公司研究 证券研究报告 电子零部件制造 2019 年 04 月 22 日 强推 ( 维持 ) 轻装上阵, 迈向 5G 新时代 目标价 :29 元 当前价 :20.14 元 事项 : 公司发布 2018 年报, 其中实现营收 198.25 亿元, 同比 +28.82%; 归属于上市公司股东净利润 8.11 亿元, 同比 +54.14%; 经营活动现金净流量 14.06 亿元, 同比 +773.29%, 大幅改善 评论 : 在 2018 年消费电子周期向下叠加金融去杠杆的背景下, 公司业绩实现了逆势高增长, 通过剥离非核心业务和资产减值 (4.73 亿 ), 公司摆脱了历史包袱, 充分聚焦 5G 核心产业布局 ( 线路板 + 滤波器 ), 经营性现金流的大幅改善重塑了资产负债表, 确保了其在 5G 大潮中的资产开支能力, 为未来 3 年的业绩持续高增长奠定了坚实基础, 公司 19 年 Q1 业绩预告 +30%~50%, 随着 5G 产业布局逐步进入收获期, 我们预计全年业绩增速有望逐季度向上 百亿营收铸就陆资线路板龙头,5G 布局全面开花 2018 年度公司线路板板业务 (FPC+PCB) 销售收入约 102 亿元, 净利润为 9.5 亿元左右, 无论从营收还是利润规模上看, 都是内资第一 : 1)5G 通信板 :Multek 整合弹性初显成效, 优质通信板龙头成长潜力亟待释放 自 18 年 8 月份并购 Multek 后, 预估公司于 8~12 月份顺利并表 PCB 业务利润近 1 亿元, 增量弹性显著 考虑公司在中兴 / 诺基亚 / 爱立信等通讯设备厂商订单进展顺利, 以及海外汽车 / 医疗供应商等顶级客户群资源潜质, 同时公司管理层具备成功整合优质海外标的 (Mflex) 的先例经验, 我们稳健预计 Multek 营收体量有望于 19 年达 6 亿美金, 剔除财务利息后实际并表净利润有望达 3 亿元 ; 利润率端来看,18 年 Multek 实际净利率已达近 10%, 考虑自收购后公司针对经营层面整改优化, 有效调节瓶颈工序及客户结构, 我们对公司未来 2 年利润率趋势持相对乐观预期, 中长期看有望逐步提升至内资优质厂商平均水平 2)5G 滤波器 : 介质滤波器龙头卡位优势凸显, 作为主力供应商有望分食 5G 整个建设周期红利 介质滤波器方面, 自 18 年 12 月份以来艾福开始批量供应华为 爱立信等大客户订单, 受益材料壁垒优势,19 年 1 月份始月度利润已登上新台阶 ; 作为 3.5G 产品两家核心供应商之一, 以及 2.6G 小型腔体方案逐步验证放量, 同时伴随公司产能有序扩充规划, 我们认为公司有望充分受益 5G 基站端滤波器革新升级周期, 最大程度分食产业红利 ; 考虑介质滤波器供应商稀缺性, 以及未来有望匹配自身 Multek 通讯板业务集中供货, 我们对 19/20 年公司滤波器业务在产业链竞争格局中的地位演变持乐观预期 3)5G 终端天线 : 智能机 MPI 天线革新再度提升 ASP, 新品战略布局及内生经营质量同处上行轨道 与市场普遍认识不同, 我们认为 Mflex 作为东山整体业务布局中的核心资产之一, 其长期价值的凸显并不只体现在 iphone 料号 * 量的当年 / 次年业绩弹性, 当前时点更为核心的价值提升路径在于 :1) 管理层依托自身技术优势前瞻布局 MPI 产品, 同时聚焦 Phone 端存量市场高价值量料号以及非 Phone 端 ( Airpods Pad Watch 等 ) 增量市场主力份额, 有望藉此策略于 19 年新机中成功争取到 LAT 等天线新材料方案 (5G 终端入口 ), 增量 ASP 达 3~5 美金, 在 FPC 供应链洗牌格局中奠定主力地位 ;2) 内生经营质量的稳健提升, 在于公司自 17 年整合爬坡及 18 年新一轮资本开支后, 负债表及现金流自 18H2 开始逐步恢复至正常水平, 由依托资本相对盲目的弹性扩张, 顺利转型为依托核心优势的长期韧性成长, 为由智能机向汽车 5G 等新方向的电子产业趋势升级奠定基石 盈利预测 估值及投资评级 公司在 5G 设备 /5G 终端皆有深入前瞻布局, 作为国内领先的线路板厂商和 5G 龙头, 我们坚定看好公司短期业绩弹性及中长期战略布局 维持公司 2019-2020 年净利润预测 15.55/22.11 亿元, 新增 2021 年净利润预测 31.0 亿元, 当前股价对应市盈率分别为 20.9/14.7/10.5 倍, 考虑公司历史及同行业估值水平, 估值上调至 2019 年 30 倍, 对应目标价上调至 29 元, 维持 强推 评级 风险提示 :PCB/LED 行业景气度不及预期 ; 盐城厂产能扩张进度不及预期 证券分析师 : 耿琛 电话 :0755-82755859 邮箱 :gengchen@hcyjs.com 执业编号 :S0360517100004 联系人 : 蒋高振 电话 :021-20572550 邮箱 :jianggaozhen@hcyjs.com 总股本 ( 万股 ) 160,657 已上市流通股 ( 万股 ) 116,213 总市值 ( 亿元 ) 323.56 流通市值 ( 亿元 ) 234.05 资产负债率 (%) 72.9 每股净资产 ( 元 ) 5.2 12 个月内最高 / 最低价 21.16/0.0 20% -2% -23% 华创证券研究所 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2018-04-23~2019-04-19-45% 18/04 18/06 18/08 18/10 18/12 19/02 沪深 300 东山精密 相关研究报告 东山精密 (002384)2018 年业绩快报点评 : 摆脱历史包袱轻装步入 5G 时代, 百亿线路板龙头有望全面开花 2019-01-30 东山精密 (002384)2019 年 1 季报预告点评 : 5G 真龙头步入全面收获期, 中报有望加速成长 2019-03-04 东山精密 (002384) 重大事项点评 : 从沪电股份一季报超预期看东山精密 5G 线路板成长潜力 2019-03-27 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 ( 百万 ) 19,825 24,689 28,529 34,178 同比增速 (%) 28.8% 24.5% 15.6% 19.8% 归母净利润 ( 百万 ) 811 1,554 2,210 3,099 同比增速 (%) 54.1% 91.6% 42.2% 40.2% 每股盈利 ( 元 ) 0.50 0.97 1.38 1.93 市盈率 ( 倍 ) 40 21 15 10 市净率 ( 倍 ) 4 3 3 2 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 注 : 股价为 2019 年 4 月 19 日收盘价 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 3,150 8,915 15,964 24,156 营业收入 19,825 24,689 28,529 34,178 应收票据 600 747 863 1,034 营业成本 16,662 20,663 23,443 27,924 应收账款 6,228 7,251 8,378 10,037 税金及附加 68 84 98 117 预付账款 194 241 273 326 销售费用 381 351 263 315 存货 3,990 4,948 5,614 6,687 管理费用 594 740 855 1,025 其他流动资产 1,990 2,477 2,863 3,429 财务费用 629 529 788 1,040 流动资产合计 16,152 24,579 33,955 45,669 资产减值损失 473 367 314 14 其他长期投资 510 529 543 565 公允价值变动收益 -1-1 -1-1 长期股权投资 125 125 125 125 投资收益 104 104 104 244 固定资产 9,746 9,871 10,180 9,753 其他收益 252 252 252 252 在建工程 1,532 1,282 1,032 782 营业利润 889 1,708 2,431 3,410 无形资产 357 345 335 324 营业外收入 9 9 9 9 其他非流动资产 2,714 2,678 2,651 2,628 营业外支出 4 4 4 4 非流动资产合计 14,984 14,830 14,866 14,177 利润总额 894 1,713 2,436 3,415 资产合计 31,136 39,409 48,821 59,846 所得税 83 159 226 316 短期借款 9,436 12,554 15,672 18,791 净利润 811 1,554 2,210 3,099 应付票据 1,388 1,722 1,953 2,326 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 6,317 7,834 8,888 10,587 归属母公司净利润 811 1,554 2,210 3,099 预收款项 59 73 85 102 NOPLAT 1,382 2,034 2,925 4,043 其他应付款 52 52 52 52 EPS( 摊薄 )( 元 ) 0.50 0.97 1.38 1.93 一年内到期的非流动负债 652 652 652 652 其他流动负债 495 670 830 1,016 主要财务比率 流动负债合计 18,399 23,557 28,132 33,526 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 2,785.00 5,500.00 8,216.00 10,931.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 28.8% 24.5% 15.6% 19.8% 其他非流动负债 1,516 317 316 316 EBIT 增长率 61.7% 47.2% 43.8% 38.2% 非流动负债合计 4,301 5,817 8,532 11,247 归母净利润增长率 54.1% 91.6% 42.2% 40.2% 负债合计 22,700 29,374 36,664 44,773 获利能力 归属母公司所有者权益 8,415 10,014 12,136 15,052 毛利率 16.0% 16.3% 17.8% 18.3% 少数股东权益 21 21 21 21 净利率 4.1% 6.3% 7.7% 9.1% 所有者权益合计 8,436 10,035 12,157 15,073 ROE 9.6% 15.5% 18.2% 20.6% 负债和股东权益 31,136 39,409 48,821 59,846 ROIC 7.5% 8.4% 9.3% 10.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 72.9% 74.5% 75.1% 74.8% 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 170.6% 189.6% 204.5% 203.6% 经营活动现金流 1,796 2,510 3,108 3,746 流动比率 87.8% 104.3% 120.7% 136.2% 现金收益 2,365 3,305 4,227 5,399 速动比率 66.1% 83.3% 100.7% 116.3% 存货影响 -615-958 -666-1,073 营运能力 经营性应收影响 -767-1,584-1,591-1,897 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 1,700 1,865 1,297 2,089 应收帐款周转天数 112 98 99 97 其他影响 -888-117 -159-773 应付帐款周转天数 115 123 128 126 投资活动现金流 -5,924-1,050-1,250-550 存货周转天数 80 78 81 79 资本支出 -7,013-1,085-1,278-573 每股指标 ( 元 ) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.50 0.97 1.38 1.93 其他长期资产变化 1,089 35 28 23 每股经营现金流 1.12 1.56 1.93 2.33 融资活动现金流 4,337 4,305 5,191 4,996 每股净资产 5.24 6.23 7.55 9.37 借款增加 5,750 5,833 5,833 5,833 估值比率 股利及利息支付 -573-633 -183-257 P/E 40 21 15 10 股东融资 2 2 2 2 P/B 4 3 3 2 其他影响 -842-897 -461-582 EV/EBITDA 28 20 15 12 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
电子 & 海外科技组团队介绍 TMT 大组组长 首席电子分析师 : 耿琛美国新墨西哥大学计算机硕士 曾任新加坡国立大计算机学院研究员, 中投证券 中泰证券研究所电子分析师 2016 年新财富电子行业第五名团队核心成员,2017 年加入华创证券研究所 研究员 : 蒋高振山东大学经济学硕士 2017 年加入华创证券研究所 研究员 : 杨青海南开大学经济学硕士 2018 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 丁超凡南开大学经济学硕士 2018 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 张弛南京大学理学硕士 2018 年加入华创证券研究所 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 北京机构销售部 侯春钰销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌销售助理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 张娟 所长助理 广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 广深机构销售部 汪丽燕高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵高级销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjing@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 沈颖 销售经理 021-20572581 shenying@hcyjs.com 上海机构销售部 乌天宇 高级销售经理 021-20572506 wutianyu@hcyjs.com 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售经理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价 本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司许可进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号中银大厦 3402 室邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5