8/3/3 8//3 8/7/3 8/9/3 8/11/3 9/1/3 9/3/3 9//3 9/7/3 9/9/3 9/11/3 1/1/3 1/3/3 1//3 1/7/3 1/9/3 1/11/3 11/1/3 11/3/3 11//3 11/7/3 11/9/3 11/11/3 12/1/3 12/3/3 12//3 12/7/3 8/1 8/4 8/7 8/1 9/1 9/4 9/7 9/1 1/1 1/4 1/7 1/1 11/1 11/4 11/7 11/1 12/1 12/4 公 司 研 究 Page 1 Table_KeyInfo] 证 券 研 究 报 告 动 态 报 告 / 公 司 快 评 医 药 保 健 制 药 与 生 物 [Table_StockInfo] 浙 江 医 药 (6216) 推 荐 重 大 事 件 快 评 ( 提 高 评 级 ) [Table_Title] 主 动 提 高 VE 报 价, 维 护 维 生 素 盈 利 稳 定 212 年 8 月 8 日 证 券 分 析 师 : 胡 博 新 7-82133263 hubx@guosen.com.cn 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 证 书 编 码 :S981261 证 券 分 析 师 : 贺 平 鸽 7-82133396 hepg@guosen.com.cn 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 证 书 编 码 :S9811226 事 项 : [Table_Summary] 浙 江 医 药 公 告 :VE 系 列 产 品 的 报 价 在 现 有 价 格 的 基 础 上 统 一 提 高 1% 评 论 : 公 司 主 导 提 价, 其 它 公 司 有 望 更 进, 推 动 VE 价 格 回 升 目 前 国 产 VE 报 价 在 1~1 元 /kg 之 间, 提 价 1% 后 价 格 区 间 为 11~12 元 /kg 我 们 认 为 公 司 此 次 提 价 主 要 基 于 1~1 元 /kg 已 经 是 8 年 以 来 VE 的 成 交 的 最 低 价, 相 当 于 4 家 主 要 竞 争 企 业 维 持 的 价 格 底 线 8 月 初 停 产 检 修 后, 公 司 与 新 和 成 均 停 止 报 价, 但 经 销 商 普 遍 观 望, 成 交 并 未 活 跃 公 司 主 动 提 价, 提 振 中 间 环 节 信 心, 刺 激 3 季 度 补 库 存 需 求 的 释 放 我 们 预 计 公 司 提 价 后, 新 和 成 等 其 他 企 业 也 会 先 后 跟 进, 预 计 成 交 价 格 会 逐 步 回 升 图 1: 国 产 % 维 生 素 E 价 格 趋 势 图 2: 维 生 素 E 出 口 价 格 情 况 3 维 生 素 E( 国 产,%)- 元 /Kg 8 年 以 来 的 成 交 最 低 价 VE 月 度 出 口 均 价 ( 美 元 /kg) 3 2 2 2 2 1 1 1 1 价 格 回 升 幅 度 将 视 需 求 变 化 12 年 上 半 年 VE/VA 国 内 报 价 均 同 比 下 降 的 主 要 原 因 是 国 内 外 养 殖 业 不 景 气, 维 生 素 中 间 库 存 较 多 : 欧 洲 形 势 低 迷, 消 费 偏 弱,12 年 H1 维 生 素 出 口 总 量 同 比 下 降 11.4%; 生 猪 价 格 与 猪 粮 比 价 下 降, 影 响 饲 料 销 量 增 长 ;
Jan-8 Apr-8 Jul-8 Oct-8 Jan-9 Apr-9 Jul-9 Oct-9 Jan-1 Apr-1 Jul-1 Oct-1 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Jun-9 Aug-9 Oct-9 Dec-9 Feb-1 Apr-1 Jun-1 Aug-1 Oct-1 Dec-1 Feb-11 Apr-11 Jun-11 Aug-11 Oct-11 Dec-11 Feb-12 Apr-12 Jun-12 Page 2 下 游 饲 料 企 业 普 遍 观 望, 中 间 库 存 较 多 公 司 此 次 提 价 正 值 下 游 补 充 库 存 和 企 业 停 产 检 修 的 节 点, 预 计 价 格 回 升 至 11~11 元 /kg 区 间 较 为 容 易 总 体 判 断 : 如 果 9 月 份 之 后, 养 殖 恢 复 盈 利, 饲 料 生 产 及 消 费 同 比 环 比 均 有 稳 定 增 长, 则 价 格 仍 有 提 升 空 间 图 3:8H1~12H1 VE 出 口 情 况 图 4:8H1~12H1 VA 出 口 情 况 2 2 1 1 18.33% VE 出 口 量 ( 吨 ) 同 比 增 速 6% 1.2% % 4.6% 4% 3% 21.6% 2% 1.36% 7.46% 1% % -9.19% -1% -19.39% -2% -33.94% -3% -4% 8H1 8H2 9H1 9H2 1H1 1H2 11H1 11H2 12H1 2 2 1 1 VA 出 口 量 ( 吨 ) 同 比 增 速 6% 2.6% 4% 3.18% 28.4% 24.18% 2%.99% 3.3% % -8.66% -12.93% -2% -4% -7.38% -6% -8% 8H1 8H2 9H1 9H2 1H1 1H2 11H1 11H2 12H1 图 :22 个 省 市 平 均 猪 肉 价 格 图 6:22 个 省 市 平 均 猪 粮 比 价 3 22 个 省 市 平 均 猪 肉 价 格 ( 元 /kg) 1 9 22 个 省 市 猪 粮 比 价 2 8 7 2 6 1 4 3 1 2 1 维 生 素 业 务 盈 利 将 保 持 稳 定 短 期 来 看, 按 照 目 前 VE/VA 价 格 趋 势,12 年 内 销 价 格 将 低 于 去 年, 但 由 于 出 口 价 格 和 企 业 成 交 价 波 动 均 小 于 国 内 市 场 交 易 价 格, 预 计 公 司 实 际 成 交 价 格 下 滑 幅 度 有 限 销 量 方 面, 全 年 VA 销 量 预 计 有 恢 复 性 增 长, 同 时 考 虑 VH 复 产 因 素,12 年 公 司 维 生 素 业 务 仍 有 望 保 持 稳 定 长 期 来 看,VE/VA 具 有 较 高 的 技 术 门 槛, 我 们 预 计 2~3 年 内 行 业 竞 争 格 局 还 将 保 持 稳 定, 维 生 素 业 务 的 盈 利 保 持 长 期 稳 定
Mar-8 Jun-8 Sep-8 Dec-8 Mar-9 Jun-9 Sep-9 Dec-9 Mar-1 Jun-1 Sep-1 Dec-1 Mar-11 Jun-11 Sep-11 Dec-11 Mar-12 Jun-12 Mar-8 Jun-8 Sep-8 Dec-8 Mar-9 Jun-9 Sep-9 Dec-9 Mar-1 Jun-1 Sep-1 Dec-1 Mar-11 Jun-11 Sep-11 Dec-11 Mar-12 Jun-12 Page 3 图 7: 国 产 VE 年 均 报 价 图 8: 国 产 VA 年 均 报 价 元 /kg 国 产 %VE 价 格 年 度 均 价 2 2 1 1 元 /kg 国 产 %VA 价 格 年 度 均 价 3 3 2 2 1 1 图 9: VE 年 均 出 口 价 格 及 预 测 图 1:VA 年 均 出 口 价 格 及 预 测 2 2 VE 年 度 出 口 单 价 ( 美 元 /kg) 价 格 变 化 236.7% 18.97 19.13 18. 18.27 18.2 2% 2% 3 2 VA 年 度 出 口 单 价 ( 美 元 /kg) 价 格 变 化 89.7% 2.74 24.2 22.91 22.4 21.1 1% 8% 1 1 1% 1% 6.17.6.91.7.63 % -9.26%.7% -.78% 1.16%.86% -3.31% -1.27% % -.36% -% 23 24 2 26 27 28 29 21 211 212E 2 1 1 13.31 13.79 12.7 12.82 13.8 9.68%.89% 9.6% -.4% -6.99% -.78% -4% -13.36% 23 24 2 26 27 28 29 21 211 212E 6% 4% 2% % -2% 资 料 来 源 :CEIC, 国 信 证 券 经 济 研 究 所 资 料 来 源 :CEIC, 国 信 证 券 经 济 研 究 所 募 投 项 目 有 望 推 动 公 司 转 型 升 级 8 月 3 日 公 司 非 公 开 增 发 已 经 获 得 证 监 会 核 准, 公 司 将 在 半 年 年 完 成 增 发 工 作 此 次 增 发 募 投 项 目 主 要 包 括 生 命 营 养 类 产 品 制 剂 出 口 基 地 原 料 药 等 三 大 类 项 目 按 照 当 前 募 投 项 目 的 建 设 进 度, 我 们 预 计 1~2 年 内 生 命 营 养 品 的 产 能 将 最 先 释 放, 产 能 瓶 颈 问 题 解 决, 盈 利 有 望 提 升 2~3 年 后 募 投 项 目 中 的 原 料 药 和 制 剂 产 能 释 放, 储 备 技 术 得 到 转 化, 公 司 产 品 结 构 将 逐 步 优 化 表 1 非 公 开 增 发 项 目 具 体 品 种 及 产 能 项 目 类 别 生 命 营 养 类 产 品 项 目 产 品 及 年 产 能 高 含 量 维 生 素 E 2 吨, 天 然 维 生 素 E 吨, 生 物 素 1 吨, 维 生 素 A 1 吨, 维 生 素 D3 3 吨 口 服 固 体 制 剂 3 亿 粒, 软 胶 囊 保 健 品 1 亿 粒, 乳 酸 左 氧 氟 沙 星 大 容 量 注 射 剂 ( 软 袋 ) 万 袋, 头 孢 类 冻 干 粉 针 剂 1 万 制 剂 出 口 基 地 项 目 瓶, 碳 青 霉 烯 类 冻 干 粉 针 剂 1 万 瓶, 头 孢 类 口 服 固 体 制 剂,7.7 亿 粒, 免 疫 抑 制 剂 类 口 服 固 体 制 剂 亿 粒, 免 疫 抑 制 口 服 溶 液 1 万 瓶 按 国 际 规 范 建 设 的 原 料 药 产 品 项 目 去 甲 金 霉 素 8 吨, 米 诺 环 素 及 替 加 环 素 1 吨, 达 托 霉 素 2 吨, 左 氧 氟 沙 星,2 吨, 头 孢 唑 兰 2 吨, 头 孢 卡 品 酯 1 吨, 碳 青 霉 烯 类 厄 他 培 南 3 吨, 西 罗 莫 司 及 他 克 莫 司 1 公 斤, 氯 吡 格 雷 1 吨 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 国 信 证 券 经 济 研 究 所
Page 4 未 来 制 药 业 务 和 生 命 营 养 品 亮 点 较 多 由 于 万 古 霉 素 原 研 药 厂 雅 培 停 产,12 年 公 司 万 古 霉 素 原 料 药 出 口 预 计 翻 倍 增 长 制 剂 方 面, 公 司 拟 购 买 全 球 首 个 无 氟 喹 诺 酮 新 药 奈 诺 沙 星, 目 前 该 产 品 的 口 服 与 注 射 剂 型 产 品 分 别 处 于 Ⅲ 期 和 Ⅱ 期 临 床 试 验 阶 段 天 然 VE 等 生 命 营 养 品 需 求 旺 盛, 募 投 项 目 投 产 后, 产 能 规 模 和 盈 利 水 平 将 有 所 提 升 竞 争 优 势 估 值 优 势 显 著, 提 高 投 资 评 级 至 推 荐 我 们 判 断 3~ 年 内 VE/VA 竞 争 格 局 维 持 稳 定, 价 格 趋 向 平 稳, 盈 利 仍 可 维 持 相 对 稳 定, 在 此 基 础 上, 公 司 依 靠 制 药 业 务 和 生 命 营 养 品 业 务 实 现 平 稳 增 长 我 们 维 持 公 司 12~14EPS2./2.79/3.17 元 ( 不 考 虑 增 发 摊 薄 ), 对 应 PE 9X/8X/7X 对 比 行 业 整 体 24X 的 估 值 水 平, 当 前 估 值 显 著, 未 来 制 药 和 生 命 营 养 品 业 务 快 速 增 长 有 望 提 升 估 值, 公 司 投 资 评 级 由 谨 慎 推 荐 提 高 至 推 荐 评 级
Page 附 表 : 财 务 预 测 与 估 值 财 资 产 务 负 债 预 表 测 ( 与 百 万 估 元 值 ) 211 212E 213E 214E 利 润 表 ( 百 万 元 ) 211 212E 213E 214E 现 金 及 现 金 等 价 物 193 194 224 3136 营 业 收 入 4826 44 6294 734 应 收 款 项 984 127 147 1712 营 业 成 本 316 3487 4133 489 存 货 净 额 693 743 878 14 营 业 税 金 及 附 加 29 49 7 66 其 他 流 动 资 产 14 12 14 168 销 售 费 用 2 24 264 292 流 动 资 产 合 计 3424 497 4743 66 管 理 费 用 336 31 381 4 固 定 资 产 1368 1768 2193 21 财 务 费 用 27 (1) (16) (22) 无 形 资 产 及 其 他 7 72 69 66 投 资 收 益 11 投 资 性 房 地 产 332 332 332 332 资 产 减 值 及 公 允 价 值 变 动 (34) 长 期 股 权 投 资 其 他 收 入 资 产 总 计 199 6269 7337 84 营 业 利 润 1193 1328 1481 1679 短 期 借 款 及 交 易 性 金 融 负 债 1 1 1 营 业 外 净 收 支 () () () () 应 付 款 项 499 7 68 78 利 润 总 额 1188 1323 1476 1674 其 他 流 动 负 债 228 318 371 43 所 得 税 费 用 172 192 214 243 流 动 负 债 合 计 727 97 113 131 少 数 股 东 损 益 3 4 4 长 期 借 款 及 应 付 债 券 归 属 于 母 公 司 净 利 润 112 1127 128 1426 其 他 长 期 负 债 72 12 132 162 长 期 负 债 合 计 72 12 132 162 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 211 212E 213E 214E 负 债 合 计 799 177 1261 1477 净 利 润 112 1127 128 1426 少 数 股 东 权 益 1 12 1 19 资 产 减 值 准 备 2 11 9 1 股 东 权 益 4391 18 661 79 折 旧 摊 销 148 11 188 213 负 债 和 股 东 权 益 总 计 199 6269 7337 84 公 允 价 值 变 动 损 失 34 财 务 费 用 27 (1) (16) (22) 关 键 财 务 与 估 值 指 标 211 212E 213E 214E 营 运 资 本 变 动 (24) (122) (162) (26) 每 股 收 益 2.2 2. 2.79 3.17 其 它 (9) (6) 3 每 股 红 利.69.7.84.9 经 营 活 动 现 金 流 97 119 1287 1437 每 股 净 资 产 9.76 11.1 13.47 1.68 资 本 开 支 (24) (6) (618) (118) ROIC 26% 24% 24% 2% 其 它 投 资 现 金 流 1 ROE 23% 22% 21% 2% 投 资 活 动 现 金 流 (224) (6) (618) (118) 毛 利 率 37% 36% 34% 33% 权 益 性 融 资 EBIT Margin 26% 24% 23% 23% 负 债 净 变 化 EBITDA Margin 29% 27% 26% 26% 支 付 股 利 利 息 (38) (338) (377) (428) 收 入 增 长 6% 13% 16% 16% 其 它 融 资 现 金 流 33 1 净 利 润 增 长 率 -12% 11% 12% 13% 融 资 活 动 现 金 流 (84) (238) (377) (428) 资 产 负 债 率 16% 17% 17% 17% 现 金 净 变 动 1 361 291 891 息 率 3% 3% 4% 4% 货 币 资 金 的 期 初 余 额 1443 193 194 224 P/E 1. 9. 8.1 7.1 货 币 资 金 的 期 末 余 额 193 194 224 3136 P/B 2.3 2. 1.7 1.4 企 业 自 由 现 金 流 732 87 66 131 EV/EBITDA 7.9 7.7 6.9 6.2 权 益 自 由 现 金 流 76 7 67 132 资 料 来 源 :Wind 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测
Page 6 相 关 研 究 报 告 : 浙 江 医 药 -6216- 生 命 营 养 品 与 制 药 业 务 增 长 提 升 估 值 212-6-2 浙 江 医 药 -6216- 停 产 检 修 致 业 绩 下 滑 211-1-27 浙 江 医 药 -6216- 合 资 开 发 哮 喘 新 药, 制 药 业 务 发 展 步 伐 加 快 211-7-7 浙 江 医 药 -6216- 定 增 有 望 推 动 业 务 转 型 升 级 211-7-4 浙 江 医 药 -6216- 受 益 维 生 素 提 价, 新 业 务 是 未 来 亮 点 211-6-7 国 信 证 券 投 资 评 级 类 别 级 别 定 义 股 票 投 资 评 级 行 业 投 资 评 级 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 2% 以 上 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 1%-2% 之 间 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 介 于 市 场 指 数 ±1% 之 间 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 市 场 指 数 1% 以 上 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 优 于 市 场 指 数 1% 以 上 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 优 于 市 场 指 数 %-1% 之 间 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 介 于 市 场 指 数 ±% 之 间 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 市 场 指 数 % 以 上 分 析 师 承 诺 作 者 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 本 人 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 风 险 提 示 本 报 告 版 权 归 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 我 公 司 ) 所 有, 仅 供 我 公 司 客 户 使 用 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 使 用 复 制 或 传 播 任 何 有 关 本 报 告 的 摘 要 或 节 选 都 不 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点, 一 切 须 以 我 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本 为 准 本 报 告 基 于 已 公 开 的 资 料 或 信 息 撰 写, 但 我 公 司 不 保 证 该 资 料 及 信 息 的 完 整 性 准 确 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 建 议 及 推 测 仅 反 映 我 公 司 于 本 报 告 公 开 发 布 当 日 的 判 断, 在 不 同 时 期, 我 公 司 可 能 撰 写 并 发 布 与 本 报 告 所 载 资 料 建 议 及 推 测 不 一 致 的 报 告 我 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 本 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 我 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 处 于 最 新 状 态 ; 我 公 司 将 随 时 补 充 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料, 但 不 保 证 及 时 公 开 发 布 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 说 明 证 券 投 资 咨 询 业 务 是 指 取 得 监 管 部 门 颁 发 的 相 关 资 格 的 机 构 及 其 咨 询 人 员 为 证 券 投 资 者 或 客 户 提 供 证 券 投 资 的 相 关 信 息 分 析 预 测 或 建 议, 并 直 接 或 间 接 收 取 服 务 费 用 的 活 动 证 券 研 究 报 告 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 指 证 券 公 司 证 券 投 资 咨 询 机 构 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 客 户 发 布 的 行 为