公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 剩 者 为 王, 网 优 行 业 回 暖 最 佳 受 益 标 的 三 维 通 信 (002115) 调 研 简 报 报 告 摘 要 : 三 维 通 信 是 国 内 前 三 A 股 网 优 上 市 公 司 中 排 名 第 一 的 网 优 企 业 在 行 业 内 公 司 纷 纷 转 型 背 景 下, 公 司 坚 持 专 业 化 和 国 际 化 战 略, 随 着 4G 和 物 联 网 发 展, 网 优 需 求 回 暖, 公 司 有 望 成 为 网 优 行 业 最 佳 受 益 标 的 国 内 4G 进 入 深 覆 盖 阶 段, 网 优 行 业 景 气 度 提 升 2015 年, 国 内 4G 牌 照 全 面 落 地, 网 优 行 业 需 求 开 始 复 苏 中 国 移 动 明 确 2016 年 将 加 强 4G 网 络 的 深 度 覆 盖, 意 味 着 中 移 动 的 4G 建 设 已 进 入 深 覆 盖 阶 段 中 国 电 信 和 中 国 联 通 目 前 仍 处 广 覆 盖 阶 段, 预 计 年 底 也 将 进 入 深 覆 盖 阶 段, 将 支 撑 网 优 行 业 2016 年 起 进 入 高 景 气 周 期 物 联 网 蓬 勃 发 展, 有 望 打 开 网 优 行 业 的 逆 周 期 成 长 空 间 市 场 可 能 会 有 疑 问,4G 网 优 需 求 似 乎 只 能 维 持 2-3 年 的 高 景 气,5G 商 用 要 到 2020 年 左 右, 网 优 企 业 如 何 度 过 空 档 期? 我 们 认 为, 物 联 网 有 望 打 破 网 优 行 业 的 短 周 期 特 点 原 因 是 发 展 物 联 网 的 前 提 之 一 是 要 有 网 络 覆 盖, 包 括 很 多 人 迹 罕 至 通 信 网 络 未 覆 盖 但 需 要 开 展 数 据 监 测 的 区 域, 如 石 油 管 道 监 测 江 河 湖 海 监 测 等 等 这 就 需 要 运 营 商 开 展 特 定 区 域 的 定 点 覆 盖, 对 此 网 优 企 业 大 有 可 为 数 据 显 示, 全 球 物 联 网 连 接 设 备 在 2020 年 将 达 385 亿, 较 2015 年 大 增 285% 国 内 三 大 运 营 商 预 计 2016 年 将 新 增 6,200 万 物 联 网 用 户, 将 支 撑 网 优 行 业 维 持 增 长 公 司 在 海 外 市 场 行 业 信 息 化 及 智 慧 停 车 应 用 方 面 值 得 期 待 2015 年, 公 司 在 日 本 市 场 取 得 突 破, 海 外 收 入 大 增 509%; 专 用 区 域 信 息 安 全 与 通 信 指 挥 系 统 研 发 成 功, 并 签 约 北 京 13 所 监 狱, 未 来 有 望 与 运 营 商 进 行 话 费 分 成 ; 此 外, 公 司 拥 有 30 多 万 栋 楼 的 项 目 资 源, 物 业 关 系 良 好, 以 此 为 基 础, 智 慧 停 车 应 用 已 进 入 孵 化 阶 段, 发 展 值 得 期 待 公 司 盈 利 预 测 及 投 资 评 级 我 们 预 计 公 司 2016-2018 年 EPS 分 别 为 0.09 元 0.13 元 和 0.16 元, 对 应 PE106/75/61 倍, 每 股 净 资 产 2.20 元 2.12 元 和 2.03 元, 对 应 PB4.4/4.6/4.8 倍, 参 考 行 业 可 比 公 司, 按 PE/PB 孰 低 法, 给 予 公 司 6 个 月 目 标 价 11.97 元, 首 次 覆 盖 给 予 推 荐 评 级 财 务 指 标 预 测 指 标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 904.59 865.02 969.68 1,136.30 1,313.33 增 长 率 (%) 14.30% -4.37% 12.10% 17.18% 15.58% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 14.78 19.18 37.63 53.15 65.64 推 荐 / 首 次 三 维 通 信 杨 若 木 2016 年 05 月 20 日 调 研 简 报 010-66554032 y angrm@dxzq.net.cn 执 业 证 书 编 号 : 阎 贵 成 S1480510120014 010-66554039 y angc@dxzq.net.cn 执 业 证 书 编 号 : 张 志 峰 S1480116040051 010-66554067 zhangzf @dxzq.net.cn 交 易 数 据 52 周 股 价 区 间 ( 元 ) 7.54-25.35 总 市 值 ( 亿 元 ) 41.77 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 34.72 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 万 股 ) 41069/34144 流 通 B 股 /H 股 ( 万 股 ) / 52 周 日 均 换 手 率 6.78 52 周 股 价 走 势 图 99.6% 49.6% -0.4% -50.4% 资 料 来 源 : 东 兴 证 券 研 究 所 相 关 研 究 报 告 三 维 通 信 沪 深 300 5-18 7-18 9-18 11-18 1-18 3-18 增 长 率 (%) -110.18 29.77% 96.19% 41.24% 23.51% 净 资 产 收 益 率 (%) 1.53% % 2.03% 4.15% 6.08% 7.87% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.03 0.05 0.09 0.13 0.16 PE 285.55 209.39 106.21 75.08 60.75 PB 4.35 4.25 4.40 4.56 4.78 资 料 来 源 : 公 司 财 报 东 兴 证 券 研 究 所
P3 目 录 1. 公 司 是 国 内 领 先 的 网 优 设 备 及 服 务 供 应 商... 4 1.1 市 场 份 额 领 先, 坐 稳 网 优 行 业 前 三... 4 1.2 海 外 市 场 获 得 突 破, 毛 利 率 逐 步 提 升, 盈 利 能 力 改 善... 5 2. 网 优 行 业 回 暖,4G 及 物 联 网 激 活 网 优 投 资 新 需 求... 5 2.1 网 优 行 业 具 有 周 期 性 特 点... 5 2.2 国 内 4G 将 进 入 深 覆 盖 阶 段, 网 优 行 业 景 气 度 提 升... 7 2.3 物 联 网 蓬 勃 发 展, 有 望 打 开 网 优 行 业 逆 周 期 成 长 空 间... 8 2.4 剩 者 为 王, 行 业 集 中 度 提 高, 公 司 有 望 获 得 更 大 网 优 份 额... 9 3. 海 外 市 场 行 业 信 息 化 及 智 慧 停 车 应 用 值 得 期 待... 9 4. 盈 利 预 测 及 估 值... 11 5. 风 险 提 示... 11 表 格 目 录 表 1: 公 司 2016 年 的 最 新 重 大 中 标 情 况... 4 表 2: 国 内 网 优 行 业 公 司 纷 纷 转 型... 9 表 3: 同 类 型 上 市 公 司 市 盈 率 和 市 净 率 比 较 表... 11 表 4: 公 司 盈 利 预 测 表...12 插 图 目 录 图 1: 公 司 idas 分 布 式 综 合 接 入 系 统... 4 图 2: 公 司 部 分 网 优 项 目... 4 图 3: 公 司 历 年 营 收 及 净 利 润 情 况 ( 单 位 : 百 万 元 )... 5 图 4:2015 年 公 司 营 收 构 成... 5 图 5: 公 司 历 年 综 合 毛 利 率... 5 图 6: 无 线 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 的 毛 利 率... 5 图 7: 移 动 通 信 网 络 建 设 三 段 论 与 网 优 行 业 的 周 期 性... 6 图 8: 国 内 A 股 网 优 行 业 上 市 公 司 历 年 营 业 收 入 与 净 利 润 ( 单 位 : 百 万 元 )... 6 图 9: 我 国 4G 基 站 建 设 情 况 ( 单 位 : 万 )... 7 图 10:4G 用 户 在 不 同 场 景 中 的 上 网 通 道 选 择... 8 图 11: 五 水 共 治 工 程... 9 图 12: 全 球 物 联 网 接 入 设 备 数 量 预 测 ( 单 位 : 亿 台 )... 9 图 13: 海 外 市 场 的 毛 利 率 明 显 高 于 内 地 市 场...10 图 14: 专 用 区 域 信 息 安 全 与 通 信 指 挥 系 统 的 四 大 功 能...10
P4 1. 公 司 是 国 内 领 先 的 网 优 设 备 及 服 务 供 应 商 三 维 通 信 成 立 于 1993 年 5 月, 自 成 立 以 来 一 直 专 注 于 无 线 电 射 频 软 件 无 线 电 自 动 测 试 和 移 动 通 信 网 络 优 化 等 核 心 技 术 的 研 发 生 产 与 销 售, 致 力 于 向 海 内 外 客 户 提 供 专 业 的 无 线 网 络 优 化 覆 盖 产 品 ( 以 下 简 称 网 优 ) 物 联 网 与 行 业 应 用 产 品 及 解 决 方 案 等 公 司 已 获 得 各 项 专 利 授 权 140 项, 系 国 家 高 新 技 术 企 业 公 司 的 网 优 覆 盖 设 备 包 括 idas 各 类 直 放 站 2G/3G/4G RRU 微 放 等, 主 要 用 于 大 型 建 筑 物 室 内 隧 道 及 铁 路 交 通 沿 线 等, 客 户 为 电 信 运 营 商 移 动 通 信 系 统 集 成 商 及 铁 路 司 法 矿 采 等 行 业 通 信 应 用 客 户 截 至 目 前, 公 司 成 功 完 成 了 多 个 重 点 项 目 的 网 优 工 程, 包 括 沪 昆 高 铁 北 京 地 铁 首 都 国 际 机 场 天 通 苑 社 区 等 此 外, 公 司 开 发 的 GSM-R 覆 盖 设 备 是 首 个 跻 身 GSM-R 350 KM/H 高 铁 俱 乐 部 的 国 产 设 备 图 1: 公 司 idas 分 布 式 综 合 接 入 系 统 图 2: 公 司 部 分 网 优 项 目 资 料 来 源 : 公 司 展 厅, 东 兴 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 东 兴 证 券 研 究 所 1.1 市 场 份 额 领 先, 坐 稳 网 优 行 业 前 三 近 年 来, 国 内 开 展 无 线 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 的 厂 商 主 要 包 括 京 信 通 信 虹 信 通 信 三 维 通 信 国 人 通 信 三 元 达 邦 讯 技 术 奥 维 通 信 等 公 司 是 国 内 网 优 行 业 第 一 阵 营 公 司, 市 场 份 额 约 10%-15% 左 右, 列 京 信 通 信 虹 信 通 信 之 后, 居 第 三 位, 在 国 内 A 股 网 优 行 业 上 市 公 司 中, 排 名 第 一 2016 年 以 来, 公 司 先 后 三 次 大 份 额 中 标 中 国 移 动 网 优 相 关 集 采 项 目, 包 括 : 中 国 移 动 2015 年 光 纤 分 布 系 统 产 品 集 采 项 目 ( 第 一 中 标 人 ) 中 国 移 动 2015 年 干 放 及 无 源 器 件 集 中 采 购 项 目 ( 第 三 中 标 人 ) 中 国 移 动 2015 年 数 字 直 放 站 集 中 采 购 项 目 ( 第 一 中 标 人 ), 累 计 中 标 金 额 约 1 亿 元 左 右, 让 公 司 坐 稳 行 业 前 三 位 臵 表 1: 公 司 2016 年 的 最 新 重 大 中 标 情 况 中 标 项 目 中 国 移 动 2015 年 光 纤 分 布 系 统 产 品 集 采 项 目 中 国 移 动 2015 年 干 放 及 无 源 器 件 集 中 采 购 项 目 中 国 移 动 2015 年 数 字 直 放 站 集 中 采 购 项 目 中 标 份 额 排 名 第 一 第 三 第 一 资 料 来 源 : 中 国 移 动 采 购 与 招 标 网, 公 司 公 告, 东 兴 证 券 研 究 所
P5 1.2 海 外 市 场 获 得 突 破, 毛 利 率 逐 步 提 升, 盈 利 能 力 改 善 2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 8.65 亿 元, 较 2014 年 增 长 -4.37%, 归 母 净 利 润 1899 万 元, 较 2014 年 增 长 36.25% 其 中, 无 线 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 是 公 司 的 最 主 要 收 入 来 源, 占 比 78.15% 2015 年, 公 司 海 外 收 入 达 到 1.3 亿 元, 较 2014 年 大 幅 增 长 509% 主 要 原 因 是,2014 年 公 司 针 对 室 内 覆 盖 业 务 的 发 展 方 向, 及 时 启 动 了 射 频 馈 入 光 纤 分 布 系 统 的 产 品 开 发 项 目,2015 年 该 项 目 产 品 开 发 成 功 量 产 上 市, 在 日 本 等 海 外 市 场 实 现 了 大 批 量 订 单 供 货 图 3: 公 司 历 年 营 收 及 净 利 润 情 况 ( 单 位 : 百 万 元 ) 图 4:2015 年 公 司 营 收 构 成 1200.00 1000.00 800.00 100% 50% 0% 微 波 无 源 器 件 网 优 产 品 其 它 600.00 400.00-50% -100% -150% 网 优 服 务 200.00 0.00 (200.00) 2012 2013 2014 2015-200% -250% -300% 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 营 业 收 入 归 母 净 利 润 营 收 YoY 归 母 净 利 润 YoY 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所 2015 年, 公 司 的 综 合 毛 利 率 为 30.75%, 较 2014 年 提 升 1.74pct, 较 2013 年 提 升 6.12pct 其 中, 公 司 最 主 要 收 入 来 源 无 线 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 的 毛 利 率 也 呈 现 触 底 反 弹 明 显 上 升 趋 势,2015 年 毛 利 率 为 31.07%, 较 2014 年 提 升 2.43pct, 较 2013 年 提 升 6.76pct, 表 明 公 司 的 盈 利 能 力 在 明 显 改 善 图 5: 公 司 历 年 综 合 毛 利 率 图 6: 无 线 网 络 优 化 覆 盖 设 备 及 解 决 方 案 的 毛 利 率 40% 35% 33% 33.84% 35% 30% 34.31% 30.75% 31% 29% 27% 28.64% 31.07% 25% 24.63% 29.01% 25% 23% 24.31% 21% 20% 19% 17% 15% 2012 2013 2014 2015 15% 2012 2013 2014 2015 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所 2. 网 优 行 业 回 暖,4G 及 物 联 网 激 活 网 优 投 资 新 需 求 2.1 网 优 行 业 具 有 周 期 性 特 点
P6 经 验 告 诉 我 们 : 移 动 通 信 网 络 从 起 步 建 设 到 良 好 运 营 一 般 会 经 历 三 个 阶 段 : 一 是 广 覆 盖 阶 段, 即 尽 可 能 在 短 时 间 内 进 行 基 站 建 设, 实 现 大 面 积 网 络 覆 盖 ; 二 是 深 覆 盖 阶 段, 即 通 过 网 优 提 升 室 内 等 特 定 区 域 的 覆 盖 效 果, 改 善 使 用 感 知 ; 三 是 覆 盖 后 阶 段, 即 网 络 建 设 完 成, 进 入 日 常 运 维 市 场 推 广 和 投 资 回 收 阶 段 图 7: 移 动 通 信 网 络 建 设 三 段 论 与 网 优 行 业 的 周 期 性 资 料 来 源 : 互 联 网, 东 兴 证 券 研 究 所 因 此, 网 优 行 业 一 般 与 之 对 应, 也 呈 现 周 期 性 特 点, 即 : 广 覆 盖 阶 段, 电 信 运 营 商 的 网 优 需 求 逐 步 增 多, 投 资 开 始 加 大, 网 优 行 业 回 暖 ; 深 覆 盖 阶 段, 电 信 运 营 商 的 网 优 投 资 快 速 增 长, 网 优 行 业 景 气 度 随 之 明 显 提 升 ; 覆 盖 后 阶 段, 电 信 运 营 商 的 新 增 网 优 需 求 减 少, 网 优 行 业 的 景 气 度 下 降 纵 观 近 年 来 国 内 网 优 行 业 相 关 上 市 公 司 的 业 绩 表 现, 也 可 佐 证 上 述 观 点 我 们 选 取 了 A 股 上 市 的 网 优 行 业 相 关 公 司 三 维 通 信 邦 讯 技 术 三 元 达 奥 维 通 信 世 纪 鼎 利,2009 年 3G 牌 照 下 发, 国 内 三 大 电 信 运 营 商 加 快 建 设 3G 网 络, 网 优 行 业 随 之 快 速 发 展 但 到 了 2013 年,3G 建 设 进 入 覆 盖 后 阶 段, 网 优 投 资 明 显 下 降, 造 成 全 行 业 产 能 过 剩 竞 争 加 剧 盈 利 能 力 明 显 下 降, 出 现 全 行 业 亏 损 情 况 图 8: 国 内 A 股 网 优 行 业 上 市 公 司 历 年 营 业 收 入 与 净 利 润 ( 单 位 : 百 万 元 ) 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0-500 -1000 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 网 优 上 市 公 司 营 业 收 入 网 优 上 市 公 司 净 利 润 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所
P7 2.2 国 内 4G 将 进 入 深 覆 盖 阶 段, 网 优 行 业 景 气 度 提 升 2015 年, 国 内 4G 牌 照 全 面 落 地, 移 动 互 联 网 高 速 发 展 及 4G 智 能 手 机 的 普 及, 三 大 运 营 商 对 4G 建 设 的 持 续 性 及 紧 迫 性 加 大, 网 优 行 业 需 求 开 始 复 苏 2015 年, 我 国 4G 基 站 数 突 破 200 万, 其 中, 中 国 移 动 拥 有 110 万, 占 比 55%, 中 国 电 信 和 中 国 联 通 分 别 拥 有 51 万 和 40 万 预 计 2016 年, 我 国 将 新 增 4G 基 站 87 万, 届 时 国 内 的 4G 基 站 将 达 到 288 万, 其 中, 中 国 移 动 新 增 30 万, 中 国 电 信 新 增 29 万, 中 国 联 通 新 增 28 万 中 国 移 动 明 确 2016 年 将 要 加 强 4G 网 络 的 深 度 覆 盖, 提 升 用 户 室 内 无 线 宽 带 网 络 业 务 的 使 用 体 验 这 意 味 着, 中 国 移 动 的 4G 建 设 已 进 入 深 覆 盖 阶 段, 中 国 电 信 和 中 国 联 通 虽 然 仍 处 于 广 覆 盖 阶 段, 但 2016 年 底 也 将 进 入 深 覆 盖 阶 段, 这 将 支 撑 网 优 行 业 从 2016 年 开 始 真 正 进 入 高 景 气 周 期 图 9: 我 国 4G 基 站 建 设 情 况 ( 单 位 : 万 ) 350 300 250 200 150 100 50 0 2014 2015 2016E 中 国 移 动 中 国 联 通 中 国 电 信 资 料 来 源 : 三 大 电 信 运 营 商 公 告, 工 信 部, 东 兴 证 券 研 究 所 随 着 4G 网 络 建 设 的 快 速 推 进,4G 用 户 数 高 速 增 长 2015 年, 我 国 4G 用 户 达 3.86 亿 户, 预 计 2016 年 将 净 增 2.6 亿 户, 累 计 达 到 6.46 亿 户 4G 用 户 的 增 长 带 来 了 数 据 流 量 的 爆 发, 为 运 营 商 增 加 了 收 入 来 源, 同 时 也 激 活 了 更 多 的 网 优 投 资 需 求 数 据 显 示 :4G 用 户 中, 除 了 92% 的 用 户 在 外 出 游 玩 时 需 要 大 量 使 用 运 营 商 2/3/4G 网 络 上 网 外, 在 通 勤 途 中 ( 如 公 交 地 铁 火 车 汽 车 等 ) 有 87% 的 用 户 室 内 ( 如 餐 厅 /KTV 家 里 办 公 室 ) 最 高 也 有 66% 的 用 户 会 选 择 运 营 商 2/3/4G 网 络 上 网 这 就 意 味 着, 电 信 运 营 商 除 了 要 做 好 户 外 的 广 覆 盖 外, 还 必 须 加 大 特 定 区 域 ( 如 地 铁 高 铁 写 字 楼 商 场 居 民 社 区 等 ) 的 深 覆 盖, 网 优 投 资 必 然 需 要 加 大
P8 图 10:4G 用 户 在 不 同 场 景 中 的 上 网 通 道 选 择 资 料 来 源 : 中 国 移 动 研 究 院, 东 兴 证 券 研 究 所 此 外, 我 国 移 动 通 信 网 络 多 制 式 多 网 络 的 复 杂 结 构 也 决 定 了 网 优 需 求 将 长 期 持 续 例 如, 中 国 移 动 对 移 动 通 信 网 络 的 管 理 已 经 从 信 号 覆 盖 的 定 性 要 求 转 变 为 网 络 性 能 的 定 量 管 理, 尤 其 是 中 国 移 动 同 时 运 营 GSM TD-SCDMA TD-LTE WLAN 四 张 网 络, 未 来 还 有 5G, 要 想 做 好 五 网 协 同, 解 决 好 网 络 间 的 信 号 干 扰 网 络 无 感 知 切 换 4G 高 频 段 覆 盖 效 果 差 等 问 题, 就 必 须 持 续 开 展 网 络 优 化, 增 加 网 优 投 资 2.3 物 联 网 蓬 勃 发 展, 有 望 打 开 网 优 行 业 逆 周 期 成 长 空 间 市 场 可 能 会 有 疑 问,4G 网 优 需 求 确 实 存 在, 但 似 乎 只 能 维 持 2-3 年 的 高 景 气, 虽 然 5G 商 用 应 该 会 引 发 运 营 商 的 新 一 轮 网 优 投 资 增 长, 但 5G 商 用 应 该 在 2020 年 左 右, 在 此 期 间 2 年 左 右 的 4G 覆 盖 后 阶 段, 网 优 企 业 是 否 会 2013 年 重 现? 我 们 认 为, 物 联 网 兴 起, 有 望 打 开 网 优 行 业 的 逆 周 期 成 长 空 间 要 想 发 展 物 联 网, 前 提 之 一 必 然 是 要 有 网 络 覆 盖, 尤 其 是 物 物 相 连 的 场 景 已 不 再 局 限 于 已 有 网 络 覆 盖 的 地 方, 还 包 括 很 多 人 迹 罕 至 通 信 网 络 未 覆 盖 但 需 要 开 展 数 据 监 测 的 区 域, 例 如 石 油 管 道 监 测 江 河 湖 海 环 境 监 测 矿 采 设 备 监 测 等 例 如, 浙 江 省 正 在 开 展 的 五 水 共 治 工 程 ( 治 污 水 防 洪 水 排 涝 水 保 供 水 抓 节 水 ), 实 际 上 就 是 典 型 的 物 联 网 应 用, 涉 及 约 100 万 个 监 测 点, 目 前 仅 完 成 10% 左 右, 部 分 未 完 成 的 原 因 就 是 该 监 测 点 属 非 人 口 活 动 区, 是 信 号 盲 区 这 些 场 景 下, 由 于 该 区 域 人 迹 罕 至, 运 营 商 无 需 广 覆 盖, 只 需 做 好 该 节 点 的 覆 盖 即 可 Juniper Research 数 据 显 示, 物 联 网 连 接 设 备 数 量 将 在 2020 年 达 到 385 亿, 较 2015 年 大 增 285% 国 内 三 大 电 信 运 营 商 也 均 加 快 发 展 物 联 网, 预 计 2016 年 将 累 计 新 增 6200 万 用 户, 这 将 给 网 优 企 业 带 来 新 的 市 场 需 求
P9 图 11: 五 水 共 治 工 程 图 12: 全 球 物 联 网 接 入 设 备 数 量 预 测 ( 单 位 : 亿 台 ) 385 134 2015 2020E 资 料 来 源 : 互 联 网, 东 兴 证 券 研 究 所 资 料 来 源 :Juniper Research, 东 兴 证 券 研 究 所 2.4 剩 者 为 王, 行 业 集 中 度 提 高, 公 司 有 望 获 得 更 大 网 优 份 额 国 内 网 优 市 场 总 体 呈 现 少 数 厂 商 领 导 若 干 厂 商 跟 随 其 他 众 多 区 域 厂 商 参 与 的 竞 争 格 局 2013 年 至 2015 年 期 间, 受 电 信 运 营 商 投 资 结 构 调 整 网 优 投 资 规 模 有 所 下 降 的 影 响, 造 成 全 行 业 盈 利 能 力 明 显 下 滑, 行 业 内 很 多 公 司 纷 纷 转 型 例 如, 邦 讯 技 术 布 局 智 能 家 居 互 联 网 金 融 领 域 三 元 达 转 型 互 联 网 金 融 奥 维 通 信 收 购 雪 鲤 鱼 转 型 移 动 互 联 网 游 戏 平 台 业 务, 世 纪 鼎 利 转 向 职 业 教 育 O2O 等 表 2: 国 内 网 优 行 业 公 司 纷 纷 转 型 公 司 邦 讯 技 术 三 元 达 奥 维 通 信 世 纪 鼎 利 转 型 方 向 布 局 智 能 家 居 互 联 网 金 融 领 域 转 型 互 联 网 金 融 收 购 雪 鲤 鱼 转 型 移 动 互 联 网 游 戏 平 台 业 务 转 向 职 业 教 育 O2O 资 料 来 源 : 相 关 公 司 公 告, 东 兴 证 券 研 究 所 在 此 背 景 下, 公 司 却 坚 守 主 业, 围 绕 专 业 化 和 国 际 化 战 略, 深 耕 网 优 市 场 2014 年, 公 司 针 对 室 内 覆 盖 业 务 的 发 展 方 向, 启 动 了 射 频 馈 入 光 纤 分 布 系 统 的 产 品 开 发 项 目,2015 年 该 项 目 产 品 开 发 成 功 量 产 上 市, 在 海 外 市 场 实 现 了 大 批 量 订 单 供 货, 国 内 也 大 份 额 中 标 中 国 移 动 2015 年 光 纤 分 布 系 统 集 中 采 购 项 目 我 们 预 计, 随 着 国 内 网 优 行 业 集 中 度 的 提 高, 公 司 作 为 行 业 前 三, 将 可 以 分 享 更 大 市 场 份 额 3. 海 外 市 场 行 业 信 息 化 及 智 慧 停 车 应 用 值 得 期 待 海 外 市 场 方 面 2015 年, 公 司 在 海 外 市 场 取 得 突 破, 收 入 达 1.3 亿 元, 较 2014 年 大 涨 509% 其 中,
P10 idas 分 布 式 综 合 接 入 系 统 经 过 与 东 芝 竞 争, 成 功 打 入 日 本 市 场, 取 得 约 1 亿 元 的 订 单,2015 年 全 部 交 付 完 成, 目 前 设 备 运 转 正 常 今 年, 公 司 将 继 续 开 拓 国 际 市 场, 全 面 提 升 海 外 业 务 产 品 线 和 渠 道 销 售 团 队 的 经 营 管 理 水 平, 在 日 本 澳 大 利 亚 东 南 亚 法 国 等 国 家 推 动 idas 试 点 后 的 批 量 供 货, 确 保 开 拓 多 个 新 的 区 域 市 场 鉴 于 海 外 市 场 电 信 运 营 商 众 多 室 内 覆 盖 需 求 旺 盛, 具 有 高 毛 利 回 款 周 期 短 等 优 势, 我 们 认 为, 公 司 将 以 日 本 市 场 为 跳 板, 快 速 开 拓 其 它 区 域, 海 外 收 入 有 望 保 持 增 长 图 13: 海 外 市 场 的 毛 利 率 明 显 高 于 内 地 市 场 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2012 2013 2014 2015 内 地 市 场 海 外 市 场 资 料 来 源 :Wind, 东 兴 证 券 研 究 所 行 业 信 息 化 方 面 公 司 立 足 网 优, 积 极 向 行 业 信 息 化 应 用 领 域 拓 展 2014 年, 公 司 启 动 专 用 区 域 信 息 安 全 与 通 信 指 挥 系 统 研 发, 主 要 满 足 管 制 区 域 ( 如 监 狱 看 守 所 军 事 区 保 密 区 域 等 ) 的 信 号 管 控 与 安 全 通 信 系 统, 可 同 时 为 用 户 提 供 智 能 屏 蔽 授 权 通 信 非 法 侦 测 及 指 挥 调 度 四 大 基 础 功 能 2015 年, 项 目 完 成 研 发, 并 与 中 国 移 动 签 订 北 京 市 监 狱 管 理 局 主 动 式 狱 内 手 机 信 号 管 控 系 统 服 务, 合 同 期 5 年, 总 金 额 2650 万 元 图 14: 专 用 区 域 信 息 安 全 与 通 信 指 挥 系 统 的 四 大 功 能 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 东 兴 证 券 研 究 所 考 虑 到 国 内 共 有 680 多 所 监 狱, 公 司 的 专 用 区 域 信 息 安 全 与 通 信 指 挥 系 统 拓 展 空 间 较
P11 大, 且 未 来 可 以 基 于 管 制 区 域 的 网 络 覆 盖 与 运 营 商 进 行 收 入 分 成, 值 得 期 待 智 慧 停 车 方 面 公 司 通 过 开 展 网 优 工 程, 积 累 了 30 多 万 栋 楼 的 项 目 资 源, 且 每 年 还 会 新 增 覆 盖 万 栋 以 上 的 楼 宇, 物 业 关 系 良 好, 给 公 司 开 展 智 慧 停 车 项 目 打 下 了 较 好 的 基 础 为 激 发 员 工 热 情, 孵 化 智 慧 停 车 项 目, 公 司 采 用 员 工 参 股 模 式 运 营 智 慧 停 车 项 目, 目 前 员 工 持 股 比 例 约 60%-70%, 公 司 持 股 30%-40% 据 了 解, 公 司 开 发 的 智 慧 停 车 APP(U-Way) 目 前 已 在 杭 州 部 分 区 域 开 始 测 试, 未 来 将 结 合 公 司 资 源 加 快 市 场 推 广 4. 盈 利 预 测 及 估 值 表 3: 同 类 型 上 市 公 司 市 盈 率 和 市 净 率 比 较 表 代 码 股 票 名 称 我 们 预 计 公 司 2016-2018 年 营 业 收 入 分 别 为 9.70 亿 元 11.36 亿 元 和 13.13 亿 元 ; 归 母 净 利 润 分 别 为 3,743 万 元 5,295 万 元 和 6,544 万 元 ; 每 股 收 益 分 别 为 0.09 元 0.13 元 和 0.16 元 ; 每 股 净 资 产 分 别 为 2.20 元 2.12 元 和 2.03 元 ; 对 应 PE 分 别 为 106 倍 75 倍 和 61 倍, 对 应 PB 分 别 为 4.4 倍 4.6 倍 和 4.8 倍 我 们 选 取 了 邦 讯 技 术 三 元 达 两 家 与 公 司 经 营 业 务 类 似 的 A 股 上 市 公 司 进 行 比 较, 2016 年 平 均 PE 为 133 倍, 平 均 PB 为 5.5 倍, 高 于 公 司 的 PE106 倍 和 PB4.4 倍 按 PE 和 PB 孰 低 法, 给 予 公 司 6 个 月 目 标 价 11.97 元, 首 次 覆 盖 给 予 推 荐 评 级 每 股 收 益 每 股 净 资 产 PE PB 2015 2016 2017 2015 2016 2017 2015 2016 2017 2015 2016 2017 300312 邦 讯 技 术 0.06 0.14 0.24 4.96 5.10 5.36 492.81 195.48 115.26 5.66 5.51 5.24 002417 三 元 达 0.11 0.19 0.26 1.96 2.40 3.01 120.13 70.50 51.19 6.67 5.45 4.34 平 均 132.99 5.48 002115 三 维 通 信 0.05 0.09 0.13 2.28 2.20 2.12 209.39 106.21 75.08 4.25 4.40 4.56 资 料 来 源 :Wind 东 兴 证 券 研 究 所 5. 风 险 提 示 国 内 网 优 需 求 低 于 预 期 ; 海 外 网 优 市 场 拓 展 不 达 预 期
P12 表 4: 公 司 盈 利 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 合 计 1613 1495 1626 1859 2108 营 业 收 入 905 865 970 1136 1313 货 币 资 金 323 385 417 477 538 营 业 成 本 642 599 677 787 912 应 收 账 款 563 392 425 498 576 营 业 税 金 及 附 加 15 12 15 17 20 其 他 应 收 款 61 58 65 77 89 营 业 费 用 66 81 87 97 105 预 付 款 项 11 7 11 15 19 管 理 费 用 141 150 155 176 197 存 货 408 413 463 539 624 财 务 费 用 25 22 0 5 12 其 他 流 动 资 产 203 213 215 218 222 资 产 减 值 损 失 19.46 10.49 12.00 12.00 12.00 非 流 动 资 产 合 计 422 573 547 509 475 公 允 价 值 变 动 收 益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长 期 股 权 投 资 16 22 22 22 22 投 资 净 收 益 5.56 17.69 10.00 10.00 10.00 固 定 资 产 172.41 157.75 65.32 321.32 296.08 营 业 利 润 1 7 35 52 65 无 形 资 产 67 85 76 68 59 营 业 外 收 入 13.59 15.48 10.00 10.00 10.00 其 他 非 流 动 资 产 0 0 0 0 0 营 业 外 支 出 2.91 3.75 3.00 3.00 3.00 资 产 总 计 2035 2068 2173 2367 2583 利 润 总 额 12 19 42 59 72 流 动 负 债 合 计 648 672 807 1032 1287 所 得 税 -3 0 4 6 7 短 期 借 款 20 10 105 224 358 净 利 润 15 19 38 53 66 应 付 账 款 423 445 482 561 649 少 数 股 东 损 益 1 0 0 0 0 预 收 款 项 67 78 92 109 129 归 属 母 公 司 净 利 润 14 19 37 53 65 一 年 内 到 期 的 非 0 0 0 0 0 EBITDA 52 55 59 91 112 非 流 流 动 负 债 合 计 426 426 409 410 410 EPS( 元 ) 0.03 0.05 0.09 0.13 0.16 长 期 借 款 5 5 5 5 5 主 要 财 务 比 率 应 付 债 券 397 398 398 398 398 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负 债 合 计 1075 1098 1216 1442 1696 成 长 能 力 少 数 股 东 权 益 46 35 35 35 35 营 业 收 入 增 长 14.30% -4.37% 12.10% 17.18% 15.58% 实 收 资 本 ( 或 股 411 411 411 411 411 营 业 利 润 增 长 -100.75% 508.91% 376.61% 49.60% 26.69% 资 本 ) 公 积 247 247 247 247 247 归 属 于 母 公 司 净 利 润 97.15% 41.46% 97.15% 41.46% 23.60% 未 分 配 利 润 205 219 103-34 -237 获 利 能 力 增 长 归 属 母 公 司 股 东 914 935 903 871 832 毛 利 率 (%) 29.01% 30.75% 30.22% 30.71% 30.59% 负 债 权 和 益 所 合 有 计 者 权 2035 2068 2154 2348 2564 净 利 率 (%) 1.63% 2.22% 3.88% 4.68% 5.00% 益 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 总 资 产 净 利 润 (%) 0.68% 0.92% 1.72% 2.24% 2.53% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 1.53% 2.03% 4.15% 6.08% 7.87% 经 营 活 动 现 金 流 88 243 26 28 46 偿 债 能 力 净 利 润 15 19 38 53 66 资 产 负 债 率 (%) 53% 53% 56% 61% ` 折 旧 摊 销 25.37 25.21 24.79 33.71 33.71 流 动 比 率 2.49 2.23 2.02 1.80 1.64 财 务 费 用 25 22 0 5 12 速 动 比 率 1.86 1.61 1.44 1.28 1.15 应 收 账 款 减 少 0 0-33 -73-78 营 运 能 力 预 收 帐 款 增 加 0 0 15 17 20 总 资 产 周 转 率 0.45 0.42 0.46 0.50 0.53 投 资 活 动 现 金 流 -84-171 -2 3-2 应 收 账 款 周 转 率 2 2 2 2 2 公 允 价 值 变 动 收 0 0 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 2.19 1.99 2.09 2.18 2.17 长 期 股 权 益 投 资 减 0 0 1 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 投 资 少 收 益 6 18 10 10 10 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.03 0.05 0.09 0.13 0.16 筹 资 活 动 现 金 流 -26-24 8 29 17 每 股 净 现 金 流 ( 最 新 -0.05 0.12 0.08 0.15 0.15 应 付 债 券 增 加 0 0 0 0 0 每 股 净 资 摊 产 薄 )( 最 新 摊 2.22 2.28 2.20 2.12 2.03 长 期 借 款 增 加 0 0 0 0 0 估 值 比 率 薄 ) 普 通 股 增 加 0 0 0 0 0 P/E 285.55 209.39 106.21 75.08 60.75 资 本 公 积 增 加 0 0 0 0 0 P/B 4.35 4.25 4.40 4.56 4.78 现 金 净 增 加 额 -22 48 32 60 61 EV/EBITDA 78.67 73.14 69.08 45.40 37.61 资 料 来 源 : 东 兴 证 券 研 究 所
P13 分 析 师 简 介 杨 若 木 基 础 化 工 行 业 小 组 组 长,7 年 证 券 行 业 研 究 经 验, 擅 长 从 宏 观 经 济 背 景 下, 把 握 化 工 行 业 的 发 展 脉 络, 对 周 期 性 行 业 的 业 绩 波 动 有 比 较 准 确 判 断, 重 点 关 注 具 有 成 长 性 的 新 材 料 及 精 细 化 工 领 域 曾 获 得 卖 方 分 析 师 水 晶 球 奖 第 三 名, 今 日 投 资 化 工 行 业 最 佳 选 股 分 析 师 第 一 名, 金 融 界 慧 眼 识 券 商 最 受 关 注 化 工 行 业 分 析 师, 证 券 通 化 工 行 业 金 牌 分 析 师 联 系 人 简 介 阎 贵 成 北 京 大 学 学 士 MBA,7 年 通 信 产 业 工 作 经 验 2008 年 起 在 中 国 移 动 从 事 市 场 运 营 策 略 研 究 工 作, 涉 及 行 业 信 息 化 海 外 通 信 移 动 转 售 和 资 费 策 略 等 2016 年 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 从 事 通 信 行 业 研 究 张 志 峰 北 京 邮 电 大 学 硕 士, 具 有 多 年 通 信 行 业 咨 询 工 作 经 验, 自 2012 年 起 从 事 通 信 行 业 咨 询, 涉 及 战 略 规 划 网 络 规 划 移 动 转 售 和 流 量 经 营 等 专 题 研 究 2016 年 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 从 事 通 信 行 业 研 究 分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 的 观 点 逻 辑 和 论 据 均 为 分 析 师 本 人 研 究 成 果, 引 用 的 相 关 信 息 和 文 字 均 已 注 明 出 处 本 报 告 依 据 公 开 的 信 息 来 源, 力 求 清 晰 准 确 地 反 映 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关
P14 免 责 声 明 本 研 究 报 告 由 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 撰 写, 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 是 具 有 合 法 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 机 构 本 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 兴 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 本 研 究 报 告 仅 供 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 客 户 和 经 本 公 司 授 权 刊 载 机 构 的 客 户 使 用, 未 经 授 权 私 自 刊 载 研 究 报 告 的 机 构 以 及 其 阅 读 和 使 用 者 应 慎 重 使 用 报 告 防 止 被 误 导, 本 公 司 不 承 担 由 于 非 授 权 机 构 私 自 刊 发 和 非 授 权 客 户 使 用 该 报 告 所 产 生 的 相 关 风 险 和 责 任 行 业 评 级 体 系 公 司 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 强 烈 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15% 之 间 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 回 避 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 行 业 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 看 淡 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上