<4D6963726F736F667420576F7264202D20C6F3D2B5B7B4C0A1A1AAA1AAD6D0B9FAB9FABABD32303135C4EAB8FAD7D9C6C0BCB630363131205F325F205F325F2E646F63>

发 行 主 体 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 本 次 主 体 信 用 等 级 AAA 评 级 展 望 稳 定 上 次 主 体 信 用 等 级 AAA 评 级 展 望 稳 定 存 续 债 券 列 表 债 券 简 称 05 国 航 债 30 2005.9.7~2015.9.7 AAA AAA 12 国 航 股 MTN1 60 2012.11.1~2019.11.1 AAA AAA 注 : 05 国 航 债 由 中 国 农 业 银 行 股 份 有 限 公 司 提 供 全 额 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 担 保 概 况 数 据 中 国 国 航 2012 2013 2014 2015.3 总 资 产 ( 亿 元 ) 1,854.18 2,053.62 2,096.43 2,106.94 所 有 者 权 益 ( 亿 元 ) 536.54 579.43 594.72 614.24 总 负 债 ( 亿 元 ) 1,317.64 1,474.19 1,501.71 1,492.70 总 债 务 ( 亿 元 ) 1,028.36 1,156.68 1,188.60 1,183.07 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) 998.41 976.28 1,048.26 252.62 EBIT( 亿 元 ) 92.62 72.70 79.58 - EBITDA( 亿 元 ) 196.52 183.98 195.71 - 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) 124.19 174.36 175.23 59.03 营 业 毛 利 率 (%) 19.10 15.35 16.20 22.61 EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 19.68 18.84 18.67 - 总 资 产 收 益 率 (%) 5.16 3.72 3.84 - 资 产 负 债 率 (%) 71.06 71.78 71.63 70.85 总 资 本 化 率 (%) 65.71 66.62 66.65 65.82 总 债 务 /EBITDA(X) 5.23 6.29 6.07 - EBITDA 利 息 倍 数 (X) 6.76 5.77 5.75 - 中 国 农 业 银 行 2012 2013 2014 资 产 总 额 ( 亿 元 ) 132,443 145,621 159,742 净 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 4,217 4,603 5,078 净 利 润 ( 亿 元 ) 1,451 1,663 1,795 平 均 资 本 回 报 率 (%) 20.72 20.83 19.13 不 良 贷 款 率 (%) 1.33 1.22 1.54 资 本 充 足 率 (%) 12.61 11.86 12.82 注 1: 中 国 国 航 2012~2014 年 及 2015 年 一 季 报 财 务 报 告 根 据 新 会 计 准 则 编 制 ; 将 长 期 应 付 款 以 及 应 付 融 资 租 赁 款 调 整 至 长 期 借 款 ; 将 被 划 分 为 持 有 待 售 的 固 定 资 产 调 整 至 其 他 流 动 资 产 注 2: 中 国 农 业 银 行 数 据 除 特 别 说 明 外, 均 为 中 诚 信 国 际 统 计 口 径 ;2013 年 和 2014 年 资 本 充 足 率 根 据 商 业 资 本 管 理 办 法 ( 试 行 ) 等 相 关 规 定 计 算, 与 之 前 数 据 不 具 有 可 比 性, 特 此 说 明 分 析 师 项 目 负 责 人 : 关 玥 yguan@ccxi.com.cn 项 目 组 成 员 : 马 康 达 kdma@ccxi.com.cn 电 话 :(010)66428877 传 真 :(010)66426100 2014 年 6 月 24 日 发 行 额 ( 亿 元 ) 债 券 存 续 期 上 次 债 项 信 用 等 级 本 次 债 项 信 用 等 级 基 本 观 点 中 诚 信 国 际 维 持 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 中 国 国 航 或 公 司 )AAA 的 主 体 信 用 等 级, 评 级 展 望 为 稳 定, 维 持 05 国 航 债 和 12 国 航 股 MTN1 AAA 的 债 项 信 用 等 级 2014 年, 公 司 整 体 运 力 投 放 及 运 量 保 持 增 长, 运 营 效 率 保 持 平 稳, 公 司 仍 保 持 了 突 出 的 行 业 地 位 ; 此 外, 对 集 团 内 各 航 空 公 司 的 深 化 融 合 也 进 一 步 提 高 了 公 司 的 综 合 竞 争 力 同 时, 中 诚 信 国 际 也 关 注 到 公 司 盈 利 水 平 波 动 较 大 以 及 购 买 飞 机 引 起 的 资 金 压 力 上 升 等 因 素 对 公 司 信 用 水 平 的 影 响 此 外, 中 诚 信 国 际 也 考 虑 了 05 国 航 债 担 保 主 体 中 国 农 业 银 行 股 份 有 限 公 司 极 强 的 担 保 实 力 优 势 继 续 维 持 突 出 的 行 业 地 位 公 司 是 国 内 三 大 航 空 公 司 中 唯 一 载 国 旗 的 航 空 公 司, 行 业 地 位 非 常 突 出 运 力 供 给 持 续 提 升, 运 输 业 务 稳 步 增 长 2014 年 末, 公 司 运 输 能 力 达 276.16 亿 吨 公 里, 同 比 增 长 12.67%, 庞 大 的 机 队 规 模 确 保 了 公 司 具 备 很 强 的 运 输 能 力 2014 年, 公 司 实 现 旅 客 周 转 量 1,546.84 亿 客 公 里, 同 比 增 长 8.96%, 货 运 周 转 量 56.91 亿 吨 公 里, 同 比 上 涨 13.47% 深 化 融 合 子 公 司, 综 合 竞 争 力 持 续 提 升 2014 年 中 国 国 航 进 一 步 深 化 融 合 集 团 内 各 航 空 公 司 间 在 联 合 采 购 和 常 旅 客 等 领 域 的 合 作, 促 进 协 同 效 应 的 发 挥, 提 升 公 司 综 合 竞 争 力 此 外, 公 司 还 与 内 蒙 古 国 有 资 产 运 营 有 限 公 司 共 同 筹 建 内 蒙 古 航 空, 区 域 市 场 影 响 力 不 断 增 强 关 注 资 源 瓶 颈 制 约 发 展 北 京 和 成 都 作 为 公 司 的 枢 纽 机 场, 时 刻 资 源 逐 渐 趋 于 饱 和, 同 时, 飞 行 和 机 务 专 业 人 员 等 保 障 资 源 的 增 长 与 机 队 发 展 之 间 存 在 一 定 程 度 上 的 矛 盾 未 来 公 司 将 面 临 一 定 的 资 源 发 展 瓶 颈 盈 利 水 平 波 动 较 大 航 油 价 格 汇 率 走 势 行 业 竞 争 宏 观 经 济 增 速 等 因 素 对 公 司 盈 利 能 力 影 响 极 大, 经 营 性 业 务 利 润 由 2013 年 的 36.25 亿 元 下 降 至 2014 年 的 29.03 亿 元 2015 年 一 季 度, 公 司 经 营 性 业 务 利 润 上 升 至 20.91 亿 元 公 司 面 临 一 定 的 资 金 压 力 公 司 未 来 几 年 仍 将 面 临 飞 机 购 置 等 所 带 来 的 大 量 资 本 支 出, 公 司 有 一 定 的 资 金 压 力 2

声 明 一 本 次 评 级 为 发 行 人 委 托 评 级 除 因 本 次 评 级 事 项 使 中 诚 信 国 际 与 评 级 对 象 构 成 委 托 关 系 外, 中 诚 信 国 际 与 评 级 对 象 不 存 在 任 何 其 他 影 响 本 次 评 级 行 为 独 立 客 观 公 正 的 关 联 关 系 ; 本 次 评 级 项 目 组 成 员 及 信 用 评 审 委 员 会 人 员 与 评 级 对 象 之 间 亦 不 存 在 任 何 其 他 影 响 本 次 评 级 行 为 独 立 客 观 公 正 的 关 联 关 系 二 本 次 评 级 依 据 评 级 对 象 提 供 或 已 经 正 式 对 外 公 布 的 信 息, 相 关 信 息 的 合 法 性 真 实 性 完 整 性 准 确 性 由 评 级 对 象 负 责 中 诚 信 国 际 按 照 相 关 性 及 时 性 可 靠 性 的 原 则 对 评 级 信 息 进 行 审 慎 分 析, 但 对 于 评 级 对 象 提 供 信 息 的 合 法 性 真 实 性 完 整 性 准 确 性 不 作 任 何 保 证 三 本 次 评 级 中, 中 诚 信 国 际 及 项 目 人 员 遵 照 相 关 法 律 法 规 及 监 管 部 门 相 关 要 求, 按 照 中 诚 信 国 际 的 评 级 流 程 及 评 级 标 准, 充 分 履 行 了 勤 勉 尽 责 和 诚 信 义 务, 有 充 分 理 由 保 证 本 次 评 级 遵 循 了 真 实 客 观 公 正 的 原 则 四 评 级 报 告 的 评 级 结 论 是 中 诚 信 国 际 依 据 合 理 的 内 部 信 用 评 级 标 准 和 方 法, 遵 循 内 部 评 级 程 序 做 出 的 独 立 判 断, 未 受 评 级 对 象 和 其 他 第 三 方 组 织 或 个 人 的 干 预 和 影 响 五 本 信 用 评 级 报 告 对 评 级 对 象 信 用 状 况 的 任 何 表 述 和 判 断 仅 作 为 相 关 决 策 参 考 之 用, 并 不 意 味 着 中 诚 信 国 际 实 质 性 建 议 任 何 使 用 人 据 此 报 告 采 取 投 资 借 贷 等 交 易 行 为, 也 不 能 作 为 使 用 人 购 买 出 售 或 持 有 相 关 金 融 产 品 的 依 据 六 本 次 评 级 结 果 自 本 评 级 报 告 出 具 之 日 起 生 效, 有 效 期 为 一 年 债 券 存 续 期 内, 中 诚 信 国 际 将 按 照 跟 踪 评 级 安 排, 定 期 或 不 定 期 对 评 级 对 象 进 行 跟 踪 评 级, 根 据 跟 踪 评 级 情 况 决 定 评 级 结 果 的 维 持 变 更 暂 停 或 中 止, 并 及 时 对 外 公 布 3

跟 踪 评 级 原 因 根 据 国 际 惯 例 和 主 管 部 门 的 要 求, 我 公 司 将 在 公 司 债 务 融 资 工 具 及 债 券 的 存 续 期 内 每 年 进 行 定 期 跟 踪 评 级 基 本 分 析 航 空 运 量 需 求 增 速 有 所 回 升, 受 高 铁 分 流 及 三 公 消 费 限 制 升 级 等 因 素 影 响, 客 运 运 量 需 求 增 长 动 力 略 显 不 足, 货 运 市 场 持 续 向 好 从 行 业 发 展 阶 段 来 看, 目 前 中 国 民 航 运 输 业 尚 处 于 成 长 期 2014 年, 民 航 旅 客 运 输 周 转 量 占 国 内 全 部 旅 客 运 输 周 转 量 的 21.05%, 货 物 运 输 周 转 量 仅 占 国 内 全 部 货 物 运 输 周 转 量 的 0.10%, 均 较 2013 年 有 所 提 高, 但 仍 远 低 于 发 达 国 家 平 均 水 平 从 行 业 需 求 角 度 来 看,2013 年 以 来, 在 我 国 经 济 增 长 的 带 动 下, 航 空 运 输 市 场 整 体 进 入 缓 慢 复 苏 通 道,2013 年, 全 行 业 完 成 运 输 总 周 转 量 671.72 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 加 61.40 亿 吨 公 里, 增 长 10.1%, 其 中, 货 运 市 场 扭 转 了 2012 年 以 来 的 负 增 长 趋 势, 开 始 企 稳 回 升,2013 年 货 邮 周 转 量 170.29 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 加 6.40 亿 吨 公 里, 增 长 3.9%; 同 时 客 运 市 场 也 在 稳 步 增 长,2013 年 旅 客 周 转 量 501.43 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 加 55.00 亿 吨 公 里, 增 长 12.3% 从 国 内 国 际 航 线 看,2013 年, 国 内 航 线 完 成 运 输 周 转 量 461.05 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 加 45.21 亿 吨 公 里, 增 长 10.9%, 其 中 港 澳 台 航 线 完 成 14.23 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 加 0.56 亿 吨 公 里, 增 长 4.1%; 国 际 航 线 完 成 运 输 周 转 量 210.68 亿 吨 公 里, 比 上 年 增 长 16.19 亿 吨 公 里, 增 长 8.3% 总 体 来 看,2013 年 航 空 运 输 业 增 速 相 比 2012 年 有 所 提 升 同 时, 随 着 全 球 经 济 开 始 进 入 复 苏 通 道, 国 际 航 线 市 场 需 求 有 所 改 善, 国 际 客 运 市 场 保 持 需 求 强 劲 的 增 长 态 势 长 期 来 看, 在 我 国 经 济 持 续 增 长, 人 均 收 入 水 平 提 高 和 消 费 升 级 的 带 动 下, 国 内 航 空 客 货 运 市 场 有 望 持 续 稳 定 增 长 2014 年 1~11 月, 全 行 业 完 成 运 输 总 周 转 量 683.85 亿 吨 公 里, 同 比 增 长 11.1%, 较 2013 年 同 期 上 升 0.8 个 百 分 点 其 中, 旅 客 周 转 量 完 成 5,801.81 亿 人 公 里, 同 比 增 长 11.6%%, 较 2013 年 同 期 下 降 1.1 个 百 分 点 ; 货 邮 周 转 量 完 成 168.74 亿 吨 公 里, 同 比 增 长 8.8%, 较 2013 年 同 期 上 升 5.8 个 百 分 点, 货 运 市 场 持 续 向 好 800 600 400 200 图 1:2009 年 ~2013 年 民 航 总 周 转 量 及 同 比 增 长 率 0 2009 2010 2011 2012 2013 资 料 来 源 : 中 国 民 用 航 空 局 运 输 总 周 转 量 ( 亿 吨 公 里 ) 同 比 增 长 (%) 从 行 业 供 给 角 度 来 看,2011 年 以 来 随 着 先 前 订 单 的 逐 步 到 位, 我 国 进 口 飞 机 数 量 增 速 较 快,2013 年 我 国 共 进 口 飞 机 超 过 700 架, 较 2012 年 增 加 200 架 左 右 ; 我 国 运 输 机 队 规 模 从 2008 年 的 1,259 架 增 加 到 2013 年 末 的 2,145 架 根 据 目 前 各 航 空 公 司 购 买 飞 机 的 计 划 来 看, 预 计 未 来 我 国 飞 机 进 口 量 仍 将 保 持 一 定 增 速 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 图 2:2008 年 ~2013 年 我 国 飞 机 进 口 情 况 资 料 来 源 : 中 国 民 用 航 空 局 08-01 08-05 08-09 09-01 09-05 09-09 10-01 10-05 10-09 飞 机 进 口 数 量 ( 架 ) 30 25 20 15 10 5 0 11-01 11-05 11-09 12-01 12-05 12-09 13-01 13-05 13-09 从 行 业 运 营 效 率 来 看,2013 年, 受 禽 流 感 短 暂 冲 击 三 公 消 费 限 制 升 级 以 及 高 铁 分 流 的 影 响, 航 空 运 输 行 业 运 量 需 求 增 长 动 力 略 显 不 足, 各 航 空 公 司 通 过 采 取 降 价 保 量 的 方 式 维 持 较 高 的 客 座 率 及 载 运 率, 以 保 证 自 身 盈 利 能 力 2013 年, 客 座 率 和 载 运 率 累 计 分 别 为 81.1% 和 72.2%, 仍 然 保 持 在 较 高 水 平 2014 年 1~11 月, 客 座 率 及 载 运 率 分 别 为 81.7% 和 72.5%, 保 持 较 高 水 平 但 同 时 中 诚 信 国 际 4

也 关 注 到 未 来 长 期 的 降 价 策 略 将 对 航 空 公 司 盈 利 产 生 一 定 不 利 影 响 图 3:2009~2015 年 2 月 航 空 票 价 指 数 走 势 月 下 旬 以 来 的 中 东 地 缘 政 治 危 机 等 因 素 的 影 响, 国 际 市 场 油 价 波 动 剧 烈 根 据 近 期 国 际 市 场 油 价 变 化 情 况,2015 年 4 月 10 日 国 家 发 改 委 发 布 发 改 电 200.00 2015 151 号 关 于 提 高 国 内 成 品 油 价 格 的 通 知, 其 中 供 交 通 民 航 专 项 用 户 汽 柴 油 最 高 供 应 价 格 等 额 调 整 后 的 汽 柴 油 标 准 品 最 高 供 应 价 格 每 吨 分 别 为 7,190 元 和 6,230 元 150.00 100.00 50.00 0.00 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 图 4:2010 年 ~2015 年 4 月 航 空 煤 油 现 货 价 和 一 揽 子 原 油 国 内 航 线 综 合 票 价 指 数 国 际 航 线 ( 不 含 亚 洲 地 区 ) 票 价 指 数 亚 洲 及 港 澳 地 区 航 线 票 价 指 数 价 格 走 势 资 料 来 源 :wind 资 讯, 中 诚 信 国 际 整 理 总 体 来 看, 未 来 我 国 航 空 运 输 行 业 运 力 和 需 求 的 同 步 增 长 将 使 得 中 国 航 空 业 保 持 良 好 的 发 展 态 势 同 时 中 诚 信 国 际 也 将 继 续 关 注 航 空 运 力 增 长 需 求 结 构 变 化 以 及 日 益 激 烈 的 竞 争 环 境 对 我 国 航 空 业 发 展 的 影 响 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 2010-1-4 2010-7-4 2011-1-4 2011-7-4 2012-1-4 2012-7-4 2013-1-4 2013-7-4 2014-1-4 2014-7-4 现 货 价 ( 低 端 价 ): 航 空 煤 油 :FOB 新 加 坡 ( 美 元 / 桶 ) OPEC: 一 揽 子 原 油 价 格 ( 美 元 / 桶 ) 2015-1-4 2014 年 以 来 航 油 价 格 下 降 明 显, 航 空 公 司 成 本 压 力 有 所 缓 解, 但 整 体 上 国 际 油 价 和 汇 率 波 动 性 较 大, 市 场 不 稳 定 因 素 增 多 航 油 成 本 是 航 空 公 司 的 主 要 成 本, 占 航 空 公 司 运 营 总 成 本 的 30%~50%, 航 油 价 格 的 波 动 给 航 空 公 司 运 营 造 成 较 大 的 影 响 2014 年, 国 际 经 济 温 和 复 苏, 中 国 经 济 增 速 持 续 放 缓 全 国 航 空 客 运 市 场 保 持 增 长, 货 运 市 场 稳 步 恢 复 虽 然 油 价 下 跌 在 一 定 程 度 上 缓 解 了 运 营 成 本 压 力, 但 行 业 竞 争 加 剧 需 求 增 速 相 对 放 缓 不 确 定 的 油 价 和 汇 率 波 动 给 航 空 业 带 来 诸 多 挑 战 国 内 油 价 方 面, 航 油 价 格 总 体 处 于 发 改 委 控 制 之 下 2011 年 7 月 国 家 发 改 委 明 确 航 空 煤 油 出 厂 价 格 逐 步 实 行 市 场 定 价, 出 厂 价 格 按 照 不 超 过 新 加 坡 市 场 进 口 到 岸 完 税 价 的 原 则, 由 供 需 双 方 协 商 确 定 机 制 实 行 3 年 多 以 来, 运 行 十 分 平 稳 自 2015 年 3 月 份 起, 国 家 发 改 委 决 定 对 国 家 进 一 步 推 进 航 空 煤 油 出 厂 价 格 市 场 化 改 革, 即 日 起 不 再 公 布 航 空 煤 油 进 口 到 岸 完 税 价 格, 改 由 中 石 油 中 石 化 中 海 油 和 中 航 油 集 团 公 司 按 现 行 原 则 办 法 自 行 计 算 确 认 2014 年 下 半 年 受 美 国 页 岩 气 革 命 和 2015 年 3 资 料 来 源 :wind 资 讯, 中 诚 信 国 际 整 理 为 进 一 步 促 进 航 空 运 输 企 业 节 能 降 耗, 有 序 推 进 国 内 民 航 旅 客 票 价 改 革,2015 年 3 月 24 日, 发 改 委 2015 571 号 关 于 调 整 民 航 国 内 航 线 旅 客 运 输 燃 油 附 加 与 航 空 煤 油 价 格 联 动 机 制 基 础 油 价 的 通 知 规 定 : 自 2015 年 4 月 1 日 起, 将 收 取 民 航 国 内 航 线 旅 客 运 输 燃 油 附 加 依 据 的 航 空 煤 油 基 础 价 格, 由 现 行 每 吨 4,140 元 提 高 到 每 吨 5,000 元, 即 国 内 航 空 煤 油 综 合 采 购 成 本 超 过 每 吨 5,000 元 时, 航 空 运 输 企 业 方 可 按 照 联 动 机 制 规 定 收 取 燃 油 附 加 民 航 国 内 航 线 旅 客 运 输 燃 油 附 加 单 位 收 取 率 等 其 他 规 定, 仍 按 照 ( 发 改 价 格 2009 2879 号 ) 和 ( 发 改 价 格 2011 2219 号 ) 执 行 随 着 境 内 及 境 外 油 价 频 繁 的 波 动, 航 空 公 司 参 与 航 油 套 期 保 值 预 计 将 再 次 被 提 上 日 程, 未 来 中 诚 信 国 际 仍 将 持 续 关 注 航 空 运 输 企 业 签 订 航 油 套 保 合 同 的 进 展 期 限 结 构 及 风 险 控 制 汇 率 风 险 方 面,2014 年 以 来, 人 民 币 汇 率 贬 值 导 致 各 大 航 空 公 司 汇 兑 损 失 大 幅 增 加 预 计 未 来 一 段 时 间 内 人 民 币 汇 率 走 势 将 保 持 窄 幅 双 向 波 动 趋 势, 受 宏 观 经 济 及 政 府 政 策 导 向 影 响 较 大 此 外, 2014 年 美 联 储 宣 布 退 出 量 化 宽 松 政 策, 美 元 强 势 回 5

归, 也 将 加 剧 人 民 币 汇 率 波 动, 未 来 人 民 币 汇 率 走 势 具 有 一 定 的 不 确 定 性, 汇 兑 损 益 不 可 期, 航 空 运 输 业 将 面 临 一 定 的 汇 率 风 险 国 家 通 过 行 业 政 策 推 动 航 空 行 业 价 格 市 场 化 改 革, 行 业 竞 争 加 剧 2013 年 11 月 7 日, 民 航 局 和 发 改 委 联 合 发 布 关 于 完 善 民 航 国 内 航 空 旅 客 运 输 价 格 政 策 有 关 问 题 的 通 知, 未 来 将 对 旅 客 运 输 票 价 实 行 政 府 指 导 价 的 国 内 航 线, 均 取 消 票 价 下 浮 幅 度 限 制, 航 空 公 司 可 以 以 基 准 价 为 基 础 在 上 浮 不 超 过 25% 下 浮 不 限 的 浮 动 范 围 内 自 主 确 定 票 价 水 平 对 部 分 与 地 面 主 要 交 通 运 输 方 式 形 成 竞 争, 且 由 两 家 ( 含 ) 以 上 航 空 公 司 共 同 经 营 的 国 内 航 线, 旅 客 运 输 票 价 由 实 行 政 府 指 导 价 改 为 市 场 调 节 价 取 消 票 价 下 浮 幅 度 限 制 后, 低 成 本 航 空 公 司 可 通 过 更 低 的 票 价 抢 占 市 场, 但 考 虑 到 油 价 上 涨 以 及 购 置 飞 机 等 资 本 支 出 的 增 加, 各 航 空 公 司 为 了 保 证 盈 利 水 平, 平 均 票 价 将 保 持 在 一 定 水 平 之 上, 该 政 策 未 来 不 会 对 目 前 航 空 运 输 行 业 产 生 较 大 影 响, 但 表 明 了 支 持 发 展 低 成 本 航 空 的 政 策 导 向 为 进 一 步 完 善 民 航 国 内 航 空 运 输 价 格 政 策, 2014 年 11 月 25 日 中 国 民 用 航 空 局 和 国 家 发 改 委 联 合 发 布 关 于 进 一 步 完 善 民 航 国 内 航 空 运 输 价 格 政 策 有 关 问 题 的 通 知 ( 民 航 发 2014 107 号 ), 自 2014 年 12 月 15 日 起 放 开 民 航 国 内 航 线 货 物 运 输 价 格, 进 一 步 放 开 相 邻 省 份 之 间 与 地 面 主 要 交 通 形 成 竞 争 的 部 分 短 途 航 线 旅 客 运 输 票 价, 由 现 行 政 府 指 导 价 改 为 实 行 市 场 调 节 价 航 空 公 司 可 以 根 据 生 产 经 营 成 本 市 场 供 求 和 竞 争 状 况 等 自 主 确 定 具 体 价 格 水 平 总 体 来 看, 行 业 政 策 体 现 了 国 家 对 航 空 运 输 业 发 展 的 大 力 支 持, 有 助 于 推 动 我 国 航 空 运 输 行 业 的 健 康 发 展 但 同 时 中 诚 信 国 际 也 关 注 到 我 国 航 空 运 输 行 业 竞 争 将 不 断 加 剧 我 国 高 速 铁 路 建 设 将 对 航 空 运 输 业 中 短 途 市 场 形 成 竞 争 压 力, 空 铁 联 运 将 有 效 推 动 高 铁 与 航 空 运 输 协 调 发 展 在 我 国 航 空 运 输 业 发 展 的 同 时, 中 诚 信 国 际 也 看 到 近 年 国 家 大 力 投 资 高 速 铁 路 建 设, 这 在 中 短 途 市 场 将 加 剧 航 空 与 高 铁 的 竞 争 根 据 铁 路 建 设 规 划, 到 2015 年, 全 国 铁 路 营 业 里 程 将 达 到 12 万 公 里 以 上, 高 速 铁 路 达 到 1.6 万 公 里 以 上 到 十 二 五 末, 铁 路 基 本 实 现 技 术 装 备 现 代 化, 时 速 200 公 里 及 以 上 动 车 组 将 成 为 快 速 客 运 的 主 要 装 备, 全 路 投 入 运 营 的 动 车 组 将 达 到 1,500 列 以 上 从 目 前 已 投 运 的 高 铁 对 航 空 公 司 的 影 响 来 看, 高 铁 开 通 不 仅 对 航 空 旅 客 造 成 一 定 分 流 影 响, 同 时 也 对 航 空 公 司 票 价 产 生 了 一 定 的 抑 制 作 用 高 铁 的 运 营 将 不 可 避 免 地 对 航 空 业 带 来 冲 击, 据 初 步 测 算,1.6 万 公 里 的 高 铁 全 面 贯 通 后 将 提 供 8~9 亿 人 次 的 产 能, 航 空 业 有 30% 左 右 的 航 线 将 与 高 铁 发 生 正 面 冲 突 根 据 国 际 经 验, 铁 路 在 800 公 里 以 下 的 短 途 市 场 中 占 有 绝 对 优 势, 而 航 空 公 司 主 要 控 制 了 800 公 里 以 上 的 长 途 市 场, 因 此 未 来 随 着 高 速 铁 路 网 的 逐 渐 建 成, 航 空 业 在 短 途 市 场 将 面 临 较 大 的 分 流 风 险 但 从 另 一 角 度 来 看, 高 铁 加 速 了 经 济 活 动 的 频 度, 对 航 空 市 场 也 有 一 定 的 推 动 作 用 针 对 高 铁 分 流 情 况, 各 航 空 公 司 通 过 实 行 空 铁 联 运 的 方 式 增 加 高 铁 线 路 与 航 线 的 衔 接 点, 与 高 铁 形 成 上 下 联 动, 互 利 互 惠 的 良 好 局 面 此 外, 高 铁 的 开 通 对 航 空 公 司 票 价 也 产 生 了 一 定 的 抑 制 作 用, 推 动 航 空 行 业 低 成 本 高 效 运 营, 尤 其 推 动 了 低 成 本 航 空 公 司 发 展 未 来 中 诚 信 国 际 也 将 持 续 关 注 高 铁 网 络 的 逐 步 搭 建 对 航 空 运 输 业 产 生 的 后 续 影 响 从 需 求 角 度 来 看,2013 年 以 来 我 国 GDP 增 速 降 幅 收 窄, 航 空 运 量 需 求 增 速 有 所 回 升, 长 期 来 看, 我 国 经 济 将 转 入 次 高 速 增 长 期, 在 人 均 收 入 水 平 提 高 和 消 费 升 级 的 带 动 下, 航 空 需 求 有 望 稳 定 增 长 从 供 给 角 度 来 看, 国 内 航 空 公 司 运 力 总 体 保 持 较 快 增 长, 各 航 空 公 司 飞 机 采 购 保 持 较 大 规 模, 新 设 航 空 公 司 政 策 逐 渐 放 开, 带 动 运 力 规 模 较 快 增 长 总 体 来 看, 未 来 我 国 航 空 运 输 业 总 体 供 求 格 局 将 保 持 稳 定, 各 航 空 公 司 资 本 结 构 及 盈 利 能 力 不 会 发 生 明 显 变 化, 同 时 中 诚 信 国 际 也 将 持 续 关 注 未 来 航 油 价 6

格 及 人 民 币 汇 率 波 动 航 油 套 期 保 值 方 案 实 施 情 况 高 铁 网 络 的 搭 建 以 及 飞 机 购 置 计 划 对 航 空 运 输 行 业 的 影 响 公 司 运 力 供 给 持 续 提 升, 机 队 结 构 不 断 优 化, 客 运 业 务 保 持 增 长, 货 运 业 务 稳 步 恢 复 截 至 2014 年 底, 公 司 机 队 共 拥 有 540 架 飞 机, 平 均 机 龄 6.08 年, 其 中 客 机 519 架, 货 机 12 架, 公 务 机 9 架 ; 机 队 中 自 置 飞 机 237 架, 融 资 租 赁 155 架, 经 营 租 赁 148 架 2015~2017 年, 公 司 计 划 引 进 飞 机 ( 合 并 口 径 )66 架 38 架 和 38 架, 运 力 仍 将 保 持 较 快 增 长, 面 临 一 定 的 资 本 支 出 压 力 表 1: 截 至 2014 年 底 公 司 机 队 情 况 飞 机 数 量 ( 架 ) 机 型 自 置 融 资 租 赁 经 营 租 赁 合 计 空 客 客 机 97 93 66 256 波 音 客 机 129 60 74 263 货 机 10 2-12 公 务 机 1-8 9 合 计 237 155 148 540 资 料 来 源 : 公 司 年 报 庞 大 的 机 队 规 模 确 保 了 公 司 具 备 很 强 的 运 输 能 力 随 着 国 内 航 空 客 运 市 场 需 求 的 不 断 增 长, 公 司 总 体 运 力 保 持 增 长 态 势, 公 司 的 飞 机 数 量 从 2012 年 末 的 461 架, 增 加 至 2014 年 末 的 540 架 2014 年, 公 司 的 运 输 能 力 达 到 276.16 亿 吨 公 里, 同 比 增 长 12.67%; 其 中 旅 客 运 输 能 力 达 到 1,936.31 亿 座 位 公 里, 同 比 增 长 10.22%; 货 邮 运 输 能 力 达 到 101.48 亿 吨 公 里, 同 比 增 长 17.13% 公 司 运 力 的 大 幅 增 长 带 动 运 量 水 平 也 稳 步 提 升, 总 周 转 量 从 2012 年 的 165.74 亿 吨 公 里 上 升 至 2014 年 的 194.38 亿 吨 公 里 但 由 于 航 空 运 输 行 业 周 期 性 明 显, 对 宏 观 经 济 走 势 的 敏 感 度 相 对 较 高, 随 着 我 国 宏 观 经 济 增 速 放 缓 高 铁 分 流 以 及 运 力 快 速 增 长 等 因 素 影 响,2014 年 公 司 综 合 载 运 率 持 续 下 滑 至 70.39% 此 外, 中 诚 信 国 际 也 将 持 续 关 注 未 来 运 力 快 速 增 长 对 运 营 效 率 和 盈 利 能 力 的 影 响 表 2: 公 司 2012~2014 年 运 输 能 力 及 效 率 情 况 2012 2013 2014 飞 机 总 数 ( 架 )* 461 497 540 飞 行 公 里 数 ( 亿 公 里 ) 9.16 9.80 10.73 飞 机 日 利 用 率 ( 小 时 / 日 ) 9.61 9.57 9.57 航 班 数 量 ( 万 个 ) 51.17 53.75 57.23 总 周 转 量 ( 亿 吨 公 里 ) 165.74 176.51 194.38 综 合 载 运 率 (%) 72.00 72.02 70.39 注 : 含 自 置 融 资 租 赁 经 营 租 赁 及 澳 门 航 空 在 册 飞 机 资 料 来 源 : 公 司 年 报, 中 诚 信 国 际 整 理 航 线 网 络 方 面, 公 司 主 要 基 地 设 立 在 北 京 首 都 国 际 机 场,2014 年, 中 国 国 航 在 首 都 机 场 的 市 场 份 额 占 比 位 列 第 一, 公 司 ( 含 深 圳 航 空 ) 在 北 京 枢 纽 时 刻 份 额 达 45% 以 上 ( 国 内 航 空 份 额, 不 含 外 航 ), 北 京 枢 纽 航 班 规 模 不 断 扩 大, 航 线 网 络 持 续 拓 展 在 大 力 建 设 北 京 运 输 枢 纽 中 心 的 同 时, 中 国 国 航 还 注 意 发 展 成 都 区 域 枢 纽 和 上 海 门 户 机 场 的 建 设 2014 年, 公 司 围 绕 北 京 成 都 上 海 新 开 国 际 国 内 航 线 共 16 条, 增 加 了 一 批 国 内 干 线 和 二 三 线 城 市 的 航 班 密 度, 每 周 可 衔 接 起 止 航 点 对 数 达 到 5,294 个, 同 比 增 加 294 个 2014 年, 公 司 联 程 收 入 同 比 增 长 5% 但 同 时, 中 诚 信 国 际 也 关 注 到 北 京 和 成 都 作 为 公 司 的 枢 纽 机 场, 时 刻 资 源 逐 渐 趋 于 饱 和, 未 来 公 司 将 面 临 一 定 的 资 源 发 展 瓶 颈 公 司 的 客 运 业 务 包 括 国 内 国 际 和 地 区 ( 香 港 澳 门 及 台 湾 ) 客 运 服 务, 其 中 国 内 业 务 是 传 统 优 势 业 务 随 着 国 际 经 济 的 复 苏, 公 司 国 际 航 线 优 势 逐 渐 显 现 2014 年 公 司 实 现 旅 客 周 转 量 1,546.84 亿 客 公 里, 同 比 增 长 8.96%, 增 速 持 续 放 缓, 其 中 国 际 航 线 上 涨 14.65%, 国 内 航 线 上 涨 6.11%, 港 澳 台 地 区 航 线 上 涨 14.31% 近 几 年, 公 司 加 大 欧 美 远 程 航 线 投 入, 以 B777-300ER 和 A330 机 型 逐 步 替 代 老 旧 机 型, 同 时 抓 住 出 境 游 市 场 需 求 旺 盛 的 机 遇 以 及 第 六 航 权 的 开 放, 调 整 加 密 航 线 班 次, 使 得 其 国 际 航 线 的 同 比 增 速 高 于 国 内 航 线 和 港 澳 台 航 线 2014 年 随 着 运 力 快 速 增 长 带 动, 公 司 实 现 客 运 收 入 934.71 亿 元, 同 比 增 长 6.86%; 但 受 宏 观 经 济 增 速 放 缓, 高 铁 分 流 以 及 运 力 快 速 增 长 等 因 素 影 响, 公 司 客 座 率 较 2013 年 下 降 0.93 个 百 分 点 至 79.89%, 客 运 公 里 收 益 进 一 步 下 降 至 0.60 元 虽 然 受 宏 观 经 济 增 速 放 缓 影 响, 公 司 2013 年 以 来 业 绩 增 速 持 续 放 缓, 但 考 虑 到 未 来 我 国 宏 观 经 济 将 保 持 增 长, 预 计 公 司 的 客 运 业 务 将 保 持 上 升 趋 势 7

表 3:2012 年 ~2014 年 公 司 航 空 客 运 业 务 情 况 2012 2013 2014 收 入 客 公 里 ( 亿 ) 1,297.73 1,419.68 1,546.84 乘 客 人 数 ( 万 ) 7,241.58 7,767.69 8,300.96 客 座 率 (%) 80.41 80.81 79.89 客 运 公 里 收 益 ( 元 ) 0.69 0.62 0.60 资 料 来 源 : 公 司 年 报 公 司 提 供 资 料 在 货 运 方 面, 公 司 的 航 空 货 运 业 务 由 控 股 子 公 司 中 国 国 际 货 运 航 空 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 国 货 航 ) 统 一 经 营 2014 年 以 来, 随 着 公 司 积 极 拓 展 国 际 航 线 以 及 引 进 新 机 型 置 换 老 机 型, 货 运 业 务 逐 步 恢 复, 公 司 实 现 货 运 周 转 量 56.91 亿 吨 公 里, 同 比 上 涨 13.47%, 其 中 国 际 业 务 与 国 内 业 务 分 别 同 比 上 涨 17.73% 和 2.35%; 运 输 货 邮 155.29 万 吨, 同 比 增 长 6.60%; 但 随 着 货 运 运 力 快 速 增 长, 货 物 及 邮 件 载 运 率 小 幅 下 降 1.81 个 百 分 点 至 56.08% 受 国 际 经 济 复 苏 进 程 影 响, 未 来 公 司 货 运 业 务 的 增 长 仍 存 在 一 定 的 不 确 定 性 与 国 外 同 行 相 比, 航 空 货 运 一 直 是 国 内 民 航 运 输 业 的 软 肋, 在 运 营 以 及 市 场 份 额 方 面 处 于 较 为 弱 势 的 地 位 尤 其 是 航 权 开 放 后, 国 外 航 空 及 大 型 物 流 公 司 可 以 在 国 际 市 场 上 参 与 中 国 国 际 航 线 的 竞 争, 对 国 内 航 空 公 司 的 国 际 货 运 业 务 产 生 了 较 大 的 压 力 同 时, 国 内 各 快 递 公 司 也 相 继 引 进 货 运 飞 机 开 辟 货 运 航 线, 货 运 市 场 竞 争 日 趋 激 烈 中 国 国 航 围 绕 做 精 货 运 主 业 布 局 物 流 价 值 链 的 战 略, 积 极 推 进 业 务 模 式 和 货 运 服 务 的 转 型, 强 化 货 机 经 营, 优 化 部 分 货 机 航 线, 加 强 腹 舱 营 销 能 力, 利 用 国 际 航 线 推 出 具 有 竞 争 力 的 高 附 加 值 与 中 转 产 品, 以 B777F 机 型 逐 步 替 代 B747-400BCF, 使 资 产 结 构 与 成 本 机 构 得 到 改 善, 力 图 通 过 货 运 物 流 化 平 衡 其 业 务 布 局, 减 少 波 动 性, 并 增 强 综 合 竞 争 能 力 表 4:2012 年 ~2014 年 中 国 国 航 货 运 业 务 情 况 2012 2013 2014 收 入 货 运 吨 公 里 ( 亿 ) 50.07 50.15 56.91 货 物 及 邮 件 ( 万 吨 ) 146.09 145.68 155.29 货 运 载 运 率 (%) 59.14 57.89 56.08 货 运 公 里 收 益 ( 元 ) 1.69 1.57 1.54 资 料 来 源 : 中 国 国 航 年 报 公 司 提 供 资 料 航 油 成 本 作 为 航 空 公 司 营 业 成 本 的 主 要 构 成 部 分, 约 占 总 成 本 40% 左 右 2014 年 以 来, 受 国 际 原 油 价 格 波 动 影 响, 航 油 价 格 持 续 下 滑, 中 国 国 航 的 营 业 成 本 大 幅 下 降 根 据 中 国 国 航 年 报 分 析,2014 年, 在 其 他 变 量 保 持 不 变 的 情 况 下 倘 若 平 均 航 油 成 本 上 升 或 下 降 5%, 航 油 成 本 将 上 升 或 下 降 17.27 亿 元, 因 此, 中 诚 信 国 际 将 持 续 关 注 航 油 价 格 波 动 对 公 司 成 本 的 影 响 2010 年 以 来, 公 司 未 新 签 署 航 空 煤 油 套 期 保 值 合 同, 中 诚 信 国 际 将 继 续 关 注 公 司 油 料 衍 生 合 同 的 签 订 情 况 同 时, 中 诚 信 国 际 也 关 注 到, 受 到 人 民 币 兑 美 元 贬 值 的 影 响, 中 国 国 航 面 临 一 定 的 汇 率 波 动 风 险, 根 据 中 国 国 航 年 报 分 析,2014 年 末 人 民 币 兑 美 元 的 汇 率 变 动 使 人 民 币 贬 值 1%, 将 导 致 净 利 润 减 少 4.66 亿 元, 截 至 2014 年 末, 中 国 国 航 美 元 债 务 占 带 息 债 务 比 例 为 72.81%, 处 于 较 高 水 平 随 着 人 民 币 告 别 长 期 单 边 升 值 模 式, 逐 步 进 入 双 向 波 动 新 常 态, 中 诚 信 国 际 将 对 此 保 持 持 续 关 注 总 体 来 看, 随 着 近 年 来 国 内 航 空 市 场 的 增 长 国 际 航 空 市 场 的 复 苏 以 及 公 司 战 略 计 划 的 稳 步 推 进, 公 司 客 运 市 场 保 持 增 长, 货 运 市 场 稳 步 恢 复 随 着 国 内 和 地 区 航 线 网 络 布 局 的 逐 步 完 善 航 空 运 力 逐 步 向 国 际 航 空 客 运 市 场 投 放, 公 司 竞 争 力 将 会 有 所 增 强, 但 也 仍 然 面 临 着 日 趋 激 烈 的 市 场 竞 争 此 外, 虽 然 油 价 下 降 缓 解 了 经 营 成 本 压 力, 但 行 业 竞 争 加 剧 需 求 增 速 相 对 放 缓 及 汇 率 波 动 仍 给 航 空 业 带 来 诸 多 挑 战 深 化 集 团 内 各 航 空 公 司 合 作, 发 挥 协 同 效 应, 提 升 公 司 竞 争 力 2014 年, 公 司 持 续 深 化 集 团 内 成 员 企 业 的 战 略 协 同, 提 升 公 司 综 合 竞 争 力 具 体 来 看, 在 常 旅 客 方 面, 公 司 在 将 深 圳 航 空 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 深 圳 航 空 ) 和 山 东 航 空 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 山 东 航 空 ) 统 一 纳 入 凤 凰 知 音 品 牌 后,2014 年, 公 司 又 完 成 了 与 澳 门 航 空 的 常 旅 客 整 合 2014 年 公 司 凤 凰 知 音 会 员 总 数 增 达 3,296 万 人, 贡 献 收 入 同 比 增 加 10% 头 等 公 务 两 舱 销 售 持 续 增 长, 两 舱 客 源 得 以 扩 展, 客 源 构 成 得 到 优 化, 贡 献 收 入 同 比 增 加 8% 公 司 8

优 化 了 与 深 圳 航 空 的 大 客 户 国 际 运 价 发 布 流 程, 全 年 实 现 与 深 圳 航 空 互 销 7.3 亿 元 ; 与 深 圳 航 空 等 共 同 建 立 国 航 系 支 付 风 险 沟 通 机 制, 共 享 黑 名 单 数 据 库 ; 国 航 系 机 务 成 本 联 动 规 模 达 到 7.3 亿 元 飞 机 联 合 选 型 海 外 运 营 管 理 等 方 面 的 合 作 进 一 步 深 化 在 航 线 网 络 方 面, 公 司 对 国 航 系 多 个 航 班 进 行 调 整, 在 虹 桥 浦 东 杭 州 和 南 京 等 机 场 互 换 时 刻, 提 高 运 营 效 率 2010 年, 公 司 通 过 增 资 持 有 深 圳 航 空 51% 的 股 份, 取 得 对 深 圳 航 空 的 控 制 权 深 圳 航 空 是 国 内 第 五 大 航 空 公 司, 以 深 圳 为 运 营 基 地, 在 我 国 华 南 地 区 具 有 较 强 的 运 营 实 力 2014 年, 深 圳 航 空 ( 含 昆 明 航 空 ) 投 入 可 用 座 位 公 里 达 478.75 亿, 同 比 增 加 12.53%; 实 现 收 入 客 公 里 386.68 亿, 同 比 增 长 11.36% 运 输 旅 客 2,625.14 万 人 次, 同 比 增 长 10.15%; 平 均 客 座 率 为 80.77%, 同 比 下 降 0.85 个 百 分 点 货 运 方 面, 深 圳 航 空 投 入 可 用 货 运 吨 公 里 6.04 亿, 同 比 增 加 8.80%; 实 现 收 入 货 运 吨 公 里 4.73 亿, 同 比 上 升 6.23%; 运 输 货 邮 29.42 万 吨, 同 比 增 长 5.65%; 货 邮 载 运 率 为 78.26%, 同 比 下 降 1.89 个 百 分 点 截 至 2014 年 末, 深 圳 航 空 总 资 产 为 423.97 亿 元, 归 属 于 母 公 司 的 净 资 产 为 43.24 亿 元 2014 年, 深 圳 航 空 实 现 营 业 收 入 228.91 亿 元, 同 比 增 加 5.79% 其 中, 航 空 运 输 收 入 为 222.73 亿 元, 同 比 增 加 5.96% 实 现 归 属 于 母 公 司 净 利 润 7.80 亿 元, 同 比 减 少 13.49% 2004 年, 中 航 集 团 将 山 东 航 空 的 国 有 股 权 转 让 给 公 司, 公 司 持 有 其 22.8% 股 权 截 至 2014 年 末, 山 东 航 空 机 队 共 有 飞 机 74 架 ( 不 含 湿 租 给 国 航 的 6 架 飞 机 ), 平 均 机 龄 4.1 年 截 至 2014 年 末, 经 营 航 线 150 条, 其 中 国 际 航 线 9 条, 地 区 航 线 7 条 通 航 国 家 ( 地 区 )8 个, 通 航 城 市 73 个, 其 中 国 内 63 个, 国 际 7 个, 地 区 3 个 客 运 方 面,2014 年, 山 东 航 空 投 入 可 用 座 位 公 里 228.81 亿, 同 比 增 加 13.81%; 实 现 收 入 客 公 里 175.80 亿, 同 比 增 长 12.83% 运 输 旅 客 1,411.66 万 人 次, 同 比 增 长 9.81%; 平 均 客 座 率 为 76.83%, 同 比 降 低 0.67 个 百 分 点 货 运 方 面, 山 东 航 空 投 入 可 用 货 运 吨 公 里 4.45 亿, 同 比 增 加 21.66%; 实 现 收 入 货 运 吨 公 里 1.85 亿, 同 比 增 长 9.37%; 运 输 货 邮 12.67 万 吨, 同 比 增 长 8.59%; 货 邮 载 运 率 为 41.62%, 同 比 下 降 4.48 个 百 分 点 国 货 航 成 立 于 2003 年,2011 年 公 司 与 国 泰 航 空 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 国 泰 航 空 ) 等 以 原 国 货 航 为 平 台 完 成 货 运 合 资, 公 司 持 有 其 51% 股 权 2014 年 中 国 国 航 与 国 泰 航 空 按 原 股 权 比 例 对 国 货 航 增 资 20 亿 元, 增 资 后 国 货 航 注 册 资 本 增 至 52.35 亿 元 2013 年 以 来, 国 货 航 利 用 中 国 国 航 新 开 欧 美 长 航 线 拓 宽 国 际 货 运 网 络, 推 出 具 有 竞 争 力 的 高 附 加 值 与 中 转 产 品, 以 B777F 逐 步 替 代 B747F, 运 营 效 率 得 到 提 升, 缓 解 了 货 运 经 营 困 境, 扭 亏 为 盈, 增 强 了 中 国 国 航 的 货 运 能 力 截 至 2014 年 末, 国 货 航 机 队 共 有 飞 机 12 架, 经 营 货 机 航 线 19 条 2014 年, 国 货 航 投 入 可 用 货 运 吨 公 里 94.38 亿, 同 比 增 加 17.59%; 实 现 收 入 货 运 吨 公 里 51.81 亿, 同 比 上 升 14.08%; 运 输 货 邮 123.01 万 吨, 同 比 增 长 6.28%; 货 邮 载 运 率 为 54.89%, 同 比 下 降 1.69 个 百 分 点 此 外, 继 续 扩 大 对 外 合 作 持 续 推 进 与 国 泰 航 空 在 机 务 维 修 客 舱 服 务 联 合 采 购 IT 建 设 环 境 保 护 地 面 服 务 合 规 事 务 产 品 设 计 等 八 个 板 块 的 合 作 与 汉 莎 航 空 共 同 推 进 北 京 飞 机 维 修 工 程 有 限 公 司 增 资 工 作, 着 力 打 造 公 司 的 机 务 维 修 产 业 与 汉 莎 航 空 加 拿 大 航 空 新 西 兰 航 空 签 署 联 营 合 作 备 忘 录 增 加 与 美 联 航 在 夏 威 夷 华 盛 顿 航 线 的 代 码 共 享 合 作, 并 进 一 步 延 伸 至 休 斯 顿 波 士 顿 费 城 等 以 远 点 ; 扩 大 与 韩 亚 长 荣 等 航 空 公 司 的 代 码 共 享 合 作 完 善 联 盟 销 售 产 品, 利 用 联 盟 平 台 推 动 国 航 品 牌 宣 传, 深 化 联 盟 常 旅 客 合 作 财 务 分 析 2014 年 受 行 业 需 求 增 长 及 运 力 投 入 增 加 带 动 影 响, 公 司 航 空 业 务 收 入 大 幅 增 加, 但 客 货 运 收 益 水 平 下 降 以 及 人 民 币 兑 美 元 贬 值, 导 致 公 司 盈 利 能 力 有 所 弱 化 2014 年, 受 行 业 需 求 持 续 增 长 以 及 运 力 投 入 大 幅 增 加 带 动, 公 司 实 现 营 业 总 收 入 1,048.26 亿 元, 9

同 比 上 升 7.37%, 其 中, 主 营 业 务 收 入 为 1,025.07 亿 元, 同 比 增 长 7.28%, 主 要 是 客 运 收 入 的 增 加 ; 其 他 业 务 收 入 为 23.19 亿 元, 同 比 增 长 11.69%, 主 要 是 航 空 附 加 收 入 同 比 有 所 增 长 2015 年 1~3 月, 公 司 实 现 营 业 总 收 入 252.62 亿 元 从 主 营 业 务 收 入 的 构 成 上 看,2014 年 公 司 实 现 客 运 收 入 934.71 亿 元, 同 比 增 长 60.00 亿 元 其 中, 因 运 力 投 入 增 加 10.22% 而 增 加 收 入 89.41 亿 元, 因 收 益 水 平 降 低 0.02 元 而 减 少 收 入 18.36 亿 元, 因 客 座 率 下 降 0.92 个 百 分 点 而 减 少 收 入 11.05 亿 元 2014 年 公 司 实 现 货 邮 运 收 入 为 87.86 亿 元, 同 比 增 长 9.10 亿 元 其 中, 因 运 力 投 入 增 加 而 增 加 收 入 13.50 亿 元, 因 载 运 率 降 低 而 减 少 收 入 2.88 亿 元, 因 收 益 水 平 降 低 而 减 少 收 入 1.52 亿 元 从 主 营 业 务 收 入 地 区 构 成 上 来 看, 公 司 的 收 入 主 要 来 自 于 国 内, 2014 年 公 司 国 内 运 输 收 入 为 623.43 亿 元, 占 客 运 收 入 比 重 为 66.70% 随 着 国 际 经 济 的 复 苏, 公 司 国 际 航 线 优 势 逐 渐 显 现, 同 时 公 司 抓 住 出 境 游 市 场 需 求 旺 盛 的 机 遇 以 及 第 六 航 权 的 开 放, 港 澳 台 地 区 和 国 际 收 入 占 比 分 别 上 升 至 6.24% 和 27.06% 表 5:2013 年 ~2014 年 公 司 主 营 业 务 收 入 及 结 构 变 动 2013 2014 金 额 ( 亿 元 ) 比 重 (%) 金 额 ( 亿 元 ) 比 重 (%) 航 空 客 运 874.72 91.54 934.71 91.19 航 空 货 运 及 邮 运 78.76 8.24 87.86 8.57 其 他 2.04 0.22 2.50 0.24 资 料 来 源 : 公 司 年 报 从 成 本 方 面 来 看,2014 年 公 司 营 业 成 本 为 878.41 亿 元, 同 比 增 长 6.29% 从 成 本 构 成 来 看, 油 料 成 本 为 345.42 亿 元, 同 比 增 长 2.43%,2014 年 下 半 年 国 际 原 油 价 格 大 幅 下 挫, 油 料 成 本 压 力 得 到 有 效 缓 解 随 着 公 司 机 队 规 模 的 增 加 起 降 架 次 及 飞 行 小 时 数 的 增 加, 公 司 折 旧 成 本 飞 机 维 护 费 用 雇 员 薪 酬 成 本 起 降 及 停 机 费 用, 较 上 年 分 别 增 加 5.02 亿 元 5.24 亿 元 13.41 亿 元 和 9.81 亿 元 2015 年 1~3 月, 公 司 营 业 成 本 为 195.49 亿 元 2014 年 以 来, 公 司 营 业 收 入 增 速 快 于 同 期 营 业 成 本 增 速, 使 得 公 司 毛 利 率 上 升 至 16.20% 2015 年 1~3 月, 公 司 抓 住 了 春 运 及 节 后 的 市 场 增 长 点, 优 化 生 产 组 织, 加 大 投 入 运 力, 匹 配 市 场 需 求 实 现 了 收 入 同 比 大 幅 增 长, 同 时, 航 空 油 料 成 本 大 幅 下 降, 公 司 运 营 成 本 大 幅 降 低, 使 得 公 司 毛 利 率 提 升 至 22.61% 表 6:2013 年 ~2014 年 主 要 航 空 公 司 营 业 总 收 入 和 毛 利 率 公 司 名 称 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) 2013 2014 营 业 毛 利 营 业 总 收 入 率 (%) ( 亿 元 ) 营 业 毛 利 率 (%) 中 国 国 航 976.28 15.35 1,048.26 16.20 南 方 航 空 981.30 11.28 1083.13 12.15 东 方 航 空 880.09 8.69 897.46 11.26 海 南 航 空 332.76 21.43 360.44 23.14 注 : 海 南 航 空 全 称 海 南 航 空 股 份 有 限 公 司 ; 南 方 航 空 全 称 中 国 南 方 航 空 股 份 有 限 公 司 ; 东 方 航 空 全 称 中 国 东 方 航 空 股 份 有 限 公 司 资 料 来 源 : 各 航 空 公 司 年 报 期 间 费 用 方 面,2014 年 公 司 三 费 收 入 占 比 上 升 至 13.25%, 同 比 增 加 1.93 个 百 分 点, 主 要 由 于 财 务 费 用 大 幅 上 升 所 致, 从 2013 年 的 7.77 亿 元 上 升 至 32.41 亿 元, 主 要 由 于 公 司 债 务 中 大 部 分 为 美 元 债 务,2014 年 人 民 币 贬 值 使 得 公 司 汇 兑 净 损 失 为 3.60 亿 元, 而 2013 年 同 期 公 司 汇 兑 净 收 益 为 19.38 亿 元 2015 年 1~3 月, 公 司 三 费 收 入 占 比 为 14.15% 利 润 总 额 方 面,2014 年, 受 客 货 运 收 益 水 平 下 滑 人 民 币 兑 美 元 贬 值 等 因 素 影 响, 公 司 经 营 性 业 务 利 润 由 2013 年 的 36.25 亿 元 下 降 至 29.03 亿 元 2014 年, 公 司 资 产 减 值 转 回 1.30 亿 元, 主 要 由 于 下 属 子 公 司 深 圳 航 空 转 回 应 收 汇 润 投 资 的 坏 账 准 备 4.45 亿 元 2014 年, 公 司 实 现 投 资 收 益 8.77 亿 元, 较 2013 年 增 加 0.52 亿 元, 主 要 来 源 于 国 泰 航 空 经 营 业 绩 大 幅 上 升 2014 年, 公 司 营 业 外 损 益 为 11.01 亿 元, 同 比 增 加 4.77 亿 元, 主 要 由 于 政 府 补 助 较 2013 年 增 加 3.38 亿 元 所 致 综 上,2014 年 公 司 的 利 润 总 额 为 50.18 亿 元, 同 比 增 长 9.48% 2015 年 1~3 月, 公 司 利 润 总 额 为 24.06 亿 元, 经 营 性 业 务 利 润 为 20.91 亿 元 图 5:2012 年 ~2015 年 3 月 公 司 利 润 总 额 构 成 10

80 70 60 50 40 30 20 10 0-10 亿 元 2012 2013 2014 2015.3 投 资 现 金 流 出 161.72 225.05 138.60 35.90 投 资 净 现 金 流 -147.74-206.38-103.13-35.47 筹 资 现 金 流 入 376.23 468.15 409.26 55.96 吸 收 投 资 - 10.44 - - 取 得 借 款 301.23 350.71 390.92 49.96 筹 资 现 金 流 出 387.28 403.72 532.44 88.23 偿 还 债 务 315.28 329.75 445.62 65.99 经 营 性 业 务 利 润 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 收 益 营 业 外 损 益 资 料 来 源 : 公 司 年 报 公 司 面 临 较 大 的 资 本 支 出 及 偿 还 债 务 压 力, 主 要 由 自 身 经 营 活 动 和 筹 资 活 动 共 同 保 障 2014 年, 公 司 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 入 净 额 为 175.23 亿 元, 较 上 年 增 加 0.87 亿 元, 现 金 流 较 为 充 裕 2015 年 1~3 月, 公 司 加 大 投 入 运 力, 匹 配 市 场 需 求 客 运 收 入 大 幅 提 高, 同 时 受 国 际 原 油 价 格 影 响, 油 料 价 格 大 幅 下 挫, 使 得 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 较 2014 年 同 期 大 幅 增 加 21.72 亿 元 上 升 至 59.03 亿 元 投 资 和 融 资 现 金 流 方 面,2014 年 公 司 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 出 净 额 为 103.13 亿 元, 较 2013 年 的 206.38 亿 元 减 少 50.03%, 主 要 是 飞 机 尾 款 及 飞 机 预 付 款 支 付 的 现 金 较 上 年 同 期 有 所 减 少 所 致 2014 年 公 司 通 过 取 得 借 款 的 方 式 获 得 现 金 流 入 390.92 亿 元, 发 行 债 务 方 式 获 得 现 金 流 入 18.34 亿 元, 其 中 包 括 控 股 子 公 司 深 圳 航 空 发 行 的 7 亿 元 中 期 票 据 6.4 亿 元 短 期 融 资 券 和 5 亿 元 非 公 开 定 向 融 资 工 具 2014 年, 公 司 偿 还 债 务 的 现 金 支 出 为 445.62 亿 元, 支 付 融 资 租 赁 款 45.12 亿 元 2015 年 1~3 月, 公 司 投 资 活 动 净 现 金 流 和 筹 资 活 动 净 现 金 流 分 别 为 -35.47 亿 元 和 -32.27 亿 元 未 来 公 司 仍 将 维 持 较 大 规 模 的 资 本 支 出 用 于 飞 机 的 购 置 以 及 融 资 租 赁 款 和 经 营 租 赁 款 的 支 出, 因 此 将 面 临 一 定 的 筹 资 压 力 表 7:2012 年 ~2015 年 3 月 公 司 现 金 流 量 变 化 ( 亿 元 ) 2012 2013 2014 2015.3 经 营 现 金 流 入 1,023.37 1,062.74 1,134.56 261.46 经 营 现 金 流 出 899.18 888.38 959.33 202.43 经 营 净 现 金 流 124.19 174.36 175.23 59.03 投 资 现 金 流 入 13.98 18.67 35.46 0.43 筹 资 净 现 金 流 -11.05 64.43-123.18-32.27 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -35.18 29.74-51.02-8.77 资 料 来 源 : 公 司 年 报 资 本 结 构 稳 健, 股 东 支 持 和 公 司 极 强 的 综 合 竞 争 力 使 其 仍 具 有 极 强 的 偿 债 能 力 随 着 公 司 购 置 的 飞 机 到 期 交 付, 公 司 的 资 产 和 负 债 规 模 均 有 小 幅 增 加, 截 至 2014 年 末, 公 司 资 产 总 额 2,096.43 亿 元, 同 比 增 长 2.08%; 负 债 总 额 1,501.71 亿 元, 同 比 增 长 1.87%; 资 产 负 债 率 小 幅 降 至 71.63% 与 国 内 其 他 主 要 航 空 公 司 相 比, 公 司 财 务 杠 杆 相 对 较 低 截 至 2014 年 末 南 方 航 空 东 方 航 空 和 海 南 航 空 的 资 产 负 债 率 都 高 于 公 司 水 平 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 总 资 产 及 总 负 债 分 别 为 2,106.94 亿 元 和 1,492.70 亿 元 表 8: 国 内 主 要 航 空 公 司 的 资 产 负 债 率 公 司 名 称 2012 2013 2014 中 国 国 航 71.06% 71.78% 71.63% 南 方 航 空 72.21% 74.44% 76.67% 东 方 航 空 84.02% 80.91% 81.97% 海 南 航 空 74.21% 75.48% 73.99% 资 料 来 源 : 各 航 空 公 司 年 报 同 时, 公 司 通 过 经 营 积 累 使 得 所 有 者 权 益 有 所 增 长, 截 至 2014 年 末, 公 司 所 有 者 权 益 594.72 亿 元, 同 比 增 长 2.64% 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 所 有 者 权 益 为 614.24 亿 元 债 务 方 面, 截 至 2014 年 末 公 司 总 债 务 1,188.60 亿 元, 同 比 增 长 2.76%, 其 中 长 期 债 务 836.66 亿 元, 短 期 债 务 / 长 期 债 务 为 0.42, 债 务 期 限 结 构 较 为 合 理 2014 年 以 来 公 司 控 股 子 公 司 深 圳 航 空 发 行 了 6.4 亿 元 短 期 融 资 券 7 亿 元 中 期 票 据 和 5 亿 元 非 公 开 定 向 融 资 工 具, 公 司 债 务 规 模 持 续 上 升 截 至 11

2015 年 3 月 末, 公 司 总 债 务 为 1,183.07 亿 元 图 6:2012 年 ~2015 年 3 月 公 司 资 本 结 构 分 析 截 至 2014 年 末, 公 司 及 子 公 司 累 计 抵 押 质 押 资 产 余 额 为 986.07 亿 元 的 飞 机 和 建 筑 物 以 及 账 2,000 1,500 1,000 500 0 亿 元 2012 2013 2014 2015.3 长 期 债 务 短 期 债 务 所 有 者 权 益 长 期 资 本 化 比 率 资 产 负 债 率 总 资 本 化 比 率 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 面 净 值 为 0.37 亿 元 的 土 地 使 用 权 同 时, 公 司 有 约 0.75 亿 元 的 银 行 存 款 用 作 集 团 的 部 分 银 行 贷 款 经 营 租 赁 及 金 融 衍 生 工 具 的 质 押 截 至 2014 年 末, 公 司 获 得 银 行 授 信 总 额 为 1,103.96 亿 元 人 民 币, 其 中 未 使 用 授 信 额 度 为 780.41 亿 元 人 民 币, 为 公 司 偿 债 能 力 提 供 一 定 支 撑 总 体 来 看, 受 国 内 经 济 增 速 放 缓 国 际 经 济 不 振 因 素 影 响, 公 司 盈 利 能 力 进 一 步 下 滑, 同 时 未 来 购 买 飞 机 等 资 本 性 支 出 规 模 较 大, 公 司 仍 将 面 临 一 资 料 来 源 : 公 司 年 报 从 偿 债 能 力 指 标 看,2014 年 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 和 EBITDA 分 别 小 幅 上 升 至 175.23 亿 元 和 195.71 亿 元 经 营 活 动 净 现 金 流 和 EBITDA 可 对 当 年 利 息 支 出 完 全 覆 盖, 经 营 净 现 金 流 / 利 息 支 出 和 EBITDA/ 利 息 支 出 分 别 为 5.14 倍 和 5.75 倍 总 债 务 /EBITDA 及 经 营 净 现 金 流 / 总 债 务 分 别 为 6.07 倍 和 0.15 倍 公 司 偿 债 能 力 指 标 很 强 表 9: 公 司 2012 年 ~2014 年 偿 债 能 力 指 标 2012 2013 2014 短 期 债 务 ( 亿 元 ) 322.13 440.52 351.95 总 债 务 ( 亿 元 ) 1,028.36 1,156.68 1,188.60 EBITDA( 亿 元 ) 196.52 183.98 195.71 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) 124.19 174.36 175.23 资 产 负 债 率 (%) 71.06 71.18 71.63 总 资 本 化 比 率 (%) 65.71 66.62 66.65 总 债 务 /EBITDA(X) 5.23 6.29 6.07 EBITDA 利 息 保 障 倍 数 (X) 6.76 5.77 5.75 经 营 净 现 金 流 / 总 债 务 (X) 0.12 0.15 0.15 经 营 净 现 金 流 / 利 息 支 出 (X) 4.27 5.47 5.14 资 料 来 源 : 公 司 年 报 根 据 公 司 飞 机 采 购 计 划, 可 以 看 出 公 司 致 力 于 大 幅 提 高 运 力 以 及 国 际 航 空 运 输 能 力, 而 未 来 的 飞 机 购 置 计 划 将 使 公 司 面 临 一 定 的 资 金 压 力 或 有 负 债 方 面, 截 至 2014 年 末 公 司 子 公 司 深 圳 航 空 为 员 工 房 屋 按 揭 银 行 借 款 及 飞 行 学 员 的 学 费 按 揭 银 行 贷 款 向 有 关 银 行 作 出 担 保 6.38 亿 元, 除 此, 公 司 及 其 子 公 司 无 其 他 担 保 事 项 定 的 资 金 压 力 但 公 司 仍 然 为 中 国 航 空 业 龙 头 企 业, 拥 有 良 好 的 行 业 地 位 和 政 府 支 持, 具 有 很 强 的 盈 利 能 力 和 极 强 的 偿 债 能 力 过 往 债 务 履 约 情 况 公 司 近 三 年 遵 守 银 行 结 算 纪 律, 按 时 归 还 银 行 贷 款 本 息, 无 任 何 债 务 违 约 记 录 截 至 目 前 公 司 发 行 的 债 务 融 资 工 具 均 未 出 现 违 约 情 况 担 保 实 力 本 期 债 券 由 中 国 农 业 银 行 提 供 无 条 件 不 可 撤 销 连 带 责 任 保 证 担 保 中 国 农 业 银 行 ( 以 下 称 农 行 ) 拥 有 国 内 银 行 体 系 资 产 约 9.50% 的 市 场 份 额, 是 国 内 第 三 大 银 行, 仅 次 于 中 国 工 商 银 行 股 份 有 限 公 司 和 中 国 建 设 银 行 股 份 有 限 公 司, 在 国 内 金 融 体 系 和 农 村 金 融 市 场 上 具 有 十 分 重 要 的 地 位 同 时, 农 行 拥 有 全 国 覆 盖 面 最 广 的 服 务 网 点, 截 至 2014 年 末, 农 行 共 有 境 内 分 支 机 构 23,612 个, 并 设 立 了 8 家 境 外 分 行 和 两 家 境 外 代 表 处 ; 其 员 工 人 数 也 居 国 内 银 行 首 位, 为 493,583 人 截 至 2014 年 末, 该 行 各 项 存 款 余 额 为 125,333.97 亿 元, 贷 款 余 额 80,980.67 亿 元, 资 产 总 额 159,741.52 亿, 所 有 者 权 益 10,326.19 亿 元, 当 年 实 现 净 利 润 1,795.10 亿 元 2008 年 10 月, 国 务 院 批 准 了 农 业 银 行 股 份 制 改 革 实 施 总 体 方 案 根 据 改 革 方 案, 农 行 实 施 了 财 务 重 组, 汇 金 公 司 向 农 行 注 入 与 1,300 亿 元 人 民 币 12

等 值 的 外 汇 资 产, 并 以 2007 年 12 月 31 日 为 基 准 日, 按 账 面 值 剥 离 处 置 不 良 资 产 8,156.95 亿 元 在 国 家 注 资 和 不 良 资 产 剥 离 的 基 础 上, 中 国 农 业 银 行 于 2009 年 1 月 整 体 改 制 为 股 份 有 限 公 司 中 国 农 业 银 行 股 份 有 限 公 司 由 财 政 部 汇 金 公 司 发 起 设 立, 完 整 承 继 原 中 国 农 业 银 行 的 资 产 负 债 和 所 有 业 务, 股 份 有 限 公 司 注 册 资 本 2,600 亿 元, 由 财 政 部 和 汇 金 公 司 各 持 有 50% 的 股 份 股 份 制 改 革 完 成 后,2010 年 7 月 农 行 以 A+H 股 方 式 公 开 上 市, 初 始 发 行 222.35 亿 股 A 股 股 票 和 254.12 亿 股 H 股 股 票, 分 别 占 发 行 后 总 股 本 的 7% 和 8% 2012 年 12 月, 农 行 在 银 行 间 债 券 市 场 成 功 发 行 500 亿 元 人 民 币 的 次 级 债 券 2014 年 11 月 13 日, 该 行 完 成 优 先 股 首 次 发 行, 发 行 量 4 亿 股, 募 集 资 金 人 民 币 400 亿 元, 资 本 实 力 进 一 步 增 强 截 至 2014 年 末, 农 行 核 心 一 级 资 本 充 足 率 为 9.09%, 资 本 充 足 率 为 12.82% 该 行 不 良 贷 款 率 为 1.54%, 较 上 年 上 升 了 0.33 个 百 分 点 ; 拨 备 覆 盖 率 为 286.53%, 较 上 年 下 降 了 80.51 个 百 分 点 截 至 2014 年 末, 该 行 存 贷 比 为 64.61%, 较 上 年 略 有 提 高 2014 年 该 行 平 均 资 产 回 报 率 为 1.18%, 较 上 年 下 降 了 0.02 个 百 分 点 ; 平 均 资 本 回 报 率 为 19.13%, 较 上 年 下 降 了 1.70 个 百 分 点 由 于 历 史 沿 袭 的 职 能 分 工 和 网 点 分 布, 农 行 是 目 前 国 内 涉 农 贷 款 投 放 规 模 最 大 服 务 面 最 宽 服 务 客 户 最 多 拥 有 农 业 信 贷 专 业 化 经 营 管 理 体 系 的 商 业 银 行 农 行 股 份 制 改 革 目 标 进 一 步 明 确 了 农 行 面 向 三 农 的 市 场 定 位 及 在 农 村 金 融 体 系 中 的 骨 干 支 柱 作 用 2008 年, 农 行 确 立 了 三 农 和 县 域 蓝 海 市 场 发 展 战 略, 出 台 了 三 农 业 务 中 长 期 发 展 规 划 服 务 三 农 总 体 实 施 方 案 和 三 农 金 融 部 改 革 试 点 实 施 方 案, 并 以 位 于 县 域 地 区 的 2,048 个 县 级 支 行 和 22 个 二 级 分 行 营 业 部 为 基 础 组 建 三 农 金 融 部, 开 展 三 农 金 融 业 务 的 事 业 部 制 改 革 试 点 与 此 同 时, 农 行 继 续 巩 固 和 发 展 城 市 金 融 业 务, 发 挥 城 乡 一 体 化 的 优 势, 做 大 做 强 做 精 城 市 业 务, 从 而 为 服 务 三 农 的 县 域 金 融 业 务 提 供 可 持 续 的 财 务 支 撑 总 体 来 看, 财 务 重 组 完 成 后 农 行 的 财 务 状 况 获 得 全 面 改 善, 并 且 近 年 来 为 股 份 制 改 革 所 进 行 的 内 部 管 理 改 革 也 使 农 行 组 织 架 构 逐 步 完 善, 风 险 管 理 水 平 逐 步 提 高, 商 业 化 运 营 意 识 和 竞 争 力 持 续 增 强 农 行 公 开 上 市 启 动 标 志 着 该 行 将 向 公 众 持 股 公 司 转 变 但 考 虑 到 中 央 政 府 的 控 股 地 位 在 一 定 时 期 内 不 会 发 生 改 变 以 及 农 行 在 国 家 金 融 体 系 中 的 重 要 地 位, 我 们 认 为 农 行 在 今 后 的 发 展 中 仍 将 得 到 政 府 有 力 的 支 持 因 此, 基 于 对 农 行 在 中 国 金 融 体 系 中 的 重 要 地 位 以 及 由 此 获 得 的 政 府 支 持 的 考 虑, 中 诚 信 国 际 认 为 农 行 拥 有 极 强 的 综 合 财 务 实 力, 能 够 为 本 期 债 券 的 偿 还 提 供 强 有 力 的 保 障 结 论 综 上, 中 诚 信 国 际 维 持 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 AAA 的 主 体 信 用 等 级, 评 级 展 望 为 稳 定, 维 持 05 国 航 债 和 12 国 航 股 MTN1 AAA 的 债 项 信 用 等 级 13

附 一 : 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 股 权 结 构 图 ( 截 至 2014 年 底 ) 国 务 院 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 100% 中 国 航 空 集 团 公 司 53.37% 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 资 料 来 源 : 公 司 年 报 14

附 二 : 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 组 织 结 构 图 ( 截 至 2014 年 底 ) 资 料 来 源 : 公 司 提 供 15

附 三 : 中 国 国 际 航 空 股 份 有 限 公 司 主 要 财 务 数 据 及 指 标 ( 合 并 口 径 ) 财 务 数 据 ( 单 位 : 万 元 ) 2012 2013 2014 2015.3 货 币 资 金 1,259,088.40 1,550,767.70 973,455.70 903,796.90 以 公 允 价 值 计 量 且 其 变 动 计 入 当 期 损 益 的 金 融 1,267.10 1,135.00 1,253.40 1,415.40 应 收 账 款 净 额 296,715.00 310,058.40 298,420.90 340,960.10 存 货 净 额 110,504.80 104,461.70 110,017.90 111,678.70 其 他 应 收 款 310,300.80 284,993.80 284,600.30 289,180.90 长 期 投 资 1,494,772.30 1,598,780.80 1,345,822.70 1,367,447.20 固 定 资 产 ( 合 计 ) 14,191,812.70 15,600,750.50 16,640,446.10 16,783,490.20 总 资 产 18,541,845.20 20,536,188.30 20,964,286.90 21,069,397.90 其 他 应 付 款 532,288.40 550,508.00 525,168.80 498,392.30 短 期 债 务 3,221,259.60 4,405,231.80 3,519,462.30 3,255,849.50 长 期 债 务 7,062,336.30 7,161,567.30 8,366,552.50 8,574,858.60 总 债 务 10,283,595.90 11,566,799.10 11,886,014.80 11,830,708.10 净 债 务 9,024,507.50 10,016,031.40 10,912,559.10 10,926,911.20 总 负 债 13,176,437.70 14,741,889.00 15,017,124.50 14,926,965.10 财 务 性 利 息 支 出 226,202.60 268,644.30 294,006.20 - 资 本 化 利 息 支 出 64,679.70 50,157.30 46,582.30 - 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 5,365,407.50 5,794,299.30 5,947,162.40 6,142,432.80 营 业 总 收 入 9,984,055.10 9,762,825.30 10,482,568.30 2,526,151.30 三 费 前 利 润 1,733,829.10 1,467,408.90 1,679,641.60 566,628.30 投 资 收 益 34,500.10 82,508.70 87,715.60 19,039.50 EBIT 926,167.80 726,983.10 795,814.80 - EBITDA 1,965,225.30 1,839,758.80 1,957,085.00 - 经 营 活 动 产 生 现 金 净 流 量 1,241,882.00 1,743,611.60 1,752,285.10 590,275.10 投 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -1,477,427.60-2,063,807.10-1,031,315.80-354,692.30 筹 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -110,511.90 644,292.10-1,231,806.90-322,719.30 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -351,846.60 297,388.70-510,184.30-87,655.70 资 本 支 出 1,529,691.50 2,240,891.60 1,383,079.60 340,830.90 财 务 指 标 2012 2013 2014 2015.3 营 业 毛 利 率 (%) 19.10 15.35 16.20 22.61 三 费 收 入 比 (%) 12.29 11.32 13.25 14.15 EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 19.68 18.84 18.67 - 总 资 产 收 益 率 (%) 5.16 3.72 3.84 - 流 动 比 率 (X) 0.38 0.37 0.34 0.34 速 动 比 率 (X) 0.36 0.35 0.32 0.32 存 货 周 转 率 (X) 72.34 76.89 81.91 - 应 收 帐 款 周 转 率 (X) 35.53 32.18 34.45 - 资 产 负 债 率 (%) 71.06 71.78 71.63 70.85 总 资 本 化 比 率 (%) 65.71 66.62 66.65 65.82 短 期 债 务 / 总 债 务 (%) 31.32 38.09 29.61 27.52 经 营 活 动 净 现 金 / 总 债 务 (X) 0.12 0.15 0.15 - 经 营 活 动 净 现 金 / 短 期 债 务 (X) 0.39 0.40 0.50 - 经 营 活 动 净 现 金 / 利 息 支 出 (X) 4.27 5.47 5.14 - 总 债 务 /EBITDA(X) 5.23 6.29 6.07 - EBITDA/ 短 期 债 务 (X) 0.61 0.42 0.56 - EBITDA 利 息 倍 数 (X) 6.76 5.77 5.75 - 注 : 公 司 2012~2014 年 及 2015 年 一 季 报 财 务 报 告 根 据 新 会 计 准 则 编 制 ; 将 长 期 应 付 款 以 及 应 付 融 资 租 赁 款 调 整 至 长 期 借 款 ; 将 被 划 分 为 持 有 待 售 的 固 定 资 产 调 整 至 其 他 流 动 资 产 16

附 四 : 中 国 农 业 银 行 主 要 财 务 数 据 及 指 标 财 务 数 据 : 百 万 元 2012 2013 2014 贷 款 及 垫 款 总 额 6,433,399 7,224,713 8,098,067 减 : 贷 款 损 失 准 备 (279,988) (322,191) (358,071) 关 注 贷 款 295,451 276,343 311,173 不 良 贷 款 ( 五 级 分 类 ) 85,848 87,781 124,970 总 资 产 13,244,342 14,562,102 15,974,152 风 险 加 权 资 产 7,216,178 9,065,631 10,852,619 存 款 总 额 10,862,935 11,811,411 12,533,397 总 负 债 12,492,988 13,717,565 14,941,533 股 东 权 益 751,354 844,537 1,032,619 净 利 息 收 入 341,879 376,202 429,891 手 续 费 及 佣 金 净 收 入 74,844 83,171 80,123 汇 兑 净 损 益 1,483 312 2,915 公 允 价 值 变 动 收 益 2,802 (2,084) 1,861 投 资 净 收 益 (48) 3,769 1,887 其 他 净 收 入 750 (1,038) (8,890) 非 利 息 净 收 入 79,831 84,130 77,896 净 营 业 收 入 合 计 421,710 460,332 507,787 业 务 及 管 理 费 用 ( 含 折 旧 ) (155,130) (167,940) (179,992) 拨 备 前 利 润 241,599 296,007 296,007 贷 款 损 失 准 备 支 出 (54,628) (52,126) (65,063) 税 前 利 润 187,927 214,174 232,257 净 利 润 145,131 166,211 179,510 财 务 指 标 (%) 2012 2013 2014 核 心 ( 一 级 ) 资 本 充 足 率 9.67 9.25 9.09 资 本 充 足 率 12.61 11.86 12.82 不 良 贷 款 率 ( 不 良 贷 款 / 总 贷 款 ) 1.33 1.22 1.54 ( 不 良 贷 款 + 关 注 贷 款 )/ 总 贷 款 5.93 5.04 5.39 贷 款 损 失 准 备 /( 不 良 贷 款 + 关 注 贷 款 ) 73.43 88.48 82.10 不 良 贷 款 /( 资 本 + 贷 款 损 失 准 备 ) 8.32 7.52 8.99 净 息 差 ( 净 利 息 收 入 / 平 均 盈 利 资 产 ) 2.75 2.71 2.82 拨 备 前 利 润 / 平 均 总 资 产 1.94 1.90 1.94 平 均 资 本 回 报 率 ( 净 利 润 / 平 均 总 资 本 ) 20.72 20.83 19.13 平 均 资 产 回 报 率 ( 净 利 润 / 平 均 总 资 产 ) 1.16 1.20 1.18 非 利 息 净 收 入 占 比 ( 非 利 息 净 收 入 / 净 营 业 收 入 ) 18.93 18.28 15.34 成 本 收 入 比 ( 非 利 息 费 用 / 净 营 业 收 入 ) 42.71 42.58 41.71 总 贷 款 / 总 存 款 59.22 61.17 64.61 注 : 中 国 农 业 银 行 数 据 除 特 别 说 明 外, 均 为 中 诚 信 国 际 统 计 口 径 ;2013 年 和 2014 年 资 本 充 足 率 根 据 商 业 资 本 管 理 办 法 ( 试 行 ) 等 相 关 规 定 计 算, 与 之 前 数 据 不 具 有 可 比 性, 特 此 说 明 17

附 五 : 评 级 报 告 基 本 财 务 指 标 的 计 算 公 式 长 期 投 资 = 可 供 出 售 金 融 资 产 + 持 有 至 到 期 投 资 + 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 合 计 = 投 资 性 房 地 产 + 固 定 资 产 + 在 建 工 程 + 工 程 物 资 + 固 定 资 产 清 理 + 生 产 性 生 物 资 产 + 油 气 资 产 短 期 债 务 = 短 期 借 款 + 应 付 票 据 + 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 + 交 易 性 金 融 负 债 长 期 债 务 = 长 期 借 款 + 应 付 债 券 总 债 务 = 长 期 债 务 + 短 期 债 务 净 债 务 = 总 债 务 - 货 币 资 金 三 费 前 利 润 = 营 业 总 收 入 - 营 业 成 本 - 利 息 支 出 - 手 续 费 及 佣 金 支 出 - 退 保 金 - 赔 付 支 出 净 额 - 提 取 保 险 合 同 准 备 金 净 额 - 保 单 红 利 支 出 - 分 保 费 用 - 营 业 税 金 及 附 加 EBIT( 息 税 前 盈 余 )= 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 EBITDA( 息 税 折 旧 摊 销 前 盈 余 )=EBIT+ 折 旧 + 无 形 资 产 摊 销 + 长 期 待 摊 费 用 摊 销 资 本 支 出 = 购 建 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 支 付 的 现 金 + 取 得 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 支 付 的 现 金 净 额 营 业 毛 利 率 =( 营 业 收 入 - 营 业 成 本 )/ 营 业 收 入 三 费 收 入 比 =( 财 务 费 用 + 管 理 费 用 + 销 售 费 用 )/ 营 业 总 收 入 总 资 产 收 益 率 = EBIT / 总 资 产 平 均 余 额 流 动 比 率 = 流 动 资 产 / 流 动 负 债 速 动 比 率 =( 流 动 资 产 - 存 货 ) / 流 动 负 债 存 货 周 转 率 = 主 营 业 务 成 本 ( 营 业 成 本 合 计 ) / 存 货 平 均 净 额 应 收 账 款 周 转 率 = 主 营 业 务 收 入 净 额 ( 营 业 总 收 入 净 额 )/ 应 收 账 款 平 均 净 额 资 产 负 债 率 = 负 债 总 额 / 资 产 总 额 总 资 本 化 比 率 = 总 债 务 /( 总 债 务 + 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )) EBITDA 利 息 倍 数 = EBITDA /( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) 18

附 六 : 主 体 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 违 约 风 险 很 低 A 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 违 约 风 险 B 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 受 评 对 象 在 破 产 或 重 组 时 可 获 得 保 护 较 小, 基 本 不 能 保 证 偿 还 债 务 C 受 评 对 象 不 能 偿 还 债 务 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 19

附 七 : 中 期 票 据 及 公 司 债 券 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 违 约 风 险 很 低 A 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 违 约 风 险 B 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 票 据 ( 债 券 ) 安 全 性 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 基 本 不 能 保 证 偿 还 票 据 ( 债 券 ) C 不 能 偿 还 票 据 ( 债 券 ) 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 20