公司研究 证券研究报告 中药 2016 年 07 月 31 日 公司点评 通化金马股票代码 :000766.SZ 医药 + 医疗双轮驱动模式确立, 大健康产业链布局将继续高效完善 事项 : 公司近期公布了一系列公告, 包括旗下产业并购基金中标龙煤集团旗下医院股权并签署了产权交易合同, 推进健康产业投资基金的成立, 调整经营范围以及修改公司章程等信息 目标价 :33-35 RMB 当前股价 :20.47RMB 投资评级强推评级变动维持 主要观点公司的产业基金完成了医院资产的投资, 对产业基金未来的份额转让做出了安排, 并调整了公司经营范围和公司章程等制度安排 随着医院布局的完成, 公司医药 + 医疗的双轮驱动发展模式已经确立, 根据公司章程的变化和产业链布局情况, 可以预判精准医疗将成为未来公司大健康产业链布局中的战略重心 凭借强大的资本实力和执行力, 通化金马将实现在较短时间内的重大转变 1. 通过产业基金完成医院布局 2016 年 7 月 21 日, 公司公告旗下德信义利投资中标龙煤集团旗下 6 家医院 85% 的股权 近日, 公司再次公告, 德信义利与龙煤集团旗下相关公司签署了 产权交易合同, 受让其医院资产的股权 根据黑龙江省产权交易中心网站披露信息, 此次交易标的为鸡西矿业集团鸡矿医院有限公司等 6 家医院公司 85% 股权, 挂牌及受让价格为 17.85 亿元 2015 年标的资产收入规模 16.95 亿元, 净利润 7467 万元, 净利润率水平 4.4% 2016 年 1-4 月份, 收入 5.28 亿元, 净利润 1282 万元, 净利润率 2.43% 2. 标的医院资产简介 此次股权转让方为鸡西矿业集团, 控股方为黑龙江龙煤矿业控股集团有限责任公司 ( 龙煤控股集团 ), 是黑龙江省内最大国有企业 标的资产的 6 家医院公司分别为鸡矿医院, 鹤矿医院, 鹤矿肿瘤医院, 鹤矿集团妇幼保健医院, 双矿医院, 七煤医院等六家医院 公开信息显示, 此次标的六家医院中有 4 家是综合性三甲医院, 鹤矿集团妇幼保健医院为专科三甲医院, 鹤矿肿瘤医院为二甲医院 这六家医院合计拥有超过 4000 张床位,2015 年收入接近 17 亿元 此外, 这六家医院旗下还拥有 30 家左右的分院, 估计这些医院床位数合计 4000 张左右 所以这些医院合计床位数达到了 8000 张左右 此等规模 ( 医院数量, 床位数量 ) 的医院资产, 无论在国内上市公司中还是产业内均属于比较庞大的 证券分析师 : 宋凯 执业编号 :S0360515070002 电话 :010-66500828 邮箱 :songkai@hcyjs.com 总股本 ( 万股 ) 96,649 流通 A 股 /B 股 ( 万股 ) 44,901/- 资产负债率 (%) 13.9 每股净资产 ( 元 ) 4.1 市盈率 ( 倍 ) 497.42 市净率 ( 倍 ) 8.81 12 个月内最高 / 最低价 24.99/6.41 485% 证券分析师 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2015-08-27~2016-07-29-15% 15/08 15/10 15/12 16/02 16/04 16/06 沪深 300 通化金马 相关研究报告 通化金马 (000766): 终将从黑马蜕变为 金马 2016-05-24 通化金马 (000766): 合并报表业绩增厚明显, 公司发展进入新阶段 2016-07-15 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
在公立医院改制中这也是比较少见的民营资本投资如此庞大的医院项目 所以我们认为, 通化金马通过产业投资基金不但 布局了医院资产, 而且跻身于国内大型医疗集团的行列 图表 1 上市公司产业投资基金布局的医院资产情况 资料来源 : 网络资料 华创证券 3. 经营范围和公司章程修改, 预示未来持续变化公司近日公告修改了公司章程, 构建大健康产业链和生态圈, 服务于人类健康事业, 为国家大健康产业的现代化 国际化做出积极贡献, 并最大限度的使全体股东获得满意的投资回报 成为公司新的经营宗旨 经营范围调整, 除了各种药品制剂的经营之外, 新增了 医疗器械的研究开发 ; 医疗投资管理 在诊断领域, 无论是一般的诊断技术还是以高通量测序技术为代表的先进基因诊断技术, 基本上按照医疗器械产品监管 ; 而先进治疗技术的应用往往需要以医院作为核心与支点才能开展 此前, 公司健康产业投资基金的公告中明确指出, 健康产业投资基金投资的主要方向为先进医药研发制造 医疗服务 精准医疗 康复保健等健康产业, 并将采取稳健而清晰的投资策略开展投资, 目前公司通过投资并购, 已经在药品领域形成了具有一定规模体量和特色的医药业务板块, 产业投资基金完成了对医院资产的投资, 所以, 结合公司章程的修改, 以及产业投资基金的投资方向, 以及目前公司在产业链上的布局, 我们推断未来公司将在以精准医疗为核心的先进诊断和治疗技术领域进行大力拓展, 这将是公司下一步的战略重心 同时, 公司高效的运营和强大的投资能力与执行力将缩短其填补产业链空白点的周期 4. 医药 + 医疗双轮驱动模式确立, 强大执行力将加速公司转型步伐随着此次医院资产产权交易合同的签署, 上市公司实现了医药 + 医疗的双轮驱动 协同发展模式的确立 回顾近 1 年的动作, 可以看出公司在战略规划的执行与落地方面有效率也有力度 在医药领域, 目前公司旗下主要三块医药资产 : 通化金马原有资产, 哈尔滨圣泰生物, 成都永康制药 其中圣泰生物和永 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
康制药是分别在 2015 年下半年和 2016 年上半年完成的并购 这两个公司的收购显著提升了上市公司在医药行业的收入和利润体量, 给上市公司的内部经营管理和运营带来了明显的改善, 丰富了公司产品种类, 完善了治疗领域布局 在医疗领域,2016 年 6 月 28 日公司公告设立德信义利投资中心, 并和上市公司股东北京晋商共同设立健康产业投资基金, 基金总规模不超过 50 亿元, 上市公司作为劣后级合伙人认缴不超过 8 亿元, 北京晋商作为普通合伙人认缴不超过 2 亿元 后续投资人认缴额不超过 40 亿元 2016 年 7 月 21 日公司公告德信义利中标了龙煤集团旗下医院资产 85% 股权的受让权 然后就是近日签署了产权交易合同, 从公司公告产业投资基金设立到签署合同,1 个月的时间中公司完成了对超过 8000 张床位的医院资产的投资, 可以看出上市公司及其股东方在国内医疗领域的投资实力, 转型的坚定信心, 以及强大的执行力 所以我们推测, 首先, 根据公司章程的修改以及健康产业基金的投资方向, 精准医疗将成为公司下一步的战略重心和投资方向 从产业链布局来看, 医药和医疗两大业务板块已经确立, 医药板块, 公司在肿瘤 妇科 骨科和心血管几个大病种领域已经形成了一定规模, 同时公司在新药领域也已布局 ( 投资长春华洋一类新药 ); 医疗板块, 产业投资基金已经投资了医院资产 先进的诊断和治疗技术目前还是空白点, 上文中我们分析了公司章程变化很可能是为未来在这一领域布局做出铺垫 其次, 我们认为公司未来在精准医疗领域的拓展将具有较大的力度 所谓较大的力度是指其布局将在行业内具有较强的影响力 这一点我们是通过公司过往较强的投资能力做出的判断 第三, 预计公司强大的执行力将缩短这一战略规划兑现的周期 从 2015 年下半年开始, 公司的转型拉开大幕, 在这 1 年左右的时间内, 公司完成了医药和医疗两大业务板块的布局,2016 年收入和利润规模同比大幅增长 所以我们判断, 按照此前公司战略规划的实现节奏来看, 未来的动作也将以较高的效率进行 5. 盈利预测及评级 : 按照收购标的的业绩承诺以及我们对公司资产未来盈利情况的预测, 我们预计通化金马 2016-2018 年的净利润分别为 2.59 亿元,3.21 亿元和 3.98 亿元 对应 EPS 分别为 0.27 元 0.33 元和 0.41 元, 动态 PE 分别 77 倍 66 倍和 57 倍 维持对公司 强烈推荐 的投资评级 我们认为医院资产未来在盈利能力方面未来具备较大的改善空间, 公司的执行力将保障战略规划的高效 有力落地, 大健康产业链的打造将给公司未来发展带来更大的空间, 所以我们上调公司目标价为 33-35 元 6. 风险提示 : 资产整合和新业务拓展风险 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2015 2016E 2017E 2018E 单位 : 百万元 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 79 337 656 1,011 营业收入 198 895 1,074 1,299 应收票据 28 28 28 28 营业成本 96 248 271 312 应收账款 122 554 665 805 营业税金及附加 2 9 10 13 预付账款 25 64 70 81 销售费用 64 172 205 244 存货 375 207 210 234 管理费用 50 176 226 251 其他流动资产 108 108 108 108 财务费用 1 1 0-1 流动资产合计 737 1,298 1,737 2,266 资产减值损失 6 0 0 0 其他长期投资 550 550 550 550 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 16 16 16 16 投资收益 26 28 25 0 固定资产 721 634 557 489 营业利润 5 318 387 481 在建工程 1 1 1 1 营业外收入 2 0 0 0 无形资产 262 262 262 262 营业外支出 1 0 0 0 其他非流动资产 1,797 1,797 1,797 1,797 利润总额 6 318 387 481 非流动资产合计 3,345 3,258 3,181 3,114 所得税 -1 59 67 83 资产合计 4,082 4,556 4,918 5,380 净利润 7 259 321 398 短期借款 10 10 10 10 少数股东损益 0 0 0 0 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 7 259 321 398 应付账款 79 203 221 255 NOPLAT -12 236 300 397 预收款项 26 117 140 170 EPS( 摊薄 )( 元 ) 0.01 0.27 0.33 0.41 其他应付款 1,495 1,495 1,495 1,495 一年内到期的非流动负债 35 35 35 35 其他流动负债 32 32 32 32 主要财务比率 流动负债合计 1,677 1,892 1,934 1,997 2015 2016E 2017E 2018E 长期借款 145 145 145 145 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -5.2% 353.0% 18.9% 17.4% 其他非流动负债 87 87 87 87 EBIT 增长率 -376.8% -2045.5% 17.0% 24.1% 非流动负债合计 232 232 232 232 归母净利润增长率 32.9% 3667.4% 23.9% 23.9% 负债合计 1,909 2,124 2,166 2,230 获利能力 归属母公司所有者权益 2,246 2,505 2,826 3,224 毛利率 51.2% 72.3% 73.0% 73.0% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 3.5% 28.9% 28.4% 28.0% 所有者权益合计 2,246 2,505 2,826 3,224 ROE 0.3% 10.3% 10.8% 11.1% 负债和股东权益 4,156 4,629 4,992 5,453 ROIC -10.1% 62.3% 41.3% 33.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 45.9% 45.9% 43.7% 41.5% 单位 : 百万元 2015 2016E 2017E 2018E 债务权益比 12.4% 11.1% 9.9% 8.8% 经营活动现金流 993 231 294 354 流动比率 43.9% 68.6% 88.9% 110.0% 现金收益 2 319 373 465 速动比率 21.6% 57.7% 77.5% 97.5% 存货影响 -76 168-4 -24 营运能力 经营性应收影响 -120-471 -117-150 总资产周转率 0.0 0.2 0.2 0.2 经营性应付影响 1,212 215 42 64 应收帐款周转天数 223 223 223 223 其他影响 -24 0 0 0 应付帐款周转天数 294 294 294 294 投资活动现金流 -2,520 28 25 0 存货周转天数 1,399 300 280 270 资本支出 -383-1 0 0 每股指标 ( 元 ) 股权投资 26 28 25 0 每股收益 0.01 0.27 0.31 0.36 其他长期资产变化 -2,162 0 0 0 每股经营现金流 1.03 0.24 0.29 0.34 融资活动现金流 1,627-1 0 1 每股净资产 2.32 2.59 2.90 3.27 借款增加 -10 0 0 0 估值比率 财务费用 -1-1 0 1 P/E 3,477 77 66 57 股东融资 1,580 0 0 0 P/B 11 10 9 8 其他长期负债变化 57 0 0 0 EV/EBITDA 35,373 64 58 49 资料来源 : 公司报表 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
生物医药组分析师介绍 华创证券首席分析师 : 宋凯北京化工大学工学硕士 曾任职于天相投资 中邮证券 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 华创证券高级分析师 : 张文录军事医学科学院与吉林大学理学硕士 曾任职于双鹤药业 中富投资 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 华创证券分析师 : 邱旻日本东京大学技术经营战略学硕士 曾任职于东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 华创证券分析师 : 王逸萌美国密歇根州立大学理学博士 2015 年加入华创证券研究所 华创证券分析师 : 孙渊中国药科大学理学硕士 曾任职于西京医院 默沙东投资有限公司 2016 年加入华创证券研究所 华创证券分析师 : 李明蔚上海交通大学医学博士 曾任职于上海市瑞金医院 2016 年加入华创证券研究所 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 翁波 销售经理 010-66500810 wengbo@hcyjs.com 北京机构销售部 温雪姣销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 黄旭东销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 杜飞 销售助理 dufei@hcyjs.com 张娟 销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 广深机构销售部 王栋高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 陈艺珺 销售助理 0755-83024576 chenyijun@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 简佳 销售副总监 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 上海机构销售部 杜婵媛 高级销售经理 021-20572583 duchanyuan@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5
地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 范婕 销售助理 021-20572587 fanjie@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 石露 副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 陈红宇 销售经理 021-20572593 chenhongyu@hcyjs.com 非公募业务发展部 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息, 准确表述了分析师的个人观点 ; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价 本报告所载信息均为个人观点, 并不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 6
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