Cover Story 而重挫 又因2008年9月雷曼兄弟 1,400 破產事件造成的全球金融風暴 1,200 結構型商品銷售量大幅降低 從 1, 年第四季到2009年初 連動 600 債相關商品幾乎在台灣市場銷聲 400 匿跡

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1 封面故事 槓桿交易實務經驗分享 證券商 結構型衍生性商品 凱基證券 衍生性商品部 姜碧嘉 業務協理 多 樣化的結構型商品可以滿足不同投資 險 且發行商均為外國金融機構 投資人之 人的需求 依客戶不同預期 偏好及 權益無法被有效保障 因此 證券櫃檯買賣 可承受的風險設計出各種形式不同的產品 中心於民國92年7月1日開放證券商可以發行 使投資人的資金做最有效之運用 因而受到 以新台幣計價之結構型商品業務 以突破上 投資人的喜愛 也成為投資理財工具中熱門 述困境 使投資人可以選擇連結較為熟悉的 的投資商品 證券櫃檯買賣中心於92年開放 標的 並以新台幣來計價 投資人不用再擔 證券商發行結構型商品 期間經過2008年的 憂匯率變動的風險可能侵蝕原有的獲利 提 金融風暴 及2009年的稅制修改 如今已成 供了投資人更多元化的投資管道 為市場上廣受喜愛的商品 2007年挾著全球股市熱絡 以創新 高 收益為號召的連動債成為當時最火紅的理財 發展背景及市場概況 商品 不論是連結綠能 原物料還是新興市 場股市 每一檔投資人都趨之若鶩 2007年 2000年以後全球股市大幅下跌 加上全 銀行信託業銷售海外結構型商品的銷售金額 球利率持續低迷 可以提高投資人報酬且降 高達5200億元 而國內券商也推出了琳瑯滿 低投資人風險之各式結構型商品孕育而出 目的商品 在市場造成熱潮 交易量創下核 且逐漸受到投資人的喜愛 國內銀行也於 准發行以來的高峰 但由於稅負上的不公 2001年開始引進連動債商品 在國內金融市 平 投資人投資國外連動債因屬海外所得可 場掀起一股旋風 造成搶購熱潮 享有免稅的優惠 而國內券商發行之結構 但銀行業代銷之商品皆以外幣計價 連 型商品則必須課徵最高4的財產交易所得 結標的均為國外資產 然而對國內投資人 稅 致使國內券商發行的結構型商品之成交 投資海外連動債除對連結標的不熟悉較難掌 量始終無法像海外連動債一樣快速成長 握商品資訊外 亦需同時承擔匯率波動的風 2007年下半年股市因為次級房貸危機 39

2 Cover Story 而重挫 又因2008年9月雷曼兄弟 1,400 破產事件造成的全球金融風暴 1,200 結構型商品銷售量大幅降低 從 1, 年第四季到2009年初 連動 600 債相關商品幾乎在台灣市場銷聲 400 匿跡 年雖然在爆發雷曼債之 後 不少投資人對結構型商品聞 之色變 不過在海外連動債還陷 入解決雷曼事件糾紛 主管機關 還在規畫如何規範其銷售下 銀 行海外連動債市場急凍 但券商 卻立即調整發行商品的腳步重新 資料來源 : 證券櫃檯買賣中心 圖一 證券商結構型商品市場交易量 出發 將商品天期變短 承做金 額門檻變小 且將連結標的轉為 6,000 單一個股 因連結的商品是投資 5,000 人平常就很熟悉的台股 且商品 4,000 簡單易懂 並可量身訂作以符合 3,000 投資人的不同看法 使券商發行 的結構型商品在金融海嘯餘波未 2,000 平之際 再度吸引投資人參與 1,000 另加上低利率的影響 承做結構 其他 造成2009年國內證券商結構型商 商品相關契約 匯率相關契約 品的熱賣 發行量再創新高 4,032 1, 型商品報酬優於銀行定存許多 此外 結構型商品於2010年1 得 改為其他所得 採1分離 商品相關契約 資料來源 證券櫃檯買賣中心 圖二 信託業銷售海外結構型商品市場交易量 稅 吸引更多高資產的投資人參 與 使券商的結構型商品再創歷 史高峰 交易量突破1000億 40 1,399 其他 匯率相關契約 月1日後就由高稅率的財產交易所 課稅 不再併入個人所得總額課 No 圖一 證券商結構型商品市場交易量

3 封面故事 認識商品 什麼是結構型商品 依證券商營業處所經營衍生性金融商品 與衍生性金融商品之組合式契約 其連結標 交易業務規則 以下簡稱業務規則 第29條 的範圍規範如下表 可連結股權 信用及利 之定義 為證券商銷售 結合固定收益商品 率等 且到期日規定不得超過十年 表一 證券商結構型商品可連結標的範圍 類別 國內部分 國外部分 連結標的 一. 得為發行上市 櫃 認購 售 權證標的之上市 櫃 股票 含單一個股或 其組合 二. 政府 企業或其債務 以及各類證券化商品之信用 三. 臺灣證券交易所或本中心公布之各類指數 四. 公開募集之證券投資信託基金受益憑證 五. 各項利率型態商品或指標 六. 臺灣期貨交易所各類期貨或選擇權契約 七. 上述得連結標的之組合 一. 二. 三. 四. 外國有價證券 外國指數及期貨指數 外國利率指標 上述得連結標的之組合 結構型商品的種類 保本型商品 Principalguaranteed Notes PGN 依業務規則第30條規定 結構型商品區 指商品在到期時 至少保障一約定的本 分為保本型商品 Principal Guaranteed Note, 金 並同時買進連結標的選擇權 使投資人 PGN 及不保本型商品 股權連結商品 在保本的同時有機會參與未來標的價格漲跌 Equity Linked Note, ELN 對於想玩股 的機會 其能達到保本是因為商品將大部分 票 還想兼顧穩健收入者 會選擇保本型商 的資金投資於風險較低之固定收益商品 再 品 而積極型的投資人則選擇高收益商品 用剩餘的小部分資金及孳息收入買進連結標 由於這類商品可以讓投資人在不大跌或 的的選擇權 利用槓桿效果 提高投資人的 大漲的情形下賺取高收益 對積極型的定存 收益 使投資人在看對標的未來走勢下可以 族及保守型的股票族特別具吸引力 獲得高獲利 若不幸走勢與預期不同 也能 目前市場證券商主要銷售連結股權商品 因為保本的原因 至少收回保證的本金 讓 且其商品較具多樣性 故以下將偏重在股權 投資人以有限的風險換取較高的收益 商品 結構型商品之介紹 期間通常較長 適合保守穩健型做長期資金 配置的投資人 41

4 Cover Story 保本型商品 PGN 固定收益商品 保本型商品的到期報酬計算方式一般 買進選擇權 作 可簡單分為 看多型 及 看空型 為 當投資人預期後市標的資產價格將持續上 率 保本率 參與率 Max 標的資 漲 則買進 看多型保本型商品 反之 產選擇權報酬率 0 預期標的資產價格將下跌 則投資 看空型 其中 保本率 為到期時投資人可拿 保本型商品 且隨著新金融商品的發展 回之期初投資本金的保障比率 參與率 發行商設計出更多樣化的商品組合 以滿足 為參與標的資產選擇權報酬的比率 如圖三 投資人的不同需求 如圖四說明 說明 一般投資人總希望保本率高且參與 由上可知 保本型商品的風險在一開始 率高 但保本率越高 可購買選擇權的資金 即獲得確定 投資人不會因為行情波動或判 就越少 能獲得的最高報酬率就降低 魚與 斷錯誤而血本無歸 且連結標的多樣 多空 熊掌不可兼得 投資人應按照本身風險的偏 皆可操作的特性 是保守投資人隨時皆能獲 好與報酬的預期來選擇適當的商品 利的絕佳理財工具 保本型商品連結標的多樣 多空皆可操 PGN的報酬型態(基本看多型) 率 = 保本率 參與率 x Max[標的報酬率,0] 到期日連結標的價格大於 參與率 x 標 的報酬率 投資人拿回金額 = 本金 x ( 保本率 參與率 x 標的報酬率 ) 保本率 到期日連結標的價格小於或等於 起始日標的價格 到期日標的價格 ** 保本率越高 參與率 越低 圖三 : PGN 的報酬型態 以基本看多型為例 42 No 投資人拿回金額 = 本金 x 保本率

5 基本型態(看多) 明 投資人相等於賣出選擇權 若 基本型態(看空) 股票於到期日時收盤價等同或高於 約定的履約價 便可獲得高收益 反 之 若到期收盤價低於履約價 便要 以履約價買入連結股票 所以 只要 價差型態(看區間漲幅) 不跌低於履約價 高息便可輕鬆 界限型態(看區間漲幅) 入袋 且對於持有現金 想買入該檔 股票的投資者 ELN正可達到逢低入 市的功效 讓投資人可以低於現價買 入股票 且在等待回落的過程 中 仍可享有較高的利息收益 ELN連結標的多樣 同樣多空皆 圖四 : 常見的 PGN 商品型態 可操作 亦可簡單分為 看多型 及 看空 股權連結商品 型 看多型 可以讓客戶逢低承接股 Equitylinked Notes ELN 票 並讓等待的同時可以賺取較高的利息收 指投資人買進固定收益商品獲取固定的 益 看空型 可以讓客戶以設定價位逢高 利息收益外 並同時藉由賣出標的資產的選 出脫持股 且在等待上漲的同時亦可賺 擇權 買權或賣權 以賺取權利金的方式 取高利息收益 市場上常見的ELN型態還有 來提高收益 所以其收益通常高於一般貨幣 觸及出場型 觸及生效型 勒式 市場商品的收益 故又稱為高收益債券 型 及 高績效型 等 如圖六說明 證 High Yield Notes HYN 但因為賣出選擇 券商透過結合不同種類的選擇權 創造出符 權 到期時便可能承受本金上的損失或轉換 合投資人之交易策略或市場看法的商品 成標的資產的風險 ELN的契約期間通常較 由上可知 股權連結商品正可將投資人 短 多介於28天至半年 適合對標的資產屬 的策略 轉化為真實的報酬 讓投資人不論 性有一定程度瞭解且能承受本金損失或轉換 空頭 多頭甚至盤整期間均可獲利 且搭配 成標的資產的投資人 股票的操作 可以幫客戶達到低買高賣的靈 ELN是不少散戶眼中的高風險投資 但 其實只要清楚了解其性質 投資ELN的風險 活策略 是積極投資人隨時皆能獲利的絕佳 理財工具! 不算高 以基本看多型ELN為例 如圖五說 股權連結商品 ELN 固定收益商品 賣出選擇權 43

6 金融風暴後之一般投資人交易規範 ELN的報酬型態(基本看多型) 期初交易價金 = 名目本金 x 發行價格 ( 一般為折價發行 ) 逢低承接 股票 到期日連結標的價格大於或等於 獲取高收益 其道 但因商品複雜度較高 一般投資 過去幾年來結構型商品在台灣大行 投資人拿回金額 = 名目本金 = 名目本金 期初交易價金 人不易瞭解其商品特性與風險 致衍生 到期日連結標的價格小於 一些投資糾紛 且2008年雷曼的違約 事件 造成投資人血本無歸 各種問題 損益兩 履約 起始日標 平價格 價格 的價格 投資人拿回股票或等值金額 = (名目本金 /履約價 ) x 到期標的 = 拿回股票市值 期初交易價金 到期日標 的價格 圖五 ELN 的報酬型態 以基本看多型為例 紛紛出籠 金管會乃於2009年訂定 境 外結構型商品管理規則 分別就專業 投資人與非專業投資人區分之標準 境 外結構型商品之發行人與總代理機構管 基本看多型態(預期盤整 但偏多) 逢低承 接股票 賺高 報酬 履約價 目前 基本看空型態(預期盤整 但偏空) 賺高 報酬 逢高賣出 持有股票 目前 履約價 盤中觸價 契約提 前到期 提早獲利 售機構應遵守之事項等為明確之規範 國內證券商發行之結構型商品 因不屬 境外引進之商品 不受上述審查制度之 契約期間都沒觸價(壓 力價) 契約到期時穩 穩賺高報酬 規範 故發行較為容易 但有關銷售過 程亦均有嚴格之法規限制 觸及出場型(盤中突破觸及價(股票壓力價) 觸及生效型(契約期間都沒低於觸及價時 契約提前到期可轉手追股票) 不管 均穩穩賺高報酬) 理 商品審查之條件與程序及受託或銷 依業務規則第301條規定 : 證券商向 一般客戶提供結構型商品交易服務時 應進行客戶屬性評估 KYC 確認客 戶屬專業客戶 依業務規則第51條定 義 與境外結構型商品管理規則定義相 履約價 目前 觸及價 觸及價 履約價 目前 同 且不受金融消費者保護法之保護 高績效型(加倍區間獲利) 勒式型(看區間盤整 報酬率更高) 盤整區 可賺取 高報酬 或一般客戶 並評估一般客戶之風險承 受程度 且至少區分為三個等級 並請 此區間可 加倍獲利 一般客戶簽名確認 同時 證券商應進 行商品屬性評估 KYP 將商品風險 履約價 目前 履約價 圖六 常見的 ELN 商品型態 目前 上限價 程度至少區分為三個等級 依業務規則第302條規定 證券商 不得向一般客戶銷售超過其適合等級之 結構型商品或限專業客戶投資之商品 且向一般客戶提供結構型商品交易服 44 No

7 務 應向客戶宣讀該結構型商品之客戶須知 型之連結標的可以連結標的範圍之11項分類 之重要內容 並以錄音方式保留紀錄 另與 見表一 來做區分 讓一般投資人可於再 屬法人之一般客戶進行結構型商品交易後 次購買同風險類型結構型商品時選擇是否以 嗣後與該客戶若再進行 同類型 之結構型 簽屬書面同意書之方式以縮減風險告知之程 商品交易 得經客戶逐次簽署書面同意 免 序 投資人亦可不提出縮減程序 以求受到 依前款規定向客戶宣讀客戶須知之重要內容 完全的保護 如此 才能讓風險宣讀達到真 及以錄音方式保留紀錄 前述所稱同類型之 實的功用 而不落於宣讀型式 結構型商品係指商品結構 幣別 連結標的 等性質完全一致之商品 結語 另依 證券商對一般客戶辦理衍生性金 融商品交易業務應注意事項 第三章對自然 結構型商品在雷曼事件引發的金融風暴 人之交易服務種類規定 證券商對屬自然人 後 不少投資人仍將其視為高風險的投資 之一般客戶提供不保本結構型商品業務應符 但其實只要清楚了解其性質 投資風險並不 合下列原則 1)計價幣別以銀行可受理之幣 算高 且根據歷史觀察 台灣股市一年中有 別為限 2)連結標的以台股股權或其指數為 許多時間皆處於盤整格局 事實上在盤整市 限 3)商品期限不得超過6個月 且單筆交 場 結構型商品更可說是無往不利的最佳利 易價金應達新台幣50萬以上 4)產品期限超 器 再加上證券商在商品條件設計的彈性 過2個月者 到期或提前到期結算金額應達 按造客戶的需求量身訂做 使客戶的想法與 原計價幣別本金7以上 預期 可以轉化成真實的獲利 這也是證券 政府為保護一般投資人雖屬好意 但對 商結構型商品可以逐年成長的原因 於同類型的規範過於嚴格 只要當連結標的 目前主管機關積極規劃開放券商成立境 為不同股票時客戶即必須重複聽取已知的內 外離境中心 且放寬其外匯交易業務下 將 容 如此使交易成本與交易時間增加 不但 有利證券商擴大外幣計價及連結外匯之結構 可能造成客戶的困擾 客戶也可能失去耐性 型商品 勢必將進一步提升券商之競爭力 而不專心聆聽 使風險警示的效果大為降 使業務量持續擴增 以提供國人更國際化的 低 風險宣讀本身既然基於風險 則風險相 商品服務 同者 毋庸再耗時費力做重複的宣讀 風險 不同者 則宣讀有其必要 故在確實完成商 品與客戶風險承受度評估後 建議放寬同類 型之定義 將連結標的從同一連結標的擴大 為 同風險類型之連結標的 同風險類 45

100% 50% 50% 80% 20% 60% 40% 80% 20% 60% 40% 20

100% 50% 50% 80% 20% 60% 40% 80% 20% 60% 40% 20 2 II 19 100% 50% 50% 80% 20% 60% 40% 80% 20% 60% 40% 20 22 3 3 6 6 5 6 5 7 4 5 50 4 4 3 3 6 5 6 6 6 6 4 5 50 5 3 3 6 7 5 6 4 7 4 5 50 6 2 4 6 7 5 6 4 7 4 5 50 7 2 4 6 7 5 6 4 7 5 4 50 8 2 4 6 7 5 6 4 7

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