2016 年 8 月 25 日 业 绩 分 析 复 星 医 药 (H) (2196.HK) 中 性 业 绩 高 于 预 期 : 成 本 节 约 推 动 盈 利 能 力 改 善 与 预 测 不 一 致 的 方 面 复 星 医 药 二 季 度 / 上 半 年 业 绩 高 于 预 期, 主 要 归 因 于 集 中 采 购 带 来 的 成 本 节 省 目 前 公 司 正 在 进 行 的 整 合 项 目 覆 盖 了 12 个 采 购 类 别, 推 动 采 购 价 格 平 均 下 降 18% 此 外, 上 半 年 财 务 成 本 同 比 下 降 10.5%, 得 益 于 低 成 本 融 资 渠 道 ( 国 内 平 均 融 资 成 本 为 4%, 海 外 平 均 融 资 成 本 为 2.5%) 我 们 看 到 公 司 医 药 业 务 日 益 依 赖 高 利 润 新 产 品 的 增 长 ( 如 优 立 通 和 优 帝 尔 ), 侧 重 点 如 下 :1) 研 发, 研 发 重 心 逐 渐 从 仿 制 药 转 向 生 物 仿 制 药 / 创 新 药 ;2) 海 外 扩 张 (Gland Pharma 成 为 新 的 ADNA 平 台 / 伙 伴 );3) 并 购 ;4) 三 大 主 要 业 务 板 块 中 的 新 业 务 ( 如 牙 科 数 字 化 服 务 透 析 管 理 中 心 和 体 外 诊 断 产 品 的 即 时 检 验 ), 公 司 在 以 上 方 面 的 努 力 应 会 逐 渐 体 现 在 盈 利 中 并 加 强 复 星 医 药 的 核 心 业 务 证 券 研 究 报 告 投 资 摘 要 低 高 增 长 回 报 * 估 值 倍 数 波 动 性 百 分 位 20th 40th 60th 80th 100th 复 星 医 药 (H) (2196.HK) 亚 太 医 药 行 业 平 均 水 平 * 回 报 - 资 本 回 报 率 投 资 摘 要 指 标 的 全 面 描 述 请 参 见 本 报 告 的 信 息 披 露 部 分 投 资 影 响 我 们 预 计 未 来 几 个 季 度 公 司 利 润 率 将 继 续 上 升, 得 益 于 :1) 利 润 率 较 高 的 医 药 业 务 贡 献 上 升 ;2) 成 本 进 一 步 节 省 我 们 将 2016-18 年 销 售 预 测 进 行 了 微 调, 并 将 盈 利 微 幅 上 调 0-2% 以 计 入 核 心 药 物 增 长 改 善 和 利 润 率 扩 张 的 因 素 估 值 : 我 们 基 于 贴 现 长 期 市 盈 率 的 H/A 股 的 12 个 月 目 标 价 格 分 别 为 22.87 港 元 和 人 民 币 23.76 元, 对 应 17 倍 /15 倍 和 21 倍 /18 倍 的 2016/17 年 预 期 市 盈 率 风 险 :(+) 核 心 药 物 增 长 改 善 医 院 业 务 增 长 ;(-) 药 品 定 价 压 力, 一 次 性 收 益 大 幅 波 动 主 要 数 据 当 前 股 价 (HK$) 21.90 12 个 月 目 标 价 格 (HK$) 22.87 600196.SS 股 价 (Rmb) 22.66 600196.SS 12 个 月 目 标 价 格 (Rmb) 23.76 市 值 (HK$ mn / US$ mn) 50,678.3 / 6,536.3 外 资 持 股 比 例 (%) -- 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 每 股 盈 利 (Rmb) 新 1.06 1.15 1.31 1.45 每 股 盈 利 调 整 幅 度 (%) 0.0 (0.5) 0.7 1.5 每 股 盈 利 增 长 (%) 16.3 8.4 13.7 10.6 每 股 摊 薄 盈 利 (Rmb) 新 1.06 1.15 1.31 1.45 市 盈 率 (X) 19.9 16.3 14.3 12.9 市 净 率 (X) 2.7 2.2 2.0 1.8 EV/EBITDA(X) 37.6 21.1 18.4 15.9 股 息 收 益 率 (%) 1.5 1.9 2.1 2.4 净 资 产 回 报 率 (%) 14.3 14.0 14.4 14.4 CROCI(%) 7.4 8.8 8.7 8.6 复 星 医 药 2016 年 二 季 度 业 绩 概 览 P&L (Rmb mn) 2Q16 2Q16E Diff (%) Margin analysis 2Q16 2Q16E Diff (%) Total revenues 3,678 3,575 3% Gross margin (%) 54.6% 51.2% 343bps Gross profit 2,010 1,831 10% EBIT margin (%) 15.2% 13.9% 130bps Net income 866 739 17% Net margin (%) 23.5% 20.7% 288bps 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 盛 全 球 投 资 研 究 股 价 走 势 图 28 26 24 22 20 18 16 Aug-15 Nov-15 Mar-16 Jun-16 13,500 12,500 11,500 10,500 9,500 8,500 7,500 复 星 医 药 (H) ( 左 轴 ) 恒 生 中 国 企 业 指 数 ( 右 轴 ) 所 属 投 资 名 单 中 性 股 价 表 现 (%) 3 个 月 6 个 月 12 个 月 绝 对 10.2 19.4 15.3 相 对 于 恒 生 中 国 企 业 指 数 (3.7) 1.3 16.4 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 盛 研 究 预 测 FactSet( 股 价 为 8/24/2016 收 盘 价 ) 行 业 评 级 : 中 性 陈 子 易 执 业 证 书 编 号 : S1420516060001 +86(21)2401-8928 ziyi.chen@ghsl.cn 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 余 皪 执 业 证 书 编 号 : S1420511100004 +86(21)2401-8932 li.yu@ghsl.cn 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 关 联 机 构 与 其 研 究 报 告 所 分 析 的 企 业 存 在 业 务 关 系, 并 且 继 续 寻 求 发 展 这 些 关 系 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 因 素 有 关 分 析 师 的 申 明 和 其 他 重 要 信 息, 见 信 息 披 露 附 录, 或 请 与 您 的 投 资 代 表 联 系 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 投 资 研 究
复 星 医 药 (H): 财 务 数 据 概 要 损 益 表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 资 产 负 债 表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 主 营 业 务 收 入 12,502.2 14,657.5 16,893.2 19,288.7 现 金 及 等 价 物 4,028.6 5,491.7 4,979.4 6,517.4 主 营 业 务 成 本 (6,308.0) (6,853.0) (7,875.6) (9,079.5) 应 收 账 款 2,146.6 1,869.2 2,759.1 2,525.5 销 售 一 般 及 管 理 费 用 (4,050.6) (5,230.1) (5,943.4) (6,651.2) 存 货 1,648.8 1,355.3 2,097.1 1,883.0 研 发 费 用 (670.0) (732.9) (844.7) (964.4) 其 它 流 动 资 产 501.4 501.4 501.4 501.4 其 它 营 业 收 入 /( 支 出 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 流 动 资 产 8,325.4 9,217.5 10,336.9 11,427.3 EBITDA 1,551.9 2,449.4 2,851.6 3,236.1 固 定 资 产 净 额 5,764.9 5,966.9 6,141.5 6,391.6 折 旧 和 摊 销 (78.4) (607.8) (622.1) (642.5) 无 形 资 产 净 额 6,549.2 6,428.2 6,307.3 6,186.3 EBIT 1,473.5 1,841.5 2,229.5 2,593.6 长 期 投 资 17,234.2 18,572.0 20,131.6 21,922.7 利 息 收 入 56.2 61.3 83.6 75.8 其 它 长 期 资 产 328.0 328.0 328.0 328.0 财 务 费 用 (506.5) (436.2) (436.2) (436.2) 资 产 合 计 38,201.7 40,512.7 43,245.4 46,255.8 联 营 公 司 1,107.5 1,337.8 1,559.6 1,791.1 其 它 1,166.5 780.0 605.0 447.5 应 付 账 款 1,048.6 1,126.5 1,294.6 1,492.5 税 前 利 润 3,371.8 3,554.4 4,041.4 4,471.7 短 期 贷 款 7,334.2 7,334.2 7,334.2 7,334.2 所 得 税 (501.2) (426.5) (485.0) (536.6) 其 它 流 动 负 债 2,556.4 2,632.4 2,744.3 2,843.2 少 数 股 东 损 益 (410.6) (462.1) (525.4) (581.3) 流 动 负 债 10,939.2 11,093.1 11,373.1 11,669.9 长 期 贷 款 3,571.5 3,571.5 3,571.5 3,571.5 优 先 股 股 息 前 净 利 润 2,460.1 2,665.8 3,031.1 3,353.8 其 它 长 期 负 债 2,839.3 2,839.3 2,839.3 2,839.3 优 先 股 息 0.0 0.0 0.0 0.0 长 期 负 债 6,410.8 6,410.8 6,410.8 6,410.8 非 经 常 性 项 目 前 净 利 润 2,460.1 2,665.8 3,031.1 3,353.8 负 债 合 计 17,532.1 17,686.0 17,966.0 18,262.7 税 后 非 经 常 性 损 益 0.0 0.0 0.0 0.0 净 利 润 2,460.1 2,665.8 3,031.1 3,353.8 优 先 股 0.0 0.0 0.0 0.0 普 通 股 权 益 18,181.6 20,030.8 22,133.5 24,460.0 每 股 基 本 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 前 )(Rmb) 1.06 1.15 1.31 1.45 少 数 股 东 权 益 2,488.1 2,795.9 3,145.9 3,533.2 每 股 基 本 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 后 )(Rmb) 1.06 1.15 1.31 1.45 每 股 摊 薄 盈 利 ( 非 经 常 性 项 目 后 )(Rmb) 1.06 1.15 1.31 1.45 负 债 及 股 东 权 益 合 计 38,201.7 40,512.7 43,245.4 46,255.8 每 股 股 息 (Rmb) 0.32 0.35 0.40 0.44 股 息 支 付 率 (%) 30.1 30.6 30.6 30.6 每 股 净 资 产 (Rmb) 7.86 8.66 9.56 10.57 自 由 现 金 流 收 益 率 (%) 0.7 5.1 1.0 5.7 增 长 率 和 利 润 率 (%) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 比 率 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 主 营 业 务 收 入 增 长 率 4.7 17.2 15.3 14.2 CROCI(%) 7.4 8.8 8.7 8.6 EBITDA 增 长 率 1.3 57.8 16.4 13.5 净 资 产 回 报 率 (%) 14.3 14.0 14.4 14.4 EBIT 增 长 率 23.6 25.0 21.1 16.3 总 资 产 回 报 率 (%) 6.8 6.8 7.2 7.5 净 利 润 增 长 率 16.4 8.4 13.7 10.6 平 均 运 用 资 本 回 报 率 (%) 12.9 12.4 13.0 13.4 每 股 盈 利 增 长 16.3 8.4 13.7 10.6 存 货 周 转 天 数 94.1 80.0 80.0 80.0 毛 利 率 49.5 53.2 53.4 52.9 应 收 账 款 周 转 天 数 60.2 50.0 50.0 50.0 EBITDA 利 润 率 12.4 16.7 16.9 16.8 应 付 账 款 周 转 天 数 56.5 57.9 56.1 56.0 EBIT 利 润 率 11.8 12.6 13.2 13.4 净 负 债 / 股 东 权 益 (%) 33.3 23.7 23.4 15.7 EBIT 利 息 保 障 倍 数 (X) 3.3 4.9 6.3 7.2 现 金 流 量 表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 估 值 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 优 先 股 股 息 前 净 利 润 2,460.1 2,665.8 3,031.1 3,353.8 折 旧 及 摊 销 78.4 607.8 622.1 642.5 基 本 市 盈 率 (X) 19.9 16.3 14.3 12.9 少 数 股 东 权 益 410.6 462.1 525.4 581.3 市 净 率 (X) 2.7 2.2 2.0 1.8 运 营 资 本 增 减 (70.4) 648.7 (1,463.6) 645.5 EV/EBITDA(X) 37.6 21.1 18.4 15.9 其 它 (1,257.6) (1,337.8) (1,559.6) (1,791.1) 企 业 价 值 / 总 投 资 现 金 (X) 1.9 1.6 1.5 1.4 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 1,621.0 3,046.7 1,155.4 3,432.1 股 息 收 益 率 (%) 1.5 1.9 2.1 2.4 资 本 开 支 (1,235.5) (688.9) (675.7) (771.5) 收 购 (2,955.3) 0.0 0.0 0.0 剥 离 0.0 0.0 0.0 0.0 其 它 2,320.9 0.0 0.0 0.0 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (1,869.9) (688.9) (675.7) (771.5) 支 付 股 息 的 现 金 ( 普 通 股 和 优 先 股 ) (1,246.3) (740.5) (816.6) (928.4) 借 款 增 减 0.0 0.0 0.0 0.0 普 通 股 发 行 ( 回 购 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 其 它 1,833.7 (154.3) (175.4) (194.1) 筹 资 活 动 产 生 的 现 金 流 587.3 (894.8) (991.9) (1,122.5) 总 现 金 流 332.9 1,463.0 (512.3) 1,538.0 注 : 最 后 一 个 实 际 年 度 数 据 可 能 包 括 已 公 布 和 预 测 数 据 资 料 来 源 : 公 司 数 据 高 盛 研 究 预 测 对 此 报 告 有 贡 献 的 人 员 陈 子 易 ziyi.chen@ghsl.cn 余 皪 li.yu@ghsl.cn 全 球 投 资 研 究 2
高 华 证 券 感 谢 高 盛 分 析 师 叶 霖 Ambarish Jajodia 和 杨 菁 在 本 报 告 中 的 贡 献 全 球 投 资 研 究 3
信 息 披 露 附 录 申 明 我 们, 陈 子 易 余 皪, 在 此 申 明, 本 报 告 所 表 述 的 所 有 观 点 准 确 反 映 了 我 们 对 上 述 公 司 或 其 证 券 的 个 人 看 法 此 外, 我 们 的 薪 金 的 任 何 部 分 不 曾 与, 不 与, 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 投 资 摘 要 投 资 摘 要 部 分 通 过 将 一 只 股 票 的 主 要 指 标 与 其 行 业 和 市 场 相 比 较 来 评 价 该 股 的 投 资 环 境 所 描 述 的 四 个 主 要 指 标 包 括 增 长 回 报 估 值 倍 数 和 波 动 性 增 长 回 报 和 估 值 倍 数 都 是 运 用 数 种 方 法 综 合 计 算 而 成, 以 确 定 该 股 在 地 区 研 究 行 业 内 所 处 的 百 分 位 排 名 每 项 指 标 的 准 确 计 算 方 式 可 能 随 着 财 务 年 度 行 业 和 所 属 地 区 的 不 同 而 有 所 变 化, 但 标 准 方 法 如 下 : 增 长 是 下 一 年 预 测 与 当 前 年 度 预 测 的 综 合 比 较, 如 每 股 盈 利 EBITDA 和 收 入 等 回 报 是 各 项 资 本 回 报 指 标 一 年 预 测 的 加 总, 如 CROCI 平 均 运 用 资 本 回 报 率 和 净 资 产 回 报 率 估 值 倍 数 根 据 一 年 预 期 估 值 比 率 综 合 计 算, 如 市 盈 率 股 息 收 益 率 EV/FCF EV/EBITDA EV/DACF 市 净 率 波 动 性 根 据 12 个 月 的 历 史 波 动 性 计 算 并 经 股 息 调 整 Quantum Quantum 是 提 供 具 体 财 务 报 表 数 据 历 史 预 测 和 比 率 的 高 盛 专 有 数 据 库, 它 可 以 用 于 对 单 一 公 司 的 深 入 分 析, 或 在 不 同 行 业 和 市 场 的 公 司 之 间 进 行 比 较 GS SUSTAIN GS SUSTAIN 是 侧 重 于 长 期 做 多 建 议 的 相 对 稳 定 的 全 球 投 资 策 略 GS SUSTAIN 关 注 名 单 涵 盖 了 我 们 认 为 相 对 于 全 球 同 业 具 有 持 续 竞 争 优 势 和 出 色 的 资 本 回 报 因 而 有 望 在 长 期 内 表 现 出 色 的 行 业 领 军 企 业 我 们 对 领 军 企 业 的 筛 选 基 于 对 以 下 三 方 面 的 量 化 分 析 : 现 金 投 资 的 现 金 回 报 行 业 地 位 和 管 理 水 平 ( 公 司 管 理 层 对 行 业 面 临 的 环 境 社 会 和 企 业 治 理 方 面 管 理 的 有 效 性 ) 信 息 披 露 相 关 的 股 票 研 究 范 围 余 皪 : 中 国 医 疗 保 健 行 业 中 国 医 疗 保 健 行 业 : 三 生 制 药 白 云 山 (H) 百 济 神 州 康 哲 药 业 石 药 集 团 恩 华 药 业 鱼 跃 医 疗 绿 叶 制 药 山 东 威 高 集 团 复 星 医 药 (A) 复 星 医 药 (H) 上 海 医 药 中 国 生 物 制 药 国 药 控 股 天 津 天 士 力 人 福 医 药 华 海 药 业 与 公 司 有 关 的 法 定 披 露 以 下 信 息 披 露 了 高 盛 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 高 盛 高 华 ) 与 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 高 华 证 券 ) 投 资 研 究 部 所 研 究 的 并 在 本 研 究 报 告 中 提 及 的 公 司 之 间 的 关 系 没 有 对 下 述 公 司 的 具 体 信 息 披 露 : 复 星 医 药 (A) (Rmb22.66) 复 星 医 药 (H) (HK$21.90) 公 司 评 级 研 究 行 业 及 评 级 和 相 关 定 义 买 入 中 性 卖 出 : 分 析 师 建 议 将 评 为 买 入 或 卖 出 的 股 票 纳 入 地 区 投 资 名 单 一 只 股 票 在 投 资 名 单 中 评 为 买 入 或 卖 出 由 其 相 对 于 所 属 研 究 行 业 的 潜 在 回 报 决 定 任 何 未 获 得 买 入 或 卖 出 评 级 的 股 票 均 被 视 为 中 性 评 级 每 个 地 区 投 资 评 估 委 员 会 根 据 25-35% 的 股 票 评 级 为 买 入 10-15% 的 股 票 评 级 为 卖 出 的 全 球 指 导 原 则 来 管 理 该 地 区 的 投 资 名 单 ; 但 是, 在 某 一 特 定 行 业 买 入 和 卖 出 评 级 的 分 布 可 能 根 据 地 区 投 资 评 估 委 员 会 的 决 定 而 有 所 不 同 地 区 强 力 买 入 或 卖 出 名 单 是 以 潜 在 回 报 规 模 或 实 现 回 报 的 可 能 性 为 主 要 依 据 的 投 资 建 议 潜 在 回 报 : 代 表 当 前 股 价 与 一 定 时 间 范 围 内 预 测 目 标 价 格 之 差 分 析 师 被 要 求 对 研 究 范 围 内 的 所 有 股 票 给 出 目 标 价 格 潜 在 回 报 目 标 价 格 及 相 关 时 间 范 围 在 每 份 加 入 投 资 名 单 或 重 申 维 持 在 投 资 名 单 的 研 究 报 告 中 都 有 注 明 研 究 行 业 及 评 级 : 分 析 师 给 出 下 列 评 级 中 的 其 中 一 项 代 表 其 根 据 行 业 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 对 研 究 对 象 的 投 资 前 景 的 看 法 具 吸 引 力 (A): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 优 于 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 中 性 (N): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 相 对 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 持 平 谨 慎 (C): 未 来 12 个 月 内 投 资 前 景 劣 于 研 究 范 围 的 历 史 基 本 面 及 / 或 估 值 暂 无 评 级 (NR): 在 高 盛 高 华 于 涉 及 该 公 司 的 一 项 合 并 交 易 或 战 略 性 交 易 中 担 任 咨 询 顾 问 时 并 在 某 些 其 他 情 况 下, 投 资 评 级 和 目 标 价 格 已 经 根 据 高 华 证 券 的 政 策 予 以 除 去 暂 停 评 级 (RS): 由 于 缺 乏 足 够 的 基 础 去 确 定 投 资 评 级 或 价 格 目 标, 或 在 发 表 报 告 方 面 存 在 法 律 监 管 或 政 策 的 限 制, 我 们 已 经 暂 停 对 这 种 股 票 给 予 投 资 评 级 和 价 格 目 标 此 前 对 这 种 股 票 作 出 的 投 资 评 级 和 价 格 目 标 ( 如 有 的 话 ) 将 不 再 有 效, 因 此 投 资 者 不 应 依 赖 该 等 资 料 暂 停 研 究 (CS): 我 们 已 经 暂 停 对 该 公 司 的 研 究 没 有 研 究 (NC): 我 们 没 有 对 该 公 司 进 行 研 究 不 存 在 或 不 适 用 (NA): 此 资 料 不 存 在 或 不 适 用 无 意 义 (NM): 此 资 料 无 意 义, 因 此 不 包 括 在 报 告 内 一 般 披 露 本 报 告 在 中 国 由 高 华 证 券 分 发 高 华 证 券 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 研 究 报 告 仅 供 我 们 的 客 户 使 用 除 了 与 高 盛 相 关 的 披 露, 本 研 究 报 告 是 基 于 我 们 认 为 可 靠 的 目 前 已 公 开 的 信 息, 但 我 们 不 保 证 该 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性, 客 户 也 不 应 该 依 赖 该 信 息 是 准 确 和 完 整 的 报 告 中 的 信 息 观 点 估 算 和 预 测 均 截 至 报 告 的 发 表 日, 且 可 能 在 不 事 先 通 知 的 情 况 下 进 行 调 整 我 们 会 适 时 地 更 新 我 们 的 研 究, 但 各 种 规 定 可 能 会 阻 止 我 们 这 样 做 除 了 一 些 定 期 出 版 的 行 业 报 告 之 外, 绝 大 多 数 报 告 是 在 分 析 师 认 为 适 当 的 时 候 不 定 期 地 出 版 高 盛 高 华 为 高 华 证 券 的 关 联 机 构, 从 事 投 资 银 行 业 务 高 华 证 券 高 盛 高 华 及 它 们 的 关 联 机 构 与 本 报 告 中 涉 及 的 大 部 分 公 司 保 持 着 投 资 银 行 业 务 和 其 它 业 务 关 系 我 们 的 销 售 人 员 交 易 员 和 其 它 专 业 人 员 可 能 会 向 我 们 的 客 户 及 自 营 交 易 部 提 供 与 本 研 究 报 告 中 的 观 点 截 然 相 反 的 口 头 或 书 面 市 场 评 论 或 交 易 策 略 我 们 的 资 产 管 理 部 门 自 营 交 易 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 做 出 与 本 报 告 的 建 议 或 表 达 的 意 见 不 一 致 的 投 资 决 策 本 报 告 中 署 名 的 分 析 师 可 能 已 经 与 包 括 高 华 证 券 销 售 人 员 和 交 易 员 在 内 的 我 们 的 客 户 讨 论, 或 在 本 报 告 中 讨 论 交 易 策 略, 其 中 提 及 可 能 会 对 本 报 告 讨 论 的 证 券 市 场 价 格 产 生 短 期 影 响 的 推 动 因 素 或 事 件, 该 影 响 在 方 向 上 可 能 与 分 析 师 发 布 的 股 票 目 标 价 格 相 反 任 何 此 类 交 易 策 略 都 区 别 于 且 不 影 响 分 析 师 对 于 该 股 的 基 本 评 级, 此 类 评 级 反 映 了 某 只 股 票 相 对 于 报 告 中 描 述 的 研 究 范 围 内 股 票 的 回 报 潜 力 全 球 投 资 研 究 4
高 华 证 券 及 其 关 联 机 构 高 级 职 员 董 事 和 雇 员, 不 包 括 股 票 分 析 师 和 信 贷 分 析 师, 将 不 时 地 对 本 研 究 报 告 所 涉 及 的 证 券 或 衍 生 工 具 持 有 多 头 或 空 头 头 寸, 担 任 上 述 证 券 或 衍 生 工 具 的 交 易 对 手, 或 买 卖 上 述 证 券 或 衍 生 工 具 在 高 盛 组 织 的 会 议 上 的 第 三 方 演 讲 嘉 宾 ( 包 括 高 华 证 券 或 高 盛 其 它 部 门 人 员 ) 的 观 点 不 一 定 反 映 全 球 投 资 研 究 部 的 观 点, 也 并 非 高 华 证 券 或 高 盛 的 正 式 观 点 在 任 何 要 约 出 售 股 票 或 征 求 购 买 股 票 要 约 的 行 为 为 非 法 的 地 区, 本 报 告 不 构 成 该 等 出 售 要 约 或 征 求 购 买 要 约 本 报 告 不 构 成 个 人 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 求 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 寻 求 专 家 的 意 见, 包 括 税 务 意 见 本 报 告 中 提 及 的 投 资 价 格 和 价 值 以 及 这 些 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 过 去 的 表 现 并 不 代 表 未 来 的 表 现, 未 来 的 回 报 也 无 法 保 证, 投 资 者 可 能 会 损 失 本 金 某 些 交 易, 包 括 牵 涉 期 货 期 权 和 其 它 衍 生 工 具 的 交 易, 有 很 大 的 风 险, 因 此 并 不 适 合 所 有 投 资 者 外 汇 汇 率 波 动 有 可 能 对 某 些 投 资 的 价 值 或 价 格 或 来 自 这 一 投 资 的 收 入 产 生 不 良 影 响 投 资 者 可 以 向 高 华 销 售 代 表 取 得 或 通 过 http://www.theocc.com/about/publications/character-risks.jsp 取 得 当 前 的 期 权 披 露 文 件 对 于 包 含 多 重 期 权 买 卖 的 期 权 策 略 结 构 产 品, 例 如, 期 权 差 价 结 构 产 品, 其 交 易 成 本 可 能 较 高 与 交 易 相 关 的 文 件 将 根 据 要 求 提 供 所 有 研 究 报 告 均 以 电 子 出 版 物 的 形 式 刊 登 在 高 华 客 户 网 上 并 向 所 有 客 户 同 步 提 供 高 华 未 授 权 任 何 第 三 方 整 合 者 转 发 其 研 究 报 告 有 关 某 特 定 证 券 的 研 究 报 告 模 型 或 其 它 数 据, 请 联 络 您 的 销 售 代 表 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 版 权 所 有 2016 年 未 经 北 京 高 华 证 券 有 限 责 任 公 司 事 先 书 面 同 意, 本 材 料 的 任 何 部 分 均 不 得 (i) 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 (ii) 再 次 分 发 全 球 投 资 研 究 5