2 1. 燃 气 电 厂 的 效 益 差 异 明 显, 原 因 各 异 各 燃 气 电 厂 气 价 和 上 网 电 价 差 异 大, 两 者 的 价 格 联 动 机 制 执 行 不 力 我 们 选 取 A 股 上 市 公 司 旗 下 10 家 具 有 区 域 代 表 性 的 燃 气 电 厂 作 为

[Table_MainInfo] 行 业 研 究 / 公 用 事 业 行 业 专 题 报 告 证 券 研 究 报 告 2016 年 06 月 29 日 [Table_InvestInfo] 投 资 评 级 增 持 维 持 市 场 表 现 [Table_QuoteInfo] 3703.87 3384.10 3064.34 2744.57 2424.81 公 用 事 业 2105.04 2015/7 2015/10 2016/1 2016/4 资 料 来 源 : 海 通 证 券 研 究 所 海 通 综 指 相 关 研 究 [Table_ReportInfo] 5 月 水 电 持 续 高 增, 工 业 电 量 入 夏 渐 暖 2016.06.27 能 源 大 蛋 糕 下 的 重 新 分 配 : 分 布 式 天 然 气 2016.06.22 并 购 专 题 2 业 绩 承 诺 的 小 船 说 翻 就 翻, 看 看 是 怎 么 补 回 来 的? 环 保 公 用 对 赌 未 达 标 业 绩 补 偿 情 况 2016.06.01 [Table_AuthorInfo] 燃 气 系 列 专 题 1: 燃 气 电 厂 效 益 差 异 分 析 [Table_Summary] 投 资 要 点 : 燃 气 电 厂 效 益 差 异 明 显, 原 因 各 异 从 各 燃 气 电 厂 的 电 气 比 来 看, 各 地 区 燃 气 电 厂 效 益 差 异 明 显, 其 原 因 各 异, 或 受 益 于 低 气 价, 或 受 益 于 高 电 价, 但 效 益 最 差 三 家 电 厂 也 是 气 价 最 高 的 三 家 从 燃 气 电 厂 气 价 和 电 价 的 关 系 来 看, 两 者 并 无 明 显 的 相 关 关 系, 目 前 上 网 电 价 与 气 价 的 联 动 调 节 政 策 执 行 并 不 理 想 从 天 然 气 价 格 改 革 的 结 果 来 看, 自 2015 年 11 月 发 改 委 通 知 降 低 气 价 之 后, 各 燃 气 电 厂 的 效 益 均 有 明 显 提 升, 且 气 价 水 平 也 均 有 下 降, 但 平 均 降 幅 远 小 于 发 改 委 规 定 的 0.7 元 / 立 方 米, 未 来 整 体 气 价 水 平 还 有 较 大 下 调 空 间 燃 煤 电 厂 效 益 显 著 好 于 燃 气 电 厂, 成 本 端 是 未 来 突 破 口 通 过 燃 气 电 厂 与 燃 煤 电 厂 的 对 比 分 析, 我 们 发 现 燃 煤 电 厂 的 效 益 显 著 好 于 燃 气 电 厂, 且 部 分 燃 气 电 厂 仍 有 亏 损 的 风 险 具 体 拆 分 成 本 和 收 入 分 析 发 现, 电 厂 的 成 本 主 要 与 燃 料 的 运 输 距 离 相 关, 而 收 入 主 要 与 所 处 地 域 的 经 济 发 展 水 平 相 关 从 两 者 的 单 位 成 本 收 入 差 距 来 看, 燃 气 电 厂 度 电 成 本 是 燃 煤 电 厂 的 3.68 倍, 而 度 电 收 入 仅 为 燃 煤 电 厂 的 1.29 倍, 成 本 端 的 改 善 空 间 更 大, 而 且 效 果 也 会 更 显 著 而 收 入 端 的 改 善, 近 年 来 主 要 表 现 为 各 省 两 部 制 电 价 的 改 革, 进 一 步 覆 盖 燃 气 电 厂 的 固 定 成 本, 带 动 总 体 收 入 的 上 升 未 来, 随 着 国 家 环 保 政 策 的 趋 严, 一 方 面 国 家 政 策 将 力 推 天 然 气 发 电 等 清 洁 能 源 的 利 用, 另 一 方 面, 燃 煤 电 厂 的 环 保 成 本 压 力 将 不 断 提 高, 燃 气 发 电 的 市 场 空 间 广 阔 鉴 于 成 本 端 与 燃 煤 电 厂 的 巨 大 差 距, 能 掌 握 价 格 低 廉 且 稳 定 气 源 的 运 营 公 司 将 成 为 将 来 燃 气 发 电 行 业 的 领 先 者 风 险 提 示 国 际 燃 气 价 格 波 动, 成 本 居 高 不 下, 导 致 运 营 收 入 不 稳 定 国 内 的 天 然 气 发 电 相 关 政 策 推 动 不 及 预 期 分 析 师 : 邓 勇 Tel:(021)23219404 Email:dengyong@htsec.com 证 书 :S0850511010010 联 系 人 : 张 一 弛 Tel:(021)23219402 Email:zyc9637@htsec.com 行 业 相 关 股 票 [Table_StockInfo] 股 票 代 码 股 票 名 称 EPS( 元 ) 投 资 评 级 2015 2016E 2017E 上 期 本 期 603318 派 思 股 份 0.35 0.60 0.96 买 入 买 入 600642 申 能 股 份 0.60 0.69 买 入 买 入 600617 国 新 能 源 0.50 0.64 0.73 增 持 增 持 600021 上 海 电 力 0.62 0.84 0.87 买 入 买 入 资 料 来 源 :Wind, 海 通 证 券 研 究 所

2 1. 燃 气 电 厂 的 效 益 差 异 明 显, 原 因 各 异 各 燃 气 电 厂 气 价 和 上 网 电 价 差 异 大, 两 者 的 价 格 联 动 机 制 执 行 不 力 我 们 选 取 A 股 上 市 公 司 旗 下 10 家 具 有 区 域 代 表 性 的 燃 气 电 厂 作 为 样 本, 分 析 其 效 益 差 异 从 表 1 我 们 可 以 看 出, 各 地 燃 气 电 厂 的 气 价 和 上 网 电 价 差 距 较 大 气 价 最 高 的 为 东 莞 高 埗 电 厂 的 4.75 元 / 立 方 米, 最 低 的 为 重 庆 两 江 燃 机 的 2.14 元 / 立 方 米 ; 上 网 电 价 ( 电 量 电 价 和 容 量 电 价 合 并 折 算 后 结 果 ) 最 高 的 为 上 海 燃 机 电 厂 的 1.29 元 / 千 瓦 时, 最 低 的 为 广 州 珠 江 天 然 气 发 电 厂 的 0.46 元 / 千 瓦 时 从 图 1 中 我 们 也 可 以 直 观 的 看 出, 各 地 燃 气 电 厂 气 价 和 电 价 之 间 并 不 存 在 联 动 的 关 系 实 际 上, 国 家 发 改 委 早 在 14 年 12 月 便 发 文 要 求 各 省 建 立 气 电 价 格 联 动 机 制, 新 建 燃 气 电 厂 上 网 电 价 要 综 合 考 虑 天 然 气 发 电 成 本 社 会 效 益 和 用 户 承 受 能 力 确 定, 已 投 产 天 然 气 发 电 上 网 电 价 要 逐 步 向 新 投 产 同 类 天 然 气 发 电 上 网 电 价 归 并 而 显 然, 一 年 过 去, 燃 气 电 厂 上 网 电 价 与 气 价 的 联 动 调 节 政 策 执 行 并 不 理 想 表 1 主 要 上 市 公 司 下 属 燃 气 电 厂 项 目 统 计 项 目 气 价 ( 元 / 立 方 米 ) 上 网 电 价 ( 元 / 千 瓦 时 ) 容 量 电 价 ( 元 / 千 瓦 / 年 ) 折 算 电 价 ( 元 / 千 瓦 时 ) 重 庆 两 江 燃 机 2.14 0.87 0.87 上 海 燃 机 电 厂 3.57 0.94 504.00 1.29 浙 江 桐 乡 燃 机 3.71 0.58 360.00 1.20 北 京 燃 机 3.16 0.96 0.96 天 津 临 港 燃 机 2.77 0.82 0.82 南 京 金 陵 燃 机 3.11 0.71 0.71 太 原 东 山 燃 机 3.20 0.67 0.67 东 莞 高 埗 电 厂 4.75 0.75 0.75 三 亚 南 山 电 厂 4.70 0.63 0.63 珠 江 天 然 气 发 4.36 0.46 0.46 电 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报, 各 省 发 改 委,wind, 海 通 证 券 研 究 所 ( 目 前 仅 上 海 和 浙 江 燃 气 电 厂 实 行 两 部 制 电 价 ) 为 进 一 步 直 观 反 映 各 燃 气 电 厂 的 效 益, 我 们 考 察 了 各 电 厂 的 电 气 比 (= 电 厂 上 网 电 价 / 发 电 用 气 价 ), 发 现 各 地 燃 气 电 厂 的 效 益 差 距 明 显, 且 原 因 各 异 效 益 最 高 的 重 庆 两 江 燃 机 主 要 受 益 于 其 气 价 最 低, 同 时 电 价 收 入 高 于 平 均 水 平 (10 家 公 司 平 均 电 价 0.74 元 / 千 瓦 时 ); 效 益 第 二 高 的 上 海 燃 机 主 要 由 于 电 价 收 入 高, 其 不 仅 电 量 电 价 高, 且 因 其 实 现 两 部 制 电 价, 进 一 步 保 障 了 固 定 成 本 的 回 收, 从 而 折 算 后 单 位 上 网 电 价 遥 遥 领 先 ( 我 们 将 其 两 部 制 电 价 合 并 折 算 后 为 1.29 元 / 千 瓦 时,10 家 电 厂 平 均 电 价 为 0.84 元 / 千 瓦 时 ); 效 益 第 三 高 的 浙 江 桐 乡 燃 机 同 样 源 于 实 行 两 部 制 电 价 保 证 较 高 的 电 价 收 入 ( 折 算 后 为 1.20 元 / 千 瓦 时 ) 而 效 益 最 低 的 三 家 电 厂 广 州 珠 江 天 然 气 发 电 厂 三 亚 南 山 电 厂 和 东 莞 高 埗 电 厂, 他 们 的 气 价 刚 好 是 最 高 的 三 家 同 时, 他 们 的 上 网 电 价 又 均 在 平 均 值 附 件 或 以 下, 效 益 最 差 的 广 东 珠 江 天 然 气 发 电 厂 上 网 电 价 也 是 最 低

3 图 1 燃 气 电 厂 气 价 与 电 价 关 系 图 2 燃 气 电 厂 效 益 差 异 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 年 报, 各 省 发 改 委, 海 通 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报, 各 省 发 改 委, 海 通 证 券 研 究 所 价 改 显 著 降 低 各 地 燃 机 电 厂 的 成 本 此 前 发 改 委 发 出 通 知 : 自 2015 年 11 月 20 号 起, 各 省 份 非 居 民 用 气 最 高 门 站 价 格 每 立 方 米 降 低 0.7 元 如 图 3, 我 们 对 比 价 改 前 后 各 燃 气 电 厂 的 气 价, 发 现 除 了 三 亚 南 山 电 厂 外, 其 他 9 家 燃 气 电 厂 的 气 价 均 有 下 降, 但 整 体 气 价 平 均 只 下 降 了 0.56 元 / 立 方 米, 小 于 发 改 委 规 定 的 0.7 元 / 立 方 米 的 幅 度, 达 到 此 标 准 的 仅 有 浙 江 桐 乡 燃 机 上 海 燃 机 天 津 临 港 燃 机 和 东 莞 高 埗 电 厂, 未 来 大 多 数 省 份 气 价 均 有 下 降 预 期 价 改 后, 各 燃 机 电 厂 的 整 体 效 益 有 明 显 提 升 如 图 4, 我 们 对 比 价 改 前 后 燃 气 电 厂 的 效 益 变 化, 可 发 现 整 体 而 言 价 改 后 燃 气 电 厂 的 电 气 比 提 高 了 0.04 天 然 气 价 格 下 降 幅 度 最 大 的 浙 江 桐 乡 燃 机 上 海 燃 机 天 津 临 港 燃 机 也 是 效 益 提 升 最 明 显 的 图 3 天 然 气 价 改 前 后 价 格 比 较 图 4 价 改 前 燃 气 电 厂 效 益 资 料 来 源 :wind, 海 通 证 券 研 究 所 ( 价 改 前 取 值 日 期 为 2015.10.31) 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报, 各 省 发 改 委, 海 通 证 券 研 究 所 2. 燃 料 成 本 是 燃 气 与 燃 煤 电 厂 效 益 差 异 的 主 要 原 因 目 前 我 国 发 电 结 构 中, 仍 以 燃 煤 电 厂 为 主, 作 为 燃 气 电 厂 的 主 要 替 代 电 源, 我 们 对 比 两 者, 发 现 燃 气 电 厂 的 成 本 显 著 高 于 燃 煤 电 厂 我 们 统 计 主 要 上 市 公 司 旗 下 具 有 代 表 性 的 燃 煤 电 厂 项 目 如 表 2, 假 设 燃 煤 电 厂 和 燃 气 电 厂 的 单 位 发 电 耗 能 分 别 为 2500 度 / 吨 0.2 立 方 米 / 度, 燃 料 成 本 占 总 成 本 的 比 例 分 别 为 60% 80%, 将 表 1 2 中 的 气 价 和 电 煤 价 数 据 换 算 成 各 自 的 单 位 成 本, 最 终 结 果 如 图 5 燃 气 电 厂 中 度 电 成 本 最 高 最 低 分 别 为 海 南 ( 三 亚 南 山 电 厂 ) 的 1.18 元 重 庆 ( 两 江 燃 机 ) 的 0.54 元, 燃 煤 电 厂 中 度 电 成 本 最 高 最 低 分 别 为 海 南 ( 海 口 电 厂 )0.27 元 山 西 ( 榆 社 电 厂 ) 的 0.13 元 可 见, 运 输 距 离 是 影 响 电 厂 成 本 的 最 主 要 因 素, 成 本 最 低 的 两 个 电 厂 均 靠 近 燃 料 产 地 : 两 江 燃 机 靠 近 四 川 盆 地 的 气 源, 榆 社 电 厂 所 属 的 山 西 是 产 煤 大 省, 而 海 南 的 两 个 电 厂 成 本 均 最 高, 很 可 能 是 因 为 燃 料 的 长 距 离 运 输 导 致 成 本 高 企

4 表 2 主 要 上 市 公 司 下 属 燃 煤 电 厂 项 目 统 计 燃 煤 项 目 电 煤 价 格 ( 元 / 吨 ) 上 网 电 价 ( 元 / 千 瓦 时 ) 浙 江 玉 环 电 厂 395.53 0.45299 上 海 石 洞 口 第 一 电 厂 368.76 0.43548 重 庆 珞 璜 电 厂 378.13 0.42784 海 口 电 厂 410.57 0.45771 北 京 热 电 330.79 0.4807 天 津 杨 柳 青 热 电 303.21 0.41654 南 京 电 厂 360.69 0.45308 山 西 榆 社 电 厂 190.08 0.33487 广 州 珠 江 电 力 公 司 395.79 0.4037 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报, 各 省 发 改 委,wind, 海 通 证 券 研 究 所 作 为 比 较 的 9 家 燃 气 和 燃 煤 电 厂 ( 广 东 地 区 用 广 州 的 电 厂 样 本, 去 掉 东 莞 的 燃 气 电 厂 ), 其 平 均 度 电 成 本 分 别 为 0.85 0.23 元, 即 燃 气 电 厂 的 单 位 成 本 平 均 是 燃 煤 电 厂 的 3.68 倍, 这 比 市 场 预 期 的 2-3 倍 更 高 图 5 燃 气 燃 煤 电 厂 单 位 成 本 比 较 图 6 燃 气 燃 煤 电 厂 单 位 收 入 比 较 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报,wind, 海 通 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报,wind, 海 通 证 券 研 究 所 而 反 观 两 者 的 度 电 收 入, 燃 气 电 厂 中 最 高 最 低 分 别 为 上 海 ( 上 海 燃 机 ) 的 1.29 元 广 东 ( 广 州 珠 江 天 然 气 发 电 ) 的 0.46 元, 燃 煤 电 厂 中 最 高 最 低 分 别 为 北 京 ( 北 京 热 电 ) 的 0.48 元 山 西 ( 榆 社 电 厂 ) 的 0.33 元 从 电 价 收 入 上 来 看, 经 济 发 展 水 平 是 影 响 电 厂 收 入 的 最 主 要 因 素 沿 海 发 达 地 区 的 电 价 水 平 普 遍 高 于 内 陆 地 区, 这 可 能 与 经 济 发 达 地 区 对 于 电 价 提 升 有 更 高 的 成 本 承 受 能 力 有 关 平 均 来 看, 燃 气 电 厂 和 燃 煤 电 厂 的 平 均 度 电 收 入 分 别 为 0.85 0.43 元, 即 燃 气 电 厂 的 单 位 收 入 平 均 是 燃 煤 电 厂 的 1.97 倍 同 时, 根 据 燃 气 电 厂 和 燃 煤 电 厂 的 单 位 成 本 和 收 入 数 据, 我 们 计 算 两 者 的 收 入 成 本 比 (= 单 位 收 入 / 单 位 成 本 ), 以 对 比 两 者 的 效 益 差 异 发 现 燃 煤 电 厂 的 效 益 显 著 好 于 燃 气 电 厂 燃 气 电 厂 的 收 入 成 本 比 最 高 最 低 分 别 为 重 庆 ( 两 江 燃 机 ) 的 1.63 广 东 ( 广 州 珠 江 天 然 气 发 电 ) 的 0.42, 燃 煤 电 厂 的 收 入 成 本 比 最 高 最 低 分 别 为 山 西 ( 榆 社 电 厂 ) 的 2.64 广 东 ( 广 州 珠 江 电 力 公 司 ) 的 1.53 平 均 值 来 看, 燃 气 电 厂 和 燃 煤 电 厂 分 别 为 1.05 1.91, 表 明 燃 煤 电 厂 的 效 益 显 著 好 于 燃 气 电 厂, 而 燃 气 电 厂 整 体 刚 过 盈 亏 平 衡 点 有 四 个 燃 气 电 厂 的 收 入 成 本 比 小 于 1: 三 亚 南 山 电 厂 南 京 金 陵 燃 机 太 原 东 山 燃 机 广 东 珠 江 天 然 气 发 电, 有 亏 损 的 风 险

5 图 7 燃 气 燃 煤 电 厂 收 入 成 本 比 差 异 资 料 来 源 : 华 能 国 际 等 公 司 2015 年 报,wind, 各 省 发 改 委 官 网, 海 通 证 券 研 究 所 从 以 上 燃 气 电 厂 与 燃 煤 电 厂 效 益 单 位 成 本 单 位 收 入 的 比 较 来 看, 目 前 两 者 成 本 端 的 差 距 大 于 收 入 端 : 平 均 而 言, 燃 气 电 厂 度 电 成 本 是 燃 煤 电 厂 度 电 成 本 的 3.68 倍, 而 度 电 收 入 仅 为 燃 煤 电 厂 的 1.97 倍 可 见, 未 来 缩 小 燃 气 电 厂 与 燃 煤 电 厂 的 效 益 差 异 从 成 本 端 着 手 的 空 间 更 大 且 自 发 改 委 通 知 较 低 气 价 后, 仍 有 很 多 省 份 还 未 执 行, 未 来 随 着 气 价 的 总 体 下 调, 将 有 更 多 的 燃 气 发 电 项 目 效 益 改 善 从 收 入 端 来 看, 两 部 制 的 改 革 成 为 新 的 趋 势, 且 目 前 实 行 两 部 制 的 上 海 浙 江 受 益 于 电 价 的 上 涨, 燃 气 发 电 厂 的 效 益 均 排 名 前 列 继 2015 年 7 月 浙 江 省 实 行 天 然 气 发 电 两 部 制 电 价 改 革 后, 广 东 省 也 开 始 着 手 两 部 制 的 改 革, 目 前 广 东 的 燃 气 发 电 厂 的 效 益 总 体 较 差, 电 价 的 改 革 将 有 助 于 其 效 益 的 进 一 步 提 升 未 来, 随 着 国 家 环 保 政 策 的 趋 严, 一 方 面 国 家 政 策 将 力 推 天 然 气 发 电 等 清 洁 能 源 的 利 用, 另 一 方 面, 燃 煤 电 厂 的 环 保 成 本 压 力 将 不 断 提 高, 燃 气 发 电 的 市 场 空 间 广 阔 而 根 据 以 上 分 析, 该 市 场 的 打 开 很 可 能 首 先 从 成 本 端 突 破, 能 掌 握 价 格 低 廉 且 稳 定 气 源 的 运 营 公 司 将 成 为 行 业 领 先 者 3. 风 险 提 示 国 际 燃 气 价 格 波 动, 成 本 居 高 不 下, 导 致 运 营 收 入 不 稳 定 国 内 的 天 然 气 发 电 相 关 政 策 推 动 不 及 预 期

信 息 披 露 分 析 师 声 明 [Table_Analysts] 邓 勇 石 油 化 工 行 业 行 业 研 究 公 用 事 业 行 业 6 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 市 场 公 开 信 息, 本 人 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响, 特 此 声 明 分 析 师 负 责 的 股 票 研 究 范 围 [Table_Reports] 重 点 研 究 上 市 公 司 : 湘 潭 电 化, 中 煤 能 源, 新 潮 实 业, 神 雾 环 保, 东 华 能 源, 上 海 石 化, 上 柴 股 份, 雪 浪 环 境, 诚 志 股 份, 山 煤 国 际, 冀 中 能 源, 六 国 化 工, 德 润 能 源, 鲁 西 化 工, 上 海 电 力, 维 尔 利, 胜 利 股 份, 洲 际 油 气, 瑞 茂 通, 司 尔 特, 广 汇 能 源, 兖 州 煤 业, 盛 运 环 保, 中 国 石 化, 卫 星 石 化, 雪 迪 龙, 长 江 电 力, 海 默 科 技, 潞 安 环 能, 万 邦 达, 康 普 顿, 富 春 环 保, 中 天 能 源, 煤 气 化, 通 宝 能 源, 派 思 股 份, 新 界 泵 业, 国 新 能 源, 安 利 股 份, 金 海 环 境, 凯 龙 股 份, 中 国 石 油, 新 奥 股 份, 盘 江 股 份, 广 州 发 展, 盾 安 环 境, 碧 水 源, 迪 森 股 份, 金 正 大, 安 彩 高 科, 荣 盛 石 化, 齐 翔 腾 达, 中 海 油 服, 久 联 发 展, 恒 逸 石 化, 建 投 能 源, 华 鲁 恒 升, 浙 能 电 力, 新 大 洲 A, 伟 明 环 保, 天 桥 起 重 投 资 评 级 说 明 1. 投 资 评 级 的 比 较 标 准 类 别 评 级 说 明 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 买 入 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 在 15% 以 上 ; 以 报 告 发 布 后 的 6 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 日 后 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 海 通 综 指 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; 增 持 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 5% 与 15% 之 间 ; 股 票 投 资 评 级 中 性 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 -5% 与 5% 之 间 ; 减 持 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 介 于 -5% 与 -15% 之 间 ; 卖 出 个 股 相 对 大 盘 涨 幅 低 于 -15% 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 增 持 行 业 整 体 回 报 高 于 市 场 整 体 水 平 5% 以 上 ; 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 行 业 整 体 回 报 介 于 市 场 整 体 水 平 -5% 与 5% 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 海 通 综 指 的 涨 行 业 投 资 评 级 中 性 之 间 ; 跌 幅 减 持 行 业 整 体 回 报 低 于 市 场 整 体 水 平 5% 以 下 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 海 通 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 本 报 告 所 载 的 信 息 材 料 及 结 论 只 提 供 特 定 客 户 作 参 考, 不 构 成 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 海 通 证 券 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 或 其 他 服 务 本 报 告 仅 向 特 定 客 户 传 送, 未 经 海 通 证 券 研 究 所 书 面 授 权, 本 研 究 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 如 欲 引 用 或 转 载 本 文 内 容, 务 必 联 络 海 通 证 券 研 究 所 并 获 得 许 可, 并 需 注 明 出 处 为 海 通 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 文 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 和 删 改 根 据 中 国 证 监 会 核 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可, 海 通 证 券 股 份 有 限 公 司 的 经 营 范 围 包 括 证 券 投 资 咨 询 业 务