[Table_MainInfo] 证 券 研 究 报 告 / 公 司 点 评 报 告 2016 年 04 月 11 日 中 国 武 夷 (000797) 推 荐 行 业 : 房 地 产 开 发 [Table_Title] 稳 健 发 展, 业 绩 还 看 通 州 [Table_Summary] 公 司 公 告 2015 年 业 绩, 实 现 营 业 收 入 24.1 亿 元 (+13.4%), 归 母 净 利 润 1.3 亿 元 (+12.4%), 基 本 EPS0.33 元 (+13.8%), 最 新 摊 薄 EPS0.26 元 投 资 要 点 : 业 绩 稳 健, 汇 兑 损 失 大 幅 影 响 扣 非 净 利 润 2015 年 实 现 营 业 收 入 24.09 亿 元 (+13.4%), 归 母 净 利 润 1.28 亿 元 (+12.4%), 扣 非 净 利 润 0.67 亿 元 同 比 下 滑 34.5% 非 经 常 损 益 主 要 为 处 置 子 公 司 取 得 投 资 收 益 0.1 亿 元 出 售 持 有 的 惠 泉 啤 酒 股 票 取 得 的 投 资 收 益 0.4 亿 元 三 项 费 率 占 比 提 高 7.6 个 百 分 点 至 21.6%, 主 要 是 因 为 人 民 币 贬 值 汇 兑 净 损 失 1.36 亿 元, 财 务 费 用 3.58 亿 元 同 比 增 长 142%, 这 在 很 大 程 度 上 也 影 响 了 公 司 15 年 的 净 利 润 的 增 长 分 业 务 看, 2015 年 主 营 业 务 收 入 中 房 地 产 和 国 际 工 程 承 包 业 务 分 别 占 比 58% 38%, 毖 利 中 两 者 分 别 占 比 71% 25% 房 地 产 业 务 是 主 要 稳 定 收 入 和 利 润 来 源, 营 收 13.9 亿 元 同 比 增 70%, 毖 利 5.4 亿 元 同 比 增 69%, 预 收 款 8.7 亿 元 同 比 增 35% 房 地 产 业 毖 利 率 38.9% 基 本 持 平 上 年, 工 程 承 包 毖 利 率 20.4% 提 高 5pc 公 司 以 建 筑 工 程 施 工 总 承 包 为 基 础, 房 地 产 开 发 为 重 点, 外 向 型 经 济 为 主 国 际 工 程 承 包 具 有 一 定 优 势, 连 续 22 年 跻 身 全 球 最 大 250 家 国 际 承 包 商,2015 年 国 际 工 程 承 包 业 务 毖 利 率 达 20.44%, 处 于 行 业 先 迚 水 平,2015 年 在 建 斲 工 项 目 25 个, 累 计 合 同 金 额 44.97 亿 元 国 际 工 程 承 包 业 务 以 肯 尼 亚 为 中 心, 积 极 向 乌 干 达 坦 桑 尼 亚 巴 布 亚 新 几 内 亚 等 周 边 国 家 拓 展, 在 建 的 25 个 项 目 中 : 肯 尼 亚 12 个, 刚 果 ( 布 )1 个, 赤 道 几 内 亚 埃 塞 俄 比 亚 菲 律 宾 坦 桑 尼 亚 各 2 个, 乌 干 达 1 个, 香 港 3 个 这 些 项 目 多 分 布 在 东 非 西 非 和 亚 太 市 场, 迎 来 一 带 一 路 戓 略 机 遇, 但 同 时 也 受 到 国 际 经 济 增 长 趋 缓 15 年 油 价 下 跌 致 产 油 国 财 政 受 拖 累, 非 洲 东 南 亚 等 国 家 基 建 投 入 增 长 放 缓 等 影 响, 地 缘 政 治 风 险 和 汇 兑 损 失 亦 丌 可 忽 视 房 地 产 业 务 受 益 市 场 回 暖, 通 州 武 夷 花 园 开 发 价 值 极 为 突 显 房 地 产 项 目 布 局 福 建 北 京 南 京 重 庆 扬 州 等 多 个 地 市 及 香 港 和 肯 尼 亚 等 地, 现 有 项 目 规 划 建 面 超 300 万 斱 未 结 建 面 近 200 万 斱, 香 港 和 肯 尼 亚 项 目 合 计 近 20 万 斱 2015 年 在 南 京 和 香 港 等 地 销 售 有 较 大 突 破, 预 售 和 销 售 商 品 房 面 积 21.1 万 斱 同 比 大 增 181%, 其 中 南 京 武 夷 名 仕 园 销 售 8.8 万 斱 重 庆 项 目 2.88 万 斱 除 北 京 国 内 项 目 主 要 位 于 福 建 及 南 京 扬 州, 多 处 于 15 年 来 销 售 显 著 回 暖 区 域, 预 计 16 年 销 售 会 有 较 大 幅 度 的 增 长 最 大 的 看 点 是 通 州 项 目, 区 位 和 规 模 都 十 分 难 得 居 通 州 区 新 城 的 核 心 区, 紧 邻 北 京 行 政 副 中 心, 目 前 周 边 已 开 发 完 工 了 水 仙 园 牡 丹 园 紫 荆 园 月 季 园 四 个 园 区 共 计 约 60 万 平 斱 米, 剩 余 待 开 发 的 武 夷 花 园 南 区 项 目 货 值 在 300 亿 元 左 右, 保 障 房 已 经 开 工 建 设, 截 至 2015 年 底 完 成 地 下 室 约 50% 的 工 程 量 该 项 目 总 用 地 面 积 38.1 万 平 建 设 用 地 面 积 28.5 万 平, 总 建 筑 面 积 109 万 方, 其 中 地 上 72.7 万 方, 包 含 : 住 宅 51.6 万 方 ( 其 中 商 品 房 45.1 万 方, 保 障 房 6.5 万 方 ) 商 业 7.1 万 方 商 务 办 公 8.0 万 方 商 务 酒 店 1.6 万 方 配 套 公 建 1.8 万 方 人 防 及 车 库 地 上 出 入 口 等 0.1 万 方 托 老 所 0.5 万 方 托 幼 2.1 万 方 随 着 规 划 调 整 完 成 项 目 最 终 得 以 正 式 开 工, 其 陆 续 入 市 将 为 公 司 带 来 非 常 可 观 的 利 润 通 过 配 股 募 集 资 金 缓 解 高 负 债 风 险 公 司 净 资 产 12.3 亿 元, 戔 至 2015 年 底 地 产 负 债 率 86% 净 负 债 率 高 达 325%, 账 面 短 期 借 款 32.2 亿 元 长 期 借 款 21.4 亿 [Table_Author] 作 者 署 名 人 : 李 少 明 S0960511080001 010-63222931 lishaoming@china-invs.cn 参 与 人 : 王 修 宝 S0960115080019 010-63222861 wangxiubao@china-invs.cn [Table_Target] 6-12 个 月 目 标 价 : 20.8 当 前 股 价 : 16.35 评 级 调 整 : 首 次 [Table_BaseInfo] 基 本 资 料 总 股 本 ( 百 万 股 ) 500 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 428 总 市 值 ( 亿 元 ) 82 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 70 成 交 量 ( 百 万 股 ) 13.57 成 交 额 ( 百 万 元 ) 222.22 [Table_QuotePic] 股 价 表 现 80% 60% 40% 20% 0% 2015-4-13 2015-7-13 2015-10-13 2016-1-13-20% -40% -60% 中 国 武 夷 房 地 产 开 发 沪 深 300( 深 ) [Table_Report] 相 关 报 告 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
元, 债 务 负 担 较 重, 货 币 资 金 18.7 亿 元 存 短 债 缺 口 18.6 亿 元 2016 年 2 月 通 过 配 股 募 集 资 金 10.99 亿 元, 发 行 价 9.96 元 / 股 实 际 发 行 1.1 亿 股, 其 中 大 股 东 认 购 0.37 亿 股 假 设 其 按 配 股 说 明 书 的 用 途, 将 募 集 资 金 净 额 10.7 亿 元 全 部 用 于 还 债, 则 资 产 负 债 率 可 下 降 至 75% 净 负 债 率 将 至 247% 左 右 短 期 看, 公 司 借 款 利 率 最 高 达 到 12%, 按 1 年 期 贷 款 基 准 利 率 上 浮 30% 测 算, 以 募 集 资 金 偿 还 借 款, 每 年 公 司 可 节 约 财 务 费 用 近 0.7 亿 元 15 年 还 发 行 公 司 债 4.9 亿 元 7 年 期 利 率 5.58% 募 集 资 金 降 低 了 负 债 风 险, 增 加 财 务 流 劢 性, 还 有 劣 于 促 迚 公 司 国 际 工 程 承 包 业 务 发 展 和 加 快 北 京 武 夷 花 园 南 区 推 迚 迚 度, 形 成 积 极 循 环 效 应 公 司 传 统 业 务 在 国 际 市 场 具 有 一 定 影 响 力, 保 持 稳 健 发 展 ; 地 产 业 务 显 著 受 益 市 场 回 暖, 销 售 和 结 算 都 迎 来 较 好 的 窗 口 期 通 州 项 目 即 将 入 市, 有 望 成 为 未 来 几 年 业 绩 的 重 要 支 撑 目 前 公 司 市 值 仅 80 亿 元, 我 们 估 算 其 地 产 业 务 RNAV20.8 元 / 股, 预 测 16-18 年 最 新 摊 薄 EPS 元 0.29/0.38/0.52 元, 对 应 PE56/43/32 倍,6 个 月 目 标 价 20.8 元, 推 荐 评 级 风 险 提 示 : 通 州 项 目 迚 度 丌 及 预 期, 负 债 高 财 务 风 险, 国 际 承 包 业 务 的 地 缘 政 治 风 险, 汇 兑 损 失 风 险 主 要 财 务 指 标 单 位 : 百 万 元 [Table_Profit] 2015 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 2409 2825 3411 4429 收 入 同 比 (%) 13% 17% 21% 30% 归 属 母 公 司 净 利 润 128 147 188 259 净 利 润 同 比 (%) 12% 15% 29% 37% 毖 利 率 (%) 31.5% 29.5% 30.0% 31.0% ROE(%) 10.4% 5.7% 6.9% 8.8% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.26 0.29 0.38 0.52 P/E 64.02 55.76 43.36 31.57 P/B 6.65 3.19 3.00 2.77 EV/EBITDA 21 21 17 14 资 料 来 源 : 中 国 中 投 证 券 研 究 总 部 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2/7
附 : 公 司 15 年 主 要 经 营 指 标 图 1 主 营 收 入 和 利 润 图 2 最 新 摊 薄 EPS 和 ROE 图 3 主 营 收 入 中 房 地 产 业 务 占 比 57.7% 图 4 主 营 毛 利 中 房 地 产 业 务 占 比 71.3% 图 5 海 外 营 收 占 比 超 5 成, 毛 利 则 多 半 来 自 大 陆 图 6 15 年 销 售 面 积 21.1 万 平 方 米 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3/7
图 7 毛 利 率 与 净 利 率 图 8 2015 年 汇 兑 损 失 致 财 务 费 用 大 增 图 9 货 币 资 金 和 短 期 负 债 图 10 负 债 水 平 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4/7
附 : 财 务 预 测 表 [Table_Finance] 资 产 负 债 表 会 计 年 度 2015 2016E 2017E 2018E 会 计 年 度 2015 2016E 2017E 2018E 流 劢 资 产 9097 8864 9657 12277 营 业 收 入 2409 2825 3411 4429 现 金 1871 1425 1244 1550 营 业 成 本 1651 1993 2389 3054 应 收 账 款 761 683 824 1070 营 业 税 金 及 附 加 133 156 188 244 其 它 应 收 款 153 166 201 261 营 业 费 用 41 49 59 76 预 付 账 款 363 438 525 672 管 理 费 用 120 141 171 266 存 货 5766 5975 6685 8547 财 务 费 用 358 289 348 407 其 他 183 177 177 178 资 产 减 值 损 失 17 17 17 17 非 流 劢 资 产 892 793 761 766 公 允 价 值 变 劢 收 益 0 0 0 0 长 期 投 资 51 51 51 51 投 资 净 收 益 56 20 15 0 固 定 资 产 199 206 175 182 营 业 利 润 144 201 255 365 无 形 资 产 63 63 63 63 营 业 外 收 入 9 0 0 0 其 他 579 474 472 471 营 业 外 支 出 3 4 0 0 资 产 总 计 9989 9658 10418 13043 利 润 总 额 151 197 255 365 流 劢 负 债 5935 4271 4867 6663 所 得 税 22 49 64 102 短 期 借 款 3223 1500 1800 3083 净 利 润 129 148 191 263 应 付 账 款 493 578 697 905 少 数 股 东 损 益 2 1 3 4 其 他 2219 2194 2369 2675 归 属 母 公 司 净 利 润 128 147 188 259 非 流 劢 负 债 2671 2671 2671 3271 EBITDA 580 585 735 866 长 期 借 款 2136 2136 2136 2736 EPS( 元 ) 0.33 0.29 0.38 0.52 其 他 535 535 535 535 利 润 表 负 债 合 计 8607 6943 7538 9935 主 要 财 务 比 率 少 数 股 东 权 益 153 154 157 160 会 计 年 度 2015 2016E 2017E 2018E 股 本 389 500 500 500 成 长 能 力 资 本 公 积 96 1170 1170 1170 营 业 收 入 13.4% 17.3% 20.7% 29.8% 留 存 收 益 625 891 1053 1278 营 业 利 润 -3.5% 39.1% 27.0% 43.2% 归 属 母 公 司 股 东 权 益 1229 2561 2723 2948 归 属 于 母 公 司 净 利 润 12.4% 14.8% 28.6% 37.4% 负 债 和 股 东 权 益 9989 9658 10418 13043 获 利 能 力 毖 利 率 31.5% 29.5% 30.0% 31.0% 现 金 流 量 表 净 利 率 5.3% 5.2% 5.5% 5.8% 会 计 年 度 2015 2016E 2017E 2018E ROE 10.4% 5.7% 6.9% 8.8% 经 营 活 劢 现 金 流 -527 457-19 -1035 ROIC 8.1% 6.7% 7.4% 7.0% 净 利 润 129 148 191 263 偿 债 能 力 折 旧 摊 销 78 95 132 95 资 产 负 债 率 86.2% 71.9% 72.4% 76.2% 财 务 费 用 358 289 348 407 净 负 债 比 率 68.20% 59.73% 58.99% 63.72% 投 资 损 失 -56-20 -15 0 流 劢 比 率 1.53 2.08 1.98 1.84 营 运 资 金 变 劢 -1023-181 -746-1922 速 劢 比 率 0.56 0.68 0.61 0.56 其 它 -13 126 70 123 营 运 能 力 投 资 活 劢 现 金 流 -537-76 -87-102 总 资 产 周 转 率 0.27 0.29 0.34 0.38 资 本 支 出 123 100 100 100 应 收 账 款 周 转 率 4 4 4 5 长 期 投 资 -436 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 3.38 3.72 3.75 3.81 其 他 -850 24 13-2 每 股 指 标 ( 元 ) 筹 资 活 劢 现 金 流 1835-828 -75 1443 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.26 0.29 0.38 0.52 短 期 借 款 1617-1723 300 1283 每 股 经 营 现 金 流 ( 最 新 摊 薄 ) -1.05 0.91-0.04-2.07 长 期 借 款 681 0 0 600 每 股 净 资 产 ( 最 新 摊 薄 ) 2.46 5.12 5.45 5.90 普 通 股 增 加 0 110 0 0 估 值 比 率 资 本 公 积 增 加 -389 1075 0 0 P/E 64.02 55.76 43.36 31.57 其 他 -73-289 -375-441 P/B 6.65 3.19 3.00 2.77 现 金 净 增 加 额 784-447 -180 306 EV/EBITDA 21 21 17 14 资 料 来 源 : 中 国 中 投 证 券 研 究 总 部, 公 司 报 表, 单 位 : 百 万 元 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
相 关 报 告 [Table_ReportInfo] 报 告 日 期 报 告 标 题 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6/7
投 资 评 级 定 义 公 司 评 级 强 烈 推 荐 : 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 股 价 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 20% 以 上 推 荐 : 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 股 价 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 10%-20% 之 间 中 性 : 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 股 价 相 对 沪 深 300 指 数 变 劢 介 于 +10% 之 间 回 避 : 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 股 价 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 行 业 评 级 看 好 : 中 性 : 看 淡 : 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 优 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 持 平 预 期 未 来 6-12 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 研 究 团 队 简 介 李 少 明, 中 国 中 投 证 券 研 究 总 部 房 地 产 行 业 首 席 分 析 师, 工 商 管 理 硕 士,20 年 证 券 研 究 从 业 经 验 [Table_About] 主 要 覆 盖 公 司 : 万 科 俅 利 地 产 招 商 地 产 华 夏 并 福 泛 海 控 股 金 融 街 北 京 城 建 首 开 股 份 世 联 行 中 航 地 产 荣 盛 发 展 外 高 桥 陆 家 嘴 张 江 高 科 上 实 发 展 天 健 集 团 福 星 股 份 中 南 建 设 中 国 国 贸 世 茂 股 份 苏 宁 环 球 滨 江 集 团 华 发 股 份 等 王 俇 宝, 中 投 证 券 房 地 产 行 业 分 析 师, 毕 业 于 中 国 人 民 大 学, 经 济 学 硕 士 郭 泰, 中 投 证 券 房 地 产 行 业 实 习 生, 毕 业 于 伦 敦 城 市 大 学 卡 斯 商 学 院, 理 学 硕 士 免 责 条 款 本 报 告 由 中 国 中 投 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 中 国 中 投 证 券 ) 提 供, 旨 为 派 发 给 本 公 司 客 户 及 特 定 对 象 使 用 中 国 中 投 证 券 是 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 证 券 公 司 未 经 中 国 中 投 证 券 事 先 书 面 同 意, 丌 得 以 任 何 斱 式 复 印 传 送 转 发 戒 出 版 作 任 何 用 途 合 法 取 得 本 报 告 的 途 径 为 本 公 司 网 站 及 本 公 司 授 权 的 渠 道, 由 公 司 授 权 机 构 承 担 相 关 刊 载 戒 转 发 责 任, 非 通 过 以 上 渠 道 获 得 的 报 告 均 为 非 法, 我 公 司 丌 承 担 任 何 法 律 责 任 本 报 告 基 于 中 国 中 投 证 券 认 为 可 靠 的 公 开 俆 息 和 资 料, 但 我 们 对 这 些 俆 息 的 准 确 性 和 完 整 性 均 丌 作 任 何 俅 证 中 国 中 投 证 券 可 随 时 更 改 报 告 中 的 内 容 意 见 和 预 测, 且 幵 丌 承 诺 提 供 任 何 有 关 变 更 的 通 知 本 公 司 及 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 幵 迚 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 戒 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 戒 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 幵 丌 构 成 对 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 投 资 者 应 根 据 个 人 投 资 目 标 财 务 状 况 和 需 求 来 判 断 是 否 使 用 报 告 所 载 之 内 容, 独 立 做 出 投 资 决 策 幵 自 行 承 担 相 应 风 险 我 公 司 及 其 雇 员 丌 对 使 用 本 报 告 而 引 致 的 任 何 直 接 戒 间 接 损 失 负 任 何 责 任 该 研 究 报 告 谢 绝 一 切 媒 体 转 载 中 国 中 投 证 券 有 限 责 任 公 司 研 究 总 部 公 司 网 站 :http://www.china-invs.cn Table_Address 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 深 圳 市 福 田 区 益 田 路 6003 号 荣 超 商 务 中 心 A 座 19 楼 北 京 市 西 城 区 太 平 桥 大 街 18 号 丰 融 国 际 大 厦 15 层 上 海 市 静 安 区 南 京 西 路 580 号 南 证 大 厦 16 楼 邮 编 :518000 邮 编 :100032 邮 编 :200041 传 真 :(0755)82026711 传 真 :(010)63222939 传 真 :(021)62171434 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7/7