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款洪冉
5 years ago
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1 2012 年公司债券 2016 年跟踪信用评级报告

4 土地资产未抵押关注 : 九江市财政收入受土地出让收入变动影响较大, 财政自给率有待提高 2015 年, 受房地产市场低迷影响, 九江市的土地出让收入减少, 市本级政府基金收入下滑 28.95%;2015 年九江市全市和市本级公共财政收入对公共财政支出的覆盖程度分别为 55.82% 和 52.72% 工程款回购不及时, 未来能否及时回购仍存在一定的不确定性 2015 年, 政府回购款 4, 万元与计划回购款 20,000 万元有一定差距, 未来政府能否及时回购完工项目仍存在不确定性公司盈利对政府补助的依赖较大跟踪期内, 公司获得政府补助 30, 万元, 占当年利润总额的 95.52%, 公司盈利对政府补助的依赖较大有息债务增长较快, 长期偿债压力有所增加截至 2015 年末, 公司有息债务为亿元, 占负债总额的 80.56%, 较上年末增长 20.29%;2015 年末的 EBITDA 利息保障倍数下降至 1.60, 有息债务增长较快, 长期偿债压力上升公司存在一定的或有负债风险截至 2016 年 3 月 31 日, 公司共有 3 笔对外担保, 合计为 55, 万元, 占公司期末净资产的 2.94%, 存在一定的或有负债风险主要财务指标项目 2015 年 2014 年 2013 年总资产 ( 万元 ) 3,268, ,848, ,590, 归属于母公司所有者权益 ( 万元 ) 1,873, ,737, ,529, 有息债务 ( 万元 ) 1,123, , , 资产负债率 42.68% 39.02% 40.94% 流动比率速动比率营业收入 ( 万元 ) 389, , , 政府补助 ( 万元 ) 30, , , 利润总额 ( 万元 ) 31, , , 综合毛利率 14.23% 41.29% 36.65% 总资产回报率 2.76% 3.54% 4.24% EBITDA( 万元 ) 84, , , EBITDA 利息保障倍数经营活动现金流净额 ( 万元 ) 63, , , 注 :2014 年数据为 2015 年审计报告的期初数资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告, 鹏元整理 2

5 一本期债券本息兑付及募集资金使用情况经国家发展和改革委员会关于九江市城市建设投资有限公司发行 2012 年公司债券核准的批复 ( 发改财金 [2012]15 号 ) 批准, 公司于 2012 年 2 月 23 日公开发行 20 亿元 7 年期公司债券, 票面利率为 8.49% 本期债券的起息日为 2012 年 2 月 23 日, 按年计息, 每年付息一次, 分次还本, 到期利息随本金一起支付 2013 年至 2019 年每年的 2 月 23 日为上一计息年度的付息日本期债券第一次付息日为 2013 年 2 月 23 日本期债券本金的第一次兑付日为 2015 年 2 月 23 日,2015 年至 2019 年每年的 2 月 23 日分别兑付本期债券发行总额的 20% 表 1 截至 2016 年 4 月 30 日本期债券本息累计兑付情况 ( 单位 : 万元 ) 本息兑付日期本金兑付 / 回售金额利息支付期末本金余额 2013 年 2 月 25 日 - 16, , 年 2 月 24 日 - 16, , 年 2 月 23 日 40, , , 年 2 月 23 日 40, , , 合计 80, , 注 : 本期债券付息日为债券存续期的每年的 2 月 23 日,2013 年和 2014 年付息日为法定节假日, 故付息日顺延至下一个工作日资料来源 : 公司提供, 鹏元整理本期债券计划使用募集资金 16 亿元建设九江市庐山区保障性安居工程项目, 剩余资金用于补充营运资金截至 2015 年底, 本期债券募集资金已使用完毕, 具体如下表所示 : 表 2 截至 2015 年底本期债券募集资金使用情况 ( 单位 : 万元 ) 项目计划总投资拟使用募集资金已投资已使用募集资金九江市庐山区保障性安居工程 270, , , , 补充运营资金 - 40, , 合计 - 200, , 资料来源 : 公司提供, 鹏元整理二发行主体概况跟踪期内, 公司注册资本和实收资本没有变化, 均为 300, 万元, 全部由九江市国有资产监督管理委员会出资, 公司实际控制人仍为九江市国有资产监督管理委员会跟踪期内, 公司报表合并范围子公司九江市桃园片区开发建设有限公司更名为九江市玖诚环保产业投资有限公司 ; 九江市城投路桥建设有限公司更名为九江市久诚资产管理有限公司, 同时上述两家子公司的业务范围也发生变化, 从路桥建设变更为环保产业投资以 3

6 及资产管理财务咨询等业务报表合并子公司情况见附录五截至 2015 年 12 月 31 日, 公司资产总额为亿元, 归属于母公司的所有者权益为亿元, 资产负债率为 42.68%;2015 年度, 公司实现营业收入亿元, 利润总额 3.16 亿元, 经营活动现金流净额 6.32 亿元三区域经济与财政实力九江市经济保持较快增长, 区域经济实力得到进一步增强 2015 年, 九江市经济保持较快增长, 经济实力进一步增强, 实现地区生产总值 1, 亿元, 按可比价格计算, 较上年增长 9.7% 其中, 第一产业增加值亿元, 同比增长 4.0%; 第二产业增加值 1, 亿元, 同比增长 9.3%; 第三产业增加值亿元, 同比增长 11.50% 三次产业结构由上年的 7.7:55.3:37.0 调整为 2015 年的 7.4:53.3:39.3, 经济结构进一步优化从三次产业的发展情况看, 第二产业发展比重最大, 对经济增长的贡献率达到 57.6%, 同时第三产业发展最快, 带动了区域经济的较快增长 2015 年九江市全年完成社会固定资产投资 2, 亿元, 同比增长 17.0%, 增速较上年有所放缓 ; 社会固定资产主要由工业和制造业投资拉动, 其中工业投资 1, 亿元, 增长 23.7%, 制造业投资 1,427.9 亿元, 增长 22.7% 全年社会消费品零售总额达到亿元, 同比增长 13% 2015 年九江市接待旅游总人数 10, 万人次, 同比增长 39.7%, 旅游总收入为亿元, 同比增长 48.0%, 以庐山景区为代表的九江市旅游业发展较快, 带动了九江市经济的较快增长 2015 年九江市地区人均 GDP/ 全国人均 GDP 为 80.21%, 较上年略有提升, 但仍低于全国平均水平表年九江市主要经济指标及增速情况项目 2015 年 2014 年金额增长率金额增长率地区生产总值 ( 亿元 ) 1, % 1, % 第一产业增加值 ( 亿元 ) % % 第二产业增加值 ( 亿元 ) 1, % % 第三产业增加值 ( 亿元 ) % % 人均地区生产总值 ( 元 ) 39, % 37, % 财政总收入 ( 亿元 ) % % 固定资产投资 ( 亿元 ) 2, % 1, % 社会消费品零售总额 ( 亿元 ) % % 进出口总额 ( 亿美元 ) % % 年末人民币存款余额 ( 亿元 ) 2, % 1, % 4

7 年末人民币贷款余额 ( 亿元 ) 1, % 1, % 地区人均 GDP/ 全国人均 GDP 80.21% 79.70% 资料来源 : 年九江市国民经济和社会发展统计公报, 鹏元整理九江市公共财政收入保持较快增长, 财政实力进一步增强, 但财政收入对政府性基金收入依赖较大, 易受政府性基金收入波动影响 2015 年九江市全口径财政收入实现亿元, 同比增长 8.05%; 本级财政收入亿元, 同比下降为 2.92% 其中, 市本级财政收入下滑主要是受到政府性基金收入大幅下滑的影响从 2015 年九江市全口径财政收入构成来看, 公共财政收入保持较快增长, 同比增长 15.70%, 主要是行政事业性收费国有资本经营等带动的非税收入增长较快 ; 其中, 税收收入占公共财政收入的比重达 74.06%, 公共财政收入质量和稳定性尚可上级补助收入达到亿元, 主要是受到一般性转移支付收入增长较快的影响, 同比增长 9.22%; 政府性基金收入亿元, 主要由土地出让收入构成,2015 年受到九江市房地产市场仍处于低迷状态, 政府性基金收入增长缓慢, 基本与上年持平,2015 年政府性基金收入占财政收入的比重为 35.28%, 占比较大, 财政收入对政府性基金收入较为依赖, 易受土地市场波动的影响从 2015 年九江市本级财政收入构成看, 公共财政收入大幅增长 44.89%, 主要系行政事业性收费和罚没收入等非税收入的大幅增长所致 ; 其中, 税收收入占公共财政收入的比重为 47.47%, 占比较低, 对公共财政收入的稳定性影响较大上级补助收入亿元, 同比下降 12.44%, 主要受专项转移支付收入较上年减少所致 2015 年, 市本级政府性基金收入大幅下滑 28.95%, 主要是国有土地使用权出让金收入大幅下滑所致, 未来该部分收入可能受房地产市场持续低迷影响而存在较大波动表年年九江市全口径及本级财政收支情况 ( 单位 : 亿元 ) 项目 2015 年 2014 年全口径本级全口径本级 ( 一 ) 公共财政收入其中 : 税收收入非税收收入 ( 二 ) 上级补助收入其中 : 返还性收入一般性转移支付收入专项转移支付收入 ( 三 ) 政府性基金收入

8 ( 四 ) 预算外财政专户收入可支配财力 =( 一 )+( 二 )+( 三 )+( 四 ) ( 一 ) 公共财政支出 ( 二 ) 政府性基金支出 ( 三 ) 预算外财政专户支出财政支出公共财政收入 / 公共财政支出 55.82% 52.72% 55.71% 42.55% 资料来源 : 九江市财政局, 鹏元整理在财政支出方面, 为充分保障民生支出和发挥财政对经济发展的带动作用,2015 年九江市全市公共财政支出亿元, 同比增长 15.47%;2015 年九江市本级公共财政支出亿元, 同比增长 16.94% 受到公共财政收入增长幅度加大,2015 年九江市全口径以及市本级公共财政收入对公共财政支出的覆盖程度较上年变化不大, 分别为 55.82% 和 52.72%, 财政自给率有待提高四经营与竞争公司是九江市主要的城市基础设施建设主体, 收入主要来源于土地出让和基础设施建设 2015 年公司实现营业收入 389, 万元, 同比增长 %, 主要系土地出让收入同比增长 % 所致受到土地出让业务的毛利率下降,2015 年公司综合毛利率大幅下降至 14.23% 表 5 公司营业收入主要构成及毛利率情况 ( 单位 : 万元 ) 2015 年 2014 年项目金额毛利率金额毛利率土地出让收入 335, % 130, % 建造合同收入 53, % 39, % 其他业务收入小计 1, % 1, % 营业收入合计 389, % 171, % 资料来源 : 公司年审计报告, 鹏元整理公司拥有较多可供出让的土地, 未来收入有一定保障, 但收入易受土地出让市场的环境影响而存在波动公司土地出让业务模式为 : 公司将所拥有的土地在土地储备交易中心通过招拍挂的方式挂牌出让或者通过协议方式出让, 所获得的出让收益在缴纳政府相关税金后, 土地储备中心将全部返还给公司 2015 年公司出让土地 671, 平方米, 获得出让收入亿元, 其中九城国用 (2009) 第 453 号和九城国用 (2009) 第 113 号两块储备地是以招拍挂形式挂牌出让的, 获得较高利润 ; 九城国用 (2013) 第 300 号第 316 号等六块储备地则 6

9 通过协议方式由土地储备中心受让, 协议价即为成本价, 公司共确认亿元的出让收入, 占跟踪期内全部土地出让收入的 78.71%, 导致跟踪期内土地出让业务的毛利率偏低, 同时也导致了公司综合毛利率大幅下降截至 2015 年末, 公司拥有土地资产万平方米, 合计账面价值亿元 ( 详见附录六 ) 另外, 在公司土地资产中, 面积万平方米账面价值亿元的土地使用权类型为 ; 剩余面积万平方米账面价值亿元的土地使用权类型为出让地公司拥有较多可供出让的土地, 未来收入较有保障但公司土地出让收入受九江市土地出让市场的环境影响较大, 其收入规模面临一定的波动性表年公司土地出让收入情况土地土地证号性质面积 ( 平方米 ) 土地成本 ( 万元 ) 出让收入 ( 万元 ) 毛利率九城国用 (2009) 第 453 号储备用地 182, , , % 九城国用 (2009) 第 113 号商业住宅 33, , , % 九城国用 (2013) 第 300 号九城国用 (2013) 第 316 号其它商服城镇住宅其它商服城镇住宅 30, , , % 56, , , % 九城国用 (2013) 第 308 号其它商服 18, , , % 九城国用 (2013) 第 301 号九城国用 (2013) 第 318 号九城国用 (2013) 第 319 号其它商服城镇住宅其它商服城镇住宅其它商服城镇住宅 150, , , % 44, , , % 154, , , % 合计 671, , , % 资料来源 : 公司提供受益于多个项目完工, 公司确认的建造合同收入有所增加 ; 但未来政府能否及时回购仍存在一定的不确定性公司市政项目建设业务与相关项目业主单位签订项目建设合同, 合同中约定公司将按照工程总造价 ( 以竣工结算审计结果为准 ) 加成一定的比例获得投资利润, 最后公司确认工程总造价加上项目贷款利息投资利润为最终的项目合同价款, 由项目业主单位支付给公司该类业务毛利率相对稳定, 各项目业主单位和投资利润比例情况详见下表表 7 公司承建的市政项目情况项目名称项目业主单位合同约定的投资利润环湖南路延伸线道路工程项目九江县人民政府 18% 长虹东大道九江市建设规划局 18% 文化艺术中心九江市文新局 18% 九江县东泉路下穿铁路工程项目九江县人民政府 13% 7

10 预备役三团训练中心江西陆军预备役步兵师第三团 3% 九江市浔阳中心城区棚户区改造九江市人民政府 *15% 注 : 根据公司与九江市人民政府签订的委托代建协议, 九江市浔阳中心城区棚户区改造项目投资回报大约为 15% 资料来源 : 公司提供, 鹏元整理跟踪期内, 公司承建的九江县赛城湖基础设施项目长虹东大道文化艺术中心预备役三团训练中心均已完成投资, 当期累计确认建造合同收入 53, 万元, 同比增长 34.40%, 综合毛利率为 11.42% 建造合同收入明细详见下表表年公司建造合同收入主要明细 ( 单位 : 万元 ) 2015 年项目名称预计总投资确认收入 2015 年确认毛利截止 2015 年末累计投入九江县赛城湖基础设施项目 75, , , , 长虹东大道 33, , , , 文化艺术中心 18, , , 预备役三团训练中心 1, , 九江市浔阳中心城区棚户区改造 301, , , 合计 431, , , , 注 : 九江县赛城湖基础设施项目由九江县东泉路下穿铁路工程项目环湖南路延伸线道路工程项目组成资料来源 : 公司提供截至 2015 年公司拥有九江市庐山区保障性安居工程项目 ( 本期债券募投项目 ) 九江市浔阳中心城区棚户区改造项目以及水岸莲华住宅小区三个在建项目其中本期募投项目与政府签订了回购协议, 已于 2015 年底完成投资, 是否及时回购易受政策影响, 回购时点不确定表 9 截至 2015 年 12 月 31 日公司主要在建项目情况 ( 单位 : 亿元 ) 主要在建项目名称项目总投资项目已投资是否回购预计工期九江市庐山区保障性安居工程项目是已完工九江市浔阳中心城区棚户区改造项目是水岸莲华住宅小区否合计资料来源 : 公司提供, 鹏元整理另外, 九江市浔阳中心城区棚户区改造项目是九江市人民政府委托公司代建的项目, 已签订代建合同, 合同约定该项目代建投资款 301,492 万元, 代建费用 45,224 万元, 合计 346,716 万元, 由九江市人民政府分 7 年进行回购, 具体回购安排见下表受到政府政策影响,2015 年政府回购款 4, 万元与计划回购的 20,000 万元有一定差距, 未来政府能否及时回购仍存在一定的不确定性 8

11 表 10 棚户区改造项目回购安排情况 ( 单位 : 万元 ) 还款年度年年 2021 年合计金额 20,000 万元 / 年 60,000 万元 / 年 66,716 万元 346,716 万元资料来源 : 公司提供, 鹏元整理水岸莲华住宅小区是公司以自有资金投入建设并对外销售的商品房开发项目, 该项目规划建筑总面积万平方米, 投资总规模亿元截至 2015 年末, 该项目累计已投资亿元, 已签约面积万平方米, 签约合同总金额 8.07 亿元, 未来可销售万平方米未来商品房开发项目将对公司收入形成有益补充, 但易受到九江市房地产市场行情波动表 11 水岸莲华住宅小区项目情况 ( 单位 : 万平方米亿元 ) 规划建已投资已签约项目总投资金额筑面积金额面积剩余可销售面积已签约合同金额水岸莲华住宅小区资料来源 : 公司提供, 鹏元整理其他业务主要是物业租赁业务, 截至 2015 年末, 公司拥有 4, 万元的投资性房地产出租给大江砂石交易中心作砂石仓储, 面积 191 亩,2015 年实现租赁收入 1, 万元, 同比增长 15.11%, 但总体规模不大润增长点跟踪期内, 公司积极探索污水处理以及融资租赁碳资产管理等新业务, 寻找新的利为增强可持续发展, 公司正在积极寻找新的利润增长点, 跟踪期内, 公司正在筹划以自有资金建立白水湖和芳兰湖两个污水处理厂开展污水处理业务 ; 计划在上海自贸区组建融资租赁公司以及碳资产管理公司开展融资租赁业务和碳资产管理业务以上拟建项目预计总投资 5.77 亿元, 目前正在办理相关审批手续以上开拓的新业务属于环保类金融等热点产业, 具备一定的开发价值, 但未来公司能否顺利转型实现盈利存在不确定性表 12 截至 2015 年 12 月 31 日公司主要拟建项目情况 ( 单位 : 亿元 ) 主要拟建项目名称预计投资资金来源建设时间项目进展情况白水湖污水处理厂 1.25 自筹 1 年选址阶段芳兰湖污水处理厂及配套管网项目 1.47 自筹 1 年正在办理土地审批手续融资租赁 3.00 股权合作 - 正在进行可行性研究阶段碳资产业务 0.05 股权合作 - 已完成可行性研究报告, 审批阶段合计资料来源 : 公司提供, 鹏元整理截至 2015 年末, 公司主要在建拟建项目预计总投资亿元, 已投资亿元, 尚需投资亿元未来公司收入较有保障, 但受政府回购时点的不确定, 收入存在一定波 9

12 动 ; 同时未来随着项目进程的推进, 公司存在一定的资金压力跟踪期内, 地方政府通过资产注入和财政补贴等方式继续给予公司较大支持为了支持公司业务运营, 更好的发挥公司在九江市城市基础设施建设中的重要作用, 跟踪期内, 九江市政府继续给予公司较大支持资产注入方面, 根据关于同意市城投公司接收湖口县城投公司无偿划拨的土地资产的批复九国资字号等文件, 当地政府无偿划转土地资产面积合计 321, 平方米, 账面价值 84, 万元另外, 根据关于市城投公司接收瑞昌市国有资产经营中心名下房产的批复瑞国资发号文件, 九江市政府无偿划转瑞昌市国有资产经营中心名下五处房产, 共计 306 间, 建筑总面积 25, 平方米, 合计账面价值 20, 万元表年公司注入资产情况 ( 单位 : 平方米, 万元 ) 产权证号位置性质面积价值依据文件湖国用 (2015) 第 0025 号湖国用 (2015) 第 0026 号湖国用 (2015) 第 0027 号湖国用 (2015) 第 0028 号九国用 (2015) 第 005 号湖口县莲湾廉租房东侧景湖路南侧湖口县张七房村北侧通站大道西侧湖口县洋港隧道北面湖口县张九房安置区西面庐山区学院路南侧濂溪河北侧出让 78, , 出让 26, , 出让 40, , 出让 19, , 出让 65, , 彭国用 (2015) 第 090 号博吾学校东侧出让 18, , 彭国用 (2015) 第 091 号山南城市综合体旁出让 18, , 彭国用 (2015) 第 094 号博吾学校东侧出让 54, , 合计 , , 瑞房权证码头字第号号号等瑞昌市码头镇江州东路金城丽景住宅小区 4# 楼号 1# 楼号等 - 25, , 九国资号九国资号九国资号瑞国资号合计 , , 注 1: 公司 2015 年办理了土地性质变更手续, 将原有部分政府划拨地变更为出让地, 使得部分土地的证号发生变化, 以上湖国用 (2015) 第 0025 号湖国用 (2015) 第 0026 号湖国用 (2015) 第 0027 号湖国用 (2015) 第 0028 号分别对应九国资号文件中的湖国用 (2014) 第号湖国用 (2014) 第号湖国用 (2014) 第号湖国用 (2014) 第号资料来源 : 公司提供, 鹏元整理财政补助方面, 根据九江市人民政府办公厅抄告单九府厅抄字号文 10

13 件, 由财政局拨付 30, 万元作为公司的专项营运补贴五财务分析财务分析基础说明以下分析基于公司提供的经中审亚太会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 审计并出具标准无保留意见的 2015 年审计报告, 其中 2014 年的数据来源于 2015 年审计报告的期初数报告均采用新会计准则编制跟踪期内, 公司报表合并范围无变化根据国税函号关于土地使用者将土地使用权归还给土地所有者行为营业税问题的通知, 土地收储收入不征收营业税而公司将 2013 年收储土地确认收入 121, 万元以及 2014 年收储土地确认收入 130, 万元按照财产转让收入计提了营业税及相关附加费此项重要前期会计差错更正采用追溯调整法对 2014 年度比较财务报表进行了重述, 调整后对公司 2013 年和 2014 年年末总资产总负债无任何影响, 调增 2013 年净利润 5, 万元, 调增 2014 年净利润 5, 万元, 调增所有者权益 10, 万元会计政策变更影响的比较财务报表相关项目如下表表年公司会计差错更正导致以前年度报表项目调整的情况 ( 单位 : 万元 ) 2014 年 12 月 31 日 2013 年 12 月 31 日项目调整前调整后调整前调整后应交税费 35, , , , 盈余公积 21, , , , 未分配利润 194, , , , 营业税金及附加 8, , , 所得税费用 , , , 合计 261, , , , 资料来源 : 公司 2015 年审计报告资产结构与质量公司资产规模增长较快, 但整体资产流动性仍较一般截至 2015 年末, 公司资产规模亿元, 同比增长 14.72%, 增长较快其中, 公司流动资产占总资产的比重为 98.54%, 是资产的最重要组成部分公司流动资产主要由货币资金其他应收款和存货构成截至 2015 年末, 货币资金

14 亿元, 同比增长 82.31%, 增长较快主要是公司于 2015 年 5 月 22 日新发行了一期公司债, 募集资金 14 亿元所致 ; 货币资金主要为银行存款, 其中 5.5 亿元已用于银行质押, 其余资金无使用受限截至 2015 年末, 公司应收账款亿元, 同比增长 %, 主要是公司 2015 年土地出让收入大幅增加形成应收九江市财政局亿元的土地收储款截至 2015 年末, 公司预付款项亿元, 同比增长 63.92%, 主要是公司向九江市财政局预付的土地出让金, 其中一年以内预付 7 亿元,1-2 年内的预付款为 4.31 亿元截至 2015 年末, 其他应收款亿元, 主要是与当地政府部门以及国有企业形成的往来款截至 2015 年末, 公司存货亿元, 占总资产的比重为 60.30%, 主要由工程施工和土地资产构成其中土地资产面积达万平方米, 合计账面价值亿元, 占存货的比重为 73.88%, 其中有 20.00% 已用于抵押, 剩余未抵押土地面积万平方米账面价值亿元 ;2015 年末, 工程施工的规模为亿元, 系完工和在建的市政项目, 由于九江市人民政府按照施工进度定期核算工程成本并与公司结算工程收入, 该项目跌价风险不大公司非流动资产主要是可供出售金融资产长期股权投资以及其他非流动资产构成截至 2015 年末, 公司可供出售金融资产为 11, 万元, 同比增长 %, 主要是新增对九江市国资担保有限责任公司的投资 6,000 万元, 跟踪期内未产生投资收益 ; 截至 2015 年末, 长期股权投资 11, 万元, 同比增长 26.70%, 主要系公司对国电湖口风力发电有限公司追加投资 2,502.4 万元所致, 跟踪期内长期股权投资发生损失万元 2015 年公司新增其他非流动资产 20, 万元, 根据瑞国资发号文件, 市政府与公司开展投融资合作, 以公司为融资主体向国开行申请融资 5.44 亿元用于瑞昌市大唐新区基础设施建设, 将瑞昌市国有资产经营管理中心名下裕丰家园福园新区瑞龙家园金城丽景金城家园等五处商业铺面房产, 共 306 间, 总面积 25, 平方米, 评估价共计 2 亿元无偿划转给公司, 作为公司承担 1 亿元银行债务而相应获得的资产注入, 待该笔 1 亿元银行借款本息清偿后再将上述资产划回瑞昌市国有资产经营中心总体而言, 跟踪期内, 公司资产规模增长较快,, 但资产集中变现的能力较弱, 整体流动性一般表年公司主要资产构成情况 ( 单位 : 万元 ) 2015 年 2014 年项目金额比重金额比重货币资金 448, % 245, % 应收账款 238, % 80, % 预付款项 113, % 69, % 12

15 其他应收款 445, % 324, % 存货 1,970, % 2,109, % 流动资产合计 3,220, % 2,829, % 可供出售金融资产 11, % 5, % 长期股权投资 11, % 9, % 其他非流动资产 20, % % 非流动资产合计 47, % 19, % 资产合计 3,268, % 2,848, % 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理盈利能力公司收入规模得到大幅增长, 但主业盈利能力仍较弱, 利润来源对政府补贴的依赖程度依然较大跟踪期内, 公司营业收入达到亿元, 同比增长 %, 主要是 2015 年土地出让收入大幅增加以及竣工项目完工后结算款增加所致 2015 年公司实现土地出让收入亿元, 其中, 按照协议方式出让的土地获得收入亿元, 但因该部分收入无利润, 导致 2015 年公司整体毛利率大幅下降另外, 受到营业收入大幅增加以及管理费用和财务费用的降低,2015 年末公司期间费用率较上年大幅下降至 13.81% 2015 年公司获得政府补贴收入 30, 万元, 占当年利润总额的 95.52%, 构成了公司利润的主要来源总体而言, 跟踪期内, 受益于土地出让规模加大, 公司营业收入大幅增长, 但毛利率下降, 主营业务的盈利能力依然较弱, 利润对政府补贴的依赖程度较大表年公司主要盈利指标 ( 单位 : 万元 ) 项目 2015 年 2014 年营业收入 389, , 营业利润 1, , 补贴收入 30, , 利润总额 31, , 净利润 30, , 综合毛利率 14.23% 41.29% 期间费用率 13.81% 35.07% 总资产回报率 2.76% 3.54% 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理现金流 13

16 公司经营现金流有所改善, 但未来在建项目投资支出较大, 存在一定的资金压力跟踪期内, 公司收到土地出让款建造合同结算款等款项的增加, 收现比指标上升至 0.71, 公司的现金回收状况有所改善经营活动现金流方面,2015 年公司土地出让规模增加以及竣工项目增多带来的建造合同结算款回收, 同时在建项目投资规模减小, 经营活动现金流实现净流入 63, 万元筹资活动方面,2015 年公司新增银行借款以及新发行一期债券, 使得公司筹资活动现金流实现 177, 的净流入未来在建项目尚需投入建设资金亿元, 且一年内需要偿还的刚性债务规模达 28 亿元, 未来公司面临一定的资金压力表年公司现金流情况表 ( 单位 : 万元 ) 项目 2015 年 2014 年收现比销售商品提供劳务收到的现金 275, , 收到其他与经营活动有关的现金 595, , 经营活动现金流入小计 871, , 购买商品接受劳务支付的现金 143, , 支付其他与经营活动有关的现金 653, , 经营活动现金流出小计 807, , 经营活动净现流 63, , 投资活动净现流 -8, , 筹资活动净现流 177, , 现金净增加额 232, , 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理资本结构与财务安全性公司有息债务不断攀升, 偿债压力进一步加重截至 2015 年, 公司所有者权益亿元, 同比增长 7.83%, 主要是九江市政府向公司划拨资产亿元, 同时公司长期股权投资的子公司九江鼎新实业有限公司资本公积增加万元, 按照持股比例公司相应增加资本公积万元, 以上累计增加公司资本公积 105, 万元, 资本实力得到提高 ; 截至 2015 年末, 公司负债总额亿元, 同比增长 25.49%; 产权比率 74.46%, 较上年略有增加, 债务压力有所上升表 18 截至 2015 年 12 月 31 日公司资本构成情况 ( 单位 : 万元 ) 资本构成 2015 年 2014 年负债总额 1,394, ,111, 所有者权益 1,873, ,737,

17 负债与所有者权益比率 74.46% 63.98% 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理跟踪期内, 公司负债结构变化不大, 仍以非流动负债构成为主流动负债主要以预收款项其他应付款和一年内到期的非流动负债构成, 截至 2015 年末, 公司预收账款 7.77 亿元, 同比增长 %, 主要为水岸莲华小区一期的房屋认购款 ; 其他应付款亿元, 同比增长 57.44%, 主要是与九江市财政局九江市置地投资有限公司和九江职业大学形成的一年以内的往来款 ; 一年内到期的非流动负债亿元, 主要为公司于 2009 年发行的 09 九城投债 12 亿元和一年内到期的长期借款, 一年内到期的非流动负债同比下降 12.45%, 短期偿债压力所有释放公司非流动负债主要由长期借款应付债券和专项应付款构成截至 2015 年末, 公司长期借款亿元, 同比增长 89.11%, 主要是增加了 5 亿元的保证借款和亿元信用借款应付债券亿元, 同比下降 18.88%, 主要是公司本期债券以及公司于 2015 年新发行的公司债券 15 九城投债, 截至 2015 年末, 上述两期债券剩余规模分别为 12 亿元和 14 亿元, 其中 15 九城投债票面利率为 5.50%, 每年付息一次, 分次还本, 在债券存续期内的第 3-7 年末, 分别按照债券发行总额的 20% 比例偿还债券本金, 到期利息随本金一起支付表年公司主要负债构成情况 ( 单位 : 万元 ) 2015 年 2014 年项目金额占比金额占比短期借款 % 38, % 预收款项 77, % 33, % 其他应付款 131, % 83, % 一年内到期的非流动负债 195, % 222, % 流动负债合计 444, % 418, % 长期借款 669, % 354, % 应付债券 258, % 318, % 非流动负债合计 950, % 692, % 负债总额 1,394, % 1,111, % 有息债务 1,123, % 934, % 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理公司有息债务由一年内到期的非流动负债长期借款和应付债券构成, 截至 2015 年末, 有息债务为亿元, 占负债总额的 80.56%, 较上年增长 20.29%, 公司有息债务规模增长较快从静态有息债务偿还期限分布来看, 年是债务集中偿还期, 未来三年对公司形成较大的资金压力 15

18 表 20 截至 2015 年 12 月 31 日公司静态有息债务偿还期限分布表 ( 单位 : 亿元 ) 项目 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年及以后合计还本计划注 : 应付债券未包含利息长期借款包含利息资料来源 : 公司提供, 鹏元整理从偿债能力指标看,2015 年公司资产负债率略有上升, 为 42.68%, 负债水平增加跟踪期内, 受到货币资金应收账款的大幅增长以及短期借款减少的影响, 公司流动比率和速动比率均有所上升, 短期偿债能力增强截至 2015 年末, 公司 EBITDA 为 8.44 亿元, 同比下降 12.47%, 有息债务同比增长 20.29%, 使得 EBITDA 利息保障倍数下降至 1.60, 有息债务 /EBITDA 上升至 13.31, 表明公司偿债压力有所上升表年公司偿债能力指标指标名称 2015 年 2014 年资产负债率 42.68% 39.02% 流动比率速动比率 EBITDA( 万元 ) 84, , EBITDA 利息保障倍数有息债务 /EBITDA 资料来源 : 公司 2015 年审计报告, 鹏元整理六或有事项分析截至 2016 年 3 月 31 日, 公司共有 3 笔对外担保, 合计为 55, 万元, 占公司期末净资产的 2.94%, 存在一定的或有负债风险表 22 截至 2016 年 3 月 31 日公司对外担保情况 ( 单位 : 万元 ) 担保对象名称担保金额担保方式担保期九江职业大学 30, 信用担保江西赣北公路工程有限公司 15, 土地抵押江西赣北公路工程有限公司 10, 合计 55, 资料来源 : 公司提供的企业信用报告, 鹏元整理七评级结论跟踪期内, 九江市经济发展保持较快增长, 财政实力增强 ; 公司得到了当地政府在资产注入和财政补贴等方面的大力支持 ; 公司作为九江市城市基础设施建设的主体, 拥有较多可出让的土地, 未来收入较有保障 16

19 同时我们也关注到了九江市财政自给率有待提高, 财政收入受土地出让收入变动影响较大 ; 公司主营业务的盈利能力较弱, 利润对政府补贴的依赖较大 ; 有息债务增长较快, 偿债压力有所增加, 公司存在一定的或有负债风险等风险因素基于上述情况, 鹏元维持公司主体长期信用等级为 AA, 本期债券信用等级为 AA, 评级展望维持为稳定 17

20 附录一合并资产负债表 ( 单位 : 万元 ) 项目 2015 年 2014 年 2013 年流动资产 : 货币资金 448, , , 应收账款 238, , 预付款项 113, , 其他应收款 445, , , 存货 1,970, ,109, ,003, 库存商品 ( 产成品 ) 67, , ,575, 其他流动资产 3, 流动资产合计 3,220, ,829, ,151, 非流动资产 : 可供出售金融资产 11, , , 长期股权投资 11, , , 投资性房地产 4, , 固定资产原价 , 减 : 累计折旧固定资产净值 , 固定资产净额 , 在建工程递延所得税资产其他非流动资产 20, , 非流动资产合计 47, , , 资产合计 3,268, ,848, ,590, 流动负债 : 短期借款 - 38, , 应付账款预收款项 77, , , 应付职工薪酬应交税费 22, , , 其中 : 应交税金 22, , 应付利息 17, , , 其他应付款 131, , , 一年内到期的非流动负债 195, , , 流动负债合计 444, , , 非流动负债 : 18

21 长期借款 669, , , 应付债券 258, , , 专项应付款 22, , , 非流动负债合计 950, , , 负债合计 1,394, ,111, ,060, 所有者权益 : 实收资本 ( 股本 ) 300, , , 国有资本 300, , , 实收资本净额 300, , , 资本公积 1,315, ,210, ,046, 盈余公积 26, , , 其中 : 法定公积金 26, , , 未分配利润 231, , , 归属于母公司所有者权益合计 1,873, ,737, ,529, 所有者权益合计 1,873, ,737, ,529, 负债和所有者权益总计 3,268, ,848, ,590, 资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告 19

22 附录二合并利润表 ( 单位 : 万元 ) 项目 2015 年 2014 年 2013 年一营业总收入 389, , , 其中 : 营业收入 389, , , 二营业总成本 388, , , 其中 : 营业成本 334, , , 营业税金及附加 , , 销售费用管理费用 4, , , 财务费用 49, , , 其中 : 利息支出 52, , , 利息收入 3, , , 资产减值损失加 : 投资收益 ( 损失以 - 号填列 ) 三营业利润 ( 亏损以 - 号填列 ) 1, , , 加 : 营业外收入 30, , , 其中 : 非流动资产处置利得政府补助 30, , , 减 : 营业外支出四利润总额 ( 亏损总额以 - 号填列 ) 31, , , 减 : 所得税费用 1, , , 五净利润 ( 净亏损以 - 号填列 ) 30, , , 归属于母公司所有者的净利润 30, , , 资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告 20

23 附录三 -1 合并现金流量表 ( 单位 : 万元 ) 一经营活动产生的现金流量 : 项目 2015 年 2014 年 2013 年销售商品提供劳务收到的现金 275, , , 收到其他与经营活动有关的现金 595, , , 经营活动现金流入小计 871, , , 购买商品接受劳务支付的现金 143, , , 支付给职工以及为职工支付的现金支付的各项税费 10, , , 支付其他与经营活动有关的现金 653, , , 经营活动现金流出小计 807, , ,266, 经营活动产生的现金流量净额 63, , , 二投资活动产生的现金流量 : 收回投资收到的现金 , 取得投资收益收到的现金 , 投资活动现金流入小计 , 购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金 , , 投资支付的现金 8, , , 投资活动现金流出小计 8, , , 投资活动产生的现金流量净额 -8, , , 三筹资活动产生的现金流量 : 取得借款收到的现金 686, , , 发行债券收到的现金 138, , 收到其他与筹资活动有关的现金 30, , , 筹资活动现金流入小计 855, , , 偿还债务支付的现金 622, , , 分配股利利润或偿付利息支付的现金 55, , , 支付其他与筹资活动有关的现金 - 60, , 筹资活动现金流出小计 677, , , 筹资活动产生的现金流量净额 177, , , 资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告 21

24 附录三 -2 合并现金流量表补充资料 ( 单位 : 万元 ) 补充资料 2015 年 2014 年 2013 年 1 将净利润调节为经营活动现金流量 : 净利润 30, , , 加 : 资产减值准备固定资产折旧财务费用 52, , , 投资损失递延所得税资产减少存货的减少 158, , , 经营性应收项目的减少 -323, , , 经营性应付项目的增加 144, , , 经营活动产生的现金流量净额 63, , , 不涉及现金收支的重大投资和筹资活动 : 现金的年末余额 393, , , 减 : 现金的年初余额 160, , , 现金及现金等价物净增加额 232, , , 资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告 22

25 附录四主要财务指标表项目 2015 年 2014 年 2013 年收现比资产负债率 42.68% 39.02% 40.94% 流动比率速动比率有息债务 1,123, , , 综合毛利率 14.23% 41.29% 36.65% 期间费用率 13.81% 35.07% 26.63% 总资产回报率 2.76% 3.54% 4.24% EBITDA( 万元 ) 84, , , EBITDA 利息保障倍数有息债务 //EBITDA 资料来源 : 公司 2013 年 2015 年审计报告, 鹏元整理 23

26 附录五截至 2015 年 12 月 31 日纳入合并范围的子公司公司名称持股比例注册资本 ( 万元 ) 主营业务九江市赣北土地整理开发有限公司 % 10, 九江市城投房地产开发有限公司 % 2, 九江市玖诚环保产业投资有限公司 % 九江市大江砂石有限公司 % 10, 九江市久诚资产管理有限公司 % 九江市濂溪建设开发有限公司 % 1, 土地整理 ; 土地开发 ; 土地利用房地产开发销售 ; 土地整理 ; 园林绿化工程 ; 市政工程 ; 体育场馆的建设 ; 以自有资金对外投资 ; 旅游工艺品的开发销售环保产业投资企业管理服务投资管理等仓储服务 ( 除危险品 ) 及商务信息咨询服务 ; 建筑材料金属材料 ( 除稀贵金属 ) 装饰材料销售资产管理企业管理投资咨询财务咨询等市政工程 ; 桥梁工程 ; 园林绿化工程 ; 房地产开发 ; 建筑材料经销九江市诚建工程项目管理有限公司 % 工程咨询招投标代理项目管理工程代建房地产策划, 工程项目总承包注 :2015 年九江市桃园片区开发建设有限公司更名为九江市玖诚环保产业投资有限公司 ; 九江市城投路桥建设有限公司更名为九江市久诚资产管理有限公司, 业务范围发生相应变更资料来源 : 公司 2015 年审计报告及公司提供的工商登记变更信息 24

27 附录六截至 2015 年 12 月末公司土地资产情况 ( 单位 : 平方米万元 ) 产权证号九城国 (2010) 第 244 号九城国 (2013) 第 198 号九城国 (2013) 第 199 号九城国 (2013) 第 200 号第 453 号第 107 号第 112 号第 123 号第 124 号第 125 号第 126 号第 129 号第 133 号第 134 号第 135 号第 136 号第 139 号第 142 号第 144 号第 146 号第 231 号位置用途性质长虹西大道北侧茅山头园艺 B 地块长虹西大道以南, 周访路以西长虹西大道以南, 周访路以西长虹西大道以南, 周访路以西土地面积账面价值是否抵押 43, , 否住宅用地出让 100, , 否住宅用地出让 126, , 否住宅用地出让 5, , 否浔南大道地块储备用地 763, , 是长虹大道十里转盘十里大道号九江市九瑞路 ( 九棉一厂侧面 ) 九江市八里湖 76 号九江市浔阳西路 227 号前进东路 144 号庐山区十里街道汪家河 10 号前纬路 81 号 ( 月亮湾生活区 ) 环河西路 16 号一支路 53 号春安里 59 号小校场八里湖路 ( 月亮湾 ) 九瑞大道 226 号五里村 ( 九湖路北侧 ) 庐山区莲花镇妙智村居住用地住宅用地住宅用地住宅用地商业住宅用地住宅用地住宅用地住宅用地住宅用地住宅用地住宅用地商业住宅用地住宅用地商业住宅用地商业住宅用地居住用地 4, , 是 7, , 是 3, 是 12, , 是是 2, 是 1, 是 4, , 是是 2, 是 1, 是 7, , 否 1, 是 8, , 是 3, , 是 23, , 是塔岭北路 137 号商业住宅用市政府储 3, , 否 25

28 第 283 号地备用地第 284 号第 285 号第 350 号第 351 号九城国 (2007) 第 155 号九城国 (2013) 第 303 号九城国 (2013) 第 304 号九城国 (2013) 第 305 号九城国 (2013) 第 306 号九城国 (2013) 第 307 号九城国 (2013) 第 192 号九城国 (2013) 第 320 号九城国 (2013) 第 315 号九城国 (2013) 第 309 号九城国 (2013) 第 302 号九城国 (2013) 第 317 号九国用 (2013) 第号九国用 (2013) 第号九国用 (2013) 第号塔岭北路老马渡 15 号五里街道五里村三组妙智铺九江市莲花路九威大道南侧 ( 庐山大道西侧 D 地块 ) 九威大道南侧 ( 庐山大道西侧 C 地块 ) 九威大道南侧 ( 庐山大道东侧 B 地块 ) 九威大道南侧 ( 庐山大道东侧 A 地块 ) 浔南大道 ( 德化支路以南 ) 庐山区五里街道八里村南湖村浔南大道东侧长虹西大道以北八里湖东路西侧长虹西大道北侧茅山头园艺 A 地块金凤路边火车站南侧 (B 地块 ) 莲花路十里大道延伸线西侧, 学府一路以南 A 地块八里湖东侧向阳街道梅山村赛城湖环湖南路以南环湖路以东赛城湖环湖南路以南环湖路以东赛城湖环湖南路以南环湖路以东住宅用地住宅用地商住用地居住用地 1, 是 1, 是 29, , 否 10, , 是工业用地出让 18, , 否其他商服城镇住宅用地其他商服城镇住宅用地其他商服城镇住宅用地其他商服城镇住宅用地其他商服城镇住宅用地出让 320, , 否出让 667, , 否出让 699, , 否出让 144, , 否出让 52, , 否商住用地出让 218, , 否其他商服城镇住宅用地其他商服城镇住宅用地其他商服用地其他商服城镇住宅用地其他商服用地出让 183, , 否出让 65, , 否出让 136, , 否出让 30, , 否出让 432, , 否商住出让 65, , 是商住出让 69, , 是商住出让 64, , 是瑞国用 (2014) 东环路西侧公园商业住宅出让 65, , 是 26

29 第 2123 号路南侧用地瑞国用 (2014) 第 2124 号瑞国用 (2014) 第 2125 号彭国用 (2014) 第 116 号彭国用 (2014) 第 117 号彭国用 (2014) 第 118 号彭国用 (2014) 第 119 号九城国 (2014) 第 228 号星国用 (2014) 第 076 号星国用 (2014) 第 077 号星国用 (2014) 第 078 号星国用 (2014) 第 079 号星国用 (2014) 第 080 号瑞国用 (2014) 第 3586 号瑞国用 (2014) 第 3587 号瑞国用 (2014) 第 4013 号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号九国用 (2015) 第号南环路南侧安定湖路西侧东益路北侧商业住宅用地商业住宅用地出让 6, , 是出让 21, , 是狄公路商住综合出让 27, , 是县福利院旁商住综合出让 20, , 是龙城大道商住综合出让 22, , 是山南新区商住综合出让 65, , 是浔阳区庐峰东路南侧住宅用地出让 43, , 是峰德新区 5 地块商住出让 38, , 是峰德新区 6 地块商住出让 31, , 是峰德新区 7 地块商住出让 39, , 是峰德新区 8 地块商住出让 13, , 是峰德新区 9 地块商住出让 26, , 是瑞昌市鸡公岭路东侧建安西路北侧瑞昌市鸡公岭路东侧建安西路北侧瑞昌市九码快速通道东侧九江县赛城湖环湖南路以南环湖路以东九江县赛城湖环湖南路以南环湖路以东九江县赛城湖环湖南路以南环湖路以东九江县赛城湖环湖南路以南环湖路以东九江县赛城湖环湖南路以南环湖路以东九江县赛城湖大道以南, 规划路以东九江县赛城湖大道以南, 规划路以东商业住宅用地商业住宅用地商业住宅用地出让 65, , 是出让 57, , 是出让 33, , 否商住出让 68, , 否商住出让 64, , 否商住出让 61, , 否商住出让 58, , 否商住出让 59, , 否商住出让 67, , 否商住出让 63, , 否 27

30 九国用 (2015) 第号湖国用 (2015) 第 0025 号湖国用 (2015) 第 0026 号湖国用 (2015) 第 0027 号湖国用 (2015) 第 0028 号九城国 (2015) 第 084 号彭国用 (2015) 第 132 号彭国用 (2015) 第 133 号彭国用 (2015) 第 134 号九江县赛城湖大道以南, 规划路以东湖口县莲湾廉租房东侧景湖路南侧湖口县张七房村北侧通站大道西侧湖口县洋港隧道北面湖口县张九房安置区西面十里街道黄土岭村商住出让 68, , 否商业用地出让 78, , 是商业用地出让 26, , 是商业用地出让 40, , 是商业用地出让 19, , 是其他商服城镇住宅用地出让 65, , 是博吾学校东侧商业住宅出让 18, , 否山南城市综合体旁商业住宅出让 18, , 否博吾学校东侧商业住宅出让 54, , 否合计 ,755, ,456, 资料来源 : 公司提供 28

31 附录七主要财务指标计算公式盈利能力综合毛利率 ( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入 100% 总资产回报率 ( 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 )/(( 本年资产总额 + 上年资产总额 )/2) 100% 期间费用率管理费用 + 销售费用 + 财务费用 / 营业收入 100% 现金流收现比 EBIT EBITDA 销售商品提供劳务收到的现金 / 营业收入利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销利息保障倍数 EBIT/( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) EBITDA 利息保障倍数 EBITDA/( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 资产负债率负债总额 / 资产总额 100% 资本结构及财务安全性流动比率速动比率长期有息债务短期有息债务有息债务流动资产合计 / 流动负债合计 ( 流动资产合计 - 存货 )/ 流动负债合计长期借款 + 应付债券 1 年内到期的长期借款长期有息债务 + 短期有息债务 29

32 附录八信用等级符号及定义一中长期债务信用等级符号及定义符号 AAA AA A BBB BB B CCC CC 定义债务安全性极高, 违约风险极低债务安全性很高, 违约风险很低债务安全性较高, 违约风险较低债务安全性一般, 违约风险一般债务安全性较低, 违约风险较高债务安全性低, 违约风险高债务安全性很低, 违约风险很高债务安全性极低, 违约风险极高 C 债务无法得到偿还注 : 除 AAA 级,CCC 级 ( 含 ) 以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级二债务人主体长期信用等级符号及定义符号 AAA AA A BBB BB B CCC CC 定义偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响不大, 违约风险很低偿还债务能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低偿还债务能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般偿还债务能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 违约风险较高偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 不能偿还债务注 : 除 AAA 级,CCC 级 ( 含 ) 以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级三展望符号及定义类型正面稳定负面定义存在积极因素, 未来信用等级可能提升情况稳定, 未来信用等级大致不变存在不利因素, 未来信用等级可能降低 30

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