正 文 目 录 一 手 握 25 亿 吨 优 质 资 源, 矿 井 盈 利 能 力 行 业 领 先... 4 1 煤 炭 资 源 储 备 丰 富, 当 前 煤 价 下 暂 缓 开 发... 4 2 煤 质 优 良, 矿 井 盈 利 水 平 行 业 领 先... 7 二 进 军 石 化 贸 易 和 仓

(%) 证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 报 告 能 源 煤 炭 强 烈 推 荐 -A( 维 持 ) 目 标 估 值 :5.80 元 当 前 股 价 :3.81 元 2016 年 03 月 13 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2810 总 股 本 ( 万 股 ) 1119464 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 459565 总 市 值 ( 亿 元 ) 427 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 175 每 股 净 资 产 (MRQ) 1.8 ROE(TTM) 2.7 资 产 负 债 率 71.0% 主 要 股 东 永 泰 控 股 集 团 有 限 公 主 要 股 东 持 股 比 例 46.26% 司 股 价 表 现 % 1m 6m 12m 绝 对 表 现 2-18 2 相 对 表 现 1-9 16 (%) 200 150 100 50 0 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 相 关 报 告 永 泰 能 源 沪 深 300-50 Mar/15 Jun/15 Nov/15 Feb/16 1 永 泰 能 源 (600157)2014 年 中 报 点 评 - 利 润 补 偿 业 绩 小 增, 重 点 关 注 战 略 转 型 2014-08-21 2 永 泰 能 源 (600157) 二 次 转 型, 进 军 石 油 仓 储 物 流 领 域 2014-06-10 3 永 泰 能 源 (600157) 积 极 转 型, 进 军 油 气 领 域 2014-04-22 卢 平 021-68407841 luping@cmschina.com.cn S1090511040008 研 究 助 理 沈 菁 021-68407401 shenjing3@cmschina.com.cn 研 究 助 理 刘 晓 飞 liuxiaofei@cmschina.com.cn 永 泰 能 源 600157.SH 持 续 借 力 资 本 市 场, 助 推 三 大 产 业 转 型 煤 炭 行 业 持 续 低 迷, 公 司 转 型 步 伐 坚 定, 致 力 打 造 能 源 物 流 投 资 三 大 产 业 能 源 方 面, 煤 矿 以 不 亏 损 为 原 则 生 产, 同 时 储 备 大 量 优 质 资 源, 并 收 购 三 吉 利 电 力, 投 建 近 500 万 千 瓦 大 型 机 组 ; 物 流 方 面, 收 购 华 瀛 石 化, 打 造 1000 万 吨 级 石 化 码 头 和 燃 料 油 调 和 储 运 基 地 ; 投 资 方 面, 参 与 设 立 感 知 科 技, 多 点 布 局, 拓 宽 盈 利 空 间 盈 利 方 面, 我 们 预 计 公 司 2016-2018 年 实 现 EPS 分 别 为 0.04 元 0.11 元 0.23 元 ; 我 们 采 用 分 部 估 值 法, 给 以 公 司 目 标 价 5.8 元, 目 标 空 间 52%, 维 持 强 烈 推 荐 -A 投 资 评 级 煤 炭 业 务 微 利, 暂 缓 开 发 优 质 资 源 公 司 目 前 煤 炭 业 务 微 利, 在 产 产 能 1000 万 吨, 暂 缓 建 设 产 能 约 1000 万 吨 ;2015 年 吨 煤 综 合 售 价 436 元, 吨 煤 开 采 成 本 192 元 / 吨, 实 现 毛 利 29.4 亿 收 购 华 兴 电 力, 打 造 千 万 千 瓦 级 火 电 企 业 2015 年 公 司 发 电 量 192 亿 千 瓦 时, 上 网 电 量 183 亿 千 瓦 时, 江 苏 地 区 上 网 电 价 0.4385 元 / 度, 河 南 地 区 上 网 电 价 0.3992 元 / 度, 机 组 平 均 利 用 小 时 4500 公 司 目 前 在 产 装 机 491 万 千 瓦, 在 建 装 机 412 万 千 瓦, 全 部 投 产 后 电 力 板 块 将 贡 献 约 14 亿 净 利 润 收 购 华 瀛 石 化, 打 造 千 万 吨 级 石 化 调 和 贸 易 产 业 公 司 耗 资 40 亿 收 购 华 瀛 石 化 项 目, 打 造 千 万 吨 级 燃 料 油 进 口 - 接 卸 - 调 和 - 储 存 - 配 送 基 地, 项 目 投 产 后 公 司 将 跻 身 国 内 大 型 燃 料 油 调 和 贸 易 企 业 之 列, 预 计 年 贡 献 净 利 10 亿 以 上 多 点 布 局 股 权 投 资, 拓 宽 盈 利 空 间 公 司 出 资 30 亿 参 股 润 良 泰, 专 业 进 行 物 流 行 业 股 权 投 资, 其 与 感 知 集 团 合 资 设 立 感 知 科 技, 引 领 物 流 行 业 标 准 指 定, 未 来 有 望 获 得 可 观 回 报 给 以 强 烈 推 荐 -A 投 资 评 级, 目 标 价 5.8 元 我 们 预 计 公 司 2016-2018 年 实 现 归 属 净 利 润 4.9 亿 13.9 亿 28.7 亿, 对 应 EPS 为 0.04 元 0.11 元 0.23 元 ; 我 们 对 公 司 各 业 务 分 部 估 值, 给 以 目 标 价 5.8 元, 空 间 52%, 给 以 强 烈 推 荐 -A 投 资 评 级, 公 司 积 极 转 型, 且 49 亿 定 增 已 过 会, 建 议 密 切 关 注 风 险 提 示 : 在 建 项 目 进 展 低 于 预 期 财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 2013 2014 2015E 2016E 2017E 主 营 收 入 ( 百 万 9843 7912 11710 12682 26632 元 ) 同 比 增 长 28% -20% 48% 8% 110% 营 业 利 润 ( 百 万 879 418 766 504 2396 元 ) 同 比 增 长 -48% -53% 84% -34% 375% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 476 405 621 488 1384 同 比 增 长 -52% -15% 53% -21% 184% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.27 0.11 0.06 0.04 0.11 PE 14.1 33.2 68.7 97.0 34.2 PB 0.7 1.4 2.2 1.9 1.8 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明

正 文 目 录 一 手 握 25 亿 吨 优 质 资 源, 矿 井 盈 利 能 力 行 业 领 先... 4 1 煤 炭 资 源 储 备 丰 富, 当 前 煤 价 下 暂 缓 开 发... 4 2 煤 质 优 良, 矿 井 盈 利 水 平 行 业 领 先... 7 二 进 军 石 化 贸 易 和 仓 储, 打 造 利 润 新 增 长 点... 9 1 收 购 华 瀛 石 化, 转 型 再 下 一 城... 9 2 依 托 自 有 码 头 进 口 调 和, 利 润 贡 献 有 望 突 破 10 亿... 11 三 打 造 煤 电 一 体 化, 增 强 风 险 抵 抗 能 力... 13 1 收 购 三 吉 利 能 源, 积 极 推 进 新 机 组 建 设... 13 2 电 力 业 务 未 来 盈 利 预 测... 15 四 多 点 布 局 股 权 投 资, 拓 宽 盈 利 空 间... 20 五 看 好 公 司 转 型 发 展, 给 以 强 烈 推 荐 -A 评 级... 21 图 表 目 录 表 1: 公 司 煤 矿 收 购 历 程... 4 表 2: 公 司 煤 矿 明 细... 5 表 3: 在 产 煤 矿 历 年 产 量... 6 表 4: 煤 炭 综 合 售 价 持 续 下 滑... 7 表 5: 公 司 人 均 成 本 6.4 万 / 年... 7 表 6: 公 司 吨 煤 开 采 成 本 低 于 200 元... 8 表 7: 煤 炭 业 务 经 营 数 据... 8 表 8: 华 瀛 石 化 核 心 财 务 指 标... 9 表 9: 油 品 调 和 贸 易 业 务 营 收 测 算... 12 表 10: 华 兴 电 力 财 务 数 据 ( 原 名 三 吉 利 )... 13 表 11: 公 司 旗 下 电 厂 概 况... 14 表 12: 裕 中 能 源 盈 利 测 算... 15 表 13: 沙 洲 电 力 盈 利 预 测... 16 表 14: 华 兴 电 力 有 限 公 司 盈 利 预 测... 17 表 15: 垞 城 电 力 投 资 收 益 测 算... 18 表 16: 电 力 业 务 盈 利 测 算 汇 总... 19 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2

表 17: 公 司 股 权 投 资 概 况... 20 表 18: 润 良 泰 合 伙 企 业 出 资 情 况... 20 表 19: 煤 炭 业 务 估 值... 21 表 20: 分 板 块 估 值... 22 表 21: 行 业 估 值 比 较 表... 23 附 : 财 务 预 测 表... 25 图 1 公 司 煤 炭 资 源 地 域 分 布... 4 图 2 公 司 煤 炭 资 产 结 构... 5 图 3 公 司 综 合 煤 价 优 于 同 行... 7 图 4 公 司 煤 炭 开 采 成 本 行 业 领 先... 8 图 5 我 国 燃 料 油 市 场... 10 图 6 燃 料 油 历 年 进 出 口 量... 10 图 7 我 国 船 用 燃 料 油 消 费 量 走 势... 11 图 8 我 国 水 运 货 运 量 历 史 走 势... 11 图 9 三 吉 利 收 购 前 股 权 结 构... 13 图 10 三 吉 利 下 属 企 业 股 权 关 系... 14 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3

一 手 握 25 亿 吨 优 质 资 源, 矿 井 盈 利 能 力 行 业 领 先 公 司 研 究 1 煤 炭 资 源 储 备 丰 富, 当 前 煤 价 下 暂 缓 开 发 公 司 煤 炭 业 务 最 初 集 中 在 山 西 地 区, 经 过 一 系 列 的 收 购 之 后, 目 前 在 山 西 陕 西 新 疆 内 蒙 均 拥 有 煤 炭 资 源, 保 有 煤 炭 资 源 储 量 25.2 亿 吨, 其 中 权 益 储 量 21.3 亿 吨 表 1: 公 司 煤 矿 收 购 历 程 单 位 : 万 吨 标 的 资 产 价 格 ( 万 元 ) 资 源 储 量 权 益 储 量 吨 煤 对 价 状 态 2011 年 4 月 新 疆 双 安 矿 100% 股 权 16500 4,456 4,456 3.7 尚 未 开 发 2012 年 4 月 陕 西 亿 华 矿 业 70% 股 权 343000 114,453 80117 4.3 尚 未 开 发 2012 年 4 月 康 伟 集 团 65% 股 权 289500 17076 11099 26.1 生 产 矿 井 2013 年 10 月 康 伟 森 达 源 49% 股 权 60000 6,928 3395 17.7 生 产 矿 井 2013 年 10 月 集 广 煤 业 49% 股 权 34100 3,048 1494 22.8 生 产 矿 井 2013 年 10 月 柏 沟 煤 业 49% 股 权 46100 4,398 2155 21.4 生 产 矿 井 2013 年 10 月 新 安 发 煤 业 49% 股 权 59800 3,959 1940 30.8 生 产 矿 井 2013 年 10 月 银 源 华 强 煤 业 49% 股 权 87400 6,661 3264 26.8 生 产 矿 井 2013 年 10 月 银 源 兴 庆 煤 业 49% 股 权 111700 11,318 5546 20.1 生 产 矿 井 2013 年 12 月 朗 鑫 矿 产 100% 股 权 10000 33728 33728 0.3 尚 未 开 发 2014 年 6 月 内 蒙 天 厦 矿 业 100% 股 权 5000 32,145 32,145 0.16 尚 未 开 发 注 : 朗 鑫 矿 产 旗 下 主 要 是 隰 县 华 鑫 和 瑞 德 焦 化 两 块 资 源, 均 未 开 发 分 地 域 来 看 山 西 地 区 资 源 : 优 质 焦 煤 和 贫 瘦 煤, 保 有 储 量 10 亿 吨, 权 益 部 分 9.6 亿 吨 ; 新 疆 地 区 资 源 : 优 质 焦 煤, 保 有 储 量 4456 万 吨, 权 益 部 分 4456 万 吨 ; 内 蒙 地 区 资 源 : 动 力 煤, 保 有 储 量 3.2 亿 吨, 权 益 部 分 3.2 亿 吨 ; 陕 西 地 区 资 源 : 动 力 煤, 保 有 储 量 11.4 亿 吨, 权 益 部 分 8 亿 吨 图 1 公 司 煤 炭 资 源 地 域 分 布 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4

分 状 态 来 看 目 前 仅 有 山 西 地 区 煤 矿 处 于 生 产 状 态, 新 疆 内 蒙 陕 西 三 地 的 煤 矿 均 未 开 发 生 产 矿 井 共 14 座, 全 部 集 中 在 山 西, 核 定 产 能 975 万 吨, 其 中 权 益 部 分 892 万 吨 ; 规 划 矿 井 5 座, 涉 及 产 能 1570 万 吨, 其 中 权 益 部 分 1390 万 吨 图 2 公 司 煤 炭 资 产 结 构 ( 华 瀛 能 源 已 更 名 为 华 熙 矿 业 ) 由 于 煤 价 低 迷, 公 司 已 经 缓 建 陕 西 海 则 滩 矿 (600 万 吨, 工 程 进 度 8%); 新 疆 双 安 矿 (120 万 吨 ) 建 设 已 经 完 成, 由 于 新 疆 地 区 煤 炭 政 策 调 整 而 停 止 生 产 ; 规 划 中 的 矿 井, 内 蒙 呼 伦 贝 尔 石 瓦 鲁 矿 (600 万 吨 ) 山 西 华 鑫 矿 (150 万 吨 ) 山 西 瑞 德 矿 (300 万 吨 ) 均 未 开 建, 澳 大 利 亚 永 泰 能 源 也 只 是 进 行 资 源 勘 探 公 司 作 为 民 营 企 业, 煤 炭 生 产 以 不 亏 损 为 原 则, 目 前 煤 价 下 这 部 分 矿 井 只 能 以 资 源 储 备 的 形 式 存 在 表 2: 公 司 煤 矿 明 细 地 区 / 煤 矿 产 能 控 股 比 煤 种 保 有 储 量 权 益 储 量 在 产 产 能 权 益 产 能 煤 矿 现 状 何 时 纳 入 荡 荡 岭 60 100% 例 焦 煤 2543 2543 60 60 生 产 矿 井 2011 年 冯 家 坛 45 100% 焦 煤 1622 1622 45 45 生 产 矿 井 2011 年 金 泰 源 90 90% 焦 煤 7587 6828 90 81 生 产 矿 井 2011 年 集 广 60 100% 焦 煤 3048 3048 60 60 生 产 矿 井 2011 年 柏 沟 60 100% 焦 煤 4398 4398 60 60 生 产 矿 井 2011 年 孙 义 60 100% 焦 煤 3238 3238 60 60 生 产 矿 井 2011 年 银 源 安 苑 60 100% 焦 煤 2987 2987 60 60 生 产 矿 井 2011 年 银 源 新 生 60 100% 焦 煤 3217 3217 60 60 生 产 矿 井 2011 年 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5

地 区 / 煤 矿 产 能 控 股 比 煤 种 保 有 储 量 权 益 储 量 在 产 产 能 权 益 产 能 煤 矿 现 状 何 时 纳 入 银 源 兴 庆 90 100% 例 肥 煤 11318 11318 90 90 生 产 矿 井 2012 年 银 源 新 安 发 60 100% 焦 煤 3959 3959 60 60 生 产 矿 井 2012 年 银 源 华 强 60 100% 焦 煤 6661 6661 60 60 生 产 矿 井 2012 年 康 伟 孟 子 峪 60 65% 焦 煤 8004 5203 60 39 生 产 矿 井 2012 年 康 伟 南 山 90 65% 焦 煤 2144 1394 90 59 生 产 矿 井 2012 年 康 伟 森 达 源 120 82% 焦 煤 6928 5691 120 99 联 合 试 运 2012 年 隰 县 华 鑫 150 100% 焦 煤 15401 15401 前 期 转 工 作 2013 年 山 西 瑞 德 300 100% 贫 瘦 煤 18327 18327 前 期 工 作 2013 年 山 西 - 合 计 1425 101382 95834 975 892 双 安 矿 120 100% 焦 煤 4456 4456 120 120 停 产 2011 年 新 疆 - 合 计 120 4456 4456 120 120 亿 华 矿 业 600 70% 动 力 煤 114453 80117 前 期 工 作 2012 年 陕 西 - 合 计 600 114453 80117 天 厦 矿 业 400 100% 动 力 煤 32145 32145 前 期 工 作 2014 年 内 蒙 - 合 计 400 动 力 煤 32145 32145 合 计 2545 252436 212552 1095 1012 产 量 方 面 : 公 司 2012-2014 年 原 煤 产 量 分 别 为 846 万 吨 1081 万 吨 1142 万 吨, 产 能 利 用 率 分 别 是 82% 104% 110%;2015 年 中 期 产 量 是 550 万 吨, 预 计 全 年 产 量 1145 万 吨, 产 能 利 用 率 111% 由 于 公 司 已 经 暂 缓 投 建 新 矿, 我 们 预 计 未 来 一 段 时 间 内 公 司 的 原 煤 产 量 会 维 持 在 1100 万 吨 左 右 表 3: 在 产 煤 矿 历 年 产 量 单 位 : 万 吨 核 定 产 能 2012 年 度 2013 年 度 2014 年 度 2015 年 1-6 月 2015E 荡 荡 岭 60 110 75 74 35 70 冯 家 坛 45 74 50 36 16 45 金 泰 源 90 89 112 87 48 96 孙 义 60 89 74 65 43 86 集 广 60 37 97 82 31 62 柏 沟 60 21 60 58 18 60 银 源 兴 庆 90 18 41 97 47 94 银 源 安 苑 60 84 77 53 25 50 银 源 新 生 60 132 163 164 77 154 银 源 新 安 发 60 18 95 117 55 110 银 源 华 强 60 18 79 121 74 148 康 伟 南 山 90 74 72 82 49 98 康 伟 孟 子 峪 60 51 54 50 21 42 康 伟 森 达 源 60 18 25 55 12 30 双 安 矿 120 10 6 0 0 0 合 计 1035 846 1,081 1,142 550 1145 产 能 利 用 率 82% 104% 110% 53% 111% 销 量 方 面 : 公 司 2012-2014 年 煤 炭 销 量 分 别 为 699 万 吨 1053 万 吨 1098 万 吨 ;2015 年 中 期 销 量 为 587 万 吨, 预 计 全 年 销 量 为 1145 万 吨 左 右, 产 销 基 本 平 衡 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6

2 煤 质 优 良, 矿 井 盈 利 水 平 行 业 领 先 公 司 煤 炭 业 务 盈 利 能 力 行 业 领 先, 一 方 面 得 益 于 煤 质 优 良, 另 一 方 面 得 益 于 成 本 控 制 煤 种 以 优 质 焦 煤 为 主, 综 合 售 价 高 公 司 在 产 煤 矿 生 产 优 质 焦 煤, 综 合 煤 价 远 高 于 山 西 平 均 水 平 2015 年 公 司 综 合 煤 价 预 计 在 436 元 / 吨 左 右, 而 同 期 山 西 地 区 5500 大 卡 动 力 煤 价 格 在 240 元 / 吨 左 右, 在 山 西 煤 炭 行 业 整 体 亏 损 的 情 况 下, 公 司 矿 井 尚 能 实 现 微 利 图 3 公 司 综 合 煤 价 优 于 同 行 表 4: 煤 炭 综 合 售 价 持 续 下 滑 单 位 : 元 / 吨 2012 年 2013 年 2014 年 2015H 2015E 原 煤 售 价 641 554 583 566 430 精 煤 售 价 1088 989 692 629 550 原 煤 销 量 - 万 吨 293 607 1016 562 1149 精 煤 销 量 - 万 吨 406 446 82 25.6 58 综 合 售 价 901 738 591 569 436 售 价 同 比 -18.0% -19.9% -11% -23.4% 民 营 企 业, 严 格 控 制 成 本 公 司 作 为 民 营 企 业, 没 有 历 史 负 担, 也 没 有 人 员 冗 余 压 力,2014 年 员 工 总 数 只 有 8800 人, 对 应 产 能 1000 万 吨, 而 全 国 煤 炭 从 业 人 员 440 万 人, 产 能 在 40 亿 吨 左 右, 每 千 万 吨 产 能 对 应 11000 人, 公 司 用 工 只 有 全 国 平 均 水 平 的 80% 表 5: 公 司 人 均 成 本 6.4 万 / 年 2010 2011 2012 2013 2014 生 产 人 员 1633 6771 9419 7834 7161 销 售 人 员 62 72 137 93 90 技 术 人 员 187 342 418 373 375 行 政 人 员 242 1324 1812 1095 1006 财 务 人 员 33 260 160 160 162 合 计 2157 8769 11946 9555 8794 人 均 成 本 ( 万 / 年 ) 2.7 1.8 3.3 6.8 6.4 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 7

2012 年 到 2014 年, 公 司 吨 煤 开 采 成 本 分 别 为 224 元 / 吨 215 元 / 吨 222 元 / 吨, 成 本 控 制 优 于 同 行,2015 年 预 计 吨 煤 开 采 成 本 将 继 续 压 缩 到 192 元, 同 比 下 降 13.5%, 公 司 煤 矿 都 是 井 工 矿, 成 本 压 缩 到 目 前 位 置 再 降 的 空 间 已 经 不 大 图 4 公 司 煤 炭 开 采 成 本 行 业 领 先 表 6: 公 司 吨 煤 开 采 成 本 低 于 200 元 单 位 : 元 / 吨 2012 年 2013 年 2014 年 2015E 2016E 材 料 36 24.1 20.7 17.4 17 职 工 酬 薪 63 59.3 78.0 71.1 65 维 简 及 安 全 费 用 26 26.3 26.7 26.6 24 基 金 及 规 费 36 51.7 23.5 4.8 4.8 资 源 价 款 费 用 21 20.5 35.5 36.2 36 电 力 12 7.9 8.9 9.0 9 折 旧 费 17 12.6 15.4 14.2 14 其 他 支 出 13 12.8 13.4 12.9 13 原 煤 生 产 成 本 224 215 222 192 183 公 司 2014 年 煤 炭 业 务 收 入 78 亿, 毛 利 32 亿, 毛 利 率 41%;2015 年 公 司 严 控 成 本 费 用 加 强 煤 质 管 理 提 高 商 品 煤 质 量, 同 时 国 家 税 费 改 革 减 免 了 企 业 部 分 税 负, 在 煤 价 大 幅 下 滑 的 情 况 下, 公 司 实 现 煤 炭 业 务 收 入 52.6 亿 元, 毛 利 29.4 亿 元, 毛 利 率 56%, 环 比 提 升 15 个 百 分 点, 成 本 控 制 效 果 显 著 表 7: 煤 炭 业 务 经 营 数 据 单 位 : 亿 元 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015E 收 入 7.5 20.5 76.8 96.4 78.0 52.6 成 本 3.6 8.3 45.3 65.8 45.9 23.2 毛 利 3.9 12.2 31.5 30.5 32.1 29.4 毛 利 率 (%) 52% 59% 41% 32% 41% 56% 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 8

二 进 军 石 化 贸 易 和 仓 储, 打 造 利 润 新 增 长 点 1 收 购 华 瀛 石 化, 转 型 再 下 一 城 2014 年 6 月 公 司 使 用 自 有 资 金 (2015 年 2 月 定 增 100 亿 置 换 自 有 资 金 ) 收 购 了 惠 州 大 亚 湾 华 瀛 石 油 化 工 有 限 公 司, 交 易 对 价 40 亿 元, 随 后 公 司 以 自 有 资 金 22 亿 对 其 进 行 增 资, 目 前 该 公 司 拥 有 两 家 子 公 司 : 华 瀛 ( 惠 州 大 亚 湾 ) 石 化 仓 储 码 头 有 限 公 司 : 燃 料 油 调 和 配 送 中 心 码 头 工 程 项 目 的 项 目 单 位 ; 华 瀛 石 化 ( 深 圳 ) 供 应 链 管 理 有 限 公 司 : 油 品 贸 易 和 供 应 链 管 理 服 务 表 8: 华 瀛 石 化 核 心 财 务 指 标 单 位 : 万 元 2013 年 12 月 31 日 2014 年 5 月 31 日 资 产 总 额 75,653 77,325 负 债 总 额 7,168 9,064 所 有 者 权 益 68,485 68,261 营 业 收 入 - - 营 业 利 润 -582-225 利 润 总 额 -588-225 净 利 润 -588-225 华 瀛 石 化 目 前 并 未 开 展 业 务, 配 送 中 心 和 码 头 都 在 建 设 之 中, 未 来 将 包 含 三 块 业 务 : 燃 料 油 调 和 配 送 中 心 项 目 : 该 项 目 建 设 地 点 为 惠 州 大 亚 湾 芒 洲 岛, 项 目 一 期 建 设 115 万 立 方 米 油 品 存 储 及 配 套 设 施, 其 中 59 万 立 方 米 拟 建 为 保 税 仓 库 ; 建 设 完 成 后 拟 从 境 外 产 油 国 炼 厂 采 购 重 油 渣 油 油 浆 和 重 柴 油 等 组 分 油, 按 国 际 标 准 调 和 加 工 成 180# 380# 等 型 号 船 用 燃 料 油, 年 调 和 配 送 能 力 1,000 万 吨, 动 态 仓 储 能 力 1,000 万 吨 项 目 已 在 广 东 省 发 改 委 进 行 基 本 建 设 投 资 项 目 备 案, 目 前 处 于 设 计 建 设 阶 段, 项 目 总 投 资 金 额 预 计 约 14.68 亿 元, 预 计 2017 年 建 成 投 产 燃 料 油 调 和 配 送 中 心 码 头 工 程 项 目 : 该 项 目 在 芒 州 岛 建 设 1 个 30 万 吨 级 油 品 泊 位, 近 期 设 计 年 接 卸 能 力 1,100 万 吨, 装 船 能 力 250 万 吨 ;3 个 2 万 吨 级 油 品 泊 位, 设 计 年 装 船 能 力 800 万 吨 ; 以 及 环 保 船 工 作 船 泊 位 等 配 套 设 施 该 码 头 油 品 总 吞 吐 量 超 过 2,150 万 吨 / 年 项 目 已 获 得 国 家 发 改 委 立 项 核 准, 目 前 处 于 设 计 建 设 阶 段, 项 目 总 投 资 金 额 预 计 约 15.65 亿 元, 预 计 2017 年 建 成 投 产 燃 料 油 贸 易 业 务 : 华 瀛 石 化 拟 利 用 自 身 优 势 开 展 燃 料 油 贸 易 业 务, 从 俄 罗 斯 中 东 等 产 油 国 进 口 M100 等 型 号 燃 料 油, 开 展 相 关 贸 易 业 务, 提 升 收 入 及 盈 利 水 平 贸 易 业 务 今 年 就 会 展 开 公 司 此 前 业 务 集 中 在 煤 炭 生 产 和 贸 易 领 域, 并 未 涉 足 过 油 品 调 和 与 贸 易, 此 次 大 亚 湾 项 目 建 成 后, 公 司 将 拥 有 进 口 接 卸 调 和 动 态 存 储 装 运 发 售 1000 万 吨 燃 料 油 ( 主 要 是 船 用 燃 料 油 ) 的 业 务 能 力, 直 接 跻 身 国 内 大 型 燃 料 油 加 工 贸 易 企 业 之 列 燃 料 油 是 石 油 加 工 过 程 中 在 汽 煤 柴 油 之 后 从 原 油 中 分 离 出 来 的 组 分 较 重 的 剩 余 产 品, 也 叫 重 油 渣 油, 为 黑 褐 色 粘 稠 状 可 燃 液 体, 粘 度 适 中, 燃 料 性 能 好, 发 热 量 大 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 9

主 要 的 性 能 指 标 有 3 个 : 粘 度 : 燃 料 油 最 重 要 的 性 能 指 标, 是 对 流 动 性 阻 抗 能 力 的 度 量, 衡 量 燃 料 油 的 易 流 性 易 泵 送 性 和 易 雾 化 性 含 硫 量 : 硫 含 量 过 高 会 引 起 金 属 设 备 腐 蚀 的 和 环 境 污 染, 一 般 分 为 低 硫 (LSFO) 与 高 硫 (HSFO) 油, 前 者 含 硫 在 1% 以 下, 后 者 通 常 高 达 3.5% 甚 至 4.5% 或 以 上 闪 点 : 油 品 在 特 定 的 标 准 条 件 下 加 热 至 某 一 温 度, 令 由 其 表 面 逸 出 的 蒸 气 刚 够 与 周 围 的 空 气 形 成 一 可 燃 性 混 合 物, 当 以 一 标 准 测 试 火 源 与 该 混 合 物 接 触 时 即 会 引 致 瞬 时 的 闪 火, 此 时 油 品 的 温 度 即 定 义 为 其 闪 点, 其 特 点 是 火 焰 一 闪 即 灭, 愈 高 愈 安 全 按 照 用 途 来 看, 燃 料 油 主 要 分 为 船 用 燃 料 油 和 炉 用 燃 料 油 公 司 未 来 调 和 加 工 的 产 品 主 要 是 180 号 和 380 号 船 用 燃 料 油, 产 品 编 号 180 和 380 分 别 指 50 运 动 粘 度 180mm/s 和 50 运 动 粘 度 380mm/s 2015 年 我 国 燃 料 油 产 量 2313 万 吨, 表 观 消 费 量 2812 万 吨, 同 比 分 别 下 滑 9% 和 16.8% 图 5 我 国 燃 料 油 市 场 资 料 来 源 : 招 商 证 券 2015 年 我 国 燃 料 油 进 口 量 1552 万 吨, 同 比 下 降 13%, 出 口 1053 万 吨, 同 比 增 加 11%, 进 口 依 赖 度 55% 图 6 燃 料 油 历 年 进 出 口 量 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 10

2 依 托 自 有 码 头 进 口 调 和, 利 润 贡 献 有 望 突 破 10 亿 从 全 球 来 看, 船 用 燃 料 油 消 费 占 全 部 燃 料 油 消 费 的 三 分 之 一 左 右, 而 我 国 该 比 例 为 50% 左 右 长 期 以 来, 因 原 油 价 格 高 企, 国 内 炼 厂 均 尽 可 能 提 高 轻 质 油 回 收 率, 导 致 产 出 的 燃 料 油 质 量 较 差 且 产 量 较 小, 以 其 为 原 料 调 和 生 产 的 船 用 燃 料 油, 仅 能 满 足 少 量 内 航 船 舶 的 用 油 需 求, 我 国 船 用 燃 料 油 长 期 主 要 依 赖 进 口, 船 用 燃 料 油 调 和 加 工 业 务 有 较 大 的 发 展 空 间 图 7 我 国 船 用 燃 料 油 消 费 量 走 势 未 来 我 国 船 用 燃 料 油 市 场 主 要 取 决 于 航 运 需 求,2015 年 我 国 水 运 货 运 量 61.4 亿 吨, 同 比 增 加 3%, 随 着 我 国 经 济 增 速 放 缓, 未 来 我 国 水 运 需 求 增 速 也 会 放 缓, 预 计 十 三 五 期 间 我 国 船 用 燃 料 油 市 场 规 模 在 1500 万 吨 -2000 万 吨 之 间 图 8 我 国 水 运 货 运 量 历 史 走 势 公 司 项 目 建 成 后 将 拥 有 1000 万 吨 的 燃 料 油 调 和 配 送 能 力, 占 目 前 国 内 船 用 燃 料 油 市 场 规 模 60% 左 右, 将 会 对 船 用 燃 料 油 进 口 商 造 成 较 大 冲 击 此 外 公 司 还 将 与 具 备 成 熟 燃 料 油 销 售 渠 道 和 丰 富 保 税 加 油 服 务 经 验 的 行 业 领 军 企 业 合 作, 着 力 发 展 向 国 际 航 行 船 舶 提 供 保 税 油 业 务, 部 分 取 代 新 加 坡 作 为 燃 料 油 市 场 集 散 地 的 重 要 地 位 项 目 收 入 方 面, 目 前 新 加 坡 交 易 所 180CST 价 格 在 360 美 元 / 吨 左 右 ;380CST 在 350 美 元 左 右, 按 最 新 人 民 币 兑 美 元 汇 率 6.5140 折 算 后,180 号 报 2345 元 / 吨,380 号 报 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 11

2280 元 / 吨, 照 此 价 格 推 算, 公 司 1000 万 吨 调 和 配 送 产 能 全 部 释 放 后 收 入 在 228 亿 元 到 235 亿 元 之 间 盈 利 性 方 面, 根 据 华 瀛 石 化 资 产 收 购 评 估 的 预 估, 华 瀛 石 化 2016 年 归 属 于 母 公 司 净 利 润 约 为 5.7 亿 元 ;2017 年 归 属 于 母 公 司 净 利 润 约 为 9.9 亿 元 ;2018 年 产 能 充 分 利 用 后 归 属 于 母 公 司 净 利 润 约 为 13.0 亿 元 评 估 时 预 测 项 目 在 2016 年 5 月 就 能 投 产, 目 前 来 看 要 到 2017 年 才 能 投 入 运 营,2016 年 仅 能 开 展 部 分 油 品 贸 易 业 务, 对 公 司 业 绩 贡 献 有 限 我 们 预 计 2016-2018 年 公 司 油 品 调 和 贸 易 业 务 实 现 归 母 净 利 润 分 别 为 0.5 亿 5.2 亿 10.4 亿, 按 此 次 增 发 后 124 亿 股 本 计 算 对 应 EPS 贡 献 分 别 为 0 0.04 元 0.08 元 核 心 假 设 为 : 未 来 三 年 燃 料 油 价 格 稳 定 ; 油 品 调 和 贸 易 规 模 分 别 为 :50 万 吨 500 万 吨 1000 万 吨 ; 公 司 拥 有 自 建 码 头, 成 本 低 于 同 行, 毛 利 率 假 设 为 9%; 表 9: 油 品 调 和 贸 易 业 务 营 收 测 算 单 位 : 亿 元 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 11.5 115 230 营 业 成 本 10.5 104.7 209.3 毛 利 1.0 10.4 20.7 毛 利 率 9% 9% 9% 三 费 及 附 加 0.2 1.7 3.5 利 润 总 额 0.9 8.6 17.3 净 利 润 0.6 6.5 12.9 归 母 净 利 润 0.5 5.2 10.4 本 次 增 发 后 股 本 124 124 124 EPS 贡 献 0.00 0.04 0.08 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 12

三 打 造 煤 电 一 体 化, 增 强 风 险 抵 抗 能 力 1 收 购 三 吉 利 能 源, 积 极 推 进 新 机 组 建 设 2015 年 3 月 公 司 收 购 了 北 京 三 吉 利 能 源 股 份 有 限 公 司 53.125% 的 股 权, 对 价 12.75 亿 元, 此 前 公 司 持 有 其 10% 股 权 随 后 在 12 月 通 过 全 资 子 公 司 华 瀛 石 化 竞 拍 了 国 家 开 发 投 资 公 司 持 有 的 剩 余 36.875% 股 权, 对 价 16 亿 元 公 司 目 前 持 有 其 100% 股 权 并 将 其 更 名 为 华 兴 电 力 股 份 有 限 公 司 图 9 三 吉 利 收 购 前 股 权 结 构 2014 年 华 兴 电 力 实 现 销 售 收 入 79 亿 元, 净 利 润 5.1 亿 元 ;2015 年 前 三 季 度 实 现 营 业 收 入 53.4 亿 元, 净 利 润 7.2 亿 元 表 10: 华 兴 电 力 财 务 数 据 ( 原 名 三 吉 利 ) 单 位 : 万 元 2015 年 9 月 30 日 2014 年 12 月 31 日 2013 年 12 月 31 日 资 产 总 计 ( 2,133,760.71 未 经 审 计 ) 2,238,452.95 ( 经 审 计 ) 2,295,007.38 ( 经 审 计 ) 负 债 总 计 1,981,466.40 2,028,414.14 2,158,523.21 所 有 者 权 益 152,294.31 210,038.81 136,484.17 营 业 收 入 534,015.75 792,813.65 894,525.48 营 业 利 润 88,194.24 64,433.69 59,719.44 净 利 润 71,721.46 51,210.99 50,372.44 三 吉 利 能 源 在 收 购 时 有 10 家 子 公 司, 资 产 主 要 有 5 部 分 : 电 厂 资 产 : 裕 中 能 源 ( 控 股 100%) 沙 洲 电 力 ( 控 股 80%) 华 兴 有 限 ( 控 股 100%) 煤 炭 资 产 : 持 有 裕 中 煤 业 49% 股 权, 最 初 为 公 司 全 资 子 公 司, 拥 有 河 南 32 个 整 合 煤 矿 采 矿 权, 其 中 除 超 化 煤 矿 生 产 外, 其 中 均 未 动 工 建 设,2012 年 公 司 将 其 51% 股 权 出 售 给 神 火 股 份, 裕 中 煤 业 不 再 并 表 ; 太 阳 能 发 电 资 产 : 张 家 港 青 草 巷 吉 君 能 源 有 限 公 司 (65%) 江 苏 永 泰 华 兴 新 能 源 有 限 公 司 (100%) 江 苏 吉 新 电 力 有 限 公 司 (60%); 华 澳 信 托 : 持 股 30%,2015 年 10 月 50310 万 元 转 让, 实 现 投 资 收 益 6700 万 元 ; 华 夏 银 行 : 持 股 1.44%, 减 持 后 持 股 1.31%; 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 13

图 10 三 吉 利 下 属 企 业 股 权 关 系 (2014 年 10 月 31 日 评 估 时 ) 目 前 华 兴 股 份 ( 原 三 吉 利 ) 控 股 装 机 容 量 491 万 千 瓦, 已 取 得 国 家 相 关 部 门 核 准 开 工 的 在 建 的 和 取 得 路 条 进 行 前 期 工 作 的 装 机 容 量 412 万 千 瓦, 总 装 机 容 量 903 万 千 瓦 电 厂 主 要 分 布 在 河 南 江 苏 两 省 其 中 裕 中 能 源 运 营 两 台 100 万 千 瓦 两 台 30 万 千 瓦 以 及 两 台 13.5 万 千 瓦 燃 煤 机 组, 另 有 周 口 隆 达 两 台 66 万 千 瓦 燃 煤 机 组 扩 建 项 目 正 在 建 设 ; 沙 洲 电 力 运 营 两 台 63 万 千 瓦 燃 煤 机 组, 另 有 两 台 100 万 千 瓦 燃 煤 机 组 正 在 建 设 ; 张 家 港 华 兴 电 力 有 限 公 司 运 营 两 台 39 万 千 瓦 燃 气 机 组, 另 有 两 台 40 万 千 瓦 燃 气 机 组 获 得 核 准 此 外 公 司 在 2015 年 5 月 以 4 亿 元 对 价 收 购 了 江 苏 省 能 源 投 资 有 限 公 司 持 有 的 徐 州 垞 城 电 力 有 限 责 任 公 司 44.75% 股 权, 拟 利 用 垞 城 电 力 所 拥 有 的 机 组 关 停 容 量 指 标 和 煤 炭 替 代 量 指 标 在 江 苏 徐 州 沛 县 共 同 建 设 2 100 万 千 瓦 燃 煤 发 电 项 目 收 购 完 成 后 江 苏 能 源 持 有 垞 城 电 力 剩 余 55.25% 股 权, 仍 为 其 控 股 股 东, 永 泰 能 源 并 不 并 表 垞 城 电 力 表 11: 公 司 旗 下 电 厂 概 况 运 营 主 体 权 益 占 比 厂 址 装 机 容 量 - 万 千 瓦 机 组 类 型 状 态 投 资 金 额 - 亿 新 密 市 2*100 燃 煤 机 组 在 产 元 裕 中 能 源 100% 新 密 市 2*30 燃 煤 机 组 在 产 新 密 市 2*13.5 燃 煤 机 组 在 产 周 口 市 2*66 燃 煤 机 组 已 核 准 51.5 沙 洲 电 力 80% 张 家 港 2*63 燃 煤 机 组 在 产 张 家 港 2*100 燃 煤 机 组 已 核 准 81.9 华 兴 有 限 100% 张 家 港 2*39 燃 气 机 组 在 产 张 家 港 2*40 燃 气 机 组 已 核 准 26 垞 城 电 力 44.75% 徐 州 市 2*100 燃 煤 机 组 已 核 准 75 在 产 装 机 合 计 491 在 建 装 机 合 计 612 在 产 权 益 装 机 465.8 在 建 权 益 装 机 461.5 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 14

2 电 力 业 务 未 来 盈 利 预 测 公 司 电 厂 分 布 在 河 南 和 江 苏 两 省, 既 有 燃 煤 机 组 也 有 燃 气 机 组, 两 地 上 网 电 价 发 电 小 时 煤 价 等 存 因 素 在 较 大 差 异, 为 了 更 好 地 测 算 未 来 电 力 业 务 对 业 绩 的 影 响, 我 们 将 裕 中 能 源 沙 洲 电 力 华 兴 有 限 垞 城 电 力 分 开 测 算 裕 中 能 源 盈 利 预 测 : 核 心 参 数 燃 煤 机 组, 煤 耗 325g/kwh 地 处 河 南, 发 电 小 时 低, 只 有 3500 小 时 离 原 煤 产 地 近, 煤 价 低,Q5000 不 含 税 274 元 / 吨 上 网 电 价 0.3035 元 / 千 瓦 时 ( 不 含 税 ) 权 益 占 比 100% 目 前 裕 中 能 源 运 营 的 电 厂 有 三 组 :2*30 万 千 瓦 ;2*13.5 万 千 瓦 ;2*100 万 千 瓦 在 建 的 是 周 口 隆 达 电 厂,2*66 万 千 瓦, 预 计 2017 年 能 投 产 一 台 机 组,2018 年 全 部 投 产 根 据 我 们 的 测 算, 裕 中 电 厂 2016-2018 年 分 别 实 现 营 业 收 入 29.2 亿 35.9 亿 42.6 亿, 净 利 润 1.3 亿 2.1 亿 2.5 亿 表 12: 裕 中 能 源 盈 利 测 算 单 位 : 万 元 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 装 机 容 量 ( 万 千 瓦 ) 287 353 419 419 419 发 电 小 时 数 3500 3500 3500 3500 3500 发 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 1004500 1235500 1466500 1466500 1466500 厂 用 电 率 6% 6% 6% 6% 6% 供 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 951230 1170680 1390130 1390130 1390130 变 电 损 失 率 1.2% 1.0% 0.8% 0.8% 0.8% 上 网 销 售 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 939781 1159231 1378681 1378681 1378681 上 网 结 算 价 ( 元 / 万 千 瓦 时, 不 含 税 ) 3035 3035 3035 3035 3035 收 入 合 计 292336 358940 425544 425544 425544 供 电 煤 耗 (g/kwh, 标 煤 ) 325 325 325 325 325 耗 用 标 煤 ( 万 吨 ) 309 380 452 452 452 转 换 为 Q5000( 万 吨 ) 433 533 633 633 633 Q5000 煤 价 ( 元 / 吨, 不 含 税 ) 274 274 274 274 274 燃 煤 成 本 118375 145685 172994 172994 172994 折 旧 比 例 ( 元 / 千 瓦 - 年 ) 197 197 197 197 197 折 旧 费 用 56539 69541 82543 82543 82543 其 他 费 用 占 比 8.9% 8.9% 8.9% 8.9% 8.9% 其 他 生 产 费 用 26135 32089 38044 38044 38044 生 产 成 本 合 计 201049 247315 293580 293580 293580 管 理 费 用 1200 1500 1800 1800 1800 销 售 费 用 9000 12000 13500 13500 13500 财 务 费 用 61412 67412 79412 79412 79412 营 业 税 金 及 附 加 2749 3300 4100 4200 4200 营 业 利 润 16926 27413 33151 33051 33051 所 得 税 25% 4231 6853 8288 8263 8263 净 利 润 12694 20560 24863 24788 24788 权 益 占 比 100% 100% 100% 100% 100% 权 益 净 利 润 12694 20560 24863 24788 24788 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 15

沙 洲 电 力 电 力 盈 利 预 测 : 核 心 参 数 燃 煤 机 组, 煤 耗 306g/kwh; 地 处 江 苏 张 家 港, 电 网 负 荷 高, 年 发 电 小 时 数 5350; 燃 煤 来 自 港 口,Q5000 不 含 税 价 333 元 / 吨 上 网 电 价 0.3316 元 /kwh( 不 含 税 ); 权 益 占 比 80% 沙 洲 电 力 目 前 运 营 两 台 63 万 千 瓦 燃 煤 机 组, 在 建 两 台 100 万 千 瓦 超 超 临 界 燃 煤 机 组, 预 计 2017 年 投 产 一 台,2018 年 全 部 投 产 根 据 我 们 的 测 算,2016-2018 年 沙 洲 电 力 可 实 现 营 业 收 入 21 亿 37.8 亿 54.4 亿, 净 利 润 3 亿 6.4 亿 9.8 亿 ; 其 中 归 母 净 利 润 2.4 亿 5.1 亿 7.9 亿 表 13: 沙 洲 电 力 盈 利 预 测 单 位 : 万 元 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 装 机 容 量 ( 万 千 瓦 ) 126 226 326 326 326 发 电 小 时 数 5350 5350 5350 5350 5350 发 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 674100 1209100 1744100 1744100 1744100 厂 用 电 率 5% 5% 5% 5% 5% 供 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 640395 1148645 1656895 1656895 1656895 变 电 损 失 率 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 上 网 销 售 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 633991 1137159 1640326 1640326 1640326 上 网 结 算 价 ( 元 / 万 千 瓦 时, 不 含 税 ) 3316 3316 3316 3316 3316 收 入 合 计 210247 377109 543971 543971 543971 供 电 煤 耗 (g/kwh, 标 煤 ) 306 306 305 305 305 耗 用 标 煤 ( 万 吨 ) 196 351 505 505 505 转 换 为 Q5000( 万 吨 ) 274 492 707 707 707 Q5000 煤 价 ( 元 / 吨, 不 含 税 ) 333 333 333 333 333 燃 煤 成 本 91448 164027 235831 235831 235831 折 旧 ( 元 / 千 瓦 - 年 ) 168 168 168 168 168 折 旧 21168 37968 54768 54768 54768 其 他 费 用 占 比 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 其 他 生 产 费 用 18922 33940 48957 48957 48957 生 产 成 本 合 计 131539 235934 339557 339557 339557 管 理 费 用 7,144.9 12815 18486 18486 18486 销 售 费 用 360 380 400 400 400 财 务 费 用 29,360 39,360 49,360 49,360 49,360 营 业 税 金 及 附 加 1700 3000 5100 5200 5200 营 业 利 润 40143 85619 131068 130968 130968 所 得 税 25% 10036 21405 32767 32742 32742 净 利 润 30107 64214 98301 98226 98226 权 益 占 比 80% 80% 80% 80% 80% 权 益 净 利 润 24086 51371 78641 78581 78581 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 16

沙 洲 电 力 电 力 盈 利 预 测 : 核 心 参 数 燃 气 机 组, 气 耗 0.2 方 /kwh; 地 处 江 苏 张 家 港, 调 峰 机 组, 年 发 电 小 时 数 3300; 上 网 电 价 0.5332 元 /kwh( 不 含 税 ); 权 益 占 比 100% 华 兴 电 力 有 限 公 司 目 前 运 营 两 台 39 万 千 瓦 燃 气 机 组, 在 建 两 台 40 万 千 瓦 燃 气 机 组, 预 计 2017 全 部 投 产 根 据 我 们 的 测 算,2016-2018 年 华 兴 电 力 有 限 公 司 可 实 现 营 业 收 入 13.4 亿 27.2 亿 27.2 亿, 净 利 润 0.67 亿 0.88 亿 0.88 亿 ; 其 中 归 母 净 利 润 0.67 亿 0.88 亿 0.88 亿 表 14: 华 兴 电 力 有 限 公 司 盈 利 预 测 单 位 : 万 元 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 装 机 容 量 ( 万 千 瓦 ) 78 158 158 158 158 发 电 小 时 数 3300 3300 3300 3300 3300 发 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 257400 521400 521400 521400 521400 厂 用 电 率 1% 1% 1% 1% 1% 供 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 254826 516186 516186 516186 516186 变 电 损 失 率 1% 1% 1% 1% 1% 上 网 销 售 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 252278 511024 511024 511024 511024 上 网 结 算 价 ( 元 / 万 千 瓦 时, 不 含 税 ) 5322 5322 5322 5322 5322 收 入 合 计 134265 271973 271973 271973 271973 燃 气 单 耗 ( 方 /kwh) 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 燃 气 消 耗 50456 102205 102205 102205 102205 燃 气 单 价 ( 不 含 税 ) 1.91 1.91 1.91 1.91 1.91 燃 气 成 本 96446 195365 195365 195365 195365 折 旧 ( 元 / 千 瓦 - 年 ) 185 185 185 185 185 折 旧 ( 万 元 ) 14430 29230 29230 29230 29230 其 他 费 用 占 比 4% 4% 4% 4% 4% 其 他 生 产 费 用 5371 10879 10879 10879 10879 生 产 成 本 116247 235474 235474 235474 235474 毛 利 18,019 36,499 36,499 36,499 36,499 管 理 费 用 3200 5600 5500 5500 5500 销 售 费 用 432 890 900 900 900 财 务 费 用 3,830 14750 14750 14750 14750 营 业 税 金 及 附 加 1600 3500 3500 3500 3500 营 业 利 润 8,957 11,760 11,850 11,850 11,850 所 得 税 25% 2239 2940 2962 2962 2962 净 利 润 6,718 8,820 8,887 8,887 8,887 权 益 占 比 100% 100% 100% 100% 100% 权 益 净 利 润 6,718 8,820 8,887 8,887 8,887 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 17

垞 城 电 力 盈 利 预 测 上 述 三 家 电 力 企 业 都 是 公 司 的 控 股 子 公 司, 此 外 公 司 参 股 垞 城 电 力 44.75% 股 权, 和 江 苏 能 源 集 团 合 建 2 台 100 万 千 瓦 超 超 临 界 燃 煤 机 组, 预 计 2018 年 全 部 投 产 核 心 参 数 假 设 : 燃 煤 机 组, 单 耗 305g/kwh; 地 处 江 苏 徐 州, 电 网 负 荷 高, 年 发 电 小 时 数 4800; 上 网 电 价 0.3316 元 /kwh( 不 含 税 ); 权 益 占 比 44.75%, 不 并 表, 收 益 计 入 投 资 收 益 根 据 我 们 的 测 算,2016-2018 年 垞 城 电 力 可 为 公 司 带 来 投 资 收 益 -224 万 -336 万 2.3 亿 元 表 15: 垞 城 电 力 投 资 收 益 测 算 单 位 : 万 元 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 装 机 容 量 ( 万 千 瓦 ) 0 0 200 200 200 发 电 小 时 数 0 0 4800 4800 4800 发 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 0 0 960000 960000 960000 厂 用 电 率 0 0 6% 6% 6% 供 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 0 0 902400 902400 902400 变 电 损 失 率 0 0 1.0% 1.0% 1.0% 上 网 销 售 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 0 0 893376 893376 893376 上 网 结 算 价 ( 元 / 万 千 瓦 时, 不 含 税 ) 0 0 3316 3316 3316 收 入 合 计 0 0 296243 296243 296243 供 电 煤 耗 (g/kwh, 标 煤 ) 305 305 305 耗 用 标 煤 ( 万 吨 ) 0 0 275 275 275 转 换 为 Q5000( 万 吨 ) 0 0 385 385 385 Q5000 煤 价 ( 元 / 吨, 不 含 税 ) 0 0 342 342 342 燃 煤 成 本 0 0 131735 131735 131735 折 旧 ( 元 / 千 瓦 - 年 ) 0 0 188 188 188 折 旧 0 0 37500 37500 37500 其 他 费 用 占 比 0 0 9.0% 9.0% 9.0% 其 他 生 产 费 用 0 0 26662 26662 26662 生 产 成 本 合 计 0 0 195897 195897 195897 管 理 费 用 500 750 3,000 3,000 3,000 销 售 费 用 0 0 400 400 400 财 务 费 用 0 0 28,125 28,125 28,125 营 业 税 金 及 附 加 0 0 1000 1000 1000 营 业 利 润 -500-750 67822 67822 67822 所 得 税 25% 0 0 16955 16955 16955 净 利 润 -500-750 50866 50866 50866 权 益 占 比 44.75% 44.75% 44.75% 44.75% 44.75% 投 资 收 益 -224-336 22763 22763 22763 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 18

根 据 以 上 测 算, 公 司 电 力 业 务 ( 不 含 垞 城 电 力 )2016-2018 年 可 贡 献 归 母 净 利 润 4.3 亿 8.1 亿 11.2 亿 ;2016-2018 年 参 股 的 垞 城 电 力 带 来 投 资 收 益 分 别 为 0 0 2.3 亿 ; 电 力 板 块 贡 献 归 母 净 利 润 合 计 4.3 亿 元 8 亿 元 13.5 亿 元, 对 应 EPS 分 别 为 0.03 元 0.06 元 0.11 元 表 16: 电 力 业 务 盈 利 测 算 汇 总 单 位 : 亿 元 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 发 电 量 ( 亿 千 瓦 时 ) 194 297 373 373 373 上 网 销 售 电 量 ( 亿 千 瓦 时 ) 183 281 353 353 353 电 力 业 务 收 入 63.7 100.8 124.1 124.1 124.1 电 力 生 产 成 本 16.1 30.2 32.2 32.2 32.2 毛 利 47.6 70.7 91.9 91.9 91.9 管 理 费 用 1.2 2.0 2.6 2.6 2.6 销 售 费 用 1.0 1.3 1.5 1.5 1.5 财 务 费 用 9.5 12.2 14.4 14.4 14.4 营 业 税 金 及 附 加 0.6 1.0 1.3 1.3 1.3 营 业 利 润 6.6 12.5 17.6 17.6 17.6 所 得 税 1.7 3.1 4.4 4.4 4.4 净 利 润 5.0 9.4 13.2 13.2 13.2 控 股 电 厂 归 母 净 利 润 4.3 8.1 11.2 11.2 11.2 参 股 电 厂 投 资 收 益 0.0 0.0 2.3 2.3 2.3 电 力 业 务 归 母 净 利 润 4.3 8.0 13.5 13.5 13.5 增 发 后 股 本 124 124 124 124 124 EPS 贡 献 0.03 0.06 0.11 0.11 0.11 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 19

四 多 点 布 局 股 权 投 资, 拓 宽 盈 利 空 间 在 煤 炭 业 务 盈 利 空 间 不 断 缩 小 的 背 景 下, 公 司 加 快 实 施 向 能 源 物 流 投 资 三 大 产 业 转 型 的 发 展 战 略 投 资 方 面, 公 司 去 年 出 资 30 亿 元 参 股 了 上 海 润 良 泰 物 联 网 科 技 合 伙 企 业, 权 益 占 比 30%, 专 业 从 事 物 联 网 行 业 股 权 投 资 此 外 通 过 珠 海 东 方 金 桥 参 与 了 两 期 股 权 投 资 计 划 表 17: 公 司 股 权 投 资 概 况 公 司 投 资 金 额 - 万 元 权 益 占 比 上 海 润 良 泰 物 联 网 科 技 合 伙 企 业 300000 30% 珠 海 东 方 金 桥 一 期 股 权 投 资 合 伙 企 业 30000 31.25% 珠 海 东 方 金 桥 二 期 股 权 投 资 合 伙 企 业 5000 5% 收 购 三 吉 利 并 表 的 长 期 股 权 投 资 裕 中 煤 业 58739 49% 北 京 华 清 卓 克 节 能 科 技 有 限 公 司 2054 35.09% 合 计 395793 表 18: 润 良 泰 合 伙 企 业 出 资 情 况 合 伙 人 名 称 类 型 认 缴 出 资 额 ( 万 元 ) 比 例 锡 玉 翔 投 资 普 通 合 伙 人 1,000 0.10% 润 泰 创 投 有 限 合 伙 人 300,000 30.00% 天 硕 投 资 有 限 合 伙 人 299,000 29.90% 中 裕 投 资 有 限 合 伙 人 200,000 20.00% 双 良 科 技 有 限 合 伙 人 100,000 10.00% 华 有 科 技 有 限 合 伙 人 100,000 10.00% 合 计 1,000,000 100.00% 感 知 科 技 :2015 年 6 月 润 良 泰 与 感 知 集 团 合 资 组 建 感 知 科 技 有 限 公 司, 润 良 泰 以 现 金 方 式 出 资 2 亿 元, 持 有 其 50% 的 股 权 ; 感 知 集 团 也 以 现 金 方 式 出 资 2 亿 元, 持 有 50% 的 股 权 感 知 科 技 由 感 知 集 团 负 责 运 营, 公 司 作 为 股 权 投 资 者 不 参 与 感 知 科 技 日 常 管 理 感 知 集 团 是 国 际 领 先 的 物 流 网 企 业, 引 领 国 际 物 流 网 标 准 制 定, 未 来 集 团 将 推 进 感 知 科 技 上 市, 公 司 作 为 战 略 投 资 者 将 择 机 退 出, 预 计 该 项 目 能 实 现 可 观 投 资 回 报 珠 海 东 方 金 桥 一 期 : 参 与 股 权 投 资 珠 海 东 方 金 桥 二 期 : 投 资 方 向 为 上 市 公 司 珠 海 艾 派 克 科 技 股 份 有 限 公 司 的 限 售 股 股 票 收 益 权, 投 资 期 三 年 该 上 市 公 司 为 行 业 龙 头, 核 心 竞 争 力 突 出, 具 有 良 好 的 盈 利 能 力 截 至 2016 年 3 月 该 项 目 的 投 资 回 报 率 为 116% 左 右, 预 计 退 出 时 可 实 现 的 项 目 投 资 回 报 率 为 100%~300% 左 右 ( 年 化 收 益 率 为 33%~100%); 裕 中 煤 业 : 原 三 吉 利 参 股 企 业, 持 股 49%, 资 产 主 要 是 河 南 32 座 整 合 矿 采 矿 权 贵 州 页 岩 气 :2013 年 1 月 公 司 中 标 贵 州 凤 冈 页 岩 气 二 区 块 探 矿 权, 当 年 5 月 以 现 金 方 式 出 资 4325 万 元 成 立 了 贵 州 永 泰 能 源 页 岩 气 开 发 有 限 公 司, 占 股 86.5% 目 前 项 目 正 处 于 前 期 勘 探 阶 段, 预 计 今 年 能 够 完 成 勘 探 充 电 桩 :2014 年 6 月 公 司 与 泰 坦 能 源 成 立 合 资 公 司, 公 司 出 资 4.5 亿 占 股 90%, 进 行 充 电 桩 配 套 基 础 设 施 建 设, 目 前 项 目 尚 未 落 地 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 20

五 看 好 公 司 转 型 发 展, 给 以 强 烈 推 荐 -A 评 级 公 司 目 前 已 经 形 成 了 能 源 物 流 投 资 三 大 产 业 板 块, 未 来 新 建 电 厂 和 石 化 码 头 投 产 后 将 带 动 公 司 业 绩 快 速 增 长 我 们 预 计 2016-2018 年 公 司 实 现 归 母 净 利 润 4.9 亿 13.8 亿 28.7 亿, 对 应 EPS 分 别 为 0.04 元 / 股 0.11 元 / 股 0.23 元 / 股 估 值 方 面, 由 于 公 司 行 业 跨 度 较 大, 我 们 对 各 个 业 务 板 块 分 别 估 值 煤 炭 业 务 目 前 煤 价 下 公 司 煤 炭 业 务 基 本 盈 亏 平 衡, 无 法 用 PE 和 现 金 流 折 现 估 值 ; 山 西 陕 西 内 蒙 大 量 资 源 尚 未 开 发,PB 估 值 也 不 合 适, 我 们 在 此 选 择 资 源 储 量 法 对 煤 炭 资 产 进 行 估 值 公 司 目 前 权 益 储 量 21.3 亿 吨, 其 中 动 力 煤 10.1 亿 吨, 焦 煤 11.2 亿 吨 资 源 估 值 方 面, 从 历 史 经 验 来 看, 吨 煤 储 量 的 估 值 介 于 10-20 元 / 吨 之 间, 煤 炭 行 业 景 气 度 向 上 时 估 值 可 到 20 元 / 吨, 底 部 时 估 值 可 低 至 10 元 / 吨 目 前 煤 炭 行 业 已 经 处 于 底 部 或 者 接 近 底 部, 未 来 随 着 供 给 侧 改 革 的 实 质 推 进, 行 业 景 气 度 将 大 概 率 向 上 在 估 值 方 面, 公 司 动 力 煤 和 焦 煤 资 源 盈 利 能 力 不 同, 我 们 分 开 估 值 综 合 考 虑 之 下, 我 们 给 以 动 力 煤 12 元 / 吨 的 估 值, 焦 煤 15 元 / 吨 的 估 值 公 司 焦 煤 资 源 开 采 成 本 行 业 领 先, 盈 利 能 力 优 于 同 行, 如 果 行 业 复 苏, 公 司 业 绩 弹 性 更 大, 估 值 可 以 给 到 20 元 / 吨 以 上 照 此 计 算, 公 司 动 力 煤 资 产 估 值 121 亿, 焦 煤 资 产 168 亿, 合 计 289 亿 元 表 19: 煤 炭 业 务 估 值 单 位 : 亿 权 益 储 量 估 值 倍 数 估 值 动 力 煤 10.1 12 120.6 焦 煤 11.2 15 168 合 计 21.3 288.6 资 料 来 源 : 招 商 证 券 电 力 业 务 公 司 目 前 沙 洲 电 力 周 口 隆 达 电 力 华 兴 电 力 机 组 均 已 开 建, 徐 州 垞 城 电 力 在 手 续 完 全 后 也 将 加 速 推 进, 预 计 2018 年 所 有 机 组 都 能 投 入 运 行, 届 时 将 贡 献 13.5 亿 元 的 归 母 净 利 润, 我 们 给 以 15 倍 PE,203 亿 元 的 估 值 石 化 业 务 公 司 石 化 码 头 和 存 储 中 心 预 计 2017 年 中 能 建 成 投 运, 今 年 将 开 始 石 化 贸 易 业 务, 预 计 项 目 完 全 投 产 后 能 实 现 10.4 亿 元 的 归 母 净 利 润, 我 们 同 样 给 以 15 倍 PE 估 值, 目 标 市 值 156 亿 元 股 权 投 资 公 司 股 权 投 资 账 面 价 值 近 40 亿 元, 我 们 保 守 给 以 1.5 倍 PB 的 估 值, 市 值 60 亿 元 此 外, 公 司 持 有 华 夏 银 行 1.31% 股 权, 按 公 允 价 值 计 量 目 前 市 值 14.1 亿 元 汇 总 以 上 各 板 块 估 值, 公 司 目 标 市 值 720 亿, 目 前 股 本 111.95 亿 股, 此 次 增 发 预 计 增 加 股 本 12.31 亿 股, 合 计 124.3 亿 股, 对 应 目 标 股 价 5.8 元 ; 公 司 目 前 股 价 3.8 元, 空 间 52.2% 我 们 看 好 公 司 转 型 发 展, 给 以 强 烈 推 荐 -A 投 资 评 级, 建 议 积 极 买 入 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 21

表 20: 分 板 块 估 值 资 料 来 源 : 招 商 证 券 单 位 : 亿 元 估 值 方 法 市 值 煤 炭 板 块 储 量 法 289 电 力 业 务 PE 203 石 化 业 务 PE 156 股 权 投 资 PB 59.25 华 夏 银 行 股 权 公 允 价 值 14.1 合 计 720.498 股 本 124.26 对 应 股 价 5.80 目 前 股 价 3.81 空 间 52.2% 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 22

表 21: 行 业 估 值 比 较 表 公 司 名 称 股 价 EPS( 元 ) P/E( ) 14A 15E 16E 14A 15E 16E 每 股 净 资 产 PB 炼 焦 煤 西 山 煤 电 7.6 0.09 0.13 0.08 88 59 95 5.3 1.4 盘 江 股 份 8.8 0.19 0.02 0.47 48 475 19 3.5 2.5 冀 中 能 源 5.1 0.01 0.10 0.00 523 51 1283 5.1 1.0 平 煤 股 份 4.2 0.08-0.85-0.87 50-5 -5 4.6 0.9 永 泰 能 源 3.8 0.11 0.05 0.04 33 76 95 1.8 2.1 平 均 5.9 0.10-0.11-0.06 148 131 297 4.1 1.6 喷 吹 煤 阳 泉 煤 业 6.5 0.33 0.02-0.32 20 324-20 5.7 1.1 潞 安 环 能 7.2 0.43 0.03-0.03 17 240-240 6.4 1.1 平 均 6.8 0.38 0.03-0.18 18 282-130 6.0 1.1 动 力 煤 中 国 神 华 13.9 1.85 0.81 0.71 7 17 20 14.9 0.9 中 煤 能 源 5.1 0.06-0.19-0.21 84-27 -24 6.4 0.8 陕 西 煤 业 4.4 0.10-0.30-0.35 44-15 -13 3.3 1.3 国 投 新 集 6.1-0.76-0.78-0.79-8 -8-8 2.1 2.8 兖 州 煤 业 10.3 0.46 0.16 0.15 23 64 69 7.7 1.3 山 煤 国 际 4.1-0.87-0.60-1.17-5 -7-3 3.1 1.3 平 庄 能 源 4.6 0.03-0.38-0.40 154-12 -12 4.5 1.0 恒 源 煤 电 5.1 0.02-1.40-1.60 256-4 -3 6.2 0.8 大 同 煤 业 4.9 0.09-1.02-1.20 54-5 -4 3.7 1.3 昊 华 能 源 6.9 0.15 0.05 0.05 46 139 139 5.7 1.2 大 有 能 源 5.4 0.05-0.50-0.70 108-11 -8 3.9 1.4 靖 远 煤 电 7.4 0.46 0.30 0.30 16 25 25 5.4 1.4 露 天 煤 业 7.9 0.38 0.40 0.40 21 20 20 5.3 1.5 郑 州 煤 电 4.7 0.06-0.49-0.50 78-9 -9 3.7 1.3 安 源 煤 业 4.8 0.10 0.02 0.03 50 240 160 5.3 0.9 平 均 6.5 0.15-0.28-0.38 63 12 13 5.4 1.3 一 体 化 神 火 股 份 5.6-0.19-0.85-0.85-29 -7-7 3.2 1.7 兰 花 科 创 7.3 0.06 0.02 0.01 124 363 726 8.5 0.9 开 滦 股 份 5.1 0.08-0.32-0.33 63-16 -15 5.4 0.9 上 海 能 源 9.1 0.07 0.02 0.01 130 432 907 11.0 0.8 平 均 6.8 0.00-0.28-0.29 72 193 403 7.0 1.1 资 料 来 源 : 招 商 证 券 图 11: 永 泰 能 源 历 史 PE Band ( 元 ) 35 图 12: 永 泰 能 源 历 史 PB Band ( 元 ) 25 30 25 20 20 15 15 10 5 0 Apr/13 Oct/13 Apr/14 Oct/14 Apr/15 Oct/15 120x 145x 50x 70x 95x 10 5 0 Apr/13 Oct/13 Apr/14 Oct/14 Apr/15 Oct/15 10.7x 9.0x 7.3x 5.6x 4.0x 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 23

参 考 报 告 : 1. 三 重 叠 加 效 应 显 著, 冶 金 煤 价 上 涨 可 期 - 煤 炭 产 业 链 系 列 报 告 之 四 2013/8/25 2. 煤 价 预 期 涨, 业 绩 弹 性 大 煤 炭 产 业 链 系 列 报 告 之 五 2013/8/25 3. 转 型 下 的 长 波 调 整 - 煤 炭 行 业 2014 年 度 投 资 策 略 2013/12/3 4. 陕 西 : 开 发 陕 北 提 升 产 量 三 个 转 化 推 动 用 量 增 长 - 煤 炭 供 给 专 题 之 一 2014/1/8 5. 内 蒙 : 煤 化 工 输 煤 输 电 三 管 齐 下 适 应 煤 炭 产 量 快 增 - 煤 炭 供 给 专 题 之 二 2014/1/22 6. 山 西 : 整 合 矿 和 新 建 煤 矿 逐 步 投 产 推 动 产 量 高 增 长 - 煤 炭 供 给 专 题 之 三 2014/2/10 7. 贵 州 : 煤 炭 产 量 维 持 较 高 增 速, 省 内 消 费 维 持 高 增 长 - 煤 炭 供 给 专 题 之 四 2014/2/11 8. 煤 炭 产 能 释 放 压 力 大 - 煤 炭 供 给 专 题 报 告 之 五 2014/2/13 9. 煤 炭 调 整 三 步 曲 : 增 量 过 剩 存 量 过 剩 供 不 应 求 - 煤 炭 供 给 专 题 之 六 2014/2/17 10. 煤 炭 行 业 2014 年 一 季 报 业 绩 前 瞻 - 经 营 惨 淡, 加 速 寻 底 2014/4/4 11. 煤 炭 行 业 需 求 专 题 报 告 - 煤 炭 消 费 下 降 之 谜 2014/4/8 12. 煤 炭 行 业 2014 年 二 季 度 投 资 策 略 报 告 - 近 忧 暂 缓, 远 虑 难 消 2014/4/21 13. 去 煤 上 气, 发 展 非 化 石 能 源 - 能 源 结 构 专 题 报 告 之 一 2014-05-23 14. 日 本 能 源 结 构 均 衡 化 - 能 源 结 构 调 整 专 题 报 告 之 二 2014/6/2 15. 煤 炭 行 业 2014 年 中 期 投 资 策 略 - 继 续 等 待, 关 注 去 库 进 程 2014/6/12 16. 脱 困 政 策 改 善 行 业, 政 策 力 度 决 定 空 间 2015/3/16 17. 安 源 煤 业 煤 炭 低 谷 转 型 电 商, 互 联 网 金 融 提 升 估 值 2015/4/12 18. 去 产 能 任 重 道 远, 关 注 行 业 转 型 机 会 - 煤 炭 行 业 2016 年 度 策 略 报 告 2015/12/8 19. 供 给 侧 改 革 主 题 发 酵, 行 业 配 置 价 值 提 升 - 供 给 侧 改 革 系 列 报 告 之 一 2016/1/22 20. 十 三 五 煤 炭 消 费 持 续 负 增 长 成 为 常 态 - 供 给 侧 改 革 系 列 报 告 之 二 2016/2/2 21. 1998-2000 年 煤 炭 行 业 化 解 过 剩 产 能 政 策 回 顾 - 供 给 侧 改 革 系 列 报 告 之 三 2016/2/19 22. 供 给 侧 改 革 1.0 侧 重 全 面, 去 产 能 效 果 一 般 供 给 侧 改 革 系 列 报 告 之 四 2016/2/29 23. 供 给 侧 改 革 2.0 版 : 加 大 去 产 能 力 度 供 给 侧 改 革 系 列 报 告 之 五 2016/3/1 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 24

附 : 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 流 动 资 产 14002 14156 25062 46994 57226 现 金 6676 4773 11124 31900 24903 交 易 性 投 资 0 0 0 0 0 应 收 票 据 1168 1638 2425 2626 5515 应 收 款 项 2968 3515 5058 5478 11504 其 它 应 收 款 444 264 390 423 887 存 货 505 487 373 404 887 其 他 2241 3478 5691 6164 13529 非 流 动 资 产 33613 37954 47788 47354 46171 长 期 股 权 投 资 4 0 4000 4000 4000 固 定 资 产 6071 6166 10968 11390 11791 无 形 资 产 24912 28623 25760 23184 20866 其 他 2626 3165 7060 8779 9515 资 产 总 计 47615 52109 72850 94348 103398 流 动 负 债 20050 21457 16936 17841 21760 短 期 借 款 11896 9075 10000 11000 12000 应 付 账 款 1151 1156 1874 2030 4459 预 收 账 款 64 62 101 109 240 其 他 6940 11164 4961 4702 5061 长 期 负 债 14144 17000 32613 47864 51164 长 期 借 款 4345 1753 6753 11753 14753 其 他 9799 15247 25860 36111 36411 负 债 合 计 34195 38456 49549 65705 72924 股 本 1768 3535 11195 12426 12426 资 本 公 积 金 6501 4712 6167 9767 9767 留 存 收 益 1563 1721 1989 2291 3528 少 数 股 东 权 益 3589 3684 3950 4159 4752 归 属 于 母 公 司 所 9831 9969 19351 24484 25721 有 负 者 债 权 及 益 权 益 合 计 47615 52109 72850 94348 103398 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 经 营 活 动 现 金 流 2039 1980 3916 5500 (5530) 净 利 润 476 405 621 488 1384 折 旧 摊 销 555 800 3284 3227 2976 财 务 费 用 1442 2434 2500 3000 4000 投 资 收 益 (52) (99) (200) (180) (180) 营 运 资 金 变 动 (547) (1847) (2675) (1264) (14491) 其 它 164 287 386 228 781 投 资 活 动 现 金 流 (10009) (5332) (13196) (2800) (1800) 资 本 支 出 (1578) (618) (8200) (2800) (1800) 其 他 投 资 (8431) (4714) (4996) 0 0 筹 资 活 动 现 金 流 1300 1984 15631 18076 334 借 款 变 动 (2839) (728) (1443) 6000 4000 普 通 股 增 加 0 1768 7660 1231 0 资 本 公 积 增 加 1152 (1788) 1455 3600 0 股 利 分 配 (283) (530) (354) (186) (146) 其 他 3270 3263 8313 7431 (3520) 现 金 净 增 加 额 (6670) (1369) 6351 20775 (6997) 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 9843 7912 11710 12682 26632 营 业 成 本 6760 4694 7611 8243 18110 营 业 税 金 及 附 157 187 351 380 799 加 营 业 费 用 33 8 39 42 88 管 理 费 用 558 407 602 652 1369 财 务 费 用 1413 2290 2500 3000 4000 资 产 减 值 损 失 95 7 40 40 50 公 允 价 值 变 动 0 0 0 0 0 收 投 资 益 收 益 52 99 200 180 180 营 业 利 润 879 418 766 504 2396 营 业 外 收 入 34 225 360 380 200 营 业 外 支 出 6 4 10 15 20 利 润 总 额 907 639 1116 869 2576 所 得 税 279 155 229 172 599 净 利 润 628 484 887 697 1977 少 数 股 东 损 益 152 79 266 209 593 归 属 于 母 公 司 476 405 621 488 1384 净 EPS( 利 润 元 ) 0.27 0.11 0.06 0.04 0.11 主 要 财 务 比 率 2013 2014 2015E 2016E 2017E 年 成 长 率 营 业 收 入 28% -20% 48% 8% 110% 营 业 利 润 -48% -53% 84% -34% 375% 净 利 润 -52% -15% 53% -21% 184% 获 利 能 力 毛 利 率 31.3% 40.7% 35.0% 35.0% 32.0% 净 利 率 4.8% 5.1% 5.3% 3.8% 5.2% ROE 4.8% 4.1% 3.2% 2.0% 5.4% ROIC 4.4% 6.1% 6.1% 5.1% 8.4% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 71.8% 73.8% 68.0% 69.6% 70.5% 净 负 债 比 率 44.8% 34.9% 23.0% 24.1% 25.9% 流 动 比 率 0.7 0.7 1.5 2.6 2.6 速 动 比 率 0.7 0.6 1.5 2.6 2.6 营 运 能 力 资 产 周 转 率 0.2 0.2 0.2 0.1 0.3 存 货 周 转 率 16.6 9.5 17.7 21.2 28.1 应 收 帐 款 周 转 率 4.3 2.4 2.7 2.4 3.1 应 付 帐 款 周 转 率 6.8 4.1 5.0 4.2 5.6 每 股 资 料 ( 元 ) 每 股 收 益 0.27 0.11 0.06 0.04 0.11 每 股 经 营 现 金 1.15 0.56 0.35 0.44-0.45 每 股 净 资 产 5.56 2.82 1.73 1.97 2.07 每 股 股 利 0.30 0.10 0.02 0.01 0.03 估 值 比 率 PE 14.1 33.2 68.7 97.0 34.2 PB.7 1.4 2.2 1.9 1.8 EV/EBITDA 49.1 41.4 19.1 18.6 13.3 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 25

分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 卢 平 : 毕 业 于 中 国 人 民 大 学, 经 济 学 博 士 五 年 会 计 从 业 经 验, 十 二 年 证 券 从 业 经 验 沈 菁 : 毕 业 于 英 国 曼 彻 斯 特 大 学, 理 学 硕 士,2014 年 3 月 年 加 入 招 商 证 券 刘 晓 飞 : 毕 业 于 南 开 大 学, 金 融 学 硕 士,2015 年 7 月 加 入 招 商 证 券 招 商 煤 炭 研 究 小 组 所 获 荣 誉 : 荣 获 2007~2015 年 度 新 财 富 煤 炭 开 采 行 业 最 佳 分 析 师 ;2010~2015 年 度 煤 炭 开 采 行 业 最 佳 分 析 师 金 牛 奖 ;2008~2015 年 度 煤 炭 开 采 行 业 最 佳 分 析 师 水 晶 球 奖 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 20% 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-20% 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 26