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查炬伏
7 years ago
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1 证券研究报告移动互联网的未来赵晓光 ( 电子行业首席分析师 ) SAC 执业证书编号 : S 年 12 月 19 日

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3 推论一 : 关于智能手机 : 打破常识分久必合诺基亚股价 : 手机渗透率 2005 年超过 50%, 但诺基亚股价在 2007 年底才见顶惠普股价 : 笔记本渗透率 2008 年超过 50%, 但惠普股价在 2010 年底才见顶资料来源 :bloomberg, 海通证券研究所任何产品生命周期分三个过程, 有钱人买穷人买和换机期在渗透期后半期往往是集中度分散, 大量厂商价格竞争, 但进入换机周期, 优秀厂商必须以技术创新驱动大家创新, 集中度反而显著提高, 龙头公司股价继续新高智能手机浪潮也是如此, 在渗透今年到 50% 后, 换机周期会起来, 在换机的三年, 必将是苹果谷歌等强者恒强的阶段, 相关供应链继续受益三年 3 最简明的逻辑 : 分久必合合久必分

4 苹果三年中兴, 谷歌将跟进论证苹果还有什么筹码? 我们认为苹果还有三个筹码是追随者不具备的其一,IOS 系统的便捷用户体验和 app 平台,android 和 windows8 难以匹敌, 多数从苹果更换三星的用户在用户体验感受明显仅仅 android 碎片化是不够的, 谷歌在 android 免费化未能带来盈利模式下, 在云计算成熟下, 将采用 chrome 系统, 对 android 是打击一旦进入云计算和大数据时代, 纯硬件厂商很难模仿其二, 苹果仍然掌控全球最优产业链, 美国企业的契约精神和社会责任感是韩国企业无法相比的, 掌握最优产业链获得供应商全力配合和信任才能带来最好的产品其三, 对未来的前瞻布局 5s 看到 64 位, 看到 sensor hub, 看到指纹苹果两条护城河, 硬件的产品联盟和软硬应用一体化形成产品联盟 4

5 苹果三年中兴 : 论据证据如下, 根据我们预测 iwatch 搭载五个与健康相关传感器, 与大数据结合, 检测血压血糖血浓度脉搏和皮肤,iwatch 有无线充电有黄金外壳, 针对性别不同有不同版本 iphone6, 明年 2 季度供应链出货,4.7 寸, 与中国移动谈深度合作, 与中国银联谈支付合作, 将 iwatch 传感器在手机复制, 并将搭载更多传感器从供应商反馈,iphone6 变化很大蓝宝石刀锋手机无边框同时有一款代号, 可推拉版本, 可大可小屏幕,6 寸屏幕 itv 将打破目前智能电视缺乏创新的局面, 解决娱乐以外的社交教育和医疗, 从 iwatch 与 itv 对接协议看, 未来 itv 是苹果家族的平台, 是同步发布苹果明年还以一款神秘产品, 国内供应链也有反映我们推测是头戴产品 5

6 iwatch: 医疗是最大的主题外观体验 : 曲面简约美观功能 : 不仅仅是智能手机的辅助设备 Face Time itunes Clock faces Maps App Store Siri 手表行业的发展从未像现在这样健康这也给新的智能时尚产品的问世创造了条件在手表领域, 苹果完全可以借助于无以伦比的设计能力, 吸引消费者的关注 - Meta Watch CEO 资料来源 : 公开资料, 海通证券研究所将可能采用 ios 系统, 配备 siri; 具有短信彩信日历闹钟计算器游戏等功能可通过蓝牙技术与 iphone 和 ipod 等完成信息交换 iwatch 搭载五个与健康相关传感器, 与大数据结合, 检测血压血糖血浓度脉搏和皮肤,iwatch 有无线充电发布进程及展望明年三季度, 已经定型搭载黄金版本白金版本 cnc 版本, 满足不同消费者需求 6

7 平台竞争 : 封闭到开放, 硬件到应用,Google 时代来临上次 PC 浪潮, 先是垂直一体化的苹果被分工与专业化的 Wintel 联盟替代 ; 在 PC 创新的后半期 ( ), 以应用为基因的 google 战胜了以硬件为基因的英特尔惠普等本轮智能手机浪潮同样如此, 从苹果到三星,Google 将成为下一个赢家 Google 的三要素 : 应用为创新的基因创始人掌控企业成功整合摩托罗拉 Google 通过硬件掌握各个感官信息接收渠道, 通过应用蠕虫式收费为盈利模式 PC 浪潮主要公司股价对比智能手机时代主要公司股价对比 (US$) Microsoft Intel Google (US$) Google(US$) Samsung('000KER) Apple(US$) Jan-94 Jan-96 Jan-98 Jan-00 Jan-02 Jan-04 Jan-06 Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 资料来源 :bloomberg, 海通证券研究所 7

8 苹果和谷歌的相向运动从更长远未来看, 我们认为谷歌明年将开始在硬件发力, 借助在软硬和应用垂直一体化的竞争力与苹果展开各条领域的竞争苹果和谷歌的竞争的最大受益者是供应链谷歌和苹果的竞争加快将带来更好消费体验的产品, 为跟随者的创新确立标杆, 从而触发智能终端换机速度的加快苹果和谷歌的相向运动中, 微软和亚马逊会面临被融合的压力苹果是理科生, 谷歌是文科生, 理科学文科速度更快, 三年内苹果更好, 三年后是谷歌罗马帝国 8

9 投资苹果产业链的两个问题什么时候买? 四季度业绩拐点, 明年苹果的全方位创新带动新一轮成长周期讨论明年 1 月苹果清库存没有意义过去两年苹果都是 1 月清库存, 但是苹果产业链都是 1 月启动, 在今年苹果创新力度显著加大创新产品增多产业链备货提前 2 个月背景下, 市场的有效性将导致基于库存波动的博弈无效, 持有好公司是最重要的买什么 : 买最好的最便宜的和跌的最多的首选 : 歌尔声学德赛电池大族激光配置 : 安洁科技欣旺达立讯精密环旭电子金龙机电苹果创新亮点拉动 : 蓝宝石 nfc 无线充电传感器看好 : 天喻信息硕贝德顺络电子 9

10 国内企业在苹果产业链中占比逐步提升公司产品份额歌尔声学单价 ( 元 ) 耳机 50% 45 竞争力自动化能力和核心零组件自制超过 foster,mems 麦克风目前 100% 份额低价版 iphone 也配置耳机苹果高度重视耳机效果不断提升, 目前 earpod 比三星诺基亚高端机型耳机体验明显胜出 mems 麦克风 25% 10 新进入者扬声器模组 40% 20 德赛电池 Bms 和封装 40% 45 安洁科技 Psa 结构件 30% 10 新进入者, 核心优势是高管和员工素质自动化产品可靠性和快速反应与服务追赶并超越 aac, 与其他客户交流, 亦得出同样结论去年份额 50%, 但苹果将 iphone 和 ipad 交叉后进入 ipad,iphone 份额下降到 30% 由于顺达生产不顺, 恢复到 40% 新进入者, 优势在 ipad 上, 而且份额进一步拉大, 结构件数量从 30 上升到 70. 环旭电子无线模组 50% 30 难点在封装, 与 mutata 共占市场金龙机电振动马达 50% 3.6 替代三洋电机, 新进入者信维通信 Lds 天线, 精密结构件 30% 20 立讯精密数据线 NA 35 水晶光电蓝玻璃 50% 1 资料来源 : 公开资料, 海通证券研究所收购莱尔德, 由于泰科 molex 的 lds 技术不行, 公司新进入者 Lightning 数据线, 预计下半年开始出货预计下一代耳机连接器有机会, 核心在同轴技术蓝玻璃渗透率不断提高, 未来前置摄像头也可能用蓝玻璃, 公司掌握玻璃加工工艺, 受益蓝玻璃和蓝宝石公司看点在于能否进谷歌眼镜的用户版 10

11 推论二 : 从人的需求这一根本问题思考科技的未来在娱乐社交和办公后, 下一个大机会出现在支付教育和医疗未来无论是可穿戴设备智能手机还是智能电视, 革命创新均在于此支付是下一个大机会, 苹果与中国银联开始测试合作, 与钱有关系的行业是大行业, 各类力量在打压支付宝, 明年中移动 sim 卡全部采用 nfc, 天喻信息我们 5 月推荐以来涨幅 240%, 但判断天喻股价空间的逻辑只有一个, 就是目前其市值和恒宝相当在卡类业务, 天喻肯定超过恒宝, 此外还有帮银行做智能手机智能手表, 做第三方支付, 做教育云和医疗云, 公司内部看 200 亿市值预计今年 0.7 元, 明年 1.2 元天喻信息以外, 梅泰诺第三方支付发力, 今年炒卡, 明年炒芯片, 同方国芯有机会必须国产化在教育和医疗领域, 一方面体现在智能电视厂商的使命, 天喻信息和捷成股份在教育和医疗上大布局, 未来几年复合增速 50% 11

12 推论三 : 垂直一体化厂商是唯一的赢家赢家 : 诺基亚摩托罗拉数据半径越来越短, 变化越来越快, 创新周期越来越短, 只做软件没有数据和用户, 只做硬件没有盈利模式, 未来必然垂直一体化, 所有企业必然从硬件人口到软件入口到四个平台的合一所有公司都将是一样的公司必须有入口才有用户和平台, 才有数据, 才有盈利模式百度谷歌腾讯阿里巴巴微软苹果等等这些厂商垂直整合过程中给上游企业带来机会垂直一体化最代表性公司是歌尔声学海康威视和天喻信息, 它们的可持续和竞争力是最强的资料来源 : 公开资料, 海通证券研究所 12

13 推论四 : 智能手机以外的机会 PC9 月到 10 月开始好转,PC 最受益的是电池金属外壳和结构件美国谷歌的 chromebook 已经占 20% 份额,ultrabook 有拐点迹象德赛欣旺达长盈精密和得润电子是最为相关触摸屏方面,incell, oncell 的压力在手机很大, 一定要选规避这一压力的莱宝拐点智能电视 :itv 将带动智能电视的创新跟进, 声学摄像头连接器歌尔声学是最受益的汽车电子 : 歌尔均胜得润可穿戴设备 : 最看好的是歌尔声学兴森科技水晶光电华天科技 13

14 14 推论五 : 各类传感器的机会人机互动的核心是传感器, 声学摄像头和触摸屏的成功都来自传感器歌尔声学在 mems 上有长远布局, 封装设备自制和产业整合是筹码, 是传感器和可穿戴设备最优标的高德红外 : 红外传感器在军工和民用都有确定机会

15 15 推论六 : 政策扶植 + 产业继续转移高德红外中航光电四创电子海康威市大华股份天喻信息卫士通国防安全社会安全信息安全安全同方国芯上海贝岭产业安全生活安全三安光电美亚光电

16 我们需要什么样的制造业互联网模式在改变每一个行业, 科技产业链由三类环节的企业分享 : 做应用的做品牌和渠道的做硬件制造的核心给消费者创造价值的是应用环节和制造环节做品牌的核心是把产品卖给消费者的渠道和能力但过去十年科技产业发展告诉我们, 品牌是最不稳定的, 诺基亚五年前如日中天未来互联网大背景下, 渠道被重新定义, 从卖东西的能力转向抢入口和获取客户粘性的能力, 价值从渠道环节开始转向应用环节, 品牌和渠道被弱化并与提供应用的公司合二为一, 入口的功能被制造企业承担, 制造业被颠覆和重新定义, 从分工专业化转向垂直一体化的制造模式, 并承担整合一切资源的能力, 从设计供应链掌控和制造如何构建制造业的生态系统是传统制造业面临的巨大挑战, 传统分工专业化模式下制造业的无序的重复制造, 将产品货币化带来社会资源的巨大浪费和低效率不具备垂直整合能力不具备合作共赢的互联网精神的企业将被历史潮流和消费者用脚投票淘汰在此大架构下, 要理解制造业, 必须从下而上从用户到客户思考问题 16

17 我们需要什么样的制造业消费者 : 对产品差异化需求与个性化需求, 根据个人偏好量身定做的特点越来越强, 同时在社交办公和娱乐之外, 教育医疗和支付需求更偏向差异化同时消费者需要产 all in one 的产品, 把所有功能集成在一个轻薄短小的产品中谷歌开始针对消费者的定制而提供手机互联网应用提供者 : 对应用提供者而言, 我们在入口争夺战中分析, 互联网企业越来越多的切入硬件环节, 以更好地抢夺入口抢夺用户和抢夺数据, 同时瓜分品牌厂商的利润对互联网企业而言, 如果重新引入研发团队成本是不经济的, 需要一个集产品设计, 供应链管理和自动化制造能力的厂商, 互联网企业不能改变轻资产的属性制造业 : 对制造业而言, 要应对上述来自消费者和互联网应用提供者的需求, 必须具备三点素质 : 柔性和低成本自动化制造能力整合供应链的生态系统能力和建立在互联网的思维上对产品设计研发和制造的理解能力基于上述分析, 传统分工专业化的制造业面临的产能无序投资浪费社会资源丧失创新能力减缓创新速度的问题将被颠覆, 代表新的互联网制造思维的企业将崛起未来的科技产业将是苹果和谷歌两头大象, 及一群具备互联网特色的品牌兼应用提供商的猴子的天下而这两头大象也将越来越具备互联网特质 17

18 并行逻辑 : 大陆电子厂商在竞争格局中弯道超车 1 人的因素 : 企业家精神和工程师红利技术背景的因素 : 在通讯领域的技术优势 4 大陆电子厂商崛起 2 资本市场的支持持续的融资能力和人才整合机会全球产业格局的因素 : 巨头格局和采购模式的变化 3 18

19 人的因素 : 电子公司管理层年富力强, 具备进取心科技行业最大的因素是事在人为从企业家年龄看, 日本台湾大陆企业家分别为岁 ; 外资企业在中国 20 年形成人才外溢和技术外溢企业家素质也从 05 年以前的乡镇企业家转向高素质人才, 不少管理层有外资工作背景 ; 资本市场为企业家利用股权整合人才和产业提供保障 ; 人口红利从劳动力红利转向工程师红利 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 人数占比 (%) 大陆电子行业上市公司董事长的年龄分布年龄 ( 岁 ) 45 岁及以下占比 25% 1% 2% 50 岁及以下占比 62% 董事长学历分布 8% 28% 52% 高中中专大专本科硕士博士 8% 上市公司研发 / 设计人员占比 (%) 海康威视大华股份长盈精密歌尔声学资料来源 :wind, 海通证券研究所 19

20 资本市场的支持近几年, 大陆电子公司的资本开支扩张速度比台湾更快电子上市公司平均资本开支同比增速 300% 200% 100% 0% -100% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% H1 大陆同比增速 (%) 台湾同比增速 (%) 电子上市公司资本开支占销售收入的比率 H1 大陆台湾 2010 年开始, 大陆上市公司的平均资本开支额已经超过台湾资本开支背后是融资能力的支持大陆电子公司的资产负债率在逐年下降, 融资能力在增强电子行业上市公司平均资产负债率 (%) 电子上市公司平均资产负债率 (%) H H1, 电子上市公司的平均资产负债率下降了近 20% H1,70% 以上的上市公司资产负债率均在下降资料来源 :wind, 海通证券研究所 20

21 技术背景的因素与采购模式在技术创新时代的变化技术背景的因素大陆在通信领域具备先天优势台湾是围绕 PC 发展的, 大陆在军工通讯积累的技术优势使得大陆厂商在通讯应用上有产业链优势, 通讯设备厂商安防设备厂商和声学厂商在全球建立优势, 都是基于通讯的功能应用 ; 随着消费电子向互联互通和移动化方向发展, 大陆厂商将有所作为采购模式在技术创新时代的变化传统惠普戴尔采取代工厂商负责采购的模式, 产业利润被代工厂商转移, 且代工厂商台湾为主, 大陆厂商难有机会 ; 苹果改变这一模式, 跳开代工厂商, 制定元器件厂商, 跟元器件厂商谈价格, 产业利润向上游转移在技术创新时代, 更多厂商采取苹果模式, 掌握上游才能提升技术创新能力资料来源 :wind, 海通证券研究所通信技术传输信号传输声音传输图像通讯设备安防设备声学设备亿元人民币亿元人民币华为营业收入中兴营业收入亿元人民币海康营业收入大华营业收入歌尔营业收入 AAC 营业收入 21

22 全球产业格局的因素曾经未来品牌手机厂商零部件供应商品牌手机厂商零部件供应商一线性能一线 : 日系厂商和部分台资厂商, 如 TPK 大立光东芝等一线性能一线 : 日系厂商和部分台资厂商, 大陆厂商包括歌尔安洁等二线性价比二线 : 水晶长信长盈欧菲光舜宇等大陆厂商二线性价比二线 : 水晶长信长盈欧菲光舜宇等大陆厂商三线价格三线 : 山寨供应商等三线价格三线 : 山寨供应商等苹果 : 大陆上市供应商从 2-3 家增加到去年 10 家未来将继续替代日本厂商三星 : 除了韩系厂商, 大陆厂商为其首选 Google 诺基亚索尼等: 除非不得已, 首选非苹果供应商 PC 联想等 : 开始回归大陆供应商 22

23 10 亿收入是电子厂商规模效应发酵的开始规模效应是所有电子厂商的根本必须有规模, 才能有持续研发能力在 smart 时代, 创新周期加快, 没有资本实力难以持续投资维持 ROE, 投资一条生产线资金要求也提高必须有规模, 才有可能取得更低的成本, 并通过垂直一体化获得核心竞争力必须有规模才能更好的实现人才整合和产业整合越来越多企业进入 10 亿俱乐部亿元人民币 2011 年收入 2012 年收入海康威视深天马 A 歌尔声学立讯精密德赛电池大华股份得润电子劲胜股份欧菲光莱宝高科欣旺达长盈精密长信科技顺络电子水晶光电收入 38% -6% 78% 23% 34% 60% 3% 51% 216% -2% 37% 56% 38% 35% 37% YOY 资料来源 :wind, 海通证券研究所 23

24 分析师声明分析师声明电子行业赵晓光郑震湘本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明赵晓光电子行业首席分析师 SAC 执业证书编号 :S 电话 : 郑震湘电子行业分析师 SAC 执业证书编号 :S 电话 :

25 信息披露和法律声明投资评级说明 1. 投资评级的比较标准类别评级说明投资评级分为股票评级和行业评级买入个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较增持个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 标准, 报告发布日后 6 个月内的公司股价 ( 或股票投资评级中性个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的减持个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 涨跌幅为基准 ; 卖出个股相对大盘涨幅低于 -15% 2. 投资建议的评级标准增持行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅行业投资评级中性减持行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 之间 ; 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 25

苹果产业链地图

苹果产业链地图数据来源 : 各大券商研报整理 :bigbook 截止日期 :2014 年 5 月 22 日总股本收盘价总市值行业规模 2013 营收 2013 EPS 净利 2013 金龙机电 2.85 17.22 49.15 100( 手机 ) 500( 包括手机在内的整体 ) +1000( 触控屏 ) 4.46 0.10 0.07 大族激光 10.52 16.35 172.04 200(

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