医药行业 行业策略报告 2015 年 3 月报 评级 : 推荐 处方药政策放开有利于医药电商 重点推荐公司 评级 九州通 增持 一心堂 增持 鱼跃医疗 增持 和佳股份 增持 相对股价表现 近 3 个月 近 6 个月 近 12 个月 医药行业 8.65% 22.61% 27.41% 沪深 300 26.64% 50.87% 65.91% 投资要点 : 2 月份大盘处于大幅上涨的行情中, 几乎所有的板块仍处于上涨状态中, 只有银行和采掘板块处于下跌中 上涨板块中计算机板块于涨幅前列, 大涨 18.91% 其次是传媒 通信 建筑装饰板块 在 1 月份大盘蓝筹股下跌明显, 但中小盘个股表现比较活跃 医药行业在 11 月 12 月连续两个月调整后,1 2 月份均出现较大幅度的上涨 虽然医药行业的经济数据相对于历史而言, 表现不佳, 但是医药行业有一些新兴的投资机会, 投资者可以关注 在医药子行业中, 所有子行业均跑赢沪深 300 指数 其中医疗服务领涨, 涨幅达 13.46%, 而医药商业也表现不错, 涨幅达 11.30% 表现相对较差的化学原料药和化学制剂板块 个股上来看, 涨幅靠前的有千山药机 九州通 康美药业 西南药业 迪安诊断等 在这些涨幅较大的个股中, 千山药机由于受到以 5.6 亿元收购乐福地的利好消息影响, 股价大涨 47.97%, 列涨幅榜第一位 同时, 九州通也大幅上涨 36.30%, 列涨幅榜第二位 另外, 康美药业也大涨 36.08%, 列涨幅榜第三位 处于涨幅榜末端的是翰宇药业 誉衡药业 福安药业 相关研究 关注医疗服务行业 2015.2.9 关注医疗器械行业 2015.1.7 关注将推出的 中医药法 利好的中药企业 2014.12.8 医药电商未来前景广阔 2014.10.15 维生素 D3 价格上涨给概念股带来投资机会 2014.9.4 傅涛 S0120513080002 8621-68761616*8682 futao@tebon.com.cn 郑一宁 S0120512050001 8621-68761616*8519 zhengyn@tebon.com.cn 德邦证券股份有限公司上海市福山路 500 号城建国际中心 26 楼 http://www.tebon.com.cn 从估值角度来看, 由于目前处于上涨的阶段, 市场上创业板的估值偏高, 蓝筹股的估值偏低 国防军工股的 PE 比较高, 其预测整体法为 55 倍,TTM 整体法的 PE 为 104.7 倍, TTM 整体法其他高于医药生物板块估值的分别是计算机 传媒 综合 电子 通信等板块 从排行来看, 医药股的估值处于中游 在调整以后重新上涨, 估值有所升高, 其预测整体法的 PE 为 27.82 倍, 从 TTM 角度上来说, 医药板块的 PE 水平在 41.93 倍, 也是估值相对较高的板块, 相对全部 A 股溢价率超过 100%, 据悉, 处方药新政或将在今年出台 目前, 美国网上售药占比达到 30%, 中国网上售药占比仅 0.35%, 这主要在于两国医疗环境不同 : 在中国占比 80% 的处方药不能网售, 线上难以拿到处方, 线上医保不能支付, 在美国, 线上有处方, 有医保支付 中国医药网上售药成长空间很大 我们预计 2015 年医药电商交易规模将达到百亿, 处方药政策约束一旦打开, 医药电商的市场空间有望从目前的近 2000 亿非处方药, 向近万亿市场扩展, 行业将实现从新业态到广泛应用业态的跨越, 预计慢性病 常见病类口服药最先受益 投资者可以关注医药电商, 九州通 一心堂 个股推荐 : 3 月份我们的医药组合为九州通, 一心堂, 鱼跃医疗, 和佳股份 月度重点公司盈利预测 ( 截止日 :2015.2.28) 重点公司 EPS( 最新 ) 2013A 2014E 2015E 2013A 2014E 2015E PE 收盘价 单位 : 元 九州通 0.34 0.34 0.42 72.12 72.12 58.38 24.52 增持 和佳股份 0.4 0.46 0.69 66.15 57.52 38.35 26.46 增持 鱼跃医疗 0.49 0.61 0.81 64.06 51.46 38.75 31.39 增持 一心堂 1.23 1.14 1.47 43.25 46.67 36.19 53.2 增持 评级
目录 一 上月回顾和市场表现... 4 二 本月投资策略和个股推荐... 7 三 高管增减持情况 迪安诊断减持较多... 8 四 医药行业资讯概览... 9 1. 利润总额增速有所下滑, 毛利率表现平稳... 9 2. 行业动态及政策发布... 11 五 行业相关数据跟踪... 15 1. 主要维生素价格走势... 15 2. 抗生素原料药价格走势... 16 3. 中药材价格走势... 18 六 重点推荐行业和公司盈利预测... 20 七 风险提示... 21 图表目录 图 1:2015 年 2 月申万一级行业涨跌幅... 4 图 2:2015 年 2 月申万医药子行业涨跌幅... 4 图 3: 医药板块 PE( 预测整体法,2015 年 )... 5 图 4: 医药板块 PE(TTM 整体法 )... 5 图 5:2005 年至今医药板块相对市场估值溢价 ( 市盈率, 历史 TTM, 整体法 )... 6 图 6: 医药制造业经济运行数据... 9 图 7: 医药制造业单月经济运行数据... 10 图 8: 医药子行业单月收入增速... 10 图 9: 医药子行业单月利润增速... 11 图 10: 维生素 A 价格走势... 16 图 11: 维生素 C 价格走势... 16 图 12: 维生素 E 价格走势... 16 图 13:7-ACA 酶法价格走势... 17 图 14:7-ADCA 价格走势... 17 图 15: 头孢氨苄价格走势... 17 图 16: 中药材价格指数... 18 图 17: 三七价格走势... 19 图 18: 太子参价格走势... 19 图 19: 党参价格走势... 19 图 20: 丹参价格走势... 19 图 21: 红参价格走势... 19 图 22: 天麻价格走势... 19 2
图 23: 当归价格走势... 20 图 24: 金银花价格走势... 20 表格 1:2015 年 2 月医药行业个股涨跌幅排行榜... 5 表格 2: 医药子板块 PE( 时间截止 2015/2/28 除负值 )... 6 表格 3:2015 年 2 月高管增持情况... 8 表格 4:2015 年 2 月高管减持情况... 8 表格 5: 重点推荐公司盈利预测表... 20 3
一 上月回顾和市场表现 2 月份大盘处于大幅上涨的行情中, 几乎所有的板块仍处于上涨状态中, 只有银行和采掘板块处于下跌中 上涨板块中计算机板块于涨幅前列, 大涨 18.91% 其次是传媒 通信 建筑装饰板块 在 1 月份大盘蓝筹股下跌明显, 但中小盘个股表现比较活跃 医药行业在 11 月 12 月连续两个月调整后, 1 2 月份均出现较大幅度的上涨 虽然医药行业的经济数据相对于历史而言, 表现不佳, 但是医药行业有一些新兴的投资机会, 投资者可以关注 在医药子行业中, 所有子行业均跑赢沪深 300 指数 其中医疗服务领涨, 涨幅达 13.46%, 而医药商业也表现不错, 涨幅达 11.30% 表现相对较差的化学原料药和化学制剂板块 图 1:2015 年 2 月申万一级行业涨跌幅 图 2:2015 年 2 月申万医药子行业涨跌幅 资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日 :2015.2.28 资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日 :2015.2.28 个股上来看, 涨幅靠前的有千山药机 九州通 康美药业 西南药业 迪安诊断等 在这些涨幅较 4
大的个股中, 千山药机由于受到以 5.6 亿元收购乐福地的利好消息影响, 股价大涨 47.97%, 列涨幅榜第 一位 同时, 九州通也大幅上涨 36.30%, 列涨幅榜第二位 另外, 康美药业也大涨 36.08%, 列涨幅榜第 三位 处于涨幅榜末端的是翰宇药业 誉衡药业 福安药业 表格 1:2015 年 2 月医药行业个股涨跌幅排行榜 证券代码 证券简称 区间涨跌幅 % 证券代码 证券简称 区间涨跌幅 % 300216.SZ 千山药机 47.97 000919.SZ 金陵药业 -1.98 600998.SH 九州通 36.30 002020.SZ 京新药业 -2.08 600518.SH 康美药业 36.08 600789.SH 鲁抗医药 -2.86 600666.SH 西南药业 30.60 600420.SH 现代制药 -3.17 300244.SZ 迪安诊断 29.46 600161.SH 天坛生物 -3.47 002219.SZ 恒康医疗 26.83 300255.SZ 常山药业 -3.64 300016.SZ 北陆药业 23.83 600422.SH 昆药集团 -3.73 300030.SZ 阳普医疗 23.02 300194.SZ 福安药业 -3.75 002030.SZ 达安基因 22.52 002437.SZ 誉衡药业 -4.24 600713.SH 南京医药 21.59 300199.SZ 翰宇药业 -5.47 资料来源 :wind, 德邦证券研究所 截止日期 :2015.2.28 从估值角度来看, 由于目前处于上涨的阶段, 市场上创业板的估值偏高, 蓝筹股的估值偏低 国防军工股的 PE 比较高, 其预测整体法为 55 倍,TTM 整体法的 PE 为 104.7 倍,TTM 整体法其他高于医药生物板块估值的分别是计算机 传媒 综合 电子 通信等板块 从排行来看, 医药股的估值处于中游 在调整以后重新上涨, 估值有所升高, 其预测整体法的 PE 为 27.82 倍, 从 TTM 角度上来说, 医药板块的 PE 水平在 41.93 倍, 也是估值相对较高的板块, 相对全部 A 股溢价率超过 100%, 子板块估值来看, 估值最高的前两名仍然是医疗服务和医疗器械, 另外, 估值较高的还有化学原料药和生物制品 估值较低的是中药和医药商业 图 3: 医药板块 PE( 预测整体法,2015 年 ) 图 4: 医药板块 PE(TTM 整体法 ) 5
资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日 :2015.2.28 资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日 :2015.2.28 表格 2: 医药子板块 PE( 时间截止 2015/2/28 除负值 ) 板块名称 市盈率 (TTM, 整体法 ) 预测市盈率 ( 整体法 ) SW 医疗服务 Ⅱ 73.23 49.13 SW 医疗器械 Ⅱ 62.09 43.39 SW 生物制品 Ⅱ 52.30 39.20 SW 化学原料药 51.10 27.72 SW 医药生物 41.93 27.82 SW 化学制剂 41.58 28.23 SW 医药商业 Ⅱ 34.97 26.84 SW 中药 Ⅱ 33.94 21.59 资料来源 :wind, 德邦证券研究所 图 5:2005 年至今医药板块相对市场估值溢价 ( 市盈率, 历史 TTM, 整体法 ) 6
资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日 :2015.2.28 二 本月投资策略和个股推荐 据悉, 处方药新政或将在今年出台 目前, 美国网上售药占比达到 30%, 中国网上售药占比仅 0.35%, 这主要在于两国医疗环境不同 : 在中国占比 80% 的处方药不能网售, 线上难以拿到处方, 线上医保不能支付, 在美国, 线上有处方, 有医保支付 中国医药网上售药成长空间很大 我们预计 2015 年医药电商交易规模将达到百亿, 处方药政策约束一旦打开, 医药电商的市场空间有望从目前的近 2000 亿非处方药, 向近万亿市场扩展, 行业将实现从新业态到广泛应用业态的跨越, 预计慢性病 常见病类口服药最先受益 投资者可以关注医药电商, 九州通 一心堂 以下是重点关注个股 : 九州通是中国医药商业领域具有全国性网络的少数几家企业之一 九州通将医药电商及互联网大健康服务作为公司未来重点发展的战略方向 公司具有成为医药电商领头羊的机会 : 公司一方面在互联网销售领域提前布局了 B2B B2C O2O 三大平台, 在流量导入方面已经先期卡位 ; 在物流方面, 九州通是业内仅有的 4 家有全国物流布局能力的企业之一 我们认为随着处方药网售的开禁, 医药电商发展空间将得到极大拓展 一心堂 2014 年年度报告, 在报告期内公司实现营业收入 44.28 亿元, 同比增长 24.86%; 归属上市公司股东的净利润约为 2.97 亿元, 较去年同期增长 23.44%; 基本每股收益为 1.305 元, 同比增长 5.75% 截止到年底, 一心堂及子公司累计拥有直营连锁门店 2623 家, 较去年同期增加 235 家 ; 公司以云南省为基础,2039 家零售药店已经覆盖了云南省所有市县 公司在医保门店数量 医保营业收入 医保销售占比上均呈现持续增长趋势, 为其未来承接处方药分流奠定市场基础 7
鱼跃医疗是国内最大的康复护理和医用供氧系列医疗器械的专业生产企业 目前公司六大产品有制氧机 超轻微氧气阀 雾化器 血压计 听诊器 轮椅车的市场占有率国内第二 公司前期公告, 大股东鱼跃科技拟收购华润万东 51.51% 股份和上海医疗器械集团 ( 上械 ), 而后将上械集团注入到上市公司平台 如若成功收购, 公司有望与上械集团实现优势互补 : 主要体现在销售渠道的互补 投资者可以关注 和佳股份, 大股东提供融资资金为 18 名核心员工增持 232 万股, 合计 4993 万元, 增持均价 21.46 元 大股东为高管融资增持股份表明管理团队的态度, 市场价格增持表明管理层对未来的信心 公司再获整体建设订单, 全年累计订单量超 16 亿元, 充分说明医院建设需求依然旺盛, 公司受益于蓬勃发展的县乡医疗市场, 持续保持了快速增长, 公司模式优势突出, 未来订单有望持续增长, 为未来 2~3 年快速增长提供足够保障 三 高管增减持情况 迪安诊断减持较多 2 月份, 上市公司高管大幅减持 其中, 迪安诊断减持最多, 总金额达到 6521.56 万元, 同时九安医疗高管减持较多, 总共减持 3825.85 万元 其次, 以岭药业减持也比较多, 减持 99 万股, 总金额达到 2964.06 万元 另外, 嘉应制药也被减持了 299.446 万股, 总金额达到 2786.82 万元 还有我武生物也受到了减持, 共减持 60.19 万股, 总金额达到 2392.57 万元 增持方面, 理邦仪器出现了增持的情况, 金额达到 161.98 万元 表格 3:2015 年 2 月高管增持情况代码名称变动金额 ( 万 ) 变动股数 ( 万 ) 300206 理邦仪器 161.98 7.42 002462 嘉事堂 4.21 0.11 资料来源 : 东方财富网, 德邦证券研究所 表格 4:2015 年 2 月高管减持情况 代码 名称 变动金额 ( 万 ) 变动股数 ( 万 ) 300244 迪安诊断 -6521.56-132.21 002432 九安医疗 -3825.85-136.2798 002603 以岭药业 -2964.06-99 002198 嘉应制药 -2786.82-299.446 300357 我武生物 -2521.54-60.19 002275 桂林三金 -2392.57-137.1886 300358 楚天科技 -1763.69-40.01 300016 北陆药业 -1582.61-84.64 002390 信邦制药 -1484.31-64 600998 九州通 -605.83-28.65 002365 永安药业 -238.51-17.4225 600285 羚锐制药 -109.03-12 300298 三诺生物 -10-0.25 8
000597 东北制药 -6.26-0.575 000952 广济药业 -5.36-0.45 资料来源 : 东方财富网, 德邦证券研究所 四 医药行业资讯概览 1. 利润总额增速有所下滑, 毛利率表现平稳 医药制造业主营业务收入累计同比自 2001 年开始就一直处于震荡盘升状态, 直到 2011 年见顶后出现下跌 而主营业务利润总额累计同比在 2004 年至 2006 年处于震荡筑底阶段, 其后出现较大幅度的上涨 但在其后很快出现回落, 之后在 2009 年再次出现过一次反弹, 不过也没能持续多久, 就再次开始下跌 这次的下跌到了 1999 年以来的最低点位置 从去年的数据来看, 主营业务收入累计同比表现波动性不大, 都在 13% 以上, 最后的两个月也 13% 附近 而利润总额累计同比从 14% 左右跌到了 12% 左右 未来这两个指标还有可能继续下跌 在医药招标和医保控费等负面政策压制下, 药企的增长表现不佳 尤其湖南的招标, 让医药企业的 价格很低, 这造成了不利的影响, 其他省份的招标有可能效仿湖南的模式, 这对于医药企业来说有不利 的影响 图 6: 医药制造业经济运行数据 资料来源 :wind, 德邦证券研究所 从单月数据来看,2012 年收入增速从 15% 上涨到 20%, 之后出现下跌, 从 17% 跌至 15% 2013 年的 收入增速表现比较稳定, 一直都围绕 20% 波动 去年收入增速表现不佳, 除了 2 月份和 6 月份的数据表 9
现较好以外, 其余月份都表现较差, 都只有 12% 左右 利润方面, 去年的 7 8 11 月份利润的增速只 有 5%, 其余月份大约在 15% 左右 虽然美国经济已经复苏, 但我国的经济因为经历多年的高速增长, 目前有下行的压力, 医药行业 的表现也不佳 这一点从去年年底的收入增速和利润增速就可以看出 不过, 未来医药行业是否持续低 迷仍有待观察 图 7: 医药制造业单月经济运行数据 资料来源 :wind, 德邦证券研究所 子行业来看, 从单月收入增速来看, 进入去年以来, 医药制造业整体表现比较差, 各子行业的数据都表现不佳 其中, 前年年末表现较好的是卫生材料 生物制品和中药饮片 去年的情况不如前年, 这些子板块出现了调整 去年表现较好的是生物制品 卫生材料和中药饮片, 主要还是需求比较好 另外, 表现比较差的是化学原料药和化学制剂 而利润方面, 去年上半年表现较好的有化学原料药, 主要是由于经过较长时间的调整, 行业已基本调整到位, 同时需求有所回升, 因此有所表现 另外, 中药饮片也表现不错 但在 7 月份, 各子行业的数据不佳, 增速下滑较多 8 月份延续了下滑的态势 进入 9 月份数据有所反弹,10 月份利润反弹的是化学制剂 中药饮片和生物制品 对于后市投资者应注意子行业数据的变化情况 图 8: 医药子行业单月收入增速 10
资料来源 :wind, 德邦证券研究所 图 9: 医药子行业单月利润增速 资料来源 :wind, 德邦证券研究所 2. 行业动态及政策发布 益丰药房获首发批文, 发行不超 4000 万股 益丰大药房连锁股份有限公司成立于 2008 年 6 月, 是 11
国内区域领先的大型医药零售连锁企业 公司此次拟发行新股不超过 4,000 万股登陆 A 股市场 自成立以来, 益丰药房始终高举 平价 专业 大旗, 坚持 区域聚焦 稳健扩张 的发展战略, 在中南华东地区取得了领先的市场地位 截至 2014 年底, 公司已在湖南 湖北 上海 江苏 江西 浙江等六省市开设了共计 810 家直营连锁门店, 营业面积达到 122,072.20 平方米, 员工人数 5,856 人 2012 年 -2014 年公司营业收入和归属于母公司所有者的净利润年复合增长率分别为 20.36% 和 43.14%,2013-2014 年位列中国连锁药店综合实力百强榜排名第五位 简评 : 益丰药房在行业内以精细化管理著称, 通过核心代理商品运营 员工专业服务培训 会员服务与管理 运营成本管控等方面实现盈利能力持续提升 ; 公司通过 舰群型 的门店布局 全直营门店的管理模式深耕区域市场, 并以先进的信息化管理和高效的物流配送体系提升跨区域管理效率, 打造突出的跨省经营能力, 成为行业内少有的母公司及所有跨省子公司均盈利的公司 与此同时, 公司通过成功收购上海新开心人大药房有限公司和新宝丰大药房 ( 上海 ) 有限公司, 加快公司收购兼并步伐 四大动因推动医疗器械投资进入 火爆时代 1 月末, 我国多家上市公司相继发布公告, 宣称进军医疗器械市场 这意味着我国医疗器械投资进入 火爆时代 1 月 27 日, 梧州中恒集团发布公告称旗下子公司梧州制药将入股以色列一家医疗器械公司 ;1 月 26 日, 跨国医疗器械巨头美敦力宣布完成对柯惠医疗的并购 ;1 月 26 日, 白云山联手西门子进军医疗器械 从 2014 年下半年到 20 15 年 1 月份的医疗器械投资领域, 发现有 40 多家企业出台了针对医疗器械市场的投资方案或者投资公告 简评 : 上市公司开始关注并倾向于投资医疗器械领域, 有四大原因 : 一是医疗器械产品门槛低, 市场需求旺盛 ; 二是不少现金流充裕的上市公司希望寻找更多投资机会 ; 三是一二级市场估值溢价推动上市公司进行外延并购 ; 四是小公司在早期跨界难 壮大难 上市难, 有被收购的意愿, 而移动互联网对医疗行业的强大影响开始显现, 传统企业希望通过医疗器械投资的方式进军互联网医疗领域, 医疗器械恰恰是打通医院和卫生系统最便捷的方式之一 医药电商政策松绑渐近, 第三方物流抢最后一公里 在处方药网售放开之际, 越来越多的资本想在这座 金矿 中分享盛宴 对于蓬勃发展的医药电商来说, 解决 最后一公里 的物流配送难题已刻不容缓 大部分电商没有 B2B 物流优势, 只能倚仗第三方物流或大型电商的自建物流 药品不同于普通包裹, 消费者希望购买后能在最短时间内拿到, 而不同药品对配送的温度 湿度要求不同, 这对物流配送能力提出相当大的考验 由于我国医药商业发展仍不成熟, 行业内一直缺乏专业的物流服务, 不少医药商业公司不得不投入大量的精力 财力在医药物流层面 然而, 医药流通是医药行业中利润最薄弱的环节, 如果自建物流, 会让不少电商感到 入不敷出 12
简评 : 第三方专业物流有着极大的想象空间 随着处方药网售开闸的呼声越来越高, 我国医药流通体系将迎来一场彻底变革 如果网售处方药放开, 市场预期值达 1 万亿元的处方药将有 30% 转投线上, 市场规模或达 3000 亿元 顺丰有望成立食品医药事业部, 并从国药控股等公司引进专业人才, 完成事业部初步构架 除了顺丰, 国内最大的医药电商平台七乐康也将建立华东分仓 此外, 中国邮政集团 2009 年前后进军医药流通, 在湖南 云南和河北等 16 省市开展医药物流配送服务 2014 年我国医药外贸再创历史新高 2014 年, 全球经济仍然处于弱势复苏通道, 美国经济持续复苏, 欧洲则接近零增长, 发展中国家经济增速放缓 国际医药市场需求, 尤其是对专利药品的需求持续增长 与此同时, 国内医药产业仍处于转型关键期, 既有的比较优势正在丧失, 而拉动贸易增长的新动力尚未显现 数据显示,2014 年, 我国医药保健品进出口额达 980 亿美元, 同比增长 9.26% 其中, 出口 550 亿美元, 增长 7.38%, 进口 430 亿美元, 增长 11.77%, 对外贸易顺差 119 亿美元, 同比下降近 6% 中国医药外贸步入中低速增长期 简评 : 全球医药市场增势不减, 对小分子专利药 生物类似药的需求持续增长, 而我国医药外贸处于转型变革期, 出口仍以原料药为主 虽然国内医药行业正在国家出台的各项规定监督管理下 瘦身, 但在产能过剩还未得到解决, 新增长点尚未显现的当下, 我医药外贸将继续维持中低速增长 2015 年, 全球医药增长速度预计将保持在 4%~7% 在全球经济缓慢复苏, 全球医药市场低速增长的大环境下, 国内医药行业仍处于转型深水区, 我国的医药资源供应与全球药物需求匹配度不高 但是依靠我国长期所处的国际医药价值链地位, 以及众多趋于固定的企业合作关系, 预计 2015 年, 我国医药外贸仍将保持中低速增长 中药饮片争夺战 : 药企巨资并购抢市场 目前, 中药饮片市场规模快速扩张 国家扶持政策不断出台, 行业整合渐成大势, 国内多家上市药企纷纷通过并购 扩产等方式抢占市场, 提前布局, 欲在行业整合升级之后占据更好的高地 中药饮片行业正酝酿一场国内医药史上最大的并购案 中国医药集团总公司旗下唯一的中药整合平台中国中药有限公司, 在 1 月 12 日公开宣布收购中药配方颗粒龙头企业 江阴天江药业有限公司四成股权的 20 天之后, 又于 1 月 27 日再发公告宣布提高股权收购比例, 拟以最高 83.46 亿元的价格收购天江药业 81.48% 股权, 以填补中国中药在中药饮片领域的空白, 完善产业链 简评 : 从 2004 年以来, 中药饮片加工行业就保持了强劲的增长势头, 同比增长最快的是 2011 年, 增长率高达 56.11% 虽然在 2009 年和 2012 年有所回落, 但整体增长率保持在 30% 以上, 大大超过了医药工业的平均增长速度 国内多家上市药企亦通过并购 扩产等方式抢占中药饮片市场 中药饮片行业并购扩张频繁, 一方面是中药饮片处于中药产业链的中间环节, 入局中药饮片可以保障药企产品安全 另一方面, 由于行业发展时间尚短, 目前尚未形成一家独大或者几家独大的局面 加之饮片市场规模快速扩张 国家扶持政策不断出台, 行业整合渐成大势, 企业提前布局, 可在行业整合升级之后争得一席之地 13
广东网络医院落地, 借力药店争夺处方药市场 自去年 8 月国家卫生计生委发文对远程医疗正式 开闸 后, 不但引起阿里健康等资本大鳄的高度关注, 就连白云山 九州通 海南海药等医药公司也先后抛出橄榄枝 2 月 8 日, 国内首家网络医院广东省网络医院在低调试运行三个月后在金康大药房车陂店举行首批接诊点授牌启动仪式 据了解, 该项目由广东省第二人民医院主导, 深圳友德医科技有限公司提供第三方网络平台支持, 并计划在今年底将接诊网点数量从目前的 300 个扩容到一万个 原来的远程会诊都是 B2B 医疗机构对医疗机构之间的, 但是去年国家对远程会诊作了重新定义, 医疗机构可以运用信息技术来对医疗机构以外的个人开展诊疗服务, 意味着为现在的 B2C 打开了一扇窗口 简评 : 目前广东省网络医院的具体运行方式主要有两种 : 一是与大型的连锁药店合作并在实体药店建立接诊点, 医院提供设备和医生 药店负责提供场地及运行所需的水电人工成本 深圳友德医提供技术支持, 三者最终按照一定比例分成诊金 ; 其次是与街道社区服务中心合作, 同样是由医院提供设备和医生, 街道提供场地, 两者按照一定比例分成诊金 相对于网络医院 微薄 的诊金, 实体药店参与网络医院看重的是其带来的人流和处方药购买 健康险税收优惠有望年内落地 健康险税收优惠渐行渐近 保险公司尤其是专业健康险公司正在开展相关健康险税优产品的前期设计工作, 待成熟后, 由保监会报给财政部和国家税务总局 经过有关部门认可后, 再出台相关健康险的税优政策, 政策落地的时间点有望在今年 由于这个险种的选择很关键, 经过多轮探讨, 最终达成一致 : 保费不能太贵, 否则把最有需求意愿的普通百姓排斥在外 ; 同时, 保额不能太高, 否则, 就成为完全服务富人的免税工具 ; 产品本身不能太小众, 要具有社会公益性等 据悉, 最终的产品形态是一个包括医疗 重疾 失能 护理等不同责任范围的组合型产品 税收优惠将助推保险公司健康险业务快速发展, 而专业健康险公司受益程度更大 简评 : 人口老龄化, 是中国不得不加速发展商业健康险的现实压力 我国 65 岁以上的老年人口数量达到 2.12 亿, 占总人口的 16% 老年人口的两周患病率为 46.6%, 远高于全国 18.9% 的平均水平 最新的全国居家养老状况调查报告显示, 十个大城市被调查者及配偶的支出中, 医疗费用是除基本生活费外最大的支出, 月均支出 1039.8 元, 占家庭总支出的四分之一 个人医疗费用负担重, 需要我们加快发展商业健康保险, 及早引导居民做出更科学合理的医疗财务规划, 拓宽全社会健康保障资金来源, 形成政府 社会以及个人共担健康医疗风险的格局 2014 年, 我国商业健康保险保费收入达到 1587 亿元, 同比增长 41% 但健康险在我国保险总保费中占比仅为 8%, 远低于美国 40% 的水平, 健康险的人均保费仅为 116 元, 也远低于美国的 16800 元 完成对医护网战略投资, 百度加码布局在线医疗 继与 301 医院合作 上线百度医生 App 后, 百度于日前完成了对健康医疗类网站 健康之路 ( 医护网 ) 的战略投资 短短 1 个月之内百度在医疗领域完成了线上与线下的布局 资料显示, 医护网是面向大众提供就诊服务的门户, 主要通过线下运营和服务换取医院门诊信息资源 目前与 300 家三甲医院合作, 约占全国三甲医院数的 28% 据了解, 通过此次战略投资, 百度将为医护网提供图像语音识别 技术交互 大数据和人工智能等技 14
术支持, 共同探索医疗领域 O2O 的服务模式及创新运营模式 同时, 借此百度也将打通线上与线下 的医疗服务 简评 : 百度对在线医疗产业的投入前期保持了较为保守的推进风格, 之前多数资源倾向于其自身的云健康平台以及云健康硬件等方面 而现阶段的投资则是为了更好地形成线上线下闭环, 实现其连接人与服务的目标 腾讯和阿里近年来在医疗领域也动作不断 腾讯去年投资了丁香园 挂号网 阿里拥有医药电商业务, 收购了中信 21 世纪更名阿里健康, 并制订了未来医院计划 腾讯投资咨询类平台并结合微信和 QQ 作为医疗布局的渠道入口 阿里巴巴则围绕移动支付开展合作, 打造在线医疗平台和医药电商平台生态圈 数家中国药企未通过欧盟 GMP 现场检查 即使有诸多不愿面对, 但是去年多家中国药企未通过欧盟 GMP 现场检查的结果已经不容回避, 并成为今年新年伊始行业最沉重的话题之一 事实上, 长期以来, 中国企业被美国 FDA 发出警告信 未通过欧盟 GMP 现场检查的现象时有发生, 这些消息公开挂在美国 FDA 欧盟的网站上, 但是国内却鲜有报道和关注 因为, 这对于正在全力突击国际化的国内药企来说是一个负面声音 目前国内药企在质量标准上最大的问题是观念的固化, 企业高管 中层 关键岗位人员的质量意识陈旧, 也是中国医药产品走入国际市场征途中的极大障碍 简评 : 近年来, 欧盟和美国加大了对中国 印度 COS 证书 DMF 备案产品现场检查的力度, 且检查频次增加, 甚至已逐渐将中国药企当成假想 病人 来对待 根据消息, 在 2007 年核查过的生产现场中, 中国药企有 18% 的不符合要求 而这一数字 2008 年上升到 21%,2009 年前 9 个月则上升至 3 5% 与此同时, 美国 FDA 也对来自中国的 DMF 备案产品频频发出警告信 其实, 数据不完整的背后就是作假 国内药企按照国内 GMP 检查的思路应对欧盟检查, 这样的做法肯定行不通 五 行业相关数据跟踪 1. 主要维生素价格走势 维生素 A 价格在 2011 年开始下跌, 其后开始筑底阶段, 这个过程持续了两年时间 在 2013 年年底价格开始出现上涨, 并涨到了 200 元 /kg, 几乎翻了一倍 但是好景不长, 价格随后开始出现下跌, 并跌到了 100 元 /kg 附近 我们认为维生素 A 价格的反弹已经结束, 投资者要谨慎 维生素 C 的价格自 2011 年开始就出现下跌, 不过在 2013 年见底, 并展开反弹 但是反弹的力度很弱, 时间也较长 现在价格再次出现下跌, 我们认为维生素 C 的价格可能再度进入下跌状态 维生素 E 的价格则是一直处于熊市的状态, 价格从 2011 年开始就一直下跌, 期间虽然有反弹, 但是价格再度下跌 未来维生素 E 的价格仍有继续寻底的可能 15
总体而言, 维生素走势都不容乐观 维生素 A 虽然前期有较大幅度的反弹, 但是价格再次出现下跌, 我们认为维生素 A 价格的反弹已经结束了, 投资者需谨慎 而维生素 C 非常缓慢的反弹使得我们认为风险依然较大, 结果是维生素 C 再次出现下跌 未来我们认为下跌的可能性较大 维生素 E 则是处于熊市, 供给远大于需求, 未来将继续下跌 图 10: 维生素 A 价格走势 图 11: 维生素 C 价格走势 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 图 12: 维生素 E 价格走势 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 2. 抗生素原料药价格走势 7-ACA 酶法价格在 2010 年初开始就出现了下跌迹象, 在 2011 年有所反弹, 但是后来再次下跌, 一 16
直跌到 2012 年初才企稳, 之后又出现了横盘状态, 这次持续了两年 在近期价格出现了反弹, 我们认为在下跌很长一段时间后出现反弹, 预计幅度会比较大, 投资者可以密切关注 7-ADCA 价格在 2011 年初出现了上攻, 但其后就出现了下跌, 不过后来在底部企稳, 并开始横盘整理, 这一过程持续了两年, 未来价格走势还不明显, 还有待观察 头孢氨苄价格和 7-ADCA 的价格走势比较类似, 也是属于横向震荡, 投资者还需等待 从抗生素原料药的情况来看, 过去我国由于以前大量使用抗生素, 使得大量的抗生素泛滥, 厂商 大幅扩充产能 现在即使在国家限抗的背景下, 中小厂商的产能依然较大 未来这些产能仍然存在, 将 限制抗生素价格的上涨 图 13:7-ACA 酶法价格走势 图 14:7-ADCA 价格走势 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 图 15: 头孢氨苄价格走势 资料来源 :Wind, 德邦证券研究所 17
3. 中药材价格走势 中药材价格指数走势, 在 2008 年到 2009 年属于筑底阶段, 行情没有什么表现 到了 2010 年中药材价格指数有所表现 指数从 2010 年的 1000 点涨到了 3000 点, 财富效应显现 但到了 2012 年由于国内外经济形势的影响, 指数出现了大幅的下跌, 指数从 3000 点开始, 调整的幅度接近一半 调整的原因主要还是过去品种涨幅过大, 远远偏离了价值 现在指数处于横向运动, 未来的方向还不明 从品种来看, 三七等过去涨幅过大, 给原料为三七的企业带来了巨大的压力, 现在三七出现了价值回归, 价格大幅下跌, 企业的原料价格下降, 未来业绩有望出现明显的改善 对于中药材后市的走势, 投资者应该保持理性的态度 对于以中药材为原料的企业而言, 可以提高企业的毛利率 新年伊始, 文山等地遭受了不同程度大规模雨雪灾害, 使得在地三七大面积受损, 文山三七国际交易市场也没有因新年的到来而变得喜气洋洋, 市场依旧低迷 2014 年党参价格大幅下滑后, 进入了调整期, 并在中途出现过短暂的小幅上涨行情, 即便如此, 这些小涨行情仍然无法扭转党参大势已去的局面, 价格突破力度不足, 窄幅震荡频率增加 当归随着产新的落幕和年前销售的即将结束, 坊间又传去年总体减产 实际库存不足 大部分药厂没有完成年度采购任务 药农生产成本高企等消息 丹参今年新货面积是比去年增加了的, 据产地药商称, 今年丹参种植面积比去年基础上增加了许多 红参生长周期长达 5 6 年, 且不可以重茬, 种植土壤条件苛刻, 需要砍伐森林, 在腐土上种植, 近两年国家对砍伐森林控制的非常严格, 因此产地种植面积逐年减少 红参价格保持相对稳定 天麻从家种成功到今天已经走过 40 年的历程, 在这 40 年的风雨历程中, 天麻也经历了几次大起大落, 一些产区也在大起大落的行情中出现和消失, 经过几次大浪淘沙后, 一些不是很适宜种植天麻的产区开始退出天麻种植版图 现在天麻的供给基本平衡 金银花虽然目前天气依然偏冷, 但金银花目前处于价格的低点, 价格的变化不大 图 16: 中药材价格指数 资料来源 : 中药材天地网, 德邦证券研究所 18
图 17: 三七价格走势 图 18: 太子参价格走势 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 图 19: 党参价格走势 图 20: 丹参价格走势 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 图 21: 红参价格走势 图 22: 天麻价格走势 19
资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 图 23: 当归价格走势 图 24: 金银花价格走势 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 资料来源 : 东方中药材网, 德邦证券研究所 六 重点推荐行业和公司盈利预测 表格 5: 重点推荐公司盈利预测表 重点公司 EPS( 最新 ) PE 2013A 2014E 2015E 2013A 2014E 2015E 收盘价 利德曼 0.72 0.83 0.93 48.82 42.35 37.80 35.15 东富龙 1.28 1.07 1.23 20.84 24.93 21.69 26.68 嘉事堂 0.54 0.95 0.73 68.72 39.06 50.84 37.11 中恒集团 0.68 0.93 1.11 24.16 17.67 14.80 16.43 20
瑞康医药 1.32 0.83 1.13 37.70 59.96 44.04 49.77 云南白药 3.34 2.37 2.91 18.65 26.28 21.40 62.28 东阿阿胶 1.84 2.07 2.52 20.76 18.45 15.15 38.19 华润三九 1.21 1.21 1.42 20.24 20.24 17.25 24.49 上海凯宝 0.61 0.55 0.74 23.57 26.15 19.43 14.38 凯利泰 0.83 0.39 0.86 40.76 86.74 39.34 33.83 恒瑞医药 0.91 0.98 1.23 44.35 41.18 32.81 40.36 迪安诊断 0.72 0.61 0.89 99.99 118.02 80.89 71.99 天坛生物 0.72 0.89 1.03 40.14 32.47 28.06 28.9 华东医药 1.32 1.74 2.4 40.43 30.67 22.24 53.37 泰格医药 0.88 0.57 0.83 49.67 76.68 52.66 43.71 智飞生物 0.33 0.18 0.56 67.85 124.39 39.98 22.39 华兰生物 0.82 0.93 1.2 43.32 38.19 29.60 35.52 上海医药 0.83 0.94 1.06 21.42 18.91 16.77 17.78 科华生物 0.59 0.59 0.81 44.92 44.92 32.72 26.5 益佰制药 1.19 1.37 1.79 31.78 27.61 21.13 37.82 恩华药业 0.54 0.58 0.76 49.83 46.40 35.41 26.91 华润双鹤 1.52 0.95 1.41 16.17 25.87 17.43 24.58 资料来源 :wind, 德邦证券研究所截止日期 :2015.2.28 七 风险提示 估值大幅溢价的风险 : 市场现在是将医药股作为成长股来看待, 因此医药板块可以有较高的估值, 和对大盘很高溢价 但一旦医药股的业绩增长不达预期, 就不能再享受这种高估值了, 高估值将成为风险, 资金会从医药股中出逃, 引起医药股出现调整 反商业贿赂的风险 : 这次反商业贿赂行动, 使得不仅 GSK 受到了影响, 而且使得整个外资药企都受到了打击 另外, 反商业贿赂有可能会扩展到国内的企业, 这就影响国内药企的营销活动, 使得药企的收入受到的影响 招标政策不确定的风险 : 今年是招标大年, 各省市将开展新一轮的基药和非基药招标,5 月份广东药品招标的征求意见稿的出台, 对市场影响很大, 有可能影响其他省市的政策走向 未来招标政策还具有很大的不确定性, 对行业的收入和利润增速也将产生很大的影响 21
分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具 本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接 或间接收到任何形式的补偿 投资评级 一 行业评级 推荐 Attractive: 预期未来 6 个月行业指数将跑赢沪深 300 指数 中性 In-Line: 预期未来 6 个月行业指数与沪深 300 指数持平 回避 Cautious: 预期未来 6 个月行业指数将跑输沪深 300 指数 二 股票评级 买入 Buy: 预期未来 6 个月股价涨幅 20% 增持 Outperform: 预期未来 6 个月股价涨幅为 10%-20% 中性 Neutral: 预期未来 6 个月股价涨幅为 -10%-+10% 减持 Sell: 预期未来 6 个月股价跌幅 >10% 特别声明 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对报告中信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更 在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价 在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保 我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告版权归德邦证券股份有限公司所有 未获得德邦证券股份有限公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布 复制 如引用 刊发, 需注明出处为 德邦证券股份有限公司, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改 22