专题报告的经营管理模式, 着力在附加值比较高的上下游环节发展, 其中孩之宝是最典型的案例, 孩之宝将绝大部分生产外包, 相比美泰 ( 主要品牌自主生产 ) 万代等玩具巨头成本更低利润率更高,2016 年孩子宝美泰万代的利润率分别为 10.98% 5.83% 6.01% 在产品渠道方面, 线下

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曰道萧
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1 专题报告玩具行业系列专题 Ⅱ 之全球竞争格局 : 五巨头以 IP 驱动泛娱乐全球战略稳占三成份额, 中小企业深耕细分突围可期 2017 年 8 月 27 日袁季 ( 分析师首席研究官 ) 电话 : 执业编号 : A 邮箱 : yuanj@gzgzhs.com.cn 导语广证恒生此前针对玩具行业的外部环境影响进行了分析, 从需求端分析了玩具行业的发展状况我们认为在玩具行业的萌芽期最重要的是经济水平 ; 进入发展期后, 儿童人数的重要性逐步体现 ; 当玩具行业进入成熟期后, 消费者对玩具的需求更加多元化, 因此要求更多的产品创新, 内容创新等 ; 当行业走向衰退期时, 则需要科技创新去创造新周期接下来本文将分析玩具行业的供给端情况, 分别从全球竞争格局, 产业链分布入手, 探索玩具行业发展的趋势, 为玩具企业指引发展的方向 1 竞争格局: 全球玩具行业集中度高, 头部竞争格局稳定, 部分中小玩具企业专注细分领域突围而出全球玩具行业企业集中度高, 五大玩具巨头以 IP 驱动全产业链和全球战略稳占三成份额 2016 年集中度最高的三个细分行业分别是建筑模型类玩具娃娃类玩具可动人偶类玩具, CR4 分别为 76.1% 59.3% 54.4% 其中乐高集团以 65.5% 的市场份额成为建筑模型类玩具的龙头在五大巨头占据了玩具市场三成份额的情况下, 对于众多中小玩具企业, 专注于细分领域是可行的突围路径在全球市场中, 有部分专注细分领域的中小玩具企业突围而出, 如 Hallmark Cards 以 28.3% 的市场份额成为艺术工艺玩具的细分龙头,JAKKS Pacific 在装扮与角色扮演领域中以 8.4% 市场份额紧追万代基于此, 我们对未来各玩具细分领域的市场空间进行了测算, 为企业提供未来发展道路提供意见 2017 年预计玩具销售额增加最多的为建筑模型领域, 其次是游戏谜题可动人偶与娃娃, 玩具销售额预计分别增加 808 百万美元 275 百万美元 252 百万美元 228 百万美元 2 产业链: 以 IP 为核心, 与 IP 衍生品有机结合是玩具企业主要发展方向产业链中附加值较高的部分主要是产品设计与销售, 我们分析了全球玩具市场巨头的经营模式可以得全球知名的玩具品牌公司美泰孩之宝乐高等均采用重研发重市场轻生产第 1 页共 23 页

2 专题报告的经营管理模式, 着力在附加值比较高的上下游环节发展, 其中孩之宝是最典型的案例, 孩之宝将绝大部分生产外包, 相比美泰 ( 主要品牌自主生产 ) 万代等玩具巨头成本更低利润率更高,2016 年孩子宝美泰万代的利润率分别为 10.98% 5.83% 6.01% 在产品渠道方面, 线下渠道以玩具专卖店和超市大卖场等现代杂货零售店为主, 线上渠道随着互联网的发展不断扩张 2016 年玩具专卖店与超市大卖场等分别占 35% 25% 的销售额 ; 线上渠道 2002 年占比仅 4.4%,2016 年占比扩张到 17.7% 基于玩具产业链中附加值较高的部分主要是产品设计与销售, 我们认为未来以 IP 为核心的泛娱乐产业布局是企业主要发展方向但以 IP 为核心的泛娱乐布局并不意味着盲目开发玩具衍生品, 除了产品形象创造, 玩具企业更要注重商业化能力成熟的企业相对于刚刚涉足企业的优势, 并不在与其拥有的 IP 有多么优质, 而在于其对于 IP 的商业化运作能力和在市场上积累的品牌力力 3 玩具市场发展空间 : 千亿美元市场空间待挖掘,IP 内容开发与运营是未来核心竞争预计到 2020 年, 全球玩具销售额将突破千亿美元 ( 不考虑通胀及汇率因素 ) 全球玩具销售额虽然增速较低, 但在各地区市场增长率有明显差异, 如中国等新兴玩具市场中, 玩具销售额的增长率较高诸如美国日本等成熟玩具市场的销售额增长率也在恢复, 总体来说玩具市场还有较大的增长空间, 尤其是新兴玩具市场可能随着经济进一步发展, 释放出强大的儿童消费力 IP 内容的开发与运营将成为来动玩具行业及公司成长的核心动力在玩具行业中, 已经形成了一条以 IP 驱动的产业价值链, 并且随着智能化趋势加深, 智能互动玩具等新型玩具市场出现, 玩具的界限被模糊化, 各大玩具巨头加码研发投入, 逐渐形成以 IP 为核心的泛娱乐产业布局, 美泰从 1991 年开始每年以约 6% 年复合增长率加大研发投入, 至 2016 年研发投入 2.15 亿美元第 2 页共 23 页

3 专题报告目录一海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业... 5 二竞争格局 : 全球玩具行业集中度高, 细分领域成中小企业突围路径头部竞争格局稳定, 五大玩具巨头稳占三成份额聚焦细分领域, 中小玩具企业突围而出... 8 三产业链 : 以 IP 为核心, 与 IP 衍生品有机结合是玩具企业主要发展方向产业链中附加值较高的部分主要是产品设计与销售全球玩具线下渠道以专卖店和大卖场为主, 线上渠道扩张迅速以 IP 为核心, 与 IP 衍生品有机结合是玩具企业主要发展方向四玩具市场发展空间 : 千亿美元市场空间待挖掘,IP 内容开发运营是核心竞争力玩具行业尚未触及天花板, 新兴市场经济发展有望带动玩具市场持续发展 IP 内容成为拉动玩具行业及公司成长的核心动力巨头持续加码研发投入, 玩具界限模糊化第 3 页共 23 页

4 专题报告图表 1 海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业... 5 图表 2 全球玩具行业集中度高且变化不大, 五大顶级玩具公司集中度常年保持在 30% 左右... 6 图表 3 玩具细分领域集中度高, 建筑模型类娃娃类可动人偶类 CR4 分别为 76.1% 59.3% 54.4% 7 图表 4 五大顶级公司中美泰孩之宝万代多美涉及多个细分领域, 走多元化发展道路... 7 图表 5 细分领域中, 中小型玩具企业仍有发展空间... 8 图表 6 Hallmark Cards: 会传情达意的品牌... 9 图表年预计玩具销售额增加最多的为建筑模型领域, 其次是游戏谜题可动人偶与娃娃...11 图表 9 玩具行业产业链图表 10 美泰孩之宝乐高等均采用重研发重市场轻生产的经营管理模式图表 11 全球销售渠道以玩具专卖店为主图表 12 线上渠道不断扩张图表 13 迪士尼是以动漫 IP 为核心, 通过发展泛娱乐产业获得利润乘数效应图表 14 玩具销售额在 2020 年将会达到约 1023 亿美元图表 15 如中国墨西哥土耳其泰国等新兴玩具市场中, 玩具销售额的增长率较高图表 16 中国巴西俄罗斯墨西哥印度等新兴玩具市场的儿童平均玩具消费额较低图表 17 建筑模型类玩具带动玩具行业发展图表 18 全球授权玩具的销售额增长率较非授权玩具高, 2016 年授权玩具的销售额增长率为 6.55% 图表 19Hasbro 公司分别在推出变形金刚电影, 同期玩具销售额出现增长 ( 亿美元 )17 图表 20 授权玩具的增长并不是由单一市场导致的, 多数地区授权玩具市场份额不断上升图表 21 中国玩具市场份额前十的品牌, 有五个是中国本土 IP 图表 22( 发展了 20 年以上 IP 的玩具销售额 ) 多代消费品牌的销售也非常依赖其 IP 内容的发布图表 23 美泰孩子宝历年研发投入不断上升图表 24 乐高万代多美历年研发投入不断上升图表第一款具有 NFC 功能的玩具小龙斯派罗大冒险诞生, 六年累计销售 2.98 亿美元第 4 页共 23 页

专题报告一海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业图表 1 海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业资料来源 : 公开资料广证恒生 18 世纪, 玩具产品仅作为制造业的一种副产品发展 19 世纪出现了专门生产和销售玩具的公司, 在材质上, 塑料玩具铝制玩具和橡胶玩具也相继出现, 玩具产品也有了一定的创新, 如经典的摇摆木马, 当铁路出现时,

5 专题报告一海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业图表 1 海外玩具发展历程 : 由制造业的副产品变为独立发展的行业资料来源 : 公开资料广证恒生 18 世纪, 玩具产品仅作为制造业的一种副产品发展 19 世纪出现了专门生产和销售玩具的公司, 在材质上, 塑料玩具铝制玩具和橡胶玩具也相继出现, 玩具产品也有了一定的创新, 如经典的摇摆木马, 当铁路出现时, 玩具产品中也出现了带有发条或蒸汽为动力车头的玩具火车截至 1900 年之前, 美国共超过 500 家玩具制造厂商, 雇佣了超过 4000 人 20 世纪初, 大萧条对于玩具行业影响巨大, 部分企业通过生产便宜玩具, 以低利润方式部分得以幸存这一阶段, 大部分玩具企业仍处于破产阶段, 玩具商主要为相对不富裕的人群设计和生产, 玩具形象上, 由于战争的兴起, 以士兵为形象的玩具比较流行,Fisher-Price 和 Playskool 则为在当时幸存如今已发展壮大的品牌, 它们主要集中挖掘为婴儿幼儿以及学前儿童的教育玩具二战后, 随着儿童人数增加, 家庭结构变迁以及新媒体工具电视的出现, 玩具行业开始繁荣电视的发展对于玩具需求影响深远, 因为电视节目可以直接接触到目标消费者儿童, 而不是通过市场推广玩具的教育价值来吸引儿童的父母电视出现后, 企业通过两种方式吸引目标群体 :1. 在电视节目中插入商业广告 ;2. 获得流行电视节目的版权生产相关玩具产品 20 世纪 50 年代, 美泰公司购买了米奇老鼠电视节目 (Mickey Mouse Show) 为期 1 年的广告位置 (Advertising spots), 获得了 52% 的销售额增长 20 世纪后半期, 玩具安全法案出台, 数千企业破产玩具行业在当时缺乏有效的监管, 许多玩具产品存在安全隐患, 引发了父母群体的抵制随后, 联邦政府 (Federal Government) 通过了消费者产品安全法案 (Consumer Product Safety Act in 1972), 也更新了 2008 年的消费者产品生产法案 (Consumer Product Safety Improvement act of 2008), 法案要求企业生产的产品需要送给第三方机构测试, 同时成立消费者产品安全协会 (Consumer Product Safety 第 5 页共 23 页

6 专题报告 Commision) 召回协会认为有安全问题的产品法案提高了对产品安全性的要求, 也加大了玩具生产商的生产成本, 导致了数以千计的企业破产但是父母们只是在安全性上维权, 并没有在广告的方式上提出要求 2000 年年, 随着互联网发展, 传统玩具受到了电子游戏冲击, 传统玩具商转型生产电子玩具 20 世纪 70 年代时, 电子玩具已经开始出现,2000 年以后电子玩具迅速发展 ; 电子玩具对青少年的吸引力大, 对传统玩具如洋娃娃等冲击大 2007 年至今年, 金融危机影响玩具市场,2010 年以后智能化发展成为趋势受金融危机影响, 玩具作为非必需品受到重创, 全球玩具市场低迷, 销量减少在 2010 年之后, 全球玩具朝向智能化发展, 并与动漫电影游戏联系紧密更多的玩具不仅加入了科技如编程交互性插件提高产品的吸引力, 也通过改良材料改进生产工艺提高安全性能, 降低生产成本 STEM( 科学科技教育数学 ) 玩具也在美国政府为了保持在未来世界中的竞争力制定的 STEM 教育方案后应运而生 STEM 玩具寓教于乐, 并具有社交性玩具行业随着制造中心的转移, 在各国兴起 20 世纪 30 年代德国玩具生产和出口居世界首位 ;40 年代美国玩具生产迅速发展, 生产消费和进口跃居世界之冠 ;50 年代末期, 日本通过模仿与大量生产所带来的经济规模取代了美国市场, 出口额赶上德国 ;50 年代末中国玩具工业形成, 以北京上海为主要产区, 玩具品种达 7000 多种 ;70 年代, 因日币持续升值工资成本提高, 出口大国 ( 地区 ) 分别由香港台湾韩国取代 ; 从 90 年代开始, 中国在劳动力密集工资低廉的竞争优势下, 成为了玩具出口大国二竞争格局 : 全球玩具行业集中度高, 头部竞争格局稳定, 细分领域成中小企业突围路径 2.1 头部竞争格局稳定, 五大玩具巨头稳占三成份额全球玩具行业集中度高, 头部竞争格局稳定, 五大顶级玩具公司的市场集中度为 30.8%, 且年基本在 30% 左右上下浮动各自渠道与 IP 的优势保障其长期性的增长图表 2 全球玩具行业集中度高且变化不大, 五大顶级玩具公司集中度常年保持在 30% 左右美泰孩之宝乐高多美万代南梦宫第 6 页共 23 页

7 专题报告数据来源 :Euromonitor, 广证恒生 2016 年集中度最高的三个细分行业分别是建筑模型类玩具娃娃类玩具可动人偶类玩具,CR4 分别为 76.1% 59.3% 54.4% 诸如可动人偶建筑模型娃娃艺术工艺模型车学前玩具等细分领域的集中度较高,CR4 均大于 40% 尤其是建筑模型类玩具,2016 年建筑模型类玩具的 CR4 高达 76.1%, 其中乐高集团独占 65.5% 的市场份额图表 3 玩具细分领域集中度高, 建筑模型类娃娃类可动人偶类 CR4 分别为 76.1% 59.3% 54.4% Category Action Figures and Accessories Arts and Crafts Baby and Infant Construction Dolls and Accessories Dress-Up and Role Play Games and Puzzles Model Vehicles Outdoor and Sports Plush Pre-School Remote Control Toys Ride-On Vehicles Scientific/Educational 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生五大顶级玩具公司中, 美泰孩之宝万代多美走多元化发展道路, 涉及多个细分领域, 并在多个细分行业中占据龙头地位, 如美泰在婴幼儿玩具娃娃模型车可骑玩具车等四个细分行业内占据龙头地位, 万达与多美略逊于美泰孩之宝, 但其在各细分领域也占据了不少的市场份额乐高与多数巨头不一样, 虽然乐高在历史上曾试图走多元化道路, 但由于过度分散的产业, 导致其核心产品乐高建筑模型创新力不足, 从而导致营业收入下滑, 之后乐高调整战略重新专注于建筑模型类玩具的发展, 砍掉净利润不足 13.5% 的部门图表 4 五大顶级公司中美泰孩之宝万代多美涉及多个细分领域, 走多元化发展道路 Hasbro Mattel BANDAI Takara Tomy LEGO 可动人偶销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 艺术和工艺销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 婴幼儿玩具销售额 ( 百万美元 ) 第 7 页共 23 页

8 专题报告市场份额 % 建筑模型销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 娃娃销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 装扮与角色扮演销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 游戏谜题销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 模型车销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 户外运动玩具销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 毛绒玩具销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 学前玩具销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 遥控玩具销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 玩具车销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 益智玩具销售额 ( 百万美元 ) 市场份额 % 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生 2.2 聚焦细分领域, 中小玩具企业突围而出在各细分领域的三大巨头分布来看, 五大顶级公司占据主要的市场份额, 但也有不少公司深耕某一领域, 进而跻身强者之列如艺术与工艺玩具领域中,Hallmark 公司就通过自身的专业优势占据 28.3% 的市场份额, 远超 Hasbro; 在学前玩具领域中,VTech Holdings 以 20% 市场份额超过 Mattel( 美泰 ) 成为细分龙头 ;JAKKS Pacific 在装扮与角色扮演领域中以 8.4% 市场份额紧追 BANDAI( 万代 ) 除了建筑模型领域, 其他细分领域三大巨头之列均有中小玩具公司的身影对中小型玩具公司来说, 全领域布局是不明智的, 五大顶级玩具公司, 依托先发优势以及强大的产品创新及 IP 挖掘运营的能力, 在多数细分领域占据龙头地位, 但中小型玩具企业若深耕某一细分领域, 仍有较大的发展空间图表 5 细分领域中, 中小型玩具企业仍有发展空间细分行业公司及份额可动人偶 Hasbro Geobra Brandstätter Mattel 第 8 页共 23 页

9 专题报告 26.50% 11.20% 9.70% 艺术和工艺 Hallmark Cards Hasbro Spin Master 28.30% 11.60% 4.80% 婴幼儿玩具 Mattel VTech Holdings Hasbro 20.80% 10.20% 5.60% 建筑模型 LEGO Mattel BANDAI 65.50% 6.10% 2.90% 娃娃 Mattel Hasbro MGA Entertainment 27.70% 19.40% 6.70% 装扮与角色扮演 BANDAI JAKKS Pacific Mattel 11.40% 8.90% 5.80% 游戏谜题 Hasbro Mattel Ravensburger 22.60% 6.30% 4.60% 模型车 Mattel Takara Tomy Hasbro 30.20% 8.20% 5.20% 户外运动玩具 Hasbro MGA Entertainment Simba-Dickie 16.50% 4.00% 2.60% 毛绒玩具 Hasbro Ty Build-A-Bear Workshop 8.40% 3.90% 3.80% 学前玩具 VTech Holdings Mattel Hasbro 20.00% 18.30% 4.20% 遥控玩具 Spin Master Takara Tomy Stadlbauer Marketing + Vertrieb 7.70% 4.40% 2.50% 玩具车 Mattel MGA Entertainment Simba-Dickie 12.60% 6.20% 2.70% 益智玩具 VTech Holdings Clementoni Beijing Smart Toy 3.00% 2.90% 1.50% 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生艺术工艺学前玩具的集中度较高 (CR4>40%) 但细分龙头却不是五大玩具巨头的原因在于 Hallmark 以及 VTech 依靠在原领域积累的品牌以及技术, 相对于五大玩具巨头来说更有优势在艺术工艺领域内贺曼公司是被称为最会传情达意的品牌, 其过去对细节极其专注的品质以及优秀的营销手段, 使得其在此领域的优势相对于孩之宝来说较大, 尽管孩之宝依靠 Play-Doh 品牌使其市场份额不断增加, 但与贺曼公司仍有较大的差距图表 6 Hallmark Cards: 会传情达意的品牌 Geography Brand Name Company Name Arts and Crafts Crayola Hallmark Cards Inc Arts and Crafts Play-Doh Hasbro Inc 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生第 9 页共 23 页

10 专题报告在学前玩具领域中, 美泰的重点品牌费雪以及其他品牌的市场份额不断缩小, 从 2016 年美泰仍然新增了 Nabi 品牌可以看出, 美泰对学前玩具领域是十分看重的, 学前玩具 2016 年占美泰的玩具销售额的 13%, 玩具销售额达亿美元然而由于伟易达 (VTech) 在电子教育类产品的技术优势, 使得 VTech 在学前领域的市场份额于 2016 年超过美泰, 成为细分领域的龙头,2016 年 VTech 在学前玩具市场份额 20%, 同期美泰市场份额为 18.3% VTech 被誉为玩具中的高科技, 是一家以科技为核心的企业, 其玩具结合了电子属性与教育属性, 主要针对低龄儿童的智力开发相对于五大玩具巨头来说,VTech 并不创造 IP, 也不以 IP 为核心, 其产品的主要优势在与科技属性与教育意义, 产品的科技性与教育性正符合家长的需求图表 7 VTech Holdings: 玩具中的高科技, 产品的主要优势在与科技属性与教育意义 Geography Brand Name Company Name Pre-School Fisher-Price Mattel Inc Pre-School Nabi Mattel Inc Pre-School Barbie Mattel Inc Pre-School Dora the Explorer Mattel Inc Pre-School Thomas & Friends Mattel Inc Pre-School Frozen Mattel Inc Pre-School VTech VTech Holdings Ltd Pre-School LeapFrog VTech Holdings Ltd Pre-School LeapPad VTech Holdings Ltd Pre-School InnoTab 3 VTech Holdings Ltd Pre-School V Smile VTech Holdings Ltd Pre-School V Reader VTech Holdings Ltd Pre-School Kidi Cool Tronics VTech Holdings Ltd Pre-School InnoTab VTech Holdings Ltd Pre-School InnoTab 2 VTech Holdings Ltd 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生相对于其他细分领域来说, 五大玩具巨头在遥控玩具与益智玩具领域涉猎较少, 2016 年两个领域的玩具总销售额分别为 368 亿美元 243 亿美元, 是玩具各细分中销售额较少的品类对于益智玩具 (Scientific/Educational) 来说, 其品牌多与其他品类重合, 而多数巨头开发此类玩具的时候, 科学性和教育性作为产品的辅助特性, 因此直接划分到益智玩具的销售额较少而对于遥控玩具来说, 目前最火的则是无人机, 无人机高昂的投入以及电商对利润的挤压导致遥控玩具领域的利润较低, 并且高端遥控玩具领域需要较多的技术投入, 以 IP 为核心的玩具巨头们在遥控玩具领域本身未必具备技术优势, 且研发成本较高, 故较少涉及遥控玩具领域对于中小型玩具企业来说, 诸如娃娃建筑模型等市场规模较大, 龙头已经形成的细分第 10 页共 23 页

11 专题报告领域来说, 独特的创意形成的差异化是其撕开高集中度领域的途径比如在娃娃领域中与美泰竞争的 MGA,MGA 以布拉兹娃娃成功撕开以芭比娃娃为主的娃娃市场, 一度抢占了 40% 的娃娃市场份额布拉兹被称为反芭比的野丫头, 相较于芭比的公主梦, 布拉兹叛逆的外形更加贴近现实此外,MGA 也善于抓住小众消费者的需求,2012 年美泰拒绝了一位癌症母亲的建议设计一款秃头的芭比, 而 MGA 在之后迅速推出了秃头布拉兹娃娃 2017 年预计玩具销售额增加最多的为建筑模型领域, 其次是游戏谜题可动人偶与娃娃, 玩具销售额预计分别增加 808 百万美元 275 百万美元 252 百万美元 228 百万美元这些领域多数由五大玩具巨头占据, 中小玩具企业要从新增玩具消费额中获益需要通过差异化突围而在遥控玩具等巨头较少涉及的领域中, 随着玩具销售额的增加, 可能孕育新的玩具巨头图表年预计玩具销售额增加最多的为建筑模型领域, 其次是游戏谜题可动人偶与娃娃数据来源 :Euromonitor, 广证恒生三产业链 : 以 IP 为核心, 与 IP 衍生品有机结合是玩具企业主要发展方向 3.1 产业链中附加值较高的部分主要是产品设计与销售玩具产业的产业链如图所示 : 玩具简单分成了产品设计生产媒体传播销售四个环节其中产品设计是指玩具产品形象和品牌的打造生产是指对于已有产品形象的加工制造, 包括原材料的购进制造和运输 ; 媒体传播是指建立传播平台或与其他公司合作制造电影游戏等进行推广 ; 销售指自建渠道如玩具专卖店进行销售第 11 页共 23 页

专题报告图表 9 玩具行业产业链数据来源 :Euromonitor, 广证恒生顶级玩具公司往往重研发重市场轻生产全球知名的玩具品牌公司美泰孩之宝乐高均着力在附加值比较高的上下游环节发展其中孩之宝是典型案例, 孩之宝将绝大部分的生产外包, 美泰的主要品牌仍是自主生产, 因此孩之宝成本优势相对美泰乐高更为显著,2016 年孩子宝美泰万代的利润率分别为 10.98% 5.83% 6.

12 专题报告图表 9 玩具行业产业链数据来源 :Euromonitor, 广证恒生顶级玩具公司往往重研发重市场轻生产全球知名的玩具品牌公司美泰孩之宝乐高均着力在附加值比较高的上下游环节发展其中孩之宝是典型案例, 孩之宝将绝大部分的生产外包, 美泰的主要品牌仍是自主生产, 因此孩之宝成本优势相对美泰乐高更为显著,2016 年孩子宝美泰万代的利润率分别为 10.98% 5.83% 6.01% 根据对于上市公司的梳理和主营业务的区分, 拥有产品自主设计环节的企业平均利润率远高于仅仅做销售或媒体传播的企业图表 10 美泰孩之宝乐高等均采用重研发重市场轻生产的经营管理模式国际公司产品设产品部分媒体传销售 2014 利润 2015 利润 2016 利润平均利润计或全部自播渠道率率率率行生产乐高集团 24.58% 25.64% 24.87% 25.03% 孩子宝 9.72% 10.16% 10.98% 10.29% 第 12 页共 23 页

13 专题报告美泰公司 8.28% 6.48% 5.83% 6.86% 万代 4.94% 6.65% 6.01% 5.87% JAKKS 2.66% 3.12% 0.18% 1.98% Pacific 玩具反斗城国内上市公产品设产品部分媒体传销售 2014 利润 2015 利润 2016 利润平均利润司计或全部自播渠道率率率率行生产邦宝益智 21.36% 20.92% 21.14% 星辉娱乐 10.76% 24.03% 19.06% 17.95% 奥飞娱乐 17.00% 18.58% 14.19% 16.59% 广生行 25.47% 12.98% 7.27% 15.24% 姚记扑克 16.36% 11.08% 14.03% 13.82% 万象娱通 9.83% 8.79% 21.81% 13.48% 高乐股份 11.03% 13.53% 10.40% 11.65% 美奇林 2.44% 6.38% 8.83% 5.88% 骅威文化 1.74% 6.42% 7.66% 5.28% 星原文化 1.74% 6.42% 7.66% 5.28% 群兴玩具 3.71% 5.64% 5.18% 4.84% 亲子企鹅 % 0.28% % -8.51% 智乐园 % % % % 数据来源 : Wind 公司公告广证恒生 3.2 全球玩具线下渠道以专卖店和大卖场为主, 线上渠道扩张迅速产品销售的渠道分为线上和线下, 目前全球市场来说, 线下渠道依然占主要地位, 但线上渠道在不断扩张中 2016 年线下渠道约占总销售额的 82.3%, 线上销售约占 17.7% 线下渠道中, 玩具专卖店以及超级大卖场等现代杂货零售店是玩具销售的主要渠道, 2016 年玩具专卖店占 35% 的销售额线上渠道随着互联网的发展不断扩张 2002 年线上渠道占比仅 4.4%, 此后不断压缩线下渠道, 至 2016 年线上渠道占比扩张到 17.7% 图表 11 全球销售渠道以玩具专卖店为主图表 12 线上渠道不断扩张其他专卖店 4% 线上零售 17% 超市大卖场等 25% 传统杂货零售商 1% 100% 80% 60% 40% 20% 玩具专卖店 35% 百货商店 18% 0% 线下零售线上零售第 13 页共 23 页

14 专题报告数据来源 :Euromonitor 广证恒生数据来源 :Euromonitor 广证恒生 3.3 以 IP 为核心, 与 IP 衍生品有机结合是玩具企业主要发展方向以 IP 为核心的泛娱乐产业布局是企业主要发展方向, 如迪士尼以动漫 IP 为基础, 同多种方式的品牌经营创新和扩张, 实现了品牌价值最大化的乘数效应, 使得一种 IP 得到多轮次的收入图表 13 迪士尼是以动漫 IP 为核心, 通过发展泛娱乐产业获得利润乘数效应数据来源 :Euromonitor, 广证恒生以 IP 为核心的泛娱乐布局并不意味着盲目开发玩具衍生品针对于不同种类的 IP, 其盈利点不同部分 IP 电影票房收益不高, 开发成游戏收入非常高, 但是如果拓展成为玩具衍生品或者主体公园, 那么便并不能保证盈利在泛娱乐战略之下, 要看准 IP 的价值点, 选择合适的 IP 开发玩具衍生品除了产品形象创造, 玩具企业更要注重商业化能力成熟的产品自主设计企业的平均利润率也高于刚刚涉足产品品牌设计的企业, 成熟的企业相对于刚刚涉足企业的优势, 并不在与其拥有的 IP 有多么优质, 而在于其对于 IP 的商业化运作能力和在市场上积累的品牌力我国的玩具制造行业并非匮乏有创造力的 IP 形象, 而是在商业化的运作上偏短线, 商业运作不够成熟, 因此在我国玩具行业转型过程中, 除了重视产品形象的创造, 也要提升商业化和文化输出能力, 这样才能更好地实现 IP 变现四玩具市场的发展空间 : 千亿美元市场空间待挖掘,IP 内容开发与运营是未来核心竞争力 4.1 玩具行业尚未触及天花板, 新兴市场经济发展有望带动玩具市场持续发展全球玩具销售额虽然增速较低, 但在各地区市场增长率有明显差异, 如中国墨西哥土耳其泰国等新兴玩具市场中, 玩具销售额的增长率较高诸如美国日本等成熟玩具市第 14 页共 23 页

15 美国中国日本英国德国法国巴西俄罗斯意大利墨西哥西班牙土耳其波兰印度尼西亚阿联酋泰国乌克兰罗马尼亚专题报告场的销售额增长率也在恢复, 总体来说玩具市场还有较大的增长空间, 尤其是新兴玩具市场可能随着经济进一步发展, 释放出强大的儿童消费力根据 Euromonitor 预测, 到 2020 年, 全球玩具销售额将会达亿美元中国和美国将会是世界最大的两个玩具市场, 中国将会在玩具销售额增长额上领先 ; 而从玩具销售额的增速上来看,2017 年泰国墨西哥土耳其将会是增速最高的 3 个玩具市场图表 14 玩具销售额在 2020 年将会达到约 1023 亿美元图表 15 如中国墨西哥土耳其泰国等新兴玩具市场中, 玩具销售额的增长率较高 120, , , , , , , % 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生数据来源 :Euromonitor, 广证恒生在儿童平均玩具消费额上, 新兴玩具市场明显低于成熟玩具市场, 随着新兴市场经济发展, 儿童平均玩具消费额将会增加, 进一步释放儿童消费潜力 2016 年中国巴西俄罗斯墨西哥印度等新兴玩具市场儿童平均消费额分别为 43.3 美元 65.2 美元 79 美元 38.1 美元 1.3 美元, 远低于成熟玩具市场图表 16 中国巴西俄罗斯墨西哥印度等新兴玩具市场的儿童平均玩具消费额较低资料来源 :Euromonitor 广证恒生无论是规模, 成长速度以及公司品牌集中度, 建筑模型类玩具都是最为突出的, 其持第 15 页共 23 页

16 专题报告续增长将成为玩具行业发展的动力之一 2016 年全球玩具零售额 820 亿美元, 同比增长 2.6%, 玩具销售额占比前三的分别是建筑模型类娃娃游戏谜题玩具其中建筑模型类玩具销售额达 101 亿美元, 同比增长 5.84%, 占全球玩具销售额的 12.32%, 且建筑模型类玩具销售额增长率一直高于玩具行业整体的增长率图表 17 建筑模型类玩具带动玩具行业发展 15% 10% 5% 0% -5% % 数据来源 :Euromonitor, 广证恒生玩具建筑模型玩具娃娃与配件游戏和拼图 4.2IP 内容成为拉动玩具行业及公司成长的核心动力随着智能手机和互联网的快速发展, 消费者比以往更容易获得娱乐信息, 如电影, 动漫, 漫画等, 这使得许多孩子与他们喜欢的 IP 内容有着更密切的联系在全球市场中, 授权玩具销售额不断上升, 年 IP 授权玩具的销售额增长率一直高于玩具整体的销售额增长率, 是全球玩具销售额增长的核心动力年是授权玩具增长最大的时期, 此阶段授权玩具销售的强劲得益于热门电影资源的转化, 如 2014 年的孩之宝与迪士尼合作的冰雪奇缘授权玩具在年销售额增长率高达 % 图表 18 全球授权玩具的销售额增长率较非授权玩具高, 2016 年授权玩具的销售额增长率为 6.55% 第 16 页共 23 页

17 专题报告 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 授权玩具销售额 ( 亿美元 / 右轴 ) 非授权玩具销售额 ( 亿美元 / 右轴 ) 授权玩具销售额增长率 ( 左轴 ) 玩具销售额增长率 ( 左轴 ) 1, 资料来源 :Euromonitor 广证恒生目前玩具行业主要的 IP 形式有电影电视动画游戏等以 IP 电影推动玩具销售典例就是变形金刚,Hasbro 公司一直致力于通过变形金刚电影增加全球授权玩具的销售乐高于 2014 年发行乐高大电影, 对世界各地乐高玩具的销售产生了类似的影响随着智能手机的普及, 电子游戏的兴盛, 游戏成为新的建立 IP 的方式, 2017 年成功的 PokémonGo 对相关授权玩具销售产生巨大的影响, 成功地在神奇宝贝发行多年后带来新的增长图表 19Hasbro 公司分别在推出变形金刚电影, 同期玩具销售额出现增长 ( 亿美元 ) 变形金刚 2( 卷土重来 ) 变形金刚 3 变形金刚 4 绝迹重生资料来源 :Euromonitor 广证恒生授权玩具的销售额几乎在每个市场都在上升, 在澳洲和北美等娱乐媒体消费较高的发达市场中, 授权玩具的市场份额持续增长拉美地区由于本地品牌的普及, 也超过其他发展中地区亚太地区是唯一出现下滑的地区亚太地区 2015 年授权玩具份额的下滑主要是因为 Yo-Kai Watch 销售额的下滑,2015 年 Yo-Kai Watch 的销售额下降了 11.9% 图表 20 授权玩具的增长并不是由单一市场导致的, 多数地区授权玩具市场份额不断上升第 17 页共 23 页

18 专题报告 35% 30% 25% 20% 15% 全球亚太澳洲东欧拉美中东与非洲北美西欧资料来源 :Euromonitor 广证恒生本地 IP 是全球授权玩具兴起的另一个关键原因这些 IP 是在其市场开发的, 通常包含与市场相关的某种文化因素并且在那些主要 IP( 如星球大战 ) 有进入障碍或无法产生文化共鸣的市场上, 本地 IP 显得更为重要中国玩具市场 2016 年市场份额前十的 IP 中, 有五个是中国本土 IP 在全部 87 个 IP 中, 有 65 个本土 IP, 占比全部 IP 数的 75% 图表 21 中国玩具市场份额前十的品牌, 有五个是中国本土 IP Lego Yaoji Poker Fisher-Price AAA-Poker VTech Auby Toyroyal Race Tin Flash & Dash Armor Hero 资料来源 :Euromonitor 广证恒生多代消费品牌的销售非常依赖其 IP 内容的发布拥有多代消费能力的品牌 IP 在抓住儿童的注意力方面具有优势虽然有些孩子可能会自己看电视或电影, 但通常他们的父母陪同, 他们更有可能选择让孩子根据自己童年的节目观看影视作品因此通过多代沟通, 品牌可以创造一个可持续的循环周期, 父母长大后激励品牌与孩子的联系, 孩子长大, 拥有自己的孩子, 并重复循环只要品牌持续更新, 使其适合每一代的孩子, 就可经久不衰在品牌缺少 IP 内容的更新, 例如变形金刚, 在没有新的电影 IP 出现时, 其玩具销量出现下降, 电影 IP 更新时玩具销量出现上升 ( ), 在 2014 年没有电影 IP 出现依然没有大幅下降的原因是中国市场引入变形金刚电影晚于国外, 玩具销售额的增长第 18 页共 23 页

19 专题报告有所滞后因此即使有多代消费能力,IP 也需要不断的更新, 以促进玩具销售 My little pony( 小宝马莉 ) 是孩子宝 1983 推出的玩具, 孩之宝在 2010 开发小宝马莉的动画片, 保持每年一季的发行, 因此玩具销售额也逐年稳步增长 ;Teenage mutant ninja turtles ( 忍者神龟 ) 于 1987 年诞生, 年出现增长高峰,2012 开始进入增长是由于其发开了第一季忍者神龟新动画,2013 年开发第二季动画,2014 年开发电影忍者神龟 : 变种时代, 2016 年又发布了忍者神龟 2: 破影而出, 因此销售额在 2012 年后快速增长图表 22( 发展了 20 年以上 IP 的玩具销售额 ) 多代消费品牌的销售也非常依赖其 IP 内容的发布 Star Wars My Little Pony Transformers Teenage Mutant Ninja Turtles Power Rangers 资料来源 :Euromonitor 广证恒生 4.3 巨头持续加码研发投入, 玩具界限模糊化我们看到五大玩具公司历年来得研发费用都在不断上升中, 美泰从 1991 年开始每年以约 6% 增长率加大研发投入其中孩之宝在 2000 陡然下降得原因是因为出售了 Hasbro Interactive 和 Games.com 业务部门的结果, 在其他年份, 五大玩具公司的研发投入均在不断上升五大顶级玩具公司长期占据全球较大的市场份额离不开其持续的产品创新 2006 年五大玩具公司研发投入 553 百万美元,2016 年研发投入 765 百万美元, 年复合增长率 3.29% 第 19 页共 23 页

20 专题报告图表 23 美泰孩子宝历年研发投入不断上升 Mattel Inc( 万美元 ) Hasbro Inc( 万美元 ) 资料来源 : 公司年报广证恒生图表 24 乐高万代多美历年研发投入不断上升 0 Takara Tomy Co Ltd( 万日元 / 左轴 ) BANDAI NAMCO Group( 万日元 // 左轴 ) LEGO( 万丹麦克朗 / 右轴 ) 资料来源 : 公司年报广证恒生在玩具行业过去的发展史上, 玩具一直和动漫影视有着强烈的联系随着智能时代到来, 电子游戏的兴起对玩具行业的传统模式带来了冲击, 智能互动玩具 (toy to life) 应运而生, 它模糊了玩具与游戏的界限拥有无数 IP 品牌的玩具巨头们, 在开发互动玩具时就具有先天的优势, 可以将成熟的实体玩具 IP 与虚拟游戏结合, 创造新的增长点 2015 乐高携手华纳兄弟推出了乐高蝙蝠侠 2011 年美国动视暴雪公司推出了世界上第一款具有 NFC( 近距无线通讯技术 ) 功能的玩具小龙斯派罗大冒险 (skylanders) Skylanders 玩具的销量超过流行的星球大战以及变形金刚, 推出第一年就有万美元的销售额, 第二年玩具销售额暴涨至 626 万美元, 在开发后第六年仍然获得 442 万美元的销售额, 六年累计销售额 2.98 亿美元自 Skylanders 开始, 智能互动玩具兴起,2013 年, 迪士尼推出了 Infinity 及一系列玩具, 并且非常成功, 该游戏在 2013 年底成为腾讯游戏平台最佳销量第十名图表第一款具有 NFC 功能的玩具小龙斯派罗大冒险诞生, 六年累计销售 2.98 亿美元 Skylanders Disney Infinity 资料来源 :Euromonitor 广证恒生第 20 页共 23 页

21 专题报告结语全球玩具企业和品牌的集中度高且变化不大, 而品牌的市场集中度在逐渐加强, 因此玩具企业需要注重品牌的打造, 选择品牌数量和品牌质量的平衡点来争取更大的市场份额以 IP 为核心的泛娱乐布局是玩具企业发展的趋势,IP 发展价值的精准定位和商业化能力的提升是真正决定 IP 是否可以成功变现的因素世界玩具巨头的 IP 运营与开发能力十分成熟, 国内玩具行业在 IP 打造和 IP 商业化方面能力尚存在较大差距随着国内对品牌消费的倾向加大, 国内玩具企业需要借鉴国际巨头的发展史, 逐步脱离制造属性, 向消费属性拓展数据支持 : 王婧史玲林第 21 页共 23 页

22 专题报告新三板团队介绍 : 在财富管理和创新创业的两大时代背景下, 广证恒生新三板构建研究极客 +BANKER 双重属性的投研团队, 以研究力为基础, 为企业量身打造资本运营计划, 对接资本市场, 提供跨行业跨地域上下游延伸等一系列的金融全产业链研究服务, 发挥桥梁和杠杆作用, 为中小微成长企业及金融机构提供闭环式持续金融服务团队成员袁季 ( 广证恒生总经理兼首席研究官 ): 长期从事证券研究, 曾获世界金融实验室年度大奖最具声望的 100 位证券分析师称号 2015 及 2016 年度广州市高层次金融人才中国证券业协会课题研究奖项一等奖和广州市金融业重要研究成果奖, 携研究团队获得 2013 年中国证券报金牛分析师六项大奖 2014 年组建业内首个新三板研究团队, 创建知名研究品牌新三板研究极客赵巧敏 ( 新三板研究总监副首席分析师 ): 英国南安普顿大学国际金融市场硕士,8 年证券研究经验具有跨行业及海外研究复合背景, 曾获 08 及 09 年证券业协会课题二等奖具有多年 A 股及新三板研究经验, 熟悉一二级资本市场运作, 专注机器人无人机等领域研究, 担任广州市开发区服务机器人政策咨询顾问林全 ( 新三板副团队长 ): 重庆大学硕士, 机械工程与工商管理复合专业背景, 积累了华为供应链管理与航天企业精益生产和流程管理项目经验, 对产业发展与企业运营有独到心得温朝会 ( 新三板副团队长 ): 南京大学硕士, 理工科和经管类复合专业背景, 七年运营商工作经验, 四年市场分析经验, 擅长通信互联网信息化等相关方面研究黄莞 ( 新三板教育行业负责人 ): 英国杜伦大学金融硕士, 具有跨行业及海外研究复合背景, 负责教育领域研究, 擅长数据挖掘和案例分析陆彬彬 ( 新三板主题策略研究员 ): 美国约翰霍普金斯大学金融硕士, 负责新三板市场政策等领域研究, 擅长数据挖掘和政策分析魏也娜 ( 新三板 TMT 行业研究员 ): 金融硕士, 中山大学遥感与地理信息系统学士,3 年软件行业从业经验, 擅长云计算信息安全等领域的研究谭潇刚 ( 新三板新能源新材料行业研究员 ): 中国科学技术大学无机化学博士, 曾发表多篇 SCI 论文, 研究涉猎化学物理和材料等交叉领域 ; 重点关注锂电池新能源汽车等新材料领域相关产业链刘锐 ( 新三板医药行业研究员 ): 中国科学技术大学有机化学硕士, 具有丰富的国内医疗器械龙头企业产品开发与管理经验, 对医疗器械行业的现状与发展方向有深刻的认识, 重点关注新三板医疗器械医药的流通及服务行业联系我们 : 邮箱 :huangguan@gzgzhs.com.cn 电话 : 第 22 页共 23 页

23 专题报告广证恒生 : 地址 : 广州市天河区珠江西路 5 号广州国际金融中心 4 楼电话 : , 邮编 : 股票评级标准 : 强烈推荐 :6 个月内相对强于市场表现 15% 以上 ; 谨慎推荐 :6 个月内相对强于市场表现 5% 15%; 中性 :6 个月内相对市场表现在 -5% 5% 之间波动 ; 回避 :6 个月内相对弱于市场表现 5% 以上分析师承诺 : 本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点在作者所知情的范围内, 公司与所评价或推荐的证券不存在利害关系重要声明及风险提示 : 我公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供广州广证恒生证券研究所有限公司的客户使用本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证我公司做出的任何建议不会发生任何变更在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保我公司已根据法律法规要求与控股股东 ( 广州证券股份有限公司 ) 各部门及分支机构之间建立合理必要的信息隔离墙制度, 有效隔离内幕信息和敏感信息在此前提下, 投资者阅读本报告时, 我公司及其关联机构可能已经持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 或者可能正在为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务法律法规政策许可的情况下, 我公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事我公司的关联机构或个人可能在本报告公开前已经通过其他渠道独立使用或了解其中的信息本报告版权归广州广证恒生证券研究所有限公司所有未获得广州广证恒生证券研究所有限公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为广州广证恒生证券研究所有限公司, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改市场有风险, 投资需谨慎第 23 页共 23 页

乐高与多数巨头不一样, 虽然乐高在历史上曾试图走多元化道路, 但由于过度分散的产业, 导致其核心产品乐高建筑模型创新力不足, 从而导致营业收入下滑, 之后乐高调整战略重新专注于建筑模型类玩具的发展, 砍掉净利润不足 13.5% 的部门 1.2 聚焦细分领域, 中小玩具企业突围而出在各细分领域的

乐高与多数巨头不一样, 虽然乐高在历史上曾试图走多元化道路, 但由于过度分散的产业, 导致其核心产品乐高建筑模型创新力不足, 从而导致营业收入下滑, 之后乐高调整战略重新专注于建筑模型类玩具的发展, 砍掉净利润不足 13.5% 的部门 1.2 聚焦细分领域, 中小玩具企业突围而出在各细分领域的玩具企业主要发展方向分析玩具行业的供给端情况, 分别从全球竞争格局, 产业链分布入手, 探索玩具行业发展的趋势, 为玩具企业指引发展的方向一竞争格局 : 全球玩具行业集中度高, 头部竞争格局稳定, 细分领域成中小企业突围路径 1.1 头部竞争格局稳定, 五大玩具巨头稳占三成份额全球玩具行业集中度高, 头部竞争格局稳定, 五大顶级玩具公司的市场集中度为 30.8%, 且 2009-2017