14-5 14-7 14-9 14-11 15-1 15-3 食 品 饮 料 行 业 行 业 研 究 / 深 度 报 告 中 国 葡 萄 酒 行 业 步 入 黄 金 十 年, 强 烈 推 荐 张 裕 葡 萄 酒 行 业 专 题 报 告 民 生 精 品 --- 深 度 研 究 报 告 / 食 品 饮 料 行 业 215 年 5 月 7 日 报 告 摘 要 : 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年, 进 军 全 球 最 大 消 费 国 214 年 我 国 葡 萄 酒 消 费 量 15.8 亿 升, 占 全 国 酒 类 消 费 的 比 重 仅 为 2.6%; 从 全 球 角 度 看, 我 国 啤 酒 消 费 量 已 超 过 全 球 啤 酒 消 费 量 的 1/4, 烈 性 酒 消 费 量 接 近 全 球 烈 性 酒 消 费 量 的 4%, 而 葡 萄 酒 仅 占 全 球 葡 萄 酒 消 费 量 的 7%; 从 人 均 消 费 量 看, 中 国 大 陆 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 仅 为 1.24 升, 远 低 于 香 港 日 本 新 加 坡 人 均 消 费 量, 我 国 葡 萄 酒 消 费 量 提 升 空 间 巨 大 我 国 葡 萄 酒 行 业 尚 处 于 发 展 初 期, 这 一 阶 段 的 人 均 消 费 量 会 快 速 提 升, 且 不 易 受 经 济 波 动 影 响 22-212 年 中 国 人 均 红 酒 消 费 量 由.25 升 大 幅 攀 升 至 1.31 升, 即 使 8-9 年 遭 遇 全 球 金 融 危 机, 我 国 人 均 红 酒 消 费 量 仍 由 27 年.62 升 大 幅 提 升 至 29 年.85 升 然 而, 中 共 十 八 大 之 后, 限 制 三 公 消 费 八 项 禁 令 军 队 禁 酒 令 等 举 措 严 重 挤 压 高 端 葡 萄 酒 公 务 消 费, 我 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 快 速 提 升 态 势 中 断 站 在 当 前 时 点, 我 们 认 为, 公 务 消 费 已 充 分 挤 压, 个 人 消 费 和 商 务 消 费 重 新 占 据 主 导 地 位, 代 表 全 球 高 端 葡 萄 酒 市 场 风 向 标 的 Liv-ex5 红 酒 指 数 已 触 底 回 升, 我 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 将 重 新 开 启 快 速 增 长 模 式, 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年 中 国 葡 萄 酒 市 场 反 转 迹 象 明 显, 进 口 葡 萄 酒 冲 击 不 足 惧 我 国 葡 萄 酒 市 场 反 转 迹 象 明 显 :(1) 葡 萄 酒 制 造 企 业 收 入 利 润 恢 复 正 增 长, 全 国 葡 萄 酒 产 量 和 进 口 量 恢 复 正 增 长 ;(2) 我 国 葡 萄 酒 龙 头 企 业 张 裕 长 城 王 朝 威 龙 股 份 中 葡 股 份 的 业 绩 均 出 现 回 升 进 口 葡 萄 酒 曾 对 本 土 企 业 经 营 造 成 巨 大 冲 击,214 年 我 国 葡 萄 酒 进 口 量 已 达 到 4.9 亿 吨, 占 全 国 葡 萄 酒 消 费 量 的 26% 我 们 认 为 进 口 酒 对 国 内 葡 萄 酒 龙 头 企 业 难 以 形 成 进 一 步 冲 击, 原 因 包 括 (1) 葡 萄 酒 进 口 商 规 模 小, 生 存 周 期 短 ;(2) 国 产 酒 品 质 不 逊 于 进 口 酒, 消 费 者 已 趋 于 理 性 ;(3) 进 口 葡 萄 酒 暴 利 期 已 过 ;(4) 低 端 葡 萄 酒 价 格 继 续 下 调 可 能 性 小 强 烈 推 荐 张 裕 A, 合 理 估 值 8-1 元 (1)215 年 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年, 公 司 作 为 中 国 葡 萄 酒 标 杆 企 业 将 充 分 受 益 ;( 2)212 年 我 国 葡 萄 酒 行 业 陷 入 调 整 期, 公 司 通 过 下 沉 渠 道 大 力 发 展 中 低 端 产 品 应 对 行 业 调 整,214Q2 效 果 开 始 显 现, 公 司 收 入 和 净 利 润 持 续 实 现 正 增 长 ;215 年 公 司 产 品 线 仍 将 继 续 下 移, 并 进 一 步 加 强 终 端 控 制 力 ;(3)215 年 将 是 公 司 海 外 并 购 元 年, 公 司 拟 积 极 并 购 海 外 酒 庄, 开 启 做 大 做 强 进 口 酒 之 路 我 们 上 调 215-216 年 归 属 于 母 公 司 股 东 的 净 利 润 至 13.7 亿 元 和 19.2 亿 元, 同 比 分 别 增 长 4.2% 和 4.3%, 上 调 EPS 至 2. 元 和 2.81 元, 维 持 公 司 强 烈 推 荐 评 级, 合 理 估 值 8-1 元 推 荐 维 持 评 级 行 业 与 沪 深 3 走 势 比 较 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 分 析 师 分 析 师 : 王 莺 执 业 证 书 编 号 :S151121 电 话 :(8621)6876712 Email:wangying_yjs@mszq.com 相 关 研 究 1 张 裕 (869) 年 报 点 评 : 收 入 净 利 连 续 三 季 度 趋 稳, 215 年 将 受 益 行 业 回 暖 215/4/28 食 品 饮 料 ( 申 万 ) 沪 深 3 2 张 裕 (869) 季 报 点 评 : 一 季 报 开 门 红, 食 品 饮 料 首 推 标 的 215/4/29 风 险 提 示 : 食 品 安 全 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 1
目 录 一 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年, 进 军 全 球 最 大 消 费 国... 3 ( 一 ) 我 国 葡 萄 酒 消 费 提 升 空 间 巨 大... 3 ( 二 ) 公 务 消 费 挤 压 充 分, 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年... 4 ( 三 ) 进 军 全 球 最 大 消 费 国, 中 国 崛 起 将 使 葡 萄 酒 供 不 应 求... 6 二 中 国 葡 萄 酒 市 场 反 转 迹 象 明 显... 7 ( 一 ) 葡 萄 酒 制 造 企 业 收 入 利 润 恢 复 正 增 长... 7 ( 二 ) 主 要 葡 萄 酒 企 业 业 绩 回 升... 8 三 进 口 葡 萄 酒 冲 击 不 足 惧... 1 四 强 烈 推 荐 张 裕... 11 五 风 险 提 示... 12 插 图 目 录... 13 表 格 目 录... 13 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 2
一 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年, 进 军 全 球 最 大 消 费 国 ( 一 ) 我 国 葡 萄 酒 消 费 量 提 升 空 间 巨 大 214 年 我 国 葡 萄 酒 消 费 量 15.8 亿 升, 占 全 国 酒 类 消 费 的 比 重 仅 为 2.6%, 而 我 国 烈 性 酒 消 费 量 超 过 1 亿 升, 啤 酒 消 费 量 更 是 接 近 5 亿 升, 占 比 分 别 达 到 17.2% 和 8.2% 从 全 球 角 度 看, 我 国 啤 酒 消 费 量 已 超 过 全 球 啤 酒 消 费 量 的 1/4, 烈 性 酒 消 费 量 接 近 全 球 烈 性 酒 消 费 量 的 4%, 而 葡 萄 酒 仅 占 全 球 葡 萄 酒 消 费 量 的 7% 从 人 均 消 费 量 看, 中 国 大 陆 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 仅 为 1.24 升, 香 港 日 本 新 加 坡 人 均 消 费 量 则 分 别 达 到 5.3 升 2.7 升 2.3 升, 法 国 意 大 利 澳 大 利 亚 英 国 美 国 更 是 分 别 高 达 45 升 38 升 22 升 2 升 和 9 升 图 1: 各 酒 种 消 费 量, 单 位 : 亿 升 中 国 全 球 啤 酒 烈 性 酒 葡 萄 酒 2 4 6 8 1 12 14 16 18 2 图 2: 全 球 各 酒 种 销 量 占 比 图 图 3: 中 国 各 酒 种 销 量 占 比 图 1.1% 葡 萄 酒 17.2% 2.6% 葡 萄 酒 11.5% 烈 性 酒 烈 性 酒 78.4% 啤 酒 8.2% 啤 酒 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 3
图 4:213 年 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 对 照 图 5 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 ( 升 ) 45 4 35 3 25 2 15 1 5 法 国 意 大 利 澳 大 利 亚 英 国 美 国 香 港 全 球 平 均 日 本 新 加 坡 中 国 大 陆 ( 二 ) 公 务 消 费 挤 压 充 分, 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年 我 国 葡 萄 酒 行 业 尚 处 于 发 展 初 期, 调 查 显 示 仍 有 近 7% 消 费 者 不 了 解 葡 萄 酒, 这 一 阶 段 的 人 均 消 费 量 会 快 速 提 升, 且 不 易 受 经 济 波 动 影 响 22-212 年 中 国 人 均 红 酒 消 费 量 由.25 升 大 幅 攀 升 至 1.31 升, 即 使 是 8-9 年 遭 遇 全 球 金 融 危 机, 我 国 人 均 红 酒 消 费 量 仍 由 27 年.62 升 大 幅 攀 升 至 29 年.85 升 然 而, 中 共 十 八 大 之 后, 限 制 三 公 消 费 八 项 禁 令 军 队 禁 酒 令 等 举 措 严 重 挤 压 了 高 端 葡 萄 酒 公 务 消 费, 我 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 快 速 提 升 态 势 中 断, 国 外 高 端 葡 萄 酒 价 格 和 销 售 也 因 此 受 到 拖 累 站 在 当 前 时 点, 我 们 认 为, 公 务 消 费 已 充 分 挤 压, 个 人 消 费 和 商 务 消 费 重 新 占 据 主 导 地 位, 代 表 全 球 高 端 葡 萄 酒 市 场 风 向 标 的 Liv-ex5 和 Liv-ex1 红 酒 指 数 均 已 触 底 回 升, 我 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 将 重 新 开 启 快 速 增 长 模 式,215 年 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年 图 5: 中 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 走 势 图 1.4 1.2 中 国 人 均 红 酒 消 费 量 ( 升 ) 1..8.6.4.2. 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 4
212-1 212-4 212-7 212-1 213-1 213-4 213-7 213-1 214-1 214-4 214-7 214-1 215-1 215-4 21-9 211-1 211-5 211-9 212-1 212-5 212-9 213-1 213-5 213-9 214-1 214-5 214-9 215-1 深 度 报 告 / 葡 萄 酒 行 业 图 6:Liv-ex5 和 Liv-ex1 红 酒 指 数 走 势 图 图 7: 中 国 各 酒 种 销 量 占 比 图 36 34 32 3 28 Liv-ex5 红 酒 指 数 Liv-ex1 红 酒 指 数 1.2 1..8.6 法 国 普 通 餐 饮 白 葡 萄 酒 EXW 法 国 普 通 餐 饮 红 葡 萄 酒 EXW 26 24 22 2.4.2. 目 前 来 看, 我 国 葡 萄 酒 消 费 呈 现 出 两 大 特 征 : 1 75 后 已 成 为 我 国 葡 萄 酒 消 费 主 力 军 ; 根 据 也 买 酒 214 葡 萄 酒 电 商 大 数 据 报 告, 我 国 葡 萄 酒 消 费 群 体 主 要 集 中 在 19-3 岁 31-4 岁 这 两 个 年 龄 段, 各 年 龄 段 葡 萄 酒 消 费 占 比 分 别 为 46% 38%, 葡 萄 酒 消 费 低 龄 化 态 势 明 显 根 据 我 国 人 口 结 构,213 年 1-19 岁 2-29 岁 3-39 岁 的 人 口 数 量 分 别 达 到 1.5 亿 人 2.3 亿 人 2. 亿 人, 占 总 人 口 比 重 分 别 达 到 11.3% 17% 14.9%, 随 着 1-19 岁 人 群 也 逐 渐 步 入 社 会, 葡 萄 酒 消 费 潜 在 人 群 有 望 突 破 5.8 亿 人 图 8: 葡 萄 酒 消 费 人 群 占 比 对 照 图 51 岁 或 以 上 41-5 岁 31-4 岁 19-3 岁 18 岁 以 下 % 1% 2% 3% 4% 5% 资 料 来 源 : 也 买 酒, 民 生 证 券 研 究 院 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 5
图 9: 葡 萄 酒 消 费 人 群 占 比 对 照 图 3. 2.5 人 数 ( 亿 人 ) 占 比 2% 18% 16% 2. 14% 12% 1.5 1% 1. 8% 6%.5 4% 2%. -9 岁 1-19 岁 2-29 岁 3-39 岁 41-49 岁 5-59 岁 6 岁 以 上 % 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 2 葡 萄 酒 消 费 快 速 向 三 四 线 城 市 渗 透 随 着 收 入 水 平 提 升, 以 及 葡 萄 酒 文 化 的 普 及, 葡 萄 酒 消 费 正 快 速 向 三 四 线 城 市 渗 透, 214 年 三 四 线 城 市 葡 萄 酒 消 费 占 比 已 上 升 至 21%, 与 省 会 城 市 消 费 量 基 本 持 平 图 1: 葡 萄 酒 消 费 区 域 对 照 图 214 213 212 其 他 5% 3% 2% 三 四 线 城 市 11% 16% 21% 省 会 22% 25% 28% 北 上 广 深 5% 53% 55% % 1% 2% 3% 4% 5% 6% 资 料 来 源 : 也 买 酒, 民 生 证 券 研 究 院 ( 三 ) 进 军 全 球 最 大 消 费 国, 中 国 崛 起 将 使 葡 萄 酒 供 不 应 求 214 年 我 国 葡 萄 酒 人 均 消 费 量 在 1.16 升, 当 人 均 消 费 量 超 过 2.5 升 时, 中 国 即 有 望 取 代 美 国 成 为 全 球 最 大 的 葡 萄 酒 消 费 国 2-214 年 全 球 葡 萄 酒 产 量 稳 定 在 25-3 亿 升,214 年 全 球 葡 萄 酒 产 量 275 亿 升, 消 费 量 24 亿 升, 供 给 量 仅 超 过 需 求 量 35 亿 升, 中 国 葡 萄 酒 需 求 量 的 快 速 他 提 升 将 导 致 全 球 葡 萄 酒 供 不 应 求 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 6
图 11: 全 球 葡 萄 酒 产 销 量 走 势 图 35 3 25 2 15 1 5 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 产 量 ( 亿 升 ) 消 费 量 ( 亿 升 ) 供 需 缺 口 ( 亿 升 )- 右 轴 6 5 4 3 2 1 二 中 国 葡 萄 酒 市 场 反 转 迹 象 明 显 213 年 以 来, 受 限 制 三 公 消 费 进 口 酒 冲 击 等 因 素 影 响, 我 国 葡 萄 酒 消 费 下 滑, 库 存 积 压, 本 土 生 产 企 业 利 润 下 滑 甚 至 亏 损 经 历 两 年 多 的 行 业 调 整, 政 务 消 费 已 挤 压 充 分, 库 存 消 耗 接 近 尾 声, 龙 头 企 业 经 营 状 况 明 显 好 转, 我 国 葡 萄 酒 市 场 反 转 迹 象 明 显 ( 一 ) 葡 萄 酒 制 造 企 业 收 入 利 润 恢 复 正 增 长 215Q1 全 国 葡 萄 酒 进 口 量 同 比 增 长 23.5%, 重 新 恢 复 正 增 长 ; 全 国 葡 萄 酒 产 量 同 比 上 涨 16.91%, 延 续 了 214 年 8 月 以 来 的 增 长 态 势 215Q1 全 国 葡 萄 酒 制 造 企 业 的 主 营 业 务 收 入 同 比 增 长 16.4%, 自 214 年 6 月 以 来 实 现 正 增 长, 葡 萄 酒 制 造 企 业 的 利 润 总 额 同 比 增 长 19.1%, 自 214 年 8 月 以 来 基 本 实 现 正 增 长 图 12: 中 国 葡 萄 酒 产 量 和 进 口 量 走 势 图 14 12 1 8 6 4 2-3% 213-1 213-5 213-9 214-1 214-5 214-9 215-1 葡 萄 酒 产 量 : 累 计 值 葡 萄 酒 进 口 量 : 累 计 值 产 量 yoy 进 口 量 yoy 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 7
211Q1 211Q2 211Q3 211Q4 212Q1 212Q2 212Q3 212Q4 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 214Q3 214Q4 215Q1 211-2 211-4 211-6 211-8 211-1 211-12 212-2 212-4 212-6 212-8 212-1 212-12 213-2 213-4 213-6 213-8 213-1 213-12 214-2 214-4 214-6 214-8 214-1 214-12 215-2 深 度 报 告 / 葡 萄 酒 行 业 图 13: 葡 萄 酒 制 造 ( 累 计 值 ) 收 入 和 利 润 增 速 对 照 图 5 4 3 2 1 主 营 业 务 收 入 yoy 利 润 总 额 yoy (1) (2) (3) ( 二 ) 主 要 葡 萄 酒 企 业 业 绩 回 升 我 国 葡 萄 酒 龙 头 企 业 张 裕 长 城 王 朝 威 龙 股 份 中 葡 股 份 的 业 绩 均 出 现 回 升 1 张 裕 : 公 司 业 绩 自 214Q2 以 来 持 续 恢 复 由 于 215 年 春 节 较 214 年 明 显 偏 晚, 用 215Q1+214Q4 来 观 察 公 司 经 营 情 况 会 更 客 观, 收 入 (215Q1+214Q4) 同 比 增 长 12.4%, 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 同 比 增 长 11.3% 自 214Q2 以 来 公 司 收 入 和 净 利 润 持 续 正 增 长,(215Q1+214Q4) 的 业 绩 再 次 印 证 经 营 已 反 转 图 14: 张 裕 经 营 业 绩 走 势 图 25 2 15 1 5 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 收 入 ( 亿 元 ) 净 利 润 ( 亿 元 ) 收 入 yoy 净 利 润 yoy 2 长 城 葡 萄 酒 :214 年 公 司 亏 损 明 显 下 降,2H14 收 入 同 比 大 增 52.3% 长 城 葡 萄 酒 在 2H213 达 到 经 营 谷 底, 收 入 同 比 下 滑 62.9%, 净 亏 损 3.7 亿 元, 全 年 亏 损 4.55 亿 元 进 入 214 年, 公 司 经 营 状 况 明 显 改 善,1H214 收 入 同 比 微 降 2.9%, 亏 损.6 亿 元,2H214 公 司 收 入 大 增 52.3%, 亏 损 仍 然 稳 定 在.6 亿 元 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 8
图 15: 长 城 葡 萄 酒 经 营 业 绩 走 势 图 25 2 15 1 5-5 1H211 2H211 1H212 2H212 1H213 2H213 1H214 2H214 收 入 ( 亿 港 元 ) 净 利 润 ( 亿 港 元 ) 收 入 yoy 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 3 王 朝 酒 业 :214 年 公 司 亏 损 明 显 下 降,2H14 收 入 同 比 大 增 52.3% 王 朝 酒 业 已 于 213 年 3 月 22 日 起 暂 停 在 联 交 所 买 卖 根 据 公 司 公 布 的 未 经 审 计 的 财 务 报 告,214 年 实 现 收 入 6.49 亿 元, 同 比 下 滑 16.9%, 收 入 下 滑 是 由 葡 萄 酒 销 量 下 降 和 出 厂 价 下 调 所 导 致 的,214 年 亏 损 2.59 亿 元, 较 213 年 减 亏 近 1 亿 元 需 要 指 出 的 是, 目 前 仍 无 法 确 定 完 成 公 司 212 年 213 年 214 年 业 绩 审 核 的 时 间 表 4 中 葡 股 份 葡 萄 酒 业 务 发 展 态 势 良 好, 受 行 业 调 整 影 响 很 小 中 葡 股 份 葡 萄 酒 业 务 受 行 业 调 整 的 影 响 很 小,211-214 年 均 实 现 净 利 润 正 增 长 215Q1 公 司 葡 萄 酒 销 售 收 入 继 续 保 持 增 长 态 势, 其 中, 成 品 酒 收 入 同 比 增 长 15.33% 图 16: 中 葡 股 份 葡 萄 酒 业 务 经 营 指 标 走 势 图 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 21 211 212 213 214 葡 萄 酒 收 入 葡 萄 酒 毛 利 葡 萄 酒 收 入 yoy 葡 萄 酒 毛 利 yoy 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 9
三 进 口 葡 萄 酒 冲 击 不 足 惧 进 口 葡 萄 酒 快 速 涌 入 中 国 市 场, 曾 对 本 土 企 业 经 营 造 成 巨 大 冲 击,214 年 我 国 葡 萄 酒 进 口 量 已 达 到 4.9 亿 吨, 占 全 国 葡 萄 酒 消 费 量 的 26% 站 在 当 前 时 点, 我 们 认 为 进 口 酒 对 国 内 葡 萄 酒 龙 头 企 业 难 以 形 成 进 一 步 冲 击 原 因 如 下 : 1 葡 萄 酒 进 口 商 规 模 小, 生 存 周 期 短 进 口 葡 萄 酒 行 业 以 小 企 业 为 主 213 年 进 口 额 超 过 1 万 美 元 的 葡 萄 酒 进 口 商 仅 为 12 家, 进 口 额 5 万 -1 万 美 元 的 26 家, 进 口 额 1 万 -5 万 美 元 的 27 家 葡 萄 酒 进 口 商 除 规 模 偏 小 之 外, 生 存 周 期 也 很 短, 例 如,212 年 4936 家 进 口 商 中, 有 近 13 家 出 局, 又 有 271 家 新 进 入 2 国 产 酒 品 质 不 逊 于 进 口 酒 随 着 葡 萄 酒 的 普 及, 人 们 对 葡 萄 酒 鉴 赏 能 力 不 断 提 高, 不 再 盲 目 崇 洋 媚 外, 而 部 分 国 产 酒 的 品 质 确 实 不 逊 于 进 口 酒 214 年 11 月 在 首 届 中 外 百 元 葡 萄 酒 盲 品 大 师 赛 上, 张 裕 醉 诗 仙 赤 霞 珠 干 红 从 11 款 中 外 百 元 葡 萄 酒 中 脱 颖 而 出, 被 酒 评 家 们 评 为 最 值 得 购 买 的 葡 萄 酒 世 界 第 26 位 葡 萄 酒 大 师 英 国 葡 萄 酒 与 烈 酒 协 会 主 席 约 翰 萨 尔 维 伯 爵, 英 国 皇 家 酒 商 BBR 公 司 勃 艮 第 总 监 贾 斯 帕 莫 里 斯 等 多 为 专 家 均 给 予 醉 诗 仙 高 度 评 价 3 进 口 葡 萄 酒 暴 利 期 已 过 212 年 之 前, 我 国 葡 萄 酒 进 口 商 利 润 率 超 过 6%, 甚 至 达 到 1%, 而 同 期 台 湾 葡 萄 酒 进 口 商 利 润 率 仅 在 15%-2% 自 212 年 开 始, 政 策 环 境 宏 观 经 济 发 生 变 化, 行 业 进 入 洗 牌 期, 大 量 酒 商 低 价 出 货 去 库 存, 电 商 不 计 成 本 地 低 价 抢 客 户, 行 业 平 均 利 润 率 降 至 2%-5% 215 年 起, 随 着 消 费 日 趋 理 性, 比 价 软 件 和 智 能 手 机 的 广 泛 运 用 将 进 一 步 改 变 厂 商 与 消 费 者 间 的 信 息 不 对 称, 预 计 行 业 平 均 利 润 下 降 并 稳 定 在 15%-2% 4 低 端 葡 萄 酒 价 格 继 续 下 调 可 能 性 小 按 照 进 口 葡 萄 酒 价 格 划 分 : 超 高 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 人 民 币 1 元 以 上, 高 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 3-1 元 ; 中 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 1-3 元, 这 也 是 进 口 葡 萄 酒 主 流 价 格 带, 销 售 额 占 比 超 过 4%; 低 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 1 元 以 下, 随 着 国 外 低 端 葡 萄 酒 的 整 体 上 涨, 低 端 葡 萄 酒 价 格 再 往 下 探 的 可 能 性 已 经 不 大 表 1: 葡 萄 酒 等 级 分 类 具 体 内 容 超 高 端 葡 萄 酒 高 端 葡 萄 酒 中 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 人 民 币 1 元 以 上, 以 法 国 五 大 名 庄 为 代 表 的 名 庄 酒 系 列 以 及 波 尔 多 右 岸 的 列 级 庄 和 澳 大 利 亚 美 国 意 大 利 的 部 分 酒 庄 酒 零 售 价 格 在 3-1 元, 代 表 为 列 级 庄 中 的 四 五 级 庄 产 品, 一 二 级 庄 的 部 分 副 牌 产 品 三 牌 产 品, 法 国 卡 斯 黛 乐 系 列 中 部 分 高 端 产 品, 澳 大 利 亚 奔 富 BIN389 BIN47 等 零 售 价 格 在 1-3 元, 代 表 为 DBR 拉 菲 系 列 产 品 中 级 庄 卡 斯 黛 乐 系 列 中 端 产 品 杰 卡 斯 嘉 露 等 1-3 元 产 品 是 进 口 葡 萄 酒 的 主 流 价 格 带, 销 售 额 占 比 超 过 4%, 由 于 该 价 格 带 既 能 给 厂 商 带 来 利 润, 又 能 塑 造 品 牌, 成 为 各 主 流 厂 商 兵 家 必 争 之 地 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 1
低 端 葡 萄 酒 零 售 价 格 在 1 元 以 下, 代 表 为 卡 斯 黛 乐 系 列 低 端 产 品 奔 富 洛 神 加 州 乐 事 以 及 许 多 国 内 运 营 商 的 OEM 产 品 等 随 着 国 外 低 端 葡 萄 酒 的 整 体 上 涨, 低 端 葡 萄 酒 价 格 再 往 下 探 的 可 能 性 已 经 不 大 资 料 来 源 : 中 国 进 口 葡 萄 酒 CFDF 指 数 及 市 场 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 四 强 烈 推 荐 张 裕 1 充 分 受 益 葡 萄 酒 行 业 黄 金 十 年 214 年 我 国 葡 萄 酒 消 费 量 15.8 亿 升, 占 全 国 酒 类 消 费 的 比 重 仅 为 2.6%; 从 全 球 角 度 看, 我 国 啤 酒 消 费 量 已 超 过 全 球 啤 酒 消 费 量 的 1/4, 烈 性 酒 消 费 量 接 近 全 球 烈 性 酒 消 费 量 的 4%, 而 葡 萄 酒 仅 占 全 球 葡 萄 酒 消 费 量 的 7%; 从 人 均 消 费 量 看, 中 国 大 陆 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 仅 为 1.24 升, 远 低 于 香 港 日 本 新 加 坡 的 人 均 消 费 量, 我 国 葡 萄 酒 市 场 发 展 潜 力 巨 大 站 在 当 前 时 点, 我 们 认 为, 葡 萄 酒 公 务 消 费 已 充 分 挤 压, 个 人 消 费 和 商 务 消 费 重 新 占 据 主 导 地 位, 代 表 全 球 高 端 葡 萄 酒 市 场 风 向 标 的 Liv-ex5 和 Liv-ex1 红 酒 指 数 均 已 触 底 回 升, 我 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 将 重 新 开 启 快 速 增 长 模 式,215 年 中 国 葡 萄 酒 行 业 迈 入 黄 金 十 年, 公 司 作 为 中 国 葡 萄 酒 标 杆 企 业 将 充 分 受 益 2 渠 道 下 沉 + 聚 焦 中 低 端 效 果 显 著, 一 季 报 开 门 红 公 司 是 国 内 葡 萄 酒 龙 头 企 业,2-211 年 收 入 由 8.73 亿 元 攀 升 至 6.3 亿 元, 净 利 润 由 1.27 亿 元 攀 升 至 19.1 亿 元, 年 复 合 增 长 率 分 别 达 到 19.2% 和 27.9% 212 年 葡 萄 酒 行 业 陷 入 调 整 期, 公 司 通 过 下 沉 渠 道 大 力 发 展 中 低 端 产 品 应 对 行 业 调 整,214Q2 效 果 开 始 显 现 由 于 215 年 春 节 较 214 年 明 显 偏 晚, 用 215Q1+214Q4 来 观 察 公 司 经 营 情 况 会 更 客 观, 收 入 (215Q1+214Q4) 同 比 增 长 12.4%, 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 同 比 增 长 11.3%, 自 214Q2 以 来 公 司 收 入 和 净 利 润 持 续 实 现 正 增 长 通 过 聚 焦 中 低 端 产 品, 公 司 中 高 端 产 品 ( 零 售 价 8 元 以 上 ) 的 销 售 额 占 比 由 原 来 7 成 降 低 至 6 成,215 年 公 司 产 品 线 仍 将 继 续 下 移, 计 划 推 出 4 元 左 右 的 新 品 此 外, 公 司 自 两 年 前 开 始 着 手 与 商 超 等 系 统 签 约, 直 控 终 端,214 年 直 销 业 务 占 公 司 总 业 务 量 的 比 重 达 到 13%,215 年 公 司 力 争 达 到 2% 占 比, 并 加 大 超 市 电 商 等 渠 道 投 入 3 215 年 公 司 将 积 极 并 购 海 外 酒 庄, 开 启 做 强 进 口 酒 之 路 215 年 将 是 公 司 海 外 并 购 元 年 214 年 1 月, 公 司 公 告 拟 出 资 1 万 欧 元 在 法 国 设 立 独 资 子 公 司, 用 于 投 资 和 收 购 兼 并 等 业 务 ; 今 年 春 季 糖 酒 会, 公 司 五 大 葡 萄 酒 事 业 部 首 次 亮 相, 将 分 别 管 理 公 司 在 法 国 西 班 牙 意 大 利 澳 洲 和 美 洲 五 大 葡 萄 酒 主 产 地 的 并 购 事 宜 与 多 数 国 内 进 口 酒 商 不 同 的 是, 公 司 将 重 点 考 虑 并 购 海 外 酒 庄, 并 购 完 成 后, 国 外 酒 庄 产 品 在 中 国 的 中 文 和 外 文 商 标 将 全 部 转 让 给 公 司 214 年 进 口 酒 收 入 仅 占 到 公 司 总 销 售 额 的 2%, 公 司 长 远 目 标 是, 进 口 葡 萄 酒 收 入 占 公 司 总 销 售 额 的 比 重 超 过 3 成 为 实 现 该 目 标, 公 司 将 把 做 国 产 葡 萄 酒 的 全 渠 道 复 制 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 11
到 进 口 葡 萄 酒,215 年 初, 公 司 成 立 和 开 拓 了 A 类 直 供 公 司 B 类 直 供 公 司 VIP 团 购 公 司 郊 县 渠 道 中 高 渠 道 中 小 渠 道 和 电 商 平 台 等, 还 将 向 进 口 葡 萄 酒 开 放 公 司 3 多 人 的 销 售 团 队 4 强 烈 推 荐, 合 理 估 值 66-7 元 自 去 年 二 季 度 以 来, 公 司 收 入 和 净 利 润 持 续 实 现 正 增 长, 而 (215Q1+214Q4) 的 业 绩 再 次 印 证 公 司 经 营 已 反 转,215 年 一 季 末 预 收 账 款 余 额 3.77 亿 元, 更 是 同 比 大 增 63.8%, 较 年 初 大 增 75.3% 目 前 葡 萄 酒 行 业 回 暖 迹 象 明 显, 随 着 公 司 继 续 发 力 中 低 端 产 品 完 善 渠 道 下 沉 做 强 做 大 进 口 酒 业 务, 以 及 稳 步 推 进 成 本 控 制,215 年 公 司 业 绩 有 望 持 续 超 预 期 我 们 上 调 215-216 年 归 属 于 母 公 司 股 东 的 净 利 润 至 13.7 亿 元 和 19.2 亿 元, 同 比 分 别 增 长 4.2% 和 4.3%, 上 调 EPS 至 2. 元 和 2.81 元, 维 持 公 司 强 烈 推 荐 评 级, 合 理 估 值 8-1 元 五 风 险 提 示 食 品 安 全 ; 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 12
插 图 目 录 图 1: 各 酒 种 消 费 量, 单 位 : 亿 升... 3 图 2: 全 球 各 酒 种 销 量 占 比 图... 3 图 3: 中 国 各 酒 种 销 量 占 比 图... 3 图 4:213 年 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 对 照 图... 4 图 5: 中 国 人 均 葡 萄 酒 消 费 量 走 势 图... 4 图 6:Liv-ex5 和 Liv-ex1 红 酒 指 数 走 势 图... 5 图 7: 中 国 各 酒 种 销 量 占 比 图... 5 图 8: 葡 萄 酒 消 费 人 群 占 比 对 照 图... 5 图 9: 葡 萄 酒 消 费 人 群 占 比 对 照 图... 6 图 1: 葡 萄 酒 消 费 区 域 对 照 图... 6 图 11: 全 球 葡 萄 酒 产 销 量 及 贸 易 量 走 势 图... 7 图 12: 中 国 葡 萄 酒 产 量 和 进 口 量 走 势 图... 7 图 13: 葡 萄 酒 制 造 ( 累 计 值 ) 收 入 和 利 润 增 速 对 照 图... 8 图 14: 张 裕 经 营 业 绩 走 势 图... 8 图 15: 长 城 葡 萄 酒 经 营 业 绩 走 势 图... 9 图 16: 中 葡 股 份 葡 萄 酒 业 务 经 营 指 标 走 势 图... 9 表 格 目 录 表 1: 葡 萄 酒 等 级 分 类... 1 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 13
分 析 师 简 介 王 莺,CFA, 英 国 布 里 斯 托 大 学 经 济 金 融 专 业 硕 士, 金 融 学 学 士 25 年 2 月 加 入 元 大 京 华 证 券 ( 香 港 ) 上 海 代 表 处 从 事 行 业 研 究 工 作,27 年 1 月 加 入 华 泰 柏 瑞 基 金, 先 后 负 责 金 融 食 品 饮 料 和 农 业 行 业 研 究 ;21 年 12 月 加 入 民 生 证 券,212 年 水 晶 球 最 佳 分 析 师 农 林 牧 渔 行 业 第 五 名,213 年 金 牛 奖 农 林 牧 渔 行 业 入 围, 现 担 任 消 费 组 组 长, 负 责 农 业 食 品 饮 料 行 业 研 究 分 析 师 承 诺 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 和 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 评 级 说 明 公 司 评 级 标 准 投 资 评 级 说 明 以 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 股 价 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 3 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 行 业 评 级 标 准 以 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 指 数 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 3 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 强 烈 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 中 性 回 避 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 2% 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 1%~2% 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 -1%~1% 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 下 跌 1% 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 5% 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 -5%~5% 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 下 跌 5% 以 上 民 生 证 券 研 究 院 : 北 京 : 北 京 市 东 城 区 建 国 门 内 大 街 28 号 民 生 金 融 中 心 A 座 17 层 ;15 上 海 : 浦 东 新 区 银 城 中 路 488 号 太 平 金 融 大 厦 393 室 ; 212 深 圳 : 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 7888 号 东 海 国 际 中 心 A 座 ; 5184 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 14
免 责 声 明 本 报 告 仅 供 民 生 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 刊 载 的 意 见 推 测 不 一 致 的 报 告, 但 本 公 司 没 有 义 务 和 责 任 及 时 更 新 本 报 告 所 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用, 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 建 议, 并 非 作 为 买 卖 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 邀 请 或 保 证 客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 所 载 的 内 容 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 公 司 也 不 对 因 客 户 使 用 本 报 告 而 导 致 的 任 何 可 能 的 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 公 司 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 参 与 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 金 融 交 易, 亦 可 向 有 关 公 司 提 供 或 获 取 服 务 本 公 司 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 或 / 和 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 董 事 本 公 司 及 公 司 员 工 在 当 地 法 律 允 许 的 条 件 下 可 以 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供 包 括 投 资 银 行 业 务 以 及 顾 问 咨 询 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 本 公 司 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系, 并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后 通 知 客 户 若 本 公 司 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 该 机 构 的 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 的 信 息 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 发 送 传 播 或 复 印 本 报 告 本 公 司 版 权 所 有 并 保 留 一 切 权 利 所 有 在 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记, 除 非 另 有 说 明, 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 15