资 料 来 源 : 生 活 用 纸 杂 志 图 2: 中 国 不 同 地 区 生 活 用 纸 消 费 ( 每 年,kg) 资 料 来 源 : 生 活 用 纸 杂 志 (2) 驱 动 之 二 : 消 费 升 级 目 前, 我 国 居 民 的 生 活 用 纸 消 费 仍 然 以 低 毛 利 的 厕 用
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1 恒 安 国 际 研 究 投 资 要 点 : 1. 卫 生 纸 : 第 一 梯 队 成 员, 市 场 占 有 率 高 ; 与 中 高 端 产 品 ~70% 营 收, 维 达 中 顺 ~50%; 布 局 全 国, 产 能 2015 年 有 望 达 到 138 万 吨 (APP 金 红 叶 225 万 吨 ) 2. 卫 生 巾 : 市 场 渗 透 率 达 90%, 细 分 产 品 比 较 成 功, 毛 利 ~66%, 行 业 最 高 ; 3. 纸 尿 裤 : 目 前 市 场 渗 透 率 低 (~40%), 未 来 2-3 年 迎 来 婴 儿 潮 + 二 胎 政 策 放 开 利 好 该 行 业 ; 期 待 Q-mo 纸 尿 裤 良 好 的 市 场 反 应 4. 渠 道 优 势 : 卫 生 纸 卫 生 巾 纸 尿 裤 等, 可 以 共 享 渠 道 优 势, 产 生 协 同 效 应 ; 婴 儿 纸 尿 裤 期 待 母 婴 店 渠 道 铺 设 5. 多 元 化 产 品 战 略 产 品 多 元 化 成 本 多 元 化, 免 受 木 浆 价 格 上 涨 侵 蚀 毛 利 6. 长 期 来 看 公 司 未 来 与 IBM 进 行 的 战 略 变 革 风 险 : 1. 生 活 用 纸 行 业 阶 段 性 产 能 过 剩, 未 来 可 能 出 现 价 格 战, 可 能 会 压 缩 公 司 利 润 空 间 ; 2. 纸 尿 裤 母 婴 店 渠 道 铺 设 不 确 定 性 强, 同 时 市 场 竞 争 激 烈 ( 一 二 线 城 市 : 跨 国 公 司 ; 三 四 线 城 市 : 区 域 品 牌 竞 争 ); 3. 卫 生 巾 行 业 未 来 竞 争 将 更 加 激 烈, 跨 国 公 司 品 牌 强 势, 品 牌 建 设 应 进 一 步 加 强 一. 生 活 用 纸 : 竞 争 激 烈, 产 能 为 王 1. 需 求 驱 动 : 城 市 化 + 人 均 消 费 用 纸 上 升 + 消 费 升 级 (1) 驱 动 之 一 : 城 市 化 + 人 均 消 费 用 纸 上 升 目 前 我 国 用 纸 人 均 生 活 用 纸 4.2kg/ 年, 具 体 来 看, 东 部 地 区 虽 已 超 过 世 界 平 均 水 平 (4.2kg), 但 与 日 本 港 澳 台 的 消 费 水 平 差 距 甚 远 ; 同 时, 中 西 部 消 费 水 平 距 中 国 平 均 水 平 仍 有 较 大 差 距 (1.2kg 4.2kg) 再 加 上 城 市 化 进 程 的 推 进 ( 城 市 化 率 :~50% ~70%), 生 活 用 纸 的 未 来 的 消 费 量 应 该 是 目 前 水 平 的 一 倍 ( 目 前 734 万 吨 ) 图 1: 世 界 生 活 用 纸 平 均 消 费 ( 每 年,kg)
2 资 料 来 源 : 生 活 用 纸 杂 志 图 2: 中 国 不 同 地 区 生 活 用 纸 消 费 ( 每 年,kg) 资 料 来 源 : 生 活 用 纸 杂 志 (2) 驱 动 之 二 : 消 费 升 级 目 前, 我 国 居 民 的 生 活 用 纸 消 费 仍 然 以 低 毛 利 的 厕 用 卫 生 纸 为 主, 但 占 比 较 2009 年 有 所 下 降 ( 66.6%--> 62.0%), 未 来 随 着 消 费 的 升 级, 会 逐 渐 增 加 对 面 巾 纸 手 帕 纸 餐 巾 纸 的 消 费, 而 这 些 产 品 的 毛 利 率 要 远 高 于 传 统 卫 生 纸 消 费 升 级 将 进 一 步 驱 动 整 个 市 场 生 活 用 纸 量 图 3: 生 活 用 纸 中 厕 用 卫 生 纸 比 重 将 逐 渐 下 降 ( )
3 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 2. 供 给 格 局 : 市 场 集 中 度 尚 待 提 升, 产 能 优 势 显 著 (1) 产 业 链 决 定 该 行 业 生 产 端 具 有 强 周 期 属 性, 下 游 具 有 弱 周 期 属 性 生 活 用 纸 上 游 的 成 本 主 要 是 木 浆, 而 木 浆 属 于 大 宗 商 品, 其 价 格 主 要 受 到 世 界 市 场 的 影 响, 具 有 较 强 的 周 期 性 中 高 端 的 生 活 用 纸 的 木 浆 一 般 需 要 进 口 针 叶 浆 阔 叶 浆, 这 些 来 源 地 分 布 在 北 欧 加 拿 大 美 国 巴 西 等 针 阔 叶 林 丰 富 的 地 区 产 地 的 分 散 再 加 之 树 木 的 生 长 周 期 等, 导 致 上 游 木 浆 的 提 供 呈 现 出 周 期 性 而 同 时 在 下 游 的 消 费 端, 生 活 用 纸 已 经 成 为 人 生 活 中 不 可 或 缺 的 一 部 分, 这 种 性 质 决 定 了 消 费 端 的 弱 周 期 性 在 上 游 的 强 周 期 性 特 点 下, 规 模 经 济 在 成 本 端 和 市 场 消 费 端 都 具 有 很 大 的 优 势 图 4: 生 活 用 纸 产 业 链
4 其 他 浆 木 浆 ( 进 口 ) 化 学 用 品 等 上 游 行 业 纸 浆 企 业 及 贸 易 公 司 草 浆 蔗 浆 苇 浆 棉 浆 回 收 废 纸 浆 针 叶 浆 阔 叶 浆 等 助 剂 周 期 性 行 业 属 性 原 纸 生 活 用 纸 行 业 生 活 用 纸 原 纸 加 工 制 造 企 业 后 加 工 卫 生 卷 纸 软 抽 / 盒 巾 / 手 帕 纸 等 非 卷 纸 经 销 商 便 利 店 KA 及 大 卖 场 商 销 下 游 行 业 消 费 端 消 费 者 强 消 费 属 性 产 能 优 势 一 : 成 本 端 木 浆 : 大 宗 商 品, 受 世 界 价 格 波 动 影 响, 具 有 较 强 的 周 期 性 国 内 中 高 端 纸 品 均 需 进 口 木 浆, 虽 不 能 够 较 好 控 制 价 格, 但 通 过 规 模 体 量 可 以 形 成 对 上 游 木 浆 进 口 企 业 的 强 议 价 能 力 生 活 用 纸 企 业 习 惯 性 在 木 浆 价 格 低 是 囤 积 木 浆 ( 约 3~6 个 月 的 生 产 量 ), 产 能 高 一 方 面 在 进 口 木 浆 价 格 上 有 优 势, 另 一 方 面 也 可 以 对 上 游 的 提 供 商 形 成 一 定 的 占 款 图 5: 木 浆 价 格 周 期 性 资 料 来 源 :wind 产 能 优 势 之 二 : 消 费 端
5 生 活 用 纸 已 经 成 为 人 们 生 活 必 不 可 少 的 产 品, 同 时 生 活 用 纸 的 体 积 大 单 价 低 的 特 点 决 定 了 其 具 有 一 定 范 围 的 运 输 限 制 ( 一 般 是 在 500km~550km) 而 生 活 用 纸 企 业 布 局 全 国 的 产 能 规 模 才 能 够 提 供 全 国 市 场 的 基 本 需 求, 一 般 的 中 小 型 造 纸 厂 仅 足 够 当 地 用 纸 需 求, 不 能 全 国 布 局 因 此, 第 一 梯 队 ( 金 红 叶 APP 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 ) 布 局 全 国 的 产 能 基 地 能 够 提 供 不 同 层 次 不 同 消 费 水 平 的 人 群, 同 时 还 可 以 进 行 产 品 线 的 充 分 利 用 图 6: 生 活 用 纸 消 费 量 及 产 量 ( 万 吨 ) 产 量 消 费 量 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 (2) 市 场 集 中 度 低, 呈 现 出 三 梯 队 格 局 目 前 生 活 用 纸 中 第 一 梯 队 市 场 占 有 率 不 足 40%, 但 产 能 均 超 过 20 万 吨, 而 较 大 的 APP 恒 安 在 2015 年 产 能 将 分 别 达 到 225 万 吨 138 万 吨 而 第 二 梯 队 (10~20 万 吨 ) 第 三 梯 队 (10 万 吨 以 下 ) 仅 仅 服 务 于 某 个 区 域 或 者 某 几 个 区 域, 触 角 并 未 伸 至 全 国 随 着 国 家 淘 汰 产 能 政 策 的 实 施, 以 及 市 场 的 继 续 整 合, 巨 头 的 产 能 规 模 效 应 的 显 现, 生 活 用 纸 行 业 也 将 逐 步 淘 汰 区 域 性 小 公 司, 市 场 集 中 度 将 逐 步 提 高 未 来 生 活 用 纸 行 业 走 向 趋 势 在 林 - 浆 - 纸 一 体 化 生 产 环 保 化 的 过 程, 这 种 趋 势 会 进 一 步 加 速 淘 汰 中 小 型 的 造 纸 厂, 加 速 市 场 整 合, 行 业 集 中 度 迅 速 上 升 图 7: 生 活 用 纸 行 业 厂 商 格 局 (2013)
6 企 业 名 称 品 牌 产 能 ( 万 吨 ) 全 球 排 名 亚 洲 排 名 恒 安 纸 业 有 限 公 司 心 相 印 柔 影 90(2015,138) 7 3 金 红 叶 纸 业 APP 清 风 唯 洁 雅 真 全 真 国 品 牌 128(2015,225) 4 1 维 达 纸 业 集 团 维 达 花 之 韵 76(2015,100) 17 6 中 顺 洁 柔 纸 业 洁 柔 C&S 太 阳 23.6( 目 标,100) 20 9 上 海 东 冠 集 团 洁 云 丝 柔 6.7 上 海 金 佰 利 纸 业 舒 洁 Kleenex 2.4 永 丰 余 家 品 ( 昆 山 ) 五 月 花 东 莞 白 天 鹅 纸 业 贝 柔 5 宁 夏 美 洁 纸 业 股 份 美 洁 滩 羊 双 喜 沙 湖 14 广 西 洁 宝 纸 业 洁 宝 榴 花 区 域 品 牌 8.3 宁 夏 紫 荆 花 纸 业 紫 金 花 吉 丽 吉 利 来 12 江 苏 双 灯 纸 业 双 灯 蓝 雅 欧 风 老 好 14 山 东 东 顺 集 团 顺 轻 柔 奥 佳 月 洁 昕 15 广 西 华 美 纸 业 华 美 碧 海 18 河 南 省 奥 博 纸 业 奥 博 18 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 表 1: 心 相 印 2011 年 市 场 占 有 率 情 况 华 北 (%) 心 相 印 清 风 珍 爱 8.97 舒 洁 2.94 丽 邦 1.77 维 达 1.58 东 北 (%) 心 相 印 清 风 丽 邦 6.5 小 宝 贝 4.1 洁 柔 3.84 舒 洁 2.71 华 东 (%) 心 相 印 清 风 19.2 洁 云 维 达 9.02 妮 飘 6.51 舒 洁 5.97 中 南 (%) 心 相 印 维 达 清 风 洁 柔 7.16 舒 洁 4.3 洁 云 3.62 西 南 (%) 心 相 印 维 达 洁 柔 9.89 清 风 9.03 太 阳 5.31 舒 洁 4.9 西 北 (%) 心 相 印 洁 柔 清 风 娇 肤 6.73 维 达 6.55 小 宝 贝 6.51 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 二. 卫 生 巾 : 高 毛 利 行 业 吸 引 多 数 企 业 进 入 1. 市 场 格 局 : 消 费 群 体 稳 定, 行 业 集 中 度 提 升 快 中 国 的 女 性 消 费 群 体 比 较 稳 定 ( 消 费 人 群 及 消 费 量 ), 同 时 市 场 渗 透 率 超 过 90%, 卫 生 巾 市 场 的 规 模 离 行 业 天 花 板 不 远 这 决 定 了 企 业 在 行 业 中 生 存 的 方 法 就 是 必 须 对 产 品 进 行 市 场 细 分, 同 时 在 该 行 业 也 形 成 一 定 的 品 牌 效 益 以 及 相 应 的 客 户 忠 诚 度 图 8: 市 场 渗 透 率 (%)2012 年 已 经 超 过 90%
7 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 图 9: 行 业 集 中 度 Top15 在 2011 年 已 经 达 到 了 76.8%,Top3 销 售 额 占 到 了 50% 以 上 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 76.8% 61.8% Top15 销 售 额 占 比 % 53.3% Top3 销 售 额 占 比 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 图 10: 消 费 群 体 稳 定, 消 费 量 增 长 放 缓
8 产 量 消 费 量 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 图 11:2013 年 各 大 卫 生 巾 企 业 综 合 排 名 综 合 排 名 公 司 名 称 品 牌 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 2. 未 来 市 场 态 势 : 产 品 细 分 才 有 市 场 ; 竞 争 加 剧, 科 技 变 革 卫 生 巾 材 料 可 能 引 发 行 业 性 变 革 未 来 市 场 的 竞 争 除 了 现 有 的 一 些 企 业 加 入 到 卫 生 巾 行 业 中, 例 如 云 南 白 药 维 达 等, 还 有 互 联 网 对 该 行 业 的 潜 在 颠 覆 卫 生 巾 高 毛 利 的 特 点 使 得 电 商 模 式 更 加 容 易 切 入, 并 且 具 有 可 观 的 利 润 未 来 的 竞 争 的 重 点 在 产 品 细 分 上, 从 细 分 市 场 切 入 才 有 可 能 在 卫 生 巾 市 场 占 有 一 席 之 地 卫 生 巾 的 主 要 成 本 来 自 于 绒 毛 纤 SAP( 高 分 子 吸 水 树 脂 ), 这 些 材 料 目 前 国 内 生 产 仍 不 能 满 足 生 产 需 求, 进 口 依 赖 程 度 较 高, 规 模 经 济 存 在 一 定 的 优 势 同 时, 随 着 卫 生 巾 技 术 变 革 其 生 产 材 料, 才 有 可 能 摆 脱 这 种 限 制 产 能 ( 卫 生 巾 + 卫 生 护 垫 ) /( 亿 片 / 年 ) 较 2009 年 排 名 1 福 建 恒 安 集 团 有 限 公 司 七 度 空 间, 安 尔 乐 宝 洁 ( 中 国 ) 有 限 公 司 护 舒 宝 不 详 - 3 尤 妮 佳 生 活 用 品 ( 中 国 ) 有 限 公 司 苏 菲 不 详 - 4 广 东 景 兴 卫 生 用 品 有 限 公 司 ABC 小 妹 EC OEM 加 工 3 5 福 建 恒 利 集 团 有 限 公 司 好 舒 爽, 舒 爽 金 佰 利 ( 中 国 ) 有 限 公 司 舒 而 美, 高 洁 丝 江 苏 三 笑 集 团 有 限 公 司 笑 爽 佛 山 市 啟 圣 卫 生 用 品 有 限 公 司 美 适 小 妮 新 进 9 小 护 士 ( 天 津 ) 实 业 发 展 有 限 公 司 小 护 士 上 海 护 理 佳 实 业 有 限 公 司 护 理 佳 重 庆 百 亚 卫 生 用 品 有 限 公 司 妮 爽 自 由 点 新 进 12 湖 北 丝 宝 卫 生 用 品 有 限 公 司 洁 婷, 洁 婷 蓓 柔 上 海 花 王 有 限 公 司 乐 而 雅 河 南 舒 莱 卫 生 用 品 有 限 公 司 舒 莱 新 进 15 桂 林 洁 伶 工 业 有 限 公 司 洁 伶 新 进
9 三. 婴 儿 纸 尿 裤 行 业 : 婴 儿 潮 + 二 胎 政 策 叠 加 助 力 行 业 增 长 1. 市 场 增 长 潜 力 : 婴 儿 潮 + 二 胎 政 策 + 低 渗 透 率 美 国 日 本 等 发 达 国 家 的 婴 儿 纸 尿 裤 市 场 渗 透 率 以 达 到 95% 以 上, 世 界 平 均 水 平 也 已 经 超 过 50%, 而 我 国 在 目 前 的 水 平 仅 在 40% 左 右 (2012 年 ) 随 着 城 市 化 进 程 居 民 收 入 水 平 的 提 升, 尤 其 新 生 代 父 母 更 高 的 卫 生 意 识, 纸 尿 裤 的 市 场 渗 透 率 会 进 一 步 提 升, 预 计 到 2018 年 将 达 到 70% 同 时, 在 未 来 的 4~5 年, 中 国 将 迎 来 第 四 波 婴 儿 潮, 再 加 上 二 胎 政 策 的 逐 渐 放 开, 新 生 婴 儿 量 将 维 持 在 1600 万 ~2000 万, 市 场 增 长 空 间 将 迎 来 高 峰 图 12:2011 年 市 场 渗 透 率 100% 95% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 50% 39.10% 0% 美 国 日 本 全 球 平 均 中 国 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 图 13:84 后 出 生 的 人 口 将 带 来 第 四 轮 婴 儿 潮 ( 年 )
10 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局 图 14: 二 胎 政 策 放 开 对 婴 儿 数 量 的 影 响 单 独 二 胎 政 策 放 开 : 独 生 子 女 占 同 龄 人 比 重 : P=29.3% 单 独 家 庭 比 重 2P*(1-P)=41.4% 一 胎 生 育 率 *2.071% 生 育 一 胎 单 独 家 庭 : 0.86% 假 设 未 来 5 年 内 生 育 二 胎 的 意 愿 60% 各 年 二 胎 生 育 率 增 加 0.1% 上 限 下 限 影 响 家 庭 数 ( 万 ) 二 胎 生 育 意 愿 50% 60% 对 应 二 胎 数 量 ( 万 ) 假 设 有 生 育 意 向 的 存 量 单 孩 家 庭 在 4 年 内 完 成 生 育 家 庭 生 育 分 布 40% 30% 20% 10% 对 应 二 胎 数 量 ( 万 ) 下 限 中 长 期 对 应 二 胎 数 量 ( 万 ) 上 限 每 年 增 量 单 孩 家 庭 生 育 二 胎 数 ( 万 ) 政 策 放 开 后 新 增 婴 儿 总 数 ( 下 限 ) 政 策 放 开 后 新 增 婴 儿 总 数 ( 上 限 ) 新 增 纸 尿 裤 潜 在 消 费 者 ( 下 限 ) 新 增 纸 尿 裤 潜 在 消 费 者 ( 上 限 ) 资 料 来 源 : 作 者 参 考 国 家 卫 生 局 专 家 估 计
11 2. 供 应 端 : 行 业 集 中 度 高, 竞 争 仍 旧 激 烈 纸 尿 裤 的 供 应 端 跨 国 公 司 强 势 切 入, 再 加 上 现 有 中 小 企 业 的 竞 争 对 手 (2013 年, 据 亲 贝 学 院 估 计 纸 尿 裤 品 牌 有 1200 个 ), 竞 争 会 继 续 加 剧, 未 来 市 场 将 出 现 盘 整 未 来 消 费 群 体 的 拓 展, 可 能 给 予 更 多 企 业 进 入 该 行 业 分 羹 的 机 会, 估 计 会 出 现 行 业 集 中 度 下 降 趋 势 表 2:2013 年 纸 尿 裤 企 业 综 合 排 名 产 能 ( 纸 尿 裤 + 纸 尿 较 2009 年 综 合 综 合 排 名 公 司 名 称 品 牌 片 )/( 亿 片 / 年 ) 排 名 1 宝 洁 ( 中 国 ) 有 限 公 司 帮 宝 适 不 详 1 2 尤 妮 佳 生 活 用 品 ( 中 国 ) 有 限 公 司 妈 咪 宝 贝 不 详 1 3 金 佰 利 ( 中 国 ) 有 限 公 司 好 奇 福 建 恒 安 集 团 有 限 公 司 安 儿 乐 广 东 百 顺 纸 品 有 限 公 司 茵 茵 Cojin 福 建 恒 利 集 团 有 限 公 司 爽 儿 宝 爹 地 宝 贝 股 份 有 限 公 司 爹 地 宝 贝 5+3 新 进 8 广 东 昱 升 卫 生 用 品 实 业 有 限 公 司 吉 氏 舒 氏 宝 贝 新 进 9 雀 氏 ( 福 建 ) 实 业 发 展 有 限 公 司 雀 氏 福 建 中 天 生 活 用 品 有 限 公 司 可 爱 宝 贝 新 进 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 图 15: 网 购 + 外 企 巨 头 切 入, 恒 安 市 场 占 有 率 逐 渐 降 低 公 司 恒 安 宝 洁 尤 妮 佳 金 佰 利 白 天 鹅 全 日 美 雀 氏 恒 利 百 顺 瑞 德 天 使 美 佳 爽 2.72 其 他 资 料 来 源 : 中 国 造 纸 协 会 生 活 用 纸 专 业 委 员 会 ( 历 年 整 理 ) 3. 消 费 的 两 级 分 化 : 一 二 线 城 市 消 费 看 质 量 品 牌 ; 三 四 线 城 市 更 重 价 格 一 线 城 市 消 费 者 对 产 品 质 量 更 加 敏 感 一 线 二 线 城 市 的 消 费 倾 向 从 原 来 的 宝 洁 尤 妮 佳 金 佰 利 恒 安 纸 尿 裤 逐 渐 转 向 海 淘 代 购, 海 淘 产 品 中, 日 本 韩 国 品 牌 更 受 欢 迎 三 四 线 城 市 消 费 者 对 产 品 价 格 更 加 敏 感 受 制 于 物 流 的 限 制 收 入 水 平 的 限 制, 三 四 线 城 市 的 消 费 者 对 价 格 更 敏 感, 从 一 些 新 兴 产 品 品 牌 ( 爹 地 宝 贝 雀 氏 可 爱 宝 贝 ) 等 区 域 性 可 以 察 觉 出 就 眼 下 市 场 格 局 看, 似 乎 进 入 到???
12 图 16: 淘 宝 京 东 上 各 品 牌 纸 尿 裤 销 售 单 价 资 料 来 源 : 作 者 整 理 四. 公 司 情 况 1. 主 要 业 务 恒 安 国 际 于 1998 年 在 香 港 上 市, 是 内 地 第 一 家 在 香 港 上 市 的 民 营 企 业, 目 前 市 值 约 850 亿 港 币 公 司 的 产 品 结 构 多 元 化, 包 括 纸 巾 卫 生 巾 纸 尿 裤 零 食 产 品 和 洁 肤 产 品 其 中 主 要 业 务 纸 巾 卫 生 巾 婴 儿 纸 尿 布 和 成 人 失 禁 用 品 业 务 国 内 排 名 分 别 为 第 一 第 一 第 二 和 第 六, 市 场 占 有 率 分 别 为 7.27% 12.72% 15.9% 6.1%( 截 止 到 2011 年 ) 公 司 的 收 入 主 要 来 自 于 纸 巾 和 吸 收 性 卫 生 产 品, 占 比 分 别 在 48% 及 42%,2013 年 年 营 收 212 亿 元 图 17:2013 年 主 营 业 务 构 成 生 活 用 纸 : 约 占 公 司 收 入 的 50%, 心 相 印 品 诺 优 选 三 大 品 牌 组 合 心 相 印 共 有 6 大 类 产 品 75 种 款 类, 优 选 有 5 大 类 产 品 20 种 款 类, 品 诺 有 3 大 类 产 品 10 种 款 类, 共 同 打 造 起 恒 安 纸 业 的 完 整 产 品 线 2010 年, 品 诺 心 相 印 优 选 在 全 部 生 活 用 纸 品 牌 满 意 度 的 排 名 中, 分 别 处 于 第 二 第 三 第 七 位 卫 生 巾 : 毛 利 最 高 的 业 务 板 块, 主 要 品 牌 七 度 空 间 安 儿 乐 成 功 进 行 年 龄 群 体 区 分 : 少 女 系 列 七 度 空 间 成 功 打 入 年 轻 女 性 市 场, 市 场 占 有 率 较 高, 在 公 司 卫 生 巾 收 入 中 贡 献 以 超 50% 安 尔 乐 主 要 在 中 年 妇 女 市 场, 在 公 司 的 卫 生 巾 收 入 中 份 额 逐 渐 下 降 纸 尿 裤 : 未 来 有 望 实 现 跨 越 的 板 块, 主 要 品 牌 安 儿 乐 奇 莫 安 儿 乐 在 2011 年 之 前 市 场 占
13 有 率 较 高, 随 着 国 际 巨 头 的 切 入 及 电 商 的 影 响, 目 前 市 场 综 合 排 名 在 第 四 位,2011 年 市 占 率 进 15.9% 2012 年 ~2013 年 对 Q-MO 进 行 产 品 升 级, 希 望 能 够 在 该 产 品 上 切 入 市 场, 实 现 突 破 成 人 纸 尿 裤 : 安 尔 康 目 前 成 人 纸 尿 裤 行 业 仍 处 于 导 入 期, 并 且 市 场 竞 争 对 手 以 中 国 企 业 为 主, 恒 安 约 在 第 四 位 随 着 公 司 对 成 人 纸 尿 裤 的 重 视, 借 助 其 渠 道 可 以 迅 速 提 升 市 场 占 有 率 亲 亲 :2008 年 以 现 金 2.29 亿 元 收 购 福 建 亲 亲, 主 营 果 冻 零 售 等 目 前 亲 亲 在 整 个 公 司 的 营 收 中 占 比 不 足 10% 虽 然 二 者 都 属 于 快 消 品, 渠 道 协 同 利 用 的 能 力 较 强, 但 并 未 看 到 在 收 购 后 亲 亲 的 市 场 占 有 率 的 显 著 提 升 未 来 仍 期 待 其 对 亲 亲 进 行 整 合 与 管 理 图 18: 公 司 产 品 系 列 : 图 19: 恒 安 历 年 来 各 业 务 所 占 比 重
14 图 20: 卫 生 巾 毛 利 水 平 维 持 在 66% 左 右, 恒 安 整 体 毛 利 ~44% 2. 业 务 的 行 业 对 比 : 产 品 组 合 + 规 模 经 济 制 胜 (1) 生 活 用 纸 板 块 : 产 品 组 合 优 势 明 显 恒 安 在 生 活 用 纸 上 期 体 量 是 中 顺 洁 柔 维 达 两 家 公 司 之 和, 虽 然 三 家 企 业 都 在 全 国 布 局, 但 就 产 能 基 地 布 局 上 看, 恒 安 占 据 了 绝 对 优 势, 东 北 地 区 的 产 能 基 地 辽 宁 抚 顺 要 早 于 维 达 的 布 局, 同 时 目 前 还 将 基 地 建 设 到 了 新 疆 恒 安 产 能 优 势 再 加 先 发 优 势, 短 期 内 很 难 被 超 越 同 时, 在 生 活 用 纸 产 品 组 合 方 面, 恒 安 主 要 以 高 毛 利 的 中 高 端 用 纸 为 主, 约 占 70% 的 收 入 份 额, 而 中 顺 洁 柔 维 达 目 前 仍 然 是 以 中 低 端 用 纸 为 主 的 模 式, 其 份 额 已 经 超 过 50% 良 好 的 产 品 组 合 能 够 让 恒 安 享 受 行 业 较 高 的 毛 利,2013 年 毛 利 34%, 高 于 维 达 及 中 顺 洁 柔 图 21: 生 活 用 纸 收 入 上, 恒 安 > 维 达 + 中 顺 洁 柔
15 图 22: 中 高 端 用 纸 占 ~70% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 66.1% 66.1% 66.6% 68.3% 69.5% 33.9% 33.9% 33.4% 31.7% 30.5% 卷 筒 纸 盒 装 纸 巾 手 帕 纸 及 湿 纸 巾 等 图 23: 各 公 司 全 国 布 局 的 生 产 基 地 公 司 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 生 产 基 地 15 个 省, 福 建 浙 江 江 西 安 徽 山 东 辽 宁 天 津 河 南 湖 北 湖 南 广 西 四 川 重 庆 山 西 新 疆 6 个 省, 广 东 浙 江 湖 北 四 川 北 京 辽 宁 5 个 省, 广 东 浙 江 河 北 湖 北 四 川
16 注 : 红 色 是 公 司 生 产 基 地 布 局 较 为 偏 远 区 域 资 料 来 源 : 各 公 司 年 报 网 站 等 图 24: 合 理 的 产 品 组 合 使 得 恒 安 能 够 享 受 高 毛 利 45.0% 40.0% 42.1% 受 通 胀 影 响, 木 浆 价 格 大 幅 度 上 升 35.0% 30.0% 25.0% 34.3% 25.6% 37.3% 30.1% 29.5% 31.4% 27.2% 25.8% 35.4% 30.8% 31.3% 34.1% 30.3% 29.0% 20.0% 中 顺 洁 柔 维 达 恒 安 (2) 吸 收 性 卫 生 用 品 : 产 品 定 位 + 市 场 细 分 卫 生 巾 板 块 : 成 功 的 消 费 群 体 细 分 成 功 的 细 分 群 体 : 从 少 女 群 体 到 时 尚 女 性 群 体 的 巧 妙 切 入 从 2001 年 恒 安 高 档 产 品 七 度 空 间 的 问 世 到 少 女 系 列 优 雅 系 列 课 堂 装 冰 感 护 垫 迷 你 巾 的 陆 续 推 出, 八 年 里, 七 度 空 间 从 红 海 竞 争 转 为 蓝 海 竞 争, 成 为 恒 安 集 团 增 长 最 快 的 支 柱 产 业 之 一 女 性 卫 生 用 品 并 不 是 打 价 格 战 就 能 够 争 夺 市 场 份 额 的, 这 一 行 业 新 进 入 者 可 以 依 赖 于 生 活 用 纸 的 渠 道, 但 要 想 取 得 较 大 的 市 场 份 额, 还 要 依 赖 产 品 及 口 碑 图 25:2013 年 恒 安 卫 生 巾 业 务 行 业 综 合 能 力 排 名
17 综 合 排 名 公 司 名 称 品 牌 资 料 来 源 : 生 活 用 纸 年 鉴 产 能 ( 卫 生 巾 + 卫 生 护 垫 ) /( 亿 片 / 年 ) 较 2009 年 排 名 1 福 建 恒 安 集 团 有 限 公 司 七 度 空 间, 安 尔 乐 宝 洁 ( 中 国 ) 有 限 公 司 护 舒 宝 不 详 - 3 尤 妮 佳 生 活 用 品 ( 中 国 ) 有 限 公 司 苏 菲 不 详 - 4 广 东 景 兴 卫 生 用 品 有 限 公 司 ABC 小 妹 EC OEM 加 工 3 5 福 建 恒 利 集 团 有 限 公 司 好 舒 爽, 舒 爽 金 佰 利 ( 中 国 ) 有 限 公 司 舒 而 美, 高 洁 丝 江 苏 三 笑 集 团 有 限 公 司 笑 爽 佛 山 市 啟 圣 卫 生 用 品 有 限 公 司 美 适 小 妮 新 进 9 小 护 士 ( 天 津 ) 实 业 发 展 有 限 公 司 小 护 士 上 海 护 理 佳 实 业 有 限 公 司 护 理 佳 重 庆 百 亚 卫 生 用 品 有 限 公 司 妮 爽 自 由 点 新 进 12 湖 北 丝 宝 卫 生 用 品 有 限 公 司 洁 婷, 洁 婷 蓓 柔 上 海 花 王 有 限 公 司 乐 而 雅 河 南 舒 莱 卫 生 用 品 有 限 公 司 舒 莱 新 进 15 桂 林 洁 伶 工 业 有 限 公 司 洁 伶 新 进 婴 儿 纸 尿 裤 : 纸 尿 片 + 纸 尿 裤 + 拉 拉 裤, 延 长 消 费 群 早 期 的 安 儿 乐 产 品 主 要 针 对 农 村 市 场, 客 户 群 体 是 价 格 敏 感 型, 因 此 当 2009 年 2010 年 价 格 上 涨 时, 其 市 场 占 有 率 开 始 走 下 坡 路 而 随 之 恒 安 针 对 市 场 于 2011 年 下 半 年 推 出 拉 拉 裤 系 列, 切 入 到 中 高 端 市 场 中, 拉 拉 裤 的 退 出 有 利 于 改 善 公 司 的 纸 尿 裤 毛 利, 随 之 2012 年 2013 年 公 司 纸 尿 裤 毛 利 水 平 提 升 显 著,2013 年 纸 尿 裤 收 入 增 速 达 17.9% 表 3:2013 年 与 2009 年 婴 儿 纸 尿 裤 生 产 商 综 合 排 名 产 能 ( 纸 尿 裤 + 纸 尿 较 2009 年 综 合 综 合 排 名 公 司 名 称 品 牌 片 )/( 亿 片 / 年 ) 排 名 1 宝 洁 ( 中 国 ) 有 限 公 司 帮 宝 适 不 详 1 2 尤 妮 佳 生 活 用 品 ( 中 国 ) 有 限 公 司 妈 咪 宝 贝 不 详 1 3 金 佰 利 ( 中 国 ) 有 限 公 司 好 奇 福 建 恒 安 集 团 有 限 公 司 安 儿 乐 广 东 百 顺 纸 品 有 限 公 司 茵 茵 Cojin 福 建 恒 利 集 团 有 限 公 司 爽 儿 宝 爹 地 宝 贝 股 份 有 限 公 司 爹 地 宝 贝 5+3 新 进 8 广 东 昱 升 卫 生 用 品 实 业 有 限 公 司 吉 氏 舒 氏 宝 贝 新 进 9 雀 氏 ( 福 建 ) 实 业 发 展 有 限 公 司 雀 氏 福 建 中 天 生 活 用 品 有 限 公 司 可 爱 宝 贝 新 进 资 料 来 源 : 生 活 用 纸 年 鉴 图 26: 恒 安 婴 儿 纸 尿 裤 的 历 年 毛 利
18 3. 多 元 化 的 产 品 组 合 优 势 : 成 本 分 散 化, 降 低 木 浆 价 格 波 动 带 来 的 风 险 相 对 于 维 达 和 中 顺 洁 柔 这 类 单 一 产 品 制 造 企 业, 恒 安 的 多 元 化 策 略 在 成 本 上 也 表 现 出 一 定 的 优 势 : 木 浆 在 维 达 中 顺 洁 柔 的 成 本 占 比 超 过 50%, 而 恒 安 的 不 足 30% 木 浆 价 格 的 上 涨 对 其 企 业 利 润 的 侵 蚀 幅 度 较 小 再 加 上 产 能 优 势, 恒 安 通 过 在 价 低 时 囤 积 木 浆, 可 用 时 间 约 3~6 个 月, 因 此 即 使 短 期 内 木 浆 价 格 的 上 涨 也 难 以 对 其 成 本 造 成 威 胁 图 27: 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 成 本 结 构 资 料 来 源 : 公 开 资 料 4. 渠 道 铺 设 : 强 劲 的 终 端 把 控, 期 待 O2O 策 略 发 力 (1) 线 下 渠 道 优 势 : 传 统 渠 道 ( 占 70%) 为 主, 现 代 渠 道 (~30%) 为 辅 布 局 全 国 的 市 场 战 略 形 成 了 恒 安 目 前 较 为 完 备 的 销 售 网 络 : 300+ 销 售 管 理 分 支 机 构 ;3000+ 稳 定 的 一 级 分 销 商 队 伍 ; 发 达 地 区 实 现 网 络 到 县, 直 销 到
19 镇 完 备 的 销 售 网 络 保 证 了 恒 安 的 新 产 品 能 够 迅 速 推 向 市 场,2008 年, 公 司 就 已 经 拥 有 50 万 可 控 的 零 售 终 端, 恒 安 对 销 售 渠 道 的 把 控 能 力 和 布 局 广 度 在 业 内 都 是 翘 楚 图 28: 恒 安 仍 以 传 统 销 售 渠 道 为 主 资 料 来 源 : 公 开 资 料 图 29: 恒 安 拥 有 强 势 的 一 级 分 销 商 及 二 级 分 销 商, 对 终 端 的 把 控 能 力 强 资 料 来 源 : 公 开 资 料 图 30: 现 代 渠 道 铺 货 率
20 注 :* 铺 货 率 : 公 司 产 品 上 货 的 现 代 渠 道 零 售 终 端 间 数 除 以 总 间 数 ( 约 10 万 间 ) 资 料 来 源 : 公 开 资 料 (2) 应 对 互 联 网 销 售 渠 道 由 于 生 活 用 纸 利 润 薄, 又 受 到 产 能 运 距 的 限 制, 而 物 流 成 本 极 高, 从 这 个 角 度 讲 借 助 互 联 网 渠 道 来 扩 大 生 活 用 纸 的 销 售 量 并 不 具 备 优 势 目 前, 恒 安 为 了 应 对 该 种 新 兴 方 式, 同 时 发 挥 自 身 对 终 端 零 售 店 铺 的 把 控 优 势, 率 先 推 出 了 虚 拟 货 架 的 策 略 试 图 通 过 与 便 利 店 合 作, 充 分 利 用 其 传 统 销 售 渠 道 货 物 配 送 的 便 利, 在 互 联 网 购 物 中 寻 求 O2O 突 破 虚 拟 货 架 行 动, 实 际 上 是 在 便 利 店 摆 出 虚 拟 商 品, 购 物 者 可 根 据 自 己 的 喜 好 在 网 上 下 订 单, 恒 安 通 过 给 便 利 店 送 货 的 渠 道 来 顺 便 发 送 C 端 的 产 品, 从 而 充 分 利 用 物 流 优 势 同 时 也 降 低 了 公 司 的 运 营 成 本 目 前 该 项 目 在 厦 门 见 福 便 利 店 开 始 实 施, 预 计 效 果 明 显 将 逐 渐 推 向 全 国 五 财 务 分 析 及 估 值 1. 财 务 分 析 (1) 成 长 能 力 近 5 年 公 司 营 收 增 速 整 体 放 缓, 平 均 增 速 在 14% 以 上, 低 于 维 达 的 20%( 生 活 用 纸 ) 增 速 水 平 在 公 司 三 大 业 务 中, 生 活 用 纸 板 块 增 速 17.8%, 卫 生 巾 板 块 增 速 19.1%, 纸 尿 裤 增 速 最 低, 仅 5.7% 图 31: 近 五 年 平 均 营 收 增 速 维 持 在 14% 以 上
21 图 32: 各 板 块 业 务 年 均 增 长, 纸 尿 裤 增 长 缓 慢 公 司 的 毛 利 率 整 体 上 维 持 在 44% 以 上, 不 过 整 体 增 长 的 波 动 性 较 大, 仍 然 受 到 成 本 端 木 浆 价 格 的 影 响 2010 年 下 半 年 及 2011 年 上 半 年 国 际 木 浆 价 格 上 涨 致 使 整 个 行 业 的 毛 利 增 速 下 降 明 显, 而 随 着 木 浆 价 格 的 下 降, 公 司 的 盈 利 在 2012 年 有 局 部 改 善 图 33: 公 司 净 利 润 及 毛 利 润 增 长
22 (2) 盈 利 能 力 公 司 依 靠 着 生 活 用 纸 板 块 及 高 毛 利 的 卫 生 巾 的 板 块 仍 能 够 保 持 两 位 数 的 资 产 回 报 增 长, 同 时 每 股 盈 利 也 远 远 高 于 单 一 生 活 用 纸 公 司 相 比 于 维 达 国 际 和 中 顺 洁 柔, 恒 安 的 投 入 资 本 回 报 率 在 整 个 行 业 下 行 的 情 况 下 仍 维 持 在 17% 的 水 平, 而 2013 年 维 达 中 顺 洁 柔 仅 6.9% 3.4%. 图 34: 盈 利 能 力 在 逐 渐 下 滑, 净 资 产 收 益 率 降 幅 收 窄 图 35: 多 样 化 产 品 组 合 实 现 的 高 EPS
23 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 图 36: 毛 利 率 高 于 整 个 行 业 带 来 公 司 较 好 的 利 润 率 表 现 图 37: 整 个 行 业 的 资 本 回 报 呈 现 下 降 趋 势 (ROIC(%))
24 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 (3) 偿 债 能 力 公 司 的 偿 债 能 力 方 面 仍 旧 受 2010 年 木 浆 价 格 上 涨 影 响, 待 其 影 响 的 削 减, 公 司 的 偿 债 能 力 又 逐 渐 提 升 : 流 动 比 率 由 1.37 至 1.62, 有 望 恢 复 到 1.7 以 上 水 平, 速 动 比 率 也 由 1.08 的 水 平 上 涨 至 尽 两 年 由 于 扩 大 产 能 需 要 公 司 的 流 动 比 率 有 所 下 降, 但 整 体 上 仍 不 及 中 顺 洁 柔 图 38: 偿 债 能 力 图 39: 流 动 比 率 ( 倍 )
25 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 (4) 营 运 能 力 公 司 产 能 规 模 较 目 前 的 维 达 及 中 顺 洁 柔 上 具 有 优 势, 对 下 游 的 终 端 零 售 商 的 把 控 强 势, 从 而 维 持 低 于 行 业 水 平 的 应 收 账 款 周 转 天 数, 而 对 上 游 的 木 浆 行 业 的 把 控 能 力 相 对 差 一 些, 表 现 较 好 的 是 维 达 国 际 (2013 年 应 付 账 款 天 数 达 到 70 天, 恒 安 约 60 天 ) 有 这 种 差 异 可 能 缘 于 成 本 的 多 元 化 使 得 恒 安 在 总 体 周 转 天 数 可 能 不 及 维 达??? 目 前 恒 安 产 成 品 周 转 期 为 49 天, 通 过 与 正 在 联 手 IBM 和 用 友 进 行 供 应 链 的 重 新 整 合, 预 计 整 合 后 成 品 库 存 将 进 一 步 降 低 图 40: 营 运 能 力 对 比 图 41: 应 收 账 款 周 天 数
26 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 图 42: 应 付 账 款 周 转 天 数 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 注 : 恒 安 的 是 生 活 用 纸 周 转 天 数 (5) 资 本 结 构 行 业 中 的 公 司 基 本 上 都 在 扩 大 自 身 的 产 能, 未 来 整 个 行 业 的 负 债 率 可 能 会 进 一 步 上 升 近 年 来 公 司 加 大 生 活 用 纸 产 能, 通 过 发 债 的 方 式 金 融 融 资 约 54 亿,2018 年 到 期 图 43: 逐 年 上 升 的 资 产 负 债 率
27 图 44: 行 业 中 对 标 公 司 的 资 产 结 构 恒 安 维 达 中 顺 洁 柔 2. 公 司 预 期 收 益 及 估 值 1. 主 营 收 入 : 比 较 确 定 的 业 务 : 生 活 用 纸 : 产 品 结 构 预 计 维 持 70% 中 高 端 纸 30% 厕 纸, 未 来 5 年 增 速 13%; 卫 生 巾 : 未 来 行 业 集 中 度 继 续 提 升, 公 司 依 赖 品 牌 能 够 提 升 一 定 的 市 场 占 有 率, 预 计 增 速 分 别 为 24% 23% 22%, 可 能 是 公 司 黑 马 的 业 务 : 随 着 公 司 在 母 婴 店 的 渠 道 拓 展, 加 上 产 品 的 升 级 换 代, 婴 儿 纸 尿 裤 业 务 有 较 大 改 观 后, 预 计 未 来 5 年 的 增 速 分 别 为 10% 11% 12% 14% 16% 单 位 : 亿 元 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018
28 营 业 收 入 YOY(%) 纸 巾 产 品 YOY(%) 卫 生 巾 产 品 YOY(%) 一 次 性 纸 尿 裤 产 品 YOY(%) 护 肤, 零 食 产 品 及 其 他 YOY (%) 销 售 费 用 管 理 费 用 假 设 : 销 售 费 用 中 可 能 提 升 的 是 生 活 用 纸 ( 竞 争 激 烈 ) 及 纸 尿 裤 板 块 ( 投 放 新 渠 道 ), FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 销 售 费 用 YOY(%) 管 理 费 用 YOY(%) 利 润 表 预 测 单 位 : 亿 元 FY2014 FY2015 FY2016 营 业 收 入 YOY (%) 营 业 成 本 YOY (%) 毛 利 YOY (%) 其 他 经 营 净 收 益 销 售 费 用 YOY (%) 管 理 费 用 YOY (%) 营 业 利 润 YOY (%) 财 务 收 入 /( 费 用 ) 净 额 除 税 前 溢 利 YOY (%) 所 得 税 有 效 税 率 净 利 润 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) YOY (%) 净 利 润 率
29 净 利 润 ( 不 含 少 数 股 东 权 益 ) EPS YOY (%) 股 息 发 行 在 外 股 份 ( 亿 股 ) 核 心 财 务 指 标 预 测 FY2014 FY2015 FY2016 每 股 指 标 每 股 收 益 - 基 本 每 股 净 资 产 每 股 总 营 业 收 入 每 股 经 营 性 现 金 流 盈 利 能 力 净 利 润 率 (%) 销 售 毛 利 率 (%) 营 业 利 润 率 (%) 税 前 利 润 率 (%) ROE(%) ROA(%) ROIC(%) 收 益 质 量 有 效 所 得 税 率 (%) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 / 总 营 业 收 入 (%) 资 本 结 构 产 权 比 例 权 益 乘 数 资 产 负 债 率 总 负 债 / 投 入 资 本 归 属 母 公 司 股 东 权 益 / 投 入 资 本 偿 债 能 力 速 动 比 率 ( 倍 ) 流 动 比 率 ( 倍 ) 货 币 资 金 / 流 动 负 债 合 计 非 流 动 负 债 合 计 / 归 属 母 公 司 股 东 权 益 (%) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 / 总 负 债
30 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 / 流 动 负 债 合 计 营 运 能 力 存 货 周 转 天 数 应 收 账 款 周 转 天 数 应 付 账 款 周 转 天 数 流 动 资 产 周 转 率 固 定 资 产 周 转 率 总 资 产 周 转 率 作 者 简 介 : 屈 玲 玉, 长 江 商 学 院 投 资 研 究 中 心 实 习 研 究 员, 主 要 关 注 农 业 教 育 行 业 目 前 是 中 国 人 民 大 学 在 读 硕 士 研 究 生, 获 山 东 大 学 经 济 学 学 士 硕 士 研 究 方 向 为 农 业 产 业 链 金 融, 曾 参 与 国 家 自 然 科 学 基 金 项 目 国 家 社 科 重 大 项 目 千 人 计 划 项 目 及 国 务 院 扶 贫 办 项 目 等 4 项, 系 统 研 究 水 产 行 业 ; 本 科 期 间 组 织 参 与 调 研 活 动 4 次, 完 成 研 究 报 告 4 篇, 其 中 参 加 第 一 财 经 日 报 主 办 的 财 经 中 国 学 子 有 责 中 国 大 学 生 经 济 调 研 项 目, 获 全 国 第 四 名, 研 究 成 果 被 刊 载 在 第 一 财 经 日 报 ; 其 余 报 告 被 评 为 山 东 大 学 优 秀 社 会 实 践 报 告 同 时 曾 获 得 国 家 奖 学 金 山 东 省 优 秀 毕 业 生 等 奖 励
(600873) I+G % I+G EPS I+G I+G EPS
2014 12 22 () 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% S1060514120001 021-38662845 Puqiang587@pingan.com.cn S0500513080001 021-38660280 Guozhe307@pingan.com.cn 300 2010 90% 50%30% 20% 2007 8000 / 37% 15% CR3
<4D6963726F736F667420576F7264202D20D6D0BDF0BBC6BDF0B4A2C1BFD4F6B3A4B5E3C6C020323031312D352D32362E646F63>
中 金 黄 金 600489.SH 内 部 勘 探 提 升 资 源 储 量 事 件 : 中 金 黄 金 公 告 控 股 子 公 司 山 东 烟 台 鑫 泰 黄 金 矿 业 通 过 对 矿 区 内 资 源 储 量 进 行 详 查, 新 增 黄 金 资 源 量 / 储 量 11.165 吨, 平 均 品 位 2.71 克 / 吨 现 拟 对 公 司 生 产 规 模 进 行 扩 建, 设 计 矿 山 建
摘 要 网 络 欺 诈 催 生 黑 色 产 业 链, 商 业 运 作 模 式 日 渐 成 熟 互 联 网 + 的 飞 速 发 展 催 生 了 黄 牛 打 码 手 羊 毛 党 等 日 趋 专 业 的 黑 产 团 伙, 他 们 分 布 在 产 业 链 的 各 个 环 节, 为 黑 产 利 益 链 条 提
1/ 14 摘 要 网 络 欺 诈 催 生 黑 色 产 业 链, 商 业 运 作 模 式 日 渐 成 熟 互 联 网 + 的 飞 速 发 展 催 生 了 黄 牛 打 码 手 羊 毛 党 等 日 趋 专 业 的 黑 产 团 伙, 他 们 分 布 在 产 业 链 的 各 个 环 节, 为 黑 产 利 益 链 条 提 供 基 础 服 务 2015 年 黑 产 收 入 数 千 亿, 从 业 人 员 多 集
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% /10
(601717) 2010 7 14 18.00 ~ 24.00 RMB 00.00 ~ 00.00 RMB 80 2008 25 70 100 60 10 5-8 www.zzmj.com / 38.8% 35-40 / 2004 ( ) 700 A ( ) 140 B/H ( ) A ( ) () 2.23 (%) 40.2 18-24 2010-2012 1.20 1.421.62 2010
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2005 2005 1 2005 2 2005 3 4 5 6 OO 1 2005 2005 X O 2 2005 2005 : 2005 6 16 1 2 < > 3 < > 4 3 2005 1 9900, 99% 100 1% 18 30 8.4 2.6 5.8, 3 2 29900 99.67% 100 0.33% 4 2005 2004, 5 2005 6 2005, 7 2005 20%
河南莲花味精股份有限公司
河 南 莲 花 健 康 产 业 股 份 有 限 公 司 2016 年 第 一 次 临 时 股 东 大 会 会 议 资 料 2016 年 第 一 次 临 时 股 东 大 会 会 议 材 料 河 南 莲 花 健 康 产 业 股 份 有 限 公 司 2016 年 第 一 次 临 时 股 东 大 会 会 议 议 程 会 议 时 间 :2016 年 2 月 1 日 下 午 15:00 时 会 议 地 点 :
G % % G 8% 6% 2%-12% 100% G G G SH G SH G SH G G QFII G % % % 2005A
50 2006 6 30 45 83.42% 2006-6-30 600019 G 13.81% 600282 1.08% 600028 10.55% 600020 G 1.05% 600104 G 5.79% 600153 G 0.94% 600005 G 5.37% 600102 0.91% 600015 G 4.57% 600307 G 0.85% 600642 G 4.28% 600323
国盛证券投资报告
主 题 策 略 研 究 地 方 国 企 改 革 : 改 革 春 风 吹 投 资 正 当 时 ( 下 ) 2016 年 4 月 8 日 第 6 期 核 心 观 点 : 我 们 在 上 期 的 报 告 中 为 投 资 者 阐 述 了 地 方 国 企 改 革 的 投 资 逻 辑 以 及 五 大 区 域 板 块 中 泛 长 三 角 地 区 和 泛 珠 三 角 地 区 重 点 关 注 的 相 关 上 市 公
表 1 公 司 单 季 度 的 财 务 数 据 ( 百 万 元 ), 毛 利 率 的 变 化 与 大 豆 涨 跌 大 致 同 步 2013 2013 Q3 Q4 Q3 Q4 Q3 Q4 营 业 收 入 1,219 1,331 1,393 1,622 1,595 1,393 2,015 1,720 1
证 券 研 究 报 告 / 公 司 点 评 报 告 2013 年 8 月 13 日 粮 油 加 工 署 名 人 : 观 富 钦 S0960513070003 0755-82026831 guanfuqin@china-invs.cn 6-12 个 月 目 标 价 : 20.00 元 当 前 股 价 : 评 级 调 整 : 基 本 资 料 15.53 元 维 持 上 证 综 合 指 数 2101.28
目 录 前 言 1 盈 利 增 速 放 缓 2 信 贷 资 产 质 量 下 滑 7 面 对 挑 战 持 续 创 新 10
2014 年 银 行 业 年 报 分 析 2014 年 银 行 业 年 报 分 析 1 目 录 前 言 1 盈 利 增 速 放 缓 2 信 贷 资 产 质 量 下 滑 7 面 对 挑 战 持 续 创 新 10 前 言 2014 年 度 银 行 业 的 业 绩 格 外 受 到 市 场 的 关 注, 一 方 面 在 利 率 市 场 化 及 信 贷 资 产 质 量 下 滑 的 双 重 影 响 下, 投 资
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119 以 吉 田 松 阴 的 东 坡 策 批 评 为 中 心 北 京 大 学 历 史 系 唐 利 国 吉 田 松 阴 是 日 本 幕 末 时 期 倒 幕 志 士 的 著 名 先 驱 他 是 长 州 藩 的 兵 学 师 范 ( 教 官 ), 其 门 下 涌 现 了 久 坂 玄 瑞, 高 杉 晋 作, 木 户 孝 允, 伊 藤 博 文, 山 县 有 朋 等 倒 幕 维 新 运 动 的 重 要 领 导
行 业 跟 踪 报 告 批 发 和 零 售 贸 易 行 业 2 而 在 今 年 上 半 年, 以 传 统 门 店 为 主 的 A 股 零 售 公 司 仍 在 电 商 的 打 压 下, 估 值 和 股 价 不 断 压 低 实 际 上, 随 着 电 商 自 营 业 务 范 畴 的 扩 大, 尤 其 是
行 业 跟 踪 报 告 证 券 研 究 报 告 批 发 和 零 售 贸 易 增 持 维 持 行 业 近 期 热 点 点 评 2013 年 9 月 24 日 OTO 风 潮 中, 苏 宁 云 商 之 前 被 看 作 经 营 和 估 值 拖 累 的 实 体 门 店 或 部 分 转 换 成 网 点 优 势? 批 发 和 零 售 贸 易 行 业 首 席 分 析 师 : 路 颖 SAC 执 业 证 书 编 号
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國 文 試 題 評 析 王 冕 老 師 一 形 式 範 疇 : 序 別 類 別 題 數 配 分 備 註 字 字 音 2 4 形 聲 偏 旁 外 來 語 音 譯 詞 字 形 1 2 六 書 ( 會 意 ) 一 測 字 義 3 6 同 字 異 義 通 同 字 驗 成 語 3 6 字 形 改 錯 文 義 運 用 二 修 辭 6 12 對 偶 轉 品 鑲 嵌 ( 增 字 ) 借 代 ( 年 齡 ) 設 問
公司研究报告
证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 / 深 度 研 究 215 年 12 月 23 日 家 用 电 器 / 白 色 家 电 Ⅱ 投 资 评 级 : 买 入 维 持 评 级 当 前 价 格 元 : 23.22 合 理 价 格 区 间 元 : 34.8~42.6 张 立 聪 执 业 证 书 编 号 :S5751443 研 究 员 755-8277649 zhanglicong@htsc.com 徐
华鑫晨会日报
13-11 14-01 14-03 14-05 14-07 14-09 14-11 15-01 15-03 15-05 15-07 15-09 15-11 16-01 16-03 华 鑫 晨 会 日 报 策 略 报 告. 晨 会 日 报 晨 会 日 报 日 期 :2016 年 3 月 29 日 星 期 二 海 外 市 场 概 况 指 数 名 称 收 盘 价 涨 跌 (%) 恒 生 指 数 20345.61-1.31
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证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 报 告 信 息 技 术 计 算 机 应 用 审 慎 推 荐 -A( 维 持 ) 目 标 估 值 :36.80 元 当 前 股 价 :32.34 元 2014 年 06 月 03 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2055 总 股 本 ( 万 股 ) 26414 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 26414 总 市 值 ( 亿 元 ) 85 流 通 市
目 录 1 教 育 安 全 双 轮 驱 动, 开 启 发 展 新 篇 章... 3 2 教 育 信 息 化 市 场 广 阔... 4 2.1 政 策 对 教 育 产 业 持 续 支 持...4 2.1.1 财 政 保 证 教 育 支 出, 生 均 经 费 体 现 支 持 力 度...4 2.1.2
2015 年 2 月 3 日 立 思 辰 (300010.SZ) 计 算 机 行 业 全 产 业 链 布 局 教 育 行 业, 全 方 位 迎 接 互 联 网 教 育 浪 潮 公 司 动 态 教 育 安 全 双 轮 驱 动, 开 启 发 展 新 篇 章 教 育 和 安 全 两 大 战 略 业 务 板 块 通 过 一 系 列 的 外 延 式 并 购, 公 司 教 育 及 安 全 方 面 的 布 局 已
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2002 1 2002 2 2002 3 2002 536,981,441.98 397,059,657.32 377,059,540.08 1,488,514,969.66 57,775,344.94 652,170,096.78-138,718,204.49 0 23,529,549.69 390,670,453.18-49,838,312.06 23,529,549.69-3,529,432.45
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(600729) 2010 7 1 41.04 / / www.c-best.com ( ) 20,400 A ( ) 13,575 B/H ( ) 0 83.64 A ( ) 55.66 () 4.61 (%) 64.88./32.51% /32.51% + S1060209040123 0755-22625790 Hemiao160@pingan.com.cn 2010-2012 EPS 0.851.15
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广 州 友 谊 (000987.sz) 将 持 续 受 益 于 珠 三 角 奢 侈 品 消 费 快 速 增 长 欧 亚 菲 分 析 师 电 话 :020-87555888-641 email:oyf@gf.com.cn SAC 执 业 证 书 编 号 :S0260511020002 2010 年 业 绩 回 顾 报 告 期 内, 公 司 实 现 营 业 收 入 35.86 亿 元, 同 比 增 长
上 海 浦 东 发 展 银 行 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 议 程 现 场 会 议 时 间 :2016 年 4 月 28 日 ( 星 期 四 ) 下 午 1:00 会 议 地 点 : 莲 花 路 1688 号 三 楼 大 会 议 室 主 持 人 : 吉 晓 辉 董
上 海 浦 东 发 展 银 行 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 会 议 资 料 二 〇 一 六 年 四 月 二 十 八 日 1 上 海 浦 东 发 展 银 行 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 议 程 现 场 会 议 时 间 :2016 年 4 月 28 日 ( 星 期 四 ) 下 午 1:00 会 议 地 点 : 莲 花 路 1688 号
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2009 11 21 31 CPI 5 09 CPI -1 41 51 30 25 20 15 10 5 0 08-06 09-06 10-06 11-06 12-06 02-07 05-07 08-07 11-07 02-08 05-08 08-08 61 71 81 30% -9-10 ROE ROA 91 -11-12 101 111 121 09-13 131 141 09 151 31 30
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(601311) 2011 11 28 2011 8 800 kvah 90 kvah 2012 2012 3 20112012 2013 0.841.37 1.69 2011 11 25 22.05 26.3616.10 13.06 2012 () (%) () (%) EPS () ROE (%) () 2010 262,967 41.95 26,161 50.69 0.62 35.6 2011E
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1 要 闻 报 道 认 真 打 造 协 会 精 品 品 牌, 充 分 发 挥 老 教 授 们 的 积 极 作 用 中 国 老 教 授 协 会 今 年 第 二 季 度 连 续 举 办 三 个 专 家 论 坛 本 刊 讯 按 照 2009 年 1 月 12 日 中 国 老 教 授 协 会 六 届 五 次 常 务 理 事 会 通 过 的 协 会 2009 年 工 作 要 点, 协 会 与 有 关 单 位
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地 方 建 设 篇 南 宁 市 一 城 市 规 划 与 建 设 [ 规 划 管 理 ]2007 年 度, 共 召 开 业 务 审 查 会 89 次, 共 组 织 各 种 方 案 评 审 会 466 次 共 办 理 建 设 工 程 审 批 业 务 7088 项, 办 理 新 开 工 面 积 993.6 万 平 方 米 ; 共 核 发 建 设 用 地 规 划 许 可 证 292 份, 审 批 建 设
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13 品 书 闻而思之 而后修 华 海 公 司 高 级 经 营 管 理 干 部 培 训 纪 实 规划发展部 已近年终岁末 寒意阵阵 但中国银行珠 真正达到了增强素质 修德育才的目的 党课培训催人奋进 烈 来自北京 上海 广州 珠海 山东 新 加坡 南通等地的华海公司全体经营管理干 中国共产党是怎么诞生的 如何理解党 部 党员和入党积极分子齐聚一堂 正以只争 章 怎样做一个共产党员 原中国工艺品进出
北 京 蓝 皮 书 公 共 服 务 相 比 而 言, 养 老 医 疗 失 业 等 保 险 都 早 已 经 由 国 务 院 颁 布 了 相 应 的 立 法 条 例, 在 全 国 范 围 内 形 成 了 统 一 的 制 度 党 的 十 八 届 四 中 全 会, 首 次 以 依 法 治 国 为 主 题,
北 京 市 生 育 保 险 制 度 的 国 际 比 较 与 借 鉴 11 北 京 市 生 育 保 险 制 度 的 国 际 比 较 与 借 鉴 李 凤 欧 阳 杰 摘 要 : 以 北 京 市 生 育 保 险 制 度 为 研 究 对 象, 从 国 际 比 较 与 借 鉴 的 视 野 和 角 度, 分 析 了 北 京 市 生 育 保 险 制 度 的 现 状, 以 及 与 英 国 德 国 日 本 等 发 达
2006年中央、国家机关公务员录用考试
2006 年 国 家 公 务 员 考 试 行 测 真 题 第 一 部 分 言 语 理 解 与 表 达 ( 共 30 题, 参 考 时 限 30 分 钟 ) 每 道 题 包 含 一 段 文 字 或 一 个 句 子, 后 面 是 一 个 不 完 整 的 陈 述, 要 求 你 从 四 个 选 项 中 选 出 一 个 来 完 成 陈 述 注 意 : 答 案 可 能 是 完 成 对 所 给 文 字 主 要 意
577 13681911 442 1019 1 120 107 155 60 1 4 8 1 4 209 1882 3 8 8 4 1 1987 154 18 1937 1983 1962 1978 1931 1933 1937 1979 1940 1941 1947 1948 1982 1985 1981 1984 6 20 1951 1981 5 IBM
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1 2,835,000,152.41 2,595,958,921.28 9.21 3,803,706,275.25 3,636,910,789.29 4.59 7,422,162,377.11 6,976,568,723.61 6.39 2,978,399,071.95 2,937,950,953.08 1.38 4.5127 4.4514 1.38 4.2429 4.2437-0.02 106,431,093.07
黄 永 润 带 队 参 加 市 场 营 销 与 物 流 管 理 培 训 班... 6 黄 永 润 出 席 茶 业 集 团 春 茶 生 产 经 营 分 析 会... 6 大 明 山 茶 文 化 生 态 家 园 项 目 签 约 仪 式 在 邕 举 行... 7 广 西 职 业 技 术 学 院 开 展 庆
( 第 34 期 ) 广 西 壮 族 自 治 区 农 垦 局 办 公 室 编 2015 年 7 月 9 日 本 期 目 录 重 要 信 息 广 西 农 垦 与 贵 港 市 垦 地 合 作 座 谈 会 在 邕 举 行... 1 广 西 南 方 机 电 技 术 师 资 培 训 与 技 术 服 务 中 心 落 户 广 职 院... 1 刘 刚 到 防 城 精 制 糖 公 司 调 研... 2 糖 业 集
中山市**局2005年部门预算基本情况说明
中 山 市 文 化 广 电 新 闻 出 版 局 2016 年 部 门 预 算 情 况 一 单 位 基 本 情 况 本 单 位 主 要 履 行 的 公 共 职 能 包 括 : 1 贯 彻 执 行 国 家 和 省 市 有 关 文 化 广 播 电 视 新 闻 出 版 版 权 的 方 针 政 策 和 法 律 法 规, 把 握 正 确 的 舆 论 导 向 和 创 作 导 向 拟 定 文 化 广 播 电 视 新
1811 1884 1847 1860 1862 1871 1875 1823 1884 1851 1876 1878 1879 1880 1884 20 1858 1861 1864 1862
1768 1842 1788 1842 1766 1848 1805 1864 1853 1862 1811 1884 1847 1860 1862 1871 1875 1823 1884 1851 1876 1878 1879 1880 1884 20 1858 1861 1864 1862 1833 1884 1855 1861 500 1862 1864 1868 1875 1829 1888
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專 題 論 述 兩 岸 婚 姻 的 溫 情 面 與 法 制 面 蔡 漢 賢 林 姹 君 壹 引 言 一 九 八 七 年 十 一 月 政 府 開 放 臺 灣 地 區 人 民 赴 大 陸 探 親, 兩 岸 婚 姻 關 係 隨 即 興 起 波 瀾, 舊 有 的 再 續 連 理 枝, 新 增 的 添 加 了 不 少 比 翼 鳥, 兼 之 近 年 臺 商 西 進, 大 陸 成 為 臺 灣 最 大 出 口 市
机动车驾驶证申领和使用规定（公安部令第91号）
机 动 车 驾 驶 证 申 领 和 使 用 规 定 中 华 人 民 共 和 国 公 安 部 令 第 91 号 现 发 布 修 订 后 的 机 动 车 驾 驶 证 申 领 和 使 用 规 定, 自 2007 年 4 月 1 日 起 施 行 公 安 部 部 长 周 永 康 二 OO 六 年 十 二 月 二 十 日 目 录 第 一 章 总 则 第 二 章 机 动 车 驾 驶 证 的 申 领 第 一 节 机
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節 拍 與 文 字 的 遊 戲 \ 板 眼 旋 律 板 眼 : 傳 統 術 語, 即 節 拍 之 意 以 強 弱 區 別, 強 拍 叫 板, 弱 拍 叫 眼 在 板 書 類 的 曲 種 中, 以 前 半 拍 與 後 半 拍 組 成 一 拍, 結 合 文 字 數 唱, 形 成 各 種 板 式 為 了 學 習 的 方 便, 我 們 將 前 半 拍 叫 板, 後 半 拍 叫 眼 數 唱 : 傳 統 術 語,
Microsoft Word - 02 002207 薪酬管理制度.doc
新 疆 准 东 石 油 技 术 股 份 有 限 公 司 薪 酬 管 理 制 度 第 一 部 分 员 工 工 资 管 理 办 法 第 一 条 第 一 章 总 则 为 了 建 立 与 现 代 企 业 制 度 相 适 应 的 薪 酬 分 配 体 系, 调 动 员 工 积 极 性, 提 高 工 作 效 率, 激 励 员 工 为 公 司 创 造 更 高 的 价 值, 增 强 新 疆 准 东 石 油 技 术 股
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上 海 对 外 贸 易 学 院 全 日 制 本 专 科 生 学 分 制 学 籍 管 理 规 定 第 一 章 总 则 第 一 条 为 维 护 学 校 正 常 的 教 学 秩 序, 保 障 学 生 的 学 习 权 利 和 义 务, 规 范 学 籍 管 理 行 为, 根 据 中 华 人 民 共 和 国 高 等 教 育 法 和 教 育 部 普 通 高 等 学 校 学 生 管 理 规 定 等 文 件, 结 合
黄 河 两 岸 耸 立 着 万 丈 高 山 战 士 们 站 在 河 畔 仰 起 头 看, 天 像 一 条 摆 动 的 长 带 子 人 要 站 在 河 两 岸 的 山 尖 上, 说 不 定 云 彩 就 从 耳 边 飞 过, 伸 手 也 能 摸 着 冰 凉 的 青 天 山 峡 中, 浑 黄 的 河 水
保 卫 延 安 作 者 : 杜 鹏 程 正 文 第 一 章 延 安 字 数 :39132 一 一 九 四 七 年 三 月 开 初, 吕 梁 山 还 是 冰 天 雪 地 西 北 风 滚 过 白 茫 茫 的 山 岭, 旋 转 啸 叫 黄 灿 灿 的 太 阳 光 透 过 干 枯 的 树 枝 -- 照 在 雪 地 上, 花 花 点 点 的 山 沟 里 寒 森 森 的, 大 冰 凌 像 帘 子 一 样 挂 在
Microsoft Word - 雲林縣學校轉型優質計畫.docx
雲 林 縣 學 校 轉 型 優 質 計 畫 97.06.10 府 教 國 字 第 0970403986 號 函 102.05.23 府 教 國 字 第 1025413652 號 函 修 訂 壹 依 據 : 一 教 育 基 本 法 第 13 條 二 雲 林 縣 政 府 97.06.10 府 教 國 字 第 0970403986 號 函 頒 雲 林 縣 學 校 轉 型 優 質 實 施 計 畫 貳 目 標
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江 苏 省 供 销 合 作 总 社 简 报 第 29 期 江 苏 省 供 销 合 作 总 社 办 公 室 编 2016 年 8 月 17 日 无 锡 市 农 产 品 经 纪 人 协 会 着 力 提 升 行 业 服 务 功 能 近 年 来, 无 锡 市 农 产 品 经 纪 人 协 会 通 过 构 建 农 产 品 经 纪 人 工 作 平 台, 在 农 民 与 政 府 之 间 农 民 与 市 场 之 间
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中 国 民 用 航 空 总 局 令 第 129 号 民 用 机 场 建 设 管 理 规 定 已 经 2004 年 10 月 12 日 中 国 民 用 航 空 总 局 局 务 会 议 通 过, 现 予 公 布, 自 2004 年 12 月 1 日 起 施 行 局 长 杨 元 元 二 四 年 十 月 十 二 日 民 用 机 场 建 设 管 理 规 定 第 一 章 总 则 第 一 条 为 加 强 民 用
慈宗彌勒淨土法門的殊勝
法 明 寺. 台 灣 慈 宗 學 會 印 贈 慈 宗 彌 勒 淨 土 法 門 的 殊 勝 2 目 錄 目 錄 作 者 簡 介 5 自 序 7 彌 勒 淨 土 法 門 初 探 11 彌 勒 淨 土 略 說 31 太 虛 大 師 的 彌 勒 淨 土 思 想 簡 說 -- 慈 宗 三 要 大 意 51 附 錄 印 度 佛 教 瑜 伽 學 之 綱 要 顯 揚 聖 教 論 結 構 試 析 79 太 虛 大 師
5.1施工企业会计核算办法
法 规 标 题 : 施 工 企 业 会 计 核 算 办 法 文 号 : 财 会 [2003]27 号 发 文 单 位 : 财 政 部 发 文 日 期 :2003 年 9 月 25 日 实 施 日 期 :2004 年 1 月 1 日 财 政 部 关 于 印 发 施 工 企 业 会 计 核 算 办 法 的 通 知 财 会 (2003)27 号 国 务 院 有 关 部 委, 各 省 自 治 区 直 辖 市
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1 6 7 2 3 8 4 5 8 9 15 6 28 19 36 ~ 113 7 8 22 23 9 20 25 10 11 1990 28 29 31 32 33 35 36 12 56 13 14 144 6 150 15 16 17 1. 3 2. 18 4 19 5 20 1. 6 21 7 8 22 ( ) ( ) 9 1. 11 12 14 2. 23 24 15 16 25 19 20
专科疾病诊治（十二）
...1...13...25...43...59...67...70...72...93...99... 105... 115... 125... 137... 184... 198... 200 I 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 24 3 4 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34
2009 189 2009 2013 2009 2013 OO 2009 2013 2 2007 17 2008 2012 2008 56 1 3 2 3 4 3 4 1 5 2 1 2009 2013 2009 90% 60% 2010 2010 95% 70% 2 2011 2012 2011 100% 80% 85% 5 6 2012 95% 90% 3 2013 100% 95% 1 2 7
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文档2
2002 40-1 2002 3 3 5 6 7 8 9 13 14 16 40 40-2 2002 1 15,642,778.15 16,946,855.96 16,982,495.67 15,984,821.37 39,850,399.31 16,346,971.89-668,554.03 / -35,639.71-4,801,281.73-16,093,628.17 40-3 2002 2 2002
利 润 预 计 为 360,216.20 万 元 ; 假 设 2016 年 归 属 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 较 2015 年 度 预 测 值 的 基 础 上 增 长 15%, 为 414,248.63 万 元 上 述 利 润 值 不 代 表 公 司 对 未 来 利 润 的 盈 利 预
证 券 代 码 :600177 证 券 简 称 : 雅 戈 尔 公 告 编 号 :2015-078 雅 戈 尔 集 团 股 份 有 限 公 司 关 于 非 公 开 发 行 A 股 股 票 摊 薄 即 期 收 益 及 填 补 措 施 ( 修 订 稿 ) 的 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 公 告 内 容 的 真 实 准 确 和 完 整, 对 公 告 的 虚 假 记 载 误
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股 票 研 究 公 司 深 度 研 究 恩 华 药 业 (2262) 中 枢 神 经 药 物 龙 头 企 业 易 镜 明 21-38676779 yijingming@gtjas.com S88288357 本 报 告 导 读 : 充 分 享 受 中 枢 神 经 市 场 : 短 期 看 麻 药, 长 期 看 精 神 药 物 演 绎 恒 瑞 式 发 展, 目 前 恩 华 总 市 值 小, 基 数 低,
记 忆 155 期 北 京 大 学 文 革 专 辑 (9) 目 录 专 稿 章 铎 从 高 云 鹏 的 遭 遇, 看 迟 群 之 流 的 专 制 附 : 高 云 鹏 给 胡 宗 式 章 铎 的 信 (2015 年 11 月 19 日 ) 评 论 马 云 龙 王 复 兴 抢 救 记 忆 : 一 个 北
记 忆 155 期 北 京 大 学 文 革 专 辑 (9) 目 录 专 稿 章 铎 从 高 云 鹏 的 遭 遇, 看 迟 群 之 流 的 专 制 附 : 高 云 鹏 给 胡 宗 式 章 铎 的 信 (2015 年 11 月 19 日 ) 评 论 马 云 龙 王 复 兴 抢 救 记 忆 : 一 个 北 大 学 生 的 文 革 回 忆 录 序 扬 子 浪 洗 涤 我 们 被 污 损 的 灵 魂 读 抢
硕士论文正文
1905 1945...3...4...11...23...41...54...66...73 1945 1949...81...117...127...132...176...184 1905 1945 1905 1910 1920 1922 1941 1945 1920 1944 1915 1939 25 1922 1933 40 1939 30 30 20 1932 30 1944 1945
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不 会 忘 记, 历 史 不 会 忘 记, 当 一 个 古 老 神 州 正 以 崭 新 的 姿 态 昂 首 屹 立 于 世 界 东 方 的 时 候, 当 世 界 把 延 伸 的 广 角 镜 瞄 准 这 片 神 奇 土 地 的 时 候, 中 国 人 民 已 深 深 感 到, 现 在 所 拥 有 的,
共 和 国 十 大 将 军 传 粟 裕 中 国 十 大 将 军 01 粟 裕 前 言 任 何 一 场 伟 大 的 革 命, 无 一 不 是 波 澜 壮 阔, 大 潮 叠 起 伴 随 和 影 响 着 这 些 革 命 的, 是 一 代 又 一 代 伟 大 的 革 命 家 对 于 二 十 世 纪 整 个 中 华 民 族 来 说, 革 命 一 词 总 是 蕴 涵 着 正 义 和 进 步, 圣 洁 和 光 荣
标题
三 风 云 人 物 27 三 风 云 人 物 武 进 人 杰 地 灵, 历 代 名 人 辈 出 千 年 悠 悠, 无 数 志 士 仁 人 名 贤 巨 贾 荟 萃 于 此, 给 这 片 土 地 带 来 了 富 庶 和 文 明, 留 下 了 数 不 尽 的 动 人 故 事, 在 武 进 历 史 的 演 进 中 刻 上 深 深 的 烙 印 1 延 陵 君 子 季 札 春 秋 末 期 的 季 札 被 武 进
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媒 摘 体 自 采 粮 访 该 做 和 不 农 该 组 做 织 的 媒 事 体 情 关 系 处 编 制 的 一 份 该 做 和 不 该 做 的 事 情 清 单 积 简 单 极 地 主 回 动 当 媒 体 打 来 应 电 质 话 询 并 不 确 保 每 次 都 能 传 递 你 的 关 键 信 息 通 过 下 列 问 是 您 题 哪 贵 个 确 保 单 姓? 你 位 的 能? 完 全 明 白 你 在 同
第六篇守势
克 劳 塞 维 慈 战 争 论 纲 要 1/31 第 六 篇 守 势 第 六 篇 守 势 守 势 的 本 质 1 守 势 的 概 念 2 守 势 的 价 值 3 守 势 价 值 的 变 迁 4 守 势 所 附 带 的 一 般 性 质 战 略 守 势 (A) 守 势 会 战 1 战 略 守 势 的 性 质 2 战 略 守 势 的 特 别 手 段 3 守 势 的 抵 抗 种 类 a 要 塞 b 防 御
1152 1221 1195 1217 12 1 5 9 5000 90 2 10 6 1226 1255 1260 5 1301 1273 1275 1281 1956 1303 1358 1333 1352 13 43 3 20 2 6 3 7 10 1349 11 1522 1508 1522 30 1601 1645 1628 9 20 1655 1644 800 1652 3 5 5 7
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第一章
台南市立大內國民中學母語教學檔案 兒童文學 台灣兒童歌謠 壹 前言 我國的童謠 始於列子之康衢之謠 堯乃微服遊於康衢 兒童曰 立我烝民 莫匪爾極 不識不知 順序之則 後漢書 獻帝初 京師童謠曰 千里草 何青青 十日卜 不得生 前者歌頌帝堯德政 之廣被 後者諷刺董卓之虐政 人民將身受其殃 皆係含有政治作用的 歌謠 今日所說童謠 爾雅曾說 徒歌謂之謠 所謂徒歌即是隨口吟 唱 不加伴奏 也無固定旋律 隨興之所至啍唱
第 二 章 鉴 证 业 务 的 定 义 和 目 标 第 五 条 鉴 证 业 务 是 指 注 册 会 计 师 对 鉴 证 对 象 信 息 提 出 结 论, 以 增 强 除 责 任 方 之 外 的 预 期 使 用 者 对 鉴 证 对 象 信 息 信 任 程 度 的 业 务 鉴 证 对 象 信 息 是 按
中 国 注 册 会 计 师 鉴 证 业 务 基 本 准 则 第 一 章 总 则 第 一 条 为 了 规 范 注 册 会 计 师 执 行 鉴 证 业 务, 明 确 鉴 证 业 务 的 目 标 和 要 素, 确 定 中 国 注 册 会 计 师 审 计 准 则 中 国 注 册 会 计 师 审 阅 准 则 中 国 注 册 会 计 师 其 他 鉴 证 业 务 准 则 ( 分 别 简 称 审 计 准 则 审 阅
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A 单 位 负 责 人 B 会 计 机 构 负 责 人 C 会 计 主 管 人 员 D 会 计 人 员 多 选 题 : 1. 单 位 伪 造 变 造 会 计 凭 证 会 计 账 簿, 编 制 虚 假 财 务 会 计 报 告 的, 县 级 以 上 人 民 政 府 财 政 部 可 以 依 法 行 使 的
(6.13 考 生 原 题 ) 原 始 资 料 请 勿 外 泄, 违 者 必 究! 单 选 题 : 1. 下 列 税 种 中, 不 属 于 行 为 税 的 是 ( ) A 车 船 使 用 牌 照 税 B 耕 地 占 用 税 C 城 市 维 护 建 设 税 D 车 辆 购 置 税 2. 根 据 人 民 币 银 行 结 算 账 户 管 理 办 法 的 规 定, 非 经 营 性 的 存 款 人 违 反 规
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宇 宙 生 靈 學 修 行 者 第 八 部 將 軍 行 ( 疏 第 二 十 四 篇 二 0 八 集 至 二 一 六 集 合 訂 本 ) 作 者 : 妙 航 玄 昊 玄 鑫 整 理 目 錄 第 二 0 八 集 劍 馬 嘶 鳴 第 二 0 九 集 該 當 何 斷 第 二 一 0 集 流 水 落 花 第 二 一 一 集 一 往 情 深 第 二 一 二 集 冷 面 藏 情 第 二 一 三 集 心 海 湖 平
目 录 索 引 2015 年 业 绩 受 累 于 空 调 收 入 下 滑 和 费 用 投 入 增 加... 4 公 司 披 露 2015 年 报 和 1Q16 季 报... 4 空 调 收 入 下 滑 拖 累 收 入 表 现... 4 毛 利 率 小 幅 提 升, 费 用 投 入 增 加 侵 蚀 利
Table_Excel1 2014A Table_Contacter 渐 飞 研 究 报 告 - http://bg.panlv.net 年 报 点 评 冰 箱 证 券 研 究 报 告 青 岛 海 尔 (600690.SH) Tabl e_title 多 点 改 善, 未 来 成 长 可 期 Table_Summary 2015 年 业 绩 受 累 于 空 调 收 入 下 滑 和 费 用 投 入 增
8月31日 高松市震災対策総合訓練が古高松中学校において実施され，住民2000人が参加した
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汇集全球21位医生的经验和智慧，总结出最实用的专业建议，这些都是最值得你牢记的健康提醒
彙 集 全 球 21 位 醫 生 的 經 驗 和 智 慧, 總 結 出 最 實 用 的 專 業 建 議, 這 些 都 是 最 值 得 你 牢 記 的 健 康 提 醒 top1. 不 是 每 個 人 都 適 合 做 近 視 矯 行 手 術, 除 非 你 在 手 術 前 已 經 持 續 穩 定 地 佩 戴 了 一 年 以 上 的 近 視 眼 鏡 或 者 隱 形 眼 鏡 如 果 你 時 摘 時 戴 眼 鏡,
1 行 业 发 展 不 平 衡 我 国 房 地 产 中 介 服 务 业 起 步 较 晚, 专 业 分 工 程 度 和 国 外 发 达 国 家 相 比 还 有 很 大 差 距 房 地 产 中 介 服 务 行 业 的 发 展 水 平 与 房 地 产 开 发 行 业 的 市 场 化 水 平 密 切 相 关
房 地 产 中 介 服 务 : 仍 处 于 成 长 期, 市 场 空 间 巨 大 作 者 : 庞 增 华 房 地 产 中 介 服 务 业 内 的 企 业 包 括 依 法 设 立 并 具 备 房 地 产 中 介 资 格 的 房 地 产 顾 问 策 划 房 地 产 代 理 销 售 房 地 产 评 估 房 地 产 经 纪 等 中 介 服 务 机 构, 是 房 地 产 开 发 价 值 链 中 不 可 或 缺
浙江师范大学2014年度毕业生就业质量报告
二 〇 一 五 年 十 二 月 目 录 学 校 概 况...1 第 一 部 分 2015 届 毕 业 生 就 业 基 本 情 况...3 一 毕 业 生 规 模...3 二 毕 业 生 结 构...3 三 毕 业 生 就 业 率...5 四 就 业 流 向...5 五 国 内 升 学...10 六 出 国 出 境...10 七 自 主 创 业...11 第 二 部 分 毕 业 生 就 业 相 关 分
目 录 监 管 资 讯 2016 年 全 国 保 险 监 管 工 作 会 议 召 开...3 协 会 动 态 赤 峰 保 险 行 业 协 会 召 开 数 据 统 计 和 信 息 宣 传 总 结 表 彰 会 议...5 赤 峰 市 保 险 行 业 协 会 秘 书 处 召 开 2015 年 度 述 职
0 目 录 监 管 资 讯 2016 年 全 国 保 险 监 管 工 作 会 议 召 开...3 协 会 动 态 赤 峰 保 险 行 业 协 会 召 开 数 据 统 计 和 信 息 宣 传 总 结 表 彰 会 议...5 赤 峰 市 保 险 行 业 协 会 秘 书 处 召 开 2015 年 度 述 职 总 结 会...6 聚 焦 理 赔 平 安 人 寿 赤 峰 中 心 支 公 司 2.5 小 时 重
同 时, 采 取 提 供 新 闻 线 索 和 素 材 安 排 专 访 等 方 式 主 动 为 新 闻 媒 体 服 务, 为 采 访 报 道 活 动 创 造 便 利 条 件 建 设 网 络 信 息 发 布 平 台 2013 年 9 月 开 通 中 央 纪 委 监 察 部 网 站,2015 年 1 月
中 国 坚 持 公 开 透 明 反 腐 败 的 成 功 实 践 中 共 十 八 大 以 来, 中 国 政 府 积 极 履 行 联 合 国 反 腐 败 公 约, 秉 持 公 开 透 明 反 腐 理 念, 拓 宽 信 息 公 开 渠 道, 开 门 搞 监 督, 支 持 鼓 励 公 众 依 法 有 序 参 与 监 督, 取 得 良 好 社 会 效 果 一 加 强 信 息 公 开 平 台 建 设, 充 分
公務員服務法第13條相關解釋彙整表
1 2 3 4 5 6 7 公 務 員 服 務 法 ( 以 下 簡 稱 服 務 法 ) 13 條 所 稱 私 營 商 業 及 經 理 公 務 員 得 否 依 法 兼 任 公 營 事 業 或 公 司 代 表 官 股 之 董 事 監 察 人 原 經 營 商 業 之 人, 任 為 有 俸 給 之 公 務 員 者, 得 否 繼 續 經 營 現 任 官 吏 不 得 充 任 民 營 實 業 公 司 董 監 事
大陸教育部等6個部門公佈「現代職業教育體系建設規劃 （2014-2020年）」規劃到2015年初步形成現代職業教育體系框架，到2020年基本建成「中國」特色現代職業教育體系
肆 文 化 大 陸 教 育 部 發 佈 關 於 深 化 考 試 招 生 制 度 改 革 的 實 施 意 見, 啟 動 新 一 輪 高 考 制 度 改 革,2014 年 起 先 在 上 海 浙 江 兩 地 試 行, 預 計 2017 年 於 全 大 陸 推 行 計 算 機 和 網 路 技 術 的 普 及, 引 發 數 碼 時 代 失 寫 症 提 筆 忘 字 的 現 象, 因 此 大 陸 制 訂 通 用
時間軸上的竹蓮記憶 學務主任 黃雅彙 我不是竹蓮國小的畢業校友 但對於身為新竹人的我來 說 仔細回想起來 似乎和竹蓮有著一種特別的緣分 對竹蓮國小最初的印象是在小學的時候 猶記得年幼的 我經過一段時日的啦啦隊舞蹈訓練後 老師便帶著我們從學 校步行到竹蓮國小來參加比賽 一踏入竹蓮校門 映入眼簾 的是黑
鎏 金 歲 月 竹蓮 生日快樂 教務主任 李曉蘭 時間過得很快 轉眼間 來到竹蓮即將邁入第十五個年 頭 回想當初剛從外縣市調入新竹市時 對新竹市的學校並 不了解 一心只想著 只要能調成 哪個學校都可以 沒想 到自己就在竹蓮安居樂業到此 眼看再過幾年就可以從竹蓮 退休了 師專畢業後 這是我待過最久的學校了 我想 這 就是我和竹蓮的緣分吧 近幾年 竹蓮由於少子化和鄰近社區設校的關係 面臨 不小的減班壓力
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民 周 刊 生 农 历 丙 申 年 七 月 十 七 第 48 期 执 法 工 作 人 员 对 太 平 间 进 行 突 击 检 查 殡 葬 执 法 是 民 政 执 法 中 的 一 项 重 要 工 作, 也 是 推 行 殡 葬 改 革 的 一 项 重 要 举 措 从 8 月 8 日 至 8 月 16 日, 市 民 政 综 合 执 法 监 察 大 队 已 完 成 对 城 六 区 95 家 医 院 太 平
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临 沂 市 人 民 政 府 办 公 室 文 件 临 政 办 发 2016 6 号 临 沂 人 民 政 府 办 公 室 关 于 印 发 临 沂 市 地 方 史 志 事 业 发 展 规 划 纲 要 (2016-2020 年 ) 的 通 知 各 县 区 人 民 政 府, 市 政 府 各 部 门 各 直 属 机 构, 临 沂 高 新 技 术 产 业 开 发 区 管 委 会, 临 沂 经 济 技 术 开 发
资 讯 速 递 台 基 于 大 数 据 的 学 校 督 导 评 估 系 统 建 设 上 海 市 闵 行 区 人 民 政 府 教 育 督 导 室 ( 摘 要 ) 闵 行 教 育 在 深 化 教 育 改 革 探 索 管 办 评 分 离 的 背 景 下, 把 教 育 督 导 评 估 系 统 建 设 作 为
责 任 督 学 专 辑 专 报 2015 年 第 四 期 ( 总 第 6 期 ) 闵 行 区 人 民 政 府 教 育 督 导 室 编 2016 年 01 月 本 期 目 录 资 讯 速 递 台 1. 基 于 大 数 据 的 学 校 督 导 评 估 系 统 建 设 督 导 室 2. 互 联 网 + 方 兴 未 艾, 闵 行 督 导 力 拔 头 筹 陈 惠 红 收 获 与 随 想 3. 用 行 动 诠
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民 生 周 刊 农 历 丙 申 年 八 月 初 二 第 50 期 本 期 导 读 有 意 识 没 知 识 老 人 维 权 摸 不 着 门 B2 版 民 政 十 三 五 规 划 让 百 姓 更 有 获 得 感 五 福 的 工 作 人 员 用 专 业 细 致 的 服 务, 让 入 住 的 老 人 宾 至 如 归, 安 享 晚 年 五 福 : 让 失 独 老 人 心 有 所 依 北 京 乃 至 全 国 首
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C 佟 某 委 托 中 介 为 其 征 婚 D 海 盈 房 地 产 公 司 委 托 律 师 事 务 所 代 其 办 理 登 记 事 项 8 根 据 民 法 通 则, 施 工 单 位 的 项 目 经 理 属 于 施 工 单 位 的 ( ) A 委 托 代 理 人 B 法 定 代 理 人 C 指 定 代
2014 年 一 级 建 造 师 法 律 法 规 考 前 演 练 题 温 馨 提 示 : 下 列 选 择 题 有 可 能 为 单 项 或 者 多 项 选 择 题. ( 参 考 答 案 讲 解 时 提 供 ) 1 建 筑 业 企 业 资 质 管 理 规 定 属 于 ( ) A 行 政 法 规 B 一 般 法 律 C 司 法 解 释 D 部 门 规 章 2 法 律 之 间 对 同 一 事 项 新 的 一
陕 西 省 城 市 社 区 社 会 管 理 创 新 现 状 困 境 及 建 议 一 陕 西 省 城 市 社 区 管 理 现 状 分 析 ( 一 ) 社 区 社 会 管 理 创 新 的 重 要 举 措 1. 高 度 重 视 社 区 的 社 会 管 理, 积 极 探 索 总 结 经 验 自 2000 年
. 21 田 丽 丽 摘 要 : 社 区 是 社 会 管 理 的 基 石, 加 强 和 创 新 社 区 社 会 管 理 已 成 为 当 前 社 区 建 设 的 重 要 任 务 之 一 陕 西 省 在 推 进 社 会 管 理 创 新 强 化 社 区 建 设 的 过 程 中, 通 过 多 项 举 措, 在 社 区 管 理 模 式 创 新 方 面 取 得 了 初 步 成 效, 但 是 城 市 社 区 形
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第一章 帽 子 问 题 帽子问题又称帽子颜色问题 是比较经典又非常有趣的逻辑问题之一 一个经典的问题原文如下 有 3 顶红帽子和 2 顶白帽子 现在将其中 3 顶给排成一列纵队的 3 个人 每人戴上 1 顶 每个人都只能看到自己前面的人的帽子 而看不到自己和自己后面的人的帽子 同时 3 个人也不知道剩下的 2 顶帽子的颜色 但他们都知道他们 3 个人的帽子是从 3 顶红帽子 2 顶白帽子中取出的 先问站在最后边的人
目 錄 大 會 歡 迎 詞 裁 判 長 的 話 選 手 賽 前 準 備 清 單 賽 事 日 程 表 選 手 報 到 比 賽 日 - 大 會 服 務 關 門 時 間 台 東 關 門 時 間 轉 換 區 須 知 台 東 轉 換 區 須 知 自 行 車 檢 錄 轉 換 袋 台 灣 游 泳 公 里 游 泳
目 錄 大 會 歡 迎 詞 裁 判 長 的 話 選 手 賽 前 準 備 清 單 賽 事 日 程 表 選 手 報 到 比 賽 日 - 大 會 服 務 關 門 時 間 台 東 關 門 時 間 轉 換 區 須 知 台 東 轉 換 區 須 知 自 行 車 檢 錄 轉 換 袋 台 灣 游 泳 公 里 游 泳 攻 略 台 灣 自 行 車 公 里 台 灣 路 跑 公 里 台 灣 補 給 站 台 東 游 泳 公 里