航运企业运行特点与企业价值评估

行 业 经 济 周 期 与 企 业 价 值 评 估 刘 公 勤 中 国 资 产 评 估 行 业 从 诞 生 到 现 在 已 经 二 十 余 年 了, 在 这 些 年 里, 对 企 业 价 值 的 评 估, 成 本 加 和 法 一 直 作 为 主 导 方 法 使 用, 这 种 方 法 相 对 忽 视 了 企 业 的 管 理 水 平 未 来 收 益 能 力 等 因 素 对 企 业 价 值 的 影 响 针 对 这 种 情 况, 评 估 业 内 一 直 对 采 用 收 益 途 径 进 行 企 业 价 值 评 估 进 行 着 不 断 地 摸 索 与 探 讨, 企 业 价 值 评 估 指 导 意 见 的 发 布, 为 企 业 价 值 评 估 提 供 了 明 确 的 规 范 与 指 引 在 采 用 收 益 法 的 过 程 中, 企 业 价 值 更 多 地 与 发 展 战 略 资 本 运 营 财 务 状 况 分 析 等 联 系 在 一 起 在 实 际 工 作 过 程 中, 我 们 注 意 到 企 业 发 展 战 略 资 本 运 营 财 务 状 况 等 是 与 所 处 行 业 经 济 周 期 密 不 可 分 的 企 业 的 收 益 水 平 会 随 着 经 济 周 期 的 波 动 而 出 现 有 规 律 的 波 动, 对 于 管 理 水 平 较 差 的 企 业, 其 波 动 幅 度 往 往 较 大, 甚 至 会 因 周 期 的 影 响, 而 使 企 业 陷 入 困 境 ; 而 对 于 管 理 水 平 较 好 的 企 业, 则 利 用 企 业 自 身 的 管 理 优 势 信 息 优 势 等, 充 分 利 用 经 济 周 期 的 特 点, 开 展 资 本 运 作, 实 施 风 险 对 冲, 使 企 业 不 仅 不 会 为 经 济 周 期 所 累, 反 而 能 利 用 经 济 周 期 的 规 律 性 增 加 企 业 价 值 经 济 周 期 就 是 指 总 体 经 济 活 动 出 现 波 动 的 过 程, 它 一 般 包 括 上 升 和 下 降 两 个 阶 段 经 济 活 动 从 繁 荣 到 衰 退, 从 衰 退 到 繁 荣, 这 种 周 期 性 波 动 就 是 经 济 周 期 经 济 周 期 是 自 从 市 场 经 济 出 现 以 来 就 有 的 现 象, 受 宏 观 经 济 的 影 响, 行 业 经 济 周 期 与 宏 观 经 济 周 期 具 有 一 定 的 相 关 性, 同 时 也 往 往 存 在 一 定 差 异 任 何 企 业, 都 不 可 避 免 会 受 到 经 济 环 境 的 影 响, 也 就 不 可 避 免 会 受 到 宏 观 经 济 周 期 和 行 业 经 济 周 期 的 影 响 一 般 说 来, 在 经 济 衰 退 时 期, 企 业 产 品 销 售 水 平 处 于 滞 销 状 态, 由 此 带 来 利 润 及 股 东 收 益 的 相 应 减 少 ; 在 低 谷 期, 经 济 处 于 瘫 痪 状 况, 企 业 处 于 亏 损 状 态 ; 当 经 济 开 始 复 苏 时, 企 业 产 品 具 有 了 一 定 的 销 售 量, 盈 利 能 力 开 始 恢 复, 利 润 及 股 东 收 益 开 始 增 长 ; 到 经 济 繁 荣 时, 企 业 产 品 销 量 大 增, 处 于 产 销 两 旺 的 大 幅 盈 利 阶 段 随 着 人 们 对 经 济 周 期 的 认 识 和 对 经 济 规 律 的 把 握 不 断 深 入, 不 少 企 业 已 经 尝 试 利 用 经 济 周 期 现 象, 开 展 资 本 运 作, 实 现 企 业 价 值 的 增 长 这 就 要 求 我 们, 一 方 面 要 重 视 经 济 周 期 尤 其 是 行 业 经 济 周 期 对 企 业 价 值 评 估 的 影 响, 另 一 方 面 也 要 考 虑 企 业 利 用 经 济 周 期 所 做 资 本 运 作 对 企 业 价 值 评 估 的 影 响 只 有 将 企 业 的 资 本 运 作 手 段 剖 析 清 楚, 分 析 其 对 企 业 收 益 的 影 响, 才 能 更 合 理 地 确 定 企 业 价 值 1

下 面 就 以 行 业 经 济 周 期 特 征 十 分 明 显 的 航 运 业 为 例, 谈 谈 经 济 周 期 对 企 业 资 本 运 作 及 企 业 价 值 评 估 的 影 响 一 航 运 业 的 经 济 周 期 特 征 航 运 业 是 经 济 周 期 特 征 十 分 明 显 的 一 个 行 业 下 面 这 张 图 是 波 罗 的 海 运 价 指 数 (Baltic Freight Index, 简 称 BFI)1986 年 到 2002 年 之 间 的 变 化 示 意 图 波 罗 的 海 指 数 是 由 波 罗 的 海 航 交 所 于 1985 年 开 始 发 布 的 日 运 价 指 数 它 是 由 若 干 条 传 统 干 散 货 船 航 线 的 运 价, 按 照 各 自 在 航 运 市 场 上 的 重 要 程 度 和 所 占 比 重 构 成 的 综 合 性 指 数 波 罗 的 海 指 数 的 构 成 航 线 经 过 数 次 调 整 现 在, 这 个 指 数 已 经 成 为 代 表 国 际 散 杂 货 航 运 市 场 走 势 的 晴 雨 表 从 这 张 图 中, 我 们 可 以 很 清 晰 的 看 到 波 罗 的 海 指 数 呈 现 有 规 律 的 波 动 根 据 有 关 资 料 统 计, 每 个 周 期 长 度 大 约 为 6 年 左 右, 在 每 个 大 的 周 期 中, 还 存 在 约 为 103 周 的 季 节 性 周 期 下 面 这 张 图 是 2003 年 5 月 至 2006 年 3 月 间 的 近 期 波 罗 的 海 指 数 变 化 示 意 图 我 们 可 以 看 到, 在 不 到 三 年 的 时 间 里, 波 罗 的 海 指 数 波 动 范 围 在 2000-6000 2

之 间, 波 动 幅 度 非 常 大 航 运 市 场 运 价 的 这 种 巨 幅 震 动, 对 企 业 收 益 的 影 响 显 然 是 十 分 巨 大 的 需 特 别 指 出 的, 波 罗 的 海 指 数 仅 仅 反 映 了 国 际 航 运 市 场 中 散 杂 货 运 输 的 行 情 走 势, 在 国 际 航 运 市 场 中, 集 装 箱 原 油 等 的 运 输 价 格 也 具 有 类 似 的 波 动, 三 者 之 间 既 有 相 关 性 也 有 自 己 独 特 的 特 性, 但 都 可 以 表 现 为 一 定 的 周 期 性 ; 同 时, 由 于 企 业 具 体 运 输 的 货 物 种 类 所 营 运 的 航 线 以 及 企 业 船 舶 吨 位 的 不 同, 其 运 营 周 期 也 具 有 自 身 的 规 律 波 罗 的 海 指 数 不 能 代 表 航 运 规 律 的 全 部, 在 这 里 仅 仅 用 它 来 说 明 航 运 市 场 中 经 济 周 期 的 存 在 此 外, 需 要 强 调 的 是, 本 文 所 指 的 行 业 经 济 周 期 都 是 在 经 济 大 环 境 相 对 稳 定 的 条 件 下, 行 业 自 身 的 波 动 规 律, 如 果 外 部 大 环 境 发 生 了 变 化, 这 种 行 业 自 身 的 规 律 很 可 能 被 破 坏 二 航 运 企 业 资 本 运 作 特 点 资 本 运 作 是 以 资 本 增 值 最 大 化 为 根 本 目 的 资 本 运 作 不 仅 仅 是 上 市 兼 并 或 收 购, 它 有 更 丰 富 的 内 涵, 包 含 了 资 本 融 通 资 本 管 理 和 资 本 经 营 三 个 层 次 的 内 容 企 业 内 部 的 资 产 重 组 对 外 投 资 经 营 吸 收 外 部 投 资, 甚 至 企 业 的 租 赁 托 管 等 都 是 资 本 运 作 的 范 畴 由 于 航 运 市 场 周 期 性 的 影 响, 航 运 企 业 的 收 益 水 平 一 般 也 呈 周 期 性 变 化 趋 势 为 规 避 周 期 性 对 企 业 收 益 的 冲 击, 各 大 航 运 集 团 不 约 而 同 地 实 施 了 各 种 资 本 运 作 手 段, 实 现 风 险 对 冲, 使 各 期 收 益 波 动 幅 度 减 少, 力 图 实 现 平 稳 发 展 在 实 际 操 作 中, 航 运 企 业 经 常 采 取 的 应 对 措 施 主 要 有 以 下 两 种 一 是 减 少 自 有 船 舶 的 购 置, 采 用 租 船 方 式 获 得 运 力 为 应 对 国 际 航 运 业 联 合 兼 并 规 模 扩 张 的 严 峻 挑 战, 我 国 航 运 企 业 急 需 在 调 整 优 化 船 队 结 构 的 基 础 上 扩 大 船 队 规 模 由 于 我 国 航 运 企 业 资 产 负 债 率 一 般 较 高, 融 资 较 为 困 难, 难 以 采 取 传 统 的 方 式 贷 款 买 船 赢 利 还 贷 通 过 租 赁, 可 以 在 减 少 固 定 资 产 支 出 和 负 债 的 同 时, 扩 大 船 队 运 力 这 样 不 仅 减 少 了 船 舶 建 造 风 险, 回 避 周 期 的 影 响, 同 时 也 降 低 了 企 业 的 财 务 风 险 但 是, 这 种 运 作 方 式 如 果 运 用 时 机 不 佳, 容 易 丢 失 市 场 机 会, 加 大 企 业 的 经 营 风 险 二 是 积 极 面 对 周 期 影 响, 利 用 对 波 峰 波 谷 的 预 测, 大 胆 进 行 购 船 或 售 船 航 运 市 场 处 于 低 潮 时, 船 舶 购 建 成 本 较 低, 这 时 利 用 船 舶 建 造 周 期 和 航 运 经 济 周 期 的 重 叠 效 应, 以 待 建 造 船 舶 作 为 抵 押 进 行 融 资, 签 订 造 船 合 同, 扩 充 运 力 3

如 果 时 机 把 握 适 当, 在 完 工 交 船 时, 恰 恰 可 以 赶 上 航 运 市 场 复 苏, 这 时 就 可 以 凭 借 充 沛 的 运 力, 抓 住 市 场 机 会 航 运 市 场 进 入 高 潮 后 期, 可 以 选 择 将 船 舶 对 外 出 售, 获 得 较 高 的 售 船 收 益 同 时, 采 用 售 后 回 租 或 直 接 从 市 场 上 进 行 租 赁 船 舶 的 办 法, 来 解 决 售 船 可 能 带 来 的 运 力 不 足 问 题 这 样, 就 可 以 转 移 风 险, 轻 装 上 阵, 从 容 应 对 即 将 到 来 的 市 场 低 潮 当 然, 如 果 对 周 期 变 化 的 判 断 失 误, 采 用 这 种 运 作 方 式, 反 而 会 造 成 融 资 风 险 或 是 经 营 风 险 的 加 大 下 面 用 两 个 实 际 案 例 来 说 明 企 业 利 用 航 运 周 期 进 行 的 资 本 运 作 案 例 一 : 1997 年, 亚 洲 金 融 危 机 的 冲 击 使 航 运 市 场 陷 入 低 谷, 我 国 某 航 运 公 司 利 用 这 一 时 机, 低 价 租 进 一 批 集 装 箱 船 1998 年, 沿 海 散 货 市 场 低 迷, 该 公 司 又 将 40 多 艘 总 计 100 多 万 载 重 吨 的 散 货 轮 改 造 成 集 装 箱 船, 实 现 了 集 装 箱 运 输 的 低 成 本 起 步 2003 年, 该 公 司 判 断 航 运 市 场 将 在 2004 年 将 从 复 苏 走 向 繁 荣, 预 先 订 造 了 5 艘 8500 箱 位 和 8 艘 9600 箱 位 的 超 大 型 集 装 箱 船 这 些 超 大 型 船 续 交 付 使 用 时, 适 逢 航 运 业 强 劲 反 弹, 该 公 司 以 充 沛 的 运 力 迎 接 市 场 的 旺 盛 需 求, 集 装 箱 运 输 业 务 收 入 从 1997 年 的 1 亿 元 增 长 至 目 前 的 200 多 亿 元 由 于 充 分 利 用 了 行 业 经 济 周 期 特 点, 该 公 司 成 功 实 现 了 低 成 本 扩 张 业 内 有 人 进 行 过 统 计, 该 集 团 所 订 造 船 舶 的 平 均 船 价 比 目 前 的 市 场 价 低 三 分 之 一 仅 仅 是 将 在 建 集 装 箱 船 进 行 转 让, 就 可 以 获 得 5 亿 多 美 元 的 净 收 益 案 例 二 : 2003 年 11 月, 在 航 运 市 场 处 于 相 对 低 点 的 时 候, 某 公 司 于 以 每 艘 3690 万 美 元 的 价 格 订 造 了 两 艘 11 万 吨 原 油 船 船 舶 在 2006 年 1 月 交 付 时, 航 运 市 场 情 况 很 好, 该 公 司 随 即 以 每 艘 6300 到 6500 万 美 元 的 价 格 出 售 扣 除 利 息 费 用 及 相 关 税 费 的 影 响, 只 两 年 多 一 点 的 时 间, 这 项 资 本 运 作 就 为 企 业 带 来 了 大 约 3000 万 美 元 的 净 收 益, 相 当 于 造 船 价 格 的 40% 左 右 如 果 将 两 艘 船 舶 投 入 运 营, 以 现 在 的 营 运 水 平 计 算, 每 年 的 运 营 收 益 大 约 在 200 到 300 万 美 元 左 右, 即 使 按 照 300 万 美 元 进 行 计 算, 也 需 要 10 年 时 间 才 能 实 现 相 当 的 收 益 从 这 项 资 本 运 作 的 结 果 来 看, 售 船 收 益 已 大 于 正 常 运 营 所 能 带 来 的 收 益, 资 本 运 作 已 成 为 企 业 利 润 的 重 要 源 泉 4

三 是 利 用 行 业 上 升 趋 势 带 来 的 良 好 预 期, 积 极 融 资, 实 现 低 成 本 扩 张 上 市 对 资 金 需 求 大 的 企 业 是 非 常 重 要 的 融 资 手 段, 但 融 资 时 间 的 把 握 是 非 常 重 要 的 问 题 如 果 在 行 业 景 气 度 高 的 时 候 上 市 融 资, 肯 定 会 得 到 一 片 肯 定 的 掌 声, 人 人 都 会 看 好 你 的 前 景, 争 相 把 钱 往 你 手 里 塞, 但 如 果 换 成 行 业 萧 条 的 时 候 融 资, 结 果 肯 定 不 会 比 上 述 情 况 好 案 例 三 : 2003 年, 国 际 贸 易 的 逐 步 复 苏 对 集 装 箱 运 输 行 业 产 生 了 很 大 的 需 求, 导 致 运 费 高 速 上 涨, 世 界 各 地 主 要 港 口 都 出 现 严 重 的 压 港 现 象, 各 主 要 贸 易 航 线 频 频 传 出 爆 仓 的 信 息 我 国 某 大 型 航 运 公 司 准 确 把 握 住 这 一 有 力 时 机, 利 用 短 暂 的 时 间 对 其 集 装 箱 航 运 业 务 单 元 进 行 重 组, 将 集 装 箱 航 运 码 头 租 赁 船 代 货 代 等 业 务 资 源 一 并 整 合, 向 海 外 发 售 股 票, 发 售 过 程 中 得 到 国 际 资 本 市 场 主 要 投 资 者 的 支 持, 并 赢 得 超 额 认 购 投 资 者 来 自 世 界 不 同 地 域, 包 括 亚 洲 欧 洲 及 美 国 等, 主 要 的 战 略 投 资 者 包 括 和 记 黄 埔 有 限 公 司 Shau Kee Financial Enterprises Limited 及 淡 马 锡 控 股 ( 私 人 ) 有 限 公 司 之 附 属 公 司 该 次 发 售 募 集 资 金 总 计 近 百 亿 港 元, 使 该 企 业 建 立 起 持 续 发 展 所 需 的 海 外 融 资 平 台, 并 进 一 步 明 确 了 该 公 司 以 生 产 经 营 和 资 本 经 营 两 轮 驱 动 的 发 展 模 式 四 是 引 入 上 下 游 重 点 客 户 做 为 战 略 投 资 者, 拓 展 产 业 链, 积 极 防 御 行 业 周 期 可 能 对 企 业 带 来 的 负 面 影 响 延 长 产 业 链, 从 某 个 方 面 讲, 是 抵 御 本 行 业 风 险 的 一 个 好 办 法 如 果 这 种 手 段, 运 作 得 当, 可 以 将 这 个 行 业 的 风 险 与 其 他 行 业 的 风 险 分 担, 互 相 补 充, 形 成 一 个 小 的, 独 立 于 行 业 之 外 的 小 环 境 这 样 运 作, 虽 然 不 会 一 夜 暴 富, 但 如 果 运 作 得 当, 资 金 链 和 供 应 链 能 得 到 保 证, 从 长 远 看 收 益 是 非 常 稳 定 和 具 持 续 增 长 能 力 的 某 航 运 企 业 是 以 石 油 及 石 油 制 品 化 学 制 品 运 输 为 主 的 航 运 企 业, 其 主 要 客 户 为 长 江 沿 线 各 大 石 油 化 工 厂,1993 年 该 公 司 联 合 其 主 要 九 个 客 户 发 起 设 立 股 份 有 限 公 司 并 通 过 上 市 募 集 发 展 资 金 通 过 与 主 要 客 户 的 合 作, 公 司 获 得 了 平 稳 的 发 展, 其 历 年 收 入 数 据 如 下 : 5

120000 100000 80000 60000 系 列 1 40000 20000 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 从 上 图 可 以 看 出, 在 该 企 业 经 营 的 10 年 期 间 内, 收 入 情 况 以 平 稳 的 态 势 增 长, 基 本 没 有 非 常 大 的 起 落, 企 业 保 持 了 良 性 的 可 持 续 的 发 展 态 势 三 企 业 利 用 行 业 经 济 周 期 进 行 资 本 运 作 对 企 业 价 值 评 估 的 影 响 由 于 利 用 行 业 经 济 周 期 进 行 资 本 运 作 对 航 运 企 业 收 益 水 平 及 能 力 的 重 要 性, 在 评 估 过 程 中, 评 估 师 不 仅 要 充 分 关 注 企 业 的 航 运 业 务, 同 时 还 要 充 分 考 虑 到 企 业 资 本 运 作 的 特 点, 关 注 它 对 未 来 收 益 能 力 的 影 响 在 实 务 操 作 中, 应 在 以 下 几 个 方 面 进 行 必 要 的 关 注 : 1. 在 确 定 预 测 期 限 时, 应 遵 循 以 下 两 个 原 则 : (1) 预 测 期 限 至 少 要 包 括 一 个 完 整 的 发 展 周 期 预 测 期 的 选 择 十 分 重 要, 应 当 与 行 业 企 业 特 点 相 适 应, 而 不 是 现 在 大 多 数 所 做 简 单 地 选 取 五 年, 如 果 预 测 期 限 不 完 整, 预 测 数 据 就 不 能 充 分 反 映 收 益 的 周 期 性, 评 估 价 值 就 会 与 实 际 价 值 会 有 较 大 出 入 在 企 业 价 值 评 估 指 导 意 见 第 28 条 中 也 提 出 根 据 被 评 估 企 业 经 营 状 况 和 发 展 前 景 以 及 被 评 估 企 业 所 在 行 业 现 状 及 发 展 前 景, 合 理 确 定 收 益 预 测 期 限 仍 以 前 面 提 到 的 波 罗 的 海 指 数 为 例, 再 简 单 的 以 五 年 为 一 个 航 运 周 期 预 测, 显 然 是 不 合 理 的 (2) 预 测 期 结 束 时 点 应 停 留 在 行 业 经 济 周 期 波 峰 与 波 谷 中 间 的 位 置 企 业 价 值 评 估 指 导 意 见 第 28 条 还 提 出, 恰 当 考 虑 预 测 期 后 的 收 益 情 况 及 相 关 终 值 的 计 算 选 择 一 个 典 型 的 预 测 期 后, 应 当 选 择 具 有 代 表 性 典 型 的 终 值, 否 则 必 然 误 差 很 大 由 于 受 到 行 业 经 济 周 期 的 影 响, 企 业 各 年 度 收 益 状 况 也 会 呈 现 有 规 律 的 波 动 即 使 在 预 测 期 限 之 后, 这 种 波 动 也 会 存 在 为 了 使 预 测 期 后 的 收 益 状 况 更 为 接 近 实 际, 预 测 期 结 束 时 点 不 应 停 留 在 波 峰 或 波 谷 位 置, 而 应 选 择 波 峰 与 波 谷 之 间 收 益 相 对 较 为 均 衡 的 年 份 作 为 预 测 期 结 束 的 标 志, 这 样 可 以 减 少 对 预 测 期 6

后 的 收 益 低 估 或 高 估 造 成 的 评 估 值 偏 离 的 风 险 具 体 运 用 方 法 如 下 图 : 140 B 120 C 100 80 60 40 20 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 A 收 益 曲 线 趋 势 线 图 中, 横 轴 为 预 测 年 度 ( 第 一 个 周 期 为 历 史 年 度 ), 纵 轴 为 预 测 收 入 ( 或 净 利 润 现 金 流 等 指 标 ) 根 据 上 面 讲 的, 预 测 期 间 包 括 一 个 完 整 的 周 期, 在 确 定 预 测 期 终 点 时, 我 们 有 A B C 等 三 个 时 间 点 可 供 选 择 选 择 A 点 作 为 预 测 期 终 点, 会 使 未 来 年 度 收 益 处 于 行 业 经 济 周 期 波 谷 的 位 置, 造 成 企 业 价 值 低 估 ; 而 选 择 B 点 作 为 预 测 期 终 点, 又 会 使 未 来 年 度 收 益 处 于 行 业 经 济 周 期 波 峰 的 位 置, 造 成 企 业 价 值 高 估 ; 而 C 点 处 于 行 业 经 济 周 期 波 峰 与 波 谷 的 中 间 位 置, 代 表 了 行 业 经 济 周 期 运 行 的 平 均 水 平, 采 用 这 一 点 作 为 预 测 期 终 点, 可 以 客 观 反 映 企 业 未 来 年 度 所 处 行 业 经 济 周 期 的 平 均 水 平, 具 有 较 强 的 代 表 性 2. 在 对 未 来 年 度 收 益 进 行 预 测 时, 可 考 虑 企 业 资 本 运 作 的 影 响 根 据 现 行 会 计 制 度 规 定, 企 业 会 将 船 舶 或 建 造 合 同 的 出 售 通 过 营 业 外 收 支 进 行 核 算 评 估 师 要 充 分 关 注 它 对 企 业 收 益 的 影 响, 不 能 仅 仅 把 它 作 为 非 经 常 性 损 益 进 行 调 整, 不 能 在 未 来 年 度 收 益 预 测 时 不 考 虑 它 的 影 响 在 现 场 勘 察 与 调 查 阶 段, 要 强 化 对 在 建 工 程 的 勘 察, 了 解 建 造 船 舶 的 目 的, 并 核 实 它 对 未 来 运 力 的 影 响, 判 断 企 业 未 来 可 能 进 行 的 资 本 运 作 评 估 师 在 根 据 企 业 提 供 的 资 本 运 营 计 划 和 盈 利 预 测 做 出 自 己 的 分 析 判 断 时, 可 以 将 资 本 运 作 做 为 企 业 经 营 活 动 的 有 机 组 成 部 分, 合 理 考 虑 它 对 未 来 收 益 的 影 响 在 预 测 周 期 的 低 谷, 应 根 据 企 业 历 史 年 度 资 本 运 作 的 情 况, 合 理 预 测 其 相 关 支 出, 并 考 虑 与 企 业 正 常 资 本 支 出 的 关 系 ; 在 预 测 周 期 的 上 涨 期 或 高 峰 期, 应 考 虑 企 业 出 售 相 关 资 产 的 影 响 ; 在 对 资 本 运 作 事 项 进 行 预 测 时, 相 关 船 舶 合 同 及 船 舶 出 售 价 格 应 参 照 历 史 数 据 中 航 运 周 期 对 船 7

舶 价 格 的 影 响 进 行 确 定, 而 不 应 简 单 地 按 评 估 准 日 价 格 进 行 考 虑 但 需 要 强 调 的 是, 为 避 免 误 会 和 更 好 的 限 定 评 估 结 果 的 使 用 条 件, 建 议 将 所 考 虑 的 资 本 运 作 对 评 估 结 论 的 影 响 在 报 告 中 予 以 明 确 的 披 露 3. 在 确 定 折 现 率 时, 也 要 考 虑 资 本 运 作 的 影 响 由 于 企 业 进 行 资 本 运 作, 各 年 资 本 结 构 会 出 现 较 大 差 异, 财 务 风 险 也 就 不 同 同 时, 由 于 行 业 经 济 周 期 性 的 影 响 及 企 业 资 本 运 作, 各 年 经 营 风 险 也 会 出 现 较 大 差 异 在 充 分 利 用 经 济 周 期 进 行 资 本 运 作 的 情 况 下, 企 业 的 实 际 情 况 可 能 与 不 利 用 资 本 运 作 的 情 况 存 在 较 大 的 差 别, 往 往 会 出 现 企 业 在 波 谷 时 大 量 融 资 建 造 船 舶 的 情 况 企 业 此 时 的 资 产 负 债 率 会 加 大 ( 这 并 不 意 味 着 企 业 的 经 营 状 况 出 现 了 恶 化 ), 财 务 风 险 加 大, 而 波 峰 时 资 产 负 债 率 会 下 降 我 们 如 果 在 收 益 预 测 中 考 虑 了 经 济 周 期 和 资 本 运 作 的 特 点, 在 确 定 折 现 率 时, 对 各 种 风 险 的 估 计 应 当 有 恰 当 的 考 虑, 要 保 证 收 益 口 径 收 益 期 和 折 现 率 三 者 的 一 致, 如 何 利 用 折 现 率 将 这 种 有 规 律 的 变 化 完 美 的 表 现 出 来, 需 要 我 们 再 做 更 多 认 真 的 研 究 和 探 讨 上 面 就 航 运 企 业 的 运 营 周 期 对 企 业 资 本 运 作 及 企 业 价 值 评 估 的 影 响 进 行 了 一 些 论 述 其 实 在 各 行 各 业 中, 都 存 在 时 间 或 长 或 短 幅 度 或 大 或 小 的 运 行 周 期, 这 就 要 求 评 估 师 在 评 估 过 程 中, 注 意 宏 观 经 济 分 析 及 行 业 分 析, 把 握 行 业 运 行 规 律, 并 在 评 估 过 程 中 充 分 考 虑 它 们 的 影 响 以 前, 我 们 在 实 际 工 作 中, 不 论 是 采 用 什 么 评 估 方 法 ( 尤 其 是 成 本 法 ), 更 多 的 是 对 企 业 历 史 和 现 实 资 料 的 简 单 利 用 和 整 理, 对 评 估 程 序 的 简 单 复 制, 忽 视 了 对 企 业 和 对 行 业 特 点 的 合 理 分 析 和 判 断, 因 此 很 难 做 出 令 人 信 服 的 答 卷 最 近 一 年 多 来, 尤 其 在 企 业 价 值 评 估 指 导 意 见 出 台 后, 这 些 现 象 有 了 根 本 的 转 变 指 导 意 见 首 先 从 根 本 上 扭 转 了 对 企 业 价 值 概 念 的 认 识, 明 确 了 企 业 价 值 评 估 所 指 的 是 企 业 整 体 价 值 股 东 全 部 权 益 价 值 或 部 分 权 益 价 值 对 象, 同 时 还 引 入 了 国 际 上 先 进 的 概 念 和 方 法, 也 推 翻 了 成 本 法 在 企 业 价 值 评 估 中 的 垄 断 地 位 ( 类 似 这 用 行 业 周 期 的 变 化 对 企 业 价 值 的 影 响, 用 成 本 法 根 本 无 法 解 决, 也 不 需 要 考 虑 ) 现 在, 指 导 意 见 对 评 估 行 业 甚 至 对 企 业 ( 客 户 ) 的 影 响 已 经 日 益 显 现, 这 对 我 们 评 估 师 也 提 出 了 更 高 的 要 求 和 挑 战, 所 有 的 从 业 人 员 一 定 要 做 更 深 刻 的 思 考 和 努 力, 共 同 将 评 估 业 推 向 一 个 更 高 的 境 界 8