218 年 4 月 12 日 荣盛石化 (2493.SZ) 基础化工 17 年中金石化检修拖累业绩,18 年 PTA 有望贡献最大增量 217 年年报点评 公司简报 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :14.21/2. 元 目标期限 :12 个月 分析师 裘孝锋 ( 执业证书编号 :S9351751) 21-22167262 qiuxf@ebscn.com 傅锴铭 ( 执业证书编号 :S9351771) 21-2216918 fukm@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 38.16 总市值 ( 亿元 ):542.25 一年最低 / 最高 ( 元 ):8.92/17.1 近 3 月换手率 :22.51% 股价表现 ( 一年 ) 7% 48% 25% 3% -2% 3-17 6-17 9-17 12-17 收益表现 荣盛石化沪深 3 % 一个月三个月十二个月 相对 -4.46 2.39 36.69 绝对 -8.89-4.28 48.74 资料来源 :Wind 相关研报三季报符合预期, 浙石化大炼化项目稳步推进 217 年三季报点评 217-1-26 业绩符合预期, 等待浙石化建成实现炼化一体化 217 年中报点评 217-8-14 事件 : 公司发布 217 年年报, 实现收入 75 亿元, 同比 +55%; 实现归母净利润 2.1 亿元, 同比 +4.2%, 其中 217Q4 盈利 4.46 亿元, 环比 -1.3% 业绩 在公司三季报预计的 19.2-22.1 亿区间 同时公司发布 218Q1 业绩预告, 预计实现归母净利润 5.5-6.5 亿元, 同 比 -11.4%-4.7% 点评 : 217 年, 涤纶长丝盈利大幅好转,PTA 回暖, 中金石化检修影响业绩 根据我们观测的行业数据,217 年, 涤纶长丝 POY 平均价格上涨 147 元 / 吨, 价差同比扩大 336 元,FDY 上涨 1236 元 / 吨, 价差扩大 165 元 长丝盈利大幅好转, 子公司盛元化纤 217 年盈利 2.57 亿元, 同比 +1.85 亿元 PTA 平均价格上涨 569 元 / 吨, 价差扩大 162 元 下半年 PTA 行业回暖, 逸盛大化 浙江逸盛和海南逸盛分别盈利 1.41 亿 3.43 亿和.53 亿元, 同比 +.65 亿 2.11 亿和.9 亿元 PX 平均价格上涨 6 美元 / 吨, 价差缩小 43 美元 公司中金石化 217Q4 检修, 大幅影响盈利 中金石化 217 年盈利 1.2 亿元, 同比 -6.1 亿元 值得注意的是, 公司 217 年其他收益为 4.17 亿元, 主要为政府补助 ; 财务费用 4.2 亿元, 同比 -8.4 亿, 主要为 216 年汇兑损失 4.9 亿,217 年汇兑收益 4.6 亿 218Q1, 涤纶长丝盈利下降,PTA 景气度显著提升, 中金石化恢复 218Q1, 涤纶长丝 POY 价差同比缩小 285 元 / 吨,FDY 价差缩小 226 元, 长丝盈利下降 ;PTA 价差扩大 365 元 / 吨, 景气度显著提升 ;PX 价差缩 小 13 美元 / 吨, 景气度基本持平 公司预告 218Q1 实现净利润 5.5-6.5 亿元, 同比 -11.4%-4.7% 我们预计是因为 PTA 盈利的增厚, 被财务费用的增加 以及长丝和芳烃价差的收窄抵消 218Q2, 预计涤纶长丝景气度有望环比提升, 公司业绩环比增加 218Q1 受过年和招工难因素影响, 涤纶长丝景气度有所调整, 间接影 响到 PTA 但从 3 月底开始, 长丝销售逐步恢复, 下游坯布市场火爆, 当前长丝库存虽然不低, 但仍大幅低于 17 年同期, 我们预计二季度涤纶长丝有望 迎来旺季 且 PTA 二季度检修较多, 预计也将表现强势 公司 11 万吨涤纶长丝, 近 6 万吨 PTA 权益产能, 将贡献业绩增量 中期看好 PTA 的景气周期 由于新增产能较少, 我们判断,217 年下半年为 PTA 景气周期的开端, 在 219 年底前, 景气度有望逐步提升 公司近 6 万吨 PTA 权益产能,PTA 盈利每增加 1 元 / 吨, 利润增厚 6 亿, 将是公司 218 年业绩的最大增量 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 图 1: 荣盛石化净利润变化 图 2: 中金石化检修影响业绩 (217Q4) 8 7 6 5 4 3 2 1 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 215H2 216H1 216H2 217H1 217H2 荣盛石化净利润 ( 亿元 ) 资料来源 : 公司公告, 光大证券研究所预测 中金石化净利润 ( 亿元 ) 资料来源 : 公司公告, 光大证券研究所整理 浙石化炼化一体化项目稳步推进 浙江石化项目是公司未来 3 年最重要的看点, 将大幅提升公司整体 ROE 水平, 公司将成长为民营炼化巨头 一期 2 万吨预计于 218 年底 -219 年建成投产 此外公司拟增发 6 亿用于浙石化一期, 荣盛控股认购不超过 6 亿, 预计融资有望在 218Q2 完成 同时浙石化和浙能集团成立合资公司解 决原油和成品油的销售 贸易等难点, 为浙石化的运行铺平道路 上调盈利预测, 维持买入评级, 上调目标价至 2 元 基于对 PTA 景气上行, 以及中金石化 18 年稳定运行的预测, 同时考虑到 219 年浙石化炼化项目投产实现跨越式发展 我们上调盈利预测, 218-22 年 EPS 为.69 元 1.66 元和 2.33 元 ( 原为.59/1.5/- 元 ) 当前股价估值为 21/9/6 倍 PE, 维持买入评级, 按照 219 年 12 倍 PE, 上调目标价至 2 元 风险提示 : PTA 景气向上不及预期 ; 浙石化盈利或进度不及预期 ;PX 价差收窄 ; 涤纶长丝行情下行 业绩预测和估值指标 指标 216 217 218E 219E 22E 营业收入 ( 百万元 ) 45,51 7,531 81,71 148,762 216,655 营业收入增长率 58.69% 55.1% 15.85% 82.6% 45.64% 净利润 ( 百万元 ) 1,921 2,1 2,639 6,352 8,897 净利润增长率 445.49% 4.19% 31.89% 14.65% 4.8% EPS( 元 ).5.52.69 1.66 2.33 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 15.16% 14.4% 16.5% 28.76% 3.77% P/E 28 27 21 9 6 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 附录 图 3: 涤纶长丝 POY 价差波动 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 22 2 18 16 14 12 1 8 POY 加工区间 ( 元 / 吨 ) POY 价格 ( 元 / 吨 ) 左轴 图 4:PTA 价差波动 6,5 6, 5,5 5, 4,5 4, 3,5 3, 13 12 11 1 9 8 7 6 5 4 PTA 现货加工区间 ( 右轴 ) PTA 价格 ( 元 / 吨 ) 图 5:PX- 石脑油价差波动 1,1 1, 9 8 7 6 5 4 3 2 45 43 41 39 37 35 33 31 29 27 25 PX 加工区间 ( 右轴 ) PX 价格 ( 美元 / 吨 ) 石脑油价格 ( 美元 ) 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 Nov-16 Dec-16 Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 Aug-17 Sep-17 Oct-17 Nov-17 Dec-17 Jan-18 Feb-18 Mar-18 Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16 Sep-16 Oct-16 Nov-16 Dec-16 Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 Aug-17 Sep-17 Oct-17 Nov-17 Dec-17 Jan-18 Feb-18 Mar-18 218-4-12 荣盛石化 图 6:PX- 燃料油价差波动 1, 95 9 85 8 75 7 65 6 6 55 5 45 4 35 3 25 2 PX- 燃料油 (M1) 右轴 PX 价格 ( 美元 / 吨 ) 图 7: 涤纶长丝下游库存天数 25 2 15 1 5 库存天数 : 涤纶长丝 POY: 江浙织机 库存天数 : 涤纶长丝 FDY: 江浙织机 图 8: 涤纶长丝产销率 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 涤纶长丝产销率 ( 平均 ) 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 1 8 6 4 2 25 2 15 1 5 4% 3% 2% 1% % 利润率 216 217 218E 219E 22E 毛利率 EBIT 率 销售净利率 净利润 _ 增长率 216 217 218E 219E 22E 净利润增长率销售收入 _ 增长率 216 217 218E 219E 22E 销售收入增长率资本回报率 5% 4% 3% 2% 1% % 1% 8% 6% 4% 2% % 216 217 218E 219E 22E ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 216 217 218E 219E 22E 营业收入 45,51 7,531 81,71 148,762 216,655 营业成本 4,797 66,715 75,735 133,686 194,267 折旧和摊销 1,271 1,414 2,519 3,883 5,246 营业税费 379 217 49 744 1,83 销售费用 431 53 582 1,6 1,544 管理费用 876 1,77 1,248 2,272 3,31 财务费用 1,264 42 833 1,614 2,122 公允价值变动损益 77 36 投资收益 36 31 67 1,118 69 营业利润 2,173 2,323 3,578 1,476 14,992 利润总额 2,231 2,323 3,578 1,476 14,992 少数股东损益 36 69 549 2,985 4,464 归属母公司净利润 1,92.79 2,1.24 2,639.42 6,351.81 8,897.49 资产负债表 ( 百万元 ) 216 217 218E 219E 22E 总资产 4,641 62,54 8,395 19,823 138,57 流动资产 13,814 18,777 15,641 24,953 34,552 货币资金 3,413 8,167 4,86 7,438 1,833 交易型金融资产 193 265 265 265 265 应收帐款 441 617 715 1,32 1,896 应收票据 448 853 989 1,8 2,621 其他应收款 1,864 1,518 1,759 3,22 4,663 存货 2,46 4,38 4,91 8,651 12,571 可供出售投资 持有到期金融资产 长期投资 3,34 4,156 4,156 4,156 4,487 固定资产 2,839 2,714 41,22 6,33 78,23 无形资产 1,32 2,913 2,768 2,629 2,498 总负债 25,861 36,38 51,918 72,715 9,11 无息负债 8,381 11,5 11,735 19,89 28,462 有息负债 17,48 24,87 4,183 52,95 61,639 股东权益 14,78 25,746 28,476 37,18 48,45 股本 2,544 3,816 3,816 3,816 3,816 公积金 5,183 3,939 4,22 4,838 5,576 未分配利润 4,933 6,565 8,483 13,494 19,588 少数股东权益 2,19 11,487 12,36 15,22 19,486 现金流量表 ( 百万元 ) 216 217 218E 219E 22E 经营活动现金流 2,82 4,33 5,167 15,876 22,534 净利润 1,921 2,1 2,639 6,352 8,897 折旧摊销 1,271 1,414 2,519 3,883 5,246 净营运资金增加 3,664-1,678 1,262 1,193 91 其他 -4,35 2,296-1,253 4,448 7,489 投资活动产生现金流 -2,879-18,673-23,326-22,882-23,641 净资本支出 -2,428-14,982-24, -24, -24, 长期投资变化 3,34 4,156-331 其他资产变化 -3,485-7,846 674 1,118 69 融资活动现金流 914 17,38 14,77 1,359 4,52 股本变化 1,272 债务净变化 2,254 7,327 15,376 12,722 8,734 无息负债变化 -984 3,119 235 8,74 8,653 净现金流 864 2,475-4,81 3,353 3,395 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 关键指标 216 217 218E 219E 22E 成长能力 (%YoY) 收入增长率 58.69% 55.1% 15.85% 82.6% 45.64% 净利润增长率 445.49% 4.19% 31.89% 14.65% 4.8% EBITDA 增长率 12.39% -2.33% 83.97% 137.32% 45.88% EBIT 增长率 189.4% -33.7% 88.7% 193.33% 49.69% 估值指标 PE 28 27 21 9 6 PB 4 4 3 2 2 EV/EBITDA 13 27 18 9 7 EV/EBIT 18 47 3 12 9 EV/NOPLAT 2 52 34 14 1 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力 (%) 毛利率 1.34% 5.41% 7.31% 1.13% 1.33% EBITDA 率 9.39% 4.82% 7.66% 9.99% 1.% EBIT 率 6.59% 2.82% 4.58% 7.38% 7.58% 税前净利润率 4.9% 3.29% 4.38% 7.4% 6.92% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 4.22% 2.84% 3.23% 4.27% 4.11% ROA 4.82% 3.34% 3.97% 8.5% 9.65% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 15.16% 14.4% 16.5% 28.76% 3.77% 经营性 ROIC 9.4% 4.26% 5.18% 11.41% 13.88% 偿债能力流动比率.76.61.43.53.63 速动比率.62.47.29.34.4 归属母公司权益 / 有息债务.72.57.41.42.47 有形资产 / 有息债务 2.24 2.38 1.93 2.2 2.2 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS.5.52.69 1.66 2.33 每股红利.8.12.18.54.77 每股经营现金流.74 1.6 1.35 4.16 5.91 每股自由现金流 (FCFF) -.57-2.64-5.9-3.1-1.31 每股净资产 3.32 3.74 4.31 5.79 7.58 每股销售收入 11.92 18.48 21.41 38.98 56.78 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 行业及公司评级体系 评级 说明 行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 及 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 公 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 司 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 评因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的级无评级投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 3 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港 股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部 自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告仅向特定客户传送, 未经本公司书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络本公司并获得许可, 并需注明出处为光大证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告
218-4-12 荣盛石化 光大证券股份有限公司 上海市新闸路 158 号静安国际广场 3 楼邮编 24 总机 :21-22169999 传真 :21-22169114 22169134 机构业务总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 徐硕 138172836 shuoxu@ebscn.com 李文渊 1821778867 liwenyuan@ebscn.com 李强 21-22169131 1862159998 liqiang88@ebscn.com 罗德锦 21-22169146 13661875949/136961894 luodj@ebscn.com 张弓 21-2216983 1391855549 zhanggong@ebscn.com 黄素青 21-2216913 1316252111 huangsuqing@ebscn.com 邢可 21-2216718 15618296961 xingk@ebscn.com 李晓琳 13918461216 lixiaolin@ebscn.com 丁点 21-22169458 18221129383 dingdian@ebscn.com 郎珈艺 188176281 dingdian@ebscn.com 北京 郝辉 1-5845228 1351117986 haohui@ebscn.com 梁晨 1-5845225 1391184256 liangchen@ebscn.com 吕凌 1-5845235 15811398181 lvling@ebscn.com 郭晓远 1-5845229 151272716 guoxiaoyuan@ebscn.com 张彦斌 1-5845226 1513513865 zhangyanbin@ebscn.com 庞舒然 1-584524 1881659385 pangsr@ebscn.com 高菲 1-5845223 18611138411 gaofei@ebscn.com 深圳 黎晓宇 755-83553559 1382377134 lixy1@ebscn.com 李潇 755-83559378 13631517757 lixiao1@ebscn.com 张亦潇 755-2399649 13725559855 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 755-83551458 1857677863 wangyuanfeng@ebscn.com 张靖雯 755-83553249 1858958561 zhangjingwen@ebscn.com 牟俊宇 755-83552459 13827421872 moujy@ebscn.com 陈婕 755-25314 138233264 szchenjie@ebscn.com 国际业务 陶奕 21-2216991 181869199 taoyi@ebscn.com 梁超 1515826618 liangc@ebscn.com 金英光 21-2216985 1331188991 jinyg@ebscn.com 王佳 21-2216995 13761696184 wangjia1@ebscn.com 郑锐 21-221698 186166633 zhrui@ebscn.com 凌贺鹏 21-2216993 133155285 linghp@ebscn.com 金融同业与战略客户 黄怡 1-5845227 136992711 huangyi@ebscn.com 丁梅 21-22169416 13381965696 dingmei@ebscn.com 徐又丰 21-2216982 13917191862 xuyf@ebscn.com 王通 21-2216951 1582142881 wangtong@ebscn.com 赵纪青 21-2216752 1881821886 zhaojq@ebscn.com 私募业务部 谭锦 21-22169259 15616955 tanjin@ebscn.com 曲奇瑶 21-2216773 18516529958 quqy@ebscn.com 王舒 21-22169134 15869111599 wangshu@ebscn.com 安羚娴 21-22169479 1582127695 anlx@ebscn.com 戚德文 21-22167111 1811889111 qidw@ebscn.com 吴冕 186823632 wumian@ebscn.com 吕程 21-22169482 18616981623 lvch@ebscn.com 李经夏 21-22167371 152211698 lijxia@ebscn.com 高霆 21-22169148 15821648575 gaoting@ebscn.com 左贺元 21-22169345 18616732618 zuohy@ebscn.com 任真 21-2216747 15955114285 renzhen@ebscn.com 俞灵杰 21-22169373 1871775991 yulingjie@ebscn.com 万得资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告