2019 年 03 月 26 日证券研究报告 2018 年年报点评 买入 ( 维持 ) 当前价 :4.05 元 京东方 A(000725) 电子目标价 :6.00 元 (6 个月 ) 新一轮周期来临, 京东方乘势起航 投资要点 业绩总结 : 公司 2018 年实现营业收入 971.1 亿元, 同比增长 3.5%; 实现归母净利润 34.4 亿元, 同比下滑 54.6% 财务指标短期承压, 加大研发坚持创新转型 2018 年受面板周期下行压力影响, 公司端口器件业务毛利率同比下滑 5.9pp 至 18.9%, 导致公司整体毛利率同比下滑 4.7pp 至 20.4% 公司期间费用率同比提升 4pp 至 16.57%, 主要受研发投入加大带来研发费用率同比提升 1.8pp 和新项目投入运营带来利息支出增加及净汇兑损失增加导致财务费用率同比提升 1.6pp 公司持续加大研发投入, 坚持推进物联网转型发展战略,DSH 三大事业板块全球竞争力不断提升 19 年面板行业景气回升, 公司长期发展动能充足 2018 年公司继续逆周期扩张, 各细分市场占有率进一步提升, 显示面板总体出货量保持全球第一 ; 五大主流产品市场占有率继续提升, 全面达成全球第一 ; 显示器件整体出货面积同比增长 32.6%, 由全球第四升至第二 ; 柔性 OLED 一线品牌客户出货量突破 270 万片 2019 年上半年受韩厂退出 LCD 产能和华为 TV 等大尺寸 LCD 需求拉动影响, 面板行业供需边际改善明显, 面板价格已出现筑底反弹态势, 预计将显著改善公司 19 年盈利状况 ; 长期来看, 看好大尺寸电视产品换机需求 商业显示 可折叠柔性 AMOLED 产品等的市场潜力驱动公司长期发展 折叠屏手机元年开启,19 年柔性 AMOLED 出货量有望爆发式增长 2018 年公司已投产或规划中的 G6 柔性 AMOLED 产线达到 4 条, 总投资额达到 1860 亿元, 合计带来公司潜在 AMOLED 月产能 192k, 未来有望在全球中小尺寸 OLED 上与三星形成双垄断格局 2019 年二季度开始, 三星 华为等可折叠屏手机将相继发售, 正式开启折叠屏手机元年, 智能手机柔性 AMOLED 渗透率提升趋势确定, 京东方作为国内首家实现柔性 AMOLED 量产出货的厂商,2019 年柔性 AMOLED 出货量有望在手机厂商需求带动下实现爆发式增长 盈利预测与评级 预计 2019-2021 年 EPS 分别为 0.20/0.24/0.32 元, 看好此轮 LCD 景气周期, 参考公司在行业超景气周期历史估值情况, 同时公司 OLED 即将进入盈利期, 给予 2019 年 30 倍 PE, 对应目标价 6 元, 维持 买入 评级 风险提示 :LCD 和 OLED 产量或不及预期 ; 显示器件市场价格持续下跌的风险 ; 汇率波动的风险 指标 / 年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 ( 百万元 ) 97108.86 110910.36 137235.17 170933.46 增长率 3.53% 14.21% 23.74% 24.56% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) 2879.87 6790.56 8492.93 11013.25 增长率 -61.95% 135.79% 25.07% 29.68% 每股收益 EPS( 元 ) 0.08 0.20 0.24 0.32 净资产收益率 ROE 2.39% 5.66% 6.75% 8.14% PE 49 21 17 13 PB 1.17 1.11 1.05 0.97 数据来源 :Wind, 西南证券 西南证券研究发展中心 分析师 : 刘言 执业证号 :S1250515070002 电话 :023-67791663 邮箱 :liuyan@swsc.com.cn 联系人 : 陈杭 电话 :021-68415309 邮箱 :chenhang@swsc.com.cn 联系人 : 李少青 电话 :021-68415309 邮箱 :lisq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 1% -10% -20% -31% -42% -52% 京东方 A 沪深 300 18/3 18/5 18/7 18/9 18/11 19/1 19/3 数据来源 : 聚源数据 基础数据 总股本 ( 亿股 ) 347.98 流通 A 股 ( 亿股 ) 338.60 52 周内股价区间 ( 元 ) 2.56-5.5 总市值 ( 亿元 ) 1,409.34 总资产 ( 亿元 ) 3,040.28 每股净资产 ( 元 ) 2.47 相关研究 [Table_Report] 1. 京东方 A(000725): 布局柔性 OLED 新产线,OLED 市场大有可为 (2018-12-27) 2. 京东方 A(000725): LCD 出货稳步增 长, 柔性 AMOLED 蓄势待发 (2018-10-31) 3. 京东方 A(000725): 盈利能力仍在, 逆 势持续扩张, 物联网有望接力 (2018-08-28) 请务必阅读正文后的重要声明部分 1
关键假设 : 假设 1: 公司显示屏业务出货面积未来三年增速保持在 15% 左右水平 ; 随着 19H1 面板价格逐渐触底回暖以及未来两年 OLED 有望贡献盈利, 公司显示器件业务毛利率 2019-2021 年保持小幅改善趋势, 分别为 20% 21% 和 22%; 假设 2: 公司智造服务和智慧零售业务持续增长, 智慧系统业务毛利率未来三年保持在 10% 的水平 ; 假设 3: 公司目前投建的数字综合医院与健康产业园区基本在 2018 年之后投入运营, 公司的智慧健康业务近三年维持 60% 左右的毛利率 基于此, 我们预测公司 2019-2021 年分业务收入成本如下表 : 表 1: 分业务收入及毛利率 业务分拆 ( 单位 : 百万元 ) 2018A 2019E 2020E 2021E 收入 86664.25 95330.68 114396.81 137276.17 端口器件 增速 1.78% 10.00% 20.00% 20.00% 毛利率 18.84% 20.00% 21.00% 22.00% 收入 16011.74 20815.26 27059.84 35177.79 智慧物联 增速 2.50% 30.00% 30.00% 30.00% 毛利率 10.08% 10.00% 10.00% 10.00% 收入 1151.84 1727.76 3455.52 6911.04 智慧医工 增速 12.50% 50.00% 100.00% 100.00% 毛利率 59.14% 60.00% 60.00% 60.00% 收入 5089.81 6616.75 7940.10 9528.12 其他 增速 128.69% 30.00% 20.00% 50.00% 毛利率 76.61% 99.00% 99.00% 99.00% 收入 -11808.79-13580.11-15617.12-17959.69 抵消 增速 15.55% 15.00% 15.00% 15.00% 毛利率 23.03% 35.00% 35.00% 35.00% 收入 97108.85 110910.34 137235.15 170933.44 合计 增速 3.53% 14.21% 23.74% 24.56% 数据来源 : 公司公告, 西南证券 毛利率 20.39% 21.62% 22.73% 23.99% 请务必阅读正文后的重要声明部分 2
附表 : 财务预测与估值 利润表 ( 百万元 ) 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表 ( 百万元 ) 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 97108.86 110910.36 137235.17 170933.46 净利润 2879.87 7190.56 9092.93 11813.25 营业成本 77306.22 86928.49 106037.83 129921.34 折旧与摊销 13917.32 20853.70 23101.28 24415.08 营业税金及附加 778.61 872.04 1086.13 1349.88 财务费用 3196.70 3327.31 3430.88 4273.34 销售费用 2891.06 3173.35 3950.02 4925.30 资产减值损失 1239.59 1000.00 1000.00 1000.00 管理费用 4959.18 6388.44 9606.46 13674.68 经营营运资本变动 8225.60-2414.79 60.40-1617.66 财务费用 3196.70 3327.31 3430.88 4273.34 其他 -3775.03-1236.41-1054.92-1139.55 资产减值损失 1239.59 1000.00 1000.00 1000.00 经营活动现金流净额 25684.05 28720.37 35630.57 38744.45 投资收益 306.89 150.00 200.00 180.00 资本支出 -46030.67-4000.00-4000.00-4000.00 公允价值变动损益 2.06 2.06 2.06 2.06 其他 -1032.86-1198.77-1394.80-1950.47 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -47063.54-5198.77-5394.80-5950.47 营业利润 4008.17 9372.79 12325.92 15970.98 短期借款 2200.22-449.95 0.00 0.00 其他非经营损益 114.12 414.02 256.27 285.16 长期借款 15806.44 10000.00 10000.00 10000.00 利润总额 4122.29 9786.82 12582.19 16256.15 股权融资 -372.41 5.45 0.00 0.00 所得税 1242.42 2596.26 3489.26 4442.90 支付股利 0.00-636.79-1379.93-1488.91 净利润 2879.87 7190.56 9092.93 11813.25 其他 -2067.68-2826.10-298.87-1439.95 少数股东损益 0.00 400.00 600.00 800.00 筹资活动现金流净额 15566.57 6092.61 8321.20 7071.14 归属母公司股东净利润 2879.87 6790.56 8492.93 11013.25 现金流量净额 -4562.59 29614.21 38556.98 39865.12 资产负债表 ( 百万元 ) 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 51481.54 81095.75 119652.72 159517.84 成长能力 应收和预付款项 23617.96 25538.76 31182.11 39455.21 销售收入增长率 3.53% 14.21% 23.74% 24.56% 存货 11985.40 13071.62 16518.82 20554.82 营业利润增长率 -58.57% 133.84% 31.51% 29.57% 其他流动资产 12607.38 15927.90 19084.18 24028.33 净利润增长率 -63.36% 149.68% 26.46% 29.92% 长期股权投资 2389.17 2389.17 2389.17 2389.17 EBITDA 增长率 -10.37% 58.86% 15.81% 14.93% 投资性房地产 1283.87 1263.84 1269.32 1273.32 获利能力 固定资产和在建工程 184581.09 168814.60 150800.54 131472.69 毛利率 20.39% 21.62% 22.73% 23.99% 无形资产和开发支出 6842.05 5790.89 4739.74 3688.58 三费率 11.38% 11.62% 12.38% 13.38% 其他非流动资产 9240.04 10558.11 12110.08 14198.53 净利率 2.97% 6.48% 6.63% 6.91% 资产总计 304028.49 324450.64 357746.68 396578.49 ROE 2.39% 5.66% 6.75% 8.14% 短期借款 5449.95 5000.00 5000.00 5000.00 ROA 0.95% 2.22% 2.54% 2.98% 应付和预收款项 27219.04 30574.11 37356.80 45809.26 ROIC 3.18% 5.50% 7.51% 11.16% 长期借款 94780.08 104780.08 114780.08 124780.08 EBITDA/ 销售收入 21.75% 30.25% 28.31% 26.13% 其他负债 56222.12 57054.68 65855.03 75910.04 营运能力 负债合计 183671.19 197408.87 222991.91 251499.38 总资产周转率 0.35 0.35 0.40 0.45 股本 34798.40 34798.40 34798.40 34798.40 固定资产周转率 0.90 0.83 1.01 1.34 资本公积 38213.10 38218.55 38218.55 38218.55 应收账款周转率 5.44 5.26 5.61 5.61 留存收益 12970.51 19124.28 26237.28 35761.62 存货周转率 6.28 6.11 6.42 6.41 归属母公司股东权益 85856.75 92141.23 99254.23 108778.57 销售商品提供劳务收到现金 / 营业收入 108.73% 少数股东权益 34500.55 34900.55 35500.55 36300.55 资本结构 股东权益合计 120357.30 127041.78 134754.77 145079.12 资产负债率 60.41% 60.84% 62.33% 63.42% 负债和股东权益合计 304028.49 324450.64 357746.68 396578.49 带息债务 / 总负债 60.17% 60.82% 58.33% 55.69% 流动比率 1.60 2.11 2.41 2.60 业绩和估值指标 2018A 2019E 2020E 2021E 速动比率 1.41 1.91 2.20 2.38 EBITDA 21122.19 33553.81 38858.08 44659.40 股利支付率 0.00% 9.38% 16.25% 13.52% PE 48.94 20.75 16.59 12.80 每股指标 PB 1.17 1.11 1.05 0.97 每股收益 0.08 0.20 0.24 0.32 PS 1.45 1.27 1.03 0.82 每股净资产 3.46 3.65 3.87 4.17 EV/EBITDA 9.13 5.07 3.62 2.45 每股经营现金 0.74 0.83 1.02 1.11 股息率 0.00% 0.45% 0.98% 1.06% 每股股利 0.00 0.02 0.04 0.04 数据来源 :Wind, 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 3
分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立 客观地出具本报告 分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿 投资评级说明 公司评级 行业评级 买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下 重要声明 西南证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格 本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 证券期货投资者适当性管理办法 于 2017 年 7 月 1 日起正式实施, 本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用, 若您并非本公司客户中的专业投资者, 为控制投资风险, 请取消接收 订阅或使用本报告中的任何信息 本公司也不会因接收人收到 阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户 本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任 本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为 西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利 请务必阅读正文后的重要声明部分
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