金 融 部 分 1

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1 兴 证 期 货 研 发 部 2015 理 财 11 月 报 目 录 金 融 部 分 : 宏 观 : 下 行 趋 势 依 旧 继 续 宽 货 币.. 2 股 指 :11 月 股 指 延 续 多 头 思 路..10 国 债 : 央 行 双 降, 期 债 价 量 大 幅 上 涨...22 期 权 : 期 权 市 场 格 局 已 变, 以 头 为 主...32 商 品 部 分 : 铜 : 需 求 疲 软, 或 试 探 前 期 低 点 铁 矿 石 螺 纹 钢 : 以 震 荡 为 主 动 力 煤 : 现 货 阴 跌 不 止, 动 煤 上 涨 乏 力 橡 胶 : 创 下 6 年 新 低 油 脂 : 油 脂 震 荡 走 低.. 89 白 糖 : 好 事 多 磨..102 PTA: 短 线 相 对 抗 跌 贵 金 属 : 加 息 预 期 升 温, 贵 金 属 偏 弱

2 金 融 部 分 1

3 宏 观 经 济 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 下 行 趋 势 依 旧 继 续 宽 货 币 2015 年 11 月 6 日 星 期 五 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 刘 文 波 liuwenbo@xzfutures.com 内 容 提 要 今 年 前 三 个 季 度, 中 国 经 济 艰 难 前 行, 虽 然 各 种 刺 激 政 策 相 继 出 台, 从 宽 松 的 货 币 政 策 到 积 极 的 财 政 政 策, 均 没 有 扭 转 增 速 下 降 的 趋 势 受 产 能 过 剩 与 经 济 转 型 拖 累, 中 国 制 造 业 在 10 月 份 继 续 呈 现 萎 缩 状 态, 工 业 企 业 经 营 状 况 继 续 恶 化 而 货 币 政 策 在 10 月 份 保 持 了 宽 松 基 调, 央 行 出 台 降 息 与 降 准 措 施, 一 方 面 是 出 于 稳 增 长 的 目 的, 另 一 方 面 则 是 为 了 对 冲 外 汇 占 款 下 降 的 负 面 影 响 不 过, 我 们 担 忧 的 是 随 着 货 币 政 策 的 不 断 宽 松, 其 边 际 效 益 在 递 减, 难 以 拉 动 经 济 增 长 对 于 大 宗 商 品 而 言, 我 们 依 然 保 持 悲 观 的 态 度 基 于 当 前 工 业 品 产 能 过 剩, 以 及 生 产 成 本 具 有 优 势 的 企 业 实 际 行 动 来 看, 工 业 品 价 格 仍 未 见 底 只 有 在 价 格 不 断 下 降, 直 至 成 本 不 具 备 优 势 的 生 产 企 业 彻 底 破 产, 市 场 彻 底 出 清 之 后, 工 业 品 价 格 才 会 真 正 达 到 平 衡 点 2

4 1. 中 国 经 济 今 年 前 三 个 季 度, 中 国 经 济 艰 难 前 行, 虽 然 各 种 刺 激 政 策 相 继 出 台, 从 宽 松 的 货 币 政 策 到 积 极 的 财 政 政 策, 均 没 有 扭 转 增 速 下 降 的 趋 势 受 产 能 过 剩 与 经 济 转 型 拖 累, 中 国 制 造 业 在 10 月 份 继 续 呈 现 萎 缩 状 态, 工 业 企 业 经 营 状 况 继 续 恶 化 而 货 币 政 策 在 10 月 份 保 持 了 宽 松 基 调, 央 行 出 台 降 息 与 降 准 措 施, 一 方 面 是 出 于 稳 增 长 的 目 的, 另 一 方 面 则 是 为 了 对 冲 外 汇 占 款 下 降 的 负 面 影 响 不 过, 我 们 担 忧 的 是 随 着 货 币 政 策 的 不 断 宽 松, 其 边 际 效 益 在 递 减, 难 以 拉 动 经 济 增 长 1.1 经 济 增 速 继 续 下 降 第 三 季 度 GDP 增 速 已 经 跌 破 7%, 为 6.9%, 但 仍 处 于 政 府 目 标 即 7% 附 近 GDP 增 速 跌 破 7% 并 不 意 外, 从 之 前 公 布 的 各 项 数 据, 比 如 固 定 资 产 投 资 消 费 工 业 增 加 值 以 及 各 种 经 济 景 气 指 标 PMI 等 可 以 推 断 出 第 三 季 度 GDP 增 速 跌 破 7% 为 大 概 率 事 件 图 1 :GDP 图 2: 前 三 季 度 PMI 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 9 月 份 的 固 定 资 产 投 资 数 据 依 旧 不 乐 观,1-9 月 份, 全 国 固 定 资 产 投 资 ( 不 含 农 户 ) 亿 元, 同 比 名 义 增 长 10.3%( 扣 除 价 格 因 素 实 际 增 长 12%), 增 速 比 1-8 月 份 回 落 0.6 个 百 分 点 从 环 比 速 度 看,9 月 份 固 定 资 产 投 资 ( 不 含 农 户 ) 增 长 0.68% 从 当 月 增 速 来 看, 仅 有 6.83%, 比 上 月 的 9.11% 大 幅 下 降 由 于 当 前 产 能 过 剩 与 房 地 产 市 场 处 于 去 库 存 阶 段, 固 定 资 产 投 资 增 速 没 有 停 止 下 滑 的 迹 象 由 于 政 府 收 入 增 速 下 降, 以 及 其 他 支 出 的 增 加, 对 于 经 济 的 财 政 刺 激 力 度 有 所 下 降 基 础 设 施 投 资 ( 不 含 电 力 )69705 亿 元, 同 比 增 长 18.1%, 增 速 比 1-8 月 份 回 落 0.3 个 百 分 点 房 地 产 行 业 开 发 投 资 增 速 继 续 下 降, 与 销 售 回 暖 并 不 一 致, 当 前 还 处 于 消 耗 库 存 的 阶 段 1-9 月 份, 全 国 房 地 产 开 发 投 资 亿 元, 同 比 名 义 增 长 2.6%( 扣 除 价 格 因 素 实 际 增 长 4.2%), 增 速 比 1-8 月 份 回 落 0.9 个 百 分 点 其 中, 住 宅 投 资 亿 元, 增 长 1.7%, 增 速 回 落 0.6 个 百 分 点 住 宅 施 工 面 积 万 平 方 米, 增 长 0.8% 房 屋 新 开 工 面 积 万 平 方 米, 下 降 12.6%, 降 幅 收 窄 4.2 个 百 分 点 其 中, 住 宅 新 开 工 面 积 万 平 方 米, 下 降 13.5% 房 地 产 开 发 商 对 于 后 期 的 开 发 热 情 并 没 有 提 高, 这 反 映 在 拿 地 面 积 的 变 化 上 1-9 月 份, 房 地 产 开 发 企 业 土 地 购 置 面 积 万 平 方 米, 同 比 下 降 33.8%, 降 幅 比 1-8 月 份 扩 大 1.7 个 百 分 点 3

5 图 3 : 固 定 资 产 投 资 图 4: 固 定 资 产 投 资 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 销 售 情 况 比 投 资 状 况 稍 好, 但 也 出 现 了 增 速 放 缓 的 迹 象, 待 售 面 积 正 在 持 续 下 降 1-9 月 份, 商 品 房 销 售 面 积 万 平 方 米, 同 比 增 长 7.5%, 增 速 比 1-8 月 份 提 高 0.3 个 百 分 点 其 中, 住 宅 销 售 面 积 增 长 8.2% 9 月 末, 商 品 房 待 售 面 积 万 平 方 米, 比 8 月 末 增 加 186 万 平 方 米 其 中, 住 宅 待 售 面 积 减 少 387 万 平 方 米 图 5 : 房 地 产 投 资 图 6: 房 地 产 销 售 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 1.2 工 业 企 业 经 营 与 工 业 增 加 值 恶 化 在 经 济 转 型 与 增 速 放 缓 的 大 背 景 下, 工 业 企 业, 尤 其 是 传 统 工 业 企 业 经 营 状 况 日 趋 恶 化 一 方 面 产 品 销 售 困 难, 另 一 方 面 利 润 大 幅 下 降, 甚 至 亏 损 我 们 预 计, 在 转 型 过 程 中 会 有 大 批 不 适 应 经 济 转 型 方 向 的 企 业 破 产 倒 闭, 只 有 这 样 才 会 彻 底 去 除 过 剩 产 能, 实 现 转 型 工 业 企 业 财 务 数 据 显 示,1-9 月 份, 规 模 以 上 工 业 企 业 利 润 总 额 同 比 下 降 1.7%, 降 幅 比 1-8 月 份 收 窄 0.2 个 百 分 点 其 中,9 月 份 当 月 利 润 总 额 同 比 下 降 0.1%, 降 幅 比 8 月 份 收 窄 8.7 个 百 分 点 根 据 国 家 统 计 局 的 资 料,9 月 份 比 8 月 份 利 润 下 降 幅 度 收 窄 的 原 因 在 于, 一 是 财 务 费 用 增 长 明 显 放 缓 9 月 份, 因 汇 兑 损 失 比 8 月 份 明 显 减 少, 规 模 以 上 工 业 企 业 财 务 费 用 同 比 增 长 1.9%, 增 速 比 8 月 份 回 落 22 个 百 分 点 二 是 原 材 料 购 进 价 格 降 幅 加 大 9 月 份, 原 材 料 购 进 价 格 同 比 下 降 6.8%, 降 幅 比 8 月 份 扩 大 0.2 个 百 分 点 而 产 品 出 厂 价 格 同 比 下 降 5.9%, 降 幅 与 8 月 份 持 4

6 平 原 材 料 购 进 价 格 降 幅 加 大, 减 少 成 本, 增 加 利 润 9 月 份 工 业 增 加 值 降 幅 加 大 9 月 份, 规 模 以 上 工 业 增 加 值 同 比 实 际 增 长 5.7%, 比 8 月 份 回 落 0.4 个 百 分 点 从 环 比 看,9 月 份, 规 模 以 上 工 业 增 加 值 比 上 月 增 长 0.38% 1-9 月 份, 规 模 以 上 工 业 增 加 值 同 比 增 长 6.2% 工 业 增 加 值 的 增 速 大 幅 下 降, 会 影 响 到 整 体 经 济 增 速, 而 且 我 们 预 计 在 第 四 季 度 增 速 可 能 会 继 续 下 降 图 7 : 工 业 企 业 经 营 状 况 图 8: 工 业 增 加 值 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 1.3 物 价 低 迷 从 9 月 份 数 据 来 看, 物 价 低 迷, 通 胀 压 力 不 大, 支 持 货 币 政 策 继 续 宽 松, 而 PPI 则 显 示 中 国 企 业 经 营 状 况 依 然 惨 淡 从 社 会 融 资 数 据 来 看, 银 行 体 系 正 在 加 大 宽 松 力 度, 融 资 额 大 幅 上 升, 同 时 利 率 显 著 下 降, 有 利 于 实 体 经 济 好 转 但 外 汇 占 款 大 幅 下 降, 部 分 抵 消 了 银 行 信 贷 宽 松 的 效 果 根 据 国 家 统 计 局 的 数 据,CPI 环 比 上 涨 0.1%, 同 比 上 涨 1.6%;PPI 环 比 下 降 0.4%, 同 比 下 降 5.9% CPI 同 比 涨 幅 相 对 上 月 2% 显 著 下 降 对 CPI 上 涨 贡 献 最 大 的 依 然 是 食 品 价 格 的 上 涨, 食 品 价 格 上 涨 2.7%, 非 食 品 价 格 上 涨 1.0% 去 年 9 月 CPI 环 比 上 涨 0.5%, 涨 幅 相 对 较 高, 抬 高 了 今 年 9 月 的 对 比 基 数, 致 使 同 比 涨 幅 有 所 回 落 9 月 份, 工 业 生 产 者 出 厂 价 格 同 比 下 降 5.9%, 降 幅 与 上 月 相 同 分 行 业 看, 石 油 和 天 然 气 开 采 石 油 加 工 黑 色 金 属 冶 炼 和 压 延 加 工 煤 炭 开 采 和 洗 选 出 厂 价 格 同 比 分 别 下 降 40.6% 24.5% 18.7% 和 15.4% 9 月 份, 工 业 生 产 者 出 厂 价 格 环 比 下 降 0.4%, 降 幅 比 上 月 收 窄 0.4 个 百 分 点 石 油 加 工 有 色 金 属 冶 炼 和 压 延 加 工 煤 炭 开 采 和 洗 选 价 格 分 别 下 降 2.2% 0.5% 和 1.0%, 降 幅 比 上 月 分 别 缩 小 和 0.7 个 百 分 点 图 9 :CPI 图 10:PPI 5

7 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 1.4 经 济 景 气 程 度 不 佳 一 直 以 来, 中 国 制 造 业 处 于 收 缩 状 态, 不 仅 与 中 国 经 济 转 型 以 及 部 分 企 业 产 品 落 后, 处 于 被 淘 汰 行 列 有 关, 还 与 国 内 总 需 求 以 及 海 外 需 求 下 降 有 关 10 月 份, 中 国 制 造 业 采 购 经 理 指 数 (PMI) 为 49.8%, 与 上 月 持 平, 继 续 处 于 收 缩 状 态 从 各 分 项 指 标 来 看, 生 产 指 数 新 订 单 指 数 和 供 应 商 配 送 时 间 指 数 连 续 高 于 临 界 点 生 产 指 数 为 52.2%, 比 上 月 微 落 0.1 个 百 分 点, 仍 位 于 临 界 点 上 方 新 订 单 指 数 为 50.3%, 比 上 月 微 升 0.1 个 百 分 点, 连 续 两 个 月 回 升 从 业 人 员 指 数 为 47.8%, 低 于 上 月 0.1 个 百 分 点, 持 续 处 于 临 界 点 下 方 新 出 口 订 单 从 上 月 的 47.9 下 降 至 47.4, 继 续 收 缩 这 表 明 人 民 币 贬 值 对 于 实 际 出 口 的 影 响 较 小, 也 与 周 边 国 家 的 实 际 经 验 相 一 致 图 11: 制 造 业 PMI 图 12: 非 制 造 业 PMI 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 而 非 制 造 业 的 情 况 也 不 乐 观, 虽 然 处 于 扩 张 状 态, 但 是 其 扩 张 力 度 出 现 下 降 10 月 份, 中 国 非 制 造 业 商 务 活 动 指 数 为 53.1%, 比 上 月 小 幅 回 落 0.3 个 百 分 点 1.5 货 币 环 境 保 持 宽 松 6

8 面 对 这 样 的 经 济 颓 势, 在 加 上 之 前 公 布 的 通 胀 数 据 低 迷, 外 汇 占 款 大 幅 下 降, 央 行 果 断 采 取 了 降 息 降 准 的 措 施, 以 支 持 经 济 增 长 具 体 而 言, 自 2015 年 10 月 24 日 起, 下 调 金 融 机 构 人 民 币 贷 款 和 存 款 基 准 利 率, 以 进 一 步 降 低 社 会 融 资 成 本 其 中, 金 融 机 构 一 年 期 贷 款 基 准 利 率 下 调 0.25 个 百 分 点 至 4.35%; 一 年 期 存 款 基 准 利 率 下 调 0.25 个 百 分 点 至 1.5%; 其 他 各 档 次 贷 款 及 存 款 基 准 利 率 人 民 银 行 对 金 融 机 构 贷 款 利 率 相 应 调 整 ; 个 人 住 房 公 积 金 贷 款 利 率 保 持 不 变 同 时, 对 商 业 银 行 和 农 村 合 作 金 融 机 构 等 不 再 设 置 存 款 利 率 浮 动 上 限, 并 抓 紧 完 善 利 率 的 市 场 化 形 成 和 调 控 机 制, 加 强 央 行 对 利 率 体 系 的 调 控 和 监 督 指 导, 提 高 货 币 政 策 传 导 效 率 自 同 日 起, 下 调 金 融 机 构 人 民 币 存 款 准 备 金 率 0.5 个 百 分 点, 以 保 持 银 行 体 系 流 动 性 合 理 充 裕, 引 导 货 币 信 贷 平 稳 适 度 增 长 同 时, 为 加 大 金 融 支 持 三 农 和 小 微 企 业 的 正 向 激 励, 对 符 合 标 准 的 金 融 机 构 额 外 降 低 存 款 准 备 金 率 0.5 个 百 分 点 根 据 央 行 的 公 布 的 数 据,9 月 份 的 社 会 融 资 与 贷 款 数 据 稍 显 乐 观 9 月 份 M2 增 速 保 持 在 13% 以 上 至 13.1% 社 会 融 资 达 1.3 万 亿, 其 中 贷 款 高 达 1.05 万 亿 新 增 居 民 中 长 贷 3256 亿, 同 比 多 增 1549 亿 企 业 中 长 贷 新 增 3555 亿, 环 比 增 加 2338 亿, 同 比 多 增 745 亿 中 长 期 贷 款 的 增 加 显 示 企 业 资 本 开 支 增 加, 银 行 加 大 支 持 实 体 企 业 的 力 度 但 如 果 提 高 银 行 对 企 业 的 支 持 力 度, 央 行 需 要 增 加 政 策 保 障, 降 低 商 业 银 行 的 贷 款 风 险 根 据 央 行 数 据, 外 汇 占 款 再 次 大 幅 下 降, 显 示 国 内 资 金 对 于 外 汇 的 偏 好 并 没 有 实 质 性 减 少, 并 且 影 响 到 国 内 的 货 币 供 给 在 这 样 的 形 势 下, 央 行 有 必 要 再 次 降 息 降 准 对 冲 外 汇 占 款 下 降 带 来 的 货 币 供 给 缺 口 9 月 份 央 行 口 径 外 汇 占 款 环 比 减 少 亿 元, 创 三 个 月 来 最 小 降 幅, 显 示 中 国 资 金 外 流 的 情 况 有 所 缓 解 9 月 末 金 融 机 构 口 径 外 汇 占 款 较 上 月 下 降 7613 亿 元 人 民 币, 至 27.4 万 亿 元 人 民 币, 再 创 历 史 最 大 单 月 跌 幅 图 13: 社 会 融 资 图 14: 外 汇 占 款 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 1.6 大 宗 商 品 依 然 保 持 颓 势 虽 然 政 策 不 断 宽 松, 但 是 我 们 认 为 并 不 能 改 变 大 宗 商 品 的 颓 势 从 近 两 年 来 的 历 史 事 实 来 看, 宽 松 的 货 币 政 策 对 于 大 宗 商 品 价 格 几 乎 没 有 提 振 作 用 左 右 大 宗 商 品 价 格 尤 其 是 工 业 品 的 主 要 因 素 是 供 需 矛 盾, 在 产 能 严 重 过 剩 的 情 况 下, 宽 松 的 货 币 政 策 并 没 有 提 振 工 业 品 需 求 这 也 说 明 中 国 走 经 济 转 型 之 路 十 分 坚 定, 没 有 因 为 暂 时 的 经 济 困 难 而 走 大 搞 投 资 拉 动 经 济 的 老 路 事 实 上, 当 前 的 货 币 宽 松 政 策 是 为 了 应 对 经 济 低 迷 可 能 导 致 的 货 币 紧 缩, 从 M2 增 速 就 可 以 看 出 这 一 点 在 不 断 的 降 息 降 准 之 后,M2 增 速 仅 保 持 在 13% 附 近, 并 没 有 显 著 提 高, 相 比 前 7

9 期 基 本 高 于 15% 增 速 反 而 较 低 另 外, 从 海 外 经 济 的 经 验 也 表 明, 货 币 宽 松 并 不 一 定 会 导 致 通 货 膨 胀 美 国 的 量 化 宽 松 政 策 仅 仅 将 美 国 经 济 从 危 机 中 恢 复 的 正 常 状 态, 物 价 水 平 则 保 持 在 较 低 的 位 置, 欧 洲 也 是 如 此 基 于 当 前 工 业 品 产 能 过 剩, 以 及 生 产 成 本 具 有 优 势 的 企 业 实 际 行 动 来 看, 工 业 品 价 格 仍 未 见 底 只 有 在 价 格 不 断 下 降, 直 至 成 本 不 具 备 优 势 的 生 产 企 业 彻 底 破 产, 市 场 彻 底 出 清 之 后, 工 业 品 价 格 才 会 真 正 达 到 平 衡 点 8

10 金 融 衍 生 品. 股 指 期 货 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 11 月 股 指 延 续 多 头 思 路 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 吴 广 奇 wugq@xzfutures.com 内 容 提 要 行 情 回 顾 10 月 共 17 个 交 易 日, 沪 指 10 月 整 体 来 看 处 于 震 荡 上 涨 的 走 势 形 态, 月 涨 幅 达 10.80%, 从 历 史 上 看, 涨 幅 较 大 10 月 份 中 小 企 业 为 主 的 创 业 板 总 体 而 言 相 对 较 为 强 势, 在 月 初 出 现 较 大 幅 度 的 上 涨 行 情, 这 主 要 是 由 于 中 小 企 业 前 期 调 整 幅 度 较 大 以 及 受 十 三 五 规 划 蓝 图 激 励 点 燃 市 场 热 情 的 原 因 纵 观 10 月 市 场 走 势, 仍 然 以 跌 后 修 复 为 主, 仍 有 千 股 跌 停 的 交 易 日 板 块 方 面, 健 康 中 国 新 能 源 汽 车 二 胎 政 策 医 疗 器 械 等 板 块 表 现 较 为 强 势, 月 涨 幅 都 在 15% 以 上 最 终, 沪 指 月 线 与 沪 深 300 指 数 月 线 以 阳 线 报 收 当 月 上 证 综 指 涨 点 涨 幅 为 10.80% 至 点, 沪 深 300 指 数 涨 点 涨 幅 为 10.34% 至 点 总 结 展 望 10 月 份 整 体 来 看, 市 场 处 于 底 部 震 荡 后 的 反 弹 中, 经 过 前 期 股 灾 的 洗 礼, 市 场 情 绪 得 到 慢 慢 修 复 杠 杆 资 金 也 在 10 月 份 得 到 彻 底 的 清 理 市 场 随 着 流 动 性 的 不 断 改 善, 做 多 情 绪 得 以 修 复, 央 行 双 降 后, 市 场 利 率 下 行 有 助 于 进 一 步 推 升 股 市 行 情 十 八 届 五 中 全 会 通 过 中 共 关 于 制 定 国 民 经 济 和 社 会 发 展 第 十 三 个 五 年 规 划 的 建 议, 十 三 五 规 划 指 明 了 未 来 五 年 经 济 社 会 发 展 主 线, 给 资 本 市 场 带 来 了 丰 富 主 题 投 资 机 会, 这 也 促 使 市 场 行 情 的 稳 步 向 上, 有 利 于 未 来 经 济 发 展 综 合 来 看,10 月 份 市 场 积 极 因 素 较 多, 无 论 从 基 本 面 资 金 面 还 是 从 政 策 面 都 利 于 市 场 做 多 氛 围 的 形 成, 股 灾 后 的 市 场 更 多 缺 失 的 是 市 场 投 资 者 对 股 市 的 信 心, 随 着 市 场 行 情 的 好 转, 信 心 问 题 也 会 迎 刃 而 解 操 作 上, 建 议 投 资 者 逢 低 积 极 做 多, 中 长 线 保 持 多 头 思 路

11 银 行 钢 铁 煤 炭 石 油 石 化 食 品 饮 料 交 通 运 输 餐 饮 旅 游 电 力 及 公 用 事 业 建 筑 家 电 建 材 汽 车 非 银 行 金 融 房 地 产 机 械 有 色 金 属 医 药 农 林 牧 渔 商 贸 零 售 电 子 元 器 件 基 础 化 工 轻 工 制 造 传 媒 通 信 纺 织 服 装 电 力 设 备 国 防 军 工 计 算 机 股 指 现 货 分 析 1.1 股 指 现 货 回 顾 10 月 共 17 个 交 易 日, 沪 指 10 月 整 体 来 看 处 于 震 荡 上 涨 的 走 势 形 态, 月 涨 幅 达 10.80%, 从 历 史 上 看, 涨 幅 较 大 10 月 份 中 小 企 业 为 主 的 创 业 板 总 体 而 言 相 对 较 为 强 势, 在 月 初 出 现 较 大 幅 度 的 上 涨 行 情, 这 主 要 是 中 小 企 业 前 期 调 整 幅 度 较 大 以 及 受 十 三 五 规 划 蓝 图 激 励 点 燃 市 场 热 情 的 原 因 纵 观 10 月 市 场 走 势, 仍 然 以 跌 后 修 复 为 主, 仍 有 千 股 跌 停 的 交 易 日 板 块 方 面, 健 康 中 国 新 能 源 汽 车 二 胎 政 策 医 疗 器 械 等 板 块 表 现 较 为 强 势, 月 涨 幅 都 在 15% 以 上 最 终, 沪 指 月 线 与 沪 深 300 指 数 月 线 以 阳 线 报 收 当 月 上 证 综 指 涨 点 涨 幅 为 10.80% 至 点, 沪 深 300 指 数 涨 点 涨 幅 为 10.34% 至 点 图 1: 沪 深 300 价 格 及 成 交 量 成 交 量 ( 右 轴 ) 价 格 E+10 7E+10 6E+10 5E+10 4E+10 3E+10 2E+10 1E+10 0 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 2: 沪 深 300 分 类 行 业 月 涨 跌 幅 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 月 涨 跌 幅 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

12 表 1 我 国 及 全 球 市 场 近 期 表 现 价 格 收 益 率 % 高 于 或 低 于 日 均 线 指 数 水 平 最 近 一 周 年 至 今 30 日 60 日 我 国 主 要 指 数 沪 深 300 指 数 % 1.09% 上 证 综 指 % 1.36% 深 证 综 指 % -3.33% 上 证 % 0.69% 中 证 % 0.70% 上 海 B 股 % -7.35% 深 圳 B 股 % -2.29% 恒 生 指 数 % 0.10% 国 企 指 数 % -0.39% MSCI 全 球 指 数 表 现 亚 洲 市 场 % -2.84% 亚 洲 市 场 除 日 本 % -3.31% 美 国 市 场 % -3.72% 欧 洲 市 场 % -3.41% 日 本 市 场 % -2.16% 沪 深 300 分 类 指 数 能 源 % 10.49% 材 料 % 7.64% 工 业 % 2.19% 可 选 % 0.63% 消 费 % -0.47% 医 药 % -1.31% 金 融 % -0.29% 信 息 % -4.40% 电 信 % 1.62% 公 用 % 8.26% 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 业 期 货 研 发 部 表 1 我 国 及 全 球 市 场 近 期 表 现 2. 股 指 期 货 回 顾 2.1 各 期 货 合 约 均 上 涨 截 止 到 10 月 31 日, 以 收 盘 价 计 算,10 月 各 期 货 合 约 以 上 涨 为 主 IF1511 合 约 涨 幅 13.21% 至 点 ; 合 约 IF1512 涨 幅 11.81% 收 于 点 ;IF1603 涨 幅 9.60% 收 盘 至 点 ;IF1606 合 约 收 盘 至 点 IH1511 合 约 涨 幅 9.86% 至 点 ;IH1512 涨 幅 10.84% 至 点 ; 合 约 IH1603 涨 幅 10.04% 至 点 ;IH1606 收 盘 至 点 IC1511 合 约 涨 幅 19.01% 至 点 ;IC1512 合 约 涨 幅 17.44% 至 点 ; 合 约 IC1603 涨 幅 15.60% 至 点 ;IC1606 收 盘 至 点

13 2.2 期 货 合 约 总 成 交 量 情 况 截 止 到 10 月 31 日, IF1511 合 约 成 交 了 17 万 手 ;IF1512 合 约 成 交 了 4.9 万 手 ;IF1603 合 约 成 交 了 2883 手 ;IF1606 合 约 成 交 614 手 IH1511 合 约 成 交 了 5.9 万 手 ;IH1512 合 约 成 交 了 1.6 万 手 ;IH1603 合 约 成 交 了 1027 手 ;IH1606 合 约 成 交 48 手 IC1511 合 约 成 交 了 11.4 万 手 ; IC1512 合 约 成 交 了 2.2 万 手 ;IC1603 合 约 成 交 了 1851 手 ; IC1606 合 约 成 交 197 手 2.3 期 货 合 约 总 持 仓 量 情 况 截 至 10 月 31 日, 合 约 IF1511 持 仓 2.4 万 手 ; IF1512 持 仓 1.9 万 手 ; IF1603 持 仓 1529 手 ; IF1606 持 仓 271 手 合 约 IH1511 持 仓 8976 万 手 ; IH1512 持 仓 8099 手 ; IH1603 持 仓 680 手 ; IH1606 持 仓 28 手 合 约 IC1511 持 仓 手 ; IC1512 持 仓 5276 手 ; IC1603 持 仓 937 手 ; IC1606 持 仓 75 手 图 3: 期 指 IF 当 月 合 约 价 差 变 化 /6/1 2015/7/1 2015/8/1 2015/9/1 2015/10/ 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 4: 当 月 合 约 IF 本 月 成 交 持 仓 情 况 成 交 量 ( 万 手 ) 持 仓 量 ( 万 手 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部

14 图 5: 当 月 合 约 IH 本 月 成 交 持 仓 情 况 成 交 量 ( 万 手 ) 持 仓 量 ( 万 手 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 6: 当 月 合 约 IC 本 月 成 交 持 仓 情 况 成 交 量 ( 万 手 ) 持 仓 量 ( 万 手 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 3. 市 场 分 析 3.1 经 济 基 本 面 从 PMI 来 看, 受 国 内 新 订 单 回 升 推 动,10 月 中 采 制 造 业 PMI 与 上 月 持 平 内 需 订 单 连 续

15 两 个 月 回 升, 以 及 建 筑 业 订 单 回 升, 表 明 主 要 是 微 刺 激 见 效 非 制 造 业 PMI 有 所 回 落, 但 新 订 单 和 建 筑 业 商 务 活 动 回 升 10 月, 中 国 非 制 造 业 商 务 活 动 指 数 为 53.1, 比 上 月 回 落 0.3 个 百 分 点 分 行 业 看, 服 务 业 商 务 活 动 指 数 为 52.3%, 比 上 月 回 落 0.7 个 百 分 点, 主 要 受 资 本 市 场 服 务 业 等 影 响 新 订 单 指 数 为 51.2, 比 上 月 上 升 1.0 个 百 分 点, 表 明 非 制 造 业 需 求 有 所 增 加 建 筑 业 商 务 活 动 指 数 为 57.1, 比 上 月 上 升 1.9 个 百 分 点, 表 明 微 刺 激 逐 步 见 效 从 三 季 报 公 布 的 公 司 业 绩 来 看, 宏 观 经 济 增 速 的 放 缓 直 接 导 致 A 股 上 市 公 司 的 三 季 报 业 绩 不 尽 如 人 意 据 统 计 数 据 显 示,2780 家 A 股 上 市 公 司 在 报 告 期 内 总 计 实 现 净 利 润 约 1.99 万 亿 元, 同 比 下 滑 0.08%, 这 也 是 自 2005 年 遭 遇 1.91% 的 业 绩 下 滑 以 来,A 股 上 市 公 司 首 次 出 现 三 季 报 业 绩 整 体 下 滑 的 情 况 A 股 剔 除 金 融 的 盈 利 增 速 从 中 报 的 -4.6% 下 滑 至 三 季 报 的 -14%, 预 计 2015 年 全 年 盈 利 增 速 为 -8% 中 小 板 三 季 报 盈 利 增 速 为 24%, 相 比 中 报 的 29.7% 有 所 下 行 但 如 果 剔 除 三 家 中 小 板 券 商 公 司, 那 么 其 三 季 报 实 际 增 速 只 有 12.9%, 基 本 和 中 报 的 13.3% 持 平 创 业 板 三 季 报 盈 利 增 速 24.5%, 相 比 中 报 的 22.5% 略 有 加 速, 且 其 ROE 实 现 了 对 主 板 的 首 次 超 越 综 合 来 看, 在 创 业 板 和 中 小 板 的 业 绩 要 远 远 好 于 主 板, 这 也 契 合 了 当 下 经 济 转 型 时 期 的 经 济 结 构 ; 预 计 后 市 创 业 板 依 然 是 市 场 的 标 杆 性 板 块 表 2: 月 度 经 济 数 据 表 时 间 事 件 期 间 调 查 实 际 前 期 修 正 10/01/ :00 制 造 业 采 购 经 理 指 数 Sep /01/ :00 非 制 造 业 采 购 经 理 指 数 Sep /01/ :45 财 新 中 国 PMI 制 造 业 Sep F /01/ :45 财 新 中 国 PMI 综 合 Sep /01/ :45 财 新 中 国 PMI 服 务 业 Sep /07/ :19 外 汇 储 备 Sep $3500.0b $3514.1b $3557.4b -- 10/12/ :21 外 国 直 接 投 资 同 比 人 民 币 Sep % 22.00% -- 10/13/ :00 出 口 同 比 人 民 币 Sep -7.40% -1.10% -6.10% -- 10/13/ :00 进 口 同 比 人 民 币 Sep % % % -- 10/13/ :00 贸 易 余 额 人 民 币 Sep b b b -- 10/13/ :07 贸 易 余 额 Sep $48.21b $60.34b $60.24b -- 10/13/ :07 出 口 同 比 Sep -6.00% -3.70% -5.50% -- 10/13/ :07 进 口 同 比 Sep % % % -- 10/14/ :30 CPI 同 比 Sep 1.80% 1.60% 2.00% -- 10/14/ :30 PPI 同 比 Sep -5.90% -5.90% -5.90% -- 10/15/ :01 New Yuan Loans CNY Sep 900.0b b 809.6b -- 10/15/ :01 货 币 供 应 M2 同 比 Sep 13.10% 13.10% 13.30% -- 10/15/ :01 总 融 资 人 民 币 Sep b b b b 10/15/ :01 货 币 供 应 M1 年 同 比 Sep 9.80% 11.40% 9.30% -- 10/15/ :01 货 币 供 应 M0 年 同 比 Sep 3.00% 3.70% 1.80% -- 10/19/ :00 零 售 销 售 额 同 比 Sep 10.80% 10.90% 10.80% -- 10/19/ :00 社 会 消 费 品 零 售 Sep 10.50% 10.50% 10.50% -- 10/19/ :00 工 业 产 值 同 比 Sep 6.00% 5.70% 6.10% -- 10/19/ :00 工 业 生 产 年 迄 今 ( 同 比 ) Sep 6.30% 6.20% 6.30% -- 10/19/ :00 固 定 资 产 除 农 村 年 迄 今 同 比 Sep 10.80% 10.30% 10.90% -- 10/19/ :00 GDP 同 比 3Q 6.80% 6.90% 7.00% -- 10/19/ :00 GDP 经 季 调 季 环 比 3Q 1.80% 1.80% 1.70% 1.80% 10/19/ :00 GDP 年 迄 今 同 比 3Q 6.90% 6.90% 7.00% -- 10/19/ :30 彭 博 GDP 每 月 预 测 同 比 Sep % 6.64% -- 10/22/ :45 MNI October Business Indicator 10/23/ :30 China September Property Prices 10/23/ :00 Conference Board China September Leading Economic Index 10/23/ :16 1-Year Lending Rate 23-Oct % 4.60% -- 10/23/ :16 Reserve Requirement (Major Ban 23-Oct % 18.00% -- 10/27/ :30 Industrial Profits YoY Sep % -8.80% -- 10/27/ :39 领 先 指 数 Sep /28/ :45 Westpac-MNI Consumer Sentiment Oct /28/ :00 彭 博 10 月 中 国 调 查 ( 表 格 ) 11/01/ :00 制 造 业 采 购 经 理 指 数 Oct /01/ :00 非 制 造 业 采 购 经 理 指 数 Oct /02/ :45 财 新 中 国 PMI 制 造 业 Oct 数 据 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部

16 2011/ /1 2012/3 2012/5 2012/7 2012/9 2012/ /1 2013/3 2013/5 2013/7 2013/9 2013/ /1 2014/3 2014/5 2014/7 2014/9 2014/ /1 2015/3 2015/5 2015/7 2015/9 图 7: M1 M2 增 速 M1 增 速 % M1-M2 增 速 %( 右 轴 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 8: PMI 以 及 工 业 增 加 值 走 势 图 工 业 增 加 值 PMI 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部

17 图 9: 工 业 增 加 值 和 城 镇 累 计 投 资 完 成 额 增 长 工 业 增 加 值 同 比 % 城 镇 累 计 投 资 完 成 额 年 同 比 % ( 右 轴 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 10:CPI 以 及 PPI 走 势 4 PPI 同 比 % CPI 同 比 % /8 2012/ / /2 2013/4 2013/6 2013/8 2013/ / /2 2014/4 2014/6 2014/8 2014/ / /2 2015/4 2015/6 2015/ 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 3.2 政 策 面 10 月 最 大 的 政 策 事 件 是 十 八 届 五 中 全 会 的 召 开, 全 会 提 出 了 全 面 建 成 小 康 社 会 新 的 目 标 要 求 : 到 2020 年 国 内 生 产 总 值 和 城 乡 居 民 人 均 收 入 比 2010 年 翻 一 番, 增 速 目 标 虽 可 能 下 调, 但 仍 有 底 线 需 要 坚 守 李 克 强 总 理 指 出 要 瞄 准 2020 年 全 面 建 成 小 康 社 会, 为 此 未 来 5 年 中 每 年 GDP 增 长 应 为 6.53% 因 此,6.53% 应 该 是 经 济 发 展 所 要 坚 守 的 底 线 十 三 五 规 划 是 会 议 的 重 要 主 题, 未 来 发 展 的 十 大 目 标 : 保 持 经 济 增 长 转 变 经 济 发 展 方 式 调 整 优 化 产 业 结 构 推 动 创 新 驱 动 发 展 加 快 农 业 现 代 化 步 伐 改 革 体 制 机 制 推 动 协 调 发 展 加 强 生 态 文 明 建 设 保 障 和 改 善 民 生 推 进 扶 贫 开 发 都 包 含 于 十 三 五 规 划 之 中 从 主 题 方 面 来 看, 十 三 五 规 划 几 乎 涵 盖 了 当 前 市 场 上 所 有 主 题 投 资 领 域, 节 能 环 保 新 能 源 高 端 装 备 国 防 军 工 信 息 服 务 生 物 医 疗 国 企 改 革 等 主 题 得 到 重 点 突 出, 同 时, 中 国 制 造 2025 军 工 信 息 服 务 等 行 业 也 将 受 益 于 政 策 扶 持 十 八 届 五 中 全 会 还 提 出, 为 促 进 人 口 均 衡 发 展, 坚 持 计 划 生 育 的 基 本 国 策, 完 善 人 口 发 展

18 战 略 ; 全 面 实 施 一 对 夫 妇 可 生 育 两 个 孩 子 政 策, 积 极 开 展 应 对 人 口 老 龄 化 行 动 大 量 的 新 生 人 口 将 增 加 未 来 高 素 质 的 劳 动 力 供 给 以 及 消 费 者 数 量, 利 于 未 来 经 济 发 展 从 劳 动 力 供 给 端 看, 大 量 新 生 人 口 在 未 来 将 增 加 劳 动 力 供 给, 这 将 有 助 于 解 决 劳 动 供 应 短 缺 的 问 题 更 为 重 要 的 是, 大 量 新 生 儿 在 未 来 将 提 供 年 轻 高 素 质 的 劳 动 力, 这 将 更 有 利 于 未 来 经 济 的 发 展 另 外 新 生 儿 也 扩 大 了 消 费 市 场, 进 一 步 利 好 相 关 的 消 费 行 业 总 之, 十 八 届 五 中 全 会 为 证 券 市 场 提 供 了 大 量 的 题 材 热 点, 供 市 场 炒 作, 也 为 市 场 的 资 金 指 明 了 方 向 3.3 流 动 性 10 月 21 日, 央 行 对 11 家 金 融 机 构 开 展 中 期 借 贷 便 利 操 作 (MLF), 共 1055 亿 元, 期 限 6 个 月, 利 率 3.35%, 同 时 继 续 引 导 金 融 机 构 加 大 对 小 微 企 业 和 三 农 等 国 民 经 济 重 点 领 域 和 薄 弱 环 节 的 支 持 力 度 央 行 此 举 是 为 保 持 银 行 体 系 流 动 性 合 理 充 裕, 调 节 金 融 机 构 流 动 性 需 求 另 外, 中 国 人 民 银 行 决 定, 自 2015 年 10 月 24 日 起, 下 调 金 融 机 构 人 民 币 贷 款 和 存 款 基 准 利 率 0.25 个 百 分 点 同 时, 不 再 对 金 融 机 构 设 置 存 款 利 率 上 限 自 同 日 起, 下 调 金 融 机 构 人 民 币 存 款 准 备 金 率 0.5 个 百 分 点 同 时, 为 进 一 步 增 强 金 融 机 构 支 持 三 农 和 小 微 企 业 的 能 力, 对 特 定 机 构 额 外 定 向 降 准 货 币 政 策 的 进 一 步 宽 松, 提 振 短 期 市 场 情 绪 10 月 26 日 至 11 月 1 日, 央 行 公 开 市 场 净 回 笼 750 亿 元, 上 周 净 回 笼 400 亿 元 央 行 三 度 双 降 的 首 周, 延 续 了 小 幅 净 回 笼 的 态 势, 已 连 续 三 周 公 开 市 场 实 现 净 回 笼 而 除 去 MLF 和 国 库 现 金 定 存, 公 开 市 场 上 10 月 并 未 大 规 模 净 投 放 资 金, 反 而 延 续 了 9 月 的 净 回 笼 态 势, 单 月 实 现 净 回 笼 资 金 1000 亿, 但 该 净 回 笼 量 较 9 月 已 减 少 逾 4 成 货 币 市 场 方 面,SHIBOR 利 率 与 上 周 比 较, 各 期 限 平 均 大 幅 下 行 12BP 银 行 间 隔 夜 回 购 加 权 利 率 较 上 周 下 行 13BP 至 1.79%;7 天 回 购 加 权 利 率 下 行 6BP 至 2.38%;14 天 回 购 加 权 利 率 下 行 20BP 至 2.64% 综 合 来 看, 目 前 经 济 不 确 定 因 素 有 所 增 多, 央 行 需 要 从 量 和 价 两 个 方 面 保 持 稳 定 的 货 币 环 境 长 期 看 央 行 仍 需 通 过 多 种 途 径 来 降 低 社 会 融 资 成 本, 减 轻 中 国 经 济 整 体 债 务 杠 杆 率 宽 松 周 期 未 结 束, 降 息 降 准 仍 有 空 间 图 11: 短 期 SHIBOR 走 势 SHIBOR( 隔 夜 ) SHIBOR(7 天 ) SHIBOR(1 月 ) /18 6/25 7/2 7/9 7/16 7/23 7/30 8/6 8/13 8/20 8/27 9/3 9/10 9/17 9/24 10/1 10/8 10/15 10/22 10/29 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部

19 2010/ / /2 2011/4 2011/6 2011/8 2011/ / /2 2012/4 2012/6 2012/8 2012/ / /2 2013/4 2013/6 2013/8 2013/ / /2 2014/4 2014/6 2014/8 2014/ / /2 2015/4 2015/6 2015/8 图 13: 新 增 贷 款 和 金 融 机 构 各 项 贷 款 同 比 增 长 新 增 贷 款 金 融 机 构 各 项 贷 款 同 比 % ( 右 轴 ) 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 3.4 指 数 估 值 从 2005 年 4 月 8 日 到 2015 年 10 月 31 日, 沪 深 300 指 数 整 体 市 盈 率 的 均 值 是 18.3, 标 准 差 是 8.69; 市 净 率 均 值 是 2.72, 标 准 差 是 1.33 目 前 沪 深 300 指 数 的 整 体 市 盈 率 是 14.6, 较 上 月 有 所 上 升, 低 于 均 值 0.42 个 标 准 差 ; 整 体 市 净 率 是 2.00, 较 上 月 有 所 上 升, 低 于 均 值 0.54 个 标 准 差 2013 年 7 月 至 2014 年 7 月, AH 股 溢 价 指 数 在 100 上 下 进 行 徘 徊 并 延 续 回 落,2014 年 8 月 至 今 年 二 月, 溢 价 指 数 出 现 明 显 走 强, 迅 速 飙 升 到 120 点 附 近, 这 主 要 与 股 指 近 半 年 走 强 有 关, 今 年 二 月 以 来 至 今, 指 数 在 130 左 右 震 荡, 较 为 平 稳,10 月 的 主 要 震 荡 中 心 在 120 到 132 之 间 震 荡 ; 金 融 行 业 指 数 的 整 体 市 盈 率 最 近 两 个 月 在 10 以 下 徘 徊,10 月 至 8.5 左 右, 估 值 相 对 偏 低 从 风 格 表 现 来 看,10 月 大 盘 股 市 盈 率 有 所 上 升, 中 小 盘 股 市 盈 率 有 所 升 高, 中 小 盘 股 目 前 中 小 盘 股 估 值 为 大 盘 蓝 筹 股 估 值 的 3.56 倍, 较 上 个 月 有 所 增 加, 这 主 要 是 因 为 10 月 大 盘 股 虽 然 出 现 反 弹, 但 小 盘 股 由 于 前 期 跌 幅 较 大 出 现 反 弹 幅 度 明 显 更 大

20 2008/1/1 2008/4/1 2008/7/1 2008/10/1 2009/1/1 2009/4/1 2009/7/1 2009/10/1 2010/1/1 2010/4/1 2010/7/1 2010/10/1 2011/1/1 2011/4/1 2011/7/1 2011/10/1 2012/1/1 2012/4/1 2012/7/1 2012/10/1 2013/1/1 2013/4/1 2013/7/1 2013/10/1 2014/1/1 2014/4/1 2014/7/1 2014/10/1 2015/1/1 2015/4/1 2015/7/1 2015/10/1 图 14: 沪 深 300 指 数 市 盈 率 走 势 /2/ /10/ /6/ /2/ /10/ /6/30 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 15: 金 融 指 数 市 盈 率 走 势 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部

21 2007/1/1 2007/5/1 2007/9/1 2008/1/1 2008/5/1 2008/9/1 2009/1/1 2009/5/1 2009/9/1 2010/1/1 2010/5/1 2010/9/1 2011/1/1 2011/5/1 2011/9/1 2012/1/1 2012/5/1 2012/9/1 2013/1/1 2013/5/1 2013/9/1 2014/1/1 2014/5/1 2014/9/1 2015/1/1 2015/5/1 2015/9/1 2010/12/ /2/ /3/ /4/ /6/8 2011/7/ /8/ /9/ /11/8 2011/12/ /1/ /3/6 2012/4/ /5/ /6/ /8/7 2012/9/ /10/ /11/ /1/9 2013/2/ /3/ /5/9 2013/6/ /7/ /9/2 2013/10/ /11/ /12/ /2/6 2014/3/ /4/ /6/3 2014/7/ /8/ /9/ /11/4 2014/12/ /1/ /3/2 2015/4/9 2015/5/ /6/ /8/3 2015/9/ /10/20 图 16:A-H 股 溢 价 走 势 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 图 17: 中 小 盘 与 大 盘 估 值 比 率 资 料 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 4. 总 结 展 望 10 月 份 整 体 来 看, 市 场 处 于 底 部 震 荡 后 的 反 弹 中, 经 过 前 期 股 灾 的 洗 礼, 市 场 情 绪 得 到 慢 慢 的 修 复 杠 杆 资 金 也 在 10 月 份 得 到 彻 底 的 清 理 从 市 场 基 本 面 来 看, 整 个 宏 观 经 济 依 然 表 现 萎 靡, 但 分 行 业 来 看, 服 务 业 以 及 新 兴 产 业 仍 显 示 出 较 好 的 发 展 势 头, 这 也 是 国 家 处 于 经 济 转 型 期 的 特 殊 表 现, 经 济 宏 观 形 势 没 有 经 济 数 据 表 现 得 悲 观 市 场 随 着 流 动 性 的 不 断 改 善, 做 多 情 绪 得 以 修 复, 央 行 双 降 后, 市 场 资 金 进 一 步 宽 裕, 市 场 利 率 下 行 有 助 于 进 一 步 推 升 股 市 行 情 十 八 届 五 中 全 会 通 过 中 共 关 于 制 定 国 民 经 济 和 社 会 发 展 第 十 三 个 五 年 规 划 的 建 议, 十 三 五 规 划 指 明 了 未 来 五 年 经 济 社 会 发 展 主 线, 给 资 本 市 场 带 来 了 丰 富 主 题 投 资 机 会, 这 也 促 使 市 场 行 情 的 稳 步 向 上, 二 孩 政 策 的 放 开 也 长 远 增 加 未 来 高 素 质 的 劳 动 力 供 给 以 及 消 费 者 数 量, 利 于 未 来 经 济 发 展 综 合 来 看,10 月 份 市 场 积 极 因 素 较 多, 无 论 从 基 本 面 资 金 面 还 是 从 政 策 面 都 利 于 市 场 做 多 氛 围 的 形 成, 股 灾 后 的 市 场 更 多 的 缺 失 的 是 市 场 投 资 者 对 股 市 的 信 心, 随 着 市 场 行 情 的 好 转, 信 心 问 题 也 会 迎 刃 而 解 操 作 上, 建 议 投 资 者 逢 低 积 极 做 多, 中 长 线 保 持 多 头 思 路

22 理 财 年 报 金 融 衍 生 品. 国 债 期 货 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 央 行 双 降, 期 债 价 量 大 幅 上 涨 2015 年 11 月 4 日 星 期 三 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 杜 鹏 dupengqh@xzfutures.com 5 年 期 国 债 期 货 行 情 品 种 TF1512 TF1603 TF1606 月 收 盘 价 月 最 高 价 月 最 低 价 月 结 算 价 月 涨 跌 月 涨 跌 幅 (%) 月 日 均 成 交 量 38,003 1, 持 仓 量 17,940 4,936 1,199 仓 差 4,385 1, 年 期 国 债 期 货 行 情 品 种 T1512 T1603 T1606 月 收 盘 价 月 最 高 价 月 最 低 价 月 结 算 价 月 涨 跌 月 涨 跌 幅 (%) 月 日 均 成 交 量 15,640 1, 持 仓 量 17,709 7, 仓 差 3,617 3, 中 债 国 债 收 益 率 曲 线 内 容 提 要 行 情 回 顾 10 月 份 前 两 周 由 于 市 场 预 期 央 行 降 息 降 准, 国 债 期 货 大 幅 领 涨, 现 券 收 益 率 随 之 快 速 较 大 幅 度 下 行, 期 货 与 现 货 形 成 良 性 互 动,5 年 期 和 10 年 期 国 债 期 货 价 格 多 次 创 出 历 史 新 高, 成 交 量 和 持 仓 量 也 较 前 期 大 幅 增 加, 呈 现 出 价 量 齐 升 的 火 热 局 面, 在 10 月 23 日 央 行 宣 布 双 降, 政 策 利 好 兑 现, 国 债 期 货 在 前 期 上 涨 的 基 础 上 再 次 走 高, 亦 带 动 现 券 收 益 率 下 行, 其 中 10 年 期 国 债 盘 中 成 交 2.98% 的 低 点 ; 但 在 最 后 一 周 由 于 美 联 储 12 月 份 加 息 概 率 上 升, 叠 加 前 期 收 益 率 跌 幅 过 快 过 深, 有 盘 整 的 需 求, 现 券 收 益 率 小 幅 回 升, 国 债 期 货 在 加 息 的 负 面 影 响 和 消 化 止 盈 盘 获 利 平 仓 了 结 中 承 压 下 跌 后 市 展 望 及 操 作 建 议 10 月 份 经 济 数 据 表 明 经 济 疲 弱 未 改, 为 维 稳 经 济 需 要 政 策 持 续 发 力, 基 本 面 对 债 市 继 续 形 成 支 撑 从 政 策 面 来 看, 央 行 较 宽 松 的 货 币 政 策 将 继 续 保 持 从 资 金 面 来 看, 央 行 通 过 降 息 降 准 公 开 市 场 操 作 和 释 放 千 亿 MLF 呵 护 资 金 面, 资 金 利 率 低 位 运 行 从 供 给 端 来 看, 地 方 债 待 发 行 额 约 8800 亿, 压 力 仍 在, 但 影 响 已 经 减 弱 从 需 求 端 来 看, 股 市 的 震 荡 和 股 指 期 货 的 保 证 金 比 例 提 高, 长 债 进 一 步 凸 显 其 避 险 价 值 整 体 来 说, 长 债 在 经 济 基 本 面 疲 弱, 货 币 政 策 较 宽 松 环 境 下, 仍 然 是 机 构 配 置 的 有 利 选 择 操 作 上, 长 期 投 资 者 可 以 期 债 回 调 中 逢 低 买 入 ; 短 线 投 资 者 在 震 荡 格 局 中 进 行 区 间 交 易, 高 抛 低 吸

23 1. 现 货 市 场 行 情 回 顾 1.1 货 币 市 场 : 央 行 双 降, 资 金 利 率 下 行 央 行 通 过 公 开 市 场 操 作 维 稳 资 金 面,7 天 回 购 利 率 为 2.25%, 较 前 值 下 行 10 个 bp, 信 号 意 义 明 显, 同 时 在 10 月 释 放 千 亿 MLF 流 动 性 ; 央 行 在 10 月 23 日 宣 布 降 息 降 准, 再 次 向 市 场 释 放 7000 多 亿 基 础 货 币, 缓 解 外 汇 占 款 下 降 所 带 来 的 流 动 性 趋 紧 货 币 市 场 不 同 期 限 利 率 均 有 所 下 行, 隔 夜 下 行 约 20bp,7 天 下 行 约 1bp,14 天 下 行 约 18bp,21 天 下 行 约 61bp,1 个 月 下 行 月 36bp 图 1: 银 行 间 质 押 式 回 购 利 率 走 势 R001 R007 R014 R021 R1M 数 据 来 源 :WIND, 兴 证 期 货 在 整 个 10 月 份, 受 到 降 息 降 准 的 预 期 以 及 政 策 利 好 兑 现 的 影 响, 资 金 面 供 给 压 力 不 大, 加 之 央 行 辅 以 公 开 市 场 操 作 和 千 亿 MLF 稳 定 资 金 面, 人 民 币 汇 率 走 势 较 平 稳, 主 要 期 限 资 金 利 率 均 有 所 下 行 1.2 国 债 现 券 市 场 : 央 行 双 降, 现 券 收 益 率 大 幅 下 行 10 月 份 前 两 周 由 于 市 场 预 期 央 行 降 息 降 准, 国 债 期 货 大 幅 领 涨, 现 券 收 益 率 随 之 快 速 较 大 幅 度 下 行, 期 货 与 现 货 形 成 良 性 互 动, 而 在 10 月 23 日 央 行 宣 布 双 降, 政 策 利 好 兑 现, 国 债 期 货 在 前 期 上 涨 的 基 础 上 再 次 走 高, 亦 带 动 现 券 收 益 率 下 行, 其 中 10 年 期 国 债 盘 中 成 交 2.98% 的 低 点 ; 但 在 最 后 一 周 由 于 美 联 储 12 月 份 加 息 概 率 上 升, 叠 加 前 期 收 益 率 跌 幅 过 快 过 深, 有 盘 整 的 需 求, 现 券 收 益 率 小 幅 回 升 具 体 从 月 度 数 据 来 看, 1Y 下 行 了 4BP 至 2.35%;3Y 下 行 了 18BP 至 2.74%; 而 5Y 期 下 行 了 14BP 至 2.91%; 7Y 期 下 行 了 20BP 至 3.06%,10Y 期 下 行 了 18BP 至 3.06%

24 图 2:2015 年 9 月 国 债 利 率 期 限 结 构 变 化 图 3: 关 键 年 限 国 债 收 益 率 走 势 涨 跌 幅 (bp)( 右 ) 2015/10/ /9/ 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 2. 期 货 市 场 回 顾 2.1 国 债 期 货 受 益 于 央 行 双 降 大 涨 在 910 月 份 前 两 周 由 于 市 场 预 期 央 行 降 息 降 准, 国 债 期 货 大 幅 领 涨, 现 券 收 益 率 随 之 快 速 较 大 幅 度 下 行, 期 货 与 现 货 形 成 良 性 互 动,5 年 期 和 10 年 期 国 债 期 货 价 格 多 次 创 出 历 史 新 高, 成 交 量 和 持 仓 量 也 较 前 期 大 幅 增 加, 呈 现 出 价 量 齐 升 的 火 热 局 面, 在 10 月 23 日 央 行 宣 布 双 降, 政 策 利 好 兑 现, 国 债 期 货 在 前 期 上 涨 的 基 础 上 再 次 走 高, 亦 带 动 现 券 收 益 率 下 行, 其 中 10 年 期 国 债 盘 中 成 交 2.98% 的 低 点 ; 但 在 最 后 一 周 由 于 美 联 储 12 月 份 加 息 概 率 上 升, 叠 加 前 期 收 益 率 跌 幅 过 快 过 深, 有 盘 整 的 需 求, 现 券 收 益 率 小 幅 回 升, 国 债 期 货 在 加 息 的 负 面 影 响 和 消 化 止 盈 盘 获 利 平 仓 了 结 中 承 压 下 跌 (1) 5 年 期 国 债 期 货 从 具 体 合 约 来 看, 截 止 到 10 月 30 日, 主 力 合 约 TF1512 收 于 元, 月 涨 0.77 元 或 0.77%, 持 仓 17,940 手 ; 合 约 TF1603 合 约 收 于 元, 月 涨 0.79 元 或 0.80%, 持 仓 4,936 手 ; TF1606 合 约 收 于 元, 月 涨 0.75 元 或 0.76%, 持 仓 1199 手 从 成 交 持 仓 来 看 : 成 交 方 面,10 月 份 主 力 合 约 成 交 量 涨 幅 较 大, 日 均 38,003 手 左 右 ;10 月 三 个 合 约 日 均 成 交 39,421 手, 较 9 月 份 有 所 增 加, 主 要 原 因 是 股 指 期 货 交 易 受 限, 相 应 地 部 分 交 易 合 约 转 移 到 国 债 期 货, 同 时 央 行 降 准 降 息 推 动 现 券 收 益 率 快 速 较 大 幅 度 下 行 持 仓 方 面 截 止 到 10 月 30 日, 三 个 合 约 持 仓 达 到 24,075 手, 较 8 月 底 增 加 了 7,045 手, 成 交 和 持 仓 相 对 都 大 幅 增 加

25 图 4:5 年 期 国 债 期 货 价 格 走 势 图 5:5 年 期 国 债 期 货 成 交 与 持 仓 情 况 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, 持 仓 量 成 交 量 成 交 持 仓 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND (2) 10 年 期 国 债 期 货 对 于 10 年 期 国 债 期 货, 其 月 度 涨 幅 相 对 更 大, 长 债 凸 显 配 置 价 值, 主 要 还 是 受 益 于 10 月 底 的 降 准 降 息 及 前 期 市 场 预 期 截 止 到 10 月 30 日 收 盘, 主 力 合 约 T1512 收 于 元, 月 涨 1.58 元 或 1.62%; 合 约 T1603 合 约 收 于 元, 月 涨 1.58 元 或 1.63%; T1606 合 约 收 于 元, 月 涨 1.75 元 或 1.80% 成 交 持 仓 方 面, 同 5 年 期 国 债 期 货 类 似, 主 力 合 约 日 均 成 交 15,640 手 ;10 月 份 三 个 合 约 日 均 成 交 16,845 手, 较 9 月 份 大 幅 上 升 持 仓 方 面 截 止 到 10 月 30 日, 三 个 合 约 持 仓 达 为 26,254 手, 较 9 月 底 增 加 8,245 手, 主 要 原 因 是 经 济 下 行 风 险 加 大, 央 行 降 息 降 息 可 期, 长 债 凸 显 其 避 险 价 值 图 6:10 年 期 国 债 期 货 价 格 走 势 图 7:10 年 期 国 债 期 货 成 交 与 持 仓 情 况 ,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5, 当 季 下 季 隔 季 持 仓 量 成 交 量 成 交 持 仓 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 2.2 期 现 对 比 : 期 现 利 差 先 降 后 升 (1) 5 年 期 国 债 期 货 从 9 月 份 的 期 现 利 差 来 看, 随 着 10 月 国 债 期 货 的 大 涨, 主 力 合 约 TF1512 的 期 现 利 差 上 下 震 荡, 整 体 上 期 现 利 差 较 上 月 持 平, 但 同 时 由 于 现 货 收 益 率 也 随 之 下 行, 期 货 较 现 货 升 水 较 贴 水 的 时 间 多

26 图 8:TF1512 期 货 结 算 价 与 期 现 利 差 期 现 利 差 TF1512 数 据 来 源 :WIND, 兴 证 期 货 注 : 期 现 利 差 = 期 货 价 格 对 应 标 准 券 的 收 益 率 -5 年 期 国 债 收 益 率 (2) 10 年 期 国 债 期 货 从 10 月 份 的 期 现 利 差 来 看, 随 着 10 月 国 债 期 货 的 大 涨, 主 力 合 约 T1512 合 约 的 期 现 利 差 先 降 后 升, 同 时 现 货 收 益 率 也 随 之 下 降, 从 整 体 看 期 货 较 现 货 贴 水 图 9:T1512 期 货 结 算 价 与 期 现 利 差 期 现 利 差 T1512 数 据 来 源 :WIND, 兴 证 期 货 2.3 期 现 套 利 机 会 根 据 活 跃 CTD 券 的 价 格 可 以 推 算 出 期 货 的 理 论 价 格, 与 期 货 的 实 际 价 格 做 对 比,

27 如 果 二 者 相 差 比 较 大, 就 有 期 现 套 利 的 机 会 但 是 在 实 物 操 作 中, 更 加 倾 向 于 利 用 CTD 券 的 IRR 来 判 断 期 现 套 利 机 会, 当 IRR 明 显 大 于 融 资 成 本 ( 如 R007) 时, 就 有 期 现 套 利 的 机 会 ( 买 现 券, 抛 期 货 ) (1) 5 年 期 国 债 期 货 从 10 月 份 主 力 合 约 TF1512 合 约 活 跃 CTD 券 的 IRR 与 R007 对 比 来 看,IRR 整 体 上 波 动 幅 度 较 大, 而 R007 变 动 幅 度 不 大, 近 期 在 10 月 15 日 10 月 16 日 和 10 月 29 日 有 较 明 显 的 基 差 套 利 机 会 图 10:5 年 期 期 货 价 格 与 理 论 价 格 图 11: 近 期 TF1512 活 跃 CTD 的 IRR 与 R 期 货 结 算 价 期 货 理 论 价 格 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND (2) 10 年 期 国 债 期 货 从 9 月 份 主 力 合 约 T1512 活 跃 CTD 券 的 IRR 与 R007 对 比 来 看,R007 变 动 幅 度 不 大, 而 IRR 变 动 幅 度 较 大, 近 期 在 10 月 27 日 有 较 明 显 的 基 差 套 利 机 会 图 12:10 年 期 期 货 价 格 与 理 论 价 格 图 13: 近 期 T1512 活 跃 CTD 的 IRR 与 R 期 货 结 算 价 期 货 理 论 价 格 R007 活 跃 CTD 券 IRR 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 2.4 跨 期 价 差 分 析 (1) 5 年 期 国 债 期 货 由 于 从 TF1512 合 约 开 始, 可 交 割 券 范 围 有 所 调 整, 所 以 当 前 的 跨 期 价 差 并 不 能 与 之 前 的 进 行 比 较 9 月 1 日 前,TF1509 合 约 反 映 的 是 7 年 期 国 债 收 益 率 水 平, 而 TF1512 反 映 的 是 5 年 期 国 债 收 益 率 水 平, 虽 然 价 差 较 之 前 比 较 大, 但 相 对 合 理 ;9 月 1 日 后,

28 TF1512 与 TF1603 合 约 反 映 的 均 是 5 年 期 国 债 收 益 率 水 平, 价 差 较 前 期 回 归, 相 差 不 大 图 14: 当 季 下 季 及 二 者 价 差 走 势 数 据 来 源 :WIND, 兴 证 期 货 (2) 10 年 期 国 债 期 货 从 最 近 价 差 走 势 来 看,T1512 和 T1603 合 约 价 差 在 9 月 中 下 旬 下 降 后 反 转, 由 负 变 正, 从 历 史 水 平 上 看, 实 际 价 差 收 敛 图 15: 当 季 下 季 及 二 者 价 差 走 势 (0.20) (0.40) (0.60) (0.80) (1.00) (1.20) 实 际 价 差 ( 下 季 - 当 季 ) 当 季 下 季 数 据 来 源 :WIND, 兴 证 期 货

29 后 市 分 析 及 展 望 3.1 PMI 仍 处 于 荣 枯 临 界 值 以 下,CPI 下 跌 至 1.6% 2015 年 10 月 份, 中 国 制 造 业 采 购 经 理 指 数 (PMI) 为 49.8%, 较 前 值 持 平, 但 仍 处 于 荣 枯 临 界 值 50.0% 以 下, 分 项 数 据 虽 稍 有 改 善, 依 旧 未 脱 离 收 缩 区 间 而 此 前 公 布 的 财 新 制 造 业 PMI 为 48.3%, 较 前 值 小 幅 回 升 1.3% 但 经 济 疲 态 未 改, 需 要 财 政 政 策 和 货 币 政 策 继 续 发 力 以 维 稳 经 济 从 房 地 产 销 售 来 看, 虽 然 一 二 线 城 市 价 格 有 所 上 升, 但 是 三 四 线 城 市 仍 旧 低 迷, 并 且 房 地 产 投 资 增 速 仍 处 于 下 行 趋 势 不 变, 房 地 产 市 场 依 然 存 在 去 库 存 的 压 因 此 总 体 来 说, 经 济 下 行 风 险 大, 一 方 面 内 需 增 长 乏 力, 另 一 方 面 外 需 持 续 走 弱, 传 统 制 造 业 下 行 压 力 不 减, 为 维 稳 经 济, 避 免 硬 着 陆, 相 关 政 策 仍 需 发 力 图 16: 中 国 制 造 业 PMI 图 17: 房 地 产 投 资 与 商 品 房 销 售 汇 丰 PMI 官 方 PMI 房 地 产 开 发 投 资 完 成 额 : 累 计 同 比 商 品 房 销 售 面 积 : 累 计 同 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 通 胀 方 面,9 月 份 CPI 为 1.60%, 较 8 月 下 降 0.36 个 百 分 点,PPI 为 -5.95%, 较 上 月 下 降 0.03% 食 品 方 面,9 月 份 猪 肉 价 格 下 降, 同 时 蔬 菜 价 格 走 低, 是 9 月 CPI 下 行 的 主 要 原 因, 较 低 的 通 胀 水 平 有 利 于 第 四 季 度 货 币 政 策 继 续 保 持 宽 松 ; 非 食 品 方 面,9 月 份 由 于 美 元 指 数 仍 较 强 势, 且 原 油 在 低 位 震 荡, 大 宗 商 品 仍 处 于 历 史 低 位,PPI 继 续 下 降 预 计 10 月 份 PPI 继 续 走 低,CPI 预 计 仍 有 下 行 空 间, 通 胀 水 平 有 利 于 第 四 季 度 货 币 政 策 宽 松

30 图 18:CPI 与 PPI 图 19: 蔬 菜 与 猪 肉 价 格 同 比 PPI CPI 鲜 菜 猪 肉 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 3.2 央 行 双 降 并 辅 以 公 开 市 场 操 作 维 稳 资 金 面 10 月 份, 央 行 在 公 开 市 场 上 开 展 了 共 计 2750 亿 元 逆 回 购 操 作,7 天 逆 回 购 中 标 利 率 仍 为 2.25%, 较 前 值 下 降 10 个 bp; 同 时 公 开 市 场 有 3750 亿 元 到 期, 央 行 在 10 月 共 计 净 回 笼 1000 亿 元, 由 于 10 月 23 日 央 行 降 息 降 准 释 放 近 7000 亿 元 的 流 动 性, 货 币 市 场 流 动 性 并 未 因 外 汇 占 款 下 降 和 月 末 缴 税 等 因 素 而 出 现 明 显 的 收 紧, 央 行 同 时 辅 以 公 开 市 场 操 作 和 千 亿 MLF 操 作, 资 金 面 运 行 平 稳, 资 金 利 率 较 上 月 下 行 第 四 季 度 大 约 有 8800 亿 元 的 地 方 债 待 发 行, 压 力 仍 存 在, 但 其 影 响 已 经 减 弱 图 20: 今 年 以 来 利 率 周 供 给 规 模 图 21: 外 汇 占 款 余 额 及 同 比 3,400 2,900 2,400 1,900 1, , , , , , , , % 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 发 行 总 额 ( 亿 元 ) 金 融 机 构 : 外 汇 占 款 余 额 外 汇 占 款 余 额 同 比 增 速 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 3.3 政 策 面 : 稳 增 长 调 结 构 目 标 不 变 第 三 季 度 经 济 增 速 为 6.9%%, 较 前 值 下 降 0.1%, 相 对 来 说, 中 国 的 经 济 目 前 仍 然 处 于 中 高 速 水 平,10 月 份 公 布 的 官 方 制 造 业 PMI 为 49.8%, 持 平 于 上 月, 仍 在 荣 枯 线 50.0% 以 下, 分 项 数 据 虽 稍 有 改 善, 依 旧 未 脱 离 收 缩 区 间 ; 而 此 前 公 布 的 财 新 制 造 业 PMI 为 48.3%, 较 前 值 小 幅 回 升 1.3% 但 经 济 疲 态 未 改 第 四 季 度 中 国 经 济 能 否 改 观, 需 关 注 财 政 政 策 的 落 实 进 度 和 强 度

31 3.4 国 债 期 货 合 约 规 则 调 整 即 将 眼 泪 2015 年 9 月 合 约 的 交 割,9 月 合 约 的 交 割 将 与 历 次 国 债 期 货 娇 儿 存 在 较 大 不 同 : 首 先, 本 次 交 割 是 10 年 期 国 债 期 货 上 市 后 的 首 次 交 割, 也 是 国 债 期 货 市 场 同 时 交 割 两 个 品 种 合 约 ; 其 次,5 年 期 和 10 年 期 国 债 期 货 将 自 2015 年 9 月 合 约 起, 实 行 卖 方 举 手 交 割 模 式, 并 取 消 10 手 的 交 割 门 槛 ; 第 三, 自 2015 年 9 月 合 约 起, 投 资 者 在 规 定 时 间 内 通 过 会 员 向 中 金 所 申 报 债 券 托 管 账 户 并 通 过 审 核 后, 方 可 参 与 交 割 月 合 约 的 交 易 和 交 割 ; 最 后, 由 于 5 年 期 国 债 期 货 可 交 割 券 范 围 的 调 整,TF1509 合 约 将 是 最 后 一 个 可 交 割 券 范 围 4-7 年 的 5 年 期 国 债 期 货 合 约, 自 TF1512 合 约 起,5 年 期 合 约 交 割 券 范 围 是 年, 近 期 发 行 的 7 年 期 国 债 将 无 法 用 于 TF1512 及 后 续 5 年 期 国 债 期 货 若 干 合 约 的 交 割 综 上 所 述, 综 上 所 述, 从 基 本 面 来 看,10 月 份 经 济 数 据 表 明 经 济 疲 弱 未 改, 为 维 稳 经 济 需 要 政 策 持 续 发 力, 基 本 面 对 债 市 继 续 支 撑 从 政 策 面 来 看, 央 行 较 宽 松 的 货 币 政 策 将 继 续 保 持 从 资 金 面 来 看, 央 行 通 过 降 息 降 准 公 开 市 场 操 作 和 释 放 千 亿 MLF 呵 护 资 金 面, 资 金 面 较 宽 松 从 供 给 端 来 看, 地 方 债 待 发 行 额 约 8800 亿, 压 力 仍 在, 但 影 响 已 经 减 弱 从 需 求 端 来 看, 股 市 的 低 位 震 荡 和 股 指 期 货 的 保 证 金 比 例 提 高, 长 债 进 一 步 凸 显 其 避 险 价 值 整 体 来 说, 长 债 在 经 济 基 本 面 疲 弱, 货 币 政 策 较 宽 松 环 境 下, 仍 然 是 机 构 配 置 的 有 利 选 择 操 作 上, 长 期 投 资 者 可 以 期 债 回 调 中 逢 低 买 入 ; 短 线 投 资 者 在 期 债 震 荡 格 局 中 进 行 区 间 交 易, 高 抛 低 吸

32 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 期 权 市 场 格 局 已 变, 以 头 为 主 金 融 衍 生 品. 股 指 期 权 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 魏 滟 欢 weiyh@xzfutures.com 内 容 提 要 10 月 以 来 标 的 物 价 格 趋 于 窄 幅 波 动 的 局 面, 但 整 体 呈 现 上 涨 趋 势 从 图 上 可 以 看 出, 除 10 月 8 日 标 的 物 价 格 出 现 较 大 跳 水, 其 后 整 体 趋 势 都 呈 现 上 升 局 面, 但 10 月 标 的 物 窄 幅 波 动 与 上 月 主 力 合 约 较 为 一 致,10 月 认 购 期 权 相 对 认 沽 期 权 成 交 量 活 跃 从 持 仓 量 来 看, 认 购 总 持 仓 量 几 乎 高 于 认 沽 持 仓 量 的 一 倍,10 月 的 市 场 恐 慌 情 绪 并 未 得 到 很 大 缓 解, 投 资 者 仍 然 对 认 沽 期 权 有 避 险 需 求, 因 此 造 成 了 认 沽 总 成 交 额 大 于 认 购 的 局 面 10 月 合 约 于 10 月 21 日 行 权, 从 图 中 可 以 看 出 10 月 期 权 隐 含 波 动 率 在 逐 渐 滑 落 其 一 是 因 为 10 月 节 后 放 假, 期 权 时 间 价 值 较 小 而 因 为 10 月 份, 整 个 盘 面 的 萎 靡, 也 导 致 了 投 资 者 对 于 市 场 期 望 不 高 从 11 月 认 沽 认 购 隐 含 波 动 率 可 以 看 出, 认 沽 认 购 裂 口 并 不 类 似 10 月 份 走 势, 又 在 逐 渐 扩 大, 这 与 以 上 其 他 指 标 显 示 出 来 较 为 契 合, 期 权 市 场 盘 面 有 洗 牌 现 象, 投 资 者 对 于 市 场 预 期 变 得 较 为 高 涨

33 1. 标 的 物 50ETF 分 析 1.1 标 的 物 历 史 走 势 10 月 以 来 标 的 物 价 格 趋 于 窄 幅 波 动 的 局 面, 但 整 体 呈 现 上 涨 趋 势 从 图 上 可 以 看 出, 除 10 月 8 日 标 的 物 价 格 出 现 较 大 跳 水, 其 后 整 体 趋 势 都 呈 现 上 升 局 面, 但 10 月 标 的 物 窄 幅 波 动 结 合 50ETF 成 交 量 可 以 看 出,10 月 成 交 量 是 比 较 活 跃 的, 并 没 有 维 持 9 月 的 萎 靡 现 象, 也 从 这 一 点 可 以 看 出 标 的 物 的 上 升 趋 势 从 图 二 可 以 明 显 看 出 这,10 月 份 的 收 益 波 动 率 是 不 断 收 敛 的, 幅 度 越 来 越 小, 日 内 振 幅 较 小 从 历 史 波 动 率 也 可 以 看 出 是 逐 渐 收 敛 图 1:10 月 上 证 50ETF 历 史 价 格 走 势 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 2:10 月 上 证 50ETF 收 益 波 动 率 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

34 图 3:10 月 上 证 50ETF 历 史 波 动 率 (60 日 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

35 2. 期 权 成 交 量 持 仓 量 成 交 额 分 析 2.1 期 权 成 交 量 表 持 仓 量 分 析 比 较 截 止 到 10 月 21 日, 期 权 10 月 合 约 交 割 10 月 合 约 临 近 交 割 日 并 没 有 呈 现 出 以 往 成 交 量 在 交 割 日 21 号 突 然 下 降, 这 与 标 的 物 价 格 出 现 较 大 上 涨 有 关 从 期 权 市 场 一 贯 投 资 行 为 来 说, 认 购 期 权 比 认 沽 期 权 购 买 者 多 也 是 合 理 说 明 了 图 中 认 购 期 权 相 对 认 沽 期 权 成 交 量 的 活 跃 从 持 仓 量 来 看, 认 购 总 持 仓 量 几 乎 高 于 认 沽 持 仓 量 的 一 倍, 这 是 处 于 历 史 性 高 水 平 位 置 的 图 4:10 月 合 约 期 权 成 交 量 表 现 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 图 5:10 月 合 约 期 权 持 仓 量 表 现 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

36 2.2 期 货 合 约 成 交 额 分 析 从 10 月 合 约 期 权 成 交 额 图 可 以 看 出, 成 交 额 方 面 的 情 况 与 持 仓 量 成 交 量 并 不 一 样 认 沽 总 成 交 额 保 持 在 一 个 较 高 水 平, 而 认 购 总 成 交 额 低 于 认 沽 主 要 市 场 恐 慌 情 绪 并 没 有 缓 解, 投 资 者 对 于 认 沽 期 权 的 避 险 性 也 在 增 加 也 导 致 了 认 沽 期 权 价 格 的 上 涨, 因 此 造 成 了 认 沽 总 成 交 额 大 于 认 购 的 局 面 图 6:10 月 合 约 期 权 成 交 额 表 现 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

37 3. 期 权 隐 含 波 动 率 分 析 3.1 主 力 合 约 平 均 隐 含 波 动 率 10 月 合 约 于 10 月 21 日 行 权, 从 图 中 可 以 看 出 10 月 期 权 隐 含 波 动 率 在 逐 渐 滑 落 其 一 是 因 为 10 月 节 后 放 假, 期 权 时 间 价 值 较 小 而 因 为 10 月 份, 整 个 盘 面 的 萎 靡, 也 导 致 了 投 资 者 对 于 市 场 期 望 不 高 从 图 10 的 11 月 合 约 可 以 看 出 隐 含 波 动 率 仍 然 位 于 低 位, 在 国 外 发 达 欧 美 市 场, 隐 含 波 动 率 一 般 在 20%~30% 左 右 如 没 有 较 大 行 情, 隐 含 波 动 率 保 持 低 位 属 于 正 常 图 9:10 月 合 约 隐 含 波 动 率 走 势 图 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 图 10:11 月 合 约 隐 含 波 动 率 走 势 图 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

38 3.2 主 力 合 约 认 购 与 认 沽 期 权 隐 含 波 动 率 10 月 合 约 认 沽 认 购 隐 含 波 动 率 处 于 收 敛 状 态 从 图 11 可 以 明 显 看 出, 这 个 收 敛 趋 势 从 8 月 底 就 开 始 这 一 点 也 与 标 的 物 走 势 较 为 一 致, 近 期 处 于 低 位 震 荡 的 调 整 阶 段 隐 含 波 动 率 走 势 与 标 的 物 一 致 也 处 于 收 敛 图 11:10 月 合 约 认 购 与 认 沽 隐 含 波 动 率 走 势 图 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 从 11 月 认 沽 认 购 隐 含 波 动 率 可 以 看 出, 认 沽 认 购 裂 口 并 不 类 似 10 月 份 走 势, 又 在 逐 渐 扩 大, 这 与 以 上 其 他 指 标 显 示 出 来 较 为 契 合, 期 权 市 场 盘 面 有 洗 牌 现 象, 投 资 者 对 于 市 场 预 期 变 得 较 为 高 涨 图 12:11 月 合 约 认 购 与 认 沽 隐 含 波 动 率 走 势 图 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

39 4. 50ETF 期 权 交 易 策 略 5.1 单 边 交 易 策 略 ( 一 级 投 资 者 ) 使 用 备 兑 开 仓 策 略, 需 要 把 握 好 卖 出 的 行 权 价 行 权 价 的 选 择 过 低, 有 可 能 损 失 上 涨 潜 力, 行 权 价 选 择 过 高, 期 权 合 约 本 身 价 格 会 打 折 扣 建 议 投 资 者 参 考 隐 含 波 动 率 水 平, 并 选 择 近 期 期 权 卖 出 标 的 物 5.2 单 边 交 易 策 略 ( 二 级 投 资 者 ) 使 用 单 边 买 入 期 权 策 略, 是 比 较 温 和 的 投 资 方 式, 主 要 是 对 期 权 方 向 性 的 把 握 投 资 者 最 大 损 失 为 所 有 权 利 金 5.3 单 边 交 易 策 略 ( 三 级 投 资 者 ) 卖 出 认 沽 期 权, 投 资 者 需 要 注 意 的 仍 旧 是 行 权 价 的 选 择 以 及 期 限 选 择 问 题 结 合 波 动 率 作 为 参 考 卖 出 期 权 的 一 方, 是 赌 波 动 性 不 大 的 一 方 5.4 投 资 组 合 策 略 使 用 组 合 策 略, 与 单 边 交 易 策 略 相 比, 收 益 较 少 但 风 险 性 也 相 对 而 言 较 低

40 商 品 部 分

41 理 财 月 报 商 品 期 货. 有 色 金 属 ( 铜 ) 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 需 求 疲 软, 或 试 探 前 期 低 点 2015 年 11 月 6 日 星 期 五 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 吴 鑫 wuxin@xzfutures.com 内 容 提 要 经 济 总 结 :10 月 全 球 主 要 经 济 体 的 制 造 业 依 旧 萎 靡 不 振 美 国 制 造 业 PMI 下 滑 至 50.1; 欧 元 区 制 造 业 PMI 为 52.3, 有 所 上 升 ; 中 国 制 造 业 PMI 开 始 企 稳, 但 仍 低 于 荣 枯 线 另 外, 美 联 储 12 月 加 息 预 期 开 始 升 温, 美 联 储 主 要 官 员 的 表 态 均 显 鹰 派 供 应 总 结 : 国 内 精 铜 产 量 同 比 仅 增 长 1.6%, 但 进 口 同 比 增 长 21.9%, 整 个 9 月 国 内 的 表 观 消 费 量 ( 废 铜 按 比 例 折 算 ) 环 比 增 长 12.3%, 同 比 增 长 0.3% 供 应 端 的 增 速 放 缓 较 明 显, 但 年 底 为 完 成 指 标, 预 计 生 产 可 能 加 速 国 外 方 面, 秘 鲁 9 月 铜 产 量 增 长 40%, 前 三 季 度 增 长 16.4%, 明 年 还 有 67 万 吨 的 产 能 释 放, 所 以 总 体 上 铜 矿 供 应 压 力 仍 在 据 ICSG 的 数 据 显 示, 全 球 7 月 铜 供 应 过 剩 8000 吨 据 WBMS,2015 年 1-8 月 全 球 铜 供 应 过 剩 13.4 万 吨 需 求 总 结 : 电 网 对 拉 动 铜 消 费 的 效 果 没 有 达 到 市 场 预 期 进 入 消 费 淡 季 后, 铜 的 消 费 需 求 预 计 会 进 一 步 疲 软, 不 过 电 网 依 然 是 铜 消 费 的 最 大 变 量 库 存 情 况 : 全 球 库 存 ( 三 大 交 易 所 + 保 税 区 库 存 ) 从 高 点 开 始 回 落,10 月 较 9 月 减 少 0.62 万 吨 至 万 吨, 其 中 LME 铜 库 存 减 少 了 5.6 万 吨 至 26.8 万 吨, 上 期 所 铜 库 存 增 加 2.8 万 吨 至 18.0 万 吨, COMEX 铜 库 存 增 加 1.2 至 4.9 万 吨 LME 注 销 仓 单 占 比 上 升 至 30% 后 市 展 望 虽 然 供 应 端 有 所 放 缓, 但 在 进 入 消 费 淡 季 之 后, 铜 的 需 求 会 更 加 疲 软 另 外, 美 联 储 12 月 加 息 预 期 升 温 也 打 压 铜 价 但 在 5000 美 元 / 吨 下, 需 谨 防 矿 商 为 挺 价 而 减 产 所 以, 整 体 上 我 们 对 铜 的 11 月 走 势 谨 慎 偏 空, 很 有 可 能 跌 破 前 期 低 点 操 作 上, 整 体 维 持 偏 空 的 思 维, 建 议 反 弹 乏 力 后 逢 高 沽 空, 仅 供 参 考

42 理 财 报 告 1. 行 情 回 顾 自 9 月 份 以 来, 出 于 对 消 费 旺 季 的 预 期 美 联 储 加 息 的 延 迟 嘉 能 可 的 减 产 中 国 式 微 刺 激 政 策 的 推 出 等 因 素 的 依 次 影 响, 铜 出 现 了 两 波 像 样 的 反 弹, 但 是 高 度 均 不 高, 且 第 二 次 反 弹 的 高 度 低 于 第 一 次 ( 图 1 和 图 2), 从 中 可 以 窥 见 市 场 对 后 市 的 悲 观 此 外, 由 于 中 国 央 行 对 人 民 币 汇 率 的 改 革, 使 得 沪 铜 和 伦 铜 在 近 两 个 月 内 的 走 势 有 时 出 现 偏 差 值 得 注 意 的 是, 在 嘉 能 可 减 产 后 的 一 段 时 间 内, 加 上 ICSG 对 2016 年 的 铜 供 应 由 之 前 4 月 份 所 预 测 的 过 剩 23 万 吨 改 为 短 缺 13 万 吨, 使 得 市 场 对 远 期 合 约 的 报 价 在 当 时 出 现 混 乱, 有 时 甚 至 升 水, 但 目 前, 远 期 合 约 开 始 恢 复 到 原 先 的 贴 水 状 态, 表 明 市 场 对 后 市 的 铜 供 应 平 衡 依 然 不 乐 观 持 仓 和 成 交 方 面, 沪 铜 总 持 仓 量 开 始 逐 步 增 加, 空 头 有 所 加 仓 CFTC 持 仓 方 面, 截 止 到 10 月 27 日, 非 商 业 净 空 头 逐 渐 减 少 至 949 手, 总 持 仓 量 逐 渐 增 加 至 16.6 万 手, 显 示 铜 价 低 位 运 行 下, 多 空 分 歧 增 大 表 1: 铜 价 上 周 主 要 数 据 变 化 ( 手, 元 / 吨, 美 元 / 吨 ) 指 标 名 称 变 动 幅 度 沪 铜 持 仓 量 605, ,990 7, % 沪 铜 月 度 总 成 交 量 11,791,116 14,601,402-2,910, % 沪 铜 主 力 收 盘 价 39,770 39, % 长 江 电 解 铜 现 货 价 39,770 39, % 长 江 电 解 铜 现 货 升 贴 水 % 江 浙 沪 光 亮 铜 价 格 35,100 35, % 精 废 铜 价 差 3,670 3, % 伦 铜 电 3 收 盘 价 5, , % LME 现 货 结 算 价 5, , % LME 现 货 升 贴 水 (0-3) % 上 海 洋 山 铜 溢 价 均 值 % 上 海 电 解 铜 CIF 均 值 ( 提 单 ) % 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 表 2: 铜 库 存 上 周 变 化 ( 吨 ) 全 球 铜 库 存 变 动 幅 度 LME 铜 库 存 % COMEX 铜 库 存 % 上 期 所 铜 库 存 % 保 税 区 库 存 % 总 计 % 数 据 来 源 :Wind,Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 表 3:CFTC 持 仓 变 动 ( 手 ) CFTC 持 仓 总 持 仓 165, , , ,397 非 商 业 空 头 持 仓 59,021 61,154 60,432 66,165 非 商 业 多 头 持 仓 59,172 56,571 54,291 54,617 非 商 业 净 多 持 仓 ,593-6,141-11,549

43 理 财 报 告 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 1: 沪 铜 指 数 日 K 线 走 势 图 ( 元 / 吨 ) 图 2:LME3 月 铜 日 K 线 走 势 图 ( 美 元 / 吨 ) 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 3: 沪 铜 持 仓 与 沪 铜 价 格 的 负 相 关 性 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 4:CFTC 持 仓 与 LME3 月 铜 元 / 吨 50,000 45,000 40,000 35,000 沪 铜 连 三 收 盘 价 持 仓 总 量 ( 右 ) 万 手 美 元 / 吨 CTFC 非 商 业 净 多 头 持 仓 LME3 月 铜 收 盘 价 ( 左 ) 万 手 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 5:LME 基 金 持 仓 情 况 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 6: 美 元 指 数 与 LME3 月 铜 价 的 负 相 关 性 万 手 LME 总 持 仓 % 55 基 金 净 多 单 占 比 LME3 月 铜 收 盘 价 美 元 指 数 数 据 来 源 :Bloomberg, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

44 理 财 报 告 2. 宏 观 经 济 2.1 欧 美 经 济 全 球 主 要 经 济 体 的 制 造 业 依 旧 萎 靡 不 振, 喜 忧 参 半 美 国 10 月 ISM 制 造 业 指 数 50.1, 低 于 9 月 的 50.2, 创 2013 年 5 月 以 来 新 低,ISM 制 造 业 指 数 连 续 第 四 个 月 下 跌, 其 中 就 业 指 数 跌 至 47.6, 自 4 月 以 来 首 次 跌 破 50, 创 2009 年 8 月 以 来 新 低 欧 元 区 10 月 制 造 业 PMI 为 52.3, 有 所 上 升, 但 增 速 仍 很 疲 软 国 内 方 面, 中 国 10 月 官 方 制 造 业 PMI 为 49.8, 与 前 月 持 平 ; 财 新 中 国 制 造 业 PMI 为 48.3, 高 于 预 期 与 前 值 : 显 示 微 刺 激 开 始 发 挥 效 果, 但 仍 位 于 荣 枯 分 界 线 下 方, 疲 软 状 态 不 改, 难 言 乐 观 美 联 储 12 月 加 息 预 期 升 温 虽 然 美 国 经 济 增 速 有 所 下 滑, 许 多 指 标 刹 车 式 下 滑, 但 有 小 非 农 之 称 的 美 国 10 月 ADP 就 业 新 增 18.2 万 人, 略 好 于 预 期 ; 美 国 10 月 ISM 非 制 造 业 指 数 59.1, 大 幅 好 于 预 期 的 56.5, 亦 高 于 9 月 的 56.9 同 时,10 月 4 日, 美 联 储 主 席 耶 伦 和 纽 约 联 储 主 席 的 表 态 显 鹰 派, 称 如 果 美 国 经 济 符 合 预 期, 那 么 12 月 采 取 行 动 可 能 是 合 适 的 图 7: 美 国 CPI 和 PPI 不 及 美 联 储 通 胀 目 标 图 8: 欧 美 地 区 制 造 业 PMI 扩 张 力 度 不 够 4.00 美 国 :CPI: 季 调 : 当 月 同 比 美 国 :PPI: 季 调 : 当 月 同 比 美 国 ISM 制 造 业 PMI 欧 元 区 制 造 业 PMI 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 9:9 月 非 农 爆 冷 仅 增 14.2 万 人 美 国 新 增 非 农 人 数 初 值 美 国 失 业 率 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 10: 美 国 房 屋 销 售 持 续 好 转 美 国 : 新 建 住 房 销 售 : 折 年 数 : 季 调 美 国 : 成 屋 销 售 : 折 年 数 千 套 万 套 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

45 理 财 报 告 2.2 中 国 经 济 : 继 续 下 滑, 政 策 刺 激 开 始 有 所 反 应 货 币 政 策 继 续 宽 松 统 计 局 公 布 的 9 月 同 比 上 升 1.6%, 预 期 会 上 升 1.8%, 前 值 上 升 2.0% 中 国 9 月 生 产 者 价 格 指 数 (PPI) 同 比 下 跌 5.9%, 创 下 连 续 43 个 月 的 负 值 据 有 关 机 构 预 测,10 月 CPI 同 比 涨 幅 大 概 率 落 在 1.5% 及 以 下, 年 内 后 几 个 月 可 能 继 续 走 低, 降 准 降 息 仍 有 空 间 中 国 制 造 业 继 续 下 滑, 但 前 期 政 策 的 刺 激 效 果 有 所 反 应 1-9 月 全 国 固 定 资 产 投 资 增 速 降 至 10.3%, 较 前 值 减 少 0.6 个 百 分 点, 其 中 制 造 业 累 计 同 比 增 长 8.3%, 房 地 产 累 计 同 比 增 长 2.6%, 基 础 设 施 累 计 同 比 增 长 18.1%, 电 信 行 业 同 比 增 长 15.3%, 采 矿 业 累 计 同 比 下 降 8.0%;9 月 全 国 发 电 量 同 比 下 降 3.1%, 铁 路 货 运 量 同 比 下 降 15.59%;9 月 规 模 以 上 工 业 增 加 值 同 比 实 际 增 长 5.7% 几 乎 大 部 分 与 制 造 业 有 关 的 数 据 均 处 在 下 滑 趋 势 中, 显 示 制 造 业 仍 未 触 底 但 从 制 造 业 PMI 可 以 看 出, 下 降 趋 势 在 放 缓, 表 明 前 期 的 财 政 政 策 和 货 币 政 策 对 经 济 的 刺 激 效 果 开 始 有 所 反 应 图 11:PPI 持 续 下 跌, 通 货 紧 缩 严 重, 宽 松 不 变 4.00 CPI: 当 月 同 比 PPI: 当 月 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 13: 中 国 10 月 PMI 企 稳 回 升 图 12:M1 和 M2 增 速 增 大, 差 距 缩 小 % M1: 同 比 M1-M 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 14: 固 定 资 产 投 资 增 速 持 续 下 滑, 基 建 强 劲 54.0 中 国 官 方 制 造 业 PMI 财 新 中 国 制 造 业 PMI 累 计 同 比 % 固 定 资 产 投 资 制 造 业 采 矿 业 基 础 设 施 建 设 房 地 产 开 发 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 15: 铁 路 货 运 量 同 比 下 降 创 新 低 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 16: 规 模 以 上 工 业 增 加 值 增 长 放 缓

46 理 财 报 告 产 量 : 发 电 量 : 当 月 同 比 铁 路 货 运 量 : 当 月 同 比 20.0 工 业 增 加 值 : 当 月 同 比 工 业 增 加 值 : 累 计 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 3. 现 货 市 场 : 市 场 冷 淡, 下 游 观 望 心 态 较 浓 电 解 铜 现 货 整 体 偏 弱, 市 场 成 交 量 不 活 跃, 下 游 观 望 心 态 较 浓, 呈 现 出 以 下 特 点 : 1 升 贴 水 呈 现 下 降 趋 势, 且 贴 水 天 数 有 所 增 加 ;2 长 江 现 货 对 主 力 合 约 的 基 差 依 然 偏 弱 洋 山 铜 溢 价 在 10 月 末 平 均 报 价 为 92.5 美 元 / 吨, 较 上 月 下 跌 了 15 美 元 / 吨, 较 年 内 最 高 点 下 跌 了 40 美 元 / 吨, 呈 现 出 下 跌 趋 势, 显 示 国 内 对 进 口 铜 的 需 求 开 始 减 弱, 这 与 旺 季 消 费 不 旺 的 情 况 相 吻 合 图 17:9 月 基 差 在 低 位 徘 徊 ( 元 / 吨 ) 图 18: 国 内 现 货 升 贴 水 下 滑, 显 示 需 求 更 弱 元 / 吨 基 差 ( 现 货 - 期 货 ) 沪 铜 连 三 收 盘 价 ( 右 ) 长 江 现 货 价 格 ( 右 ) 元 / 吨 元 / 吨 平 均 价 : 铜 升 贴 水 : 长 江 有 色 平 均 价 : 铜 升 贴 水 : 上 海 物 贸 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 19: 洋 山 铜 溢 价 从 高 点 开 始 回 落 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 20:LME 铜 0-3 升 贴 水 10 月 震 荡 走 低 美 元 / 吨 洋 山 铜 溢 价 中 值 上 海 铜 CIF( 提 单 ) 中 值 美 元 / 吨 LME 铜 升 贴 水 (0-3) LME 铜 升 贴 水 (3-15) 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

47 理 财 报 告 4. 基 本 面 分 析 4.1 国 内 供 应 端 : 增 速 继 续 放 缓, 但 年 底 可 能 加 速 (1) 国 内 铜 精 矿 供 应 中 国 统 计 局 最 新 公 布 数 据 显 示,9 月 中 国 铜 精 矿 产 量 15.5 万 吨, 环 比 减 少 4.0%, 同 比 减 少 12.0%;1-9 月 中 国 累 计 铜 精 矿 产 量 万 吨, 同 比 减 少 5.8% 这 与 上 月 的 预 计 一 致, 而 且 随 着 铜 价 的 进 一 步 下 跌, 国 内 铜 矿 山 的 亏 损 面 会 不 断 加 大, 所 以 产 量 也 会 不 断 减 少 9 月 铜 精 矿 进 口 万 吨, 环 比 增 加 5.3%, 同 比 减 少 5.9%;1-9 月 累 计 进 口 铜 精 矿 万 吨, 累 计 同 比 增 加 9.3%, 因 为 加 工 费 谈 判 在 即, 冶 炼 厂 开 始 减 少 进 货 整 个 9 月 国 内 铜 精 矿 总 量 为 万 吨, 同 比 减 少 7.0%, 累 计 总 量 为 万 吨, 累 计 同 比 增 长 6.6%, 较 前 值 较 少 2.2 个 百 分 点, 增 速 呈 放 缓 趋 势 图 21: 国 内 铜 精 矿 总 量 ( 自 产 + 进 口 ) 累 计 同 比 增 速 放 缓 万 吨 自 产 矿 进 口 矿 自 产 矿 累 计 同 比 进 口 矿 累 计 同 比 总 量 累 计 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 % (2) 中 国 铜 的 表 观 消 费 量 据 统 计 局 公 布,2015 年 9 月 国 内 精 炼 铜 产 量 万 吨, 环 比 增 加 2.3%, 同 比 增 加 1.6%,1-9 月 累 计 万 吨, 累 计 同 比 增 加 7.4% 据 中 国 海 关 公 布, 中 国 9 月 精 炼 铜 进 口 35.2 万 吨, 环 比 增 长 34.0%, 同 比 增 长 21.9%,1-9 月 累 计 进 口 万 吨, 累 计 同 比 下 降 11.8%;9 月 净 进 口 精 炼 铜 33.9 万 吨, 环 比 增 长 35.9%, 同 比 增 长 22.5%,1-9 月 累 计 净 进 口 万 吨, 累 计 同 比 下 降 5.3% 铜 材 方 面, 未 锻 炼 铜 及 铜 材 9 月 进 口 45.5 万 吨, 环 比 增 长 31.3%, 同 比 增 长 16.7%,1-9 月 累 计 进 口 万 吨, 累 计 同 比 下 降 5.5% 9 月 进 口 废 铜 34 万 吨, 环 比 增 长 17.2%, 同 比 下 降 13.2%,1-9 月 累 计 进 口 废 铜 万 吨, 累 计 同 比 下 降 6.1% 9 月 中 国 精 炼 铜 进 口 量 增 长 不 能 归 因 于 需 求 复 苏, 主 要 是 受 到 伦 敦 金 属 交 易 所 与 人 民 币 的 套 利 交 易 的 推 动, 使 得 进 口 有 一 定 的 套 利 空 间, 这 导 致 了 LME 亚 洲 库 存 转 移 至 上 期 所 库 存 9 月 整 个 国 内 铜 的 表 观 消 费 量 ( 经 调 整 ) 为 119 万 吨, 环 比 增 长 12.3%, 同 比 增 长 0.3% 9 月 份 国 内 精 铜 产 量 同 比 仅 增 长 1.6% 的 原 因 是 部 分 大 型 铜 生 产 商 停 产 检 修 或 减 产, 如 10 月 21 日 江 西 铜 业 部 分 产 能 停 产, 此 次 停 产 的 产 能 达 7 万 吨, 时 间 为 20 天 ( 此 前 8 月 份 已 有 消 息 称, 中 国 最 大 的 铜 生 产 企 业 -- 江 西 铜 业 接 下 来 4 个 月 将 削 减 贵 溪 冶 炼 厂 约 10% 的 产 量 ); 白 银 有 色 9 月 底 也 开 始 削 减 产 量, 开 始 年 度 检 修, 此 外, 大 冶 有 色 以 及

48 理 财 报 告 图 22: 国 内 精 铜 产 量 年 对 比 图,9 月 国 内 精 铜 减 产 明 显 万 吨 年 2013 年 2014 年 2015 年 2015 年 当 月 同 比 % 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 23: 中 国 铜 的 表 观 消 费 量 呈 放 缓 趋 势 按 一 定 比 例 折 算 后 废 铜 进 口 量 产 量 : 精 炼 铜 ( 铜 ): 当 月 值 万 吨 净 进 口 数 量 : 精 炼 铜 : 当 月 值 表 观 消 费 同 比 增 长 ( 右 ) % 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 24: 精 废 铜 价 差 ( 合 理 价 差 为 3900 元 / 吨 ) 元 / 吨 65,000 精 废 铜 价 差 ( 精 炼 铜 - 废 铜 ) 长 江 有 色 市 场 : 平 均 价 : 铜 :1#( 右 ) 江 浙 沪 :1# 光 亮 铜 : 不 含 税 价 元 / 吨 8,000 60,000 7,000 55,000 50,000 45,000 40,000 6,000 5,000 4,000 35,000 3,000 30, ,000 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

49 理 财 报 告 张 家 港 联 合 铜 业 也 因 原 材 料 短 期 被 迫 减 产 一 般 精 废 铜 价 差 要 高 于 3900 元 / 吨 时, 采 用 废 铜 才 具 有 成 本 优 势, 今 年 的 精 废 铜 价 差 大 部 分 处 在 3900 元 / 吨 的 下 方, 废 铜 的 消 费 量 不 足, 市 场 更 愿 意 采 用 精 铜, 间 接 地 促 使 精 铜 的 消 费 4.2 国 内 需 求 端 : 旺 季 不 旺, 淡 季 可 能 会 更 淡 (1) 电 力 行 业 据 能 源 局 公 布,9 月 电 网 投 资 累 计 完 成 额 为 亿 元, 完 成 度 为 57.9%( 调 整 后 的 计 划 投 资 额 ), 累 计 同 比 增 加 2.9%, 增 速 明 显 加 快 ; 据 统 计 局 公 布,9 月 电 力 电 缆 产 量 亿 米, 环 比 增 加 3.2%, 同 比 减 少 9.0%,1-9 月 累 计 同 比 减 少 2.5%; 鉴 于 铜 电 缆 主 要 应 用 在 低 压 网, 因 此 变 压 器 产 量 是 很 好 的 需 求 领 先 指 标 ( 一 般 领 先 电 缆 产 量 2-3 个 月 ),9 月 变 压 器 产 量 环 比 增 加 1.5%, 同 比 减 少 3.3%,1-9 月 累 计 同 比 下 降 1.4% 从 上 面 数 据 来 看, 电 网 投 资 是 有 所 加 快, 但 对 铜 消 费 的 提 振 效 果 有 限 我 们 看 到 9 月 电 力 电 缆 的 产 量 同 比 减 少 9.0%, 尤 其 是 变 压 器 同 比 减 少 3.3%, 都 说 明 铜 线 厂 9 月 的 开 工 率 不 高 据 市 场 反 应, 主 要 原 因 是 小 型 铜 杆 铜 线 厂 的 资 金 周 转 困 难, 预 计 短 期 内 难 有 好 转 但 我 们 仍 需 密 切 关 注 电 网 投 资 对 铜 消 费 需 求 的 提 振 作 用, 因 为 这 是 目 前 铜 消 费 领 域 最 大 的 变 数 (2) 家 电 行 业 据 统 计 局 公 布,9 月 空 调 产 量 同 比 下 降 7.8%, 电 冰 箱 产 量 同 比 下 降 7.0%, 洗 衣 机 产 量 同 比 增 加 15.6% 累 计 同 比 增 速 持 续 放 缓, 而 且 铜 需 求 量 大 的 空 调 产 业 库 存 量 非 常 大, 对 铜 需 求 萎 缩, 对 铜 价 偏 空 (3) 房 地 产 据 统 计 局 公 布,9 月 房 地 产 开 发 投 资 完 成 额 累 计 同 比 增 速 为 2.6%, 处 在 持 续 下 降 中 但 是 商 品 房 销 售 面 积 却 持 续 大 幅 上 涨,9 月 累 计 同 比 增 长 7.5%, 持 续 好 转, 这 有 助 于 拉 动 家 电 和 装 饰 的 消 费, 刺 激 对 电 缆 的 需 求, 但 短 期 作 用 估 计 不 大 另 外, 房 屋 新 开 工 面 积 累 计 同 比 下 降 12.6%, 竣 工 面 积 累 计 同 比 下 降 9.8% (4) 汽 车 据 中 国 汽 车 协 会 公 布,2015 年 9 月 全 国 汽 车 产 量 同 比 下 降 5.6%, 销 量 同 比 增 加 2.1% 由 于 需 求 不 振 和 库 存 量 较 大, 汽 车 生 产 商 开 始 减 产, 所 以 整 个 行 业 对 铜 的 消 费 量 也 会 同 比 减 少 图 25: 电 网 投 资 增 速 逐 步 加 快, 但 不 够 大 电 网 基 本 建 设 投 资 完 成 额 : 累 计 值 亿 元 % 累 计 同 比 5, , , , , 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 26: 变 压 器 产 量 9 月 产 量 有 又 掉 头 向 下 产 量 : 变 压 器 : 当 月 同 比 产 量 : 变 压 器 : 累 计 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

50 理 财 报 告 图 27: 电 力 电 缆 产 量 持 续 下 滑 图 28: 家 电 行 业 需 求 萎 缩 亿 米 600 产 量 : 电 力 电 缆 : 累 计 值 累 计 同 比 当 月 同 比 % 产 量 : 空 调 : 累 计 同 比 产 量 : 家 用 电 冰 箱 : 累 计 同 比 产 量 : 家 用 洗 衣 机 : 累 计 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 29: 房 地 产 投 资 增 速 持 续 放 缓 和 创 下 新 低 图 30: 汽 车 行 业 9 月 开 始 有 所 改 善 房 地 产 开 发 投 资 完 成 额 : 累 计 值 亿 元 % 累 计 同 比 100, , , , , 万 辆 GAP( 产 量 - 销 量 ) % 20 产 量 : 汽 车 : 当 月 同 比 60 销 量 : 汽 车 : 当 月 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 33: 房 地 产 新 开 工 面 积 累 计 同 比 与 销 售 面 积 累 计 同 比 分 化 房 屋 新 开 工 面 积 : 累 计 同 比 房 屋 竣 工 面 积 : 累 计 同 比 商 品 房 销 售 面 积 : 累 计 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 (5) 小 结 至 此, 金 九 银 十 过 去 了, 但 我 们 没 有 看 到 消 费 旺 季 有 一 点 旺 的 迹 象 那 么 在 进 入 淡 季 之 后, 铜 的 消 费 情 况 可 想 而 知 在 需 求 不 振 的 情 况 下, 铜 价 难 以 上 涨

51 理 财 报 告 4.4 库 存 情 况 : 从 高 点 开 始 回 落 全 球 库 存 从 高 点 继 续 回 落 全 球 总 库 存 10 月 较 9 月 减 少 0.62 万 吨 至 万 吨, 其 中 保 税 区 库 存 增 加 1 万 吨 至 43 万 吨,LME 铜 库 存 减 少 了 5.6 万 吨 至 26.8 万 吨, 上 期 所 铜 库 存 增 加 2.8 万 吨 至 18.0 万 吨,COMEX 铜 库 存 增 加 1.2 至 4.9 万 吨 保 税 区 库 存 的 在 上 月 触 底 后 开 始 企 稳, 但 LME 库 存 降 幅 较 大, 累 计 从 最 高 点 减 少 了 7 万 吨, 与 去 年 有 点 类 似, 注 销 仓 单 占 比 从 之 前 的 20% 左 右 上 升 至 30% 我 们 认 为 下 降 的 主 要 原 因 是 库 存 之 间 转 移 以 及 生 产 商 的 注 册 仓 单 的 减 少, 而 不 是 因 为 消 费 的 好 转 图 34: 全 球 库 存 量 从 高 点 持 续 回 落 图 35:LME 库 存 及 各 洲 情 况 万 吨 200 SHFE LME 保 税 区 COMEX LME 总 库 存 欧 洲 万 吨 亚 洲 北 美 洲 80 % 注 销 仓 单 占 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 全 球 铜 供 应 分 析 : 减 产 效 果 目 前 不 明 显 国 际 铜 业 研 究 组 织 (ICSG) 发 布 月 报 称,2015 年 7 月 全 球 精 炼 铜 市 场 供 应 过 剩 8000 吨, 全 球 矿 山 7 月 产 铜 精 矿 量 为 万 吨, 同 比 增 长 5.2%; 全 球 精 炼 铜 产 量 为 万 吨, 与 去 年 同 期 持 平 ; 全 球 精 铜 消 费 量 为 万 吨, 同 比 增 加 0.6%; 据 世 界 金 属 统 计 局 (WBMS) 公 布 的 数 据 显 示,2015 年 1-8 月 全 球 铜 供 应 过 剩 13.4 万 吨, 分 别 来 看, 1-8 月 全 球 铜 精 矿 累 计 产 量 为 1260 万 吨, 累 计 同 比 增 长 3.1%; 精 炼 铜 累 计 产 量 为 1510 万 吨, 累 计 同 比 增 长 1.4%; 精 炼 铜 消 费 量 为 万 吨, 累 计 同 比 增 长 0.34% 全 球 主 要 产 铜 国 智 利 2015 年 9 月 铜 产 量 为 万 吨, 环 比 增 加 5.3%, 同 比 增 加 0.5%, 在 天 气 好 转 以 及 无 罢 工 的 情 况 下, 智 利 产 铜 量 开 始 有 所 回 升 智 利 1-9 月 铜 产 量 为 万 吨, 较 去 年 同 期 增 加 0.5%, 并 将 年 初 的 预 计 产 铜 600 万 吨 调 整 为 590 万 吨 9 月 秘 鲁 铜 产 量 较 去 年 同 期 增 加 逾 40% 至 148,216 吨, 前 三 季 度 铜 产 量 为 120 万 吨, 同 比 增 长 16.4%, 为 过 去 几 年 中 月 度 产 量 增 长 率 最 高 值 之 一, 产 量 增 长 是 因 Antamina 矿 产 量 增 加 且 Constancia 及 Toromocho 矿 开 始 运 营, 预 计 未 来 仍 会 保 持 高 速 增 长 在 9 月 嘉 能 可 减 产 40 万 吨 ( 嘉 能 可 Q3 财 报 将 其 调 整 为 45.5 万 吨 ) 和 智 利 的 Collahuasi 公 司 减 产 3 万 吨 之 后,LME 年 会 上, 各 大 矿 商 纷 纷 表 态 说 不 减 产 他 们 认 为, 减 产 不 能 提 振 价 格, 而 且 自 己 减 产 会 给 对 手 腾 出 空 间, 对 自 己 不 利 所 以, 我 们 认 为 在 铜 消 费 长 期 疲 弱 的 情 况 下, 铜 价 需 进 一 步 下 跌 至 成 本 线 或 以 下 (CRU 报 告 称 5000 美 元 / 吨 为 90% 成 本 分 位 线,4600 美 元 / 吨 为 75% 成 本 分 位 线, 且 成 本 线 在 持 续 下 滑 ), 一 些 高 成 本 的 矿 山 或 许 会 被 迫 出 清, 这 样, 全 球 铜 市 供 需 可 能 会 再 度 平 衡 图 36: 全 球 铜 精 矿 精 炼 铜 以 及 精 炼 铜 消 费 的 同 比 增 速 对 比 图

52 理 财 报 告 25.0 全 球 矿 山 产 量 当 月 同 比 全 球 精 炼 铜 当 月 同 比 全 球 精 炼 铜 消 费 当 月 同 比 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 37: 全 球 精 铜 6 月 过 剩 2000 吨 图 39: 智 利 铜 产 量 9 月 同 比 减 少 9.3% 千 吨 ICSG: 精 铜 过 剩 / 缺 口 : 当 月 值 万 吨 产 量 : 铜 : 智 利 : 当 月 值 产 量 : 铜 : 智 利 : 当 月 同 比 % 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部

53 理 财 报 告 5. 总 结 经 济 总 结 :10 月 全 球 主 要 经 济 体 的 制 造 业 依 旧 萎 靡 不 振, 喜 忧 参 半 美 国 制 造 业 PMI 下 滑 至 50.1; 欧 元 区 制 造 业 PMI 为 52.3, 有 所 上 升 ; 中 国 制 造 业 PMI 开 始 企 稳, 但 仍 低 于 荣 枯 线 另 外, 美 联 储 12 月 加 息 预 期 开 始 升 温, 美 联 储 主 要 官 员 的 表 态 均 显 鹰 派 供 应 总 结 : 国 内 精 铜 产 量 同 比 仅 增 长 1.6%, 但 进 口 同 比 增 长 21.9%, 整 个 9 月 国 内 的 表 观 消 费 量 ( 废 铜 按 比 例 折 算 ) 环 比 增 长 12.3%, 同 比 增 长 0.3% 供 应 端 也 开 始 显 现 疲 软, 增 速 放 缓 较 明 显, 但 年 底 为 完 成 指 标, 预 计 生 产 可 能 加 速 国 外 方 面, 秘 鲁 9 月 铜 产 量 增 长 40%, 前 三 季 度 增 长 16.4%, 明 年 还 有 67 万 吨 的 产 能 释 放, 所 以 总 体 上 铜 矿 供 应 压 力 仍 在 据 ICSG 的 数 据 显 示, 全 球 7 月 铜 供 应 过 剩 8000 吨 据 WBMS,2015 年 1-8 月 全 球 铜 供 应 过 剩 13.4 万 吨 需 求 总 结 : 电 网 对 拉 动 铜 消 费 的 效 果 没 有 达 到 市 场 预 期 进 入 消 费 淡 季 后, 铜 的 消 费 需 求 预 计 会 进 一 步 疲 软, 当 然 电 网 依 然 是 铜 消 费 的 最 大 变 量 库 存 情 况 : 全 球 库 存 ( 三 大 交 易 所 + 保 税 区 库 存 ) 从 高 点 开 始 回 落,10 月 较 9 月 减 少 0.62 万 吨 至 万 吨, 其 中 保 税 区 库 存 增 加 1 万 吨 至 43 万 吨,LME 铜 库 存 减 少 了 5.6 万 吨 至 26.8 万 吨, 上 期 所 铜 库 存 增 加 2.8 万 吨 至 18.0 万 吨,COMEX 铜 库 存 增 加 1.2 至 4.9 万 吨 LME 注 销 仓 单 占 比 上 升 至 30% 投 资 建 议 : 在 进 入 消 费 淡 季 之 后, 铜 的 需 求 更 加 疲 软, 但 同 时 供 应 端 也 开 始 放 缓, 基 本 面 呈 现 出 供 需 两 弱 的 格 局 另 外, 美 联 储 12 月 加 息 预 期 升 温 打 压 铜 价 但 在 5000 美 元 / 吨 下, 需 谨 防 矿 商 为 挺 价 而 减 产 所 以, 整 体 上, 我 们 对 铜 的 11 月 走 势 谨 慎 偏 空, 短 期 预 计 在 美 元 / 吨 区 间 整 荡 操 作 上, 整 体 维 持 偏 空 的 思 维, 建 议 反 弹 乏 力 后 逢 高 沽 空, 仅 供 参 考

54 商 品 期 货. 螺 纹 钢 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 铁 矿 螺 纹 钢 : 以 震 荡 为 主 2015 年 11 月 6 日 星 期 五 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 孙 二 春 sunec@xzfutures.com 李 文 婧 liwj@xzfutures.com 内 容 提 要 10 月 铁 矿 石 冲 高 回 落 十 一 长 假 归 来, 由 于 北 方 天 气 影 响, 矿 砂 船 靠 岸 受 阻, 港 口 库 存 大 幅 下 降 459 万 吨, 这 导 致 期 货 盘 面 一 度 冲 至 392 高 位 但 随 着 矿 砂 船 陆 续 卸 货, 港 口 库 存 逐 步 回 升, 叠 加 下 游 钢 材 价 格 走 弱, 铁 矿 石 一 路 下 跌 截 至 10 月 30 日, 普 氏 指 数 收 于 美 元 / 吨, 本 年 第 三 次 跌 破 50 美 金, 目 前 的 现 货 价 格 相 对 FMG 来 说, 每 吨 矿 石 基 本 盈 亏 平 衡 但 远 大 于 其 运 到 中 国 的 变 动 成 本, 大 矿 山 迫 于 业 绩 压 力 出 现 减 产 的 概 率 不 大 尤 其 对 其 它 三 家 大 矿 山 来 说, 铁 矿 石 仍 是 他 们 最 重 要 的 盈 利 来 源, 在 其 它 大 宗 商 品 价 格 不 断 探 底 的 过 程 中, 矿 石 业 务 的 盈 利 能 力 对 其 至 关 重 要 需 求 端 来 看, 虽 然 近 期 矿 石 现 货 有 所 下 跌, 钢 厂 盈 利 状 况 并 无 实 质 性 改 善,163 家 钢 厂 盈 利 比 例 一 路 降 至 3.68% 低 位, 后 期 如 果 钢 材 价 格 无 法 企 稳, 随 着 钢 企 现 金 流 逐 步 萎 缩, 减 产 预 期 会 越 来 越 强 烈, 矿 石 需 求 届 时 将 面 临 严 峻 挑 战 短 期 来 看, 基 本 面 两 端 都 利 空 矿 石, 现 货 或 将 继 续 下 挫 期 货 目 前 贴 水 现 货 仍 在 10% 以 上, 盘 面 价 折 算 成 标 准 现 货 在 42.5 美 元 左 右, 贴 水 现 货 在 6 美 元 左 右 随 着 时 间 向 交 割 日 临 近, 期 现 两 端 大 概 率 以 期 货 跌 幅 小 于 现 货 跌 幅 来 修 复 基 差 11 月 份, 主 力 合 约 切 换 至 I1605, 其 对 现 货 贴 水 幅 度 更 大, 一 旦 现 货 不 跌, 不 排 除 出 现 合 约 那 样 回 归 现 货 的 大 涨 行 情 建 议 偏 空 操 作 一 旦 矿 石 现 货 出 现 企 稳 迹 象, 暂 时 离 场 观 望, 等 待 后 续 做 空 机 会 由 于 期 螺 目 前 贴 水 现 货 较 深, 继 续 下 跌 动 力 不 足, 预 计 后 期 仍 然 以 震 荡 为 主

55 理 财 报 告 1. 行 情 回 顾 10 月 份 铁 矿 石 主 力 I1601 震 荡 下 行 截 至 11 月 4 日,I1601 收 于 351 元 / 吨, 月 跌 3.5 元 / 吨, 跌 幅 0.96% 月 末 持 仓 量 为 万 手 螺 纹 钢 主 力 11 月 初 移 仓 RB1605 合 约, 走 势 以 偏 弱 震 荡 为 主 1601 合 约 最 终 收 于 1782 元 / 吨, 月 跌 39 元 / 吨, 跌 幅 2.14% 月 末 持 仓 量 为 万 手 图 1: 铁 矿 石 主 力 I1601 合 约 行 情 走 势 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 图 2: 螺 纹 钢 主 力 RB1601 合 约 行 情 走 势 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

56 理 财 报 告 2. 铁 矿 石 基 本 面 分 析 2.1 现 货 价 格 接 近 新 低 10 月 份, 铁 矿 石 港 口 现 货 持 续 下 挫 9 月 30 日, 青 岛 港 澳 大 利 亚 61.5% 品 位 PB 粉 矿 收 于 430 元 / 吨,10 月 29 日 掉 到 385 元 / 吨, 跌 45 元 / 吨, 跌 幅 10.5% 国 产 矿 价 格 跌 幅 略 窄, 唐 山 66% 品 位 湿 基 不 含 税 铁 精 粉 月 末 价 格 425 元 / 吨, 与 上 月 相 比 下 跌 20 元 / 吨 图 3: 铁 矿 石 现 货 价 格 ( 元 / 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 铁 矿 石 普 氏 指 数 震 荡 下 行, 在 10 月 底 再 度 跌 破 50 美 元 / 吨 10 月 29 日 报 收 于 美 元 / 吨, 环 比 上 月 跌 5.5 美 元 / 吨 图 4: 普 氏 指 数 ( 美 元 / 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

57 理 财 报 告 2.2 国 产 矿 减 产 略 微 收 窄 9 月 份, 国 内 铁 矿 石 原 矿 生 产 1.32 亿 吨, 同 比 去 年 减 少 4.2%, 前 8 个 月 累 计 生 产 10.1 亿 吨, 同 比 减 少 9.8% 图 5: 国 内 铁 矿 石 原 矿 产 量 ( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 10 月 份 国 内 矿 山 库 存 与 9 月 底 基 本 持 平 图 6: 国 内 铁 精 粉 矿 山 库 存 ( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

58 理 财 报 告 2.3 铁 矿 石 进 口 9 月 恢 复 升 势 8 月 份 进 口 铁 矿 砂 及 其 精 矿 7412 万 吨, 相 较 7 月 份 大 减 1198 万 吨, 同 比 去 年 减 少 1.01% 9 月 进 口 7.0 亿 吨, 同 比 增 加 1.7% 本 年 度 铁 矿 1-9 月 累 计 进 口 与 去 年 持 平 图 7: 铁 矿 石 进 口 量 ( 万 吨 ) 2.4 库 存 低 位 震 荡 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 截 至 10 月 23 日, 港 口 库 存 为 8387 万 吨, 比 9 月 底 小 幅 减 少 钢 厂 库 存 23 天 铁 矿 的 库 存 压 力 并 不 很 大 图 8: 铁 矿 石 港 口 库 存 ( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

59 理 财 报 告 3. 螺 纹 钢 基 本 面 分 析 3.1 螺 纹 钢 现 货 价 格 稳 中 有 涨 需 求 方 面, 除 了 华 北 东 北 等 地 以 外, 秋 季 月 是 建 材 下 游 需 求 的 相 对 旺 季, 此 时 气 候 干 爽, 气 温 适 应, 适 合 施 工 产 量 的 减 少 必 然 带 来 资 源 的 稀 少 和 价 格 的 相 对 坚 挺 10 月 中 旬 以 来, 华 东 华 南 的 螺 纹 钢 现 货 价 格 并 未 继 续 走 弱, 上 海 资 源 10 月 中 旬 到 10 月 底 小 涨 20 元 / 吨 图 9: 螺 纹 钢 现 货 价 格 ( 元 / 吨 ) 3.2 粗 钢 产 量 和 钢 厂 库 存 增 加 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 据 中 钢 协 统 计 快 报,2015 年 10 月 上 旬 重 点 钢 铁 企 业 粗 钢 日 均 产 量 万 吨, 旬 环 比 增 长 2.84%; 全 国 估 算 值 为 万 吨, 旬 环 比 增 长 0.34%; 截 至 上 旬 末, 重 点 企 业 库 存 万 吨, 旬 环 比 增 加 万 吨, 增 幅 为 1.89% 图 14: 粗 钢 日 均 产 量 ( 万 吨 / 天 ) 与 钢 企 库 存 ( 万 吨 ) 3.3 钢 厂 盈 利 大 幅 回 落 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 钢 厂 盈 利 恶 化, 再 次 下 滑 至 5% 以 下, 钢 吨 利 润 也 在 -200 元 以 下 高 炉 开 工 率 连 续

60 理 财 报 告 走 低,9 月 末 为 80.39%, 环 比 上 月 降 低 0.6% 高 炉 开 工 率 连 降 四 周, 亏 损 逼 迫 钢 厂 逐 步 采 取 限 产 减 产 措 施 图 14: 高 炉 开 工 率 和 钢 厂 盈 利 (%) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 伴 随 炼 钢 利 润 的 迅 速 下 滑, 炼 钢 企 业 到 了 生 死 存 亡 的 关 头, 由 于 产 量 大, 单 价 低, 一 旦 钢 材 价 格 低 于 钢 厂 的 现 金 成 本, 钢 厂 的 现 金 流 就 会 迅 速 枯 竭 以 近 期 宣 布 即 将 停 产 的 杭 钢 股 份 为 例,2014 年 钢 产 量 360 万 吨, 如 果 按 照 目 前 普 遍 的 200 元 / 吨 亏 损 幅 度 衡 量, 一 年 亏 损 可 达 7 亿 余, 实 际 该 公 司 钢 铁 业 务 前 三 季 度 亏 损 4 亿 元 笔 者 计 算 的 钢 厂 利 润 也 是 三 季 度 初 略 有 好 转 后 迅 速 加 速 恶 化 按 照 杭 钢 股 份 涉 及 停 产 的 18 亿 固 定 资 产 规 模 来 看, 只 需 要 2 年 半 即 可 全 部 亏 完 亏 损 速 度 加 快, 使 得 钢 厂 的 停 产 迅 速 发 生 根 据 某 资 讯 网 站 统 计, 唐 山 高 炉 的 开 工 率 迅 速 下 降, 从 9 月 中 旬 至 10 月 第 三 周, 开 工 的 高 炉 从 143 座 下 降 到 138 座, 开 工 率 下 降 3%, 此 开 工 率 数 据 在 5 月 还 曾 在 94% 的 高 位 10 月 唐 山 地 区 瑞 丰 停 一 座 600 立 方 高 炉, 淞 汀 仅 开 两 座 1080 立 方 和 580 立 方 的 高 炉, 荣 信 停 450 立 方 的 一 座 高 炉, 鑫 达 停 两 座 高 炉 等 等 等 等 唐 山 以 外 的 地 区 影 响 更 为 显 著, 吉 林 四 平 高 炉 已 经 关 停 ; 酒 钢 榆 钢 原 料 用 完 就 彻 底 停 炉 ; 新 抚 顺 沙 钢 文 峰 等 诸 多 钢 厂 都 有 高 炉 停 产 从 10 月 12 号 的 高 点 到 10 月 30 日 收 盘, 螺 纹 钢 期 货 1601 合 约 下 跌 3.7%, 铁 矿 期 货 1601 合 约 下 跌 了 7.4% 笔 者 认 为, 跌 幅 差 异 的 主 要 原 因 就 在 于 钢 厂 的 停 产 预 期 具 体 分 析 其 中 的 逻 辑 首 先 停 产 会 降 低 对 原 材 料 的 消 耗, 导 致 供 应 过 剩 的 品 种 价 格 下 跌 铁 矿 石 的 成 本 支 撑 随 着 FMG 增 产 增 效 不 断 下 降 之 前 根 据 我 们 的 统 计, 认 为 四 大 矿 山 里 面 FMG 可 能 是 成 本 最 高 的 但 FMG 2015 三 季 度 报 告 显 示 现 金 成 本 大 幅 下 降, 三 季 度 实 现 美 元 / 湿 吨, 环 比 降 24%, 同 比 降 47% (FMG6 月 现 金 成 本 已 降 至 18 美 元 / 湿 吨, 由 于 剥 采 比 汇 率 和 国 际 油 价 的 持 续 下 降, 三 季 度 现 金 成 本 进 一 步 降 低 ) 财 报 还 表 示, 基 于 运 营 目 标,FMG 将 在 2016 财 年 实 现 C1 成 本 达 15 美 元 / 湿 吨 ( 美 元 兑 澳 元 汇 率 为 0.72) 的 目 标 按 照 一 定 的 折 算, 我 们 估 计 FMG 在 普 氏 指 数 31 美 金 以 上 时 减 产 不 是 必 须 这 样 一 来, 淡 水 河 谷 可 能 是 四 大 矿 业 巨 头 中 成 本 最 高 的 了 铁 矿 石 的 成 本 支 撑 的 原 理 在 于, 低 于 某 个 价 格, 市 场 供 应 会 急 剧 减 少 到 低 于 需 求 前 看, 成 本 支 撑 可 能 在 40 美 金 以 下, 铁 矿 仍 然 有 较 大 的 下 跌 空 间 这 就 使 得 铁 矿 16 年 合 约 的 价 格 都 比 较 低, 特 别 铁 矿 石 1610 合 约 价 格 远 低 于 1605 合 约,1605 合 约 价 格 还 比 1601 合 约 低 近 10% 期 货 与 现 货 来 看, 1601 合 约 价 格 又 比 普 时 指 数 低 12%, 普 氏 指 数 还 低 于 现 货 成 交 的 价 格 和 中 国 铁 矿 石 价

61 理 财 报 告 格 指 数 (CIOPI) 其 次, 停 产 会 减 少 钢 材 的 供 应 做 期 货 讲 究 天 时 地 利 人 和 地 利 在 于 产 业 链 的 供 需 问 题, 钢 厂 减 产 必 然 会 导 致 钢 材 供 应 的 减 少, 这 如 果 在 过 去 几 年, 会 成 为 支 撑 价 格 上 涨 的 有 力 因 素, 但 目 前 来 看, 市 场 存 在 比 较 严 重 的 隐 患, 天 时 不 利 长 期 来 看, 我 国 处 于 经 济 转 型 的 时 期 近 期 召 开 的 十 八 届 五 中 全 会 认 为 我 国 未 来 要 促 进 经 济 社 会 协 调 发 展, 促 进 新 型 工 业 化 信 息 化, 说 明 旧 的 工 业 也 面 临 转 折 的 问 题 伴 随 我 国 的 人 口 结 构 变 化, 这 可 能 会 导 致 我 国 的 房 地 产 需 求 面 临 拐 点 2015 年 整 体 房 地 产 的 现 状 是 一 二 线 城 市 复 苏 状 态 明 显, 三 线 城 市 仍 然 低 迷 根 据 某 家 研 究 机 构 的 报 告, 三 线 城 市 的 地 产 投 资 量 占 到 整 体 的 70%, 这 就 使 得 2016 年 房 地 产 开 工 和 施 工 量 可 能 出 现 断 崖 式 的 下 跌 如 果 这 一 情 况 真 的 出 现, 从 其 他 国 家 的 经 验 看, 日 本 在 地 产 拐 点 和 人 口 拐 点 发 生 的 第 二 年, 钢 材 需 求 下 滑 15% 宝 钢 前 段 时 间 的 报 告 也 表 示 明 年 钢 材 需 求 最 差 可 能 下 降 20% 一 旦 出 现 需 求 的 断 崖 式 下 跌, 目 前 减 产 的 规 模 不 足 以 维 持 价 格 的 稳 定 从 短 期 来 看,11 月 还 是 处 于 建 材 的 旺 季, 但 是 12 月 底 到 16 年 2 月 初, 伴 随 天 气 转 冷, 没 人 看 好 春 季 的 行 情, 那 个 时 间 段, 价 格 可 能 会 快 速 回 落, 钢 厂 会 面 临 最 难 熬 的 阶 段 淡 季 预 期 也 是 近 期 期 螺 罕 见 大 幅 贴 水 螺 纹 钢 现 货 的 主 要 原 因 综 上 所 述, 钢 厂 的 减 产 是 钢 铁 业 处 于 衰 退 期 的 被 动 减 产 从 中 物 联 钢 铁 物 流 专 业 委 员 会 调 查 发 布 的 钢 铁 行 业 PMI 指 数 来 看,10 月 份 为 42.2%, 较 上 月 回 落 1.5 个 百 分 点, 该 指 数 两 连 降, 并 连 续 18 个 月 保 持 在 50% 的 荣 枯 线 以 下 从 各 分 项 指 数 来 看, 新 订 单 指 数 转 头 向 下, 新 出 口 订 单 指 数 跌 至 近 9 个 月 以 来 的 低 点, 购 进 价 格 指 数 跌 至 今 年 4 月 份 以 来 的 最 低, 显 示 行 业 需 求 持 续 低 迷, 成 本 下 行 速 度 加 快 但 本 月 生 产 指 数 继 续 回 落 产 成 品 库 存 指 数 四 连 降 至 2013 年 9 月 份 以 来 的 最 低 钢 铁 行 业 衰 退 迹 象 明 显, 由 于 需 求 下 滑, 低 库 存 低 产 出 未 必 能 够 提 升 价 格 4. 总 结 国 内 铁 矿 石 港 口 库 存 量 为 8387 万 吨, 相 较 上 期 微 降 40 万 吨, 外 矿 发 货 量 趋 势 性 增 加, 钢 厂 采 购 原 料 谨 慎, 后 期 港 口 库 存 大 概 率 增 加 高 炉 开 工 率 本 期 为 78.73%, 相 较 上 期 减 1.38% 163 家 钢 厂 盈 利 比 例 为 4.91%, 与 上 期 持 平 高 炉 开 工 率 连 降 四 周, 亏 损 逼 迫 钢 厂 逐 步 采 取 限 产 减 产 措 施 钢 材 社 会 库 存 下 滑, 截 至 10 月 23 日, 全 国 主 要 钢 材 品 种 库 存 总 量 为 万 吨, 环 比 上 期 较 少 34.1 万 吨, 减 幅 3.27% 10 月 铁 矿 石 冲 高 回 落 十 一 长 假 归 来, 由 于 北 方 天 气 影 响, 矿 砂 船 靠 岸 受 阻, 港 口 库 存 大 幅 下 降 459 万 吨, 这 导 致 期 货 盘 面 一 度 冲 至 392 高 位 但 随 着 矿 砂 船 陆 续 卸 货, 港 口 库 存 逐 步 回 升, 叠 加 下 游 钢 材 价 格 走 弱, 铁 矿 石 一 路 下 跌 10 月 四 大 矿 山 陆 续 发 布 三 季 度 报 告, 单 季 度 产 量 均 创 新 高 从 其 产 能 目 标 来 看, 除 FMG 暂 时 无 产 能 释 放 外, 其 他 三 家 矿 山 仍 在 不 断 扩 产 非 主 流 矿 被 挤 出 严 重, 前 九 个 月 进 口 同 比 减 少 31.5% 大 矿 山 成 本 继 续 下 移, FMG 现 金 成 本 降 至 16.9 美 元 / 湿 吨, 到 达 中 国 的 成 本 降 至 26 美 元 / 湿 吨 ( 折 合 成 标 准 62% 品 位 32 美 元 / 干 吨 ), 淡 水 河 谷 运 到 中 国 的 铁 矿 石 成 本 降 至 34 美 元 / 干 吨 两 拓 成 本 更 低 总 的 来 看, 随 着 后 期 主 流 矿 发 货 趋 势 性 增 加, 供 给 端 对 现 货 的 压 力 越 来 越 大 截 至 10 月 30 日, 普 氏 指 数 收 于 美 元 / 吨, 本 年 第 三 次 跌 破 50 美 金, 目 前 的 现 货 价 格 相 对 FMG 来 说, 每 吨 矿 石 基 本 盈 亏 平 衡 但 远 大 于 其 运 到 中 国 的 变 动 成 本, 大 矿 山 迫 于 业 绩 压 力 出 现 减 产 的 概 率 不 大 尤 其 对 其 它 三 家 大 矿 山 来 说, 铁 矿 石 仍 是 他 们 最 重 要 的 盈 利 来 源, 在 其 它 大 宗 商 品 价 格 不 断 探 底 的 过 程 中, 矿 石 业 务 的 盈 利 能 力 对

62 理 财 报 告 其 至 关 重 要 需 求 端 来 看, 虽 然 近 期 矿 石 现 货 有 所 下 跌, 钢 厂 盈 利 状 况 并 无 实 质 性 改 善,163 家 钢 厂 盈 利 比 例 一 路 降 至 3.68% 低 位, 后 期 如 果 钢 材 价 格 无 法 企 稳, 随 着 钢 企 现 金 流 逐 步 萎 缩, 减 产 预 期 会 越 来 越 强 烈, 矿 石 需 求 届 时 将 面 临 严 峻 挑 战 短 期 来 看, 基 本 面 两 端 都 利 空 矿 石, 现 货 或 将 继 续 下 挫 期 货 目 前 贴 水 现 货 仍 在 10% 以 上, 盘 面 价 折 算 成 标 准 现 货 在 42.5 美 元 左 右, 贴 水 现 货 在 6 美 元 左 右 随 着 时 间 向 交 割 日 临 近, 期 现 两 端 大 概 率 以 期 货 跌 幅 小 于 现 货 跌 幅 来 修 复 基 差 我 们 在 上 一 期 月 报 中 大 胆 预 测 10 月 会 探 底, 但 并 未 实 现 如 果 钢 材 价 格 始 终 无 法 企 稳, 铁 矿 石 或 将 在 本 月 挑 战 探 底 预 判 11 月 份, 主 力 合 约 将 会 切 换 至 I1605, 其 对 现 货 贴 水 幅 度 更 大, 一 旦 现 货 不 跌, 不 排 除 出 现 合 约 那 样 回 归 现 货 的 大 涨 行 情 建 议 偏 空 操 作 一 旦 矿 石 现 货 出 现 企 稳 迹 象, 暂 时 离 场 观 望, 等 待 后 续 做 空 机 会 钢 材 的 销 售 近 期 些 微 好 转, 市 场 库 存 偏 低, 资 源 不 足 ; 钢 厂 内 铁 矿 库 存 偏 低 如 果 钢 厂 销 售 能 够 持 续 转 好, 那 么 孱 弱 的 市 场 状 况 可 能 会 发 生 一 些 变 化 由 于 期 螺 目 前 贴 水 现 货 较 深, 继 续 下 跌 动 力 不 足, 预 计 后 期 仍 然 以 震 荡 为 主

63 1234 月 度 报 告 商 品 期 货. 动 力 煤 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 现 货 阴 跌 不 止, 动 煤 上 涨 乏 力 2015 年 11 月 6 日 星 期 五 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 林 惠 @qq.com 内 容 提 要 10 月 份, 由 于 下 游 消 费 需 求 疲 软 导 致 煤 炭 销 售 不 佳, 大 型 煤 企 在 月 初 及 月 中 不 同 程 度 进 行 了 降 价 促 销 以 期 保 持 市 场 份 额 受 此 影 响, 动 力 煤 现 货 市 场 跟 跌 氛 围 浓 厚 加 之 下 游 电 厂 日 耗 低 迷 社 会 煤 炭 库 存 高 企, 动 力 煤 期 货 市 场 整 体 呈 现 单 边 下 跌 的 弱 势 格 局 主 力 合 约 TC1601 报 收 元 / 吨, 月 跌 36.8 元 / 吨, 跌 幅 为 10.08%; 持 仓 手, 成 交 27.1 万 手, 大 幅 放 量 增 仓, 主 力 合 约 正 在 移 仓 换 月 10 月 份, 大 秦 线 完 成 秋 季 检 修, 期 间 港 口 调 入 量 有 所 减 少, 但 成 交 较 为 清 淡, 吞 吐 量 也 略 有 减 少, 库 存 下 降 幅 度 远 不 及 往 年 同 期 截 至 11 月 4 日, 环 渤 海 动 力 煤 价 格 指 数 报 379 元 / 吨, 较 上 月 同 期 下 降 17 元 / 吨 10 月 份 大 型 煤 企 不 断 降 价 促 销, 导 致 市 场 信 心 不 足 ; 同 时 偏 低 的 电 厂 日 耗 水 平 维 持 低 位 的 锚 地 船 舶 数, 显 示 煤 炭 需 求 依 然 低 迷, 从 而 导 致 BSPI 指 数 不 断 下 跌 10 月 底, 4+1 会 议 再 度 召 开, 四 大 煤 企 达 成 共 识,11 月 份 不 再 降 价 ; 加 之 年 度 合 同 谈 判 的 临 近, 各 大 煤 企 表 现 出 一 定 的 挺 价 维 稳 市 场 的 意 愿 同 时 冬 储 行 情 临 近 枯 水 季 节 到 来, 或 将 促 使 火 电 厂 负 荷 和 耗 煤 有 所 回 升, 给 动 力 煤 市 场 带 来 一 定 的 支 撑 然 而, 目 前 煤 炭 行 业 陷 入 产 能 过 剩 泥 潭 难 以 自 拔, 企 业 经 营 困 难 加 大, 煤 企 亏 损 面 不 断 扩 大 在 当 前 宏 观 经 济 增 速 放 缓 及 国 家 能 源 结 构 调 整 的 大 背 景 下, 下 游 电 力 钢 铁 水 泥 等 行 业 整 体 仍 然 呈 现 疲 态, 未 来 煤 炭 需 求 仍 将 维 持 低 迷 往 年 的 大 秦 线 检 修 行 情 没 有 出 现, 今 年 反 而 被 大 跌 行 情 所 取 代 目 前 下 游 电 厂 日 耗 持 续 维 持 在 50 万 吨 水 平, 回 升 乏 力, 电 厂 采 购 积 极 性 较 弱 受 下 游 需 求 低 迷 清 洁 能 源 替 代 等 因 素 影 响, 短 期 内 煤 炭 市 场 仍 不 乐 观 煤 市 供 需 格 局 没 有 明 显 改 观, 市 场 悲 观 情 绪 浓 厚, 料 11 月 份 煤 炭 需 求 和 价 格 仍 将 承 压 运 行 因 此, 动 煤 期 价 或 将 继 续 弱 势 探 底, 但 幅 度 或 较 为 有 限, 趋 势 也 将 有 所 放 缓

64 理 财 月 报 1 信 息 回 顾 1.1 PMI 指 数 继 续 处 于 荣 枯 线 下 方 2015 年 11 月 1 日, 中 国 物 流 与 采 购 联 合 会 国 家 统 计 局 服 务 业 调 查 中 心 发 布 数 据 显 示,2015 年 10 月, 中 国 制 造 业 采 购 经 理 指 数 (PMI) 为 49.8%, 与 上 月 持 平, 显 示 制 造 业 下 滑 态 势 有 所 趋 缓 近 期 国 际 经 济 复 苏 乏 力, 国 内 经 济 继 续 面 临 下 行 压 力, 制 造 业 进 出 口 形 势 依 然 严 峻 ; 小 企 业 融 资 困 难 未 好 转, 制 造 业 下 行 压 力 已 影 响 到 一 些 服 务 业 活 动 同 时 中 国 10 月 财 新 制 造 业 PMI 终 值 为 48.3%, 较 9 月 回 升 了 1.1 个 百 分 点, 创 下 6 月 以 来 最 高 制 造 业 颓 势 减 缓, 表 明 前 期 刺 激 政 策 开 始 发 挥 效 果 二 者 都 反 映 实 体 经 济 在 四 季 度 开 始 企 稳, 但 经 济 下 行 的 压 力 仍 不 可 忽 视 1.2 央 行 继 续 降 息 降 准 央 行 10 月 23 日 决 定, 中 国 人 民 银 行 决 定 自 2015 年 10 月 24 日 起, 下 调 金 融 机 构 一 年 期 贷 款 基 准 利 率 0.25 个 百 分 点 至 4.35%; 一 年 期 存 款 基 准 利 率 下 调 0.25 个 百 分 点 至 1.5%; 其 他 各 档 次 贷 款 及 存 款 基 准 利 率 人 民 银 行 对 金 融 机 构 贷 款 利 率 相 应 调 整, 个 人 住 房 公 积 金 贷 款 利 率 保 持 不 变 同 时, 对 商 业 银 行 和 农 村 合 作 金 融 机 构 等 不 再 设 置 存 款 利 率 浮 动 上 限 此 外, 下 调 金 融 机 构 人 民 币 存 款 准 备 金 率 0.5 个 百 分 点 并 对 符 合 标 准 的 金 融 机 构 额 外 降 低 存 款 准 备 金 率 0.5 个 百 分 点 1.3 未 来 五 年 经 济 增 速 底 线 或 为 6.5% 11 月 3 日, 习 近 平 就 中 共 中 央 关 于 制 定 国 民 经 济 和 社 会 发 展 第 十 三 个 五 年 规 划 的 建 议 起 草 的 有 关 情 况 向 十 八 届 五 中 全 会 作 简 要 说 明 关 于 经 济 保 持 中 高 速 增 长 建 议 稿 提 出 今 后 5 年 经 济 保 持 中 高 速 增 长 的 目 标 主 要 考 虑 是, 确 保 到 2020 年 实 现 国 内 生 产 总 值 和 城 乡 居 民 人 均 收 入 比 2010 年 翻 一 番 的 目 标, 必 须 保 持 必 要 的 增 长 速 度 从 国 内 生 产 总 值 翻 一 番 看,2016 年 至 2020 年 经 济 年 均 增 长 底 线 是 6.5% 以 上 关 于 实 行 能 源 和 水 资 源 消 耗 建 设 用 地 等 总 量 和 强 度 双 控 行 动 推 进 生 态 文 明 建 设, 解 决 资 源 约 束 趋 紧 环 境 污 染 严 重 生 态 系 统 退 化 的 问 题, 必 须 采 取 一 些 硬 措 施, 真 抓 实 干 才 能 见 效 会 议, 达 成 共 识 10 月 29 日 煤 炭 工 业 协 会 和 神 华 中 煤 同 煤 伊 泰 召 开 了 4+1 会 议, 会 议 上 相 关 部 门 要 求 四 大 煤 企 联 合 稳 定 价 格, 并 且 在 年 底 前 都 不 要 再 降 价 1.5 上 市 煤 企 亏 损 近 半 据 上 市 煤 企 近 日 披 露 的 三 季 度 报 显 示,31 家 上 市 煤 炭 企 业 中 14 家 净 利 润 亏 损, 亏 损 面 为 45% 前 三 季 度 各 公 司 吨 煤 净 利 平 均 约 亏 损 17.2 元 / 吨, 同 比 下 降 26.9 元 / 吨, 降 幅 达 277.3% 上 市 公 司 前 三 季 度 平 均 营 业 收 入 亿 元, 较 去 年 同 期 下 降 3.5% 归 属 于 母 公 司 净 利 润 平 均 11.5 亿 元, 同 比 下 降 40.9%; 除 亏 损 公 司 和 异 常 公 司 外, 其 余 公 司 净 利 润 同 比 下 降 77%

65 理 财 月 报 2 行 情 回 顾 2.1 动 力 煤 期 价 走 势 10 月 份, 由 于 下 游 消 费 需 求 疲 软 导 致 煤 炭 销 售 不 佳, 大 型 煤 企 在 月 初 及 月 中 不 同 程 度 进 行 了 降 价 促 销 以 期 保 持 市 场 份 额 受 此 影 响, 动 力 煤 现 货 市 场 跟 跌 氛 围 浓 厚 加 之 下 游 电 厂 日 耗 低 迷 社 会 煤 炭 库 存 高 企, 动 力 煤 期 货 市 场 整 体 呈 现 单 边 下 跌 的 弱 势 格 局 主 力 合 约 TC1601 报 收 元 / 吨, 月 跌 36.8 元 / 吨, 跌 幅 为 10.08%; 持 仓 手, 成 交 27.1 万 手, 大 幅 放 量 增 仓, 主 力 合 约 正 在 移 仓 换 月 图 1: 动 煤 指 数 行 情 走 势 2.2 持 仓 情 况 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 文 华 财 经 截 至 11 月 6 日,TC1601 合 约 前 20 名 持 买 仓 量 由 9291 手 增 至 9724 手, 前 20 名 持 卖 仓 量 由 手 增 至 手 ;ZC1605 合 约 前 20 名 持 买 仓 量 由 1803 手 增 至 手, 前 20 名 持 卖 仓 量 由 2090 手 增 至 手 从 机 构 层 面 看, 空 头 较 多 头 保 持 着 较 为 明 显 的 优 势 图 2:ZC 合 约 多 空 双 方 持 仓 情 况 前 20 名 多 方 :( 手 ) 前 20 名 空 方 :( 手 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 郑 州 商 品 交 易 所

66 理 财 月 报 3 现 货 市 场 3.1 环 渤 海 价 格 指 数 截 至 11 月 4 日, 环 渤 海 动 力 煤 价 格 指 数 报 379 元 / 吨, 较 上 月 同 期 下 降 17 元 / 吨 10 月 份 大 型 煤 企 不 断 降 价 促 销, 导 致 市 场 信 心 不 足 ; 同 时 偏 低 的 电 厂 日 耗 水 平 维 持 低 位 的 锚 地 船 舶 数, 显 示 煤 炭 需 求 依 然 低 迷, 从 而 导 致 BSPI 指 数 不 断 下 跌 图 3: 环 渤 海 动 力 煤 价 格 指 数 走 势 图 ( 元 / 吨 ) 3.2 神 华 两 促 销, 现 货 忙 跟 跌 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 由 于 下 游 消 费 疲 软 导 致 煤 炭 销 售 不 佳, 神 华 国 庆 后 的 半 月 内 曾 两 次 降 价 促 销 以 期 保 持 市 场 份 额 继 10 月 9 日 宣 布 10 月 量 大 优 惠 政 策 后, 神 华 20 日 前 后 又 推 出 了 新 的 优 惠 方 案 : 即 针 对 外 购 配 煤 煤 种 神 友 系 列, 实 施 优 惠 价 每 吨 6.8 分 / 卡 此 次 推 出 的 神 友 系 列 煤 种 为 外 购 配 煤, 煤 种 为 蒙 煤, 硫 分 在 0.6% 以 下, 和 神 华 自 产 煤 种 神 混 系 列 的 品 质 相 差 不 大 3.3 国 际 动 力 煤 市 场 10 月 份, 国 际 动 力 煤 价 格 整 体 以 低 位 运 行 为 主, 月 末 有 所 反 弹 ( 单 位 : 美 元 / 吨 ) 10 月 2 日 10 月 9 日 10 月 16 日 10 月 23 日 10 月 30 日 11 月 5 日 纽 卡 斯 尔 NEWC 理 查 德 RB 欧 洲 ARA 港

67 理 财 月 报 截 止 11 月 5 日, 澳 大 利 亚 纽 卡 斯 尔 港 动 力 煤 价 格 指 数 美 元 / 吨, 较 上 月 下 跌 2.00 美 元 / 吨, 跌 幅 为 3.67%; 南 非 理 查 德 港 动 力 煤 价 格 指 数 美 元 / 吨, 较 上 月 上 涨 3.26 美 元 / 吨, 涨 幅 为 6.55%; 欧 洲 ARA 三 港 市 场 动 力 煤 价 格 指 数 美 元 / 吨, 较 上 月 上 涨 2.87 美 元 / 吨, 涨 幅 为 5.53% 图 4: 国 际 三 大 港 口 动 力 煤 价 格 指 数 走 势 图 ( 美 元 / 吨 ) 3.4 CCI 指 数 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 10 月 份,CCI5500 指 数 和 CCI 进 口 5500 指 数 均 大 幅 下 跌 截 至 11 月 6 日,CCI5500 指 数 由 元 / 吨 降 至 元 / 吨 ;CCI 进 口 5500 指 数 由 49.8 美 元 / 吨 降 至 46.2 美 元 / 吨 图 5: 动 力 煤 价 格 指 数 CCI 走 势 图 ( 元 / 吨 美 元 / 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

68 理 财 月 报 5 基 本 面 4.1 煤 炭 产 量 降 幅 收 窄 1-9 月, 我 国 原 煤 累 计 产 量 亿 吨, 累 计 同 比 减 少 4.30%; 其 中,9 月 份 产 量 3.13 亿 吨, 同 比 减 少 2.20% 1-9 月, 山 西 省 煤 炭 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 1.61%; 其 中,7 月 份 产 量 8312 万 吨, 同 比 增 加 9.24% 1-9 月, 陕 西 省 煤 炭 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 3.78%; 其 中,9 月 份 产 量 4798 万 吨, 同 比 减 少 25.70% 1-9 月, 内 蒙 古 煤 炭 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 6.91%; 其 中,9 月 份 产 量 7383 万 吨, 同 比 减 少 17.97% 图 6: 原 煤 产 量 ( 万 吨 %) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 煤 炭 资 源 网 9 月 份, 中 国 神 华 集 团 商 品 煤 产 量 2220 万 吨, 同 比 减 少 270 万 吨 或 10.84%; 煤 炭 销 售 量 3130 万 吨, 同 比 减 少 660 万 吨 或 17.41% 9 月 份, 中 煤 能 源 商 品 煤 产 量 为 744 万 吨, 同 比 减 少 182 万 吨 或 19.65%; 商 品 煤 销 量 为 1040 万 吨, 同 比 减 少 319 万 吨 或 23.47% 图 7: 神 华 中 煤 商 品 煤 产 销 量 ( 百 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

69 理 财 月 报 4.2 进 口 煤 数 量 继 续 萎 缩 2015 年 1-9 月 我 国 进 口 动 力 煤 总 量 为 万 吨, 累 计 同 比 减 少 万 吨 或 40.43% 其 中,9 月 份 进 口 动 力 煤 万 吨, 同 比 减 少 万 吨 或 32.70% 9 月 份, 排 名 前 三 的 进 口 来 源 国 依 次 为 : 澳 大 利 亚 万 吨, 印 尼 万 吨, 俄 罗 斯 万 吨 图 8: 进 口 煤 情 况 ( 万 吨 %) 4.3 港 口 库 存 月 末 快 速 回 落 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 月 末 受 港 口 积 压 船 舶 的 释 放 影 响, 港 口 库 存 快 速 回 落 截 至 11 月 6 日, 环 渤 海 四 港 动 力 煤 库 存 万 吨, 较 上 月 同 期 减 少 万 吨 或 7.55% 秦 皇 岛 港 库 存 万 吨, 较 上 月 同 期 增 加 13.5 万 吨, 增 幅 为 2.09%, 库 存 先 增 后 降 黄 骅 港 煤 炭 库 存 整 体 仍 维 持 在 200 万 吨 水 平 曹 妃 甸 港 煤 炭 库 存 量 为 346 万 吨, 较 上 月 增 加 63 万 吨 京 唐 国 投 港 煤 炭 库 存 量 为 195 万 吨, 较 上 月 减 少 17 万 吨 同 期, 广 州 港 煤 炭 库 存 万 吨, 较 上 月 同 期 减 少 万 吨 或 24.08% 图 9: 港 口 煤 炭 库 存 ( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

70 理 财 月 报 10 月 份, 大 秦 线 完 成 秋 季 检 修, 期 间 港 口 调 入 量 有 所 减 少, 但 成 交 较 为 清 淡, 吞 吐 量 也 略 有 减 少 10 月 份, 日 均 铁 路 到 车 量 车, 环 比 减 少 车 ; 日 均 调 入 量 为 万 吨, 环 比 减 少 9.30 万 吨 日 均 吞 吐 量 为 万 吨, 环 比 减 少 9.33 万 吨 秦 皇 岛 港 锚 地 船 舶 数 月 平 均 艘, 环 比 减 少 4.51 艘, 下 游 采 购 积 极 性 依 然 偏 低 图 10: 秦 皇 岛 港 锚 地 船 舶 数 ( 艘 ) 与 港 口 吞 吐 量 ( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 4.4 日 耗 维 持 50 万 吨 水 平, 终 端 用 电 需 求 低 迷 1-9 月 全 社 会 用 电 总 量 亿 千 瓦 时, 累 计 同 比 增 长 0.84%; 其 中 9 月 份 全 社 会 用 电 量 4563 亿 千 瓦 时, 同 比 减 少 0.15% 近 期, 电 厂 电 煤 库 存 虽 有 所 减 少, 但 耗 煤 量 仍 维 持 低 位, 终 端 需 求 不 振, 电 厂 采 购 缺 乏 动 力 截 至 11 月 6 日, 六 大 发 电 集 团 煤 炭 库 存 万 吨, 较 上 月 同 期 减 少 72.6 万 吨 或 5.27% 日 均 耗 煤 量 48.3 万 吨, 较 上 月 同 期 增 加 0.2 万 吨, 维 持 在 50 万 吨 上 下 运 行 ; 可 用 天 数 由 天 降 至 天 图 11: 六 大 发 电 集 团 情 况 煤 炭 库 存 量 及 可 用 天 数 :( 万 吨 天 ) 日 均 耗 煤 量 :( 万 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

71 理 财 月 报 4.5 电 力 钢 铁 水 泥 仍 然 呈 现 疲 态 电 力 : 水 电 有 所 减 少, 火 电 依 然 偏 弱 1-9 月 全 国 累 计 发 电 量 亿 千 瓦 时, 累 计 同 比 增 长 0.1%; 其 中 9 月 份 发 电 量 4548 亿 千 瓦 时, 同 比 下 降 3.1% 1-9 月 份, 火 电 累 计 发 电 量 亿 千 瓦 时, 累 计 同 比 减 少 2.2%; 其 中 9 月 份 全 国 火 电 发 电 量 3146 亿 千 瓦 时, 同 比 减 少 3.6% 1-9 月 全 国 水 电 累 计 发 电 量 7472 亿 千 瓦 时, 累 计 同 比 增 长 3.5%; 其 中 9 月 份 全 国 水 电 发 电 量 1075 亿 千 瓦 时, 同 比 下 降 6.7% 建 材 : 房 地 产 市 场 不 佳, 水 泥 产 量 继 续 减 少 1-9 月 全 国 水 泥 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 4.7%; 其 中 9 月 份 全 国 水 泥 产 量 为 万 吨, 同 比 减 少 2.5% 冶 金 : 钢 厂 减 产 预 期 强 烈, 需 求 依 然 低 迷 1-9 月 全 国 粗 钢 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 2.1%; 其 中 9 月 份 全 国 粗 钢 产 量 为 6612 万 吨, 同 比 减 少 3.0% 1-9 月 全 国 生 铁 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 减 少 3.3%; 其 中 9 月 份 全 国 生 铁 产 量 为 5659 万 吨, 同 比 减 少 4.9% 化 工 : 弱 势 运 行, 产 量 略 有 回 落 1-9 月 全 国 合 成 氨 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 增 长 1.85%; 其 中 9 月 份 全 国 合 成 氨 产 量 为 万 吨, 同 比 减 少 2.60% 1-9 月 全 国 甲 醇 累 计 产 量 万 吨, 累 计 同 比 增 长 5.27%; 其 中 9 月 份 全 国 甲 醇 产 量 为 万 吨, 同 比 减 少 0.32% 图 12: 下 游 情 况 电 力 行 业 建 材 行 业 冶 金 行 业 化 工 行 业 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

72 理 财 月 报 4.6 国 际 海 运 费 继 续 回 落, 国 内 沿 海 运 费 有 所 回 升 受 全 球 大 宗 商 品 实 际 需 求 疲 弱 影 响, 国 际 间 贸 易 情 况 不 佳, 波 罗 的 海 干 散 货 指 数 (BDI) 继 续 回 落 截 至 11 月 6 日, 波 罗 的 海 干 散 货 指 数 (BDI) 为 631 点, 较 上 月 同 期 下 降 了 257 点 截 至 11 月 6 日, 沿 海 煤 炭 运 费 综 合 指 数 (CBCFI) 为 点, 较 上 月 回 升 了 点 由 于 受 大 风 影 响, 以 及 船 商 正 常 提 价, 从 而 导 致 CBCFI 指 数 有 所 回 升, 但 后 期 能 否 持 续 仍 有 待 观 察 秦 皇 岛 - 广 州 运 费 由 18.7 元 / 吨 回 升 至 21.2 元 / 吨 ; 秦 皇 岛 - 上 海 运 费 由 15.4 元 / 吨 回 升 至 17.0 元 / 吨 图 13: 煤 炭 运 费 情 况 运 费 指 数 沿 海 煤 炭 运 费 :( 元 / 吨 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 5 总 结 10 月 底, 4+1 会 议 再 度 召 开, 四 大 煤 企 达 成 共 识,11 月 份 不 再 降 价 ; 加 之 年 度 合 同 谈 判 的 临 近, 各 大 煤 企 表 现 出 一 定 的 挺 价 维 稳 市 场 的 意 愿 同 时 冬 储 行 情 临 近 枯 水 季 节 到 来, 或 将 促 使 火 电 厂 负 荷 和 耗 煤 有 所 回 升, 给 动 力 煤 市 场 带 来 一 定 的 支 撑 然 而, 目 前 煤 炭 行 业 陷 入 产 能 过 剩 泥 潭 难 以 自 拔, 企 业 经 营 困 难 加 大, 煤 企 亏 损 面 不 断 扩 大 在 当 前 宏 观 经 济 增 速 放 缓 及 国 家 能 源 结 构 调 整 的 大 背 景 下, 下 游 电 力 钢 铁 水 泥 等 行 业 整 体 仍 然 呈 现 疲 态, 未 来 煤 炭 需 求 仍 将 维 持 低 迷 往 年 的 大 秦 线 检 修 行 情 没 有 出 现, 今 年 反 而 被 大 跌 行 情 所 取 代 目 前 下 游 电 厂 日 耗 持 续 维 持 在 50 万 吨 水 平, 回 升 乏 力, 电 厂 采 购 积 极 性 较 弱 受 下 游 需 求 低 迷 清 洁 能 源 替 代 等 因 素 影 响, 短 期 内 煤 炭 市 场 仍 不 乐 观 煤 市 供 需 格 局 没 有 明 显 改 观, 市 场 悲 观 情 绪 浓 厚, 料 11 月 份 煤 炭 需 求 和 价 格 仍 将 承 压 运 行 因 此, 动 煤 期 价 或 将 继 续 弱 势 探 底, 但 幅 度 或 较 为 有 限, 趋 势 也 将 有 所 放 缓 操 作 上 建 议 继 续 维 持 偏 空 思 路, 仅 供 参 考

73 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 橡 胶 创 下 6 年 多 新 低 商 品 期 货. 天 然 橡 胶 2015 年 11 月 6 日 星 期 五 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 施 海 Jerryhua58@sina.com 内 容 提 要 行 情 回 顾 10 月, 天 然 橡 胶 承 接 原 有 的 持 续 单 边 震 荡 下 跌 走 势, 继 续 持 续 单 边 震 荡 下 跌, 并 创 下 中 长 期 新 低, 继 而 又 低 位 遇 撑 并 低 位 区 域 性 震 荡 整 理, 由 此 反 映 了 天 胶 市 场 供 需 关 系 整 体 依 然 呈 现 供 过 于 求 的 背 景 和 实 质 后 市 展 望 及 策 略 建 议 展 望 11 月 走 势, 受 国 际 国 内 诸 多 方 面 利 多 利 空 因 素 的 中 性 偏 空 作 用, 在 周 边 东 京 胶 市 新 加 坡 胶 市 双 双 持 续 单 边 震 荡 走 弱 的 偏 空 牵 制 下, 沪 胶 后 市 仍 将 延 续 原 先 已 形 成 的 下 跌 走 势, 而 继 续 下 行, 并 寻 求 更 低 价 位 支 撑 作 用, 但 由 于 全 球 宏 观 经 济 金 融 形 势 依 然 呈 现 偏 空 态 势, 沪 胶 虽 然 短 线 也 可 能 由 于 跌 势 较 重 跌 幅 较 大, 而 技 术 性 反 弹, 甚 至 阶 段 性 回 升, 但 反 弹 空 间 和 运 行 时 间 均 较 为 有 限, 操 作 上 宜 以 短 线 低 吸 高 抛 为 主, 中 期 以 逢 高 沽 空 为 主

74 1. 宏 观 经 济 及 金 融 形 势 分 析 国 内 方 面,10 月, 财 新 制 造 业 PMI 指 数 为 48.3, 超 过 9 月 (47.2), 显 示 制 造 业 运 行 连 续 第 8 个 月 放 缓, 但 本 月 放 缓 程 度 为 6 月 份 以 来 最 轻 微 10 月 财 新 中 国 制 造 业 PMI 终 值 录 得 48.3, 比 上 月 回 升 1.1, 制 造 业 颓 势 减 缓, 表 明 前 期 刺 激 政 策 开 始 发 挥 效 果 总 需 求 低 迷 仍 是 中 国 经 济 面 临 的 主 要 困 难, 大 宗 商 品 价 格 持 续 下 跌 带 来 的 通 缩 风 险 值 得 关 注 10 月, 中 国 制 造 业 新 接 业 务 总 量 连 续 第 4 个 月 出 现 收 缩, 但 本 月 只 是 小 幅 收 缩, 较 9 月 份 的 近 期 最 高 纪 录 放 缓 新 出 口 业 务 量 在 6 月 份 以 来 首 次 出 现 回 升, 虽 然 增 速 轻 微, 因 此 月 内 导 致 新 业 务 整 体 出 现 收 缩 的 主 因 应 是 内 需 疲 弱 新 订 单 整 体 进 一 步 收 缩, 导 致 厂 商 在 10 月 份 继 续 削 减 生 产 安 排, 本 月 产 出 收 缩 率 亦 较 9 月 放 缓, 整 体 算 是 温 和 10 月, 制 造 业 用 工 收 缩, 目 前 该 收 缩 趋 势 已 持 续 两 年, 但 本 月 收 缩 率 放 缓 至 3 个 月 来 最 轻 微 调 查 显 示, 部 分 厂 商 采 取 了 缩 减 规 模 的 措 施, 在 员 工 自 动 离 职 后 不 再 填 补 空 缺, 用 工 规 模 因 此 下 降 用 工 收 缩, 厂 商 减 产, 导 致 积 压 工 作 量 连 续 第 6 个 月 上 升, 但 整 体 增 幅 仍 保 持 轻 微 与 7 月 以 来 各 月 一 样, 制 造 商 在 10 月 继 续 压 缩 采 购, 而 且 减 幅 与 9 月 几 乎 持 平, 整 体 仍 属 显 著 月 内 采 购 库 存 亦 因 此 进 一 步 小 幅 下 降 销 量 下 降, 导 致 成 品 库 存 连 续 第 3 个 月 上 升, 但 积 压 率 已 放 缓 至 轻 微 水 平 10 月, 中 国 制 造 业 平 均 成 本 负 担 连 续 15 个 月 趋 降, 降 幅 虽 然 较 9 月 份 放 缓, 但 仍 属 显 著 受 访 厂 商 一 致 表 示 投 入 成 本 下 降 与 原 料 广 泛 降 价 有 关, 尤 其 是 金 属 为 刺 激 顾 客 需 求, 厂 商 普 遍 通 过 降 低 产 品 售 价 的 方 式 把 投 入 成 本 的 降 幅 传 导 至 客 户, 而 且 降 价 幅 度 整 体 仍 属 可 观 中 国 物 流 与 采 购 联 合 会 国 家 统 计 局 1 日 发 布 的 数 据 显 示,10 月 中 国 制 造 业 采 购 经 理 指 数 (PMI) 为 49.8%, 与 9 月 持 平 非 制 造 业 商 务 活 动 指 数 为 53.1%, 环 比 下 降 0.3% 这 表 明 当 前 经 济 增 长 继 续 保 持 企 稳 态 势, 服 务 业 成 为 推 进 经 济 稳 健 而 有 效 增 长 的 重 要 支 点 制 造 业 PMI 指 数 连 续 3 个 月 在 50% 以 下, 呈 现 胶 着 状 态,10 月 PMI 指 数 与 上 月 持 平, 显 示 经 济 增 长 继 续 保 持 企 稳 态 势 新 订 单 和 积 压 订 单 指 数 略 升, 表 明 市 场 需 求 趋 稳 ; 产 成 品 库 存 和 采 购 量 指 数 略 升, 表 示 企 业 生 产 活 动 趋 稳 出 口 订 单 指 数 下 降, 反 映 出 口 恢 复 增 长 仍 然 存 在 压 力 这 些 情 况 显 示 当 前 经 济 增 长 总 体 处 于 底 部 企 稳 状 态 需 求 方 面, 全 球 经 济 总 体 低 迷 继 续 拖 累 外 需, 外 贸 很 难 对 经 济 形 成 明 显 贡 献 ; 内 需 仍 依 赖 房 地 产 投 资, 当 前 商 品 房 库 存 偏 高 制 约 企 业 投 资 意 愿, 房 地 产 投 资 难 以 显 著 反 弹 供 给 方 面, 产 出 指 数 在 9 月 反 弹 后 维 持 相 对 低 位, 从 耗 煤 量 乃 至 发 电 量 数 据 看,10 月 制 造 业 产 出 仍 然 偏 弱, 工 业 增 加 值 低 位 徘 徊 的 可 能 性 大, 城 镇 就 业 增 长 依 然 疲 软 价 格 方 面, 企 业 购 进 价 格 继 续 下 降 ; 从 主 要 行 业 情 况 看, 黑 色 金 属 价 格 继 续 快 速 下 降, 有 色 金 属 价 格 降 幅 扩 大, 油 气 价 格 相 对 平 稳, 动 力 煤 价 格 继 续 下 行, 预 计 10 月 PPI 环 比 降 幅 仍 不 小,PPI 同 比 增 速 或 持 平 于 上 月 附 近 库 存 方 面, 由 于 下 游 需 求 持 续 低 迷, 生 产 企 业 积 极 去 化 产 品 库 存 和 原 材 料 库 存, 以

75 减 轻 跌 价 损 失 以 及 对 现 金 流 压 力 ; 由 于 工 业 品 价 格 持 续 下 跌, 贸 易 企 业 进 行 低 库 存 操 作, 也 是 导 致 经 济 持 续 去 库 存 的 重 要 原 因 从 货 币 政 策 看, 由 于 实 际 利 率 依 然 较 高, 央 行 仍 有 可 能 通 过 下 调 名 义 利 率 来 压 低 实 际 利 率, 如 果 CPI 与 PPI 下 行 超 预 期, 未 来 降 息 仍 有 可 能 考 虑 到 外 汇 占 款 趋 势 性 下 降, 基 础 货 币 缺 口 尚 需 降 准 对 冲, 未 来 降 准 次 数 或 不 止 一 次 ; 从 财 政 政 策 来 看, 可 盘 活 存 量, 前 期 沉 淀 财 政 资 金 流 向 实 体, 借 助 金 融 资 本 ( 专 项 债 与 下 调 固 定 资 产 资 本 金 ) 和 社 会 资 本 ( 继 续 加 速 推 进 PPP) 加 杠 杆 从 非 制 造 业 商 务 活 动 指 数 来 看,10 月 虽 较 上 月 回 落 0.3%, 但 仍 保 持 较 高 水 平, 市 场 活 动 增 势 稳 定 国 际 方 面,10 月 30 日 根 据 美 联 储 一 份 建 议 书, 美 国 最 大 型 银 行 可 能 面 临 1200 亿 美 元 的 资 本 和 长 期 债 务 缺 口 这 份 建 议 书 旨 在 确 保 这 些 银 行 的 倒 闭 不 会 伤 害 更 广 泛 的 金 融 体 系 包 括 美 国 银 行 纽 约 梅 隆 银 行 花 旗 集 团 高 盛 摩 根 大 通 摩 根 士 丹 利 道 富 银 行 和 富 国 银 行 根 据 美 联 储 此 规 定, 富 国 银 行 摩 根 大 通 之 类 的 银 行 将 被 要 求 持 有 足 够 多 在 他 们 出 现 困 境 时 可 以 转 为 股 权 的 债 券, 即 美 联 储 希 望 这 些 大 公 司 增 加 长 期 债 务 遵 守, 相 同 的 原 则 同 样 适 用 于 美 国 的 大 型 外 资 银 行 分 支 机 构 美 联 储 理 事 塔 鲁 洛 表 示, 通 过 使 得 即 使 最 大 的 银 行 倒 闭 更 具 可 控 性, 是 解 决 大 而 不 能 倒 的 关 键 一 步 此 外, 美 联 储 主 席 耶 伦 表 示, 总 亏 损 吸 收 能 力 (TLAC 计 划 ) 是 解 决 大 而 不 能 倒 问 题 的 关 键 步 骤 美 联 储 的 建 议 书 适 用 于 美 国 8 大 银 行, 要 求 在 2019 年 之 前 债 务 和 资 本 缓 冲 不 低 于 风 险 加 权 资 产 的 16%,2022 年 达 到 18% 沪 胶 主 力 合 约 RU1601 期 价 由 9 月 30 日 收 盘 价 元 大 幅 下 跌 至 10 月 30 日 收 盘 价 元, 累 计 跌 幅 为 470 元, 相 对 跌 幅 为 4.17%, 由 此 将 拓 展 后 市 下 跌 空 间 3. 全 球 天 胶 供 需 关 系 分 析 根 据 国 际 橡 胶 研 究 组 织 分 析,2015 年 和 2016 年 全 球 橡 胶 总 需 求 预 计 将 分 别 增 加 1.8% 和 4.1% 其 中,2015 年, 全 球 天 然 橡 胶 需 求 预 计 将 增 长 3.1%,2016 年 将 增 长 4.4%, 全 球 合 成 橡 胶 需 求 量 预 计 将 增 加 到 2015 年 的 1680 万 吨 和 2016 年 的 1750 万 吨 国 际 橡 胶 研 究 小 组 预 计 全 球 橡 胶 过 剩 量 今 年 将 为 30.3 万 吨, 该 修 正 数 据 高 于 其 1 月 过 剩 7.7 万 吨 的 预 估 预 计 全 球 橡 胶 供 应 今 年 可 能 增 长 4.4%, 至 1260 万 吨, 去 年 则 为 下 降 1.5%; 需 求 可 能 增 长 1.2%, 至 1230 万 吨, 较 去 年 6.7% 的 增 速 显 著 放 缓 由 此 对 全 球 天 胶 市 场 中 长 期 价 格 走 势 无 疑 将 产 生 相 对 中 性 偏 空 的 作 用 4. 主 要 产 胶 国 产 量 分 析 4.1 泰 国 天 胶 产 量 分 析

76 图 1: 泰 国 天 胶 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 泰 国 副 总 理 曾 汉 光 召 开 橡 胶 农 救 助 方 案 讨 论 会 议, 并 于 会 后 表 示, 他 将 在 10 月 13 日 召 开 的 内 阁 会 议 上, 提 交 寻 求 资 金 救 助 橡 胶 农 方 案, 确 保 在 今 年 11 月 即 将 到 来 的 橡 胶 新 产 季 中 橡 胶 价 格 不 至 于 太 低 该 救 助 方 案 将 侧 重 于 提 升 泰 国 橡 胶 的 品 质 与 竞 争 力, 调 整 生 产 构 架 以 及 橡 胶 存 储 等 据 泰 国 10 月 12 日 消 息, 泰 国 副 总 理 颂 奇 召 开 胶 农 救 助 方 案 讨 论 会 议, 并 于 会 后 表 示, 他 将 在 稍 候 召 开 内 阁 会 议 上, 提 交 寻 求 资 金 救 助 胶 农 方 案, 确 保 在 今 年 11 月 即 将 到 来 的 橡 胶 新 产 季 中 橡 胶 价 格 不 至 于 太 低 该 救 助 方 案 将 侧 重 于 提 升 泰 国 橡 胶 的 品 质 与 竞 争 力, 调 整 生 产 构 架 以 及 橡 胶 存 储 等 颂 奇 表 示, 现 时 原 有 橡 胶 库 存 数 量 超 过 20 万 吨, 中 国 出 价 每 千 克 42 铢, 而 泰 国 的 5 家 大 型 橡 胶 出 口 民 营 企 业 也 释 放 出 采 购 意 愿 政 府 考 虑 将 以 更 高 的 价 格 售 出, 但 还 需 进 行 协 商, 同 时 敲 定 明 确 的 送 货 时 间 此 事 已 经 交 由 农 业 及 合 作 社 部 长 畅 猜 上 将 考 虑, 究 竟 要 把 这 些 橡 胶 卖 给 谁 还 指 出, 至 于 另 外 的 10 万 吨 橡 胶 库 存, 民 营 企 业 将 以 与 市 场 价 格 相 近 的 价 格 采 购, 预 计 这 笔 交 易 可 在 近 期 内 达 成 上 述 两 个 部 分 的 库 存 橡 胶, 将 在 今 年 11 月 新 产 季 到 来 之 前 分 批 卖 出 对 于 胶 农 们 呼 吁 政 府 出 面 解 决 橡 胶 价 格 低 贱 问 题, 相 关 救 助 方 案 必 须 要 考 虑 到 提 升 泰 国 橡 胶 生 产 的 竞 争 力, 以 及 调 整 生 产 构 架 和 存 储 方 式 等, 而 不 是 简 简 单 单 地 调 涨 售 价 具 体 方 案 将 于 13 日 提 交 内 阁 会 议 审 议 此 外, 对 于 少 数 胶 农 要 求 政 府 补 贴 橡 胶 与 国 外 市 场 每 千 克 60 铢 的 差 价, 并 威 胁 政 府 若 不 答 应 他 们 的 条 件, 将 发 动 大 规 模 集 会 向 政 府 抗 议, 对 此, 国 务 院 事 务 部 发 言 人 讪 圣 少 将 表 示, 巴 育 上 将 十 分 了 解 胶 农 面 临 的 困 境, 农 合 部 已 经 制 定 各 项 措 施 缓 解 胶 农 的 负 担 希 望 胶 农 能 理 解 政 府 解 决 问 题 的 诚 意, 因 为 政 府 不 希 望 只 是 解 决 表 面 问 题, 希 望 能 从 政 策 上 着 手 解 决 长 期 问 题, 以 免 日 后 再 因 橡 胶 市 场 价 格 波 动 而 给 胶 农 带 来 更 大 损 失 据 外 媒 消 息, 泰 国 政 府 不 会 为 陷 入 困 境 的 橡 胶 种 植 者 提 供 现 金 补 贴, 反 而 会 通 过 促 进 该 国 橡 胶 消 费 需 求, 来 提 振 价 格 该 决 定 是 在 近 日 由 泰 国 总 理 巴 育 主 持 的 天 然 橡 胶 政 策 委 员 会 会 议 上 达 成 的 会 议 聚 集 了 泰 国 政 府 官 员 私 有 经 营 者 和 橡 胶 种 植 者 代 表, 他 们 共 同 商 讨 橡 胶 行 业 的 各 个 方 面 的 问 题, 其 中, 包 括 处 于 低 位 的 橡 胶 价 格 由 于 橡 胶 价 格 急 剧 下 降 至 约 40 泰 铢 / 千 克, 该 价 格 仅 为 2011 年 价 格 高 峰 期 的 1/4,

77 因 此, 胶 农 要 求 政 府 提 供 援 助 巴 育 称, 要 增 加 橡 胶 种 植 园 主 胶 农 和 割 胶 工 的 收 入 是 必 须 的, 但 不 是 通 过 价 格 补 贴, 因 为 这 将 会 违 反 泰 国 与 世 界 贸 易 组 织 (WTO) 签 署 的 有 关 协 议 泰 国 政 府 将 寻 求 其 他 措 施, 以 确 保 在 橡 胶 价 格 下 降 时, 所 有 从 业 人 员 能 够 有 能 力 坚 持 住 泰 国 政 府 希 望 鼓 励 农 民 种 植 其 他 作 物 替 代 橡 胶 或 增 加 牲 畜 养 殖, 以 增 加 除 橡 胶 种 植 以 外 的 收 入 同 时, 橡 胶 种 植 者 应 该 尽 量 减 少 橡 胶 的 生 产 成 本 巴 育 表 示, 泰 国 政 府 希 望 通 过 刺 激 本 国 橡 胶 消 费 需 求, 如 通 过 道 路 及 足 球 场 建 设, 来 打 造 橡 胶 工 业 可 持 续 发 展 的 系 统 结 构 另 外, 泰 国 政 府 还 计 划 支 持 建 立 一 个 橡 胶 城, 以 及 轮 胎 和 汽 车 检 测 中 心 综 合 泰 国 国 内 多 种 因 素, 对 天 胶 构 成 中 性 偏 空 作 用 4.2 印 尼 天 胶 产 量 分 析 图 2: 印 尼 天 胶 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND ANRPC 最 新 报 告 显 示, 今 年 前 8 个 月, 天 胶 产 量 同 比 下 降 0.9% 至 686 万 吨 其 中, 泰 国 据 雅 加 达 消 息, 印 尼 主 要 橡 胶 组 织 表 示, 受 厄 尔 尼 诺 现 象 以 及 森 林 火 灾 带 来 的 烟 霾 影 响, 印 尼 明 年 橡 胶 产 量 预 计 将 减 少, 但 维 持 2015 年 产 量 在 320 万 吨 不 变 印 尼 预 计 将 因 厄 尔 尼 诺 现 象 而 面 临 轻 微 干 旱,9 月 到 12 月 期 间 可 能 恶 化, 而 苏 门 答 腊 及 加 里 曼 丹 的 火 灾, 已 经 使 东 南 亚 许 多 地 区 笼 罩 雾 霾 印 尼 为 全 球 第 2 大 橡 胶 生 产 国 虽 然 现 在 预 测 明 年 产 量 仍 为 时 过 早, 但 雾 霾 状 态 使 种 植 户 无 法 照 料 植 株, 缺 乏 日 照 及 土 壤 干 旱, 都 会 影 响 橡 胶 产 量 印 尼 橡 胶 协 会 主 席 表 示, 明 年 橡 胶 产 量 将 会 减 少, 但 与 去 年 相 比,2015 年 产 量 差 不 多 持 平 目 前, 农 户 出 售 一 公 斤 橡 胶, 目 前 只 能 购 买 0.5 公 斤 大 米, 而 之 前 约 为 2 公 斤 这 是 巨 大 的 灾 难 所 有 种 植 户 都 应 该 关 心 这 种 情 况, 他 称 一 些 胶 农 已 经 开 始 砍 伐 橡 胶 树, 当 做 木 材 来 出 售 由 于 国 内 需 求 增 加, 印 尼 今 年 橡 胶 出 口 量 可 能 小 跌 至 250 万 吨, 低 于 2014 年 的 260 万 吨 印 尼 胶 农 受 到 胶 价 偏 低 的 重 创 受 到 中 国 经 济 成 长 放 缓 拖 累, 新 加 坡 及 东 京 指 标

78 期 胶 分 别 跌 至 2009 年 以 来 低 位 橡 胶 生 产 大 国 之 前 希 望 通 过 引 进 底 价 制 度 限 制 出 口 或 农 户 补 贴 来 支 撑 橡 胶 价 格, 但 收 效 甚 微 当 全 球 经 济 改 善 时, 橡 胶 树 减 少 会 阻 止 产 量 的 增 加, 尤 其 和 其 他 产 胶 国 相 比, 印 尼 橡 胶 树 有 很 多 提 升 单 产 的 空 间 今 年 约 有 20,000 公 顷 橡 胶 树 被 补 种, 总 的 种 植 面 积 为 365 万 公 顷 因 此, 对 包 括 印 尼 在 内 的 全 球 天 胶 主 产 国 天 胶 供 应 均 将 产 生 多 空 交 织 的 中 性 影 响 4.3 马 来 西 亚 天 胶 产 量 分 析 图 3: 马 来 西 亚 天 胶 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 马 来 西 亚 统 计 局 最 新 公 布 的 数 据 显 示,8 月, 马 来 西 亚 天 然 橡 胶 出 口 量 为 吨, 较 上 个 月 减 少 了 15.6% 与 去 年 同 期 相 比, 增 加 了 23.9% 据 马 来 西 亚 橡 胶 出 口 促 进 委 员 会 (MREPC) 资 料 显 示, 今 年 马 来 西 亚 橡 胶 产 品 出 口 预 计 较 去 年 同 期 成 长 10.7%, 达 到 168 亿 马 币 ( 约 40 亿 美 元 ), 据 了 解, 马 来 西 亚 橡 胶 产 品 出 口 额 由 2000 年 的 54 亿 马 币, 增 加 到 2014 年 的 亿 马 币 马 来 西 亚 种 植 及 原 产 业 部 宣 布, 政 府 同 意 推 出 橡 胶 生 产 津 贴 (IPG), 为 确 保 橡 胶 价 格 跌 破 最 低 门 槛 价 时, 橡 胶 园 主 能 获 得 政 府 提 供 津 贴 减 轻 经 济 负 担, 该 津 贴 在 马 标 准 胶 20 号 (SMR 20FOB) 跌 破 每 千 克 5.1 马 币 的 门 槛 时 启 动 马 来 西 亚 天 胶 产 业 现 状 将 使 胶 价 受 到 较 强 支 撑 作 用 4.4 印 度 天 胶 产 量 分 析 图 4: 印 度 天 胶 产 量 分 析

79 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 印 度 橡 胶 制 品 出 口 以 两 位 数 的 健 康 增 速 增 长 了 20 余 年, 在 最 近 3 个 财 政 年 度 其 增 长 幅 度 却 日 渐 减 小 印 度 化 学 品 和 相 关 产 品 出 口 促 进 委 员 会 的 数 据 显 示,2015 财 年 该 国 橡 胶 制 品 出 口 增 长 了 5%, 由 2014 财 年 的 27.2 亿 美 元 增 至 28.2 亿 美 元 出 口 增 加 得 益 于 非 轮 胎 橡 胶 制 品 据 悉, 这 些 出 口 的 非 轮 胎 橡 胶 制 品 大 多 为 中 小 型 橡 胶 企 业 印 度 中 小 型 橡 胶 企 业 数 目 目 前 已 经 增 长 了 10%, 出 口 额 从 2014 财 年 的 亿 美 元 增 至 2015 财 年 的 亿 美 元 印 度 橡 胶 工 业 协 会 (AIRIA) 会 长 称, 橡 胶 工 业 其 实 是 一 个 朝 阳 行 业, 其 蕴 含 的 出 口 潜 力 巨 大, 尽 管 某 些 出 口 市 场 呈 现 出 经 济 低 迷 据 悉, 印 度 橡 胶 制 品 出 口 市 场 的 份 额 仅 占 全 球 市 场 的 1.48%, 而 中 国 橡 胶 制 品 出 口 市 场 份 额 是 11%. 对 此, 未 来 的 5~7 年, 印 度 的 份 额 提 高 到 5% 并 非 难 事, 印 度 的 排 名 可 望 从 目 前 的 第 19 名 提 升 至 第 5 名 为 了 扩 大 印 度 橡 胶 制 品 在 全 球 市 场 的 份 额, 首 先 需 要 推 进 原 材 料 即 天 然 橡 胶 的 进 口 印 度 天 然 橡 胶 供 应 严 重 不 足, 因 此 进 口 天 然 橡 胶 不 可 避 免 由 此 对 印 度 橡 胶 价 格 走 势 产 生 偏 多 作 用 4.5 中 国 天 胶 产 量 分 析 图 5: 中 国 天 胶 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 10 月 27 日, 在 中 国 橡 胶 工 业 协 会 八 届 七 次 常 务 理 事 扩 大 会 议 暨 第 十 六 届 全 国 橡 胶

80 工 业 信 息 发 布 会 上, 中 橡 协 正 式 发 布 了 中 国 橡 胶 行 业 十 三 五 发 展 规 划 指 导 纲 要 ( 简 称 规 划 指 导 纲 要 ) 该 规 划 指 导 纲 要 已 于 10 月 份 正 式 出 版 十 三 五 是 中 国 橡 胶 工 业 迈 向 世 界 橡 胶 工 业 强 国 的 关 键 阶 段, 规 划 指 导 纲 要 的 发 布 必 将 对 我 国 橡 胶 工 业 的 可 持 续 发 展 起 到 重 要 的 引 领 和 指 导 作 用 规 划 指 导 纲 要 紧 紧 围 绕 中 国 制 造 2025 和 中 国 橡 胶 工 业 强 国 发 展 战 略 研 究 的 总 目 标, 提 出 了 具 有 战 略 性 创 新 性 的 新 思 路 新 任 务 和 新 措 施, 以 及 一 批 对 行 业 结 构 调 整 转 型 升 级 有 重 大 带 动 作 用 的 产 品 技 术 工 艺, 以 创 新 驱 动 智 能 制 造 绿 色 发 展 品 牌 打 造 为 引 领, 力 争 在 十 三 五 末 (2020 年 ) 实 现 橡 胶 工 业 强 国 初 级 阶 段 的 目 标 我 国 橡 胶 工 业 十 三 五 发 展 目 标 是, 调 整 结 构, 用 高 新 技 术 改 造 传 统 橡 胶 工 业, 提 质 增 效, 重 点 放 在 提 高 质 量 自 动 化 水 平 信 息 化 水 平 生 产 效 率 环 境 保 护 和 经 济 效 益 方 面 橡 胶 工 业 总 量 保 持 增 长 趋 势, 但 年 均 增 长 稍 低 于 现 有 水 平, 继 续 稳 固 中 国 橡 胶 工 业 国 际 领 先 的 规 模 影 响 力 和 出 口 份 额 十 三 五 期 间, 全 行 业 销 售 额 年 增 长 7% 左 右, 生 胶 消 耗 年 增 长 6% 左 右 规 划 指 导 纲 要 提 出 了 十 三 五 期 间 橡 胶 工 业 主 要 产 品 产 量 预 测 和 规 划 目 标 ; 淘 汰 落 后 产 能, 限 制 低 水 平 重 复 投 入, 提 高 产 业 集 中 度 和 企 业 竞 争 力 ; 坚 持 自 主 创 新, 提 高 产 品 技 术 含 量 ; 节 约 能 源 保 护 环 境, 大 力 推 进 绿 色 生 产 ; 加 强 行 业 自 律, 培 育 品 牌 产 品, 促 进 行 业 健 康 发 展 十 二 五 期 间, 我 国 橡 胶 工 业 的 发 展 取 得 了 重 大 成 绩 到 十 二 五 末, 我 国 轮 胎 子 午 化 率 达 到 91%, 绿 色 轮 胎 产 业 化 已 经 启 动 ; 高 强 力 输 送 带 线 绳 V 带 钢 丝 编 缠 高 压 胶 管 比 例 大 幅 增 加 ; 汽 车 用 橡 胶 制 品 质 量 提 高 品 种 增 加 ; 胶 鞋 行 业 结 构 不 断 优 化 ; 湿 法 造 粒 炭 黑 工 艺 得 到 大 力 推 广 ; 橡 胶 助 剂 行 业 淘 汰 有 毒 有 害 产 品, 推 广 清 洁 生 产 工 艺, 绿 色 助 剂 比 例 达 到 92%; 废 橡 胶 综 合 利 用 率 达 到 75%, 大 力 推 广 绿 色 环 保 再 生 橡 胶 产 品 和 开 展 清 洁 生 产, 节 能 降 耗 成 效 显 著, 每 吨 再 生 橡 胶 电 耗 降 低 20% 各 行 业 两 化 融 合 正 在 加 速, 智 能 制 造 开 始 起 步 ; 大 数 据 物 联 网 互 联 网 + 等 新 概 念 正 影 响 着 传 统 制 造 业 的 改 革 和 创 新, 我 国 橡 胶 工 业 正 在 向 世 界 橡 胶 工 业 强 国 发 展 的 道 路 上 不 断 前 进 十 二 五 期 间, 我 国 橡 胶 工 业 已 形 成 如 下 特 点 : 产 量 持 续 增 长, 规 格 品 种 更 加 丰 富 ; 企 业 规 模 明 显 增 大, 产 业 集 中 度 有 所 提 高 ; 技 术 创 新 能 力 有 所 提 升, 促 进 产 品 结 构 调 整 ; 两 头 在 外 格 局 未 变 ; 企 业 开 始 重 视 品 牌 建 设 尽 管 如 此, 我 国 橡 胶 工 业 与 国 际 先 进 水 平 仍 有 差 距, 主 要 表 现 为 : 一 是 劳 动 生 产 率 低 轮 胎 企 业 劳 动 生 产 率 为 国 际 先 进 水 平 的 1/3 至 1/2, 非 轮 胎 橡 胶 制 品 企 业 仅 为 1/5 至 1/6, 这 是 与 国 际 先 进 水 平 企 业 最 根 本 的 差 距 二 是 产 品 价 格 低 如 全 钢 子 午 胎 价 格 仅 是 国 际 品 牌 价 格 的 70%~80%, 半 钢 子 午 胎 价 格 在 50% 左 右 三 是 利 润 率 低 如 我 国 轮 胎 企 业 平 均 销 售 利 润 率 在 3%~5%, 而 国 外 先 进 轮 胎 企 业 达 10%~15% 四 是 自 主 创 新 能 力 较 弱 研 发 投 入 差 距 大, 我 国 上 市 轮 胎 企 业 研 发 投 入 金 额 一 般 仅 为 著 名 跨 国 公 司 的 1/6 左 右 ; 发 明 专 利 少 五 是 产 业 集 中 度 低 六 是 信 息 化 和 自 动 化 水 平 比 较 低 我 国 橡 胶 加 工 企 业 信 息 化 项 目 ( 如 ERP PLM 等 软 件 ) 覆 盖 率 和 企 业 覆 盖 率 均 在 30% 左 右, 而 且 存 在 各 个 平 台 之 间 无 缝 衔 接 效 果 较 差, 而 国 际 先 进 企 业 已 经 基 本 实 现 了 无 人 化 除 此 之 外, 我 国 橡 胶 企 业 在 环 境 保 护 质 量 品 牌 等 方 面 与 国 际 先 进 水 平 的 差 距 也 很 大

81 为 此, 要 实 现 十 三 五 规 划 目 标, 要 采 取 以 下 措 施 : 一 是 加 大 新 型 原 材 料 应 用, 减 少 石 油 基 原 材 料 的 使 用 ; 二 是 实 现 智 能 制 造, 继 续 完 善 橡 胶 行 业 10 条 自 动 化 生 产 线 ; 三 是 实 施 低 碳 经 济 和 循 环 经 济 ; 四 是 建 立 现 代 企 业 模 式, 拟 通 过 上 市 公 司 兼 并 重 组 品 牌 共 享 兼 并 重 组 产 销 一 体 等 方 式, 建 立 纵 向 资 产 重 组 企 业 横 向 资 产 重 组 企 业 品 牌 共 享 重 组 企 业 轮 胎 及 橡 胶 制 品 电 商 企 业 和 境 外 投 资 企 业 等 ; 五 是 开 展 现 代 营 销 模 式, 加 快 电 子 商 务 平 台 的 建 设, 开 拓 连 锁 经 营 和 电 商 相 结 合 的 经 营 模 式 ; 六 是 重 视 人 才 发 展, 培 养 和 造 就 一 支 素 质 优 良 富 于 创 新 乐 于 奉 献 的 橡 胶 人 才 队 伍, 为 实 现 橡 胶 工 业 强 国 奠 定 人 才 基 础 由 此 国 内 天 胶 生 产 动 态 对 天 胶 构 成 多 空 双 重 作 用 4.6 越 南 天 胶 产 量 分 析 图 6: 越 南 天 胶 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 据 越 南 10 月 15 日 消 息, 越 南 海 关 最 新 公 布 的 数 据 显 示, 越 南 2015 年 9 月 橡 胶 出 口 量 为 113,182 吨, 较 8 月 下 降 4.5%, 同 比 降 9.2% 1-9 月 越 南 橡 胶 出 口 量 为 750,433 吨, 同 比 增 8.2% 据 外 媒 报 道, 越 南 橡 胶 协 会 代 表 近 日 表 示,2015 年 越 南 天 然 橡 胶 出 口 预 计 达 110 万 吨, 略 增 3.2%, 出 口 额 约 16 亿 美 元 越 南 工 商 部 的 报 告 指 出,2015 年 前 9 个 月, 越 南 橡 胶 出 口 量 约 达 76 万 吨, 出 口 额 达 10.9 亿 美 元 目 前, 越 南 橡 胶 业 正 面 临 库 存 量 增 加 导 致 价 格 下 跌 的 危 机 此 外, 尽 管 目 前 越 南 橡 胶 已 销 往 世 界 70 个 市 场, 但 此 类 产 品 的 出 口 依 然 过 于 依 赖 中 国 市 场 以 前, 越 南 橡 胶 对 中 国 市 场 出 口 量 所 占 比 重 高 达 70%, 目 前 已 降 至 50% 以 下 与 此 同 时, 马 来 西 亚 印 度 等 新 兴 出 口 市 场 增 长 态 势 良 好, 美 国 市 场 保 持 稳 步 增 长 态 势 越 南 橡 胶 产 业 动 态, 对 天 胶 市 场 构 成 多 空 交 织 的 中 性 作 用 5. 中 国 天 胶 库 存 量 分 析 图 7: 中 国 天 胶 库 存 量 分 析

82 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 国 内 天 胶 库 存 数 据 包 括 产 区 橡 胶 厂 和 胶 农 库 存 青 岛 保 税 区 现 货 库 存 和 最 终 用 户 ( 工 厂 ) 库 存 国 内 天 胶 产 区 方 面, 目 前 时 值 天 胶 供 应 由 淡 季 向 旺 季 过 渡, 由 于 进 口 压 力 依 然 沉 重, 致 使 天 胶 库 存 量 稳 步 增 长, 由 于 期 货 价 格 维 持 对 现 货 价 格 升 水 态 势, 交 易 所 橡 胶 库 存 稳 步 增 长 青 岛 保 税 区 库 存 量 同 样 稳 步 增 长, 说 明 国 内 橡 胶 供 应 呈 现 增 长 态 势, 显 性 库 存 压 力 逐 渐 加 重 国 内 天 胶 库 存 持 续 增 长, 胶 价 承 受 压 制 作 用 加 重 库 存 增 加, 一 方 面 表 示 前 期 中 下 游 端 备 货 充 分, 另 一 方 面 也 对 目 前 胶 价 构 成 较 重 压 制 作 用 青 岛 保 税 区 橡 胶 库 存 量 10 月 16 日 达 到 万 余 吨, 较 9 月 30 日 的 万 余 吨 增 加 1.7 万 余 吨, 较 7 月 15 日 的 万 余 吨 较 小 值 大 幅 增 加 9.19 万 余 吨, 并 创 下 4 月 30 日 较 大 值 万 余 吨 以 来 5 个 多 月 新 高, 其 中 天 胶 库 存 量 10 月 16 日 达 到 万 余 吨, 较 9 月 30 日 的 15.7 万 余 吨 增 加 1.54 万 余 吨, 较 7 月 15 日 的 7.63 万 余 吨 较 小 值 大 幅 增 加 9.61 万 余 吨, 并 创 下 该 区 中 长 期 以 来 天 胶 库 存 量 最 大 量 记 录, 由 此 说 明 进 口 胶 库 存 量 压 力 已 经 达 到 空 前 沉 重 的 程 度 截 止 10 月 30 日, 上 期 所 库 存 量 增 加 2867 吨 至 吨, 其 中 注 册 仓 单 增 加 2450 吨 至 吨, 双 双 创 下 近 期 新 高 由 于 胶 价 大 幅 下 挫, 下 游 工 厂 采 购 较 为 谨 慎, 目 前 青 岛 保 税 区 仓 库 橡 胶 出 库 稳 步 持 续, 库 存 仍 有 继 续 增 加 的 可 能 受 制 于 期 货 价 格 对 现 货 价 格 升 水 的 影 响, 上 海 期 货 交 易 所 交 割 仓 库 天 胶 库 存 总 量 也 有 所 增 加, 呈 现 逐 周 递 增 的 增 长 趋 势, 期 现 套 利 加 重, 致 使 期 货 市 场 库 存 压 力 得 以 明 显 加 重 由 此 将 对 天 胶 市 场 期 货 和 现 货 价 格 走 势 构 成 偏 空 作 用 6. 中 国 天 胶 消 费 量 分 析 图 8: 中 国 天 胶 消 费 量 分 析

83 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 10 月 27 日, 第 十 六 届 全 国 橡 胶 工 业 信 息 发 布 会 在 陕 西 西 安 召 开 此 次 会 议 由 中 国 橡 胶 工 业 协 会 主 办, 主 题 为 新 机 遇 新 挑 战 2015 年, 中 国 橡 胶 行 业 主 要 经 济 指 标 均 为 负 数, 企 业 收 入 减 少 利 润 下 降 亏 损 增 加 库 存 压 力 增 大, 是 多 年 来 少 有 的 现 象 中 国 橡 胶 产 业 正 处 在 一 个 变 革 的 机 遇 期 面 对 产 业 发 展 模 式 变 化 制 造 业 竞 争 加 剧 新 一 轮 科 技 革 命 发 展 等 挑 战, 优 秀 企 业 通 过 突 出 创 新 技 术 转 型 提 升 品 牌 国 际 化 布 局, 能 够 有 机 会 实 现 跨 越 式 发 展 中 国 经 济 已 经 基 本 完 成 快 速 换 挡, 经 济 增 速 回 调 有 望 在 2015 年 触 底 中 国 橡 胶 行 业 在 经 历 了 近 十 年 的 快 速 发 展 期 后, 已 进 入 平 稳 增 长 阶 段 面 对 国 际 贸 易 摩 擦 加 剧 行 业 产 能 过 剩 的 挑 战, 如 何 练 好 内 功 转 型 升 级, 成 为 企 业 未 来 生 存 发 展 的 必 由 之 路, 而 加 大 研 发 力 度 及 拓 宽 应 用 领 域 更 是 发 展 的 关 键 此 外, 会 议 发 布 了 橡 胶 行 业 十 三 五 发 展 规 划 指 导 纲 要 中 橡 协 技 术 经 济 委 员 会 主 任 朱 红, 就 中 国 橡 胶 产 业 发 展 现 状 十 三 五 目 标 相 应 实 施 措 施 政 策 支 持 等 方 面 对 产 业 发 展 前 景 进 行 了 简 要 介 绍 参 加 这 次 会 议 的, 有 来 自 国 内 轮 胎 橡 胶 炭 黑 模 具 助 剂 骨 架 材 料 橡 胶 制 品 废 橡 胶 综 合 利 用 等 行 业 的 主 要 企 业, 风 神 轮 胎 陕 西 延 长 石 油 西 北 橡 胶 三 力 士 豪 迈 科 技 广 垦 集 团 科 迈 化 工 等 企 业, 分 享 了 各 自 对 发 展 策 略 品 牌 建 设 的 看 法 由 此 对 天 胶 市 场 构 成 短 线 利 空 中 期 偏 多 的 作 用 7. 各 国 汽 车 产 量 分 析 7.1 中 国 汽 车 产 量 分 析 图 9: 中 国 汽 车 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 据 中 国 汽 车 工 业 协 会 统 计 分 析,2015 年 9 月, 汽 车 产 销 量 比 上 月 较 快 增 长, 产 量 同 比 降 幅 趋 缓, 销 量 呈 小 幅 增 长 1-9 月, 与 上 年 同 期 相 比, 汽 车 产 量 略 有 下 降, 销 量 基 本 持 平 9 月, 汽 车 生 产 万 辆, 环 比 增 长 20.63%, 同 比 下 降 5.64%, 降 幅 比 8 月 减 缓 2.80 个 百 分 点 ; 销 售 万 辆, 自 1 月 3 月 后 年 内 销 量 再 次 超 过 200 万 辆, 环 比 增 长 21.60%, 同 比 增 长 2.08%, 结 束 下 降 趋 势 其 中 : 乘 用 车 生 产 万 辆, 环 比 增

84 长 20.75%, 同 比 下 降 6.03%; 销 售 万 辆, 环 比 增 长 23.41%, 同 比 增 长 3.26% 商 用 车 生 产 万 辆, 环 比 增 长 19.95%, 同 比 下 降 3.23%; 销 售 万 辆, 环 比 增 长 11.20%, 同 比 下 降 4.87% 1-9 月, 汽 车 产 销 万 辆 和 万 辆, 产 量 同 比 下 降 0.82%, 销 量 增 长 0.31% 其 中 乘 用 车 产 销 万 辆 和 万 辆, 同 比 增 长 1.49% 和 2.75%; 商 用 车 产 销 万 辆 和 万 辆, 同 比 下 降 12.48% 和 11.83% 中 国 汽 车 销 量 2011 年 起 超 越 美 国, 目 前 是 全 球 最 大 的 汽 车 销 售 市 场, 每 年 销 售 各 类 汽 车 近 2000 万 辆 最 近 十 年, 私 人 汽 车 拥 有 量 平 均 增 速 24% 但 根 据 中 国 汽 车 协 会 发 布 的 数 据, 汽 车 销 售 量 同 比 增 长 超 过 10% 的 幅 度 在 今 年 结 束 连 续 下 滑 的 汽 车 销 售 增 速, 使 得 各 汽 车 品 牌 4S 店 面 临 严 峻 的 销 售 压 力,4S 店 因 为 库 存 积 压 而 运 转 艰 难, 今 年 2 季 度 以 来, 经 销 商 掀 起 了 业 内 人 士 称 为 国 内 汽 车 业 史 上 最 惨 烈 的 价 格 战 暑 期 以 来, 很 多 撑 不 住 的 车 企 开 始 大 幅 减 产, 个 别 企 业 7 月 减 产 幅 度 达 40%, 一 汽 大 众 等 厂 商 职 工 的 薪 酬 也 出 现 较 大 幅 度 的 缩 水 这 种 局 面 的 出 现 是 因 为 社 会 舆 论 和 行 业 及 其 他 监 管 政 策 对 汽 车 呈 现 越 来 越 负 面 的 态 度 首 当 其 冲 的 限 购 与 限 行 政 策, 截 至 现 在, 北 京 上 海 广 州 深 圳 和 天 津 等 大 城 市 大 多 对 本 市 购 买 汽 车 实 行 数 量 管 制, 通 过 对 汽 车 上 牌 实 施 有 偿 拍 卖 或 无 偿 摇 号 的 政 策 实 行 增 量 控 制 例 如 北 京 从 2011 年 开 始 限 牌, 每 年 上 牌 量 从 最 初 的 24 万 辆 减 少 到 目 前 的 15 万 辆, 汽 车 销 量 从 2014 年 第 2 季 度 开 始 出 现 了 明 显 下 降, 直 到 现 在 都 未 能 回 到 2013 年 的 水 平 其 次, 城 市 规 划 对 汽 车 越 来 越 不 友 好, 道 路 通 行 权 的 分 配 向 公 交 倾 斜, 部 分 交 通 堵 塞 污 染 严 重 的 城 市 也 频 频 动 用 单 双 号 区 域 限 行 的 政 策 进 行 交 通 拥 堵 治 理, 城 市 的 建 筑 规 划 也 未 能 考 虑 汽 车 的 快 速 增 长, 配 备 的 停 车 位 严 重 落 后 于 汽 车 拥 有 量, 这 些 都 严 重 限 制 了 居 民 对 汽 车 的 使 用 再 次, 政 府 还 动 用 政 策 提 高 汽 车 的 使 用 成 本, 例 如 提 高 成 品 油 的 税 率, 目 前 成 品 油 的 综 合 税 率 已 经 达 到 欧 洲 部 分 国 家 的 水 平, 远 高 于 美 国 汽 车 的 保 险 费 率 水 平 年 检 程 序 等 与 发 达 国 家 相 比, 都 变 相 地 提 高 了 车 主 的 用 车 成 本 在 收 取 不 低 于 美 国 的 燃 油 税 的 前 提 下, 中 国 的 车 主 还 承 担 了 美 国 车 主 不 用 承 担 的 高 速 公 路 通 行 费 很 多 针 对 汽 车 的 社 会 舆 论 和 政 府 决 策 的 出 发 点 是 : 汽 车 是 一 种 奢 侈 品, 所 以 要 限 制 发 展 控 制 规 模 这 是 以 上 诸 多 政 策 出 台 的 背 景 但 这 是 一 种 错 误 的 观 念 中 国 目 前 有 近 2.5 亿 人 有 汽 车 驾 驶 执 照, 一 二 线 城 市 里, 驾 照 拥 有 率 都 在 30%-50%, 北 京 等 地 已 经 达 到 半 数 家 庭 拥 有 汽 车 汽 车 已 经 不 是 少 数 有 钱 人 的 玩 具, 而 是 中 产 阶 级 家 庭 的 必 需 品, 是 中 国 城 市 主 流 人 群 的 必 需 品, 限 制 汽 车 的 发 展, 变 相 剥 夺 了 这 些 家 庭 的 权 利, 这 并 不 是 通 常 以 为 的 劫 富 济 贫 汽 车 更 是 税 收 的 主 力 国 家 统 计 局 发 布 的 2014 年 中 国 税 务 年 鉴 显 示,2013 年 全 国 汽 车 制 造 全 行 业 税 收 3478 亿, 成 品 油 全 行 业 税 收 3846 亿, 车 辆 购 置 税 2596 亿, 汽 车 及 零 配 件 批 发 税 收 542 亿, 车 船 税 541 亿, 这 几 大 税 种 合 计 已 经 超 过 1.1 万 亿, 是 同 年 税 收 总 额 的 一 成 这 些 收 入 相 对 稳 定, 受 经 济 周 期 影 响 不 大, 是 绝 佳 的 税 收 稳 定 器 汽 车 对 经 济 增 长 和 社 会 的 贡 献 不 仅 限 于 税 收 全 国 财 产 险 一 年 收 入 7000 余 亿, 其 中 7 成 是 车 险, 也 就 是 5000 亿, 一 年 高 速 公 路 通 行 费 收 入 近 4000 亿, 此 外 还 有 规 模 甚 巨 的 成 品 油 消 费 停 车 费 支 出 汽 车 维 修 支 出, 上 下 游 产 业 养 活 了 多 少 人

85 更 大 的 问 题 在 于 汽 车 销 量 缩 水 带 来 交 通 流 量 增 速 放 缓 的 影 响 目 前 国 内 的 高 速 公 路 几 乎 全 是 收 费 公 路, 其 通 行 费 收 入 虽 然 只 有 3916 亿 元, 但 收 入 对 应 的 公 路 资 产 对 应 着 3.8 万 亿 元 的 负 债 这 些 负 债 相 应 的 资 产 在 地 方 政 府 的 资 产 组 合 中 还 算 是 比 较 好 的 资 产, 主 要 就 是 因 为 通 行 费 收 入 的 现 金 流 目 前 经 济 表 现 低 迷, 基 建 主 导 的 投 资 拉 动 经 济 不 可 避 免, 新 建 的 公 路 如 果 不 能 匹 配 足 够 多 的 车 流, 那 么 地 方 政 府 的 债 务 风 险 有 可 能 会 抬 升, 这 显 然 是 一 个 更 麻 烦 的 事 情 从 国 际 比 较 来 看, 中 国 大 陆 每 千 人 汽 车 拥 有 量 仅 为 50 辆, 远 低 于 全 球 的 150 辆 的 平 均 水 平, 中 国 的 汽 车 业 还 有 很 大 的 发 展 空 间 经 济 与 人 口 集 聚 固 然 产 生 了 诸 如 交 通 拥 堵 大 气 污 染 等 问 题, 但 这 并 不 代 表 要 通 过 抑 制 汽 车 的 发 展 来 解 决 问 题 像 日 本, 同 样 的 人 口 密 集, 但 东 京 等 大 城 市 的 居 民 汽 车 拥 有 量 远 高 于 中 国 的 大 城 市 说 到 底, 还 是 中 国 城 市 的 治 理 水 平 相 比 纽 约 东 京 等 城 市 还 有 很 大 的 差 距, 我 们 需 要 的 是 提 高 城 市 治 理 水 平, 而 不 是 因 噎 废 食 限 制 汽 车 的 发 展 因 此, 汽 车 与 宏 观 经 济 相 互 作 用 和 影 响, 并 对 上 游 原 料 的 消 费 需 求 构 成 负 面 影 响, 沪 胶 也 由 此 而 持 续 单 边 深 幅 重 挫 7.2 美 国 汽 车 产 量 分 析 图 10: 美 国 汽 车 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 美 国 汽 车 新 闻 数 据 中 心 发 布 的 数 据 显 示, 虽 然 股 市 仍 不 景 气, 但 9 月 美 国 车 市 实 现 了 近 16% 的 大 幅 增 长 8 月, 由 于 股 市 不 稳 定 冲 击 消 费 者 信 心, 美 国 市 场 轻 型 车 销 量 遭 遇 了 0.6% 的 轻 微 下 滑, 结 束 了 连 续 16 个 月 的 增 长 态 势 不 过 得 益 于 皮 卡 与 跨 界 车 的 强 劲 市 场 需 求, 以 及 美 国 劳 动 节 所 带 来 的 长 周 末,9 月 美 国 新 车 销 量 达 到 辆, 去 年 同 期 为 辆, 同 比 增 幅 达 15.7% 今 年 前 3 季 度 美 国 累 计 轻 型 车 销 量 达 到 辆, 去 年 同 期 为 辆, 同 比 增 长 5.0% 现 在 多 方 面 因 素 都 对 汽 车 行 业 有 利 : 汽 油 价 格 与 贷 款 利 率 较 低, 消 费 者 信 心 以 及 使 用 中 的 汽 车 车 龄 则 在 增 长, 因 此 9 月 份 的 销 量 提 升, 并 非 只 是 因 为 劳 动 节 以 及 新 车 型 的 推 动

86 9 月 美 国 季 节 性 调 整 年 化 销 售 速 率 达 到 1817 万 辆, 再 次 超 越 8 月 的 1781 万 辆, 为 2005 年 7 月 份 以 来 的 最 高 值, 当 年 的 价 格 折 扣 曾 将 SAAR 值 推 至 2064 万 辆 高 峰 9 月 在 美 国 销 售 的 所 有 车 企, 包 括 9 月 下 旬 受 排 放 作 弊 丑 闻 影 响 的 大 众 集 团, 美 国 销 量 均 实 现 了 增 长, 美 国 本 土 底 特 律 三 巨 头 销 量 增 幅 均 达 到 两 位 数 福 特 汽 车 9 月 美 国 本 土 销 量 同 比 攀 升 了 23.3%, 至 辆, 菲 亚 特 克 莱 斯 勒 同 比 上 涨 13.2%, 至 辆, 通 用 则 同 比 提 升 12.5%, 至 辆 德 系 9 月 在 美 销 量 也 实 现 全 面 增 长 宝 马 集 团 上 个 月 美 国 销 量 同 比 增 长 了 4.1%, 共 计 辆 ; 戴 姆 勒 同 比 提 升 6.0%, 至 辆 ; 大 众 汽 车 集 团 终 于 止 跌 回 升,9 月 美 国 销 量 同 比 增 长 7.3%, 至 辆 不 过 大 众 品 牌 9 月 美 国 销 量 为 辆, 与 去 年 同 期 相 比 仅 高 出 145 辆, 由 此 可 以 看 出 柴 油 车 作 弊 丑 闻, 以 及 部 分 柴 油 车 型 的 禁 售 措 施, 已 对 其 在 美 销 量 产 生 了 一 定 影 响 此 前 最 畅 销 的 两 款 柴 油 车 型 高 尔 夫 与 捷 达 销 量 分 别 下 滑 了 37% 和 14% 日 系 车 企 中 本 田 9 月 美 国 销 量 同 比 攀 升 13.1%, 至 辆 ; 丰 田 同 比 增 长 16.2%, 至 辆, 日 产 同 比 提 升 18.3%, 至 辆 ; 另 外 斯 巴 鲁 也 同 比 劲 增 27.8%, 至 辆 由 此 美 国 汽 车 工 业 增 长 对 天 胶 构 成 偏 多 作 用 7.3 日 本 汽 车 产 量 分 析 图 11: 日 本 汽 车 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 日 本 车 企 的 业 绩 正 在 不 断 攀 升 日 本 经 济 新 闻 10 月 28 日 报 道 称,2015 年 4-9 月 从 显 示 主 营 业 务 盈 利 的 合 并 营 业 利 润 来 看, 富 士 重 工 同 比 大 增 了 约 50%, 而 马 自 达 和 铃 木 也 增 长 10-20%, 大 有 创 下 历 史 新 高 的 势 头 此 外, 日 产 汽 车 也 实 现 了 50% 左 右 的 利 润 增 长, 接 近 历 史 最 高 记 录 在 日 本 国 内 和 新 兴 国 家 市 场 减 速 的 背 景 下, 日 本 车 企 在 北 美 市 场 扩 大 了 销 量, 日 元 贬 值 效 果 也 推 高 了 收 益 汽 车 行 业 的 强 劲 业 绩 对 于 零 部 件 和 材 料 等 广 泛 领 域 的 合 作 伙 伴 来 说 或 将 构 成 共 同 利 好 富 士 重 工 马 自 达 和 铃 木 的 营 业 利 润 均 超 过 此 前 的 公 司 计 划, 而 尚 未 发 布 4-9 月 预 期 的 日 产 也 有 望 接 近 2005 年 4-9 月 的 最 高 利 润 点 (4115 亿 日 元 ) 此 外, 丰 田 也 很 有 可 能 创 出 营 业 利 润 新 高

87 从 7 家 车 企 的 总 利 润 来 看, 连 续 2 年 创 下 新 高 北 美 市 场 的 强 劲 抵 消 了 轻 型 汽 车 增 税 导 致 低 迷 的 日 本 国 内 以 及 印 度 尼 西 亚 泰 国 等 亚 洲 新 兴 国 家 的 减 速 2015 年 美 国 新 车 销 售 借 助 低 利 率 和 汽 油 价 格 走 低 的 东 风, 有 望 时 隔 14 年 达 到 1700 万 辆 尤 其 是 利 润 空 间 较 大 的 SUV 销 量 抢 眼, 富 士 重 工 推 出 森 林 人, 日 产 推 出 ROGUE ( 日 本 名 :X-TRAIL) 等 具 有 强 大 竞 争 力 的 新 车 型, 提 高 了 盈 利 能 力 而 铃 木 在 份 额 居 首 的 印 度 市 场 上 销 量 大 幅 增 长, 对 整 体 起 到 拉 动 作 用 各 家 车 企 在 金 融 危 机 后 曾 极 力 抑 制 增 产 投 资, 形 成 了 精 简 的 盈 利 体 制, 销 量 增 长 能 够 直 接 反 映 到 利 润 上 与 欧 洲 车 企 等 相 比, 日 本 车 企 的 高 增 益 率 非 常 突 出 此 外, 日 元 贬 值 效 果 也 非 常 明 显 2015 年 4-9 月, 日 元 对 美 元 汇 率 为 1 美 元 兑 121 日 元 左 右, 比 1 年 前 贬 值 约 18 日 元, 推 高 了 各 车 企 的 收 益 日 元 对 美 元 的 贬 值 效 果 在 富 士 重 工 和 日 产 的 利 润 表 上 被 认 为 扩 大 至 1000 亿 日 元 超 过 了 俄 罗 斯 卢 布 和 巴 西 雷 亚 尔 等 新 兴 国 家 货 币 的 贬 值 幅 度 全 球 最 大 汽 车 市 场 中 国 的 减 速 风 险 正 在 加 强, 但 从 目 前 来 看 影 响 甚 微 从 1-9 月 的 在 华 销 量 来 看, 在 日 系 车 中 排 在 份 额 首 位 的 日 产 增 长 2%, 马 自 达 也 增 长 了 13% 中 国 业 务 的 盈 利 一 般 体 现 到 经 常 性 收 益 以 下 项 目 中 新 兴 国 家 经 济 减 速, 各 车 企 的 业 绩 依 然 坚 挺 汽 车 相 关 行 业 是 占 日 本 上 市 企 业 整 体 利 润 20% 左 右 的 最 大 盈 利 来 源, 对 合 作 伙 伴 的 带 动 效 果 也 值 得 期 待 同 时, 市 场 前 景 也 面 临 不 确 定 性 除 了 中 国 市 场 进 一 步 减 速 的 风 险 之 外, 德 国 大 众 的 尾 气 检 测 造 假 问 题 也 将 对 柴 油 车 的 销 售 等 造 成 影 响 而 影 响 的 程 度 有 多 大, 目 前 仍 然 难 以 预 料 由 此 对 天 胶 构 成 中 性 偏 多 作 用 7.4 欧 洲 汽 车 产 量 分 析 图 12: 欧 洲 汽 车 产 量 分 析 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 欧 洲 汽 车 制 造 商 协 会 发 布 统 计 数 据 称,2015 年 8 月 欧 洲 新 车 销 量 同 比 增 长 11.5%, 达 到 欧 洲 汽 车 制 造 商 协 会 (ACEA) 日 前 公 布 了 9 月 份 新 车 销 量 数 据, 上 个 月 该 地 区 销 量 继 续 保 持 增 长, 同 比 增 幅 接 近 10% 今 年 9 月, 欧 盟 28 国 ( 马 耳 他 数 据 暂 不 可 得, 实 为 27 国 ) 销 量 由 去 年 同 期 的 辆 提 升 至 辆, 同 比 增 幅 达 9.8%; 前 3 季 度 中, 该 地 区 累 计 新 车 销 量 为 辆, 较 去 年 同 期 的 辆 增 长 8.8%

88 若 欧 盟 28 国 加 上 欧 洲 自 由 贸 易 联 盟 (EFTA) 的 冰 岛 挪 威 和 瑞 士 3 个 北 欧 国 家, 则 9 月 该 地 区 新 车 销 量 为 辆, 同 比 提 升 9.8%; 前 9 个 月, 该 地 区 累 计 新 车 销 量 同 比 增 长 8.8% 至 辆 若 欧 盟 早 期 15 个 成 员 国 加 上 EFTA 中 的 3 个 国 家, 即 所 谓 的 西 欧 区 域, 则 上 个 月 新 车 销 量 为 辆, 同 比 提 升 9.6%; 今 年 1 至 9 月, 该 地 区 累 计 销 量 为 辆, 同 比 增 长 8.7% 9 月 ACEA 统 计 的 27 国 数 据 中, 除 了 爱 沙 尼 亚 和 卢 森 堡 两 国 遭 遇 下 滑 外, 其 余 25 国 均 实 现 不 同 程 度 的 增 长 上 个 月, 英 国 超 越 德 国 成 为 欧 洲 地 区 销 量 领 头 羊, 该 国 销 量 已 连 涨 43 个 月,9 月 销 量 同 比 上 涨 8.6% 至 辆 ; 上 个 月 德 国 新 车 销 量 为 辆, 同 比 增 长 4.8%; 法 国 同 比 提 升 9.1% 至 辆 意 大 利 9 月 销 量 同 比 攀 升 17.2% 至 辆 ; 西 班 牙 上 个 月 销 量 为 辆, 同 比 增 幅 为 22.5% 上 个 月 ACEA 统 计 的 18 家 车 企 中, 只 有 三 菱 销 量 下 滑, 其 余 车 企 均 实 现 增 长, 日 产 的 销 量 增 幅 超 过 两 成 9 月 欧 洲 最 大 车 企 大 众 集 团 销 量 实 现 了 8.4% 的 增 长, 共 计 售 出 辆 新 车, 不 过 市 场 份 额 却 由 去 年 同 期 的 23.6% 跌 至 23.3% 旗 下 各 品 牌 都 实 现 了 增 长, 其 中 保 时 捷 增 幅 超 过 五 成, 同 比 劲 增 54.1% 至 5834 辆, 斯 柯 达 和 西 雅 特 分 别 同 比 增 长 10.2% 和 4.4% 至 辆 和 辆 标 致 雪 铁 龙 集 团 上 个 月 欧 洲 销 量 由 去 年 同 期 的 辆 增 至 辆, 同 比 增 幅 为 4.9%; 雷 诺 也 实 现 4.9% 的 增 长,9 月 欧 洲 销 量 达 到 辆 由 此 对 天 胶 产 生 多 空 交 织 的 中 性 偏 多 作 用 8. 结 论 由 于 全 球 宏 观 经 济 金 融 形 势 及 天 胶 市 场 供 需 关 系 依 然 呈 现 偏 空 态 势, 虽 然 上 游 供 应 由 旺 季 向 淡 季 过 渡, 而 呈 现 利 多 态 势, 但 消 费 需 求 则 由 于 经 济 降 温, 而 减 缓 增 长 态 势, 甚 至 出 现 缩 减 格 局, 因 此 天 胶 市 场 供 需 关 系 仍 然 呈 现 偏 空 态 势, 由 此 对 天 胶 市 场 构 成 沉 重 压 制 作 用, 后 市 方 面, 虽 然 沪 胶 短 线 可 能 由 于 跌 幅 较 大, 短 线 可 能 呈 现 低 位 区 域 性 震 荡 整 理 走 势, 甚 至 可 能 出 现 技 术 性 反 弹 态 势, 但 中 期 下 跌 趋 势 尚 未 有 改 变 迹 象, 后 市 不 排 除 寻 求 更 低 价 位 支 撑 作 用 的 可 能 性

89 金 融 衍 生 品. 商 品 油 脂 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 油 脂 震 荡 走 低 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 内 容 提 要 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 李 国 强 @qq.com 行 情 回 顾 10 月, 豆 油 冲 高 后 维 持 震 荡 的 行 情, 随 着 美 豆 的 收 割, 大 豆 的 供 应 压 力 不 减, 进 口 大 豆 量 维 持 高 位 和 开 工 率 保 持 高 位, 豆 油 的 供 应 较 为 充 裕, 而 需 求 则 没 有 明 显 好 转, 导 致 豆 油 价 格 冲 高 后 震 荡 走 低 ; 棕 榈 油 大 幅 反 弹 后 同 样 出 现 震 荡 走 低 的 行 情, 尽 管 9 月 马 来 西 亚 和 印 尼 供 求 数 据 可 能 减 少, 但 需 求 减 弱 的 幅 度 更 甚, 导 致 棕 榈 油 的 库 存 维 持 高 位, 对 价 格 压 力 不 减 后 市 展 望 及 策 略 建 议 进 入 11 月 以 后, 美 国 大 豆 的 产 量 基 本 确 定, 从 目 前 的 情 况 来 看, 美 豆 单 产 存 在 继 续 提 高 的 可 能, 因 此 供 应 压 力 仍 旧 较 大 ; 巴 西 出 现 降 雨, 大 豆 种 植 和 生 长 利 好, 对 远 期 豆 类 油 脂 价 格 形 成 打 压 ; 东 南 亚 棕 榈 油 的 产 量 可 能 有 所 下 滑, 但 由 于 需 求 放 缓, 整 体 库 存 仍 旧 维 持 高 位, 对 价 格 压 力 不 减 ; 在 供 求 依 旧 宽 松 的 情 况 下, 油 脂 可 能 会 出 现 震 荡 走 低 的 行 情, 建 议 投 资 者 可 逢 高 抛 空

90 理 财 月 报 1. 油 脂 基 本 面 1.1 豆 油 进 入 11 月, 随 着 大 豆 单 产 数 据 的 逐 步 明 朗, 美 国 大 豆 的 天 气 炒 作 将 逐 步 消 退 10 月 以 来, 美 国 大 豆 主 产 区 的 天 气 情 况 良 好, 导 致 各 地 大 豆 的 优 良 率 和 收 割 进 度 非 常 理 想, 大 豆 的 单 产 水 平 不 断 提 高, 目 前 收 割 率 达 到 92%, 大 豆 的 供 应 压 力 明 显 加 大 ; 而 需 求 方 面, 美 国 农 业 部 公 布 的 大 豆 出 口 数 据 不 见 好 转, 由 于 南 美 大 豆 价 格 低 廉, 且 贬 值 导 致 大 豆 的 成 本 大 幅 低 于 美 国 大 豆, 导 致 美 国 大 豆 出 口 缓 慢, 库 存 压 力 较 大, 尽 管 近 期 美 豆 出 口 数 量 有 所 增 加, 但 同 比 大 幅 减 少 的 情 况 仍 将 给 价 格 带 来 明 显 的 下 跌 压 力 根 据 美 国 农 业 部 10 月 的 报 告 显 示,2015 年 美 国 大 豆 的 单 产 预 估 在 47.2 蒲 式 耳 / 英 亩, 超 出 9 月 的 47.1 蒲 式 耳 / 英 亩 的 单 产 预 期, 但 低 于 去 年 同 期 的 47.8 蒲 式 耳 / 英 亩 ; 同 时 美 国 农 业 部 下 调 了 大 豆 的 收 割 面 积, 由 9 月 的 8350 万 英 亩 下 调 到 8240 万 英 亩, 下 调 的 幅 度 和 节 奏 明 显 要 超 出 市 场 预 期 自 今 年 6 月 开 始, 市 场 预 期 由 于 低 温 和 降 雨 导 致 美 豆 的 种 植 面 积 会 下 调, 但 连 续 4 个 月 的 月 度 报 告 中, 美 国 农 业 部 硬 是 没 有 下 调 播 种 和 收 割 面 积 数 据, 在 毫 无 征 兆 的 10 月 报 告 的 下 调 必 然 会 超 出 市 场 的 预 期 也 正 因 为 播 种 和 收 割 面 积 的 大 幅 下 调 导 致 美 豆 的 供 应 出 现 了 下 调 ; 整 体 来 看,10 月 的 供 求 报 告 略 微 中 性 偏 多 截 止 9 月 1 日 当 季, 美 国 大 豆 库 存 为 1.91 亿 蒲 式 耳, 创 四 年 高 位, 但 低 于 此 前 市 场 预 期 的 2.05 亿 蒲 式 耳 由 于 新 作 收 割 前 市 场 供 应 仍 然 充 足, 加 上 今 年 美 国 大 豆 产 量 预 期 巨 大, 现 货 价 格 受 季 度 库 存 报 告 的 影 响 较 小 国 内 方 面, 随 着 节 后 油 厂 开 工 率 的 逐 步 走 高, 豆 油 的 供 应 量 将 逐 步 增 加 从 需 求 的 情 况 看, 11 月 以 后 逐 步 进 入 到 油 脂 的 消 费 旺 季, 后 期 节 假 日 的 到 来 将 有 利 于 市 场 对 油 脂 需 求 的 增 加, 但 需 求 恢 复 的 程 度 可 能 并 不 太 乐 观, 投 资 者 需 要 谨 慎 看 待 整 体 来 看, 由 于 全 球 大 豆 的 供 应 非 常 充 裕, 油 脂 尤 其 是 豆 油 的 潜 在 供 应 量 非 常 大, 给 价 格 上 涨 带 来 很 大 压 力 ; 加 之 收 储 的 大 量 菜 油 仍 旧 没 有 抛 售, 整 个 油 脂 市 场 仍 就 压 力 重 重 图 1 为 国 内 豆 油 的 成 交 价 格 及 成 交 量 的 走 势 图 自 2014 年 以 来, 豆 油 的 价 格 持 续 震 荡 走 低, 由 2014 年 初 的 元 / 吨 下 降 到 目 前 的 元 / 吨 ; 近 期 尽 管 豆 油 的 价 格 有 所 反 弹, 但 仍 旧 维 持 在 低 位 区 间, 整 体 供 求 宽 松 的 局 面 没 有 改 变

91 理 财 月 报 图 1: 豆 油 价 格 及 成 交 量 走 势 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 天 下 粮 仓 从 库 存 来 看, 豆 油 的 库 存 维 持 高 位 震 荡, 接 近 四 年 来 的 中 值 水 平 ; 近 期 随 着 大 豆 的 大 量 到 港, 油 厂 的 开 工 率 维 持 在 较 高 水 平, 豆 油 的 供 应 量 维 持 高 位, 需 求 相 对 有 所 好 转, 这 就 导 致 库 存 维 持 低 位 震 荡 如 图 2 所 示, 国 内 豆 油 的 商 业 库 存 为 101 万 吨, 较 4 月 最 低 的 60 万 吨 大 幅 增 加 41 万 吨, 增 幅 超 过 60%, 库 存 压 力 较 大 图 2: 豆 油 商 业 库 存 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

92 理 财 月 报 从 进 出 口 情 况 看, 豆 油 的 进 口 亏 损 300 元 ; 近 期 外 盘 豆 油 的 价 格 维 持 震 荡 而 国 内 豆 油 价 格 出 现 下 跌, 使 得 豆 油 的 进 口 亏 损 有 所 增 加 ; 短 期 来 看, 外 盘 豆 油 弱 势 依 旧, 进 口 豆 油 成 本 仍 维 持 低 位, 可 能 会 给 国 内 豆 油 价 格 带 来 一 定 压 力 图 3: 豆 油 进 口 价 差 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 从 整 个 进 口 大 豆 的 压 榨 产 业 链 来 看, 进 口 大 豆 成 本 维 持 低 位 区 间 震 荡, 大 豆 压 榨 企 业 的 远 月 大 豆 进 口 的 压 榨 利 润 维 持 在 高 位, 尤 其 是 从 南 美 进 口 的 低 成 本 大 豆, 压 榨 利 润 更 是 丰 厚 压 榨 的 高 利 润 将 会 对 国 内 豆 油 和 豆 粕 的 价 格 形 成 打 压 图 4: 进 口 大 豆 压 榨 利 润 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

93 理 财 月 报 下 游 消 费 情 况 看, 目 前 豆 粕 需 求 仍 旧 维 持 弱 势, 养 殖 企 业 的 需 求 仍 未 好 转, 尤 其 是 水 产 养 殖 的 对 蛋 白 粕 的 需 求 仍 旧 没 有 起 色, 部 分 大 豆 压 榨 企 业 豆 粕 主 要 以 合 同 销 售 为 主 从 大 豆 供 给 的 角 度 来 看, 由 于 10 月 进 口 大 豆 的 量 有 所 放 缓, 而 油 厂 的 开 工 率 维 持 高 位, 导 致 库 存 小 幅 走 低 目 前, 沿 海 大 豆 油 厂 的 大 豆 库 存 为 322 万 吨, 维 持 在 近 年 来 的 偏 高 位 置, 但 较 上 月 大 幅 走 低, 对 价 格 有 一 定 的 支 撑 图 5: 大 豆 结 转 库 存 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 综 合 来 看,11 月 美 国 大 豆 的 供 求 数 据 将 逐 步 明 朗, 大 豆 价 格 趋 势 将 会 形 成 从 目 前 情 况 看, 美 豆 单 产 提 高, 总 产 量 继 续 走 高, 供 求 过 剩 的 概 率 较 大, 豆 类 油 脂 的 压 力 明 显, 价 格 下 跌 的 概 率 较 大 ; 从 需 求 的 角 度 看, 后 期 将 会 是 油 脂 的 消 费 旺 季, 随 着 年 末 备 货 需 求 的 好 转, 豆 油 的 消 费 将 增 加, 但 增 幅 有 限, 因 此 不 宜 过 分 看 高 操 作 上, 建 议 投 资 者 可 逢 高 沽 空

94 理 财 月 报 1.2 棕 榈 油 基 本 面 每 年 的 4 月 10 月 棕 榈 油 进 入 到 增 产 周 期, 这 决 定 了 棕 榈 油 的 供 应 将 会 出 现 逐 步 的 增 加 供 应 的 增 加 一 般 会 导 致 供 求 关 系 转 向 宽 松 局 面 从 马 来 西 亚 公 布 的 产 量 数 据 来 看,2015 年 9 月 马 来 西 亚 棕 榈 油 产 量 同 比 小 幅 增 加, 高 于 市 场 的 预 期, 显 示 马 来 西 亚 棕 榈 油 的 产 量 仍 旧 维 持 高 位 需 求 方 面, 由 于 原 油 的 大 幅 走 低 且 维 持 低 位 运 行, 马 来 西 亚 印 度 尼 西 亚 政 府 生 物 柴 油 的 需 求 逐 步 减 弱, 在 整 体 产 业 无 经 济 效 益 的 情 况 下, 马 来 西 亚 印 尼 政 府 提 高 棕 榈 油 在 生 物 柴 油 的 搀 兑 比 率 令 市 场 对 其 产 生 怀 疑 ; 出 口 方 面,9 月 棕 榈 油 出 口 量 维 持 较 高 水 平, 但 相 对 供 应 仍 显 得 较 弱 综 合 马 来 西 亚 和 印 度 尼 西 亚 的 供 求, 我 们 判 断 自 8 月 以 后, 棕 榈 油 的 供 应 量 开 始 逐 步 减 少, 但 需 求 端 的 弱 势 可 能 还 将 制 约 棕 榈 油 价 格, 库 存 的 高 位 运 行 以 及 供 求 宽 松 的 格 局 将 持 续 给 棕 榈 油 价 格 带 来 压 力 表 1: 马 来 西 亚 棕 榈 油 数 据 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 从 马 来 西 亚 的 数 据 来 看,9 月 马 来 西 亚 棕 榈 油 的 产 量 为 196 万 吨, 同 比 增 加 3.3% 笔 者 预 期 马 来 和 印 尼 的 棕 榈 油 产 量 将 逐 步 减 少, 尤 其 到 10 月 以 后, 减 产 周 期 的 到 来, 供 应 将 会 大 幅 缩 小 出 口 方 面, 马 来 西 亚 9 月 棕 榈 油 出 口 量 为 168 万 吨, 较 8 月 出 现 了 小 幅 的 增 加, 这 主 要 是 因 为 部 分 印 尼 买 家 转 购 马 来 棕 榈 油 所 致 10 月 马 来 西 亚 棕 榈 油 的 出 口 数 据 将 比 9 月 下 降 3% 左 右, 仍 旧 维 持 低 迷 状 态, 主 要 是 因 为 全 球 油 脂 供 应 充 足, 买 家 购 货 不 积 极 所 致

95 理 财 月 报 图 5: 天 气 预 测 模 型 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,NOAA 棕 榈 油 常 年 连 续 生 产, 受 天 气 的 影 响 也 很 直 接 今 年 2 季 度 以 来, 美 国 中 国 日 本 等 数 个 国 家 的 气 象 机 构 宣 布 全 球 已 经 进 入 到 了 厄 尔 尼 诺 气 候 图 6: 厄 尔 尼 诺 温 差 指 数 ( 温 差 越 大 越 严 重 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

96 理 财 月 报 根 据 美 国 气 象 机 构 (NOAA) 公 布 的 预 测 数 据, 目 前 全 球 气 候 进 入 厄 尔 尼 诺 现 象 并 延 续 到 明 年 春 季 概 率 达 到 50% 厄 尔 尼 诺 现 象 的 到 来 可 能 会 给 马 来 西 亚 和 印 度 尼 西 亚 带 来 干 旱, 使 得 棕 榈 油 的 产 量 出 现 大 幅 的 减 少 根 据 马 来 西 亚 天 气 情 况 的 报 道, 今 年 7 9 月 马 来 西 亚 降 雨 量 少 于 历 史 均 值, 但 干 旱 对 棕 榈 油 产 量 的 影 响 可 能 会 延 后 6-9 个 月, 也 就 是 说 明 年 3 月 以 后, 棕 榈 油 产 量 可 能 出 现 大 幅 减 少 的 情 况, 需 要 市 场 进 行 持 续 的 关 注 从 现 货 的 角 度 来 看, 目 前 国 内 棕 榈 油 的 成 交 量 持 续 维 持 萎 缩 状 态, 周 度 的 成 交 量 已 经 远 远 低 于 往 年 的 平 均 正 常 水 平, 近 期 随 着 外 盘 棕 榈 油 价 格 的 反 弹, 国 内 油 脂 库 存 维 持 小 幅 震 荡 走 低, 棕 榈 油 的 价 格 却 震 荡 走 低, 说 明 市 场 对 远 期 供 求 仍 旧 不 看 好 图 7: 棕 榈 油 成 交 量 及 价 格 走 势 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 天 下 粮 仓 国 内 棕 榈 油 的 商 业 库 存 在 67 万 吨 的 水 平, 较 前 期 最 低 的 40 万 吨 已 经 大 幅 增 加 了 27 万 吨 或 70% 的 水 平, 主 要 是 因 为 国 内 油 脂 过 剩 棕 榈 油 需 求 较 弱, 加 之 马 来 西 亚 棕 榈 油 的 贸 易 进 口 大 增, 导 致 国 内 的 库 存 维 持 高 位

97 理 财 月 报 图 8: 棕 榈 油 库 存 走 势 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 天 下 粮 仓 如 下 图 为 今 年 前 8 个 月 我 国 棕 榈 油 进 口 数 据, 我 国 棕 榈 油 进 口 量 从 4 月 开 始 出 现 大 幅 反 弹, 大 大 高 于 往 年 的 水 平, 一 改 2 3 月 进 口 低 迷 的 状 态, 导 致 库 存 水 平 的 逐 步 增 加 图 9: 棕 榈 油 进 口 数 据 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 天 下 粮 仓

98 理 财 月 报 从 价 差 的 角 度 来 看, 目 前 国 内 棕 榈 油 的 进 口 价 差 已 经 由 前 期 的 盈 亏 平 衡 到 目 前 的 亏 损 接 近 300 元 / 吨 的 水 平, 主 要 是 因 为 进 口 贸 易 打 压 原 因 所 致 笔 者 认 为 进 口 价 差 可 能 仍 会 维 持 在 0 到 -500 元 区 间 的 震 荡, 否 则 会 引 来 大 量 的 套 保 抛 盘 图 10: 棕 榈 油 进 口 价 差 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 天 下 粮 仓 豆 油 和 棕 榈 油 的 价 差 出 现 了 大 幅 反 弹, 主 要 是 由 于 马 币 大 幅 贬 值, 导 致 豆 油 和 棕 榈 油 的 价 差 发 生 了 改 变, 需 要 投 资 者 特 别 关 注 外 汇 的 走 势 图 11: 豆 油 棕 榈 油 价 差 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 天 下 粮 仓

99 理 财 月 报 由 于 今 年 厄 尔 尼 诺 天 气 的 预 期, 笔 者 认 为 豆 油 对 棕 榈 油 的 价 差 扩 大 可 能 是 短 期 的 效 应, 后 期 棕 榈 油 走 强 的 情 况 下, 二 者 的 价 差 可 能 缩 小 综 合 来 看, 马 来 西 亚 棕 榈 油 产 量 可 能 会 出 现 拐 点, 但 由 于 需 求 的 弱 势, 库 存 可 能 维 持 高 位 甚 至 创 出 新 高 ; 加 之 马 币 贬 值 的 影 响, 棕 榈 油 的 进 口 成 本 维 持 低 位 将 给 国 内 棕 榈 油 价 格 带 来 很 大 压 力 ; 中 长 期 的 天 气 将 给 棕 榈 油 的 产 量 带 来 很 大 的 不 确 定 性, 后 期 仍 需 要 关 注 棕 榈 油 的 产 量 情 况 因 此, 我 们 认 为 棕 榈 油 目 前 的 价 格 可 能 会 受 供 求 过 剩 打 压 出 现 继 续 走 低, 建 议 投 资 者 可 逢 高 沽 空

100 理 财 月 报 2. 技 术 分 析 及 操 作 策 略 2.1 豆 油 由 日 线 图 看, 豆 油 主 力 维 持 区 间 震 荡 操 作 上 建 议 投 资 者 可 逢 高 沽 空 图 11: 豆 油 技 术 分 析 ( 日 K 线 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

101 理 财 月 报 2.2 棕 榈 油 由 棕 榈 油 的 技 术 图 形 看, 棕 榈 油 主 力 维 持 区 间 震 荡 建 议 投 资 者 逢 高 沽 空 图 12: 棕 榈 油 技 术 分 析 ( 日 K 线 ) 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

102 金 融 衍 生 品. 商 品 白 糖 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 好 事 多 磨 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 黄 维 venusinkant@126.com 内 容 提 要 以 1601 的 日 线 来 看, 从 4988 的 低 点 开 始 可 以 认 为 是 一 个 五 浪 上 升 走 势, 目 前 处 于 四 浪 调 整 浪 明 显 可 以 看 出, 二 浪 与 四 浪 呈 现 出 相 对 性, 二 浪 的 调 整 时 间 较 短, 下 降 幅 度 较 大 而 四 浪 调 整 时 间 比 较 长, 但 是 下 降 的 幅 度 不 会 太 大 10 月 29 日 夜 盘 郑 糖 跌 破 5500 的 第 一 阻 力 位, 之 后 持 续 考 验 5400 的 支 撑 情 况 而 外 糖 的 持 续 上 涨 使 得 空 头 更 加 谨 慎, 短 期 内 缺 乏 题 材, 郑 糖 上 下 两 难 我 们 认 为 目 前 白 糖 依 旧 处 于 一 个 多 头 步 伐,5400 或 许 是 多 头 不 得 不 守 的 一 条 底 线 十 一 月 中 上 旬 仍 将 维 持 震 荡 格 局, 月 末 现 货 的 产 销 节 奏 将 指 引 后 期 走 势 另 外, 未 来 两 个 月 易 发 灾 害 天 气, 应 持 续 关 注 主 产 区 的 天 气 情 况 观 点 与 操 作 建 议 十 一 月 中 上 旬 震 荡 调 整 为 主, 下 方 支 撑 位 5400, 上 方 压 力 为 5600 建 议 投 资 者 观 望 或 短 线 操 作

103 1. 行 情 回 顾 1.1 ICE 糖 走 势 回 顾 十 月 国 际 糖 价 继 续 高 歌 猛 进, 十 月 初 期 在 14 美 分 一 线 进 行 盘 整, 十 月 后 期 则 抬 头 继 续 上 攻, 十 一 月 初 攻 破 15 美 分 大 关 从 日 线 来 看, 美 糖 呈 现 出 一 个 上 升 三 浪 的 走 势, 目 前 处 于 第 三 浪, 但 是 能 否 由 三 浪 调 整 演 变 成 五 浪 上 升, 现 在 还 不 得 而 知 从 15 分 钟 线 看, 短 期 内 美 糖 有 进 行 调 整 的 需 要 图 1-1A: ICE 主 力 日 线 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND 图 1-1B:ICE 主 力 15 分 钟 线 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND

104 1.2 国 内 行 情 走 势 从 1601 的 日 线 来 看, 从 4988 的 低 点 开 始 可 以 认 为 是 一 个 五 浪 上 升 走 势, 目 前 处 于 四 浪 调 整 浪 明 显 可 以 看 出, 二 浪 与 四 浪 呈 现 出 相 对 性, 二 浪 的 调 整 时 间 较 短, 下 降 幅 度 较 大 而 四 浪 调 整 时 间 比 较 长, 但 是 下 降 的 幅 度 不 会 太 大 从 15 分 钟 线 来 看,10 月 29 日 夜 盘 郑 糖 已 经 跌 破 5500 的 第 一 阻 力 位, 来 到 了 5484 下 周 将 考 验 5400 的 支 撑 情 况 我 们 认 为 目 前 白 糖 依 旧 处 于 一 个 多 头 步 伐, 前 期 在 5400 盘 整 的 时 间 也 比 较 长, 所 以 跌 破 5400 的 可 能 性 不 大 图 1-2-1A: 郑 糖 1601 日 线 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND 图 1-2-1B: 郑 糖 分 钟 线 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND

105 2. 基 本 面 分 析 2.1 国 际 市 场 巴 西 压 榨 情 况 从 最 新 一 期 的 巴 西 双 周 生 产 数 据 来 看,2015/16 制 糖 年 截 止 10 月 16 日, 巴 西 中 南 部 地 区 累 计 收 榨 甘 蔗 4.80 亿 吨, 较 上 一 制 糖 年 同 期 减 少 0.09%, 产 糖 万 吨, 较 上 一 制 糖 年 同 期 下 降 7.65% 同 时, 生 产 乙 醇 亿 公 升, 较 去 年 同 期 增 长 1.3%, 其 中 生 产 无 水 酒 精 亿 公 升, 较 上 年 同 期 下 降 11.06%, 生 产 含 水 酒 精 亿 公 升, 较 去 年 同 期 增 加 10.42% 吨 甘 蔗 产 量 同 比 减 少 2.72%, 生 产 食 糖 和 酒 精 的 比 例 为 45.52%:54.48%, 去 年 同 期 为 44.90%:55.10% 10 月 上 旬 巴 西 的 降 雨 继 续 打 乱 甘 蔗 收 榨 节 奏, 从 10 月 16 日 的 数 据 看, 无 论 是 甘 蔗 收 割 量 还 是 产 糖 进 度 又 有 所 放 缓, 本 来 9 月 下 旬 开 始 的 收 割 加 速 又 被 中 断 虽 然 收 割 受 阻, 但 是 对 总 进 程 的 影 响 并 不 大, 产 糖 量 同 比 减 少 7.65 的 量 仍 在 可 以 接 受 的 范 围 图 2-1-1A 截 止 到 该 日 甘 蔗 收 榨 量 与 产 糖 量 同 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 从 天 气 情 况 来 看, 国 庆 期 间 巴 西 的 降 雨 集 中 在 南 部 地 区, 也 就 是 甘 蔗 主 产 区 从 降 雨 量 来 看, 南 部 地 区 的 降 雨 量 较 大, 而 中 南 部 的 情 况 相 对 较 好 从 上 面 的 分 析 我 们 知 道,8 月 底 的 降 水 已 经 对 甘 蔗 收 割 进 度 产 生 了 实 质 性 的 影 响, 甘 蔗 收 割 量 与 产 糖 量 明 显 降 低, 导 致 盘 面 大 幅 上 涨 因 此, 9 月 下 半 月 的 降 水 再 一 次 激 发 市 场 的 预 期, 并 与 甘 蔗 酒 精 需 求 增 加 形 成 共 振, 导 致 国 际 糖 价 的 大 幅 反 弹 从 天 气 预 报 来 看, 未 来 几 天 巴 西 中 南 部 地 区 降 雨 的 概 率 依 然 比 较 大, 但 是 受 边 际 递 减 的 影 响, 再 次 促 使 糖 价 大 涨 的 可 能 性 不 大 从

106 主 产 区 圣 保 罗 的 天 气 情 况 看, 未 来 几 天 仍 是 以 降 雨 为 主 但 是 从 图 2-1-1B 可 以 看 出, 雨 带 减 减 南 移 偏 离 甘 蔗 主 产 区 预 计 未 来 一 段 时 间 内, 巴 西 甘 蔗 主 产 区 的 降 雨 将 逐 渐 较 少, 甘 蔗 收 割 的 进 程 将 有 所 加 快 图 2-1-1B 巴 西 降 水 概 率 图 2-1-1C 巴 西 甘 蔗 主 产 区 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 图 2-1-1D 巴 西 圣 保 罗 近 期 天 气 情 况 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND

107 2.1.2 CFTC 持 仓 分 析 图 2-1-2A NYBOT 11 号 糖 商 业 与 基 金 净 多 单 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 图 2-1-2B NYBOT 11 号 糖 商 业 与 基 金 净 多 单 占 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部,WIND 从 从 10 月 20 日 公 布 的 CFTC 持 仓 报 告 看, 基 金 净 多 由 10 月 13 日 的 张 增 加 至 张, 环 比 增 加 3.49%, 商 业 净 空 由 张 增 加 至 张, 环 比 增 加 3.54% 基 金 净 多 单 与 商 业 净 空 单 实 现 连 续 五 周 增 长 从 净 单 占 比 来 看, 从 9 月 中 下 旬 以 来, 两 者 的 占 比 都 在 同 步 增

108 加 但 是, 从 下 图 可 以 看 出, 目 前 多 空 进 场 的 意 愿 都 有 所 减 弱 多 空 在 连 续 四 周 增 仓 后, 虽 然 第 五 周 多 空 净 多 依 然 有 所 增 加, 但 增 幅 大 幅 减 少, 这 表 明 后 期 国 际 糖 价 继 续 上 涨 的 动 能 有 所 衰 竭 2.2 国 内 市 场 持 仓 分 析 : 多 空 博 弈,1-5 价 差 分 歧 明 显 国 都 期 货 在 十 一 前 后 明 显 增 仓, 是 近 三 周 来 单 边 投 机 多 头 无 论 是 在 远 月 还 是 近 月 上, 都 以 单 边 做 多 为 主, 十 月 后 期 1601 多 单 有 所 减 少, 在 5600 难 以 攻 破 情 况 下, 多 头 底 气 有 所 不 足 但 是 本 周,1601 的 净 多 单 并 没 有 明 显 减 少, 依 旧 维 持 相 对 较 高 水 平 随 着 十 月 末 糖 价 下 破 5500, 国 都 终 于 多 单 离 场 十 月 后 期 中 粮 期 货 1-5 套 利 动 作 比 较 明 显, 十 月 最 后 一 周 1-5 价 差 上 升 到 48 随 着 1605 空 单 的 减 少, 中 粮 的 套 利 以 盈 利 收 场 随 着 中 粮 套 利 完 成,1-5 价 差 随 之 减 小, 表 明 中 粮 认 为 1601 的 走 势 会 转 弱 图 2-2-1A: 国 都 期 货 净 多 单 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND

109 图 2-2-1B: 中 粮 期 货 净 多 单 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 WIND 库 存 压 力 仍 大 截 至 2015 年 9 月 底, 本 制 糖 期 全 国 累 计 销 售 食 糖 万 吨, 同 比 减 少 15.59%, 累 计 销 糖 率 91.19%, 同 比 增 加 5.56% 其 中, 销 售 甘 蔗 糖 万 吨, 同 比 减 少 17.21%, 销 糖 率 90.92%, 同 比 上 升 5.15%; 销 售 甜 菜 糖 万 吨, 同 比 增 加 12.63%, 销 糖 率 94.75%, 同 比 增 加 13.92% 从 9 月 的 销 售 数 据 来 看,9 月 全 国 的 食 糖 销 售 情 况 只 能 说 是 一 般, 从 图 4-2-1A 可 以 看 出, 万 吨 的 量 虽 然 高 于 10 年 平 均 值 万 吨, 但 同 比 减 少 了 28.21% 各 主 产 区 的 销 售 方 面, 广 西 的 销 售 仍 是 一 直 独 秀, 从 图 4-2-2A 可 以 看 出,9 月 广 西 销 糖 51.3 万 吨, 虽 然 同 比 减 少 了 39.65%, 但 是 高 于 十 年 均 值 万 吨, 最 重 要 的 是 广 西 的 结 转 库 存 仅 27 万 吨, 同 比 减 少 了 75.41%, 也 低 于 的 历 史 均 值, 配 合 上 新 榨 季 的 减 产, 可 以 说 为 后 期 糖 价 继 续 上 攻 创 造 了 比 较 好 的 条 件 但 也 不 能 过 于 乐 观, 从 图 4-2-2B 看 出, 虽 然 14/15 榨 季 的 结 转 库 存 同 比 减 少 32.58%, 但 万 吨 的 量 仍 是 十 年 来 第 三 高 的, 新 榨 季 的 库 存 压 力 仍 然 巨 大 其 他 主 产 区 的 情 况 则 更 不 乐 观 了, 云 南 9 月 销 糖 万 吨, 同 比 减 少 41.48%, 本 榨 季 云 南 结 转 库 存 万 吨 与 上 榨 季 的 万 吨 几 乎 持 平 而 10 月,11 月 又 是 销 售 淡 季, 新 糖 上 市 后 云 南 的 现 货 压 力 将 比 较 大

110 图 2-2-2A 9 月 全 国 销 量 图 2-2-2B 全 国 结 转 库 存 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 图 2-2-2C 9 月 广 西 销 量 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 图 2-2-2D 广 西 结 转 库 存 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部

111 图 2-2-2E 9 月 广 西 销 量 图 2-2-2F 广 西 结 转 库 存 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部 上 涨 逻 辑 及 对 后 市 的 展 望 本 次 上 涨 炒 作 的 是 预 期, 期 价 之 所 以 能 快 速 拉 涨 是 因 为 一 个 中 长 期 牛 市 的 逻 辑 得 以 成 立 并 被 市 场 认 可 这 个 逻 辑 有 三 个 要 素 : 减 产, 进 口 限 制 与 去 库 存 进 程 加 快 其 中 减 产 是 核 心, 也 是 市 场 早 就 已 经 默 认 的 共 识 而 进 口 限 制 则 是 关 键 因 素, 只 有 进 口 量 得 到 控 制, 减 产 才 能 发 挥 作 用 因 此 本 轮 的 前 两 波 上 涨 都 是 围 绕 进 口 展 开 的 去 库 存 进 程 加 快 起 到 的 是 辅 助 作 用, 只 有 进 口 得 到 控 制, 销 售 利 好 的 影 响 也 才 能 显 现 出 来 这 三 个 因 素 是 互 相 联 系 的, 三 者 间 的 共 振 推 动 了 本 轮 行 情 本 轮 上 涨 行 情 可 以 分 为 三 播, 第 一 波 是 9 月 10 日 召 开 的 进 口 糖 总 结 会 议 本 轮 反 弹 的 关 键 词 是 进 口, 所 以 8 月 底 公 布 的 进 口 数 据 是 这 波 行 情 的 引 子 8 月 21 日 公 布 了 7 月 进 口 数 据, 7 月 进 口 48.5 万 吨, 同 比 增 加 74.44%, 为 十 年 来 第 二 高 同 时,2015 年 1-7 月 累 计 进 口 食 糖 280 万 吨, 比 去 年 同 期 的 万 吨 增 长 了 67.4%,14/15 榨 季 累 计 进 口 食 糖 万 吨, 较 上 榨 季 同 期 的 万 吨 增 加 了 18% 进 口 超 出 预 期 令 市 场 对 新 榨 季 的 牛 市 逻 辑 产 生 了 疑 问 紧 接 着,9 月 1 日 各 主 产 区 相 继 公 布 了 8 月 销 售 数 据 广 西 的 数 据 最 引 人 瞩 目,8 月 广 西 销 糖 79.3 万 吨, 同 比 增 加 16.6%, 广 西 新 增 库 存 78.3 万 吨, 同 比 减 少 59.8% 但 是, 广 西 销 售 数 据 的 利 好 被 进 口 的 利 空 吞 没 了, 并 没 有 立 即 提 振 市 场 算 上 8 月 31 日, 在 胜 利 日 节 前, 郑 糖 以 三 连 阴 收 场, 这 也 成 为 了 第 一 轮 反 弹 的 伏 笔 假 期 中 间,9 月 3 日 ICE 主 力 暴 涨 6.15%, 再 次 站 上 11 美 分 大 关 7 日 假 期 结 束 后,8 日 就 召 开 了 进 口 糖 总 结 会 议, 会 议 精 神 是 : 新 榨 季 依 旧 以 国 产 糖 为 主, 进 口 糖 为 辅, 继 续 严 控 进 口 同 时 传 出 两 个 消 息, 其 一, 新 榨 季 产 量 预 估 为 900 万 吨, 其 二, 新 榨 季 配 额 外 进 口 可 能 控 制 在 190 万 吨 至 此, 节 前 广 西 销 售 数 据 的 利 好 影 响 终 于 显 现 新 榨 季 减 产, 进 口 限 制, 去 库 存 进 程 加 快 这 三 要 素 第 一 次 形 成 共 振, 美 糖 大 涨 更 是 锦 上 添 花, 因 此 9 月 10 日 郑 糖 几 近 涨 停 也 就 水 到 渠 成 了 第 二 波 发 生 与 9 月 21 日 公 布 的 8 月 进 口 数 据 在 9 月 10 日 大 涨 之 后 的 第 二 周, 行 情 略 显

112 平 淡, 始 终 在 的 区 间 内 窄 幅 震 荡 9 月 18 日 周 五 走 势 重 心 下 移, 夜 盘 下 破 5400, 而 下 周 一 就 将 公 布 8 月 的 进 口 数 据 9 月 21 日 开 盘 后 延 续 上 周 五 的 跌 势, 一 度 下 破 至 5369 但 随 后 行 情 反 转, 期 价 一 路 上 攻, 主 力 合 约 最 终 收 于 5487, 日 内 振 幅 近 2% 当 天 临 近 收 盘 前,8 月 的 进 口 数 据 中 终 于 公 布 了,8 月 我 国 进 口 食 糖 万 吨, 同 比 减 少 9 万 吨, 本 年 度 1-8 月 累 计 进 口 万 吨, 同 比 增 加 50.73% 如 果 说 9 月 8 日 会 议 上 传 出 的 严 控 进 口 精 神 还 不 能 令 市 场 完 全 打 消 疑 虑, 配 额 外 190 万 吨 仍 只 是 传 言, 那 么 8 月 进 口 数 据 的 公 布 就 是 以 实 际 行 动 向 市 场 证 明 : 新 榨 季 的 进 口 量 是 可 控 的 牛 市 逻 辑 中 的 关 键 : 进 口, 至 此 被 市 场 接 受 了 市 场 非 常 乐 观, 认 为 四 季 度 随 着 进 口 配 额 外 许 可 证 逐 渐 用 完, 进 口 量 将 进 一 步 减 少 同 时, 也 不 时 传 出 广 西 销 售 火 爆 的 消 息 之 后 的 四 个 交 易 日, 多 头 持 续 上 攻 5600, 以 四 连 阳 结 束 本 轮 上 涨 第 三 波 发 生 与 国 庆 后 的 第 一 个 工 作 日, 通 过 对 前 两 次 上 涨 过 程 的 分 析 我 们 发 现, 本 轮 上 涨 背 后 所 反 映 的 并 不 是 一 个 短 期 反 弹 的 逻 辑, 而 是 一 个 中 长 期 牛 市 的 逻 辑 这 个 牛 市 逻 辑 有 三 个 要 素 : 减 产 周 期, 进 口 限 制 与 去 库 存 进 程 加 快 在 这 三 要 素 中, 减 产 与 进 口 限 制 都 已 经 被 点 亮 了 其 中, 减 产 预 期 是 一 直 存 在 的, 下 榨 季 减 产 是 市 场 的 共 识 而 在 经 过 7 月 进 口 数 据 公 布, 进 口 糖 总 结 会 议 到 8 月 进 口 数 据 公 布 这 一 系 列 事 件 之 后, 进 口 限 制 也 已 经 被 市 场 认 可 了, 并 且 形 成 了 对 四 季 度 及 明 年 进 口 可 控 的 预 期 只 剩 下 对 销 售 进 度 的 确 认 了, 虽 然 10 月 8 日 公 布 的 广 西 9 月 销 售 数 据 并 不 太 理 想, 但 是 本 榨 季 广 西 的 结 转 库 存 只 有 27 万 吨 三 要 素 再 一 次 共 振 导 致 了 10 月 8 日 开 盘 就 冲 到 通 过 以 上 分 析, 我 们 发 现, 未 来 牛 市 的 逻 辑 基 本 已 经 确 定 未 来 行 情 有 两 个 关 键 点 一 是 进 口, 二 是 新 糖 上 市 时 间 及 销 售 进 度 在 市 场 已 经 对 进 口 管 控 形 成 预 期 的 情 况 下, 进 口 限 制 想 要 从 白 糖 的 供 应 上 取 得 效 果 还 需 要 一 段 比 较 长 的 时 间 所 以 未 来 一 段 时 期, 市 场 的 重 心 在 于 现 货 的 产 销 节 奏 从 开 榨 时 间 来 看, 由 于 今 年 进 场 甘 蔗 较 少, 糖 厂 适 当 地 推 后 开 榨 时 间 有 利 于 提 升 产 糖 量 但 是 由 于 蔗 源 以 及 当 地 政 府 年 底 业 绩 的 问 题, 糖 厂 仍 有 提 前 开 榨 的 可 能 从 现 货 销 售 的 角 度 看, 十 一 月 是 白 糖 销 售 的 淡 季, 春 节 备 货 要 到 十 一 月 底, 十 二 月 才 开 始 进 行 到 时 现 货 商 的 备 货 节 奏 将 指 引 行 情 总 的 来 说, 十 一 月 中 上 旬 难 觅 利 多 因 素, 月 底 的 现 货 销 售 节 奏 就 变 得 非 常 重 要 另 外, 未 来 两 个 月 是 灾 害 天 气 易 发 的 季 节, 应 持 续 关 注 主 产 区 的 天 气 情 况 3. 总 结 以 1601 的 日 线 来 看, 从 4988 的 低 点 开 始 可 以 认 为 是 一 个 五 浪 上 升 走 势, 目 前 处 于 四 浪 调 整 浪 明 显 可 以 看 出, 二 浪 与 四 浪 呈 现 出 相 对 性, 二 浪 的 调 整 时 间 较 短, 下 降 幅 度 较 大 而 四 浪 调 整 时 间 比 较 长, 但 是 下 降 的 幅 度 不 会 太 大 10 月 29 日 夜 盘 郑 糖 跌 破 5500 的 第 一 阻 力 位, 之 后 持 续 考 验 5400 的 支 撑 情 况 而 外 糖 的 持 续 上 涨 使 得 空 头 更 加 谨 慎, 短 期 内 缺 乏 题 材, 郑 糖 上 下 两 难 我 们 认 为 目 前 白 糖 依 旧 处 于 一 个 多 头 步 伐,5400 或 许 是 多 头 不 得 不 守 的 一 条 底 线 十 一 月 中 上 旬 仍 将 维 持 震 荡 格 局, 月 末 现 货 的 产 销 节 奏 将 指 引 后 期 走 势 另 外, 未 来 两 个 月 易 发 灾 害 天 气, 应 持 续 关 注 主 产 区 的 天 气 情 况

113 PTA 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 短 线 相 对 抗 跌 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 刘 佳 利 liujl@xzfutures.com 内 容 提 要 行 情 回 顾 与 后 市 观 点 10 月 初, 受 外 盘 原 油 价 格 大 幅 反 弹 影 响, 国 内 PTA 期 价 节 后 跳 空 高 开, 主 力 1601 合 约 最 高 达 到 4820 元 / 吨, 为 8 月 13 日 以 来 的 最 高 位 不 过 随 后 再 次 跟 随 油 价 震 荡 下 跌 PTA 生 产 企 业 的 挺 价, 使 得 PTA 在 10 月 末 价 格 再 次 上 行 总 体 来 看, 原 油 产 量 和 库 存 依 然 偏 高, 供 需 失 衡 格 局 还 未 改 变, 不 过 要 注 意 的 是, 历 年 11 月 份 炼 厂 开 工 率 都 会 有 所 抬 升, 这 或 将 在 油 价 跌 幅 过 大 时, 对 其 产 生 一 定 的 支 撑 而 PTA 近 期 较 为 抗 跌, 主 要 得 益 于 其 产 能 利 用 率 提 高 和 当 前 库 存 偏 低, 供 应 商 才 敢 在 现 货 市 场 上 大 肆 采 购 从 聚 酯 工 厂 的 开 工 率 来 看, 目 前 下 游 聚 酯 产 品 现 金 流 出 现 好 转, 在 外 围 并 未 发 生 重 大 事 件 的 情 况 下, 预 计 其 这 种 势 头 仍 将 维 持, 所 以 短 期 来 看, 其 开 工 率 也 不 会 出 现 太 大 的 变 化, 后 期 还 需 更 多 关 注 终 端 需 求 的 状 况 短 线 PTA 暂 时 观 望 为 主, 仅 供 参 考

114 1 PTA 基 本 面 分 析 油 价 仍 易 跌 难 涨 图 1:WTI 原 油 期 货 12 月 合 约 价 格 走 势 ( 单 位 : 美 元 / 桶 ) 数 据 来 源 : 文 华 财 经 兴 证 期 货 研 发 部 10 月 初, 国 际 原 油 期 货 价 格 连 续 反 弹,WTI 原 油 12 月 期 价 一 度 突 破 50 美 元 / 桶, 市 场 做 多 热 情 燃 烧 分 析 原 因, 主 要 是 EIA 在 最 新 公 布 的 月 报 中 称,2016 年 全 球 石 油 需 求 增 幅 将 是 6 年 来 最 大, 与 此 同 时 非 OPEC 成 员 国 供 应 增 长 停 滞, 表 明 原 油 供 应 过 剩 的 情 况 改 善 的 速 度 快 于 预 期 另 外 有 消 息 称, 俄 罗 斯 沙 特 和 其 他 产 油 大 国 可 能 就 支 撑 市 场 进 行 进 一 步 磋 商 不 过 现 在 来 看, 当 时 推 动 油 价 反 弹 的 利 好 消 息 并 未 持 续 发 挥 作 用 因 为 此 后 油 价 再 次 连 续 下 挫, 最 低 达 到 美 元 / 吨, 距 离 前 低 美 元 / 桶 仅 一 步 之 遥 产 量 短 期 难 以 下 降 图 2:OPEC 原 油 产 量 变 化 ( 单 位 : 千 桶 / 天 )

115 千 桶 / 天 千 桶 / 天 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 产 量 : 原 油 : 欧 佩 克 数 据 来 源 :Wind 资 讯 就 在 10 月 23 日,OPEC 成 员 国 与 非 OPEC 产 油 国 举 行 了 一 场 石 油 专 家 技 术 性 会 议, 结 果 是 没 有 就 减 产 达 成 任 何 协 议 非 OPEC 产 油 国 明 确 拒 绝 与 OPEC 合 作 减 产 来 稳 定 油 价, 同 时 OPEC 方 面 也 表 示 不 愿 意 单 独 减 产, 其 中 以 沙 特 为 首 的 OPEC 海 湾 成 员 国 对 支 撑 油 价 毫 无 兴 趣, 将 继 续 维 持 高 产 来 维 护 自 己 的 市 场 份 额 从 OPEC 组 织 公 布 的 最 新 原 油 产 量 数 据 来 看,9 月 份 的 日 均 产 量 高 达 3157 万 桶, 创 2012 年 以 来 最 高 而 其 今 年 1-9 月 期 间 的 原 油 日 均 产 量 为 3120 万 桶, 比 市 场 对 该 组 织 原 油 的 需 求 量 高 了 逾 200 万 桶, 这 造 成 OPEC 今 年 前 三 季 度 的 过 剩 产 量 超 过 5.5 亿 桶 短 时 间 来 看,OPEC 及 非 OPEC 国 家 均 没 有 减 产 可 能, 尤 其 是 OPEC 成 员 国 捍 卫 市 场 份 额 的 意 愿 十 分 坚 定,OPEC 的 下 一 次 政 策 会 议 将 在 12 月 初 举 行, 预 计 也 难 有 减 产 政 策 出 台 库 存 仍 处 于 历 史 高 位 附 近 图 3:EIA 原 油 库 存 变 化 ( 单 位 : 千 桶 )

116 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 截 至 10 月 21 日 当 周,EIA 原 油 库 存 增 加 万 桶, 低 于 预 期 的 增 加 400 万 桶, 此 前 一 周 为 增 万 桶 其 中,WTI 原 油 交 割 地 库 欣 地 区 库 存 大 幅 减 少 78.5 万 桶, 此 前 一 周 为 减 少 7.8 万 桶 EIA 公 布 的 数 据 还 显 示, 汽 油 库 存 减 少 万 桶, 多 于 预 期 的 减 少 90 万 桶, 此 前 一 周 为 减 少 万 桶 ; 精 炼 油 库 存 减 少 万 桶, 多 于 预 期 的 减 少 190 万 桶, 此 前 一 周 为 减 少 万 桶 在 此 利 好 数 据 公 布 后,WTI 原 油 12 月 合 约 期 价 上 涨 达 到 惊 人 的 6% 以 上 数 据 固 然 利 好, 但 如 此 巨 大 的 涨 幅 显 然 难 以 持 续, 果 然 之 后 几 个 交 易 日 油 价 便 横 盘 整 理, 还 未 有 进 一 步 的 上 涨 而 且 从 图 上 可 以 看 到, 目 前 美 国 原 油 库 存 仅 仅 是 略 有 下 降, 整 体 依 然 是 处 于 历 史 高 位 附 近, 所 以 几 次 数 据 显 然 库 存 下 降, 并 不 能 掩 盖 其 整 体 仍 偏 高 的 事 实, 油 价 依 然 承 压, 不 过 需 要 提 醒 的 是, 目 前 进 入 秋 冬 季 节, 后 期 用 油 需 求 或 将 增 加 炼 油 厂 设 备 利 用 率 或 有 所 提 升 图 4:EIA 精 炼 厂 设 备 利 用 率 变 化

117 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 根 据 EIA 最 新 的 数 据 显 示, 截 至 10 月 23 日 当 周, 美 国 精 炼 厂 设 备 利 用 率 为 87.6%, 预 期 为 86.6%, 前 一 周 为 86.4% 精 炼 厂 设 备 利 用 率 的 攀 升, 表 明 有 更 高 比 例 的 原 油 转 化 为 了 汽 油 和 其 它 燃 料, 对 比 来 看, 历 年 11 月 份 炼 厂 开 工 率 都 会 有 所 抬 升, 这 或 将 在 油 价 跌 幅 过 大 时, 对 其 产 生 一 定 的 支 撑 成 本 锁 定,PTA 大 幅 上 涨 似 乎 有 压 力 图 5:PX 价 格 走 势 ( 单 位 : 美 元 / 吨 )

118 美 元 / 吨 美 元 / 吨 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 现 货 价 ( 中 间 价 ): 对 二 甲 苯 (PX):CFR 中 国 台 湾 数 据 来 源 :Wind 资 讯 10 月 底, 亚 洲 主 流 PX 供 应 商 JX 出 光 与 PTA 工 厂 逸 盛 亚 东 三 井 敲 定 11 月 份 PX 亚 洲 合 同 结 算 价 在 780 美 元 / 吨 ACP 成 本 的 锁 定 对 于 PTA 绝 对 价 格 要 想 大 幅 拉 升 并 不 是 一 个 好 消 息 因 为 以 此 计 算 的 话,11 月 份 PTA 的 成 本 为 780*1.02*1.17*6.35*0.66= 元 / 吨, 相 当 于 PTA 工 厂 均 价 在 4600 元 / 吨 附 近 或 略 偏 上 即 可 保 住 目 前 的 加 工 区 间 不 过 截 至 11 月 3 日, 华 东 地 区 PTA 现 货 主 流 价 格 在 4710 元 / 吨 附 近, 期 货 主 力 1601 合 约 收 盘 价 为 4688 元 / 吨, 看 似 PTA 绝 对 价 格 大 幅 上 涨 有 压 力, 不 过 目 前 PTA 现 货 市 场 的 状 况 又 提 供 了 其 拉 升 的 动 力 PTA 短 期 产 能 利 用 率 提 高 图 6:PTA 期 现 价 格 走 势 以 及 基 差 变 化 ( 单 位 : 元 / 吨 )

119 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 截 至 10 月 30 日, 华 东 地 区 PTA 主 流 现 货 价 格 在 4650 元 / 吨,PTA 期 货 主 力 1601 合 约 收 盘 价 为 4656 元 / 吨, 从 图 上 可 以 看 到, 目 前 基 差 已 经 大 幅 缩 小 至 -6 元 / 吨, 有 些 交 易 日 基 差 甚 至 转 为 正 值 此 次 基 差 大 幅 缩 小 的 原 因 主 要 是 由 于 现 货 市 场 阶 段 性 供 应 偏 紧,PTA 生 产 商 大 力 挺 价 所 导 致 因 远 东 石 化 年 产 320 万 吨 和 翔 鹭 石 化 年 产 615 万 吨 的 PTA 装 置 难 以 开 车, 加 上 部 分 经 营 状 况 较 差, 产 能 长 期 闲 置 或 偶 尔 开 车, 使 得 目 前 国 内 PTA 产 能 过 剩 压 力 缓 解, 有 效 产 能 并 不 多, 产 能 利 用 率 大 幅 提 高 按 照 长 期 闲 置 和 偶 尔 开 车 产 能 来 看, 目 前 国 内 闲 置 产 能 占 国 内 总 产 能 的 30% 以 上, 意 味 着 现 阶 段 国 内 PTA 装 置 开 工 率 最 高 只 能 维 持 在 7 成 附 近 当 前 库 存 也 偏 低 图 7: 国 内 PTA 库 存 天 数 ( 单 位 : 天 )

120 天 天 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 库 存 天 数 :PTA: 国 内 数 据 来 源 :Wind 资 讯 另 外 一 方 面, 从 今 年 4 月 份 开 始, 国 内 PTA 就 进 入 了 去 库 存 周 期, 目 前 社 会 库 存 降 至 绝 对 低 位, 按 照 四 季 度 需 求 稳 定 预 估, 库 存 增 量 也 不 会 超 过 10 万 吨 目 前 流 动 性 库 存 降 至 年 底 低 点, 仓 单 加 港 口 库 存 不 超 过 10 万 吨 正 因 如 此, 近 期 PTA 供 应 商 才 敢 在 现 货 市 场 大 肆 采 购, 扩 大 自 身 生 产 效 益, 占 据 强 势 地 位 后 期 聚 酯 装 置 开 工 率 变 化 不 会 太 大 图 8:PTA 产 业 链 开 工 率 变 化

121 % % PTA 产 业 链 负 荷 率 :PTA 工 厂 PTA 产 业 链 负 荷 率 : 聚 酯 工 厂 PTA 产 业 链 负 荷 率 : 江 浙 织 机 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 数 据 来 源 :Wind 资 讯 从 下 游 聚 酯 工 厂 来 看, 目 前 国 内 聚 酯 装 置 综 合 开 工 率 在 76% 附 近, 而 PTA 开 工 率 在 66% 附 近, 两 者 处 于 相 对 平 衡 状 态 由 于 聚 酯 工 厂 产 品 销 售 相 对 偏 弱, 加 之 多 数 企 业 对 后 市 的 看 法 并 不 见 得 十 分 乐 观, 所 以 当 下 聚 酯 工 厂 的 原 料 大 多 仅 是 刚 需 备 货, 抛 货 力 度 有 限 图 9: 下 游 现 金 流 变 化 ( 单 位 : 元 / 吨 )

122 数 据 来 源 :Wind 兴 证 期 货 研 发 部 从 利 润 方 面 来 看, 当 前 部 分 聚 酯 产 品 还 有 一 定 盈 利, 有 的 则 亏 损, 不 过 亏 损 幅 度 已 经 较 10 月 中 旬 减 少 了 截 至 10 月 30 日, 聚 酯 切 片 亏 损 为 150 元 / 吨, 而 中 旬 亏 损 达 292 元 / 吨,POY 亏 损 为 290 元 / 吨, 中 旬 亏 损 为 515 元 / 吨,DTY 盈 利 为 215 元 / 吨 正 因 如 此, 预 计 后 期 聚 酯 装 置 开 工 率 仍 以 小 幅 波 动 为 主, 要 出 现 明 显 的 下 降 可 能 性 不 大 当 然 前 提 是 近 期 PTA 偏 强 的 走 势 不 要 危 机 到 聚 酯 产 品 的 盈 利 空 间 2. 后 市 展 望 与 操 作 建 议 总 体 来 看, 原 油 产 量 和 库 存 依 然 偏 高, 供 需 失 衡 格 局 还 未 改 变, 不 过 要 注 意 的 是, 历 年 11 月 份 炼 厂 开 工 率 都 会 有 所 抬 升, 这 或 将 在 油 价 跌 幅 过 大 时, 对 其 产 生 一 定 的 支 撑 而 PTA 近 期 较 为 抗 跌, 主 要 得 益 于 其 产 能 利 用 率 提 高 和 当 前 库 存 偏 低, 供 应 商 才 敢 在 现 货 市 场 上 大 肆 采 购 从 聚 酯 工 厂 的 开 工 率 来 看, 目 前 下 游 聚 酯 产 品 现 金 流 出 现 好 转, 在 外 围 并 未 发 生 重 大 事 件 的 情 况 下, 预 计 其 这 种 势 头 仍 将 维 持, 所 以 短 期 来 看, 其 开 工 率 也 不 会 出 现 太 大 的 变 化, 后 期 还 需 更 多 关 注 终 端 需 求 的 状 况 短 线 PTA 暂 时 观 望 为 主, 仅 供 参 考

123 贵 金 属 兴 证 期 货. 研 发 产 品 系 列 加 息 预 期 升 温, 贵 金 属 偏 弱 2015 年 11 月 9 日 星 期 一 兴 证 期 货. 研 究 发 展 部 韩 倞 hanjing@xzfutures.com 内 容 提 要 行 情 回 顾 贵 金 属 本 月 走 出 过 山 车 行 情 本 月 上 旬 随 着 美 国 公 布 的 一 系 列 经 济 数 据 不 及 预 期, 特 别 是 美 国 9 月 新 增 非 农 数 据 的 疲 软, 美 联 储 年 内 加 息 预 期 降 温, 金 价 也 是 一 路 上 行, 最 高 涨 至 1190 美 元 / 盎 司 上 方 但 随 着 中 旬 美 联 储 议 息 会 议 的 声 明 使 12 月 加 息 大 门 再 次 打 开, 黄 金 也 开 启 了 一 轮 剧 烈 下 跌 的 走 势 后 市 展 望 及 策 略 建 议 本 月 贵 金 属 价 格 再 次 受 加 息 预 期 的 影 响 而 大 幅 波 动 目 前 美 国 经 济 数 据 虽 然 不 甚 乐 观, 但 是 美 联 储 加 息 的 决 心 却 比 以 往 更 强 今 后 两 个 月 美 国 的 经 济 数 据 将 对 加 息 与 否 起 到 重 要 作 用, 同 时 金 价 受 此 影 响 的 程 度 也 将 更 剧 烈 另 一 方 面, 全 球 黄 金 实 物 市 场 并 未 有 太 大 起 色, 同 时 黄 金 ETF 目 前 也 维 持 月 初 的 低 位 另 一 方 面, 全 球 市 场 仍 维 持 宽 松 立 场, 对 于 金 价 有 一 定 支 撑, 但 作 用 有 限 黄 金 目 前 看 来 仍 处 于 下 行 通 道, 若 10 月 美 国 新 增 非 农 数 据 继 续 向 好, 金 价 或 将 挑 战 前 期 低 点 近 阶 段 需 重 点 关 注 美 国 非 农 就 业 数 据 和 美 联 储 的 言 论 建 议 投 资 者 暂 时 观 望 为 主, 若 非 农 数 据 向 好, 金 价 击 穿 1100 美 元 整 数 关 口 后 可 适 当 逢 高 沽 空, 仅 供 参 考

124 1 贵 金 属 本 月 走 势 1.1 COMEX 期 金 主 力 合 约 COMEX 期 金 本 月 期 初 价 为 美 元 / 盎 司, 收 于 美 元 / 盎 司, 最 高 价 触 及 美 元 / 盎 司, 最 低 价 触 及 美 元 / 盎 司, 本 月 上 涨 27.2 美 元, 涨 幅 为 2.44% 图 1:COMEX 期 金 主 力 合 约 行 情 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 文 华 财 经 1.2 沪 金 主 力 合 约 沪 金 主 力 合 约 本 月 期 初 价 为 元 / 克, 收 于 元 / 克, 最 高 价 触 及 元 / 克, 最 低 价 为 元 / 克, 本 月 上 涨 3.85 元 / 克, 涨 幅 为 1.67% 图 2: 沪 金 主 力 合 约 行 情 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 文 华 财 经

125 1.3 COMEX 期 银 主 力 合 约 COMEX 期 银 本 月 期 初 价 为 14.5 美 元 / 盎 司, 收 于 美 元 / 盎 司, 最 高 价 触 及 美 元 / 盎 司, 最 低 价 触 及 美 元 / 盎 司, 本 月 上 涨 1.05 美 元, 涨 幅 为 7.25% 图 3:COMEX 期 银 主 力 合 约 行 情 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 文 华 财 经 1.4 沪 银 主 力 合 约 沪 金 主 力 合 约 本 月 期 初 价 为 3559 元 / 千 克, 收 于 3406 元 / 千 克, 最 高 价 触 及 3559 元 / 千 克, 最 低 价 为 3396 元 / 千 克, 本 月 上 涨 114 元 / 克, 涨 幅 为 3.46% 图 4: 沪 银 主 力 合 约 行 情 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, 文 华 财 经

126 2 美 国 经 济 未 出 现 明 显 好 转 2.1 美 国 三 季 度 GDP 初 值 美 国 第 三 季 度 实 际 国 内 生 产 总 值 (GDP) 年 化 季 率 初 值 增 长 1.5%, 增 幅 略 逊 于 市 场 预 期 的 1.6%; 第 二 季 度 增 速 为 3.9%, 美 国 GDP 的 减 速 很 大 部 分 是 由 于 库 存 调 整 的 影 响, 预 计 影 响 短 暂 同 时 消 费 增 长, 房 产 投 资 仍 然 保 持 强 劲 势 头, 企 业 固 定 投 资, 政 府 需 求 继 续 扩 大 图 5: 美 国 三 季 度 GDP 初 值 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind 2.2 美 国 9 月 CPI 环 比 美 国 9 月 CPI 月 率 下 降 0.2%, 为 1 月 以 来 最 大 降 幅, 符 合 市 场 预 期, 前 值 为 下 降 0.1%; CPI 年 率 持 平, 好 于 预 期 的 下 降 0.1%, 前 值 为 上 升 0.2% 但 在 扣 除 食 品 和 能 源 后, 美 国 9 月 核 心 CPI 月 率 上 升 0.2%, 创 三 个 月 来 最 大 升 幅, 高 于 预 期 和 前 值 0.1% 的 升 幅, 加 息 前 景 愈 加 复 杂 图 6: 美 国 9 月 CPI 环 比 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind

127 2.3 美 国 9 月 非 农 新 增 就 业 9 月 美 国 非 农 就 业 增 长 14.2 人, 低 于 预 期 的 20.1 万, 前 值 8 月 非 农 就 业 由 17.3 万 下 修 至 13.6 万, 联 储 加 息 预 期 因 此 下 降 美 国 非 农 就 业 增 长 连 续 两 月 不 足 15 万 分 行 业 来 看, 拖 累 最 大 的 是 采 掘 业 和 制 造 业 就 业 人 数 的 减 少, 反 映 了 近 期 原 油 价 格 下 跌 带 来 的 负 面 作 用 图 7: 美 国 9 月 非 农 新 增 就 业 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind 2.4 美 国 9 月 失 业 率 9 月 美 国 失 业 率 维 持 5.1% 不 变, 但 劳 动 参 与 率 下 降 0.2% 至 62.4%, 是 1977 年 以 来 的 历 史 新 低 同 时 9 月 职 工 工 资 增 长 不 及 预 期 美 国 职 工 9 月 平 均 小 时 工 资 环 比 增 长 0.0%, 低 于 预 期 的 0.2%, 但 前 值 由 0.3% 上 修 至 0.4% 图 8: 美 国 9 月 失 业 率 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind

128 3 美 联 储 年 底 加 息 预 期 升 温 本 月 美 联 储 加 息 预 期 再 次 主 导 了 金 价 的 走 势 本 月 中 上 旬, 美 国 公 布 的 各 项 经 济 数 据 疲 软, 特 别 是 美 国 9 月 新 增 非 农 就 业 远 不 及 预 期, 使 得 市 场 对 于 美 联 储 年 内 加 息 的 预 期 降 温 同 时 美 联 储 内 部 争 执 也 有 加 大 迹 象, 多 名 委 员 发 声 反 对 加 息 受 此 影 响, 金 价 一 路 走 高, 最 高 攀 升 至 1190 美 元 / 盎 司 上 方 然 而 在 10 月 中 旬 的 议 息 会 议 上, 虽 然 一 如 市 场 预 期 美 联 储 未 能 加 息, 但 是 美 联 储 表 示 美 国 经 济 仍 在 温 和 增 长, 并 且 对 世 界 经 济 担 忧 下 降, 同 时 美 联 储 明 确 提 及 将 在 12 月 份 的 议 息 会 议 上 商 量 加 息 是 否 合 适 随 着 美 联 储 鹰 派 的 发 声, 及 12 月 加 息 大 门 的 打 开, 黄 金 也 迎 来 了 一 波 惨 痛 的 下 跌 4 全 球 央 行 维 持 宽 松 立 场 欧 洲 央 行 行 长 德 拉 吉 此 前 在 新 闻 发 布 会 称, 欧 元 区 经 济 增 长 和 通 胀 前 景 有 下 行 风 险,12 月 份 必 须 重 新 审 视 货 币 政 策 宽 松 的 程 度 他 的 讲 话 导 致 欧 元 短 时 间 内 暴 跌 超 130 点 有 关 数 据 显 示, 尽 管 欧 元 区 的 通 货 膨 胀 率 在 2015 年 初 有 短 暂 的 回 升, 但 整 体 而 言, 它 从 2011 年 的 第 4 季 度 开 始 就 在 下 降, 而 核 心 通 货 膨 胀 率 自 2013 年 中 期 以 来 也 一 直 处 于 略 低 于 1% 的 状 态 图 9: 欧 元 区 10 月 CPI 初 值 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind 在 紧 随 欧 洲 央 行 德 拉 吉 表 态 或 在 年 底 加 大 QE 力 度 后, 中 国 央 行 周 五 宣 布 自 2015 年 10 月 24 日 起, 金 融 机 构 一 年 期 贷 款 基 准 利 率 下 调 0.25 个 百 分 点 至 4.35%, 一 年 期 存 款 基 准 利 率 下 调 0.25 个 百 分 点 至 1.5%; 存 款 准 备 金 率 下 调 0.5 个 百 分 点 此 次 双 降 的 背 景 是 中 国 GDP 破 7%, 同 时 9 月 CPI 疲 软 在 可 预 见 的 将 来, 全 球 仍 将 维 持 宽 松 立 场, 对 金 价 有 一 定 支 撑

129 5 持 仓 数 据 5.1 CFTC 黄 金 持 仓 美 国 商 品 期 货 交 易 委 员 会 (CFTC) 发 布 的 报 告 显 示, 截 至 10 月 27 日, 本 月 纽 约 期 金 非 商 业 持 仓 ( 投 机 ) 净 多 头 增 加 6133 手, 至 净 多 头 手 图 10:CFTC 黄 金 持 仓 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind 5.2 CFTC 美 元 持 仓 美 国 商 品 期 货 交 易 委 员 会 (CFTC) 发 布 的 报 告 显 示, 截 至 10 月 27 日, 本 月 美 元 非 商 业 持 仓 ( 投 机 ) 净 多 头 增 加 6488 手, 至 净 多 头 手 图 11:CFTC 美 元 持 仓 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind

130 5.3 SPDR 黄 金 ETF 持 仓 截 至 10 月 30 日, 本 月 SPDR 黄 金 ETF 净 流 入 4.84 吨, 现 持 仓 吨 图 12:SPDR 黄 金 ETF 持 仓 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind 5.4 ishare 白 银 ETF 持 仓 截 至 9 月 31 日, 本 月 ishare 白 银 ETF 净 流 出 吨, 现 持 仓 为 吨 图 13:iShare 白 银 ETF 持 仓 数 据 来 源 : 兴 证 期 货 研 发 部, Wind

131 6 相 关 图 表 图 14 国 内 黄 金 基 差 图 15 黄 金 白 银 现 货 价 格 比 值 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 图 16 伦 敦 金 现 货 价 与 美 元 指 数 图 17 黄 金 ETF-SPDR 持 仓 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部 资 料 来 源 :Wind, 兴 证 期 货 研 发 部