场外 A 类份额申购赎回买卖场内场内 B 类份额四分级基金交易策略 ( 一 ) 分级 A 交易策略图 3 分级基金交易模式图解场内交易的约定收益分级 A 具有固定收益的属性, 但同时

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键代荣
7 years ago
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1 分级基金投资教育材料一分级基金的定义分级基金指事先约定基金的风险收益分配, 将份额分为预期风险收益不同的子份额, 并可将其中部分或者全部类别份额上市交易的结构化证券投资基金其中, 分级基金基础份额称为份额或基础份额, 预期风险收益较低的子份额称为稳健份额或 A 份额, 预期风险收益较高的子份额称为激进份额或 B 份额三类基金净值关系如下 : 净值 = A 类子基金份额净值 A 份额所占比例 + B 类子基金份额净值 B 份额所占比例净值扣除 A 类净值后的部分就是 B 类份额净值从投向来看, 以主动或被动的方式投资于股票或债券市场, 但以被动股票型分级基金为主, 且大多数被动股票型分级基金的 A B 份额配比为 1:1 如鹏华中证 A 股资源产业指数分级基金被动跟踪中证 A 股资源产业指数, 如图 1 所示 : 中证 A 股资源产业指数追踪 ( 鹏华中证 A 股资源产业基金 ) A 类 B 类低风险收益端高风险收益端图 1 分级基金基本结构图解二分级基金收益分配简单来说, 分级基金可看作通过基金合同进行标准化约定的配资行为, 即 B 份额向 A 份额借钱投资指数, 然后向 A 份额支付一定利息 ( 约定收益 ) 通常情况下,A 份额获得约定收益率, 如一年期定存 +3%; 而 B 份额获得剩余收益, 取得杠杆效应如图 2 所示 : A 类 B 类获得约定收益通常为一年定期存款利率 +X 保证 A 类的本金及约定收益后, 取得剩余资产, 因此又被称为杠杆份额图 2 分级基金收益分配图解三分级基金交易模式目前主流的股票型分级基金的可以通过场外场内两种方式募集基金成立后, 可在场外场内申购和赎回 ; 投资者在场内认购 / 申购的可分拆成 A 份额和 B 份额并上市交易, 但不能申赎 ; 投资者在场内买入的 A 份额和 B 份额也可合并成在场内赎回分级基金可在深交所或上交所上市交易, 但模式略有不同, 其中深交所模式中母基金只能申购赎回不可交易 ; 而上交所模式中即可申购赎回, 也可上市交易如图 3 所示 :

2 场外 A 类份额申购赎回买卖场内场内 B 类份额四分级基金交易策略 ( 一 ) 分级 A 交易策略图 3 分级基金交易模式图解场内交易的约定收益分级 A 具有固定收益的属性, 但同时也受到 A B 份额分拆合并机制的影响, 其市场价格的波动不仅需要考察债性的方面, 也需要综合考虑套利参与者带来的市场冲击分级 A 投资时建议关注的要点如下 : 1 关注流动性好的品种分级 A 交易时仍需优先选择成交量大的高流动性品种目前市场达成共识的分级 A 理论定价中枢是以分级 A 作为债性品种计算的理论持有到期收益率, 而市场容量足够大才容易吸引机构投资者的配置需求, 引领分级 A 价格向合理的债性价值回归, 定价公式计算的理论价格才具有投资指导性 2 选择隐含收益率高的品种, 相近情况下应首选折价交易品种分级指基 A 份额目前市场中有永续型和有期限型两类, 其中永续模式是目前的主流模式有期限的分级 A 到期可以赎回基金份额的方式实现本息收益, 类似固定期限的债券定价, 持有收益可类比同等期限债券 ; 永续 A 则可以参照永续债, 目前市场普遍采用永续债的简易近似估值公式计算持有永续 A 的隐含收益率隐含收益率越高, 对配置型投资者的理论投资价值越高 3 关注套利交易砸出的黄金坑牛市中市场热捧分级 B, 可能压制分级 A 隐含收益率向理论水平的回归, 因此投资者可关注套利交易砸出的黄金坑一般市场情况下, 债市收益率下行时, 分级 A 相对债券吸引力提升, 理论来讲利好市场价格的上涨, 但在牛市中, 市场热捧分级 B, 长期造成母基金溢价, 套利者的存在将压制分级 A 价格, 使得隐含收益率维持在较高水平, 偏离理论价值, 交易型投资者可以关注套利短期冲击过后的分级 A 交易机会 4 分级 B 大幅下跌的调整期, 分级 A 可能出现上涨机会与上例相反, 如果分级 B 出现大幅下跌预期, 将有折价压力, 买入分级 A 与 B 份额合并赎回的反向套利机制将可能推动分级 A 的价格出现一波上涨行情 ( 二 ) 分级 B 交易策略除国投瑞银瑞和 300 外, 场内主流分级指基的设计原理为 B 类投资者向 A 类投资者借钱炒股, 享有扣除 A 份额约定收益后的剩余收益 B 类投资者主要为希望获得指数杠杆收益的投资者目前市场中跟踪主板中小板创业板恒生指数等宽基指数, 金融地产医药军工环保有色 TMT 食品饮料等行业指数, 以及国企改革等主题指数的分级基金均已齐备, 基本可以涵盖市场的阶段性热点和投资者的轮动操作需求众多分级 B 中, 很多品种跟踪标的相似, 但杠杆成交热度却各不相同, 选择具体标的时提醒投资者注意以下几点 :

3 1 关注流动性优先选择成交量大投资者关注度高的标的品种, 避免不利市场条件下出现流动性枯竭的风险, 以及减少交易成本 2 投资者可根据自己的市场判断选择参与的指数标的需要注意有些跟踪相同行业的分级 B 的具体跟踪标的略有不同, 例如, 医药 B(150131) 跟踪的是国证医药指数 (399394), 而医药 800B(150149) 跟踪的是中证 800 制药与生物科技指数 (000841) 建议投资者参看指数权重和成分股加以选择 3 同等条件下优先选择价格杠杆高整体溢价率低的品种多支产品符合基本选择要求时, 价格杠杆高的产品相对弹性更大, 整体溢价率低的品种遇到套利盘抛压的可能性较小整体溢价率 5% 以上的基金建议暂时谨慎, 后续随着申购套利资金的入场,2-3 个工作日后可能出现套利卖盘, 价格有下跌压力 4 有期限的分级指基不建议重点关注有分级运作期限的分级基金目前不是市场的主流品种, 除商品 B(150097) 之外, 大部分品种交易并不活跃, 不建议重点关注此类品种在临近到期时需要关注 B 份额的溢价情况, 溢价率在折算为 LOF 份额时会填平, 因此过高的溢价率会造成较大损失五分级基金套利流程因为 A 份额和 B 份额是从中分出来的, 按照基金交易的规则, 投资人可以从二级市场买入相同数量的 A 份额和 B 份额, 合并成赎回, 也可以到基金公司先行申购, 然后转到二级市场将它拆为同样份额的 A 和 B, 这个过程叫申购拆分由于 A 份额和 B 份额在交易所市场上交易, 交易价格由供需关系决定, 可能偏离净值, 存在折溢价, 从而出现套利机会当二级市场折价时, 套利的操作流程如下 : A 类份额申请合并二级市场买入场内赎回 B 类份额 T 日 T+1 日图 4 二级市场折价时的套利图解当二级市场溢价时, 套利的操作流程如下 : 场内申购 A 类份额卖出申请盲拆 B 类份额卖出 T 日 T+1 日 T+2 日图 5 二级市场溢价时的套利图解

4 六分级基金的折算分级基金的折算分为定期折算和不定期折算定期折算是指契约约定在每年某一固定日期, 分级基金中 A 份额 B 份额和三类基金净值重新归 1, 超过 1 元部分返还给投资者等额的份额定期折算条款的目的在于实现 A 份额的约定收益每到折算日,A 份额可以份额的形式获得其净值超过 1 元的部分 ( 即每期约定收益率 ), 而赎回这些份额即可兑现每期的约定收益由于目前多数被动股票型分级基金的 A 份额都是折价的, 定期折算机制相当于使部分折价的 A 份额以净值兑现不定期折算分为上折和下折, 下面将具体探讨分级基金上折下折的内涵及风险特征 ( 一 ) 上折 1 上折内涵在牛市中, 当净值增长时,B 份额净值更加快速的增长, 因此 B 类资产规模相对 A 类资产规模的比例就会越来越大, 杠杆逐步下降通过上折,A B 份额净值将重新归一并恢复初始杠杆, 提升 B 份额的吸引力上折的触发条件一般是的单位净值, 当触发上折阈值 ( 一般为 1.5 或 2) 后,A B 份额净值超过 1 元的部分均折算为份额, 同时和 A B 份额净值归一分级基金上折本质上来看, 是对分级 A 提前支付应计利息, 对分级 B 分红, 并不改变实质资产价值上折举例富国国企改革 (161026)5 月 22 日净值 1.526, 触发 1.5 的上折条件, 以下一交易日 5 月 25 日为基准日办理不定期份额折算业务折算期间,5 月 25 日 -26 日停止办理申赎和配对转换业务,5 月 27 日恢复 ;5 月 26 日国企改 A(150209) 国企改 B(150210) 停牌一天,5 月 27 日上午 10:30 后复牌折算基准日富国国企改革 (161026) 净值 1.583, 国企改 A(150209) 国企改 B(150210) 净值分别为 , 折算后, 每 1 份折算前国企改 A(150209) 份额变更为 1 份折算后国企改 A 份额 ( 净值 1) 份富国国企改革 (161026) 份额 ( 净值 1); 每 1 份折算前国企改 B(150210) 份额变更为 1 份折算后国企改 B 份额 ( 净值 1) 份富国国企改革 (161026) 份额 ( 净值 1) 折算前后投资者持有的以净值计算的资产净值不变上折流程举例

5 2 上折风险特征从本质上来看, 上折对 A 份额相当于提前支付应计利息, 对 B 份额相当于分红, 并不改变实质资产价值但由于折算前场内份额以交易价格估值, 上折后恢复交易当日的前收盘价却设定为折算后的单位净值, 抹平了上折前 A B 份额的折溢价, 因此上折后投资者账户中的资产估值可能出现较大波动, 分级 A B 的交易价格也常常出现涨跌停以快速恢复折算前的资产净值此外, 由于上折后杠杆恢复至初始水平, 分级基金将获得一次重定价机会, 新的份额溢价率可能恢复至新基金的水平举例来看, 国企改 A(150209) 国企改 B(150210) 停牌前交易价格分别为 , 相比净值 , 分别折价 14.3% 和溢价 9.1%, 整体溢价率为 1.5% 折算后, 原 1 份国企改 A(150209) 估值调整为 1.025(1 份折算后国企改 A 份额 ( 净值 1) 份富国国企改革 (161026) 份额 ( 净值 1)), 原 1 份国企改 B(150209) 估值调整为 2.141(1 份折算后国企改 B 份额 ( 净值 1) 份富国国企改革 (161026) 份额 ( 净值 1)),A 份额持有人账户立刻出现 14.3% 的估值浮盈,B 份额持有人账户立刻出现 9.1% 的估值浮亏假设折算期间净值涨幅为零,A 份额价格需要累计下跌 14.7% (( )/1),B 份额价格需要累计上涨 19.4%(( )/1),A B 份额持有人的资产估值才能恢复至折算前的水平而在折算期间净值较折算基准日上涨了 2.7%, 意味着国企改 B(150210) 价格至少需要超过 2 个涨停板才能恢复至折算前的溢价水平观察 5 月日两日国企改 B(150210) 确实出现了连续涨停, 验证了我们的推算新的分级基金子份额国企改 A 折价率扩大至 -18.5%, 国企改 B(150210) 溢价率扩大至 19.6% 3 上折前后的投资策略对分级基金 B 份额的持有者而言, 上折前是否需要卖出 B 份额主要是基于对指数本身走势的判断, 兼顾考察 B 份额的溢价率和的整体溢价水平上折期间持有 : 一般来讲, 看好指数走势可继续持有如果上折前 B 份额溢价水平合理, 未出现明显高估, 上折后杠杆率的恢复可能提高溢价, 投资者可考虑继续持有以赚取溢价率提升可能带来的超额收益上折前卖出 : 但如果 B 份额本身溢价率远高于市场同类品种, 定价可能存在一定的偏差, 折算后恢复折算前的溢价水平需要较长的交易日, 且重新合理定价也可能导致溢价水平缩窄, 此时可考虑卖出锁定当前收益上折后买入 :B 份额上折后杠杆上升, 看好后市的投资者可选择完成上折后的杠杆较高的 B 份额择机买入 ; 上折后由于 B 份额吸引力上升,A 份额折价率可能大幅上升, 可择机买入 A 份额等待价格回归 ( 二 ) 下折 1 下折内涵 B 份额的净值跌到设定阈值及以下的时候,A 份额 B 份额三类份额净值归一,

6 这个过程就是向下折算下折机制的设置主要是为了保障在市场暴跌的情况下 A 份额投资者的本息安全, 同时 B 份额杠杆下调至初始水平下折举例按市场最常见的条款, 初始 A B 份额净值均为 1,A B 份额比为 1:1 假设运作一段时间,A 份额的累计净值上涨至 ,B 份额净值下跌至 0.25 触发下折下折时保持 B 份额资产净值总量不变, 净值回归为 1;A 份额资产净值总量与 B 份额比例回归 1:1, 超出的部分以份额的形式向 A 份额持有人分红下折前的 1 份 B 份额下折后变为 0.25 份的新 B 份额, 净值为 1; 下折前的 1 份 A 份额下折后变为 0.25 份的新 A 份额, 净值为 1, 同时还有 ( )=0.755 份的份额分红 ( 净值也回归 1), 下折完成后可以以净值直接赎回或拆分份额卖出由于分级 A 在二级市场交易时是有折价的, 下折过程中,A 份额持有人可以份额分红的形式实现部分本金折价的兑现, 但下折过程中需承担两个交易日的净值波动风险主流分级 A 条款均为 A:B 份额比 1:1,B 份额净值 0.25 触发下折, 两支可转债指数的分级基金下折原理类似, 但条款略有不同 :A:B 份额比 7:3,B 份额净值 0.45 触发下折下折流程举例 2 下折风险特征分级基金交易价格始终满足 : A 价格 A 份额占比 +B 价格 B 份额占比 =(1+ 整体折溢价率 ) 净值, 也就是说 : 投资 B 份额需要注意三点 : 净值表现整体溢价率高低 A 份额是否有超额收益在触发下折后,B 份额的风险来自三个方面 :A 份额的获利 ; 的下跌 ; 整体溢价的回落第一方面是指在发生向下折算时, 由于 A 份额是折价交易, 下折后,A 份额投资者就可以将其得到的份额按照净值赎回, 这就给 A 份额创造了较高的超额收益这就意味着 : 除了净值下跌之外, 分级 B 还必须额外承担 A 份额的超额收益当然了, 如果 A 份额平价或溢价交易的话, 下折过程分级 A 并不会产生超额收益, 反而还会出现小幅亏损, 可以适当分担下分级 B 的损失第二方面是指,B 份额在触发下折之前杠杆比率非常大, 因此 B 份额不仅承担了而且数倍放大了指数下跌的损失 ; 第三方面是的整体溢价率, 即部分基金在下折前整体溢价率很高, 下折之后, 由于分级 B 杠杆卸载, 整体折溢价回归, 这部分的溢价衰减也要由 B 份额投资者承担

7 3 下折前后的投资策略对于临近下折的分级基金 B 份额, 其杠杆水平通常较高, 部分投资者希望通过买入临近下折的 B 份额博取市场反弹的杠杆收益但因为一旦触发下折,B 份额的风险极大, 不能简单的像普通股票那样去抄底, 建议参与 B 份额博反弹的投资者重点关注以下两点 : 优先选择成交量较大整体折价的品种, 其中价格杠杆越高的后市上涨弹性越大通常在经历大幅调整后, 不少面临下折的分级基金整体溢价率均相对较高, 主要是由于指数暴跌情况下,B 份额受跌停板限制跟不上指数的下跌幅度, 同时 A 份额价格也出现一定程度的上涨, 造成整体溢价率的上升在市场反弹修复的过程中, 申购拆分套利投资者逐步进场将导致整体溢价的品种 B 份额的价格上涨幅度慢于净值的上涨幅度, 以逐步消耗过高的溢价率因此看好指数反弹的投资者首选成交量较大整体折价的品种, 这其中价格杠杆越高的品种相对弹性更大风险偏好适中的投资者选择下折风险小的品种距离下折较近的品种杠杆较高, 但反弹趋势一旦出现反复, 距离下折较近的分级 B 基金也容易触发下折条件, 给投资者带来较大损失综上所述, 在下折附近, 投资 B 份额要三规避 : 规避整体溢价率过高的 B 份额 ; 规避 A 份额折价率高 B 份额溢价率过高的分级 B; 规避净值短期存在较大下行风险的 B 份额

国债回购交易业务指引

国债回购交易业务指引附件 1 上海证券交易所新质押式国债回购交易业务指引一总述根据上海证券交易所债券交易实施细则, 上证所将于 2006 年 5 月 8 日起推出新质押式国债回购新质押式回购与现行质押式回购相比区别主要在以下几个方面 :1 新质押式

场 外 A 类 份 额 申 购 赎 回 买 卖 场 内 场 内 B 类 份 额 四 分 级 基 金 交 易 策 略 ( 一 ) 分 级 A 交 易 策 略 图 3 分 级 基 金 交 易 模 式 图 解 场 内 交 易 的 约 定 收 益 分 级 A 具 有 固 定 收 益 的 属 性, 但 同 时

场外 A 类份额申购赎回买卖场内场内 B 类份额四分级基金交易策略 ( 一 ) 分级 A 交易策略图 3 分级基金交易模式图解场内交易的约定收益分级 A 具有固定收益的属性, 但同时