新 股 询 价 佰 利 联 (002601) 钛 白 粉 行 业 龙 头 企 业 之 一, 享 受 行 业 景 气 周 期 基 础 化 工 2011 年 6 月 30 日 证 券 研 究 报 告 建 议 询 价 区 间 50.99~63.73 RMB 预 计 上 市 定 价 53.67~67.09 RMB 主 要 数 据 行 业 公 司 网 址 大 股 东 / 持 股 基 础 化 工 www.billionschem.com 许 刚 谭 瑞 清 杜 新 长 /38.56% 实 际 控 制 人 / 持 股 许 刚 谭 瑞 清 杜 新 长 /38.56% 总 股 本 ( 百 万 股 ) 94 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 24 每 股 净 资 产 ( 元 ) 5.70 资 产 负 债 率 71.28% 相 关 研 究 报 告 证 券 分 析 师 伍 颖 陈 建 文 S1060511010017 010-66299575 wuying467@pingan.com.cn S1060210050001 0755-22625476 chenjianwen002@pingan.com.cn 公 司 深 度 报 告 投 资 要 点 公 司 主 要 从 事 钛 白 粉 锆 制 品 和 硫 酸 铝 等 产 品 的 生 产 与 销 售, 是 我 国 钛 白 粉 行 业 领 军 企 业 之 一 2010 年, 公 司 钛 白 粉 综 合 产 量 排 名 位 居 全 国 行 业 第 二, 出 口 量 位 居 行 业 第 一 全 球 钛 白 粉 市 场 稳 定 增 长, 亚 太 地 区 需 求 旺 盛 钛 白 粉 是 一 种 性 能 优 异 的 白 色 颜 料, 主 要 应 用 于 涂 料 ( 占 比 60%) 近 十 年 来, 全 球 钛 白 粉 行 业 整 体 保 持 平 稳 发 展 势 头 美 国 SRI 咨 询 公 司 (SRIC) 的 2009 年 研 究 报 告 显 示, 未 来 几 年 全 球 钛 白 粉 需 求 年 均 增 速 将 达 到 4.1%; 未 来 几 年 中 国 钛 白 粉 市 场 将 以 年 均 8.5% 的 速 度 快 速 增 长, 亚 太 地 区 在 2010~2015 年 期 间 将 成 为 钛 白 粉 的 最 大 市 场 中 国 钛 白 粉 行 业 发 展 前 景 广 阔, 金 红 石 型 产 品 增 长 潜 力 大 (1)1999~2010 年, 我 国 钛 白 粉 消 费 量 年 复 合 增 长 率 达 到 17.7%, 超 过 GDP 增 速 (2)2010 年, 全 国 钛 白 粉 总 产 量 中 金 红 石 型 产 品 占 比 57.13%, 明 显 低 于 全 球 比 例 的 85~90% (3) 我 国 钛 白 粉 市 场 低 端 锐 钛 型 钛 白 粉 供 过 于 求, 产 能 相 对 过 剩, 市 场 竞 争 激 烈 ; 中 高 端 金 红 石 型 钛 白 产 品 相 对 紧 缺, 存 在 广 阔 的 发 展 空 间 随 着 国 内 经 济 的 复 苏 及 涂 料 塑 料 造 纸 等 下 游 应 用 行 业 的 快 速 发 展, 金 红 石 型 钛 白 粉 市 场 前 景 广 阔 (4) 近 年 来 我 国 钛 白 粉 大 量 进 口, 其 中 90% 以 上 为 金 红 石 型 产 品 公 司 是 钛 白 粉 行 业 龙 头 企 业 之 一, 竞 争 优 势 明 显 竞 争 优 势 : 国 际 化 优 势, 技 术 和 设 备 优 势, 能 源 优 势, 区 位 和 交 通 优 势, 节 能 减 排 和 资 源 综 合 利 用 优 势, 循 环 经 济 优 势 等 竞 争 劣 势 : 人 力 资 源 不 足, 规 模 偏 小, 生 产 工 艺 单 一 等 预 计 合 理 估 值 区 间 为 53.67~67.09 元 公 司 募 投 项 目 包 括 6 万 吨 / 年 的 氯 化 法 钛 白 粉 项 目 和 2x30 万 吨 / 年 硫 磺 制 酸 二 期 项 目 我 们 预 计, 公 司 2011 2012 2013 年 EPS 分 别 为 4.47 4.71 5.37 元, 净 利 润 分 别 同 比 增 长 160.0% 5.3% 13.9% 参 照 可 比 公 司, 我 们 认 为, 给 予 2011 年 12~15 倍 PE 比 较 合 理, 预 计 合 理 估 值 区 间 为 53.67~67.09 元 风 险 提 示 : 主 要 原 材 料 价 格 波 动 风 险, 主 要 产 品 价 格 波 动 风 险, 下 游 行 业 周 期 性 波 动 风 险 等 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 779 1247 1974 2342 2926 YoY(%) 3.0% 60.1% 58.3% 18.7% 24.9% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 52 162 420 443 504 YoY(%) 303.1% 212.5% 160.0% 5.3% 13.9% 毛 利 率 (%) 20.9% 25.8% 35.2% 31.1% 29.2% 净 利 率 (%) 6.6% 13.0% 21.3% 18.9% 17.2% ROE(%) 20.0% 40.5% 21.6% 19.2% 18.5% EPS( 摊 薄 / 元 ) 0.55 1.72 4.47 4.71 5.37 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款
正 文 目 录 一 公 司 简 介... 3 二 中 国 钛 白 粉 行 业 发 展 前 景 好, 金 红 石 型 产 品 增 长 潜 力 大... 3 2.1 钛 白 粉 是 一 种 性 能 优 异 的 白 色 颜 料, 主 要 应 用 于 涂 料... 3 2.2 全 球 钛 白 粉 市 场 稳 定 增 长, 亚 太 地 区 需 求 旺 盛... 4 2.3 中 国 钛 白 粉 行 业 发 展 前 景 广 阔, 金 红 石 型 产 品 增 长 潜 力 大... 4 2.4 公 司 钛 白 粉 综 合 产 量 排 名 位 居 全 国 行 业 第 二... 5 三 公 司 竞 争 优 势 和 劣 势... 6 3.1 竞 争 优 势... 6 3.2 竞 争 劣 势... 6 四 募 投 项 目 情 况... 7 五 盈 利 预 测 和 估 值... 7 六 风 险 因 素... 8 图 表 目 录 图 表 1 发 行 前 后 的 股 本 结 构 变 化... 3 图 表 2 目 前 我 国 钛 白 粉 消 费 以 涂 料 为 主... 4 图 表 3 2004~2009 年 全 球 钛 白 粉 市 场 稳 定 增 长... 4 图 表 4 1999-2010 年 我 国 钛 白 粉 消 费 量 年 复 合 增 长 率 超 过 GDP 增 速... 5 图 表 5 2010 年 国 内 前 十 位 钛 白 粉 生 产 企 业 的 产 量 及 占 全 国 总 产 量 的 比 例... 6 图 表 6 募 投 项 目... 7 图 表 7 可 比 公 司 估 值 情 况... 7 图 表 8 财 务 预 测 表... 9 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 2 / 10
一 公 司 简 介 公 司 主 要 从 事 钛 白 粉 锆 制 品 和 硫 酸 铝 等 产 品 的 生 产 与 销 售, 是 我 国 钛 白 粉 行 业 领 军 企 业 之 一 2010 年, 公 司 钛 白 粉 综 合 产 量 排 名 位 居 全 国 行 业 第 二, 出 口 量 位 居 行 业 第 一 许 刚 谭 瑞 清 和 杜 新 长 三 名 自 然 人 合 计 持 有 和 控 制 公 司 3,625 万 股 股 份, 占 发 行 前 公 司 总 股 本 的 51.78%, 该 三 名 自 然 人 已 签 订 一 致 行 动 协 议, 为 公 司 实 际 控 制 人 公 司 本 次 拟 发 行 2,400 万 股 图 表 1 发 行 前 后 的 股 本 结 构 变 化 股 东 类 别 发 行 前 发 行 后 股 数 ( 万 股 ) 比 例 (%) 股 数 ( 万 股 ) 比 例 (%) 一 有 限 售 条 件 流 通 股 7,000 100.00 7,000 74.47 其 中 : 许 刚 1,396 19.95 1,396 14.85 银 泰 投 资 1,008 14.40 1,008 10.73 复 星 化 工 1,000 14.29 1,000 10.64 博 雅 投 资 711 10.16 711 7.56 豫 鑫 木 糖 645 9.22 645 6.86 九 鼎 投 资 582 8.31 582 6.19 千 业 贸 易 575 8.21 575 6.12 王 晓 元 321 4.58 321 3.41 灵 石 投 资 202 2.88 202 2.15 杨 民 乐 等 85 名 自 然 人 560 8.00 560 5.96 二 本 次 发 行 流 通 股 - - 2,400 25.53 合 计 7,000 100.00 9,400 100.00 二 中 国 钛 白 粉 行 业 发 展 前 景 好, 金 红 石 型 产 品 增 长 潜 力 大 2.1 钛 白 粉 是 一 种 性 能 优 异 的 白 色 颜 料, 主 要 应 用 于 涂 料 钛 白 粉 的 化 学 名 称 为 二 氧 化 钛, 商 用 名 称 为 钛 白 粉, 化 学 分 子 式 为 TiO2 钛 白 粉 具 有 高 折 射 率, 理 想 的 粒 度 分 布, 良 好 的 遮 盖 力 和 着 色 力, 是 一 种 性 能 优 异 的 白 色 颜 料 钛 白 粉 主 要 分 为 颜 料 级 和 非 颜 料 级 钛 白 粉 颜 料 级 钛 白 粉, 主 要 使 用 目 的 为 白 色 颜 料, 按 结 晶 形 态 分 为 锐 钛 型 钛 白 粉 ( 简 称 A 型 ) 和 金 红 石 型 钛 白 粉 ( 简 称 R 型 ) 两 类 锐 钛 型 钛 白 粉 主 要 用 于 室 内 涂 料 油 墨 橡 胶 玻 璃 化 妆 品 肥 皂 塑 料 和 造 纸 等 工 业 金 红 石 型 钛 白 粉 比 锐 钛 型 钛 白 粉 具 有 更 好 的 耐 候 性 和 遮 盖 力, 主 要 用 于 高 级 室 外 涂 料 有 光 乳 胶 涂 料 塑 料 有 较 高 消 色 力 和 耐 候 要 求 的 橡 胶 材 料 高 级 纸 张 涂 层 等 非 颜 料 级 钛 白 粉, 主 要 使 用 目 的 为 纯 度, 按 主 要 使 用 用 途 分 为 搪 瓷 级 钛 白 粉 电 焊 条 级 钛 白 粉 陶 瓷 级 钛 白 粉 电 子 级 钛 白 粉 等 多 种 类 型 作 为 基 础 化 工 原 料, 钛 白 粉 广 泛 应 用 于 涂 料 塑 料 造 纸 油 墨 橡 胶 化 纤 日 化 医 药 食 品 等 行 业, 且 应 用 领 域 尚 在 进 一 步 延 伸 和 拓 展 中 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 3 / 10
图 表 2 目 前 我 国 钛 白 粉 消 费 以 涂 料 为 主 2.2 全 球 钛 白 粉 市 场 稳 定 增 长, 亚 太 地 区 需 求 旺 盛 近 十 年 来, 全 球 钛 白 粉 行 业 整 体 保 持 平 稳 发 展 势 头 ;2008 年 受 全 球 金 融 危 机 的 影 响, 产 量 和 消 费 量 均 有 所 下 滑 ;2009 年, 在 涂 料 造 纸 塑 料 等 主 要 下 游 应 用 行 业 逐 步 复 苏 的 带 动 下, 钛 白 粉 行 业 表 现 出 迅 猛 的 发 展 势 头 图 表 3 2004~2009 年 全 球 钛 白 粉 市 场 稳 定 增 长 项 目 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 总 产 量 ( 万 吨 ) 475.2 492.2 506.5 522.1 494.2 540 年 增 长 率 6.6% 3.6% 2.9% 3.1% -5.3% 9.27% 总 消 费 ( 万 吨 ) 463.5 461.2 488.6 510.6 492.7 455 年 增 长 率 7.7% -0.5% 5.9% 4.5% -3.5% -7.65% 美 国 SRI 咨 询 公 司 (SRIC) 的 2009 年 研 究 报 告 显 示, 未 来 几 年 全 球 钛 白 粉 需 求 年 均 增 速 将 达 到 4.1%, 2013 年 全 球 需 求 将 达 到 630 万 吨 SRIC 同 时 指 出, 受 造 纸 和 涂 料 工 业 衰 退 的 影 响, 北 美 和 西 欧 地 区 的 钛 白 粉 市 场 需 求 正 步 入 下 行 通 道, 而 全 球 其 他 大 部 分 地 区 市 场 需 求 年 均 增 速 则 达 到 6% 左 右, 未 来 几 年 中 国 钛 白 粉 市 场 将 以 年 均 8.5% 的 速 度 快 速 增 长, 亚 太 地 区 在 2010~2015 年 期 间 将 成 为 钛 白 粉 的 最 大 市 场 2.3 中 国 钛 白 粉 行 业 发 展 前 景 广 阔, 金 红 石 型 产 品 增 长 潜 力 大 钛 白 粉 消 费 量 年 复 合 增 长 率 超 GDP 增 速 1999~2010 年, 我 国 钛 白 粉 消 费 量 从 24.8 万 吨 / 年 增 长 至 148.4 万 吨 / 年, 年 复 合 增 长 率 达 到 17.7%, 超 过 GDP 增 速 钛 白 粉 与 国 民 经 济 发 展 密 切 相 关, 其 消 耗 量 的 多 寡 可 用 来 衡 量 一 国 经 济 发 展 水 平 和 生 活 水 平 的 高 低 随 着 我 国 经 济 的 高 速 发 展, 人 民 生 活 水 平 的 不 断 提 高, 钛 白 粉 的 消 费 必 将 出 现 快 速 增 长, 因 此 钛 白 粉 市 场 潜 力 大, 前 景 广 阔 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 4 / 10
图 表 4 1999-2010 年 我 国 钛 白 粉 消 费 量 年 复 合 增 长 率 超 过 GDP 增 速 中 高 端 金 红 石 型 钛 白 粉 发 展 空 间 广 阔 2010 年, 全 国 钛 白 粉 总 产 量 147.2 万 吨, 其 中 金 红 石 型 产 品 84.1 万 吨, 占 比 57.13%, 而 近 年 来 全 球 钛 白 粉 产 品 中 金 红 石 型 产 品 比 例 达 85~90%, 相 比 之 下, 我 国 金 红 石 型 钛 白 粉 比 例 明 显 偏 低 总 体 看 来, 我 国 钛 白 粉 市 场 形 成 了 供 求 结 构 不 合 理 的 格 局 : 低 端 锐 钛 型 钛 白 粉 供 过 于 求, 产 能 相 对 过 剩, 市 场 竞 争 激 烈 ; 中 高 端 金 红 石 型 钛 白 产 品 相 对 紧 缺, 存 在 广 阔 的 发 展 空 间 随 着 国 内 经 济 的 复 苏 及 涂 料 塑 料 造 纸 等 下 游 应 用 行 业 的 高 速 发 展, 金 红 石 型 钛 白 粉 市 场 前 景 广 阔 金 红 石 型 钛 白 粉 需 要 大 量 进 口 由 于 汽 车 工 业 和 建 筑 业 中 使 用 的 高 端 涂 料 塑 料 工 业 中 的 PVC 需 要 大 量 金 红 石 型 钛 白 粉, 近 年 来 我 国 金 红 石 型 钛 白 粉 增 长 最 为 迅 猛, 而 国 内 金 红 石 型 钛 白 粉 产 量 远 不 能 满 足 需 求, 导 致 我 国 钛 白 粉 大 量 进 口,2009 年 2010 年 进 口 量 分 别 达 24.49 万 吨 和 26.9 万 吨, 其 中 90% 以 上 为 金 红 石 型 产 品 金 红 石 型 钛 白 粉 利 润 率 较 高 由 于 金 红 石 型 钛 白 粉 产 品 需 求 缺 口 大, 增 长 远 远 超 过 行 业 平 均 水 平, 金 红 石 型 钛 白 粉 生 产 企 业 定 价 能 力 和 消 化 成 本 上 升 的 能 力 较 强, 利 润 率 保 持 较 高 水 平 ; 而 锐 钛 型 钛 白 粉 细 分 市 场 中, 由 于 生 产 企 业 众 多, 产 品 供 应 充 足, 市 场 竞 争 激 烈, 企 业 定 价 能 力 和 消 化 成 本 上 升 的 能 力 相 对 较 弱, 利 润 空 间 逐 步 压 缩, 利 润 率 较 低 2.4 公 司 钛 白 粉 综 合 产 量 排 名 位 居 全 国 行 业 第 二 2010 年, 我 国 钛 白 粉 总 产 量 147.22 万 吨, 前 十 大 生 产 企 业 的 产 量 合 计 占 总 产 量 的 45.74%, 其 中, 公 司 钛 白 粉 综 合 产 量 排 名 位 居 全 国 行 业 第 二 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 5 / 10
图 表 5 2010 年 国 内 前 十 位 钛 白 粉 生 产 企 业 的 产 量 及 占 全 国 总 产 量 的 比 例 排 名 企 业 名 称 产 量 ( 吨 ) 占 全 国 总 产 量 的 比 例 1 山 东 东 佳 集 团 股 份 有 限 公 司 118,000 8.02% 2 河 南 佰 利 联 化 学 股 份 有 限 公 司 102,074 6.93% 3 四 川 龙 蟒 钛 业 股 份 有 限 公 司 100,737 6.84% 4 云 南 大 互 通 工 贸 有 限 公 司 64,000 4.35% 5 宁 波 新 福 钛 白 粉 有 限 公 司 63,125 4.29% 6 攀 钢 集 团 重 庆 钛 业 股 份 有 限 公 司 62,578 4.25% 7 南 京 钛 白 化 工 有 限 责 任 公 司 47,142 3.20% 8 安 徽 安 纳 达 钛 业 股 份 有 限 公 司 45,898 3.12% 9 江 苏 太 白 集 团 有 限 公 司 36,000 2.45% 10 蓝 星 化 工 新 材 料 股 份 有 限 公 司 广 西 分 公 司 33,866 2.30% 合 计 673,420 45.74% 三 公 司 竞 争 优 势 和 劣 势 3.1 竞 争 优 势 国 际 化 优 势 原 材 料 进 口 方 面, 公 司 长 期 以 来 与 壳 牌 力 拓 公 司 澳 大 利 亚 艾 绿 卡 公 司 以 及 加 拿 大 南 非 印 度 等 多 个 国 外 大 型 原 材 料 供 应 企 业 建 立 了 稳 定 的 合 作 关 系, 能 保 证 原 料 的 稳 定 供 应 产 品 出 口 方 面, 公 司 雪 莲 牌 钛 白 粉 远 销 20 多 个 国 家 和 地 区, 出 口 量 连 续 三 年 位 居 全 国 同 行 业 第 一 位 技 术 和 设 备 优 势 公 司 在 钛 白 粉 生 产 工 艺 管 理 与 控 制 设 计 制 作 等 方 面 技 术 优 势 明 显, 拥 有 自 主 化 的 5 万 吨 / 年 金 红 石 型 钛 白 粉 生 产 线 的 生 产 和 工 艺 设 计 技 术 公 司 多 次 主 持 和 参 与 相 关 产 品 国 家 标 准 和 行 业 标 准 的 起 草 修 订 工 作, 配 备 了 大 批 技 术 领 先 性 能 优 良 的 大 型 化 生 产 设 备 能 源 优 势, 区 位 和 交 通 优 势 公 司 所 处 地 区 河 南 省 焦 作 市 煤 炭 电 力 和 天 然 气 等 资 源 丰 富, 具 备 较 强 的 成 本 优 势 焦 作 市 交 通 极 为 便 利, 有 利 于 原 材 料 的 采 购 和 产 品 的 运 输 节 能 减 排 和 资 源 综 合 利 用 优 势, 循 环 经 济 优 势 公 司 建 立 了 完 善 的 节 能 降 耗 减 排 和 资 源 综 合 利 用 体 系 公 司 产 品 钛 白 粉 锆 制 品 硫 酸 铝 和 硫 酸 等 系 列 产 品 生 产 工 艺 相 通 不 同 生 产 工 序 产 生 的 产 品 或 废 弃 物 可 直 接 或 回 收 后 再 次 进 入 生 产 环 节, 形 成 了 完 善 的 内 外 部 循 环 经 济 运 行 模 式, 资 源 综 合 利 用 优 势 明 显 3.2 竞 争 劣 势 人 力 资 源 不 足 公 司 地 处 中 西 部 地 区, 引 进 人 才 的 外 部 环 境 相 对 于 东 部 发 达 地 区 尚 存 一 定 差 距, 各 类 管 理 人 才 的 不 足 将 成 为 公 司 进 一 步 发 展 的 制 约 因 素 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 6 / 10
规 模 偏 小, 生 产 工 艺 单 一 虽 然 公 司 为 我 国 钛 白 粉 行 业 龙 头 企 业 之 一, 硫 酸 法 钛 白 粉 产 能 已 达 到 8 万 吨 / 年 的 行 业 最 佳 生 产 规 模, 但 与 国 际 钛 白 粉 巨 头 相 比, 规 模 仍 然 偏 小 四 募 投 项 目 情 况 公 司 募 投 项 目 包 括 6 万 吨 / 年 的 氯 化 法 钛 白 粉 项 目 和 2x30 万 吨 / 年 硫 磺 制 酸 二 期 项 目 项 目 完 成 后, 公 司 的 钛 白 粉 产 能 将 达 到 14 万 吨 / 年, 届 时 将 成 为 国 内 最 大 的 钛 白 粉 生 产 企 业, 硫 酸 产 能 将 达 到 60 万 吨 / 年, 硫 酸 可 以 实 现 自 给, 公 司 的 产 业 链 得 到 进 一 步 完 善 图 表 6 募 投 项 目 项 目 总 投 资 项 目 建 设 期 年 平 均 销 售 收 入 ( 万 元 ) ( 万 元 ) 年 平 均 利 润 ( 所 得 税 后, 万 元 ) 6 万 吨 / 年 氯 化 法 钛 白 粉 生 产 线 项 目 57,223 2 年 78,000 11,160 2 30 万 吨 / 年 硫 磺 制 酸 项 目 ( 二 期 ) 7,096 1 年 19,800 2,002 合 计 64,319 五 盈 利 预 测 和 估 值 我 们 预 计, 公 司 2011 2012 2013 年 EPS 分 别 为 4.47 4.71 5.37 元, 归 属 于 母 公 司 的 净 利 润 分 别 同 比 增 长 160.0% 5.3% 13.9% 包 含 钛 白 粉 业 务 的 上 市 公 司 有 安 纳 达 攀 钢 钒 钛 和 ST 钛 白, 钛 白 粉 主 要 下 游 的 涂 料 行 业 上 市 公 司 有 金 力 泰 渝 三 峡 A 神 剑 股 份 参 照 可 比 公 司, 我 们 认 为, 给 予 2011 年 12~15 倍 PE 比 较 合 理, 预 计 合 理 估 值 区 间 为 53.67~67.09 元 图 表 7 可 比 公 司 估 值 情 况 EPS PE 收 盘 价 6-30 2010A 2011E 2012E 2013E 2010A 2011E 2012E 2013E 002136.SZ 安 纳 达 30.1 0.25 1.15 1.46 2.25 120.9 26.2 20.6 13.4 000629.SZ 攀 钢 钒 钛 11.07 0.19 0.41 0.93 1.09 59.8 27.0 11.9 10.2 002145.SZ *ST 钛 白 9.47 0.06 300225.SZ 金 力 泰 26.72 1.26 1.36 2.00 2.34 21.2 19.6 13.4 11.4 000565.SZ 渝 三 峡 A 12.6 0.20 0.58 61.9 21.6 002361.SZ 神 剑 股 份 10.93 0.20 0.69 1.32 53.7 15.8 8.3 000791.SZ 西 北 化 工 7.46 0.04 0.15 184.7 51.4 资 料 来 源 :wind 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 7 / 10
六 风 险 因 素 主 要 原 材 料 价 格 波 动 风 险 钛 精 矿 酸 溶 性 钛 渣 和 硫 酸 是 公 司 钛 白 粉 生 产 的 主 要 原 材 料, 其 成 本 合 计 占 钛 白 粉 生 产 成 本 的 平 均 比 例 约 为 50% 受 国 内 外 整 体 供 求 关 系 市 场 参 与 主 体 心 理 预 期 等 因 素 的 交 互 影 响, 公 司 主 要 原 材 料 尤 其 是 硫 磺 和 硫 酸 的 市 场 价 格 波 动 较 大 主 要 产 品 价 格 波 动 风 险 公 司 主 导 产 品 为 钛 白 粉 系 列 产 品,2010 年 其 销 售 收 入 占 主 营 业 务 收 入 的 比 例 达 94%, 其 销 售 价 格 是 影 响 利 润 水 平 的 最 直 接 和 最 重 要 因 素 下 游 行 业 周 期 性 波 动 风 险 钛 白 粉 广 泛 应 用 于 涂 料 塑 料 造 纸 油 墨 橡 胶 化 纤 日 化 医 药 食 品 等 行 业, 如 果 宏 观 经 济 出 现 重 大 不 利 变 化, 下 游 行 业 受 周 期 性 影 响 而 发 展 变 缓, 将 可 能 对 公 司 经 营 业 绩 产 生 不 利 影 响 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 8 / 10
图 表 8 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 会 计 年 度 2010A 2011E 2012E 2013E 会 计 年 度 2010A 2011E 2012E 2013E 流 动 资 产 675 1752 1999 2527 营 业 收 入 1247 1974 2342 2926 现 金 272 1190 1304 1643 营 业 成 本 925 1278 1613 2070 应 收 账 款 117 150 178 222 营 业 税 金 及 附 加 6 10 12 15 其 他 应 收 款 3 6 7 8 营 业 费 用 41 75 89 111 预 付 账 款 88 128 161 207 管 理 费 用 65 114 136 170 存 货 164 230 290 373 财 务 费 用 30 1-28 -34 其 他 流 动 资 产 32 49 59 73 资 产 减 值 损 失 3 0 0 0 非 流 动 资 产 714 805 1055 1125 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 长 期 投 资 6 0 0 0 投 资 净 收 益 1 0 0 0 固 定 资 产 558 694 957 1039 营 业 利 润 178 495 521 593 无 形 资 产 37 37 37 37 营 业 外 收 入 11 0 0 0 其 他 非 流 动 资 产 113 74 60 49 营 业 外 支 出 2 0 0 0 资 产 总 计 1390 2557 3054 3652 利 润 总 额 186 495 521 593 流 动 负 债 593 712 850 1032 所 得 税 25 74 78 89 短 期 借 款 189 200 220 240 净 利 润 162 420 443 504 应 付 账 款 206 281 355 455 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 其 他 流 动 负 债 199 231 275 337 归 属 母 公 司 净 利 润 162 420 443 504 非 流 动 负 债 397-103 -103-103 EBITDA 207 546 562 649 长 期 借 款 397-103 -103-103 EPS( 元 ) 2.31 4.47 4.71 5.37 其 他 非 流 动 负 债 0 0 0 0 负 债 合 计 990 609 747 930 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 主 要 财 务 比 率 股 本 70 94 94 94 会 计 年 度 2010A 2011E 2012E 2013E 资 本 公 积 79 1183 1183 1183 成 长 能 力 留 存 收 益 250 671 1029 1445 营 业 收 入 (%) 60.1% 58.3% 18.7% 24.9% 归 属 母 公 司 股 东 权 益 399 1948 2306 2722 营 业 利 润 (%) 231.9% 178.5% 5.3% 13.9% 负 债 和 股 东 权 益 1390 2557 3054 3652 归 属 于 母 公 司 净 利 润 (%) 212.5% 160.0% 5.3% 13.9% 获 利 能 力 毛 利 率 (%) 25.8% 35.2% 31.1% 29.2% 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 净 利 率 (%) 13.0% 21.3% 18.9% 17.2% 会 计 年 度 2010A 2011E 2012E 2013E ROE(%) 40.5% 21.6% 19.2% 18.5% 经 营 活 动 现 金 流 197 443 470 534 ROIC(%) 24.8% 49.1% 37.3% 39.1% 净 利 润 162 420 443 504 偿 债 能 力 折 旧 摊 销 0 50 70 89 资 产 负 债 率 (%) 71.3% 23.8% 24.5% 25.5% 财 务 费 用 30 1-28 -34 净 负 债 比 率 (%) 61.2% 16.0% 15.7% 14.8% 投 资 损 失 -1 0 0 0 流 动 比 率 1.14 2.46 2.35 2.45 营 运 资 金 变 动 0-34 -15-29 速 动 比 率 0.86 2.14 2.01 2.09 其 他 经 营 现 金 流 6 5 2 2 营 运 能 力 投 资 活 动 现 金 流 -212-143 -320-160 总 资 产 周 转 率 1.03 1.00 0.83 0.87 资 本 支 出 207 150 320 160 应 收 账 款 周 转 率 13.79 14.05 13.57 13.88 长 期 投 资 -4-7 0 0 应 付 账 款 周 转 率 6.19 5.25 5.07 5.11 其 他 投 资 现 金 流 -9 0 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 筹 资 活 动 现 金 流 36 618-36 -35 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 1.72 4.47 4.71 5.37 短 期 借 款 45 11 20 20 每 股 经 营 现 金 流 ( 最 新 摊 薄 ) 2.10 4.71 5.01 5.68 长 期 借 款 128-500 0 0 每 股 净 资 产 ( 最 新 摊 薄 ) 4.25 20.72 24.53 28.96 普 通 股 增 加 0 24 0 0 估 值 比 率 资 本 公 积 增 加 0 1104 0 0 P/E 其 他 筹 资 现 金 流 -137-21 -56-55 P/B 现 金 净 增 加 额 19 917 115 339 EV/EBITDA, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 9 / 10
平 安 证 券 综 合 研 究 所 投 资 评 级 : 股 票 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 20% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 至 20% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±10% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 行 业 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 5% 至 10% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±5% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 ) 分 析 师 声 明 及 风 险 提 示 : 负 责 撰 写 此 报 告 的 分 析 师 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 研 究 报 告 确 认 : 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 证 券 市 场 是 一 个 风 险 无 时 不 在 的 市 场 您 在 进 行 证 券 交 易 时 存 在 赢 利 的 可 能, 也 存 在 亏 损 的 风 险 请 您 务 必 对 此 有 清 醒 的 认 识, 认 真 考 虑 是 否 进 行 证 券 交 易 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 免 责 条 款 : 此 报 告 旨 为 发 给 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 平 安 证 券 ) 的 特 定 客 户 及 其 他 专 业 人 士 未 经 平 安 证 券 事 先 书 面 明 文 批 准, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 派 发 此 报 告 的 材 料 内 容 及 其 复 印 本 予 任 何 其 它 人 此 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 平 安 证 券 认 为 可 靠, 但 平 安 证 券 不 能 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价, 报 告 内 容 仅 供 参 考 平 安 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 而 负 上 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 并 不 能 尽 依 靠 此 报 告 而 取 代 行 使 独 立 判 断 平 安 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 及 该 等 报 告 反 映 编 写 分 析 员 的 不 同 设 想 见 解 及 分 析 方 法 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 分 析 员 于 发 出 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 此 报 告 所 指 的 证 券 价 格 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 为 免 生 疑 问, 此 报 告 所 载 观 点 并 不 代 表 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 的 立 场 平 安 证 券 在 法 律 许 可 的 情 况 下 可 能 参 与 此 报 告 所 提 及 的 发 行 商 的 投 资 银 行 业 务 或 投 资 其 发 行 的 证 券 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 2011 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 平 安 证 券 综 合 研 究 所 地 址 : 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 大 中 华 国 际 交 易 广 场 8 层 邮 编 :518048 电 话 :4008866338 传 真 :(0755) 8244 9257 [DOCID]301106300001 [/DOCID]