Table_Excel1 2013A 中 衡 设 计 (603017.SH) 公 告 点 评 Tabl e_title 收 购 优 质 资 产, 有 望 全 面 提 高 市 场 竞 争 力 Table_Grade 公 司 评 级 当 前 价 格 公 告 点 评 路 桥 施 工 证 券 研 究 报 告 买 入 58.51 元 Table_Summary 核 心 观 点 : 收 购 标 的 为 国 内 优 质 设 企 业, 有 望 全 面 提 高 公 司 竞 争 实 力 卓 创 国 际 业 务 分 布 广 泛, 在 上 海 西 安 昆 明 成 都 兰 州 福 州 等 大 中 型 城 市 均 设 有 分 支 机 构, 其 设 计 项 目 遍 布 全 国 此 次 并 购 将 进 一 步 加 强 公 司 省 外 市 场 业 务, 提 高 市 场 占 有 率 此 次 并 购 有 望 提 高 公 司 盈 利 能 力, 带 动 估 值 提 升 卓 创 国 际 的 盈 利 水 平 正 在 明 显 提 升 上 市 后 上 市 公 司 有 望 为 其 打 开 融 资 渠 道, 提 供 资 金 设 计 行 业 是 建 筑 各 子 行 业 中 难 得 的 继 续 景 气 的 行 业 在 建 筑 行 业 整 体 景 气 度 向 下 的 情 况 下, 设 计 板 块 依 旧 充 满 活 力 首 先, 设 计 企 业 正 借 助 资 本 市 场 大 力 并 购 而 且 设 计 行 业 是 智 力 密 集 型 行 业, 人 才 流 动 频 繁, 并 购 能 使 企 业 更 快 速 的 获 得 业 务 拓 展 所 需 的 人 力 资 源 投 资 建 议 公 司 自 6 月 停 牌, 在 这 段 时 间 内 资 本 市 场 发 生 了 重 大 变 化, 此 时 复 牌 估 值 将 受 市 场 情 绪 压 制 此 次 收 购 标 的 为 国 内 优 质 设 计 企 业, 如 果 公 司 能 顺 利 增 发 并 购 买 上 述 资 产, 有 望 全 面 增 强 公 司 设 计 实 力, 提 升 盈 利 能 力 在 建 筑 行 业 整 体 景 气 度 向 下 的 情 况 下, 设 计 板 块 充 满 活 力, 公 司 作 为 年 轻 的 设 计 公 司, 通 过 积 极 并 购 进 行 外 延 扩 张 势 头 正 猛, 野 心 勃 勃 虽 然 短 期 我 们 判 断 公 司 股 价 将 有 所 下 跌, 但 长 期 我 们 看 好 行 业 以 及 公 司 未 来 发 展, 给 予 公 司 买 入 评 级, 预 计 公 司 2015-2017 年 的 EPS 分 别 为 0.85 1.06 1.27 元 风 险 提 示 外 延 并 购 扩 张 对 公 司 的 管 理 提 出 了 更 高 的 要 求 报 告 日 期 2015-09-22 Tabl e_chart 相 对 市 场 表 现 222% 154% 86% 18% Table_Aut hor 分 析 师 : Table_Report 相 关 研 究 : 中 衡 设 计 沪 深 300-50% 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 唐 笑 S0260512030009 010-59136616 tangxiao@gf.com.cn Table_Contacter 联 系 人 : 岳 恒 宇 010-59136612 yuehengyu@gf.com.cn 盈 利 预 测 : 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 473.74 539.70 620.35 744.42 893.31 增 长 率 (%) 8.63% 13.92% 14.94% 20.00% 20.00% EBITDA( 百 万 元 ) 112.75 111.07 127.68 154.53 179.47 净 利 润 ( 百 万 元 ) 85.07 91.42 104.55 129.27 155.54 增 长 率 (%) 3.44% 7.47% 14.36% 23.64% 20.33% EPS( 元 / 股 ) 0.695 0.747 0.855 1.057 1.271 市 盈 率 (P/E) - 35.41 41.97 33.95 28.21 市 净 率 (P/B) - 3.19 3.35 3.11 2.87 EV/EBITDA - 18.44 26.30 21.82 18.53 数 据 来 源 : 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 1 / 6
公 司 近 日 发 布 非 公 开 发 行 股 票 预 案, 本 次 非 公 开 发 行 股 票 拟 募 集 资 金 总 额 不 超 过 5.98 亿 元, 发 行 底 价 不 低 于 60.23 元 / 股, 扣 除 发 行 费 用 后 全 部 作 为 收 购 重 庆 卓 创 国 际 工 程 设 计 有 限 公 司 ( 卓 创 国 际 ) 全 部 股 权 的 价 款 ; 此 外, 公 司 拟 以 不 超 过 8,000 万 元 收 购 苏 州 华 造 建 筑 设 计 有 限 公 司 ( 苏 州 华 造 ) 不 低 于 51% 股 权, 点 评 如 下 : 1 收 购 标 的 为 国 内 优 质 设 企 业, 有 望 全 面 提 高 公 司 竞 争 实 力 卓 创 国 际 主 要 从 事 商 业 地 产 高 端 住 宅 城 市 综 合 体 山 地 建 筑 等 多 种 业 态 地 产 规 划 设 计, 具 有 建 筑 工 程 设 计 甲 级 等 多 项 资 质 在 上 海 社 会 科 学 院 主 办 的 设 计 新 潮 的 统 计 中, 卓 创 国 际 2013-2014 年 度 在 中 国 建 筑 市 场 排 行 榜 建 筑 设 计 民 营 榜 中 排 名 第 7 名, 建 筑 设 计 总 榜 排 名 第 17 名, 是 国 内 优 质 的 设 计 企 业 苏 州 华 造 业 务 范 围 涵 盖 建 筑 和 城 市 设 计 景 观 设 计 建 筑 与 装 饰 工 程 设 计 等, 具 有 建 筑 行 业 ( 建 筑 工 程 ) 甲 级 风 景 园 林 工 程 设 计 专 项 乙 级 资 质 卓 创 国 际 业 务 分 布 广 泛, 在 上 海 西 安 昆 明 成 都 兰 州 福 州 等 大 中 型 城 市 均 设 有 分 支 机 构, 其 设 计 项 目 遍 布 全 国 而 且, 卓 创 国 际 客 户 资 源 丰 富, 合 作 伙 伴 主 要 为 全 国 优 秀 的 房 地 产 开 发 公 司 政 府 部 门 和 其 他 知 名 企 业 此 次 并 购 将 进 一 步 加 强 公 司 省 外 市 场 业 务, 提 高 市 场 占 有 率 图 1: 卓 创 国 际 旗 下 主 要 分 支 机 构 图 2: 卓 创 国 际 客 户 资 源 丰 富 数 据 来 源 : 卓 创 国 际 官 网 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 数 据 来 源 : 卓 创 国 际 官 网 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 设 计 行 业 是 智 力 密 集 型 行 业, 人 才 实 力 是 设 计 公 司 的 核 心 竞 争 力 之 一 卓 创 国 际 拥 具 有 本 科 以 上 学 历 的 人 员 占 比 为 76% 其 中, 国 家 一 级 注 册 建 筑 师 14 人, 国 家 一 级 注 册 结 构 师 16 人, 国 家 一 级 注 册 建 造 师 10 人 苏 州 华 造 现 有 职 员 160 余 人, 其 中, 国 家 一 级 注 册 建 筑 师 15 人, 国 家 一 级 注 册 结 构 工 程 师 12 人 收 购 标 的 雄 厚 的 人 力 资 源 将 提 升 公 司 设 计 实 力 表 1: 卓 创 国 际 取 得 各 类 注 册 工 程 师 资 格 证 书 的 人 数 职 称 人 数 一 级 注 册 建 筑 师 14 注 册 规 划 师 6 一 级 注 册 结 构 工 程 师 16 2 / 6
注 册 公 用 设 备 工 程 师 13 注 册 电 气 工 程 师 5 注 册 造 价 工 程 师 2 一 级 注 册 建 造 师 10 合 计 66 占 总 员 工 人 数 比 例 8.5% 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2 此 次 并 购 有 望 提 高 公 司 盈 利 能 力, 带 动 估 值 提 升 由 下 图 可 见, 卓 创 国 际 的 盈 利 水 平 正 在 明 显 提 升, 其 2015 年 上 半 年 的 净 利 率 高 于 公 司, 有 望 提 高 公 司 盈 利 能 力 卓 创 国 际 原 股 东 承 诺 卓 创 国 际 2015 年 2016 年 2017 年 实 现 的 税 后 净 利 润 分 别 不 低 于 4,500 万 元 5,100 万 元 与 5,700 万 元, 同 比 增 速 为 60% 13.3% 11.76%, 显 示 了 对 业 绩 增 长 的 信 心 然 而 卓 创 国 际 资 产 负 债 率 较 高, 在 80% 以 上, 上 市 后 上 市 公 司 有 望 为 其 打 开 融 资 渠 道, 提 供 资 金 图 3: 卓 创 国 际 与 公 司 近 年 净 利 率 对 比 20% 15% 10% 5% 0% 2013 2014 2015H1 卓 创 国 际 中 衡 设 计 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 公 司 收 购 卓 创 国 际 100% 股 权 的 交 易 价 格 为 59,800 万 元, 业 绩 承 诺 中 要 求 2015 年 税 后 利 润 不 得 低 于 4500 万 元, 目 前 设 计 上 市 公 司 ( 苏 交 科 设 计 股 份 ) 的 平 均 PE 约 为 40, 对 应 市 值 为 18 亿 元 ; 此 外, 公 司 计 划 以 不 超 过 8000 万 元 收 购 苏 州 华 造 51% 的 股 权, 其 2014 年 净 利 润 为 1079.47 万 元, 以 相 同 的 PE 计 算, 两 项 收 购 有 望 为 公 司 增 加 约 20 亿 元 的 市 场 价 值 3 设 计 行 业 是 建 筑 各 子 行 业 中 难 得 的 继 续 景 气 的 行 业 在 建 筑 行 业 整 体 景 气 度 向 下 的 情 况 下, 设 计 板 块 依 旧 充 满 活 力 首 先, 设 计 企 业 正 借 助 资 本 市 场 大 力 并 购 设 计 咨 询 类 行 业 具 有 明 显 的 地 域 特 征, 条 块 分 割 现 象 严 重 ; 而 且 设 计 行 业 是 智 力 密 集 型 行 业, 人 才 流 动 频 繁, 并 购 能 使 企 业 更 快 速 的 获 得 业 务 拓 展 所 需 的 人 力 资 源 目 前, 我 国 勘 察 设 计 行 业 多 家 企 业 上 市, 并 购 趋 势 已 逐 渐 显 现 公 司 在 募 投 项 目 中 也 有 专 项 的 并 购 资 金, 此 次 收 购 也 可 以 看 出 公 司 为 做 大 做 强 而 做 出 的 努 力 此 外, 众 多 设 计 企 业 为 了 满 足 业 务 拓 展 对 资 金 的 需 求, 通 过 上 市 进 行 融 资, 体 现 行 业 的 景 气 度 2014 年 至 今 共 有 4 家 勘 察 设 计 企 业 在 沪 深 香 港 交 易 所 上 市, 国 有 设 3 / 6
计 院 华 东 院 近 期 也 获 证 监 会 批 准 借 壳 上 市 山 鼎 设 计 筑 博 设 计 苏 州 设 计 等 多 家 民 营 企 业 也 在 创 业 板 市 场 挂 牌 4 投 资 建 议 公 司 自 6 月 停 牌, 在 这 段 时 间 内 资 本 市 场 发 生 了 重 大 变 化, 此 时 复 牌 估 值 将 受 市 场 情 绪 压 制 此 次 收 购 标 的 为 国 内 优 质 设 计 企 业, 如 果 公 司 能 顺 利 增 发 并 购 买 上 述 资 产, 有 望 全 面 增 强 公 司 设 计 实 力, 提 升 盈 利 能 力 在 建 筑 行 业 整 体 景 气 度 向 下 的 情 况 下, 设 计 板 块 充 满 活 力, 公 司 作 为 年 轻 的 设 计 公 司, 通 过 积 极 并 购 进 行 外 延 扩 张 势 头 正 猛, 野 心 勃 勃 虽 然 短 期 我 们 判 断 公 司 股 价 将 有 所 下 跌, 但 长 期 我 们 看 好 行 业 以 及 公 司 未 来 发 展, 给 予 公 司 买 入 评 级, 预 计 公 司 2015-2017 年 的 EPS 分 别 为 0.85 1.06 1.27 元 5 风 险 提 示 外 延 并 购 扩 张 对 公 司 的 管 理 提 出 了 更 高 的 要 求 4 / 6
Tabl e_excel2 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流 动 资 产 366 704 1203 1303 1473 经 营 活 动 现 金 流 96 90 140 81 105 货 币 资 金 185 542 1030 1016 1062 净 利 润 87 94 108 133 160 应 收 及 预 付 181 162 172 287 410 折 旧 摊 销 8 8 8 11 7 存 货 0 0 0 0 0 营 运 资 金 变 动 -7-10 28-70 -70 其 他 流 动 资 产 0 0 0 0 0 其 它 8-2 -3 7 8 非 流 动 资 产 229 342 401 460 483 投 资 活 动 现 金 流 -53-110 -70-70 -30 长 期 股 权 投 资 21 2 1 1 1 资 本 支 出 -53-110 -70-70 -30 固 定 资 产 31 29 33 55 72 投 资 变 动 0-2 0 0 0 在 建 工 程 99 216 276 316 316 其 他 0 1 0 0 0 无 形 资 产 75 73 70 67 74 筹 资 活 动 现 金 流 -29 375 418-24 -29 其 他 长 期 资 产 2 22 20 20 20 银 行 借 款 0 0 0 0 0 资 产 总 计 595 1045 1604 1764 1956 债 券 融 资 0 0 0 0 0 流 动 负 债 235 224 281 337 405 股 权 融 资 2 429 418 0 0 短 期 借 款 0 0 0 0 0 其 他 -32-54 0-24 -29 应 付 及 预 收 235 224 281 337 405 现 金 净 增 加 额 14 355 488-14 46 其 他 流 动 负 债 0 0 0 0 0 期 初 现 金 余 额 172 185 542 1030 1016 非 流 动 负 债 0 0 0 0 0 期 末 现 金 余 额 186 540 1030 1016 1062 长 期 借 款 0 0 0 0 0 应 付 债 券 0 0 0 0 0 其 他 非 流 动 负 债 0 0 0 0 0 负 债 合 计 235 224 281 337 405 股 本 45 60 75 75 75 资 本 公 积 153 555 958 958 958 主 要 财 务 比 率 留 存 收 益 155 197 277 376 497 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 归 属 母 公 司 股 东 权 353 812 1310 1410 1530 成 长 能 力 (%) 益 少 数 股 东 权 益 8 10 13 17 22 营 业 收 入 增 长 8.6 13.9 14.9 20.0 20.0 负 债 和 股 东 权 益 595 1045 1604 1764 1956 营 业 利 润 增 长 6.4 10.5 20.6 23.6 20.3 归 属 母 公 司 净 利 润 增 长 3.4 7.5 14.4 23.6 20.3 获 利 能 力 (%) 利 润 表 单 位 : 百 万 元 毛 利 率 36.8 31.9 33.6 33.6 33.6 至 12 月 31 日 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 净 利 率 18.4 17.4 17.4 17.9 17.9 营 业 收 入 474 540 620 744 893 ROE 24.1 11.3 8.0 9.2 10.2 营 业 成 本 299 367 412 494 593 ROIC 56.6 33.7 37.1 31.1 31.0 营 业 税 金 及 附 加 8 5 6 7 9 偿 债 能 力 销 售 费 用 0 0 0 0 0 资 产 负 债 率 (%) 39.4 21.4 17.5 19.1 20.7 管 理 费 用 62 64 83 99 119 净 负 债 比 率 -0.5-0.7-0.8-0.7-0.7 财 务 费 用 -1-1 -4-21 -26 流 动 比 率 1.56 3.15 4.28 3.87 3.64 资 产 减 值 损 失 9-2 -5 7 8 速 动 比 率 1.56 3.09 4.23 3.82 3.59 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 营 运 能 力 投 资 净 收 益 0 0-1 0 0 总 资 产 周 转 率 0.91 0.66 0.47 0.44 0.48 营 业 利 润 96 106 128 158 191 应 收 账 款 周 转 率 3.72 3.85 4.56 3.65 2.92 营 业 外 收 入 8 6 0 0 0 存 货 周 转 率 36,500. 36,500. 36,500. 营 业 外 支 出 0 0 0 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 00 00 00 利 润 总 额 104 112 128 158 191 每 股 收 益 0.70 0.75 0.85 1.06 1.27 所 得 税 17 18 21 25 31 每 股 经 营 现 金 流 0.79 0.74 1.15 0.66 0.86 净 利 润 87 94 108 133 160 每 股 净 资 产 7.84 13.53 17.46 18.80 20.40 少 数 股 东 损 益 2 3 3 4 5 估 值 比 率 归 属 母 公 司 净 利 润 85 91 105 129 156 P/E - 57.8 68.5 55.4 46.0 EBITDA 113 111 128 155 179 P/B - 3.2 3.4 3.1 2.9 EPS( 元 ) 0.70 0.75 0.85 1.06 1.27 EV/EBITDA - 18.4 26.3 21.8 18.5 5 / 6
Table_Research 广 发 建 筑 行 业 研 究 小 组 唐 笑 : 首 席 分 析 师, 北 京 大 学 光 华 管 理 学 院 金 融 硕 士, 具 备 多 年 建 筑 行 业 研 究 经 验,2012 年 2 月 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2013 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 建 筑 与 工 程 行 业 第 三 名 岳 恒 宇 : 研 究 助 理,CPA 非 执 业 会 员, 对 外 经 济 贸 易 大 学 会 计 硕 士,2015 年 加 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 地 址 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 5 楼 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 4018 号 安 联 大 厦 15 楼 A 座 03-04 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 邮 政 编 码 510075 518026 100045 200120 客 服 邮 箱 服 务 热 线 Table_Disclaimer 免 责 声 明 gfyf@gf.com.cn 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 6 / 6