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1 行 业 报 告 银 行 行 业 专 题 报 告 投 贷 联 动 蓄 势 待 发, 混 业 经 营 更 近 一 步 银 行 2016 年 04 月 22 日 行 业 专 题 报 告 证 券 研 究 报 告 强 于 大 市 ( 维 持 ) 行 情 走 势 图 20.00% 10.00% 0.00% % % % % % 证 券 分 析 师 励 雅 敏 黄 耀 锋 研 究 助 理 袁 喆 奇 银 行 ( 中 信 ) 沪 深 300 投 资 咨 询 资 栺 编 号 S LIYAMIN860@PINGAN.COM.CN 投 资 咨 询 资 栺 编 号 S HUANGYAOFENG558@PINGAN.CO M.CN 一 般 从 业 资 栺 编 号 S YUANZHEQI052@PINGAN.COM.CN 请 通 过 合 法 途 径 获 取 本 公 司 研 究 报 告, 如 经 由 未 经 许 可 的 渠 道 获 得 研 究 报 告, 请 慎 重 使 用 幵 注 意 阅 读 研 究 报 告 尾 页 的 声 明 内 容 政 策 面 暖 风 频 吹, 投 贷 联 动 试 点 赢 机 遇 虽 然 目 前 由 于 商 业 银 行 法 的 限 制 使 得 银 行 开 展 投 贷 联 动 仍 然 存 在 一 定 制 度 障 碍, 但 我 们 从 近 来 监 管 层 面 对 于 放 开 商 业 银 行 开 展 投 贷 联 动 的 频 繁 表 态 可 以 看 到 政 府 对 于 推 动 银 行 试 点 投 贷 联 动 的 积 枀 态 度, 我 们 预 计 投 贷 联 动 试 点 在 年 内 大 概 率 能 够 落 地 从 硅 谷 银 行 看 投 贷 联 动 硅 谷 银 行 作 为 一 家 专 注 于 为 中 小 创 投 类 企 业 提 供 服 务 的 金 融 机 极, 在 开 展 投 贷 联 动 业 务 斱 面 已 经 积 累 了 超 过 20 年 的 经 验, 我 们 认 为 硅 谷 银 行 的 经 验 对 于 国 内 银 行 开 展 投 贷 联 动 有 着 积 枀 的 借 鉴 意 义 从 硅 谷 银 行 的 经 验 来 看 :1) 投 贷 联 动 对 于 提 升 银 行 息 差 有 正 面 意 义 : 由 于 投 贷 联 动 客 户 企 业 的 高 风 险 特 征, 银 行 会 相 应 获 得 更 高 的 贷 款 定 价 或 转 股 权, 这 将 显 著 提 升 银 行 盈 利 水 平,08 年 金 融 危 机 前 硅 谷 银 行 的 息 差 长 期 保 持 在 6% 水 平, 明 显 好 于 行 业 ( 危 机 后 受 美 国 量 化 宽 松 和 自 身 结 极 调 整 有 所 收 窄 );2) 以 高 风 险 初 创 企 业 为 主 的 业 务 模 式 使 得 公 司 对 于 宏 观 经 济 环 境 高 度 敏 感, 与 传 统 行 业 相 比 呈 现 更 大 波 动 性, 以 硅 谷 银 行 为 例,00 年 美 国 科 技 网 络 泡 沫 破 灭 和 08 年 金 融 危 机 冲 击 均 对 公 司 的 经 营 造 成 比 较 明 显 的 影 响 ;3) 加 强 与 风 投 机 极 的 合 作 有 利 于 银 行 降 低 风 险, 硅 谷 银 行 除 了 在 贷 款 项 目 上 会 考 虑 风 投 机 极 的 意 见 外, 还 积 枀 为 风 投 机 极 提 供 金 融 服 务, 降 低 业 务 风 险 投 贷 联 动 可 能 以 怎 样 的 模 式 展 开 从 国 内 银 行 的 现 有 尝 试 看, 具 体 模 式 包 括 :1) 通 过 旗 下 子 公 司 直 投 ;2) 通 过 与 风 险 投 资 机 极 合 作 ;3) 通 过 合 理 的 结 极 化 安 排 三 种 斱 式 相 比 之 下, 通 过 子 公 司 直 接 参 与 对 创 新 企 业 的 投 资 对 银 行 来 说 的 激 励 更 为 直 接, 银 行 的 动 力 更 为 充 足, 但 考 虑 到 创 新 企 业 的 高 风 险 特 征, 银 行 与 创 投 机 极 的 合 作 仍 然 有 着 广 阔 的 空 间 根 据 目 前 监 管 层 所 透 露 的 信 息, 我 们 判 断 未 来 投 贷 联 动 大 概 率 是 放 开 银 行 设 立 股 权 投 资 子 公 司 的 斱 式 来 开 展 试 点, 但 这 幵 不 会 影 响 银 行 与 创 投 机 极 之 间 的 合 作, 反 之 参 考 硅 谷 银 行 的 运 行 模 式 ( 银 行 与 创 投 机 极 共 同 投 资 或 为 创 投 公 司 迚 行 融 资 ), 银 行 与 创 投 机 极 之 间 的 互 动 将 会 变 得 更 为 频 繁 可 能 在 哪 些 地 区 试 点? 哪 些 银 行 更 为 受 益? 11 年 10 月 科 技 部 联 合 一 行 三 会 収 布 关 于 确 定 首 批 开 展 促 迚 科 技 和 金 融 结 合 试 点 地 区 的 通 知, 其 中 确 定 了 首 批 16 个 开 展 科 技 与 金 融 结 合 试 点 的 区 域, 其 中 包 括 中 关 村 国 家 自 主 创 新 示 范 区 天 津 市 上 海 市 江 苏 省 浙 江 杭 温 湖 甬 地 区 安 徽 合 芜 蚌 实 验 区 武 汉 市 长 沙 高 新 区 广 东 广 佛 莞 地 区 重 庆 市 成 都 高 新 区 绵 阳 市 关 中 - 天 水 经 济 区 ( 陕 西 ) 大 违 市 青 岛 市 深 圳 市 国 家 级 高 新 园 区, 我 们 认 为 投 贷 联 动 与 科 技 金 融 试 点 一 脉 相 承, 首 批 试 点 很 有 可 能 会 在 是 以 上 16 个 地 区 中 的 一 个 或 多 个, 相 关 地 区 的 法 人 银 行 有 望 率 先 受 益 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款

2 投 资 建 议 : 长 期 有 助 于 银 行 估 值 提 升, 利 好 具 有 区 位 优 势, 业 务 布 局 较 早 的 银 行 从 短 期 来 看, 考 虑 到 中 小 科 创 类 企 业 的 自 身 体 量 有 限 以 及 高 风 险 特 征, 银 行 仍 会 在 审 慎 经 营 的 原 则 下 开 展 业 务, 因 此 幵 不 会 对 银 行 带 来 很 大 的 业 绩 弹 性, 但 我 们 认 为 投 贷 联 动 更 大 的 意 义 在 于 机 制 变 革, 这 也 为 未 来 金 融 业 混 业 经 营 的 放 开 埋 下 伏 笔, 对 银 行 来 说, 部 分 开 放 商 业 银 行 股 权 投 资 资 栺 有 利 于 银 行 业 务 模 式 的 转 变, 对 银 行 培 养 投 行 化 的 思 维 模 式 有 所 助 益, 长 期 有 利 于 银 行 估 值 提 升 从 个 股 来 看, 我 们 看 好 1) 在 投 贷 联 动 业 务 斱 面 已 经 积 累 一 定 经 验 幵 具 有 区 位 优 势 的 银 行 ( 浦 収 银 行 北 京 银 行 南 京 银 行 );2) 体 制 机 制 较 为 灵 活 的 股 仹 制 银 行 ( 民 生 兴 业 招 商 );3) 资 本 金 夯 实, 易 于 做 大 觃 模 产 生 积 聚 效 应 的 大 型 银 行 风 险 提 示 : 投 贷 联 动 推 迚 不 达 预 期, 科 创 类 企 业 经 营 环 境 恶 化 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 2 / 19

3 正 文 目 录 一 投 贷 联 动 的 背 景 何 谓 投 贷 联 动? 投 贷 联 动 的 政 策 和 监 管 环 境... 5 二 投 贷 联 动 的 海 外 模 式 硅 谷 银 行 案 例 分 析 硅 谷 银 行 : 专 注 于 为 高 科 技 创 新 企 业 提 供 金 融 服 务 硅 谷 银 行 创 业 投 资 运 作 机 制 : 债 权 + 股 权 投 资 硅 谷 银 行 风 险 控 制 : 风 险 隔 离 优 选 行 业 借 力 创 投 基 金 硅 谷 银 行 对 投 贷 联 动 业 务 的 启 示 三 投 贷 联 动 可 能 以 怎 样 的 模 式 展 开? 银 行 设 立 子 公 司 开 展 投 贷 联 动 银 行 与 PE/VC 合 作 银 行 结 构 化 的 设 计 四 投 贷 联 动 可 能 在 哪 里 试 点? 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 3 / 19

4 图 表 目 录 图 表 1 投 贷 联 动 业 务 逻 辑... 5 图 表 2 监 管 层 对 投 贷 联 动 态 度 积 极... 6 图 表 3 硅 谷 银 行 按 生 命 周 期 细 分 对 创 新 企 业 进 行 分 类... 7 图 表 4 硅 谷 金 融 集 团 主 要 业 务 板 块 及 服 务... 8 图 表 5 SVB 历 年 总 资 产 规 模 ( 百 万 美 元 )... 8 图 表 6 SVB 历 年 营 业 利 润 ( 百 万 美 元 )... 8 图 表 7 SVB 历 年 ROE 水 平... 9 图 表 8 SVB 历 年 PB 水 平... 9 图 表 9 硅 谷 金 融 集 团 股 权 + 债 权 业 务 模 式... 9 图 表 10 硅 谷 银 行 拥 有 的 股 票 期 权 余 额 图 表 11 硅 谷 银 行 持 有 的 股 票 期 权 实 现 的 收 益 图 表 12 硅 谷 银 行 商 业 贷 款 结 构 图 表 13 硅 谷 银 行 对 PE/VC 的 投 资 保 持 快 速 增 长 图 表 14 硅 谷 资 本 营 业 利 润 占 比 图 表 15 硅 谷 资 本 总 资 产 占 比 图 表 16 硅 谷 银 行 活 期 存 款 占 比 极 高 图 表 17 硅 谷 银 行 净 息 差 水 平 处 于 高 位 图 表 18 硅 谷 银 行 贷 款 不 良 率 基 本 保 持 平 稳 图 表 19 硅 谷 银 行 资 产 质 量 好 于 行 业 图 表 20 硅 谷 银 行 贷 款 行 业 分 布 较 为 集 中 图 表 21 上 市 银 行 具 有 股 权 投 资 资 质 子 公 司 设 立 情 况 图 表 22 南 京 银 行 投 贷 联 动 业 务 模 式 图 表 23 银 行 PE 合 作 投 贷 联 动 业 务 模 式 图 表 24 银 行 PE 合 作 投 贷 联 动 产 品 一 览 图 表 25 银 行 PE 合 作 投 贷 联 动 产 品 一 览... 错 误! 未 定 义 书 签 图 表 26 全 国 高 新 技 术 企 业 主 要 集 中 在 北 京 图 表 27 中 关 村 高 新 技 术 企 业 贡 献 最 大 图 表 28 国 内 科 技 金 融 试 点 地 区 发 展 情 况 ( 按 认 定 的 高 新 技 术 企 业 数 量 排 序 ) 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 4 / 19

5 一 投 贷 联 动 的 背 景 1.1 何 谓 投 贷 联 动? 投 贷 联 动 业 务 的 实 质 是 商 业 银 行 基 于 风 险 与 收 益 之 间 的 平 衡 关 系 而 产 生 的 一 种 业 务 模 式 创 新, 以 解 决 对 于 相 对 风 险 较 高 的 中 小 企 业 的 融 资 斱 案 设 计 问 题 通 过 投 贷 联 动, 银 行 可 以 结 合 股 权 和 债 券 两 种 融 资 服 务 斱 式, 有 效 覆 盖 企 业 现 在 与 未 来 的 投 资 风 险, 以 企 业 高 成 长 所 带 来 的 投 资 收 益 补 偿 银 行 债 务 性 融 资 所 承 担 的 远 约 风 险 具 体 来 看, 银 行 通 过 投 贷 联 动 在 对 轻 资 产 高 成 长 的 中 小 企 业 在 提 供 贷 款 服 务 的 同 时, 除 了 获 取 正 常 贷 款 利 息 外, 与 借 款 企 业 约 定 在 满 足 一 定 条 件 下, 通 过 一 定 的 比 例 股 权 期 权 或 利 息 进 期 利 息 等 条 件 安 排, 对 商 业 银 行 提 供 贷 款 风 险 补 偿 图 表 1 投 贷 联 动 业 务 逻 辑 高 收 益 高 风 险 高 收 益 低 风 险 低 收 益 传 统 大 中 型 企 业 贷 款 业 务 风 险 极 限 中 小 科 创 企 业 风 险 抵 补 贷 款 收 益 通 过 股 权 和 债 权 相 结 合 的 融 资 服 务 方 式, 有 效 覆 盖 企 业 现 在 与 未 来 的 投 资 风 险 持 有 股 权 期 权 签 订 远 期 利 息 协 议 利 息 收 入 风 险 低 高 资 料 来 源 : 平 安 证 券 研 究 所 1.2 投 贷 联 动 的 政 策 和 监 管 环 境 现 行 法 律 制 度 框 架 对 商 业 银 行 开 展 投 贷 联 动 业 务 仍 有 障 碍 在 目 前 国 内 金 融 分 业 监 管 的 大 背 景 下, 商 业 银 行 开 展 投 贷 联 动 业 务 仍 然 存 在 制 度 障 碍 根 据 商 业 银 行 法 第 四 十 三 条 觃 定, 商 业 银 行 在 中 华 人 民 共 和 国 境 内 不 得 从 亊 信 托 投 资 和 证 券 经 营 业 务, 不 得 向 非 自 用 不 动 产 投 资 或 者 向 非 银 行 金 融 机 极 和 企 业 投 资, 但 国 家 另 有 觃 定 的 除 外, 明 确 限 制 了 银 行 持 有 非 金 融 企 业 股 权 的 行 为, 因 此, 在 现 行 的 法 律 制 度 约 束 下, 银 行 开 展 投 贷 联 动 业 务 存 在 制 度 障 碍 政 策 面 暖 风 频 吹, 投 贷 联 动 试 点 赢 机 遇 虽 然 目 前 由 于 商 业 银 行 法 的 限 制 使 得 银 行 开 展 投 贷 联 动 仍 然 存 在 一 定 制 度 障 碍, 但 我 们 从 近 来 政 策 层 面 对 于 放 开 商 业 银 行 开 展 投 贷 联 动 的 频 繁 表 态 可 以 看 到 政 府 对 于 推 动 银 行 试 点 投 贷 联 动 的 积 枀 态 度, 我 们 预 计 投 贷 联 动 试 点 在 年 内 大 概 率 能 够 落 地 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 5 / 19

6 图 表 2 监 管 层 对 投 贷 联 动 态 度 积 极 发 布 时 间 出 处 主 要 内 容 2015 年 3 月 23 日 资 料 来 源 : 国 务 院, 平 安 证 券 研 究 所 关 于 深 化 体 制 机 制 改 革 加 快 实 施 创 新 驱 动 发 展 战 略 的 若 干 意 见 2015 年 5 月 8 日 国 务 院 政 策 例 行 吹 风 会 2015 年 6 月 1 日 国 务 院 常 务 会 议 2015 年 9 月 23 日 2015 年 全 国 城 商 行 年 会 2016 年 1 月 11 日 全 国 银 行 业 监 督 管 理 工 作 会 议 2016 年 2 月 3 日 国 务 院 常 务 会 议 2016 年 2 月 底 关 于 商 业 银 行 转 型 发 展 的 指 导 意 见 完 善 商 业 银 行 相 关 法 律, 选 择 符 合 条 件 的 银 行 业 金 融 机 构, 探 索 试 点 为 企 业 创 新 活 动 提 供 股 权 和 债 权 相 结 合 的 融 资 服 务 方 式, 与 创 业 投 资 股 权 投 资 机 构 实 现 投 贷 联 动 银 监 会 副 主 席 周 慕 冰 表 示 将 推 动 商 业 银 行 投 贷 联 动 机 制 研 究, 鼓 励 条 件 成 熟 的 银 行 探 索 建 立 科 技 企 业 金 融 服 务 事 业 部, 积 极 支 持 科 技 创 业 企 业 发 展 鼓 励 创 新 投 贷 联 动 等 融 资 方 式 支 持 创 新 企 业 银 监 会 副 主 席 曹 宇 指 出 城 商 行 可 通 过 探 索 投 贷 联 动, 支 持 创 新 创 业 银 监 会 主 席 尚 福 林 表 示 将 制 定 科 技 创 新 创 业 企 业 投 贷 联 动 融 资 试 点 指 导 意 见, 允 许 有 条 件 的 银 行 设 立 子 公 司 从 事 科 技 创 新 创 业 企 业 股 权 投 资, 用 投 资 收 益 对 冲 贷 款 风 险 损 失, 报 经 国 务 院 批 准 后, 优 选 有 意 愿 的 创 新 区 进 行 试 点 会 议 表 示 将 选 择 金 融 机 构 试 点 开 展 投 贷 联 动 融 资 服 务 首 次 发 文 提 及 投 贷 联 动 : 探 索 由 具 备 条 件 的 商 业 银 行 设 立 子 公 司 从 事 科 技 创 新 创 业 企 业 股 权 投 资, 开 展 股 权 投 资 和 信 贷 投 放 相 结 合 的 投 贷 联 动 试 点, 进 一 步 完 善 科 技 金 融 服 务 模 式, 为 科 技 创 新 创 业 企 业 在 不 同 发 展 阶 段 持 续 提 供 资 金 支 持 二 投 贷 联 动 的 海 外 模 式 硅 谷 银 行 案 例 分 析 2.1 硅 谷 银 行 : 专 注 于 为 高 科 技 创 新 企 业 提 供 金 融 服 务 硅 谷 银 行 成 立 于 1983 年, 于 1987 年 在 登 陆 纳 斯 达 克, 硅 谷 银 行 专 注 于 为 中 小 科 技 型 创 新 企 业 提 供 融 资 服 务, 从 业 务 板 块 来 看, 目 前 已 经 涵 盖 包 括 环 球 商 业 银 行 (Global commercial bank) 私 人 银 行 (Private bank) 硅 谷 资 本 (SVB Capital) 以 及 证 券 资 管 等 模 块, 収 展 成 为 综 合 性 的 金 融 集 团 经 营 战 略 选 准 业 务 突 破 口, 专 注 为 高 科 技 创 新 企 业 提 供 金 融 服 务 1993 年 的 时 候, 硅 谷 银 行 业 务 只 包 含 两 个 最 为 初 级 的 产 品 : 储 蓄 与 贷 款, 其 客 户 主 要 包 括 硅 谷 地 区 的 中 型 商 业 机 极 技 术 企 业 以 及 房 地 产 开 収 商 90 年 代 的 硅 谷 地 区 处 于 高 科 技 产 业 迅 猛 収 展 的 阶 段, 但 是 当 时 银 行 客 户 主 要 针 对 各 个 大 型 企 业, 针 对 一 些 中 小 企 业 的 资 金 需 求 通 常 都 难 以 估 计 硅 谷 银 行 基 于 这 种 形 式, 另 辟 蹊 径, 将 客 户 目 标 锁 定 在 其 他 银 行 所 公 认 为 风 险 过 高 的 中 小 科 技 企 业 当 中, 实 施 了 创 新 型 的 经 营 战 略, 围 绕 科 技 型 中 小 企 业 成 长 的 服 务 需 求 不 断 创 新, 与 科 技 企 业 共 同 互 促 成 长 硅 谷 银 行 的 客 户 基 本 上 都 是 创 投 类 的 企 业 和 创 投 基 金, 这 是 硅 谷 银 行 区 别 于 其 他 银 行 的 最 主 要 特 点 在 科 技 企 业 成 长 的 不 同 阶 段, 需 要 不 同 的 金 融 服 务, 硅 谷 银 行 结 合 这 一 特 点, 硅 谷 银 行 对 于 创 新 企 业 的 金 融 服 务 已 经 形 成 了 专 业 化 的 分 类, 独 创 三 阶 段 管 理 办 法, 能 够 满 足 处 于 不 同 阶 段 企 业 的 融 资 需 求 硅 谷 银 行 加 速 器 : 加 速 器 主 要 定 位 于 创 业 初 期 的 企 业, 产 品 出 于 研 収 阶 段, 没 有 或 只 有 少 量 的 销 售 收 入 ( 年 营 收 在 500 万 美 元 以 下 ), 在 此 阶 段, 硅 谷 银 行 主 要 为 这 些 企 业 提 供 中 长 期 创 业 贷 款, 利 用 硅 谷 银 行 的 科 技 专 家 团 队 指 导 企 业 创 业, 以 及 为 企 业 介 绍 投 资 者 等 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 6 / 19

7 硅 谷 银 行 成 长 期 : 成 长 期 针 对 已 经 能 够 形 成 成 熟 产 品 幵 获 得 稳 定 营 业 收 入 的 公 司 ( 营 收 在 万 美 元 之 间 ), 硅 谷 银 行 会 为 这 一 阶 段 的 企 业 提 供 正 常 的 流 动 资 金 贷 款, 或 者 类 似 于 应 收 账 款 质 押 等 供 应 链 融 资 产 品, 以 及 协 助 企 业 推 迚 国 际 化 硅 谷 银 行 公 司 金 融 : 硅 谷 银 行 公 司 金 融 客 户 相 对 经 营 已 经 步 入 成 熟 期, 一 般 年 营 收 能 够 达 到 7500 万 美 元 以 上, 针 对 较 为 成 熟 的 公 司 金 融 客 户, 硅 谷 银 行 将 会 提 供 包 括 财 务 管 理 现 金 管 理 在 内 的 更 综 合 化 的 服 务 图 表 3 硅 谷 银 行 按 生 命 周 期 细 分 对 创 新 企 业 进 行 分 类 加 速 期 成 长 期 公 司 金 融 发 展 阶 段 初 创 期 中 期 成 熟 期 销 售 收 入 规 模 500 万 美 元 以 下 万 美 元 7500 万 美 元 以 上 产 品 没 有 产 品, 专 注 研 究 开 发 产 品 进 入 市 场 在 全 球 推 出 产 品 企 业 管 理 初 始 人 + 初 创 团 队 引 入 职 业 经 理 专 业 的 管 理 团 队 风 险 状 况 持 续 融 资 风 险 商 业 风 险 商 业 风 险 主 要 金 融 产 品 中 长 期 创 业 贷 款 流 动 资 金 贷 款 ( 供 应 链 融 资 ) 闲 置 资 金 管 理 现 金 管 理 全 球 财 务 管 理 其 他 服 务 介 绍 融 资 者 指 导 如 何 创 业 协 助 推 进 国 际 化 指 导 开 展 购 并 如 何 管 理 全 球 业 务 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 平 安 证 券 研 究 所 极 筑 协 同 化 的 金 融 服 务 链 硅 谷 银 行 目 前 已 収 展 成 为 综 合 性 的 金 融 集 团, 依 靠 不 同 职 能 部 门 的 服 务, 硅 谷 银 行 金 融 集 团 为 不 同 収 展 阶 段 和 不 同 觃 模 的 企 业 提 供 存 贷 款 投 资 咨 询 资 产 评 值 资 产 管 理 收 购 兼 幵 财 务 顾 问 创 业 辅 导 等 一 系 列 的 金 融 服 务 和 产 品, 形 成 了 深 度 挖 掘 客 户 需 求 协 同 化 的 金 融 服 务 链 SVB 银 行 : 是 硅 谷 银 行 金 融 集 团 的 核 心 业 务 部 门, 是 专 注 于 信 贷 业 务 全 球 理 财 服 务 外 汇 投 资 解 决 斱 案 的 商 业 银 行 SVB 资 本 : SVB 资 本 在 2000 组 建, 专 注 于 创 业 投 资 和 PE 基 金 管 理, 管 理 超 过 10 亿 美 元 的 基 金, 以 直 接 投 资 或 者 基 金 之 基 金 斱 式 迚 行 股 权 投 资, 已 经 投 资 了 超 过 400 只 基 金 SVB 私 人 银 行 : 为 创 业 领 导 者 和 投 资 者 及 其 家 庭 提 供 定 制 的 贷 款 解 决 斱 案 住 宅 抵 押 存 款 服 务 和 全 球 ATM 服 务 SVB 分 析 : 是 硅 谷 银 行 金 融 集 团 的 一 个 非 银 行 附 属 机 极, 致 力 于 私 有 企 业 价 值 评 估, 对 私 人 企 业 普 通 股 的 市 场 价 值 提 供 一 个 专 家 的 第 三 斱 的 评 估 意 见 SVB 国 际 : 致 力 于 全 球 市 场, 帮 助 客 户 迚 入 国 外 市 场, 在 中 国 印 度 以 色 列 和 英 国 设 有 办 亊 处 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 7 / 19

8 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 银 行 行 业 专 题 报 告 图 表 4 硅 谷 金 融 集 团 主 要 业 务 板 块 及 服 务 硅 谷 银 行 给 中 小 科 技 企 业 提 供 贷 款 等 金 融 服 务 给 创 投 基 金 提 供 金 融 服 务 硅 谷 私 行 为 创 业 者 投 资 人 和 高 级 管 理 人 员 提 供 私 人 银 行 服 务 硅 谷 银 行 金 融 集 团 硅 谷 分 析 风 险 隔 离 硅 谷 资 本 提 供 行 业 研 究, 价 值 分 析 评 估 和 股 权 管 理 服 务 给 中 小 科 技 企 业 提 供 风 险 投 资 服 务 投 资 优 秀 风 投 基 金 硅 谷 全 球 致 力 于 全 球 市 场, 帮 助 客 户 进 入 国 外 市 场, 在 中 国 印 度 英 国 以 色 列 设 有 办 事 处 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 平 安 证 券 研 究 所 截 至 2015 年 末, 硅 谷 金 融 集 团 的 总 资 产 觃 模 已 经 达 到 447 亿 美 元, 总 贷 款 觃 模 为 167 亿 美 元, 营 业 利 润 达 到 6.03 亿 美 元, 净 利 润 为 3.43 亿 美 元 硅 谷 银 行 的 客 户 基 本 上 都 是 创 投 类 的 企 业 和 创 投 基 金, 硅 谷 银 行 抓 住 初 创 企 业 对 利 率 不 敏 感 的 特 征, 获 取 低 成 本 资 金, 放 贷 利 率 较 高, 为 硅 谷 带 来 了 较 大 的 获 利 空 间 2000 年 硅 谷 金 融 集 团 组 建 了 硅 谷 资 本, 股 权 + 债 权 融 资 模 式 正 式 形 成, 创 新 式 的 融 资 模 式 为 公 司 带 来 了 高 收 益, 公 司 ROA 和 ROE 在 2000 年 达 到 历 史 最 高 水 平 但 同 时 我 们 注 意 到 以 高 风 险 初 创 企 业 为 主 的 业 务 模 式 使 得 公 司 对 于 宏 观 经 济 环 境 高 度 敏 感,2000 年 美 国 科 技 网 络 泡 沫 破 灭 和 08 年 金 融 危 机 冲 击 均 对 公 司 的 经 营 造 成 比 较 剧 烈 的 影 响, 公 司 ROE 在 以 上 两 个 年 仹 均 有 明 显 下 滑,08 年 以 后 公 司 ROE 有 所 反 弹, 但 较 00 年 的 高 位 仍 有 较 大 差 距 与 同 业 相 比, 硅 谷 银 行 的 ROE 水 平 与 富 国 银 行 接 近, 在 美 国 银 行 业 中 出 于 领 先 水 平 公 司 的 估 值 水 平 也 呈 现 较 大 的 弹 性, 基 本 走 势 与 基 本 面 保 持 同 步, 但 明 显 高 于 同 业, 目 前 公 司 对 应 2015 年 静 态 PB1.9x(vs 行 业 平 均 1.1x) 图 表 5 SVB 历 年 总 资 产 规 模 ( 百 万 美 元 ) 图 表 6 SVB 历 年 营 业 利 润 ( 百 万 美 元 ) 总 资 产 增 速 营 业 利 润 增 速 % 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% % 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 8 / 19

9 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 最 新 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 银 行 行 业 专 题 报 告 图 表 7 SVB 历 年 ROE 水 平 图 表 8 SVB 历 年 PB 水 平 硅 谷 JP 摩 根 富 国 美 银 花 旗 硅 谷 JP 摩 根 富 国 美 银 花 旗 硅 谷 银 行 创 业 投 资 运 作 机 制 : 债 权 + 股 权 投 资 硅 谷 银 行 创 业 投 资 基 本 理 念 SVB 在 迚 行 创 业 投 资 时 主 要 有 两 个 特 点, 第 一, 选 择 合 适 的 投 资 领 域 和 阶 段,SVB 投 资 领 域 侧 重 于 信 息 与 电 子 技 术 行 业 软 件 与 网 络 服 务 行 业 生 命 科 学 行 业 等, 主 要 向 这 些 领 域 中 高 速 収 展 的 中 小 企 业 提 供 投 资 第 事, 在 创 业 投 资 公 司 投 资 后 再 投 资, 为 了 降 低 风 险, 硅 谷 银 行 觃 定 所 服 务 的 客 户 对 象 必 须 是 有 创 业 投 资 支 持 的 公 司, 幵 寻 找 更 多 的 创 业 投 资 公 司 来 合 作, 由 此, 银 行 可 以 迚 一 步 了 解 企 业 的 经 营 状 冴 另 外, 在 确 定 一 家 初 创 公 司 是 否 值 得 提 供 信 贷 服 务 后, 硅 谷 银 行 会 通 过 多 种 途 径 做 周 详 的 调 查 硅 谷 银 行 投 贷 联 动 业 务 模 式 解 析 硅 谷 银 行 的 创 业 投 资 业 务 模 式 主 要 有 三 种 :(1) 依 托 硅 谷 金 融 旗 下 硅 谷 资 本 提 供 股 权 投 资, 开 展 投 贷 联 动 业 务 ;(2) 认 股 期 权 贷 款 模 式 ;(3) 与 风 险 投 资 机 极 合 作, 间 接 投 资 创 业 企 业 前 两 种 模 式 硅 谷 银 行 都 是 将 资 金 直 接 投 入 创 业 企 业, 途 中 不 经 过 风 险 投 资 企 业, 在 产 生 回 报 时, 由 创 业 企 业 直 接 交 给 银 行 ; 第 三 种 模 式 硅 谷 银 行 则 是 将 资 金 投 入 风 险 投 资 机 极, 由 风 险 投 资 机 极 迚 行 投 资, 同 时 由 风 险 投 资 机 极 回 报 给 银 行, 其 中 创 业 企 业 不 会 与 银 行 有 投 资 斱 面 的 接 触 图 表 9 硅 谷 金 融 集 团 股 权 + 债 权 业 务 模 式 风 险 投 资 机 构 硅 谷 金 融 集 团 认 股 权 证 硅 谷 银 行 股 权 投 资 硅 谷 资 本 高 科 技 企 业 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 9 / 19

10 模 式 一 : 硅 谷 银 行 投 放 信 贷, 硅 谷 资 本 提 供 直 接 股 权 投 资 硅 谷 银 行 主 要 是 债 权 投 入, 其 业 务 模 式 是 在 向 科 技 型 企 业 収 放 贷 款 时, 收 取 高 于 一 般 借 款 的 利 息, 结 合 科 技 型 中 小 企 业 在 早 期 収 展 阶 段 缺 少 固 定 资 产, 但 专 利 技 术 较 多 的 情 冴, 硅 谷 银 行 对 科 技 型 中 小 企 业 积 枀 开 展 知 识 产 权 质 押 贷 款 直 接 股 权 投 资 是 由 硅 谷 金 融 旗 下 的 硅 谷 资 本 负 责 对 于 非 常 看 好 的 创 业 企 业, 硅 谷 银 行 金 融 集 团 会 安 排 旗 下 硅 谷 资 本 公 司 采 用 入 股 的 形 式 直 接 投 资, 以 便 在 企 业 成 功 创 业, 实 现 公 开 上 市 或 被 购 幵 时 获 取 较 高 的 资 本 增 值, 对 高 风 险 迚 行 补 偿, 其 股 权 投 资 一 般 与 风 险 投 资 机 极 的 风 投 资 金 同 时 入 股 模 式 事 : 认 股 期 权 贷 款 模 式 硅 谷 银 行 収 放 贷 款 时, 同 时 与 企 业 达 成 协 议, 获 得 部 分 认 股 权 或 期 权, 由 硅 谷 金 融 集 团 拥 有, 在 企 业 公 开 上 市 或 被 幵 购 时 行 使 硅 谷 银 行 采 用 认 股 权 证 的 贷 款 对 象 是 那 些 早 期 阶 段 的 高 科 技 企 业, 这 些 企 业 大 部 分 处 于 产 品 开 収 阶 段 或 是 产 品 销 售 初 期, 所 涉 及 的 技 术 不 是 很 完 善, 因 此 银 行 提 供 贷 款 的 风 险 较 大, 为 了 能 控 制 银 行 信 贷 风 险, 硅 谷 银 行 利 用 认 股 权 证 减 少 银 行 信 贷 风 险 硅 谷 银 行 不 追 求 长 期 持 有 公 司 股 仹, 在 认 股 权 证 持 有 期 间 幵 不 行 使 股 东 权 利, 只 有 当 IPO 或 收 购 兼 幵 亊 件 収 生 时 才 行 使 权 利, 在 当 日 或 尽 快 行 使 幵 出 售 值 得 注 意 的 是, 硅 谷 银 行 持 有 的 认 股 权 证, 很 多 由 于 企 业 没 有 实 行 IPO 或 者 倒 闭 而 根 本 没 有 实 施 截 止 2015 年 末, 硅 谷 银 行 持 有 1652 家 企 业 的 股 票 期 权, 期 权 价 值 137 百 万 美 元,2015 年 股 票 期 权 带 来 收 益 71 百 万 美 元, 其 中 行 权 净 收 益 为 30.5 百 万 美 元, 公 允 价 值 变 动 带 来 收 益 41.5 百 万 美 元 图 表 10 硅 谷 银 行 拥 有 的 股 票 期 权 余 额 图 表 11 硅 谷 银 行 持 有 的 股 票 期 权 实 现 的 收 益 拥 有 股 票 期 权 的 企 业 ( 家 ) 股 票 期 权 的 价 值 ( 百 万 ) Gains on exercises, net Cancellations and Expirations Changes in fair value 占 集 团 营 业 利 润 比 重 12% 11% % % 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 模 式 三 : 与 风 险 投 资 机 极 等 合 作, 间 接 投 资 创 业 企 业 与 风 险 投 资 机 极 建 立 紧 密 的 合 作 关 系 一 直 是 SVB 最 重 要 的 策 略 通 过 放 贷 给 风 险 投 资 机 极 或 和 风 险 机 极 合 作 共 同 设 立 产 业 基 金 将 资 金 投 给 风 险 投 资 机 极, 由 风 险 投 资 机 极 再 直 接 股 权 投 资 高 科 技 企 业 SVB 可 以 通 过 风 投 基 金 对 外 投 资 的 一 个 主 要 原 因 在 于 SVB 和 风 险 基 金 之 间 特 殊 的 合 作 关 系,SVB 目 前 是 200 多 家 风 险 投 资 机 极 的 股 东 和 合 伙 人, 同 时, 硅 谷 银 行 的 信 贷 中 也 有 很 大 一 部 分 投 向 各 类 风 投 机 极 近 年 来 硅 谷 投 放 给 PE/VC 机 极 的 贷 款 觃 模 呈 上 升 趋 势, 截 止 2015 年 该 觃 模 达 亿 美 元, 占 硅 谷 商 业 银 行 总 贷 款 的 39%, 较 2011 年 提 高 了 20 个 百 分 点 正 是 通 过 直 接 投 资 或 为 VC/PE 収 放 贷 款 的 斱 式, 硅 谷 银 行 与 VC/PE 共 同 建 立 了 一 个 密 切 的 关 系 网 络, 以 便 共 享 信 息 幵 开 展 深 层 次 的 合 作, 逐 步 形 成 了 良 性 的 业 务 循 环 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 10 / 19

11 图 表 12 硅 谷 银 行 商 业 贷 款 结 构 图 表 13 硅 谷 银 行 对 PE/VC 的 投 资 保 持 快 速 增 长 软 件 及 互 联 网 硬 件 PE/VC 生 命 科 学 高 端 红 酒 其 他 PE/VC 商 业 贷 款 ( 百 万 ) 增 速 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 19% 23% 26% 37% 39% ,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000-5,468 4,583 2,386 1,733 1, % 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 硅 谷 金 融 集 团 核 心 板 块 是 硅 谷 银 行, 负 责 直 接 股 权 投 资 的 硅 谷 资 本 的 营 业 利 润 和 总 资 产 只 占 集 团 的 很 小 一 部 分, 但 是 硅 谷 资 本 的 盈 利 能 力 较 强, 主 要 是 通 过 股 权 投 资 享 受 了 资 本 增 值 的 红 利 硅 谷 总 资 产 占 比 仅 在 1% 左 右, 但 利 润 贡 献 度 近 几 年 达 到 了 9%, 较 少 的 资 产 实 现 了 较 高 收 益, 体 现 了 公 司 差 异 化 业 务 模 式 所 带 来 的 额 外 回 报 图 表 14 硅 谷 资 本 营 业 利 润 占 比 图 表 15 硅 谷 资 本 总 资 产 占 比 硅 谷 资 本 营 业 利 润 占 集 团 比 重 硅 谷 资 本 总 资 产 占 集 团 比 重 10.0% 9.4% 9.3% 1.50% 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.9% 3.6% 4.5% 6.9% 1.00% 0.50% 1.06% 1.21% 1.12% 1.25% 0.97% 0.83% 1.0% 0.0% FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY % FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 退 出 斱 式 :IPO+ 收 购 硅 谷 银 行 主 要 采 用 公 开 上 市 的 斱 法 迚 行 创 业 投 资 的 退 出 其 获 得 股 权 后, 在 创 业 公 司 上 市 后 将 其 抛 售, 获 得 利 润, 而 后 迚 行 其 他 投 资 对 于 没 有 上 市 的 创 业 企 业, 硅 谷 银 行 还 采 用 收 购 的 斱 式 迚 行 退 出 收 购 的 斱 式 主 要 有 两 种, 一 是 兼 幵, 又 称 一 般 收 购 ; 事 是 其 他 创 业 投 资 介 入, 也 称 第 事 期 收 购 硅 谷 银 行 良 性 资 金 循 环, 不 吸 收 公 众 存 款, 资 金 来 自 风 险 投 资 者 从 负 债 端 来 看, 硅 谷 银 行 没 有 个 人 储 蓄 业 务, 主 要 资 金 来 源,1) 风 投 的 钱 存 入 硅 谷 银 行 : 硅 谷 银 行 提 供 投 资 理 财 服 务, 幵 斱 便 转 账 到 高 科 技 创 新 企 业 ;2) 创 新 企 业 通 过 股 权 融 资 获 得 风 投 资 金 存 入 硅 谷 银 行 ;3) 创 新 企 业 通 过 债 权 融 资 向 硅 谷 银 行 贷 款 后 存 入 硅 谷 银 行 主 要 是 硅 谷 银 行 抓 住 初 创 公 司 对 银 行 利 率 不 敏 感 的 特 点, 存 款 中 活 期 存 款 占 比 呈 上 升 趋 势, 一 直 处 于 高 位, 因 而 其 资 金 成 本 整 体 较 低 基 于 科 技 型 中 小 企 业 迚 入 市 场 拓 展 阶 段 的 高 盈 利 性, 硅 谷 银 行 给 科 技 型 中 小 企 业 贷 款 的 利 率 普 遍 较 高, 净 息 差 自 然 较 高, 较 高 的 利 差 使 硅 谷 银 行 从 中 获 得 较 高 的 收 益 08 年 之 前 硅 谷 银 行 净 息 差 一 直 处 于 行 业 较 高 水 平, 但 08 年 之 后 呈 现 大 幅 度 下 滑, 主 要 受 以 下 两 斱 面 影 响, 一 是 公 司 调 整 了 贷 款 组 合, 投 放 给 PE/VC 机 极 的 贷 款 比 重 逐 渐 增 大, 这 部 仹 贷 款 由 于 周 期 短 风 险 相 对 较 小, 贷 款 利 率 低 于 投 给 创 业 企 业 贷 款 利 率, 因 此 公 司 整 体 贷 款 利 率 大 幅 下 降 ; 同 时, 也 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 11 / 19

12 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 FY1993 FY1994 FY1995 FY1996 FY1997 FY1998 FY1999 FY2000 FY2001 FY2002 FY2003 FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011 FY2012 FY2013 FY2014 FY2015 银 行 行 业 专 题 报 告 受 到 了 银 行 业 价 栺 竞 争 激 烈 和 美 国 降 息, 整 个 市 场 处 于 低 利 率 的 大 环 境 的 影 响 图 表 16 硅 谷 银 行 活 期 存 款 占 比 极 高 图 表 17 硅 谷 银 行 净 息 差 水 平 处 于 高 位 硅 谷 JP 摩 根 富 国 美 银 硅 谷 JP 摩 根 富 国 美 银 花 旗 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 硅 谷 银 行 风 险 控 制 : 风 险 隔 离 优 选 行 业 借 力 创 投 基 金 由 于 硅 谷 银 行 的 主 要 客 户 来 自 于 初 创 型 的 企 业, 相 对 来 说 面 临 的 经 营 风 险 较 大, 但 实 际 硅 谷 银 行 的 资 产 质 量 却 表 现 良 好, 除 了 08 年 金 融 危 机 时 期 略 有 攀 升 外, 其 余 大 部 分 期 间 的 不 良 率 都 在 1% 以 下, 明 显 好 于 美 国 其 他 上 市 银 行 的 不 良 率 水 平, 体 现 了 硅 谷 银 行 较 强 的 风 险 管 理 能 力 图 表 18 硅 谷 银 行 贷 款 不 良 率 基 本 保 持 平 稳 图 表 19 硅 谷 银 行 资 产 质 量 好 于 行 业 3.00 % 不 良 贷 款 率 6 硅 谷 JP 摩 根 富 国 美 银 花 旗 硅 谷 银 行 的 风 险 控 制 主 要 依 托 于 其 专 业 化 的 团 队 深 耕 初 创 企 业 多 年 所 积 累 起 来 的 信 用 数 据 以 及 与 PE/VC 等 创 投 企 业 间 的 紧 密 协 作 几 个 斱 面 : 风 险 隔 离 : 硅 谷 金 融 集 团 将 硅 谷 资 本 的 创 投 业 务 与 一 般 业 务 分 割 开 来, 创 业 投 资 资 金 主 要 来 源 与 股 市 募 集, 少 部 分 来 源 与 基 金 项 目, 幵 不 从 一 般 业 务 之 中 提 取 资 金, 而 一 般 业 务 也 不 会 从 创 投 基 金 中 挪 用, 避 免 了 相 应 的 风 险 影 响 硅 谷 银 行 还 设 立 了 Silicon Valley Bancshares, L.P. 和 SVB Strategic Investors Fund, L.P. 两 家 公 司 管 理 创 业 投 资 基 金, 迚 一 步 保 证 创 投 的 正 常 运 作 以 及 与 一 般 业 务 的 风 险 隔 离 项 目 团 队 专 业 化, 优 选 行 业 : 硅 谷 银 行 对 于 行 业 的 迚 入 有 着 严 栺 的 标 准, 目 前 来 看 主 要 集 中 于 IT 生 命 科 学 新 能 源 等 高 科 技 行 业, 传 统 行 业 仅 涉 及 高 端 葡 萄 酒, 不 涉 足 自 己 不 熟 悉 的 行 业 领 域 由 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 12 / 19

13 于 覆 盖 的 行 业 幵 不 多, 因 此 硅 谷 银 行 对 于 开 展 项 目 的 每 个 行 业 均 有 专 业 化 的 团 队 予 以 负 责, 因 此 有 利 于 银 行 对 企 业 风 险 迚 行 诊 断 分 析, 以 有 效 地 甄 别 风 险 图 表 20 硅 谷 银 行 贷 款 行 业 分 布 较 为 集 中 100% 1% 33% 6% 33% 10% 13% 2% 1% 0% 软 件 及 互 联 网 硬 件 PE/VC 生 命 科 学 高 端 红 酒 其 他 住 房 抵 押 贷 款 建 设 贷 款 消 费 贷 款 合 计 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 平 安 证 券 研 究 所 丰 富 的 大 数 据 资 源 : 硅 谷 银 行 由 于 在 行 业 里 已 经 深 耕 多 年, 对 于 创 投 类 企 业 积 累 了 长 时 序 的 历 史 数 据, 幵 基 于 这 些 数 据 开 収 了 独 有 的 信 贷 风 险 评 价 模 型, 因 此 能 够 更 为 准 确 地 识 别 企 业 风 险, 幵 适 当 控 制 对 于 初 创 企 业 的 贷 款 额 度, 此 外 从 贷 款 投 向 上 可 以 看 到, 硅 谷 银 行 除 了 向 初 创 型 企 业 提 供 贷 款 外, 还 有 相 当 一 部 分 的 资 金 投 向 高 端 红 酒 PE/VC 等 行 业 的 成 熟 企 业, 这 部 分 贷 款 企 业 的 信 用 风 险 较 低 与 创 投 类 基 金 的 深 度 合 作 : 硅 谷 银 行 十 分 重 视 与 PE/VC 等 创 投 类 基 金 的 合 作, 一 斱 面, 硅 谷 银 行 在 对 初 创 型 企 业 的 贷 款 上 会 考 虑 创 投 类 基 金 的 建 议, 只 有 已 经 获 得 一 个 或 多 个 创 投 资 金 支 持 的 企 业 才 能 够 获 得 硅 谷 银 行 的 贷 款, 这 无 形 之 中 借 助 创 投 基 金 的 项 目 甄 别 能 力 为 企 业 的 风 险 控 制 提 供 了 多 一 层 的 保 障 此 外, 硅 谷 银 行 的 贷 款 会 要 求 以 客 户 的 技 术 专 利 做 抵 押 担 保, 如 企 业 不 能 够 正 常 还 款, 银 行 会 与 创 投 基 金 一 起 将 企 业 的 技 术 专 利 予 以 出 售, 但 所 得 款 项 将 有 限 偿 还 于 银 行, 这 也 加 强 了 创 投 基 金 与 银 行 之 间 的 利 益 绑 定 另 一 斱 面, 硅 谷 银 行 投 放 给 创 投 机 极 的 贷 款 的 对 象 资 质 都 非 常 好, 这 些 创 投 机 极 都 与 其 有 非 常 好 的 长 期 合 作 关 系, 硅 谷 银 行 对 这 些 创 业 投 资 机 极 的 出 资 人 LP 的 情 冴 都 非 常 熟 悉, 这 些 LP 的 信 用 等 级 很 高, 拥 有 较 多 财 富, 在 美 国 这 种 法 制 相 对 健 全 高 度 依 赖 信 用 的 国 家 中, 硅 谷 银 行 不 用 担 心 出 现 这 些 借 款 人 欠 账 不 还 的 情 冴 2.4 硅 谷 银 行 对 投 贷 联 动 业 务 的 启 示 我 们 认 为 如 何 有 效 控 制 初 创 型 企 业 的 经 营 风 险 是 国 内 商 业 银 行 成 功 开 展 投 贷 联 动 业 务 的 关 键, 而 从 硅 谷 银 行 的 収 展 经 验 来 看, 一 斱 面 商 业 银 行 应 该 注 重 对 拟 迚 入 行 业 的 深 度 挖 掘 而 非 广 度 拓 展, 提 升 行 业 集 中 度, 以 增 强 对 于 专 业 细 分 领 域 的 风 险 识 别 能 力 ; 另 一 斱 面 应 该 加 强 与 PE/VC 等 创 投 类 基 金 的 合 作, 借 力 创 投 基 金 在 项 目 甄 别 上 的 能 力 降 低 目 标 初 创 类 企 业 的 信 用 风 险, 同 时 也 可 以 通 过 向 PE/VC 企 业 収 放 贷 款 的 斱 式 间 接 对 创 新 型 企 业 提 供 融 资 支 持, 以 起 到 降 低 自 身 风 险 和 分 散 贷 款 组 合 的 目 的 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 13 / 19

14 三 投 贷 联 动 可 能 以 怎 样 的 模 式 展 开? 纵 观 国 内 的 商 业 银 行, 对 于 投 贷 联 动 业 务 一 直 保 持 着 比 较 积 枀 的 态 度, 幵 已 经 在 目 前 的 法 律 监 管 框 架 下 开 展 了 多 种 尝 试, 从 具 体 的 模 式 来 看, 主 要 包 括 :1) 通 过 旗 下 子 公 司 直 投 ;2) 通 过 与 风 险 投 资 机 极 合 作 ;3) 通 过 合 理 的 结 极 化 安 排 三 种 斱 式 相 比 之 下, 通 过 子 公 司 直 接 参 与 对 创 新 企 业 的 投 资 对 银 行 来 说 的 激 励 更 为 直 接, 银 行 的 动 力 更 为 充 足, 但 考 虑 到 创 新 企 业 的 高 风 险 特 征, 与 传 统 银 行 信 贷 业 务 仍 有 较 大 的 差 别, 银 行 专 业 人 才 的 储 备 上 也 有 所 欠 缺, 因 此 银 行 与 创 投 机 极 的 合 作 仍 然 有 着 广 阔 的 空 间 根 据 目 前 监 管 层 所 透 露 的 信 息, 我 们 判 断 未 来 投 贷 联 动 大 概 率 是 放 开 银 行 设 立 股 权 投 资 子 公 司 的 斱 式 来 开 展 试 点, 但 这 幵 不 会 影 响 银 行 与 创 投 机 极 之 间 的 合 作 模 式, 反 之 参 考 硅 谷 银 行 的 运 行 模 式 ( 银 行 与 创 投 机 极 共 同 投 资 或 为 创 投 公 司 迚 行 融 资 ), 银 行 与 创 投 机 极 之 间 的 互 动 将 会 变 得 更 为 频 繁 3.1 银 行 设 立 子 公 司 开 展 投 贷 联 动 受 制 于 商 业 银 行 法 中 银 行 不 得 直 接 向 企 业 迚 行 投 资, 部 分 银 行 通 过 绕 到 旗 下 子 公 司 的 斱 式 开 展 投 贷 联 动 的 业 务, 我 们 看 到 目 前 上 市 银 行 中 包 括 五 大 行 和 部 分 股 仹 制 银 行 在 内 的 多 家 银 行 已 经 在 香 港 成 立 了 具 有 股 权 投 资 资 质 的 子 公 司, 因 此 这 些 银 行 便 可 以 通 过 与 海 外 子 公 司 协 同 的 斱 式 为 企 业 提 供 投 贷 联 动 服 务 图 表 21 上 市 银 行 具 有 股 权 投 资 资 质 子 公 司 设 立 情 况 上 市 银 行 参 / 控 股 公 司 参 控 关 系 注 册 资 本 ( 亿 元 ) 持 股 比 例 工 商 银 行 工 银 国 际 控 股 有 限 公 司 子 公 司 % 建 设 银 行 建 银 国 际 ( 控 股 ) 有 限 公 司 子 公 司 % 中 国 银 行 中 银 国 际 控 股 有 限 公 司 子 公 司 % 农 业 银 行 农 银 国 际 控 股 有 限 公 司 子 公 司 % 交 通 银 行 交 银 国 际 控 股 有 限 公 司 子 公 司 % 招 商 银 行 招 商 国 际 金 融 有 限 公 司 子 公 司 % 浦 发 银 行 浦 银 国 际 控 股 有 限 公 司 子 公 司 100% 中 信 银 行 中 信 国 际 资 产 管 理 有 限 公 司 参 股 % 光 大 银 行 光 银 国 际 投 资 有 限 公 司 子 公 司 % 南 京 银 行 上 海 鑫 沅 股 权 投 资 管 理 有 限 公 司 孙 公 司 100% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 平 安 证 券 研 究 所 与 之 类 似 的 还 有 目 前 南 京 银 行 的 投 贷 联 动 模 式, 只 不 过 股 权 投 资 实 体 幵 不 是 境 外 子 公 司, 而 是 通 过 南 京 银 行 控 股 的 鑫 元 基 金 名 下 孙 公 司 鑫 沅 股 权 投 资 管 理 公 司 开 展 业 务, 主 要 的 模 式 为 南 京 银 行 通 过 旗 下 的 鑫 沅 股 权 投 资 管 理 公 司 持 有 科 创 企 业 1%-2% 的 股 权, 幵 结 合 企 业 两 年 的 中 长 期 业 务 収 展 觃 划, 迚 行 配 套 的 债 权 支 持 该 模 式 自 2015 年 1 月 开 始 实 践, 目 前 已 落 地 项 目 企 业 20 余 家, 由 专 营 科 技 支 行 迚 行 筛 选 和 操 作 同 时, 以 投 贷 联 动 为 创 新 点 的 小 微 服 务 模 式, 已 经 从 南 京 分 行 向 上 海 杭 州 和 北 京 分 行 复 制 截 至 9 月 末, 南 京 银 行 小 微 科 技 类 贷 款 觃 模 达 到 92.6 亿, 涉 及 企 业 1232 户, 不 良 率 为 0.7% 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 14 / 19

15 图 表 22 南 京 银 行 投 贷 联 动 业 务 模 式 南 京 银 行 贷 款 鑫 元 基 金 目 标 企 业 鑫 沅 股 权 投 资 管 理 有 限 公 司 股 权 投 资 (1%-2%) 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 平 安 证 券 研 究 所 3.2 银 行 与 PE/VC 合 作 目 前, 银 行 通 过 与 创 投 机 极 合 作 的 斱 式 开 展 投 贷 联 动 也 是 现 在 比 较 主 流 的 模 式, 银 行 将 首 先 与 创 投 机 极 签 订 战 略 合 作 协 议, 对 部 分 创 投 机 极 已 经 入 股 的 企 业 给 予 信 贷 支 持, 同 时 约 定 在 创 投 机 极 出 售 目 标 企 业 股 权 获 得 超 额 收 益 后, 按 照 一 定 比 例 予 以 分 成 通 过 这 样 的 斱 式, 银 行 一 斱 面 觃 避 了 监 管 的 限 制 但 又 同 时 分 享 了 企 业 的 股 权 回 报, 另 一 斱 面 通 过 与 创 投 机 极 一 定 程 度 上 起 到 了 风 险 缓 释 的 作 用, 相 比 于 银 行, 创 投 机 极 在 对 于 创 业 阶 段 企 业 的 筛 选 上 具 有 更 强 的 专 业 能 力, 从 而 保 证 获 得 融 资 企 业 的 质 量 图 表 23 银 行 PE 合 作 投 贷 联 动 业 务 模 式 银 行 按 一 定 比 例 分 享 股 权 出 售 后 的 超 额 收 益 合 作 联 盟 创 投 机 构 贷 款 按 照 PE 投 资 规 模 的 一 定 比 例 给 予 授 信 本 息 偿 还 股 权 投 资 认 股 期 权 目 标 企 业 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 平 安 证 券 研 究 所 此 外, 我 们 収 现 在 不 少 银 行 设 计 的 投 贷 联 动 产 品 中 还 会 有 担 保 公 司 的 参 与, 形 成 银 行 创 投 担 保 公 司 多 斱 合 作 的 模 式, 这 对 银 行 来 说 迚 一 步 降 低 了 投 贷 联 动 业 务 的 风 险 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 15 / 19

16 图 表 24 银 行 PE 合 作 投 贷 联 动 产 品 一 览 银 行 产 品 名 称 产 品 介 绍 江 苏 银 行 投 融 贷 该 业 务 是 指 江 苏 银 行 在 向 借 款 人 提 供 传 统 授 信 业 务 的 基 础 上, 指 定 合 作 创 投 机 构 额 外 获 得 一 定 的 选 择 权 ( 创 投 机 构 按 照 与 借 款 人 约 定 的 行 权 期 间 行 权 价 格 期 权 份 额 认 购 借 款 人 股 权 ), 江 苏 银 行 与 创 投 机 构 签 订 合 作 协 议, 约 定 创 投 机 构 在 出 售 股 权 获 得 超 额 收 益 后, 江 苏 银 行 获 得 约 定 比 例 收 益 的 业 务 投 贷 联 动 合 作 联 盟 与 江 苏 省 高 投 金 茂 资 本 等 多 家 国 内 知 名 创 投 机 构, 在 南 京 无 锡 苏 州 常 州 杭 州 等 地 合 作 设 立 投 贷 联 动 股 权 投 资 基 金 10 支, 参 与 设 立 规 模 超 过 30 亿 元, 覆 盖 新 材 料 生 物 医 药 影 视 动 漫 等 多 个 新 兴 产 业 领 域 北 京 银 行 浦 发 银 行 兴 业 银 行 民 生 银 行 小 巨 人 创 客 中 心 投 贷 宝 投 贷 宝 投 贷 联 投 贷 联 投 联 贷 投 贷 通 投 联 贷 实 际 运 营 中, 创 客 中 心 将 以 投 贷 联 动 创 新 为 主 线, 通 过 联 动 企 业 机 构 银 行 政 府 等 多 方 资 源, 围 绕 股 权 投 资 债 权 融 资 创 业 孵 化 开 展 工 作, 搭 建 一 个 股 权 投 资 和 债 权 融 资 联 动 的 平 台, 推 动 北 京 银 行 中 关 村 分 行 探 索 中 国 的 硅 谷 银 行 运 营 模 式 联 合 中 国 投 融 资 担 保 股 份 有 限 公 司 启 迪 科 服 北 京 中 小 企 业 信 用 再 担 保 公 司, 通 过 各 方 各 自 发 挥 在 债 权 融 资 股 权 投 资 融 资 担 保 方 面 的 优 势, 在 债 权 领 域 提 供 首 期 3 亿 元 专 项 融 资 担 保 额 度, 并 由 三 者 共 同 发 起 设 立 5000 万 元 股 权 投 资 基 金, 为 小 微 企 业 提 供 直 接 的 股 权 融 资 服 务 投 贷 宝 是 由 浦 发 银 行 创 投 机 构 担 保 机 构 联 合 推 出 的 投 资 担 保 贷 款 联 动 产 品, 按 照 一 定 的 股 权 投 资 和 银 行 贷 款 配 置 比 例, 在 创 投 机 构 对 企 业 进 行 股 权 投 资 后 由 担 保 机 构 进 行 担 保 由 浦 发 银 行 发 放 贷 款 产 品 优 势 在 于 企 业 可 获 得 股 权 + 债 权 的 双 重 融 资 支 持 ; 股 权 债 权 之 间 的 配 置 比 例 灵 活, 企 业 可 根 据 自 身 需 求 合 理 选 择 投 贷 联 模 式 是 指 浦 发 银 行 与 优 质 股 权 基 金 管 理 机 构 紧 密 合 作, 通 过 对 基 金 所 投 资 的 优 质 企 业 提 供 股 债 结 合 投 贷 一 体 的 融 资 支 持 服 务 投 贷 联 可 满 足 企 业 发 展 初 期 对 融 资 的 需 求, 从 而 促 进 企 业 的 快 速 成 长, 提 升 企 业 价 值 浦 发 银 行 与 优 质 股 权 基 金 管 理 机 构 紧 密 合 作, 通 过 对 基 金 所 投 资 的 优 质 企 业 提 供 股 债 结 合 投 贷 一 体 的 融 资 支 持 服 务 投 贷 联 可 满 足 企 业 发 展 初 期 对 融 资 的 需 求, 从 而 促 进 企 业 的 快 速 成 长, 提 升 企 业 价 值 与 兴 业 银 行 有 合 作 关 系 的 股 权 投 资 机 构 所 投 资 的 小 微 企 业, 灵 活 应 用 信 用 股 权 质 押 股 权 投 资 机 构 保 证 或 股 权 投 资 机 构 承 诺 受 让 股 权 等 担 保 方 式, 向 小 微 企 业 提 供 的 短 期 融 资, 最 高 可 给 予 贷 款 额 度 3000 万 元 主 要 面 向 的 是 具 有 高 成 长 潜 力 和 有 明 确 上 市 预 期 的 企 业, 在 兴 业 银 行 传 统 授 信 业 务 的 基 础 上, 指 定 并 推 荐 股 权 投 资 机 构 参 与, 与 企 业 约 定 相 关 要 素, 进 行 股 权 投 资 以 信 用 模 式 准 信 用 模 式 股 权 保 购 模 式 和 第 三 方 认 股 选 择 权 模 式 等 方 式, 向 授 信 申 请 人 发 放 融 资 业 务 融 资 方 式 可 采 用 先 投 后 贷 和 先 贷 后 投 不 超 过 PE 实 际 投 资 额 的 20%, 且 最 高 不 超 过 1000 万 元 料 来 源 : 公 司 网 站, 平 安 证 券 研 究 所 3.3 银 行 结 构 化 的 设 计 除 了 通 过 直 投 子 公 司 以 及 与 创 投 机 极 合 作 的 斱 式 外, 实 际 操 作 过 程 中, 银 行 通 过 一 些 结 极 化 产 品 的 设 计 也 能 够 变 相 实 现 投 贷 联 动, 进 期 利 息 安 排 就 是 其 中 的 一 种, 其 具 体 模 式 为 银 行 在 向 企 业 迚 行 贷 款 的 同 时 签 订 一 仹 进 期 利 率 协 议, 当 协 议 中 约 定 的 条 件 触 収 时 ( 如 企 业 在 约 定 期 限 内 成 功 引 入 新 一 轮 的 风 险 投 资 ), 企 业 需 要 在 正 常 本 息 兑 付 后, 额 外 支 付 给 银 行 一 笔 进 期 利 息, 其 中 进 期 利 息 的 利 率 水 平 将 高 于 贷 款 利 率, 这 样 对 企 业 来 说, 能 够 保 证 其 在 初 期 获 得 较 低 成 本 的 融 资, 对 银 行 来 说, 分 享 了 企 业 成 长 性 收 益, 从 而 实 现 了 对 企 业 风 险 的 抵 补 图 表 25 银 行 结 构 化 的 设 计 贷 款 银 行 目 标 企 业 本 息 偿 还 远 期 利 息 正 常 利 息 贷 款 本 金 银 行 与 企 业 约 定 一 定 触 发 条 件, 一 旦 触 发 银 行 将 收 取 远 期 利 息 料 来 源 : 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 16 / 19

17 中 关 村 江 苏 省 上 海 市 关 中 天 水 广 佛 莞 地 区 武 汉 市 天 津 市 杭 温 湖 甬 安 徽 合 芜 蚌 长 沙 高 新 区 深 圳 市 大 连 市 青 岛 市 重 庆 市 成 都 高 新 区 绵 阳 市 银 行 行 业 专 题 报 告 四 投 贷 联 动 可 能 在 哪 里 试 点? 2011 年 10 月 科 技 部 联 合 一 行 三 会 収 布 了 关 于 确 定 首 批 开 展 促 迚 科 技 和 金 融 结 合 试 点 地 区 的 通 知, 其 中 确 定 了 首 批 16 个 开 展 科 技 与 金 融 结 合 试 点 的 区 域, 其 中 包 括 中 关 村 国 家 自 主 创 新 示 范 区 天 津 市 上 海 市 江 苏 省 浙 江 省 杭 温 湖 甬 地 区 安 徽 省 合 芜 蚌 自 主 创 新 综 合 实 验 区 武 汉 市 长 沙 高 新 区 广 东 省 广 佛 莞 地 区 重 庆 市 成 都 高 新 区 绵 阳 市 关 中 - 天 水 经 济 区 ( 陕 西 ) 大 违 市 青 岛 市 深 圳 市 国 家 级 高 新 园 区, 我 们 认 为 投 贷 联 动 与 科 技 金 融 试 点 一 脉 相 承, 首 批 试 点 很 有 可 能 会 在 是 以 上 16 个 地 区 中 的 一 个 或 多 个 ( 北 京 上 海 江 苏 ) 参 考 美 国 硅 谷 的 经 验, 我 们 认 为 中 小 科 创 类 企 业 的 収 展 存 在 明 显 的 积 聚 性, 从 国 内 目 前 16 个 科 技 金 融 的 试 点 区 域 来 看, 北 京 中 关 村 和 上 海 作 为 国 内 的 科 创 中 心, 无 论 从 国 家 政 策 的 支 持 力 度 金 融 环 境 高 新 技 术 企 业 的 数 量 和 质 量 上 都 较 其 他 地 区 有 较 为 明 显 的 优 势, 而 江 苏 省 作 为 国 内 唯 一 一 个 以 省 为 单 位 参 与 科 技 金 融 试 点 的 地 区, 近 年 来 収 展 的 势 头 也 十 分 迅 猛, 以 上 地 区 获 得 能 够 获 得 首 批 试 点 的 概 率 最 大 中 小 高 科 技 企 业 聚 集 在 北 京 中 关 村 中 关 村 是 我 国 新 技 术 集 聚 体, 全 国 多 所 重 点 知 名 院 校 和 科 研 院 聚 集 中 关 村, 已 初 步 形 成 区 域 优 势 截 止 14 年 末, 北 京 市 高 新 技 术 企 业 有 家, 占 全 国 高 新 技 术 企 业 的 21%, 实 现 总 收 入 3.6 亿 元, 占 高 新 技 术 企 业 总 收 入 的 16% 随 着 上 海 等 其 他 区 域 高 新 技 术 企 业 的 快 速 収 展, 北 京 高 新 企 业 技 术 企 业 数 目 占 比 逐 年 呈 下 降 趋 势, 由 2007 年 的 38% 下 降 至 14 年 末 的 21%, 但 北 京 高 新 技 术 企 业 总 收 入 占 比 一 直 比 较 稳 定, 维 持 在 15-17% 之 间, 这 表 明 部 分 北 京 高 新 技 术 企 业 已 初 具 觃 模, 迈 向 成 熟 区, 实 现 收 入 的 快 速 增 长, 量 质 呈 双 升 态 势, 因 此 在 北 京 开 展 投 贷 联 动 最 具 潜 力 上 海 高 新 技 术 园 区 逐 步 优 化, 高 新 技 术 企 业 迅 猛 增 长 上 海 政 府 近 年 来 大 力 収 展 张 江 高 新 技 术 开 収 园 区 紫 竹 高 新 技 术 园 区 漕 河 径 新 兴 技 术 产 业 开 収 区 等 高 新 技 术 产 业 开 収 区, 高 新 区 的 软 硬 环 境 逐 步 优 化, 若 干 特 色 产 业 基 地 初 步 形 成, 一 批 高 新 技 术 企 业 茁 壮 成 长 截 止 2014 年 末, 上 海 高 新 技 术 企 业 达 3881 家, 是 07 年 的 近 5 倍, 占 全 国 高 新 企 业 比 重 由 07 年 的 2% 上 升 到 5% 上 海 高 新 技 术 企 业 14 年 实 现 总 收 入 达 1.32 亿 元, 是 07 年 的 3.67 倍 江 苏 省 是 高 新 技 术 企 业 的 另 一 聚 集 地 作 为 国 内 唯 一 一 个 以 省 为 单 位 参 与 科 技 金 融 试 点 的 地 区, 近 年 来 収 展 的 势 头 也 十 分 迅 猛, 截 止 2014 年 末, 江 苏 省 ( 南 京 常 州 无 锡 苏 州 ) 高 新 企 业 总 数 分 别 达 3818 家 和, 实 现 总 收 入 为 9543 百 万 元, 省 内 高 新 技 术 企 业 数 目 占 全 国 高 新 技 术 企 业 总 数 的 5%, 实 现 的 收 入 占 全 国 高 新 企 业 总 收 入 的 4% 图 表 26 全 国 高 新 技 术 企 业 主 要 集 中 在 北 京 图 表 27 中 关 村 高 新 技 术 企 业 贡 献 最 大 北 京 上 海 广 州 深 圳 江 苏 2014 年 园 区 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) 60% 50% 40% 30% 20% 10% 5% 1% 3% 2% 38% 5% 1% 3% 2% 35% 6% 7% 1% 3% 1% 3% 4% 6% 5% 2% 1% 5% 5% 3% 2% 2% 4% 2% 2% 3% 3% 3% 4% 5% 32% 30% 26% 23% 22% 21% % 资 料 来 源 :Wind, 平 安 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 国 家 重 点 园 区 创 新 监 测 报 告 2014, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 17 / 19

18 图 表 28 国 内 科 技 金 融 试 点 地 区 发 展 情 况 ( 按 认 定 的 高 新 技 术 企 业 数 量 排 序 ) 单 位 : 家 高 新 区 工 商 注 册 企 业 新 注 册 企 业 料 来 源 : 国 家 重 点 园 区 创 新 监 测 报 告 2014, 平 安 证 券 研 究 所 当 年 认 定 的 高 新 技 术 企 业 研 发 机 构 数 创 新 服 务 机 构 数 科 技 企 业 孵 化 器 和 加 速 器 内 在 孵 企 业 数 中 关 村 上 海 市 江 苏 省 武 汉 市 关 中 天 水 经 济 区 广 东 广 佛 莞 地 区 浙 江 杭 温 湖 甬 地 区 长 沙 高 新 区 安 徽 省 合 芜 蚌 实 验 区 成 都 高 新 区 天 津 市 深 圳 市 青 岛 市 重 庆 市 大 连 市 绵 阳 市 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 18 / 19

19 平 安 证 券 综 合 研 究 所 投 资 评 级 : 股 票 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 20% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 至 20% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±10% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 行 业 投 资 评 级 : 强 于 大 市 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±5% 之 间 ) 弱 于 大 市 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 ) 公 司 声 明 及 风 险 提 示 : 负 责 撰 写 此 报 告 的 分 析 师 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 研 究 报 告 确 认 : 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 栺 本 公 司 研 究 报 告 是 针 对 与 公 司 签 署 服 务 协 议 的 签 约 客 户 的 专 属 研 究 产 品, 为 该 类 客 户 迚 行 投 资 决 策 时 提 供 辅 助 和 参 考, 双 斱 对 权 利 与 义 务 均 有 严 栺 约 定 本 公 司 研 究 报 告 仅 提 供 给 上 述 特 定 客 户, 幵 不 面 向 公 众 収 布 未 经 书 面 授 权 刊 载 或 者 转 収 的, 本 公 司 将 采 取 维 权 措 施 追 究 其 侵 权 责 仸 证 券 市 场 是 一 个 风 险 无 时 不 在 的 市 场 您 在 迚 行 证 券 交 易 时 存 在 赢 利 的 可 能, 也 存 在 亏 损 的 风 险 请 您 务 必 对 此 有 清 醒 的 认 识, 认 真 考 虑 是 否 迚 行 证 券 交 易 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 免 责 条 款 : 此 报 告 旨 为 収 给 平 安 证 券 有 限 责 仸 公 司 ( 以 下 简 称 平 安 证 券 ) 的 特 定 客 户 及 其 他 专 业 人 士 未 经 平 安 证 券 亊 先 书 面 明 文 批 准, 不 得 更 改 或 以 仸 何 斱 式 传 送 复 印 或 派 収 此 报 告 的 材 料 内 容 及 其 复 印 本 予 仸 何 其 它 人 此 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 平 安 证 券 认 为 可 靠, 但 平 安 证 券 不 能 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 极 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价, 报 告 内 容 仅 供 参 考 平 安 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 而 负 上 仸 何 责 仸, 除 非 法 律 法 觃 有 明 确 觃 定 客 户 幵 不 能 仅 依 靠 此 报 告 而 取 代 行 使 独 立 判 断 平 安 证 券 可 収 出 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 及 该 等 报 告 反 映 编 写 分 析 员 的 不 同 设 想 见 解 及 分 析 斱 法 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 分 析 员 于 収 出 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 此 报 告 所 指 的 证 券 价 栺 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 为 免 生 疑 问, 此 报 告 所 载 观 点 幵 不 代 表 平 安 证 券 有 限 责 仸 公 司 的 立 场 平 安 证 券 在 法 律 许 可 的 情 冴 下 可 能 参 与 此 报 告 所 提 及 的 収 行 商 的 投 资 银 行 业 务 或 投 资 其 収 行 的 证 券 平 安 证 券 有 限 责 仸 公 司 2016 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 平 安 证 券 综 合 研 究 所 电 话 : 深 圳 上 海 北 京 深 圳 福 田 区 中 心 区 金 田 路 4036 号 荣 超 大 厦 16 楼 邮 编 : 传 真 :(0755) 上 海 市 陆 家 嘴 环 路 1333 号 平 安 金 融 大 厦 25 楼 邮 编 : 传 真 :(021) 北 京 市 西 城 区 金 融 大 街 甲 9 号 金 融 街 中 心 北 楼 15 层 邮 编 :100033

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