国泰君安国际 [788.HK] 孖展融资业务的调整已大致完成 ; 维持买入国泰君安国际 7 年净利润为. 亿港元, 同比上升 7% 期内净利润较市场共识预测低约 %, 主要由于公司正将孖展融资的对象转向大盘股, 这导致利息收入仅持平 正面因素方面, 孖展融资余额由 7 年 6 月底的 8 亿港元回升至 7 年 月底的 9 亿港元, 显示业务策略的调整已基本完成 鉴于去年其他业务普遍表现良好, 我们认为公司的正面前景维持不变 维持买入评级 我们将 8 财年每股盈利预测下调约 6%, 主要由于下调了利息收入预测, 我们将戈登增长模型目标价由.7 港元下调至. 港元 ( 假设股权成本为 9.%, 中期股本回报率为.%) 公司目前的 8 年市净率为.7 倍, 与 年中旬 A 股股市急跌后的水平相若 我们认为股份目前的下跌空间有限, 而且若市场情绪在经过上月市况波动后有所改善, 股份将有明显的上升空间 投资亮点孖展业务的策略调整影响利息收入 7 年贷款和融资利息收入大致持平, 约为.9 亿港元 ( 占总收入的 %) 为控制贷款组合的风险, 国泰君安国际将孖展融资业务的对象从小盘股转向大盘股, 这导致实际利率下降 然而, 由于孖展余额由 7 年 6 月底的 8 亿港元回升至 7 年 月底的 9 亿港元, 业务策略的调整已大致完成 我们预计, 今年孖展余额将回升至 7 亿港元, 而贷款和融资利息收入料将同比增长 9% 至. 亿港元 投资和做市业务收入强劲增长 7 年, 投资及使市业务收入同比上升 78% 至 6. 亿港元 截至 7 年年底, 按公平值计入损益之金融资产同比增长 8% 至 7 亿港元 然而, 只有约 8 亿至 9 亿港元的投资是公司自身的投资, 当中包括债券和 IPO 投资等等 其余 8 亿港元是代客户持有的资产, 国泰君安国际不承担任何风险 在 7 年, 金融产品收入同比增长 6% 至. 亿港元 这反映该业务的收入增长主要是来自向客户提供的服务, 而非受自营投资驱动 公司的杠杆率约.6 倍, 但若撇除代客户持有的资产, 有效杠杆率约. 倍 继续从传统经纪商转向财富管理服务提供商 截至 7 年底, 公司在经纪业务中拥有,7 个活跃账户 公司去年新增了,687 个账户, 其中包括, 名专业投资者 其专业投资客户的平均账户余额同比上涨 6% 至, 万港元 公司将继续专注于服务这些高净值专业投资者, 以扩大经纪佣金以外的收入来源, 如保险销售及其他产品及服务 买入 收盘价 :. 港元 (8 年 月 6 日 ) 目标价 :. 港元 (+%) 股价表现 8 年 月 9 日 香港证券业 (HK$) (HK$ million) Mar-7 May-7 Jul-7 Sep-7 Nov-7 Jan-8 Mar-8 Turnover (RHS) Price (LHS) 来源 : 彭博 市值.7 亿美元发行在外股数 77.7 亿股核数师 Ernst & Young 自由流通量.% 周交易区间.6-. 港元三个月日均成交量, 万美元国泰君安证券股份有限公司主要股东 (8.7%) 来源 : 公司, 彭博王志文 研究部主管 (8) 698 67 cmwong@chinastock.com.hk Year 截至 ended 月底止年度 December 6 7 8E 9E Revenue(HK$ 收入 ( 百万港元 ) m),77,9,,9,68 Net 净利润 income(hk$ ( 百万港元 ) m), 969,8,6,9 Adjusted 经调整净利润率 Net Margin % 7% 8% % % Adjusted 经调整每股盈利 EPS ((HK 港仙 cents / 股 ) per share):.9. 7.7.9.6 YOY 同比变动 Change 7% -% 6% 8% 8% PER(x) 市盈率 ( 倍 ) 6.8 7.7.9.9.6 PBR(x) 市净率 ( 倍 )....7.6 ROAE 平均股本回报率.8%.%.6% 6.% 6.% ROAA 平均资产回报率.%.%.%.%.% Sources: 来源 : 公司, Company, 中国银河国际证券研究部 CGIS Research 刘彦麟 分析员 (8) 698 69 marklau@chinastock.com.hk
图 : 7 年业绩摘要 Year 截至 ended 月 日止年度 December 6 7 YoY 同比变动 Change 9, 7,8.6% Loans 孖展融资 and Financing,97,78,88,777 -.7% Corporate 企业融资 Finance 6,69 68,6 9.7% Asset 资产管理 Management 8,87 9,79.6% Investment 投资及做市业务 Holding & Market Making,77 6,8 78.% Revenue 收入,9,87,,9.% Other 其他收入 income,68,99-8.% Operating 经营开支 Expenses Staff 雇员成本 costs 6,67 676, 8.% Commission 客户主任佣金 to accounts executives,7 6,97.% Depreciation 折旧,69 8,76.6% Other 其他经营开支 operating expenses 79,9,96 6.7% Finance 财务成本 costs 9,6 98,9 6.8% Operating 经营利润 Profit,,867,,9 8.% Income 所得税开支 tax expense 6,,7 7.% Non-controlling 非控制性权益 interests 8,7 99.% Net 净利润 income 969,9,8,7 6.7% Revenue 收入明细 (%) Breakdown(%) 6% 7% Loans 孖展融资 and Financing % % Corporate 企业融资 Finance 8% % Asset 资产管理 Management % % Investment 投资及做市业务 Holding & Market Making % % 来源 : 公司, 中国银河国际证券研究部 Figure 图 : 国泰君安国际的市净率区间 : PBR range of GTJAI 6 Jan- Jan- Jan- Jan- Jan- Jan-6 Jan-7 Jan-8 Rolling 动态市净率 forward ( 倍 ) PBR 平均值 Rolling forward average PBR Average + 标准偏差 PBR+ standard deviation - Average 标准偏差 PBR- standard deviation Sources: 来源 : 彭博 Bloomberg,, 中国银河国际证券研究部 CGIS Research Figure 图 : 国泰君安国际的市盈率区间 : PER range of GTJAI Jan- Jan- Jan- Jan- Jan- Jan-6 Jan-7 Jan-8 动态市盈率 ( 倍 ) Rolling forward PER 平均值 Rolling forward average PER Average + 标准偏差 PER+ standard deviation - Average 标准偏差 PER- standard deviation 来源 Sources: : 彭博 Bloomberg,, 中国银河国际证券研究部 CGIS Research
主要财务指标 Key financials Income 损益表 Statement (HKD', ( 除每股数据外 except, 金额单位为千港元 for per share amount) ) Year 截至 ended 月 日止年度 December 6 7 8E 9E 79,9 9, 7,8 667,96 677,9 Loans 孖展融资 and Financing,76,8,97,78,88,777,8,6,98,9 Corporate 企业融资 Finance 8,7 6,69 68,6 8,96 96,98 Asset 资产管理 Management,9 8,87 9,79,97 7, Investment 投资及做市业务 Holding & Market Making 6,6,77 6,8 878,7,,6 Revenue 收入,76,68,9,87,,9,9,,68,7 Other 其他收入 income,899,68,99,, Operating 经营开支 Expenses Staff 雇员成本 costs,69 6,67 676, 88,,, Commission 客户主任佣金 to accounts executives 8,,7 6,97 8, 8, Depreciation 折旧 8,66,69 8,76,, Other 其他经营开支 operating expenses 7,98 79,9,96 69,8,78 财务成本 Finance costs 9,6 9,6 98,9 86,7 7, 经营利润 Operating Profit,68,,,867,,9,9,9,7,9 所得税开支 Income tax expense,689 6,,7 99,8,6 非控制性权益 Non-controlling interests,89 8,7 8 8 收入净额 Net income,, 969,9,8,7,6,,99,88 每股收益 ( 港元 ) EPS (HK cents): 基本 Basic.9. 7.7.9.6 稀释 Diluted.6.9 7.6.9.6 每股派息 ( 港元 ) DPS (HK cents): 7. 7. 9... 派息率 Dividend payout ratio % % % % % 股息收益率 Dividend Yield.%.%.6%.%.9% 收入明细 (%) Revenue Breakdown(%) 经纪业务 Brokerage % 6% 7% 7% % 孖展融资 Loans and Financing 7% % % 9% % 企业融资 Corporate Finance % 8% % % % 资产管理 Asset Management % % % % % 投资及做市业务 Investment Holding & Market Making 6% % % % % Growth 增长率 ( Ratio 同比 ): YOY: Total 总收入 Revenue 7% % % 6% 8% % -% % 9% % Loans 孖展融资 and Financing 9% % -% 9% 7% Corporate 企业融资 Finance -% 6% % 9% 8% Asset 资产管理 Management % -6% % % % Investment 投资及做市业务 Holding & Market Making 9% % 78% % % Operating 经营利润 profit 8% 8% 8% 9% 8% Net 净利润 profit 7% -% 6% % 8% EPS 每股收益增长 growth 7% -% 6% 8% 8% Margins 利润率及财务比率 and Ratios: : Adjusted 经调整经营利润率 Operating Margin* 6% % 7% 9% 9% Adjusted 经调整净利润率 Net Margin** % 7% 8% % % Effective 实际税率 tax rate % % % 6% 6% Cost-to-income 成本收入比 ratio 7% % 9% 7% 8% Staff 雇员成本收入比 cost-to-income ratio % % % % % Average 港交所日均成交量 daily turnover ( 百万港元 of HKEx ) (HK$ m),6 66,8 88,, 7, Margin 孖展额 ( financing 百万港元 ) balance(hk$ m),96,8,98 7,89,67 * 经调整经营利润率 = 经营利润 /( 收入 - 佣金及利息开支 ) *Adjusted Operating Margin=Operating profit/(revenue-commission and interest expenses) * 经调整净利润率 = 净利润 /( 收入 - 佣金及利息开支 ) **Adjusted Net Margin=Net profit/(revenue-commission and interest expenses) Source: 来源 : 公司 Company, 中国银河国际研究部预测 Data, CGIS Research estimates
主要财务指标 Key financials Balance 资产负债表 Sheet (HKD', ( 除每股数据外 except, for 金额单位为千港元 per share amount) ) Year 截至 ended 月 日止年度 December 6 7 8E 9E Non-current 非流动资产 assets 6,79 8,89 76,666 87,8 69,8 Property, 物业 厂房及设备 plant and equipment,66 9,9 8,6,, 8,8 9, 96,66 87,8 9,8 Current 流动资产 assets 6,688,686,87,8 7,8,78 8,, 96,,9 客户贷款及垫款 Loans and advances to customers,7,87,86,666,,6,688,,66, Accounts 应收账款 receivable,9,9,9,9,7,,,6,7, Financial 按公平值计入损益的金融资产 assets at fair value through profit or loss,6,97,6,6 7,7,76,66, 9,6,7 Cash 代客户持有的现金 held on behalf of customers,66,99,,97,8,,9,6,,89 Cash 现金及现金等值物 and cash equivalents,8,666,96,98,,,8,9,77, 8,6 778,,7,8,78,,8, Total 总资产 assets 7,9,,,7 7,96,8 8,7, 97,, Non-current 非流动负债 liabilities,,69,,6,68 9,876 7,6 銀行借款 Bank borrowings,9,,, - - -,69,6,68 9,876 7,6 Current 流动资产 liabilities 6,8,99,,69 6,97, 7,86,8 8,8,8 Accounts 应付账款 payable 8,8,,87,8 6,9, 9,7,8 9,9,76 银行借款 Bank borrowings,76,66 6,8,,78,7,, 8,, 已发行债务证券 Debt securities in issue,,8, 9,8,776,,,,,9,9 7,6,68,,6 6,79,8,7,69 Total 总负债 liabilities 9,69,78,66,9 6,968,98 7,896,79 8,98,99 Capital 资本及储备 and reserves Share 股本及股本溢价 capital and share premium 6,,6 6,, 6,8,6 8,6,6 8,,6 Retained 保留溢利 profits,68,78,7,8,,68,6,9,6,8 Proposed 拟派末期股息 final dividend 7,9,6,7,, Other 其他储备 reserves (,,8) (,6,8) (,,77) (,,6) (,,6) Total 总股本 equity 7,6,6 8,7,98 8,68,86,88,,98, Perperutal 永续债券 debt -,6,68,6,79,,,, Minority 少数股东权益,69,9 6,6,, Finance 财务比率 Ratios: : PER(x) 市盈率 ( 倍 ) 6.8 7.7.9.9.6 PBR(x) 市净率 ( 倍 )....7.6 Book 每股账面值 value per ( 港元 share(hkd) ).....6 ROAE 平均净资产收益率.8%.%.6% 6.% 6.% ROAA 平均资产收益率.%.%.%.%.% 杜邦分析法 Dupont Analysis: ( 占资产总额比例 ).%.%.9%.8%.7% Loans 孖展融资 and Financing.6%.%.%.9%.% Corporate 企业融资 Finance.9%.%.%.%.% Asset 资产管理 Management.%.%.%.%.% Investment 投资及做市 Holding & Market Making.%.8%.%.%.% 收入 Revenue 7.7% 6.%.%.9%.% 经营开支 Operating Expenses.7%.%.8%.%.6% 经营利润 Operating Profit.9%.7%.%.%.% 所得税开支 Income tax expense.%.%.%.%.% 收入净额 Net income.%.%.%.%.% 杠杆 Leverage [ 总资产 [Total / 股本 assets/equity] ].9. 8.9 7.6 7.76 净杠杆比率 Net leverage [([(Total 总资产 assets-accounts - 应付客户帐款 )/ payable 股本 ] to clients)/total equity].9.8..8.8 平均净资产收益率 ROAE.8%.%.6% 6.% 6.% Source: 来源 : 公司 Company, 中国银河国际研究部预测 Data, CGIS Research estimates
免责声明 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用, 而在该等司法管辖范围内分发 发布 提供或使 用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 银河国际证券 ) 及 / 或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册 或领照之要求 银河国际证券 ( 中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一 ) 发行此报告 ( 包括任何附载资料 ) 予机构客户, 并相信其资料来源都是可靠的, 但不会对其 准确性 正确性或完整性作出 ( 明示或默示 ) 陈述或保证 此报告不应被视为是一种报价 邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券 过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证, 及没有陈述或 保证, 明示或默示, 是为针对未来的表现而作出的 收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险, 投资前应咨询其独立的财务顾问 报告中任何部份之资料 意见 预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点, 该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司及其附 属公司 ( 中国银河国际 ) 董事 行政人员 代理及雇员 ( 相关人士 ) 之投资决定相符 报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断, 日后如有改变, 恕不另行通告 中国银河国际及 / 或相关伙伴特此声明不会就因为本报告 及其附件之不准确 不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任 因此, 读者在阅读本报告时, 应连同此声明一并考虑, 并必须小心 留意此声明内容 利益披露 中国银河证券 (688.HK; 688.CH) 乃中国银河国际及其附属公司之直接或间接控股公司 中国银河国际可能持有目标公司的财务权益, 而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵, 且该等权益的合计总额相等于或高于该目标公司的市场资 本值的 %; 一位或多位中国银河国际的董事 行政人员及 / 或雇员可能是目标公司的董事或高级人员 中国银河国际及其相关伙伴可能, 在法律许可的情况下, 不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易, 为该等公司履行服务或兜揽生意及 / 或 对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易 中国银河国际可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人, 或现正涉及其发行的主要庄家活动, 或在过去 个月 内, 曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务 再者, 中国银河国际可能在过去 个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托 分析员保证 主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点 ; 及 (b) 他或他们过往, 现在或将来, 直接或间接, 所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的 此外, 分析员确认分析员本人及其有联系者 ( 根据香港证监会持牌人操守准则定义 ) 均没有 () 在研究报告发出前 日内曾交易报告内所述的股票 ;() 在研究报告发出后 个营业日内交易报告内所述的股票 ;() 担任报告内涵盖的上市公司的行政人员 ;() 持有报告内涵盖的上市公司的财务权益 评级指标 买入 : 股价于 个月内将上升 >% 沽出 持有 : : 股价于 个月内将下跌 没有催化因素, 由 买入 降级直至出现明确 买入 讯息或再度降级为立刻卖出 版权所有 本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布 中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 中央编号 : AXM9) 香港上环干诺道中 号永安中心 楼电话 : 698-6888