<4D F736F F D20CFE6B2C6D6A4C8AFB9ABCBBE2DD0C2B9C9B1A8B8E62DCDFEB4B4B9C9B7DDA3A A3A9CEA2D0A6C7FACFDFD5BDC2D4D0A6D3ADBFC9CAD3BBAFD0C5CFA2B9B5CDA8C1ECD3F2CEB4C0B4205F325F>

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1 威 创 股 份 (002308) 微 笑 曲 线 战 略 笑 迎 可 视 化 信 息 沟 通 领 域 未 来 新 股 报 告 湘 财 证 券 研 究 所 TMT 研 究 小 组 李 元 博 Tel: 江 舟 陈 钢 Tel: 发 行 上 市 情 况 股 本 结 构 发 行 股 本 发 行 后 总 股 本 股 票 价 格 询 价 区 间 上 市 目 标 价 发 行 情 况 5345 万 股 万 股 25.1~27.9 元 27.9~31.0 元 网 下 发 行 数 量 1069 万 股 网 下 发 行 时 间 网 上 发 行 数 量 4276 万 股 网 上 发 行 时 间 中 签 率 公 告 日 资 金 解 冻 日 主 承 销 商 中 信 证 券 股 东 信 息 股 东 名 称 英 属 维 尔 京 群 岛 威 创 投 资 有 限 公 司 深 圳 市 中 信 联 合 创 业 投 资 有 限 公 司 广 州 科 技 创 业 投 资 有 限 公 司 持 股 比 例 93% 5% 2% 投 资 要 点 我 国 电 子 视 像 行 业 发 展 迅 速, 未 来 的 竞 争 是 技 术 研 发 实 力 的 竞 争 电 子 视 像 产 品 按 用 户 可 分 为 家 用 ( 通 用 ) 产 品 和 商 用 ( 专 业 ) 设 备 家 用 ( 通 用 ) 产 品 包 括 电 视 机 等 家 电 产 品,2003 年 至 2008 年 6 年 中, 我 国 家 用 影 视 设 备 制 造 业 的 平 均 年 度 销 售 额 为 亿 元 商 用 设 备 主 要 用 于 群 体 信 息 沟 通 和 专 业 场 合 的 显 示 根 据 isuppli 的 预 测, 全 球 的 专 业 显 示 市 场 销 售 额 将 于 2011 年 达 到 145 亿 美 元 微 笑 曲 线 战 略 提 升 公 司 产 品 附 加 值 公 司 经 营 上 采 用 微 笑 曲 线 战 略, 通 过 对 附 加 值 最 高 的 创 新 研 发 及 市 场 营 销 业 务 的 重 点 开 发 和 投 入, 形 成 了 公 司 在 技 术 和 市 场 营 销 上 的 核 心 优 势 在 生 产 环 节 上, 公 司 同 样 抓 住 核 心 部 件 的 生 产, 将 利 润 率 低 设 备 密 集 型 生 产 交 给 上 游 供 应 商 完 成 公 司 成 功 的 经 营 战 略 能 够 增 加 产 品 附 加 值, 提 高 毛 利 率 水 平 卓 越 的 研 发 实 力 保 证 公 司 产 品 具 有 较 强 的 市 场 竞 争 力 目 前, 公 司 已 拥 有 专 利 75 项, 其 中 发 明 专 利 11 项 且 发 明 专 利 技 术 含 量 高, 保 护 期 较 长 公 司 获 得 的 已 授 权 发 明 专 利 集 中 在 图 像 拼 接 技 术 显 示 信 号 处 理 技 术 嵌 入 式 处 理 机 技 术 及 定 位 技 术 领 域 除 发 明 专 利 外, 公 司 还 拥 有 多 项 知 识 产 权, 截 至 2009 年 6 月 底, 拥 有 实 用 新 型 和 外 观 专 利 64 项 ; 登 记 软 件 著 作 权 73 项 ; 拥 有 PCT 成 员 国 的 专 利 优 先 权 5 项 这 些 知 识 产 权 进 一 步 提 升 了 公 司 产 品 的 技 术 水 平, 加 强 了 产 品 的 竞 争 力 募 投 项 目 能 有 效 提 高 公 司 VW 产 品 产 能, 进 一 步 提 升 市 场 占 有 率 根 据 测 算, 公 司 在 08 年 的 VW 市 场 中 份 额 达 到 23%, 并 且 该 行 业 处 在 高 速 发 展 期, 也 是 公 司 最 核 心 的 业 务, 所 以 保 持 稳 定 的 市 场 占 有 率 对 公 司 业 绩 的 平 稳 增 长 至 关 重 要 公 司 的 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 达 产 后 能 有 效 缓 解 产 能 不 足 的 问 题, 预 计 新 增 年 产 能 单 元, 使 整 体 年 产 能 达 到 单 元 预 计 年 新 增 销 售 收 入 达 到 7051 万 元, 年 新 增 净 利 润 万 元, 前 景 相 当 可 观 经 营 预 测 与 估 值 目 前 A 股 上 市 公 司 中 没 有 和 公 司 主 营 类 似 的 公 司, 公 司 的 高 科 技 概 念 较 好, 有 较 大 的 想 象 空 间 再 考 虑 到 之 前 物 联 网 概 念 等 的 炒 作 和 整 个 计 算 机 设 备 板 块 估 值 水 平 较 高, 我 们 给 出 PE 区 间 为 45~50 倍 上 市 目 标 价 27.9~31.0 元, 建 议 询 价 区 间 25.1~27.9 元 风 险 因 素 : 关 注 公 司 IDB 产 品 市 场 拓 展 风 险 技 术 风 险 经 营 风 险 和 宏 观 经 济 波 动 带 来 的 风 险 等 单 位 : 百 万 元 E 2010E 2011E 营 业 总 收 入 (+/-%) 15.6% 39.1% 78.7% 43.2% 毛 利 率 58.1% 58.3% 56.6% 53.7% 归 属 于 母 公 司 的 净 利 润 (+/-%) -17.6% 17.1% 57.0% 15.9% 股 本 ( 百 万 股 ) 每 股 收 益 ( 元 ) 重 要 声 明 : 本 公 司 及 其 关 联 机 构 雇 员 对 上 述 信 息 的 来 源 准 确 性 及 完 整 性 不 作 任 何 保 证 在 任 何 情 况 下, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 本 公 司 及 其 关 联 机 构 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 概 不 负 责 我 公 司 及 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 等 服 务 本 报 告 版 权 归 湘 财 证 券 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用 等

2 目 录 专 注 于 VW 和 IDB 业 务 的 可 视 化 信 息 沟 通 产 品 供 应 商... 4 公 司 主 营... 4 股 本 情 况... 4 发 展 战 略 及 目 标... 5 电 子 视 像 行 业 发 展 概 况... 5 技 术 发 展 引 领 行 业 步 入 转 型 升 级 新 阶 段... 5 市 场 需 求 拓 展 行 业 发 展 空 间... 6 技 术 研 发 实 力 成 为 企 业 竞 争 力 的 关 键... 6 政 策 扶 持 为 行 业 发 展 营 造 良 好 环 境... 6 微 笑 曲 线 战 略 提 升 公 司 产 品 附 加 值... 7 财 务 状 况 分 析... 9 偿 债 能 力 指 标 合 理, 经 营 性 现 金 流 趋 紧... 9 产 品 的 高 附 加 值 保 证 了 公 司 较 强 的 盈 利 能 力... 9 募 投 项 目 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 信 息 化 建 设 项 目 和 研 发 中 心 扩 建 项 目 增 强 市 场 竞 争 力 风 险 提 示 盈 利 预 测 与 估 值 基 本 假 设 估 值

3 图 目 录 图 1 威 创 视 讯 发 行 前 股 本 结 构... 5 图 2 中 国 家 用 影 视 设 备 制 造 业 销 售 值... 6 图 3 全 球 专 业 显 示 市 场 销 售 额 及 未 来 市 场 预 测... 6 图 4 公 司 注 重 提 升 产 品 附 加 值... 7 图 5 公 司 逐 步 加 大 研 发 投 入... 8 图 6 代 理 商 销 售 为 主 的 营 销 模 式... 9 图 7 毛 利 率 保 持 稳 定 图 8 VW 市 场 需 求 持 续 增 加 表 目 录 表 1 本 次 发 行 前 后 股 本 情 况... 4 表 2 电 子 视 像 行 业 相 关 扶 持 政 策... 7 表 3 相 关 上 市 公 司 估 值 情 况... 9 表 4 募 集 资 金 投 资 项 目 表 5 VW 项 目 开 始 后 公 司 产 能 预 测 表 6 盈 利 预 测 关 键 假 设 表 7 SW 计 算 机 设 备 板 块 估 值 比 较

4 专 注 于 VW 和 IDB 业 务 的 可 视 化 信 息 沟 通 产 品 供 应 商 公 司 主 营 公 司 专 注 可 视 化 信 息 沟 通 领 域, 以 可 视 化 信 息 沟 通 的 系 统 解 决 方 案 提 升 客 户 的 工 作 效 率 和 竞 争 能 力 公 司 主 要 从 事 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 ( 简 称 VW ) 和 交 互 数 字 平 台 ( 简 称 IDB ) 的 研 发 生 产 销 售 及 服 务 公 司 产 品 具 有 大 屏 幕 显 示 的 属 性, 可 归 属 于 电 子 视 像 行 业 协 会 大 屏 幕 投 影 显 示 设 备 分 会 公 司 VW 产 品 通 过 专 业 技 术 将 多 个 显 示 单 元 拼 接 成 一 个 超 大 画 面 显 示 系 统, 集 中 显 示 与 控 制 多 路 信 号, 从 而 有 效 提 升 监 控 者 的 工 作 效 率 与 质 量 VW 主 要 应 用 于 各 类 控 制 室 的 监 控 指 挥 调 度, 超 高 分 辨 率 多 信 号 源 超 大 画 面 无 缝 是 其 基 本 特 性 公 司 的 VW 产 品 市 场 占 有 率 自 2006 年 以 来 已 连 续 三 年 在 中 国 市 场 保 持 第 一,2007 年 国 内 市 场 占 有 率 超 过 20% IDB 系 列 产 品 是 公 司 在 可 视 化 信 息 领 域 的 创 新 性 产 品, 以 会 议 和 教 育 培 训 为 主 要 目 标 市 场, 大 屏 幕 显 示 设 备 可 同 时 作 为 人 机 对 话 的 输 入 设 备, 加 以 配 套 的 软 件 系 统, 可 以 方 便 地 实 现 群 体 间 的 互 动 交 流 协 同 工 作 目 前 该 系 列 产 品 处 于 市 场 拓 展 和 推 广 期 公 司 采 取 代 理 商 销 售 为 主 直 销 为 辅 的 销 售 方 式 以 北 京 上 海 广 州 三 个 中 心 城 市 为 枢 纽, 济 南 西 安 为 重 要 营 销 平 台,14 个 分 公 司 和 办 事 处 为 枝 干,100 余 家 代 理 商 为 分 支, 形 成 了 覆 盖 全 国 的 区 域 营 销 网 络 通 过 依 托 营 销 网 络, 公 司 建 立 了 遍 布 全 国 的 维 修 服 务 网 络, 可 提 供 快 速 的 维 护 维 修 服 务, 具 备 国 际 厂 商 在 国 内 难 以 实 现 的 厂 家 专 业 维 护 模 式 同 时 公 司 在 海 外 市 场 的 一 些 区 域 也 初 步 尝 试 建 立 了 代 理 商 网 络 架 构 股 本 情 况 截 至 首 次 公 开 发 行 招 股 说 明 书 签 署 日, 公 司 总 股 本 16,035 万 股, 本 次 发 行 股 份 5,345 万 股, 本 次 发 行 股 份 占 公 司 发 行 后 总 股 本 的 比 例 25% 股 东 名 称 股 份 性 质 表 1 本 次 发 行 前 后 股 本 情 况 发 行 前 股 本 结 构 发 行 后 股 本 结 构 股 数 ( 万 股 ) 比 例 股 数 ( 万 股 ) 比 例 威 创 投 资 外 资 法 人 股 14, % 14, % 中 信 创 投 社 会 法 人 股 % % 广 州 科 创 (SLS) 国 有 法 人 股 % % 本 次 发 行 的 股 份 , % 合 计 % % 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 公 司 股 东 全 部 为 法 人 股 东, 没 有 自 然 人 直 接 持 股 情 况 威 创 投 资 持 有 公 司 本 次 发 行 前 93% 的 股 份, 为 本 公 司 控 股 股 东 ; 威 创 集 团 持 有 威 创 投 资 100% 的 股 份, 为 本 公 司 间 接 控 股 股 东 ;Ken Zhengyu HE( 何 正 宇 ) 何 小 远 和 何 泳 渝 三 人 为 姐 弟 关 系, 合 计 持 有 威 创 集 团 % 的 股 权, 且 何 泳 渝 和 Ken Zhengyu HE( 何 正 宇 ) 为 威 创 集 团 和 威 创 投 资 的 董 事,Ken Zhengyu HE( 何 正 宇 ) 何 小 远 何 泳 渝 为 本 公 司 的 实 际 控 制 人 4

5 图 1 威 创 视 讯 发 行 前 股 本 结 构 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 发 展 战 略 及 目 标 公 司 在 今 后 三 年, 将 通 过 先 行 者 战 略 精 英 团 队 战 略 和 生 态 链 战 略 的 实 施, 保 证 和 实 现 公 司 的 持 续 增 长 先 行 者 战 略, 包 含 技 术 先 行 产 品 先 行 和 市 场 先 行 三 个 方 面 ; 精 英 团 队 战 略 的 内 涵, 是 以 精 英 人 才 来 带 动 和 构 建 高 水 平 的 管 理 团 队 技 术 团 队 与 营 销 团 队 ; 公 司 作 为 可 视 化 信 息 沟 通 系 统 的 提 供 者, 与 产 业 链 上 的 上 下 游 企 业 结 为 战 略 联 盟, 形 成 特 有 的 生 态 链 模 式, 使 所 有 参 与 者 获 得 价 值 提 升 公 司 的 发 展 目 标 是 : 持 续 加 大 在 产 品 开 发 营 销 网 络 建 设 的 投 入, 根 据 市 场 情 况 进 行 相 应 的 产 能 扩 充, 在 人 力 资 源 引 进 管 理 体 系 建 设 与 信 息 平 台 建 设 方 面 向 国 际 先 进 水 平 看 齐, 进 一 步 巩 固 公 司 在 国 内 市 场 领 先 在 全 球 市 场 名 列 前 茅 的 地 位 到 2012 年, 公 司 将 力 争 实 现 销 售 收 入 15 亿 元 以 上,VW 保 持 国 内 市 场 占 有 率 第 一, 在 全 球 市 场 成 为 行 业 内 知 名 品 牌 ;IDB 销 售 取 得 突 破 性 进 展, 在 公 司 收 入 的 比 重 超 过 30%; 种 子 业 务 培 育 取 得 实 质 性 进 展 电 子 视 像 行 业 发 展 概 况 电 子 视 像 行 业 是 我 国 电 子 信 息 产 业 的 重 要 组 成 部 分 目 前, 该 行 业 已 充 分 实 现 市 场 化 竞 争, 各 企 业 面 向 市 场 自 主 经 营, 政 府 职 能 部 门 进 行 产 业 宏 观 调 控 技 术 发 展 引 领 行 业 步 入 转 型 升 级 新 阶 段 电 子 视 像 行 业 内 的 可 视 化 信 息 产 品 既 包 括 电 视 投 影 机 等 传 统 产 品, 也 包 括 运 用 LCD/PDP/DLP/LCOS 等 新 型 显 示 技 术 制 作 的 显 示 器 件 数 字 技 术 信 息 技 术 和 网 络 技 术 的 发 展 与 融 合, 加 快 了 电 子 视 像 行 业 的 结 构 升 级, 数 字 电 视 信 息 家 电 智 能 产 品 已 成 为 今 后 的 发 展 方 向, 电 子 视 像 行 业 正 步 入 一 个 转 型 升 级 的 新 阶 段 新 型 的 电 子 视 像 产 品 更 多 地 融 合 了 多 项 信 息 技 术, 在 显 示 硬 件 载 体 上 加 入 更 丰 富 的 软 件 系 统, 构 成 功 能 强 大 的 智 能 化 产 品, 产 品 内 涵 已 远 远 超 越 了 普 通 的 视 像 显 示 设 备 范 畴 5

6 市 场 需 求 拓 展 行 业 发 展 空 间 电 子 视 像 产 品 按 用 户 区 分 可 分 为 家 用 ( 通 用 ) 产 品 和 商 用 ( 专 业 ) 设 备 家 用 ( 通 用 ) 产 品 包 括 电 视 机 等 家 电 产 品, 产 品 使 用 广 泛, 市 场 容 量 巨 大 根 据 中 国 工 业 与 信 息 化 部 的 统 计 数 据, 自 2003 年 至 2008 年 六 年 中, 我 国 家 用 影 视 设 备 制 造 业 的 平 均 年 度 销 售 额 为 亿 元 图 2 中 国 家 用 影 视 设 备 制 造 业 销 售 值 图 3 全 球 专 业 显 示 市 场 销 售 额 及 未 来 市 场 预 测 资 料 来 源 : 中 国 工 业 与 信 息 化 部, 湘 财 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 而 商 用 设 备 包 括 投 影 机 电 子 白 板 视 频 会 议 系 统 大 屏 幕 拼 接 墙 系 统 等 产 品, 商 用 设 备 主 要 用 于 群 体 信 息 沟 通 和 专 业 场 合 的 显 示 根 据 isuppli 市 场 研 究 公 司 2007 年 出 版 的 专 业 显 示 市 场 统 计 报 告, 全 球 专 业 显 示 市 场 销 售 额 在 2006 年 达 到 90 亿 美 元, 共 销 售 400 万 台 / 套 专 业 显 示 器 材, 其 中 会 议 系 统 室 内 展 示 广 告 显 示 以 及 教 育 市 场 份 额 位 列 前 四 位, 销 售 金 额 分 别 达 到 24 亿 美 元 23 亿 美 元 14 亿 美 元 以 及 13 亿 美 元 ; 预 计 全 球 的 专 业 显 示 市 场 销 售 额 将 于 2011 年 达 到 145 亿 美 元 技 术 研 发 实 力 成 为 企 业 竞 争 力 的 关 键 家 用 ( 通 用 ) 产 品 作 为 单 纯 的 显 示 设 备, 功 能 简 单, 市 场 容 量 大, 竞 争 厂 家 多 利 润 水 平 低 商 用 ( 专 用 ) 设 备 要 满 足 客 户 对 信 息 交 流 和 特 殊 显 示 的 需 求, 需 要 综 合 多 种 信 息 技 术 和 显 示 技 术, 产 品 开 发 难 度 大, 技 术 水 平 要 求 高, 产 品 利 润 率 水 平 也 远 高 于 家 用 ( 通 用 ) 产 品, 新 产 品 一 旦 获 得 成 功, 将 为 厂 家 带 来 丰 厚 的 盈 利 在 高 利 润 率 的 驱 动 下, 商 用 ( 专 用 ) 设 备 的 厂 家 都 在 加 大 技 术 研 发 和 产 品 开 发 的 投 入, 努 力 先 于 竞 争 对 手 提 供 满 足 市 场 需 求 的 产 品 然 而, 商 用 ( 专 用 ) 设 备 的 竞 争 不 仅 体 现 在 相 同 产 品 生 产 厂 家 间 的 竞 争, 同 时 也 体 现 在 与 生 产 具 有 类 似 功 能 产 品 的 厂 家 的 竞 争, 新 技 术 新 产 品 的 出 现 可 能 导 致 原 有 产 品 被 替 代, 只 有 拥 有 雄 厚 研 发 实 力 掌 握 核 心 技 术 注 重 技 术 创 新 的 企 业 才 能 走 在 市 场 前 列, 引 领 行 业 的 发 展 方 向 电 子 视 像 行 业 中 商 用 ( 专 用 ) 设 备 的 生 产 需 要 综 合 运 用 各 种 技 术, 要 求 企 业 具 有 深 厚 而 全 面 的 技 术 积 累, 技 术 壁 垒 是 行 业 进 入 的 主 要 壁 垒 ; 同 时, 由 于 新 型 商 用 产 品 的 市 场 推 广 难 度 较 大, 品 牌 知 名 度 完 备 的 营 销 体 系 和 成 功 实 例 经 验 等 都 构 成 行 业 进 入 的 壁 垒 政 策 扶 持 为 行 业 发 展 营 造 良 好 环 境 作 为 我 国 电 子 信 息 产 业 的 重 要 组 成 部 分, 电 子 视 像 行 业 符 合 国 家 所 提 倡 的 信 息 产 业 数 字 化 网 络 化 智 能 化 总 体 趋 势 有 关 政 府 部 门 已 出 台 多 项 支 持 产 业 发 6

7 展 的 政 策 表 2 电 子 视 像 行 业 相 关 扶 持 政 策 相 关 政 策 具 体 内 容 中 共 中 央 关 于 制 定 国 信 息 产 业 要 根 据 数 字 化 网 络 化 智 能 化 的 总 体 趋 势, 重 点 培 育 数 字 民 经 济 和 社 会 发 展 第 十 化 音 视 频, 加 强 信 息 资 源 开 发 和 共 享, 推 进 信 息 技 术 普 及 和 应 用 一 个 五 年 规 划 的 建 议 国 家 中 长 期 科 学 和 技 重 点 发 展 高 清 晰 度 大 屏 幕 显 示 产 品, 开 发 有 机 发 光 显 示 场 致 发 射 显 术 发 展 规 划 纲 要 (2006 示 激 光 显 示 等 各 种 平 板 和 投 影 显 示 技 术, 建 立 平 板 显 示 材 料 与 器 件 年 ) 产 业 链 当 前 优 先 发 展 的 高 技 确 定 了 当 前 应 优 先 发 展 的 20 项 高 技 术 信 息 产 业, 其 中 就 包 含 大 屏 幕 术 产 业 化 重 点 领 域 指 南 液 晶 显 示 数 字 光 学 处 理 (DLP) 显 示 等 新 型 显 示 器 件, 以 及 相 关 的 驱 (2007 年 度 ) 动 电 路 光 学 引 擎 等 产 品 电 子 信 息 产 业 调 整 与 突 破 集 成 电 路 新 型 显 示 器 件 软 件 等 核 心 产 业 的 关 键 技 术, 在 通 信 振 兴 规 划 设 备 信 息 服 务 信 息 技 术 应 用 等 领 域 培 育 新 的 增 长 点 资 料 来 源 : 国 务 院, 发 改 委, 科 技 部, 商 务 部, 湘 财 证 券 研 究 所 微 笑 曲 线 战 略 提 升 公 司 产 品 附 加 值 公 司 经 营 上 采 用 微 笑 曲 线 战 略, 通 过 对 创 新 研 发 及 市 场 营 销 的 重 点 开 发 和 投 入, 形 成 了 公 司 在 技 术 和 市 场 营 销 上 的 核 心 优 势 图 4 公 司 注 重 提 升 产 品 附 加 值 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 研 发 方 面, 公 司 已 拥 有 专 利 75 项, 其 中 发 明 专 利 11 项 ; 发 明 专 利 技 术 含 量 高, 保 护 期 较 长, 对 拥 有 人 来 说 具 有 很 大 的 价 值 公 司 目 前 获 得 的 已 授 权 发 明 专 利 集 中 在 图 像 拼 接 技 术 显 示 信 号 处 理 技 术 嵌 入 式 处 理 机 技 术 及 定 位 技 术 领 域 除 发 明 专 利 外, 公 司 还 拥 有 多 项 知 识 产 权, 截 至 2009 年 6 月 底, 拥 有 实 用 新 型 7

8 和 外 观 专 利 64 项 ; 登 记 软 件 著 作 权 73 项 ; 拥 有 PCT 成 员 国 的 专 利 优 先 权 5 项 这 些 知 识 产 权 进 一 步 提 升 了 公 司 产 品 的 技 术 水 平, 加 强 了 产 品 的 竞 争 力 公 司 已 建 立 起 一 支 专 业 完 整 的 研 发 队 伍, 覆 盖 硬 件 研 发, 软 件 研 发 产 品 系 统 设 计 研 发 测 试 及 运 作 支 持 对 研 发 的 重 视 也 体 现 在 公 司 对 研 发 费 用 的 加 大 投 入 上, 年 度 及 2009 年 上 半 年, 公 司 研 发 费 用 占 营 业 收 入 的 比 例 逐 步 上 升, 分 别 为 7.06% 8.11% 9.42% 和 9.01% 图 5 公 司 逐 步 加 大 研 发 投 入 营 业 收 入 研 发 费 用 占 比 % 万 元 % 6% 4% 2% H1 0% 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 在 营 销 方 面, 公 司 已 建 立 起 覆 盖 全 国 的 代 理 商 网 络 公 司 一 直 采 取 代 理 商 销 售 为 主 直 销 为 辅 的 销 售 方 式 代 理 商 可 以 为 公 司 发 掘 更 多 的 项 目 资 源, 使 公 司 产 品 能 快 速 进 入 不 同 的 行 业 和 地 区, 有 效 扩 大 了 产 品 市 场 份 额 扩 大 销 售 规 模 ; 还 能 为 公 司 缓 解 现 金 流 压 力 和 风 险, 使 公 司 能 将 资 源 集 中 投 入 到 技 术 研 发 和 产 品 研 发, 以 保 持 业 内 的 技 术 领 先 优 势 公 司 依 靠 品 牌 技 术 服 务 的 能 力 发 展 了 大 批 代 理 商, 通 过 和 代 理 商 共 享 利 润 的 方 式, 公 司 与 代 理 商 紧 密 合 作, 实 现 共 赢, 取 得 了 成 功 的 销 售 业 绩 公 司 目 前 在 研 发 和 营 销 方 面 积 累 了 自 身 的 核 心 竞 争 力 在 产 品 生 产 上, 公 司 负 责 功 能 部 件 的 工 艺 设 计 与 生 产 半 成 品 的 组 装 与 测 试 系 统 总 装 总 调 等 核 心 生 产 环 节, 掌 握 关 键 生 产 工 艺, 对 结 构 件 加 工 等 一 些 设 备 密 集 型 低 附 加 值 的 工 序 进 行 外 包 外 协 8

9 图 6 代 理 商 销 售 为 主 的 营 销 模 式 营 业 收 入 通 过 代 理 商 销 售 收 入 占 比 % % 96% % H1 92% 资 料 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书, 湘 财 证 券 研 究 所 财 务 状 况 分 析 偿 债 能 力 指 标 合 理, 经 营 性 现 金 流 趋 紧 公 司 各 项 偿 债 能 力 指 标 较 为 合 理, 偿 债 能 力 较 强 由 于 年 公 司 均 进 行 了 现 金 分 红, 如 果 剔 除 该 因 素, 则 模 拟 的 公 司 年 末 资 产 负 债 率 为 53.60% 和 54.52%, 仍 然 具 有 良 好 的 偿 债 能 力 表 3 相 关 上 市 公 司 估 值 情 况 主 要 财 务 指 标 流 动 比 率 ( 倍 ) 速 动 比 率 ( 倍 ) 资 产 负 债 率 ( 母 公 司 ) 45.76% 29.87% 36.21% 53.25% 息 税 折 旧 摊 销 前 利 润 ( 万 元 ) 6, , , , 利 息 保 障 倍 数 资 料 来 源 : 招 股 意 向 书, 湘 财 证 券 研 究 所 公 司 的 经 营 性 现 金 流 方 面,07 08 和 09 年 1-6 月 产 生 的 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 分 别 为 136,049,846 88,150,834 和 9,413,880 元, 呈 现 逐 年 减 少 的 趋 势 主 要 原 因 是 存 货 和 经 营 性 应 收 项 目 的 增 加 从 经 营 性 现 金 流 量 净 额 占 净 利 润 的 比 例 来 看,09 年 上 半 年 08 年 和 07 年 的 比 值 分 别 为 21% 78% 100%, 现 金 回 笼 情 况 在 09 年 并 不 理 想 主 要 原 因 是 进 入 2009 年, 公 司 的 经 营 还 未 从 金 融 危 机 的 影 响 中 完 全 恢 复, 再 加 上 竞 争 加 剧, 公 司 放 宽 了 对 代 理 商 的 回 款 时 间 和 预 付 款 的 要 求 这 造 成 公 司 的 经 营 性 现 金 流 减 少 幅 度 较 大 同 时 公 司 在 08 年 底 采 购 原 材 料 的 部 分 款 项 在 09 年 支 付, 以 及 09 年 上 半 年 支 付 了 08 年 度 的 奖 金 和 税 款, 都 造 成 了 09 年 经 营 性 现 金 流 大 幅 度 减 少 产 品 的 高 附 加 值 保 证 了 公 司 较 强 的 盈 利 能 力 报 告 期 内 公 司 主 营 业 务 收 入 持 续 稳 定 增 长 年 上 半 年 主 营 业 务 收 入 分 别 为 42, 万 元 48, 万 元 和 22, 万 元, 同 比 增 速 分 别 达 到 9

10 35.72% 15.59% 和 6.40% 造 成 主 营 业 务 收 入 增 速 放 缓 的 原 因 同 影 响 公 司 经 营 性 现 金 流 的 因 素 类 似, 受 全 球 金 融 危 机 和 行 业 竞 争 加 剧 的 影 响 虽 然 09 年 1-6 月 份 占 公 司 主 营 业 务 收 入 94.15% 的 VW 产 品 销 量 较 去 年 同 期 有 17.84% 的 增 长, 但 是 产 品 单 价 有 5.12% 的 下 滑 不 过 从 VW 产 品 销 量 在 金 融 危 机 的 不 利 影 响 中 仍 然 保 持 较 高 速 度 的 增 长 看 出, 公 司 的 产 品 竞 争 力 还 是 相 当 强 的, 并 且 客 户 集 中 在 能 源 军 警 交 通 政 府 四 大 领 域, 受 经 济 波 动 影 响 较 小, 未 来 业 绩 增 长 的 稳 定 性 相 对 较 强 毛 利 率 方 面, 占 公 司 收 入 90% 以 上 的 VW 产 品 毛 利 率 较 高 且 一 直 保 持 稳 定,IDB 产 品 的 毛 利 率 在 近 两 年 虽 有 所 下 滑 但 仍 然 维 持 较 高 的 水 平 这 主 要 得 益 于 公 司 突 出 的 技 术 研 发 实 力 和 正 确 的 经 营 战 略 公 司 专 注 于 附 加 值 最 高 的 核 心 部 件 生 产 环 节, 将 低 附 加 值 设 备 密 集 度 高 的 生 产 环 节 交 由 产 业 链 的 上 游 企 业 生 产 公 司 60% 左 右 的 毛 利 率 水 平 也 是 大 大 超 越 了 行 业 内 国 际 领 军 企 业 BARCO 公 司 35% 的 毛 利 率 水 平 图 7 毛 利 率 保 持 稳 定 资 料 来 源 : 招 股 意 向 书, 湘 财 证 券 研 究 所 募 投 项 目 公 司 计 划 募 集 44,87 万 元, 投 资 于 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 信 息 化 建 设 项 目 和 研 发 中 心 扩 建 项 目 项 目 名 称 表 4 募 集 资 金 投 资 项 目 投 资 金 额 ( 万 元 ) 资 金 投 入 进 度 第 一 年 第 二 年 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 信 息 化 建 设 项 目 研 发 中 心 扩 建 项 目 合 计 资 料 来 源 : 招 股 意 向 书, 湘 财 证 券 研 究 所 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 随 着 我 国 信 息 化 建 设 步 伐 的 加 快, 信 息 传 输 量 大 幅 增 长, 各 行 各 业 对 信 息 化 的 要 求 越 来 越 高, 这 催 生 了 对 高 分 辨 率 多 信 号 源 超 大 画 面 图 像 无 缝 显 示 的 需 求 尤 其 在 能 源 军 警 交 通 政 府 这 些 对 实 时 状 态 监 控 要 求 较 高 的 领 域, 对 以 10

11 VW 作 为 中 央 控 制 室 和 调 度 间 显 示 设 备 的 需 求 量 有 增 无 减 预 计 我 国 对 VW 的 需 求 量 在 2010 年 达 到 台,09 10 年 需 求 同 比 增 速 将 达 到 40% 和 91% 多 此 外, 随 着 全 球 经 济 的 回 暖 和 国 家 积 极 宏 观 政 策 的 推 动,VW 的 市 场 需 求 已 现 复 苏 迹 象 09 年 7 月 公 司 单 月 中 标 金 额 达 7,000 多 万 元, 需 求 量 超 过 10,000 单 元, 远 高 于 4 5 月 份 的 每 月 3,000 多 万 元 随 着 VW 市 场 需 求 的 不 断 增 加, 公 司 现 有 的 产 能 已 处 于 超 负 荷 状 态, 不 能 满 足 发 展 需 要 公 司 急 需 进 行 产 能 扩 张 以 满 足 日 益 增 加 的 市 场 需 求 预 计 公 司 的 募 投 项 目 超 高 分 辨 率 数 字 拼 接 墙 系 统 扩 建 项 目 达 产 后, 新 增 年 产 能 12,000 单 元, 使 整 体 年 产 能 达 到 17,000 单 元 预 计 年 新 增 销 售 收 入 达 到 7051 万 元, 年 新 增 净 利 润 万 元, 前 景 相 当 可 观 图 8 VW 市 场 需 求 持 续 增 加 资 料 来 源 : 招 股 意 向 书, 湘 财 证 券 研 究 所 表 5 VW 项 目 开 始 后 公 司 产 能 预 测 年 度 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 整 体 产 能 ( 单 元 ) 整 体 产 量 ( 单 元 ) 整 体 销 量 ( 单 元 ) 产 能 利 用 率 % 97.14% 95.00% 94.12% 产 销 率 98.27% 97.79% 98.95% % 较 上 年 销 量 增 长 率 23.24% 14.73% 41.35% 70.21% 资 料 来 源 : 招 股 意 向 书, 湘 财 证 券 研 究 所 信 息 化 建 设 项 目 和 研 发 中 心 扩 建 项 目 增 强 市 场 竞 争 力 公 司 通 过 信 息 化 建 设 项 目 建 立 起 包 括 市 场 需 求 信 息 及 时 反 馈 产 品 设 计 和 创 新 集 成 供 应 链 市 场 营 销 等 内 容 的 一 体 化 信 息 管 理 平 台, 增 强 自 身 IT 系 统 的 效 率 具 体 的 项 目 有 产 品 生 命 周 期 管 理 系 统 供 应 链 管 理 系 统 客 户 关 系 管 理 系 统 信 息 技 术 的 基 础 建 设 研 发 中 心 项 目 的 主 要 目 的 是 继 续 增 强 公 司 的 技 术 研 发 实 力, 稳 定 公 司 的 优 势 地 位 主 要 研 究 方 向 定 位 于 公 司 未 来 的 产 品 和 业 务, 研 发 任 务 包 括 软 件 基 础 研 究 与 平 台 开 发 硬 件 基 础 研 究 与 模 块 开 发 和 新 技 术 整 合 与 应 用 研 究 三 个 方 面 风 险 提 示 11

12 08 年, 公 司 的 IDB 产 品 销 售 收 入 营 业 毛 利 润 分 别 较 07 年 增 长 52.11% 34.32% 虽 然 增 长 迅 速, 但 由 于 是 新 产 品, 占 公 司 主 营 业 务 收 入 的 比 例 较 小, 同 时 也 存 在 无 法 顺 利 拓 展 市 场 的 风 险 此 外, 公 司 也 存 在 技 术 风 险 经 营 风 险 和 宏 观 经 济 波 动 风 险 等 盈 利 预 测 与 估 值 基 本 假 设 目 前, 我 国 VW 产 业 处 于 高 速 发 展 期, 市 场 前 景 非 常 广 阔 根 据 中 国 电 子 视 像 行 业 协 会 大 屏 幕 投 影 显 示 设 备 分 会 的 预 测, 拼 墙 单 元 数 量 需 求 将 在 09 年 和 10 年 分 别 达 到 和 单 元 我 们 预 计 在 2011 年 该 值 将 达 到 目 前, 公 司 在 VW 市 场 上 的 占 有 率 为 23%, 假 设 未 来 三 年 仍 将 保 持 该 市 场 占 有 率, 则 公 司 在 年 的 VW 单 元 销 售 量 将 在 单 元 左 右 IDB 市 场 方 面, 公 司 的 占 有 率 很 少, 大 约 只 有 0.09%, 不 过 发 展 潜 力 巨 大, 有 可 能 成 为 公 司 未 来 营 业 收 入 的 主 要 增 长 点 预 计 销 量 在 未 来 三 年 达 到 和 2300 单 元 成 本 方 面, 公 司 主 营 产 品 的 成 本 主 要 包 括 光 学 显 示 部 件 机 械 结 构 件 电 子 料 及 其 他 制 造 费 用, 其 中 前 三 者 的 成 本 较 为 稳 定, 长 期 呈 下 降 趋 势, 但 是 制 造 费 用 增 加 较 快, 尤 其 是 经 济 形 势 较 好 的 06 和 07 年, 分 别 有 14% 和 5% 的 增 长, 虽 然 在 08 年 金 融 危 机 期 间 有 较 大 幅 度 下 滑, 但 我 们 判 断 随 着 经 济 的 触 底 反 弹, 制 造 费 用 还 将 恢 复 08 年 之 前 的 水 平 我 们 预 计 公 司 未 来 三 年 的 综 合 毛 利 率 为 58.22% 56.65% 和 53.69% 综 合 以 上 假 设 和 估 计, 我 们 预 计 公 司 09~11 年 EPS 分 别 为 和 1.12 元 表 6 盈 利 预 测 关 键 假 设 E 2010E 2011E 营 业 收 入 增 长 率 15.6% 33.6% 93.6% 37.6% 综 合 毛 利 率 58.09% 58.22% 56.65% 53.69% 资 料 来 源 : 湘 财 证 券 研 究 所 估 值 目 前 A 股 上 市 公 司 中 没 有 和 公 司 主 营 类 似 的 公 司 我 们 对 SW 计 算 机 设 备 板 块 相 关 上 市 公 司 的 PE TTM 进 行 了 比 较, 剔 除 大 于 100 和 负 值 若 按 照 加 权 平 均 计 算 得 PE 为 59 倍, 算 术 平 均 PE 为 50 倍, 取 中 位 数 PE 为 44 倍 考 虑 到 之 前 物 联 网 概 念 等 的 炒 作, 计 算 机 设 备 板 块 的 估 值 偏 高, 再 考 虑 到 公 司 是 A 股 上 市 公 司 中 唯 一 一 家 从 事 VW 和 IDB 业 务 的 公 司, 会 受 到 市 场 的 青 睐, 预 计 PE 区 间 为 45~50 倍 上 市 目 标 价 27.9~31.0 元, 建 议 询 价 区 间 25.1~27.9 元 表 7 SW 计 算 机 设 备 板 块 估 值 比 较 证 券 代 码 证 券 简 称 市 盈 率 (PE,TTM) SZ 南 天 信 息 SZ 广 电 运 通 SZ 华 工 科 技 SZ 证 通 电 子 SZ 长 城 电 脑 SZ 长 城 开 发

13 资 料 来 源 :Wind, 湘 财 证 券 研 究 所 SH 泰 豪 科 技 SZ 御 银 股 份 SH 同 方 股 份 SH 航 天 晨 光 SH 方 正 科 技

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15 湘 财 证 券 投 资 评 级 体 系 买 入 : 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 ; 增 持 : 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 5% 至 15%; 中 性 : 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 与 市 场 基 准 指 数 的 变 动 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 : 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 5% 以 上 ; 卖 出 : 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 市 场 比 较 基 准 为 沪 深 300 指 数 重 要 声 明 本 研 究 报 告 仅 供 湘 财 证 券 有 限 责 任 公 司 的 客 户 使 用 本 报 告 由 湘 财 证 券 有 限 责 任 公 司 研 究 所 编 写, 以 合 法 地 获 得 尽 可 能 可 靠 准 确 完 整 的 信 息 为 基 础, 但 不 保 证 所 载 信 息 之 精 确 性 和 完 整 性 湘 财 证 券 研 究 所 将 随 时 补 充 修 订 或 更 新 有 关 信 息, 但 未 必 发 布 在 任 何 情 况 下, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 本 公 司 及 其 关 联 机 构 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 概 不 负 责 投 资 者 应 明 白 并 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 的 目 的 和 当 中 的 风 险 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 在 法 律 允 许 的 情 况 下, 我 公 司 的 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 并 可 能 为 这 些 公 司 正 在 提 供 或 争 取 提 供 多 种 金 融 服 务 本 报 告 版 权 归 湘 财 证 券 所 有, 未 经 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 发 布 复 制 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 湘 财 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 删 节 和 修 改 15