截止 2013 年底,86% 的餐厨试点城市已完成项目的招标, 但多数公司还未确定项目建设方除了试点城市, 其他城市的餐厨垃圾处理项目也逐步启动因此, 从全国范围来看, 餐厨垃圾处理项目建设需求非常旺盛目前, 国内仅有约 5 家公司拥有全套餐厨垃圾处理技术, 维尔利为其中之一凭借成熟的厌氧发

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艳安
5 years ago
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1 2014 年 5 月 29 日公司研究评级 : 买入研究所证券分析师 : 杨娟荣 S yangjr@ghzq.com.cn 餐厨业务强势启动,2014 业绩大增可期维尔利 (300190) 跟踪报告 1 餐厨垃圾处理业务进入快速发展期 (1) 餐厨垃圾处理行业现状 : 市场需求已大幅启动第四批试点城市筛选工作启动 2011 年 8 月, 国家发改委财政部住建部联合批复了 33 个餐厨废弃物资源化利用和无害化处理试点城市 ;2012 年 10 月, 第二批 16 个餐厨垃圾处理试点城市确定 ;2013 年 7 月, 第三批 17 个餐厨垃圾处理试点城市确定 ; 三批合计确定 66 个试点城市 2014 年 4 月 28 日, 国家发改委启动第四批试点城市的筛选工作中央给予餐厨垃圾处理行业重点扶持按照循环经济发展专项资金管理暂行办法规定, 中央财政将安排循环经济发展专项资金支持餐厨废弃物资源化利用和无害化处理试点城市建设采取预拨与清算相结合的综合财政补助方式 : 地方政府提出实施方案并与两部委 ( 财政部发改委 ) 签订承诺书, 两部委共同确定给予试点城市的中央财政补助资金额承诺书签订后, 中央财政按补助资金的 50% 拨付启动资金,5 年内项目考核合格的拨付余款中央专项资金的拨付对餐厨垃圾处理行业的发展将起到显著的作用试点城市餐厨项目推进情况良好从目前数据来看, 截止 2013 年底,66 个试点城市中已有 57 个城市完成项目招标, 占比高达 86%; 有 24 个城市的项目已投运, 占比为 36% 表 1 餐厨废弃物试点城市项目推进情况城市数量 ( 个 ) 已招标城市项目已投运城市城市数量 ( 个 ) 占比城市数量 ( 个 ) 占比第一批试点 % 18 55% 第二批试点 % 5 31% 第三批试点 % 1 6% 合计 % 24 36% 资料来源 : 公开网站国海证券研究所 (2) 公司餐厨垃圾处理业务进入快速发展期继 2013 年 10 月承接常州市餐厨垃圾处理项目之后,2014 年 1-5 月, 公司又新签了 4 个餐厨项目, 订单金额合计 1.77 亿元, 截止 2014 年 5 月, 公司在手餐厨业务订单金额为 3.15 亿元证券研究报告

2 截止 2013 年底,86% 的餐厨试点城市已完成项目的招标, 但多数公司还未确定项目建设方除了试点城市, 其他城市的餐厨垃圾处理项目也逐步启动因此, 从全国范围来看, 餐厨垃圾处理项目建设需求非常旺盛目前, 国内仅有约 5 家公司拥有全套餐厨垃圾处理技术, 维尔利为其中之一凭借成熟的厌氧发酵餐厨垃圾处理技术, 公司有望以 EPC 或供应设备的方式参与到各地餐厨项目的建设中来, 日照宁德长春三亚项目即是这样的模式随着国内餐厨项目建设需求的进一步释放, 公司餐厨业务订单将大幅放量, 并带动业绩的快速上升表 2 维尔利在手餐厨垃圾处理项目订单项目名称建设模式签订合同日期处理规模 ( 吨 / 日 ) 投资规模 ( 万元 ) 甲方常州市餐厨垃圾处理项目 ( 一期 ) BOT 2013 年 10 月 8 日食物残余 200t/d, 废弃动植物食用油脂 20t/d 常州市城市管理局日照市餐厨垃圾处理项目工艺设备及配套设施设计采购安装 EPC 2014 年 5 月 9 日中标日照市固体废物处理中心宁德市餐厨垃圾处置中心项目长春市餐厨垃圾处理项目三亚市餐厨垃圾处理项目 EPC 2014 年 4 月 14 日福建省新源生物科技有限公司设备供应 2014 年 1 季度 200 长春城投建设投资有限公司两个项目合计 5258 万元设备供应 2014 年 1 季度 100 三亚市园林环卫管理局合计资料来源 : 公司公告国海证券研究所 2 收购杭能环境, 协同效应显著 2014 年 3 月 8 日公司公告 : 拟作价 4.6 亿元收购杭州能源环境工程有限公司 ( 杭能环境 )100% 股权此次收购采用支付现金和发行股份相结合的方式, 拟定向增发 1271 万股, 定增价为元, 并支付现金亿元拟向不超过 10 名特定投资者发行 735 万股, 发行价为元, 募集配套资金亿元杭能环境为沼气行业领先企业杭能环境专业从事沼气工程研发设计建设总承包以及沼气工程成套设备研发与制造下游行业为农业市政农业占到 75%, 为禽畜养殖企业建设禽畜粪便生产沼气的工程, 主要客户有民和股份中粮集团蒙牛集团等市政主要是用在餐厨垃圾处理污泥处理杭能环境主要从事大中型沼气工程的设计建设总承包业务, 综合毛利率高达 49%, 高于同行业其他公司杭能环境成立于 1992 年, 已主持设计了 250 多个沼气工程, 承建了 180 余项沼气工程, 为 250 多个沼气工程及节能环保工程提供了专用设备, 主要技术和设备已经出口到日本哈萨克斯坦泰国孟加拉国和台湾地区 2

3 图 1 杭能环境 2013 年营业收入约 1 亿元图 2 杭能环境综合毛利率很高其他 ( 万元 ) 市政 ( 万元 ) 工业 ( 万元 ) 农业 ( 万元 ) 50% 毛利率 % % 年 2013 年 48% 48.40% 2012 年 2013 年资料来源 : 公司公告资料来源 : 公司公告收购杭能环境, 可实现显著协同效应农业领域固废处理是国家鼓励发展的行业, 国家环境保护十二五规划提出, 推动规模化畜禽养殖污染防治, 推行清洁养殖, 推进养殖废弃物资源化利用收购杭能环境, 维尔利可迅速进入农业固废处理领域除此之外, 杭能环境曾承建山东十方在青岛的 200 吨 / 天餐厨垃圾处理项目, 山东十方是餐厨垃圾处理行业龙头企业 2014 年 2 月, 杭能承接桑德环境在淮南的 100 吨 / 天餐厨垃圾处理沼气工程餐厨垃圾处理业务是维尔利重点发展的业务, 杭能环境在餐厨垃圾制沼气方面的丰富经验将助公司实现餐厨垃圾处理业务的快速发展 3 公司已成功转型为综合环保集团 (1) 渗滤液建设平稳发展, 渗滤液运营快速增长渗滤液项目建设及运营是公司的传统业务,2013 年, 渗滤液建设业务收入占比为 65%, 渗滤液运营业务收入占比为 24% 2012 年公司新签渗滤液订单仅为 1.9 亿元, 导致 2013 年渗滤液建设业务收入同比下降 45% 2013 年渗滤液建设订单为 2.5 亿元, 略高于 2012 年, 整体来讲, 公司渗滤液建设业务将保持平稳发展态势 2014 年, 公司将新增长春衢州三亚项目的运营, 渗滤液运营收入增速预计在 50% 以上公司渗滤液运营业务进入快速发展期 (2) 通过广州花都浏阳项目介入生活垃圾处理领域 2013 年 10 月, 公司与广东万方绿园环保联合中标广州花都生活垃圾处理项目, 项目规模为 500 吨 / 天, 投资金额为 2.85 亿元广州花都项目将采用德国 MYT 技术 ( 常温分选最大获能技术 ), 此技术最大的特点是不产生二噁英, 更容易被民众接受, 因此 MYT 技术在国内有非常大的市场需求广州花都项目是国内第一个采用 MYT 技术的项目, 项目投运之后将成为生活垃圾处理的新技术标杆凭借此项目建设运营经验, 维尔利将进入规模上千亿的生活垃圾处理市场, 公司所处市场空间倍增 2013 年 11 月上旬, 公司以 6425 万元对价受让湖南仁和惠明环保科技有限公司 100% 股权, 仁和惠明环保投资经营浏阳市城市固体废弃物处理场通过收购仁和惠明环保, 公司介入生活垃圾填埋场运营领域 3

4 (3) 进驻污水处理领域, 分享行业成长盛宴 2013 年 2 月, 公司公告收购北京汇恒环保 60% 股权, 正式进驻污水处理领域 2013 年 11 月, 公司公告在新疆设立伊宁市维尔利环保, 以开拓新疆的水处理市场未来, 公司将以汇恒环保为实施平台, 开展水处理业务汇恒环保是一家成熟的水处理企业, 具有丰富的项目经验及水处理技术,2011 年实现营收 3000 万元国内水处理市场规模高达上万亿, 通过收购汇恒环保, 公司可快速进入水处理市场, 分享行业成长盛宴 (4) 其他业务布局除了从事渗滤液处理餐厨垃圾处理生活垃圾处理污水处理业务以外, 公司亦承接了常州危废处理项目山西铬土修复项目, 并通过常州埃瑞克开展烟气治理业务, 以实现在危废处理重金属治理烟气治理方面的布局, 培育新的业绩增长点目前, 公司已成功转型为综合性环保集团, 公司迈入发展新纪元 4 维持买入评级考虑收购杭能环境的影响, 预计公司年 EPS 为 0.69/0.98/1.22 元,2014 年 5 月 29 日收盘价为元, 对应 PE 为 34/24/20 倍维持买入评级 5 风险提示 (1) 渗滤液处理行业需求萎缩餐厨垃圾处理行业启动缓慢导致公司新签订单较少的风险 ; (2) 由于行政因素天气原因导致公司承建项目建设进度放缓的风险 ; (3) 主要客户支付能力严重下降导致项目应收账款不能及时收回的风险 4

5 表 3 维尔利盈利预测证券代码 : sz 股票价格 : 投资评级 : 买入日期 : 2014/5/29 财务指标 E 2015E 2016E 每股指标与估值 E 2015E 2016E 盈利能力每股指标 ROE 3% 10% 14% 16% EPS 毛利率 37% 39% 39% 39% BVPS 期间费率 22% 19% 19% 19% 估值销售净利率 10% 15% 16% 17% P/E 成长能力 P/B 收入增长率 -21% 192% 28% 18% P/S 利润增长率 -58% 321% 41% 24% 营运能力利润表 ( 百万元 ) E 2015E 2016E 总资产周转率营业收入应收账款周转率营业成本存货周转率营业税金及附加偿债能力销售费用资产负债率 17% 30% 34% 37% 管理费用流动比财务费用 (11) (4) (2) (1) 速动比其他费用 /(- 收入 ) (17) (23) (13) (4) 营业利润资产负债表 ( 百万元 ) E 2015E 2016E 营业外净收支现金及现金等价物利润总额应收款项所得税费用存货净额净利润其他流动资产少数股东损益 (0) 流动资产合计归属于母公司净利润固定资产在建工程现金流量表 ( 百万元 ) E 2015E 2016E 无形资产及其他经营活动现金流 (49) (755) (114) (82) 长期股权投资净利润资产总计少数股东权益 (0) 短期借款折旧摊销应付款项公允价值变动预收帐款营运资金变动 (86) (892) (303) (315) 其他流动负债投资活动现金流 (202) 流动负债合计资本支出 (142) 长期借款及应付债券长期投资 (6) 其他长期负债其他 (54) 长期负债合计筹资活动现金流 (116) (145) 负债合计债务融资股本权益融资股东权益其它 157 (82) (116) (145) 负债和股东权益总计现金净增加额 (81) (680) (227) (223) 资料来源 : 公司数据国海证券研究所 5

6 国海证券股份有限公司分析师承诺杨娟荣, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐 : 行业基本面向好, 行业指数领先沪深 300 指数 ; 中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随沪深 300 指数 ; 回避 : 行业基本面向淡, 行业指数落后沪深 300 指数股票投资评级买入 : 相对沪深 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20% 之间 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上免责声明本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务风险提示市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构 ( 以下简称该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议, 本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定, 除法律规定的情况外, 任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容, 否则均构成对本公司版权的侵害, 本公司有权依法追究其法律责任合规声明本公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1% 国海证券研究所请务必阅读本页免责条款部分

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013