红豆股份（600400）增发投资价值分析报告.doc

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1 纺织服装行业 / 增发投资价值报告邓亚萍 (021) dengyp@xyzq.com.cn 2004 年 09 月 07 日红豆股份 (600400) 增发投资价值分析报告兴证研第号投资评级 : 中性市场数据 : 2004 年 09 月 07 日收盘价 ( 元 ) 8.99 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 10.59/6.94 上证指数市净率 2.16 息率 %( 分红 / 股价 ) 0.89 A 股流通市值 ( 万元 ) 注 : 财务数据以最近一年年报数据计算基础数据 : 2004 年 06 月 30 日每股收益 ( 元 ) 0.32 每股净资产 ( 元 ) 4.16 总股本 / 流通 A 股 ( 万股 ) 17852/5000 相关研究 : 红豆股份实地调研报告 2004 年 4 月 21 日主要财务数据 : 项目 / 时间 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年主营业务收入 ( 万元 ) 62,534 93, , ,600 主营业务利润 ( 万元 ) 12,266 18,188 24,475 30,062 净利润 ( 万元 ) 6,664 7,785 11,855 14,182 每股收益 ( 元 ) 每股收益 ( 元 ) 增发后净资产收益率 (%) 每股经营现金流 ( 元 ) 投资要点 : 红豆股份主要从事服装针织品服装面料的生产和销售, 同时涉及房地产行业的开发销售红豆股份 2003 年实现主营业务收入 93,298 万元, 同比增长了 49.20%; 主营业务利润和净利润同比增长了 48.28% 和 16.82% 2004 年中期, 实现主营业务收入 51,264 万元, 同比增长了 31.58%; 主营业务利润和净利润同比增长了 26.68% 和 85.83% 从业务构成来看,2004 年中期公司服装收入达到 26,463 万元, 占销售收入的 51.62%, 其中衬衫和西服的贡献度为 21.94% 和 16.46%, 较上年同期分别增长了 14.19% 和 23.53% 从毛利率来看, 公司近年来毛利率水平出现了缓慢下滑的趋势,03 年的毛利率为 19.80%,04 年中期毛利率为 19.47% 公司计划增发 A 股 3580 万股, 增发询价区间为元, 主要投入锦纶 6 工业丝一步法生产项目, 高档仿真服装面料建设项目服装出口生产基地项目和海岛型超细纤维项目按照目前相关公司的 2003 年的业绩统计, 平均市盈率在 18 倍左右, 而公司的静态市盈率为倍, 高于平均水平按照对上市公司的 2004 年的盈利预测, 动态平均市盈率为倍, 而绩优公司的市盈率为倍目前红豆股份的动态市盈率为倍 ; 增发每股收益摊薄后的动态市盈率为倍按绩优公司市盈率定价为 7.79 元, 按平均市盈率定价为 9.85 元, 合理价位在 9 元左右, 预计申购价在元之间, 相对空间不大, 投资建议中性本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负

2 1 公司基本情况红豆股份主要从事服装针织品服装面料的生产和销售, 同时涉及房地产行业的开发销售红豆股份主要从事服装针织品服装面料的生产和销售, 同时涉及房地产行业的开发销售 2003 年公司销售衬衫万件, 西服万套,T 恤衫万件 ;2003 年实现主营业务收入和净利润同比分别增长了 49.20% 和 16.82% 计划到 2004 年, 服装的总生产能力达到 1300 万件 ( 套 )/ 年, 销售 1050 万件 ( 套 )/ 年, 年销售收入 8.5 亿元, 锦纶 6 工业丝的生产能力达到 2.5 万吨 / 年, 年销售收入 3 亿元 2 公司业绩状况分析 2.1 整体盈利状况红豆股份 2003 年实现主营业务收入 93,298 万元, 同比增长了 49.20%; 主营业务利润和净利润同比增长了 48.28% 和 16.82% 2004 年中期, 实现主营业务收入 51,264 万元, 同比增长了 31.58%; 主营业务利润和净利润同比增长了 26.68% 和 85.83%, 如果扣除非经常性损益 ( 其中技术改造国产设备投资抵免所得税额 1,783 万元 ) 后净利润 4131 万元, 同比增长 23.81% 从业务构成来看,2004 年中期公司服装收入达到 26,463 万元, 占销售收入的 51.62%, 其中衬衫和西服的贡献度为 21.94% 和 16.46%, 较上年同期分别增长了 14.19% 和 23.53% 表 1: 公司近年来各项收入构成表 ( 单位 : 万元 ) 产品分类 2003 年 2004 年中期主营业务收入比重主营业务收入比重西服 11, 衬衫 18, , 羊毛衫 2, T 恤衫 5, , 休闲服装 11, , 服装合计 49, , 锦纶丝 24, , 毛线 ( 含纱线印染 ) 18, , 口罩合计 93, , 资料来源 : 公司报告兴业研发从毛利率来看, 公司近年来毛利率水平出现了缓慢下滑的趋势,03 年的毛利率为 19.80%,04 年中期毛利率为 19.47% 其中服装业务的毛利率 03 年为 23.66%,04 年中期为 22.53% 除去服装外的锦纶丝和毛线等产品的收入贡献度接近 50%, 但是由于该两项的毛利率均不到 20%, 所以造成了公司整体毛利率水平的不佳表 2: 公司各类产品毛利率情况 (%) 本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负 2

3 房地产收入为公司未来几年的业绩提供保障项目 2003 年中期 2003 年 2004 年中期服装合计其中 : 西服衬衫羊毛衫 T 恤衫休闲服装锦纶丝毛线 ( 含纱线印染 ) 合计资料来源 : 公司报告兴业研发 2.2 公司将大力发展服装出口业务 2003 年公司销售衬衫万件, 西服万套,T 恤衫万件 ; 计划到 2004 年, 服装的总生产能力达到 1300 万件 ( 套 )/ 年, 销售 1050 万件 ( 套 )/ 年, 年销售收入 8.5 亿元公司计划利用配额放开的机遇, 加大服装的出口力度, 力争未来的内外销比例达到 40% 和 60% 2.3 锦纶丝成为服装之外的业务来源公司持有高强化纤 60% 的股权,2003 年该公司实现销售收入 24,385 万元, 净利润 1,442 万元, 锦纶丝的产能为 1.85 万吨 2004 年中期实现收入 15,774 万元, 同比增长了 60.82%, 主要得益于项目扩产对收入的贡献度的提升, 预计 2004 年锦纶丝的产能实现在 2.3 万吨以上, 目前生产各方面保持平稳的发展趋势销售方面, 主要是为集团公司的配套和部分的外销增发项目达产后, 将新增 2 万吨锦纶丝的产能, 产品将采取直销的方式,10% 售给集团下属的帘子布厂织成轮胎帘子布,50% 供出口需要,40% 国内市场销售, 主要是与大客户建立长期合作的方式预计 2006 年产量将突破 4 万吨 2.4 房产业成为支撑未来 2 3 年发展的后盾公司 2002 年 12 月收购了红豆置业 60% 的股权,2002 年 8 月至今, 红豆置业通过拍卖方式竞得镇江市六块共计 44 万平方米的土地使用权, 交纳了 31, 万元的土地出让金, 取得了四块共计 35 万平方米的土地使用权证, 公司计划运作江南府邸香江花城及其配套商业中心项目公司拍卖得到的土地价格平均为 1800 元 / 平方米, 香江花城一期 2003 年 9 月第一次开盘均价 2350 元 / 平方米,12 月第二次开盘均价 2530 元 / 平方米,2004 年 3 月第三次开盘均价 2800 元 / 平方米, 因为此价格在镇江当地具有一定的竞争力, 同时公司在项目规划中引入了深圳万科四季花城规划的理念, 所以销售良好按此计算, 公司房地产销售的毛利率基本可以保持 23% 左右, 净利率 15% 的水平 2004 年一期 5.56 万平方米的销售面积, 约 1.3 亿元的销售收入今年可以进入报表 2005 年香江花城二期 13 万平方米的销售面积, 预计可贡献 3 亿元的销售收入, 其中还不包括公司商业用房的销售本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负 3

4 收入或租金收入除了香江花城项目, 公司计划 2004 年 8 月开工建设江南府邸项目, 共计 13 万平方米土地, 计划分三期开发, 首期以高层小高层为主, 二期是多层 TOWNHOUSE 酒店式公寓和别墅, 三期是商业楼另外 2004 年底公司计划建设香江花城配套商业中心, 这些后续项目将为公司未来几年的业绩增长提供保证 2.5 印染业务增长速度较快公司服装面料生产线技改项目由于非典原因, 于 2003 年 6 月底正式投产,2003 年下半年共实现主营业务收入 5,870 万元, 利润 978 万元, 该项业务经营前景较好,2004 年印染生产线已经全面产生效益, 全年有望达到亿元的收入 3 增发项目分析公司计划增发 A 股 3580 万股, 增发询价区间为元, 主要投入锦纶 6 工业丝一步法生产项目, 高档仿真服装面料建设项目服装出口生产基地项目和海岛型超细纤维项目锦纶 6 项目主要是考虑到我国橡胶行业及交通运输业的发展, 推动了帘子布行业进而带动锦纶 6 工业丝行业的快速发展 ; 服装面料生产主要是为了满足公司服装生产面料配套问题, 从而缓解了上游面料的供应制约 ; 服装出口基地项目的实施有望形成年产 250 万件出口服装的生产能力, 适应业务扩大的需要 ; 超细纤维项目是公司为发展高档面料生产打基础, 同时也为公司未来产品结构的顺利调整提升附加值 4 盈利预测 4.1 分产品主营业务收入表 3: 公司主营产品未来收入预测产品项目 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年服装分类西服衬衫羊毛衫 T 恤衫休闲服销售额 ( 万元 ) 10,032 11,840 13,500 14,000 主营业务利润率 27.89% 25.73% 25% 25% 销售额 ( 万元 ) 17,740 18,179 20,000 22,000 主营业务利润率 19.94% 22.01% 22% 22% 销售额 ( 万元 ) 2,529 2,885 3,000 3,300 主营业务利润率 16.74% 19.89% 19% 19% 销售额 ( 万元 ) 6,045 5,071 6,000 6,500 主营业务利润率 25.74% 25.19% 25% 25% 销售额 ( 万元 ) 11,331 11,627 12,000 13,000 主营业务利润率 19.73% 24.39% 25% 25% 服装合计销售额 ( 万元 ) 47,677 49,602 54,500 58,800 主营业务利润率 22.13% 23.66% 23.57% 23.54% 锦纶丝 6 销售额 ( 万元 ) - 24,385 28,000 30,000 本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负 4

5 名称毛线印染口罩房地产主营业务利润率 % 13% 销售额 ( 万元 ) 14,857 18,731 28,000 30,000 主营业务利润率 14.27% % 17% 销售额 ( 万元 ) 主营业务利润率 % 40% 销售额 ( 万元 ) ,000 30,000 主营业务利润率 % 23% 收入合计 ( 万元 ) 62,534 93, , , 公司未来两年盈利预测表 4: 公司未来两年盈利预测表 ( 单位 : 万元 ) 项目 / 年度 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年主营业务收入 62,534 93, , ,600 主营业务利润 12,266 18,188 24,475 30,062 加 : 其它业务利润减 : 三项费用 2,973 5,176 6,500 8,500 营业利润 9,360 13,031 17,995 21,582 加 : 投资收益营业外收支净额利润总额 8,752 12,712 17,695 21,282 减 : 所得税 2,109 4,392 5,840 7,100 净利润 6,664 7,785 11,855 14,182 每股收益 ( 元 ) 每股收益 ( 元 ) 增发后同比公司及投资建议总股本 ( 万股 ) A 股 ( 万股 ) 表 5: 相关公司静态估值对比每股收益 ( 元 ) 每股净资产 ( 元 ) 收盘价 ( 元 )[2004/09/07] 市盈率市净率鲁泰 A 42,243 14, 雅戈尔 106,395 48, 江苏阳光 91,290 44, 凯诺科技 23,666 12, 杉杉股份 41,086 22, 平均 60,936 28, 红豆股份 17,952 5, 按照目前相关公司的 2003 年的业绩统计, 平均市盈率在 18 倍左右, 而公司的静态市盈率为倍, 高于平均水平本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负 5

6 表 6: 相关公司动态估值对比 (04 年预测值 ) 名称总股本 A 股 ( 万每股收益收盘价市盈率 ( 万股 ) 股 ) ( 元 ) ( 元 )[2004/09/07] 鲁泰 A 42,243 14, 雅戈尔 106,395 48, 江苏阳光 91,290 44, 凯诺科技 23,666 12, 杉杉股份 41,086 22, 平均 60,936 28, 红豆股份 17,952 5, 按照对上市公司的 2004 年的盈利预测, 动态平均市盈率为倍, 而绩优公司的市盈率为倍目前红豆股份的动态市盈率为倍 ; 增发每股收益摊薄后的动态市盈率为倍按绩优公司市盈率定价为 7.79 元, 按平均市盈率定价为 9.85 元, 合理价位在 9 元左右, 预计申购价在元之间, 相对空间不大, 投资建议中性投资评级的说明报告发布后 6 个月内股价涨跌幅相对同期的上证指数 / 深证指数的涨跌幅为准投资建议的评级标准推荐相对强于市场表现 10% 以上审慎推荐相对强与市场表现 5% - 10% 中性相对市场表现在 -5% - +5% 回避相对弱于市场表现在 5% 以下本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料文中所有内容均代表个人观点本公司力求报告内容的准确可靠, 但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任本报告未经授权不得复印转发或向特定读者群以外的人士传阅, 如需引用或转载本报告, 务必与本研究所联系, 否则后果自负 6

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013