幻灯片 1

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1 分 级 基 金 及 投 资 策 略 介 绍 西 南 期 货 研 发 中 心 靳 熙 1

2 主 要 内 容 基 本 概 念 及 市 场 概 况 折 溢 价 和 杠 杆 折 算 机 制 配 对 转 换 和 套 利 策 略 2

3 基 本 概 念 分 级 基 金 (Structured Fund) 又 叫 结 构 型 基 金, 是 指 在 一 个 投 资 组 合 下, 通 过 对 基 金 收 益 或 净 资 产 的 分 解, 形 成 两 级 ( 或 多 级 ) 风 险 收 益 表 现 有 一 定 差 异 化 基 金 份 额 的 基 金 品 种 3

4 基 本 概 念 母 基 金 份 额 : 分 级 基 金 的 基 础 份 额 A 份 额 : 预 期 风 险 收 益 较 低 的 子 份 额 B 份 额 : 预 期 风 险 收 益 较 高 的 子 份 额 同 其 他 结 构 化 产 品 类 似 A 份 额 是 资 金 的 借 出 方, 获 取 稳 健 收 益 B 份 额 是 资 金 的 借 入 方, 获 取 杠 杆 收 益 A:B 比 例 一 般 为 1:1, 因 此 B 份 额 的 初 始 杠 杆 为 2 倍 A 份 额 的 约 定 收 益 率 一 般 为 基 准 利 率 +3%~5% 基 准 利 率 为 一 年 定 期 存 款 利 率, 每 年 调 整 一 次 4

5 分 级 基 金 净 值 净 值 计 算 : 母 基 金 净 值 =A 份 额 净 值 A 份 额 比 例 +B 份 额 净 值 B 份 额 比 例 基 金 成 立 初 期, 母 基 金 A 份 额 和 B 份 额 的 净 值 均 为 1 母 基 金 净 值 是 收 盘 后 根 据 基 金 持 有 证 券 价 格 进 行 估 值 计 算 得 出 A 份 额 净 值 按 照 约 定 年 化 收 益 率 按 天 递 增 B 份 额 净 值 为 母 基 金 净 值 按 上 述 公 式 扣 除 A 份 额 净 值 后 的 净 值 5

6 分 级 基 金 价 格 大 部 分 分 级 基 金 同 ETF 类 似, 既 可 通 过 一 级 市 场 申 购 赎 回 又 可 以 在 二 级 市 场 参 与 买 卖, 因 此 其 既 有 净 值 又 有 价 格 分 级 基 金 二 级 市 场 上 的 价 格 是 由 投 资 者 对 未 来 市 场 的 预 期 与 交 易 行 为 决 定 的, 不 一 定 合 理 6

7 分 类 根 据 母 基 金 投 资 性 质 : 股 票 型 分 级 基 金 ( 多 为 指 数 分 级 基 金 ) 债 券 型 分 级 基 金 纯 债 分 级 ( 不 能 投 股 票 ) 混 合 债 分 级 ( 股 票 占 比 不 超 过 20%) 可 转 债 分 级 ( 投 资 可 转 债 ) 根 据 子 基 金 性 质 : 有 期 限 A 类 约 定 收 益 份 额 基 金 永 续 型 A 类 约 定 收 益 份 额 基 金 7

8 市 场 概 况 截 止 2016 年 1 月 14 日,188 只 分 级 基 金 场 内 总 规 模 近 1500 亿,2015 年 7 月 最 大 规 模 接 近 4000 亿 8

9 市 场 概 况 分 级 基 金 场 内 份 额 占 比 债 券 型 占 比 总 和 不 超 过 10% 主 动 股 票 型 几 乎 没 有 被 动 股 票 型 占 比 超 过 90%, 9

10 主 要 内 容 基 本 概 念 及 市 场 概 况 折 溢 价 和 杠 杆 折 算 机 制 配 对 转 换 和 套 利 策 略 10

11 折 溢 价 率 隐 含 收 益 率 与 杠 杆 A 份 额 A 份 额 折 溢 价 率 =A 份 额 价 格 /A 份 额 净 值 -1 A 份 额 隐 含 收 益 率 ( 简 化 )=A 约 定 收 益 率 /A 份 额 价 格 B 份 额 B 份 额 折 溢 价 率 =B 份 额 价 格 /B 份 额 净 值 -1 B 份 额 净 值 杠 杆 = 初 始 杠 杆 率 * 母 基 金 净 值 /B 份 额 净 值 B 份 额 价 格 杠 杆 = 初 始 杠 杆 率 * 母 基 金 净 值 /B 份 额 价 格 11

12 折 溢 价 率 隐 含 收 益 率 与 杠 杆 - 例 以 前 海 开 源 中 航 军 工 为 例, 截 止 2016 年 1 月 14 日 : 母 基 金 M(164402): 净 值 中 航 军 A(150221): 净 值 1.002, 收 盘 中 航 军 B(150222): 净 值 0.906, 收 盘 A 约 定 收 益 率 = 基 准 1.5%+5%=6.5% A 折 溢 价 率 =1.201/ =19.86%( 溢 价 ) A 隐 含 收 益 率 =6.5%/1.201=5.41% 一 般 来 讲, 约 定 收 益 率 较 高 的 A 是 溢 价, 约 定 收 益 率 较 低 的 A 是 折 价 12

13 折 溢 价 率 隐 含 收 益 率 与 杠 杆 - 例 以 前 海 开 源 中 航 军 工 为 例, 截 止 2016 年 1 月 14 日 : 母 基 金 M(164402): 净 值 中 航 军 A(150221): 净 值 1.002, 收 盘 中 航 军 B(150222): 净 值 0.906, 收 盘 A 约 定 收 益 率 = 基 准 1.5%+5%=6.5% B 折 溢 价 率 =0.771/ =-14.90%( 折 价 ) B 净 值 杠 杆 =2*0.954/0.906=2.11 B 价 格 杠 杆 =2*0.954/0.771=

14 杠 杆 假 设 前 海 开 源 中 航 军 工 满 仓 跌 停 M A 0.5* B 0.5*0.906 跌 10 % 微 涨? M A 0.5* B 0.5*? 14

15 杠 杆 B 的 净 值 B=(M-0.5A)/0.5=( *1.002)/0.5= 较 前 日 净 值 下 跌 / =-21.1% = 净 值 杠 杆 2.11* 母 基 金 跌 幅 10% B 的 价 格 B 的 净 值 虽 下 跌 21%, 但 其 二 级 市 场 上 的 交 易 价 格 受 到 涨 跌 停 板 限 制, 仅 能 下 跌 10%, 因 此 在 其 他 情 况 不 变 的 情 况 下,B 份 额 的 二 级 市 场 价 格 还 应 下 跌 至 少 11%, 在 跌 停 板 贸 然 抄 入 会 造 成 不 必 要 的 损 失 15

16 主 要 内 容 基 本 概 念 及 市 场 概 况 折 溢 价 和 杠 杆 折 算 机 制 配 对 转 换 和 套 利 策 略 16

17 折 算 机 制 定 期 折 算 不 定 期 折 算 向 上 折 算 向 下 折 算 17

18 定 期 折 算 每 年 固 定 日 期 ( 一 般 为 年 底 或 年 初 ), 通 过 对 A 类 份 额 进 行 折 算, 把 约 定 收 益 率 通 过 母 基 金 形 式 对 付 给 分 级 基 金 A 份 额 的 过 程, 类 似 于 基 金 分 红 A 类 份 额 净 值 归 1, 超 出 1 元 的 部 分 按 照 当 时 母 基 金 净 值 转 化 为 母 基 金 份 额 B 类 份 额 净 值 和 份 额 不 受 影 响 18

19 定 期 折 算 - 图 示 母 基 金 A 份 额 B 份 额 折 算 前 净 值 份 额 净 值 份 额 净 值 份 额 定 折 每 年 固 定 日 期 ( 一 般 为 年 底 或 年 初 ) 折 算 后 (B 净 值 +1)/2 净 值 / 新 净 值 * 份 额 ( 净 值 - 1)* 份 额 /M 折 算 后 净 值 份 额 净 值 份 额 19

20 定 期 折 算 - 例 前 海 开 源 中 航 军 工 A(150221) 定 折 基 准 日 为 每 个 会 计 年 度 第 一 个 工 作 日 (1 月 4 日 ) 1 月 4 日 为 折 算 基 准 日,1 月 5 日 按 照 1 月 4 日 收 盘 净 值 进 行 折 算,1 月 6 日 将 A 二 级 市 场 前 收 盘 价 调 整 为 1 月 5 日 单 位 净 值 1 月 4 日 1 月 5 日 1 月 6 日 基 准 日 A B 正 常 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 执 行 日 A 暂 停 交 易 B 正 常 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 公 告 日 A 上 午 10:30 后 开 始 交 易 B 正 常 交 易 母 基 金 恢 复 申 赎 20

21 定 期 折 算 - 例 假 设 1 月 4 日 收 盘, 某 投 资 者 持 有 前 海 开 源 母 基 金 A 份 额 B 份 额 各 10,000 份 1.4 折 算 前 1.4 折 算 后 净 值 份 额 净 值 份 额 母 基 金 , , ,144.4 A 份 额 , ,000 B 份 额 , ,000 折 算 后 母 基 金 份 额 = 母 基 金 折 算 份 额 +A 折 算 产 生 份 额 =1.136/1.108*10000+( )*10000/

22 下 折 机 制 所 谓 下 折, 是 指 当 分 级 基 金 B 份 额 的 净 值 下 跌 到 某 个 价 格 时, 为 了 保 护 A 份 额 持 有 人 利 益, 基 金 公 司 按 照 合 同 约 定 对 分 级 基 金 进 行 向 下 折 算, 折 算 完 成 后,A 份 额 和 B 份 额 的 净 值 重 新 回 归 初 始 净 值 1 元,A 份 额 持 有 人 将 获 得 母 基 份 额,B 份 额 持 有 人 的 份 额 将 按 照 一 定 比 例 缩 减 22

23 下 折 机 制 - 图 示 母 基 金 A 份 额 B 份 额 折 算 前 净 值 份 额 净 值 份 额 净 值 份 额 下 折 B 份 额 净 值 下 跌 到 某 个 价 格 ( 一 般 为 0.25), 触 发 下 折 折 算 后 净 值 * 份 额 净 值 * 份 额 - 折 算 后 B 份 额 折 算 后 B 份 额 净 值 * 份 额 23

24 下 折 机 制 - 例 招 商 中 证 煤 炭 B(150252),2015 年 7 月 8 日 收 盘 净 值 为 0.245, 触 发 下 折 条 件 ( 低 于 0.25) 7 月 9 日 为 折 算 基 准 日,7 月 10 日 按 照 7 月 9 日 收 盘 净 值 进 行 折 算,7 月 13 日 将 A B 二 级 市 场 前 收 盘 价 调 整 为 7 月 10 日 单 位 净 值 7 月 8 日 7 月 9 日 7 月 10 日 7 月 13 日 触 发 日 A B 正 常 交 易 母 基 金 正 常 申 赎 基 准 日 A B 上 午 10:30 后 开 始 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 执 行 日 A B 暂 停 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 公 告 日 A B 上 午 10:30 后 开 始 交 易 母 基 金 恢 复 申 赎 24

25 下 折 机 制 - 例 假 设 7 月 9 日 收 盘, 某 投 资 者 持 有 招 商 中 证 煤 炭 母 基 金 A 份 额 B 份 额 各 10,000 份 7.9 折 算 前 7.9 折 算 后 净 值 份 额 净 值 份 额 母 基 金 , ,650+6,840 A 份 额 , ,230 B 份 额 , ,230 折 算 后 母 基 金 份 额 = 母 基 金 折 算 份 额 +A 折 算 产 生 份 额 =0.665*10000+(1.007* *3230)/

26 下 折 机 制 - 例 7 月 9 日, 煤 炭 B 收 盘 价 为 0.562, 当 日 为 折 算 基 准 日, 折 算 前 净 值 为 假 设 投 资 者 收 盘 前 从 二 级 市 场 买 入 煤 炭 B,10000 份, 花 费 5620 元 折 算 后, 其 所 持 有 煤 炭 B 折 算 为 3230 份, 每 份 1 元, 价 值 3230 元 单 折 算, 亏 损 42.53% 已 触 发 下 折, 还 未 进 行 折 算 的 分 级 B, 要 小 心 参 与 26

27 下 折 机 制 尽 管 下 折 机 制 是 为 了 保 护 A 份 额 持 有 人 的 利 益, 但 下 折 期 间 的 停 牌 对 A 份 额 持 有 人 同 样 构 成 一 定 风 险 因 为 A 份 额 持 有 人 的 部 分 资 产 转 化 为 母 基 金, 母 基 金 在 停 牌 期 间, 净 值 可 能 下 跌, 导 致 A 份 额 持 有 人 赎 回 时 造 成 亏 损 以 煤 炭 A 为 例,7 月 9 日 完 成 折 算, 获 得 母 基 金 份 额,7 月 10 日 暂 停 赎 回,7 月 13 日 可 赎 回, 但 7 月 10 日 7 月 13 日 需 承 担 两 日 母 基 金 净 值 变 动 风 险 27

28 上 折 机 制 上 折 的 触 发 条 件 一 般 是 母 基 金 的 单 位 净 值 在 牛 市 中, 当 母 基 金 净 值 增 长 时,B 份 额 净 值 也 同 步 上 涨, 其 资 产 规 模 与 A 份 额 资 产 规 模 的 比 值 会 越 来 越 大, 杠 杆 会 越 来 越 小, 直 至 无 限 逼 近 1 这 会 明 显 降 低 B 份 额 的 吸 引 力, 通 过 折 算, 将 各 份 额 净 值 重 新 归 一, 恢 复 其 原 有 杠 杆 28

29 上 折 机 制 B 份 额 净 值 杠 杆 = 初 始 杠 杆 率 * 母 基 金 净 值 /B 份 额 净 值 29

30 上 折 机 制 - 图 示 母 基 金 A 份 额 B 份 额 折 算 前 净 值 份 额 净 值 份 额 净 值 份 额 上 折 母 基 金 净 值 上 涨 到 某 个 价 格 ( 一 般 为 1.5), 触 发 上 折 折 算 后 净 值 * 份 额 ( 净 值 -1) * 份 额 份 额 ( 净 值 -1) * 份 额 份 额 30

31 上 折 机 制 - 例 鹏 华 中 证 传 媒 (160629),2015 年 11 月 25 日 收 盘 净 值 为 1.529, 触 发 上 折 条 件 ( 高 于 1.5) 11 月 26 日 为 折 算 基 准 日,11 月 27 日 按 照 11 月 26 日 收 盘 净 值 进 行 折 算,11 月 30 日 将 A B 二 级 市 场 前 收 盘 价 调 整 为 11 月 27 日 单 位 净 值 11 月 25 日 11 月 26 日 11 月 27 日 11 月 30 日 触 发 日 A B 正 常 交 易 母 基 金 正 常 申 赎 基 准 日 A B 上 午 10:30 后 开 始 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 执 行 日 A B 暂 停 交 易 母 基 金 暂 停 申 赎 公 告 日 A B 上 午 10:30 后 开 始 交 易 母 基 金 恢 复 申 赎 31

32 上 折 机 制 - 例 假 设 11 月 26 日 收 盘, 某 投 资 者 持 有 鹏 华 中 证 传 媒 母 基 金 A 份 额 B 份 额 各 10,000 份 折 算 前 折 算 后 净 值 份 额 净 值 份 额 母 基 金 , , ,440 A 份 额 , ,000 B 份 额 , ,000 折 算 后 母 基 金 份 额 = 母 基 金 折 算 份 额 +A 折 算 产 生 份 额 +B 折 算 产 生 份 额 =1.536*10000+( )*10000+( )*

33 上 折 机 制 同 下 折 机 制 类 似, 分 级 基 金 上 折 后, 原 A 份 额 持 有 者 的 部 分 份 额 将 转 化 为 母 基 金 份 额, 由 于 多 日 停 牌, 新 增 母 份 额 将 承 受 多 个 工 作 日 价 格 变 动 的 风 险 同 下 折 机 制 不 同, 分 级 基 金 上 折 后, 原 B 份 额 持 有 者 的 部 分 份 额 也 将 转 化 为 母 基 金 份 额, 降 低 风 险 的 同 时, 降 低 了 杠 杆, 降 低 了 收 益 预 期 33

34 折 算 对 比 定 期 折 算 向 上 折 算 不 定 期 折 算 向 下 折 算 目 的 兑 现 A 份 额 约 定 收 益 恢 复 B 份 额 杠 杆 保 证 A 份 额 本 息 安 全 触 发 条 件 每 年 固 定 日 期 ( 年 初 ) 母 基 金 净 值 超 过 阈 值 (1.5) B 份 额 净 值 跌 破 阈 值 (0.25) 母 基 金 净 值 降 低, 份 额 增 加 净 值 归 一, 份 额 增 加 净 值 归 一, 份 额 增 加 A 份 额 净 值 归 一, 超 出 部 分 转 化 为 母 基 金, 份 额 不 变 净 值 归 一, 超 出 部 分 转 化 为 母 基 金, 份 额 不 变 净 值 归 一, 份 额 同 B 折 算 后 份 额 相 等, 超 出 部 分 转 化 为 母 基 金 B 份 额 净 值 不 变, 份 额 不 变 净 值 归 一, 超 出 部 分 转 化 为 母 基 金, 份 额 不 变 净 值 归 一, 份 额 按 原 净 值 折 算 缩 减 34

35 主 要 内 容 基 本 概 念 及 市 场 概 况 折 溢 价 和 杠 杆 折 算 机 制 配 对 转 换 和 套 利 策 略 35

36 配 对 转 换 机 制 配 对 转 换 业 务 是 指 开 放 式 分 级 基 金 的 场 内 份 额 分 拆 及 合 并 业 务 2 份 母 份 额 可 拆 分 为 1 份 A 份 额 和 1 份 B 份 额 1 份 A 份 额 和 1 份 B 份 额 可 合 并 为 1 份 母 份 额 它 为 投 资 者 提 供 了 交 易 之 外 的 参 与 和 退 出 机 制 A 份 额 B 份 额 母 份 额 *2 36

37 折 溢 价 套 利 当 A 份 额 价 格 +B 份 额 价 格 >=2* 母 份 额 净 值 + 交 易 成 本, 可 进 行 溢 价 套 利 ( 分 级 基 金 申 购 套 利 ) 15 点 前 场 内 申 购 母 基 金 份 额 T 日 T+2 日 母 份 额 到 帐 申 请 拆 分 子 份 额 到 帐 可 申 请 卖 出 T+3 日 37

38 折 溢 价 套 利 当 A 份 额 价 格 +B 份 额 价 格 <=2* 母 份 额 净 值 + 交 易 成 本, 可 进 行 折 价 套 利 ( 分 级 基 金 赎 回 套 利 ) 买 入 相 同 数 量 的 A 份 额 和 B 份 额 T 日 T+1 日 子 份 额 可 用 申 请 合 并 母 份 额 到 帐 申 请 场 内 赎 回 T+2 日 38

39 盲 拆 和 盲 合 传 统 分 级 基 金 折 溢 价 套 利 耗 时 较 长, 投 资 者 暴 露 在 指 数 系 统 风 险 的 时 间 较 多, 且 资 金 使 用 率 较 低 溢 价 套 利 T 日 申 购 母 基 金,T+3 日 才 能 完 成 套 利 流 程 折 价 套 利 T 日 买 入 子 份 额,T+2 日 才 能 完 成 套 利 流 程 为 了 降 低 系 统 风 险 并 提 高 资 金 使 用 率, 部 分 券 商 引 入 了 盲 拆 机 制, 还 有 部 分 券 商 引 入 盲 合 机 制 39

40 盲 拆 和 盲 合 盲 拆 : 15 点 前 场 内 申 购 母 基 金 份 额 T 日 T+1 日 根 据 自 己 估 算 的 母 基 金 份 额 申 请 拆 分 子 份 额 到 帐 可 申 请 卖 出 T+2 日 申 请 拆 分 份 额 超 过 实 际 所 得 母 基 金 份 额, 盲 拆 将 失 败 建 议 使 用 多 笔 分 批 拆 分 的 方 法, 保 证 盲 拆 成 功 率 40

41 盲 拆 和 盲 合 盲 合 : 买 入 相 同 数 量 的 A 份 额 和 B 份 额 申 请 合 并 T+1 日 母 份 额 到 帐 申 请 场 内 赎 回 T 日 41

42 溢 价 套 利 - 例 年 6 月 5 日, 鹏 华 中 证 银 行 (160631) 净 值 为 1.033, 银 行 A(150227) 收 报 0.801, 银 行 B( ) 收 报 银 行 A: 银 行 B=1: = > 2 * = 溢 价 率 = / = 2.57% 假 设 某 投 资 者 6 月 5 日 15 点 前 在 场 内 申 购 5 万 元 鹏 华 中 证 银 行 母 基 金, 并 想 利 用 盲 拆 进 行 溢 价 套 利 申 购 费 1.2% 母 基 金 份 额 估 算 = / ( %) / = 份 42

43 溢 价 套 利 - 例 1 6 月 8 日, 该 投 资 者 可 用 自 己 估 算 出 的 份 进 行 盲 拆, 为 保 证 盲 拆 成 功 率, 采 用 如 下 盲 拆 方 法 : 分 拆 份 分 拆 2000 份 分 拆 800 份 6 月 9 日, 该 投 资 者 得 到 份 A 份 额 和 份 B 份 额, 并 在 开 盘 时 卖 出 6 月 9 日, 银 行 A 开 盘 价 0.78, 银 行 B 开 盘 价 总 计 获 利 ( ) * = 元 / = 7.6% 43

44 溢 价 套 利 - 例 年 5 月 14 日, 鹏 华 中 证 银 行 (160631) 净 值 为 0.955, 银 行 A(150227) 收 报 0.837, 银 行 B( ) 收 报 银 行 A: 银 行 B=1: = > 2 * = 1.91 溢 价 率 = / = 3.4% 假 设 某 投 资 者 5 月 14 日 15 点 前 在 场 内 申 购 5 万 元 鹏 华 中 证 银 行 母 基 金, 并 想 利 用 盲 拆 进 行 溢 价 套 利 申 购 费 1.2% 母 基 金 份 额 估 算 = / ( %) / = 份 44

45 溢 价 套 利 - 例 2 5 月 15 日, 该 投 资 者 可 用 自 己 估 算 出 的 份 进 行 盲 拆, 为 保 证 盲 拆 成 功 率, 采 用 如 下 盲 拆 方 法 : 分 拆 份 分 拆 1000 份 分 拆 600 份 5 月 18 日, 该 投 资 者 得 到 份 A 份 额 和 份 B 份 额, 并 在 开 盘 时 卖 出 5 月 18 日, 银 行 A 开 盘 价 0.838, 银 行 B 开 盘 价 总 计 获 利 ( ) * = 元 / = -2.84% 45

46 溢 价 套 利 改 进 策 略 考 虑 到 溢 价 套 利 的 持 仓 风 险, 即 从 开 始 套 利 到 结 束 套 利 的 市 场 价 格 变 动 风 险, 我 们 可 以 利 用 股 指 期 货 对 冲 其 中 风 险 T 日 场 内 申 购 母 基 金 做 空 股 指 期 货 T+1 日 申 请 盲 拆 T+2 日 卖 出 子 份 额 股 指 期 货 平 仓 适 用 于 规 模 较 大 的 分 级 基 金 溢 价 套 利 操 作 46

47 西 南 期 货 有 限 公 司 研 发 中 心 网 址 : 地 址 : 上 海 市 浦 东 新 区 松 林 路 300 号 期 货 大 厦 1803 电 话 : 传 真 : 邮 箱 :jx@swfutures.com 47 谢 谢!