2010-03-17 行 业 研 究 / 深 度 研 究 水 上 运 输 业 增 持 / 维 持 评 级 集 运 行 业 的 战 略 协 作 理 解 运 力 控 制 协 作 稳 定 性 的 一 种 思 路 分 析 师 范 倩 蕾 fanql@lhzq.com 0755 8236 4417 过 去 一 个 月 市 场 对 集 运 行 业 的 价 格 上 涨 印 象 深 刻 在 总 体 运 力 仍 过 剩 的 背 景 下, 企 业 间 合 作 对 运 力 的 控 制 是 此 轮 旺 季 运 价 上 涨 的 重 要 因 素 之 一 但 市 场 更 加 关 注 的 是, 这 种 控 制 运 力 的 合 作 稳 固 吗? 如 果 不 稳 固, 触 发 变 化 的 因 素 何 在? 我 们 认 为 理 解 战 略 协 作 的 稳 定 性, 应 当 先 了 解 行 业 现 阶 段 的 竞 争 形 态 和 战 略 协 作 的 主 要 目 的 在 集 装 箱 化 完 成 之 前, 班 轮 行 业 的 战 略 协 作 以 班 轮 公 会 的 形 式 存 在, 其 目 的 在 于 通 过 控 制 运 力 稳 定 市 场 价 格 但 集 装 箱 化 的 发 生 使 得 行 业 发 生 了 剧 变 物 流 链 的 扩 展 大 规 模 的 固 定 资 产 投 入 大 幅 的 供 过 于 求 改 变 了 行 业 的 竞 争 形 态, 而 法 律 环 境 的 变 迁 加 速 了 班 轮 公 会 的 衰 落 集 运 联 盟 的 兴 起 伴 随 着 班 轮 公 会 的 衰 落 这 一 过 程 与 班 轮 公 会 不 同 的 是, 集 运 联 盟 的 组 织 更 加 松 散, 不 以 运 价 控 制 为 主 要 目 的 相 反, 其 着 眼 于 合 作 提 升 服 务 范 围 和 质 量, 共 享 资 源 以 降 低 成 本, 以 及 共 同 投 资 以 分 散 风 险 我 们 对 目 前 影 响 市 场 的 两 种 合 作 控 制 供 给 的 方 式 进 行 了 分 析 我 们 认 为 这 两 种 策 略 的 出 发 点 都 来 自 企 业 对 成 本 控 制 的 强 烈 需 要 以 闲 置 运 力 为 主 要 方 式 的 运 力 控 制 合 作 可 能 是 不 稳 固 的, 企 业 将 在 收 入 足 以 覆 盖 服 务 的 可 变 成 本 和 航 次 成 本 时 选 择 释 放 运 力, 这 一 时 点 在 企 业 的 盈 亏 平 衡 点 到 达 之 前 ; 以 减 速 航 行 为 主 要 手 段 的 运 力 控 制 合 作 可 能 相 对 更 稳 定, 但 不 应 忽 略 油 价 变 化 和 船 东 满 意 度 对 其 产 生 的 潜 在 影 响 我 们 建 议 市 场 关 注 美 线 运 价 谈 判, 以 及 需 求 再 度 回 暖 之 际 运 价 的 上 涨 但 我 们 认 为 在 供 需 明 确 优 化 之 前, 对 集 运 企 业 的 利 润 率 提 升 空 间 应 相 对 谨 慎 最 近 52 周 股 价 表 现 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 水 上 运 输 业 上 证 指 数 Jan-10 Dec-09 Nov-09 Oct-09 Sep-09 Aug-09 Jul-09 May-09 Apr-09 Mar-09
目 录 旺 季 落 幕, 何 去 何 从... 3 战 略 协 作 因 何 产 生... 4 两 项 重 要 的 行 业 革 新... 4 行 业 集 中 度 得 以 提 高... 4 协 作 战 略 确 立 的 必 要 性... 6 战 略 协 作 的 组 织 形 式... 7 运 价 稳 定 组 织... 7 集 运 联 盟... 7 其 他... 7 战 略 协 作 的 主 要 目 标... 8 规 模 效 应 的 提 升... 8 垄 断 定 价 : 风 光 不 再... 9 运 力 控 制 稳 定 与 否... 12 运 力 闲 置... 12 减 速 航 行... 12 主 要 结 论... 14 图 表 目 录 图 1 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 欧 洲 线 )... 3 图 2 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 地 中 海 线 )... 3 图 3 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 美 西 线 )... 3 图 4 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 美 东 线 )... 3 图 5 集 运 前 20 大 运 营 商 控 制 的 运 力 份 额... 5 图 6 集 运 联 盟 与 非 联 盟 运 力 的 船 舶 使 用 率... 8 图 7 马 士 基 集 运 单 箱 成 本 结 构 (2008)... 8 图 8 中 海 集 运 集 单 箱 成 本 结 构 (2008)... 8 图 9 太 平 洋 航 线 集 运 市 场 份 额... 9 图 10 亚 欧 航 线 集 运 市 场 份 额... 9 图 11 加 拿 大 集 运 市 场 班 轮 公 会 / 非 公 会 运 力 对 比... 10 图 12 2009 Shippers Survey: 货 主 对 船 东 延 长 航 次 和 分 享 航 线 的 反 应 13 表 1 全 球 前 20 大 集 运 运 营 商 控 制 运 力 ( 截 至 2010 年 3 月 1 日 )... 5 表 2 部 分 集 运 联 盟, 成 员 及 其 运 力 排 名... 7 表 3 减 速 航 行 的 定 义... 12 表 4 目 前 各 航 线 对 ESS 的 使 用... 14 2
旺 季 落 幕, 何 去 何 从 集 运 市 场 在 过 去 的 旺 季 提 价 令 市 场 印 象 深 刻 我 们 曾 在 2009 年 8 月 的 报 告 中 提 及 了 集 运 市 场 联 盟 合 作 倾 向 的 问 题, 并 在 11 月 发 布 的 2010 年 年 度 策 略 中 预 测, 集 运 市 场 的 提 价 将 因 运 营 商 的 合 作 倾 向 而 超 越 市 场 预 期 过 去 的 一 个 月, 集 运 市 场 的 运 价 表 现 印 证 了 我 们 的 结 论 而 从 运 营 商 方 面 的 了 解 亦 证 实, 尽 管 供 需 面 的 情 况 不 甚 乐 观, 但 此 轮 旺 季 涨 价 如 此 成 功 主 要 来 自 于 运 营 商 之 间 前 所 未 见 的 团 结 一 致 控 制 运 力 但 市 场 的 疑 虑 是, 这 种 协 作 为 何 产 生, 是 否 稳 固, 它 的 可 持 续 性 如 何? 3 月 以 来, 由 于 需 求 的 回 落, 国 际 集 装 箱 运 价 有 所 松 动 欧 线 船 公 司 的 涨 价 计 划 未 能 完 全 实 施, 美 线 亦 因 货 量 回 落 导 致 装 载 率 有 所 下 降 我 们 在 报 告 中 解 读 了 集 运 企 业 之 间 的 战 略 协 作, 以 及 对 运 力 控 制 和 减 速 航 行 策 略 的 稳 定 性 作 出 讨 论 我 们 认 为 运 力 闲 置 策 略 的 可 靠 性 可 疑, 但 企 业 在 减 速 航 行 方 面 的 合 作 具 有 更 好 的 可 操 作 性 图 1 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 欧 洲 线 ) 图 2 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 地 中 海 线 ) 2500 2000 1500 1000 500 2500 2000 1500 1000 500 0 02 03 04 05 06 07 08 09 10 0 02 03 04 05 06 07 08 09 10 资 料 来 源 : 上 海 航 运 交 易 所, 华 泰 联 合 证 券 研 究 资 料 来 源 : 上 海 航 运 交 易 所, 华 泰 联 合 证 券 研 究 图 3 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 美 西 线 ) 图 4 中 国 出 口 集 装 箱 运 指 ( 美 东 线 ) 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 02 03 04 05 06 07 08 09 10 资 料 来 源 : 上 海 航 运 交 易 所, 华 泰 联 合 证 券 研 究 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 02 03 04 05 06 07 08 09 10 资 料 来 源 : 上 海 航 运 交 易 所, 华 泰 联 合 证 券 研 究 3
战 略 协 作 因 何 产 生 我 们 认 为 理 解 协 作 的 稳 定 程 度, 了 解 行 业 的 竞 争 形 态 以 及 协 作 的 目 的 至 关 重 要 企 业 间 的 战 略 协 作 是 行 业 竞 争 形 态 的 产 物 集 装 箱 运 输 由 于 其 服 务 的 下 游 来 自 于 商 品 贸 易, 稳 定 性 高 效 化 是 其 根 本 的 属 性 和 发 展 的 要 求 班 轮 行 业 早 期 的 战 略 合 作 以 稳 定 运 价 为 主 要 目 的, 以 企 业 联 合 来 对 抗 海 运 市 场 的 波 动 性 集 装 箱 化 的 完 成 使 得 企 业 间 稳 定 运 价 的 协 作 变 得 困 难, 同 时 行 业 竞 争 加 剧, 利 润 率 急 剧 下 降 后 一 阶 段 的 企 业 协 作 以 追 求 规 模 效 应, 降 低 成 本, 分 散 风 险 为 主 要 目 的 两 项 重 要 的 行 业 革 新 集 装 箱 班 轮 的 产 生 是 一 种 对 海 上 运 输 的 革 新 这 种 革 新 来 自 对 效 率 的 追 求, 而 主 要 手 段 是 标 准 化 在 应 用 领 域, 海 上 货 物 运 输 的 标 准 化 表 现 为 班 轮 制 度 的 产 生 和 集 装 箱 化 的 完 成 两 个 层 面 如 果 说 在 集 装 箱 化 完 成 之 前, 班 轮 制 度 的 产 生 仅 是 一 种 偶 然, 那 么 在 集 装 箱 化 完 成 后, 班 轮 与 集 装 箱 化 的 结 合 与 发 展, 则 是 生 产 企 业 流 水 线 这 一 革 新 在 海 上 运 输 领 域 的 扩 展 班 轮 制 度 始 现 于 19 世 纪 下 旬, 伴 随 着 蒸 汽 船 的 应 用 和 地 区 间 贸 易 活 动 的 兴 盛 展 开 班 轮 运 输 最 初 只 是 海 运 方 式 的 一 种 变 化, 是 船 运 公 司 为 客 户 提 供 的 强 化 运 输 效 率, 淡 化 运 输 灵 活 性 的 一 种 选 择 但 耗 费 大 量 的 装 卸 和 中 转 运 输 时 间 是 商 品 运 输 发 展 难 以 逾 越 的 桎 梏 20 世 纪 下 旬, 随 着 贸 易 的 进 一 步 发 展 资 本, 人 力 资 源 的 上 升, 对 运 输 效 率 的 追 求 推 动 了 集 装 箱 化 的 进 程 集 装 箱 化 的 本 质 在 于 运 输 单 位 的 标 准 化, 是 对 运 输 效 率 追 求 的 进 一 步 延 伸 除 了 在 海 运 领 域, 公 路 和 铁 路 运 输 领 域 也 逐 渐 接 受 了 这 种 标 准 化 单 位 的 货 物 运 输 方 式 标 准 化 的 完 成 产 生 了 两 个 直 接 影 响 一 是 使 得 行 业 服 务 的 同 质 性 进 一 步 变 强, 二 是 为 商 品 运 输 船 舶 的 大 型 化 提 供 了 契 机 但 集 装 箱 的 标 准 化 作 为 一 种 技 术 革 新 也 为 行 业 带 来 了 矛 盾 : 一 方 面 是 大 型 化 的 集 运 运 输, 其 与 下 游 需 求 的 集 中 度 不 足 产 生 的 矛 盾 另 一 方 面, 稳 定 高 效 的 运 输, 与 海 运 乃 至 宏 观 周 期 的 波 动 性 相 矛 盾 这 两 个 矛 盾 的 存 在, 意 味 着 集 运 公 司 在 经 营 中 将 支 付 大 量 的 交 易 成 本 行 业 集 中 度 得 以 提 高 集 装 箱 化 完 成 后 行 业 发 生 了 巨 大 的 变 化 行 业 服 务 的 同 质 性 使 得 行 业 的 竞 争 愈 发 激 烈, 行 业 的 利 润 率 水 平 下 降, 兼 并 收 购 不 断 发 生, 行 业 的 集 中 度 得 以 提 高 1986 年, 前 20 大 运 营 商 控 制 的 运 力 市 场 份 额 还 在 40% 以 下, 而 到 2004 年, 其 控 制 的 运 力 已 经 占 有 市 场 份 额 超 过 60% 我 们 参 考 了 Alphaliner 最 新 的 对 于 前 20 大 运 营 商 运 力 数 据 的 统 计, 截 至 2010 年 3 月, 前 20 大 集 运 运 营 商 通 过 自 有 和 租 入 控 制 的 市 场 运 力 比 例 达 84% 4
图 5 集 运 前 20 大 运 营 商 控 制 的 运 力 份 额 资 料 来 源 :Productivity Commission,Achim I. Czerny, Kay Mitusch(2005), 华 泰 联 合 证 券 研 究 表 1 全 球 前 20 大 集 运 运 营 商 控 制 运 力 ( 截 至 2010 年 3 月 1 日 ) 排 名 运 营 商 控 制 运 力 自 有 租 入 TEU No TEU No TEU No 租 入 占 比 1 马 士 基 航 运 2,066,374 548 1,137,574 211 928,800 337 44.9% 2 地 中 海 航 运 1,542,403 399 834,845 201 707,558 198 45.9% 3 达 飞 轮 船 1,043,092 359 354,924 87 688,168 272 66.0% 4 长 荣 海 运 554,316 149 319,263 87 235,053 62 42.4% 5 美 国 总 统 轮 船 548,788 140 165,939 44 382,849 96 69.8% 6 赫 伯 罗 特 504,508 122 260,935 57 243,573 65 48.3% 7 中 远 集 运 453,526 133 270,751 91 182,775 42 40.3% 8 中 海 集 运 438,176 121 250,099 71 188,077 50 42.9% 9 韩 进 海 运 427,878 96 95,488 18 332,390 78 77.7% 10 日 本 邮 船 407,300 106 312,516 61 94,784 45 23.3% 11 南 美 轮 船 351,218 99 34,821 7 316,397 92 90.1% 12 东 方 海 外 342,512 73 241,803 41 100,709 32 29.4% 13 商 船 三 井 336,971 89 144,526 26 192,445 63 57.1% 14 川 崎 汽 船 323,793 86 192,573 35 131,220 51 40.5% 15 以 星 航 运 310,568 95 155,730 35 154,838 60 49.9% 16 阳 明 海 运 308,664 76 187,201 45 121,463 31 39.4% 17 汉 堡 南 美 304,336 100 140,442 38 163,894 62 53.9% 18 现 代 商 船 281,060 54 83,781 14 197,279 40 70.2% 19 阿 拉 伯 轮 船 202,099 51 113,596 27 88,503 24 43.8% 20 太 平 船 务 189,281 108 128,748 79 60,533 29 32.0% 合 计 10,936,863 3,004 5,425,555 1,275 5,511,308 1,729 50.4% 全 球 集 运 运 力 13,058,950 占 比 84% 数 据 来 源 :Alphaliner, 华 泰 联 合 证 券 研 究 5
一 个 衍 生 的 问 题 是, 而 为 什 么 在 干 散 货 运 输 和 油 运 领 域, 运 营 商 的 服 务 亦 看 似 同 质, 却 没 有 发 生 大 幅 的 行 业 利 润 率 下 降 和 大 规 模 的 集 中 度 提 升 呢? 我 们 认 为, 干 散 货 和 油 运 行 业, 船 东 对 市 场 的 判 断 和 对 运 力 的 控 制 能 力, 或 者 说 对 航 运 市 场 波 动 性 的 驾 驭 能 力, 形 成 了 其 核 心 竞 争 力, 使 得 其 服 务 并 没 有 完 全 同 质 化 优 秀 的 船 东 懂 得 判 断 市 场 变 化, 并 依 据 自 身 的 判 断 对 运 力 做 出 调 度, 和 对 有 效 运 力 做 出 调 整 正 因 为 这 一 点 的 差 异, 使 得 船 东 可 以 利 用 航 运 市 场 的 波 动 性 在 周 期 低 谷 时 自 保, 在 周 期 高 峰 时 获 得 更 高 的 超 额 收 益 而 行 业 集 中 度 仍 保 持 较 低 的 原 因 可 能 来 自 行 业 的 进 入 壁 垒 较 低 但 这 种 获 取 超 额 收 益 的 方 式 在 集 运 行 业 并 不 适 用 正 如 我 们 在 前 文 提 到, 集 运 行 业 对 服 务 稳 定 性 的 要 求 与 宏 观 经 济 和 航 运 市 场 的 周 期 性 存 在 矛 盾 这 种 矛 盾 的 表 现 之 一, 就 是 运 营 商 不 能 像 散 货 运 营 商 对 其 服 务 进 行 频 繁 的 调 整 调 整 过 于 频 繁, 意 味 着 交 易 成 本 的 提 升 这 种 交 易 成 本 一 方 面 在 于 与 企 业 内 部 和 外 部 ( 码 头 ) 方 面 沟 通 成 本 的 上 升, 亦 在 于 与 代 理 商 和 客 户 沟 通 成 本 的 上 升 而 如 果 不 能 提 供 稳 定 的 服 务, 则 违 背 了 商 品 贸 易 对 集 运 市 场 的 根 本 要 求, 客 户 满 意 度 的 下 降 意 味 着 在 市 场 竞 争 中 失 利 协 作 战 略 确 立 的 必 要 性 早 期 的 班 轮 行 业 协 作 的 必 要 性 在 于, 班 轮 运 输 的 稳 定 属 性 与 海 运 市 场 的 周 期 性 和 波 动 性 之 间 的 矛 盾 需 要 解 决 运 力 配 额 和 运 价 控 制 作 为 主 要 手 段 因 其 可 操 作 性 较 强 因 而 得 以 盛 行 在 集 装 箱 化 完 成 后, 企 业 对 协 作 战 略 的 选 择 愈 发 显 得 必 要 运 价 控 制 作 为 一 种 简 单 的 行 业 协 作 已 经 难 以 稳 定 存 在, 而 效 率 化 提 升 之 后 竞 争 的 同 质 性 更 强 交 易 成 本 上 升 固 定 资 产 投 资 增 加 促 进 了 企 业 对 规 模 效 应 的 追 求 6
战 略 协 作 的 组 织 形 式 运 价 稳 定 组 织 运 价 稳 定 组 织 一 度 以 班 轮 公 会 的 形 式 存 在 班 轮 公 会 (Liner Conferences) 产 生 于 19 世 纪 末, 是 一 种 类 卡 特 尔 组 织, 以 运 价 控 制 为 主 要 目 的 到 20 世 纪 70 年 代 的 鼎 盛 时 期, 班 轮 公 会 在 主 要 贸 易 航 线 的 市 场 占 有 率 超 过 90% 但 随 着 集 装 箱 化 的 完 成, 班 轮 公 会 的 控 制 力 不 断 衰 弱 一 般 而 言, 班 轮 协 会 通 过 以 下 几 种 手 段 来 控 制 行 业 内 的 竞 争 :1) 货 运 配 额 (Cargo Quota): 通 过 配 额 限 制 单 个 成 员 的 可 运 输 货 物 量 ;2) 航 行 配 额 : 限 制 成 员 在 固 定 航 线 上 的 航 行 次 数 和 港 口 停 靠 次 数, 本 质 上 也 是 控 制 运 力 供 给 的 手 段 ;3) 收 入 / 利 润 分 享 (Revenue / Profit Pool): 成 员 将 全 部 收 入, 或 扣 除 边 际 成 本 的 收 入 部 分 放 入 一 个 Pool, 分 享 利 益 所 得 随 着 集 装 箱 化 的 完 成, 行 业 的 竞 争 格 局 发 生 了 改 变 运 价 稳 定 组 织 至 今 虽 仍 存 在, 但 其 职 能 已 经 发 生 了 转 变 TSA( 泛 太 平 洋 运 价 稳 定 协 议 ) 是 众 多 运 价 稳 定 组 织 之 一 其 定 义 自 身 的 主 要 工 作 为 : 定 期 会 面, 交 换 市 场 信 息, 共 同 进 行 市 场 研 究 代 表 运 营 商 与 政 府 及 货 主 组 织 沟 通 生 成 非 强 制 性 的 价 格 规 则 开 展 关 于 成 员 如 何 节 约 成 本 和 提 高 效 率 的 讨 论 为 行 业 拟 定 部 分 通 用 标 准, 非 强 制 使 用 关 于 运 价 稳 定 组 织 影 响 力 的 变 迁, 我 们 在 下 文 中 将 加 以 分 析 集 运 联 盟 集 运 联 盟 的 兴 起 伴 随 着 集 装 箱 化 的 完 成 和 班 轮 公 会 的 衰 落 与 班 轮 公 会 不 同 的 是, 集 运 联 盟 更 加 松 散, 并 且 将 着 眼 点 从 运 价 控 制, 转 向 通 过 资 源 共 享 联 合 采 购 等 手 段 降 低 成 本, 以 及 如 何 提 供 更 优 质 高 效 的 服 务 分 散 投 资 风 险 等 领 域 目 前, 全 球 影 响 力 较 大 的 集 运 联 盟 组 织 包 括 CKYH, 伟 大 联 盟 和 新 世 界 联 盟 表 2 部 分 集 运 联 盟, 成 员 及 其 运 力 排 名 联 盟 联 盟 成 员 及 排 名 CKYH 中 远 集 运 (7), 川 崎 (14), 阳 明 (16), 韩 进 (9) 伟 大 联 盟 赫 伯 罗 特 (6),MISC(22), 日 本 邮 船 (10), 东 方 海 外 (12) 新 世 界 联 盟 美 国 总 统 轮 船 (5), 现 代 商 船 (18), 商 船 三 井 (13) 数 据 来 源 : 华 泰 联 合 证 券 研 究 其 他 船 东 之 间 也 通 过 非 联 盟 的 形 式 进 行 更 松 散 的 合 作 一 种 常 见 的 方 式 是 合 作 舱 位 管 理, 通 过 舱 位 互 换 舱 位 出 售 等 手 段 提 高 运 营 效 率, 降 低 揽 货 成 本 7
战 略 协 作 的 主 要 目 标 规 模 效 应 的 提 升 营 销 网 络 协 作 舱 位 管 理 是 最 常 见 的 集 运 企 业 战 略 协 作 方 式 之 一 通 过 共 享 营 销 网 络, 提 高 舱 位 的 使 用 率, 其 实 质 是 共 享 营 销 网 络 我 们 在 上 文 中 提 到, 集 装 箱 行 业 发 展 需 要 解 决 的 固 有 矛 盾 之 一, 是 船 舶 大 型 化 和 下 游 需 求 集 中 度 不 足 之 间 的 矛 盾 这 一 矛 盾 的 直 接 结 果 就 是 运 营 商 揽 货 的 交 易 成 本 ( 搜 寻 成 本 ) 上 升 而 运 营 商 之 间 的 舱 位 互 换, 舱 位 出 售 等 举 动, 可 以 有 效 的 提 高 船 舶 的 装 载 率 图 6 集 运 联 盟 与 非 联 盟 运 力 的 船 舶 使 用 率 资 料 来 源 :Michael Fusillo(2006), 华 泰 联 合 证 券 研 究 而 装 载 率 对 集 运 公 司 之 所 以 重 要, 是 因 为 在 班 次 服 务 确 定 后, 航 次 成 本 也 成 为 固 定 成 本 的 一 个 部 分, 使 得 航 线 的 固 定 成 本 比 例 提 高, 需 要 通 过 提 高 装 载 率 来 降 低 单 位 成 本 在 马 士 基 和 中 海 集 运 2008 年 披 露 的 成 本 结 构 中, 固 定 成 本 的 占 比 超 过 55% 图 7 马 士 基 集 运 单 箱 成 本 结 构 (2008) 图 8 中 海 集 运 集 单 箱 成 本 结 构 (2008) 设 备 成 本 6.8% 设 备 成 本 8.1% 航 次 成 本 20.5% 货 物 成 本 44.3% 航 次 成 本 37.1% 货 物 成 本 41.0% 船 舶 成 本 28.4% 资 料 来 源 : AP Moller, 华 泰 联 合 证 券 研 究 船 舶 成 本 13.7% 资 料 来 源 :CSCL, 华 泰 联 合 证 券 研 究 8
管 理 协 作 管 理 协 作 的 采 用 没 有 舱 位 管 理 协 作 使 用 来 得 普 遍 集 运 企 业 之 间 的 管 理 协 作 往 往 在 集 运 联 盟 组 织 的 框 架 下 进 行, 通 过 共 同 管 理 运 力 和 经 营 扩 大 市 场 份 额 降 低 经 营 风 险 集 运 联 盟 的 成 员 通 过 分 享 信 息, 探 讨 市 场 情 况 及 动 向, 共 同 作 出 经 营 决 策 采 购 协 作 数 据 显 示 在 太 平 洋 航 线 和 亚 欧 航 线, 集 运 联 盟 运 力 占 有 一 定 的 市 场 份 额 集 运 联 盟 的 协 作 使 得 企 业 在 与 码 头 的 合 作 中 提 高 了 话 语 权 对 于 码 头 而 言, 赢 得 集 运 联 盟 的 航 线 挂 靠 则 赢 得 了 稳 定 的 吞 吐 量 和 收 入 图 9 太 平 洋 航 线 集 运 市 场 份 额 图 10 亚 欧 航 线 集 运 市 场 份 额 其 他 联 盟 25% CKYH 25% 其 他 联 盟 32% CKYH 18% 长 荣 10% 马 士 基 9% 新 世 界 联 盟 15% 大 联 盟 16% 长 荣 6% 马 士 基 19% 大 联 盟 15% 新 世 界 联 盟 10% 资 料 来 源 : 中 国 远 洋, 华 泰 联 合 证 券 研 究 资 料 来 源 : 中 国 远 洋, 华 泰 联 合 证 券 研 究 市 场 共 享 集 运 企 业 间 的 航 线 合 作 和 市 场 开 拓 领 域 进 行 协 作 目 的 是 共 享 市 场, 降 低 经 营 风 险 集 运 公 司 的 航 线 合 并, 意 味 着 合 作 企 业 各 提 供 部 分 运 力, 参 与 航 线 运 营 集 运 企 业 也 可 以 通 过 联 盟 合 作 扩 展 自 己 的 业 务 范 围 : 较 大 型 的 公 司 得 以 参 与 到 支 线 的 运 营 中, 而 规 模 较 小 的 公 司 亦 可 以 参 与 主 干 航 线 的 竞 争 在 市 场 开 拓 领 域, 集 运 企 业 也 往 往 以 各 提 供 部 分 运 力 的 方 式 开 辟 新 航 线, 以 共 同 承 担 市 场 开 拓 的 风 险 垄 断 定 价 : 风 光 不 再 在 集 装 箱 化 完 成 之 前, 班 轮 行 业 的 横 向 合 作 的 主 要 方 式 来 自 班 轮 公 会 但 随 着 集 装 箱 化 的 推 进, 更 多 的 独 立 船 东 涌 入 市 场 参 与 竞 争, 班 轮 公 会 的 垄 断 地 位 逐 渐 衰 弱, 难 以 成 为 行 业 高 利 润 率 的 保 证 有 研 究 指 出, 直 到 1990 年, 班 轮 公 会 仍 控 制 了 90% 的 澳 大 利 亚 集 运 市 场 到 了 1994-95 年, 这 一 比 例 降 低 至 62%, 而 到 97-98 年, 班 轮 公 会 仅 控 制 约 56% 的 澳 洲 集 运 市 场 而 在 加 拿 大,94 年 至 97 年 间, 尽 管 总 运 力 规 模 保 持 增 长, 但 班 轮 公 会 的 运 力 规 模 却 有 所 下 降 9
图 11 加 拿 大 集 运 市 场 班 轮 公 会 / 非 公 会 运 力 对 比 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1994 1995 1996 1997 Conference Non-Conference 资 料 来 源 :Lukas Messikommer(2001), 华 泰 联 合 证 券 研 究 通 过 垄 断 定 价 参 与 市 场 经 营 的 班 轮 公 会 制 度 伴 随 着 集 装 箱 化 的 完 成 逐 渐 走 向 衰 弱, 我 们 认 为 是 基 于 以 下 原 因 : 监 管 愈 发 困 难 : 全 产 业 链 集 装 箱 化 的 完 成 使 得 班 轮 运 输 的 竞 争 由 海 上 扩 展 至 陆 地 运 输 部 分, 班 轮 公 司 经 营 所 涉 及 的 产 业 链 变 长, 使 得 班 轮 公 会 对 价 格 的 监 控 能 力 弱 化 这 为 公 会 内 部 成 员 的 分 化 创 造 了 机 会 运 力 大 幅 过 剩 : 集 装 箱 化 的 完 成 使 得 海 上 货 物 运 输 的 效 率 得 到 大 幅 提 升 这 意 味 着 在 需 求 保 持 平 稳 增 长 的 背 景 下, 全 球 集 运 有 效 运 力 大 幅 过 剩, 船 舶 装 载 率 的 迅 速 下 降 有 文 献 资 料 指 出, 集 装 箱 化 使 得 澳 洲 到 欧 洲 的 货 运 航 次 时 间 从 146 天 缩 短 到 63 天, 效 率 提 升 超 过 130% 经 营 杠 杆 提 高 : 集 装 箱 化 的 进 行 直 接 导 致 了 运 输 的 可 变 成 本 ( 员 工 码 头 ) 减 少 和 固 定 成 本 增 加 : 集 运 公 司 除 了 购 买 船 舶, 还 必 须 为 集 装 箱 支 付 成 本 ; 同 时, 纵 向 整 合 的 需 求 产 生, 亦 增 加 了 固 定 资 产 投 入 经 营 杠 杆 的 迅 速 提 高 使 得 企 业 通 过 价 格 竞 争 实 现 高 装 载 率 的 倾 向 强 于 以 往 外 部 竞 争 激 烈 : 公 会 面 临 的 外 部 竞 争 愈 发 激 烈 运 价 不 变 的 情 况 下, 效 率 的 提 升 意 味 着 资 产 周 转 率 的 提 升, 行 业 投 资 回 报 大 幅 上 升, 使 得 新 进 入 者 大 幅 增 加, 而 价 格 竞 争 是 他 们 迅 速 融 入 市 场 最 直 接 的 途 径 同 时, 日 本 等 国 在 国 际 贸 易 中 的 份 额 不 断 提 升, 政 府 倾 向 于 打 造 自 有 船 队, 加 强 对 贸 易 运 输 的 控 制 这 些 新 进 竞 争 者 由 于 获 得 了 政 府 的 财 政 和 税 收 优 惠, 在 成 本 上 存 在 优 势, 其 加 入 亦 加 剧 了 市 场 的 竞 争 法 律 环 境 演 变 : 要 求 取 消 班 轮 公 会 反 垄 断 豁 免 权 的 呼 声 高 涨, 而 欧 盟 于 2008 年 10 月 起 取 消 了 对 班 轮 公 会 的 反 垄 断 豁 免 目 前, 成 员 之 间 互 相 交 流 合 同 细 节 的 行 为 普 遍 不 被 允 许 TSA( 泛 太 平 洋 运 价 稳 定 协 议 ) 在 其 发 展 历 史 中 提 到, 其 从 运 价 协 定 组 织 逐 渐 演 变 为 成 员 交 换 信 息, 提 供 运 价 建 议 的 机 构 其 强 调, 成 员 运 价 的 设 定 是 自 愿 非 强 制 的 10
我 们 判 断, 在 行 业 集 中 度 进 一 步 大 幅 提 升 之 前, 通 过 运 力 和 价 格 控 制 获 取 高 行 业 回 报 的 年 代 将 盛 筵 难 再 行 业 的 技 术 进 步 使 得 行 业 的 供 需 和 竞 争 格 局 发 生 改 变, 从 而 造 成 行 业 利 润 率 的 下 降 这 样 的 改 变 并 非 行 业 内 竞 争 策 略 的 选 择 可 以 弥 补, 而 企 业 的 着 眼 点 则 从 价 格 控 制 转 向 降 低 成 本 和 差 异 化 服 务 11
运 力 控 制 稳 定 与 否 经 营 者 将 集 运 行 业 上 一 轮 运 价 提 价 超 预 期 归 因 于 行 业 的 运 力 控 制 与 默 契 提 价 而 投 资 者 关 心 的 是 1) 闲 置 运 力 会 不 会 重 回 市 场, 如 果 会, 运 力 释 放 的 触 发 因 素 何 在 2) 船 东 的 减 速 航 行 默 契 会 不 会 被 打 破, 又 在 怎 样 的 情 况 下 会 发 生 我 们 认 为 集 运 企 业 选 择 闲 置 运 力 和 减 速 航 行 的 初 衷 都 在 于 成 本 控 制 在 固 定 成 本 无 可 回 避, 货 物 成 本 必 须 支 付 的 情 况 下, 两 项 策 略 都 指 向 了 航 次 成 本 航 次 成 本 作 为 船 队 的 可 变 成 本, 班 轮 服 务 的 固 定 成 本, 其 处 理 直 接 关 系 着 公 司 的 利 润 率 水 平 运 力 闲 置 企 业 在 何 时 选 择 闲 置 运 力? 我 们 与 船 公 司 的 接 触 中 感 觉 到, 这 个 决 策 的 作 出 往 往 较 少 考 虑 行 业 内 的 合 作 我 们 在 分 析 班 轮 公 会 的 衰 落 的 部 分 也 提 到, 继 续 以 旧 有 的 运 力 闲 置 以 控 制 运 价 的 策 略 将 难 以 复 制 其 过 往 的 经 历 如 果 从 微 观 角 度 出 发, 企 业 应 在 单 位 售 价 低 于 可 变 成 本 时 应 选 择 停 产 ; 而 在 单 位 售 价 高 于 可 变 成 本, 但 低 于 平 均 成 本 时, 应 选 择 继 续 生 产 对 于 单 个 公 司 而 言, 其 为 市 场 价 格 的 接 收 者 在 静 态 的 某 一 时 点 上 看, 只 要 单 船 收 入 能 够 覆 盖 货 物 成 本 和 航 次 成 本, 船 公 司 就 会 选 择 让 船 进 入 市 场 而 不 是 闲 置 按 照 这 样 的 逻 辑, 由 于 船 舶 和 设 备 成 本 占 大 约 20% 的 单 箱 成 本, 运 力 释 放 的 时 点 一 定 是 在 船 东 的 盈 亏 平 衡 点 到 达 之 前 如 果 假 设 目 前 行 业 的 船 舶 闲 置 比 例 在 9% 左 右, 其 中 一 半 来 自 非 运 营 船 东, 再 扣 除 闲 置 运 力 中 1/4 载 箱 量 较 小 的 船 舶, 闲 置 运 力 对 市 场 的 压 力 可 能 在 3% 左 右 闲 置 运 力 与 新 船 交 付 共 同 构 成 对 市 场 运 价 达 到 盈 亏 平 衡 的 压 力 减 速 航 行 不 考 虑 行 业 的 集 体 行 为, 对 单 个 企 业 而 言, 在 两 个 前 提 之 下, 减 速 航 行 实 质 上 是 一 种 比 运 力 闲 置 更 理 性 的 成 本 控 制 手 段 这 两 个 前 提 是 1) 船 舶 使 用 率 较 低, 减 速 航 行 不 显 著 负 向 影 响 收 入 2) 燃 油 价 格 较 高, 减 速 航 行 可 以 提 高 燃 油 的 使 用 效 率 以 中 海 集 运 2008 年 的 成 本 结 构 为 例, 如 果 燃 油 成 本 占 比 约 30%, 降 低 航 速 20% 能 够 节 省 45% 的 单 日 燃 油 用 量, 再 增 加 20% 的 运 力 以 维 持 全 年 舱 位 供 给, 则 节 约 的 成 本 约 10% 由 于 船 舶 和 设 备 成 本 是 船 队 的 固 定 成 本, 货 物 成 本 为 随 箱 量 增 长 的 可 变 成 本, 航 次 成 本 中 燃 油 为 主 要 部 分, 因 此 改 进 燃 油 的 使 用 效 率 将 提 高 公 司 的 利 润 水 平 表 3 减 速 航 行 的 定 义 减 速 阶 段 全 速 减 速 额 外 减 速 (Extra Slow Steaming, ESS) 超 低 速 (Super Slow Steaming, SSS) 数 据 来 源 :Alphaliner, 华 泰 联 合 证 券 研 究 船 速 24 节 21(±1) 节 18(±1) 节 15(±1) 节 12
集 运 行 业 因 存 在 一 定 的 集 中 度 和 进 入 壁 垒, 决 定 了 其 存 在 一 定 的 垄 断 定 价 的 能 力 但 最 主 要 的 问 题 在 于 法 律 层 面 的 限 制, 和 博 弈 各 方 对 竞 争 者 策 略 的 预 判 我 们 认 为 通 过 减 速 航 行 进 行 的 运 力 控 制 更 容 易 在 经 营 者 之 间 达 成 默 契, 原 因 在 于 :1) 较 闲 置 运 力, 减 速 航 行 同 样 意 在 控 制 航 次 成 本, 却 可 以 提 高 燃 料 的 使 用 效 率, 这 意 味 着 降 低 了 单 箱 成 本 ;2) 有 绿 色 掩 护, 减 速 航 行 比 起 共 同 运 力 闲 置 更 容 易 斡 旋 于 目 前 的 法 律 环 境 中 ;3) 减 速 航 行 的 信 息 比 运 输 价 格 和 闲 置 运 力 信 息 更 容 易 获 得 和 监 控 4) 减 速 航 行 与 否 的 调 整 交 易 成 本 更 高 但 这 种 默 契 并 非 没 有 被 打 破 的 风 险, 我 们 认 为 这 种 风 险 主 要 来 自 于 : 1) 需 求 持 续 回 暖, 通 过 加 速 可 以 显 著 获 得 收 入 提 升 如 前 面 提 到 的 例 子, 如 果 船 舶 使 用 率 较 高, 船 公 司 将 20% 的 降 速 取 消 只 要 可 以 获 得 超 过 10% 的 箱 量 收 入, 船 公 司 就 有 动 力 取 消 减 速 航 行 政 策 2) 油 价 下 跌, 减 速 节 油 的 成 本 缩 减 效 用 不 再 明 显 3) 客 户 满 意 度 的 影 响 : 我 们 认 为 这 可 能 是 市 场 最 容 易 忽 略 的 风 险 如 果 集 运 行 业 的 技 术 革 新 是 为 了 更 高 的 效 率, 这 意 味 着 效 率 对 客 户 而 言 不 是 一 个 次 要 因 素 一 方 面 货 主 担 忧 存 货 周 期 被 拉 长, 另 一 方 面 船 公 司 对 船 期 的 频 繁 变 化 也 令 货 主 感 到 不 便, 可 能 影 响 货 主 对 经 营 者 的 选 择 图 12 2009 Shippers Survey: 货 主 对 船 东 延 长 航 次 和 分 享 航 线 的 反 应 问 题 严 重 23% 不 是 问 题 4% 问 题 不 大 6% 有 问 题 31% 明 显 的 问 题 36% 资 料 来 源 :Containerisation International, 华 泰 联 合 证 券 研 究 13
表 4 目 前 各 航 线 对 ESS 的 使 用 航 线 采 用 ESS 航 线 数 量 所 占 比 重 远 东 - 欧 洲 25 63% 远 东 - 北 美 西 海 岸 9 19% 远 东 - 北 美 东 海 岸 5 26% 远 东 - 南 美 东 海 岸 4 57% 欧 洲 - 中 东 3 43% 远 东 - 南 美 西 海 岸 2 25% 跨 大 西 洋 航 线 2 8% 远 东 - 中 东 1 4% 美 国 - 澳 / 新 1 25% 远 东 - 南 非 1 14% 资 料 来 源 :Alphaliner, 华 泰 联 合 证 券 研 究 主 要 结 论 我 们 认 为 闲 置 运 力 和 减 速 航 行 这 两 种 运 力 控 制 的 策 略 的 出 发 点 都 是 成 本 控 制, 是 船 公 司 在 既 定 市 场 需 求 和 运 价 情 况 下 的 成 本 节 约 手 段 我 们 认 为 理 解 这 两 种 策 略 作 为 行 业 协 作 推 升 运 价 的 手 段 是 否 稳 定, 仍 应 该 从 企 业 自 身 决 策 的 角 度 出 发, 同 时 考 虑 两 种 策 略 下 企 业 合 作 的 博 弈 中 信 息 的 透 明 程 度 对 其 他 竞 争 者 的 战 略 选 择 的 预 判 决 定 了 决 策 者 的 战 略 选 择 我 们 认 为 通 过 闲 置 运 力 控 制 供 给 的 合 作 是 不 稳 定 的, 企 业 将 在 其 盈 亏 平 衡 点 到 来 之 前 释 放 运 力 但 我 们 认 为 通 过 减 速 航 行 形 成 的 运 力 控 制 比 闲 置 运 力 的 合 作 更 加 稳 定 的 我 们 认 为 企 业 关 于 放 慢 航 速 的 默 契 在 行 业 实 现 盈 亏 平 衡 前 不 会 轻 易 打 破, 这 将 有 利 于 集 运 行 业 在 下 一 个 旺 季 到 来 之 际 将 运 价 提 至 盈 亏 平 衡 如 果 市 场 能 够 熬 过 新 增 运 力 和 复 活 的 闲 置 运 力 的 冲 击 我 们 需 要 提 示 市 场 注 意 的 风 险 是 : 1) 目 前 集 运 行 业 的 船 舶 利 用 率 仍 然 不 高, 供 给 和 需 求 的 相 对 弹 性 强 弱 决 定 短 期 的 运 价 走 势 这 意 味 着, 如 果 需 求 仅 是 以 温 和 的 姿 态 复 苏, 运 价 的 快 速 上 涨 可 能 仍 难 实 现 2) 长 期 而 言, 行 业 的 利 润 率 水 平 仍 由 供 需 比 决 定, 而 市 场 对 2010 年 需 求 恢 复 的 预 测 是 同 比 增 6%, 供 给 增 10% 左 右 我 们 的 分 析 无 法 得 出 集 运 企 业 的 合 作 将 协 助 行 业 维 持 较 好 的 利 润 水 平 这 一 结 论 这 意 味 着, 即 便 运 价 涨 过 盈 亏 平 衡, 我 们 仍 不 能 期 盼 行 业 利 润 率 的 迅 速 提 升 我 们 建 议 关 注 集 运 市 场 美 线 运 价 谈 判, 以 及 年 内 旺 季 价 格 的 上 涨 但 我 们 提 示 市 场 这 可 能 仅 是 短 期 的 机 会, 如 果 供 需 对 比 没 有 明 显 改 善, 集 运 业 实 现 盈 亏 平 衡 后 利 润 率 的 进 一 步 提 升 存 在 阻 力 14
华 泰 联 合 证 券 股 票 评 级 标 准 增 持 中 性 减 持 未 来 6 个 月 内 股 价 超 越 大 盘 10% 以 上 未 来 6 个 月 内 股 价 相 对 大 盘 波 动 在 -10% 至 10% 间 未 来 6 个 月 内 股 价 相 对 大 盘 下 跌 10% 以 上 华 泰 联 合 证 券 行 业 评 级 标 准 增 持 中 性 减 持 行 业 股 票 指 数 超 越 大 盘 行 业 股 票 指 数 基 本 与 大 盘 持 平 行 业 股 票 指 数 明 显 弱 于 大 盘 免 责 申 明 本 研 究 报 告 仅 供 华 泰 联 合 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 华 泰 联 合 证 券 ) 客 户 内 部 交 流 使 用 本 报 告 是 基 于 我 们 认 为 可 靠 且 已 公 开 的 信 息, 我 们 力 求 但 不 保 证 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性, 也 不 保 证 文 中 观 点 或 陈 述 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 会 适 时 更 新 我 们 的 研 究, 但 可 能 会 因 某 些 规 定 而 无 法 做 到 本 报 告 所 载 信 息 均 为 个 人 观 点, 并 不 构 成 所 涉 及 证 券 的 个 人 投 资 建 议, 也 未 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 求 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 本 文 中 提 及 的 投 资 价 格 和 价 值 以 及 这 些 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 某 些 交 易, 包 括 牵 涉 期 货 期 权 及 其 它 衍 生 工 具 的 交 易, 有 很 大 的 风 险, 可 能 并 不 适 合 所 有 投 资 者 华 泰 联 合 证 券 是 一 家 覆 盖 证 券 经 纪 投 资 银 行 投 资 管 理 和 证 券 咨 询 等 多 项 业 务 的 全 国 性 综 合 类 证 券 公 司 我 公 司 可 能 会 持 有 报 告 中 提 及 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 金 融 产 品 等 相 关 服 务 我 们 的 研 究 报 告 主 要 以 电 子 版 形 式 分 发, 间 或 也 会 辅 以 印 刷 品 形 式 分 发 我 们 向 所 有 客 户 同 时 分 发 电 子 版 研 究 报 告 版 权 所 有 2009 年 华 泰 联 合 证 券 有 限 责 任 公 司 研 究 所 未 经 书 面 授 权, 本 研 究 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 形 式 复 制 转 发 或 公 开 传 播 如 欲 引 用 或 转 载 本 文 内 容, 务 必 联 络 华 泰 联 合 证 券 研 究 所 客 户 服 务 部, 并 需 注 明 出 处 为 华 泰 联 合 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 文 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 和 删 改 深 圳 深 圳 罗 湖 深 南 东 路 5047 号 深 圳 发 展 银 行 大 厦 10 层 邮 政 编 码 :518001 电 话 :86 755 8249 3932 传 真 :86 755 8249 2062 电 子 邮 件 :lzrd@lhzq.com 上 海 上 海 浦 东 银 城 中 路 68 号 时 代 金 融 中 心 17 层 邮 政 编 码 :200120 电 话 :86 21 5010 6028 传 真 :86 21 6849 8501 电 子 邮 件 :lzrd@lhzq.com