公司研究报告

证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 报 告 工 业 电 力 设 备 强 烈 推 荐 -A( 维 持 ) 目 标 估 值 :51-51 元 当 前 股 价 :41.5 元 216 年 6 月 19 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2885 总 股 本 ( 万 股 ) 87635 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 46833 总 市 值 ( 亿 元 ) 364 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 194 每 股 净 资 产 (MRQ) 3.8 ROE(TTM) 26.5 资 产 负 债 率 55.9% 主 要 股 东 珠 海 国 轩 贸 易 有 限 责 主 要 股 东 持 股 比 例 24.78% 任 公 司 股 价 表 现 % 1m 6m 12m 绝 对 表 现 17 16 16 相 对 表 现 17 34 55 (%) 4 2-2 -4-6 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 相 关 报 告 国 轩 高 科 沪 深 3 Jun/15 Oct/15 Feb/16 May/16 1 国 轩 高 科 (274) 产 能 释 放 增 厚 公 司 业 绩, 加 强 合 作 扩 张 成 长 边 际 216-4-28 2 国 轩 高 科 (274) 动 力 电 池 行 业 龙 头 地 位 稳 固, 成 长 边 际 不 断 拓 展 216-3-31 3 国 轩 高 科 (274) 参 股 北 汽 新 能 源, 多 元 方 式 布 局 纯 电 动 乘 用 车 市 场 216-3-14 胡 毅 huyi3@cmschina.com.cn S1951583 游 家 训 21-6847937 youjx@cmschina.com.cn S1951551 国 轩 高 科 274.SZ 跟 踪 研 究 : 三 元 动 力 即 将 投 产, 有 效 产 能 持 续 释 放 国 轩 高 科 6.5 亿 Ah 三 元 材 料 动 力 锂 电 池 预 计 3 季 度 投 产, 至 本 年 年 底, 公 司 将 具 备 16.5 亿 Ah 总 产 能 目 前 公 司 已 经 与 北 汽 新 能 源 江 淮 汽 车 等 新 能 源 乘 用 车 客 户 建 立 密 切 合 作 关 系, 同 时 专 用 车 市 场 已 有 多 家 主 要 合 作 伙 伴, 国 轩 高 科 今 年 有 望 受 益 三 元 材 料 动 力 电 池 放 量 另 一 方 面, 客 车 市 场 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池 替 代 三 元 材 料 动 力 电 池,8 米 以 上 客 车 替 代 6~8 米 客 车, 也 将 大 幅 拉 动 公 司 磷 酸 铁 锂 产 能 需 求 我 们 预 计 国 轩 高 科 216 年 ~218 年 EPS 为 1.47,2.3,2.56, 基 于 216 年 业 绩 和 公 司 35 倍 估 值, 目 标 价 51 元, 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 6.5 亿 Ah 三 元 动 力 电 池 产 能 即 将 投 产 随 着 公 司 合 肥 三 期 与 青 岛 工 厂 建 成 投 产, 国 轩 高 科 于 本 年 三 季 度 三 元 动 力 电 池 产 能 将 达 到 6.5 亿 Ah, 其 中, 率 先 满 足 北 汽 和 江 淮 对 三 元 动 力 电 池 的 需 求 随 着 三 元 材 料 动 力 电 池 产 能 利 用 率 的 提 升 和 新 产 能 扩 建, 国 轩 高 科 将 逐 渐 扩 大 在 新 能 源 乘 用 车 市 场 和 新 能 源 专 用 车 市 场 的 渗 透 率 动 力 锂 电 有 效 产 能 持 续 释 放 国 轩 高 科 已 经 在 新 能 源 客 车 市 场 奠 定 坚 实 的 行 业 基 础, 与 大 部 分 全 国 性 客 车 企 业 建 立 密 切 合 作 关 系 考 虑 到 新 能 源 客 车 的 安 全 性,216 年 新 能 源 客 车 将 大 比 例 的 使 用 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池, 降 低 三 元 动 力 电 池 使 用 占 比 与 此 同 时, 补 贴 政 策 的 调 整,8 米 以 上 新 能 源 客 车 将 替 代 6~8 米 的 产 品, 成 为 今 年 主 要 的 新 能 源 客 车 增 量 车 型, 这 将 带 动 本 年 单 辆 车 动 力 电 池 需 求 量 受 益 于 动 力 电 池 需 求 结 构 性 调 整, 和 车 型 结 构 性 调 整 的 机 会, 国 轩 高 科 磷 酸 铁 锂 有 效 产 能 将 不 断 释 放 需 要 强 调 的 是, 国 轩 高 科 上 半 年 重 点 客 户 产 销 增 速 高 于 行 业 水 平, 公 司 在 下 游 客 户 采 购 比 重 趋 势 性 增 加, 这 将 带 动 国 轩 高 科 出 货 量 增 速 超 越 行 业 平 均 水 平 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 我 们 假 设 国 轩 高 科 216 年 完 成 存 量 产 能 建 设 后 没 有 新 增 产 能 投 资, 随 着 存 量 生 产 线 技 术 改 革 下 年 产 能 提 升, 和 生 产 设 备 产 能 利 用 率 提 升, 我 们 预 计 国 轩 高 科 216 年 ~218 年 EPS 为 1.47,2.3,2.56, 基 于 216 年 业 绩 和 公 司 35 倍 估 值, 目 标 价 51 元, 维 持 强 烈 推 荐 -A 评 级 风 险 提 示 : 国 家 新 能 源 汽 车 政 策 低 于 预 期 ; 公 司 新 客 户 开 发 速 度 低 于 预 期 财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 214 215 216E 217E 218E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 886 2745 6287 9439 1259 同 比 增 长 2% 21% 129% 5% 33% 营 业 利 润 ( 百 万 元 ) 39 638 1458 225 2575 同 比 增 长 -2% 1523% 128% 39% 27% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 38 585 1289 1775 2248 同 比 增 长 29% 1453% 12% 38% 27% 每 股 收 益 ( 元 ).15.67 1.47 2.3 2.56 PE 279.3 62.2 28.2 2.5 16.2 PB 21.2 12.1 9.4 6.9 5.2 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明

正 文 目 录 三 元 产 能 即 将 投 产, 新 能 源 乘 用 车 和 专 用 车 供 给 正 在 启 动... 4 1. 年 6.5 亿 安 时 三 元 动 力 电 池 产 能 预 计 本 年 三 季 度 投 产... 4 2. 三 元 材 料 动 力 电 池 是 新 能 源 乘 用 车 和 新 能 源 专 用 车 发 展 趋 势... 4 铁 锂 电 池 下 游 需 求 集 中 度 提 升, 有 效 产 能 不 断 释 放... 8 1. 产 能 扩 张, 积 极 应 对 下 游 变 化... 9 2. 动 力 电 池 趋 严, 国 轩 高 科 动 力 电 池 有 望 受 益... 13 盈 利 预 测 假 设... 16 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2

图 表 目 录 图 1: 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 动 力 电 池 管 理 要 求... 4 图 2: 国 轩 高 科 动 力 电 池 应 用 市 场 划 分... 5 图 3:215 年 纯 电 动 乘 用 车 电 池 消 费 结 构... 5 图 4:215 年 纯 电 动 专 用 车 电 池 消 费 结 构... 6 图 5: 北 汽 新 能 源 与 江 淮 汽 车 销 量 统 计... 6 图 6: 国 轩 高 科 新 能 源 专 用 车 动 力 电 池 应 用 结 构 及 主 要 客 户... 7 图 7: 国 轩 高 科 收 入 结 构 变 迁... 8 图 8: 国 轩 动 力 电 池 收 入 及 与 行 业 成 长 比 较... 8 图 9: 国 轩 动 力 电 池 扩 张 规 划... 9 图 1: 商 用 车 动 力 电 池 需 求 结 构... 1 图 11: 新 能 源 汽 车 客 车 产 量 结 构... 1 图 12: 新 能 源 客 车 单 辆 车 电 池 使 用 量 比 较... 11 图 13: 国 轩 高 科 客 户 情 况... 11 图 14: 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 占 比 -215 年... 12 图 15: 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 占 比 -216 年... 12 图 16: 国 轩 高 科 在 新 能 源 客 车 市 场 动 力 电 池 市 场 占 有 率 情 况... 13 图 17: 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 动 力 电 池 管 理 要 求... 13 图 18: 国 轩 高 科 历 史 PE Band... 16 图 19: 国 轩 高 科 历 史 PB Band... 16 表 1: 汽 车 动 力 蓄 电 池 单 体 和 系 统 生 产 企 业 延 伸 检 查 要 求 ( 修 订 版 ~ 征 求 意 见 稿 )... 14 表 2: 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 企 业 目 录 ( 前 三 批 )... 15 表 3: 国 轩 高 科 动 力 电 池 产 能 及 产 量 预 测... 16 附 : 财 务 预 测 表... 17 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3

三 元 产 能 即 将 投 产, 新 能 源 乘 用 车 和 专 用 车 供 给 正 在 启 动 1. 年 6.5 亿 安 时 三 元 动 力 电 池 产 能 预 计 本 年 三 季 度 投 产 据 公 开 信 息, 随 着 公 司 合 肥 三 期 与 青 岛 工 厂 建 成 投 产, 国 轩 高 科 于 本 年 三 季 度 三 元 动 力 电 池 产 能 将 达 到 6.5 亿 Ah, 其 中, 即 将 投 放 的 产 能 率 先 满 足 北 汽 新 能 源 和 江 淮 汽 车 对 三 元 动 力 电 池 的 需 求 随 着 三 元 材 料 动 力 电 池 产 能 利 用 率 的 提 升 和 新 产 能 扩 建, 国 轩 高 科 将 逐 渐 扩 大 在 新 能 源 乘 用 车 市 场 和 新 能 源 专 用 车 市 场 的 渗 透 率 图 1: 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 动 力 电 池 管 理 要 求 3 25 2 17 18 2 25 15 135 1 5 215 216 217 218 22 磷 酸 铁 锂 复 合 三 元 及 三 元 材 料 改 进 下 的 能 量 密 度 提 升 能 量 密 度 (wh/kg) 资 料 来 源 : 公 司 调 研 信 息 招 商 证 券 产 品 方 面, 国 轩 高 科 在 售 的 方 形 铝 壳 动 力 电 池, 单 只 电 芯 容 量 为 21.5Ah, 随 着 三 元 材 料 的 使 用, 相 同 尺 寸 动 力 电 池 的 容 量 将 提 升 至 25Ah 2. 三 元 材 料 动 力 电 池 是 新 能 源 乘 用 车 和 新 能 源 专 用 车 发 展 趋 势 目 前, 公 司 动 力 电 池 产 品 除 大 规 模 应 用 于 新 能 源 客 车 市 场 以 外, 乘 用 车 和 专 用 车 领 域 也 有 一 定 销 售 规 模 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4

图 2: 国 轩 高 科 动 力 电 池 应 用 市 场 划 分 新 能 源 专 用 车 新 能 源 乘 用 车 6.8% 7.9% 新 能 源 客 车 85.3% 资 料 来 源 : 工 信 部 招 商 证 券 215 年 国 轩 高 科 动 力 电 池 全 部 为 磷 酸 铁 锂 电 池,216 年 该 产 品 应 用 的 新 能 源 汽 车 产 品 继 续 保 持 销 售 规 模 但 是 自 三 元 材 料 成 为 动 力 电 池 发 展 趋 势,215 年 后 半 期, 乘 用 车 和 专 用 车 市 场 三 元 电 池 占 比 逐 月 提 升, 这 也 为 国 轩 高 科 三 元 动 力 电 池 投 产 营 销 提 供 了 良 好 的 产 业 环 境 图 3:215 年 纯 电 动 乘 用 车 电 池 消 费 结 构 1.% 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% 51.5% 47.% 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 合 计 资 料 来 源 : 工 信 部 招 商 证 券 其 他 磷 酸 铁 锂 电 池 三 元 材 料 电 池 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5

图 4:215 年 纯 电 动 专 用 车 电 池 消 费 结 构 1.% 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% 26.% 73.5% 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 合 计 资 料 来 源 : 工 信 部 招 商 证 券 其 他 磷 酸 铁 锂 电 池 三 元 材 料 电 池 新 能 源 乘 用 车 方 面, 国 轩 高 科 三 元 动 力 电 池 有 望 率 先 与 北 汽 新 能 源 和 江 淮 汽 车 合 作 一 直 以 来, 国 轩 高 科 与 江 淮 汽 车 建 立 了 密 切 的 合 作 关 系 国 轩 高 科 配 合 江 淮 汽 车 多 款 纯 电 动 乘 用 车 的 动 力 电 池 开 发, 同 时 双 方 在 技 术 合 作 一 直 保 持 密 切 合 作 目 前 江 淮 汽 车 在 售 的 IEV5, 以 及 刚 刚 上 市 的 IEV6S, 均 采 用 了 三 元 材 料 动 力 电 池, 且 销 量 趋 势 良 好 另 一 方 面, 国 轩 高 科 在 山 东 莱 西 配 套 北 汽 新 能 源, 一 期 3 亿 ah 三 元 动 力 电 池 产 能 有 望 与 今 年 9 月 投 产 通 过 工 厂 地 域 性 建 设 毗 邻 下 游 客 户, 保 证 了 国 轩 高 科 与 北 汽 新 能 源 在 产 品 开 发 和 未 来 量 产 合 作 方 面 高 频 且 及 时 的 合 作, 同 时 国 轩 高 科 216 年 以 自 有 资 金 3.7 亿 认 购 北 汽 新 能 源 3.75% 的 股 权, 以 通 过 股 权 合 作 的 形 式 强 化 与 北 汽 新 能 源 的 合 作 关 系 图 5: 北 汽 新 能 源 与 江 淮 汽 车 销 量 统 计 25 2 15 1 5 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 北 汽 新 能 源 江 淮 IEV 系 列 资 料 来 源 : 乘 联 会 招 商 证 券 新 能 源 专 用 车 方 面, 国 轩 高 科 在 215 年 以 培 育 了 多 家 下 游 客 户, 凭 借 其 产 品 在 客 车 领 域 良 好 的 变 现, 专 用 车 生 产 企 业 很 快 认 可 了 国 轩 高 科 动 力 电 池 但 由 于 国 轩 高 科 215 年 产 能 受 限, 未 发 力 该 市 场, 但 是 随 着 公 司 216 年 新 产 能 的 不 断 释 放, 新 能 源 专 用 车 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6

市 场 将 快 速 拉 动 国 轩 高 科 动 力 电 池 需 求, 特 别 是 三 元 材 料 动 力 电 池 产 能 的 需 求 图 6: 国 轩 高 科 新 能 源 专 用 车 动 力 电 池 应 用 结 构 及 主 要 客 户 重 点 客 户 江 苏 悦 达 东 风 汽 车 中 联 重 科 南 京 汽 车 等 环 卫 专 用 车 18.% 其 他 专 用 车 1.3% 货 车 8.7% 重 点 客 户 东 风 汽 车 上 汽 商 用 车 北 京 汽 车 重 庆 瑞 驰 等 资 料 来 源 : 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 7

铁 锂 电 池 下 游 需 求 集 中 度 提 升, 有 效 产 能 不 断 释 放 合 肥 国 轩 于 215 年 成 功 借 壳 东 源 电 器 上 市, 目 前 上 市 公 司 收 入 结 构 发 生 重 大 变 化, 其 中 215 年 动 力 电 池 收 入 在 总 收 入 中 占 比 8% 左 右, 未 来 上 市 公 司 主 要 成 长 驱 动 力 也 将 完 全 依 赖 于 公 司 在 新 能 源 汽 车 动 力 电 池 ( 或 者 未 来 也 会 有 其 他 规 模 较 大 的 应 用 ) 领 域 的 开 拓 我 们 整 理 国 轩 动 力 电 池 近 4 年 的 收 入 数 据, 公 司 动 力 电 池 业 务 持 续 处 于 快 速 扩 张 期 图 7: 国 轩 高 科 收 入 结 构 变 迁 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 87% 79% % % 214H1 214 215H1 215 输 配 电 产 品 电 池 组 资 料 来 源 :Wind, 招 商 证 券 图 8: 国 轩 动 力 电 池 收 入 及 与 行 业 成 长 比 较 2,5 2, 1,5 1, 5 412.6% 2,133 315.9% 1,14 779 561 11.3% 38.9% 19.9% 3.1% 212 年 213 年 214 年 215 年 国 轩 动 力 电 池 收 入 ( 左 轴, 百 万 ) 国 轩 动 力 电 池 出 货 量 增 速 ( 右 轴,%) 汽 车 动 力 电 池 行 业 增 速 ( 右 轴,%) 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1.5 资 料 来 源 : 工 信 部 国 轩 高 科 公 告, 招 商 证 券 从 图 中 可 以 看 见, 我 国 第 二 轮 新 能 源 汽 车 补 贴 起 始 于 213 年, 当 时 国 内 大 部 分 动 力 电 池 生 产 企 业 经 营 均 不 达 预 期, 行 业 需 求 量 基 数 小, 同 时 行 业 增 速 也 处 于 较 低 位 臵 但 是 改 年, 国 轩 高 科 敏 锐 发 现 市 场 机 会, 公 司 收 入 增 速 为 行 业 增 速 2 倍 左 右 到 了 214 年 ~215 年, 受 益 于 国 家 新 能 源 汽 车 政 策 催 化, 下 游 需 求 爆 发 式 增 长, 国 轩 高 科 发 现 行 业 爆 发 式 机 会, 通 过 迅 速 扩 展 产 能 以 应 对 行 业 发 展 所 发 生 的 变 化 但 是 受 制 于 产 能 限 制, 公 司 这 两 年 的 收 入 增 速 要 低 于 于 行 业 增 速 但 是 凭 借 过 去 几 年 在 动 力 电 池 领 域 的 产 品 积 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 8

累, 公 司 产 品 已 在 市 场 形 成 口 碑, 所 以 供 小 于 求 的 局 面, 增 加 了 公 司 动 力 电 池 的 议 价 能 力 1. 产 能 扩 张, 积 极 应 对 下 游 变 化 基 于 对 未 来 数 年 行 业 的 发 展 和 对 下 游 需 求 的 判 断, 自 214 年 以 来, 公 司 产 能 一 直 处 于 快 速 扩 张 期,214 年 1.5 亿 ah 产 能,215 年 年 末 产 能 实 现 扩 张 至 7.5 亿 ah 按 照 公 司 规 划,216 年 年 底 将 具 备 18.5 亿 安 时 产 能,217 年 年 末 3 亿 安 时,22 年 形 成 5 亿 安 时 产 能 规 模 图 9: 国 轩 动 力 电 池 扩 张 规 划 6 5 5 4 3 3 2 1 16.5 7.5 1.5 214 年 215 年 216 年 217 年 22 年 年 产 能 规 模 ( 亿 安 时 ) 资 料 来 源 : 投 资 者 互 动 平 台, 招 商 证 券 产 品 结 构 方 面, 目 前 公 司 7.5 亿 安 时 全 部 为 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池,216 年 新 投 建 的 9 亿 安 时 新 产 能 中, 包 含 6.5 亿 安 时 三 元 动 力 电 池 产 能 众 所 周 知,215 年 以 来, 国 内 动 力 电 池 生 产 企 业 都 进 行 了 规 模 庞 大 的 产 能 扩 张, 据 行 业 第 三 方 咨 询 结 构 统 计, 等 到 今 年 年 底, 国 内 动 力 电 池 总 投 放 量 将 显 著 超 过 市 场 总 需 求 量 所 以 国 轩 高 科 在 这 样 的 竞 争 环 境 下, 其 新 投 建 产 能 是 否 能 够 转 化 为 有 效 产 能, 将 成 为 市 场 所 担 心 的 情 况 但 是 在 当 前 新 能 源 汽 车 客 车 市 场 产 业 发 展 趋 势 下, 据 我 们 的 测 算, 在 今 年 新 能 源 客 车 在 全 行 业 增 速 假 设 为 1% 的 情 况 下, 该 市 场 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池 需 求 量 增 速 有 望 保 持 在 4% 以 上 电 池 消 费 的 结 构 性 调 整 政 府 对 新 能 源 汽 车 客 车 动 力 电 池 安 全 性 要 求, 使 得 今 年 客 车 市 场 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池 全 面 抢 占 三 元 材 料 动 力 电 池 市 场 份 额 据 我 们 统 计 到 是 数 据,215 年 客 车 市 场 动 力 电 池 需 求 中, 磷 酸 铁 锂 占 比 超 过 8% 216 年, 三 元 材 料 动 力 电 池 市 场 份 额 将 被 磷 酸 铁 锂 动 力 电 池 所 蚕 食, 这 将 带 动 磷 酸 铁 锂 销 量 的 增 加 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 9

图 1: 商 用 车 动 力 电 池 需 求 结 构 1.% 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% 83.3% 16.1% 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 合 计 其 他 磷 酸 铁 锂 电 池 三 元 材 料 电 池 资 料 来 源 : 工 信 部, 招 商 证 券 新 能 源 客 车 消 费 的 结 构 性 调 整 补 贴 政 策 变 化, 使 今 年 新 能 源 客 车 消 费 结 构 发 生 重 大 变 化, 电 池 需 求 增 速 将 高 于 新 能 源 汽 车 产 销 增 速 215 年 新 能 源 客 车 市 场 中,6~8 米 客 车 占 有 量 超 过 6%, 但 是 年 初 以 来 国 家 对 客 车 市 场 骗 补 行 为 的 查 处, 将 大 幅 消 减 6~8 米 新 能 源 客 车 政 府 补 贴, 这 将 导 致 该 车 型 销 量 同 比 出 现 较 大 幅 度 下 滑 另 一 方 面, 在 第 三 轮 新 能 源 汽 车 推 广 期, 新 能 源 汽 车 补 贴 城 市 将 推 向 全 国, 随 着 政 府 新 能 源 公 交 采 购 量 的 增 加 和 通 勤 车 电 动 化 的 发 展 趋 势,216 年 8 米 以 上 有 望 成 为 新 能 源 客 车 增 长 主 要 驱 动 力 图 11: 新 能 源 汽 车 客 车 产 量 结 构 1.% 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% 16.9% 24.5% 14.1% 54.1% 61.4% 28.9% 215 年 216 年 前 4 月 1 米 以 上 8~1 米 6~8 米 资 料 来 源 : 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 1

图 12: 新 能 源 客 车 单 辆 车 电 池 使 用 量 比 较 25 2 15 1 15.2 121.4 5 1 米 以 上 8~1 米 6~8 米 平 均 值 215 年 216 年 前 4 月 资 料 来 源 : 招 商 证 券 下 游 市 场 集 中 度 提 升, 国 轩 高 科 重 点 客 户 市 场 占 有 率 提 升 从 215 年 销 量 情 况 看, 国 轩 高 科 下 游 新 能 源 客 车 包 括 中 通 客 车 上 海 商 用 车 南 京 金 龙 苏 州 金 龙 安 凯 客 车 上 海 申 沃 江 苏 九 龙 等 由 于 216 年 相 比 于 215 年, 下 游 市 场 竞 争 环 境 发 生 变 化, 国 轩 压 缩 了 客 户 总 量, 从 215 年 18 家 下 游 客 户, 到 216 年 集 中 到 8 家 客 户 但 重 点 服 务 的 核 心 客 户 市 场 占 有 率 和 公 司 动 力 电 池 占 有 率 呈 现 趋 势 性 上 升 图 13: 国 轩 高 科 客 户 情 况 5.% 45.% 4.% 35.% 3.% 25.% 2.% 15.% 1.% 5.%.% 资 料 来 源 : 招 商 证 券 18 4.3% 3.8% 45.2% 8 42.% 215 年 216 年 前 4 个 月 重 点 客 户 市 场 占 有 率 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 中 占 比 客 户 数 量 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 11

图 14: 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 占 比 -215 年 上 汽 商 用 车 安 凯 汽 车 安 徽 星 凯 龙 苏 州 金 龙 南 京 汽 车 上 海 申 沃 扬 州 亚 星 中 通 客 车 江 苏 九 龙 13.3% 12.7% 2.3% 53.3% 51.1% 48.9% 47.2% 67.% 1.%.% 2.% 4.% 6.% 8.% 1.% 12.% 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 中 占 比 资 料 来 源 : 招 商 证 券 图 15: 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 占 比 -216 年 上 汽 商 用 车 苏 州 金 龙 92.6% 1.% 安 徽 安 凯 中 通 客 车 扬 州 亚 星 28.2% 35.6% 42.8%.% 2.% 4.% 6.% 8.% 1.% 12.% 国 轩 高 科 在 重 点 客 户 动 力 电 池 需 求 中 占 比 资 料 来 源 : 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 12

图 16: 国 轩 高 科 在 新 能 源 客 车 市 场 动 力 电 池 市 场 占 有 率 情 况 16.% 15.% 14.% 13.% 12.% 11.% 1.% 9.% 8.% 1.7% 14.8% 215 年 216 年 前 4 个 月 合 肥 国 轩 动 力 电 池 市 场 占 有 率 资 料 来 源 : 招 商 证 券 2. 动 力 电 池 趋 严, 国 轩 高 科 动 力 电 池 有 望 受 益 为 了 加 强 新 能 源 汽 车 产 品 和 生 产 企 业 的 管 理, 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 准 入 管 理 规 则 ( 征 求 意 见 稿 ) 显 示, 未 来 符 合 工 信 部 新 能 源 汽 车 推 广 车 型 目 录 的 要 求 的 汽 车 产 品 所 选 的 动 力 电 池 产 品, 需 要 满 足 汽 车 动 力 蓄 电 池 单 体 和 系 统 生 产 企 业 延 伸 检 查 要 求, 该 要 求 与 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 的 要 求 等 同 图 17: 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 动 力 电 池 管 理 要 求 新 申 报 新 能 源 汽 车 产 品 及 变 更 扩 展 产 品 216 年 7 月 1 日 ~ 217 年 7 月 1 日 所 有 在 产 新 能 源 汽 车 产 品 及 变 更 扩 展 产 品 217 年 7 月 1 日 后 符 合 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 准 入 管 理 规 则 ( 修 订 版 征 求 意 见 稿 ) 其 中 动 力 蓄 电 池 需 满 足 汽 车 动 力 蓄 电 池 单 体 和 系 统 生 产 企 业 延 伸 检 查 要 求 = 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 = 符 合 新 国 标 + 产 能 规 模 符 合 条 件 + 境 内 设 厂 + 及 其 他 细 节 性 条 件 = 进 入 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 企 业 目 录 ( 前 三 批 25 家, 但 需 重 审 ) 通 过 之 后 申 请 进 入 工 信 部 新 能 源 汽 车 产 品 目 录 进 入 产 品 目 录 之 后 申 请 进 入 工 信 部 新 能 源 汽 车 推 广 目 录 进 入 推 广 之 后 享 受 国 家 新 能 源 汽 车 相 关 的 产 业 补 贴 政 策 资 料 来 源 : 新 能 源 汽 车 生 产 企 业 及 产 品 准 入 管 理 规 则 ( 征 求 意 见 稿 ) 第 一 电 动 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 13

表 1: 汽 车 动 力 蓄 电 池 单 体 和 系 统 生 产 企 业 延 伸 检 查 要 求 ( 修 订 版 ~ 征 求 意 见 稿 ) 序 号 延 伸 检 验 要 求 一 企 业 基 本 要 求 1* 依 据 国 家 法 律 法 规 设 立, 符 合 汽 车 产 业 发 展 政 策 要 求, 具 有 独 立 法 人 资 格, 取 得 工 商 行 政 管 理 部 门 核 发 的 企 业 法 人 营 业 执 照 2* 符 合 国 家 关 于 安 全 生 产 环 境 保 护 节 能 消 防 等 方 面 的 法 律 法 规 等 要 求, 并 通 过 环 境 管 理 体 系 及 职 业 健 康 安 全 管 理 体 系 等 方 面 的 认 证 3 具 有 生 产 场 所 用 地 的 合 法 土 地 使 用 权, 生 产 用 地 面 积 厂 房 应 与 企 业 生 产 的 产 品 品 种 和 规 模 相 适 应 4* 锂 离 子 动 力 蓄 电 池 单 体 企 业 年 产 能 力 不 得 低 于 2 亿 瓦 时, 系 统 企 业 年 产 能 力 不 得 低 于 1 套 或 2 亿 瓦 时 生 产 多 种 类 型 的 动 力 蓄 电 池 单 体 企 业 系 统 企 业, 其 年 产 能 力 需 分 别 满 足 上 述 要 求 5* 企 业 应 在 动 力 蓄 电 池 产 品 的 安 全 性 一 致 性 和 循 环 寿 命 等 方 面 制 订 不 低 于 国 家 或 行 业 标 准 的 企 业 标 准, 并 予 以 实 施 二 6* 7* 8* 三 9* 生 产 条 件 要 求 企 业 应 具 有 与 生 产 产 品 品 种 和 规 模 相 适 应 的 生 产 设 备 设 施 及 其 所 有 权 单 体 企 业 应 具 有 电 极 制 备 电 芯 装 配 化 成 等 工 艺 过 程 的 生 产 设 备 设 施, 生 产 车 间 内 配 备 必 要 的 温 度 湿 度 洁 净 度 等 检 测 和 控 制 设 施 系 统 企 业 应 具 有 适 合 批 量 生 产 的 动 力 蓄 电 池 系 统 装 配 流 水 线 和 规 范 化 的 工 艺 流 程 单 体 企 业 应 至 少 具 有 电 极 制 备 叠 片 / 卷 绕 装 配 注 液 化 成 等 关 键 工 艺 过 程 的 自 动 化 生 产 能 力 和 在 线 检 测 能 力, 并 具 有 单 体 电 池 分 选 等 保 证 生 产 一 致 性 的 能 力 系 统 企 业 应 至 少 具 有 焊 接 或 连 接 等 成 组 关 键 工 艺 过 程 的 自 动 化 生 产 能 力 和 相 应 的 检 测 能 力 企 业 应 对 生 产 过 程 中 产 生 的 废 水 废 气 废 料 等 具 有 相 应 处 理 或 回 收 的 方 案 和 措 施, 各 类 排 放 应 符 合 GB 3484 电 池 工 业 污 染 物 排 放 标 准 的 要 求 技 术 能 力 要 求 企 业 应 建 立 产 品 设 计 研 发 机 构 配 备 相 应 的 研 发 设 备, 包 括 开 发 工 具 软 件 研 发 及 测 试 设 备 试 制 设 备 等 企 业 应 配 备 相 应 的 研 究 开 发 人 员, 其 占 企 业 员 工 总 数 比 例 不 得 少 于 1% 或 总 数 不 得 少 于 1 人, 研 究 开 1* 发 人 员 的 配 备 至 少 应 涵 盖 企 业 产 品 开 发 的 四 个 方 面, 新 产 品 技 术 研 发 产 品 试 制 与 测 试 分 析 国 内 外 同 类 产 品 技 术 发 展 跟 踪 及 企 业 标 准 制 修 订 等 企 业 应 建 立 与 汽 车 研 发 相 适 应 的 产 品 设 计 开 发 流 程 和 技 术 管 理 体 系, 建 立 汽 车 动 力 蓄 电 池 产 品 设 计 规 范, 建 立 产 品 开 发 信 息 数 据 库, 并 应 具 备 以 下 研 究 开 发 能 力 : 单 体 企 业 应 具 有 单 体 蓄 电 池 的 设 计 开 发 生 产 工 艺 设 计 及 产 品 测 试 验 证 等 方 面 的 能 力, 并 具 有 单 体 动 力 蓄 11* 电 系 池 统 安 企 全 业 性 应 具 一 有 致 蓄 性 电 等 池 关 串 键 并 性 联 能 方 的 式 验 及 证 结 分 构 析 蓄 能 电 力 池 辅 助 装 臵 蓄 电 池 承 载 装 臵 结 构 蓄 电 池 管 理 系 统 的 设 计 开 发 和 和 测 试 验 证 等 方 面 的 能 力, 并 具 有 系 统 安 全 性 一 致 性 可 靠 性 等 关 键 功 能 及 性 能 的 验 证 分 析 能 力 四 产 品 要 求 动 力 蓄 电 池 产 品 应 符 合 现 行 国 家 标 准 行 业 标 准 要 求, 并 经 质 检 部 门 授 予 汽 车 动 力 蓄 电 池 相 关 检 测 资 质 的 12* 机 构 检 测 合 格 13* 企 业 研 发 生 产 的 产 品 应 符 合 知 识 产 权 保 护 方 面 的 法 律 规 定 五 质 量 保 证 能 力 要 求 14 企 业 应 通 过 TS16949 质 量 体 系 认 证, 编 制 并 执 行 生 产 一 致 性 控 制 计 划 企 业 应 建 立 从 原 材 料 部 件 到 成 品 出 厂 完 整 的 检 验 和 可 追 溯 体 系, 实 施 计 算 机 信 息 化 生 产 管 理, 建 立 生 产 15* 管 理 数 据 库 六 售 后 服 务 能 力 要 求 16 企 业 应 建 立 完 善 的 售 后 服 务 体 系, 并 具 有 产 品 售 后 服 务 的 质 量 保 证 能 力 17* 系 统 企 业 应 会 同 汽 车 整 车 企 业 研 究 制 定 可 操 作 的 废 旧 动 力 蓄 电 池 回 收 处 理 再 利 用 的 方 案 资 料 来 源 : 汽 车 动 力 蓄 电 池 单 体 和 系 统 生 产 企 业 延 伸 检 查 要 求 ( 修 订 版 ~ 征 求 意 见 稿 ) 第 一 电 动 网 招 商 证 券 注 :1. 表 中 延 伸 检 查 要 求 分 为 否 决 项 和 一 般 项 两 类, 共 17 个 条 款, 标 注 * 的 条 款 ( 共 14 个 ) 为 否 决 项 2. 规 定 原 则 : 全 部 否 决 项 均 符 合 要 求, 一 般 项 不 符 合 不 超 过 1 项, 延 伸 检 查 结 论 为 通 过 ; 其 余 情 况 均 为 不 通 过 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 14

汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 由 工 信 部 于 215 年 3 月 份 发 布, 旨 在 引 导 规 范 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 健 康 发 展, 建 立 产 品 生 产 规 范 和 质 量 保 证 体 系, 加 强 技 术 和 管 理 创 新, 提 高 产 品 研 发 和 制 造 水 平, 提 升 产 品 性 能 和 质 量, 满 足 新 能 源 汽 车 产 业 发 展 的 需 求 目 前 为 止, 工 信 部 已 经 颁 布 了 三 批 符 合 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 企 业 目 录, 第 四 批 企 业 目 录 5 月 31 日 已 截 至 材 料 申 报, 预 计 近 期 出 台 正 式 结 果 表 2: 汽 车 动 力 蓄 电 池 行 业 规 范 条 件 企 业 目 录 ( 前 三 批 ) 批 次 企 业 名 称 企 业 所 在 省 市 电 池 类 型 宁 德 时 代 新 能 源 科 技 有 限 公 司 福 建 省 宁 德 市 铁 锂 三 元 深 圳 沃 特 玛 电 池 有 限 公 司 广 东 省 深 圳 市 铁 锂 珠 海 银 隆 新 能 源 有 限 公 司 广 东 省 珠 海 市 钛 酸 锂 淄 博 国 利 新 电 源 科 技 有 限 公 司 山 东 省 淄 博 市 镍 氢 电 池 第 天 津 中 聚 新 能 源 科 技 有 限 公 司 天 津 市 铁 锂 三 元 一 哈 尔 滨 光 宇 电 源 股 份 有 限 公 司 黑 龙 江 省 哈 尔 铁 锂 三 元 批 天 津 力 神 电 池 股 份 有 限 公 司 天 滨 津 市 铁 锂 三 元 力 神 动 力 电 池 系 统 有 限 公 司 天 津 市 铁 锂 湖 南 科 霸 汽 车 动 力 电 池 有 限 公 司 湖 南 省 长 沙 市 镍 氢 电 池 上 海 卡 耐 新 能 源 有 限 公 司 上 海 市 三 元 第 二 批 第 三 批 万 向 A 一 二 三 系 统 有 限 公 司 浙 江 省 杭 州 市 铁 锂 惠 州 比 亚 迪 电 池 有 限 公 司 广 东 省 惠 州 市 铁 锂 合 肥 国 轩 高 科 动 力 能 源 有 限 公 司 安 徽 省 合 肥 市 铁 锂 中 信 国 安 盟 固 利 动 力 科 技 有 限 公 司 北 京 市 锰 酸 锂 多 氟 多 ( 焦 作 ) 新 能 源 科 技 有 限 公 司 河 南 省 焦 作 市 三 元 河 南 环 宇 赛 尔 新 能 源 科 技 有 限 公 司 河 南 省 新 乡 市 三 元 江 苏 海 四 达 电 源 股 份 有 限 公 司 江 苏 省 启 东 市 铁 锂 三 元 天 津 市 捷 威 动 力 工 业 有 限 公 司 天 津 市 三 元 深 圳 市 比 克 电 池 有 限 公 司 广 东 省 深 圳 市 三 元 山 西 皇 城 相 府 中 道 能 源 有 限 公 司 山 西 省 晋 城 市 铁 锂 河 南 新 太 行 电 源 股 份 有 限 公 司 河 南 省 新 乡 市 铁 锂 浙 江 天 能 能 源 科 技 有 限 公 司 浙 江 省 湖 州 市 三 元 东 莞 市 迈 科 新 能 源 有 限 公 司 广 东 省 东 莞 市 铁 锂 星 恒 电 源 股 份 有 限 公 司 江 苏 省 苏 州 市 锰 酸 锂 山 东 威 能 环 保 电 源 科 技 股 份 有 限 公 司 山 东 省 潍 坊 市 三 元 资 料 来 源 : 工 信 部, 招 商 证 券 国 轩 高 科 作 为 第 二 批 进 入 工 信 部 电 池 企 业 目 录 的 动 力 电 池 生 产 企 业, 目 前 在 目 录 中 且 具 有 相 类 似 生 产 规 模 的 磷 酸 铁 锂 企 业 较 少 (CATL 比 亚 迪 沃 特 玛 等 ) 电 池 企 业 和 产 品 目 录 的 设 立, 为 适 用 于 新 能 源 汽 车 领 域 的 动 力 电 池 设 臵 了 较 高 的 技 术 要 求, 所 以 准 入 式 的 行 业 管 理, 改 变 了 行 业 原 有 的 供 需 关 系, 这 对 于 缓 解 国 轩 高 科 今 年 面 临 行 业 竞 争 具 有 较 明 显 的 效 用 所 以 在 竞 争 环 境 发 生 变 化 的 情 况 下, 我 们 预 计 今 年 国 轩 高 科 动 力 电 池 价 格 小 幅 波 动, 但 不 会 有 很 大 变 化 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 15

盈 利 预 测 假 设 我 们 假 设 公 司 216 年 完 成 存 量 产 能 建 设 后 没 有 新 增 产 能 投 资 ( 即 : 在 没 有 新 增 产 能 的 情 况 下 ), 随 着 存 量 生 产 线 技 术 改 革 下 年 产 能 提 升, 和 生 产 设 备 产 能 利 用 率 提 升, 预 测 公 司 未 来 三 年 的 盈 利 状 况 表 3: 国 轩 高 科 动 力 电 池 产 能 及 产 量 预 测 215 216E 217E 218E 电 池 产 能 ( 亿 Ah) 7.5 16.5 17.2 17.9 其 中 : 磷 酸 铁 锂 ( 亿 Ah) 7.5 1. 1 1 三 元 电 池 ( 亿 Ah) 6.5 7.15 7.87 电 池 产 量 (Ah) 2.67 6.2 9.5 14.45 其 中 : 磷 酸 铁 锂 ( 亿 Ah) 2.67 5 6.5 8.45 三 元 电 池 ( 亿 Ah) 1.2 3 6 产 能 利 用 率.35.45.65.75 产 量 (GWh).85 2.3 3.16 4.86 市 场 售 价 ( 元 /wh) 2.5 2.38 2.14 1.92 收 入 ( 百 万 元 ) 2133 5643. 7624.9 8248.3 资 料 来 源 : 招 商 证 券 注 :1. 假 设 三 元 材 料 动 力 电 池 受 益 技 术 进 步 带 来 年 均 能 量 密 度 提 升 1%, 所 以 年 产 能 增 长 1% 2. 假 设 216 年 动 力 电 池 价 格 下 滑 5%,217~218 年 价 格 年 下 滑 1% 图 18: 国 轩 高 科 历 史 PE Band ( 元 ) 12 图 19: 国 轩 高 科 历 史 PB Band ( 元 ) 3 1 1x 25 72.3x 8 6 4 2 Jun/13 Dec/13 Jun/14 Dec/14 Jun/15 Dec/15 8x 65x 5x 35x 2 15 1 5 Jun/13 Dec/13 Jun/14 Dec/14 Jun/15 Dec/15 56.5x 4.7x 24.8x 9.x 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 16

附 : 财 务 预 测 表 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 214 215 216E 217E 218E 流 动 资 产 812 4556 6527 9165 12334 现 金 167 211 1218 1367 214 交 易 性 投 资 9 应 收 票 据 15 434 754 138 1259 应 收 款 项 441 142 3166 4753 634 其 它 应 收 款 15 63 145 218 291 存 货 153 489 877 1226 1541 其 他 12 157 366 563 763 非 流 动 资 产 462 2157 2634 2557 2477 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 388 122 162 1694 1663 无 形 资 产 52 226 24 183 165 其 他 22 711 81 68 65 资 产 总 计 1274 6713 9162 11722 14811 流 动 负 债 732 2745 4336 55 6863 短 期 借 款 26 344 344 344 344 应 付 账 款 182 923 214 2832 3524 预 收 账 款 13 29 535 566 783 其 他 277 1188 1317 1757 2212 长 期 负 债 16 927 927 927 927 长 期 借 款 148 148 148 148 其 他 16 779 779 779 779 负 债 合 计 748 3671 5263 6427 779 股 本 253 876 876 876 876 资 本 公 积 金 1 996 996 996 996 留 存 收 益 231 1143 1994 3383 598 少 数 股 东 权 益 31 26 32 4 5 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 495 316 3867 5255 6971 负 债 及 权 益 合 计 1274 6713 9162 11722 14811 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 214 215 216E 217E 218E 经 营 活 动 现 金 流 57 52 336 632 1415 净 利 润 38 585 1289 1775 2248 折 旧 摊 销 26 68 118 146 15 财 务 费 用 24 21 27 29 41 投 资 收 益 () (2) (2) (2) (2) 营 运 资 金 变 动 (42) (113) (1139) (1354) (159) 其 它 11 (38) 43 37 38 投 资 活 动 现 金 流 (66) (5) (6) (7) (7) 资 本 支 出 (37) (558) (6) (7) (7) 其 他 投 资 (29) 58 筹 资 活 动 现 金 流 (31) 111 (528) (414) (572) 借 款 变 动 122 (188) (65) 普 通 股 增 加 623 资 本 公 积 增 加 (4) 986 股 利 分 配 (127) (127) (438) (387) (533) 其 他 (22) 716 (25) (27) (39) 现 金 净 增 加 额 (4) 1131 (793) 149 773 资 料 来 源 : 公 司 数 据 招 商 证 券 利 润 表 单 位 : 百 万 元 214 215 216E 217E 218E 营 业 收 入 886 2745 6287 9439 1259 营 业 成 本 646 1499 3567 5665 7832 营 业 税 金 及 附 加 5 26 88 132 176 营 业 费 用 64 21 472 661 818 管 理 费 用 14 272 597 849 17 财 务 费 用 22 22 27 29 41 资 产 减 值 损 失 5 8 8 8 8 公 允 价 值 变 动 收 益 () 投 资 收 益 2 2 2 2 营 业 利 润 39 638 1458 225 2575 营 业 外 收 入 21 47 47 47 47 营 业 外 支 出 2 5 5 5 5 利 润 总 额 58 68 15 266 2616 所 得 税 11 93 25 283 358 净 利 润 47 587 1295 1784 2258 少 数 股 东 损 益 1 3 6 8 1 归 属 于 母 公 司 净 利 润 38 585 1289 1775 2248 EPS( 元 ).15.67 1.47 2.3 2.56 主 要 财 务 比 率 214 215 216E 217E 218E 年 成 长 率 营 业 收 入 2% 21% 129% 5% 33% 营 业 利 润 -2% 1523% 128% 39% 27% 净 利 润 29% 1453% 12% 38% 27% 获 利 能 力 毛 利 率 27.% 45.4% 43.3% 4.% 37.8% 净 利 率 4.3% 21.3% 2.5% 18.8% 17.9% ROE 7.6% 19.4% 33.3% 33.8% 32.2% ROIC 6.1% 15.8% 29.2% 3.6% 3.% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 58.7% 54.7% 57.4% 54.8% 52.6% 净 负 债 比 率 23.4% 8.3% 5.4% 4.2% 3.3% 流 动 比 率 1.1 1.7 1.5 1.7 1.8 速 动 比 率.9 1.5 1.3 1.4 1.6 营 运 能 力 资 产 周 转 率.7.4.7.8.9 存 货 周 转 率 3.9 4.7 5.2 5.4 5.7 应 收 帐 款 周 转 率 2.1 3. 2.8 2.4 2.3 应 付 帐 款 周 转 率 3.5 2.7 2.3 2.3 2.5 每 股 资 料 ( 元 ) 每 股 收 益.15.67 1.47 2.3 2.56 每 股 经 营 现 金.23.59.38.72 1.61 每 股 净 资 产 1.95 3.44 4.41 6. 7.95 每 股 股 利.5.5.44.61.77 估 值 比 率 PE 279.3 62.2 28.2 2.5 16.2 PB 21.2 12.1 9.4 6.9 5.2 EV/EBITDA 4.2.5.2.2.1 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 17

分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 游 家 训 : 浙 江 大 学 硕 士, 曾 就 职 于 国 家 电 网 公 司 上 海 市 电 力 公 司 中 银 国 际 证 券,215 年 加 入 招 商 证 券, 现 为 招 商 证 券 电 气 设 备 新 能 源 行 业 首 席 分 析 师 胡 毅 : 曾 就 职 于 力 神 中 银 国 际 证 券,215 年 加 入 招 商 证 券, 现 为 招 商 证 券 电 气 设 备 新 能 源 行 业 分 析 师, 研 究 储 能 与 新 能 源 电 池 产 业 赵 智 勇 : 曾 就 职 于 艾 默 生 GE,215 年 加 入 招 商 证 券, 现 为 招 商 证 券 电 气 设 备 新 能 源 行 业 分 析 师, 研 究 工 控 自 动 化 与 信 息 化 产 业 陈 术 子 : 上 海 交 通 大 学 硕 士, 曾 任 职 于 光 大 证 券,215 年 加 入 招 商 证 券, 现 为 招 商 证 券 电 气 设 备 新 能 源 行 业 分 析 师, 研 究 新 能 源 行 业 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 2% 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-2% 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 3 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 18