调 高 目 标 价 至 $4.35, 建 议 长 期 关 注 公 司 2013 年 业 务 保 持 增 长, 海 外 业 务, 特 别 是 北 美 地 区 的 业 务 结 构 优 化 和 改 善, 从 而 改 善 公 司 海 外 业 务 的 整 体 毛 利 率 公 司 未 来 海 外 业 务 改 善

公 司 研 究 好 孩 子 (1086.HK) 更 新 报 告 :2013-04-22 目 标 价 :HK$ 4.35 现 价 :HK$ 4.13 预 期 升 幅 :+6% 股 本 数 据 股 本 ( 亿 股 ) 10.00 市 值 ( 亿 港 元 )31.6 52 周 高 / 低 (HK$)4.15/1.73 每 股 净 值 ( 港 元 ):1.76 所 属 行 业 : 儿 童 耐 用 品 主 要 股 东 PUD( 管 理 层 ) 25.9% Capital Group 6.79% FIL Limited 10.26% 52 周 行 情 图 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 资 料 来 源 : 雅 虎 财 经 相 关 报 告 好 孩 子 首 发 报 告 --20120224 好 孩 子 更 新 报 告 20120319 好 孩 子 更 新 报 告 20120612 好 孩 子 更 新 报 告 20120720 好 孩 子 更 新 报 告 -20120118 研 究 员 赖 少 萍 国 元 证 券 ( 香 港 ) 研 究 部 电 话 :(852) 3769 6888 (86) 755-2151 9178 电 邮 :gyhkresearch@gyzq.com.hk 2013-04-22 星 期 一 未 来 海 内 外 业 务 其 开 放 盈 利 能 力 逐 步 增 强 投 资 评 级 : 中 性 投 资 要 点 : 2012 年 核 心 溢 利 增 长 67%: 2012 年 公 司 实 现 收 入 45.5 亿 港 元, 同 比 增 长 15.5%, 期 内 由 于 成 本 价 格 平 稳, 公 司 有 效 改 善 产 品 结 构, 毛 利 率 提 升 了 2 个 百 分 点 至 19% 受 到 2011 年 人 民 币 升 值, 货 币 对 冲 合 约 获 利 基 数 大, 而 2012 年 人 民 币 贬 值, 合 约 公 平 值 减 值 影 响, 公 司 整 体 实 现 净 利 润 1.83 亿 港 元, 同 比 增 长 3% 如 果 刨 去 非 主 营 业 务 影 响, 公 司 核 心 溢 利 为 1.7 亿 港 元, 同 比 增 长 67% 积 极 拓 展 海 外 高 毛 利 业 务, 未 来 毛 利 率 持 续 改 善 : 公 司 在 北 美 婴 儿 车 业 务 由 于 定 位 中 低 端, 因 此 毛 利 率 相 对 较 低, 无 法 体 现 公 司 产 品 的 竞 争 力 未 来 北 美 公 司 会 和 中 高 端 品 牌 合 作 以 及 寻 找 多 种 合 作 方 式 去 积 极 提 高 毛 利 率, 目 前 该 项 目 进 展 顺 利 公 司 欧 洲 业 务 目 前 定 位 中 高 端, 毛 利 率 高 于 北 美 5 个 百 分 点 左 右, 为 了 覆 盖 多 层 次 市 场, 公 司 未 来 将 进 入 中 低 端 市 场, 然 而 通 过 和 渠 道 商 合 作 可 以 保 持 较 高 毛 利 率 因 此 整 个 海 外 市 场 高 毛 利 的 收 入 结 构 占 比 将 提 高, 海 外 业 务 毛 利 率 改 善 可 待 2012 年 海 外 毛 利 率 提 高 1.6 个 百 分 点 至 16.6%, 我 们 保 守 估 计 2013 年 可 以 提 高 至 17% 中 国 市 场 未 来 可 保 20% 以 上 增 长, 汽 车 安 全 座 或 有 爆 发 增 长 : 中 国 婴 幼 童 耐 用 品 市 场 就 目 前 看 仍 处 于 成 长 阶 段,90% 的 消 费 者 认 为 婴 儿 车 是 必 需 品, 但 我 国 婴 儿 车 渗 透 率 仅 33%, 其 中 还 不 包 括 买 二 辆 车 的 家 庭 需 求 汽 车 安 全 座 未 来 市 场 空 间 更 大, 去 年 全 年 市 场 销 售 汽 车 安 全 座 30 万 辆, 预 测 今 年 销 量 为 70 万 辆, 未 来 可 保 成 倍 增 长 公 司 首 季 度 汽 车 安 全 座 订 单 额 增 长 2.85 倍, 增 速 远 高 于 行 业 增 长, 公 司 在 成 长 期 细 分 业 务 积 极 抢 占 市 场 份 额 公 司 汽 车 安 全 座 业 务 毛 利 率 是 众 多 品 类 最 高,50% 左 右 的 毛 利 率 加 上 高 速 成 长, 虽 然 目 前 贡 献 较 小, 但 我 们 认 为 该 细 分 业 务 空 间 大 调 高 目 标 价 至 $4.35 港 元, 长 期 关 注 : 公 司 在 国 内 的 龙 头 地 位 以 及 行 业 目 前 在 成 长 期, 因 此 我 们 国 内 盈 利 给 予 20 倍 估 值, 国 外 OPM 公 司 具 有 产 品 竞 争 力, 给 予 10 倍 估 值 我 们 预 测 公 司 2013 年 实 现 EPS0.26 港 元, 预 测 国 内 贡 献 接 近 70% 利 润, 国 外 贡 献 30%, 因 此 给 予 公 司 目 标 价 $4.35, 较 现 价 有 5% 增 长, 给 予 中 性 评 级 公 司 未 来 业 务 持 续 改 善, 建 议 投 资 者 持 续 关 注 截 止 12 月 31 日 财 政 年 度 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营 业 额 ( 百 万 港 元 ) 3,942 4,554 5,344 6,294 7,323 变 动 (%) 6% 16% 17% 18% 16% 净 利 润 ( 百 万 港 元 ) 176.9 181.2 255.6 339.0 429.6 每 股 盈 利 ( 港 元 ) 0.18 0.18 0.26 0.34 0.43 变 动 (%) 17.2% 2.4% 41.1% 32.6% 26.7% 市 盈 率 @4.13 港 元 ( 倍 ) 23.3 22.8 16.2 12.2 9.6 每 股 股 息 ( 港 元 ) 0.05 0.05 0.06 0.08 0.10 股 息 现 价 比 率 (%) 1 2.46% 2.68% 3.02% 4.01% 5.08%

调 高 目 标 价 至 $4.35, 建 议 长 期 关 注 公 司 2013 年 业 务 保 持 增 长, 海 外 业 务, 特 别 是 北 美 地 区 的 业 务 结 构 优 化 和 改 善, 从 而 改 善 公 司 海 外 业 务 的 整 体 毛 利 率 公 司 未 来 海 外 业 务 改 善 主 要 以 下 几 点 : 1) 北 美 引 入 定 位 中 高 端 的 品 牌 商 或 零 售 商 2) 欧 洲 引 入 定 位 中 低 端 的 零 售 商, 实 现 直 销 模 式 3) 其 他 海 外 市 场 公 司 将 采 取 主 动 营 销 中 战 略, 提 高 盈 利 三 大 步 骤 主 要 目 的 为 提 高 产 品 的 盈 利 能 力 和 持 续 改 善 公 司 海 外 毛 利 率 中 国 市 场 方 面, 公 司 将 致 力 于 提 高 好 孩 子 品 牌 的 产 品 的 销 售 渗 透, 从 而 拉 动 高 毛 利 品 牌 的 占 比, 从 而 改 善 毛 利 率 公 司 目 前 正 在 进 行 : 1) 持 续 的 深 度 分 销, 在 母 婴 店 对 于 好 孩 子 品 牌 做 统 一 的 形 象 管 理 2) POS 机 进 入 母 婴 店, 统 一 管 理 渠 道, 避 免 窜 货 以 及 保 证 及 时 补 货 整 体 来 看,2013 年 公 司 收 入 将 保 持 稳 定 增 长, 毛 利 率 方 面 得 益 于 国 内 外 的 产 品 结 构 改 善 将 有 所 提 高 但 是 公 司 管 理 层 表 示, 毛 利 率 方 面 所 获 得 的 增 额 利 润 或 被 公 司 费 用 化, 主 要 是 用 于 提 高 内 地 渠 道 以 及 海 外 业 务, 因 此 我 们 调 低 了 公 司 2013 年 EPS 至 0.26 港 元, 给 予 目 标 价 $4.35 图 表 1:H 股 同 类 公 司 估 值 比 较 EPS PE 代 码 简 称 货 币 股 价 市 值 ( 亿 港 元 ) ROE 销 售 额 ( 百 万 ) 毛 利 率 经 营 利 润 率 2011 2012 2013 2014 2011 2012 2013 2014 1086.HK 好 孩 子 HKD 4.08 40.83 10.35% 4,554 19.14% 4.69% 0.18 0.18 0.26 0.32 22.7 22.7 15.7 12.8 1259.HK 青 蛙 王 子 CNY 4.58 46.25 22.88% 1,572 45.90% 18.57% 0.21 0.24 0.35 0.45 17.4 15.3 10.5 8.1 1698.HK 博 士 蛙 国 际 CNY 停 牌 1225.HK 隆 成 集 团 HKD 0.85 6.38 3.70% 1,654 54.00% 2.47% 0.04 0.05 N/A 21.3 17.0 N/A N/A 1126.HK 德 林 国 际 HKD 1.23 8.27 16.86% 1,353 25.57% 10.66% 0.11 0.19 N/A 11.2 6.5 N/A N/A 行 业 平 均 18.1 15.4 13.1 10.4 资 料 来 源 : 彭 博 预 测 2

损 益 表 财 务 分 析 收 入 3,941.7 4,554.5 5,344.0 6,293.6 7,323.4 盈 利 能 力 销 售 成 本 (3,268.0) (3,682.6) (4,287.6) (4,985.4) (5,762.7) 毛 利 率 (%) 17.1% 19.1% 19.8% 20.8% 21.3% 毛 利 673.7 871.9 1,056.4 1,308.2 1,560.7 EBITDA 利 率 (%) 7.1% 7.0% 8.0% 8.6% 9.1% 其 他 收 入 106.1 54.0 53.4 23.7 30.5 净 利 率 (%) 4.5% 4.0% 4.8% 5.4% 5.9% 分 销 开 支 (271.3) (359.4) (405.7) (459.4) (534.6) ROE 10.5% 9.9% 12.8% 15.0% 16.7% 行 政 费 用 (301.1) (343.3) (387.6) (456.4) (531.1) ROA 5.6% 5.7% 6.9% 8.1% 8.9% 经 营 盈 利 201.7 219.9 312.7 412.2 522.2 营 运 表 现 财 务 开 支 (3.7) (10.2) (7.5) (10.2) (12.6) SG&A/ 收 入 (%) 7.6% 7.5% 7.3% 7.3% 7.3% 应 占 联 营 公 司 利 润 实 际 税 率 (%) 8.3% 15.2% 15.2% 15.2% 15.2% 其 他 开 支 (5.7) (3.4) (3.8) (3.8) (3.3) 股 息 支 付 率 (%) 28.3% 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 税 前 盈 利 193.8 215.9 304.5 403.9 511.9 库 存 周 转 69.7 64.5 57.6 57.6 57.7 所 得 税 (16.1) (32.8) (46.2) (61.3) (77.7) 应 付 账 款 天 数 122.2 107.2 107.2 107.2 105.8 少 数 股 东 应 占 利 润 0.8 1.9 2.7 3.6 4.5 应 收 账 款 天 数 74.9 70.7 70.7 70.7 70.7 其 他 全 面 收 入 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净 利 润 176.9 181.2 255.6 339.0 429.6 折 旧 及 摊 销 78.7 99.9 115.1 130.7 146.8 财 务 状 况 EBITDA 280.3 319.8 427.8 542.9 669.0 净 负 债 / 股 本 (0.3) (0.2) (0.3) (0.3) (0.4) 增 长 收 入 / 总 资 产 1.24 1.43 1.45 1.50 1.52 总 收 入 (%) 5.9% 15.5% 17.3% 17.8% 16.4% 总 资 产 / 股 本 1.89 1.75 1.85 1.85 1.87 EBITDA (%) -16.9% 14.1% 33.7% 26.9% 23.2% 收 入 对 利 息 倍 数 1,063.6 445.3 711.6 615.5 581.2 净 利 润 (%) 17.2% 2.4% 41.1% 32.6% 26.7% 资 产 负 债 表 现 金 流 量 表 百 万 港 元, 财 务 年 度 现 金 788.4 633.4 942.7 1,104.8 1,381.4 EBITDA 280.3 319.8 427.8 542.9 669.0 应 收 账 款 808.7 882.7 1,035.7 1,219.8 1,419.3 融 资 成 本 6.3 9.8 10.2 12.6 0.0 存 货 676.8 624.9 727.5 845.9 976.7 营 运 资 金 变 化 (111.5) (31.8) (54.6) (76.4) (86.4) 其 他 流 动 资 产 119.5 133.5 133.5 133.5 133.5 所 得 税 (16.1) (32.8) (46.2) (61.3) (77.7) 流 动 资 产 2,407.3 2,397.7 2,839.5 3,303.9 3,910.9 营 运 现 金 流 159.0 265.1 337.1 417.8 504.8 固 定 资 产 710.7 744.0 805.7 834.1 842.6 其 他 固 定 资 产 53.2 50.0 52.5 55.6 58.9 资 本 开 支 (98.1) (38.4) (50.4) (23.2) (6.9) 非 流 动 资 产 763.9 794.0 858.2 889.7 901.5 其 他 投 资 活 动 (98.4) (83.6) (114.5) (126.0) (151.3) 总 资 产 3,171.2 3,191.7 3,697.6 4,193.6 4,812.4 投 资 活 动 现 金 流 (196.5) (122.1) (164.9) (149.2) (158.2) 流 动 负 债 1,443.1 1,321.0 1,627.1 1,850.3 2,145.6 应 付 帐 款 1,094.0 1,081.1 1,258.7 1,463.6 1,670.4 负 债 变 化 (145.9) (105.7) 123.4 15.0 83.4 短 期 银 行 贷 款 326.5 220.8 344.2 359.2 442.7 股 本 变 化 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其 他 短 期 负 债 22.6 19.1 24.2 27.5 32.6 股 息 (50.0) (54.4) (76.7) (101.7) (128.9) 非 流 动 负 债 20.7 18.6 21.8 25.7 29.9 其 他 融 资 活 动 (19.3) (11.9) (19.3) (19.8) (24.6) 长 期 银 行 贷 款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 融 资 活 动 现 金 流 (215.2) (172.0) 27.5 (106.5) (70.0) 其 他 负 债 20.7 18.6 21.8 25.7 29.9 总 负 债 1,463.8 1,339.6 1,648.9 1,876.0 2,175.5 现 金 变 化 (252.7) (29.0) 199.7 162.1 276.6 少 数 股 东 权 益 47.7 29.8 51.5 55.0 64.4 股 东 权 益 1,679.6 1,822.4 1,997.2 2,262.6 2,572.5 期 初 持 有 现 金 1,024.7 772.0 743.0 942.7 1,104.8 汇 率 变 动 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 每 股 账 面 值 ( 元 ) 1.680 1.822 1.997 2.263 2.573 期 末 持 有 现 金 772.0 743.0 942.7 1,104.8 1,381.4 3 营 运 资 金 964.2 1,076.7 1,212.3 1,453.6 1,765.3

投 资 评 级 : 买 入 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 上 升 15% 以 上 中 性 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 上 升 或 下 跌 15% 以 内 卖 出 预 期 股 价 在 未 来 12 个 月 下 跌 15% 以 上 好 孩 子 国 际 (1086.HK) 4

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