目 录 1 公 司 概 况...3 1.1 主 营 业 务 : 开 发 运 营 一 体 化...3 1.2 公 司 营 收 : 依 赖 少 量 精 品 端 游, 自 主 运 营 为 主...3 1.3 公 司 股 权 结 构 与 布 局...4 2 精 品 端 游 持 续 发 力, 研 发 运 营

证 券 研 究 报 告 2016 年 公 司 点 评 [Table_MainInfo] [Table_Title] 冰 川 网 络 (300533) 新 股 上 市 网 络 游 戏 开 发 运 营 一 体 化 投 资 评 级 买 入 评 级 调 整 首 次 评 级 收 盘 价 53.31 元 [Table_Summary] 投 资 要 点 : 网 络 游 戏 开 发 运 营 一 体 化, 主 营 业 务 为 基 于 自 主 研 发 的 引 擎 技 术 开 发 大 型 多 人 在 线 网 络 游 戏, 并 采 用 以 自 主 运 营 为 主, 授 权 运 营 联 合 运 营 相 结 合 的 方 式, 运 营 自 主 开 发 的 网 络 游 戏 公 司 已 形 成 了 以 通 用 引 擎 为 技 术 平 台 以 项 目 团 队 为 开 发 平 台 以 母 公 司 为 运 营 平 台 的 开 发 运 营 一 体 化 经 营 模 式 公 司 产 品 以 客 户 端 网 络 游 戏 为 主, 并 涵 盖 了 移 动 游 戏 网 页 游 戏 等 游 戏 类 型, 目 前 已 有 多 款 产 品 正 式 运 营 或 处 于 测 试 阶 段 ; 公 司 运 营 方 式 以 国 内 自 主 运 营 为 主, 并 与 国 内 外 运 营 商 进 行 联 合 运 营 或 授 权 运 营, 合 作 运 营 商 已 达 数 十 家 目 前 公 司 两 款 端 游 ( 远 征 OL 龙 武 ) 运 行 良 好, 公 司 第 三 代 端 游 不 败 传 说 目 前 处 于 优 化 调 整 阶 段, 即 将 商 业 化 截 止 2015 年 12 月 31 日, 远 征 OL 的 注 册 用 户 超 过 3000 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 过 13 亿 元 ; 龙 武 的 注 册 用 户 超 过 1000 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 4 亿 元 ; 不 败 传 说 共 有 注 册 用 户 14.60 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 800 万 元, 当 前 玩 家 的 付 费 率 和 留 存 率 情 况 良 好 本 次 募 集 资 金 用 于 项 目, 包 括 : 三 款 客 户 端 游 戏 新 产 品 ( 远 征 世 界 龙 诀 傲 视 苍 穹 ); 三 款 互 联 网 页 面 新 产 品 ( 逐 鹿 江 湖 纵 横 轩 辕 江 湖 侠 客 ); 网 络 技 术 研 发 及 运 营 基 地 项 目, 该 项 目 计 划 建 设 研 发 中 心 Q1.COM 运 营 平 台 数 据 分 析 中 心 运 营 管 理 中 心 于 一 体 的 网 络 游 戏 技 术 研 发 及 运 营 基 地 ; 其 余 资 金 将 用 于 补 充 公 司 运 营 盈 利 预 测 和 估 值 : 我 们 给 予 公 司 2016-2018 年,EPS2.36/2.7/3.24 元, 对 应 40-50 倍 PE,2016 年 股 价 区 间 为 94.4-118 元 风 险 提 示 : 行 业 竞 争 激 烈 产 品 同 质 化, 新 游 戏 发 行 不 及 预 期 [Table_BaseInfo] 发 布 时 间 :2016 年 8 月 19 日 主 要 数 据 52 周 最 高 / 最 低 价 ( 元 ) 上 证 指 数 / 深 圳 成 指 50 日 均 成 交 额 ( 百 万 元 ) 市 净 率 ( 倍 ) 股 息 率 基 础 数 据 流 通 股 ( 百 万 股 ) 总 股 本 ( 百 万 股 ) 流 通 市 值 ( 百 万 元 ) 总 市 值 ( 百 万 元 ) 每 股 净 资 产 ( 元 ) 净 资 产 负 债 率 股 东 信 息 大 股 东 名 称 持 股 比 例 国 元 持 仓 情 况 52 周 行 情 图 联 系 方 式 研 究 员 : 孔 蓉 执 业 证 书 编 号 : S0020512050001 电 话 : 021-51097188-1872 电 邮 : kongrong@gyzq.com.cn 研 执 电 地 究 业 话 邮 址 员 证 : 书 编 号 : 中 国 安 徽 省 合 肥 市 梅 山 路 18 号 安 徽 国 际 金 融 中 心 A 座 国 元 证 券 (230000) 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1

目 录 1 公 司 概 况...3 1.1 主 营 业 务 : 开 发 运 营 一 体 化...3 1.2 公 司 营 收 : 依 赖 少 量 精 品 端 游, 自 主 运 营 为 主...3 1.3 公 司 股 权 结 构 与 布 局...4 2 精 品 端 游 持 续 发 力, 研 发 运 营 一 体 化...6 2.1 精 品 游 戏 持 续 发 力, 新 游 戏 待 入 市...6 2.2 公 司 自 主 运 营 模 式, 摆 脱 第 三 方 平 台 束 缚... 10 3 客 户 端 网 游 市 场 尤 在, 精 品 游 戏 才 是 王 道... 11 3.1 PC 端 网 游 市 场 巨 大, 巨 头 市 场 占 有 率 高... 11 3.2 精 品 游 戏 是 王 道... 12 3.3 本 次 募 集 资 金 用 于 项 目... 13 4 盈 利 预 测 与 估 值... 13 图 表 1 冰 川 网 络 LOGO...3 图 表 2 财 务 数 据...3 图 表 3 产 品 占 总 收 入 比 例...4 图 表 4 运 营 模 式 占 比 分 析...4 图 表 5 公 开 发 行 前 后 公 司 股 权 结 构...4 图 表 6 公 司 股 权 结 构...5 图 表 7 控 股 子 公 司 与 参 股 公 司 汇 总...5 图 表 8 远 征 OL...6 图 表 9 远 征 OL 用 户 积 累 过 程 ( 万 个 )...6 图 表 10 龙 武 2...7 图 表 11 龙 武 用 户 积 累 过 程 ( 万 个 )...7 图 表 12 不 败 传 说...8 图 表 13 战 锤 与 鬼 谷 无 双...8 图 表 14 国 战 游 戏 榜...9 图 表 15 远 征 OL 及 龙 武 研 发 周 期 流 程...9 图 表 16 自 主 运 营 模 式... 10 图 表 17 网 络 游 戏 企 业 类 型... 11 图 表 18 PC 游 戏 市 场 规 模... 11 图 表 19 2015 年 端 游 市 场 格 局... 12 图 表 20 部 分 端 游 运 营 历 史... 12 图 表 21 本 次 募 集 资 金 用 于 项 目... 13 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2

1 公 司 概 况 1.1 主 营 业 务 : 开 发 运 营 一 体 化 公 司 是 国 内 主 要 的 开 发 运 营 一 体 化 网 络 游 戏 企 业, 主 营 业 务 为 基 于 自 主 研 发 的 引 擎 技 术 开 发 大 型 多 人 在 线 网 络 游 戏, 并 采 用 以 自 主 运 营 为 主, 授 权 运 营 联 合 运 营 相 结 合 的 方 式, 运 营 自 主 开 发 的 网 络 游 戏 公 司 主 要 产 品 为 客 户 端 网 络 游 戏, 包 括 远 征 OL 和 龙 武, 另 有 数 款 开 发 中 的 客 户 端 网 络 游 戏 移 动 游 戏 和 网 页 游 戏, 其 中 不 败 传 说 为 公 司 重 点 在 研 产 品 公 司 是 2013-2014 年 度 国 家 规 划 布 局 内 重 点 软 件 企 业 高 新 技 术 企 业, 公 司 及 公 司 产 品 已 累 计 获 得 20 余 项 行 业 荣 誉 或 奖 项 经 过 数 年 的 积 累, 公 司 已 形 成 了 以 通 用 引 擎 为 技 术 平 台 以 项 目 团 队 为 开 发 平 台 以 母 公 司 为 运 营 平 台 的 开 发 运 营 一 体 化 经 营 模 式 公 司 产 品 以 客 户 端 网 络 游 戏 为 主, 并 涵 盖 了 移 动 游 戏 网 页 游 戏 等 游 戏 类 型, 目 前 已 有 多 款 产 品 正 式 运 营 或 处 于 测 试 阶 段 ; 公 司 运 营 方 式 以 国 内 自 主 运 营 为 主, 并 与 国 内 外 运 营 商 进 行 联 合 运 营 或 授 权 运 营, 合 作 运 营 商 已 达 数 十 家 图 表 1 冰 川 网 络 LOGO 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 1.2 公 司 营 收 : 依 赖 少 量 精 品 端 游, 自 主 运 营 为 主 公 司 主 要 收 入 确 定 是 充 值 玩 家 购 买 虚 拟 道 具 消 费,2013 年 2014 年 和 2015 年 的 营 业 收 入 分 别 为 :27,225.72 万 元 36,000.85 万 元 和 36,988.22 万 元,2014 年 收 入 增 长 较 快, 增 速 达 32.23%,2015 年 同 比 增 长 有 所 回 落, 为 2.74%, 同 时 段, 扣 非 后 归 属 于 母 公 司 股 东 净 利 润 为 12,008.96 万 元 15,289.89 万 元 和 16,846.51 万 元, 非 经 常 性 损 益 占 净 利 润 的 比 率 分 别 只 有 5.17% 2.99% 和 1.80%, 公 司 属 于 轻 资 产 运 营, 行 业 运 营 成 本 较 低, 图 表 2 财 务 数 据 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3

2016 年 上 半 年 公 司 业 绩 预 告, 预 计 2016 年 上 半 年 实 现 营 业 收 入 18,400 万 元 -20,100 万 元, 实 现 归 属 于 母 公 司 股 东 净 利 润 8,100 万 元 -9,000 万 元, 营 业 收 入 较 2015 年 上 半 年 增 长 -4.13% 至 4.72%, 归 属 于 母 公 司 股 东 净 利 润 较 2015 年 上 半 年 增 长 -19.13% 至 -10.14% 产 品 端 来 说, 公 司 主 要 依 靠 远 征 OL 和 龙 武 的 游 戏 玩 家 充 值, 在 2013 年 2014 年 和 2015 年 这 三 年 的 营 收 中, 两 款 游 戏 贡 献 了 99.6% 99.3% 和 98.4%, 由 于 端 游 的 生 命 周 期 较 长, 公 司 依 靠 两 款 游 戏 的 营 收 也 较 稳 定, 但 是 考 虑 到 公 司 长 久 的 发 展 需 要, 公 司 将 持 续 开 发 新 产 品,2015 年 公 司 重 点 推 出 了 第 三 代 端 游 不 败 传 说,2015 年 实 现 单 个 产 品 收 入 479.35 万 元, 目 前 有 5 款 端 游 1 款 页 游 和 3 款 手 游 在 研 发 当 中 图 表 3 产 品 占 总 收 入 比 例 游 戏 产 品 2013 年 2014 年 2015 年 远 征 OL 93.90% 54.81% 47.41% 龙 武 5.66% 44.45% 50.97% 不 败 传 说 - - 1.30% 其 余 0.44% 0.74% 0.33% 共 计 100% 100% 100% 运 营 模 式 上 来 说, 由 于 公 司 的 主 要 盈 利 模 式 为 自 主 运 营 模 式, 在 营 业 收 入 当 中, 自 主 运 营 的 收 入 联 系 三 年 都 超 过 98%,2013 年 2014 年 和 2015 年 这 三 年, 公 司 自 主 运 营 的 收 入 分 别 为 26,769.88 万 元 35,369.60 万 元 和 36,249.00 万 元, 占 营 业 收 入 的 比 例 分 别 为 98.33% 98.25% 和 98.00% 其 余 收 入 来 之 于 联 合 运 营 和 授 权 运 营, 占 比 较 少 图 表 4 运 营 模 式 占 比 分 析 运 营 模 式 2013 年 2014 年 2015 年 自 主 运 营 98.33% 98.25% 98.00% 联 合 运 营 0.82% 1.35% 0.66% 授 权 运 营 0.85% 0.41% 1.34% 共 计 100% 100% 100% 1.3 公 司 股 权 结 构 与 布 局 公 司 成 立 于 2008 年 1 月 16 日, 创 始 人 高 祥 和 张 美 琼, 后 经 股 权 变 动, 目 前 最 大 股 东 为 刘 和 国, 持 股 4383.92 万 股, 持 股 比 例 为 58.45%, 为 公 司 实 际 控 制 人, 公 司 前 十 大 股 东 持 有 公 司 100% 股 权,8 为 持 股 人 为 自 然 人,2 位 法 人, 股 权 结 构 相 对 集 中 此 次 公 开 发 行 股 票 之 后, 实 际 控 制 人 不 变 ( 刘 和 国,, 持 股 4383.92 万 股, 持 股 比 例 为 43.84%) 诺 尔 投 资 和 尚 轩 投 资 均 为 发 行 人 员 工 持 股 公 司, 诺 尔 投 资 最 大 股 东 为 高 祥, 持 股 44.79%, 其 余 股 权 分 散 于 其 余 24 位 公 司 员 工 ; 尚 轩 投 资 最 大 股 东 陈 涛, 持 股 48.43%, 其 余 股 权 分 散 于 其 余 18 位 公 司 员 工. 图 表 5 公 开 发 行 前 后 公 司 股 权 结 构 项 目 股 东 发 行 前 股 本 结 构 发 行 后 股 本 结 构 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4

股 数 ( 万 股 ) 比 例 (%) 股 数 ( 万 股 ) 比 例 (%) 刘 和 国 4,383.92 58.45 4,383.92 43.84 高 祥 764.91 10.20 764.91 7.65 隆 寒 辉 515.61 6.87 515.61 5.16 陈 涛 470.63 6.28 470.63 4.71 有 限 售 条 件 高 锋 392.67 5.24 392.67 3.93 股 份 唐 国 平 392.67 5.24 392.67 3.93 张 智 诚 226.21 3.02 226.21 2.26 诺 尔 投 资 179.76 2.40 179.76 1.80 尚 轩 投 资 154.88 2.07 154.88 1.55 章 国 俊 18.75 0.25 18.75 0.19 本 次 发 行 股 份 - - 2,500.00 25.00 合 计 7,500.00 100.00 10,000.00 100.00 图 表 6 公 司 股 权 结 构 控 股 与 参 股 公 司 方 面, 目 前 公 司 有 5 家 控 股 子 公 司 和 2 家 参 股 子 公 司, 这 7 个 公 司 主 要 围 绕 游 戏 进 行 开 发 与 运 营 分 发, 集 中 度 很 高, 其 中 星 辰 互 动 就 是 公 司 爆 款 游 戏 龙 武 的 开 发 者 之 一, 各 公 司 目 标 比 较 明 确, 在 网 络 游 戏 的 市 场 上 拥 有 一 定 的 集 合 影 响 力 图 表 7 控 股 子 公 司 与 参 股 公 司 汇 总 控 股 与 参 股 公 司 持 股 比 例 主 营 业 务 星 辰 互 动 76% 网 络 游 戏 的 开 发, 主 要 面 向 客 户 端 网 络 游 戏 和 移 动 游 戏, 系 发 行 人 主 要 客 户 端 游 戏 之 一 龙 武 的 开 发 商 北 极 熊 66% 网 络 游 戏 的 开 发, 主 要 面 向 客 户 端 网 络 游 戏 屠 龙 网 络 76% 为 网 络 游 戏 的 开 发, 主 要 面 向 网 页 游 戏 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5

冰 川 香 港 100% 公 司 境 外 授 权 运 营 游 戏 的 管 理 平 台 千 阳 网 络 ( 孙 公 司 ) 100% 网 络 游 戏 的 运 营, 目 前 尚 未 开 展 业 务 神 瑞 互 动 30% 网 络 游 戏 的 开 发, 主 要 面 向 移 动 游 戏 天 穹 网 络 21.98% 网 络 游 戏 的 开 发, 主 要 面 向 客 户 端 网 络 游 戏 2 精 品 端 游 持 续 发 力, 研 发 运 营 一 体 化 公 司 目 前 主 要 的 游 戏 产 品 为 客 户 端 网 络 游 戏, 包 括 远 征 OL 和 龙 武 等, 这 两 款 游 戏 为 公 司 贡 献 的 收 入 合 计 超 过 90%, 是 公 司 研 发 运 营 成 功 的 经 典 案 例, 公 司 2015 年 重 点 推 出 的 客 户 端 网 络 游 戏 不 败 传 说 即 将 商 业 化 上 市, 多 款 网 络 游 戏 正 处 于 研 发 阶 段, 专 注 于 端 游 市 场, 公 司 有 望 再 次 推 出 爆 款 游 戏 2.1 精 品 游 戏 持 续 发 力, 新 游 戏 待 入 市 1) 远 征 OL 远 征 OL 是 一 款 大 型 热 血 国 战 类 的 2D MMORPG 游 戏, 凭 借 优 秀 的 品 质 获 得 了 众 多 玩 家 的 认 可, 截 至 2015 年 12 月 31 日, 注 册 账 户 已 超 过 3,000 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 过 13 亿 元 远 征 OL 多 次 荣 获 重 要 奖 项, 在 2010 年 中 国 游 戏 产 业 年 会 上 被 评 为 十 大 最 受 欢 迎 的 民 族 网 络 游 戏, 在 2012 年 中 国 国 际 数 码 互 动 娱 乐 展 览 会 (ChinaJoy) 上 被 评 为 最 佳 原 创 网 络 游 戏, 在 2013 年 获 第 四 届 中 华 优 秀 出 版 物 ( 游 戏 出 版 物 ) 奖 提 名 奖 图 表 8 远 征 OL 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 远 征 OL 于 2010 年 4 月 商 业 化 运 营,2009 年 前 用 户 主 要 为 技 术 测 试 期 间 导 入 的 小 批 量 用 户,2010 年 4 月 远 征 OL 开 始 商 业 化 运 营, 用 户 指 标 快 速 上 升 公 司 对 于 永 久 性 道 具 采 用 按 照 预 计 的 玩 家 生 命 周 期 递 延 确 认 收 入, 远 征 OL 2015 年 适 用 的 生 命 周 期 为 18 个 月, 其 中 年 充 值 金 额 在 1 万 元 以 上 的 玩 家 生 命 周 期 为 41 个 月 图 表 9 远 征 OL 用 户 积 累 过 程 ( 万 个 ) 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6

远 征 OL 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年 2011 年 2010 年 2009 年 期 末 累 3,125.41 2,949.40 2,723.63 2,386.97 1,841.70 1,072.66 10.64 计 注 册 账 户 数 期 末 累 148.63 137.58 118.48 92.37 70.91 39.23 0.12 计 付 费 用 户 数 平 均 活 22.69 31.54 45.78 68.69 79.05 77.01 跃 用 户 数 大 额 充 0.26 0.33 0.38 0.38 0.33 0.07 值 月 平 均 活 跃 用 户 数 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 2) 龙 武 / 龙 武 2 龙 武 为 发 行 人 继 远 征 OL 之 后 研 发 的 第 二 款 客 户 端 网 络 游 戏 2012 年 8 月 龙 武 入 选 新 闻 出 版 总 署 第 七 批 中 国 民 族 网 络 游 戏 出 版 工 程, 龙 武 于 2013 年 11 月 开 始 内 部 测 试,2014 年 6 月 进 入 公 开 测 试, 截 至 2015 年 12 月 31 日, 注 册 账 户 已 超 过 1,000 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 过 4 亿 元 鉴 于 龙 武 的 成 功 运 行, 公 司 根 据 玩 家 的 需 求 在 不 断 的 研 发 和 更 新, 已 经 成 功 演 变 成 龙 武 2 图 表 10 龙 武 2 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 龙 武 于 2013 年 11 月 商 业 化 运 营,2012 年 前 用 户 主 要 为 测 试 期 间 导 入 的 小 批 量 用 户,2013 年 11 月 龙 武 开 始 商 业 化 运 营, 用 户 指 标 快 速 上 升 图 表 11 龙 武 用 户 积 累 过 程 ( 万 个 ) 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7

龙 武 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年 期 末 累 计 注 册 账 户 数 1,328.86 909.18 294.34 34.71 期 末 累 计 付 费 用 户 数 108.10 69.20 21.48 1.42 平 均 月 活 跃 用 户 数 36.19 60.29 20.79 3.38 大 额 充 值 月 平 均 活 跃 用 户 数 0.18 0.16 0.02 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 3) 不 败 传 说 不 败 传 说 是 公 司 计 划 自 主 运 营 的 第 三 款 客 户 端 网 络 游 戏, 是 公 司 2015 年 重 点 研 发 的 游 戏 产 品 不 败 传 说 主 体 游 戏 内 容 已 经 完 成, 正 处 于 优 化 调 整 阶 段,2015 年 3 月 已 经 小 范 围 不 删 档 封 测 并 开 始 收 费, 大 规 模 内 测 预 计 将 在 2016 年 6 月 开 启 截 至 2015 年 12 月 31 日, 不 败 传 说 共 有 注 册 账 户 14.60 万 个, 玩 家 累 计 充 值 超 过 800 万 元, 当 前 游 戏 的 玩 家 付 费 率 和 留 存 率 情 况 较 好 图 表 12 不 败 传 说 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 4) 其 他 游 戏 在 连 续 两 款 客 户 端 网 络 游 戏 产 品 成 功 推 出 的 基 础 上, 为 发 挥 公 司 在 该 领 域 的 优 势, 公 司 继 续 投 入 开 发 新 的 客 户 端 网 络 游 戏, 其 中 战 锤 和 鬼 谷 无 双 都 在 2016 年 8 月 进 行 不 删 档 首 测 目 前 有 5 款 客 户 端 网 络 游 戏 处 于 开 发 之 中 同 时, 公 司 积 极 开 拓 新 的 产 品 领 域, 成 立 了 多 个 项 目 团 队 从 事 移 动 游 戏 和 网 页 游 戏 的 开 发,3 款 移 动 游 戏 和 1 款 网 页 游 戏 处 于 开 发 阶 段 图 表 13 战 锤 与 鬼 谷 无 双 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 8

资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 元 证 券 研 究 中 心 公 司 研 发 运 营 的 端 游 中, 国 战 类 游 戏 是 重 点, 首 款 端 游 远 征 OL 及 最 新 推 出 的 第 三 代 端 游 不 败 传 说 的 市 场 反 响 良 好, 在 17173 网 站 的 国 战 类 游 戏 排 行 榜 中 第 一 名 和 第 十 二 名, 玄 幻 武 侠 题 材 端 游 龙 武 2 在 玄 幻 武 侠 题 材 游 戏 榜 中 排 名 第 二 十 五 名, 公 司 重 点 端 游 在 游 戏 市 场 中 颇 具 影 响 图 表 14 国 战 游 戏 榜 资 料 来 源 :17173 网, 国 元 证 券 研 究 中 心 研 发 周 期, 公 司 两 款 成 功 的 端 游 远 征 OL 及 龙 武 研 发 周 期 为 2 年 2 个 月 和 2 年 3 个 月, 后 续 根 据 市 场 需 求 持 续 推 出 资 料 片 和 新 版 本, 用 以 适 应 市 场 图 表 15 远 征 OL 及 龙 武 研 发 周 期 流 程 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 9

2.2 公 司 自 主 运 营 模 式, 摆 脱 第 三 方 平 台 束 缚 在 运 营 方 面, 公 司 采 取 研 发 运 营 一 体 化 的 模 式, 从 最 前 端 的 产 品 生 产 到 末 端 的 产 品 销 售, 公 司 全 部 承 包, 在 营 收 上 直 接 反 应 了 这 种 模 式, 超 过 98% 的 收 入 来 自 于 自 主 运 营 模 式, 只 有 少 数 来 自 联 合 运 营 和 授 权 运 营 在 自 主 运 营 环 节, 公 司 主 要 需 要 做 以 下 几 方 面 的 公 司,1) 司 负 责 游 戏 后 续 版 本 更 新 游 戏 中 漏 洞 修 复 工 作, 为 游 戏 持 续 运 营 提 供 优 质 的 软 件 环 境 ;2) 公 司 负 责 购 买 或 租 赁 服 务 器 并 交 予 相 关 企 业 托 管, 同 时 向 网 络 服 务 商 租 赁 网 络 带 宽, 为 游 戏 的 运 营 提 供 必 要 的 硬 件 环 境 ;3) 公 司 负 责 游 戏 推 广 及 玩 家 充 值 渠 道 的 建 设, 为 游 戏 争 取 客 户 资 源 并 提 供 完 善 的 资 金 收 付 渠 道 ;4) 公 司 负 责 建 立 完 整 的 客 服 团 队, 为 游 戏 玩 家 提 供 优 质 的 客 户 服 务 图 表 16 自 主 运 营 模 式 公 司 自 主 运 营 加 上 优 质 的 产 品 研 发, 使 得 公 司 在 市 场 中 的 议 价 能 力 提 高, 公 司 的 应 收 账 款 回 收 日 期 只 有 1 天, 极 大 的 提 升 了 公 司 现 金 流 效 率 自 主 运 营 的 优 势 主 要 体 现 在 以 下 三 个 方 面 : 强 化 开 发 与 运 营 环 节 的 密 切 公 司 在 该 模 式 下 能 增 加 研 发 与 市 场 的 互 动, 收 集 并 分 析 配 合 游 戏 数 据 以 深 入 挖 掘 玩 家 需 求 点, 通 过 改 良 产 品 或 新 增 游 戏 玩 法 完 善 并 更 新 产 品 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 10

强 化 产 品 黏 性 和 品 牌 忠 诚 度 客 服 团 队 能 快 速 高 效 地 为 玩 家 常 规 问 题 提 供 解 决 方 案, 研 发 团 队 及 时 根 据 客 服 团 队 收 集 的 反 馈 意 见 改 进 游 戏 产 品, 保 证 了 玩 家 的 游 戏 体 验 最 大 程 度 的 获 得 游 戏 带 来 的 该 种 模 式 下, 玩 家 充 值 款 剔 除 少 量 的 收 款 手 续 费 和 折 扣 收 益 费 用 后 都 被 公 司 所 获 取, 公 司 充 分 享 受 了 自 主 研 发 产 品 带 来 的 游 戏 收 益 公 司 采 用 联 合 运 营 的 原 因 是 充 分 利 用 联 合 运 营 商 的 客 户 流 量 资 源, 为 游 戏 做 资 源 推 广, 目 前 公 司 主 要 合 作 的 联 合 运 营 商 为 深 圳 市 迅 雷 网 络 技 术 有 限 公 司 和 和 广 州 华 多 网 络 科 技 有 限 公 司, 两 家 公 司 为 国 内 著 名 的 网 络 企 业, 均 已 在 纳 斯 达 克 上 市 公 司 授 权 运 营 模 式 目 前 主 要 运 用 在 游 戏 产 品 在 台 湾 地 区 的 推 广, 华 义 国 际 数 字 娱 乐 股 份 有 限 公 司 为 台 湾 知 名 的 游 戏 企 业, 主 要 授 权 运 营 远 征 OL, 而 ICEYOU ENTERTAINMENT INC 为 发 行 人 龙 武 在 台 湾 地 区 的 授 权 运 营 商 国 内 当 前 的 网 络 游 戏 开 发 商 以 中 小 型 的 企 业 为 主, 大 型 的 网 络 游 戏 公 司 是 游 戏 运 营 商 或 者 研 发 运 营 一 体 化 公 司 图 表 17 网 络 游 戏 企 业 类 型 网 络 游 戏 企 业 类 型 游 戏 开 发 商 游 戏 运 营 商 开 发 运 营 一 体 化 企 业 代 表 企 业 吉 比 特 像 素 软 件 目 标 在 线 盛 大 光 宇 在 线 久 游 网 络 网 易 畅 游 巨 人 网 络 完 美 世 界 冰 川 网 络 3 客 户 端 网 游 市 场 尤 在, 精 品 游 戏 才 是 王 道 3.1 PC 端 网 游 市 场 巨 大, 巨 头 市 场 占 有 率 高 在 2015 年 之 前, 客 户 端 网 游 在 网 游 结 构 占 比 中 一 直 保 持 在 50% 以 上, 长 期 吸 引 着 网 络 游 戏 玩 家, 页 游 的 占 比 较 为 稳 定, 占 比 在 18% 左 右 随 着 智 能 手 机 和 4G/WiFi 的 大 范 围 覆 盖, 移 动 游 戏 开 始 长 足 发 展, 从 2014 年 年 初 的 22.1% 结 构 占 比 迅 速 发 展 到 2016 年 首 季 度 的 51%, 网 游 从 PC 端 向 移 动 端 发 展 的 趋 势 已 不 可 逆 但 是, 整 个 网 络 游 戏 的 市 场 规 模 还 在 发 展, 市 场 容 量 够 大, 根 据 艾 瑞 咨 询 2016 年 首 季 度 报 告, 目 前 网 络 游 戏 的 市 场 规 模 已 达 到 415 亿 元, 同 比 2015 年 第 一 季 度 增 长 30.2%; 同 时,PC 游 戏 的 市 场 规 模 为 203.4 亿 元, 市 场 规 模 依 然 庞 大 图 表 18 PC 游 戏 市 场 规 模 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询 国 元 证 券 研 究 中 心 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 11

端 游 市 场 虽 然 依 然 庞 大, 但 有 逐 渐 缩 水 的 势 头, 而 且 在 端 游 市 场, 巨 头 依 靠 长 寿 命 精 品 端 游 霸 占 市 场 份 额, 中 小 网 游 厂 商 只 能 另 辟 蹊 径, 寻 求 发 展 腾 讯 游 戏 拥 有 庞 大 的 客 户 流 量, 在 端 游 市 场 中 占 据 半 壁 江 山 (53.8%), 随 后 还 有 传 统 端 游 大 厂 网 易 游 戏 (16%) 和 盛 大 游 戏 (5.6%) 精 品 端 游 有 着 超 强 的 生 命 力, 运 营 周 期 超 过 10 年 的 精 品 端 游 玩 家 依 然 不 少 图 表 19 2015 年 端 游 市 场 格 局 资 料 来 源 : 易 观 智 库 国 元 证 券 研 究 中 心 3.2 精 品 游 戏 是 王 道 端 游 市 场 增 长 的 放 缓 和 移 动 手 游 的 火 爆 侧 面 反 映 了 目 前 端 游 市 场 没 有 新 的 爆 款 端 游 出 现, 网 易 的 大 话 西 游 Ⅱ 梦 幻 西 游 魔 兽 世 界 以 及 盛 大 的 传 奇 系 列 均 运 营 了 十 年 左 右, 这 些 游 戏 至 今 仍 能 保 持 较 高 的 收 入 规 模, 是 其 运 营 企 业 的 重 要 收 入 来 源 公 司 的 第 一 款 端 游 远 征 OL 已 经 商 业 运 营 到 第 六 年, 累 计 带 来 收 入 超 过 13 亿 元 图 表 20 部 分 端 游 运 营 历 史 公 司 游 戏 名 称 上 线 时 间 运 营 历 史 盛 大 热 血 传 奇 2001 年 14 年 传 奇 世 界 2003 年 12 年 网 易 大 话 西 游 2 2002 年 13 年 梦 幻 西 游 2004 年 11 年 巨 人 网 络 征 途 2006 年 9 年 畅 游 天 龙 八 部 2007 年 8 年 穿 越 火 线 2008 年 7 年 腾 讯 地 下 城 与 勇 士 2008 年 7 年 QQ 炫 舞 2008 年 7 年 QQ 飞 车 2008 年 7 年 冰 川 网 络 远 征 OL 2010 年 5 年 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 12

3.3 本 次 募 集 资 金 用 于 项 目 包 括 : 三 款 客 户 端 游 戏 新 产 品 ( 远 征 世 界 龙 诀 傲 视 苍 穹 ); 三 款 互 联 网 页 面 新 产 品 ( 逐 鹿 江 湖 纵 横 轩 辕 江 湖 侠 客 ); 网 络 技 术 研 发 及 运 营 基 地 项 目, 该 项 目 计 划 建 设 研 发 中 心 Q1.COM 运 营 平 台 数 据 分 析 中 心 运 营 管 理 中 心 于 一 体 的 网 络 游 戏 技 术 研 发 及 运 营 基 地 ; 其 余 资 金 将 用 于 补 充 公 司 运 营 图 表 21 本 次 募 集 资 金 用 于 项 目 项 目 名 称 项 目 投 资 金 额 ( 万 元 ) 一 客 户 端 网 络 游 戏 产 品 开 发 项 目 远 征 世 界 开 发 项 目 6,708.02 龙 诀 开 发 项 目 10,508.41 傲 视 苍 穹 开 发 项 目 3,491.76 小 计 20,708.19 二 互 联 网 页 面 游 戏 产 品 开 发 项 目 逐 鹿 江 湖 开 发 项 目 1,816.08 纵 横 轩 辕 开 发 项 目 1,438.62 江 湖 侠 客 开 发 项 目 2,193.53 小 计 5,448.23 三 网 络 游 戏 技 术 研 发 及 运 营 基 地 项 目 网 络 游 戏 技 术 研 发 及 运 营 基 地 项 目 8,094.24 四 补 充 营 运 资 金 补 充 营 运 资 金 51,800.00 合 计 86,050.66 资 料 来 源 : 公 司 资 料 国 元 证 券 研 究 中 心 4 盈 利 预 测 与 估 值 盈 利 预 测 和 估 值 : 我 们 给 予 公 司 2016-2018 年,EPS2.36/2.59/2.97 元, 对 应 40-50 倍 PE, 2016 年 股 价 区 间 为 94.4-118 元 风 险 提 示 : 行 业 竞 争 激 烈 产 品 同 质 化, 新 游 戏 发 行 不 及 预 期 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 13

国 元 证 券 投 资 评 级 体 系 : (1) 公 司 评 级 定 义 (2) 行 业 评 级 定 义 二 级 市 场 评 级 推 荐 行 业 基 本 面 向 好, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 将 跑 赢 买 入 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 跌 幅 优 于 上 证 指 数 20% 以 上 上 证 指 数 10% 以 上 增 持 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 跌 幅 优 于 上 证 指 数 5-20% 之 间 中 性 行 业 基 本 面 稳 定, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 与 上 证 持 有 卖 出 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 跌 幅 介 于 上 证 指 数 ±5% 之 间 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 跌 幅 劣 于 上 证 指 数 5% 以 上 回 避 指 数 持 平 在 正 负 10% 以 内 行 业 基 本 面 向 淡, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 将 跑 输 上 证 指 数 10% 以 上 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 或 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 人 承 诺 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 操 守 和 专 业 能 力, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 本 人 的 研 究 观 点 并 通 过 合 理 判 断 得 出 结 论, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响 特 此 声 明 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 说 明 根 据 中 国 证 监 会 颁 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可 证 (Z23834000), 国 元 证 券 股 份 有 限 公 司 具 有 以 下 业 务 资 质 : 证 券 经 纪 ; 证 券 投 资 咨 询 ; 与 证 券 交 易 证 券 投 资 活 动 有 关 的 财 务 顾 问 ; 证 券 承 销 与 保 荐 ; 证 券 自 营 ; 证 券 资 产 管 理 ; 融 资 融 券 ; 证 券 投 资 基 金 代 销 ; 为 期 货 公 司 提 供 中 间 介 绍 业 务 证 券 投 资 咨 询 业 务 是 指 取 得 监 管 部 门 颁 发 的 相 关 资 格 的 机 构 及 其 咨 询 人 员 为 证 券 投 资 者 或 客 户 提 供 证 券 投 资 的 相 关 信 息 分 析 预 测 或 建 议, 并 直 接 或 间 接 收 取 服 务 费 用 的 活 动 证 券 研 究 报 告 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 指 证 券 公 司 证 券 投 资 咨 询 机 构 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 客 户 发 布 的 行 为 一 般 性 声 明 本 报 告 仅 供 国 元 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 若 国 元 证 券 以 外 的 金 融 机 构 或 任 何 第 三 方 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 或 第 三 方 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 本 报 告 不 构 成 国 元 证 券 向 发 送 本 报 告 的 金 融 机 构 或 第 三 方 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 国 元 证 券 及 其 员 工 亦 不 为 上 述 金 融 机 构 或 第 三 方 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 载 述 的 内 容 引 起 的 直 接 或 连 带 损 失 承 担 任 何 责 任 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 分 析 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 投 资 建 议 或 要 约 邀 请 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 免 责 条 款 : 本 报 告 是 为 特 定 客 户 和 其 他 专 业 人 士 提 供 的 参 考 资 料 文 中 所 有 内 容 均 代 表 个 人 观 点 本 公 司 力 求 报 告 内 容 的 准 确 可 靠, 但 并 不 对 报 告 内 容 及 所 引 用 资 料 的 准 确 性 和 完 整 性 作 出 任 何 承 诺 和 保 证 本 公 司 不 会 承 担 因 使 用 本 报 告 而 产 生 的 法 律 责 任 本 报 告 版 权 归 国 元 证 券 所 有, 未 经 授 权 不 得 复 印 转 发 或 向 特 定 读 者 群 以 外 的 人 士 传 阅, 如 需 引 用 或 转 载 本 报 告, 务 必 与 本 公 司 研 究 中 心 联 系 网 址 :www.gyzq.com.cn 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 14