2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 Table_Autho r Table_Report HeaderTable _User 5017254 622218497 金 融 工 程 HeaderTable _Stock 股 票 代 码 投 资 评 级 评 级 变 化 行 业 code HeaderTable _Excel 股 指 期 货 趋 势 交 易 之 " 蜘 蛛 网 策 略 " Table_Title 从 成 交 持 仓 表 中 捕 捉 知 情 投 资 者 行 为 Table_Summary 研 究 结 论 中 金 所 每 日 披 露 的 沪 深 300 股 指 期 货 结 算 会 员 成 交 持 仓 排 名 数 据, 是 一 项 重 要 的 市 场 信 息 本 报 告 着 眼 于 从 成 交 持 仓 表 中 捕 捉 投 资 者 行 为 信 息, 并 以 此 为 基 础 构 建 股 指 期 货 的 交 易 策 略 我 们 将 期 货 市 场 中 的 投 资 者 分 成 两 类 : 第 一 类 为 知 情 投 资 者, 第 二 类 为 非 知 情 投 资 者, 前 者 比 后 者 在 信 息 上 占 有 优 势 两 类 投 资 者 的 行 为 特 征 不 同, 其 改 变 成 交 持 仓 表 的 方 式 也 不 相 同 基 于 对 成 交 持 仓 表 的 深 入 分 析, 我 们 尝 试 构 造 了 知 情 投 资 者 情 绪 (Informed Trader Sentiment, ITS) 指 标 和 非 知 情 投 资 者 情 绪 (Uninformed Trader Sentiment, UTS) 指 标, 并 在 此 基 础 上 计 算 市 场 情 绪 差 异 (Market Sentiment Difference, MSD) 指 标 我 们 将 上 述 三 个 指 标 分 别 用 于 构 建 股 指 期 货 的 日 内 交 易 策 略, 取 得 了 不 错 的 效 果 在 未 考 虑 杠 杆 的 情 况 下, 最 佳 的 回 测 结 果 为 年 化 收 益 率 高 于 51%, 年 化 夏 普 比 率 高 于 2.2 Table_ReportDate 报 告 发 布 日 期 证 券 分 析 师 Table_Contacter 联 系 人 2013 年 12 月 31 日 高 子 剑 021-63325888*6115 gaozijian@orientsec.com.cn 执 业 证 书 编 号 :S0860511120002 魏 建 榕 021-63325888*3046 weijianrong@orientsec.com.cn 专 题 报 告 风 险 提 示 本 报 告 中 所 展 示 的 策 略 效 果 为 历 史 回 测 的 结 果, 未 来 市 场 可 能 发 生 较 大 的 变 化 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 ( 当 月 连 续 ) 策 略 表 现 ( 次 月 连 续 ) 金 融 工 程 证 券 研 究 报 告 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 HeaderTable_StatementCompany 东 方 证 券 股 份 有 限 公 司 经 相 关 主 管 机 关 核 准 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 据 此 开 展 发 布 证 券 研 究 报 告 业 务 东 方 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 关 联 机 构 在 法 律 许 可 的 范 围 内 正 在 或 将 要 与 本 研 究 报 告 所 分 析 的 企 业 发 展 业 务 关 系 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 对 报 告 的 客 观 性 产 生 影 响 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 证 券 研 究 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 因 素 有 关 分 析 师 的 申 明, 见 本 报 告 最 后 部 分 其 他 重 要 信 息 披 露 见 分 析 师 申 明 之 后 部 分, 或 请 与 您 的 投 资 代 表 联 系 并 请 阅 读 本 证 券 研 究 报 告 最 后 一 页 的 免 责 申 明
前 言 成 交 持 仓 排 名 数 据 根 据 中 国 金 融 期 货 交 易 所 信 息 管 理 办 法 的 相 关 规 定, 在 每 个 交 易 日 收 盘 之 后, 中 国 金 融 期 货 交 易 所 ( 简 称 中 金 所 ) 会 在 其 官 方 网 站 上 公 布 当 日 沪 深 300 股 指 期 货 的 结 算 会 员 成 交 持 仓 排 名, 披 露 的 信 息 包 括 : 单 边 持 仓 达 到 1 万 手 以 上 ( 含 ) 和 当 月 合 约 前 20 名 结 算 会 员 的 成 交 量 与 持 仓 量 作 为 示 例, 表 1 给 出 了 2013 年 9 月 30 日 期 指 合 约 IF1310 的 成 交 持 仓 排 名 表, 该 数 据 在 当 日 晚 上 18 点 左 右 公 布 于 中 金 所 网 站, 包 含 了 成 交 量 前 20 名 结 算 会 员 的 成 交 量 ( 及 增 量 ) 持 买 单 量 与 持 卖 单 量 前 20 名 结 算 会 员 的 持 仓 量 ( 及 增 量 ) 值 得 一 提 的 是, 在 9 月 30 日 当 天, 合 约 IF1312 的 单 边 持 仓 量 已 超 过 1 万 手, 因 此 也 在 信 息 披 露 范 围 之 内, 即 该 交 易 日 一 共 披 露 了 两 个 成 交 持 仓 表 对 于 股 指 期 货 历 史 上 的 少 数 交 易 日, 所 披 露 的 成 交 持 仓 表 的 数 量 甚 至 可 以 达 到 3 个 表 1: 成 交 持 仓 表 (2013 年 9 月 30 日,IF1310) 资 料 来 源 : 中 金 所 网 站 研 究 的 动 机 股 指 期 货 投 资 者 的 交 易 行 为 包 含 了 他 们 对 市 场 走 势 的 预 期, 并 最 终 反 映 到 成 交 量 与 持 仓 量 的 变 化 之 中 在 每 个 交 易 日 的 收 盘 之 后, 成 交 持 仓 表 为 我 们 及 时 提 供 了 部 分 投 资 者 的 成 交 量 持 仓 量 等 重 要 统 计 数 据, 是 一 项 十 分 宝 贵 的 市 场 信 息 自 股 指 期 货 上 市 以 来, 成 交 持 仓 表 一 直 备 受 投 资 者 和 研 究 者 的 关 注 在 现 有 的 多 数 研 究 中, 前 20 名 结 算 会 员 被 习 惯 地 称 为 主 力 会 员 或 主 力 机 构, 研 究 人 员 通 常 先 对 持 买 单 量 前 N 名 持 卖 单 量 前 N 名 分 别 进 行 加 总 (N 取 20,10 或 其 它 ), 而 后 再 进 行 比 较 研 究 不 难 看 出, 此 类 研 究 存 在 如 下 问 题 : 其 一, 所 谓 主 力 会 员 的 定 义 过 于 主 观
和 笼 统 ; 其 二, 持 买 单 量 前 N 名 与 持 卖 单 量 前 N 名 通 常 并 不 对 应, 直 接 进 行 比 较 所 得 到 的 结 论, 含 义 不 甚 明 确 ; 其 三, 对 于 入 榜 会 员 的 逐 项 成 交 持 仓 数 据, 缺 少 较 为 深 入 的 考 量 事 实 上, 成 交 持 仓 表 研 究 的 上 述 困 境, 与 数 据 本 身 的 限 制 不 无 关 系 : 一 方 面, 成 交 持 仓 数 据 被 限 定 为 前 20 大 结 算 会 员, 而 入 榜 会 员 的 名 单 又 不 尽 相 同 ; 另 一 方 面, 所 披 露 的 数 据 仅 涉 及 入 榜 会 员 的 成 交 量 与 买 卖 单 持 仓 量, 缺 乏 更 加 细 腻 的 统 计 信 息 在 这 种 情 况 之 下, 如 何 藉 由 成 交 持 仓 表 这 面 破 碎 的 镜 子 去 窥 见 整 个 市 场, 做 到 一 叶 知 秋, 便 是 值 得 我 们 深 入 思 考 的 问 题 在 本 篇 报 告 中, 我 们 将 尝 试 更 为 充 分 地 挖 掘 成 交 持 仓 表 的 有 效 信 息, 从 中 捕 捉 关 于 知 情 投 资 者 行 为 的 信 息, 并 以 此 为 基 础 构 建 股 指 期 货 的 交 易 策 略 基 于 成 交 持 仓 表 的 交 易 策 略 情 绪 指 标 的 构 建 我 们 首 先 考 虑 将 股 指 期 货 市 场 中 的 投 资 者 分 成 两 类 : 一 类 为 知 情 投 资 者, 另 一 类 为 非 知 情 投 资 者 所 谓 知 情 投 资 者, 是 指 某 些 更 加 专 业 更 具 有 投 资 经 验 获 取 信 息 更 加 有 效 率 的 投 资 者, 大 部 分 的 机 构 投 资 者 属 于 此 类 非 知 情 投 资 者 则 是 指 获 取 信 息 能 力 弱 易 被 市 场 噪 音 影 响 的 投 资 者, 大 多 数 散 户 投 资 者 属 于 此 类 这 两 类 投 资 者 的 行 为 特 征 不 同, 他 们 改 变 成 交 持 仓 表 的 方 式 也 不 相 同 : 知 情 投 资 者 往 往 属 于 市 场 中 占 据 信 息 优 势 的 一 方, 他 们 在 交 易 时 更 加 坚 定 地 偏 向 于 买 或 卖 的 某 一 边, 单 位 持 仓 量 所 创 造 的 成 交 量 较 小 ; 与 此 相 反, 非 知 情 投 资 者 则 处 于 信 息 弱 势 地 位, 其 交 易 行 为 较 为 随 机 反 复, 单 位 持 仓 量 所 创 造 的 成 交 量 较 大 基 于 以 上 讨 论, 我 们 可 以 利 用 持 仓 量 与 成 交 量 之 间 的 数 量 关 系 捕 捉 每 个 结 算 会 员 中 知 情 投 资 者 的 行 为 痕 迹 由 于 成 交 量 持 买 单 量 持 卖 单 量 的 前 20 名 会 员 各 不 相 同, 我 们 首 先 挑 出 当 月 合 约 成 交 持 仓 表 中 3 个 排 行 榜 所 共 有 的 结 算 会 员, 个 数 记 为 m(m 20) 将 当 月 合 约 剔 除 这 m 个 结 算 会 员 之 后 剩 余 的 成 交 量 持 买 单 量 持 卖 单 量 也 等 效 地 视 为 一 个 会 员 单 位, 这 样 我 们 实 际 上 得 到 了 n=m+1 个 可 供 考 察 的 会 员 单 位 对 于 这 n 个 会 员 单 位, 记 其 成 交 量 为 V i, 持 买 单 量 为 b i, 持 卖 单 量 为 s i (i=1,2,,n) 在 这 里, 我 们 构 建 统 计 量 Stat(i)=(b i +s i )/V i, 用 以 度 量 会 员 单 位 中 知 情 投 资 成 分 的 大 小, 统 计 量 Stat 越 大, 则 知 情 投 资 的 成 分 越 高 对 于 整 个 合 约 本 身, 同 样 可 以 计 算 统 计 量 Stat(IF)=OI/Vol, 其 中 OI 为 合 约 的 未 平 仓 量,Vol 为 合 约 当 天 的 成 交 量 通 过 下 面 的 3 个 步 骤, 我 们 可 以 构 建 知 情 投 资 者 情 绪 (Informed Trader Sentiment, ITS) 指 标 : 1, 计 算 出 n 个 会 员 单 位 的 统 计 量 Stat(i), 筛 选 出 其 中 大 于 当 月 合 约 统 计 量 Stat(IF) 的 会 员 单 位 ; 2, 将 筛 选 出 的 会 员 单 位 视 为 知 情 投 资 者, 计 算 其 总 持 买 单 量 B, 总 持 卖 单 量 S; 3, 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 计 算 公 式 :ITS=(B-S)/(B+S) 同 理, 我 们 也 可 以 计 算 所 谓 非 知 情 投 资 者 情 绪 (Uninformed Trader Sentiment, UTS) 指 标 : 1. 计 算 出 n 个 会 员 单 位 的 统 计 量 Stat(i), 筛 选 出 其 中 小 于 当 月 合 约 统 计 量 Stat(IF) 的 会 员 单 位 ; 2. 将 筛 选 出 的 会 员 单 位 视 为 非 知 情 投 资 者, 计 算 其 总 持 买 单 量 B, 总 持 卖 单 量 S; 3. 非 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 计 算 公 式 :UTS=(B-S)/(B+S)
2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 显 然, 以 上 两 个 情 绪 指 标 的 符 号 总 是 相 反, 且 取 值 范 围 均 在 -1 和 1 之 间 情 绪 指 标 的 计 算 公 式 中 采 用 了 总 持 买 单 量 与 总 持 卖 单 量 的 相 对 差 值, 比 采 用 绝 对 差 值 能 更 准 确 地 反 映 投 资 者 多 空 情 绪 的 对 比 举 例 说 明, 对 于 持 买 单 量 2200 手, 持 卖 单 量 2000 手 与 持 买 单 量 200 手, 持 卖 单 量 0 手 两 种 情 形, 虽 然 净 持 仓 均 为 200 手, 但 是 多 空 情 绪 显 然 不 同, 采 用 相 对 差 值 则 能 加 以 区 分 在 情 绪 指 标 的 实 际 应 用 中, 有 两 个 问 题 需 做 说 明 : 第 一, 以 上 情 绪 指 标 的 构 建, 只 使 用 了 当 月 合 约 的 成 交 持 仓 表 数 据, 其 他 合 约 的 成 交 持 仓 表 未 予 以 考 察 ; 第 二, 由 于 交 割 日 结 算 会 员 的 统 计 量 Stat(i) 与 当 月 合 约 的 统 计 量 Stat(IF) 均 为 0, 当 天 收 盘 之 后 不 产 生 情 绪 指 标, 在 后 文 的 策 略 测 试 中, 结 算 日 收 盘 后 的 交 易 信 号 取 与 上 一 个 交 易 日 收 盘 后 相 同 基 于 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 正 向 操 作 下 面 我 们 将 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 ITS 应 用 到 股 指 期 货 当 月 连 续 合 约 上, 回 测 的 时 间 范 围 为 2010 年 4 月 16 日 至 2013 年 9 月 30 日, 总 共 838 个 交 易 日 交 易 策 略 的 具 体 做 法 是 : 将 ITS 大 于 0 视 为 买 入 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 买 入 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 卖 出 合 约 平 仓 反 之, 将 ITS 小 于 0 视 为 卖 出 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 卖 出 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 买 入 合 约 平 仓 策 略 的 收 益 表 现 如 图 1 所 示, 其 年 化 收 益 率 为 35.5%, 年 化 夏 普 比 率 为 1.49, 胜 率 为 55%, 最 大 回 撤 为 14.9% 在 策 略 的 测 试 中, 我 们 未 考 虑 杠 杆, 下 文 如 非 特 别 说 明, 同 此 图 1: 策 略 表 现 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 2.8 3 2.6 2.4 2.2 1.8 2 1.6 1.4 1.2 0.8 1 0.6 0.4 0.2 0, 中 金 所 网 站,Wind 资 讯 在 股 指 期 货 的 现 实 市 场 中, 我 们 知 道, 由 于 机 构 套 期 保 值 的 需 求, 前 20 大 结 算 会 员 的 净 持 仓 更 多 地 呈 现 为 空 头, 因 此 将 ITS 大 于 0 作 为 买 入 信 号 小 于 0 作 为 卖 出 信 号 的 做 法 未 必 合 理 基 于 此 种 考 虑, 我 们 引 入 阈 值 参 数 λ: 将 ITS>λ 视 为 买 入 信 号, 而 将 ITS<λ 视 为 卖 出 信 号 参 数 测 试 的 结 果 如 图 2 图 3 所 示 从 测 试 结 果 可 以 看 出 : 第 一, 最 佳 参 数 为 λ=-0.06, 最 佳 参 数 为 负 值, 这 与 前 20 大 结 算 会 员 净 持 仓 通 常 为 空 头 的 常 识 相 符 ; 第 二, 策 略 的 效 果 从 最 佳 参 数 向 左 右 两 侧 均 呈 现 单 调 衰 减, 在 一 定 程 度 上 反 映 了 最 佳 参 数 的 合 理 性 与 稳 定 性
2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 图 2: 年 化 收 益 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 3: 年 化 夏 普 比 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 4: 基 于 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 策 略 表 现 (λ=-0.06) 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 ( 当 月 连 续 ) 策 略 表 现 ( 次 月 连 续 ) 3.8 4 3.6 3.4 3.2 2.8 3 2.6 2.4 2.2 1.8 2 1.6 1.4 1.2 0.8 1 0.6 0.4 0.2 0, 中 金 所 网 站,Wind 资 讯 在 图 4 中, 我 们 展 示 了 阈 值 λ 取 值 为 -0.06 的 策 略 效 果, 其 中 交 易 策 略 被 分 别 应 用 到 当 月 连 续 合 约 次 月 连 续 合 约 之 上 当 月 合 约 的 回 测 结 果 显 示, 策 略 的 年 化 收 益 率 为 44.8%, 年 化 夏 普 比 率 为 1.92, 胜 率 为 56%, 最 大 回 撤 为 18.6% 次 月 合 约 上 的 回 测 结 果 则 更 胜 一 筹, 年 化 收 益 率 为 49.9%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.10, 胜 率 为 56%, 最 大 回 撤 为 18.7%
2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 基 于 非 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 反 向 操 作 类 似 地, 我 们 也 可 以 将 非 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 UTS 应 用 到 股 指 期 货 的 交 易 中 交 易 策 略 的 操 作 原 理 如 下 : 将 UTS< 阈 值 λ 视 为 买 入 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 买 入 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 卖 出 合 约 平 仓 反 之, 将 UTS> 阈 值 λ 视 为 卖 出 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 卖 出 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 买 入 合 约 平 仓 参 数 测 试 结 果 如 图 5 图 6 所 示 从 测 试 结 果 中, 我 们 得 到 最 佳 参 数 λ=0.02 图 5: 年 化 收 益 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 6: 年 化 夏 普 比 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 7: 基 于 非 知 情 投 资 者 情 绪 指 标 的 策 略 表 现 (λ=0.02) 4 3.6 3.2 2.8 2.4 2 1.6 1.2 0.8 0.4 0 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 ( 当 月 连 续 ) 策 略 表 现 ( 次 月 连 续 ), 中 金 所 网 站,Wind 资 讯
图 7 为 阈 值 λ 取 0.02 的 策 略 效 果 当 月 连 续 合 约 的 回 测 结 果 显 示, 年 化 收 益 率 为 45.4%, 年 化 夏 普 比 率 为 1.95, 胜 率 为 56%, 最 大 回 撤 为 15.5% 次 月 连 续 合 约 的 回 测 结 果 显 示, 年 化 收 益 率 为 48.4%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.03, 胜 率 为 57%, 最 大 回 撤 为 13.2% 市 场 情 绪 差 异 指 标 由 知 情 投 资 者 情 绪 (ITS) 指 标 和 非 知 情 投 资 者 情 绪 (UTS) 指 标 可 以 构 造 出 市 场 情 绪 差 异 (Market Sentiment Difference,MSD) 指 标 : 从 计 算 公 式 不 难 看 出, 市 场 情 绪 差 异 MSD 描 述 了 知 情 投 资 者 与 非 知 情 投 资 者 看 多 市 场 的 力 度 差 异 在 策 略 应 用 中, 我 们 可 以 将 高 的 MSD 值 视 为 买 入 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 买 入 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 卖 出 合 约 平 仓 反 之, 将 低 的 MSD 值 视 为 卖 出 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 卖 出 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 买 入 合 约 平 仓 参 照 前 文 的 做 法, 我 们 引 入 了 阈 值 参 数 λ 参 数 的 测 试 结 果 如 图 8 图 9 所 示 从 测 试 结 果 中, 我 们 可 以 选 出 最 佳 的 参 数 :λ=-0.12 图 8: 年 化 收 益 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 9: 年 化 夏 普 比 率 与 阈 值 λ 的 关 系 图 10 为 阈 值 参 数 λ 取 值 -0.12 时 的 策 略 效 果, 自 2010 年 4 月 16 日 到 2013 年 9 月 30 日 长 达 3 年 多 的 历 史 回 测 结 果 显 示, 对 于 当 月 连 续 合 约, 年 化 收 益 率 为 48.8%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.11, 胜 率 为 56%, 最 大 回 撤 为 12.0% 对 于 次 月 连 续 合 约, 年 化 收 益 率 为 53.9%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.28, 胜 率 为 56%, 最 大 回 撤 为 11.9% 综 合 上 述 测 试 结 果, 不 难 看 出 : 基 于 市 场 情 绪 差 异 (MSD) 指 标 的 策 略 效 果, 在 年 化 收 益 率 年 化 夏 普 比 率 以 及 最 大 回 测 等 各 个 方 面, 均 优 于 知 情 投 资 者 情 绪 (ITS) 指 标 和 非 知 情 投 资 者 情 绪 (UTS) 指 标 的 策 略 效 果 因 而, 在 实 际 应 用 中, 可 以 考 虑 优 先 使 用 市 场 情 绪 差 异 指 标
2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 图 10: 基 于 市 场 情 绪 差 异 指 标 的 策 略 表 现 (λ=-0.12) 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 ( 当 月 连 续 ) 策 略 表 现 ( 次 月 连 续 ) 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0, 中 金 所 网 站,Wind 资 讯 在 前 文 中, 我 们 引 入 了 阈 值 参 数 λ 作 为 生 成 买 卖 信 号 的 基 础 在 每 一 次 策 略 的 历 史 回 测 中, 阈 值 参 数 λ 一 经 选 定 便 不 再 变 动 实 际 上, 由 于 期 货 市 场 随 着 时 间 的 不 断 演 变, 机 构 投 资 者 的 套 期 保 值 行 为 也 可 能 发 生 变 化, 因 此 假 定 阈 值 参 数 λ 固 定 不 变 的 做 法 便 可 能 存 在 问 题 为 了 解 决 这 一 隐 忧, 下 面 我 们 引 入 移 动 平 均 方 法 作 为 更 加 合 理 的 信 号 发 生 方 式 具 体 的 做 法 是 : 当 市 场 情 绪 差 异 指 标 MSD 的 值 高 于 其 最 近 N 个 交 易 日 的 平 均 值 时, 发 出 买 入 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 买 入 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 卖 出 合 约 平 仓 反 之, 当 MSD 的 值 低 于 最 近 N 个 交 易 日 的 平 均 值 时, 发 出 卖 出 信 号, 在 次 日 以 开 盘 价 卖 出 合 约 开 仓, 以 收 盘 价 买 入 合 约 平 仓 对 于 移 动 平 均 参 数 N 的 测 试 结 果 如 图 11 图 12 所 示 从 图 12 中 可 以 看 出, 当 N 取 值 在 15-25 个 交 易 日 的 范 围 之 内 时, 所 获 得 的 年 化 夏 普 比 率 均 在 2.0 附 近 最 佳 的 参 数 为 N=23 图 13 为 移 动 平 均 参 数 N 取 23 时 的 策 略 效 果 历 史 回 测 结 果 显 示, 对 于 当 月 连 续 合 约, 年 化 收 益 率 为 51.0%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.29, 胜 率 为 55%, 最 大 回 撤 为 16.6% 对 于 次 月 连 续 合 约, 年 化 收 益 率 为 51.8%, 年 化 夏 普 比 率 为 2.26, 胜 率 为 55%, 最 大 回 撤 为 12.3%
2010/04/16 2010/05/31 2010/07/15 2010/08/26 2010/10/19 2010/11/30 2011/01/12 2011/03/02 2011/04/15 2011/05/30 2011/07/12 2011/08/23 2011/10/12 2011/11/23 2012/01/06 2012/02/24 2012/04/11 2012/05/25 2012/07/09 2012/08/20 2012/10/08 2012/11/19 2012/12/31 2013/02/21 2013/04/08 2013/05/23 2013/07/09 2013/08/20 图 11: 年 化 收 益 率 与 移 动 平 均 参 数 N 的 关 系 图 12: 年 化 夏 普 比 率 与 移 动 平 均 参 数 N 的 关 系 图 13: 策 略 表 现 ( 移 动 平 均 参 数 N=23) 当 月 合 约 走 势 策 略 表 现 ( 当 月 连 续 ) 策 略 表 现 ( 次 月 连 续 ) 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0, 中 金 所 网 站,Wind 资 讯
总 结 中 金 所 每 个 交 易 日 披 露 的 股 指 期 货 结 算 会 员 成 交 持 仓 排 名, 是 一 项 备 受 市 场 关 注 的 市 场 信 息 不 同 于 以 往 的 研 究, 本 报 告 着 眼 于 从 成 交 持 仓 表 中 捕 捉 关 于 投 资 者 行 为 的 信 息, 并 以 此 构 建 股 指 期 货 的 交 易 策 略 期 货 市 场 中 的 投 资 者 可 以 被 分 为 两 类 : 一 类 是 知 情 投 资 者, 另 一 类 是 非 知 情 投 资 者 在 我 们 的 分 析 方 法 中, 成 交 持 仓 表 就 像 一 张 密 密 麻 麻 的 蜘 蛛 网, 它 捕 捉 落 入 其 中 的 所 有 投 资 者 行 为 不 同 投 资 者 的 行 为, 必 将 在 成 交 持 仓 数 据 中 泛 起 不 一 样 的 涟 漪 借 助 对 成 交 持 仓 表 的 分 析, 我 们 构 造 出 了 知 情 投 资 者 情 绪 (ITS) 指 标 和 非 知 情 投 资 者 情 绪 (UTS) 指 标, 并 在 此 基 础 上 计 算 市 场 情 绪 差 异 (MSD) 指 标 这 一 系 列 的 投 资 者 情 绪 指 标 被 应 用 于 股 指 期 货 的 交 易 策 略 中, 并 取 得 了 不 错 的 历 史 回 测 效 果 关 于 研 究 方 法 的 若 干 细 节, 前 文 虽 未 详 细 介 绍, 实 际 上 我 们 也 进 行 了 考 察 第 一, 持 仓 量 与 持 仓 增 量 的 关 系, 是 存 量 与 流 量 的 关 系, 本 报 告 着 眼 于 通 过 当 日 交 易 特 征 对 会 员 单 位 的 存 量 性 质 进 行 判 断, 可 能 存 在 某 种 程 度 的 偏 差 第 二, 将 未 入 榜 的 交 易 量 和 持 仓 量 等 效 视 为 一 个 会 员 单 位, 其 体 量 通 常 较 大, 有 时 在 计 算 情 绪 指 标 中 会 有 过 大 的 影 响 第 三, 我 们 发 现, 临 近 股 指 期 货 的 结 算 日, 情 绪 指 标 出 现 极 端 值 的 概 率 也 偏 大 第 四, 可 以 考 虑 为 交 易 策 略 增 加 止 损 机 制, 即 以 开 盘 价 开 仓 之 后, 盘 中 损 失 若 超 过 一 定 比 例 则 主 动 平 仓 ( 否 则 收 盘 平 仓 ), 例 如, 当 止 损 比 例 取 1.6% 时, 图 13 中 策 略 的 夏 普 比 率 将 提 升 至 2.4 以 上 对 于 前 三 个 问 题, 一 方 面 我 们 相 信 策 略 的 长 期 平 均 能 够 很 大 程 度 上 抹 平 偶 发 的 偏 差 ; 另 一 方 面 我 们 也 将 其 视 为 细 化 和 改 进 研 究 的 窗 口, 特 别 地, 我 们 后 续 将 开 发 出 基 于 持 仓 流 量 的 投 资 者 情 绪 指 标 最 后, 值 得 特 别 指 出 的 是, 成 交 持 仓 表 是 中 国 期 货 市 场 的 一 项 特 色 数 据 在 本 报 告 中, 我 们 成 功 将 成 交 持 仓 表 的 分 析 方 法 应 用 到 了 股 指 期 货 的 研 究 中 在 我 们 的 后 续 研 究 中, 类 似 的 方 法 还 将 被 应 用 于 对 国 债 期 货 以 及 各 类 商 品 期 货 的 分 析
Table_Disclaimer 分 析 师 申 明 每 位 负 责 撰 写 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 研 究 分 析 师 在 此 作 以 下 声 明 : 分 析 师 在 本 报 告 中 对 所 提 及 的 证 券 或 发 行 人 发 表 的 任 何 建 议 和 观 点 均 准 确 地 反 映 了 其 个 人 对 该 证 券 或 发 行 人 的 看 法 和 判 断 ; 分 析 师 薪 酬 的 任 何 组 成 部 分 无 论 是 在 过 去 现 在 及 将 来, 均 与 其 在 本 研 究 报 告 中 所 表 述 的 具 体 建 议 或 观 点 无 任 何 直 接 或 间 接 的 关 系 投 资 评 级 和 相 关 定 义 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 的 公 司 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 上 证 指 数 / 深 证 成 指 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; 公 司 投 资 评 级 的 量 化 标 准 买 入 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 增 持 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15%; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 减 持 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5% 以 下 未 评 级 由 于 在 报 告 发 出 之 时 该 股 票 不 在 本 公 司 研 究 覆 盖 范 围 内, 分 析 师 基 于 当 时 对 该 股 票 的 研 究 状 况, 未 给 予 投 资 评 级 相 关 信 息 暂 停 评 级 根 据 监 管 制 度 及 本 公 司 相 关 规 定, 研 究 报 告 发 布 之 时 该 投 资 对 象 可 能 与 本 公 司 存 在 潜 在 的 利 益 冲 突 情 形 ; 亦 或 是 研 究 报 告 发 布 当 时 该 股 票 的 价 值 和 价 格 分 析 存 在 重 大 不 确 定 性, 缺 乏 足 够 的 研 究 依 据 支 持 分 析 师 给 出 明 确 投 资 评 级 ; 分 析 师 在 上 述 情 况 下 暂 停 对 该 股 票 给 予 投 资 评 级 等 信 息, 投 资 者 需 要 注 意 在 此 报 告 发 布 之 前 曾 给 予 该 股 票 的 投 资 评 级 盈 利 预 测 及 目 标 价 格 等 信 息 不 再 有 效 行 业 投 资 评 级 的 量 化 标 准 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 看 淡 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 在 -5% 以 下 未 评 级 : 由 于 在 报 告 发 出 之 时 该 行 业 不 在 本 公 司 研 究 覆 盖 范 围 内, 分 析 师 基 于 当 时 对 该 行 业 的 研 究 状 况, 未 给 予 投 资 评 级 等 相 关 信 息 暂 停 评 级 : 由 于 研 究 报 告 发 布 当 时 该 行 业 的 投 资 价 值 分 析 存 在 重 大 不 确 定 性, 缺 乏 足 够 的 研 究 依 据 支 持 分 析 师 给 出 明 确 行 业 投 资 评 级 ; 分 析 师 在 上 述 情 况 下 暂 停 对 该 行 业 给 予 投 资 评 级 信 息, 投 资 者 需 要 注 意 在 此 报 告 发 布 之 前 曾 给 予 该 行 业 的 投 资 评 级 信 息 不 再 有 效
HeadertTable_Disclaimer 免 责 声 明 本 证 券 研 究 报 告 ( 以 下 简 称 本 报 告 ) 由 东 方 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 制 作 及 发 布 本 报 告 仅 供 本 公 司 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 的 全 体 接 收 人 应 当 采 取 必 要 措 施 防 止 本 报 告 被 转 发 给 他 人 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 且 目 前 已 公 开 的 信 息 撰 写, 本 公 司 力 求 但 不 保 证 该 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性, 客 户 也 不 应 该 认 为 该 信 息 是 准 确 和 完 整 的 同 时, 本 公 司 不 保 证 文 中 观 点 或 陈 述 不 会 发 生 任 何 变 更, 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 证 券 研 究 报 告 本 公 司 会 适 时 更 新 我 们 的 研 究, 但 可 能 会 因 某 些 规 定 而 无 法 做 到 除 了 一 些 定 期 出 版 的 证 券 研 究 报 告 之 外, 绝 大 多 数 证 券 研 究 报 告 是 在 分 析 师 认 为 适 当 的 时 候 不 定 期 地 发 布 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 求 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 若 有 必 要 应 寻 求 专 家 意 见 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 本 报 告 中 提 及 的 投 资 价 格 和 价 值 以 及 这 些 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 过 去 的 表 现 并 不 代 表 未 来 的 表 现, 未 来 的 回 报 也 无 法 保 证, 投 资 者 可 能 会 损 失 本 金 外 汇 汇 率 波 动 有 可 能 对 某 些 投 资 的 价 值 或 价 格 或 来 自 这 一 投 资 的 收 入 产 生 不 良 影 响 那 些 涉 及 期 货 期 权 及 其 它 衍 生 工 具 的 交 易, 因 其 包 括 重 大 的 市 场 风 险, 因 此 并 不 适 合 所 有 投 资 者 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任, 投 资 者 自 主 作 出 投 资 决 策 并 自 行 承 担 投 资 风 险, 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺 均 为 无 效 本 报 告 主 要 以 电 子 版 形 式 分 发, 间 或 也 会 辅 以 印 刷 品 形 式 分 发, 所 有 报 告 版 权 均 归 本 公 司 所 有 未 经 本 公 司 事 先 书 面 协 议 授 权, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 复 制 转 发 或 公 开 传 播 本 报 告 的 全 部 或 部 分 内 容 不 得 将 报 告 内 容 作 为 诉 讼 仲 裁 传 媒 所 引 用 之 证 明 或 依 据, 不 得 用 于 营 利 或 用 于 未 经 允 许 的 其 它 用 途 经 本 公 司 事 先 书 面 协 议 授 权 刊 载 或 转 发 的, 被 授 权 机 构 承 担 相 关 刊 载 或 者 转 发 责 任 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 提 示 客 户 及 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本 公 司 证 券 研 究 报 告, 慎 重 使 用 公 众 媒 体 刊 载 的 证 券 研 究 报 告 HeadertTable_Address 东 方 证 券 研 究 所 地 址 : 联 系 人 : 王 骏 飞 上 海 市 中 山 南 路 318 号 东 方 国 际 金 融 广 场 26 楼 电 话 : 021-63325888*1131 传 真 : 021-63326786 网 址 : www.dfzq.com.cn Email: wangjunfei@orientsec.com.cn