第 41 頁 4. 儘 管 環 球 金 融 市 場 狀 況 多 變 內 地 股 票 市 場 調 整 以 及 人 民 幣 匯 率 中 間 價 定 價 機 制 變 動 引 發 人 民 幣 貶 值 餘 波, 但 港 元 匯 率 大 致 維 持 穩 定 另 一 方 面, 銀 行 的 流 動 性 保 持 充 裕, 貸 款 增 長 比 去 年 輕 微 放 緩 展 望 未 來, 受 不 明 朗 因 素 籠 罩 的 環 球 金 融 市 場 及 美 國 利 率 正 常 化 進 程, 將 會 對 香 港 資 金 流 與 貨 幣 及 金 融 穩 定 構 成 主 要 風 險 4.1 雖 然 外 圍 震 盪 及 資 金 流 波 動 加 劇, 但 港 元 兌 美 元 現 貨 匯 率 仍 然 大 致 保 持 穩 定, 在 215 上 半 年 及 最 近 數 月 徘 徊 於 7.75 至 7.7657 之 間 ( 圖 4.1) 港 元 匯 率 於 215 年 初 因 市 場 憂 慮 美 國 加 息 而 一 度 回 軟, 但 隨 著 資 金 流 入 壓 力 於 3 月 下 旬 至 5 月 期 間 又 再 加 強, 港 元 匯 率 轉 強 至 7.75 左 右 水 平 強 方 兌 換 保 證 在 4 月 9 日 至 24 日 期 間 曾 多 次 被 觸 發, 促 使 金 管 局 被 動 地 從 銀 行 購 入 合 共 92 億 美 元, 令 總 結 餘 相 應 增 加 715 億 港 元 ( 圖 4.2) 中 國 內 地 公 佈 新 措 施, 有 關 合 資 格 的 內 地 互 惠 基 金 及 保 險 公 司 可 豁 免 成 為 合 格 境 內 機 構 投 資 者, 直 接 通 過 滬 港 股 票 市 場 交 易 互 聯 互 通 機 制 ( 滬 港 通 ) 於 香 港 股 票 市 場 投 資, 刺 激 股 票 相 關 的 港 元 需 求 飆 升, 是 帶 動 資 金 流 入 的 主 要 原 因 銀 行 的 即 期 淨 外 匯 頭 寸 於 3 月 至 5 月 期 間 亦 明 顯 增 加, 顯 示 有 不 少 的 港 元 資 金 淨 流 入 非 銀 行 私 人 部 門, 此 期 間 本 地 股 市 亦 非 常 暢 旺 4.1 7.75 7.755 7.76 7.765 7.77 7.775 7.78 7.785 7.79 7.795-1 7.8-2 214 1 214 7 215 1 215 7 7 8 4 3 2 1 41
第 42 頁 4.2 2124 +1,72 215 4 +715 2143 +753 215 9 +471 1,2 1, 8 由 於 美 元 強 勢, 港 元 於 上 半 年 及 最 近 數 月 兌 其 他 貨 幣 亦 轉 強 港 元 的 貿 易 加 權 名 義 有 效 匯 率 指 數 在 214 年 上 升 4.% 後, 今 年 1 月 至 7 月 期 間 再 上 升 2.1%( 圖 4.3) 同 時, 因 本 港 的 通 脹 率 比 其 貿 易 夥 伴 通 脹 率 的 加 權 平 均 值 相 對 略 低, 港 元 的 實 質 有 效 匯 率 指 數 在 今 年 首 7 個 月 錄 得 1.2% 的 較 小 升 幅 283 294 +6,422 6 4 4.3 28 29 21 211 212 213 214 215 9 15 2 213 1 =1 12 115 11 15 雖 然 環 球 金 融 市 場 在 6 月 至 8 月 期 間 波 動 加 劇, 但 港 元 現 貨 匯 率 仍 然 大 致 維 持 穩 定 銀 行 即 期 淨 外 匯 頭 寸 於 6 月 及 7 月 期 間 下 跌, 顯 示 有 港 元 資 金 從 非 銀 行 私 人 部 門 淨 流 出 港 元 現 貨 匯 率 稍 為 回 軟, 但 其 後 在 7 月 底 轉 強 至 7.75 左 右 水 平, 反 映 併 購 交 易 及 股 票 派 息 產 生 的 港 元 需 求 增 加 受 聯 儲 局 加 息 預 期 中 國 內 地 經 濟 前 景 不 明 朗 人 民 幣 中 間 價 新 定 價 機 制 及 隨 後 的 人 民 幣 貶 值 所 引 起 的 憂 慮 加 劇 等 因 素 影 響, 亞 洲 貨 幣 在 8 月 大 幅 貶 值, 商 品 價 格 及 新 興 市 場 資 產 價 格 亦 大 幅 下 滑 市 場 預 料 全 球 增 長 前 景 會 較 黯 淡, 觸 發 了 環 球 股 票 市 場 大 幅 調 整 儘 管 如 此, 本 地 貨 幣 穩 定 及 聯 繫 匯 率 制 度 的 公 信 力 並 未 受 影 響 港 元 現 貨 匯 率 於 8 月 底 至 9 月 初 觸 及 7.75 的 水 平, 強 方 兌 換 保 證 在 9 月 多 次 被 觸 發, 可 能 是 受 到 投 資 者 因 人 民 幣 貶 值 而 重 新 分 配 資 產 所 致 29 21 211 212 213 214 215 (7 ) 有 關 香 港 的 證 券 投 資 資 金 流 於 年 初 至 今 亦 出 現 較 多 波 動 國 際 收 支 平 衡 統 計 資 料 顯 示, 隨 著 香 港 居 民 增 持 外 地 股 票, 而 非 本 地 居 民 則 減 持 香 港 股 票, 第 1 季 有 大 量 股 票 證 券 投 資 資 金 流 出 ( 表 4.A) 28 債 務 證 券 投 資 方 面, 香 港 居 民 增 持 外 地 的 長 期 債 務 證 券, 而 非 本 1 95 9 28 在 編 寫 本 報 告 時,215 年 第 2 季 的 國 際 收 支 平 衡 統 計 資 料 尚 未 發 佈 42
第 43 頁 地 居 民 則 繼 續 投 資 香 港 債 務 證 券 大 致 而 言, 香 港 證 券 投 資 資 金 流 於 第 1 季 出 現 淨 流 出, 部 份 是 因 為 隨 著 美 國 利 率 趨 升 及 美 國 資 產 對 國 際 投 資 者 的 吸 引 力 增 加, 市 場 憂 慮 新 興 市 場 會 出 現 資 金 流 出 的 情 況 29 4.4 15 1 5 35 3 25 4.A 213 214 214 215 1 2 3 4 1-179.4-19.4-75.7 1.7 32.9-77.3-15.4-335.2 71.7 63.3-1.3 4.3 68.4-81. -5-1 -15-2 -25 214 11 215 1 215 3 215 5 215 7 2 15 1 5-5 67.6 136.9-8.5 24.7 16.3-39.6-119.4 61. 57.9 9.4 11.4 11.9 25.2 23. 短 期 而 言, 資 金 流 的 方 向 及 規 模 仍 主 要 受 環 球 金 融 市 場 動 向 及 美 國 利 率 正 常 化 進 程 影 響 風 險 方 面, 避 險 根 據 市 場 數 據 及 資 料, 投 資 資 金 流 波 動 自 第 2 季 以 來 進 一 步 加 劇 經 滬 港 通 南 下 購 入 港 股 的 淨 額 在 4 月 8 日 至 1 日 期 間 飆 升 至 277 億 港 元, 而 且 南 向 每 日 配 額 曾 於 4 月 8 日 及 9 日 用 盡 ( 圖 4.4) 3 不 過 A 股 及 香 港 上 市 股 票 於 6 月 和 7 月 同 樣 承 受 強 大 沽 售 壓 力 根 情 緒 若 突 然 高 漲, 可 能 會 透 過 不 同 金 融 渠 道 對 香 港 產 生 負 面 影 響 人 民 幣 及 其 他 地 區 貨 幣 的 未 來 動 向 亦 可 能 會 影 響 市 場 情 緒, 使 港 元 資 金 流 受 壓 加 上 美 國 加 息 在 即, 資 金 由 部 分 新 興 市 場 回 流 至 美 國 的 壓 力 有 可 能 持 續, 這 些 發 展 亦 會 影 響 到 香 港 的 資 金 流 據 EPFR 對 全 球 互 惠 基 金 進 行 的 調 查, 與 香 港 相 關 的 證 券 投 資 資 金 流 於 第 2 季 及 最 近 數 月 表 現 反 覆, 尤 其 4.2 自 6 月 中 起 有 資 金 流 出 跡 象 香 港 的 貨 幣 環 境 於 215 年 上 半 年 及 近 月 維 持 寬 鬆, 低 息 環 境 持 續 由 於 強 方 兌 換 保 證 於 4 月 多 次 被 觸 發, 總 結 餘 因 而 上 升, 港 元 貨 幣 基 礎 於 215 年 上 半 年 累 計 上 升 5.9%( 圖 4.5) 其 他 貨 幣 基 礎 的 組 成 部 29 長 江 實 業 及 和 記 黃 埔 重 組, 兩 家 公 司 的 股 票 被 轉 調 至 開 曼 群 島 註 冊 的 長 和 集 團, 亦 引 致 股 票 證 券 投 資 資 金 流 出 3 留 意 滬 港 通 計 劃 錄 得 的 成 交 淨 額, 與 國 際 收 支 平 衡 統 計 界 定 的 股 票 證 券 資 金 流 並 不 完 全 吻 合 例 如 如 果 南 向 買 入 香 港 上 市 H 股 只 牽 涉 非 香 港 居 民, 這 些 交 易 並 不 會 計 算 在 香 港 的 國 際 收 支 平 衡 統 計 中 43
第 44 頁 分, 包 括 未 償 還 的 負 債 證 明 書 政 府 發 行 的 流 通 紙 幣 及 硬 幣, 及 未 償 還 外 匯 基 金 票 據 及 債 券 變 動 不 大 強 方 保 證 於 9 月 初 再 被 觸 發, 貨 幣 基 礎 因 而 擴 張 7 6 5 4 3 2 1-1 4.5 % 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2-2 28 29 21 211 212 213 214 215 (18 ) 3 4.6 21 211 212 213 214 215 4.7 M3 215 % 4 35 3 25 2 15 1 5-5 -1 8 7 港 元 廣 義 貨 幣 供 應 ( 港 元 M3) 繼 214 年 上 升 9.% 後, 於 今 年 上 半 年 顯 著 增 加 1.5%( 按 年 率 計 21.1%) 當 中 港 元 存 款 繼 214 年 錄 得 9.3% 增 長 後, 於 今 年 上 半 年 上 升 11.2%( 按 年 率 計 22.4%) 特 別 是 股 市 交 投 與 首 次 公 開 招 股 活 動 暢 旺, 刺 激 活 期 存 款 顯 著 增 加 以 對 應 資 產 分 析, 港 元 M3 的 增 長 主 要 反 映 貨 幣 基 礎 與 認 可 機 構 淨 外 幣 資 產 大 幅 擴 張, 以 及 港 元 貸 款 增 長 ( 圖 4.7) 8 9 1 11 12 13 14 15 M3 6 5 4 3 2 1-1 -2-3 -4 M3 44
第 45 頁 雖 然 215 年 上 半 年 港 元 M3 與 港 元 存 款 增 加, 但 外 幣 存 款 輕 微 下 跌 在 首 6 個 月, 美 元 存 款 微 跌.5% ( 按 年 率 計 1.%), 其 他 外 幣 存 款 則 受 人 民 幣 存 款 稍 為 拖 累 下 跌 2.%( 按 年 率 計 4.%) 但 整 體 而 言, 認 可 機 構 的 總 存 款 額 ( 包 括 港 元 及 外 幣 存 款 ) 於 上 半 年 增 長 4.8%( 按 年 率 計 9.5%), 增 速 與 214 年 大 致 相 若 4.8 1 1 3.5 3. 2.5 2. 1.5 由 於 銀 行 體 系 流 動 資 金 充 裕, 批 發 融 資 成 本 繼 續 維 持 在 低 水 平 隔 夜 及 3 個 月 香 港 銀 行 同 業 拆 息 於 上 半 年 變 動 不 大, 分 別 約 為.6% 及.39%, 僅 因 季 末 股 票 融 資 需 求 及 銀 行 流 動 資 金 需 求 增 加 而 偶 有 波 動 ( 圖 4.8) 同 期 港 元 遠 期 匯 率 變 動 不 大, 反 映 透 過 美 元 貨 幣 掉 期 的 銀 行 同 業 融 資 狀 況 穩 定 港 元 收 益 率 曲 線 在 首 4 個 月 大 致 跟 隨 美 元 收 益 率 變 得 平 坦, 其 後 稍 為 陡 峭 1 年 期 政 府 債 券 平 均 收 益 率 在 6 月 維 持 於 1.84%, 但 仍 比 去 年 12 月 的 1.97% 為 低 在 零 售 層 面, 主 要 由 於 加 權 存 款 利 率 下 降, 銀 行 的 平 均 融 資 成 本 ( 以 綜 合 利 率 計 算 ) 於 6 月 下 降 至.29% 的 近 期 低 位, 比 6 個 月 前 下 跌 1 個 基 點 同 時, 銀 行 的 新 造 按 揭 平 均 貸 款 利 率 於 上 半 年 維 持 低 企 於 大 約 1.95% 3 21 211 212 213 214 215 CEIC 近 期 香 港 的 貨 幣 狀 況 稍 為 緊 張, 隨 著 金 融 市 場 狀 況 轉 差, 港 元 銀 行 同 業 拆 息 於 8 月 上 升 數 個 基 點, 而 港 元 遠 期 匯 率 亦 轉 向 溢 價 整 體 貸 款 增 長 由 214 年 的 12.7% 輕 微 放 緩 至 215 年 上 半 年 按 年 率 計 11.%( 圖 4.9) 這 反 映 本 地 信 貸 增 長 有 所 放 慢, 對 比 214 年 11.7% 的 增 長, 本 地 信 貸 於 今 年 上 半 年 錄 得 按 年 率 計 1.% 的 增 長 ; 而 香 港 境 外 使 用 的 貸 款 按 年 率 計 上 升 13.3%, 與 去 年 增 速 相 若 以 貨 幣 種 類 分 析, 港 元 貸 款 增 長 比 去 年 快, 部 分 由 於 首 次 公 開 招 股 及 股 票 相 關 融 資 的 貸 款 大 幅 上 升 另 一 方 面, 上 半 年 的 外 幣 貸 款 增 速 較 慢, 特 別 是 美 元 貸 款 增 速 由 214 年 的 13.3% 減 慢 至 今 年 上 半 年 按 年 率 計 2.1% 反 映 存 款 及 貸 款 的 相 對 變 化, 港 元 貸 存 比 率 由 去 年 12 月 的 83.3% 下 跌 至 今 年 6 月 的 79.9%, 而 美 元 貸 存 比 率 則 由 87.2% 上 升 至 88.6% ( 圖 4.1) 1..5. 45
第 46 頁 4.9 4.11 % 6 % 7 5 6 4 5 4 3 3 2 1 2 1 21 211 212 213 214 215-1 28 29 21 211 212 213 214 215-1 -2-3 -4 4.1 % 12 1 8 6 4 2 215 上 半 年 家 庭 債 務 繼 續 穩 定 增 長, 當 中 尤 以 私 人 貸 款 ( 包 括 信 用 卡 墊 款 及 其 他 私 人 用 途 貸 款 ) 維 持 按 年 率 計 12.4% 的 快 速 增 長 自 2 月 底 及 3 月 初 金 管 局 推 出 第 七 輪 的 審 慎 措 施 後, 住 宅 按 揭 貸 款 增 幅 已 見 放 緩, 但 上 半 年 升 幅 仍 達 到 按 年 率 計 9.% 整 體 而 言, 家 庭 負 債 佔 本 地 生 產 總 值 的 比 率 由 第 1 季 的 65.7% 微 升 至 第 2 季 的 66.%( 圖 4.12) 28 29 21 211 212 213 214 215 4.12 7 6 5 雖 然 本 地 信 貸 增 長 緩 和, 但 各 行 業 的 信 貸 於 上 半 年 表 現 不 一 ( 圖 4.11) 貿 易 融 資 由 去 年 底 的 低 位 回 升, 但 於 6 月 底 仍 按 年 下 跌 1%, 部 分 受 到 商 品 貿 易 表 現 疲 弱 影 響 此 外, 隨 著 零 售 業 表 現 疲 弱, 批 發 及 零 售 業 貸 款 亦 下 跌 另 一 方 面, 受 到 首 次 公 開 招 股 及 股 市 交 投 暢 旺 所 支 持, 股 票 經 紀 貸 款 升 勢 明 顯 較 快, 提 供 予 財 務 及 金 融 相 關 公 司 的 貸 款 亦 以 溫 和 速 度 增 長 同 時, 隨 著 建 造 業 活 動 變 得 活 躍, 建 造 業 與 物 業 發 展 的 貸 款 亦 錄 得 較 快 增 長 2 22 24 26 28 21 212 214 215 4 3 2 1 46
第 47 頁 踏 入 第 3 季, 信 貸 增 長 有 放 緩 跡 象 7 月 的 整 體 貸 款 比 1 個 月 前 下 跌.6%, 因 而 拖 低 首 7 個 月 的 整 體 貸 款 增 長 率 至 按 年 率 計 8.3% 短 期 而 言, 在 預 期 美 國 加 息 內 地 經 濟 放 緩, 以 及 人 民 幣 貶 值 的 背 景 下, 宏 觀 金 融 環 境 的 不 明 朗 因 素 增 加, 信 貸 增 長 或 繼 續 受 到 制 約 離 岸 人 民 幣 匯 率 繼 215 年 第 1 季 兌 美 元 稍 微 貶 值 後, 於 4 至 7 月 維 持 穩 定, 並 且 緊 貼 在 岸 人 民 幣 匯 率 的 穩 定 走 勢 ( 圖 4.13) 然 而, 踏 入 8 月, 人 民 幣 匯 率 定 價 機 制 於 8 月 11 日 調 整, 離 岸 人 民 幣 匯 率 的 貶 值 壓 力 增 加 離 岸 人 民 幣 匯 率 跟 隨 在 岸 匯 率 下 跌, 而 離 岸 對 在 岸 人 民 幣 匯 率 的 折 讓 於 8 月 下 旬 曾 擴 闊 至 1, 點 子 面 對 人 民 幣 貶 值 壓 力, 離 岸 人 民 幣 銀 行 同 業 拆 借 市 場 的 融 資 狀 況 亦 見 收 緊 總 括 而 言,3 個 月 離 岸 人 民 幣 香 港 銀 行 同 業 拆 息 自 6 月 底 上 升 約 13 基 點, 至 8 月 底 為 4.6% 香 港 的 人 民 幣 資 金 池 於 215 年 第 1 季 下 降, 但 於 第 2 季 重 新 回 升 直 至 6 月 底, 人 民 幣 客 戶 存 款 及 存 款 證 總 額 達 到 11,88 億 元 人 民 幣, 較 6 個 月 前 下 跌 4.3% ( 圖 4.14 及 表 4.B) 於 上 半 年, 人 民 幣 客 戶 存 款 錄 得 1.1% 的 輕 微 跌 幅, 主 要 是 由 於 企 業 存 款 下 降, 然 而 個 人 客 戶 存 款 繼 續 穩 步 增 長 短 期 而 言, 若 市 場 預 期 人 民 幣 貶 值 壓 力 持 續, 人 民 幣 資 金 池 增 長 或 會 放 慢, 不 過, 銀 行 若 提 高 利 息 吸 收 客 戶 存 款 或 會 抵 銷 部 份 資 金 壓 力 未 償 還 存 款 證 下 跌 25.1%, 這 是 由 於 存 款 證 發 行 相 比 去 年 同 期 減 少, 以 及 有 相 對 較 多 的 存 款 證 到 期 4.14 1,2 1, 8 6 4 14. 12. 1. 4.13 6.6 6.5 6.4 6.3 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 1 7 29 21 211 212 213 214 215 2 8. 6. 4. 6.2 6.1 6. 5.9 5.8 於 215 年 上 半 年, 香 港 銀 行 處 理 的 人 民 幣 貿 易 結 算 減 少 至 31,958 億 元 人 民 幣, 與 214 年 下 半 年 比 較 下 跌 4.1% 人 民 幣 貿 易 結 算 出 現 由 香 港 匯 出 至 內 地 的 2. 3 3 5.7 淨 流 出 ( 圖 4.15 及 表 4.B), 部 分 由 於 企 業 對 於 人 民 幣 升 值 預 期 減 弱, 因 而 減 持 離 岸 人 民 幣 47
第 48 頁 4.15 4.B 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 214 12 215 6 1,158.3 1,18.8 1,3.6 992.9 3.8 28.7 (%) 12.4 11.8 154.7 115.9 188. 236.3 225 223 145.2 142.2 193.3 174.5 21 211 212 213 214 215 4 2 215 16 3,195.8 1,224. 1,49.9.9 89.3 另 一 方 面, 香 港 的 人 民 幣 貸 款 業 務 持 續 擴 張, 未 償 還 人 民 幣 貸 款 總 額 從 低 位 上 升 25.7%, 至 6 月 底 的 2,363 億 元 人 民 幣 香 港 作 為 環 球 離 岸 人 民 幣 結 算 及 交 收 服 務 中 心 的 地 位 進 一 步 提 升, 人 民 幣 即 時 支 付 結 算 系 統 的 日 均 成 交 額 由 214 年 的 7,327 億 元 人 民 幣, 上 升 至 215 年 上 半 年 的 8,93 億 元 人 民 幣, 當 中 大 約 9% 為 離 岸 交 易 ( 即 非 香 港 與 內 地 之 間 的 交 易 )( 表 4.B) 內 地 與 香 港 基 金 互 認 安 排 已 於 7 月 推 出, 兩 地 跨 境 投 資 渠 道 有 所 擴 闊, 並 且 有 較 多 基 金 可 供 選 擇, 展 望 將 來, 兩 地 基 金 互 認 有 助 加 強 香 港 人 民 幣 投 資 及 資 產 管 理 中 心 的 發 展 48
第 49 頁 隨 著 過 去 六 個 月 的 大 規 模 風 險 重 估, 香 港 股 市 經 歷 大 幅 上 落 並 於 回 顧 期 末 急 挫 A 股 相 對 H 股 的 溢 價 依 然 明 顯, 或 可 歸 因 於 市 場 波 幅 上 升 後, 內 地 及 香 港 投 資 者 對 股 票 估 值 存 在 的 差 異 215 年 上 半 年 港 元 債 務 市 場 持 續 增 長, 而 離 岸 人 民 幣 債 務 市 場 則 在 數 年 的 急 速 增 長 後 出 現 放 緩 跡 象 住 宅 物 業 市 場 活 動 在 第 2 季 有 所 增 加 後, 於 近 月 又 再 回 軟 4.3 4.16 受 到 外 圍 環 境 的 影 響, 香 港 股 市 在 回 顧 期 內 大 幅 波 動 3, 並 於 期 末 急 挫 經 歷 平 穩 的 第 1 季 後, 本 地 股 市 因 應 中 國 證 券 監 督 管 理 委 員 會 公 告 批 准 中 國 互 惠 基 金 投 資 28, 香 港 股 票 證 券 的 利 好 消 息, 在 4 月 間 一 度 飆 升 至 七 年 26, 來 的 高 位 ( 圖 4.16) 然 而, 自 6 月 下 旬 開 始, 環 球 股 24, 票 遭 連 串 大 幅 拋 售, 加 上 商 品 價 格 疲 弱 及 希 臘 債 務 談 判 陷 入 僵 局, 觸 發 大 規 模 風 險 重 估 結 果, 香 港 股 市 22, 急 劇 轉 向, 恒 生 指 數 ( 恒 指 ) 在 215 年 3 至 8 月 期 間 2, 共 下 跌 12.7% 49
第 5 頁 回 顧 期 內, 恒 生 中 國 企 業 指 數, 亦 即 H 股 指 數 下 跌 2.1%, 反 映 A 股 市 場 的 價 格 調 整 根 據 恒 生 中 國 AH 股 溢 價 指 數, 雖 然 A 股 相 對 H 股 的 估 值 溢 價 相 較 7 月 初 收 窄, 但 兩 者 的 差 距 仍 然 明 顯 ( 圖 4.17) 這 是 基 於 內 地 與 香 港 投 資 者 在 市 場 波 動 升 溫 期 間 對 股 票 估 值 存 在 差 異 ( 圖 4.18) 31 然 而, 隨 著 內 地 市 場 股 票 融 資 的 規 模 減 少,A 股 市 場 相 對 H 股 市 場 的 成 交 額 大 幅 下 跌, 遏 止 了 兩 地 市 場 的 價 格 差 距 進 一 步 擴 闊 ( 圖 4.19) 32 4.18 % 6 5 4 3 2 1 4.17 AH 22 1A H 19 16 13 5 4 4.19 A H A-H 2,5 2, 3 1,5 1 2 1, 27 28 29 21 211 212 213 214 215 7 1 5 A H AH CEIC 展 望 未 來, 即 使 港 股 的 估 值 與 區 內 其 他 市 場 比 較 仍 然 具 吸 引 力 ( 圖 4.2), 本 地 股 市 很 可 能 仍 會 受 外 圍 市 場 狀 況 影 響 在 香 港 與 中 國 內 地 的 經 濟 及 市 場 聯 繫 愈 趨 緊 密 的 情 況 下, 投 資 者 對 中 國 經 濟 放 緩 的 關 注 增 加, 將 繼 續 為 香 港 股 市 蒙 上 陰 影 這 連 同 美 國 貨 幣 政 策 正 常 化 的 進 程 及 環 球 經 濟 前 景 構 成 的 不 明 朗 因 素, 意 味 著 本 地 股 市 在 215 年 完 結 前 很 可 能 會 持 續 波 動 31 見 Chung, Hui and Li(213), Explaining share price disparity with parameter uncertainty:evidence from Chinese A and H-shares, Journal of Banking and Finance, 第 37 期,213,173 183 頁 32 見 Fong, Wong and Yong(21), Share price disparity in C h i n e s e s t o c k m a r k e t s, J o u r n a l o f F i n a n c i a l Transformation, 第 3 期,21,23 31 頁 5
第 51 頁 4.2 4.21 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 - -6-4 -2 2 4 6 215 8 (%) 4.4 4.22 215 年 上 半 年 港 元 債 務 市 場 的 發 債 量 減 少 ( 圖 4.21), 新 債 發 行 總 額 按 年 下 跌 1.9% 至 11,643 億 港 4 3 2 元 由 於 外 匯 基 金 票 據 及 債 券 的 發 行 量 減 少, 公 營 機 1 構 發 行 的 債 務 因 而 錄 得 最 大 跌 幅, 較 214 年 同 期 下 33 降 2.3% 至 1,541 億 港 元 相 比 之 下, 本 地 私 營 機 構 ( 包 括 認 可 機 構 及 本 地 企 業 ) 的 新 債 發 行 量 按 年 上 -1-2 -3 升 15.5% 34 但 按 季 度 而 言, 由 本 地 私 營 機 構 發 行 的 -4 新 債 在 第 2 季 急 挫 43.1% 這 在 一 定 程 度 上 可 歸 因 於 市 場 對 美 國 聯 儲 局 於 年 底 加 息 的 預 期 升 溫, 使 投 資 者 對 本 地 債 券 的 胃 納 縮 減, 這 從 過 去 幾 個 月 香 港 債 券 基 EPFR Global 金 的 資 金 淨 流 入 放 緩 可 見 一 斑 ( 圖 4.22) 33 在 港 元 債 務 市 場 佔 新 債 發 行 量 86.9% 的 外 匯 基 金 票 據 及 債 券 發 行 量, 在 215 年 上 半 年 按 年 下 跌 了 3.% 34 在 215 年 上 半 年, 本 地 企 業 的 新 債 發 行 量 按 年 下 跌 6.4% 至 65 億 港 元, 超 額 抵 銷 了 由 認 可 機 構 發 行 新 債 的 37.4% 增 長 51
第 52 頁 儘 管 新 債 發 行 總 額 下 跌, 截 至 215 年 6 月 底, 未 償 還 港 元 債 務 證 券 總 額 仍 按 年 上 升 2.4% 至 14,31 億 港 元, 相 當 於 港 元 M3 的 24.7% 或 整 個 銀 行 業 港 元 資 產 的 21.%( 圖 4.23) 海 外 借 款 人 ( 包 括 多 邊 發 展 銀 行 ) 的 未 償 還 債 務 總 額 下 跌.7%, 而 本 地 私 營 機 構 的 未 償 還 債 務 總 額 則 上 升 9.2% 然 而, 本 地 私 營 機 構 在 第 2 季 的 發 債 量 大 幅 下 跌, 使 港 元 債 務 市 場 在 連 續 3 季 上 升 後, 於 215 年 第 2 季 錄 得 按 季.7% 的 收 縮 4.23 1,6 1,4 1,2 1, 與 此 同 時, 離 岸 人 民 幣 市 場 開 放 以 來 經 過 多 年 的 顯 著 增 長 後, 香 港 的 離 岸 人 民 幣 債 務 市 場 在 215 年 上 半 年 亦 出 現 放 緩 跡 象, 這 可 歸 因 於 供 求 兩 方 的 因 素 在 需 求 方 面, 投 資 者 對 離 岸 人 民 幣 債 務 證 券 的 胃 納 消 退, 部 分 是 由 於 214 年 底 至 215 年 初 經 歷 的 人 民 幣 貶 值 與 此 同 時, 去 年 11 月 推 行 的 滬 港 通 為 離 岸 投 8 6 4 2 資 者 提 供 了 另 一 投 資 中 國 內 地 市 場 的 渠 道 而 在 供 應 方 面, 隨 著 中 國 人 民 銀 行 推 行 一 連 串 貨 幣 寬 鬆 措 施 後, 在 岸 市 場 的 融 資 成 本 降 低 內 地 企 業 在 離 岸 市 場 發 行 債 券 以 募 集 資 金 的 誘 因 可 能 因 而 降 低 在 此 背 景 下,215 年 上 半 年 離 岸 人 民 幣 債 務 證 券 的 新 發 行 總 額 為 1,797 億 人 民 幣, 比 去 年 同 期 減 少 36.2%( 圖 4.24), 特 別 是 由 內 地 私 營 機 構 發 行 的 非 存 款 證 債 務 證 券 下 跌 82.1% 至 114 億 人 民 幣 然 而, 海 外 發 行 人 的 發 行 額 則 按 年 上 升 61.7% 至 646 億 人 民 幣, 反 映 海 外 發 行 人 可 能 對 人 民 幣 仍 有 顯 著 需 求, 或 是 認 為 把 以 人 民 幣 集 資 所 籌 得 的 資 金 轉 換 為 美 元 的 融 資 策 略 更 具 成 本 效 益 35 截 至 215 年 6 月 底, 在 發 行 總 額 下 跌 的 情 況 下, 香 港 離 岸 人 民 幣 債 務 市 場 的 未 償 還 總 額 按 年 下 跌 7.6% 至 5,849 億 人 民 幣 4.24 45 4 35 3 25 2 15 1 5 35 有 關 美 元 / 離 岸 人 民 幣 交 叉 貨 幣 掉 期 詳 情, 請 參 閱 貨 幣 與 金 融 穩 定 情 況 半 年 度 報 告 (214 年 3 月 ) 專 題 4 52
第 53 頁 展 望 未 來, 離 岸 人 民 幣 債 務 市 場 在 短 期 內 的 發 展 將 取 決 於 多 項 因 素 首 先, 人 民 幣 匯 率 體 制 改 革 為 匯 率 帶 來 的 不 明 朗 因 素 短 期 內 可 能 會 影 響 投 資 者 的 風 險 胃 納 及 發 行 人 的 集 資 策 略 其 次, 環 球 金 融 市 場 波 動 日 益 加 劇, 投 資 者 短 期 內 可 能 會 按 兵 不 動 第 三, 內 地 當 局 致 力 維 持 增 長, 相 信 更 多 貨 幣 寬 鬆 措 施 會 陸 續 推 出 因 此, 即 使 在 未 來 一 段 時 間 內 市 場 將 有 強 大 的 再 融 資 需 求, 若 在 岸 市 場 的 資 金 成 本 仍 維 持 在 相 對 低 位, 內 地 企 業 於 離 岸 市 場 的 發 債 活 動 可 能 仍 會 持 續 疲 弱 ( 圖 4.25) 4.25 著 一 手 市 場 銷 情 暢 旺, 二 手 市 場 成 交 量 復 蘇, 整 體 住 宅 交 易 於 4 至 6 月 再 度 活 躍 ( 圖 4.26) 3 至 7 月 間 一 手 市 場 每 月 平 均 成 交 1,37 宗, 與 2 月 推 出 審 慎 監 管 措 施 前 12 個 月 錄 得 的 平 均 水 平 相 近 二 手 市 場 成 交 量 也 由 4 月 2,915 宗 的 近 期 低 位, 回 升 至 7 月 的 4,271 宗 確 認 人 交 易 短 期 轉 售 交 易 及 公 司 持 貨 交 易 等 投 機 及 投 資 活 動 則 仍 處 於 低 水 平 ( 圖 4.27) 踏 入 8 月, 隨 著 股 票 市 場 面 對 拋 售 壓 力, 住 宅 市 場 情 緒 轉 淡 尤 其 是 二 手 市 場 成 交 量 於 8 月 急 降 至 3,132 宗, 而 美 聯 成 交 指 數 亦 顯 示 近 期 成 交 量 繼 續 減 少, 一 手 市 場 銷 售 情 況 據 報 亦 有 所 減 慢 4.26 35 35 3 3 25 25 2 2 15 15 1 1 5 5 28 29 21 211 212 213 214 215 8 4.5 經 過 今 年 2 月 底 3 月 初 金 管 局 推 出 最 新 一 輪 審 慎 監 管 措 施 後, 住 宅 物 業 市 場 在 3 月 出 現 整 固 跡 象,4 至 6 月 樓 市 活 動 有 所 回 升, 但 7 至 8 月 又 再 度 偏 軟 3 月 份 整 體 住 宅 成 交 量 較 前 一 個 月 減 少 近 3%, 其 後 隨 1 1 53
第 54 頁 樓 價 方 面, 今 年 首 兩 個 月 升 勢 強 勁, 但 其 後 升 幅 已 見 減 慢 ( 圖 4.26) 儘 管 如 此, 由 於 年 初 快 速 上 揚, 樓 價 在 首 七 個 月 仍 累 計 上 升 9.1%, 而 中 小 型 單 位 ( 實 用 面 積 1 平 方 米 以 下 ) 價 格 繼 續 較 大 型 單 位 ( 實 用 面 積 1 平 方 米 以 上 ) 價 格 上 升 的 速 度 為 快 中 原 城 市 領 先 指 數 亦 顯 示 近 期 樓 價 繼 續 上 升 與 此 同 時, 由 於 發 展 商 提 供 更 多 的 折 扣 和 優 惠, 近 月 一 手 單 位 相 對 二 手 單 位 的 溢 價 據 報 已 有 所 收 窄 4.27 21 211 212 213 214 215 7 SSD1 SSD2 21 11 212 1 BSD 212 1 DSD 213 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 上 升 至 7.7%, 遠 高 於 大 約 5% 的 長 期 平 均 水 平 ( 圖 4.28) 36 假 如 按 揭 利 率 回 升 至 較 正 常 的 水 平, 例 如 增 加 3 個 基 點, 收 入 槓 桿 比 率 會 飆 升 至 92.3% 此 外, 新 訂 住 宅 租 金 上 升 仍 滯 後 於 樓 價 升 幅 因 此, 住 宅 租 金 收 益 率 跌 至 2.2 2.9% 的 新 低, 與 長 期 政 府 債 券 收 益 率 的 差 距 收 窄 反 映 相 對 用 家 成 本 的 買 租 價 差 亦 進 一 步 拉 闊 ( 圖 4.29) 37 4.28 12 11 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 1996 1998 2 22 24 26 28 21 212 214 215 6 18 16 14 12 1 8 6 4 2 在 最 新 的 市 況 發 展 下, 置 業 負 擔 能 力 進 一 步 轉 差 樓 價 與 收 入 比 率 在 第 2 季 上 升 至 15.9 的 歷 史 高 位, 相 對 1997 年 的 最 高 位 為 14.6; 而 收 入 槓 桿 比 率 亦 進 一 步 36 樓 價 與 收 入 比 率 指 一 般 5 平 方 米 單 位 的 平 均 價 格 與 私 人 住 宅 住 戶 的 家 庭 入 息 中 位 數 的 比 率 另 外, 收 入 槓 桿 比 率 指 一 般 5 平 方 米 單 位 ( 以 2 年 期 七 成 按 揭 計 算 ) 的 按 揭 供 款 與 私 人 住 宅 住 戶 的 家 庭 入 息 中 位 數 的 比 率 收 入 槓 桿 比 率 與 借 款 人 的 實 際 供 款 與 入 息 比 率 不 同, 金 管 局 的 審 慎 監 管 措 施 對 後 者 設 有 上 限 37 買 租 價 差 反 映 置 業 成 本 ( 以 2 年 期 七 成 按 揭 計 算 ) 與 租 賃 成 本 的 比 率 54
第 55 頁 4.29 % 4 35 3 25 2 行 風 險 已 逐 步 增 加 美 國 利 率 上 升 及 住 宅 供 求 差 距 逐 漸 縮 小, 亦 是 構 成 樓 價 下 行 壓 力 的 因 素 特 別 是 一 旦 美 國 加 息 週 期 開 始, 利 率 將 逐 步 上 升 至 一 定 水 平, 足 以 令 香 港 的 資 金 流 動 性 大 幅 度 收 緊 至 於 對 住 宅 需 求 及 樓 價 的 實 際 影 響, 仍 取 決 於 加 息 的 確 切 步 伐 和 幅 度, 以 及 金 融 市 場 的 反 應 15 1 5 1996 1998 2 22 24 26 28 21 212 214 215 6 5 為 管 理 與 按 揭 貸 款 相 關 的 銀 行 風 險, 以 及 提 升 按 揭 借 款 人 應 付 日 後 樓 市 可 能 出 現 逆 轉 的 能 力, 金 管 局 自 29 年 以 來, 已 推 出 七 輪 宏 觀 審 慎 監 管 措 施, 當 中 包 括 今 年 2 月 底 3 月 初 的 最 新 一 輪 措 施 這 些 措 施 促 使 新 造 按 揭 成 數 由 實 施 前 平 均 64% 下 降 至 最 近 約 52%, 而 供 款 與 入 息 比 率 亦 下 降 5 個 百 分 點 至 35% 鑑 於 環 球 及 本 港 金 融 市 場 波 動 加 劇, 樓 市 前 景 將 較 審 慎 雖 然 之 前 積 壓 的 住 宅 需 求 及 緊 絀 的 住 宅 供 應 情 況 可 能 於 短 期 內 對 樓 市 會 有 所 支 持, 但 股 市 氣 氛 轉 差, 為 住 宅 市 場 情 緒 帶 來 不 利 影 響 預 料 內 地 人 對 香 港 住 宅 的 淨 需 求 也 將 有 所 回 軟, 主 要 由 於 人 民 幣 有 所 轉 弱 及 內 地 經 濟 增 長 放 緩 削 弱 了 購 買 力 但 更 重 要 的 是, 物 業 市 場 估 值 偏 高, 與 經 濟 基 本 因 素 並 不 一 致, 而 下 非 住 宅 物 業 市 場 在 215 年 上 半 年 穩 步 上 升 後, 於 近 月 有 回 軟 跡 象 主 要 受 寫 字 樓 廠 房 及 停 車 場 需 求 推 動, 今 年 上 半 年 非 住 宅 物 業 的 成 交 量 上 升 超 過 1%, 但 其 後 下 跌 ( 圖 4.3) 不 過 投 機 活 動 並 不 活 躍, 確 認 人 交 易 仍 在 低 位 徘 徊 物 業 價 格 方 面, 今 年 首 七 個 月, 寫 字 樓 及 廠 房 價 格 分 別 上 升 6.2% 和 7.4%, 而 零 售 商 鋪 則 錄 得 相 對 較 小 的 5.% 升 幅 ( 圖 4.31) 各 種 非 住 宅 物 業 類 別 的 租 金 增 長 大 致 滯 後 於 其 價 格 升 幅, 租 金 收 益 率 仍 處 於 2.4 2.9% 的 低 位 展 望 將 來, 非 住 宅 物 業 的 價 格 和 租 金 很 大 程 度 上 取 決 於 營 商 前 景 和 利 率 走 勢 零 售 商 鋪 的 價 格 和 租 金, 特 別 在 黃 金 地 段, 將 會 受 到 零 售 銷 售 前 景 疲 弱 所 影 響 經 濟 增 長 減 慢 或 租 金 可 能 下 降, 再 加 上 加 息 預 期, 可 能 會 對 非 住 宅 物 業 的 資 本 價 值 構 成 下 行 壓 力 55
第 56 頁 4.3 7, 3 6, 5, 4, 3, 2, 1, 25 2 15 1 5 28 29 21 211 212 213 214 215 (1 8 ) 4.31 29 1 = 1 45 4 35 3 25 2 15 1 5 29 21 211 212 213 214 215 1 7 56