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1 T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 11/7/14 25/7/14 8/8/14 22/8/14 5/9/14 19/9/14 3/10/14 17/10/14 31/10/14 14/11/14 28/11/14 12/12/14 26/12/14 9/1/15 ReportType 公司动态分析 / 证券研究报告高阳科技 (0818) 隐形支付龙头业绩迎来拐点 报告摘要 银行卡收单市场前景广阔 国内金融电子化保持快速增长, 年中国银行卡消费交易规模 CAGR 达 52% 现时国内银行卡受理端于商户普及率仅约 30%, 大幅低于发达国家 % 水平 我们相信未来 i) 银联即将发布的新一轮费率调整方案为收单市场的繁荣与规范带来促进 ii) 第二家银联的产生及 Visa 和 Mastercard 进入中国市场推动银行卡加速普及 以及 iii) 收单由一 二线城市向三 四线城市渗透, 将推动未来 3 年国内银行卡收单规模实现 26% CAGR 值得注意的是, 收单业务并非银行的核心业务, 随着电子支付环境日益成熟, 专业化的第三方支付机构将占据收单市场更大比重,2013 年国内第三方支付占整体收单市场仅 12.8%, 较美国市场 68.5% 的水平仍存在巨大拓展空间 另一方面, 随着国内统一标准制定, 受理环境改善, 产业链各方积极投入, NFC 移动支付业务将进入商用化历史拐点, 将为收单市场带来新增长机遇 评级 : 目标价格 : 首次覆盖电子支付 上次评级 : 买入 XX 3.60 元 期限 : xx 个月上次预测 : xx.xx 元现价 (2015 年 1 月 13 日 ) : 1.87 元报告日期 : T_MarketInfo 总市值 ( 百万港元 ) 5, 流通股市值 ( 百万港元 ) 5, 总股本 ( 百万股 ) 2, 流通股股本 ( 百万股 ) 2, 个月低 / 高 ( 港元 ) 1.59/3.64 平均成交 ( 百万港元 ) 8.48 股东结构 渠万春 23.3% 车峰 12.1% 其他 64.6% 随行付将进入业绩爆发期 高阳科技旗下的 随行付 为国内第 3 大第三方线下收单支付企业, 按 2013 年交易金额计市场份额为 11% 随行付在 2014 年 3 月及 9 月份央行对第三方支付行业的整顿下被勒令暂停在全国范围接入新商户及于 5 个省份退出业务 我们从各方渠道调研得知公司内部自我审查已接近完成, 预期将于 2015 年 1 季度重新接入新商户 我们预计随行付 POS 终端接入数将从 2014E 的 38 万台分别同比增长 90%/50% 至 2015E/16E 的 72/108 万台, 带动全年流水从 2014E 的 2,952 亿元人民币分别同比增长 108%/88% 至 6,130/11,547 亿元人民币 此外, 随行付未来将通过存量商户大数据切入互联网金融业务, 未来成长空间值得期待 股价表现 股价及恒指相对走势 成交额 ( 百万港元 ) 估值具备安全边际 我们预计公司 2014E-16E 收入 CAGR 将达 28%, 其中来自收单业务占比将从 2014E 的 27.4% 大幅提升至 2016E 的 65.3% 预计 2014E-16E 核心净利润 CAGR 将达 722% 现时公司应占百富环球市值加手上净现金已达每股 1.69 港元, 约占股价 90%, 估值具备充足安全边际 首予 买入 评级 高阳科技为中港上市公司中唯一一家具备性感的持续性收入模式的第三方线下收单支付龙头企业 我们预期 i) 第三方支付政策重新放开 ii) 新商户接入进度好于预期 以及 iii) 不断改善的业绩表现将为股价向上催化剂 我们首予公司 买入 评级, 以 SOTP 估值法给予公司目标价 3.60 港元 成交额 ( 百万港元 ) 818.HK 恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 绝对收益 数据来源 : 彭博 港交所 公司 蔡伟鸿 CFA 行业分析师 patrickchoi@eif.com.hk 风险提示 :i) 新业务执行风险 ;ii) 政策监管风险 ;iii) 收单业务增长慢于预期 (31/12 年结 ; 百万港元 ) E 2015E 2016E 营业收入 868 1,294 1,348 1,470 2,210 增长率 (%) 3.5% 49.1% 4.1% 9.0% 50.3% 核心净利润 (161) 增长率 (%) NA NA -83.1% % 67.0% 毛利率 (%) 28.1% 37.4% 37.6% 47.7% 51.0% 核心净利润率 (%) -18.5% 2.3% 0.4% 14.0% 15.5% 每股核心收益 ( 港元 ) (0.06) 每股净资产 ( 港元 ) 市盈率 NA , 市净率 净资产收益率 (%) -5.9% 1.1% 0.2% 6.0% 9.2% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源 : 公司 ; 安信国际 xxx xxx 首席行业分析师 xxx@essence.com.cn 请参阅本报告尾部免责声明
2 1. 银行卡收单市场前景广阔 国内金融电子化保持快速增长步伐, 年中国银行卡消费交易规模 CAGR 达 52%, 2013 年达 32 万亿元人民币 现时国内银行卡受理端于商户普及率仅约 30%, 大幅低于发达国家 % 水平 我们相信未来 i) 银联即将发布的新一轮费率调整方案为收单市场的繁荣与规范带来促进 ii) 第二家银联的产生及 Visa 和 Mastercard 进入中国市场推动银行卡加速普及 以及 iii) 收单由一 二线城市向三 四线城市渗透, 将推动未来 3 年国内银行卡收单规模实现 26% CAGR 值得注意的是, 收单业务并非银行的核心业务, 随着电子支付环境日益成熟, 专业化的第三方支付机构将占据收单市场更大比重, 2013 年国内第三方支付占整体收单市场仅 12.8%, 较美国市场 68.5% 的水平仍存在巨大拓展空间 另一方面, 随着国内统一标准制定, 受理环境改善, 产业链各方积极投入, NFC 移动支付业务将进入商用化历史拐点, 将为收单市场带来新增长机遇 1.1. 银行卡收单市场规模 2017E 将达 76 万亿元人民币 POS 终端刷卡业务模式 持有收单牌照公司经营的是销售点终端收单业务, 即 POS 终端刷卡业务 银行卡收单业务是指给金融支付企业通过各类 POS 终端以及自助终端等机具受理的银行卡刷卡消费 公共事业缴费 信用卡还款 转账支付类交易金额的业务 在 POS 终端刷卡支付中, 主要参与者有持卡人 发卡行 商户 收单行 清算与结算转接机构 其中收单机构和发卡机构可以是银行或第三方支付机构, 而转接机构则必须由银联来承担 : 1) 持卡人 : 持卡人是由银行或发卡机构经过筛选, 批淮给予一定信贷额度的持卡消费者 持卡人可使用信用卡从商家那儿购买物品或服务, 或支付现金 持卡人每月需交付由发卡行发来的账单 持卡人享有用卡的便利性以及实时信贷的优越性 2) 发卡行 : 持卡人的金融机构 ( 或称为发行人或发卡方, 因为不一定是银行 ) 发卡行的责任是审核和批淮持卡人并发卡 ; 接收与支付来自 Visa 或 MasterCard 的交易 ; 对持卡人发放账单及收款 发卡行也可以将信息处理与付款服务承包给第三方来操作 3) 商户 : 也称受卡商, 即接受信用卡的商店 它们可以是任何经销产品或服务的公司 ( 如零售商 饭店 航空公司 宾馆 邮销商 医院 超级市场 快餐店 电影院等 ), 只要它们满足一定的资格标准 ( 要求商户具有良好的信誉并在财务上负责 ) 商户与收单行签有关于接收信用卡作为付款方式的文字合同, 商户要服从合同的条款 4) 收单行 : 它们招揽 审核 接数商户进入银行卡计划 收单行与商户在以下方面签有文字合同 : 接收商户的销售票据 ; 提供商户信用卡的授权终端以及合同包括的支持服务 ; 处理信用卡的交易 通常, 收单行在处理信用卡的交易时, 要向商户收取一笔 商户折扣 目前, 许多金融机构既是发卡行, 也是收单行 作为发卡行, 它们维护持卡人的关系 ; 作为收单行, 它们维护与商户的关系 5) 银联 : 中国银联是中国银行卡联合组织, 通过银联跨行交易清算系统, 实现商业银行系统间的互联互通和资源共享, 保证银行卡跨行 跨地区和跨境的使用 中国银联已与境内外超过 400 家机构展开广泛合作, 全球银联发卡量超过 38 亿张, 银联网络遍布中国城乡, 并已伸延至亚洲 欧洲 美洲 大洋洲 非洲等境外 140 多个国家和地区 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 2 页
3 图 1:POS 终端刷卡支付产业链 资料来源 : 艾瑞咨询 安信国际 表 1: 银行卡收单手续费行业标准扣率 以手续费作为主要盈利来源 在 POS 终端刷卡支付消费时, 用户刷卡不需要付出任何额外成本, 但商户却需要为每一笔刷卡消费付出手续费, 手续费额度一般与行业有关 央行颁布的 特约商户手续费惯例表 中规定了手续费收取标准, 收单手续费根据行业不同变化, 区间在 0.38%-1.25% 之间 商户类别包括行业银联标准扣率发卡卡网络服务费收单行 餐饮 宾馆 娱乐 1.25%; 珠宝金饰 工艺美术餐娱类房地产及汽车销品 房地产 汽车销售封顶 80 元售等百货 批发 社会培 0.78%; 一般类训 中介服务 旅行批发封顶 26 元社及景区门票等超市 大型仓储式卖民生类场 水电媒气缴费 加油 交通运输售票公立医院 公立学公益类校 慈善类资料来源 : 特约商户手续费惯例表 安信国际 0.9%; 房地产及汽车销售封顶 60 元 0.55%; 批发类封顶 20 元 0.13%; 房地产及汽车销售封顶 10 元 0.08%; 批发封顶 2.5 元 0.38% 0.26% 0.04% 0.08% 0.00% 0.00% 0.00% 0.22%; 房地产及汽车销售封顶 10 元 0.15%; 批发封顶 3.5 元 按照服务成本收取 手续费按 7:2:1 比例进行分配 这笔从商家收取的手续费, 主要由发卡行 收单机构和银联进行分成,2003 年央行颁布的 中国银联入网机构银行卡跨行交易收益分配办法 规定, 每笔收单交易的结算手续费根据 7:2:1 的比例进行分配, 即发卡行收取 70%, 收单机构收取 20%, 清算机构 ( 即银联 ) 收取 10% 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 3 页
4 图 2: 中国银行卡手续费分配 10% 20% 发卡行 收单行 银行卡组织 70% 资料来源 : 中国人民银行 银联 安信国际 银行卡收单市场潜力巨大 国内金融电子化保持快速增长步伐, 年中国银行卡消费交易规模 CAGR 达 52%, 2013 年达 32 万亿元人民币 现时国内银行卡受理端于商户普及率仅约 30%, 大幅低于发达国家 % 水平 从另一角度看, 国内 POS 机渗透率仅约 3 台 /1,000 人, 相较新兴及成熟市场分别 9 及 23 台 /1,000 人仍存在广阔发展空间 我们相信未来 i) 银联即将发布的新一轮费率调整方案为收单市场的繁荣与规范带来促进 ii) 第二家银联的产生及 Visa 和 Mastercard 进入中国市场推动银行卡加速普及 以及 iii) 收单由一 二线城市向三 四线城市渗透, 将推动未来 3 年国内银行卡收单规模实现 26% CAGR 图 3: 中国 POS 终端保有量 年 CAGR 达 40% 净增 ( 百万台 ) 年末保有量 ( 百万台 ) 资料来源 : 中国人民银行 银联 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 4 页
5 图 4: 新兴市场 POS 机渗透率 资料来源 :Financial Access Euromonitor 安信国际 图 5: 成熟市场 POS 机渗透率 资料来源 :Financial Access Euromonitor 安信国际 图 6: E 中国银行卡收单市场交易规模 90 交易规模 ( 万亿元人民币 ) 80 同比 (%) E2015E2016E2017E 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源 : 中国人民银行 艾瑞咨询 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 5 页
6 1.2. 第三方支付将在银行收单中占据更高比重 第三方支付是现代金融服务业的重要组成部份 所谓第三方支付, 就是和商家所在国家及国外各大银行签约 并具备一定实力和信誉保障的第三方独立机构提供的交易支持平台 在通过第三方支付平台的交易中, 买方选购商品后, 使用第三方平台进行货款支付, 例如线下的第三方 POS 收单机购和线上的互联网支付平台 在资质方面,2014 年 7 月中国人民银行公布了第 7 批 19 家企业获得第三方支付牌照, 至此第三方支付牌照企业已达到 269 家 图 7: 第三方支付牌照各资质数量统计 预付卡发行 139 互联网收单 79 线下收单 47 移动支付 34 固定电话支付 13 数字电视支付 资料来源 : 中国人民银行 安信国际 传统支付仍占主要地位 2013 年传统线下收单业务交易规模依然占第三方支付交易额绝大部份, 占比 59.9%; 传统互联网支付占比进一步扩大至 31.2% 2013 年移动支付进入爆发增长阶段, 从 1.2% 提升至 7.1%, 其中移动互联网支付占比从 51.7% 提升至 93.1% 综合来看, 传统支付业务占比虽然正在下降, 但依然占据主要地位, 而且传统互联网支付占比不断提升 预计移动支付占比将不断提升, 主要得益于移动互联网支付 及近端支付的不断发展 从第三方支付的历史发展可以看出, 最先开始发展的是线下刷卡支付 ; 随着电子商务崛起, 互联网支付开始快速发展, 在智能手机兴起后, 传统互联网支付逐渐自然过渡到移动互联网支付, 近端支付也逐步开始发展 图 8: E 中国第三方支付市场交易规模结构 100% 1.2% 1.0% 1.2% 90% 7.1% 12.6% 16.8% 20.5% 22.7% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% E 2015E 2016E 2017E 资料来源 : 艾瑞咨询 安信国际 其他移动支付互联网支付线下收单 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 6 页
7 按照支付场景的不同, 第三方支付可分为线上支付和线下支付两种 :i) 线上支付也可称为网络支付, 它是通过第三方提供的与银行之间的支付接口进行的实时支付方式, 客户和商家之间可采用网银 第三方帐户等多种电子支付方式进行网上支付 线上支付一般是通过第三方支付平台实现的, 因此第三方支付平台占据主导地位, 包括互联网支付及移动互联网支付 ii) 线下支付的具体形式包括现金支付 票据支付 刷卡支付 短信支付 近端支付 二维码支付等 线上下支付市场中, 银联 银行占据主导地位, 第三方支付主要是参与线下银行卡收单业务和预付卡发行与受理业务, 而二维码支付的发展可能为线下支付带来变量 按照支付媒介的不同, 第三方支付可分为传统支付和移动支付 : i) 移动支付是用户使用其移动终端对所消费的商品或服务进行账务支付的一种支付方式 单位或个人通过移动设备 互联网或者近距离传感直接或间接向银行金融机构发送支付指令产生货币支付与资金转移行为, 从而实现移动支付功能 移动支付主要分为短信支付 移动互联网支付和近端支付 ii) 传统支付包括刷卡支付 传统互联网支付等 按照 线下 / 线上 + 传统 / 移动 的分类方式可将第三方支付划分为 4 个细分市场 : 传统线下支付市场 传统互联网支付市场 移动互联网支付市场 移动线下支付市场 其中移动支付包括移动互联网支付市场和移动线下支付市场, 而移动线下支付目前主要包括以运营商 银联为主导的 NFC 近端支付及二维码支付等 线下支付市场规模巨大且产业链盈利模式清晰 根据艾瑞咨询数据, 国内 2013 年第三方线下收单支付市场交易总规模达 10.3 万亿元人民币, 同比增长 22.9%, 市场规模巨大 目前银行卡规模仍持续增长, 银行卡消费渗透深度仍有提升空间 未来第三方线下收单支付业务仍将维持平稳发展, 预计 2017E 国内相关交易规模将达 31 万亿元人民币, 2014E-17E CAGR 将达 34.6% 图 9: E 中国第三方线下收单支付交易规模 35 交易规模 ( 万亿元人民币 ) 30 同比 (%) E 2015E 2016E 2017E 资料来源 : 艾瑞咨询 安信国际 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 银联优势明显, 领先地位暂时无法撼动 在当前的分成模式下, 银联可以毫不费力地拿到 10% 的分成 银联作为中国的银行卡组织, 本身与第三方支付公司在收单市场上并不存在直接竞争关系 ; 但银联还成立了银联商务公司参与收单行的竞争 根据艾瑞咨询数据可以得知银联商务的 POS 收单市场终端保有量占比达 39.4%, 除了商业银行占比的 44.8% 外, 占据第三方支付的比例超过 70%, 其他第三方支付机构的终端仅占 15.9% 因此线上下 POS 支付市场, 银联扮演了双重角色, 作为银行卡联盟, 其是政策标准的制定者, 而其又通过银联商务参与竞争, 这种亦官亦商的身份, 使得银联在 POS 支付市占据绝对优势地位 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 7 页
8 第三方支付线下收单企业将乘势发力 在 2002 年中国银联成立时, 国内电子支付市场刚刚起步, 各大传统商业银行开展收单业务以协助行业发展 但其实传统的存 贷 汇业务才是商业银行的主营业务, 收单业务并非银行的核心业务, 而主要是为了获取商户存款, 小微商户的贡献度较低 根据我们观察美国的银行卡收单市场演进过程, 在 年, 约有 50 家商业银行退出收单行业 2013 年美国银行卡线下收单交易规模达 4.2 万亿美元,Top10 中有 6 家皆为第三方支付企业 现时第三方支付企业已成为美国银行卡收单市场主力,2013 合共占 68.5% 交易份额, 而在国内银行卡收单市场第三方支付企业份额仅为 12.8%, 未来发展空间仍然巨大 我们相信未来银行卡收单业务在结合互联网 电子商务 金融产品 金融理财等发展方向, 将具备巨大的挖掘空间和横向拓展价值, 各第三方支付企业在民企的灵活激励机制下将不断在网络信息化 市场营销 商业运作模式 技术产品研发及售后服务上进行创新, 在国内收单市场上将占据更大份额 表 2:2013 年第三方支付企业已占美国银行卡线下收单市场 68.5% 份额 公司交易额 ( 百万美元 ) 市场份额备注 Bank of America 712, % First Data 占 51% 股份 Chase Paymentech Solutions 568, % First Data 577, % Vantiv 540, % Elavon 272, % Well Fargo Merchant Serv. 214, % First Data 占 40% 股份 Citi Merchant Services 154, % 与 First Data 展开收入分成合作 Global Payments 128, % Heartland Payment Systems 126, % World Pay 111, % 其他第三方支付企业 651, % 其他 100, % 资料来源 :Nilson Report 安信国际 4,156, % * 橙色字体部份为第三方支付企业 图 10:2013 年中国银行卡线下收单市场份额分布 12.8% 19.6% 银联商务 各商业银行 第三方支付企业 67.6% 资料来源 : 中国人民银行 艾瑞咨询 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 8 页
9 1.3. NFC 移动支付将成为收单市场新蛋糕 随着国内统一标准制定, 受理环境改善, 产业链各方积极投入,NFC 移动支付业务将进入商用化历史拐点, 将为收单机构新增长机遇 虽然现时互联网支付占据移动支付较大份额, 但相信随着短信支付占比越来越少, 近端支付占比相应增加, 未来将进一步替代线上支付 移动支付已经逐步完成从线下的短信支付转变为现在的线上互联网支付, 预期未来移动支付将向线下延伸, 近端支付将协助完成 O2O 支付闭环 艾瑞咨询数据显示,2014 年中国移动支付用户最常使用的是移动线上支付, 但是 2015 年最期待的支付方式却是近场刷手机支付, 这也说明了中国移动支付用户逐步希望通过移动线下支付的方式来完成支付 预计国内第三方移动支付市场交易规模 2014E-17E CAGR 将达 59.5% 图 11: E 中国第三方移动支付市场交易规模 140,000 交易规模 ( 亿元人民币 ) 120,000 同比 (%) 100,000 80,000 60,000 40,000 20, E 2015E 2016E 2017E 资料来源 : 艾瑞咨询 安信国际 1000% 900% 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 移动支付将助力 O2O 完成闭环 O2O 即 Online to Offline, 或 Offline To Online, 即将线下商务机会与互联网结合在一起, 让互联网成为线下交易的前台, 而 O2O 一般是通过线下来完成支付, 当可以使用移动端来完成近场支付时, 可以为消费者带来更大的便利性 随着互联网上本地化电子商务的发展, 信息与实物之间 线上与线下之间的联系变得更加紧密 O2O 行业也被普遍认为是下一个万亿元人民币规模的市场,O2O 市场的投资热度不减, 市场参与者层面, 三大互联网巨头大力布局, 推动中国 O2O 市场整体发展, 线下商家网络意识加强, 纷纷试水 O2O 营销 作为 O2O 闭环的落脚点, 移动支付的竞争正从线上转移到线下 图 12: 移动支付产业链 资料来源 : 艾瑞咨询 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 9 页
10 2. 随行付将进入业绩爆发期 高阳科技旗下的 随行付 为国内第 3 大第三方线下收单支付企业, 按 2013 年交易金额计市场份额为 11% 随行付在 2014 年 3 月及 9 月份央行对第三方支付行业的整顿下被勒令暂停在全国范围接入新商户及于 5 个省份退出业务 我们从各方渠道调研得知公司内部自我审查已接近完成, 预期将于 2015 年 1 季度重新接入新商户 我们预计随行付 POS 终端接入数将从 2014E 的 38 万台分别同比增长 90%/50% 至 2015E/16E 的 72/108 万台, 带动全年流水从 2014E 的 2,952 亿元人民币分别同比增长 108%/88% 至 6,130/11,547 亿元人民币 此外, 随行付未来将通过存量商户大数据切入互联网金融业务, 未来成长空间值得期待 2.1. 高阳科技四大业务板块 高阳科技成立于 2000 年, 总部设于北京, 为国内领先 IT 及支付系统整体方案提供商, 主要客户为各大商业银行 电信运营商及电力企业 公司旗下业务可分为 4 大板块, 包括 i) 线下收单 ii) 芯片业务 iii) 行业解决方案 及 iv) 电子支付 (EFT-POS) 终端 : i) 线下收单 ( 公司持股 80%): 为公司未来主打业务 ( 预计占公司 2014E 收入 27.4%), 通过旗下子公司 随行付 从事第三方支付业务, 现时已具备线下收单 互联网收单及移动支付资质 ; ii) 芯片业务 ( 公司持股 100%): 主要为 POS 终端供货商提供磁头加密芯片, 目前正在向国密办申请研制其他加密芯片, 估计每年贡献净利润约 1,000 万港元 ; iii) 行业解决方案 ( 公司持股 100%): 为电信业 金融业 电网业提供解决方案 技术服务及运营合作 ; 主要通过公司旗下 3 家子公司运营, 包括 1) 高阳金信 银行核心系统供货商 2) 高阳通联 中移电商手机支付全网平台唯一运营支撑商 以及 3) 高阳圣思园 中国移动 IVR 平台唯一运营支撑商 ; 此业务板块特点为收入稳定, 但成长性较低, 预计每年贡献净利润约 3,000-4,000 万港元 ; 公司旨在以成熟的 IT 业务能力孵化新项目, 同时以能力入股其他创业项目, 例如此前公司通过做技术服务入股互联网金融企业玖富 8% 股权, 并已于 2H14E 实现可观资金回笼 ; iv) 电子支付 (EFT-POS) 终端 ( 公司持股 33%): 公司通过旗下全球第 3 大及全国最大 POS 终端方案供货商百富环球 (0327.HK) 进入电子支付终端业务 我们预期 1) Apple Pay 推动全球 NFC 商用化提速,2) mpos 于全球微小商户间快速推广 ( 百富环球现时于欧洲多个国家 埃及 巴西等地区已取得大量订单 ), 以及 3) 美国市场 EMV 迁移启动新一轮替换周期将为百富环球毛利率更高的海外业务 (~50%V.S. 国内业务毛利率 ~25-30%) 带来快速增长机遇, 我们预期海外业务收入 E CAGR 将达 46.6%, 至 2016E 占比 46.9% (2013 年 :29%) 我们预计百富环球将为公司于 2014E/15E 分别贡献应占联营公司溢利 1.16/1.52 亿港元 ( 同比增长 25.4%/30.5%) 公司收入 年 CAGR 为 8.8%, 至 2013 年 12.9 亿港元, 其中电讯解决方案 / 金融解决方案 / 支付平台解决方案 / 支付交易处理解决方案 / 电能计量产品 / 其他业务收入占比分别为 15.3%/21%/7.9%/30.9%/24%/0.9% 在近年电表业务表现疲弱拖累下, 公司于 2011/12 年分别录得 2.55/1.61 亿港元净亏损,2013 年净利仅为 3,005 万港元, 年净利润 CAGR 为 -26.1% 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 10 页
11 表 3: 高阳科技发展历程 时间 事件 2011 年初组建 随行付 核心圑队 推出会生活营销系统 2011 年 7 月 随行付 公司成立 2011 年 12 月推出自主收单业务平台 2012 年 4 月推出全新 会生活 营销系统 2012 年 6 月获得全国银行卡收单牌照 2012 年 12 月试点 POS 流水贷, 进入金融增值服务领域 2013 年 7 月获得互联网支付和移动支付服务牌照 2013 年 9 月在网终端数量超过 10 万台 2013 年 12 月在网终端超过 28 万台 贷款额度达到 1 亿元人民币资料来源 : 公司 安信国际 图 13:2013 年高阳科技收入分布 24.0% 30.9% 0.9% 15.3% 7.9% 21.0% 电讯解决方案金融解决方案支付平台解决方案支付交易处理解决方案电能计量产品其他 资料来源 : 公司 安信国际图 14: 年高阳科技收入及净利润 1,400 收入 ( 百万港元 ) 1,200 净利润 ( 百万港元 ) 1, (200) (400) 资料来源 : 公司 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 11 页
12 2.2. 随行付将成为主打业务 国内第三方线下收单支付领军企业 我们相信公司旗下随行付未来 3-5 年将成为继 EFT-POS 终端方案业务后另一明星业务 随行付成立于 2011 年 7 月, 以收单交易额计为国内第 3 大第三方线下收单支付企业,2013 年市场份额约 11% 核心圑队大部份来自高阳金信及高阳通联, 具备多年对商业银行及电信运营商的 IT 系统服务及支付系统运营经验 随行付已于 2012 年 6 月获得全国性银行卡收单牌照, 另于 2013 年 7 月取得互联网支付及移动支付服务牌照 图 15:2013 年中国第三方线下收单支付市场份额 33% 27% 通联支付汇付天下随行付快钱其他 6% 11% 23% 资料来源 : 公司 安信国际 主要采用直销及代理服务商模式进攻市场 随行付主要通过直销及代理服务商来经营及维护商户关系, 分别约占公司每年 POS 终端新增接入量 20% 及 80% 随行付的直销圑队包括 24 个落地于全国各省会城市的分公司超过 800 人的销售运营人员 ; 直销方式的好处是更直接了解商户需求, 加速新产品落地, 以及更直接辅导管理服务商和合作伙伴 代理服务商方面则通过超过 800 名的服务商深入二 三线城市以及县乡开拓新兴市场, 现时共有超过 4,000 名的从业人员, 为二 三线城市和县乡客户服务 打造产品及高效运营为核心竞争力 随行付收单业务产品核心竞争力主要围绕 POS 终端 账户管理及交易管理 3 大方面 i) POS 终端方面, 公司采用国内公认最大的 POS 终端供货商百富环球的产品, 其以可靠 安全和灵活著称 ; 另外, 公司提供商户选择的 POS 终端款型丰富, 可满足各特定业务需求 ; 公司亦提供 T+0 的 POS 终端快速安装 ii) 账户管理方面, 随行付实施多账户以让商户更方面灵活的管理自己, 包括收单账户 支付账户 理财账户 投资账户等 ; 通过多个账户平台, 商户可通过网络 短信或 POS 终端查看及管理其账户 ; 专属账户可满足不同行业商户的个性化需求, 例如连锁商户的总分账户, 大市场的 1+N 账户等 iii) 交易管理方面, 随行付提供灵活的交易结算和收费套餐选择 ; 而相关交易支付系统由高阳金信参与设计开发, 按照商业银行的同等安全级别搭建 另一方面, 随行付通过高效运营以实现更低成本及更广覆盖 :1) 统一的操作规范 标准动作有利于效率提高及经验传播 ;2) GIS 可视化监控系统 终端属地化管理 移机状态可监控 交易状态可预警 ;3) 云终端 POS 终端签到时与后台进行云端交互, 提示商户风险信息 ; 系统版本自动升级 ;4) 电子巡检卡 可根据运营经理持卡在终端上的签到动作后台自动生成巡检报告 ;5) 商户客户端 APP 信息实时推送更新, 降低客户咨询频率 ; 提供客户资金分析表, 有助商户提高业绩 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 12 页
13 图 16: 随行付金融支付板块核心业务 资料来源 : 公司 安信国际 预料 2015 年 1 季度将可重新接入新商户 央行于 2014 年实施严厉规管措施 2014 为国内银行卡收单市场风云变幻的一年, 在行业乱象包括信用卡套现 费率套现 信用卡预授权套现等风险事件频发情况下, 估计 2013 年整个银行体系涉及的风险倘口达 100 亿元人民币, 央行实施一系列措施对行业进行规管 在 3 月 21 日, 一份标为 银发 (2014) 79 号 的文件从央行流出, 矛头直指信用卡预授权套现黑洞 ; 文件内容显示,2014 年 4 月 1 日起, 央行将展开收单业务检查工作,8 家第三方支付机构在全国范围内停止接入新商户 ; 此外, 两家银联系支付机构亦被要求自查 此后在 9 月 10 日下午, 央行正式下发了针对 4 家第三方支付机构的处罚意见 ; 要求其在一定的时间内, 有序退出规定省市的现有收单业务, 而所列省市之外的地区继续停止发展新商户, 并对所有存量商户和受理终端按规定进行全面清理 预计随行付将于 1Q2015 重新接入新商户 随行付在 2014 年 3 月及 9 月份央行对第三方支付行业的整顿下被勒令暂停在全国范围接入新商户及于 5 个省份 ( 吉林 辽连 浙江 福建及黑龙江 ) 退出业务 在以上事件影响下, 随行付日均流水从日常水平 亿元人民币下降至约 8 亿元人民币 然而, 我们相信在各第三方支付机构逐步清理违规商户及加强商户接入审核流程后, 央行将淮许其继续接入新商户 经审查后随行付于 1H2014 违规商户占比仅约 7.4%, 相较其他第三方支付机构 13.4%-63.8% 的比例为低 我们从各方渠道调研得知公司内部自我审查已接近完成, 预期将于 2015 年 1 季度重新接入新商户 市场集中度将提升, 进入强者恒强阶段 我们认为不管是银联对收单市场的严厉整顿, 还是央行对银行卡收单市场的改革, 都是为了该整个行业发展更加健康, 更加有序 真正受影响的仅是那些依靠不正规的市场运作方式, 或没有成熟操作模式的支付企业, 而多数较为正规的第三方支付企业 ( 如随行付及通联支付 ) 受到的冲击微乎其微, 并将趁此机会扩大市场份额 同时, 收单市场的变局也给所有的第三方支付机构一个明显信号 敲响了警钟, 传统的收单市场运作模式并不足够, 只有具备核心竞争力的优势企业才能化危机为机遇 我们相信未来支付将不再仅仅承担原本单一的收付款功能, 而是可以与财务管理 金融服务 营销管理等各类应用场景进行迭加 在电子支付 2.0 时代, 比拼的将是挖掘金矿的方法和速度, 谁能捕获用户的深层次需求, 迭加更多增值服务, 谁将抢占市场先机, 成为最终的嬴家 预计未来行业竞争格局将趋近美国市场 (Top10 共占 80% 以上份额 ) 的集中度, 进入强者恒强阶段 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 13 页
14 表 4:2014 年银行卡收单市场主要事件 时间 事件 央行下发紧急文件 中国人民银行支付结算司关于暂停支付宝公司线下条形码 ( 二维码 ) 支付 3 月 13 日等业务意见的涵, 要求立即暂停线下条形码 ( 二维码 ) 支付 虚拟信用卡有关业务, 采取有效措施确保业务暂停期间的平稳过渡 一份标示为 银发 (2014) 79 号 的文件从央行流出, 矛头直指信用卡预授权套现黑洞 文件内容显示,2014 年 4 月 1 日起, 央行将展开收单业务检查工作,8 家第三方支付机构包括汇付 3 月 21 日天下 易宝支付 随行付 富友 卡友 海科融通 盛付通 捷付瑞通, 在全国范围内停止接入新商户 此外, 两家银联系支付机构也被要求自查 人民银行印发 关于逐步关闭金融 IC 卡降级交易有关事项的通知, 决定在全国范围内统一部 5 月 14 日署逐步关闭金融 IC 卡降级交易工作, 以全面提升银行卡安全交易水平 央行正式下发了针对 4 家第三方支付机构包括汇付天下 富友 易宝 随行付的意见, 要求 9 月 10 日其在一定的时间内, 有序退出规定省市的现有收单业务, 而所列省市之外的地区继续停止发展新商户, 并对所有存量商户和受理终端按规定进行全面清理 央行支付结算司副司长樊爽文在 价格体系重塑 - 中国银行卡产业发展论坛 上公开表示, 针对 10 月 17 日银行卡价格体系问题, 央行正在酝酿新一轮改革, 但具体时间表未定 在具体改革方向上, 采取借贷分离以及商户统一定价成为业内共识 媒体报道央行已将有关银行卡清算市场淮入规则的方案上报国务院, 拟开放支付清算市场, 国 10 月 22 日内可能出现第二家乃至第三家银联 国务院办公厅印发 关于促进内贸流通健康发展的若干意见, 提出 尽快完善银行卡刷卡手 11 月 16 日续费定价机制, 取消刷卡手续费行业分类, 进一步从总体上降低餐饮业刷卡手续费支出 资料来源 : 中国人民银行 国务院 安信国际 表 5:1H2014 各第三方线下收单支付机构违规商户占活跃商户比例 公司 违规商户比例 付临门 63.8% 盛付通 60.4% 上海杉德支付 58.9% 北京海科融通支付 33.8% 易宝支付 25.9% 快钱 19.8% 信付通 17.0% 汇付天下 13.4% 随行付 7.4% 乐富支付 6.8% 通联支付 5.6% 资料来源 : 银联 安信国际 费率调整及清算市场引入竞争者将利好收单行业 POS 费率统一将提升收单行业盈利能力 POS 机行业乱象丛生的背后是利益的纷争 2011 年以前 POS 收单行业由银行及银联商务垄断, 如今越来越多的第三方支付公司持牌合法运营, 一方面有利于市场充份竞争, 但另一方面 POS 终端收单是个相当特殊的行业, 部份第三方支付公司为了抢占市场, 发展代理商, 甚至层层代理, 导致一松就乱 尤其是费率套乱现象, 即利用针对不同行业的费率, 例如民生 / 一般 / 餐饮娱乐行业费率分别为 0.38%/0.78%/1.25%, 通过代理商与商户利用 Photoshop 及假印盖等方式更改工商登记及相关文件以套取费率差额 针对前述乱象, 我们从渠道调研得知央行有意未来取消采用不同行业不同的 POS 终端刷卡费率, 将来将只有借记卡和信用卡之分, 就发卡行及银行卡组织将共同分别为信用 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 14 页
15 卡 / 借记卡统一收取 0.5%/0.1% 费率, 收单行部份将采用市场化价格机制 意味着发卡行 / 银行卡组织 / 收单行的费率分配将从过往的 7:1:2 改为 7:1:X ( 市场化浮动 ) 由于过往第三方线下收单支付企业平均净收入约相等于银行卡交易额 1000 分之 1, 在未来借记卡费率大幅下调至 0.1% ( 国内现时流通银行卡中 9 成皆为借记卡 ), 相对现时 0.38~1.25% 的费率大幅调低, 未来第三方线下收单支付机构即使将应收费率提升至 1000 分之 的水平, 总费率对商户来讲仍然十分吸引, 但第三方线下收单支付企业的盈利能力将大幅度提升 银联银行卡清算垄断地位结束将推动国内金融电子化步伐加快 目前中国银联是国内唯一的银行卡交易转接清算机构, 但其垄断地位即将面临终结 按照世界贸易组织 (WTO) 的裁定, 中国应该在 2015 年 8 月 29 日前开放人民币转接清算市场, 即开放其他卡组织进入中国市场, 意味国际巨头 Visa 或 MasterCard 等将进入中国清算市场 另外在 2014 年 10 月 29 日, 国务院召开常务会议, 决定放开银行卡清算市场, 符合条件的内外资企业均可申请在国内设立银行卡清算机构, 市场传闻支付宝及工商银行皆有意切入清算市场 我们相信 i) 新的银行卡组织竞争者将为消费者提供更多的优惠及创新多元化的服务,ii) 在新的竞争环境下亦势将导致清算相关费用下调以吸引商户接入, 将推动国内金融电子化步伐加快, 第三方线下收单支付行业亦将大为受惠 预计随行付 2014E-16E 收入 CAGR 将达 97.8% 高阳科技已于 2014 年 1 月授予随行付 4 位主要高管约相等于行权后随行付 20% 股权的认股权证, 管理层激励到位 我们预计随行付 POS 终端接入数将从 2014E 的 38 万台分别同比增长 90%/50% 至 2015E/16E 的 72/108 万台, 带动全年流水从 2014E 的 2,952 亿元人民币分别同比增长 108%/88% 至 6,130/11,547 亿元人民币 以上将带动随行付 2014E-16E 收入 CAGR 达 97.8%, 至 2016E 的 14.4 亿港元 表 6: 随行付主要运营及财务数据假设 E 2015E 2016E 全年平均 POS 装机量 5, , , , ,500 同比 (%) NA % 124.7% 66.1% 63.8% - 年初 0 11, , , ,000 - 年底 11, , , ,000 1,083,000 同比 (%) NA % 34.1% 90.0% 50.0% 台均日交易额 ( 人民币 ) 1,885 2,903 2,439 3,048 3,505 同比 (%) NA 54.0% -16.0% 25.0% 15.0% 平均每天交易额 ( 百万元人民币 ) ,680 3,164 同比 (%) NA % 88.8% 107.7% 88.4% 全年交易额 ( 百万元人民币 ) 4, , , ,029 1,154,714 同比 (%) NA % 88.8% 107.7% 88.4% 全年天数 HKD/CNY 净费用率 0.10% 0.10% 0.10% 0.10% 0.10% 收入 ( 百万港元 ) ,443 同比 (%) NA % 88.8% 107.7% 88.4% 资料来源 : 公司 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 15 页
16 通过 POS 终端切入互联网金融业务 国内小微企业存在巨大金融服务需求 国内小微企业数量庞大, 截止 2013 年底, 中国已经有 5,558 万家小微企业, 其中个体工商户达 4,424 万户, 其他小微企业 1,134 万户 现时小微企业已具备一定的经济实力, 为中国 GDP 贡献占比约占四分之一 但我们观察到目前这些小微企业获取金融服务十分困难, 全国约三分之一的小微企业有借款, 但大部份都依赖于市场上的民间贷款渠道包括小额贷款及担保公司等负担年化 25-50% 或以上的高昂利息, 能从银行等传统金融机构贷款的小微企业数目比例仅为 11.9% 小微企业贷款需求十分旺盛,2013 年中小学微企业借贷总额达 万亿元人民币 我们认为互联网金融相对传统金融的优势包括 i) 降低交易成本, 从而为更多的小微 分散的商户或个人提供金融服务 ii) 高效地完成风险评估与定价并实现最终交易 以及 iii) 促进动态信息交流与传递以降低金融服务的信息不对称 随行付未来将通过其 POS 终端收单业务中获取的小微商户每日流水数据的天然优势, 透过一系列的小额贷款风控模型包括 1) 针对性的客户选择 ;2) 模式创新 - 金融平台与民间专家的组合 ;3) 便捷的还款方式 ;4) 立体化的 6 层风控体系 ; 以及 5) 全方位的透明展示, 推出 P2P 贷款业务 我们估计产品初步设计贷款年期不超过 1 年, 借款方年化利息成本约 16-20%, 投资方预期收益约 8-12%, 扣除担保公司及渠道成本后公司约可获得年化 3-5% 的中间收入 相关业务带来的新增市场机会值得期待 图 17: 中国民间借贷规模 规模 ( 万亿元人民币 ) 资料来源 : 中国人民银行 安信国际 图 18: E 中国个人可投资资产总额 个人可投资资产总额 ( 亿元人民币 ) 同比 (%) E 2015E 资料来源 : 中国人民银行 安信国际 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 16 页
17 3. 预计 2014E-16E 净利润 CAGR 将达 722% 我们预计公司 2014E-16E 收入 CAGR 将达 28%, 其中来自收单业务占比将从 2014E 的 27.4% 大幅提升至 2016E 的 65.3% 预计 2014E-16E 核心净利润 CAGR 将达 722% 现时公司应占百富环球市值加手上净现金已达每股 1.69 港元, 约占股价 90%, 估值具备充足安全边际 图 19: 高阳科技 2014E 收入按业务分布 0.8% 16.5% 24.9% 22.2% 电讯解决方案金融解决方案支付平台解决方案支付交易处理解决方案电能计量产品其他 27.4% 8.2% 资料来源 : 公司 安信国际 图 20: E 高阳科技收入及净利润 2,500 收入 ( 百万港元 ) 2,000 净利润 ( 百万港元 ) 2,210 1,500 1,294 1,348 1,470 1, E 2015E 2016E (161) (500) 资料来源 : 公司 安信国际 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 17 页
18 4. 首予 买入 评级 2015 年 1 月 14 日高阳科技 (0818) 我们预期 i) 第三方支付政策重新放开 ii) 新商户接入进度好于预期 以及 iii) 不断改善的业绩表现将为股价向上催化剂 我们首予公司 买入 评级, 以 SOTP 估值法给予公司目标价 3.60 港元 表 7:SOTP (Sum Of The Parts) 估值法 业务 2015E 净利 ( 百万港元 ) 所占股本 (%) 估值 ( 百万港元 ) 线下收单 92 80% 3,237 估值方法 2014E-16E PEG 0.1x POS 终端解决方案 % 4,314 同业平均 23x PER 行业解决方案及芯片 % x PER 总计 8, E 净现金 ( 百万港元 ) 1,951 总估值 ( 百万港元 ) 9,966 股数 ( 百万股 ) 2,767 对应目标价 ( 港元 ) 3.60 资料来源 : 公司 安信国际 表 8: 同业估值比较 股份名稱 代碼 市值 股價最近報表 市盈率 ( 倍 ) 每股盈利增長 (%) --- 股息率 (%) 市淨率 ( 倍 ) 淨負債 百万元 元 年結 歷史 今年 下年下兩年 歷史 今年 下年下兩年 12 個月 今年 歷史 今天比率 %* 高阳科技 818 HK 4, / n/a 13x n/a n/a 1.88 n/a 环亚智富 1390 HK 1, / n/a n/a Vantiv 股份有限公司 VNTV US 5, / n/a n/a 哈特兰支付系统公司 HPY US 1, / 全系统服务公司 TSS US 6, / 环汇公司 GPN US 5, / 维萨公司 V US 161, / 万事达股份有限公司 MA US 96, / Fiserv 公司 FISV US 17, / n/a n/a 富达国民信息服务公司 FIS US 17, / 美国运通 AXP US 92, / Euronet 全球公司 EEFT US 2, / n/a n/a FleetCor 技术公司 FLT US 11, / n/a n/a Alliance Data Systems CorADS US 18, / n/a n/a 注 :* 净负债比率为负数代表净现金 ; 上表里高阳科技预测数字来自彭博 数据来源 : 彭博 5. 风险提示 i) 新业务执行风险 ; ii) 政策监管风险 ; iii) 收单业务增长慢于预期 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 18 页
19 附表 : 财务报表预测 2015 年 1 月 14 日高阳科技 (0818) (31/12 年结 ; 百万港元 ) E 2015E 2016E 损益表销售收入 868 1,294 1,348 1,470 2,210 电讯解决方案 金融解决方案 支付平台解决方案 支付交易处理解决方案 ,443 电能计量产品 其他 销售成本 (624) (810) (841) (768) (1,083) 毛利 ,127 其他收入 /( 开支 ) (9) 销售及管理费用 (483) (545) (551) (619) (916) 经营溢利 (248) (58) 分占联营公司业绩 财务费用 (1) 税前盈利 (175) 所得税 1 (1) (67) (12) (21) 非控股权益 (16) (37) 净利润 (161) 核心净利润 (161) EBITDA (134) EBIT (248) (58) 同比增长 (%) 销售收入 电讯解决方案 (5.6) 金融解决方案 支付平台解决方案 支付交易处理解决方案 NA (7.6) 电能计量产品 (33.3) NA NA 其他 (74.1) 毛利 净利润 (37.1) (118.7) 1,248.2 (49.3) 67.0 核心净利润 (37.1) (118.7) (83.1) 3, EBITDA (50.4) (152.2) (16.4) EBIT (31.9) (76.7) (725.7) (75.5) 资产负债表非流动资产 1,738 1,857 1,679 1,852 2,064 物业 厂房及设备 商誉 其他 1,528 1,634 1,438 1,589 1,779 流动资产 1,454 1,719 2,516 2,653 3,109 存货 应收帐 现金 794 1,061 1,841 1,951 2,180 其他 总资产 3,192 3,576 4,196 4,504 5,173 流动负债 ,206 借贷 应付账 其他 非流动负债 借贷 其他 总负债 ,221 股本 储备 2,619 2,752 3,307 3,557 3,908 股东权益 2,626 2,759 3,314 3,564 3,915 非控股权益 55 (13) (15) 0 37 股本总额 2,681 2,746 3,299 3,564 3,952 凈负债 /( 现金 ) (794) (1,061) (1,841) (1,951) (2,180) 凈负债率 (%) (29.6) (38.6) (55.8) (54.7) (55.2) ( 转下页 ) 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 19 页
20 财务报表预测 ( 续 ) (31/12 年结 ; 百万港元 ) E 2015E 2016E 现金流量表税前盈利 (175) 折旧 营运资金变动 其他 (36) (88) (131) (157) (192) 经营活动现金流量 (167) 资本开支 (52) (65) (69) (72) (76) 其他 (97) 投资活动现金流量 (149) (48) 394 (70) (73) 貣款变动 (23) 其他 (21) (0) (0) (0) (0) 融资活动现金流量 (44) (0) (0) (0) (0) 凈资金流入 /( 出 ) (360) 自由现金流 (219) 财务及估值比率 P/E (x) NA , P/B (x) Dividend yield (%) EV/EBITDA (x) (33.1) EV/EBIT (x) (17.9) (71.1) Gross margin (%) EBITDA margin (%) (15.4) Pre-tax profit margin (%) (20.2) Net margin (%) (18.5) SG&A/sales (%) Effective tax rate (%) ROE (%) (6.1) ROA (%) (5.0) Current ratio (x) Stock turnover days (s) A/R turnover days (s) A/P turnover days (s) Interest coverage (x) (191.3) NA NA NA NA Net debt/ (cash) to equity (%) (29.6) (38.6) (55.8) (54.7) (55.2) Total asset to equity ratio (x) Dividend payout ratio (%) 数据来源 : 公司 ; 安信国际预测 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 20 页
21 客户服务热线香港 : 国内 : 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途, 并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请 此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售 此报告所载的资料由安信国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 安信国际 ) 编写 此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠 此报告所载的见解, 分析, 预测, 推断和期望都是以这些可靠数据为基础, 只是代表观点的表达 安信国际, 其母公司和 / 或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性 此报告所载的资料 意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断, 可随时更改而毋须另行通知 安信国际, 其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险, 若干投资可能不易变卖, 而且也可能不适合所有的投资者 此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动 过去的表现不能代表未来的业绩 此报告没有把任何投资者的投资目标, 财务状况或特殊需求考虑进去 投资者不应仅依靠此报告, 而应按照自己的判断作出投资决定 投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前, 应咨询专业意见 安信国际及其高级职员 董事 员工, 可能不时地, 在相关的法律 规则或规定的许可下 (1) 持有或买卖此报告中所提到的公司的证券,(2) 进行与此报告内容相异的仓盘买卖,(3) 与此报告所提到的任何公司存在顾问, 投资银行, 或其他金融服务业务关系,(4) 又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务 投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见 此报告的意见亦可能与销售人员 交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反 安信国际, 其母公司和 / 或附属公司的一位或多位董事, 高级职员和 / 或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员 (5) 可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动 此报告对于收件人来说是完全机密的文件 此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士, 尤其 ( 但不限于 ) 此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本 加拿大或美国, 或直接或间接分发至美国或任何美国人士 ( 根据 1933 年美国证券法 S 规则的解释 ), 安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及 / 或代表其客户持有该等股票的权益 因此, 投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突, 而安信国际将不会因此而负上任何责任 此报告受到版权和资料全面保护 除非获得安信国际的授权, 任何人不得以任何目的复制, 派发或出版此报告 安信国际保留一切权利 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者 ( 参照证监会持牌人守则中的定义 ) 并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员 本研究报告的分析员或其有联系者 ( 参照证监会持牌人守则中的定义 ) 并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益 安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于 1% 或完全不拥有该上市公司的财务权益 公司评级体系 收益评级 : 买入 预期未来 6 个月的投资收益率为 15% 以上 ; 增持 预期未来 6 个月的投资收益率为 5% 至 15%; 中性 预期未来 6 个月的投资收益率为 -5% 至 5%; 减持 预期未来 6 个月的投资收益率为 -5% 至 -15%; 卖出 预期未来 6 个月的投资收益率为 -15% 以下 安信国际证券 ( 香港 ) 有限公司 地址 : 香港中环交易广场第一座三十九楼电话 : 传真 :
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T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 29/1/15 12/2/15 26/2/15 12/3/15 26/3/15 9/4/15 23/4/15 7/5/15 21/5/15 4/6/15 18/6/15 2/7/15 16/7/15 30/7/15 ReportType 公司动态分析 / 证券研究报告百富环球 (0327) 非理性错杀提供买入良机
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T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 30/8/13 13/9/13 27/9/13 11/10/13 25/10/13 8/11/13 22/11/13 6/12/13 20/12/13 3/1/14 17/1/14 31/1/14 14/2/14 28/2/14 ReportType 公司动态分析 / 证券研究报告百富环球 (0327) 巴西市场实现突破
AA+ AA % % 1.5 9
2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013
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T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 19/2/13 5/3/13 19/3/13 2/4/13 16/4/13 30/4/13 14/5/13 28/5/13 11/6/13 25/6/13 9/7/13 23/7/13 6/8/13 2 0 1 1 年 x x ReportType 公 司 深 度 分 析 / 证 券 研 究 报 告 华 熙 生
untitled
1 2012 2 2013 3 2013 6 6001000 5020 6000000 6000000 10000000 10000000 620000 500000 120000 1 2012 3 2012 4 1 2 2012 5 2012 6 1 2 3 10 2012 7 2012 8 3 20 250000 250000 100000 5 20000 20000 4 2012 9 2012
表 1: 盈利预测变化 2018E 2019E 人民币百万元 Old New 变化 Old New 变化 收入 4,510 4,648 3% 5,846 6,118 5% 营业利润 1,118 1,178 5% 1,553 1,674 8% 净利润 % 1,012 1,097 8%
Tabl e_title Tabl e_baseinfo 19/6/18 3/7/18 17/7/18 31/7/18 14/8/18 28/8/18 11/9/18 25/9/18 9/10/18 23/10/18 6/11/18 20/11/18 4/12/18 2018 年 12 月 10 日 天伦燃气 (1600.HK) 煤改气进度超预期, 新并购增厚业绩 报告摘要 煤改气进度超预期 截止
2011_中国私人财富报告_PDF版
211 l l l l l l l l l l 1 l l l l l 2 3 4 5 6 8 6 52 62 72 CAGR ( 8-9) 39% 16% 16% 9% 13% 16% CAGR (9-1) 19% 49% 44% 17% 26% 17% CAGR ( 1-11E ) 16% 28% 27% 26% 2% 18% 4 38 63% 21% 7% 2 19% 16% 16% 28 29
Microsoft Word - 首发报告1317枫叶教育-dyc-201603014
枫 叶 教 育 (1317) 买 入 首 发 报 告 15 日 中 国 领 先 的 国 际 学 校 办 学 团 体, 轻 资 产 模 式 快 速 扩 张 中 国 领 先 的 国 际 学 校 办 学 团 体 : 枫 叶 教 育 目 前 于 中 国 的 11 座 城 市 提 供 K-12 教 育, 根 据 弗 若 斯 特 沙 利 文 报 告,2014 学 年 集 团 是 中 国 规 模 最 大 的 国
損 益 表 收 入 750 833 936 445 銷 售 成 本 -403-450 -463-220 毛 利 潤 347 383 472 225 其 他 營 業 收 入 1 1 1 1 一 般 管 銷 開 支 -313-296 -333-171 經 營 溢 利 35 88 140 55 財 務 成
公 司 研 究 報 告 日 期 所 屬 行 業 和 美 醫 療 (1509.HK) 公 司 研 究 報 告 未 予 評 級 2015/11/25 醫 療 器 械 及 服 務 中 國 最 大 私 立 婦 產 專 科 醫 院 集 團 前 收 市 價 目 標 價 7.64 港 元 股 份 資 料 代 號 1509 總 流 動 股 數 ( 億 ) 7.70 市 值 ( 億 港 元 ) 58.85 6 個 月
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T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info 14/2/13 28/2/13 14/3/13 28/3/13 11/4/13 25/4/13 9/5/13 23/5/13 6/6/13 20/6/13 4/7/13 18/7/13 1/8/13 15/8/13 ReportType 公司深度分析 / 证券研究报告海螺水泥 (0914) 海螺水泥 : 继续抒写成长故事 --2013
2015年德兴市城市建设经营总公司
2019 2019 19 6.7 7 3 4567 20% 20%20%20% Shibor 5 www.shibor.org Shibor1Y 37 20% 20%20%20%20% 1001, 1,000 / / AA AAA 2 2019 1 3 2019 1 4 2019 1 2 1 2019 1 3 ... 1... 4... 5... 10... 13... 15... 16... 18...
路演纪要 学校和学生数目 过去 3 个学年, 注册在校生人数复合增长 17.2%; 截至 2016 年 3 月 31 日, 校生人数较去年同期增加 21.8% 至 19,353 名 高中 初中 小学的学生比例分别为 40%, 20% 和 30% 于 2015/2016 学年, 公司 46 所学校遍及
T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 7/12/15 21/12/15 4/1/16 18/1/16 1/2/16 15/2/16 29/2/16 14/3/16 28/3/16 11/4/16 25/4/16 9/5/16 23/5/16.5 公司分析 / 证券研究报告枫叶教育 (1317) 闪亮的教育明珠 我们近期为枫叶教育举办路演 我们认为公司将受惠国内对国际学校的需求提升和学费持续调升的能力,
国防常识
...1...14...14...18...19...26...28...30...31 97...40...40...41...42 ()...43...43...44...44...45...46 I ...47...47...48...49...49...52...53...54...54...55...57...58...59...61...62...62...64...66...68...69...72
第二章
中 国 建 筑 股 份 有 限 公 司 内 部 控 制 手 册 (2009 年 版 ) 目 录 第 一 章 总 则 1 编 制 内 部 控 制 手 册 目 的 依 据 1 2 内 部 控 制 手 册 的 适 用 范 围 1 3 内 部 控 制 基 本 原 则 1 4 内 部 控 制 的 基 本 要 求 2 5 内 部 控 制 组 织 机 构 4 6 内 部 控 制 手 册 的 更 新 与 监 督 4
宏观深度报告 扬帆再起航, 机遇不可失 国企改革专题报告 2014 年 9 月 19 日 股市有风险入市须谨慎 中航证券金融研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址 : 深圳市深南大道 3024 号航空大厦 29 楼公司网址 :www.avicsec.com 联系电话 :0755-83692635 传真 :0755-83688539 1 ... 4... 8... 13...
2010 2011316 !!!! 1 2010 2 2010 3 2010 1 2010 ! 7.3%! 24.7%! 5.8! 18.6%! 15.2%! 49.4% 3G! 3G2,000! 3G656! 2010 3.014! 2011 43% 2009 2010 52,228.3 58,401.7* 11.8% 4,521.03 4,852.31 7.3% EBITDA 2,290.23
第一节 公司基本情况简介
Shanghai Material Trading Centre Co., Ltd. 2003 Annual Report 2003 OO 2003 4 20 1 2 4 6 8 10 12 25 26 31 64 102 SHANGHAI MATERIAL TRADING CENTRE CO., LTD. SMTC 2550 522 (86) 021 62570000 8522 (86) 021
华夏沪深三百 EFZR 年 9 月 14 日 2018 年 9 月 14 日 1 否 H 股指数上市基金 不适用 华夏沪深三百 EFZR 年 9 月 14 日 2018 年 9 月 14 日 1
恒生银行 ( 中国 ) 银行结构性投资产品表现报告 步步稳 系列部分保本投资产品 产品编号 起始日 到期日 当前观察期发生下档触发 挂钩标的 最初价格 * 最新价格 累积回报 OTZR89 2017 年 5 月 5 日 2018 年 5 月 7 日 2 否 中国电信 3.77 3.79 不适用 中国移动 82.85 79.25 华能国际 5.35 5.00 OTZR88 2017 年 6 月 21
中国邮政储蓄银行 全币种信用卡指南 邮储信用卡卡面说明卡面含义产品特色产品权益 用卡启用卡片卡片保管刷卡消费现金提取核对账单还款分期付款额度管理 积分奖励 特惠商户 失卡保障 24 小时信用卡客户服务热线 网点服务 短信服务 网上银行 轻松网购 常见问题 Q & A 用卡小常识 中国邮政储蓄银行全币种信用卡 CATALOG 邮储信用卡 1 卡 A 银行 卡 A 银 识 期 卡片 识 信用卡卡 识
中银2015年第一期资产证券化信托资产支持证券发行说明书
69,901.41 2016 / / A 56,100.00 80.26% 2019 2 28 AAA AAA B 8,450.00 12.09% 2019 2 28 AA AA 5,351.41 7.65% 2019 2 28 69,901.41 2019 2 28 A B 7.65% 2016 1 20 2016 2 26 2 A B 2016 1 8 3 4 2015 [2015] 320 ...
<4D F736F F F696E74202D D C4EAC8ABC7F2BCB0D6D0B9FABDF0C8DA504F53D6D5B6CBD0D0D2B5D1D0BEBFB1A8B8E6205BBCE6C8DDC4A3CABD5D>
2013-2016 年全球及中国金融 POS 终端行业研究报告 POS 机 (Point of Sale), 用于某个销售点的销售信息的归集和资金 商品收支 的记录, 与交易平台的结算系统相联 目前主要用于特约商户受理银行卡消费, 称 为 金融 POS 终端 2012 年, 全球 POS 终端出货量达到 19.41 百万台, 同比增长 17.42% 2007-2012 年, 全球 POS 终端出货量的年均复合增长率为
搜狐公司简要合并损益表 ( 未经审计, 单位千美元, 每股收益除外 ) 2016 年 12 月 31 日 三个月 2016 年 9 月 30 日 2015 年 12 月 31 日 2016 年 12 月 31 日 十二个月 2015 年 12 月 31 日 收入 : 在线广告品牌广告 $ 98,69
搜狐公司简要合并损益表 三个月 9 月 30 日 2015 年 十二个月 2015 年 收入 : 在线广告品牌广告 $ 98,695 $ 110,871 $ 140,927 $ 447,956 $ 577,114 搜索及搜索相关 152,500 150,667 151,251 597,133 539,521 在线广告收入合计 251,195 261,538 292,178 1,045,089 1,116,635
投 資 要 點 中 國 天 瑞 背 景 : 中 國 天 瑞 集 團 是 主 要 在 河 南 省 和 遼 寧 省 從 事 熟 料 和 水 泥 的 生 産 和 銷 售 業 務 集 團 爲 河 南 省 及 遼 寧 省 最 大 的 熟 料 生 産 商, 並 分 別 約 佔 該 兩 個 省 份 市 場 佔 有
公 司 研 究 報 告 公 司 研 究 報 告 日 期 所 屬 行 業 2014/05/09 水 泥 前 收 市 價 目 標 價 2.12 港 元 股 份 資 料 代 號 1252 總 流 動 股 數 ( 億 ) 24.01 市 值 ( 億 港 元 ) 50.90 6 個 月 每 日 平 均 成 交 值 ( 萬 港 元 ) 3.53 12 個 月 高 / 低 ( 港 元 ) 2.45/2.00 每
Management2.0: Competitive Advantage through Business Model Design and Innovation
2015-2018 年全球及中国金融 POS 终端行业研究报告 截至 2014 年底, 中国累计加入银联 POS 终端为 1593.50 万台, 同比增长 49.9%, 其中 2014 年新加入银联 POS 终端数量为 530.29 万台, 同比增长 50.9% 2011-2014 年, 中国加入银联网络的 POS 终端每年均保持 40% 以上增长 尽管中国加入银联网络的 POS 终端保持高速增长,
基 隆 市 103 年 度 人 口 統 計 分 析 單 位 名 稱 : 基 隆 市 政 府 主 計 處 編 印 時 間 : 中 華 民 國 104 年 4 月 目 錄 壹 前 言...1 貳 簡 要 分 析...3 一 人 口 概 況...3 ( 一 ) 人 口 數 與 人 口 密 度...3 ( 二 ) 戶 數 與 戶 量...3 ( 三 ) 各 行 政 區 人 口 概 況...4 二 人 口
扬州大学（上）
...1...1...10...21 2004...28 2003...30...32...33...35...36...37...38...38...39...39...39...40...40...41 I ...42...42...43...44...45...47...48...49...50...50...51...51...52...52...53...62...67...75...83...90...95
公司研究报告
证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 / 公 司 调 研 2015 年 06 月 23 日 投 资 评 级 : 买 入 ( 维 持 ) 当 前 价 格 ( 元 ): 42.70 合 理 价 格 区 间 ( 元 ): 51.24~55.51 刘 洋 执 业 证 书 编 号 :S0570515030002 研 究 员 021-28972088 liuyang6477@htsc.com 薛 蓓 蓓 执
鑫元基金管理有限公司
... 5... 15... 17... 27... 28... 29... 30... 34... 35... 36... 40... 41... 44 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 序号项目金额 ( 元 ) 占基金总资产的比例 (%) 1 权益投资 25,651,766.19
說 明 會 內 容 全 民 健 保 暨 施 行 細 則 修 正 之 承 保 重 點 與 案 例 說 明 二 代 健 保 實 施 後 就 醫 權 益 更 有 保 障 補 充 保 險 費 知 識 自 我 檢 測 及 討 論 附 錄 全 民 健 康 保 險 保 險 費 負 擔 金 額 表 ( 四 )- 職
第 二 三 類 投 保 單 位 二 代 健 保 實 務 說 明 會 行 政 院 衛 生 署 全 民 健 康 保 險 局 南 區 業 務 組 說 明 會 內 容 全 民 健 保 暨 施 行 細 則 修 正 之 承 保 重 點 與 案 例 說 明 二 代 健 保 實 施 後 就 醫 權 益 更 有 保 障 補 充 保 險 費 知 識 自 我 檢 測 及 討 論 附 錄 全 民 健 康 保 險 保 險 費
新婚夫妇必读（九）.doc
...1...3...4...5...9...9...10...12...14 3...19...20...22...27...28...30...31...35...37 I 13...39...44...48...49...50...51...54...55...58...60...62...63...66...67...68...70...71 TOP10...73...77...79...80
(Microsoft Word - 1012-2\256\325\260\310\267|\304\263\254\366\277\375.doc)
國 立 屏 北 高 級 中 學 101 學 年 度 第 2 學 期 第 2 次 校 務 會 議 紀 錄 壹 會 議 名 稱 :101 學 年 度 第 2 學 期 第 2 次 校 務 會 議 貳 時 間 :102 年 6 月 28 日 ( 星 期 五 ) 下 午 13 時 10 分 參 地 點 : 本 校 圖 書 館 四 樓 視 聽 會 議 室 肆 出 列 席 人 員 : 詳 如 簽 到 簿 伍 主
13Q1 12Q4 12Q3 12Q2 12Q1 11Q4 11Q3 11Q2 11Q1 10Q4 10Q3 10Q2 10Q1 09Q4 09Q3 09Q2 09Q1 08Q4 08Q3 08Q2 08Q1 13Q1 12Q4 12Q3 12Q2 12Q1 11Q4 11Q3 11Q2 11Q1
资产负债表 非流动资产合计 现金及现金等价物 非现金性流动资产 5E+1 4.5E+1 4E+1 3.5E+1 3E+1 2.5E+1 2E+1 1.5E+1 所有者权益合计 流动负债合计 非流动负债合计 5E+1 4.5E+1 4E+1 3.5E+1 3E+1 2.5E+1 2E+1 1.5E+1 现金交易性金融资产应收票据应收账款 预付款项应收利息应收股利其他应收款 存货其他流动资产流动资产合计
7 2
1 财务报表报表内容 1 7 2 当期净利润 ; 直接计入所有者权益的利得和损失 ; 所有者投入资本 ; 利润分配 ; 所有者内部结转 会计政策变更 ; 前期差错更正 ; 本期利润的分配 13 所有者权益 ( 股东权益 ) 变动表的要点 根据变动性质反映 ( 原按组成项目反映 ): 包括 : 原利润分配表中的项目反映在该表中 包括 : 3 资金从哪里来资金投资在哪里 股东企业管理层股东 资产负债表损益表现金流量表
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2017-2018 年 中国支付行业研究报告 China Payment Industry Research 支付体系的历史沿革 很久以前的实物支付时代, 买卖双方必须同时把要交换的物品运输到同一地点, 才能完成支付 一般等价物出现以后, 使物流和资金流在空间上可 以分离, 但一般等价物的便携性和标准化程度低, 且普及性不足 私营和国营的信用中介的出现解决了上述问题, 纸币和票据使得支付可以脱离真
资产负债表
2004 OO 11 11 OO 1 3 4 5 6 7 9 24 2 1 JINZHOU PORT CO.,LTD. JZP 2 A 600190 B B 900952 3 1 121007 HTTP://WWW.JINZHOUPORT.COM JZP@JINZHOUPORT.COM 4 5 1 86 416 3586462 86 416 3582431 WJ@JINZHOUPORT.COM 86
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恒生银行 ( 中国 ) 银行结构性投资产品表现报告 步步稳 系列部分保本投资产品 产品编号 起始日 到期日 当前观察期是否发生下档触发事件 挂钩标的 最初价格 * 最新价格 累积回报 OTZR 年 5 月 5 日 2018 年 5 月 7 日 3 否 728 HK Equity 3.7
恒生银行 ( 中国 ) 银行结构性投资产品表现报告 步步稳 系列部分保本投资产品 产品编号 起始日 到期日 当前观察期是否发生下档触发事件 挂钩标的 最初价格 * 最新价格 累积回报 OTZR89 2017 年 5 月 5 日 2018 年 5 月 7 日 3 否 728 HK Equity 3.77 3.45 不适用 941 HK Equity 82.85 73.40 902 HK Equity
东亚银行 ( 中国 ) 有限公司关于结构性存款产品销售清单的公告 尊敬的客户 : 兹通知阁下, 东亚银行 ( 中国 ) 有限公司 ( 以下简称 我行 ) 当前正在全国范围内发售的结构性存款产品系列清单如下, 产品均为我行发行 : 产品类别产品名称发售方式风险等级收费标准投资者范围 境内挂钩投资产品系
东亚银行 ( 中国 ) 有限公司关于结构性存款产品销售清单的公告 尊敬的客户 : 兹通知阁下, 东亚银行 ( 中国 ) 有限公司 ( 以下简称 我行 ) 当前正在全国范围内发售的结构性存款产品系列清单如下, 产品均为我行发行 : 产品类别产品名称发售方式风险等级收费标准投资者范围 境内挂钩投资产品系列东亚 汇添盈 结构性存款产品 TM1099( 人民币 ) 公募 1 级 境内挂钩投资产品系列 东亚
东吴证券研究所
证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 食 品 饮 料 行 业 上 海 梅 林 (600073) 报 告 二 : 市 场 忽 视 的 三 大 预 期 差, 收 入 和 净 利 率 有 大 幅 提 升 空 间 买 入 ( 维 持 ) 投 资 要 点 预 期 差 一 : 梅 林 未 来 是 一 个 什 么 公 司, 业 务 太 多 了? 本 人 在 海 通 13 年 全 市 场 第 1 篇 深 度 报
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(600900) ( ) 2008 07 20 14.65 ( ) 71922.41 ( ) 4.21 (%) 13.02 (%) 35.18 20% 86-755-22622741 60 40 douzy@pasc.com.cn : : 22622741 Email: douzy@pasc.com.cn 847 15% 600900 2010 10 http://www.cypc.com. 2020
中国邮政储蓄银行 2012 年 三农 金融服务报告 2012 " 三农 " 金融服务 1 目录 Contents 卷首语 01 回顾历程 服务 三农 历程回顾 ( 一 ) 邮政储蓄全面恢复开办 ( 二 ) 储蓄资金实现自主运用 ( 三 ) 商业银行谱写服务 三农 新篇章 践行理念 服务 三农 总体理念和政策措施 共享成果 服务 三农 实践成果 ( 一 ) 打通农村支付结算渠道 ( 二 ) 破解农村融资服务瓶颈
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CHINA SECURITIES RESEARCH - - 2004 25.38 67.7% 2007 60 98.59 2008 5 10 3 14 140 100 40 200 - - 18.95 30.05 98.59 77 21.59 22.9% 10 / 15 / 0.13 / 50% 10 / 2008 0.51 35 PE 17.85 10 / 27.85 / huangfusheng@csc.com.cn
公司研究公司快评
公 司 研 究 Page 1 00188[Table_KeyInfo] 证 券 研 究 报 告 动 态 报 告 / 公 司 快 评 信 息 技 术 [Table_StockInfo] 美 亚 柏 科 (300188) 推 荐 软 件 与 服 务 重 大 事 件 快 评 ( 维 持 评 级 ) 2013 年 08 月 08 日 [Table_Title] 协 同 并 购, 打 造 公 安 市 场 大
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dongzq@csc.com.cn 010-65183888-84055 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 2 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 3 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN Bloomberg 4 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN Bloomberg 5 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 3
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2004 --------------------------------------------3 ------------------------------4 ----------------------------6 ------------------------------ ---------7 ------------------------------------------------9
最新监狱管理执法全书（五十三）
........................ I .......................... II ......... 2001..................... III IV..................... 2002... 2002......... ............ V (2000)63
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数 据 来 源 :Wind, 华 金 证 券 研 究 所 财 务 报 表 预 测 和 估 值 数 据 汇 总 利 润 表 财 务 指 标 ( 百 万 元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E ( 百 万 元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营 业 收
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财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 885.5 2,745.5 4,667.3 7,001.0 9,661.4 同 比 增 长 (%) 19.9% 210.0% 70.0% 50.0% 38.0% 营
2016 年 03 月 31 日 公 司 研 究 证 券 研 究 报 告 国 轩 高 科 (002074.SZ) 公 司 快 报 年 报 与 一 季 报 预 告 均 超 预 期,16 年 静 待 高 增 长! 投 资 要 点 事 件 :2015 年 3 月 30 日, 公 司 发 布 2015 年 年 报, 报 告 期 内 实 现 营 收 27.4 亿 元, 同 增 170.67%, 归 母 净 利
最新执法工作手册（一百零二）
........................ I .................................... II \..................................... III [2002]147 [2000]25 2002 10 1 2005 12 31 2002 10 8 1995 6 8 3 1 2 5 10 2 4 94 423
长江精工（600496）
公 司 简 评 伊 利 股 份 (600887.ss) 2010 年 1 月 21 日 盈 利 能 力 大 幅 提 升 推 荐 维 持 评 级 分 析 师 : 董 俊 峰 :dongjunfeng@chinastock.com.cn :010-6656 8780 1. 事 件 公 司 21 日 发 布 业 绩 预 告 公 告,2009 年 度 扭 亏 为 盈 2. 我 们 的 分 析 与 判 断 乳
最新执法工作手册（一百一十六）.doc
......... ()..................... I ... 2001... 2001........................ II ............ III 1996 12 14 24 1996 12 14 8 55 1996 12 14 1980 54 1 2 3 1 2 3 4 1 2 3 4 5 () ( 1984 147
G % % G 8% 6% 2%-12% 100% G G G SH G SH G SH G G QFII G % % % 2005A
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IC PBOC2.0 IC 2010 PBOC2.0 5 IC EMV 2011 IC 10% % % IC IC EMV IC 2011 EMV EMV % 1
600198.SH EMV 2010 5 PBOC2.0 IC 2010 5 IC EMV 2011 IC 10% 2012 20% 2013 30% 2011-2015 IC 0.9 1.93 3.85 6.9 9.2 IC EMV IC 2011 EMV EMV 1 2 13.56M NFC 2010 8 3 2007 2010-2012 EPS 0.18 0.46 0.68 PE 128 49
长江精工（600496）
公 司 简 评 研 究 报 告 伊 利 股 份 (600887.ss) 2010 年 10 月 29 日 第 三 季 收 入 超 预 期 无 惧 报 表 业 绩 波 动 推 荐 维 持 评 级 分 析 师 : 董 俊 峰 王 国 平 执 业 证 书 编 号 :S0130200010339 S0130210070013 :dongjunfeng@chinastock.com.cn :010-66568780
估 算 轨 交 连 接 器 市 场 空 间 ( 新 增 + 后 服 务 ) 每 年 30 亿 元 左 右 公 司 当 前 综 合 市 占 率 不 到 30%, 其 中 动 车 组 领 域 的 连 接 器 国 产 化 率 最 低, 只 有 20%, 未 来 公 司 发 展 还 有 很 大 成 长 空
证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 机 械 行 业 永 贵 电 器 (300351) 公 司 点 评 工 匠 精 神 加 适 时 外 延, 连 接 器 领 域 隐 形 冠 军 投 资 评 级 : 增 持 ( 首 次 ) 事 件 : 近 日, 永 贵 电 器 全 资 子 公 司 四 川 永 贵 科 技 有 限 公 司 研 发 的 电 动 汽 车 充 电 接 口 产 品 充 电 枪 通 过 了 国
1. 设 立 肿 瘤 中 心, 打 响 肿 瘤 医 疗 服 务 平 台 第 一 枪 2015 年 9 月 2 日, 公 司 与 从 事 医 疗 卫 生 行 业 投 资 经 营 管 理 的 广 州 金 沙 洲 医 院 投 资 管 理 有 限 公 司 以 及 其 全 资 公 司 广 州 中 医 药 大
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投资评级 : 增持 柴油车尾气催化剂市场将 驱动业绩加速增长 贵研铂业深度报告 证券研究报告 2013 年 12 月 19 日姓名 : 桑永亮 ( 分析师 ) 邮件 :sangyongliang@gtjas.com 电话 :021-38676052 证书编号 :S0880511010034 姓名 : 刘华峰 ( 研究助理 ) 邮件 :liuhuafeng@gtjas.com 电话 : 021-38674752
关于 2016 年泉州市城建国有资产投资有限公司小微企业增信集合 债券 2018 年度发行人履约情况及偿债能力分析报告 的更正公告 泉州市城建国有资产投资有限公司于 2019 年 4 月 29 日在上海证券交易所网站 中国债券信息网披露了 2016 年泉州市城建国有资产投资有限公司小微企业增信集合债
关于 2016 年泉州市城建国有资产投资有限公司小微企业增信集合 债券 2018 年度发行人履约情况及偿债能力分析报告 的更正公告 泉州市城建国有资产投资有限公司于 2019 年 4 月 29 日在上海证券交易所网站 中国债券信息网披露了 2016 年泉州市城建国有资产投资有限公司小微企业增信集合债券 2018 年度发行人履约情况及偿债能力分析报告 现对财务数据做如下更正 : 更正前 : ( 一 )
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T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 31/7/12 14/8/12 28/8/12 11/9/12 25/9/12 9/10/12 23/10/12 6/11/12 20/11/12 4/12/12 18/12/12 1/1/13 15/1/13 29/1/13 ReportType 公司动态分析 / 证券研究报告百富环球 (0327) 利基市场新星乘势崛起
高級職業學校實習辦法(草案二)(93
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2004 600099 2004 1 1 3 4 4 7 8 25 1 600099 2004 1 LINHAI CO., LTD. LH 2 600099 3 14 14 225300 http://www.linhai.cn lh.tz@public.tz.js.cn 4 5 14 0523 6551888-2228 0523 6551403 2 600099 2004 LHDLTZ@PUB.TZ.JSINFO.NET
914-151014c
21 年 1 月 14 日 現 價 :HK$2.1 潜 在 上 升 空 间 :+19% 目 标 价 :HK$29.8 水 泥 行 業 安 徽 海 螺 水 泥 (914.HK) 華 東 的 一 流 水 泥 生 產 商 落 后 同 步 领 先 首 次 覆 蓋 財 務 資 料 一 覽 年 結 12 月 31 日 213 214 21E 216E 217E 收 入 ( 人 民 幣 百 萬 元 ),262 6,79
机 器 人 : 财 务 数 据 概 要 损 益 表 (Rmb mn) 12/14 12/15E 12/16E 12/17E 资 产 负 债 表 (Rmb mn) 12/14 12/15E 12/16E 12/17E 主 营 业 务 收 入 1,523.5 1,746.7 2,186.3 2,846.
2015 年 11 月 18 日 公 司 最 新 消 息 机 器 人 (300024.SZ) 中 性 人 民 币 30 亿 元 增 发 完 成, 摊 薄 影 响 有 限, 资 金 状 况 巩 固 证 券 研 究 报 告 最 新 事 件 新 松 机 器 人 于 11 月 17 日 宣 布 已 完 成 非 公 开 发 行 计 划 ( 该 计 划 最 初 于 2014 年 8 月 份 披 露 ) 公 司
女性减肥健身（四）.doc
...1...2...3...4...6...7...8...10... 11...14...16...17...23...25...26...28...30...30 I ...31 10...33...36...39...40...42...44...47...49...53...53 TOP10...55...58...61...64...65...66...68...69...72...73
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1-1-1 1-1-2 1-1-3 1-1-4 1-1-5 1-1-6 1-1-7 1-1-8 1-1-9 1-1-10 1-1-11 1-1-12 1-1-13 1-1-14 1-1-15 1-1-16 1-1-17 1-1-18 1-1-19 1-1-20 1-1-21 1-1-22 1-1-23 King Express Technology Ltd SAIF II Mauritius(china
北 美 医 学 基 金 会 和 教 育 基 金 会 首 席 执 行 官 丁 文 京 来 我 院 访 问 交 流 韩 国 仁 丨 丨 医 疗 集 团 代 表 团 来 我 院 参 观 交 流 我 院 与 天 津 市 眼 科 医 院 签 署 友 好 合 作 医 院 协 议 书 " 首 届 甘 肃 省 萃
探 究 百 年 历 史 彳 搭 建 交 流 平 台 丨 展 现 二 院 风 采 〇 兰 州 大 学 第 二 医 院 院 刊 扬 规 范 之 帆 起 年 度 新 航 规 范 管 理 创 新 机 制 科 学 发 展 明 天 的 承 诺 : 护 航 二 院 腾 飞 共 泛 梦 想 之 舟 母 亲 河 畔 的 微 笑 大 医 精 城 德 为 先 本 期 封 面 : 扬 帆 起 肮 0 时 讯 0 学 科 0
神东煤炭集团简介 神东煤炭集团是中国神华煤炭板块的骨干, 地处蒙 陕 晋三省交接, 现有 13 个生产矿井 ( 内蒙古境内 7 个, 陕西境内 5 个, 山西境内 1 个 ) 其中,2000 万吨以上的矿井 3 个, 万吨矿井 5 个,1000 万吨以下矿井 5 个, 核定生产能力
T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info T_Analyst 6/2/18 20/2/18 6/3/18 20/3/18 3/4/18 17/4/18 1/5/18 15/5/18 29/5/18 12/6/18 26/6/18 10/7/18 24/7/18 ReportType 公司动态报告 / 证券研究报告中国神华 (1088) 中国神华反向路演纪要 评级 : 维持买入煤炭
2016年资产负债表（gexh）.xlsx
编制单位 : 广东公益恤孤助学促进会 ( 爱心直达 ) 2016 年 12 月 31 日 单位 : 元 货币资金 1 550,291.22 543,982.16 短期借款 61 流动资产合计 20 550,291.22 543,982.16 其它流动负债 78 固定资产原价 31 4,960.00 4,960.00 长期负债合计 90 - 减 : 累计折价 32 1,413.54 2,355.90
证券代码（A股/H股）：000063/ 证券简称：中兴通讯 公告编号：
2 21,310,164 21,779,131-2.15 10,156,038 10,125,095 0.31 10.58 10.55 0.28 10.57 10.55 0.19-2,271,243-2,336,083 2.78% 0.035 0.240-85.42% 0.33 2.45 2.12 0.35 2.43 2.08 3 2,089 2,292 7,425-457 -2,587 4.2 33,418
項 訴 求 在 考 慮 到 整 體 的 財 政 承 擔 以 及 資 源 分 配 的 公 平 性 下, 政 府 採 取 了 較 簡 單 直 接 的 一 次 性 減 稅 和 增 加 免 稅 額 方 式, 以 回 應 中 產 家 庭 的 不 同 訴 求 ( 三 ) 取 消 外 傭 徵 費 6. 行 政 長
2013 年 1 月 23 日 的 立 法 會 會 議 葛 珮 帆 議 員 就 幫 助 中 產 動 議 的 議 案 ( 經 單 仲 偕 議 員 及 莫 乃 光 議 員 修 正 ) 進 度 報 告 在 2013 年 1 月 23 日 的 立 法 會 會 議 上, 由 葛 珮 帆 議 員 就 幫 助 中 產 動 議 的 議 案, 經 單 仲 偕 議 員 及 莫 乃 光 議 員 修 正 後 獲 得 通 過
(f) (g) (h) (ii) (iii) (a) (b) (c) (d) 208
(a) (b) (c) (d) (e) 207 (f) (g) (h) (ii) (iii) (a) (b) (c) (d) 208 17.29 17.29 13.16A(1) 13.18 (a) (b) 13.16A (b) 12 (a) 209 13.19 (a) 13.16A 12 13.18(1) 13.18(4) 155 17.43(1) (4) (b) 13.19 17.43 17.29
Microsoft Word - 08 单元一儿童文学理论
单 元 ( 一 ) 儿 童 文 学 理 论 内 容 提 要 : 本 单 元 共 分 成 三 个 小 课 目, 即 儿 童 文 学 的 基 本 理 论 儿 童 文 学 创 作 和 儿 童 文 学 的 鉴 赏 与 阅 读 指 导 儿 童 文 学 的 基 本 理 论 内 容 包 括 儿 童 文 学 的 基 本 含 义 儿 童 文 学 读 者 儿 童 文 学 与 儿 童 年 龄 特 征 和 儿 童 文 学
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1993 79 2010 9 80 180,000 (a) (b) 81 20031,230 2009 10,610 43 2003 2009 1,200 1,000 924 1,061 800 717 600 530 440 400 333 200 123 0 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 500 2003 15,238 2009 31,4532003 2009
南華大學數位論文
南 華 大 學 哲 學 與 生 命 教 育 學 系 碩 士 論 文 呂 氏 春 秋 音 樂 思 想 研 究 研 究 生 : 何 貞 宜 指 導 教 授 : 陳 章 錫 博 士 中 華 民 國 一 百 零 一 年 六 月 六 日 誌 謝 論 文 得 以 完 成, 最 重 要 的, 是 要 感 謝 我 的 指 導 教 授 陳 章 錫 博 士, 老 師 總 是 不 辭 辛 勞 仔 細 閱 讀 我 的 拙
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光 明 英 來 學 校 ( 中 國 文 學 之 旅 --- 散 文 小 說 教 學 ) 一 年 級 : 成 語 ( 主 題 : 勤 學 ) 節 數 : 六 教 節 ( 每 課 題 一 教 節 ) 課 題 : 守 株 待 兔 半 途 而 廢 愚 公 移 山 鐵 杵 磨 針 孟 母 三 遷 教 學 目 的 : 1. 透 過 活 動, 學 生 能 說 出 成 語 背 後 的 含 意 2. 學 生 能 指
第３２回独立行政法人評価委員会日本貿易保険部会 資料1-1 平成22年度財務諸表等
1 12,403 2,892 264,553 19,517 238,008 10,132 989 36 9,869 2,218 250 122 ( 126 108 1,563 278 159 260 478 35,563 1,073 74 190,283 104,352 140,658 20,349 16,733 21,607 (21,607) 58,689 303,699 339,262 339,262
第三章
第 三 章 :2017 年 行 政 長 官 產 生 辦 法 - 可 考 慮 的 議 題 行 政 長 官 的 憲 制 及 法 律 地 位 3.01 基 本 法 第 四 十 三 條 規 定 : 香 港 特 別 行 政 區 行 政 長 官 是 香 港 特 別 行 政 區 的 首 長, 代 表 香 港 特 別 行 政 區 香 港 特 別 行 政 區 行 政 長 官 依 照 本 法 的 規 定 對 中 央 人
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3 4 5 7 8 9..10..15..16..19..52 -3,402,247-699,783-1,611,620 1,790,627 : - - -7,493 - -1,687 2,863 1,176 2,863 - -148,617 - - 12,131 51,325 - -12,131-2,165 14-2,157 8-3,393,968-794,198-1,620,094 1,781,367
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1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 ( ( 1 2 16 1608 100004 1 ( 2003 2002 6 30 12 31 7 2,768,544 3,140,926 8 29,054,561 40,313,774 9 11,815,996 10,566,353 11 10,007,641 9,052,657 12 4,344,697
1. 本文首段的主要作用是 A. 指出 異蛇 的藥用功效 說明 永之人爭奔走焉 的原因 B. 突出 異蛇 的毒性 為下文 幾死者數矣 作鋪墊 C. 交代以蛇賦稅的背景 引起下文蔣氏有關捕蛇的敘述 2. 本文首段從三方面突出蛇的 異 下列哪一項不屬其中之一 A. 顏色之異 B. 動作之異 C. 毒性之
1. 本文首段的主要作用是 A. 指出 異蛇 的藥用功效 說明 永之人爭奔走焉 的原因 B. 突出 異蛇 的毒性 為下文 幾死者數矣 作鋪墊 C. 交代以蛇賦稅的背景 引起下文蔣氏有關捕蛇的敘述 2. 本文首段從三方面突出蛇的 異 下列哪一項不屬其中之一 A. 顏色之異 B. 動作之異 C. 毒性之異 3. 太醫以王命聚之 中的 以 字與下列哪一項的 以 意思相同 A. 以齧人 B. 而吾以捕蛇獨存
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建 築 物 無 障 礙 設 施 設 計 規 範 內 政 部 97 年 4 年 10 日 台 內 營 字 第 0970802190 號 令 訂 定, 自 97 年 7 月 1 日 生 效 內 政 部 97 年 12 年 19 日 台 內 營 字 第 0970809360 號 令 修 正 內 政 部 101 年 11 年 16 日 台 內 營 字 第 1010810415 號 令 修 正 目 錄 第 一
概 述 随 着 中 国 高 等 教 育 数 量 扩 张 目 标 的 逐 步 实 现, 提 高 教 育 质 量 的 重 要 性 日 益 凸 显 发 布 高 校 毕 业 生 就 业 质 量 年 度 报 告, 是 高 等 学 校 建 立 健 全 就 业 状 况 反 馈 机 制 引 导 高 校 优 化 招
I 概 述 随 着 中 国 高 等 教 育 数 量 扩 张 目 标 的 逐 步 实 现, 提 高 教 育 质 量 的 重 要 性 日 益 凸 显 发 布 高 校 毕 业 生 就 业 质 量 年 度 报 告, 是 高 等 学 校 建 立 健 全 就 业 状 况 反 馈 机 制 引 导 高 校 优 化 招 生 和 专 业 结 构 改 进 人 才 培 养 模 式 及 时 回 应 社 会 关 切 的 一 项
鱼类丰产养殖技术（二）.doc
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疾病诊治实务（一）
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名人养生.doc
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嘉 義 地 區 客 家 禮 俗 研 究 第 一 章 前 言 嘉 義 地 區 的 客 家 族 群 約 略 可 分 為 福 佬 客 詔 安 客 與 北 部 客 等 三 種 類 別, 其 分 佈 區 域 以 海 線 地 區 平 原 地 形 沿 山 地 區 為 主 有 相 當 多 的 北 部 客 家 人, 是 二 次 大 戰 末 期 和 戰 後 初 期 才 移 民 嘉 義, 是 什 麼 因 素 令 許 多
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國 立 中 正 大 學 法 學 系 碩 士 論 文 河 川 砂 石 法 規 範 之 探 討 - 以 採 取 土 石 及 挖 掘 河 川 認 定 基 準 為 主 指 導 教 授 : 盧 映 潔 博 士 研 究 生 : 王 瑞 德 中 華 民 國 一 百 零 一 年 五 月 目 錄 第 一 章 緒 論... 1 第 一 節 研 究 動 機... 1 第 二 節 研 究 目 的... 3 第 三 節 研
中老年保健必读（十）.doc
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23 29 15.6% 23 29 26.2% 3 25 2 15 1 5 1,542 12,336 14,53 16,165 18,934 22,698 25,125 25 2 15 1 5 5,557 7,48 8,877 11, 13,732 17,283 22,485 23 24 25 26
4, 197823 2916.3%29 335, 23 29.5% 23 29 16.3% 14 35 33,535 14 135 13 125 1,292 1,3 1,38 1,314 1,321 1,328 1,335 3 25 2 15 1 5 1. 1.1 13,582 15,988 1.4 18,322 11.6 11.9 21,192 24,953 3,67 9. 8.7 12 1 8
海淀区、房山区（四）
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北京理工大学.doc
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东城区（下）
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果树高产栽培技术（一）.doc
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