案 例 年 份 新 药 临 床 批 件 新 药 生 产 批 件 样 本 案 例 1999 年 1000 万 石 药 购 买 处 于 II 期 临 床 的 丁 苯 酞, 出 价 2500 万 2005 年 2000 万 恒 瑞 1500 万 购 买 治 疗 类 风 湿 性 关 节 炎 氯 吲 昔 布, 北 京 麒 麟 天 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

37 盛 2500 万 购 买 治 疗 阿 尔 茨 海 默 症 的 左 黄 皮 酰 胺 2006 年 2 亿 先 声 对 仅 有 研 发 新 药 恩 度 的 烟 台 麦 德 金 企 业 估 值 2.5 亿, 有 并 购 溢 价 2011 年 2500 万 石 药 2000 万 购 买 多 靶 点 酪 氨 酸 激 酶 抑 制 剂 SKLB1028,2014 年 申 报 临 床 2012 年 3.5 亿 信 立 泰 3.4 亿 购 买 me-too 新 药 品 种 阿 利 沙 坦 酯,2013 年 获 批 生 产 2013 年 2500 万 信 立 泰 2500 万 购 买 DPP-4 抑 制 剂 复 格 列 汀 临 床 批 件 2014 年 4500 万 浙 江 奥 翔 4500 万 购 买 即 将 申 报 临 床 的 me-too 布 罗 佐 喷 钠 数 据 来 源 : 兴 业 证 券 研 究 所 整 理 4 创 新 药 物 研 发 机 遇 与 风 险 并 存 4.1 创 新 药 成 为 产 业 资 本 追 逐 宠 儿 2015 年 至 今,A 股 生 物 医 药 行 业 并 购 数 量 295 起, 其 中 并 购 标 的 锁 定 生 物 制 药 中 药 化 药 的 创 新 药 领 域 的 案 例 达 125 起, 占 并 购 总 数 的 42%, 较 2014 年 大 幅 提 高 约 一 倍 环 顾 近 期 医 药 业 并 购 市 场, 创 新 药 及 创 新 技 术 已 成 为 产 业 资 本 重 金 追 求 的 新 宠 儿 此 外,PE/VC 界 也 普 遍 看 好 创 新 药 市 场 值 得 关 注 的 还 有, 去 年 以 来, 包 括 泰 格 医 药 海 普 瑞 迪 安 诊 断 等 多 家 药 企 纷 纷 成 立 自 家 的 医 药 投 资 基 金, 主 要 投 向 创 新 药 投 资 培 育 研 发 等 领 域 事 实 上, 风 投 机 构 的 介 入 在 欧 美 创 新 型 药 企 中 屡 见 不 鲜, 甚 至 成 为 一 股 重 要 力 量, 而 这 也 将 成 为 中 国 医 药 领 域 早 期 投 资 的 一 种 趋 势 全 球 市 场 上, 跨 国 制 药 企 业 曾 耗 费 巨 资 建 立 研 发 中 心, 这 种 大 的 研 发 模 式 已 经 过 去, 目 前 比 较 流 行 的 趋 势 是 VIC 模 式, 即 VC( 风 险 投 资 )+IP( 知 识 产 权 )+CRO 模 式 风 投 机 构 投 资 新 药 看 重 的 3 个 因 素 : 一 是 药 物 靶 点 明 确 且 已 成 药, 具 有 估 值 优 势 ; 二 是 公 司 与 国 外 药 企 有 合 作 ; 三 是 公 司 创 始 人 具 有 国 外 药 企 的 从 业 经 验, 并 且 熟 悉 国 内 医 药 产 业 环 境 自 2015 年 以 来, 以 百 济 神 州 华 领 医 药 为 代 表 的 近 十 家 本 土 创 新 型 新 药 研 发 公 司 先 后 宣 布 了 大 笔 融 资, 主 要 集 中 在 A 轮 到 C 轮 之 间, 金 额 均 达 到 了 亿 元 人 民 币 以 上 其 中, 再 鼎 医 药 在 2016 年 初 获 得 的 B 轮 融 资 超 过 了 1 亿 美 元 表 年 中 国 部 分 创 新 型 医 药 企 业 重 要 的 投 融 资 事 件 时 间 公 司 名 称 投 融 资 事 件 1 月 华 领 医 药 完 成 2500 万 美 元 B 轮 融 资 1 月 信 达 生 物 完 成 1 亿 美 元 C 轮 融 资 5 月 百 济 神 州 完 成 9700 万 美 元 融 资 8 月 亚 盛 医 药 完 成 人 民 币 9600 万 人 民 币 A 轮 融 资 9 月 歌 礼 生 物 完 成 3500 万 美 元 融 资 9 月 瑞 博 生 物 完 成 人 民 币 1.25 亿 元 A 轮 融 资 10 月 和 记 黄 埔 向 SEC 提 交 IPO 申 请 计 划 募 集 1 亿 美 元 11 月 康 方 生 物 完 成 2000 万 美 元 A 轮 融 资 12 月 歌 礼 生 物 获 得 高 盛 集 团 2000 万 美 元 投 资 数 据 来 源 : 公 开 资 料, 兴 业 证 券 研 究 所 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

38 4.2 国 内 医 保 制 约 放 量 如 果 创 新 药 开 发 成 功, 良 好 的 竞 争 格 局 将 为 企 业 带 来 巨 额 的 垄 断 利 润 和 估 值 的 显 著 提 升, 临 床 需 求 ( 品 种 )+ 强 大 的 学 术 支 持 ( 营 销 ) 是 国 产 创 新 药 放 量 的 重 要 因 素 以 石 药 集 团 的 恩 必 普 为 例, 主 要 用 于 急 性 缺 血 性 脑 卒 中, 其 软 胶 囊 剂 型 和 注 射 剂 型 分 别 于 2005 年 和 2010 年 上 市, 随 着 注 射 剂 型 的 上 市, 恩 必 普 进 入 飞 速 增 长 阶 段,2015 年 终 端 销 售 额 已 经 达 到 15 亿 元 的 量 级 ; 恒 瑞 医 药 的 艾 瑞 昔 布 于 2011 年 获 批, 主 要 用 于 缓 解 骨 关 节 炎 的 疼 痛 症 状,2015 年 终 端 销 售 额 达 到 2 亿, 阿 帕 替 尼 于 2014 年 底 上 市, 是 全 球 首 个 上 市 的 胃 癌 小 分 子 靶 向 药, 预 计 2016 年 收 入 超 过 5 亿 图 43 恩 必 普 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 图 44 艾 瑞 昔 布 样 本 医 院 销 售 额 及 增 速 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 数 据 来 源 :PDB, 兴 业 证 券 研 究 所 国 内 创 新 药 短 期 放 量 面 临 一 定 政 策 制 约, 医 保 和 招 标 是 制 约 国 内 创 新 药 快 速 放 量 的 重 要 因 素, 而 国 外 的 创 新 药 通 常 不 会 面 临 这 些 政 策 障 碍 创 新 药 无 法 及 时 纳 入 医 保 体 系, 影 响 终 端 快 速 放 量, 由 于 我 国 医 保 目 录 4-5 年 调 整 一 次 (2004 年 2009 年 各 调 整 一 次, 各 省 医 保 目 录 调 整 滞 后 1 年 左 右 ), 创 新 药 获 批 后 如 果 错 过 医 保 目 录 的 调 整 时 间, 则 需 要 等 待 4-5 年 后 的 下 一 轮 医 保 目 录 调 整, 导 致 产 品 获 批 后 5-10 年 才 有 机 会 进 入 全 国 医 保 目 录, 如 石 药 集 团 的 恩 必 普 真 正 实 现 快 速 放 量 也 是 在 2009 年 纳 入 全 国 医 保 目 录 后, 而 国 外 的 创 新 药 一 般 不 会 遇 到 产 品 无 法 及 时 纳 入 医 保 影 响 终 端 放 量 的 问 题 在 中 国 的 在 当 前 医 疗 保 障 水 平 不 断 提 升 的 情 况 下, 恩 必 普 埃 克 替 尼 等 部 分 国 产 创 新 药 已 经 被 纳 入 国 家 或 各 地 医 保, 我 们 预 计 未 来 会 有 更 多 的 国 产 创 新 药 成 为 地 方 医 保 的 支 付 品 种, 患 者 支 付 水 平 的 提 升 进 一 步 推 动 了 销 售 的 放 量 增 长 表 17 国 内 部 分 1.1 类 新 药 样 本 医 院 销 售 额 及 医 保 报 销 情 况 药 品 名 称 企 业 获 批 时 间 终 端 销 售 额 2015 年 PDB 金 额 是 否 医 保 丁 苯 酞 埃 克 替 尼 艾 普 拉 唑 艾 瑞 昔 布 艾 拉 莫 德 安 妥 沙 星 双 环 铂 石 药 集 团 浙 江 贝 达 丽 珠 集 团 恒 瑞 医 药 江 苏 先 声 安 徽 环 球 北 京 兴 大 2005 年 2011 年 2007 年 2011 年 2011 年 2009 年 2012 年 约 15 亿 约 10 亿 约 3 亿 约 2 亿 5.39 亿 2.09 亿 9019 万 元 1095 万 元 2694 万 元 384 万 元 09 版 医 保 部 分 地 区 大 病 医 保 13 省 医 保 非 医 保 非 医 保 12 省 医 保 非 医 保 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明