研究报告 全球经济新常态系列报告 ( 十 ) -- 特朗普减税效果, 是否高估? 报告要点 本轮减税以来, 美国企业税后利润和居民可支配收入提升, 美股回购创历史新高本轮减税以来, 美国企业税后利润和居民可支配收入均有所提升 特朗普减税实施后, 美国企业税后利润规模在 年 季度分别增加 亿美元, 增速均提升 个百分点左右 美国居民可支配收入规模在 季度, 分别增加 亿美元, 增速分别提升... 个百分点 受益于减税, 美国企业海外资金大幅回流, 美股回购规模创历史新高 减税实施后, 美企从海外汇回本土资金在今年 季度分别高达 亿美元, 超过过去 年总和 上半年, 受海外资金回流支持, 美股回购达 亿美元 创历史新高 ; 同时, 回购贡献美股 EPS 近 % 涨幅, 回购较大行业涨幅居前 减税难改经济自身规律, 美国经济景气拐点即将到来 美股调整风险不断累积伴随劳动力及融资成本加速抬升, 本轮减税难改美国即将迎来景气拐点的趋势 虽然实施了减税, 但根据历史经验, 随着劳动力成本在失业率降至低位后趋升, 以及美联储继续加息抬升融资成本, 本轮美企税后利润增速依然趋降 测算结果显示, 劳动力成本仅需环比增长 % 左右, 企业税后利润在减税后的提升将被完全抵消 考虑到企业利润变化是经济周期领先信号, 美国景气拐点即将到来 分析师赵伟 () zhaowei@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 分析师徐骥 () xuji@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 相关研究 正确评估美国减税效果 -- 美股历次 见顶 背景梳理 -- 新兴市场危机, 离我们有多远? 九论繁荣的顶点 -- 伴随资金成本上升 股票回购趋降, 美股调整风险不断累积 一方面, 企业利润增速下滑和美联储加息, 将分别压制美股 EPS 和估值 另一方面, 股票回购对本轮美股牛市贡献巨大 参照历史经验, 随着本轮减税效应随时间衰减 海外利润回流放缓等, 美股回购或因资金成本上升逐步下滑, 引发美股调整风险 财政政策是长期调节工具, 短期稳增长的效果持续性较差 无法改变经济趋势美国历史经验显示, 减税是长期结构性调节工具, 对短期稳增长的效果持续性较差 不会改变经济周期性趋势 年至今, 美国经历了 轮减税 ; 其中, 包括特朗普减税在内, 共 轮减税发生在经济复苏期后半段 经验显示, 历轮复苏期后半段减税后, 受企业劳动力及融资成本上升 居民财产性收入下降等影响, 美国企业税后利润和居民可支配收入增速均逐步回落, 经济增速持续下滑 以史为鉴, 英国等也曾在经济复苏期后半段实施财政刺激, 面临同样的问题 财政维稳经济的效果持续性差 回溯历史, 英国 澳大利亚和新西兰等也曾在经济复苏期后半段, 实施减税和基建等财政刺激 结果来看, 这些政策仅能暂时支撑经济增长, 维稳经济的效果持续性差, 上述国家经济 年后依然周期性地陷入衰退 同时, 伴随央行跟随通胀加息, 上述国家股市和楼市均快速见顶 风险提示 : 全球爆发大规模贸易战, 导致美国经济加速下滑 请阅读最后评级说明和重要声明 /
目录 本轮减税后, 美国私人投资 消费及美股走势变化... 减税以来, 美企税后利润和居民可支配收入均有所提升... 减税以来, 私人投资增速见顶回落 消费增速逐步抬升... 减税以来, 美股回购规模创新高, 支撑 EPS 加速增长... 周期尾端, 减税难改美经济和股市见顶回落趋势... 伴随劳动力及融资成本抬升, 美国迎来景气拐点趋势不变... 私人消费虽有所改善, 但未来走势难逃房市和股市扰动... 伴随海外利润回流放缓 债融趋降, 美股调整风险高企... 财政政策是长期调节工具, 短期效果持续性较差... 美国曾在经济复苏后半段多次减税, 无法阻止经济下滑... 年英国在经济复苏后半段财政刺激, 效果持续性差... 年澳大利亚实施财政刺激, 维稳经济效果持续性差... 年新西兰财政刺激后, 经济依然周期性地陷入衰退... 图表目录 图 : 本轮减税以来, 美国企业利润 税后利润占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国企业所得税占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国海外资金回流情况... 图 : 美国海外资金回流及海外再投资利润历史变化... 图 : 本轮减税以来, 美国居民收入 可支配收入占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国居民个人所得税占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国居民薪酬 财产性收入占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国居民经营性 转移支付收入占 GDP 比重变化... 图 : 本轮减税以来, 美国企业利润 税后利润增速走势... 图 : 本轮减税前后, 美国企业利润 税后利润增速变化... 图 : 本轮减税以来, 美国私人投资及固定资产投资增速变化... 图 : 本轮减税以来, 美国设备投资及主要分项增速变化... 图 : 本轮减税以来, 美国居民收入 可支配收入增速走势... 图 : 本轮减税前后, 美国居民收入 可支配收入增速变化... 图 : 本轮减税以来, 美国私人消费及商品 服务消费增速变化... 图 : 本轮减税以来, 美国耐用品消费及新屋销售增速变化... 图 : 美股回购规模历史走势... 图 : 年以来, 美股不同行业回购规模占比情况... 图 : 美国海外利润前十大上市公司, 海外持有的现金及等价物规模... 请阅读最后评级说明和重要声明 /
图 : 美国海外利润前十大上市公司的海外利润及市值占比情况... 图 : 年 季度至 季度, 美股行业回购规模及涨跌幅情况... 图 : 美股信息技术 医疗保健和可选消费行业的股票回购变化... 图 : 本轮减税和未减税情景下, 美国企业税后利润增速走势... 图 : 美国企业利润 税后利润及私人投资增速走势... 图 : 美国劳动力成本增速抬升时, 企业税后利润增速一般趋降... 图 : 美国失业率已降至历史低位, 企业劳动力成本增速趋升... 图 : 美国融资成本抬升时, 企业税后利润增速一般趋降... 图 : 伴随美联储持续加息, 企业融资成本趋加速上升... 图 : 美国经济周期中, 企业盈利增速见顶一般领先 GDP 增速见顶... 图 : 美国制造业 PMI 新订单指数见顶回落, 经济已至周期尾端... 图 : 本轮减税和未减税情景下, 美国居民可支配收入增速走势... 图 : 美国居民收入 可支配收入及私人消费增速走势... 图 : 美国失业率已降至历史低位, 薪酬收入增速趋继续高企... 图 : 随着房价下跌和股市回报下降, 居民财产性收入增速开始下滑... 图 : 美国居民住房购买力大跌, 新屋销售增速未来持续承压... 图 : 伴随新屋销售增速下滑, 美国房价趋于下跌... 图 : 美国企业利润增速见顶回落, 预示美股 EPS 增速随后下滑... 图 : 美股估值 Shiller PE 易受美联储加息压制... 图 : 年至 年, 股票回购对美股涨幅贡献率超过净利润... 图 : 年至 年, 股票回购规模大的美股行业涨幅居前... 图 : 回溯历史, 减税对海外资金回流的拉动作用随时间边际趋减... 图 : 历史经验显示, 随着美联储持续加息, 美股回购增速趋于下滑... 图 : 历轮美国减税对应的宏观经济环境... 图 : 历轮美国减税对应的宏观经济环境... 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业利润增速和私人投资增速变化... 图 : 经济复苏期减税后, 美国居民收入增速和私人消费增速变化... 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业税后利润和劳动力成本增速变化... 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业税后利润和融资成本变化... 图 : 经济复苏期减税后, 美国居民可支配 薪酬 财产性收入变化... 图 : 经济复苏期减税后, 美国财产性收入增速和房市 股市变化... 图 : 年, 英国在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策... 图 : 年财政刺激政策实施后, 英国财政收入增速大降... 图 : 年财政刺激后, 英国企业利润和居民收入增速变化... 图 : 年财政刺激后, 英国央行跟随通胀上行加息... 图 : 年, 英国经济陷入衰退... 图 : 年 月 月, 英国股市 房价增速见顶... 图 : 年, 澳大利亚在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策... 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚财政盈余大幅下降... 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚私人投资及消费增速走势... 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚联储跟随通胀上行加息... 图 : 年后, 澳大利亚经济陷入衰退... 图 : 年 季度 季度, 澳大利亚股市 房价增速见顶... 请阅读最后评级说明和重要声明 /
图 : 年, 新西兰在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策... 图 : 年财政刺激后, 新西兰财政赤字进一步扩大... 图 : 年财政刺激后, 新西兰私人投资及消费增速走势... 图 : 年财政刺激后, 新西兰联储跟随通胀加息... 图 : 年后, 新西兰经济陷入衰退... 图 : 实施财政刺激后, 新西兰股市和楼市快速见顶... 表 : 特朗普减税政策主要内容... 表 : 英国 年 追逐增长 (dash for growth) 计划主要内容... 表 : 澳大利亚 年财政刺激政策主要内容... 表 : 新西兰 年财政刺激政策主要内容... 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 自特朗普减税实施已近 年, 美国经济和股市发生了哪些变化, 未来可能如何演绎? 针 对本轮减税以来的政策效果, 本文将进行系统性分析 本轮减税后, 美国私人投资 消费及美股走势变化减税以来, 美企税后利润和居民可支配收入均有所提升 年, 美国开始实施新一轮减税政策 特朗普主导的 减税与就业法案 在 年 月获得国会投票通过后, 于 年 月起正式开始实施 在 减税与就业法案 中, 美国下调了企业所得税税率 企业海外利润汇回税率 个人所得税税率, 并提高了非法人企业税前扣除比例上限和个税起征点等 特朗普减税政策, 是美国 年以来实施的第 轮减税, 此前的减税分别发生在里根 克林顿 小布什和奥巴马时期 表 : 特朗普减税政策主要内容 年减税前 年 减税与就业法案 实施后 个人税 企业税 ) 档税率, 分别为 % % % % % % 和.%; ) 个税 家庭免税起征点 美元 ; ) 个人免税额 美元 ; ) 替代性最低税超额部分, 税率 %; ) 遗产税, 个人和家庭起征点 万美元和 万美元, 税率 % ) 企业税上限 %; ) 非法人企业税上限.%; ) 企业海外留存利润汇回税率 % ) 档税率, 分别为 % % % % % % 和 %; ) 个税 家庭免税起征点 美元 ; ) 废除个人免税额, 儿童税收抵免额由 美元上调至 美元 ; ) 房屋贷款利率税收减免额由 万美元下调至 万美元 ; ) 遗产税起征点翻倍 ) 企业税上限由 % 下调至 %; ) 非法人企业税税前扣除比例由.% 升至 %; ) 以现金方式留存的海外利润汇回税率降为.%, 非现金方式留存利润汇回税率降为 % 资料来源 :US Senate,US House,US Gov, 长江证券研究所 本轮减税实施以来, 美国企业税后利润和海外资金汇回规模均较减税前提升 随着减税法案自 年初开始实施, 美国企业的税后利润和海外资金汇回规模均明显提升 数据显示, 年初至今, 美国企业税后利润占 GDP 比重提升速度远超税前利润占比 同时, 美国企业从海外汇回本土的资金在 季度和 季度分别高达 亿美元和 亿美元, 超过过去 年的汇回资金总和 图 : 本轮减税以来, 美国企业利润 税后利润占 GDP 比重变化美国企业利润 税后利润占 GDP 比重变化 % % % % % % % % 减税 % % % % % % % % % % 图 : 本轮减税以来, 美国企业所得税占 GDP 比重变化 ( 亿美元 ) 美国企业所得税规模及占 GDP 比重变化.%.%.%.%.%.% 减税.% 企业利润 /GDP 企业税后利润 /GDP( 右 ) 企业所得税企业所得税 /GDP( 右 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 本轮减税以来, 美国海外资金回流情况 图 : 美国海外资金回流及海外再投资利润历史变化 ( 亿美元 ) 美国海外资金回流情况 ( 亿美元 ) 美国海外资金回流及海外投资利润情况 年开始减税 - - 小布什减税 年开始减税 - - 海外资金回流规模 海外再投资利润规模 资料来源 :CEIC, Fed, 长江证券研究所 资料来源 :CEIC, Fed, 长江证券研究所 受益于减税政策, 美国居民可支配收入规模有所提升 年实施减税后, 美国居民可支配收入占总收入比重升至.%, 高于 年的.%; 美国居民个人所得税占 GDP 比重, 也由年初的.% 降至 % 居民可支配收入规模提升的同时, 增长速度要慢于美国 GDP 具体来看, 年初至今, 受薪酬收入和财产性收入占 GDP 比重下滑等拖累, 居民可支配收入及总收入占 GDP 比重均有所回落 图 : 本轮减税以来, 美国居民收入 可支配收入占 GDP 比重变化 图 : 本轮减税以来, 美国居民个人所得税占 GDP 比重变化 % % % % % % % % % % % 美国居民总收入 可支配收入占 GDP 比重变化 减税 % % % % % % % % ( 亿美元 ) 美国居民个人所得税规模及占 GDP 比重变化.%,.%,.%,.%,.%, 减税.%,.%.% 个人总收入 /GDP 个人可支配收入 /GDP( 右 ) 个人所得税个人所得税 /GDP( 右 ) 图 : 本轮减税以来, 美国居民薪酬 财产性收入占 GDP 比重变化 图 : 本轮减税以来, 美国居民经营性 转移支付收入占 GDP 比重变化.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.% 美国居民薪酬 财产性收入占 GDP 比重变化 减税.%.%.%.%.%.%.%.%.% % % % % % % 美国居民经营性收入 转移支付收入占 GDP 比重变化 减税.%.%.%.%.%.%.% 财产性收入 /GDP 薪酬收入 /GDP ( 右 ) 转移支付收入 /GDP 经营性收入 /GDP( 右 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 /
/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 减税以来, 私人投资增速见顶回落 消费增速逐步抬升 年减税实施后, 美国企业税后利润增速有所提升, 私人投资增速见顶回落 美国企业利润 ( 税前 ) 增速在 年 月升至高位.%, 随后逐步回落 伴随减税开始实施, 美国企业税后利润增速有所提升 数据显示, 企业税后利润增速在 年 季度由.% 攀升至.%, 随后于 季度小幅下滑至.% 与企业税后利润走势相比, 美国私人投资表现稍显疲软 其中, 私人投资增速在 季度到达.%, 随后逐步下滑至 %; 主要分项中, 设备投资增速全面回落, 信息设备 工业设备和交运设备投资增速分别由.%.%.% 大幅下跌至.%.%.% 图 : 本轮减税以来, 美国企业利润 税后利润增速走势 美国企业利润及税后利润增速走势 - - - - 企业利润增速企业税后利润增速 ( 右 ) - - 减税 - 图 : 本轮减税前后, 美国企业利润 税后利润增速变化 减税实施前后, 美国企业利润及税后利润增速走势 - ( 月 ) - - - - - 减税法案生效 - - - - - - - - - 企业利润增速 企业税后利润增速 ( 右 ) 图 : 本轮减税以来, 美国私人投资及固定资产投资增速变化美国私人投资及固定资产投资同比增速变化 % % % -% -% % % % -% -% -% 图 : 本轮减税以来, 美国设备投资及主要分项增速变化 % 美国设备投资主要分项同比增速变化 % % % -% -% -% -% -% 私人投资增速私人固定资产投资增速 ( 右 ) 设备整体信息设备工业设备其他设备 伴随个人所得税下调等, 美国居民可支配收入增速提升, 私人消费增速逐步修复 年减税后, 美国居民可支配收入增速由 年 季度的.% 逐步抬升至.%, 与居民收入增速的变化 ( 由.% 降至.%) 相比改善明显 受居民可支配收入增速改善带动, 今年 月至 月, 美国私人消费增速由.% 逐步修复至.% 从美国消费结构来看, 支撑私人消费改善的主要是非耐用品消费, 而汽车等耐用品消费以及新屋销售等, 表现均相对疲软 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 本轮减税以来, 美国居民收入 可支配收入增速走势 美国居民个人收入及可支配收入增速走势 - - - - 个人总收入增速个人可支配收入增速变化 ( 右 ) 减税 - 图 : 本轮减税前后, 美国居民收入 可支配收入增速变化 减税实施前后, 美国居民收入及可支配收入增速走势............. 减税法案生效... - - - - - - ( 月 ) 个人总收入增速 个人可支配收入增速变化 ( 右 ) 图 : 本轮减税以来, 美国私人消费及商品 服务消费增速变化 图 : 本轮减税以来, 美国耐用品消费及新屋销售增速变化 % % % % 美国私人消费及商品 服务消费同比增速变化 % % % 美国耐用品消费及新屋销售同比增速变化 % % % % % % % % % -% % % % % -% -% 私人消费增速商品消费增速服务消费增速 新屋销售增速耐用品消费增速 ( 右 ) 减税以来, 美股回购规模创新高, 支撑 EPS 加速增长 随着本轮减税鼓励海外资金回流, 美国上市公司股票回购规模创下历史新高 美国上市公司回购股票的资金, 主要来自海外利润回流和债券融资等 年以来, 随着美国企业受减税刺激大幅汇回海外留存利润, 美股回购的规模创下历史新高 具体来看, 美国海外利润规模最高的前十大上市公司, 拥有的海外利润占总海外利润比例接近 %, 且主要集中在信息技术和医疗保健等行业 今年以来, 随着上述公司不断将汇回的海外利润回购股票 ( 信息技术和医疗保健行业的股票回购占总回购比例达 %), 美股上半年的回购规模高达 亿美元, 创下历史新高 图 : 美股回购规模历史走势 图 : 年以来, 美股不同行业回购规模占比情况 美股不同行业回购规模占总回购比重情况 % % % % % % % % 信息技术.% 医疗保健.% 可选消费.% 工业.% 金融.% 必需消费.% 能源.% 原材料.% 电信.% 公用事业.% 房地产.% 资料来源 :Yardeni Research, 长江证券研究所 资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 /
/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 美国海外利润前十大上市公司, 海外持有的现金及等价物规模 图 : 美国海外利润前十大上市公司的海外利润及市值占比情况 ( 亿美元 ) 美国上市公司在海外持有的现金及等价物规模 % % 美国海外利润前十大公司利润和市值占比情况 % % % % % % % % 苹果微软思科甲骨文谷歌强生通用电气安进高通吉利德 % 海外现金及等价物占比 市值占标普 比重 资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 美国上市公司通过大幅回购股票推升 EPS, 进而拉动股价上涨 举例来看, 今年 季度至 季度, 美股信息技术 医疗保健和可选消费行业的股票回购规模位居前三, 分别达 亿美元 亿美元和 亿美元 ; 同时, 上述行业股指的涨幅分别达到.%.% 和.%, 远远超出其他行业 美股总体来看, 截止到 季度,EPS 净利润同比涨幅分别为.%.% 这意味着, 股票回购贡献了美股 EPS 的近 % 的涨幅 图 : 年 季度至 季度, 美股行业回购规模及涨跌幅情况 图 : 美股信息技术 医疗保健和可选消费行业的股票回购变化 ( 亿美元 ) % ( 亿美元 ) 标普 分行业股票回购规模走势 % % % % -% 信息技术 医疗保健 可选消费 工业 金融 必需消费 能源 原材料 电信业务 公用事业 房地产 -% 年初至 季度股票回购规模年初至 季度涨幅 ( 右 ) 信息技术医疗保健可选消费 资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 周期尾端, 减税难改美经济和股市见顶回落趋势 虽然减税存在边际利好, 但受企业和居民自身特征等影响, 美国经济到达周期尾端 即 将迎来景气拐点的趋势未变 同时, 美股已接近顶部区间, 调整风险不断累积 伴随劳动力及融资成本抬升, 美国迎来景气拐点趋势不变 本轮减税以来, 美国企业税后利润增速提升, 对私人投资增速形成提振 根据美国企业税后利润占税前利润比例变化, 以及结合企业所得税率的下调幅度 (% 下调至 %), 美国企业税后利润在今年 季度和 季度, 分别因减税增加 亿美元和 亿美元左右, 利润增速由此均提升了 个百分点上下 如果不考虑减税的贡献, 美国企业税后利润增速在 年将加速回落, 私人投资增速或因此进一步下滑 减税前, 美国企业税后利润占税前利润比重保持在 % 左右 ; 减税后, 该比例升至 % 上下 用美国企业税后利润, 减去 % 的税前利润, 可近似等于减税对企业税后利润的提升规模 利用该规模, 进一步计算可得减税对企业税后利润增速的提升幅度 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 本轮减税和未减税情景下, 美国企业税后利润增速走势 美国企业税后利润增速走势 - - - - 图 : 美国企业利润 税后利润及私人投资增速走势 美国企业利润 税后利润及私人投资增速走势 - - - - - - - 企业税后利润增速 ( 假设未减税 ) 企业税后利润增速 企业利润增速企业税后利润增速私人投资增速 ( 右 ) 受劳动力及融资成本加速抬升拖累, 美国企业税后利润增速或趋下滑, 私人投资增速未来持续承压 美国企业税后利润除了受所得税影响外, 还受劳动力成本和融资成本等影响 历史经验显示, 无论是否减税, 劳动力及融资成本大幅抬升时, 企业税后利润增速往往加速回落 目前, 美国失业率已降至历史低位, 劳动力成本趋于加速增长 ; 同时, 由于美联储加息通道未关闭, 融资成本将继续上升 简单的测算结果显示, 劳动力成本仅需环比增长.%( 同比增长.%) 左右, 企业税后利润在减税后的提升将被完全抵消 最近 个季度, 美国劳动力成本环比涨幅均值已升至.%( 同比升至.%) 上下 历史上, 美国失业率保持低位时, 劳动力成本环比涨幅的均值均超过 %( 同比涨幅均值超 % 最高甚至持续在 % 以上 ) ( 对美国企业税后利润的影响因素分析, 请参见我们已发布报告 正确评估美国减税效果 ) 图 : 美国劳动力成本增速抬升时, 企业税后利润增速一般趋降 % % % % % -% -% 美国企业税后利润和劳动成本支出增速 % % % % % % % % % -% -% -% 图 : 美国失业率已降至历史低位, 企业劳动力成本增速趋升 美国失业率和企业劳动成本支出增速变化 - - 税后利润增速劳动力成本支出增速 ( 右, 逆序 ) 失业率 ( 逆序 ) 劳动力成本支出增速 ( 右 ) 从美国企业最新财务数据来看, 美国企业每 美元收入中, 需要支付劳动者报酬 美元 利息支出 美元 所得税 美元, 以及其他各类成本 美元, 最后获得 美元税后利润 静态来看, 用减税对企业税后利润的提升幅度, 除以劳动力成本, 可得到为抵消减税效果, 劳动力成本所需的涨幅 动态来看, 在失业率持续低企时, 美国劳动力成本一般加速抬升, 而企业收入和利润增速往往逐步回落 这意味着, 劳动力成本为抵消减税效果所需的涨幅, 将跟随时间逐步下滑, 且低于此前静态计算得到的结果 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 美国融资成本抬升时, 企业税后利润增速一般趋降 图 : 伴随美联储持续加息, 企业融资成本趋加速上升 % % % % % -% 美国企业税后利润增速和 Y 企业债收益率变化 美国 Y 企业债收益率和联邦基金目标利率变化 -% 企业税后利润增速 Y 企业债收益率 ( 右 ) 联邦基金目标利率 Y 企业债收益率 ( 右 ) 本轮减税, 不改美国经济到达周期尾端 景气拐点即将到来的趋势 历史经验显示, 美国企业端景气变化, 是美国经济周期中的领先信号 例如, 美国企业利润 ( 税后 ) 增速 制造业 PMI 新订单指数和库存指数等见顶回落时, 美国经济均随后迎来景气拐点 由于本轮减税无法 阻止 美国企业利润 ( 税后 ) 增速进入下行通道, 叠加制造业 PMI 新订单和库存指数双双见顶回落, 美国经济即将迎来景气拐点的趋势未变 ( 关于美国企业端景气变化与经济周期的相关性分析, 请参考我们已发布报告 逃不开的经济周期 五论繁荣的顶点 美国景气跟踪框架构建 九论繁荣的顶点 ) 图 : 美国经济周期中, 企业盈利增速见顶一般领先 GDP 增速见顶 美国 GDP 增速与企业利润增速走势 - - - - - - - 图 : 美国制造业 PMI 新订单指数见顶回落, 经济已至周期尾端 % 美国 GDP 同比增速和制造业 PMI 新订单指数走势 % % % % -% -% -% -% GDP 增速企业利润增速 ( 右 ) 美国 GDP 增速制造业 PMI 新订单指数 ( 滞后 个月, 右 ) 私人消费虽有所改善, 但未来走势难逃房市和股市扰动 受益于本轮减税, 美国居民可支配收入增速提升, 带动私人消费增速逐步修复 根据美国居民可支配收入占总收入比例的走势, 以及居民所得税的下调幅度, 美国居民可支配收入在今年 季度, 分别因减税增加.. 亿美元 ; 居民可支配收入增速因此在前 季度, 分别提升.. 和. 个百分点 由于居民可支配收入增速领先或同步于私人消费增速变化, 受可支配收入增速改善带动, 美国私人消费增速自今年初以来逐步修复 与计算减税对企业税后利润的提升类似, 通过比较减税前后居民可支配收入与总收入比值的变化, 我们可估算得到减税对居民可支配收入规模及增速的提升 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 本轮减税和未减税情景下, 美国居民可支配收入增速走势 美国居民个人可支配收入增速走势 - - 个人可支配收入增速 ( 假设未减税 ) 个人可支配收入增速 图 : 美国居民收入 可支配收入及私人消费增速走势 美国居民个人收入 可支配收入及私人消费增速走势 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 个人总收入增速个人可支配收入增速私人消费增速 ( 右 ) - - - 由于财产性收入增速承压, 美国居民可支配收入及私人消费增速或难持续大幅增长 对于美国居民而言, 可支配收入除了受所得税影响外, 也受薪酬和财产性收入等影响 回溯历史, 无论是否减税, 薪酬和财产性收入大幅下降时, 美国居民可支配收入增速往往加速回落 目前, 美国失业率降至历史低位, 居民薪酬收入增速有望持续高企 同时, 受美股回报下降和房价下跌等影响, 居民财产性收入增速走势开始显现疲软迹象 基于我们对美股和美国房价未来走势的判断, 美国居民财产性收入增速或将持续承压, 进而拖累居民可支配收入增速和私人消费增速的表现 ( 对美国房价走势详细分析, 请参见我们已发布报告 怎么看美国楼市降温? ) 图 : 美国失业率已降至历史低位, 薪酬收入增速趋继续高企 美国薪酬收入增速和失业率变化 % % % % % % % -% -% -% 图 : 随着房价下跌和股市回报下降, 居民财产性收入增速开始下滑 美国居民财产性收入增速和股市 房市表现 % % % % % -% - -% - -% - -% - 失业率 ( 逆序 ) 薪酬收入增速 ( 右 ) 图 : 美国居民住房购买力大跌, 新屋销售增速未来持续承压 财产性收入增速房价同比标普 同比 ( 右 ) 图 : 伴随新屋销售增速下滑, 美国房价趋于下跌 - - 美国居民住房购买力和新屋销售同比变化次贷危机, 房价暴跌 - - - - - - - - 美国新屋销售和房价同比变化 - - - - - 住房购买力指数同比新屋销售同比 ( 右 ) 房价指数同比新屋销售同比 ( 右 ) 美国居民收入主要构成, 包括薪酬 转移支付收入 财产性收入 经营性及租金收入等 其中, 薪酬占比超过 %, 转移支付和财产性收入占比均在 % 左右, 经营性 租金收入占比在 % 以下 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 伴随海外利润回流放缓 债融趋降, 美股调整风险高企 无论从经济基本面还是估值角度, 美股目前都明显承压 一方面, 伴随劳动力成本和融资成本加速抬升, 美国企业税后利润增速趋于下滑, 美股 EPS 增速趋降 ; 另一方面, 美联储加息通道未关闭, 高利率环境加速形成 对于美股而言,EPS 增速的下滑, 以及高利率环境对处于历史高位的美股估值 Shiller PE 的压制, 均将压缩美股的上涨空间 图 : 美国企业利润增速见顶回落, 预示美股 EPS 增速随后下滑 图 : 美股估值 Shiller PE 易受美联储加息压制 - - 美国企业利润及美股 EPS 增速变化 - 美国联邦基金目标利率与美股 PE 变化 - - 美国非金融企业利润增速美股 EPS 增速 ( 右 ) 美股 Shiller P/E 美国联邦基金目标利率 ( 右 ) 对于本轮美股牛市而言, 股票回购的贡献巨大 与前几轮美股牛市不同, 本轮美股的大幅上涨 ( 牛市涨幅和持续时间均接近历史峰值 ), 与企业的股票回购行为高度相关 例如, 年至 年, 股票回购贡献了美股总涨幅中的.%, 超出净利润贡献率.% ; 股票回购规模较大的信息技术 金融和可选消费等行业, 涨幅也位居前列 对于美股而言, 股票回购的变化, 将通过影响 EPS 向净利润趋同的速度, 最终影响美股走势 ( 对美股走势及回购的详细分析, 请参见我们已发布报告 美股 历次 见顶的背景梳理 美股 月暴跌有何不同? ) 图 : 年至 年, 股票回购对美股涨幅贡献率超过净利润 图 : 年至 年, 股票回购规模大的美股行业涨幅居前 % % % % % % % % 不同时期 PE 净利润和回购对美股涨幅贡献率情况 ( 亿美元 ) % % % % % % % % % % % -% 年至 年 年至 年 年至 年 PE 净利润回购 ( 股份减少 ) 回购规模期间涨幅 ( 右 ) 资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 伴随减税效应衰减 美企海外利润回流放缓, 以及美联储持续加息, 警惕股票回购下降引发美股回调风险 回溯历史, 美国在 年对海外利润减税后, 美企汇回的海外资金在当年达到峰值, 随后大幅缩水 考虑到减税效应随着时间而逐步衰减, 本轮美企海外资金回流规模或趋下滑 与此同时, 由于美联储加息将抬升融资成本, 叠加企业信用利差趋于走扩, 美股回购中来自债券融资的资金支持或趋走弱 综合来看, 警惕美企海外利润回流放缓及债券融资下滑导致美股回购下降, 进而引发美股回调风险 股票回购对美股涨幅的贡献, 为 EPS 对美股涨幅贡献与净利润对美股涨幅贡献之差 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 回溯历史, 减税对海外资金回流的拉动作用随时间边际趋减 图 : 历史经验显示, 随着美联储持续加息, 美股回购增速趋于下滑 - ( 亿美元 ) 美国海外资金回流情况 减税 减税 % % % % % % -% -% 美股 EPS 回购增速与联邦基金目标利率变化 % % % % % % % - -% % 资料来源 :Fed, 长江证券研究所 美股回购增速美股 EPS 增速美国联邦基金目标利率 ( 右 ) 资料来源 :Bloomberg, CEIC, 长江证券研究所 财政政策是长期调节工具, 短期效果持续性较差 回溯历史, 美国 英国 澳大利亚和新西兰等均曾在经济复苏期后半段, 实施财政刺激政策 经验显示, 上述财政刺激政策较难延长经济的增长时间, 无法扭转经济周期性陷入衰退的趋势 同时, 伴随通胀持续上升, 央行收紧货币往往导致股市 房市快速见顶 美国曾在经济复苏后半段多次减税, 无法阻止经济下滑 年至今, 美国在经济周期不同阶段共实施了 轮减税 美国 年来共实施了 轮减税 用美联储货币政策和美国制造业 PMI 来划分美国经济周期 具体而言, 将美联储收紧货币政策阶段认定为经济复苏期, 若制造业 PMI 逐步上升, 则属于复苏期前半段, PMI 逐步下滑, 则属于复苏期后半段 同时, 将美联储放松货币阶段认定为经济衰退期, 制造业 PMI 下滑和上升分别对应衰退期前半段和后半段 美国上述 轮减税中, 轮发 生在复苏期后半段, 分别是 年 年 年和 年的减税 ; 轮发生在衰退期后半段, 分别是 年 年至 年和 年的减税 图 : 历轮美国减税对应的宏观经济环境 图 : 历轮美国减税对应的宏观经济环境 美国失业率 利率和制造业 PMI 新订单指数变化 年减税 年减税 美国失业率 利率和制造业 PMI 新订单指数变化 年减税 - 年减税 - 年减税 年减税 制造业 PMI 新订单失业率 ( 右 ) 联邦基金目标利率 ( 右 ) 制造业 PMI 新订单失业率 ( 右 ) 联邦基金目标利率 ( 右 ) 年, 美联储货币政策实际处于收紧状态 其中,QE 在 月份结束, 而 QE 直到 月份才开始实施 ; 受此影响, 美国 年企业融资成本较 年明显上升 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 回溯历史, 美国在前几轮经济复苏期后半段减税后, 企业税后利润和居民可支配收入增速均未能扭转疲软表现, 拖累私人投资 消费和 GDP 增速持续下滑 举例来看, 美国 年减税后, 企业税后利润增速大幅下滑, 私人投资增速随之下挫, 拖累 GDP 增速连续走弱 个季度 ; 年减税后, 美国企业税后利润和居民可支配收入增速均未能扭转下滑态势, 私人投资和消费增速随之双双走弱, 拖累 GDP 增速连续下滑 个季度 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业利润增速和私人投资增速变化美国企业利润 税后利润及私人投资增速变化 - - - - 减税 减税 图 : 经济复苏期减税后, 美国居民收入增速和私人消费增速变化 - - 美国居民收入 可支配收入及私人消费增速变化 减税 减税 - - - 利润增速税后利润增速私人投资增速 收入增速可支配收入增速私人消费增速 ( 右 ) 不断攀升的劳动力及融资成本, 和边际趋降的资产回报, 是美国经济在复苏期后半段减税后表现不佳的主因 对于美国企业而言, 经济复苏期后半阶段, 随着美联储收紧货币, 融资成本不断攀升 ; 同时, 受不断趋紧的就业环境影响, 劳动力成本往往加速抬升 对于美国居民而言, 经济复苏期后半段, 股市和楼市经过前期大涨后边际回报趋降, 财产性收入增速随之承压 上述背景下, 尽管美国政府进一步减税, 但企业税后利润和可支配收入增速均难扭转下滑趋势, 拖累私人投资 消费和 GDP 增速持续回落 ( 对历轮减税后美国经济走势的详细分析, 请参见我们已发布报告 正确评估美国减税效果 ) 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业税后利润和劳动力成本增速变化 图 : 经济复苏期减税后, 美国企业税后利润和融资成本变化 美国企业税后利润和劳动力成本增速变化 美国企业税后利润增速和 Y 企业债收益率变化 - - - - - - - 减税 减税 - - 减税 减税 企业税后利润增速劳动力成本增速 ( 右 ) 企业税后利润增速 Y 企业债收益率 ( 右 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 /
/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 图 : 经济复苏期减税后, 美国居民可支配 薪酬 财产性收入变化 % % % % % % % -% -% -% -% -% 图 : 经济复苏期减税后, 美国财产性收入增速和房市 股市变化 美国居民可支配收入和薪酬 财产性收入增速表现美国居民财产性收入增速和股市 房市表现 % % % % % % % % % % % % % - -% % - -% -% - -% -% 减税 减税 -% -% 减税 减税 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 财产性收入增速可支配收入增速 ( 右 ) 薪酬收入增速 ( 右 ) 财产性收入增速房价同比标普 同比 ( 右 ) 年英国在经济复苏后半段财政刺激, 效果持续性差 与美国 减税发生的背景类似, 英国在经济复苏期后半段也曾实施财政刺激政策 年, 英国保守党党魁爱德华 希思 意外 击败前首相哈罗德 威尔逊, 成功当选英国首相 年, 希思提出 追逐增长 (dash for growth) 计划, 开始实施减税和提高医疗 教育 养老支出等财政政策 英国的此次财政刺激政策发生在经济复苏期后半段 ; 受该政策影响, 英国财政收入增速大幅下滑, 财政赤字持续扩大 表 : 英国 年 追逐增长 (dash for growth) 计划主要内容 dash for growth 计划主要内容 税率变化 财政支出变化 其他变化 降低税率, 用增值税机制代替所得税机制 增加在医疗保健 教育和其他社会福利方面财政支出 放松银行部门金融监管 资料来源 :Wikipedia, 长江证券研究所 图 : 年, 英国在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策 图 : 年财政刺激政策实施后, 英国财政收入增速大降.......... 英国失业率走势 年实施减税等财政刺激政策 % % % % % % % % 英国财政收入增速 财政收入占 GDP 比重变化 年实施减税等财政刺激政策 % % % % % % % -% 财政收入占 GDP 比重财政收入增速 ( 右 ) 英国 年财政刺激政策效果的持续性较差, 英国经济在 年后陷入衰退 英国 年的减税等财政刺激政策, 虽然阶段性带动企业税后利润和居民可支配收入加速增长, 但政策效果的持续性较差 具体来看, 英国企业税后利润 居民可支配收入增速分别于 年 季度 年 季度见顶 受此影响, 英国私人投资 消费及 GDP 增速均自 年 季度起见顶回落 大幅下滑 与此同时, 随着通胀在财政刺激后持续上涨 英国央行持续加息, 英国股市 房价增速分别于 年 月 月见顶 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 年财政刺激后, 英国企业利润和居民收入增速变化 图 : 年财政刺激后, 英国央行跟随通胀上行加息 % % % % % % -% -% -% 英国企业税后利润和居民可支配收入增速走势 年实施减税等财政刺激政策 % % % % % % -% 英国基准利率和核心通胀变化 年实施减税等财政刺激政策 - 企业税后利润增速居民可支配收入增速 ( 右 ) 基准利率核心 CPI 同比 ( 右 ) 图 : 年, 英国经济陷入衰退 - - - 英国私人投资 消费及 GDP 增速走势 年实施减税等财政刺激政策 - - - 图 : 年 月 月, 英国股市 房价增速见顶 % % % % % -% 英国富时指数和房价同比变化 年实施减税等财政刺激政策 GDP 增速私人消费增速私人投资增速 ( 右 ) 英国房价同比英国富时指数 ( 右 ) 年澳大利亚实施财政刺激, 维稳经济效果持续性差 年, 澳大利亚在经济复苏期后半段, 实施财政刺激政策 年, 爱德华 惠特拉姆带领工党击败连续执政 年的 国家党 - 自由党 联盟, 成功当选澳大利亚总理 年, 惠特拉姆推出了一揽子财政刺激政策, 包括全面下调进口关税和大幅增加教育 医疗等财政支出 与 年英国情况类似, 澳大利亚此次财政刺激政策发生在经济复苏期后半段 受财政刺激政策影响, 澳大利亚财政盈余大幅下降 赤字持续扩大 表 : 澳大利亚 年财政刺激政策主要内容主要内容税率变化将所有关税税率下调 %; 财政支出变化 ) 提高全民医疗保健补贴 ; ) 增加教育经费投入 逐步取消大学学费 资料来源 :Wikipedia, 长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 年, 澳大利亚在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策..... 澳大利亚失业率走势 年实施财政刺激政策 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚财政盈余大幅下降 澳大利亚财政盈余占 GDP 比重变化 -... - - - 年实施财政刺激政策 澳大利亚 年财政刺激政策效果的持续性较差, 经济在 年后陷入衰退 年实施财政刺激政策后, 澳大利亚私人消费 投资和 GDP 增速虽然阶段性有所提升, 但依然分别于同年 季度 季度和 季度见顶 同时, 随着澳大利亚联储跟随通胀上行加息, 澳大利亚股市 房价增速分别自 年 季度 季度起见顶回落 总体来看, 澳大利亚此次财政刺激政策效果持续性较差, 未能扭转经济陷入衰退的趋势 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚私人投资及消费增速走势 图 : 年财政刺激后, 澳大利亚联储跟随通胀上行加息 澳大利亚私人投资及消费增速走势 年实施 - 财政刺激政策 - 澳大利亚基准利率和通胀变化 年实施财政刺激政策 私人消费增速私人投资增速 ( 右 ) CPI 同比 基准利率 图 : 年后, 澳大利亚经济陷入衰退 图 : 年 季度 季度, 澳大利亚股市 房价增速见顶 澳大利亚 GDP 增速走势澳大利亚股市和房价同比变化 % % % - % 年实施 年实施 - 财政刺激政策 财政刺激政策 - % 澳大利亚股市澳大利亚房价同比 ( 右 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 /
/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 年新西兰财政刺激后, 经济依然周期性地陷入衰退 年, 新西兰在经济复苏期后半段, 实施财政刺激政策 年, 时任新西兰民粹总理罗伯特 马尔登 (-) 宣布实施财政刺激政策, 包括大幅增加基建投资和全面提高退休工资等 与 年英国和 年澳大利亚的情况类似, 新西兰此次财政刺激政策发生在经济复苏期后半段 实施财政刺激政策后, 新西兰财政支出大幅增加, 财政赤字进一步扩大 表 : 新西兰 年财政刺激政策主要内容主要内容 ) 大幅增加基建投资 ; 财政支出变化 ) 全面提高退休工资, 岁以上老人的退休工资 与全国平均工资的 % 持平 资料来源 :Wikipedia, 长江证券研究所 图 : 年, 新西兰在经济复苏期后半段, 实施了财政刺激政策 图 : 年财政刺激后, 新西兰财政赤字进一步扩大 新西兰失业的劳动力人数变化 新西兰财政盈余占 GDP 比重变化 - - - - 年实施财政刺激政策 - - - 年实施财政刺激政策 新西兰 年财政刺激政策效果的持续性较差, 经济在 年后陷入衰退 虽然实施了财政刺激, 新西兰经济在 年后依然陷入衰退 具体来看, 新西兰私人投资 消费和 GDP 增速均自 年起见顶回落 同时, 随着联储跟随通胀加息, 新西兰股市 房价增速分别于 年 季度 季度见顶, 随后持续下跌 与美国 英国和澳大利亚经验一样, 新西兰在经济复苏期后半段, 实施财政刺激政策的效果持续性较差 图 : 年财政刺激后, 新西兰私人投资及消费增速走势 - - - - 新西兰私人投资及消费增速走势 年实施财政刺激政策 - - 图 : 年财政刺激后, 新西兰联储跟随通胀加息 新西兰基准利率和通胀变化 年实施财政刺激政策 私人投资增速私人消费增速 ( 右 ) 基准利率 CPI 同比 请阅读最后评级说明和重要声明 /
- - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 图 : 年后, 新西兰经济陷入衰退 图 : 实施财政刺激后, 新西兰股市和楼市快速见顶 新西兰 GDP 增速走势 新西兰股市和房价同比变化 % % % % - % - - 年, 实施 年, 新西兰 % 财政刺激政策 实施财政刺激政策 % 新西兰股市新西兰房价同比 ( 右 ) 特朗普减税实施已近 年, 市场普遍关心本轮减税效果的大小及持续时间 通过研究美国经济的自身规律, 以及结合其他国家的经验教训, 我们发现 : ) 本轮减税以来, 美国企业税后利润和居民可支配收入提升, 美股回购创历史新高 受益于减税, 美企税后利润规模在 季度分别增加 亿美元 ; 居民可支配收入规模在 季度, 分别增加 亿美元 同时, 美企从海外汇回本土资金在 季度分别达 亿美元, 超过过去 年总和 受海外资金回流支持, 美股上半年回购达 亿美元 创历史新高 ) 减税难改经济周期性规律, 本轮美国经济即将迎来景气拐点 回溯历史, 无论是否减税, 企业税后利润增速在劳动力及融资成本大幅抬升时往往加速回落 目前, 美国失业率已降至历史低位, 企业劳动力成本趋升 ; 美联储加息通道未关闭, 企业融资成本趋升 简单测算结果显示, 劳动力成本仅需环比增长 %, 企业税后利润在减税后的提升将被完全抵消 考虑到企业利润变化是经济周期领先信号, 本轮美国景气拐点即将到来 ) 伴随资金成本上升 股票回购趋降, 美股调整风险不断累积 无论从经济基本面 ( 企业利润增速下滑 ) 还是估值角度 ( 美联储加息打压估值 ), 美股目前都明显承压 同时, 股票回购对本轮美股牛市贡献巨大 参照历史经验, 随着本轮减税效应随时间衰减 海外利润回流放缓, 以及美联储加息打压债券融资等, 美股回购或因资金成本上升加速下滑, 引发美股调整风险 ) 以史为鉴, 英国等国也曾在经济复苏期后半段实施财政刺激, 但政策维稳经济的效果持续性差 无法扭转经济周期性衰退趋势 回溯历史, 英国 澳大利亚和新西兰等均在经济复苏期后半段, 实施过减税和基建等财政刺激政策 经验显示, 上述政策维稳经济的效果持续性较差, 英国 澳大利亚和新西兰经济依然在 年后周期性陷入衰退 同时, 伴随央行跟随通胀上行加息, 上述国家的股市和楼市均快速见顶 请阅读最后评级说明和重要声明 /
长江证券研究所 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级 标准为 : 看 好 : 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中 性 : 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 看 淡 : 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 公司评级 报告发布日后的 个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买 入 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 % 增 持 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 %~% 之间 中 性 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -%~% 之间 减 持 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于 -% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使 我们无法给出明确的投资评级 相关证券市场代表性指数说明 :A 股市场以沪深 指数为基准 ; 新三板市场以三板成指 ( 针对协议转让标的 ) 或三板做市指数 ( 针 对做市转让标的 ) 为基准 ; 香港市场以恒生指数为基准 联系我们 上海武汉 浦东新区世纪大道 号世纪汇广场一座 层 () 武汉市新华路特 号长江证券大厦 楼 () 北京深圳 西城区金融街 号通泰大厦 层 () 深圳市福田区中心四路 号嘉里建设广场 期 楼 ( ) 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 作者所得报酬的任何部分不曾与, 不与, 也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系, 特此声明 重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 : 本报告仅限中国大陆地区发行, 仅供长江证券股份有限公司 ( 以下简称 : 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更 本公司已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告 ; 本报告所反映研究人员的不同观点 见解及分析方法, 并不代表本公司或其他附属机构的立场 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为长江证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利