公司研究 证券研究报告 白酒 2019 年 06 月 02 日 强推 ( 维持 ) 八代即将全新亮相, 营销理念全面变革 事件 : 本周我们调研公司, 结合近期公司一系列变化, 我们点评如下 第八代经典五粮液准备工作就绪, 即将上市 市场关注的第八代经典五粮液新品上市, 目前准备工作基本完成, 经销商多数完成打款开票, 系统已完成产品出库 商家扫码及消费者开瓶扫码等全环节测试, 同时对营销战区销售人员 核心终端商家均进行软件操作培训, 品牌宣传方面也基本准备到位, 新品宣传突出包装 扫码 品质 防伪等方面的全面升级 价格定位上, 第八代明确终端指导价 1199 元, 第七代为 1399 元, 收藏版为 1699 元, 第八代 6 月供货价 959 元 从近期渠道反馈来看, 经销商逐步形成共识, 渠道信心加速改善, 批价上行符合预期 控盘分利及积分扫码策略助力营销理念全新变革 下半年在第八代五粮液升级上市并配额有效控制的同时, 公司将正式开展控盘分利模式, 这意味着公司在营销理念和营销模式上发生全新变革 首先, 扫码系统本质为数字化渠道管理服务系统, 要求终端要有目标销售客户, 并通过扫码与消费者实现更直接精准的服务 其次, 扫码系统可检视渠道各个环节的动作规范性, 通过大数据方式防范窜货乱价的同时, 更好地优选优质经销商和终端 最后, 通过层层扫码机制建立, 落实控盘分利政策, 确保渠道及终端利润改善, 对经销商考核注重过程考核和数字化赋能, 定性定量考核相结合, 在价格体系上移的过程中实现渠道正反馈 此外, 营销组织在年初七大营销中心扁平成省级战区之后, 后续仍有望继续变革, 营销队伍方面也加强补充和培训, 社会招聘及内部转岗补充到各个战区 品牌战略清晰, 围绕三度一性, 打造大单品 公司品牌战略更为清晰, 五粮液坚持 1+3 战略, 系列酒明确 4+4 战略 今年以来公司不断优化产品结构, 全面梳理产品线, 从聚焦升级普五新品 开发品牌瘦身清理到五粮液总经销商品牌梳理等系列动作可以看出, 公司品牌聚焦经典五粮液战略日趋清晰, 所有品牌都要为五粮液服务, 体现了公司提及的三度一性目标, 即确保五粮液的纯正性 一致性 等级性, 提高品牌的辨识度 五粮液品牌方面, 核心巩固普五大单品, 总经销商及个性化产品最低价要大幅上调, 1618 及低度等产品同步实行控盘分利及扫码体系, 价格体系也要同步上移, 向第八代五粮液靠拢 此外, 未来在 2000 元价格带上规划开发新品, 给予战略产品定位 ; 超高端 501 新品已上市, 落地五粮液 1+3 战略下的高端五粮液产品布局, 目前已与故宫形成战略合作, 树立高端品牌形象 系列酒方面, 集中资源打造大单品, 高仿产品停止生产, 清理市场, 中仿产品要求包装调整, 在做减法的同时也在积极做加法, 在营销模式和机制上有望更加贴近市场化运作, 新渠道方面也在加强开发管理 上调目标价至 133.5 元, 维持 强推 评级 公司全年目标积极进取, 今年以来品牌聚焦更趋清晰, 营销渠道破局颇有成效, 改革力度空前, 营销理念有望实现全新变革 我们略上调公司 2019-2021 年 EPS 预测至 4.45/5.35/6.33 元 ( 原预测值为 4.42/5.27/6.23 元 ), 目前股价对应 PE 为 23/19/16 倍, 给予 19 年 30 倍 PE, 目标价上调至 133.5 元, 维持 强推 评级 风险因素 : 产品需求不及预期 ; 渠道改革效果不达预期 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 ( 百万 ) 40,030 50,031 58,952 69,049 同比增速 (%) 32.6% 25.0% 17.8% 17.1% 归母净利润 ( 百万 ) 13,385 17,278 20,771 24,572 同比增速 (%) 38.4% 29.1% 20.2% 18.3% 每股盈利 ( 元 ) 3.45 4.45 5.35 6.33 市盈率 ( 倍 ) 29 23 19 16 市净率 ( 倍 ) 6 5 4 3 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 注 : 股价为 2019 年 5 月 31 日收盘价 目标价 :133.5 元 当前价 :101.25 元 证券分析师 : 方振 邮箱 :fangzhen@hcyjs.com 执业编号 :S0360518090003 证券分析师 : 董广阳 电话 :021-20572598 邮箱 :dongguangyang@hcyjs.com 执业编号 :S0360518040001 总股本 ( 万股 ) 388,161 已上市流通股 ( 万股 ) 379,577 总市值 ( 亿元 ) 3,930.13 流通市值 ( 亿元 ) 3,843.22 资产负债率 (%) 24.0 每股净资产 ( 元 ) 18.0 12 个月内最高 / 最低价 111.99/46.06 38% 12% -15% 华创证券研究所 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2018-06-04~2019-05-31-41% 18/06 18/08 18/10 18/12 19/02 19/04 沪深 300 五粮液 相关研究报告 五粮液 (000858)2018 年报点评 : 营销改革加速落地, 积极求变激发活力 2019-03-28 五粮液 (000858) 春糖会见闻报告 : 普五更迭控盘分利, 积极求变改善可期 2019-04-02 五粮液 (000858)2019 年一季报点评 : 顺利实现开门红, 改革驱动稳步改善 2019-04-29 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
第八代经典五粮液全新上市第八代经典五粮液全新上市 : 赏鉴与时俱进, 包装精益求精, 开瓶扫码入会, 参与溯源防伪, 品质始终如一, 风格更加凸显 作为五粮液对经典的继承和延续, 第八代经典五粮液整体保持了第七代经典五粮液的设计风格, 同时秉承 精益求精 的工匠精神, 对品质 包装 防伪进行了三重升级 : 在品质上, 更加凸显五粮液 香气悠久 味醇厚 入口甘美 入喉净爽 各味谐调 恰到好处, 尤以酒味全面而著称 的独特风格 在包装上, 精益求精, 更具质感, 开启更便利, 体验感更好 在溯源防伪方面, 拥有瓶盖 盒 箱多码关联构成的智能码管理系统, 可实现产品生产 物流 仓储 销售各个环节的全过程可溯源 图表 1 第八代经典五粮液全新上市 资料来源 : 酒说 华创证券 图表 2 第八代经典五粮液零售指导价 1199 元 图表 3 第七代经典五粮液零售指导价 1399 元 资料来源 : 酒说 华创证券 资料来源 : 酒说 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
图表 4 第七代五粮液收藏版零售指导价 1699 元 图表 5 超高端 501 五粮液前期上市亮相 资料来源 : 酒说 华创证券 资料来源 : 微酒 华创证券 图表 6 五粮液今年以来营销方面主动积极求变 资料来源 : 糖酒快讯 华创证券整理 李曙光董事长在经典五粮液跨版仪式上表示, 五粮液本次产品升级换代, 主要是为了适应新时代消费者对高品质白酒的消费需求, 实现 三个致敬, 并强调五粮液人要坚定 三个自信 致敬这片水土 金沙江 岷江 长江, 三江汇流, 滋养出宜宾这片举世罕见的烈酒产区, 酿酒历史可以追溯到 4000 多年前 从盛唐诗人反复歌咏的重碧酒, 到宋代文学家魂牵梦萦的姚子雪曲, 再到元末明初的杂粮酒, 直到 1909 年五粮液正式得名, 千载传承, 回味绵长 致敬一代代工匠 五粮液是天地五谷精华与中华古法酿造的完美融合, 一代代工匠的创新探索 一口口窖池的不间断发酵, 成就了五粮液天人合一 中庸和谐的极致品质 致敬广大的消费者 是消费者的信任, 让历代五粮液产品在市场中建立了坚实的品质口碑, 赋予我们无上荣誉 品质自信 深厚的历史积淀和千年的工艺坚守, 使五粮液始终代表中国浓香型白酒最高酿造水平 公司将坚持 追求极致 品质至上, 一如既往地为消费者提供高质量的产品, 以 工艺创新 酒体创新 为核心, 推进供给侧结构性创新, 满足消费者更加丰富 多元的消费需求 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
品牌自信 五粮液正在着力构建高端化新动能, 努力推进品牌价值回归, 实现新一轮的高质量发展 要继续讲好 651 年五粮古法酿造技艺的传承故事, 讲好中国酒业规模最大 数量最多 历史最悠久的古窖池传奇, 不断推动品牌价值提升 文化自信 作为行业龙头企业, 五粮液是难得的 中国名片, 凝结着中华传统文化独一无二的理念 智慧 气度 神韵 要讲好源远流长的传统文化 丰富多彩的白酒文化 传承创新的酿造文化 精益求精的工匠文化, 让五粮液品牌文化发扬光大, 让世界爱上中国酿造 图表 7 经典五粮液跨版仪式现场图表 8 经典五粮液跨版仪式现场 资料来源 : 糖酒快讯 华创证券 资料来源 : 糖酒快讯 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 48,960 61,388 76,043 93,194 营业收入 40,030 50,031 58,952 69,049 应收票据 16,135 20,166 23,761 27,831 营业成本 10,487 11,971 13,708 15,890 应收账款 127 151 178 209 税金及附加 5,908 7,385 8,701 10,192 预付账款 221 252 289 335 销售费用 3,778 4,903 5,541 6,491 存货 11,795 12,569 15,079 17,479 管理费用 2,340 2,925 3,447 3,899 其他流动资产 872 1,093 1,352 1,653 财务费用 -1,085-1,077-1,228-1,521 流动资产合计 78,110 95,619 116,702 140,701 资产减值损失 11 11 11 11 其他长期投资 1 1 1 1 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 919 919 919 919 投资收益 101 50 60 40 固定资产 5,262 5,219 5,279 5,334 其他收益 106 106 106 106 在建工程 350 300 150 0 营业利润 18,718 23,965 28,813 34,089 无形资产 413 371 334 301 营业外收入 44 44 44 44 其他非流动资产 1,039 1,018 1,000 985 营业外支出 155 30 30 30 非流动资产合计 7,984 7,828 7,683 7,540 利润总额 18,607 23,979 28,827 34,103 资产合计 86,094 103,447 124,385 148,241 所得税 4,568 5,887 7,077 8,373 短期借款 0 0 0 0 净利润 14,039 18,092 21,750 25,730 应付票据 414 718 822 953 少数股东损益 654 814 979 1,158 应付账款 3,152 3,599 4,121 4,777 归属母公司净利润 13,385 17,278 20,771 24,572 预收款项 6,707 7,505 8,843 10,357 NOPLAT 13,220 17,279 20,823 24,583 其他应付款 2,585 3,000 3,000 3,000 EPS( 摊薄 )( 元 ) 3.45 4.45 5.35 6.33 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 7,850 8,641 9,358 9,993 主要财务比率 流动负债合计 20,708 23,463 26,144 29,080 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 32.6% 25.0% 17.8% 17.1% 其他非流动负债 267 267 267 267 EBIT 增长率 40.2% 30.7% 20.5% 18.1% 非流动负债合计 267 267 267 267 归母净利润增长率 38.4% 29.1% 20.2% 18.3% 负债合计 20,975 23,730 26,411 29,347 获利能力 归属母公司所有者权益 63,487 77,271 94,549 114,311 毛利率 73.8% 76.1% 76.7% 77.0% 少数股东权益 1,632 2,446 3,425 4,583 净利率 35.1% 36.2% 36.9% 37.3% 所有者权益合计 65,119 79,717 97,974 118,894 ROE 20.6% 21.7% 21.2% 20.7% 负债和股东权益 86,094 103,447 124,385 148,241 ROIC 24.1% 25.8% 25.7% 25.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 24.4% 22.9% 21.2% 19.8% 单位 : 百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 0.4% 0.3% 0.3% 0.2% 经营活动现金流 12,318 14,204 16,788 20,452 流动比率 377.2% 407.5% 446.4% 483.8% 现金收益 13,517 17,562 21,056 24,742 速动比率 320.2% 354.0% 388.7% 423.7% 存货影响 -1,238-774 -2,509-2,400 营运能力 经营性应收影响 -4,998-4,097-3,670-4,157 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 经营性应付影响 2,102 1,963 1,964 2,301 应收帐款周转天数 1 1 1 1 其他影响 2,935-449 -54-34 应付帐款周转天数 108 102 101 101 投资活动现金流 -332-390 -390-390 存货周转天数 384 366 363 369 资本支出 -625-412 -408-404 每股指标 ( 元 ) 股权投资 36 0 0 0 每股收益 3.45 4.45 5.35 6.33 其他长期资产变化 257 22 18 14 每股经营现金流 3.17 3.66 4.33 5.27 融资活动现金流 -3,618-1,386-1,743-2,911 每股净资产 16.36 19.91 24.36 29.45 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -5,410-3,658-5,037-5,959 P/E 29 23 19 16 股东融资 1,814 1,814 1,814 1,814 P/B 6 5 4 3 其他影响 -22 458 1,480 1,234 EV/EBITDA 21 16 13 11 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5
华创证券团队介绍 组长 高级分析师 : 方振 CFA, 复旦大学经济学硕士,3 年食品饮料研究经验, 曾就职于中信证券 安信证券,2018 年加入华创证券研究所 研究员 : 于芝欢厦门大学管理学硕士,1.5 年消费行业研究经验, 曾就职于中金公司 助理研究员 : 杨传忻帝国理工学院硕士,2018 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 程航美国约翰霍普金斯大学硕士, 曾任职于招商证券,2018 年加入华创证券研究所 研究所所长 首席分析师 : 董广阳上海财经大学经济学硕士 10 年食品饮料研究经验 曾任职于瑞银证券 招商证券 2015-2017 连续三年新财富 水晶球 金牛奖等最佳分析师排名第一, 为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 6
华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 北京机构销售部 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 张娟 所长助理 广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 广深机构销售部 汪丽燕高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵高级销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjing@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 乌天宇 高级销售经理 021-20572506 wutianyu@hcyjs.com 上海机构销售部 潘亚琪高级销售经理 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 沈颖销售经理 021-20572581 shenying@hcyjs.com 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 销售助理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 7
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价 本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司许可进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号中银大厦 3402 室邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 8